ICAP Α.Ε. Εταιρικά Χρεόγραφα. Μεθοδολογία απόδοσης. Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής Ικανότητας. (Credit Ratings)

Transcript

1 ICAP Α.Ε. Εταιρικά Χρεόγραφα Μεθοδολογία απόδοσης Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής Ικανότητας (Credit Ratings) ΔΕΚΕΜΒΡΙΟΣ 2019

2 ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΑ 1. Επισκόπηση Γενική Προσέγγιση Η διαδικασία απόδοσης Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας Εκτίμηση του επιπέδου ανάκτησης, αναφοράς και χρεογράφων Κλίμακα διαβάθμισης και ενδοδιαβάθμισης βάσει του επιπέδου ανάκτησης Αξιολόγηση Κινδύνου Χώρας Αξιολόγηση Κινδύνου Αντισυμβαλλόμενου Ποιοτική Αξιολόγηση Απαιτήσεις Δεδομένων, Επανεξέταση Βαθμολογίας και Όροι Χρήσης

3 1. Επισκόπηση Η ICAP παρουσιάζει μια γενικευμένη μεθοδολογία η οποία εφαρμόζεται σε διάφορους τύπους εταιρικών χρεογράφων, όπως ομόλογα, γραμμάτια και δάνεια. Η μεθοδολογία συνδυάζει την Αξιολόγηση Πιστοληπτικής Ικανότητας (Credit Rating) που αποδίδει η ICAP σε επιχειρήσεις με διαδικασίες ενδοδιαβάθμισης (notching) που αντανακλούν τις προσδοκίες ανάκτησης αξίας σε περίπτωση αθέτησης. Ιδιαίτερη προσοχή δίνεται σε δομικές βελτιώσεις (structural credit enhancements) όπως εγγυήσεις, ταμειακά αποθέματα, εξασφαλίσεις και ειδικά καθορισμένες προβλέψεις σε συναλλαγές που επηρεάζουν τις προσδοκίες ανάκτησης. Κάθε παρατήρηση και διαφοροποίηση από τη μεθοδολογία αυτή που δύναται να κριθεί απαραίτητη σε χρεόγραφα με ειδικά χαρακτηριστικά, θα γνωστοποιείται με διαφάνεια στην Έκθεση Απόδοσης Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας του συγκεκριμένου χρεογράφου. Η μεθοδολογία αυτή εφαρμόζεται σε συνδυασμό με τη μεθοδολογία που έχει αναπτύξει η ICAP για την απόδοση Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής Ικανότητας σε επιχειρήσεις. 2. Γενική Προσέγγιση Η πιστοληπτική διαβάθμιση ενός εταιρικού χρεογράφου προκύπτει από την εφαρμογή κανόνων ενδοδιαβάθμισης, βάσει της αναμενόμενης ανάκτησης αξίας, στη μακροπρόθεσμη Αξιολόγηση Πιστοληπτικής Ικανότητας του Εκδότη. To χρεόγραφο θεωρείται ότι έχει τεθεί σε κατάσταση αθέτησης εάν ισχύει τουλάχιστον ένα από τα ακόλουθα: α) ο Εκδότης δεν είναι σε θέση να ανταπεξέλθει στις πιστωτικές του υποχρεώσεις, β) έχουν ενεργοποιηθεί οι ρήτρες αθέτησης των υποχρεώσεων του χρεογράφου. Η διατηρούμενη παραδοχή σε αυτή την προσέγγιση είναι ότι, κατά μέσο όρο, ο βαθμός πιστοληπτικής ικανότητας ενός μη εξασφαλισμένου χρεογράφου µε εξοφλητική προτεραιότητα (senior unsecured debt instrument) συμπίπτει με αυτόν του Εκδότη, ο οποίος με τη σειρά του αντικατοπτρίζει το γεγονός ότι (κατά μέσον όρο) το εκτιμώμενο ποσοστό ανάκτησης της εταιρείας σε περίπτωση αθέτησης είναι ισοδύναμο με το ποσοστό ανάκτησης αναφοράς του αντίστοιχου κλάδου στον οποίο αυτή ανήκει. Πιθανές αποκλίσεις από αυτή την ισοδυναμία του ποσοστού ανάκτησης θα ενεργοποιούσε κανόνες αναβάθμισης στην περίπτωση υψηλότερης εκτιμώμενης ανάκτησης από αυτή του επιπέδου αναφοράς ή σε αντίθετη περίπτωση κανόνες υποβάθμισης, όπως αναφέρεται στο σχετικό πίνακα του τμήματος 5. Συμπληρωματικές αξιολογήσεις περιλαμβάνουν τις επιπτώσεις των κινδύνων χώρας και αντισυμβαλλομένου, καθώς και ποιοτικούς παράγοντες, όπως νομική και ελεγκτική γνωμοδότηση. Δεδομένου ότι η πιθανότητα αθέτησης αποτυπώνεται στην Αξιολόγηση Πιστοληπτικής Ικανότητας που έχει αποδώσει η ICAP στον Εκδότη και ότι οι εκτιμώμενες ανακτήσεις υπολογίζονται τόσο από τα περιουσιακά στοιχεία της εταιρείας όσο και από δομικές βελτιώσεις, στο βαθμό πιστοληπτικής ικανότητας του χρεογράφου που προκύπτει, αντανακλάται η αναμενόμενη ζημία (expected loss) σε 3

4 περίπτωση αθέτησης η οποία μακροπρόθεσμα είναι ευθυγραμμισμένη με το χρονικό ορίζοντα της Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας της εταιρείας, στην οποία εκτιμάται η δυνατότητα του Εκδότη να ανταπεξέλθει στις υποχρεώσεις του. Σε αυτό το σημείο υπάρχει διαφοροποίηση από την τυποποιημένη προσέγγιση σε διαρθρωμένα χρηματοπιστωτικά μέσα, η οποία επιπρόσθετα αξιολογεί την ικανότητα έγκαιρης εκπλήρωσης των υποχρεώσεων που απορρέουν από το χρεόγραφο. 3. Η διαδικασία απόδοσης Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας Η διαδικασία απόδοσης βαθμού πιστοληπτικής ικανότητας, η οποία περιγράφεται εν συντομία στο παρακάτω σχήμα, ξεκινά με την σύγκληση της Επιτροπής Αξιολογήσεων (Rating Committee) που προσδιορίζει τις παραμέτρους της διαδικασίας και καθορίζει τρεις ταυτόχρονες ροές εργασίας. Η πρώτη ροή εργασίας επανεξετάζει, και εφόσον είναι απαραίτητο, αναθεωρεί την υφιστάμενη Αξιολόγηση Πιστοληπτικής Ικανότητας του Εκδότη ή παράγει νέα αξιολόγηση στην περίπτωση που αυτή δεν υφίσταται. Η δεύτερη ροή εργασίας εμπλέκεται στη διαδικασία αναθεώρησης ή εκτίμησης των ποσοστών ανάκτησης αναφοράς, προσαρμοσμένα ανά κλάδο, βάσει των οποίων θα συγκριθούν τα εκτιμώμενα ποσοστά ανάκτησης των επιχειρήσεων. Η τρίτη ροή εργασίας εξετάζει την εκτιμώμενη 4

5 ανάκτηση αξίας της επιχείρησης σε περίπτωση αθέτησης, η οποία απορρέει από τα περιουσιακά στοιχεία της επιχείρησης καθώς και από οποιαδήποτε δομική βελτίωση, και στη συνέχεια λαμβάνοντας υπόψη τον κίνδυνο χώρας και ποιοτικά χαρακτηριστικά, αντιπαραβάλλεται με τη δομή προτεραιότητας αποπληρωμής των υποχρεώσεων της εταιρίας για να εκτιμηθεί το ποσοστό ανάκτησης του χρεογράφου. Το αποτέλεσμα από τις δύο τελευταίες ροές εργασίας παράγει μια εκτίμηση της απόκλισης του εκτιμώμενου ποσοστού ανάκτησης από το επίπεδο αναφοράς, το οποίο μέσω της διαδικασίας ενδοδιαβάθμισης βάσει του ποσοστού ανάκτησης προσδιορίζει τον συντελεστή προσαρμογής (notching adjustment factor). Τέλος, ο συντελεστής προσαρμογής (notching adjustment factor) συνδυάζεται με την αξιολόγηση του Εκδότη προκειμένου να αποδοθεί η αξιολόγηση του χρεογράφου. Στη συνέχεια η ακρίβεια της αρχικής αξιολόγησης του χρεογράφου τίθεται σε ανάλυση ευαισθησίας για τον προσδιορισμό των κρίσιμων μεταβλητών της αξιολόγησης τόσο στη διαδικασία της ποσοτικής όσο και στη διαδικασία της ποιοτικής αξιολόγησης. Συγκεκριμένα πραγματοποιούνται σενάρια (stress scenarios) που προσομοιώνουν δυσμενείς μεταβολές της χρηματοοικονομικής θέσης του Εκδότη σε συνδυασμό με κινδύνους που απορρέουν από την αγορά, τις μακροοικονομικές συνθήκες και πιθανώς από τους αντισυμβαλλομένους. Το αποτέλεσμα της παραπάνω διαδικασίας είναι η διαμόρφωση σεναρίων που υπό ορισμένες προϋποθέσεις μπορούν να οδηγήσουν σε αλλαγές στην αξιολόγηση του χρεογράφου είτε στο άμεσο είτε στο απώτερο μέλλον. 4. Εκτίμηση του επιπέδου ανάκτησης, αναφοράς και χρεογράφων Οι τιμές αναφοράς των ποσοστών ανάκτησης αντανακλούν το μέσο όρο των ανακτήσεων που αναμένεται να παρατηρηθούν με την πάροδο του χρόνου για μια συγκεκριμένη κατηγορία εταιρικών χρεογράφων, συγκεκριμένου επιπέδου πιστοληπτικής ικανότητας και συγκεκριμένου κλάδου της οικονομίας. Παρόλο που η συνήθης πρακτική είναι η υιοθέτηση σταθερού ποσοστού ανάκτησης 40% σαν μέση μακροπρόθεσμη εκτίμηση των χωρών, των κλάδων και της πιστοληπτικής ικανότητας, η ICAP επιλέγει να προβεί σε περαιτέρω επεξεργασία για να ληφθούν υπόψη οι κλαδικές επιδράσεις καθώς και η σχέση μεταξύ του ποσοστού ανάκτησης και της πιστοληπτικής ικανότητας. Ειδικότερα, λαμβάνοντας υπόψη τα ισχυρά διεθνή εμπειρικά στοιχεία σχετικά με την αρνητική σχέση μεταξύ ποσοστών αθέτησης και ανάκτησης, η ICAP χρησιμοποιεί διεθνή δεδομένα με σκοπό να συνάγει αυτή την οικονομετρική σχέση για το μη εξασφαλισμένο χρεόγραφο µε εξοφλητική προτεραιότητα, ανά κλάδο. Οι εκτιμώμενες ανακτήσεις των χρεογράφων αντλούνται από τα περιουσιακά στοιχεία της εταιρείας σε περίπτωση αθέτησης, καθώς και από τυχόν δομικές βελτιώσεις των χρεογράφων. Σε αυτό το στάδιο της ανάλυσης, η ICAP θα αξιολογήσει την αξία των περιουσιακών στοιχείων της εταιρείας και το μηχανισμό των δομικών βελτιώσεων, υποθέτοντας ότι δεν υπάρχει κίνδυνος αντισυμβαλλομένου ο οποίος θα ληφθεί υπόψη σε μεταγενέστερο στάδιο. 5

6 Παρόλο που πολλά πιθανά σενάρια μπορούν να εμφανιστούν μετά την αθέτηση, η ICAP επιλέγει τη συντηρητική παραδοχή της ρευστοποίησης για να εκτιμήσει την αξία των διαθέσιμων περιουσιακών στοιχείων της εταιρείας, η οποία στη συνέχεια αντιπαραβάλλεται με την προτεραιότητα αποπληρωμής των υποχρεώσεων της εταιρίας (waterfall) σύμφωνα με την παλαιότητα, τη δομή και τους ισχύοντες νόμους και κανονισμούς. Η συντηρητική αυτή εκτίμηση ενισχύεται περαιτέρω με την εισαγωγή περικοπών στην υπό ρευστοποίηση αξία, ανά χώρα, τομέα και συγκεκριμένων περιπτώσεων, που αναλύονται περαιτέρω στις ενότητες 6 και Κλίμακα διαβάθμισης και ενδοδιαβάθμισης βάσει του επιπέδου ανάκτησης Η κλίμακα διαβάθμισης των εταιρικών χρεογράφων ακολουθεί την κλίμακα των Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής Ικανότητας για τις επιχειρήσεις, που εφαρμόζει η ICAP, και την επεκτείνει με την εισαγωγή ενδιάμεσων κατηγοριών σύμφωνα με τον ακόλουθο πίνακα. Χαμηλός Πιστωτικός Κίνδυνος Μεσαίος Πιστωτικός Κίνδυνος Υψηλός Πιστωτικός Κίνδυνος Οι ακόλουθοι ορισμοί των βαθμίδων αξιολόγησης του χρεογράφου είναι συνεπείς τόσο με τους αντίστοιχους ορισμούς των βαθμίδων Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας για τις επιχειρήσεις, που εφαρμόζει η ICAP, όσο και με τις παραδοχές σχετικά με τις τιμές αναφοράς των ποσοστών ανάκτησης: AA AA- Η διαβάθμιση ΑΑ υποδηλώνει χαμηλότατο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία έχουν τη δυνατότητα να ανταπεξέλθουν στις υποχρεώσεις τους ακόμα και υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι πολύ υψηλή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση ΑΑ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από εξαιρετικά οικονομικά μεγέθη, ισχυρότατη ανάπτυξη και σημαντική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που προσεγγίζουν με ασφάλεια το 100%. Η διαβάθμιση ΑΑ- υποδηλώνει χαμηλότατο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία έχουν τη δυνατότητα να ανταπεξέλθουν στις υποχρεώσεις τους ακόμα και υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι πολύ υψηλή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση ΑΑ- εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από εξαιρετικά οικονομικά μεγέθη, ισχυρότατη ανάπτυξη και σημαντική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που προσεγγίζουν με αρκετή ασφάλεια το 100% με πολύ θετική θεώρηση. 6

7 A+ Η διαβάθμιση Α+ υποδηλώνει πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία έχουν τη δυνατότητα να ανταπεξέλθουν στις υποχρεώσεις τους ακόμα και υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι πολύ υψηλή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση Α+ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από πολύ σημαντικά οικονομικά μεγέθη, ισχυρή ανάπτυξη και σημαντική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που προσεγγίζουν με αρκετή ασφάλεια το 100% με θετική θεώρηση. A Η διαβάθμιση Α υποδηλώνει πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία έχουν τη δυνατότητα να ανταπεξέλθουν στις υποχρεώσεις τους ακόμα και υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι πολύ υψηλή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση Α εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από πολύ σημαντικά οικονομικά μεγέθη, ισχυρή ανάπτυξη και σημαντική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που προσεγγίζουν με αρκετή ασφάλεια το 100%. A- Η διαβάθμιση Α- υποδηλώνει πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία έχουν τη δυνατότητα να ανταπεξέλθουν στις υποχρεώσεις τους ακόμα και υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι πολύ υψηλή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση Α- εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από πολύ σημαντικά οικονομικά μεγέθη, ισχυρή ανάπτυξη και σημαντική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με ασφάλεια στο ανώτατο τεταρτημόριο της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με πολύ θετική θεώρηση. BB+ BB Η διαβάθμιση ΒΒ+ υποδηλώνει πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία ενδέχεται να επηρεαστούν οριακά υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι υψηλή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση ΒΒ+ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από σημαντικά οικονομικά μεγέθη, σταθερή ανάπτυξη και ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με ασφάλεια στο ανώτατο τεταρτημόριο της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με θετική θεώρηση. Η διαβάθμιση ΒΒ υποδηλώνει πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία ενδέχεται να επηρεαστούν οριακά υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι υψηλή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση ΒΒ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από σημαντικά οικονομικά μεγέθη, σταθερή ανάπτυξη και ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με ασφάλεια στο ανώτατο τεταρτημόριο της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης. 7

8 BB- Η διαβάθμιση ΒΒ- υποδηλώνει πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία ενδέχεται να επηρεαστούν οριακά υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι υψηλή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση ΒΒ- εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από σημαντικά οικονομικά μεγέθη, σταθερή ανάπτυξη και ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με ασφάλεια στο ανώτερο μεσαίο τεταρτημόριο της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με πολύ θετική θεώρηση. B+ Η διαβάθμιση Β+ υποδηλώνει χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία ενδέχεται να επηρεαστούν ελαφρώς υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι σχετικά σταθερή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση Β+ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από ικανοποιητικά οικονομικά μεγέθη, σταθερή ανάπτυξη και σχετικά ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με ασφάλεια στο ανώτερο μεσαίο τεταρτημόριο της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με θετική θεώρηση. B Η διαβάθμιση Β υποδηλώνει χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία ενδέχεται να επηρεαστούν ελαφρώς υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι σχετικά σταθερή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση Β εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από ικανοποιητικά οικονομικά μεγέθη, σταθερή ανάπτυξη και σχετικά ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με ασφάλεια στο ανώτερο μεσαίο τεταρτημόριο της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης. B- Η διαβάθμιση Β- υποδηλώνει χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα τα οποία ενδέχεται να επηρεαστούν ελαφρώς υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να συνεχίσει να είναι σχετικά σταθερή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση Β- εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από ικανοποιητικά οικονομικά μεγέθη, σταθερή ανάπτυξη και σχετικά ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με ασφάλεια στο άνω άκρο του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με πολύ θετική θεώρηση. 8

9 C+ Η διαβάθμιση C+ υποδηλώνει μέτριο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα µε ευαισθησία στις δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να εξακολουθήσει να είναι σχετικά σταθερή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση C+ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από μέτρια οικονομικά μεγέθη, σταθερή απόδοση και σχετικά μειούμενη ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με ασφάλεια στο άνω άκρο του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με θετική θεώρηση. C Η διαβάθμιση C υποδηλώνει μέτριο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα µε ευαισθησία στις δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να εξακολουθήσει να είναι σχετικά σταθερή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση C εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από μέτρια οικονομικά μεγέθη, σταθερή απόδοση και σχετικά μειούμενη ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με ασφάλεια στο άνω άκρο του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης. C- Η διαβάθμιση C- υποδηλώνει μέτριο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα µε ευαισθησία στις δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα αναμένεται να εξακολουθήσει να είναι σχετικά σταθερή. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση C- εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από μέτρια οικονομικά μεγέθη, σταθερή απόδοση και σχετικά μειούμενη ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με αρκετή ασφάλεια στο άνω άκρο του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με πολύ θετική θεώρηση. D+ Η διαβάθμιση D+ υποδηλώνει σχετικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα με αρκετή ευαισθησία στις δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση D+ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από χαμηλότερα του μέσου οικονομικά μεγέθη, καθοδική πορεία και μειούμενη ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με αρκετή ασφάλεια στο άνω άκρο του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με θετική θεώρηση. D Η διαβάθμιση D υποδηλώνει σχετικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα με αρκετή ευαισθησία στις δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση D εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από χαμηλότερα του μέσου οικονομικά μεγέθη, καθοδική πορεία και μειούμενη ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται με αρκετή ασφάλεια στο άνω άκρο του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης. 9

10 D- Η διαβάθμιση D- υποδηλώνει σχετικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα με αρκετή ευαισθησία στις δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση D- εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από χαμηλότερα του μέσου οικονομικά μεγέθη, καθοδική πορεία και μειούμενη ανταγωνιστική θέση στην αγορά, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο κάτω άκρο του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με πολύ θετική θεώρηση. E+ Η διαβάθμιση Ε+ υποδηλώνει αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα με μεγάλη ευαισθησία στις δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση E+ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από χαμηλά οικονομικά μεγέθη, έντονα καθοδική πορεία και χαμηλή ανταγωνιστική θέση, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο κάτω άκρο του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με θετική θεώρηση. E Η διαβάθμιση Ε υποδηλώνει αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα με μεγάλη ευαισθησία στις δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση E εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από χαμηλά οικονομικά μεγέθη, έντονα καθοδική πορεία και χαμηλή ανταγωνιστική θέση, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο κάτω άκρο του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης. E- Η διαβάθμιση Ε- υποδηλώνει αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα με μεγάλη ευαισθησία στις δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση E- εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από χαμηλά οικονομικά μεγέθη, έντονα καθοδική πορεία και χαμηλή ανταγωνιστική θέση, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο όριο μεταξύ του κάτω άκρου του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου και του κατώτατου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με πολύ θετική θεώρηση. F+ Η διαβάθμιση F+ υποδηλώνει σημαντικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα που έχουν ή είναι πολύ πιθανό να έχουν βραχυπρόθεσμα δυσκολία στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεων τους. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση F+ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από ιδιαίτερα χαμηλά οικονομικά μεγέθη και ιδιαίτερα χαμηλή ανταγωνιστική θέση, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο όριο μεταξύ του κάτω άκρου του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου και του κατώτατου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με θετική θεώρηση. 10

11 F Η διαβάθμιση F υποδηλώνει σημαντικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα που έχουν ή είναι πολύ πιθανό να έχουν βραχυπρόθεσμα δυσκολία στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεων τους. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση F εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από ιδιαίτερα χαμηλά οικονομικά μεγέθη και ιδιαίτερα χαμηλή ανταγωνιστική θέση, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο όριο μεταξύ του κάτω άκρου του κατώτερου μεσαίου τεταρτημόριου και του κατώτατου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης. F- Η διαβάθμιση F- υποδηλώνει σημαντικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα που έχουν ή είναι πολύ πιθανό να έχουν βραχυπρόθεσμα δυσκολία στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεων τους. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση F- εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από ιδιαίτερα χαμηλά οικονομικά μεγέθη και ιδιαίτερα χαμηλή ανταγωνιστική θέση, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο κέντρο του κατώτατου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με πολύ θετική θεώρηση. G+ Η διαβάθμιση G+ υποδηλώνει πολύ υψηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα µε σημαντικά προβλήματα στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών τους. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση G+ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από επιβαρυμένα οικονομικά μεγέθη τα οποία θέτουν σε κίνδυνο την πορεία τους, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο κέντρο του κατώτατου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με θετική θεώρηση. G Η διαβάθμιση G υποδηλώνει πολύ υψηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα µε σημαντικά προβλήματα στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών τους. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση G εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από επιβαρυμένα οικονομικά μεγέθη τα οποία θέτουν σε κίνδυνο την πορεία τους, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο κέντρο του κατώτατου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης. G- Η διαβάθμιση G- υποδηλώνει πολύ υψηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα µε σημαντικά προβλήματα στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών τους. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση G- εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από επιβαρυμένα οικονομικά μεγέθη τα οποία θέτουν σε κίνδυνο την πορεία τους, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο τέλος του κατώτατου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με πολύ θετική θεώρηση. H+ Η διαβάθμιση Η+ υποδηλώνει υψηλότατο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα µε πολύ σημαντικά προβλήματα στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών τους. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση Η+ εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από τα εξαιρετικά επιβαρυμένα οικονομικά μεγέθη τα οποία θέτουν σε σημαντικό κίνδυνο την πορεία τους, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο τέλος του κατώτατου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης με θετική θεώρηση. 11

12 H NR NΤ Η διαβάθμιση Η υποδηλώνει υψηλότατο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε χρεόγραφα µε πολύ σημαντικά προβλήματα στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών τους. Χρεόγραφα µε διαβάθμιση Η εκδίδονται από εταιρείες που χαρακτηρίζονται από τα εξαιρετικά επιβαρυμένα οικονομικά μεγέθη τα οποία θέτουν σε σημαντικό κίνδυνο την πορεία τους, ενώ φέρουν προοπτικές ανάκτησης αξίας που τοποθετούνται στο τέλος του κατώτατου τεταρτημόριου της κλίμακας του ποσοστού ανάκτησης. Το NR υποδηλώνει ότι ο Εκδότης δεν πληροί τις ελάχιστες απαιτήσεις δεδομένων που αφορούν το χρεόγραφο ή ότι η ποιότητα των δεδομένων εκτιμάται ανεπαρκής. Το NΤ υποδηλώνει ότι ο Εκδότης δεν είναι σε θέση να εκπληρώσει τις υποχρεώσεις του ή ότι εφαρμόζονται οι συγκεκριμένες ρήτρες εξόφλησης του χρεογράφου. Ο βαθμός πιστοληπτικής ικανότητας ενός μη εξασφαλισμένου χρεογράφου µε εξοφλητική προτεραιότητα είναι συνδεδεμένος με το βαθμό πιστοληπτικής ικανότητας του Εκδότη και στην περίπτωση αυτή αναμένεται ότι, κατά μέσο όρο, η απόκλιση μεταξύ της τιμής αναφοράς RR και του εκτιμώμενου ποσοστού ανάκτησης RR, πρέπει να βρίσκεται μέσα σε ένα μικρό εύρος τιμών που κυμαίνονται κοντά στο μηδέν. Χρεόγραφα με εκτιμώμενα ποσοστά ανάκτησης τα οποία παρουσιάζουν σημαντικές αποκλίσεις από την τιμή αναφοράς μπορεί να αναβαθμιστούν ή να υποβαθμιστούν, όπως φαίνεται στον ακόλουθο πίνακα. Παρουσία εξασφαλίσεων που προέρχονται από δομικές βελτιώσεις, η απόκλιση μεταξύ RR και RR οδηγεί σε τροποποίηση του βαθμού πιστοληπτικής ικανότητας βάσει μιας συντηρητικής κατανομής που απαιτεί σημαντικές βελτιώσεις στις προοπτικές ανάκτησης αξίας για να οδηγήσει σε αναβάθμιση. Ελλείψει εξασφαλίσεων, οι αποκλίσεις μεταξύ RR και RR αναμένεται να είναι πιο ευμετάβλητες, απαιτώντας έτσι περεταίρω συντηρητισμό, σε περίπτωση απόκλισης από την εταιρική Αξιολόγηση Πιστοληπτικής Ικανότητας. 12

13 Προσαρμογή με Δομικές Βελτιώσεις Προσαρμογή χωρίς Δομικές Βελτιώσεις RR RR (%) Αριθμός Μεταβολής Βαθμίδων RR RR (%) Αριθμός Μεταβολής Βαθμίδων [-50, -40] -3 [-50, -40] -3 (-40, -25] -2 (-40, -25] -2 (-25, -10] -1 (-25, -10] -1 (-10, 0] 0 (-10, 0] 0 [0, 10) 0 [0, 10) 0 [10, 25) 1 [10, 20) 0 [25, 40) 2 [20, 35) 1 [40, 50] 3 [35, 50] 2 6. Αξιολόγηση Κινδύνου Χώρας Οι τιμές αναφοράς του ποσοστού ανάκτησης βασίζονται σε διεθνή εμπειρικά στοιχεία που προέρχονται αθροιστικά από όλους τους κλάδους των χωρών. Η εκτίμηση των ανακτήσεων υιοθετεί μια συντηρητική οπτική που λαμβάνει υπόψη της τους παράγοντες κινδύνου της εκάστοτε χώρας βάσει της τρέχουσας και αναμενόμενης κατάστασης της οικονομίας της και των κλάδων της, καθώς και τους θεσμικούς, κανονιστικούς και νομικούς περιορισμούς που μπορεί να επηρεάσουν αρνητικά τις αξίες των περιουσιακών στοιχείων ή να μειώσουν έγκαιρα την πιθανότητα υπερεκτίμησης της αξίας. Ο κίνδυνος χώρας ενδέχεται να επηρεάσει την αξιολόγηση του χρεογράφου μέσω προσαρμογής του εκτιμώμενου ποσοστού ανάκτησης στο πλαίσιο της διαδικασίας ενδοδιαβάθμισης. 7. Αξιολόγηση Κινδύνου Αντισυμβαλλόμενου Λόγω της παρουσίας δομικών βελτιώσεων στα οποία μπορεί να εμπλέκονται και άλλα μέρη, η ICAP αξιολογεί και τον κίνδυνο αντισυμβαλλόμενου, που μπορεί να λάβει τη μορφή Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας για τον εγγυητή της δομικής βελτίωσης. Η αξιολόγηση αυτή θα πραγματοποιηθεί μετά τη διαδικασία ενδοδιαβάθμισης που περιγράφεται στην ενότητα 5 και μπορεί να οδηγήσει είτε στην εισαγωγή ανώτατου ορίου στο βαθμό πιστοληπτικής ικανότητας του χρεογράφου είτε σε υποβάθμισή του, μέσω επανεκτίμησης του ποσοστού ανάκτησης, αποκλείοντας έτσι την 13

14 πιθανότητα αναβάθμισης. Για παράδειγμα, σε περίπτωση που μια συναλλαγή ενσωματώνει εγγύηση, η ICAP θα αξιολογήσει την πιστοληπτική διαβάθμιση του εγγυητή, η οποία θα χρησιμοποιηθεί για να υπολογιστεί η αξιοπιστία της διαθέσιμης εγγύησης. Ως αποτέλεσμα, η πιστοληπτική αξιολόγηση που προκύπτει στην ενότητα 5 μπορεί να παραμείνει αμετάβλητη ή να υποβαθμιστεί. Η πιθανότητα αναβάθμισης αποκλείεται καθώς η ICAP θα έχει ήδη λάβει υπόψη τις επιπτώσεις της εγγύησης στην ενότητα 5, υπό την προϋπόθεση ότι δεν υπάρχει κίνδυνος αντισυμβαλλομένου. Η στάθμιση μπορεί να μεταβληθεί ανάλογα με το ρόλο του κάθε αντισυμβαλλομένου, όπως για παράδειγμα το ρόλο του εντολέα της εγγύησης έναντι του ρόλου μιας τράπεζας που λειτουργεί ως κάτοχος λογαριασμού αποθεματικών ο οποίος είναι νόμιμα απαλλαγμένος από τον πιστωτικό κίνδυνο του Εκδότη. 8. Ποιοτική Αξιολόγηση Ο νομικός και ο ελεγκτικός κίνδυνος είναι βασικοί παράγοντες που λαμβάνονται υπόψιν στη διαδικασία αξιολόγησης των εταιρικών χρεογράφων. Δεδομένου ότι οι αξιολογήσεις χρεογράφων τείνουν να διαφοροποιούνται από τις εταιρικές αξιολογήσεις ως συνέπεια των εκτιμώμενων ανακτήσεων, είναι απαραίτητο να διαφυλαχθεί ότι μια τέτοια διαδικασία είναι νομικά εφικτή. Η ICAP χρησιμοποιεί ανά περίπτωση εσωτερικές και εξωτερικές νομικές, ελεγκτικές και φορολογικές γνωμοδοτήσεις για να αξιολογήσει, π.χ. την κατάσταση των περιουσιακών στοιχείων που υποστηρίζουν τις εκτιμώμενες ανακτήσεις, τους μηχανισμούς ρευστοποίησης, τους οποιεσδήποτε νομικούς περιορισμούς καθώς και τη διαδικασία απόδοσης προτεραιότητας πληρωμών των δανειακών υποχρεώσεων. Επιπρόσθετα, υπό την παρουσία δομικών βελτιώσεων, είναι απαραίτητο να διασφαλιστεί ότι η δομή και οι μηχανισμοί αυτών των βελτιώσεων, περιγράφονται με πλήρη σαφήνεια και ότι τα έγγραφα των συναλλαγών είναι νόμιμα, έγκυρα και δεσμευτικά. Οι ποιοτικοί έλεγχοι συνιστούν τις ελάχιστες απαιτήσεις που πρέπει να πληρούνται προκειμένου να διατηρηθεί η πιστοληπτική αξιολόγηση του χρεογράφου, η αποτυχία των οποίων μπορεί να οδηγήσει είτε σε σημαντικές υποεκτιμήσεις των ποσοστών ανάκτησης είτε στην απόσυρση της πιστοληπτικής αξιολόγησης. 9. Απαιτήσεις Δεδομένων, Επανεξέταση Βαθμολογίας και Όροι Χρήσης Η ICAP αποδίδει Αξιολόγηση Πιστοληπτικής Ικανότητας μόνο εφόσον ικανοποιούνται (1) οι ελάχιστες απαιτήσεις δεδομένων και (2) οι απαραίτητοι ποιοτικοί έλεγχοι των δεδομένων, και μπορεί να αρνηθεί να αναλάβει μια τέτοια αξιολόγηση αν και οι δυο παραπάνω συνθήκες δεν πληρούνται. Οι αξιολογήσεις της ICAP εξαρτώνται από την εγκυρότητα των παρεχόμενων δεδομένων και η ICAP δεν αναλαμβάνει καμία ευθύνη για ανακρίβειες στα δεδομένα αυτά. Ενδεικτικές απαιτήσεις δεδομένων είναι ενημερωτικά δελτία, συμβάσεις τίτλων, σχέδια αποπληρωμής, ασφαλιστικά και άλλα συμβόλαια και όλες τις τροποποιήσεις τους. Τα προαναφερθέντα στοιχεία συλλέγονται είτε από τον Εκδότη είτε από δημόσια 14

15 διαθέσιμες πηγές, εξετάζονται από τους Αναλυτές και θεωρούνται πηγές πληροφόρησης για την ποσοτική και ποιοτική αξιολόγηση του χρεογράφου, σε συνδυασμό με την πιστοληπτική αξιολόγηση του Εκδότη. Η ICAP επανεξετάζει τις αξιολογήσεις είτε ετησίως είτε συχνότερα σε περίπτωση παρουσίας ειδικών βελτιώσεων ή σημαντικών γεγονότων και συναλλακτικών μεταβολών. Επιπλέον οι Αξιολογήσεις Πιστοληπτικής Ικανότητας της ICAP δεν αποτελούν συστάσεις αγοράς, πώλησης ή διακράτησης των χρεογράφων. ΕΠΙΚΟΙΝΩΝΙΑ Για οποιαδήποτε διευκρίνιση η οποία σχετίζεται με το παρόν έγγραφο παρακαλούμε όπως απευθυνθείτε στην παρακάτω διεύθυνση. ICAP Α.Ε. Διεύθυνση Credit Risk Services Ελ. Βενιζέλου 2, Τ.Κ , Καλλιθέα Τηλ.: