Εταιρική Διακυβέρνηση. Έλεγχος έναντι δικαιωμάτων ιδιοκτησίας

Transcript

1 Εταιρική Διακυβέρνηση Έλεγχος έναντι δικαιωμάτων ιδιοκτησίας

2 Στόχοι Περιγραφή των διαφόρων μορφών διαχωρισμού του ελέγχου από την ιδιοκτησία. Εξέταση των τύπων συγκρούσεων συμφερόντων, που αντιμετωπίζουν επιχειρήσεις και μέτοχοι, οι οποίοι πηγάζουν από κάθε διαφορετικό τύπο διαχωρισμού του ελέγχου από την ιδιοκτησία.

3 Μαθησιακά αποτελέσματα 1. Διάκριση της ιδιοκτησίας από τον έλεγχο 2. Πως προκύπτουν οι συνδυασμοί αδύναμου ή ισχυρού ελέγχου με πολυμετοχική ή συγκεντρωμένη ιδιοκτησία 3. Ορισμός των προνομίων ασφαλείας και των ιδιωτικών προνομίων ελέγχου

4 Εισαγωγικά Ενώ στο ΗΒ και στις ΗΠΑ, οι μετοχές των περισσοτέρων εισηγμένων διακρατούνται από το ευρύ κοινό, στον υπόλοιπο κόσμο η επικρατούσα τάση είναι να διακρατούνται από λίγους (μεγαλομετόχους), οι οποίοι έτσι ασκούν σημαντικό έλεγχο στη διαχείριση. Ερώτημα: Παρά την υψηλή κεφαλαιοποίηση, πως οι μεγαλομέτοχοι, συχνά οι ιδρυτές της εταιρείας, καταφέρνουν να κρατούν τον έλεγχο, για μεγάλο χρονικό διάστημα; Σύντομη απάντηση: Κάνουν μόχλευση του ελέγχου με λιγότερα δικαιώματα ταμειακών ροών, καταφέρνουν να κρατούν σημαντικό ποσοστό δικαιωμάτων ψήφου. Πως; Εκτός των πυραμίδων ιδιοκτησίας (ownership pyramids) και με άλλες μεθόδους, που θα δούμε εδώ.

5 Συνδυασμοί ιδιοκτησίας και ελέγχου Τα δύο άκρα: Ισχυρός έναντι αδυνάμου ελέγχου Συγκεντρωμένη έναντι διάσπαρτης ιδιοκτησίας Έλεγχος Πολυμετοχική Αδύναμος A: αδύναμος έλεγχος και πολυμετοχική Ισχυρός B: ισχυρός έλεγχος και πολυμετοχική δομή Ιδιοκτησία δομή Γ: αδύναμος Δ: ισχυρός έλεγχος Συγκεντρωμένη έλεγχος και συγκεντρωμένη ιδιοκτησία και συγκεντρωμένη ιδιοκτησία

6 Συνδυασμοί ιδιοκτησίας και ελέγχου (συνέχεια ) Η πολυμετοχική δομή ιδιοκτησίας έχει δύο πλεονεκτήματα: αυξημένη ρευστότητα, άρα χαμηλότερο κόστος κεφαλαίου έκθεση σε εχθρική εξαγορά, που εξαναγκάζει τους managers να αυξάνουν την αξία της επιχείρησης. Το βασικό της μειονέκτημα είναι η πιθανή έλλειψη εποπτείας από τους μικρομετόχους, λόγω του freerider problem ο όποιος μικρομέτοχος θελήσει να ασκήσει εποπτεία, θα επωμιστεί το σχετικό κόστος, αλλά θα μοιραστεί τα οφέλη της με όλους τους άλλους μετόχους.

7 Συνδυασμοί ιδιοκτησίας και ελέγχου (συνέχεια ) Συγκεντρωμένος έλεγχος και ιδιοκτησία, έχει το κύριο πλεονέκτημα ο μεγάλος μεριδιούχος να έχει τη δύναμη και το κίνητρο να ελέγχει το management. Τα κύρια μειονεκτήματά του είναι η χαμηλή ρευστότητα και ο κίνδυνος της καταχρηστικής εκμετάλλευσης των μετόχων μειοψηφίας (minority shareholder expropriation).

8 Συνδυασμός A: Αποκεντρωμένη ιδιοκτησία και αδύναμος έλεγχος Συναντάται στις περισσότερες βρετανικές και αμερικανικές επιχειρήσεις. Αυξημένη ρευστότητα και εχθρικές εξαγορές. Αναποτελεσματική εποπτεία. Βασική πιθανή σύγκρουση συμφερόντων ανάμεσα σε management και μετόχους.

9 Box 1 The 10 largest shareholders in BT Group Plc in October 2010 Investor Name % Investor Type Country INVESCO Asset Management Limited Investment Managers United Kingdom BlackRock Investment Management (UK) Ltd Investment Managers United Kingdom AXA Investment Managers UK Ltd Investment Managers United Kingdom Legal & General Investment Management Ltd. (UK) 3.99 Investment Managers United Kingdom Norges Bank Investment Management (NBIM) 3.10 Investment Managers Norway M & G Investment Management Ltd Investment Managers United Kingdom Aviva Investors Global Services Limited 1.99 Investment Managers United Kingdom BlackRock Advisors (UK) Limited 1.76 Investment Managers United Kingdom State Street Global Advisors (UK) Ltd Investment Managers United Kingdom Standard Life Investments Ltd Investment Managers United Kingdom Source: Thomson Financial

10 Box 2 The 10 largest shareholders in The Coca Cola Company in October 2010 Investor Name % Investor Type Country Berkshire Hathaway Inc Investment Managers United States Vanguard Group, Inc Investment Managers United States State Street Global Advisors (US) 3.46 Investment Managers United States BlackRock Institutional Trust Company, N.A Investment Managers United States Fidelity Management & Research 2.80 Investment Managers United States Capital World Investors 2.59 Investment Managers United States SunTrust Bank 2.38 Investment Managers United States Fayez Sarofim & Co Investment Managers United States Davis Selected Advisers, L.P Investment Managers United States Grantham, Mayo, Van Otterloo & Co., L.L.C Investment Managers United States Source: Thomson Financial

11 Συνδυασμός Β: Αποκεντρωμένη ιδιοκτησία και ισχυρός έλεγχος Συναντάται στις περισσότερες επιχειρήσεις εκτός ΗΠΑ και ΗΒ. Ενεργή αγορά μετοχών. Ελέγχων μέτοχος με αρκετή δύναμη να εμποδίσει την καταχρηστική εκμετάλλευση των μετόχων από τους managers. Ωστόσο, αυξημένος κίνδυνος καταχρηστικής εκμετάλλευσης των μετόχων μειοψηφίας από το μεγαλομέτοχο.

12 Box 3 Ownership and control of BBS AG Source: Hoppenstedt Aktienführer 2007

13 Συνδυασμός Γ: Συγκεντρωμένη ιδιοκτησία και αδύναμος έλεγχος Σπάνιος συνδυασμός Λίγες επιχειρήσεις παγκοσμίως, ανάμεσά τους κάποιες ελβετικές (π.χ. Nestle SA) με όριο ψήφων (voting caps). Μέτοχοι μειοψηφίας προστατεύονται. Έλλειψη εποπτείας και χαμηλή ρευστότητα.

14 Συνδυασμός Δ: Συγκεντρωμένη ιδιοκτησία και ισχυρός έλεγχος Ισχυρά κίνητρα εποπτείας της διοίκησης. Χαμηλή ρευστότητα και μειωμένη πιθανότητα εξαγοράς. Ακραίο παράδειγμα: Volkswagen AG κατέχει το 99% των μετοχών της Audi AG.

15 Πως επιτυγχάνεται αποκεντρωμένη ιδιοκτησία και ισχυρός έλεγχος; Με ποικίλους τρόπους, οι 5 βασικοί των οποίων είναι: πυραμίδες ιδιοκτησίας (ownership pyramids), ψήφοι δια αντιπροσώπου (proxy votes), συνασπισμός ή κοινοπραξία ψήφων (voting coalitions ή voting pool), μετοχές δύο κατηγοριών (dual-class shares) κοινές μετοχές (ordinary shares ή common stocks) και προνομιούχες μετοχές (preference shares ή preferred stocks) και παροχή επιπρόσθετων δικαιωμάτων ψήφου στους μακροχρόνιους μετόχους, μέσω ρήτρας του καταστατικού. Όλοι οι τρόποι διευκολύνουν το μεγαλομέτοχο να κάνει μόχλευση του ελέγχου, δηλαδή να ασκεί τον έλεγχο χωρίς να κατέχει την απόλυτη πλειοψηφία των μεριδίων ιδιοκτησίας.

16 Πυραμίδες ιδιοκτησίας Απλή πυραμίδα ιδιοκτησίας Αλυσίδα ελέγχου (control chain)

17 Ψήφοι δια αντιπροσώπου (Proxy Votes) Συχνά, τράπεζες ψηφίζουν ως αντιπρόσωποι των πελατών τους, οι οποίοι έχουν καταθέσει τις μετοχές τους σε αυτές. Συχνά ζητούν από τους κατόχους μετοχών να ψηφίζουν για λογαριασμό τους: η διοίκηση (management), μικρές ομάδες μετόχων αναζητώντας την υποστήριξη άλλων μετόχων [προσπάθειες συγκέντρωσης πληρεξουσίων (proxy contests)], για μια πρόταση που έχουν υποβάλλει στη συνέλευση των μετόχων.

18 Συνασπισμός ψήφων (Voting Coalitions) Ένας συνασπισμός ψήφων (voting coalition) ή κοινοπραξία ψήφων (voting pool) προέρχεται από έναν αριθμό μετόχων, που συμφωνούν να ψηφίσουν την ίδια πρόταση. Στην πράξη, δεν διατηρούνται για μεγάλο χρονικό διάστημα.

19 Μετοχές δύο κατηγοριών (Dual-class Shares) Κάποιες εταιρείες έχουν δύο ειδών μετοχές σε κυκλοφορία: με δικαιώματα ή αυξημένα δικαιώματα ψήφου, χωρίς ή λιγότερα δικαιώματα ψήφου. Συνήθως, οι μετοχές χωρίς δικαίωμα ψήφου έχουν πλεονεκτήματα στη διανομή των μερισμάτων (προνομιούχες μετοχές).

20 Παροχή επιπρόσθετων δικαιωμάτων ψήφου στους μακροχρόνιους μετόχους Πολλές γαλλικές εταιρείες παρέχουν επιπρόσθετα δικαιώματα ψήφου στους μακροχρόνιους μετόχους, μέσω ρήτρας του καταστατικού

21 Οι συνέπειες του συνδυασμού πολυμετοχικής δομής με ισχυρό έλεγχο Οι Sanford Grossman και Oliver Hart, υποστηρίζουν ότι τα μεγάλα μερίδια δημιουργούν οφέλη ελέγχου (benefits of control). Υπάρχουν δύο τύποι ωφελειών: Οφέλη ασφαλείας ελέγχου (security benefits), που προέρχονται από την αύξηση της αξίας της εταιρείας, εξαιτίας της εποπτείας της διοίκησης, που ασκείται από το μεγαλομέτοχο (μείωση του κόστους αντιπροσώπευσης) και ωφελεί όλους τους μετόχους. Προσωπικά οφέλη ελέγχου (private benefits), που αντλεί ο μεγαλομέτοχος (κυρίως μέσω συναλλαγών συνδεδεμένων μερών και ευνοιοκρατίας), εις βάρος των μικρομετόχων.

22 Οι συνέπειες του συνδυασμού πολυμετοχικής δομής με ισχυρό έλεγχο (συνέχεια ) Με τους 5 συνήθεις τρόπους μόχλευσης του ελέγχου, παραβιάζεται ο κανόνας μία μετοχή μία ψήφος (rule of one-vote one-share). Οι κύριες συνέπειες αυτής της παραβίασης, είναι η αύξηση των προσωπικών ωφελειών και η αυξημένη πιθανότητα για καταχρηστική εκμετάλλευση των μετόχων μειοψηφίας.

23 Σύνοψη Ο συνδυασμός τύπων ιδιοκτησίας και ελέγχου προσδιορίζει το βασικό δυνητικό τύπο σύγκρουσης συμφερόντων. Ο συνδυασμός A επικρατεί στο ΗΒ και τις ΗΠΑ και ο συνδυασμός Β οπουδήποτε αλλού. Πως μπορεί να επιτευχθεί ο συνδυασμός Β και ποιες είναι οι κύριες συνέπειές του.