Μηνιαία ανασκόπηση σχετικά με το τι συμβαίνει και τι πιθανώς θα συμβεί στις παγκόσμιες αγορές

Transcript

1 Μηνιαία ανασκόπηση σχετικά με το τι συμβαίνει και τι πιθανώς θα συμβεί στις παγκόσμιες αγορές 19 Δεκεμβρίου 2016 MarketScope Προς το παρόν οι αγορές δίνουν μεγαλύτερη βαρύτητα στις απτές ενδείξεις βελτίωσης των οικονομικών προοπτικών απ ό,τι στην αβεβαιότητα που συνδέεται με την αλλαγή προσανατολισμού της Fed και της ΕΚΤ ή στην πολιτική αβεβαιότητα στις ΗΠΑ ή στην Ιταλία. Συντάκτης Κειμένου: NN Investment Partners Οι αγορές επικεντρώνονται στις βελτιωμένες προοπτικές Ομόλογα Απόδοση 10-ετών ομολόγων (3-μηνιαία πρόβλεψη) ΗΠΑ 2,7% Ευρωζώνη 0,4% Ιαπωνία 0,1% Εταιρικά ομόλογα επενδυτικής διαβάθμισης = Εταιρικά ομόλογα High Yield + Αναδυομένων αγορών Hard Currency - Local Currency - Μετοχές Ενέργεια + Πρώτες Ύλες ++ Βιομηχανία + Διαρκή καταναλωτικά αγαθά/υπηρεσίες + Αγαθά πρώτης ανάγκης -- Υγεία = Χρηματοπιστωτικός ++ Τεχνολογία + Τηλεπικοινωνίες = Κοινής Ωφέλειας -- Γεωγραφική Περιοχή ΗΠΑ = Ευρωζώνη = Ιαπωνία ++ Ασία (εξαιρουμένης της Ιαπωνίας ) = Αναδυόμενες Αγορές - Ηνωμένο Βασίλειο = Θετικά(+), ουδέτερα(=), αρνητικά(-) Πηγή: NN Investment Partners, 21 Νοεμβρίου 2016 Τα επισφαλή στοιχεία ενεργητικού συνέχισαν το ράλι τους μετά τις εκλογές των ΗΠΑ και απορρόφησαν αρκετά καλά τις πρόσφατες αποφάσεις της ΕΚΤ και της Fed-όπου και οι δύο άφησαν να εννοηθεί ότι δεν αναμένονται εκπλήξεις περαιτέρω χαλάρωσης της νομισματικής πολιτικής. Φαίνεται πως αυτές τις ημέρες η άνοδος αποτελεί μονόδρομο για τις αγορές. Χρειάστηκε μια εβδομάδα για τις αγορές να ανακάμψουν από το Brexit, ενώ μετά την εκλογή του Trump, χρειάστηκαν μόνο λίγες ώρες! Κατόπιν του «ΟΧΙ» στο δημοψήφισμα της Ιταλίας, ήταν μόνο θέμα λεπτών πριν οι αγορές σημειώσουν ξανά άνοδο. Είναι δύσκολο να κατανοήσεις την πολιτική, το να προβλέψεις τα αποτελέσματα είναι ακόμη δυσκολότερο καθώς και το να κατανοήσεις πως θα λειτουργήσουν οι αγορές με την ενδεχόμενη νέα πολιτική πραγματικότητα αποτελεί ακόμη μεγαλύτερη πρόκληση. Αυτό που πρέπει να αποκομίσουμε από το 2016 σχετικά με τις πολιτικές που ακολουθήθηκαν και τις αγορές, είναι ότι πρέπει να παραμείνουμε ταπεινοί σχετικά με τις προβλέψεις μας για το μέλλον των αγορών. Επίσης αντιλαμβανόμαστε πως η συμπεριφορά της αγέλης αποτελεί συχνά την κινητήριο δύναμη στις βραχυπρόθεσμες αποφάσεις των επενδυτών. Με τα επίπεδα εμπιστοσύνης να αυξάνονται διαρκώς και τους επενδυτές να μην έχουν διογκώσει τις θέσεις στα χαρτοφυλάκιά τους, η περίοδος αύξησης των τιμών των επισφαλών ενεργητικών ενδέχεται να διαρκέσει περισσότερο. Ειδικά εφόσον τα θεμελιώδη μακροοικονομικά μεγέθη και τα εταιρικά κέρδη συνεχίζουν να βελτιώνονται. Εν συντομία, οι αγορές πιθανότατα δεν αγνοούν τις αβεβαιότητες από την αλλαγή πλεύσης στη νομισματική πολιτική της Fed και της ΕΚΤ, ή την πολιτική αβεβαιότητα που επικρατεί αυτή την στιγμή στις ΗΠΑ ή στην Ιταλία. Οι αγορές, όμως δίνουν μεγαλύτερη βαρύτητα στα απτά τεκμήρια μιας βελτιωμένης οικονομικής προοπτικής, ενώ οι επενδυτές ανησυχούν μήπως χάσουν το εντυπωσιακό ράλι του τέλους της χρονιάς. ΟΙ ΟΣΕΚΑ ΔΕΝ ΕΧΟΥΝ ΕΓΓΥΗΜΕΝΗ ΑΠΟΔΟΣΗ ΚΑΙ ΟΙ ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΝ ΔΙΑΣΦΑΛΙΖΟΥΝ ΤΙΣ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΕΣ

2 Ωστόσο, εν τω μέσω αυτής της εξελισσόμενης τάσης στις αγορές, επισυμβαίνουν κάποιες μεταβολές που καθιστούν βραχυπρόθεσμου χαρακτήρα τις πιο ελκυστικές ευκαιρίες.. Με τις μετοχές να εισέρχονται σε «υπέρ-αγορασμένα (over-bought) επίπεδα, έχοντας έτσι απολέσει μέρος της ελκυστικότητάς τους συγκριτικά με τις αξίες real estate, για παράδειγμα. Οι τελευταίες έχουν δεινοπαθήσει από τις αυξημένες αποδόσεις των ομολόγων και καταλαμβάνει σχετικά περιορισμένη στάθμιση στα χαρτοφυλάκια των επενδυτών αν και θα πρέπει να ευνοηθεί από την αναθέρμανση των ρυθμών οικονομικής μεγέθυνσης, Συνεπώς, σε τακτικό επίπεδο μεταφέραμε την ελαφρώς αυξημένη θέση σε μετοχές στο real estate,διατηρώντας παράλληλα μια ήπια στάση υπέρ των στοιχείων ενεργητικού υψηλότερου ρίσκου, έχοντας αυξημένη θέση στις πρώτες ύλες (commodities) Οικονομία: Λήξη της εποχής της επεκτατικής νομισματικής πολιτικής; Το μήνυμα της Fed ήταν πιο αυστηρό από ότι αναμενόταν Η ΕΚΤ επιμηκύνει χρονικά την πολιτική ποσοτικής επέκτασης, αλλά με μικρότερη ένταση Η αύξηση της εσωτερικής ζήτησης στην Ευρωζώνη παραμένει συμπαγής Η Fed σηματοδοτεί περισσότερες αυξήσεις επιτοκίων μέσα στο 2017 από ότι αναμενόταν Όπως αναμενόταν, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ (Fed) αύξησε το επιτόκιο των ομοσπονδιακών κεφαλαίων από το σημερινό εύρος του 0,25% έως 0,50% σε 0,50% έως 0,75%. Το πιο σημαντικό μήνυμα ωστόσο που εξήχθη από την συνάντηση ήταν η αύξηση του ρυθμού σύσφιξης για το Η ηγεσία της Fed σηματοδοτεί πλέον τρεις αυξήσεις το 2017, και όχι δύο όπως ίσχυε τον περασμένο Σεπτέμβριο. Υπό αυτή την έννοια, η Fed φάνηκε πιο επιθετική από ό, τι αναμενόταν. Ωστόσο, οι προβλέψεις της τράπεζας για την ανάπτυξη και τον πληθωρισμό για τα επόμενα τρία χρόνια ελάχιστα άλλαξαν σε σχέση με αυτές που ίσχυαν τρεις μήνες πριν, που σημαίνει ότι η Fed δεν έχει ακόμα ενσωματώσει τις προσδοκίες για ευρείας κλίμακας δημοσιονομικές δαπάνες κίνητρα κατά τη θητεία του Trump. Όσον αφορά το τελευταίο, η πρόεδρος της Fed, Janet Yellen, δεν θέλει να κάνει εικασίες "μέχρι να σιγουρευτεί για τις λεπτομέρειες και το πώς θα επηρεάσουν την πιθανή πορεία της οικονομίας». Η Yellen πρότεινε, επίσης, ότι «σε αυτό το σημείο η δημοσιονομική πολιτική δεν είναι προφανώς απαραίτητη για την τόνωση της οικονομικής δραστηριότητας, προκειμένου να επιτευχθεί πλήρης απασχόληση." Συνολικά, πιστεύουμε ότι η Fed μπορεί να διατηρήσει μία σχετικά επεκτατική πολιτική κατά τους πρώτους μήνες του έτους, καθώς η ανατίμηση του δολαρίου και η άνοδος των αποδόσεων των ομολόγων έχουν ήδη πετύχει ένα μέρος της χρηματοπιστωτικής σύσφιξης που σκόπευε να κάνει η Fed. Από εκεί και πέρα, η πολιτική της Fed θα εξαρτηθεί σε μεγάλο βαθμό από τη φύση των πολιτικών της κυβέρνησης Trump, που δυνητικά μπορεί να οδηγήσει σε υψηλότερο πληθωρισμό, καθώς η οικονομία των ΗΠΑ λειτουργεί ήδη κοντά σε επίπεδα πλήρους απασχόλησης των παραγωγικών της συντελεστών. Αυτό μπορεί να προκαλέσει την αντίδραση της Fed με αύξηση των επιτοκίων πιο σύντομα από ό, τι προβλεπόταν. Από την άλλη πλευρά, η πλειοψηφία της Ομοσπονδιακής Επιτροπής Ανοικτής Αγοράς (FOMC) μπορεί να είναι πρόθυμη να επιτρέψει μια μέτρια υπέρβαση του πληθωρισμού για να αντισταθμίσει την επί σειρά ετών υστέρηση και να σταθεροποιήσει τις προσδοκίες για τον πληθωρισμό προς τον στόχο. Αυτό θα δικαιολογούσε μια πιο υποτονική αντίδραση, από ότι ίσχυε συνήθως κατά το παρελθόν σε περίοδο ισχυρότερης ανάπτυξης, όσον αφορά τα επιτόκια. Σημαντική στροφή στη νομισματική πολιτική της Fed Στο πλαίσιο αυτό, είναι δύσκολο να παραβλέψουμε την επίδραση της σημαντικής επεκτατικής στροφής που έχει κάνει η FOMC από την πρώτη αύξηση τον Δεκέμβριο του περασμένου έτους. Τότε, η ίδια η Fed προέβλεπε τέσσερις αυξήσεις επιτοκίων για το 2016, αριθμός που από τότε έχει μειωθεί σε μία. Επιπλέον, οι προβλέψεις για τα επόμενα έτη μειώθηκαν. Η βασική κινητήρια δύναμη της εξέλιξης αυτής είναι το γεγονός ότι η Fed ακολουθεί όλο και περισσότερο τον τρόπο σκέψης της «νέας σχολής». Αυτό ισχύει ιδίως για την κατανόηση της υψηλής και μεταβλητής ευαισθησίας του δολαρίου των ΗΠΑ και την παγκόσμια διάθεση ανάληψης κινδύνου σε σχέση με τις προσδοκίες της Fed. Μια ισχυρή ανατίμηση του δολαρίου ΗΠΑ, όπως αυτή που είδαμε κατά το δεύτερο εξάμηνο του 2014 και το πρώτο τρίμηνο του 2015, συνέβαλε, για παράδειγμα, σε μεγάλες εκροές κεφαλαίων από την Κίνα και άλλες αναδυόμενες αγορές. Από την επεκτατική στροφή της Fed πριν από ένα χρόνο, έχουμε δει μια σαφή βελτίωση στις αναδυόμενες αγορές, οι οποίες συνέβαλαν σε μια παρατεταμένη περίοδο πολύ ισχυρής διάθεσης ανάληψης κινδύνου σε σχέση με τις ισχυρές διακυμάνσεις που είδαμε μεταξύ του δεύτερου εξάμηνου του 2014 και τις αρχές του Πιστεύουμε ότι επίσης, αυτή τη φορά η Fed θα υιοθετήσει μια πιο χαλαρή στάση στη νομισματική πολιτική της, στην περίπτωση ισχυρής ανατίμησης του δολαρίου. Ισχυρό momentum στις θετικές εκπλήξεις των οικονομικών στοιχείων Η ΕΚΤ επεκτείνει το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης, αλλά με βραδύτερο ρυθμό Η ΕΚΤ επέκτεινε χρονικά το πρόγραμμα της ποσοτικής χαλάρωσης (QE). Ο πρόεδρος Draghi, δήλωσε ότι η κεντρική τράπεζα είχε συζητήσει δύο προτάσεις: η μία για την επέκταση της ποσοτικής χαλάρωσης κατά έξι μήνες με τους σημερινούς ρυθμούς των 80 δις (δις) ευρώ ανά μήνα και ένα άλλο να την παρατείνει στους εννέα μήνες και με βραδύτερο ρυθμό των 60 δις ευρώ. Η τελευταία επιλογή μπορεί να θεωρηθεί ως παραχώρηση προς τις συντηρητικές χώρες όπως τη Γερμανία και την Ολλανδία. Αν και τεχνικά αυτό μπορεί θεωρηθεί ως σταδιακή μείωση της επεκτατικής πολιτικής (tapering), το σύνολο της ανακοινωθείσας υποκίνησης παραμένει υψηλότερη (9 φορές από 60 δις Ευρώ) από ό, τι στο σενάριο που αναμένεται από τις αγορές (6 φορές 80 δις Ευρώ). Ο Draghi τόνισε επίσης ότι η ποσοτική χαλάρωση μπορεί να ενταθεί και πάλι αν χρειαστεί, και σε κάθε περίπτωση θα συνεχιστεί έως ότου η ΕΚΤ βλέπει "μια διαρκή προσαρμογή με γνώμονα το στόχο της για τον πληθωρισμό". Τόνισε ότι η πρόβλεψη για τον πληθωρισμό της ΕΚΤ της τάξης του 1,7% για το 2019 εξακολουθεί να είναι σαφώς κάτω από το στόχο του 2%.

3 Σε γενικές γραμμές, θεωρούμε θετικό στοιχείο το ότι η επέκταση της ποσοτικής χαλάρωσης μέσα στο 2017 θέτει την ΕΚΤ στον αυτόματο πιλότο κατά το γεμάτο πολιτικό ημερολόγιο του Αυτό μειώνει τον κίνδυνο λήψης σημαντικών αποφάσεων της ΕΚΤ όσον αφορά τη νομισματική της πολιτική και τις πιθανές επιπλοκές τους σε άλλες πολιτικές εξελίξεις. Επιπλέον, οι επενδυτές υπολογίζουν ότι θα παραμείνει η ΕΚΤ ως ένας ισχυρός αγοραστής των κρατικών ομολόγων των χωρών της Ευρωπαϊκής περιφέρειας. Η αντίδραση της αγοράς υποδεικνύει ότι δεν αμφισβητείται η αξιοπιστία του Draghi. Το Ευρώ υποχώρησε έναντι του Δολαρίου, η κλίση της γερμανικής καμπύλης επιτοκίων αυξήθηκε λίγο όπως και οι τιμές των ευρωπαϊκών μετοχών. Η μεγέθυνση της εσωτερικής ζήτησης της Ευρωζώνης παραμένει εύρωστη Με τις επικείμενες εκλογές στις κύριες χώρες της Ευρωζώνης τη Γαλλία και τη Γερμανία μέσα στο 2017, η ΕΚΤ πιθανότατα θα παραμείνει ο κύριος φορέας παροχής στήριξης της οικονομίας, καθώς στο δημοσιονομικό μέτωπο δεν υπάρχουν και πολλά που μπορεί κανείς να περιμένει. Από δομικής άποψης στην Ευρώπη υπάρχουν ανεπάρκειες. Η πιο προφανής είναι η έλλειψη σταθερών τραπεζικών και δημοσιονομικών θεσμών. Περαιτέρω διαρθρωτικές και θεσμικές μεταρρυθμίσεις είναι αναγκαίες σε ορισμένες χώρες για την ενίσχυση της οικονομικής ανάπτυξης. Η περιοχή εξακολουθεί να αντιμετωπίζει άνισα κατανεμημένο δημόσιο και ιδιωτικό χρέος ενώ μαστίζεται από την πολιτική αβεβαιότητα και την παράλυση, που οφείλεται στο γεγονός ότι ο λαϊκισμός κερδίζει έδαφος. Παρ 'όλα αυτά, η αύξηση της εγχώριας ζήτησης στην ζώνη του Ευρώ έχει ισχυρές βάσεις. Η εμπιστοσύνη του ιδιωτικού τομέα είναι απροσδόκητα ανθεκτική στις αβεβαιότητες και έχει ξεκινήσει μια νέα ήπια ανοδική τάση που μπορεί να προμηνύει την περαιτέρω απελευθέρωση της συσσωρευμένης καταναλωτικής και εταιρικής ζήτησης για διαρκή αγαθά. Η αύξηση της απασχόλησης ανήλθε περίπου στο 1,5% από έτος σε έτος στις αρχές του καλοκαιριού και η τάση αυτή φαίνεται ότι θα συνεχιστεί. Το ποσοστό ανεργίας μειώθηκε περίπου κατά 2% από την κορύφωση της ύφεσης και διαμορφώθηκε περίπου στο 10%, με τα περισσότερα κέρδη να καταγράφονται στις χώρες της περιφέρειας. Μετοχές: προβλέπεται να συνεχιστεί η τάση που εκκινά από την αναθέρμανση της οικονομίας (reflation trade) Το ράλι των μετοχών φαίνεται να έχει ξεπεράσει τα όρια του Η κυκλική μεταστροφή θα συνεχιστεί περαιτέρω Η Ιαπωνία επωφελείται από το ισχυρότερο Δολάριο και την αύξηση του πληθωρισμού Το ράλι των μετοχών φαίνεται να έχει ξεπεράσει τα όρια του Παρά τις παγκόσμιες αβεβαιότητες που επικρατούν, κατά την διάρκεια των τελευταίων μηνών, οι θετικές τάσεις των οικονομικών δεδομένων και η δυναμική συμπεριφορά των επενδυτών έχουν στηρίζει την αγορά των μετοχών. Η οικονομική ανάπτυξη των ΗΠΑ, της Ευρώπης και της Ιαπωνίας, βρίσκεται στα φετινά υψηλότερα της επίπεδα. Η ανάπτυξη της κερδοφορίας των εταιρειών καθώς και οι εκπλήξεις των οικονομικών δεδομένων σημείωσαν ξανά άνοδο. Η ψυχολογία του επενδυτή καθώς και η κατανομή επενδύσεων προσαρμόζονται σε αυτές τις τάσεις. Προερχόμενες από μια καταθλιπτική νοοτροπία και μια πολύ επιφυλακτική τοποθέτηση, οι προσδοκίες για το μέλλον και τις κεφαλαιακές ροές των επενδυτών κινείται προς μια μελλοντική αναθέρμανση της οικονομίας. Η ψυχολογία των επενδυτών βρίσκεται στο υψηλότερο σημείο από το Φεβρουάριο του Έχει γίνει ελαφρώς υπερβολική χρήση αυτών των τάσεων, και οι τεχνικοί δείκτες παρουσιάζουν ότι οι μετοχές έχουν φτάσει σε υπέρ-αγορασμένο (over-bought) έδαφος. Για εμάς αυτό είναι ένας λόγος να είμαστε λίγο προσεκτικοί και να επωφεληθούμε μεταβάλλοντας την αυξημένη επενδυτική μας θέση στις μετοχές σε ουδέτερη. Η κυκλική μεταστροφή θα συνεχιστεί περαιτέρω Πέρα από το άμεσο μέλλον, εξακολουθούμε να παραμένουμε θετικοί για τις μετοχές. Πιστεύουμε ότι η στροφή προς τις κυκλικές μετοχές, που έχει ήδη λάβει χώρα από το καλοκαίρι, θα συνεχιστεί. Αυτή μεταστροφή τροφοδοτείται από τη βελτίωση των μακροοικονομικών δεδομένων, την αναμονή μιας πιο ισορροπημένης προσέγγισης της οικονομικής πολιτικής, την αύξηση της τιμής του πετρελαίου και των πρώτων υλών της βιομηχανίας και την ενίσχυση των αποδόσεων των ομολόγων. Μαζί με αυτά τα θεμελιώδη επιχειρήματα, η επενδυτική κατανομή των χαρτοφυλακίων θα διαδραματίσει επίσης σημαντικό ρόλο στην περιστροφή. Η έντονη αναζήτηση αποδόσεων μεταξύ των επενδυτών τα τελευταία έτη, που προκαλείται από την επίμονη πτώση των αποδόσεων των ομολόγων, έχει οδηγήσει σε μαζικές εισροές σε μετοχές με σχετικά εύκολα προβλέψιμη κερδοφορία και σταθερά αυξανόμενα μερίσματα, όπως των κλάδων εταιρειών βασικών καταναλωτικών αγαθών και των υπηρεσιών κοινής ωφελείας. Οι παραδοσιακού επενδυτές ομολόγων εισχώρησαν μαζικά σε αυτούς τους κλάδους και την παρούσα στιγμή που οι αποδόσεις στην αγορά ομολόγων γίνονται ολοένα και πιο ελκυστικές, αυτοί οι «διερχόμενοι» επενδυτές είναι πιθανό να ξεκινήσουν να πωλούν τις μετοχικές τους θέσεις, οδηγώντας σε εκτεταμένες εκροές. Αυτή η αναστροφή της αναζήτησης απόδοσης είναι ήδη ορατή, με τους υποτιμημένους κλάδους όπως το χρηματοπιστωτικό και τις πρώτες ύλες να έχουν θετικές προοπτικές. Αυτοί οι δύο είναι οι προτιμώμενοι κλάδοι για το Σύμφωνα με την αναμενόμενη υπέρ-απόδοση των κυκλικών κλάδων, οι μετοχές αξίας (value style) θα ξεπεράσουν τις αποδόσεις των μετοχών ανάπτυξης (growth style). Οι μετοχές αξίας αποτελούνται κυρίως από εταιρείες του χρηματοπιστωτικού κλάδου και των πρώτων υλών. Η σχετική αποτίμηση της μετοχών αξίας σε σχέση με τις μετοχές ανάπτυξης είναι ελκυστική. Η αποτίμηση με βάση το δείκτη «τιμή προς την λογιστική αξία» είναι 55% στις ΗΠΑ και 60% για την Ευρωζώνη. Και στις δύο περιπτώσεις πρόκειται για ποσοστό χαμηλότερο κατά 5-10% του μακροπρόθεσμου μέσου όρου. Το πετρέλαιο, οι αποδόσεις των ομολόγων και τα νομίσματα θα καθοδηγήσουν την πορεία των εταιρικών κερδών Το θέμα της αναθέρμανσης της οικονομίας στις μετοχικές αγορές θα υποστηριχθεί από μια βελτίωση στο ρυθμό μεγέθυνσης των εταιρικών κερδών. Στις ΗΠΑ, ο ρυθμός αύξησης των κερδών έγινε θετικός και πάλι στο τρίτο τρίμηνο του τρέχοντος έτος, μετά από

4 την αρνητική του πορεία από το δεύτερο τρίμηνο του Στην Ευρώπη κατά την περίοδο δημοσίευσης των οικονομικών καταστάσεων τα αποτελέσματα ήταν επίσης καλύτερα από τα αναμενόμενα. Έχουμε εντοπίσει τρεις βασικές κινητήριες δυνάμεις της αύξησης των κερδών για το επόμενο έτος: την τιμή του πετρελαίου, τις αποδόσεις των ομολόγων και τις συναλλαγματικές ισοτιμίες. Η επίδραση των τιμών του πετρελαίου στις εταιρικά κέρδη δεν πρέπει να υποτιμάται. Η πτώση της τιμής του πετρελαίου κατά το δεύτερο εξάμηνο του 2014 και ξανά κατά το δεύτερο εξάμηνο του 2015 και στις αρχές του 2016 λειτούργησε ως σημαντική τροχοπέδη για τα εταιρικά κέρδη και τις κεφαλαιουχικές δαπάνες των εταιρειών ενέργειας, έναν τομέα που κατέχει ιστορικά μεγάλο μερίδιο συνολικά στα εταιρικά κέρδη σε παγκόσμια κλίμακα. Από 15% το 2012, η συνεισφορά του κλάδου στα κερδών έχει μειωθεί στο 0% το τρίτο τρίμηνο του Η σταθεροποίηση της τιμής του πετρελαίου γύρω από τα τρέχοντα επίπεδα, ή τουλάχιστον πάνω από τα 40 δολάρια, θα ωθήσει την μεγέθυνση των εταιρικών κερδών, σε παγκόσμιο κλίμακα, υψηλότερα χάρη στη μεγαλύτερη συμβολή του κλάδου της ενέργειας. Τα σχέδια για ουσιώδεις δημοσιονομικές δαπάνες, όχι μόνο από τον Donald Trump, αλλά και από άλλους πολιτικούς φορείς, τα οποία οδηγούν σε υψηλότερα ελλείμματα τον προϋπολογισμό και στην αύξηση των πληθωριστικών προσδοκιών, έχουν συμβάλει στην ανοδική τάση των αποδόσεων των ομολόγων, που έχει σημειωθεί από το καλοκαίρι και μετά. Οι υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων και η πιο απότομη κλίση της καμπύλης των επιτοκίων, ευνοεί τους κυκλικούς κλάδους και το χρηματοπιστωτικό τομέα ειδικότερα, ενώ επηρεάζει αρνητικά τους κλάδους που επηρεάζονται από τα επιτόκια, όπως είναι η ακίνητη περιουσία και οι επιχειρήσεις κοινής ωφέλειας. Αυτό θα τροφοδοτήσει περαιτέρω την στροφή των επενδυτών προς τους κυκλικούς κλάδους. Η Ιαπωνία επωφελείται από το ισχυρότερο δολάριο και την αναθέρμανση της οικονομίας Οι εξελίξεις στις συναλλαγματικές ισοτιμίες είναι ένας επιπλέον παράγοντας που επηρεάζει τα κέρδη. Ένα ισχυρότερο δολάριο ΗΠΑ ενισχύει την αύξηση των κερδών των εταιρειών εκτός ΗΠΑ. Από τη μία πλευρά, επωφελούνται από την επίδραση της ισοτιμίας: για μια ευρωπαϊκή εταιρεία, τα κέρδη που πραγματοποιούν στις ΗΠΑ αξίζουν περισσότερο όταν μετατρέπονται σε Ευρώ. Από την άλλη πλευρά, υπάρχει η επίδραση στο διεθνές εμπόριο: λόγω της ισχυροποίησης του Δολαρίου οι εταιρείες των ΗΠΑ έχουν γίνει λιγότερο ανταγωνιστικές στη διεθνή αγορά. Ως εκ τούτου, κατά τη διάρκεια των περιόδων ενδυνάμωσης του Δολαρίου, η σχετική δυναμική των κερδών των εταιρειών εκτός ΗΠΑ βελτιώνεται και οι ευρωπαϊκές και ιαπωνικές μετοχές τείνουν να ξεπεράσουν σε αποδόσεις τις μετοχές των ΗΠΑ. Προς το παρόν, πάντως, οι αμερικανικές μετοχές έχουν ωφεληθεί σαφώς από την αναθέρμανση της οικονομίας λόγω της προοπτικής μεγάλων δημοσιονομικών δαπανών, περικοπών στους εταιρικούς φόρους και της άρσης εποπτικών περιορισμών, που υποσχέθηκε ο εκλεγμένος πρόεδρος Trump. Αναμένουμε, όμως ότι οι άλλες αγορές θα ακολουθήσουν. Η Ιαπωνία έχει ήδη ωφεληθεί πολύ από την ισχυροποίηση του Δολαρίου έναντι του Γεν, δεδομένης της υψηλής ευαισθησίας της οικονομίας της στις εξαγωγές. Πιστεύουμε επίσης ότι η Ιαπωνία μπορεί να επωφεληθεί από την αναθέρμανση της οικονομίας, δεδομένης της σημασίας των κυκλικών κλάδων στην ιαπωνική αγορά. Επιπλέον, οι ιαπωνικές μετοχές αποτιμώνται ελκυστικά. Η Ιαπωνία είναι, ως εκ τούτου η προτιμώμενή μας μετοχική αγορά. Το Ιαπωνικό γιεν και η μετοχική αγορά είναι αντίθετες δυνάμεις Ομόλογα: αυξάνονται τα επιτόκια και η κλίση της καμπύλης τους Οι θετικές εκπλήξεις από τη χαλαρή νομισματική πολιτική πιθανώς έχουν λήξει Οι υψηλότερες τιμές του πετρελαίου αποτελούν θετική εξέλιξη για τα εταιρικά ομόλογα High Yield Οι χρηματοπιστωτικές συνθήκες επιδεινώνονται για τις αναδυόμενες αγορές Οι αποδόσεις των ομολόγων σε ανοδική πορεία αύξηση της κλίσης της καμπύλης των επιτοκίων Οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων ανεπτυγμένων κρατών συνέχισαν την ανοδική πορεία που ξεκίνησε κατά το γ 3μηνο του τρέχοντος έτους. Η βελτίωση των μακροοικονομικών στοιχείων σε παγκόσμια κλίμακα, η αύξηση των πληθωριστικών προσδοκιών λόγω της αύξησης των τιμών των πρώτων υλών και οι ενδείξεις για τον εξορθολογισμό της νομισματικής πολιτικής διαμόρφωσαν τις προϋποθέσεις για τις υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων. Μία πρόσθετη ώθηση, ειδικά και τα κρατικά ομόλογα των ΗΠΑ, προήλθε από την επικράτηση του Trump στις εκλογές και τις προσδοκίες που δημιούργησε σχετικά με αύξηση των δημοσιονομικών δαπανών. Η διαφορά στην απόδοση μεταξύ του 10ετούς κρατικού ομολόγου ΗΠΑ και του αντίστοιχου γερμανικού (Bund) έχει διευρυνθεί αισθητά μετά τις εκλογές των ΗΠΑ (βλ. παρακάτω γράφημα). Η απόδοση του 10ετούς τίτλου αυξήθηκε περισσότερο σε σχέση με αυτή του 2ετούς ομολόγου τόσο στις ΗΠΑ, όσο και στην Ευρώπη, διαμορφώνοντας μια πιο μεγάλη κλίση της καμπύλης επιτοκίων (χαμηλότερες αποδόσεις στα βραχυχρόνια ομόλογα μεγαλύτερες αποδόσεις στα πιο μακροχρόνια), παρέχοντας μεγαλύτερα περιθώρια κέρδους στις τράπεζες, των οποίων τα κέρδη εξαρτώνται σε μεγάλο βαθμό από τη διαφορά στο ύψος των επιτοκίων μεταξύ των ομολόγων μικρής διάρκειας με τα πιο μακροχρόνια. Με τις θετικές εκπλήξεις που επιφύλασσαν οι σημαντικότερες κεντρικές τράπεζες να βρίσκονται στο παρελθόν, φαίνεται η νομισματική πολιτική να εισέρχεται σε μία φάση εξορθολογισμού. Μετά το συμβούλιο της ΕΚΤ (Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα), ανακοίνωσε σχέδια για αναθεώρηση του προγράμματος αγοράς ομολόγων, μειώνοντας το μηνιαίο ποσό στα 60δισ από τα τρέχοντα 80 δις, επεκτείνοντάς το χρονικά κατά 9 μήνες. Η Fed

5 επέστρεψε στις αυξήσεις επιτοκίου κατά 0,25% μετά από 12 μήνες, υποδεικνύοντας σε ένα περιθώριο επιτοκίων μεταξύ 0,50% και 0,75% μέσω τριών κινήσεων εντός του Η ενίσχυση των πληθωριστικών προσδοκιών βοήθησε να διατηρηθεί τάση που ξεκίνησε το καλοκαίρι του τρέχοντος έτους και η οποία τροφοδότησε τα ομόλογα με αυξημένο επιτοκιακό περιθώριο (spread products), τόσο σε EUR, όσο και σε USD. Από τις εκλογές των ΗΠΑ και μετά ανατιμήθηκαν οι πρώτες ύλες, το USD και έχουν διευρυνθεί τα spreads σχεδόν σε όλες τις κατηγορίες ομολόγων με εξαίρεση τα εταιρικά ΗΠΑ, ενώ τα ομόλογα αναδυομένων αγορών έχουν πληγεί περισσότερο. Γράφημα Η διαφορά στην απόδοση μεταξύ του 10ετούς κρατικού ομολόγου ΗΠΑ και του αντίστοιχου γερμανικού (Bund) έχει διευρυνθεί αισθητά μετά τις εκλογές των ΗΠΑ Οι τιμές του πετρελαίου ενισχύθηκαν αισθητά μετά την απόφαση του ΟΠΕΚ να καταλήξει σε συμφωνία για την περιστολή της ποσότητας παραγωγής, κατά τη διάσκεψη του Νοεμβρίου. Οι αυξημένες τιμές παγιοποιήθηκαν μετά την απόφαση των χωρών παραγωγών πετρελαίου μη μελών του ΟΠΕΚ της Ρωσίας συμπεριλαμβανόμενης - να συμμετάσχουν στη μείωση της προσφοράς. Οι αυξανόμενες τιμές πετρελαίου και η συνεχιζόμενη υποκείμενη τάση αναθέρμανσης της οικονομίας είναι μεταξύ των παραγόντων που ευνοούν τα εταιρικά ομόλογα High Yield σε EUR και σε USD. Βάσει αυτών των συνθηκών, τηρούμε στην τρέχουσα φάση μετρίως αυξημένες θέσεις σε εταιρικά ομόλογα High Yield σε EUR και USD, εντός της γενικότερης κατηγορίας επενδύσεων σταθερού εισοδήματος (ομόλογα) Στο πεδίο των αναδυομένων αγορών, οι χρηματοπιστωτικές συνθήκες φαίνεται να επιδεινώνονται. Οι εκροές κεφαλαίου οδήγησαν σε πιο περιοριστική νομισματική πολιτική, με χώρες όπως το Μεξικό και η Τουρκία να αυξάνουν τα επιτόκια και η Ινδία να αποτρέπεται για μειώσεις. Οι αναδυόμενες αγορές παραμένουν ευάλωτες στα αυξανόμενα επιτόκια των ΗΠΑ, στο ανατιμημένο USD και σε μεταβολές στο διεθνές εμπόριο, που θα συνιστούσαν ανασχετικό παράγοντα εάν η διακυβέρνηση Trump ακολουθούσε προστατευτική πολιτική. Προς το παρόν τηρούμε ελαφρώς μειωμένες θέσεις σε όλες τις κατηγορίες ομολόγων αναδυομένων χωρών (EMD). Real Estate Η κατηγορία αυτή παρουσίασε καλές επιδόσεις τις τελευταίες εβδομάδες, παρά την αισθητή άνοδο των επιτοκίων διεθνώς. Από γεωγραφικής άποψης, οι μετοχές εταιρειών real estate των ΗΠΑ και της Ιαπωνίας ενισχύθηκαν σημαντικά, ενώ οι ευρωπαϊκές υστέρησαν. Μια πιθανή εξήγηση αυτής της εξέλιξης ενδεχομένως αφορά την τοποθέτηση των επενδυτών. Οι θέσεις θεσμικών επενδυτών σε μετοχές real estate από ιδιαιτέρως αυξημένες είχαν μεταβληθεί σε πολύ μειωμένες, ειδικά στις ΗΠΑ όπου η αύξηση των επιτοκίων ήταν ισχυρότερη. Συνεπώς, σε μεγάλο βαθμό η αύξηση των επιτοκίων είχε ήδη ληφθεί υπόψη. Ωστόσο, σε σχέση με τις μετοχές εταιρειών κυκλικών κλάδων αυτές του real estate υστερούν σε απόδοση, καθώς οι δεύτερες ευνοούνται περισσότερο από το σενάριο αναθέρμανσης των ρυθμών ανάπτυξης. Αναβαθμίσαμε τις θέσεις σε μετοχές real estate από ουδέτερες σε ελαφρώς αυξημένες. Οι επενδυτές μερικές φορές ξεχνούν την κυκλική φύση αυτής της κατηγορίας. Σε βραχυχρόνιο ορίζοντα η ισχυρή αύξηση των αποδόσεων των ομολόγων εξασθενεί τις μετοχές real estate, ακόμα και αν οι θεμελιώδεις παράγοντες η αγορά εργασίας, η καταναλωτική δαπάνη παραμένουν ευνοϊκοί. Commodities Αυτή η κατηγορία είναι σε ελαφρώς αυξημένη στάθμιση στα χαρτοφυλάκιά μας. Μετά τη συντονισμένη συμφωνία του Ο.Π.Ε.Κ. σχετικά με την παραγωγή πετρελαίου και τους δείκτες για τον ρυθμό οικονομικής μεγέθυνσης διεθνώς να ανακάμπτουν, αποδυναμώθηκε το ενδεχόμενο πτώσης των τιμών των πρώτων υλών. Ακόμη, η αγορά κατοικίας στην Κίνα μεταδίδει θετικά μηνύματα. Η συμφωνία των χωρών παραγωγών πετρελαίου, εάν τηρηθεί, θα επιφέρει τη μείωση των ποσοτήτων παραγωγής εντός του πρώτου ήμισυ του Ωστόσο η τήρηση των συμφωνηθέντων είναι κρίσιμη, δεδομένου ότι τόσο ο ΟΠΕΚ όσο και η Ρωσία έχουν κακό παρελθόν ως προς αυτό. Όμως, ίσως αυτή τη φορά, λόγω των δημοσιονομικών περιορισμών που αντιμετωπίζουν αυτές οι χώρες, αναγκασθούν να συνεργασθούν. Ερωτηματικά, ως προς αυτό το ζήτημα, παραμένουν η Νιγηρία και η Λιβύη, οι οποίες απείχαν από τη συμφωνία περιστολής της παραγωγής πετρελαίου. ΟΙ ΟΣΕΚΑ ΔΕΝ ΕΧΟΥΝ ΕΓΓΥΗΜΕΝΗ ΑΠΟΔΟΣΗ ΚΑΙ ΟΙ ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΝ ΔΙΑΣΦΑΛΙΖΟΥΝ ΤΙΣ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΕΣ

6 Αποποίηση Ευθύνης Τα στοιχεία που περιέχονται στο παρόν έγγραφο έχουν καταρτισθεί αποκλειστικά ια πληροφοριακούς σκοπούς και δεν συνιστούν προσφορά και πιο συγκεκριμένα ενημερωτικό δελτίο ή πρόσκληση για μεταχείριση, αγορά ή πώληση οποιουδήποτε αξιόγραφου ή συμμετοχή σε οποιαδήποτε στρατηγική αγοραπωλησίας. Oι επενδύσεις μπορεί να είναι κατάλληλες για ιδιώτες επενδυτές μόνο εάν εισηγούνται από πιστοποιημένο αυτό απασχολούμενο ή έμμισθο επαγγελματία σύμβουλο, ο οποίος λειτουργεί για λογαριασμό του επενδυτή σύμφωνα με γραπτή συμφωνία. Παρά την ιδιαίτερη προσοχή που έχει δοθεί στο περιεχόμενα του παρόντος εγγράφου, καμία εγγύηση, εξουσιοδότηση ή αντιπροσώπευση, διατυπωμένη ή σιωπηρή, έχει δοθεί σχετικά με την ακρίβεια, την ορθότητα και την επάρκεια περί τούτου. Κάθε πληροφορία που περιέχεται στο παρόν έγγραφο μπορεί να μεταβληθεί ή να ανανεωθεί χωρίς προηγούμενη προειδοποίηση. Ούτε η ΝΝ Investment Partners, ούτε οποιαδήποτε άλλη εταιρία ή οργανισμός που ανήκει στο NN Group, ούτε κάποιο από τα διοικητικά στελέχη, διευθυντές ή υπαλλήλους του μπορεί να έχει άμεση ή έμμεση ευθύνη σχετικά με τις πληροφορίες ή και τις εισηγήσεις κάθε τύπου που αναφέρονται στο παρόν. Καμία άμεση ή έμμεση ευθύνη ή υποχρέωση δεν γίνεται αποδεκτή για απώλειες που ενδεχομένως υποστούν οι αναγνώστες από την χρήση αυτού του εγγράφου ή τη στήριξη των αποφάσεών τους πάνω σε αυτό. Οι επενδύσεις ενέχουν κινδύνους. Παρακαλούμε σημειώστε ότι η αξία των επενδύσεών σας μπορεί να αυξηθεί ή να υποχωρήσει και ότι οι προηγούμενες αποδόσεις δεν είναι ενδεικτικές των μελλοντικών αποδόσεων και σε καμία περίπτωση δεν θεωρούνται ως τέτοιες. Η παρουσίαση και οι πληροφορίες που περιέχονται στο παρόν είναι εμπιστευτικές και δεν μπορούν να αντιγράφονται, να αναπαράγονται, να διανέμονται ή να επιδίδονται σε οποιαδήποτε πρόσωπο οποιαδήποτε στιγμή χωρίς την προηγούμενη γραπτή μας αποδοχή. Οποιεσδήποτε αξιώσεις που απορρέουν ή συνδέονται με τους όρους και τις συνθήκες της «αποποίησης ευθύνης» υπόκειται στο Ολλανδικό νόμο. ΟΙ ΟΣΕΚΑ ΔΕΝ ΕΧΟΥΝ ΕΓΓΥΗΜΕΝΗ ΑΠΟΔΟΣΗ ΚΑΙ ΟΙ ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΝ ΔΙΑΣΦΑΛΙΖΟΥΝ ΤΙΣ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΕΣ