Περιεχόμενα. Μέρος 1 Τα μαθηματικά της εκτίμησης. Πρόλογος...11 Πρόλογος Ελληνικής Έκδοσης...13 Ευχαριστίες...15 Εισαγωγή...17

Transcript

1

2

3 Περιεχόμενα Πρόλογος...11 Πρόλογος Ελληνικής Έκδοσης...13 Ευχαριστίες...15 Εισαγωγή...17 Μέρος 1 Τα μαθηματικά της εκτίμησης 1 Πίνακες μονού δείκτη απόδοσης...23 Οι έξι συναρτήσεις του Το ποσό του Το ποσό του 1 ανά έτος...25 Το ετήσιο χρεολυτικό κεφάλαιο...27 Η παρούσα αξία του Η παρούσα αξία του 1 ανά έτος...30 Εισόδημα στο διηνεκές...33 Το ύψος της ετήσιας προσόδου του Ορολογία της ετήσιας προσόδου...37 Χρήση των πινάκων μονού δείκτη απόδοσης και υποθήκες...42 Περίληψη...45 Χρήστης λογιστικού φύλλου

4 6 Εκτίμηση Ακινήτων με την Εισοδηματική Μέθοδο 2 Πίνακες διπλού δείκτη απόδοσης...49 Η μέθοδος του διπλού δείκτη απόδοσης...50 Περίοδος επανείσπραξης διπλού δείκτη και φόρος...52 Περίληψη...57 Χρήστης λογιστικού φύλλου Πιο προηγμένες έννοιες...61 Η αλληλοσυσχέτιση πινάκων...61 Ονομαστικά και πραγματικά επιτόκια...64 Συνεχής ανατοκισμός...65 Προκαταβολή εισοδημάτων και μη ετήσια εισοδήματα...66 Εισοδήματα εισπρακτέα ανά τρίμηνο προκαταβολικά...68 Περίληψη...69 Χρήστης λογιστικού φύλλου Προεξόφληση ταμειακών ροών...73 Καθαρή παρούσα αξία (NPV)...73 Εσωτερική απόδοση επένδυσης (IRR)...76 Συγκριτική χρήση των NPV και IRR...80 Ανάλυση οριακών μεταβολών...82 Περίληψη...83 Χρήστης λογιστικού φύλλου Μέρος Ένα Ερωτήσεις...89 Μέρος 2 Η εισοδηματική μέθοδος 5 Βασικές έννοιες...93 Εισαγωγή...93 Ορισμοί...94 Η επενδυτική μέθοδος...96 Διαδικασία εκτίμησης Εισόδημα ή μίσθωμα Μέτρηση χώρων εμπορικών ακινήτων: διαχωρισμός σε ζώνες Δαπάνες του ιδιοκτήτη...115

5 Περιεχόμενα 7 Κενά χρονικά διαστήματα Έξοδα αγοραπωλησίας Κεφαλαιοποίηση εισοδήματος ή DCF Προεξόφληση ταμειακών ροών (DCF) Περίληψη Πλήρης κυριότητα Μέθοδοι κεφαλαιοποίησης και DCF Συντομευμένη μέθοδος DCF Μέθοδος πραγματικής αξίας Πρότυπα εισοδήματος Μεταβλητή πρόσοδος Προκαταβολικά ή στη λήξη Τελική προσαρμογή Υπο-αγορές Περίληψη Χρήστης λογιστικού φύλλου Μακροχρόνιες μισθώσεις Κατηγορίες επενδύσεων σε μακροχρόνιες μισθώσεις Εκτίμηση μακροχρόνιων μισθώσεων με μονό δείκτη απόδοσης Διπλός δείκτης απόδοσης προσαρμοσμένος για τη φορολογία Μεταβλητά κερδισμένα μισθώματα Μέθοδος 1: Η μέθοδος του χρεολυτικού κεφαλαίου Μέθοδος 2: Η μέθοδος του ετήσιου ισοδύναμου Μέθοδος 3: Η μέθοδος του διπλού χρεολυτικού κεφαλαίου Ποσοστό φορολογικής προσαρμογής Περίληψη Φορολογία και εκτίμηση Εισοδήματα στο διηνεκές Πεπερασμένα ή ορισμένου χρόνου εισοδήματα Μεταχρονολογημένα εισοδήματα Αύξηση εισοδημάτων από πλήρη κυριότητα Μεικτά ταμεία διαχείρισης χρηματικών πόρων Καθαρή ή μεικτή;...198

6 8 Εκτίμηση Ακινήτων με την Εισοδηματική Μέθοδο Φόρος υπεραξίας κεφαλαίου Φόρος προστιθέμενης αξίας Περίληψη Εκτιμήσεις ιδιοκτητών και μισθωτών Υπερτίμημα Γιατί καταβάλλεται υπερτίμημα; Μελλοντικά κόστη και απολαβές Επεκτάσεις και ανανεώσεις μισθώσεων Αξία συγχώνευσης Αγοραία μισθωτική αξία, μη καθιερωμένες αναθεωρήσεις και θεωρία σταθερού ενοικίου Ζητήματα θετικής ή αρνητικής αναπροσαρμογής Περίληψη Επιπτώσεις της νομοθεσίας Επαγγελματική στέγη Οικιστικά ακίνητα Αναπτυξιακές ευκαιρίες Η μεθοδολογία υψηλότερης αξίας και βέλτιστης χρήσης Η υπολειμματική μέθοδος Η ανάγκη υιοθέτησης της μεθόδου ταμειακής ροής Περιγραφή της μεθόδου ταμειακής ροής Μελέτες βιωσιμότητας Περίληψη Χρήστης λογιστικού φύλλου Η μέθοδος των κερδών Εισαγωγή Σημειώσεις Περίληψη...307

7 Περιεχόμενα 9 Μέρος 3 Επενδυτικά ακίνητα 13 Ανάλυση επενδύσεων Κίνδυνος και εκτίμηση Κίνδυνος και αβεβαιότητα στην ανάλυση Αποδόσεις Κόστη απόκτησης Αρχική απόδοση Ανταποδοτική απόδοση Ισοδύναμη απόδοση Προσδοκώμενη απόδοση Αξία επένδυσης Ανάλυση παλινδρόμησης Χρήστης λογιστικού φύλλου Παράρτημα Α Ορισμός της αγοραίας αξίας Παράρτημα B Ενδεικτική έκθεση αγοράς επενδυτικού ακινήτου Παράρτημα Γ Ενδεικτική έκθεση αποτίμησης οικοπέδου για ανάπτυξη Παράρτημα Δ Απαντήσεις στις ερωτήσεις των κεφαλαίων Βιβλιογραφία Ευρετήριο...391

8

9 Πρόλογος Η Εκτίμηση Ακινήτων με την Εισοδηματική Μέθοδο (The Income Approach to Property Valuation) εκδόθηκε για πρώτη φορά το 1979 από τους Routlege and Kegan Paul. Εκείνο τον καιρό υποστηρίζαμε ότι η έλλειψη βασικών μαθηματικών ικανοτήτων εμπόδιζε συχνά τους εκτιμητές να κατανοήσουν σύγχρονες ή εναλλακτικές μεθόδους εκτίμησης και, ενώ δεν υποτιμούμε τις παραδοσιακές μεθόδους της αγοράς που χρησιμοποιούσαν οι προηγούμενες γενιές, ελπίζουμε ότι, μετά την ανάγνωση αυτού του βιβλίου, οι πιστοποιημένοι, οι νέοι, αλλά και οι έμπειροι εκτιμητές θα είναι σε καλύτερη θέση να κατανοήσουν τις εναλλακτικές μεθόδους εκτίμησης ακινήτων. Πολλά άλλαξαν από τότε και, ωστόσο από πολλές απόψεις, η βασική μεθοδολογία του αντικειμένου παραμένει αναλλοίωτη. Η αγορά ακινήτων, που πέρασε και από άλλους κύκλους ανόδου και πτώσης, πρόσφατα έδειξε εύστοχα τη σημασία των ακινήτων ως αποκλειστικής επένδυσης ή ως τμήμα ενός ισορροπημένου χαρτοφυλακίου, σε μια εποχή που οι άλλες επενδύσεις, και ιδιαίτερα η αγορά μετοχών, υποαποδίδουν. Οι υπολογισμοί έχουν πια απλοποιηθεί χάρη στη γρήγορη ανάπτυξη της τεχνολογίας πληροφοριών και του πιο ισχυρού λογισμικού προτύπων του κλάδου. Οι εργασίες εκτίμησης έγιναν πιο σύνθετες, με τους πελάτες να απαιτούν πιο σαφείς ταμειακές ροές, πραγματικές ισοδύναμες αποδόσεις και «ανάλυση υποθέσεων» (what if), ωθώντας το επάγγελμα προς μια προσέγγιση αξιολόγησης της αγοράς που βασίζεται σε αποδείξεις. Οι πελάτες δίνουν τώρα μεγαλύτερη έμφαση στις σχέσεις μεταξύ της απόδοσης των ακινήτων ως επένδυσης και των μεταβαλλόμενων κοινωνικών και οικονομικών δυνάμεων, τόσο σε εθνικό όσο και σε διεθνές επίπεδο. Υπάρχει μια προσδοκία ότι ο εκτιμητής θα έχει πρόσβαση σε σχετικές πηγές πληροφοριών και γνώσης και θα ενεργεί ως εξειδικευμένος σύμβουλος στην αγορά ακινήτων και δεν θα παρέχει απλώς μια γνώμη για την αγοραία αξία. Εντούτοις, η κατανόηση των βασικών εννοιών της επένδυσης και των εργαλείων ερμηνείας των αγοραίων τιμών και αξιολόγησης της αγοραίας αξίας παραμένει ως θεμέλιο του αναπτυσσόμενου ρόλου του Εκτιμητή (Chartered Valuation Surveyor) σε αυτήν τη μεταβαλλόμενη αγορά.

10 12 Εκτίμηση Ακινήτων με την Εισοδηματική Μέθοδο Ο στόχος μας σε αυτή την έκδοση παραμένει συνεπής με την πρώτη έκδοση, συγκεκριμένα είναι η παροχή στον αναγνώστη μιας σαφούς περιγραφής του τρόπου με τον ο- ποίο ο εκτιμητής αναλύει τα ενοίκια της αγοράς και τις τιμές πώλησης, προκειμένου να καταλήξει σε αποδείξεις που υποστηρίζουν τη γνώμη του για την αγοραία αξία να εξηγήσει την επενδυτική μέθοδο εκτίμησης και τις κύριες εφαρμογές της με απλό και αναμφισβήτητο τρόπο να ενσωματώσει την επενδυτική μέθοδο σ ένα διεξοδικό υπολογισμό ανατοκισμού, την έννοια της χρονοαξίας του χρήματος και τις γενικές αρχές της επενδυτικής αριθμητικής να παρουσιάσει τον τρόπο με τον οποίο ορισμένοι νομικοί παράγοντες μπορούν να επιδρούν στην αγοραία αξία όταν παρεμβαίνουν στις δυνάμεις της αγοράς και να διατυπώσει μια κριτική άποψη για το ποια η αγορά και οι επαγγελματίες μπορεί να θεωρούν ότι είναι η «σωστή» μεθοδολογία στο σημερινό χώρο της αγοράς. Όσον αφορά το τελευταίο σημείο, πήραμε σε αυτή την έκδοση τη θετική απόφαση να υιοθετήσουμε τη μέθοδο του μονού δείκτη απόδοσης (single rate) για την εκτίμηση και να θεωρήσουμε την προσέγγιση του διπλού δείκτη απόδοσης (dual rate) ως ξεπερασμένο και μη υποστηρίξιμο εργαλείο ανάλυσης της αγοράς και, άρα, όχι ικανοποιητική μέθοδο αξιολόγησης της αγοραίας αξίας των ακινήτων με μακροχρόνια μίσθωση (leaseholds). Διατηρήσαμε μεγάλο μέρος της προσέγγισης του διπλού δείκτη απόδοσης (dual rate) για χάρη των εκπαιδευτικών, αλλά ελπίζουμε ειλικρινά η αγορά να συνεχίσει την τρέχουσα τάση της μακριά από τη χρήση αυτής της μεθόδου στις επενδύσεις μισθωμένων ακινήτων. Καθώς αυτό το βιβλίο αφορά κυρίως αρχές, έχουμε, όπως και πριν, αφήσει αρκετά παραδείγματα χωρίς προσαρμογή ως προς τον πληθωρισμό αν οι έννοιες μπορέσουν να γίνουν αντιληπτές με μικρούς αριθμούς, ο εκπαιδευόμενος μπορεί να προβληματιστεί λιγότερο όταν αντιμετωπίσει την πραγματικότητα των μεγαλύτερων εκτιμήσεων με τα πολλά εκατομμύρια ευρώ. Αυτή η έκδοση περιέχει αρκετά λογιστικά φύλλα, τα οποία καταρτίστηκαν μόνο για εκπαιδευτικούς σκοπούς. Από την εποχή της πρώτης έκδοσης άλλαξε επίσης και ο κόσμος των εκδόσεων. Τέσσερις διαδοχικές (Αγγλικές) εκδόσεις με τακτικές ανατυπώσεις εκδόθηκαν από την International Thomson Business Press, διαδόχου της RKP. Η επιχειρηματική τους δραστηριότητα όμως άλλαξε, οπότε αλλάξαμε κι εμείς αυτή η έκδοση είναι η πρώτη που γίνεται από την Estates Gazette. Όπως πάντα, τελειώνουμε με μια υπενθύμιση: οποιοσδήποτε δίνει επαγγελματικές συμβουλές ή παίρνει μια επενδυτική απόφαση με βάση οποιοδήποτε μέρος αυτού του βιβλίου, το κάνει αποκλειστικά με δική του ευθύνη. Οι γνώμες που διατυπώνονται σε αυτό το βιβλίο, εκτός αν αναφέρεται διαφορετικά, είναι απόψεις αποκλειστικά των συγγραφέων και δεν αντιπροσωπεύουν αναγκαστικά τις απόψεις της διδασκαλίας φιλοσοφίας στα πανεπιστήμια είτε του Reading είτε του Sheffield Hallam. Andrew, David και Nick Απρίλιος 2006

11 Πρόλογος ελληνικής έκδοσης Το Ελληνικό Ινστιτούτο Εκτιμητικής (ΕΛ.Ι.Ε.) είναι ένα μη κερδοσκοπικού χαρακτήρα, επιστημονικό Ίδρυμα που αποσκοπεί στην ανάπτυξη και στην άνοδο της επιστήμης των εκτιμήσεων στην Ελλάδα μέσω ημερίδων, σεμιναρίων, εκδόσεων και άλλων ειδών παρεμβάσεων. Έχει ως Μέλη του το σύνολο σχεδόν όσων ασχολούνται σοβαρά με τις εκτιμήσεις στη χώρα μας και ήδη ο αριθμός τους ανέρχεται στα 450 περίπου, έτσι ώστε να αποτελεί σήμερα βασικό μοχλό ανάπτυξης της Εκτιμητικής. Ήδη το ΕΛ.Ι.Ε. μετά από απόφαση του Διοικητικού του Συμβουλίου, σε συνεργασία με τις εκδόσεις ΚΛΕΙΔΑΡΙΘΜΟΣ, είναι στην ευχάριστη θέση να θέσει στη διάθεση των Μελών του, αλλά και όλων εκείνων που ασχολούνται συστηματικά με θέματα εκτίμησης ακινήτων, ένα από τα κλασσικά συγγράμματα που ασχολούνται με την ανάλυση της εισοδηματικής μεθόδου για την εκτίμηση ακινήτων. Το βιβλίο αυτό αποτελεί μετάφραση της αγγλικής έκδοσης που έχει τίτλο The Income Approach to Property Valuation και πιστεύουμε ότι θα βοηθήσει αποτελεσματικά στην κατανόηση του τρόπου εφαρμογής της μεθόδου αυτής αλλά και των διαφόρων παραλλαγών της. Η έκδοση αυτή απευθύνεται κυρίως στους εκτιμητές, στους χρήστες των εκτιμήσεων, στους Ορκωτούς Ελεγκτές, στους μηχανικούς, στους δικηγόρους, στελέχη τραπεζών κ.λπ. Έγινε ιδιαίτερη προσπάθεια για την απόδοση ορισμένων ειδικών όρων στη γλώσσα μας, αλλά τούτο δεν σημαίνει ότι δεν υπάρχουν περιθώρια βελτιώσεων, τα οποία θα ληφθούν υπόψη στο μέλλον. Θα θέλαμε ιδιαίτερα να ευχαριστήσουμε τις εκδόσεις ΚΛΕΙΔΑΡΙΘΜΟΣ για την άψογη συνεργασία, αλλά και την ομάδα των Μελών του Ινστιτούτου μας, που αφιλοκερδώς ασχολήθηκε με την επιμέλεια της μετάφρασης των κειμένων. Χαράλαμπος Χαραλαμπόπουλος Ορκωτός Εκτιμητής, Πρόεδρος ΕΛ.Ι.Ε.

12 14 Εκτίμηση Ακινήτων με την Εισοδηματική Μέθοδο Το Δ.Σ. του Ελληνικού Ινστιτούτου Εκτιμητικής: Χαραλαμπόπουλος Χαράλαμπος Πρόεδρος Κωνσταντακόπουλος Γιώργος Αντιπρόεδρος Βλαχόγιαννη Μαρία Γενικός Γραμματέας Φαλτσέτα Σοφία Ταμίας Μέγγος Αλέξανδρος Έφορος Βιβλιοθήκης Φωτοπούλου Χριστίνα Ειδικός Γραμματέας Ποιμενίδης Γιώργος Σύμβουλος Ομάδα επιμελητών της μετάφρασης: Αλέξανδρος Αρβάλης Αλέξανδρος Μουλάς Πάνος Χαραλαμπόπουλος

13 Ευχαριστίες Είμαστε ευγνώμονες στον Malcolm Martin BSc FRICS FNAEA των Harvey and Wheeler, Chartered Surveyors, για τον έλεγχο του μέρους που αναφέρεται στην τεκμαρτή εκτίμηση κατοικιών στο Κεφάλαιο 10. Συνεχίζουμε να εκφράζουμε ευχαριστίες για την υποστήριξη που μας δόθηκε από τους Peter Byrne και David Jenkins προκειμένου να ξεκινήσουμε την πρώτη έκδοση του βιβλίου. Ευχαριστούμε τη Circle Systems για την άδειά του να χρησιμοποιήσουμε το λογισμικό που παρουσιάζεται στο Κεφάλαιο 11 και το Παράρτημα Γ.

14

15 Εισαγωγή Ο Cairncross στην Introduction to Economics (Εισαγωγή στην Οικονομική) του εκφράζει την άποψη ότι «η οικονομική στην πραγματικότητα δεν αφορά τόσο πολύ τα χρήματα, όσο κάποια πράγματα που συνεπάγονται τη χρήση χρημάτων. Τρία από αυτά ανταλλαγές, σπανιότητα και επιλογή έχουν ιδιαίτερη σημασία.» Νομικά συμφέροντα επάνω σε γη και κτίρια, τα οποία για τους σκοπούς μας εδώ θα αναφέρονται ως ακίνητα, ανταλλάσσονται με χρήματα και είναι σπάνιοι πόροι. Τα άτομα που έχουν την τύχη να διαθέτουν πλεόνασμα χρημάτων πρέπει να κάνουν μια επιλογή ανάμεσα σε εναλλακτικές χρήσεις. Αν αποφασίσουν να αγοράσουν ακίνητο, θα έχουν απορρίψει την αγορά πολλών άλλων αγαθών, υπηρεσιών, εναλλακτικών επενδύσεων, όπως είναι τα χρεόγραφα και οι μετοχές, ή απλώς να τα αφήσουν σε έναν καταθετικό λογαριασμό ή να μην κάνουν τίποτα. Έχοντας αποφασίσει να χρησιμοποιήσουν αυτό το πλεόνασμα χρημάτων για την αγορά ακινήτου, θα πρέπει να διαλέξουν ανάμεσα σε διαφορετικά ακίνητα. Άτομα που επενδύουν σε συνταξιοδοτικά προγράμματα, ασφάλειες ζωής με ή χωρίς κέρδος εμπιστεύονται τα χρήματά τους σε άλλους για να κάνουν παρόμοιες επιλογές για λογαριασμό τους. Εκτίμηση είναι η επαγγελματική απασχόληση με την οικονομική που επιχειρεί να βοηθήσει αυτή την επιλογή όσον αφορά την αξία του ακινήτου και τις αποδόσεις του. Αξία σε αυτό το πλαίσιο μπορεί να σημαίνει την αγοραία αξία των δικαιωμάτων ιδιοκτησίας, όπως επίσης και την αξία για ένα ορισμένο πρόσωπο ή ίδρυμα με γνωστούς στόχους, η οποία αναφέρεται εδώ ως αποτίμηση ή αξιολόγηση της αξίας ή αξία επένδυσης. Ένα ακίνητο αγοράζεται για χρήση και κατοίκηση ή ως επένδυση. Και στις δύο περιπτώσεις, ο αγοραστής υπολογίζει τις αναμενόμενες αποδόσεις ή οφέλη που θα απολαμβάνει σε σχέση με το ποσό της δαπάνης. Έργο του εκτιμητή είναι να εκφράσει αυτά τα οφέλη με χρηματικούς όρους και να ερμηνεύσει τη σχέση μεταξύ του κόστους και των οφελών ως βαθμό απόδοσης, δίνοντας έτσι στον επενδυτή τη δυνατότητα να κάνει μια επιλογή ανάμεσα σε εναλλακτικές επενδυτικές ευκαιρίες. Οι υπάρχουσες προτάσεις προσφορών για επενδύσεις σε ακίνητα μέσω των Εταιρειών Επενδύσεων σε Ακίνητη Περιουσία (Real Estate Investment Trusts REIT) θα ενισχύσουν αυτήν τη ζήτηση.

16 18 Εκτίμηση Ακινήτων με την Εισοδηματική Μέθοδο Από το 1945, η σημασία των κλάδων ακινήτων και κατασκευών αναπτύχθηκε και η ιδιοκτησία ακινήτων θεωρείται γενικά ως «ασφαλής» επένδυση. Η ανάπτυξη των συνταξιοδοτικών προγραμμάτων, των ασφαλειών ζωής, των εταιρειών διαχείρισης ακινήτων (property unit trusts) και άλλων παρόμοιων, μετέτρεψε την αγορά ακινήτων σε έναν κλάδο πολλών εκατομμυρίων ευρώ. Το αποτέλεσμα είναι η ανάπτυξη της ζήτησης ακινήτων για αποτίμηση προκειμένου να καθοριστεί η αγοραία αξία και η ανατίμησή τους για το σκοπό της διαχείρισης χαρτοφυλακίου και περιουσιακών στοιχείων των επενδυτών. Τα ακίνητα ως επένδυση διαφέρουν από άλλες μορφές επενδύσεων. Η πιο προφανής διαφορά είναι η σταθερή γεωγραφική θέση τους και, συνεπώς, η σημασία της ποιότητας αυτής της θέσης για την τρέχουσα και τις εναλλακτικές χρήσεις γης, όπως αυτές καθορίζονται από τη γενική και ειδική προσβασιμότητα και τη συσχέτισή τους με άλλες ανταγωνιστικές και συμπληρωματικές θέσεις, χρήσεις γης και κτίρια. Μετά την ανάπτυξη, η ποιότητα της επένδυσης επηρεάζεται από την ποιότητα της επιτρεπόμενης από το πολεοδομικό σχέδιο χρήσης και από την ποιότητα των επί τόπου φυσικών βελτιώσεων (των κτιρίων). Επιπλέον, ουσιώδης για την αξιολόγηση της ανταλλακτικής αξίας είναι η ποιότητα των νόμιμων τίτλων πρόκειται για πλήρη κυριότητα (freehold) ή μακροχρόνια μίσθωση (leasehold); Ο ιδιοκτήτης ενός τίτλου πλήρους κυριότητας κατέχει στην ουσία και όλη τη γη που περιγράφεται στους τίτλους ιδιοκτησίας στο διηνεκές, συμπεριλαμβανομένου οτιδήποτε βρίσκεται κάτω από αυτήν και μέχρι το κέντρο της γης και οτιδήποτε βρίσκεται επάνω από αυτήν. Τα δικαιώματα πλήρους κυριότητας μπορεί να περιορίζονται από δεσμεύσεις που αναφέρονται στους τίτλους ή από δικαιώματα τρίτων όπως οι δουλείες διέλευσης. Τα δικαιώματα ενός μακροχρόνιου μισθωτή είναι χρονικά περιορισμένα όση και η διάρκεια της μίσθωσης, καθώς και ειδικά περιορισμένα από όρους και συνθήκες (δεσμεύσεις) που συμφωνούνται μεταξύ του ιδιοκτήτη και του μισθωτή και αναφέρονται γραπτά στο μισθωτήριο ή που υπονοούνται ή επιβάλλονται από νόμους και κανονισμούς. Η αγοραία αξία μιας μισθωμένης ιδιοκτησίας πλήρους κυριότητας επηρεάζεται επίσης από την ποιότητα του ενοικιαστή όσον αφορά την ισχύ της δέσμευσής του και την ποιότητα της ενοικίασης αναφορικά με την καταλληλότητα των συνθηκών ενοικίασης. Για να είναι αποτελεσματικός ο εκτιμητής, πρέπει να έχει επίγνωση όλων των παραγόντων και των δυνάμεων που απαρτίζουν την αγορά, οι οποίοι λαμβάνονται υπόψη από τους αγοραστές, τους πωλητές και τους διαμορφωτές της αγοράς κατά τη δική τους εκτίμηση της τιμής αγοράς. Σε μια ενεργή αγορά, όπου γίνονται συναλλαγές σε πολλές παρόμοιες ιδιοκτησίες παρόμοιας ποιότητας και χαρακτηριστικών, ο εκτιμητής μπορεί να υπολογίσει εμπειρικά την ανταλλακτική αξία, συγκρίνοντας το προς εκτίμηση ακίνητο με άλλα που πουλήθηκαν πρόσφατα. Αυτή η άμεση ή συγκριτική μέθοδος εκτίμησης χρησιμοποιείται σχεδόν αποκλειστικά για την εκτίμηση κενών ιδιοκτησιών ακινήτων πλήρους κυριότητας για οικιστική χρήση. Διαφορές στην ηλικία του ακινήτου, την κατάσταση, τη διευκόλυνση και τη θέση του μπορούν, μέσα σε λογικά όρια, να ληφθούν υπόψη από τον εκτιμητή κατά την αξιολόγηση της αξίας. Οι διαφορές στο μέγεθος μπορούν μερικές φορές να ξεπεραστούν με την υιοθέτηση μιας μονάδας σύγκρισης, όπως η τιμή ανά στρέμμα ή το ενοίκιο ανά τετραγωνικό μέτρο.

17 Εισαγωγή 19 Τα πιο προβληματικά ακίνητα είναι εκείνα για τα οποία δεν υπάρχει ενδεικτική αγορά, εκείνα τα οποία έχουν ειδικά ή μοναδικά χαρακτηριστικά, εκείνα που δεν αξιοποιούν πλήρως το δυναμικό της θέσης τους και είναι, επομένως, ώριμα για ανάπτυξη, αναμόρφωση ή ανακαίνιση, εκείνα που είναι νοικιασμένα και πωλούνται για επένδυση σε τιμές που αντανακλούν τη δυνατότητά τους για δημιουργία εσόδων καθώς και οι ιδιοκτησίες με μακροχρόνια μίσθωση. Για καθεμία από αυτές τις μεγάλες κατηγορίες ακινήτων, οι εκτιμητές έχουν αναπτύξει μεθόδους εκτίμησης που οι ίδιοι αισθάνονται ότι αντανακλούν τις τάσεις συμπεριφοράς της αγοράς και οι οποίες μπορεί, συνεπώς, να θεωρηθούν ως εύλογες μέθοδοι. Στην περίπτωση ειδικών ιδιοκτησιών, όπως είναι τα διυλιστήρια πετρελαίου, οι υαλουργίες, τα νοσοκομεία και τα σχολεία, πιο συνηθισμένη είναι η μέθοδος του κόστους ή του εργολάβου (contractor s method). Πρόκειται για τη μέθοδο της τελευταίας επιλογής (last resort) για τον εκτιμητή, η οποία βασίζεται στην υπόθεση ότι κανένας αγοραστής δεν θα πλήρωνε για μια υπάρχουσα ιδιοκτησία περισσότερο από το σύνολο του κόστους αγοράς μιας παρόμοιας τοποθεσίας και κατασκευής ενός παρόμοιου κτιρίου για όμοια χρήση, απαξιωμένου στο βαθμό που θα αντανακλά τη φυσική, λειτουργική, περιβαλλοντική και τοπική παλαίωση του υπάρχοντος κτιρίου. Ακίνητα με αφανή αξία ανάπτυξης αποτιμώνται με τη χρήση της υπολειμματικής μεθόδου ή μεθόδου ανάπτυξης [development (developer s) method]. Η λογική εδώ είναι ότι η αξία του ακινήτου (τοποθεσίας) στην παρούσα κατάστασή του πρέπει να είναι ίση με την αξία του στην κατάσταση που θα βρίσκεται μετά την ανάπτυξη ή την ανακαίνισή του, μείον όλα τα κόστη ανάπτυξης συμπεριλαμβανομένων και των κερδών, αλλά εξαιρουμένης της γης. Σε αυτές τις περιπτώσεις όπου το υπολειμματικό σύνολο υπερβαίνει την παρούσα αξία χρήσης, τότε, θεωρητικά, το ακίνητο θα παραχωρηθεί γι αυτή την υψηλότερη ή καλύτερη χρήση. Όλα τα ακίνητα που παράγουν ή είναι δυνατόν να παράγουν εισόδημα με τη μορφή ενοικίου και για τα οποία υπάρχει τόσον ενεργή αγορά ενοικιαστών όσο και ενεργή αγορά επενδυτών, εκτιμώνται με την έμμεση μέθοδο σύγκρισης στην αγορά. Αυτή είναι γνωστή ως επενδυτική μέθοδος εκτίμησης ή ως εκτίμηση ακινήτων με την εισοδηματική μέθοδο και είναι η κύρια μέθοδος που εξετάζεται σε αυτό το βιβλίο. Η εισοδηματική μέθοδος και η υπολειμματική μέθοδος που βασίζεται στο εισόδημα δικαιολογούν ιδιαίτερη προσοχή, έστω και για μόνο το λόγο ότι είναι το κύριο όπλο του εκτιμητή κατά την εκτίμηση των πιο σύνθετων και υψηλότερης τιμής ακινήτων για επένδυση. Τα μοναδικά χαρακτηριστικά κάνουν την εκτίμηση μιας επένδυσης σε ακίνητο ως τέχνη και επιστήμη πιο σύνθετη από εκείνη που ασκούν οι χρηματομεσίτες και οι ειδικοί διαπραγματευτές στην αγορά χρεογράφων και μετοχών. Επειδή τα χρεόγραφα, οι μετοχές και τα ακίνητα είναι οι κυριότερες διαθέσιμες επενδύσεις, θα πρέπει να υπάρχει κάποια ομοιότητα μεταξύ των μεθόδων αποτίμησης που χρησιμοποιούνται στις διάφορες αγορές και κάποια σχέση μεταξύ των επενδυτικών ευκαιριών που προσφέρει η καθεμία. Ένα βασικό μέτρο της αγοράς είναι η απόδοση της επένδυσης ή ο βαθμός απόδοσης. Η αξιολόγηση του βαθμού απόδοσης επιτρέπει τη σύγκριση μεταξύ των επενδύσεων σε κάθε

18 20 Εκτίμηση Ακινήτων με την Εισοδηματική Μέθοδο αγορά και μεταξύ διαφορετικών επενδύσεων σε διαφορετικές αγορές. Υπάρχει μια σύνθετη συσχέτιση αποδόσεων και μορφών αποδόσεων μέσα στο σύνολο της αγοράς επενδύσεων. Με τη σειρά τους, αυτές οι αποδόσεις αντανακλούν τις αντιλήψεις της αγοράς για τον κίνδυνο και αποτελούν ένα κλειδί των μεθόδων τιμολόγησης και αποτίμησης. Η κατανόηση των σχέσεων και των μεθόδων της αγοράς δεν μπορεί παρά να ακολουθεί την κατανόηση της αριθμητικής των επενδύσεων. Στο Πρώτο Μέρος λοιπόν αυτού του βιβλίου εξετάζεται η βασική αριθμητική των επενδύσεων που χρησιμοποιείται από τους εκτιμητές. Το Δεύτερο Μέρος εφαρμόζει αυτήν τη γνώση στην εκτίμηση των ακινήτων που παράγουν εισόδημα. Το Τρίτο Μέρος εξετάζει μερικές από τις τεχνικές που χρησιμοποιούνται στον τομέα της ανάλυσης επικινδυνότητας. Σε όλη την έκταση του βιβλίου υποτίθεται ότι ο αναγνώστης έχει κάποια γνώση του αγοραστή του ακινήτου, του λόγου για τον οποίο το αγοράζει και των εναλλακτικών επενδυτικών ευκαιριών που υπάρχουν και, επίσης, ότι αυτός έχει κάποια γνώση της φύσης του ακινήτου ως επένδυσης. Ο αναγνώστης θα πρέπει να έχει κάποια επίγνωση των κοινωνικών, οικονομικών και πολιτικών παραγόντων που επηρεάζουν την αγορά και την αξία του ακινήτου. Ο σκοπός μας για τη συγγραφή αυτού του βιβλίου συνοψίζεται εύστοχα, κατά σύμπτωση, από τον Robert Chartam στο Sex Manners for Advanced Lovers, το οποίο παραφράζουμε ζητώντας συγγνώμη: Αυτό στο οποίο αποβλέπουμε είναι να διατυπώσουμε προτάσεις για τεχνικές, οι οποίες μπορεί να μην έχουν περάσει από το νου κάποιων πολύ καταρτισμένων (έμπειρων) εκτιμητών, με την ελπίδα ότι αυτοί θα ενθαρρυνθούν να τις δοκιμάσουν, για να ανακαλύψουν οι ίδιοι κατά πόσον αυτές βοηθούν τους ίδιους, τους συνεργάτες ή τους πελάτες τους. (ΣτΜ: Η νομοθεσία που αναφέρεται σε αυτό το βιβλίο ισχύει στη Βρετανία, εκτός αν α- ναφέρεται συγκεκριμένα κάτι διαφορετικό. Επίσης, οι αναφερόμενοι κανόνες και προδιαγραφές είναι του Royal Institution of Chartered Surveyors (RICS) της Βρετανίας).

19 Τα μαθηματικά της εκτίμησης

20

21 Πίνακες μονού δείκτη απόδοσης Αυτό το βιβλίο εξερευνά τη διαδικασία της εκτίμησης ακινήτων με ιδιαίτερη αναφορά σε ακίνητα που αγοράζονται ή πωλούνται ως επένδυση. Προκειμένου να μπορέσει ένας ε- κτιμητής να εκτιμήσει ένα επενδυτικό ακίνητο, πρέπει να κατανοήσει πώς μπορούν να εκφραστούν τα οφέλη που προσφέρει ένα δικαίωμα πλήρους κυριότητας ή μακροχρόνιας μίσθωσης ενός ακινήτου σε σχέση με την παρούσα αξία του. Για να το κάνει αυτό, ο εκτιμητής πρέπει να έχει γνώση της εφαρμογής των οικονομικών μαθηματικών και της θεωρίας του ανατοκισμού και της προεξόφλησης που έχει σχέση με τις αποταμιεύσεις και τις επενδύσεις. Σε αυτό το κεφάλαιο θα διερευνήσουμε τα μαθηματικά έξι επενδυτικών συναρτήσεων του 1 και θα παρουσιάσουμε τη χρήση τους στην πράξη της εκτίμησης ακινήτων. Οι έξι συναρτήσεις του 1 Οι έξι βασικές συναρτήσεις των οικονομικών μαθηματικών είναι: Το ποσό του 1 (Α), μια άλλη ονομασία του ανατοκισμού δηλαδή, η μελλοντική αξία του 1 που επενδύεται σήμερα με ανατοκισμό και με δεδομένο επιτόκιο. Το ποσό του 1 ανά έτος (Α 1 pa), δηλαδή, η μελλοντική αξία του 1 που επενδύεται στο τέλος κάθε έτους με ανατοκισμό και με δεδομένο επιτόκιο. Το ετήσιο χρεολυτικό κεφάλαιο (ASF), δηλαδή, το κλάσμα του 1 το οποίο πρέπει να επενδύεται σε τακτά διαστήματα για να συγκεντρωθεί 1 σε ορισμένη στιγμή στο μέλλον με ανατοκισμό και με δεδομένο επιτόκιο. Η παρούσα αξία του 1 (PV 1), δηλαδή, η παρούσα αξία του 1 που θα εισπραχθεί στο μέλλον, προεξοφλημένη για μια ορισμένη περίοδο με δεδομένο επιτόκιο. Η παρούσα αξία του 1 ανά έτος (PV 1 pa), δηλαδή, η παρούσα αξία μιας σειράς πληρωμών 1 κάθε χρόνο για μια δεδομένη χρονική περίοδο προεξοφλημένη με δεδομένο επιτόκιο. Αυτή η συνάρτηση είναι γνωστή και ως Περίοδος Επανείσπραξης Κεφαλαίου μονού δείκτη απόδοσης [Years Purchase (YP) single rate].

22 24 Εκτίμηση Ακινήτων με την Εισοδηματική Μέθοδο Το ύψος της ετήσιας προσόδου του 1 (AWP), δηλαδή, το ποσό των χρημάτων που θα αποδίδεται στο τέλος κάθε χρόνου για κάθε 1 που επενδύεται σήμερα για ορισμένο αριθμό ετών με δεδομένο επιτόκιο. Υπάρχουν αρκετοί δημοσιευμένοι πίνακες εκτίμησης όπως του Parry που εκδόθηκαν από την Estates Gazette, οι οποίοι περιέχουν την αξία αυτών και άλλων συναρτήσεων για μια σειρά επιτοκίων και ετών. Μερικοί από αυτούς τους πίνακες υπολογίζουν ένα ποσό που λαμβάνεται ή επενδύεται κάθε τρίμηνο προκαταβολικά, όπως πράγματι συμβαίνει σε πολλές επενδύσεις, ωστόσο, εδώ, για λόγους απλότητας αυτού του εισαγωγικού κεφαλαίου, θα υποθέσουμε αρχικά ότι το ποσό εισπράττεται ή επενδύεται στην αρχή ή στο τέλος κάθε έτους σε μία δόση. Η παρακάτω τυπική σημειογραφία χρησιμοποιείται σε όλη την έκταση του βιβλίου: i = επιτόκιο, ως δεκαδικός αριθμός π.χ. 5% = 5/100 = 0,05 n = αριθμός χρονικών περιόδων, συνήθως αριθμός ετών. Ενώ εδώ γίνεται αναφορά σε ευρώ ( ), οι ίδιες αρχές εφαρμόζονται για οποιοδήποτε νόμισμα και το ευρώ μπορεί να αντικατασταθεί με Λίρες Αγγλίας, δολάρια ΗΠΑ ή οποιοδήποτε άλλο νόμισμα. Οι εκτιμητές χρησιμοποιούν συχνά ποσοστά, αλλά το ίδιο συχνά ο υπολογισμός τους έχει ξεχαστεί από την εποχή του σχολείου. Το ένα τοις εκατό (1%) είναι το ένα εκατοστό του όλου (1/100). Αν ένα δώρο πρόκειται να μοιραστεί εξίσου σε 10 ανθρώπους, πρέπει να χωριστεί σε 10 ίσα μέρη. Κάθε άνθρωπος θα πάρει το 1/10 ή 10% [1/10 = (1/10 100) = 10%]. Οπότε το 1/10 ή το 10% των είναι [( 1.000/100) 10] που είναι ίσο με 100. Το ποσό του 1 Το ποσό του 1 είναι απλώς ένας άλλος όρος για τον ανατοκισμό. Δείτε το βιβλιάριο καταθέσεων ταμιευτηρίου μιας τράπεζας που προσφέρει ετήσιο επιτόκιο 10%. Ημερομηνία Περιγραφή Κατάθεση Ανάληψη Τόκος Υπόλοιπο 01/01/02 Μετρητά /12/02 Τόκος 10,00 110,00 31/12/03 Τόκος 11,00 121,00 31/12/04 Τόκος 12,10 133,10 31/12/05 Τόκος 13,31 146,41 Αυτός ο πίνακας δείχνει ότι ο τόκος συσσωρεύεται και προστίθεται τόσο στην αρχική επένδυση των 100 όσο και στους τόκους που προστίθενται σε αυτήν.

23 Πίνακες μονού δείκτη απόδοσης 25 Ο μαθηματικός τύπος με τον οποίο υπολογίζεται αυτό λέει ότι αν 1 επενδυθεί επί 1 χρόνο με επιτόκιο i, στο τέλος του πρώτου έτους θα έχει συγκεντρωθεί ποσό ίσο με (1 + i). Με επιτόκιο 5% αυτό το ποσό θα είναι ίσο με (1 + 0,05) και το αρχικό 1, στο οποίο θα έχει προστεθεί ο τόκος, γίνεται 1,05. Στο τέλος του δεύτερου έτους, το ποσό (1 + i) θα έχει κερδίσει τόκο με επιτόκιο επίσης i και το ποσό που θα έχει συγκεντρωθεί θα είναι ίσο με: (1 + i) + i(1 + i) που είναι ίσο με (1 + i) 2 Στο τέλος των n ετών, το ποσό που θα έχει συγκεντρωθεί θα είναι (1 + i) n Θυμηθείτε ότι το επιτόκιο εκφράζεται ως δεκαδικός αριθμός (i) ή (r), π.χ. 10% = 10 διαιρούμενο δια 100 = 0,10 και ότι ενώ το n είναι κανονικά ο αριθμός των ετών ανατοκισμού του τόκου, ο τύπος ή η εξίσωση χρησιμοποιείται γενικά για τον υπολογισμό του ανατοκισμού. Έτσι, αν ο τόκος προστίθεται κάθε μήνα, το n για ένα έτος γίνεται 12 και το i θα είναι μηνιαίο επιτόκιο. Παράδειγμα 1.1 Να υπολογιστεί το ποσό το 1 μετά από 4 χρόνια με 10%. A = (1 + i) n i = 0,10. n = 4 A = (1,1) 4 = (1,1) (1,1) (1,1) (1,1) = 1,4641 Ο υπολογισμός δείχνει ότι το 1 θα αυξηθεί σε 1,4641 (1,46 στρογγυλοποιημένο στο πλησιέστερο ευρώ και λεπτό) μετά από 4 χρόνια και με επιτόκιο ανατοκισμού 10%. Παρατηρήστε ότι αν το τελικό αποτέλεσμα του Παραδείγματος 1.1 (1,4641) πολλαπλασιαστεί επί 100 το γινόμενο θα είναι ίδιο με το ποσό του βιβλιαρίου καταθέσεων του προηγούμενου πίνακα. Το ποσό του 1 ανά έτος Αυτή η συνάρτηση χρησιμοποιείται για τον υπολογισμό της μελλοντικής αξίας με ανατοκισμό μιας σειράς καταθέσεων που γίνονται σε τακτικά διαστήματα, συνήθως κάθε χρόνο. Πολλές καταθέσεις ακολουθούν αυτόν τον τύπο. Δείτε παρακάτω, για παράδειγμα, ένα άλλο βιβλιάριο καταθέσεων, στο οποίο ο επενδυτής καταθέτει 100 στο τέλος κάθε έτους οπότε προστίθεται και ετήσιος τόκος προς 10%.

24 26 Εκτίμηση Ακινήτων με την Εισοδηματική Μέθοδο Ημερομηνία Περιγραφή Κατάθεση Ανάληψη Τόκος Υπόλοιπο 31/12/01 Μετρητά /12/02 Τόκος 10,00 110,00 31/12/02 Μετρητά ,00 31/12/03 Τόκος 21,00 231,00 31/12/03 Μετρητά ,00 31/12/04 Τόκος 33,10 364,10 31/12/04 Μετρητά ,10 31/12/05 Τόκος 46,41 510,51 31/12/05 Μετρητά ,51 Η συνάρτηση του ποσού του 1 ανά έτος αφορά αυτό το είδος επένδυσης. Αυτή δείχνει το ποσό το οποίο θα συγκεντρωθεί με την επένδυση 1 στο τέλος κάθε χρόνου με επιτόκιο i μετά από n έτη. Ο πίνακας είναι απλώς η άθροιση μιας σειράς ποσών του 1 (της προηγούμενης συνάρτησης). Αν κάθε ευρώ κατατίθεται στο τέλος του έτους, το νιοστό ευρώ θα κατατεθεί στο τέλος του νιοστού έτους και, επομένως, δεν θα κερδίσει τόκο. Δείτε την τελευταία κατάθεση στις 31/12/05 στον προηγούμενο πίνακα. το (n 1) 1 θα μείνει κατατεθειμένο επί ένα έτος και θα αυξηθεί σε (1 + i) το (n 2) 1 θα μείνει κατατεθειμένο επί δύο έτη και θα αυξηθεί σε (1 + i) 2 το πρώτο 1 που επενδύθηκε στο τέλος του πρώτου έτους, θα αυξηθεί σε (1 + i) n 1 Αυτή η σειρά υπολογισμών εκφράζεται ολόκληρη ως εξής: 1 + (1 + i) + (1 + i) (1 + i) n 1 Πρόκειται για μια γεωμετρική πρόοδο της οποίας το άθροισμα είναι ίσο με: n (1 + i ) 1 = ο τύπος για το ποσό του 1 ανά έτος (Α 1 pa) i Παράδειγμα 1.2 Υπολογίστε το ποσό του 1 ανά έτος για 5 χρόνια με επιτόκιο 10%. Α 1 pa = (1 + i ) n 1 i i = 0,10. n = 5 Α 1 pa = 5 (1 + i ) 1 1, i = 0,10 = 0,61051 = 6,1051 0,10 Πολλαπλασιάζοντας αυτό το ποσό επί 100 για να υπολογίσουμε το σύνολο του ποσού που θα έχει συγκεντρωθεί μετά από πέντε χρόνια με την κατάθεση των 100 στο τέλος