Strasbourg & ISC Paris Εξέλιξη επιτοκίων (term structure)

Μέγεθος: px

Εμφάνιση ξεκινά από τη σελίδα:

Download "Strasbourg & ISC Paris Εξέλιξη επιτοκίων (term structure)"

Κίμων Γούναρης
7 χρόνια πριν
Προβολές:

1 Domestic and International Markets University of Macedonia Η Εξέλιξη των Επιτοκίων και ο Κανόνας του Taylor Σημειώσεις για το 2 ο μέρος του Lecture 4 που δεν συμπεριλαμβάνονται στις διαφάνειες L4 του Compus 1 Εξέλιξη επιτοκίων (term structure) Ομόλογα με ίδιο κίνδυνο αθέτησης (default risk), ρευστότητα, και φορολογικά χαρακτηριστικά μπορούν να έχουν διαφορετικάεπιτόκιαεπειδήοχρόνοςπου απομένει μέχρι την λήξη τους είναι διαφορετικός. Η καμπύλη απόδοσης (yield curve) είναι η γραφική απεικόνιση της απόδοσης των ομολόγων για διαφορετική ληκτικότητα αλλά για ίδιο κίνδυνο, ρευστότητα και φορολογικά χαρακτηριστικά. Η σχέση μεταξύ απόδοσης και ληκτικότητας δεν είναι σταθερή. Κάποιες φορές το short είναι μεγαλύτερο αλλά συνήθως το long είναι > short. Η κλίση της καμπύλης αποδόσεων μας δίνει τη κατεύθυνση των αναμενόμενων βραχυπρόθεσμων επιτοκίων 1. Συνήθως η yield curve έχει κλίση προς τα πάνω (upward-sloping): longterm i > short-term i yield maturity 2 1

2 Εξέλιξη επιτοκίων (term structure) 2. Κάποιες φορές έχει κλίση προς τα κάτω (downward sloping, inverted): (long-term i < short-term i ) yield maturity 3. Όταν τα δύο επιτόκια είναι ίδια η καμπύλη είναι επίπεδη (flat): ίδιες αποδόσεις για όλες τις ληκτικότητες yield maturity 3 Εξέλιξη επιτοκίων (term structure) 4. Ότανταενδιάμεσαεπιτόκιαείναιυψηλότερατότεηκαμπύλη είναι κυρτή (humped) yield maturity 4 2

3 Τι συμβαίνει στη πράξη: 3 περιπτώσεις 1. Τα επιτόκια ομολόγων με διαφορετικές ληκτικότητες κινούνται με τον ίδιο τρόπο. 2. Όταν τα short είναι χαμηλά, ηκαμπύλη απόδοσης είναι πιο πιθανό να έχει κλίση προς τα πάνω. Όταν είναι υψηλά, η καμπύλη απόδοσης είναι πιο πιθανό να έχει κλίση προς τα κάτω, να είναι δηλαδή αντίστροφη mean reversion (ΌΧΙ πάντα). 3. Οι καμπύλες απόδοσης έχουν σχεδόν πάντα κλίση προς τα πάνω. 5 Θεωρητικές ερμηνείες 1. Θεωρία προσδοκιών (expectations theory) ερμηνεύει τα 2 πρώτα αλλά όχι το 3 ο. Μπορεί να τα εξηγήσει μόνο υπό τον όρο ότι αναμένεται αύξηση του short. 2. Θεωρία κατακερματισμένων αγορών (segmented markets theory) ερμηνεύει την 3 η περίπτωση αλλά όχι τις 2 πρώτες. 3. Θεωρία ασφαλίστρου ρευστότητας (liquidity premium theory) συνδυάζει τις 2 προηγούμενες θεωρίεςγιαναεξηγήσεικαιτις3 περιπτώσεις 6 3

4 Θεωρία προσδοκιών Υποθέτει ότι οι αγοραστές των ομολόγων είναι αδιάφοροι για το αν θα επιλέξουν μεταξύ ομολόγων με διαφορετικές ληκτικότητες (τέλεια υποκατάστατα) οι αναμενόμενες αποδόσεις των ομολόγων με διαφορετικές ληκτικότητες πρέπει να είναι ίσες. Συμπέρασμα: Το επιτόκιο ενός long ομολόγου θα είναι ίσο με το μέσο όρο των επιτοκίων των short ομολόγων τα οποία επιτόκια ο κόσμος αναμένει να διαμορφωθούν κατά τη διάρκεια της ζωής του long ομολόγου. 7 Παράδειγμα Υποθέτουμε ότι το ενός έτους επιτόκιο για τα επόμενα 5 χρόνια αναμένεται να είναι: 5%, 6%, 7%, 8% και 9% Οπότε το επιτόκιο ενός 2 ους ομολόγου θα είναι ίσο με: (5% + 6%)/2 = 5. 5% Αντίστοιχα για ένα 5 ες : (5% + 6% + 7% + 8% + 9%)/5 = 7% Άρα τα επιτόκια για τα μονοετή μέχρι τα 5ετή ομόλογα θα είναι: 5%, 5.5%, 6%, 6.5%, and 7% 8 4

5 Ερμηνευτική Ικανότητα της θεωρίας προσδοκιών Εξηγεί γιατί τα επιτόκια ομολόγων με διαφορετικές ληκτικότητες κινούνται μαζί στο χρόνο (γεγονός 1) Τρέχον short-term i αυξ. μεγαλύτερες αναμενόμενες τιμές longterm i Εξηγεί γιατί η καμπύλη αποδόσεων τείνει να έχει κλίση προς τα πάνω όταν τα short-term rates είναι χαμηλά και κλίση προς τα κάτω όταν τα short-term rates είναι υψηλά (γεγονός 2) Τρέχον short-term i χαμηλό αύξηση στο κανονικό επίπεδο στο μέλλον long term i θα είναι υψηλό Δεν μπορεί να εξηγήσει γιατί η καμπύλη αποδόσεων έχει συνήθως κλίση προς τα πάνω (γεγονός 3). 9 Θεωρία κατακερματισμένων αγορών Υποθέτει ότι τα ομόλογα με διαφορετικές ληκτικότητες δεν είναι υποκατάστατα και οι επενδυτές προτιμούν κάποια ομόλογα με διαφορετική ληκτικότητα από κάποια άλλα. Το γεγονός ότι οι επενδυτές προτιμούν γενικά ομόλογα σε μικρές ληκτικότητες τα οποία παρουσιάζουν μικρότερο επιτοκιακό κίνδυνο εξηγεί γιατί η καμπύλη αποδόσεων συχνά έχει κλίση προς τα πάνω. Ωστόσο δεν μπορεί να εξηγήσει τις περιπτώσεις 1 και

6 Θεωρία ασφαλίστρου ρευστότητας Υποθέτει ότι τα ομόλογα με διαφορετικές ληκτικότητες είναι υποκατάστατα άλλα όχι τέλεια. Το επιτόκιο ενός long ομολόγου θα είναι ίσο με τον μέσο όρο των short επιτοκίων τα οποία αναμένονται να διαμορφωθούν κατά τη διάρκεια της ζωής του long ομολόγου + ένα ασφάλιστρο ρευστότητας το οποίο αντιστοιχεί στη ζήτηση και προσφορά αυτού του ομολόγου. Έτσι σε αυτήν την περίπτωση η κλίση της καμπύλης αποδόσεων θα επηρεαστεί από τις προσδοκίες για τα μελλοντικά short επιτόκια αλλά και από ύψος του ασφαλίστρου ρευστότητας 11 Παράδειγμα Υποθέτουμε ένα 1 ες επιτόκιο για τα επόμενα 5 χρόνια ίσο με 5%, 6%, 7%, 8%, 9%, και liquidity premiums για μονοετή μέχρι και πενταετή ομόλογα ίσα με 0%, 0.25%, 0.5%, 0.75%, 1.0%. Το επιτόκιο για το 2 ες ομόλογο θα είναι: (5% + 6%)/ % = 5.75% Το επιτόκιο για το 5 ες ομόλογο θα είναι αντίστοιχα: (5% + 6% + 7% + 8% + 9%)/ % = 8% Οπότε τα επιτόκια για μονοετή μέχρι 5ετη ομόλογα θα είναι: 5%, 5.75%, 6.5%, 7.25% and 8%. 12 6

7 Ερμηνεία Yield Curve με τη Θεωρία Ρευστότητας yield curve Απότομη κλίση προς τα πάνω (steep upward sloping) Ελαφρώς ανοδική κλίση (slight upward sloping) Επίπεδη (flat) Κλίση προς τα κάτω (downward sloping, inverted) Αναμενόμενη μεταβολή του shortterm i στο μέλλον Αύξηση Αμετάβλητο Περιορισμένη μείωση Απότομη μείωση 13 Ερμηνευτική δύναμη της Θεωρίας Ρευστότητας Γεγονός 1: τα επιτόκια σε διαφορετικές ληκτικότητες κινούνται μαζί στο χρόνο. Ερμηνεύεται από τον πρώτο όρο expected average part. Γεγονός 2: η yield curve τείνει να έχει κλίση προς τα πάνω όταν τα short επιτόκια είναι χαμηλά και αντίστροφη όταν τα short επιτόκια είναι υψηλά. Το 1 ο εξηγείται από το ασφάλιστρο ρευστότητας ενώ το 2 ο από χαμηλό αναμενόμενο μέσο όρο. Γεγονός 3: οι yield curves συνήθως παρουσιάζουν ανοδική κλίση. Εξηγείται από το μεγάλο ασφάλιστρο όρο καθώς η ληκτικότητα αυξάνεται. 14 7

8 Taylor Rule i r h ( *) b ( y y), h 0, b 0 o i: target short-term nominal interest rate (ex. FF) o π: rate of inflation o π * : desired rate of inflation o r bar : assumed equilibrium real interest rate o y: the logarithm of real GDP o y bar : the logarithm of potential output, as determined by a linear trend Είναι σημαντικό για την οικονομική σταθερότητα το h>0 έτσι ώστε μια αύξηση στον πληθωρισμό να προκαλέσει αύξηση στο πραγματικό επιτόκιο. Προτάσεις του Taylor για US: h = 0.5, b =

Σχετικά έγγραφα

Αξιολόγηση Επενδύσεων. Διάλεξη 6 Επιτόκια III

Αξιολόγηση Επενδύσεων. Διάλεξη 6 Επιτόκια III Αξιολόγηση Επενδύσεων Διάλεξη 6 Επιτόκια III 1 Περίγραμμα Διάλεξης Πως καθορίζονται τα επιτόκια 2 Η Χρονική Διάρθρωση των Επιτοκίων Οι ομολογίες με τα ίδια χαρακτηριστικά αλλά διαφορετική διάρκεια μέχρι