Έτος 1 Έτος 2 Έτος 3 Έτος 4 Έτος 5 Εισπράξεις

Transcript

1 Θέμα 1 0 Η εταιρία ΑΒΓ σχεδιάζει να επενδύσει σήμερα (στο έτος 0), σε ένα έργο το οποίο θα έχει αρχικό κόστος , διάρκεια ζωής 5 έτη και αναμένεται να δώσει τις ακόλουθες εισπράξεις: Έτος 1 Έτος 2 Έτος 3 Έτος 4 Έτος 5 Εισπράξεις Οι δαπάνες θα ανέρχονται στο 40% των εισπράξεων ετησίως. Η εταιρία χρησιμοποιεί τη σταθερή μέθοδο απόσβεσης και οι ταμειακές ροές καταβάλλονται στο τέλος κάθε έτους. Ο συντελεστής φορολογίας είναι 40%. Το έργο πρόκειται να χρηματοδοτηθεί κατά 30% με ολογιακό δάνειο, κατά 20% με τραπεζικό δάνειο και κατά το υπόλοιπο με νέες μετοχές. Το επιτόκιο του τραπεζικού δανείου ανέρχεται σε 7%. Το οναστικό επιτόκιο του ολογιακού δανείου είναι % και ο ανατοκισμός ετήσιος. Το ολογιακό δάνειο εκδόθηκε πριν από 4 έτη με 100 οναστική αξία κάθε ολογίας. Η συνολική διάρκεια του ολογιακού δανείου είναι 10 έτη. Η τρέχουσα αξία της ολογίας είναι 110. Η τιμή της μετοχής ανέρχεται σε 15, το τελευταίο μέρισμα ήταν 2 και αναμένεται ρυθμός αύξησης των μερισμάτων 3% κάθε έτος και για πάντα. Τα έξοδα εκδόσεως των νέων μετοχών ανέρχονται σε 1,5%. Ζητείται: Α. Να υπολογίσετε το κόστος του ολογιακού, του μετοχικού και του μέσου σταθμικού κεφαλαίου της επιχείρησης. Β. Να αξιολογήσετε την επένδυση με την μέθοδο της ΚΠΑ και του ΕΒΑ και να εξηγήσετε το νόημα του μέσου σταθμικού κόστους κεφαλαίου για την επιχείρηση και υπό ποιες προϋποθέσεις εξασφαλίζεται η σωστή χρησιμοποίηση του. Γ. Να αξιολογήσετε την επένδυση με την μέθοδο της περιόδου επανείσπραξης, αν η επιχείρηση κάνει δεκτές επενδύσεις με περίοδο < 3,5 ετών. Σημ. Στην περίπτωση της έκδοσης νέου κοινού μετοχικού κεφαλαίου για δυναμική 1 εταιρεία, ο τύπος για το υπόδειγμα του Gordon είναι P d =, όπου f = τα k μ (1 f ) g έξοδα έκδοσης των μετοχών ως ποσοστό της τιμής της μετοχής και g=ρυθμός αύξησης των μερισμάτων της εταιρείας. 1

2 Απάντηση Α. Υπολογισμός κόστους κεφαλαίου από ολογιακό δάνειο: Με βάση τον τύπο στη σελίδα 15 του Τόμου Β, υπολογίζουμε το επιτόκιο με τη μέθοδο των διαδοχικών προσεγγίσεων: 110 = 10 ( 1 k ) ( 1 k ) 2 ( 1 k ) 3 ( 1 k ) 4 ( 1 k ) 5 ( 1 k ) 6 Όπου: = 100Χ% = τοκερίδιο, 10 = 100 ήτοι η οναστική αξία της ολογίας συν το τοκερίδιο του έκτου έτους. Η χρονική περίοδος είναι 6 έτη, ήτοι τα εναπένοντα έτη από τη συνολική διάρκεια του ολογιακού δανείου αφότου αφαιρέσε τα 4 έτη που έχουν παρέλθει Αν λύσε ως προς το k (με τη μέθοδο των διαδοχικών προσεγγίσεων), ευρίσκε το κόστος του ολογιακού κεφαλαίου, το οποίο ισούται με 5,97 % σε ετήσια βάση. Υπολογισμός κόστους νέου μετοχικού κεφαλαίου Εφαρμόζοντας τον τύπο της σημείωσης στην εκφώνηση, των μερισματικών υποδειγμάτων αποτίμησης δυναμικών εταιριών, λύνε ως προς το κμ, ως ακολούθως: ( d 1 / P) g (1 f ) = κμ όπου d 1 =d 0 (1g) είναι το μέρισμα της επόμενης χρήσης προσαυξημένο κατά 3%, P είναι η τρέχουσα τιμή της μετοχής, g = ο ρυθμός αύξησης των μερισμάτων και f = η πρήθεια έκδοσης νέων μετοχών. 2(1 0,03) 0,03 Κμ = 15 = 0, 1692 ή 16,99% (1 0,015) Υπολογισμός συνολικού κόστους ή μέσου σταθμικού κόστους κεφαλαίου: 2

3 Χρησιμοποιώντας τον τύπο.7 της σελ. 195 του Τόμου Β, έχε: 0,30 x 5,97%(1-0,40) 0,20 x 7% (1-0,40) 0,50 x 16,99% = 10,404% ή 10,41% Θα πρέπει να τονιστεί εδώ ότι στην περίπτωση των επιτοκίων δανειακών κεφαλαίων (τραπεζικό και ολογιακό), θα πρέπει να πάρε το αποφορολογημένο επιτόκιο, λόγω της φορολογικής ωφέλειας που προκύπτει από την δαπάνη των τόκων. Αυτή η προσέγγιση χρησιμοποιείται όταν δεν υπολογίσε τους τόκους στις ταμειακές ροές της επένδυσης. Β. Υπολογισμός ετήσιας απόσβεσης αρχικόκ όστος υπολειμματικήαξ ία Απόσβεση = = = έτηζωής 5 Υπολογισμός Καθαρών Ταμειακών Ροών 1o 2o 3o 4o 5o Εισπράξεις Δαπάνες Αποσβέσεις Κέρδη π.φόρων φόροι Κέρδη μ. φόρων Αποσβέσεις ΚΤΡ Στη συνέχεια υπολογίζε την ΚΠΑ του έργου χρησιμοποιώντας ως επιτόκιο προεξόφλησης το μέσο σταθμικό κόστος κεφαλαίου που υπολογίσαμε παραπάνω ΚΠΑ = (1 0,1041) (1 0,1041) (1 0,1041) (1 0,1041) (1 0,1041)

4 Έτος Καθαρές Ταμειακές Εισροές Συντελεστής Παρούσας Αξίας Η ΠΑ μιας νισματικής μονάδας με κόστος Κεφαλαίου 10,41% Παρούσα Αξία των Ταμειακών Εισροών (α) (β) (γ)=(α)*(β) , , , , , , , , , ,567 Επένως η επένδυση δεν εγκρίνεται. ΕΒΑ Παρούσα Αξία των Καθαρών Ταμειακών Εισροών ,56 (Μείον) την Παρούσα αξία της αρχικής δαπάνης της Επένδυσης ,00 ΚΠΑ_Επένδυσης ,14 Για να βρούμε τον ΕΒΑ, λύνε την παρακάτω συνάρτηση ως προς τον ΕΒΑ (1 ΕΒΑ) (1 ΕΒΑ) (1 ΕΒΑ) (1 ΕΒΑ) (1 ΕΒΑ) = Με τη μέθοδο των διαδοχικών προσεγγίσεων βρίσκουμε ότι EBA =,54% Συγκρίνουμε τον ΕΒΑ με το WACC της επένδυσης και επειδή,54% < 10,41%, το έργο δεν προτείνεται. Το νόημα του μέσου σταθμικού κόστους κεφαλαίου είναι: Αντιπροσωπεύει τη απόδοση που απαιτούν από την εταιρία οι μέτοχοι και οι ολογιούχοι (δανειστές). Είναι το σωστό προεξοφλητικό επιτόκιο για την εύρεση της ΚΠΑ, αν ισχύουν τα κάτωθι: η υπάρχουσα διάρθρωση του κεφαλαίου της εταιρίας είναι η άριστη (δηλ. αυτή που ελαχιστοποιεί το κόστος του κεφαλαίου της) η χρηματοδότηση της νέας επένδυσης δεν μεταβάλλει την υπάρχουσα χρηματοδότηση της εταιρίας. ο κίνδυνος του επενδυτικού έργου είναι της ίδιας κατηγορίας με τα υπάρχοντα πάγια της εταιρίας. Για το νόημα του μέσου σταθμικού κόστους κεφαλαίου για την επιχείρηση και τη σωστή χρησιμοποίηση του για την αξιολόγηση επενδύσεων, αναφέρονται περισσότερα στη σελίδα 196 παρ..4., του Τόμου Β. 4

5 Γ. Περίοδος επανείσπραξης της επένδυσης έτος ΚΤΡ Σωρευτικές ΚΤΡ Από τον πίνακα βλέπε ότι η επένδυση επιστρέφεται σε 4 έτη και X μήνες, δηλαδή σε 4 έτη και 1,44 μήνες. Εφόσον ο περιορισμός της επιχείρησης είναι 3,5 έτη, η επένδυση απορρίπτεται και με αυτό το κριτήριο. Θέμα 2 0 Η διοίκηση της επιχείρησης «BEST» εξετάζει την πρήθεια ενός μηχανήματος για την παραγωγή νέου προϊόντος για τα επόμενα 6 έτη. Η επιχείρηση θα επιλέξει ένα από τα δυο εναλλακτικά μηχανήματα «Α» και «Β». Η διεύθυνση πωλήσεων της εταιρείας προβλέπει ότι, ανεξάρτητα από το ποιο μηχάνημα θα επιλεγεί, τα ετήσια έσοδα από την πώληση του νέου προϊόντος θα είναι για τα έτη 1 και 2, για τα έτη 3 και 4, για τα έτη 5 και 6. Το μηχάνημα «Α» κοστίζει και τα έξοδα λειτουργίας του υπολογίζονται σε κάθε έτος. Το μηχάνημα «Β» κοστίζει και τα έξοδα λειτουργίας του υπολογίζονται σε κάθε έτος. Η υπολειμματική αξία και των δυο μηχανημάτων μετά τα 6 έτη της ωφέλιμης ζωής τους θα είναι μηδέν. Ο φορολογικός συντελεστής ανέρχεται σε 40% και χρησιμοποιείται η σταθερή μέθοδος απόσβεσης. Η επιχείρηση θα χρηματοδοτήσει την επένδυση κατά τα 2/7 με νέο μετοχικό κεφάλαιο (με έκδοση μετοχών) και κατά τα 5/7 με νέο ολογιακό δάνειο (με έκδοση ολόγων). Το κόστος του μετοχικού κεφαλαίου είναι 12,5% και το κόστος δανεισμού είναι 15%. Α. Ποιο μηχάνημα θα προτείνετε στην διοίκηση να αγοράσει και γιατί; (Να αξιολογηθεί με τη μέθοδο της καθαρής παρούσας αξίας και του εσωτερικού βαθμού απόδοσης). 5

6 Β. Τι είναι και ποιες πληροφορίες μας δίνει το κριτήριο του Δείκτη Αποδοτικότητας; Πότε χρησιμοποιείται; (Να αναφερθείτε συγκριτικά και στα κριτήρια ΚΠΑ και ΕΒΑ). Απάντηση Α. ΚΟΣΤΟΣ ΚΕΦΑΛΑΙΟΥ ΦΟΡΟΣ (Φ) 40% Μετοχές (1-Φ) 60% Δάνειο Αναλογία 2/7 5/7 Αναλογία σε Ποσοστό (%) 29% 71% Κόστος 0,125 0,15 ΣΚ = ΜΣΚΚ (Ποσοστό) Χ (Κόστος) 3,6% 6,4% 10,00% 6

7 ΕΠΕΝΔΥΣΗ "Α" ΑΡΧΙΚΗ ΕΠΕΝΔΥΣΗ (σε χιλιάδες ) Διαρκεια επένδυσης (έτη) 6 Ετήσια απόσβεση (σε χιλιάδες ) Υπολογισμός Καθαρών Ταμειακών Ροών (ΚΤΡ) λογιστικά Υπολογισμός ΠΑ εισροών (ΠΟΣΑ ΣΕ ΧΙΛΙΑΔΕΣ ) (ΠΟΣΑ ΣΕ ΧΙΛΙΑΔΕΣ ) ΚΕΡΔΗ ΠΡΟ ΕΤΟΣ ΕΣΟΔΑ ΕΞΟΔΑ ΑΠΟΣΒΕΣΕΙΣ ΦΟΡΟΣ 40% ΚΑΘΑΡΑ ΣΥΝΤΕΛΕΣΤΗΣ ΚΤΡ ΠΑ ΦΟΡΩΝ ΚΕΡΔΗ ΠΑ 10%, ν (2)-(3)-(4) (5)*0,40 (5)-(6) (7)(4) ()*(9) , , , , , , , , , , , ,33 ΠΑ εισροών 13.15,431 ΚΠΑ Α = ΠΑ εισροών Α - ΑΡΧΙΚΗ ΕΠΕΝΔΥΣΗ = - 41,57 ΕΠΕΝΔΥΣΗ "Β" ΕΒΑ Α 9,91% ΑΦΟΥ ΚΠΑ < 0 και ΕΒΑ < ΚΚ (10%) => ΔΕΝ ΕΠΙΛΕΓΩ Α ΑΡΧΙΚΗ ΕΠΕΝΔΥΣΗ (σε χιλιάδες ) Διαρκεια επένδυσης (έτη) 6 Ετήσια απόσβεση (σε χιλιάδες ) Υπολογισμός Καθαρών Ταμειακών Ροών (ΚΤΡ) λογιστικά Υπολογισμός ΠΑ εισροών (ΠΟΣΑ ΣΕ ΧΙΛΙΑΔΕΣ ) (ΠΟΣΑ ΣΕ ΧΙΛΙΑΔΕΣ ) ΚΕΡΔΗ ΠΡΟ ΕΤΟΣ ΕΣΟΔΑ ΕΞΟΔΑ ΑΠΟΣΒΕΣΕΙΣ ΦΟΡΟΣ 40% ΚΑΘΑΡΑ ΣΥΝΤΕΛΕΣΤΗΣ ΚΤΡ ΠΑ ΦΟΡΩΝ ΚΕΡΔΗ ΠΑ 10%, ν Β. (2)-(3)-(4) (5)*0,40 (5)-(6) (7)(4) ()*(9) , , , , , , , , , , , ,554 ΠΑεισροών ,39 ΚΠΑ Β = ΠΑ εισροών Β - ΑΡΧΙΚΗ ΕΠΕΝΔΥΣΗ = 1.053,39 ΑΦΟΥ ΚΠΑ >0 και ΕΒΑ > ΚΚ (10%) => ΕΠΙΛΕΓΩ Β ΕΒΑ Β 12,% Ο ΔΑ ορίζεται ως το πηλίκο της ΚΠΑ προς το Κ ο, μας πληροφορεί για την ΚΠΑ ανα μονάδα επενδυόμενου κεφαλαίου. Χρησιμοποιείται όταν οι επενδύσεις είναι ανεξάρτητες και υπάρχει περιορισμός κεφαλαίων. Στην περίπτωση αυτή η ΚΠΑ μπορεί να οδηγήσει σε παραπλανητικές αποφάσεις. Αυτό οφείλεται στο γεγονός ότι η ΚΠΑ δεν έχει σχεδιαστεί για να λαμβάνει υπόψη περιορισμούς στα κεφάλαια. 7

8 Επένως, με το ΔΑ επιλέγουμε επενδύσεις που συνεισφέρουν μεγαλύτερη αξία ανά μονάδα επενδυόμενου κεφαλαίου και οι οποίες ικανοποιούν τον περιορισμό στα κεφάλαια. Θέμα 3 ο Αρχής γενένης 21 χρόνια από σήμερα (από το έτος 0) θα χρειάζεστε το χρόνο για τέσσερα χρόνια για μεταπτυχιακές σπουδές του παιδιού σας. Πόσα χρήματα πρέπει να αποταμιεύετε ετησίως (σε ισόποσες δόσεις), αρχίζοντας 6 χρόνια από σήμερα, ώστε να καλύψετε τα παραπάνω έξοδα; Υποθέστε πως τόσο οι καταθέσεις όσο και οι πληρωμές θα πραγματοποιούνται στο τέλος του έτους. Επίσης, υποθέστε επιτόκιο 15%. (Οι καταθέσεις πραγματοποιούνται στο τέλος των ετών 6-20, δηλαδή πραγματοποιούνται συνολικά 15 καταθέσεις. Οι πληρωμές πραγματοποιούνται στο τέλος των ετών 21, 22, 23 και 24). Απάντηση Περίοδοι ΕΤΗ 15%... ΚΑΤΑΘ 1 ΚΑΤΑΘ 2 ΚΑΤΑΘ 3 ΚΑΤΑΘ 14 ΚΑΤΑΘ 15 ΑΝΑΛ 1 ΑΝΑΛ 2 ΑΝΑΛ 3 ΑΝΑΛ (ΚΑΤΑΘΕΣΗ) Χ (ΣΜΑΡ Κ%, ν ) = Χ (ΣΠΑΡ Κ%, ν ) ν= 15 ΈΤΗ ν=4 ΈΤΗ (ΚΑΤΑΘΕΣΗ) Χ (ΣΜΑΡ 15%, 15 ) = Χ (ΣΠΑΡ 15%, 4 ) Δεδένα (ΚΑΤΑΘΕΣΗ) Χ (47,504) = Χ (2,550) 2,550 ΣΠΑΡ (15%,4) 47,504 ΣΜΑΡ (15%,15) ΚΑΤΑΘΕΣΗ = ( Χ (2,550)) / (47,504) 900,0555 ΚΑΤΑΘΕΣΗ = 900,06 ετησίως

9 Θέμα 4 0 Α. Μια επιχείρηση εξετάζει ένα επενδυτικό έργο με αναμενόμενη διάρκεια 10 έτη, οι Καθαρές Ταμειακές Ροές (ΚΤΡ) του οποίου, ανά έτος, δίνονται παρακάτω: Πιθανότητα ΚΤΡ 2/ / Η παραπάνω κατανή πιθανοτήτων των ΚΤΡ θα είναι η ίδια κάθε έτος για τα επόμενα 10 έτη. Το χωρίς κίνδυνο επιτόκιο είναι % και το κόστος υλοποίησης της επένδυσης είναι Η Καθαρή Παρούσα Αξία του επενδυτικού έργου σύμφωνα με την αξιολόγηση που έχει ήδη πραγματοποιήσει η διοίκηση της επιχείρησης είναι της τάξεως των Ζητείται: Να υπολογισθεί το πρίμ για κίνδυνο που υπονοείται από τα δεδένα του προβλήματος και την τιμή της Καθαρής Παρούσας Αξίας που σας έχει παράσχει η διοίκηση της επιχείρησης. Β. Μια επιχείρηση στον κλάδο των τροφίμων εξετάζει δύο αμοιβαία αποκλειόμενες επενδύσεις, τις επενδύσεις Α και Β. Το αρχικό κεφάλαιο για κάθε επένδυση είναι Οι δυνητικές ΚΤΡ της επένδυσης Α δίνονται από την ακόλουθη κατανή πιθανοτήτων των ΚΤΡ: Πιθανότητα ΚΤΡ 1/ / Η παραπάνω κατανή πιθανοτήτων ισχύει για κάθε έτος για τα επόμενα 15 έτη. Οι δυνητικές ΚΤΡ της επένδυσης Β δίνονται παρακάτω: Πιθανότητα ΚΤΡ 1/ / Οι παραπάνω ΚΤΡ με τις αντίστοιχες πιθανότητες ισχύουν κάθε έτος για τα επόμενα 15 έτη. Η διάρκεια κάθε επένδυσης είναι 15 έτη. Το χωρίς κίνδυνο επιτόκιο είναι 6% και η διοίκηση της επιχείρησης επιθυμεί πρίμ για κίνδυνο ίσο με 1,5% για κάθε 10% του συντελεστή μεταβλητότητας των ΚΤΡ. Ζητείται: 9

10 Ποια από τις δύο επενδύσεις θα γίνει αποδεκτή αν χρησιμοποιηθεί η μέθοδος της προσαρμογής του προεξοφλητικού επιτοκίου σύμφωνα με τον κίνδυνο κάθε επένδυσης; Aπάντηση Α. Η αναμενόμενη ΚΤΡ ( ΕΚΤΡ ) του επενδυτικού σχεδίου ενός έτους είναι: (2/3 x ) (1/3 x ) = Για να υπολογίσουμε το πρίμ για κίνδυνο που εμπεριέχεται στο προσαρμοσμένο για κίνδυνο επιτόκιο (k) (k = χωρίς κίνδυνο επιτόκιο πρίμ για κίνδυνο), βλέπετε τόμο Β σελίδα 167 και παράδειγμα 7 σελ 16, βρίσκουμε πρώτα το προσαρμοσμένο για κίνδυνο επιτόκιο (k) που χρησιμοποίησε η διοίκηση της επιχείρησης για τον υπολογισμό της Καθαρής Παρούσας Αξίας. Μ άλλα λόγια πρέπει να ισχύει η σχέση: ΕΚΤΡ x ΣΠΑΡ K 0 = ΚΠΑ Όπου ΕΚΤΡ = ΣΠΑΡ = Συντελεστής Παρούσας Αξίας Ράντας ενός κάθε έτος για 10 έτη Κ 0 = Κεφάλαιο για την υλοποίηση της επένδυσης = ΚΠΑ = Χρησιμοποιώντας τα αριθμητικά δεδένα στην παραπάνω εξίσωση θα έχουμε: x ΣΠΑΡ = ΣΠΑΡ = / = 4,33 Από τον πίνακα 4 σελίδα 227 του Β τόμου βρίσκουμε ότι το επιτόκιο που αντιστοιχεί σε ΣΠΑΡ 4,33 και διάρκεια 10 έτη είναι 16%. Συνεπώς θα έχουμε: k = i πρίμ για κίνδυνο όπου k = 16% i = % To πρίμ για κίνδυνο είναι 16% - % = % 10

11 Β Επένδυση Α Υπολογισμός της ΚΠΑ Η διαδικασία αυτή απαιτεί τον υπολογισμό του προσαρμοσμένου για κίνδυνο επιτοκίου (k). Το πριμ για τον κίνδυνο της επένδυσης εξαρτάται από το συντελεστή μεταβλητότητας της επένδυσης. Για την επένδυση Α η αναμενόμενη ΚΤΡ είναι: ΕΚΤΡ = Σ ΚΤΡ i x P i = (1/2 x ) (1/2 x ) = Η Τυπική απόκλιση είναι: (Σ [ΚΤΡ i Ε(ΚΤΡ i )] 2 x P i ) 0,5 = (( ) 2 0,5 ( ) 2 0,5 ) 0,5 = (όπου το P i αντιπροσωπεύει την πιθανότητα του i ενδεχένου) Συντελεστής Μεταβλητότητας = / x 100 = 40% Αφού η επιχείρηση απαιτεί πριμ για κίνδυνο της τάξεως του 1,5% για κάθε 10% αύξηση στο συντελεστή μεταβλητότητας το πρίμ για κίνδυνο θα είναι: 40% 1,5% x = 1,5% x 4 = 6% 10% Η τιμή του k είναι 6%6% = 12% Η αναμενόμενη ΚΠΑ είναι: E(ΚΠΑ) = 15 i= = x 6, = i ( 1 k) Επένδυση Β Ακολουθώντας την ίδια διαδικασία βρίσκουμε: Αναμενόμενη ΚΤΡ = , σ = Συντελεστής Μεταβλητότητας = / x 100 = 0% Το πρίμ για κίνδυνο είναι: 0% 1,5 x = 1,5 x = 12% 10% To προσαρμοσμένο για κίνδυνο επιτόκιο είναι 6% 12% = 1% Η αναμενόμενη ΚΠΑ είναι x 5, = Συμπεράσμα: Αφού ΚΠΑ Α > ΚΠΑ Β η επένδυση Α θα προτιμηθεί. 11