Μηνιαία ανασκόπηση σχετικά με το τι συμβαίνει και τι πιθανώς θα συμβεί στις παγκόσμιες αγορές

Transcript

1 Μηνιαία ανασκόπηση σχετικά με το τι συμβαίνει και τι πιθανώς θα συμβεί στις παγκόσμιες αγορές 18 Ιουλίου 2016 MarketScope Οι αγορές κατακλύστηκαν με χρηματική ρευστότητα που ανεβάζει τη στάθμη στις τιμές όλων των κατηγοριών επένδυσης. Αυτό αποδίδεται σε δύο παράγοντες: επενδυτές με άπλετο ρευστό που θέλουν να τοποθετήσουν τα χρήματά τους σε επενδύσεις που θα αποδίδουν και η προσμονή χαλάρωσης της νομισματικής πολιτικής από τις κεντρικές τράπεζες. Συντάκτης Κειμένου: NN Investment Partners Οι επενδυτές τοποθετούν τα χρήματά τους σε επενδύσεις που αποδίδουν Ομόλογα Απόδοση 10-ετών ομολόγων (3-μηνιαία πρόβλεψη) ΗΠΑ 1,8% Ευρωζώνη 0,2% Ιαπωνία -0.1% Εταιρικά ομόλογα επενδυτικής διαβάθμισης + Εταιρικά ομόλογα High Yield = Αναδυομένων αγορών + Hard Currency + Local Currency = Μετοχές Ενέργεια = Πρώτες Ύλες = Βιομηχανία = Διαρκή καταναλωτικά αγαθά/υπηρεσίες = Αγαθά πρώτης ανάγκης = Υγεία = Χρηματοπιστωτικός = Τεχνολογία + Τηλεπικοινωνίες = Κοινής Ωφέλειας = Γεωγραφική Περιοχή ΗΠΑ + Ευρωζώνη - Ιαπωνία = Αναδυόμενες Αγορές = Ηνωμένο Βασίλειο = Θετικά(+), ουδέτερα(=), αρνητικά(-) Πηγή: NN Investment Partners, 18 Ιουλίου 2016 Το γεγονός ότι οι επενδυτές που έχουν πολλά χρηματικά διαθέσιμα επανέρχονται στις αγορές και η προσδοκία χαλάρωσης της νομισματικής πολιτικής οδήγησαν σε θετικές αποδόσεις όλων των κατηγοριών επενδύσεων μετά το δημοψήφισμα για το Brexit. Αυτό φαίνεται λογικό, καθώς από την αρχή του αιώνα τα επασφάλιστρα κινδύνου (risk premiums) υπήρξαν υψηλότερα μόνο κατά τις κορυφώσεις των κρίσεων της Lehman Brothers και του Ευρώ. Μέχρι στιγμής, οι αγορές κεφαλαίου αντέδρασαν απροσδόκητα θετικά στην ψήφιση του Brexit. Φαίνεται ωστόσο ότι ακόμα αντιμετωπίζουν το ερώτημα πώς να τιμολογήσουν σωστά τον αυξημένο πολιτικό κίνδυνο. Αυτό είναι αρκετά δύσκολο, καθώς θα εξαρτηθεί και από την δυναμική της οικονομίας και την αντίδραση των φορέων λήψης πολιτικών αποφάσεων, παράγοντες που και οι δύο χαρακτηρίζονται εγγενώς από αβεβαιότητα. Ο χρόνος θα δείξει εάν οι επενδυτές είναι εφησυχασμένοι ή όχι. Προς το παρόν φαίνεται πως οι αγορές έχουν κατακλυστεί με χρηματική ρευστότητα που ανεβάζει την στάθμη στις τιμές όλων των κατηγοριών επένδυσης. Σε δύο παράγοντες αποδίδεται αυτό: οι επενδυτές που διαθέτουν πολλά χρηματικά διαθέσιμα θέλουν να τοποθετήσουν τα χρήματά τους σε αποδοτικές επενδύσεις και η προσμονή μίας χαλαρής νομισματικής πολιτικής από τις κεντρικές τράπεζες. Η δεσμευμένη ζήτηση για έκθεση τις αγορές κεφαλαίου των επενδυτών που ήταν επιφυλακτικοί και κρατούσαν μεγάλα ποσά ρευστών διαθεσίμων ενόψει του δημοψηφίσματος για το Brexit, φαίνεται πως απελευθερώθηκε. Επιπλέον, ρευστότητα εισέρχεται στις αγορές, καθώς η ΕΚΤ διευρύνει το πρόγραμμα αγοράς ομολόγων, συμπεριλαμβανομένων και των εταιρικών από τον Ιούνιο, ενώ οι αγορές αναμένουν περεταίρω νομισματική χαλάρωση από την Τράπεζα της Αγγλίας (BoE), την Τράπεζα της Ιαπωνίας (BoJ) και λιγότερη σύσφιξη από την Federal Reserve. Σε ΟΙ ΟΣΕΚΑ ΔΕΝ ΕΧΟΥΝ ΕΓΓΥΗΜΕΝΗ ΑΠΟΔΟΣΗ ΚΑΙ ΟΙ ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΝ ΔΙΑΣΦΑΛΙΖΟΥΝ ΤΙΣ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΕΣ

2 συνδυασμό με την παρατήρηση περιορισμένων πολιτικών και οικονομικών επιπτώσεων της πολιτικής κρίσης των Ηνωμένου Βασιλείου στον υπόλοιπο κόσμο και του γεγονότος ότι τα οικονομικά στοιχεία σε γενικές γραμμές βελτιώνονται, γίνεται κατανοητό το γεγονός ότι οι επενδυτές έχουν αρχίσει να τοποθετούν τα χρήματα τους σε στοιχεία που «αποδίδουν». Αυτό είναι ακόμα πιο προφανές, δεδομένου ότι τα επασφάλιστρα κινδύνου έκτος των κρατικών ομολόγων παραμένουν αρκετά υψηλά. Μέσα στον αιώνα, τα συνολικά επασφάλιστρα κινδύνου υπήρξαν υψηλότερα κατά τη διάρκεια των κορυφώσεων των κρίσεων της Lehman Brothers και του Ευρώ. Ωστόσο, η δραματική επανατιμολόγηση των προσδοκιών για την πολιτική των κεντρικών τραπεζών που ανέκυψε τις τελευταίες εβδομάδες και η οποία αντανακλάται κυρίως στις αυξημένες θέσεις σε κρατικά ομόλογα με αρνητικές αποδόσεις, είναι υπερβολική κατά την άποψή μας. Επομένως, διατηρούμε την σταθερά αρνητική μας στάση στα κρατικά ομόλογα και τείνουμε την κατανομή χαρτοφυλακίου μας προς κατηγορίες επενδύσεων με υψηλότερο επασφάλιστρο κινδύνου, όπως μετοχές και προϊόντα σταθερού εισοδήματος με επιτοκιακό περιθώριο (spread products). Οικονομία: Οι πολιτικές ηγεσίες έχουν δουλειά να κάνουν Οι βραχυπρόθεσμες επιπτώσεις του Brexit εξαρτώνται σε μεγάλο βαθμό από τις πολιτικές ηγεσίες Τα προβλήματα του τραπεζικού κλάδου της Ιταλίας επιβάλλεται να λυθούν Οι αναδυόμενες αγορές επωφελούνται από τις χαλαρές χρηματοπιστωτικές συνθήκες Οι επιπτώσεις του Brexit μπορούν να περιοριστούν από τους πολιτικούς ιθύνοντες. Πολλά έχουν γραφτεί τις τελευταίες εβδομάδες για τις πιθανές επιπτώσεις του Brexit. Επομένως, θα προσπαθήσουμε όσο το δυνατό να αποφύγουμε τις επαναλήψεις και εξαιτίας του ότι υπάρχουν ακόμα πολλές ασάφειες που θα εξαρτηθούν σε μεγάλο βαθμό από τις διαπραγματεύσεις μεταξύ Ευρωπαϊκής Ένωσης και Ηνωμένου Βασιλείου. Σε βραχυπρόθεσμο προς μεσοπρόθεσμο ορίζοντα υπό την προϋπόθεση ότι η παγκόσμια διάθεση ανάληψης κινδύνου δεν θα επιδεινωθεί σημαντικά από τα τρέχοντα επίπεδα, πιστεύουμε ότι το Brexit θα αποτελέσει κυρίως ένα Ευρωπαϊκό σοκ με περιορισμένες επιπτώσεις για τον υπόλοιπο κόσμο. Πιο επώδυνο,,προφανώς, θα είναι για το Ηνωμένο Βασίλειο, όπου η ύφεση φαντάζει πολύ πιθανή. Οι καταναλωτές και οι επιχειρήσεις στο Ηνωμένο Βασίλειο αντιμετωπίζουν σημαντική αύξηση της αβεβαιότητας, γεγονός που θα επιδεινώσει τη συνολική δαπάνη στην οικονομία. Επιπλέον, οι καταναλωτές και οι επιχειρήσεις ενδέχεται να αρχίσουν να προβλέπουν μικρότερη ανάπτυξη του εισοδήματός τους στο μέλλον, που αποτελεί έναν επιπλέον λόγο να περιορίσουν τις τρέχουσες δαπάνες τους. Για την Ευρωζώνη, αναμένουμε μία πολύ ήπια επιβράδυνση της ανάπτυξης σε σχέση με την προ-brexit περίοδο σαν αποτέλεσμα των αρνητικών επιπτώσεων της ψυχολογίας του ιδιωτικού κλάδου και μίας μείωσης των πιστώσεων. Οι επιπτώσεις στην εμπιστοσύνη και στην πιστωτική επέκταση θα εξαρτηθούν σημαντικά από την αντίδραση των πολιτικών ιθυνόντων. Αναμένουμε πως η ΕΚΤ θα προαναγγείλει περισσότερα μέτρα νομισματικής χαλάρωσης αυτόν τον μήνα και θα πάρει μία τελική απόφαση σχετικά με αυτό το Σεπτέμβριο. Η Τράπεζα της Αγγλίας (BoE) αντέδρασε με βάση αυτά τα δεδομένα: διατήρησε αμετάβλητη την νομισματική της πολιτική την περασμένη εβδομάδα (παρότι οι αγορές ανέμεναν ότι η BoE θα είχε ήδη λάβει τέτοια μέτρα χαλάρωσης), ενώ δήλωσε ότι αναμένει να χαλαρώσει την νομισματική πολιτική μέσα στον Αύγουστο. Πιστεύουμε ότι η ΒοΕ θα μειώσει τα επιτόκια, θα επανεκκινήσει την ποσοτική χαλάρωση και θα ενεργοποιήσει εκ νέου το σχέδιο Χρηματοδότησης για Δανεισμό (Funding for Lending Scheme). Η εμπιστοσύνη των καταναλωτών του ΗΒ υποχωρεί ως απόρροια της ψήφου για Brexit Μία λύση για τον τραπεζικό κλάδο της Ιταλίας Πλησιάζουμε όλο και περισσότερο, όμως, στον πάτο της «νομισματικής εργαλειοθήκης» και η επίδραση των πρόσθετων μέτρων στην οικονομία εξασθενεί. Επομένως, οι μη νομισματικές ενέργειες που θα αναλάβουν οι πολιτικοί της Ευρώπης θα έχουν μεγαλύτερη βαρύτητα. Υπό αυτή την έννοια έχουν πολύ δουλειά να κάνουν στην Ιταλία. Χρόνια χαμηλής ανάπτυξης και ενός μη ευνοϊκού περιβάλλοντος επιτοκίων έχουν επιβαρύνει τον Ιταλικό τραπεζικό κλάδο. Οι τράπεζες έχουν επιβαρυνθεί από ένα εκτιμώμενο φορτίο προβληματικών δανείων της τάξεως των 360 δις -που αντιστοιχεί στο 20% του ΑΕΠ της Ιταλίας-και μόνο το 45% του ποσού αυτού έχει προβλεφθεί ως επισφάλεια στους τραπεζικούς ισολογισμούς. Πολλές ευρωπαϊκές χώρες έχουν προβεί σε ανακεφαλαιοποιήσεις τραπεζών τους τα τελευταία χρόνια, αλλά όχι η Ιταλία. Ωστόσο, η νέα νομοθεσία της ΕΕ από τον Ιανουάριο ορίζει ότι το 8% του παθητικού μιας τράπεζας θα πρέπει να διαγραφεί πριν παρασχεθεί οποιαδήποτε φορολογική υποστήριξη, ωθώντας τους ιδιώτες επενδυτές σε αναγκαστικές απώλειες, επίσης γνωστές ως bail-ins. Με αυτή τη νομοθεσία, οι φορείς χάραξης πολιτικής θέλουν να αποφύγουν μια επανάληψη της φορολογικής στήριξης προς τις τράπεζες ύψους 1,6 τρις. που έλαβε χώρα κατά τη διάρκεια της οικονομικής κρίσης του Για την Ιταλία, αυτό το bail in του ιδιωτικού τομέα είναι πολύ προβληματικό, καθώς συνεπάγεται ένα σημαντικό χτύπημα στα ιταλικά νοικοκυριά που έχουν επενδύσει περίπου 200 δισεκατομμύρια ευρώ σε τραπεζικά ομόλογα. Ένα bail in στον ιδιωτικό τομέα, επομένως, θα αύξανε πολύ την πιθανότητα να απορρίψουν οι Ιταλοί τις συνταγματικές μεταρρυθμίσεις του Πρωθυπουργού Matteo Renzi στο δημοψήφισμα του Οκτωβρίου. Υπάρχει επίσης ο κίνδυνος ότι ένα ιταλικό bail-in θα έχει επιπτώσεις και σε άλλα περιφερειακά τραπεζικά συστήματα, πολλώ δε μάλλον διότι η πολιτική παράλυση είναι επίσης παρούσα σε χώρες όπως η Ισπανία και η Πορτογαλία. Τέτοιες διαδικασίες μπορεί να είναι πολύ επιζήμιες και αυτοτροφοδοτούμενες. Ευτυχώς, η νομοθεσία δεν περιέχει την ευελιξία να επιτρέψει στην ιταλική κυβέρνηση να ανακεφαλαιοποίησει το τραπεζικό της σύστημα, με την προϋπόθεση ότι είναι ένα προσωρινό μέτρο και αν εμπλέκεται συστημικός κίνδυνος, πως προσομοιάζει σε μεγάλο βαθμό με την παρούσα κατάσταση. Συνεπώς, αναμένουμε ότι τα αποτελέσματα προσομοίωσης ακραίων καταστάσεων (stress tests), που θα δημοσιευθούν στις 29 Ιουλίου, θα χρησιμοποιηθούν ως πολιτικός

3 καταλύτης για αναστολή της απαίτησης για bail-in. Σε αντάλλαγμα, ο Renzi μάλλον θα πρέπει να δώσει κάποιες δύσκολες υποσχέσεις για τη μεταρρύθμιση του ιταλικού τραπεζικού τομέα και την συρρίκνωσή του. Το απαιτούμενο ποσό της ανακεφαλαιοποίησης εκτιμάται ότι αντιστοιχεί περίπου στο 2% του ιταλικού ΑΕΠ, το οποίο είναι καλά διαχειρίσιμο για την Ιταλία δεδομένων των τρεχόντων χαμηλών αποδόσεων των κρατικών της ομολόγων. Οι ανησυχίες για την οικονομία των ΗΠΑ έχουν υποχωρήσει Οι προσδοκίες για αύξηση των επιτοκίων από την Fed ανέκυψαν λίγο μετά την ανάκαμψη των στοιχείων για τη μισθοδοσία των ΗΠΑ του Ιουνίου, μετά τα πολύ αδύναμα αποτελέσματα του Μαΐου. Η οικονομία των ΗΠΑ φαίνεται να βρίσκεται σε αρκετά καλή κατάσταση, η οποία αντανακλάται επίσης στην άνοδο του δείκτη ISM, τόσο του μεταποιητικού, όσο και του μη μεταποιητικού κλάδου τον Ιούνιο. Οι αγορές προεξοφλούν τώρα μια πρώτη αύξηση μέχρι το τέλος του Αυτή εκτίμηση, κατά τη γνώμη μας εξακολουθεί να βρίσκεται στην μελαγχολική προσέγγιση της κατάστασης και πιστεύουμε ότι μια αύξηση μέχρι το τέλος του 2016 είναι ακόμα πιθανή. Η οικονομική δυναμική στις αναδυόμενες αγορές βελτιώνεται Η ευέλικτη στάση της Fed, σε συνδυασμό με τις μειωμένες βραχυπρόθεσμες ανησυχίες για την Κίνα, έχουν βοηθήσει την δυναμική της οικονομικής ανάπτυξης των αναδυόμενων αγορών (ΕΜ) κατά τους τελευταίους μήνες. Το σχετικό προφίλ κινδύνου των ΕΜ έχει επίσης βελτιωθεί μετά το Brexit και την αυξημένη αβεβαιότητα στην Ευρώπη. Οι χρηματοοικονομικές συνθήκες των EM έχουν σταδιακά χαλαρώσει και οι ροές κεφαλαίων έχουν βελτιωθεί. Εν όψει των προσδοκιών σχετικά με την πολιτική που θα ακολουθήσει η Fed, οι επενδυτές έχουν προβλέψει ένα ήπιο περιβάλλον ρευστότητας σε παγκόσμιο επίπεδο για τους επόμενους μήνες, το οποίο έχει ωθήσει τις αποδόσεις των ομολόγων των EM σε χαμηλότερα επίπεδα και έδωσαν την ευχέρεια στους φορείς χάραξης πολιτικής των EM να μειώσουν τα επιτόκια. Για τις αναδυόμενες οικονομίες, αυτή η χαλάρωση των νομισματικών συνθηκών μπορεί να συμβάλει στη δημιουργία των προϋποθέσεων για την ανάκαμψη των ρυθμών οικονομικής μεγέθυνσης. Ωστόσο, πιστεύουμε ότι η επιβράδυνση της διαρθρωτικής ανάπτυξης στην Κίνα, η υψηλή μόχλευση (δανειακή επιβάρυνση) σε όλο τον αναδυόμενο κόσμο και οι δυσοίωνες προοπτικές για την ανάπτυξη του διεθνούς εμπορίου είναι ακόμα πιθανό να αποτρέψουν μια αισθητή ανάκαμψη της ανάπτυξης στις αναδυόμενες αγορές. Μετοχές: Οι αγορές κινούνται πέρα από το Brexit Οι αγορές έχουν ενσωματώσει το δημοψήφισμα του ΗΒ Οι ιταλικές τράπεζες ενδέχεται να είναι η επόμενη μεγάλη πρόκληση Αναβαθμίσαμε σε ουδέτερες τις θέσεις μας σε μετοχές αναδυόμενων αγορών Η μετοχική αγορά του Η.Β. παρουσιάζει διαφορές στις επιδόσεις μετά την ψήφο του Brexit. Οι μετοχικές αγορές ως σύνολο φαίνεται να έχουν ενσωματώσει το αποτέλεσμα του δημοψηφίσματος της Ε.Ε. Σε όρους εγχώριου νομίσματος, ο MSCI UK αποτελεί την ανεπτυγμένη αγορά με τις μεγαλύτερες επιδόσεις αυτής της χρονιάς. Μια πιο λεπτομερή ματιά, ωστόσο, δείχνει σημαντικές υποκείμενες μεταβολές κατά την διάρκεια των εβδομάδων μετά το δημοψήφισμα. Οι μετοχές εταιρειών με κυρίως εγχώρια δραστηριότητα υπό-απέδωσαν σε σχέση με αυτές με διεθνή δραστηριότητα, κυρίως λόγω της δραματικής πτώσης της λίρας Αγγλίας αμέσως μετά το δημοψήφισμα. Μία ασθενέστερη λίρα βοηθάει τις δεύτερες καθώς τα κέρδη τους από το εξωτερικό αποκτούν μεγαλύτερη αξία: αυτές οι εταιρίες επίσης ενδέχεται να επιβαρυνθούν λιγότερο από τη πιθανή επιβράδυνση της οικονομίας του Η.Β. Η επίπτωση του νομίσματος μπορεί να αποδειχθεί ευχή και κατάρα. Από τη στιγμή που η λίρα σταθεροποιηθεί και όσο η αβεβαιότητα σε σχέση με την μελλοντική πρόσβαση στην μεμονωμένη αγορά παραμένει, η τάση αυτή μπορεί να αντιστραφεί, ιδιαίτερα εάν η νέα κυβέρνηση του Η.Β. ακολουθήσει μια πιο επεκτατική δημοσιονομική πολιτική που θα ευνοούσε περισσότερο τις εγχώριες εταιρίες. Η λίρα πραγματοποίησε ένα ράλι σε σχέση με το δολάριο και το ευρώ την προηγούμενη εβδομάδα αφού η τράπεζα της Αγγλίας εξέπληξε τις αγορές με το να διατηρεί αμετάβλητα τα επιτόκια ενώ σηματοδοτεί μέτρα υποκίνησης της οικονομίας τον Αύγουστο. Οι εγχώριες μετοχές του Η.Β. υπο-αποδίδουν όσο εξασθενεί η στερλίνα Η ακίνητη περιουσία είναι το μεγαλύτερη θύμα Το μεγαλύτερο θύμα μέχρι τώρα είναι ο κλάδος της ακίνητης περιουσίας του Η.Β. Αρκετά αμοιβαία κεφάλαια έχουν αναστείλει τις εξαγορές ή έχουν εφαρμόσει μεγάλες μειώσεις στην αξία των χαρτοφυλακίων τους. Καμία επίπτωση στην ευρύτερη κατηγορία κεφαλαίου ή σε άλλα μη ρευστοποιήσιμα περιουσιακά στοιχεία είναι φανερή, αν και θα μπορούσε να συμβεί εφόσον τεράστιες αναλήψεις οδηγήσουν σε αναγκαστικές πωλήσεις μη ρευστοποιήσιμων στοιχείων. Η μεγαλύτερη απειλή στον κλάδο των ακινήτων του Η.Β. είναι η αβεβαιότητα και αυτή δε θα απαλειφθεί σύντομα. Οι εταιρείες μάλλον δεν θα είναι πρόθυμες να επενδύουν ή να επεκτείνουν τις εγκαταστάσεις τους και τα γραφεία τους μέχρι να μάθουν ποιοι θα είναι οι καινούριοι κανόνες του παιχνιδιού. Μειωμένες θέσεις σε μετοχές Ευρωζώνης Πρόσφατα μειώσαμε τις θέσεις μας σε μετοχές Ευρωζώνης σε μέτρια αρνητικές. Η επικείμενη έξοδος του Ηνωμένου Βασιλείου από την Ευρωπαϊκή Ένωση έχει ήδη προκαλέσει πολιτικούς κινδύνους στην περιοχή και είναι πιθανό να επηρεάσει τις προοπτικές ανάπτυξης και κερδοφορίας της. Έχουμε μειώσει τις προβλέψεις μας

4 όσον αφορά την εταιρική κερδοφορία της Ευρωζώνης στο 2% από 4%. Μία άλλη τροχοπέδη για τις Ευρωπαϊκές μετοχές είναι ο τραπεζικός κλάδος της Ιταλίας, όπου είναι πιθανή μία μεγάλη επιχείρηση ανακεφαλαιοποίησης. Η κερδοφορία είναι ήδη υπό πίεση για τις τράπεζες σε ολόκληρη την Ευρωζώνη, λόγω του τρέχοντος περιβάλλοντος επιτοκίων. Οι αποτιμήσεις για τις ιταλικές τράπεζες έχουν υποχωρήσει δραματικά σε σχέση με την ιταλική αγορά στο σύνολό της και στον τραπεζικό τομέα της Ευρωζώνης στο σύνολό του, όπου μεγάλες επισφάλειες είναι πιθανό να δημιουργηθούν. Αυξημένες θέσεις σε μετοχές ΗΠΑ, αυξήσαμε σε ουδέτερες τις θέσεις μας σε αναδυόμενες μετοχικές αγορές. Η πρόσφατη επιδείνωση των πολιτικών αβεβαιοτήτων και των προκλήσεων έχει δημιουργήσει ένα είδος χάσματος μεταξύ της απόδοσης της αγοράς και των βελτιούμενων θεμελιωδών μεγεθών. Οι δείκτες οικονομικής έκπληξης είναι θετικοί. Τα εταιρικά κέρδη, που ελάχιστα αυξήθηκαν τα τελευταία έτη, φαίνεται πως έχουν αγγίξει τα χαμηλά και ενδέχεται να είναι έτοιμα να ανακάμψουν. Η δυναμική των εταιρικών κερδών έχει βελτιωθεί μέχρι αυτή τη στιγμή μέσα στο έτος, με βάση την βελτιούμενη αναλογία μεταξύ αναβαθμισμένων και υποβαθμισμένων εκτιμήσεων. Τηρούμε αυξημένες θέσεις στην αγορά των ΗΠΑ, που θα δεχτεί στήριξη από τα εταιρικά κέρδη. Είμαστε αισιόδοξοι ότι τα αποτελέσματα του δεύτερου τριμήνου θα είναι καλύτερα από τα εκτιμώμενα. Για ολόκληρο το έτος έχουμε αναβαθμίσει τις συνολικές προβλέψεις μας για την αύξηση της κερδοφορίας στις ΗΠΑ σε 4% από 3%. Έχουμε αναβαθμίσει τις θέσεις μας σε μετοχές αναδυόμενων αγορών σε ουδέτερες. Οι πολιτικές αβεβαιότητες που ανέκυψαν μετά την ψήφιση του Brexit έχουν βελτιώσει τον σχετικό προφίλ κινδύνου των Αναδυόμενων μετοχικών αγορών και βοήθησαν στην διατήρηση της διαλλακτικής στάσης της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ και άλλων κεντρικών τραπεζών. Ένας σημαντικός λόγος που οι μετοχές των Αναδυόμενων αγορών έχουν γίνει ελκυστικές είναι το γεγονός ότι η αναστάτωση που οδήγησε τις κεντρικές τράπεζες των ανεπτυγμένων αγορών να ακολουθήσουν ένα μονοπάτι χαλαρής νομισματικής πολιτικής προέρχεται από τις ίδιες τις ανεπτυγμένες αγορές και όχι τις αναδυόμενες. Η αναζήτηση για απόδοση (search for yield) από τους διεθνείς επενδυτές είναι πιθανό να δημιουργεί ροές κεφαλαίων προς τις αναδυόμενες αγορές, γεγονός που θα δώσει στις τράπεζες των αναδυόμενων αγορών περισσότερο χώρο να μειώσουν τα επιτόκιά τους. Έχουμε ήδη δει αρκετές μειώσεις επιτοκίων τις τελευταίες εβδομάδες καθώς οποιοδήποτε ενδεχόμενο αύξησής τους βρίσκεται εκτός συζήτησης. Η επιβράδυνση στην ανάπτυξη των αναδυόμενων αγορών έχει ανασταλεί και οι πιθανότητες μίας μέτριας ενίσχυσής της έχουν αυξηθεί, λόγω της πρόσφατης βελτίωσης των εισροών κεφαλαίων και τις ευνοϊκότερες νομισματικές συνθήκες. μόχλευσης τα τελευταία χρόνια. Όμως, η πρόσφατη επιτάχυνση της κινεζικής πιστωτικής επέκτασης - που προσθέτει ανησυχίες σε μεσοπρόθεσμο με μακροπρόθεσμο ορίζοντα - έχει μειώσει τον κίνδυνο νέων προβλημάτων ανάπτυξης σε σύντομο χρονικό διάστημα. Ομόλογα: φθίνουν γρήγορα οι φόβοι που προκλήθηκαν αμέσως μετά το δημοψήφισμα για το Brexit Τα spreads των εταιρικών ομολόγων επανήλθαν σε χαμηλότερα επίπεδα μετά τη διεύρυνση τους από το δημοψήφισμα για το Brexit Επανακάμπτει η τάση search for yield καθώς οι αρχικοί φόβοι φθίνουν Οι συνθήκες για τα ομόλογα αναδυομένων αγορών (EMD) έχουν βελτιωθεί Τα spreads των εταιρικών ομολόγων επανήλθαν σε χαμηλότερα επίπεδα μετά τη διεύρυνση τους από το δημοψήφισμα για το Brexit Όπως το σοκ που προκάλεσε αρχικά στα spreads των εταιρικών ομολόγων το Brexit, το ίδιο αξιοσημείωτη ήταν η αναστροφή τους, καθώς η διεύρυνσή τους αμέσως μετά το δημοψήφισμα στην Μ. Βρετανία έχει εξανεμισθεί. Τα ομόλογα αναδυομένων αγορών (EMD) παρουσίασαν καλές επιδόσεις. Τουλάχιστον ένα τμήμα της αναστροφής στα spreads μπορεί να αποδοθεί στην επανάκαμψη των προσδοκιών για ακόμα περισσότερα μέτρα νομισματικής πολιτικής με σκοπό την τόνωση της οικονομίας. Το κύριο μέλημα των αρχών χάραξης της νομισματικής πολιτικής παραμένει η διαμόρφωση των προσδοκιών για την πληθωρισμό, οι οποίες δεν έχουν καθόλου βελτιωθεί. Αντιθέτως, έχουν επιδεινωθεί από τη διεξαγωγή του δημοψηφίσματος για το Brexit, υποδηλώνοντας το ενδεχόμενο για ακόμα περισσότερο επεκτατική νομισματική πολιτική. Η φυγή προς τα ομόλογα υψηλής ποιότητας, που ακολούθησε τη δημοψήφισμα, ωθώντας τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων ακόμα χαμηλότερα, είναι μία από τις πιο καίριες εξελίξεις. Οι αποδόσεις γερμανικών κρατικών ομολόγων, των οποίων η λήξη εκτείνεται ως και τα επτά (7) έτη βρίσκονται κάτω από το επιτόκιο καταθέσεων (-0,40%) της ΕΚΤ, γεγονός που τα εξαιρεί από το πρόγραμμα αγοράς ομολόγων της (Public Sector Purchase Programme). Συνεπώς, η ΕΚΤ υποχρεώνεται να αγοράζει ομόλογα μεγαλύτερης διάρκειας, πιέζοντας προς τα κάτω τις αποδόσεις πιο μακροχρόνιων κρατικών ομολόγων. Αυτή η εξέλιξη αποδυναμώνει περαιτέρω την κερδοφορία των τραπεζών. Προσδοκίες για τον πληθωρισμό και απόδοση 10-ετούς Bund Οι προβλέψεις για την αγορά της Κίνας έχουν συμβάλει στις υψηλές επιδόσεις των Αναδυόμενων αγορών Αυτό που έχει σαφώς βοηθήσει τις μετοχές των αναδυόμενων αγορών να ξεπεράσουν σε αποδόσεις τις μετοχές των ανεπτυγμένων αγορών μέσα στο πρώτο εξάμηνο του 2016, είναι η αντίληψη της αγοράς ότι οι άμεσοι κίνδυνοι που σχετίζονται με την ανάπτυξη της κινεζικής οικονομίας έχουν μειωθεί, μια μεγάλη αλλαγή σε σχέση με το προηγούμενο έτος. Η Κίνα είναι ο κύριος εμπορικός εταίρος για τις περισσότερες αναδυόμενες αγορές, και η ζήτηση για πρώτες ύλες αποτελεί καθοριστικό παράγοντα των τιμών των εμπορευμάτων. Το μεγάλο ερώτημα παραμένει, πότε οι κινεζικές ανησυχίες για την ανάπτυξή της θα επανέλθουν και θα γίνουν και πάλι ένα κυρίαρχο θέμα. Πιστεύουμε ότι αυτό είναι αναπόφευκτο, λόγω των δημογραφικών αντιξοοτήτων και την υπερβολική αύξηση της

5 Οι συνθήκες για τα ομόλογα αναδυομένων αγορών (EMD) έχουν βελτιωθεί Το δημοψήφισμα τη Μ. Βρετανία βελτίωσε τις συνθήκες για τα EMD, για δύο λόγους. Ο πρώτος αφορά τη σύγκριση μεταξύ των κινδύνων που συνοδεύουν τις αναδυόμενες αγορές συγκριτικά με τις ώριμες. Η απόφαση των Βρετανών να αποχωρήσουν από την Ευρωπαϊκή Ένωση, δημιούργησε νέους πολιτικούς κινδύνους για το Ηνωμένο Βασίλειο και την ηπειρωτική Ευρώπη, σε συνδυασμό με τις άμεσες ανησυχίες για τις ιταλικές τράπεζες και τις εκτενείς υποβαθμίσεις για τις αναπτυξιακές προοπτικές στην Ευρώπη. Κατά δεύτερο, η αβεβαιότητα από το Brexit έχει αυξήσει τις πιθανότητες για ακόμα περισσότερο επεκτατική νομισματική πολιτική στην Ευρώπη και τις έχει μειώσει ως προς το ενδεχόμενο πρόωρης αύξησης επιτοκίων στις ΗΠΑ. Οι κατηγορίες EMD, οι οποίες σέρνουν το χορό στην επενδυτική τάση search for yield, έχουν ήδη επωφεληθεί από αυτές τις προσδοκίες. Ελαφρώς αυξημένες θέσεις σε ομόλογα με αυξημένο επιτοκιακό περιθώριο (spread products). Η νέα κατάσταση που συνδιαμορφώνει το Brexit παραμένει εξόχως αβέβαιη και δύσκολα μετρήσιμη στην παρούσα φάση. Κατά πάσα πιθανότητα θα επιβαρύνει την οικονομική ανάπτυξη τόσο στο Ηνωμένο Βασίλειο όσο και στην Ευρώπη. Ένα σημαντικό ερώτημα αφορά το κατά πόσο οι ευρωπαϊκές τράπεζες θα αντιμετωπίσουν το επιδεινούμενο για αυτές περιβάλλον περιορίζοντας την παροχή πιστώσεων. Αν το πράξουν, ενδεχομένως η ανάπτυξη να δεχθεί περισσότερη πίεση, λειτουργώντας ανασχετικά ως προς τα spread products. Ελαττώσαμε τις θέσεις μας σε αυτές τις κατηγορίες σε ελαφρώς αυξημένες, παρά το γεγονός ότι οι προσδοκίες για την ανάπτυξη σε παγκόσμιο επίπεδο παραμένουν θετικές. Οι κεφαλαιακές ροές αναμένεται να συνεχίσουν να ρέουν προς τα spread products, σε αντιδιαστολή με την έντονη αποστροφή του κινδύνου που κυριάρχησε στις αρχές του Εντός της συγκεκαυμένης κατηγορίες προτιμούμε τίτλους σε Δολάριο ΗΠΑ. Τα επίχειρα του Brexit συνυφαίνονται κυρίως με την Ευρώπη, ενώ η επενδυτική τάση search for yield ευνοεί χρεωστικούς τίτλους εκπεφρασμένους σε Δολάριο ΗΠΑ. Εντός του υποσυνόλου των ομολόγων αναδυομένων αγορών, αναβαθμίσαμε τις θέσεις σε κρατικούς τίτλους εκπεφρασμένους σε σκληρό νόμισμα (Δολάριο, Ευρώ, κλπ.) σε μέτρια αυξημένες. Η υποχώρηση των προσδοκιών για αυξήσεις επιτοκίων στις ΗΠΑ και οι βελτίωση των προοπτικών ανάπτυξης των αναδυομένων οικονομιών λειτουργούν ευεργετικά για τα EMD. Οι κεφαλαιακές εισροές στη συγκεκριμένη κατηγορία ενδυναμώνονται, τόσο για τους τίτλους σε σκληρό νόμισμα, όσο και σε εκείνους σε εθνικό νόμισμα. Αντίστοιχα, επαναφέραμε τις μειωμένες θέσεις σε ομόλογα αναδυομένων αγορών σε εθνικό νόμισμα (EMD LC) σε ουδέτερο ποσοστό, καθώς ο πληθωρισμός στις αναδυόμενες οικονομίες κυμαίνεται χαμηλότερα από τις προσδοκίες και τις αντίστοιχες κεντρικές τράπεζες να προετοιμάζονται για μειώσεις επιτοκίων. Real Estate Μειώσαμε σε ουδέτερες τις θέσεις μας σε μετοχές real estate σε παγκόσμιο επίπεδο. Η υστέρηση της αγοράς real estate της Μ. Βρετανίας μετά το Brexit δεν εξέπληξε κανέναν, καθώς είναι ένας ενδογενής κλάδος που δεν επωφελείται από το φθηνότερο νόμισμα. Αντιθέτως, εμφανίζεται ευάλωτο στην πρόσφατη ενίσχυση της πολιτικής και της οικονομικής αβεβαιότητας. Μέχρι τώρα δεν υπάρχουν απτές ενδείξεις ότι η ομίχλη που καλύπτει την αγορά Real Estate της Μ. Βρετανίας, επεκτείνεται στην παγκόσμια αγορά, αλλά αυτό το ενδεχόμενο παραμένει πιθανό. Ο κλάδος του real estate σε παγκόσμια κλίμακα έχει επιδείξει την πιο εντυπωσιακή απόδοση μεταξύ των κύριων κατηγοριών ενεργητικού, από την αρχή του Ιουνίου ή ακόμα και αμέσως πριν το Brexit. Αυτό που τροφοδοτεί τον κλάδο του real estate είναι η αναμφίβολα υψηλή μερισματική απόδοση όταν συγκρίνεται με τις αποδόσεις που ενσωματώνουν τα εταιρικά ομόλογα. Commodities Τα commodities βρίσκονται σε ελαφρώς μειωμένη στάθμιση στα χαρτοφυλάκιά μας. Τα στοιχεία για την αγορά κατοικίας στην Κίνα είναι υποτονικά κατά το πρόσφατο χρονικό διάστημα. Ωστόσο, ορισμένα βιομηχανικά μέταλλα έχουν ισχυρή ζήτηση από τα έργα υποδομών στην Κίνα και σε μικρότερο βαθμό από την αγορά κατοικίας. Η επίδραση του Brexit μέχρι τώρα στα commodities εκδηλώθηκε από την ενίσχυση των κερδοσκοπικών θέσεων σε πολύτιμα μέταλλα, τα οποία παρουσίασαν καλές επιδόσεις λόγω της αυξημένης αβεβαιότητας που ωθεί προς επενδύσεις που θεωρούνται «ασφαλή καταφύγια». Ταυτόχρονα, τα βιομηχανικά μέταλλα ενώ αρχικά ακολούθησαν παρόμοια κατεύθυνση, λόγω των προσδοκιών για εφαρμογή πιο επεκτατικής νομισματικής πολιτικής, τελικά επλήγησαν από τις προσδοκίες για χαμηλότερη οικονομική ανάπτυξη. Η φυσική ζήτηση για τα πολύτιμα μέταλλα είναι υποτονική, κάνοντάς τα πολύ ευάλωτα σε μία αλλαγή στην επενδυτική ψυχολογία. Ωστόσο, στο αμέσως επόμενο χρονικό διάστημα η πιθανότητα μια σημαντικής πτώσης των τιμών φαίνεται σχετικά περιορισμένη. ΟΙ ΟΣΕΚΑ ΔΕΝ ΕΧΟΥΝ ΕΓΓΥΗΜΕΝΗ ΑΠΟΔΟΣΗ ΚΑΙ ΟΙ ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΝ ΔΙΑΣΦΑΛΙΖΟΥΝ ΤΙΣ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΕΣ

6 Αποποίηση Ευθύνης Τα στοιχεία που περιέχονται στο παρόν έγγραφο έχουν καταρτισθεί αποκλειστικά ια πληροφοριακούς σκοπούς και δεν συνιστούν προσφορά και πιο συγκεκριμένα ενημερωτικό δελτίο ή πρόσκληση για μεταχείριση, αγορά ή πώληση οποιουδήποτε αξιόγραφου ή συμμετοχή σε οποιαδήποτε στρατηγική αγοραπωλησίας. Oι επενδύσεις μπορεί να είναι κατάλληλες για ιδιώτες επενδυτές μόνο εάν εισηγούνται από πιστοποιημένο αυτό απασχολούμενο ή έμμισθο επαγγελματία σύμβουλο, ο οποίος λειτουργεί για λογαριασμό του επενδυτή σύμφωνα με γραπτή συμφωνία. Παρά την ιδιαίτερη προσοχή που έχει δοθεί στο περιεχόμενα του παρόντος εγγράφου, καμία εγγύηση, εξουσιοδότηση ή αντιπροσώπευση, διατυπωμένη ή σιωπηρή, έχει δοθεί σχετικά με την ακρίβεια, την ορθότητα και την επάρκεια περί τούτου. Κάθε πληροφορία που περιέχεται στο παρόν έγγραφο μπορεί να μεταβληθεί ή να ανανεωθεί χωρίς προηγούμενη προειδοποίηση. Ούτε η ΝΝ Investment Partners, ούτε οποιαδήποτε άλλη εταιρία ή οργανισμός που ανήκει στο NN Group, ούτε κάποιο από τα διοικητικά στελέχη, διευθυντές ή υπαλλήλους του μπορεί να έχει άμεση ή έμμεση ευθύνη σχετικά με τις πληροφορίες ή και τις εισηγήσεις κάθε τύπου που αναφέρονται στο παρόν. Καμία άμεση ή έμμεση ευθύνη ή υποχρέωση δεν γίνεται αποδεκτή για απώλειες που ενδεχομένως υποστούν οι αναγνώστες από την χρήση αυτού του εγγράφου ή τη στήριξη των αποφάσεών τους πάνω σε αυτό. Οι επενδύσεις ενέχουν κινδύνους. Παρακαλούμε σημειώστε ότι η αξία των επενδύσεών σας μπορεί να αυξηθεί ή να υποχωρήσει και ότι οι προηγούμενες αποδόσεις δεν είναι ενδεικτικές των μελλοντικών αποδόσεων και σε καμία περίπτωση δεν θεωρούνται ως τέτοιες. Η παρουσίαση και οι πληροφορίες που περιέχονται στο παρόν είναι εμπιστευτικές και δεν μπορούν να αντιγράφονται, να αναπαράγονται, να διανέμονται ή να επιδίδονται σε οποιαδήποτε πρόσωπο οποιαδήποτε στιγμή χωρίς την προηγούμενη γραπτή μας αποδοχή. Οποιεσδήποτε αξιώσεις που απορρέουν ή συνδέονται με τους όρους και τις συνθήκες της «αποποίησης ευθύνης» υπόκειται στο Ολλανδικό νόμο. ΟΙ ΟΣΕΚΑ ΔΕΝ ΕΧΟΥΝ ΕΓΓΥΗΜΕΝΗ ΑΠΟΔΟΣΗ ΚΑΙ ΟΙ ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΝ ΔΙΑΣΦΑΛΙΖΟΥΝ ΤΙΣ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΕΣ