ΕΚΘΕΣΗ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗΣ ΤΗΣ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΣΧΕΤΙΚΑ ΜΕ ΤΗΝ ΗΜΟΣΙΑ ΠΡΟΤΑΣΗ VIVARTIA Α.Β.Ε.Ε. CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED

Transcript

1 ΕΚΘΕΣΗ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗΣ ΤΗΣ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΣΧΕΤΙΚΑ ΜΕ ΤΗΝ ΗΜΟΣΙΑ ΠΡΟΤΑΣΗ ΤΗΣ VIVARTIA Α.Β.Ε.Ε. ΠΡΟΣ ΤΟΥΣ ΜΕΤΟΧΟΥΣ ΤΗΣ CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED Ανεξάρτητος Ειδικός Εµπειρογνώµονας Κ. Τρεππίδης & Σία Λίµιτεδ ΙΟΥΝΙΟΣ 2007

2 ΠΙΝΑΚΑΣ ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΩΝ ΟΡΟΙ ΕΝΤΟΛΗΣ. 3 ΜΕΡΟΣ 1 ΟΡΟΙ ΚΑΙ ΠΡΟΫΠΟΘΕΣΕΙΣ ΕΠΙΤΥΧΙΑΣ ΤΗΣ ΗΜΟΣΙΑΣ ΠΡΟΤΑΣΗΣ 4 ΜΕΡΟΣ 2 ΣΚΟΠΟΙ ΚΑΙ ΠΡΟΘΕΣΕΙΣ ΤΟΥ ΠΡΟΤΕΙΝΟΝΤΟΣ. 5 ΜΕΡΟΣ 3 ΠΛΗΡΟΦΟΡΙΕΣ ΓΙΑ ΤΙΣ ΕΤΑΙΡΕΙΕΣ. 6 ΜΕΡΟΣ 4 ΜΕΘΟ ΟΛΟΓΙΑ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗΣ ΤΗΣ ΗΜΟΣΙΑΣ ΠΡΟΤΑΣΗΣ.. 9 ΜΕΡΟΣ 5 ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΜΕ ΒΑΣΗ ΤΗ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ ΑΞΙΑ ΜΕΡΟΣ 6 ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΜΕ ΒΑΣΗ ΤΗΝ ΚΑΘΑΡΗ ΑΞΙΑ ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟΥ ΜΕΡΟΣ 7 ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΜΕ ΒΑΣΗ ΤΗΝ ΜΕΘΟ Ο ΑΝΑΛΥΣΗΣ ΑΞΙΑΣ ΜΕΤΟΧΩΝ 14 ΜΕΡΟΣ 8 ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΜΕ ΒΑΣΗ ΤΗ ΜΕΘΟ Ο ΠΟΛΛΑΠΛΑΣΙΑΣΤΩΝ ΣΥΓΚΡΙΣΙΜΩΝ ΕΤΑΙΡΕΙΩΝ. 17 ΜΕΡΟΣ 9 ΛΟΙΠΟΙ ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΠΟΥ ΠΡΕΠΕΙ ΝΑ ΛΗΦΘΟΥΝ ΥΠΟΨΗ ΜΕΡΟΣ 10 ΣΧΟΛΙΑ ΚΑΙ ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΑ ΤΗΣ ΕΚΘΕΣΗΣ 21 2

3 ΟΡΟΙ ΕΝΤΟΛΗΣ Μας έχει ανατεθεί, υπό την ιδιότητα µας ως Ανεξάρτητου Εµπειρογνώµονα, από το ιοικητικό Συµβούλιο της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED η ετοιµασία Έκθεσης Ανεξάρτητου Εµπειρογνώµονα (η Έκθεση ) για την αξιολόγηση της Προσφερόµενης Αντιπαροχής της ηµόσιας Πρότασης της VIVARTIA Α.Β.Ε.Ε. ( Προτείνουσα Εταιρεία ή η VIVARTIA ) προς τους µετόχους της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED ( Σκοπευόµενη Εταιρεία ή η CHRISTIS ) για την απόκτηση µέχρι 100% του εκδοµένου µετοχικού κεφαλαίου της Σκοπευόµενης Εταιρείας έναντι 0,29 τοις µετρητοίς ανά µετοχή, σύµφωνα µε τις πρόνοιες του Περί ηµοσίων Προτάσεων Εξαγοράς Νόµου του 2007 (Ν41(Ι)/2007). Σκοπός της αξιολόγησης µας είναι να εκφράσουµε, ως ανεξάρτητοι από τα µέρη της ηµόσιας Πρότασης εµπειρογνώµονες, i. τη γνώµη µας για το κατά πόσο η Προσφερόµενη Αντιπαροχή της είναι δίκαιη και εύλογη, και ii. την άποψη µας επί της βάσεως του υπολογισµού που χρησιµοποιήθηκε προς καθορισµό της Προσφερόµενης Αντιπαροχής. Μετά από εξέταση των στοιχείων που µας έχουν παρασχεθεί καθώς επίσης και του Εγγράφου της ηµόσιας Πρότασης της VIVARTIA A.B.E.E., ηµεροµηνίας 24 Μαΐου 2007, έχουµε καταλήξει στην αξιολόγηση των παραπάνω η οποία παρατίθεται στη συνέχεια της Έκθεσης µας. Τονίζουµε ότι δεν έχουµε προβεί σε οποιονδήποτε έλεγχο για εξακρίβωση της ακρίβειας των στοιχείων που µας έχουν παρασχεθεί. Η Έκθεση αυτή, έχει ετοιµαστεί για την αποκλειστική χρήση του ιοικητικού Συµβουλίου της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED µέσα στα πλαίσια συµµόρφωσης της εταιρείας µε τον Περί ηµοσίων Προτάσεων Εξαγοράς Νόµου του 2007 και ειδικότερα σε σχέση µε την ετοιµασία από το ιοικητικό Συµβούλιο της αιτιολογηµένης γνώµης του σε σχέση µε τη ηµόσια Πρόταση και δεν µπορεί να χρησιµοποιηθεί για οποιοδήποτε άλλο σκοπό ούτε µπορεί να θεωρηθεί επενδυτική συµβουλή. Η Έκθεση αυτή δεν πρέπει να χρησιµοποιηθεί από άλλο πρόσωπο εκτός αυτών στους οποίους απευθύνεται. Η Έκθεση αυτή δεν µπορεί να διατεθεί, φωτοτυπηθεί ή άλλοσπως είτε στο σύνολο της είτε µέρος της χωρίς την προηγούµενη γραπτή συγκατάθεση της Κ. Τρεππίδης & Σία Λίµιτεδ. 3

4 ΜΕΡΟΣ 1 ΟΡΟΙ ΚΑΙ ΠΡΟΫΠΟΘΕΣΕΙΣ ΕΠΙΤΥΧΙΑΣ ΤΗΣ ΗΜΟΣΙΑΣ ΠΡΟΤΑΣΗΣ Σύµφωνα µε το Έγγραφο της ηµόσιας Πρότασης ηµεροµηνίας 24 Μαΐου 2007, η Προτείνουσα Εταιρεία δεσµεύεται και προσφέρεται να αποκτήσει κατά µέγιστο το 100% του εκδοµένου µετοχικού κεφαλαίου της Σκοπευόµενης Εταιρείας προσφέροντας αντιπαροχή 0,29 τοις µετρητοίς ανά µετοχή. Απαραίτητη προϋπόθεση για την επιτυχία της ηµόσιας Πρότασης είναι η λήψη έγκυρων ηλώσεων Αποδοχής για ποσοστό µετοχών που προστιθέµενο στις ήδη κατεχόµενες από τη VIVARTIA µετοχές, της παρέχουν πέραν του 50% των δικαιωµάτων ψήφου της Σκοπευόµενης Εταιρείας, σύµφωνα µε το άρθρο 10 του Περί ηµοσίων Προτάσεων Εξαγοράς Νόµου. Κατά την ηµεροµηνία Ανακοίνωσης της ηµόσιας Πρότασης στις 20 Απριλίου 2007, η VIVARTIA κατείχε ήδη (είκοσι πέντε εκατοµµύρια, εκατόν εξήντα πέντε χιλιάδες και επτακόσιες ογδόντα έξι) µετοχές της CHRISTIS οι οποίες αντιπροσωπεύουν το 46% του εκδοµένου µετοχικού της κεφαλαίου. Κατά την ηµεροµηνία της παρούσας Έκθεσης η VIVARTIA κατείχε µετοχές της CHRISTIS οι οποίες αντιπροσωπεύουν το 81% του εκδοµένου µετοχικού της κεφαλαίου. Σηµειώνεται επίσης ότι η συγκέντρωση έχει ήδη κηρυχθεί από την Επιτροπή Ανταγωνισµού ως συµβατή µε την ανταγωνιστική αγορά µε βάση σχετική απόφαση της ηµεροµηνίας 4 Απριλίου Για τη λήψη της πιο πάνω έγκρισης της Επιτροπής Προστασίας του Ανταγωνισµού η VIVARTIA ανέλαβε τις ακόλουθες δεσµεύσεις: - Ότι δεν θα υπάρξει οποιαδήποτε αύξηση στη χρονική τιµή του φρέσκου παστεριωµένου λευκού γάλακτος για περίοδο τριών ετών εκτός (ι) από αύξηση µέχρι 1 σεντ ετησίως, και (ιι) οποιαδήποτε ποσοτική διαφοροποίηση είτε προς τα πάνω είτε προς τα κάτω της τιµής παραγωγού γάλακτος. - Ότι εντός 4 µηνών θα τερµατιστεί η παραγωγή του σοκολατούχου γάλακτος Κρίστης. - Ότι τα συµβόλαια µε τους παραγωγούς γάλακτος θα είναι µονοετούς διάρκειας µε αυτόµατη ανανέωση για ακόµα ένα χρόνο, εκτός αν δοθεί γραπτή προειδοποίηση ενός µηνός από οποιοδήποτε αντισυµβαλλόµενο µέρος. 4

5 ΜΕΡΟΣ 2 ΣΚΟΠΟΙ ΚΑΙ ΠΡΟΘΕΣΕΙΣ ΤΟΥ ΠΡΟΤΕΙΝΟΝΤΟΣ Σκοπός της ηµόσιας Πρότασης είναι όπως η Προτείνουσα Εταιρεία επεκτείνει περαιτέρω την υφιστάµενη παρουσία της στην Κύπρο, µε την προσθήκη στις υφιστάµενες δραστηριότητες, παραγωγής και διανοµής γαλακτοκοµικών προϊόντων της, των αντίστοιχων δραστηριοτήτων της Σκοπευόµενης Εταιρείας, µε στόχο την δηµιουργία συνεργιών και οικονοµιών κλίµακας. Σύµφωνα µε το Έγγραφο της ηµόσιας Πρότασης, εφόσον η ηµόσια Πρόταση είναι επιτυχής, η Προτείνουσα Εταιρεία προτίθεται: - Να συνεχίσει και να ενισχύσει τις δραστηριότητες της CHRISTIS στοχεύοντας να αυξήσει την αποδοτικότητα, αποτελεσµατικότητα και χρηµατοοικονοµικές αποδόσεις των εργασιών του Οµίλου VIVARTIA στην Κύπρο, - Να αναπροσαρµόσει τις δραστηριότητες της CHRISTIS στις πρακτικές και πρότυπα που εφαρµόζονται στον Όµιλο VIVARTIA, - Να διορίσει την πλειοψηφία των µελών του ιοικητικού Συµβουλίου της CHRISTIS προκειµένου να ασκεί αποτελεσµατικό έλεγχο του ιοικητικού Συµβουλίου, - Να µην επιφέρει µονοµερώς, επί του παρόντος, οποιεσδήποτε µεταβολές στην υφιστάµενη πολιτική απασχόλησης ή το επίπεδο απασχόλησης της CHRISTIS, - Να εκσυγχρονίσει και να εναρµονίσει τις πρακτικές και διαδικασίες της CHRISTIS σε θέµατα ανθρώπινου δυναµικού µε τις αντίστοιχες του Οµίλου VIVARTIA, - Να συνεχίσει να χρησιµοποιεί τα στοιχεία ενεργητικού της CHRISTIS για την άσκηση των δραστηριοτήτων παραγωγής και διανοµής γαλακτοκοµικών προϊόντων µε τέτοιο τρόπο που κατά την κρίση του ιοικητικού Συµβουλίου της Εταιρείας θα προσδίδουν οφέλη προς το σύνολο των µετόχων της, - Σε περίπτωση στην οποία ως αποτέλεσµα της επιτυχούς ολοκλήρωσης της ηµόσιας Πρότασης, ο αριθµός των µετόχων της CHRISTIS µειωθεί σε λιγότερους των επτά, να προβεί σε όλες τις ενδεδειγµένες ενέργειες για την υιοθέτηση από την CHRISTIS Καταστατικού εγγράφου ιδιωτικής εταιρείας, - Σε περίπτωση που η συµµετοχή της VIVARTIA στην CHRISTIS ανέλθει σε ποσοστό τουλάχιστον 90% του εκδοµένου µετοχικού κεφαλαίου και των δικαιωµάτων ψήφου της Εταιρείας, να εξετάσει το ενδεχόµενο διαγραφής των µετοχών της CHRISTIS από το Χρηµατιστήριο Αξιών Κύπρου (το ΧΑΚ ). 5

6 ΜΕΡΟΣ 3 ΠΛΗΡΟΦΟΡΙΕΣ ΓΙΑ ΤΙΣ ΕΤΑΙΡΕΙΕΣ Στη συνέχεια παρατίθενται συνοπτικά πληροφορίες για την Προτείνουσα και την Σκοπευόµενη Εταιρεία οι οποίες έχουν ληφθεί αυτούσιες από το Έγγραφο Υποχρεωτικής ηµόσιας Πρότασης. 3.1 Πληροφορίες για την Προτείνουσα Εταιρεία Γενικές Πληροφορίες και Μετοχικό Κεφάλαιο της VIVARTIA Α.Β.Ε.Ε. Η Προτείνουσα Εταιρεία, VIVARTIA Α.Β.Ε.Ε., συστάθηκε στις 31 εκεµβρίου 1968 και είναι εγγεγραµµένη στο Μητρώο Ανώνυµων Εταιρειών του Υπουργείου Ανάπτυξης της Ελληνικής ηµοκρατίας. Την 1 Σεπτεµβρίου 2006, έλαβε την σηµερινή της επωνυµία VIVARTIA ΑΝΩΝΥΜΗ ΒΙΟΜΗΧΑΝΙΚΗ ΚΑΙ ΕΜΠΟΡΙΚΗ ΕΤΑΙΡΕΙΑ ΠΡΟΪΟΝΤΩΝ ΙΑΤΡΟΦΗΣ ΚΑΙ ΥΠΗΡΕΣΙΩΝ ΕΣΤΙΑΣΗΣ µε διακριτικό τίτλο VIVARTIA Α.Β.Ε.Ε και αποτελεί την ιθύνουσα εταιρεία του Οµίλου VIVARTIA. Η έδρα της βρίσκεται στην Αθήνα, Οδός Ζηρίδη 10, Μαρούσι, Ελλάδα. Κατά την ηµεροµηνία του Εγγράφου της ηµόσιας Πρότασης, το εγκεκριµένο µετοχικό της κεφάλαιο ανέρχεται σε ,17 διαιρεµένο σε κοινές ονοµαστικές µετοχές, ονοµαστικής αξίας 2,33 έκαστη και είναι ολοσχερώς καταβεβληµένο. Οι µετοχές της VIVARTIA είναι εισηγµένες προς διαπραγµάτευση στο Χρηµατιστήριο Αθηνών από το 1990 και κατά την ηµεροµηνία του Εγγράφου της ηµόσιας Πρότασης διαπραγµατεύονται στην Κατηγορία Μεγάλης Κεφαλαιοποίησης και συµπεριλαµβάνονται στον υπερκλάδο Τροφίµων και Ποτών και ειδικότερα στον κλάδο Τροφίµων. Μετοχική οµή της VIVARTIA Α.Β.Ε.Ε. Οι µέτοχοι οι οποίοι κατείχαν πέραν του 2% του µετοχικού κεφαλαίου της VIVARTIA ήταν οι ακόλουθοι: Όνοµα Μετόχου % µετοχικού κεφαλαίου (Άµεση Συµµετοχή) ηµήτρης ασκαλόπουλος Morgan Stanley and Co Σπυρίδων Θεοδωρόπουλος 26,9% 17,6% 4,5% Competrol Establishment 4,3% Λοιποί µέτοχοι κάτω του 5% 46,7% Σύνολο 100,0% 6

7 Επιχειρηµατικές ραστηριότητες της VIVARTIA Α.Β.Ε.Ε. Η VIVARTIA είναι η µεγαλύτερη εταιρεία του κλάδου τροφίµων στην Ελλάδα και δραστηριοποιείται στους ακόλουθους τοµείς: - Παραγωγή και διανοµή γαλακτοκοµικών προϊόντων (γάλα, γιαούρτι, παιδικές τροφές και επιδόρπια, φέτα, βούτυρο, χυµούς φρούτων), - Εστιατόρια γρήγορης εξυπηρέτησης και καφέ µπαρ, - Παραγωγή και διανοµή κατεψυγµένων τροφίµων (λαχανικά και έτοιµες συνταγές γευµάτων και ζαχαροπλαστικής), - Παραγωγή τυποποιηµένων τροφίµων (κρουασάν, προϊόντα µαλακής ζύµης, τσιπς, µαρµελάδα, προϊόντα σοκολάτας). Η VIVARTIA δραστηριοποιείται σε 30 χώρες παγκοσµίως. Ο ενοποιηµένος κύκλος εργασιών της VIVARTIA για το οικονοµικό έτος 2006 αναλύεται ανά γεωγραφική περιοχή δραστηριοποίησης ως ακολούθως: Γεωγραφική περιοχή 2006 Κεντρική & Ανατολική Ευρώπη 13% Υπόλοιπη Ευρώπη 9% Πρώην Σοβιετικά κράτη 3% Υπόλοιπος κόσµος 5% Σύνολο Εξωτερικού 30% Ελλάδα 70% 100% 3.2 Πληροφορίες για την Σκοπευόµενη Εταιρεία Γενικές Πληροφορίες και Μετοχικό Κεφάλαιο της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED Η Εταιρεία CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED, συστάθηκε στην Κύπρο στις 21 Νοεµβρίου 1977, µε την ονοµασία Christis Georgallides and Son Limited ως ιδιωτική εταιρεία περιορισµένης ευθύνης. Στις 30 Μαΐου 2005, µετονοµάστηκε σε CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED. Το εγγεγραµµένο γραφείο της βρίσκεται στο Μέγαρο Σιακόλα, Παλαιός ρόµος Λευκωσίας Λεµεσού, Αθαλάσσα, ΤΘ 21744, 1589 Λευκωσία. Κατά την ηµεροµηνία του Εγγράφου της ηµόσιας Πρότασης, το εγκεκριµένο µετοχικό της κεφάλαιο ανέρχεται σε διαιρεµένο σε µετοχές, ονοµαστικής αξίας 0,25 έκαστη. Το πλήρως καταβεβληµένο µετοχικό της κεφάλαιο ανέρχεται διαιρεµένο σε µετοχές. Οι µετοχές της CHRISTIS είναι εισηγµένες προς διαπραγµάτευση στην Παράλληλη Αγορά του ΧΑΚ Κατηγοριοποίηση FTSE κλάδος «Καταναλωτικά Αγαθά» και υπό-κλάδος «Τρόφιµα και Ποτά» µε κωδικό διαπραγµάτευσης CDL. 7

8 Μετοχική οµή της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED Οι µέτοχοι οι οποίοι κατά την ηµεροµηνία ανακοίνωσης της ηµόσιας Πρότασης κατείχαν πέραν του 5% του µετοχικού κεφαλαίου της CHRISTIS ήταν οι ακόλουθοι: Όνοµα Μετόχου % µετοχικού κεφαλαίου (Άµεση Συµµετοχή) VIVARTIA Α.Β.Β.Ε. 46,0% Μαρία Γιωργαλλίδου 14,0% Λοιποί µέτοχοι κάτω του 5% 40,0% Σύνολο 100,0% Σηµειώνεται ότι κατά της ηµεροµηνία της παρούσας Έκθεσης ο µόνος µέτοχος ο οποίος κατείχε πέραν του 5% του µετοχικού κεφαλαίου της CHRISTIS ήταν η VIVARTIA µε 81%. Επιχειρηµατικές ραστηριότητες της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED Η γαλακτοβιοµηχανία CHRISTIS είναι µια από τις τρεις µεγαλύτερες στην Κύπρο και δραστηριοποιείται στη παραγωγή και διανοµή παστεριωµένου γάλακτος, γιαουρτιού, τυριών, κρέµας γάλακτος, γάλακτος µακράς διάρκειας και στην εισαγωγή και εµπορία στην Κύπρο γαλακτοκοµικών προϊόντων από το εξωτερικό. Το κέντρο των εργασιών της CHRISTIS είναι το ιδιόκτητο εργοστάσιο της στη βιοµηχανική περιοχή Αγ. Αθανασίου στη Λεµεσό. Ο κύκλος εργασιών καθώς και το µεικτό κέρδος της CHRISTIS στην Κύπρο και στο εξωτερικό παρουσιάζονται ως ακολούθως. Σηµειώνεται πως σηµαντικό µέρος του κύκλου εργασιών προέρχεται από εξαγωγές Κύκλος Εργασιών Κύπρος 78% 76% 78% Εξωτερικό 22% 24% 22% Σύνολο 100% 100% 100% Μεικτό κέρδος Κύπρος 91% 89% 84% Εξωτερικό 9% 11% 16% Σύνολο 100% 100% 100% Κατά την ηµεροµηνία του Εγγράφου της ηµόσιας Πρότασης η CHRISTIS δεν έχει οποιεσδήποτε θυγατρικές εταιρείες. 8

9 ΜΕΡΟΣ 4 ΜΕΘΟ ΟΛΟΓΙΑ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗΣ ΤΗΣ ΗΜΟΣΙΑΣ ΠΡΟΤΑΣΗΣ 4.1 Παράµετροι που λήφθηκαν υπόψη από την Προτείνουσα Εταιρεία για τον καθορισµό της Προσφερόµενης Αντιπαροχής Σύµφωνα µε το Έγγραφο της ηµόσιας Πρότασης, κατά τον καθορισµό της Προσφερόµενης Αντιπαροχής σε 0,29 για κάθε µετοχή η Προτείνουσα Εταιρεία έλαβε υπόψη τις ακόλουθες παραµέτρους: - Την τιµή κλεισίµατος της µετοχής της Σκοπευόµενης Εταιρείας κατά την πρώτη εργάσιµη ηµέρα των 12 µηνών που προηγήθηκαν της ηµεροµηνίας ανακοίνωσης της ηµόσιας Πρότασης η οποία κυµάνθηκε µεταξύ 0,22 και 0,46, - Την καθαρή λογιστική αξία της Σκοπευόµενης Εταιρείας κατά την 30 Ιουνίου 2006, η οποία ανήλθε σε 0,29 ανά µετοχή σύµφωνα µε τις ενδιάµεσες οικονοµικές καταστάσεις της CHRISTIS. 4.2 Σχολιασµός των πιο πάνω Παραµέτρων Αξιολόγησης της Προσφερόµενης Αντιπαροχής Χρηµατιστηριακή Αξία των Μετοχών της Σκοπευόµενης Εταιρείας Η χρήση της χρηµατιστηριακής αξίας των µετοχών της Σκοπευόµενης Εταιρείας για σκοπούς προσδιορισµού της Προσφερόµενης Αντιπαροχής κρίνεται ως λογική µέθοδος προσδιορισµού της δίκαιης αξίας των µετοχών της, δεδοµένου ότι οι µετοχές της Σκοπευόµενης Εταιρείας είναι εισηγµένες και διαπραγµατεύονται στο Χρηµατιστήριο Αξιών Κύπρου. Παρόλο που η χρήση των τιµών κλεισίµατος της Σκοπευόµενης Εταιρείας κατά την περίοδο των 12 µηνών οι οποίοι προηγούνται της ηµεροµηνίας της ανακοίνωσης της ηµόσιας Πρότασης θεωρείται ότι µειώνει το ενδεχόµενο τυχόν στρεβλώσεων στις τιµές, η χαµηλή εµπορευσιµότητα των µετοχών της CHRISTIS στο ΧΑΚ τα τελευταία χρόνια θα µπορούσε να δηµιουργήσει εύλογα ερωτήµατα κατά πόσο η τιµή διαπραγµάτευσης των µετοχών στο ΧΑΚ, είναι στην περίπτωση αυτή αντιπροσωπευτικός παράγοντας της πραγµατικής και δίκαιης τους αξίας, και κατ επέκταση κατά πόσο η χρήση µόνο της συγκεκριµένης µεθόδου αξιολόγησης της προσφερόµενης αντιπαροχής θεωρείται επαρκής. Η χαµηλή εµπορευσιµότητα της εταιρείας κυρίως τους µήνες που προηγούνται της σύναψης της µη δεσµευτικής συµφωνίας (Letter of Intent) πώλησης από τους µετόχους Cyprus Trading Corporation Public Ltd και Νίκου Σιακόλα προς τη VIVARTIA της συµµετοχής τους στην CHRISTIS (ηµεροµηνίας 21 Ιουλίου 2006), αποτελεί σηµαντικό κριτήριο αξιολόγησης καθώς επηρεάζει αρνητικά τη δυνατότητα άµεσης ρευστοποίησης της, προκαλεί ψηλή µεταβλητότητα (volatility) στην τιµή διαπραγµάτευσης, και περιορίζει την αποτελεσµατικότητα της αγοράς (market efficiency) για τη συγκεκριµένη µετοχή. Καθαρή Λογιστική Αξία της Σκοπευόµενης Εταιρείας Η λογιστική αξία µπορεί να αποτελέσει βάση υπολογισµού της αξίας του µετοχικού κεφαλαίου της εταιρείας νοουµένου ότι τα στοιχεία του ενεργητικού και παθητικού τους παρουσιάζονται σε τρέχουσες αξίες. Σε τέτοια περίπτωση, και δεδοµένου ότι η Προσφερόµενη Αντιπαροχή υπερβαίνει τη χρηµατιστηριακή τιµή κατά τους 9

10 τελευταίους 12 µήνες, ο υπολογισµός της Καθαρής Λογιστικής Αξίας της Σκοπευόµενης Εταιρείας θεωρείται ως δίκαιη και εύλογη βάση υπολογισµού της αξίας του µετοχικού κεφαλαίου της CHRISTIS. 4.3 Άλλοι Μέθοδοι Αξιολόγησης της Προσφερόµενης Αντιπαροχής Πέραν των πιο πάνω µεθόδων αξιολόγησης οι οποίες αναφέρονται στο Έγγραφο της ηµόσιας Πρότασης, παραθέτουµε στη συνέχεια της Έκθεσης µας αξιολόγηση της Προσφερόµενης Αντιπαροχής µε τις ακόλουθες µεθόδους: - Τη µέθοδο ανάλυσης αξίας µετόχων (Shareholders value analysis) - Τη µέθοδο πολλαπλασιαστών συγκρίσιµων εταιρειών ιευκρινίζεται ότι σε όλες τις πιο πάνω µεθόδους αξιολόγησης που εφαρµόστηκαν η Σκοπευόµενη Εταιρεία εξετάζεται ως ανεξάρτητη οντότητα. 10

11 ΜΕΡΟΣ 5 ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΜΕ ΒΑΣΗ ΤΗ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ ΑΞΙΑ Η χρηµατιστηριακή τιµή της µετοχής της CHRISTIS εξετάζεται µε βάση την τιµή κλεισίµατος για την περίοδο των 12 µηνών οι οποίοι προηγούνται της ηµεροµηνίας ανακοίνωσης της ηµόσιας Πρότασης και συγκεκριµένα για την περίοδο από 20 Απριλίου 2006 µέχρι 20 Απριλίου Η τιµή κλεισίµατος µιας µετοχής για µια συγκεκριµένη χρηµατιστηριακή συνάντηση ορίζεται ως η τιµή της τελευταίας πράξης που διεκπεραιώθηκε στο Χρηµατιστήριο Αξιών Κύπρου, κατά την συγκεκριµένη ηµεροµηνία. Οι τιµές κλεισίµατος της µετοχής της Σκοπευόµενης Εταιρείας για την περίοδο 20 Απριλίου 2006 µέχρι 20 Απριλίου 2007 παρατίθενται στο γράφηµα 5.1 που ακολουθεί. Σηµειώνεται πως από τον πίνακα τιµών δεν έχουν ληφθεί υπόψη οι ηµεροµηνίες κατά τις οποίες δεν διενεργήθηκαν οποιεσδήποτε συναλλαγές επί των µετοχών της CHRISTIS. Για την γραφική απεικόνιση της Προσφερόµενης Αντιπαροχής χρησιµοποιήθηκε η συναλλαγµατική ισοτιµία Κυπριακής Λίρας και Ευρώ στις 20 Απριλίου 2007 ( 1 = 0,5817) καθώς οι τιµές κλεισίµατος παρουσιάζονται σε Ευρώ. Γράφηµα 5.1 Τιµές Κλ εισίµατος 0,600 0,500 0,400 0,300 0,200 0,100 0,000 20/4/2006 4/5/ /5/2006 1/6/ /6/ /6/ /7/ /7/ /8/ /8/2006 7/9/ /9/2006 5/10/ /10/2006 2/11/ /11/ /11/ /12/ /12/ /1/ /1/2007 8/2/ /2/2007 8/3/ /3/2007 5/4/ /4/2007 Ευρώ Ηµεροµην ία Τι µές Κλει σί µατος Προτει νόµενη Αντι παροχή Όπως φαίνεται από το γράφηµα, σε καµία περίπτωση κατά την περίοδο των 12 µηνών οι οποίοι προηγούνται της ηµεροµηνίας της γνωστοποίησης της απόφασης για απόκτηση µετοχών της Εταιρείας CHRISTIS, η τιµή κλεισίµατος δεν είναι ψηλότερη από την Προσφερόµενη Αντιπαροχή, λαµβάνοντας υπόψη την συναλλαγµατική ισοτιµία στην οποία γίνεται αναφορά πιο πάνω. Ενδεικτικά στον πίνακα 5.1 παρουσιάζονται οι τιµές κλεισίµατος κατά τους µήνες που προηγούνται της ηµεροµηνίας γνωστοποίησης της απόφασης και πιο συγκεκριµένα, κατά τον 1 ο, 3 ο, 6 ο, 9 ο και 12 ο προηγούµενο µήνα, καθώς επίσης και η υπεραξία που παρέχει η Προσφερόµενη Αντιπαροχή. Συγκεκριµένα παρατηρείται σταθερότητα στην τιµή της µετοχής µε εξαίρεση την απότοµη αύξηση στις 7-10 Ιουλίου 2006, ως αποτέλεσµα της έντονης φηµολογίας που παρατηρήθηκε κατά τις συγκεκριµένες ηµεροµηνίες, και πιο συγκεκριµένα κατά την εβδοµάδα που προηγήθηκε της σύναψης της µη δεσµευτικής συµφωνίας (Letter of Intent) πώλησης από τους µετόχους 11

12 Cyprus Trading Corporation Public Ltd και Νίκου Σιακόλα προς τη VIVARTIA της συµµετοχής τους στην CHRISTIS. Πίνακας µήνας 3 µήνες 6 µήνες 9 µήνες 12 µήνες πριν πριν πριν πριν πριν Τιµή κλεισίµατος 0,430 0,460 0,430 0,190 0,220 Προσφερόµενη Αντιπαροχή 0,498 0,498 0,498 0,498 0,498 Υπεραξία Προσφερόµενης 0,068 0,038 0,068 0,308 0,278 Αντιπαροχής Ποσοστό Υπεραξίας 15,81% 8,26% 15,81% 162,11% 126,36% Συνεπώς, η υπεραξία της Προσφερόµενης Αντιπαροχής για τους µετόχους της Σκοπευόµενης Εταιρείας µε βάση την τιµή κλεισίµατος για την περίοδο που των προηγούµενων 1 ου µηνός, 3 ου, 6 ου, 9 ου και 12 ου µηνών πριν την ηµεροµηνία ανακοίνωσης της ηµόσιας Πρότασης κυµαίνεται µεταξύ 8,26% κατά ελάχιστο και 162,11% κατά µέγιστο. 12

13 ΜΕΡΟΣ 6 ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΜΕ ΒΑΣΗ ΤΗΝ ΚΑΘΑΡΗ ΑΞΙΑ ΕΝΕΡΓΗΤΙΚΟΥ Για σκοπούς αξιολόγησης της Προσφερόµενης Αντιπαροχής υπολογίσαµε την Καθαρή Αξία Ενεργητικού (Net Book Value, NBV) της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED µε βάση την καθαρή λογιστική της αξία όπως παρουσιάζεται : i. Στις Ελεγµένες Οικονοµικές Καταστάσεις του έτους που έληξε στις 31 εκεµβρίου 2004, ii. Στις Ελεγµένες Οικονοµικές Καταστάσεις του έτους που έληξε στις 31 εκεµβρίου 2005, iii. Στις Ελεγµένες Οικονοµικές Καταστάσεις του έτους που έληξε στις 31 εκεµβρίου Σηµειώνεται πως η συγκεκριµένη µέθοδος χρησιµοποιήθηκε από την Προτείνουσα Εταιρεία για τον υπολογισµό της Προσφερόµενης Αντιπαροχής λαµβάνοντας υπόψη την καθαρή λογιστική αξία όπως παρουσιαζόταν στις ενδιάµεσες Οικονοµικές Καταστάσεις για την περίοδο που έληξε στις 30 Ιουνίου Η καθαρή λογιστική αξία σύµφωνα µε τις πιο πάνω οικονοµικές καταστάσεις ανερχόταν σε , και στις 31 εκεµβρίου 2004, 2005 και 2006 αντίστοιχα. Το εκδοµένο µετοχικό κεφάλαιο της Σκοπευόµενης Εταιρείας κατά τις εν λόγω ηµεροµηνίες ανερχόταν σε µετοχές. Η καθαρή λογιστική αξία ανά µετοχή της Σκοπευόµενης Εταιρείας υπολογίζεται ως εξής: Πίνακας Καθαρή Εσωτερική Αξία ( ) Εκδοµένο Μετοχικό Κεφάλαιο (µετοχές) Καθαρή Εσωτερική Αξία ανά µετοχή ( ) 0,29 0,28 0,28 Η προσφερόµενη αντιπαροχή ύψους 0,29 υπολογίστηκε µε βάση τη συγκεκριµένη µέθοδο, της Καθαρής Λογιστικής Αξίας της CHRISTIS κατά την 30 Ιουνίου 2006, όπου η καθαρή εσωτερική αξία ανερχόταν σε , η οποία δεν παρουσιάζει διακυµάνσεις κατά τα προηγούµενα έτη ούτε µέχρι το τέλος του 2006 όπως φαίνεται από τον πίνακα 6.1. Τονίζεται ότι δεν έχουµε προβεί σε ανεξάρτητη επιβεβαίωση ως το κατά πόσο η καθαρή λογιστική αξία της CHRISTIS, όπως παρουσιάζεται στις ελεγµένες οικονοµικές καταστάσεις στις 31 εκεµβρίου 2006, αντικατοπτρίζει τη δίκαιη και λογική αξία όλων των στοιχείων του ενεργητικού της. Σηµειώνεται ότι η καθαρή λογιστική αξία ανά µετοχή της CHRISTIS κατά τις 31 εκεµβρίου 2006 ενδεχοµένως να µην αντικατοπτρίζει την τρέχουσα αγοραία των Πάγιων Περιουσιακών Στοιχείων Ενεργητικού καθώς αυτή συµπεριλαµβάνεται στην πιο πάνω καθαρή λογιστική αξία σε αγοραίες αξίες στις 31 εκεµβρίου 2002 βάσει εκθέσεων ανεξάρτητων επαγγελµατιών εκτιµητών. 13

14 ΜΕΡΟΣ 7 ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΜΕ ΒΑΣΗ ΤΗ ΜΕΘΟ Ο ΑΝΑΛΥΣΗΣ ΑΞΙΑΣ ΜΕΤΟΧΩΝ Έχει εφαρµοστεί η µέθοδος της ανάλυσης αξίας µετοχών έτσι ώστε να υπολογιστεί η αξία του µετοχικού κεφαλαίου της Σκοπευόµενης Εταιρείας, και κατ επέκταση της αξίας ανά µετοχή, προεξοφλώντας τις ελεύθερες µελλοντικές ταµειακές ροές (Free Cash Flows). Για τον υπολογισµό της αξίας του µετοχικού κεφαλαίου της Σκοπευόµενης Εταιρείας, βασιστήκαµε: i. Στο αναµενόµενο ύψος των ελεύθερων ταµειακών ροών της Σκοπευόµενης Εταιρείας για την περίοδο , και ii. Στο µεσοσταθµικό κόστος κεφαλαίου της Σκοπευόµενης Εταιρείας µε το οποίο προεξοφλούνται οι ελεύθερες µελλοντικές ταµειακές ροές και το οποίο υπολογίζεται µε βάση την αναµενόµενη χρηµατοοικονοµική απόδοση των µετοχών της εταιρείας (CAPM) και το κόστος δανεισµού. Η αξιολόγηση της Εταιρείας έχει γίνει µε βάση τις πιο κάτω προϋποθέσεις: i. Η τερµατική αξία των ταµειακών εισροών υπολογίζεται ως η διαφορά του κέρδους από εργασίες µείον τη φορολογία για το έτος 2016, ii. Η ταµειακές εισροές της περιόδου καθώς και η τερµατική αξία τους έχουν υπολογισθεί στην παρούσα αξία (present value) µε βάση επιτόκιο προεξόφλησης 10,92% (βλέπε πίνακα 7.2). Για τον υπολογισµό των ταµειακών ροών και συνεπώς της αξίας της Εταιρείας χρησιµοποιήθηκαν τρία σενάρια (συντηρητικό σενάριο, αναµενόµενο σενάριο και αισιόδοξο σενάριο). Οι υποθέσεις που αφορούν τον υπολογισµό των ελεύθερων ταµειακών ροών της Σκοπευόµενης Εταιρείας στο αναµενόµενο σενάριο παρουσιάζονται συνοπτικά στον πίνακα 7.1: Πίνακας 7.1: Υποθέσεις / Παραδοχές Αναµενόµενο σενάριο Περιθώριο Μικτού Κέρδους / (Gross Profit Margin): % Αύξηση στις Πωλήσεις: % Αύξηση στις Πωλήσεις: : µείωση κατά 5% στο ποσοστό αύξησης του προηγούµενου έτους Έξοδα Πωλήσεων και ιανοµής (ως ποσοστό των πωλήσεων): % Έξοδα Πωλήσεων και ιανοµής (ως ποσοστό των πωλήσεων): ,5% Έξοδα Πωλήσεων και ιανοµής (ως ποσοστό των πωλήσεων): % Ποσοστό πληθωρισµού (Ρυθµός αύξησης των ιοικητικών Εξόδων) 2,5% Ρυθµός ανάπτυξης στο ιηνεκές 1% 14

15 Όσον αφορά τα Πάγια Στοιχεία Ενεργητικού, Μηχανήµατα, Κτίρια και Εγκαταστάσεις, ο υποθετικός ρυθµός αύξησης που χρησιµοποιήθηκε είναι 9,5% για κάθε έτος, καθώς επίσης και σταθερό ποσοστό απόσβεσης, 9,5% κατά µέσο όρο, σύµφωνα µε στοιχεία προηγούµενων ετών. Σηµειώνεται ότι η πιο πάνω παραδοχή βασίζεται στο γεγονός ότι τα συγκεκριµένα στοιχεία ενεργητικού αποτελούν σηµαντικό στοιχείο παραγωγής εισοδήµατος για την εταιρεία και σχετίζεται άµεσα µε τις δραστηριότητες της, εποµένως δεν αναµένεται να παρουσιάσει σηµαντικές διακυµάνσεις. Επιπρόσθετα, γίνεται υπόθεση ότι δεν αναµένεται να υπάρξουν διακυµάνσεις στο επίπεδο δανεισµού, εποµένως το καθαρό κόστος χρηµατοδότησης παραµένει σταθερό. Οι υποθέσεις που αφορούν τον υπολογισµό Μεσοσταθµικού Κόστους Κεφαλαίου της Σκοπευόµενης Εταιρείας παρουσιάζονται συνοπτικά στον πίνακα 7.2: Πίνακας 7.2: Υπολογισµός Μεσοσταθµικού Κόστους Κεφαλαίου (WACC) Απόδοση 10-ετών κυβερνητικών οµολόγων (rf) 4,4% Αναµενόµενη Απόδοση Κυπριακής Αγοράς (rm-rf) 6% Εταιρικός Φορολογικός Συντελεστής (corporate tax rate) 10% Συντελεστής Βήτα (beta factor) 1,2 Αναµενόµενη Απόδοση Μετοχών (Ke / CAPM) 11,64% Ίδια κεφάλαια προς συνολικά απασχολούµενα κεφάλαια Εταιρείας (E/V) 90% άνεια προς συνολικά απασχολούµενα κεφάλαια Εταιρείας (D/V) 10% Κόστος ανεισµού (Kd) 4,91% WACC 10,92% Τα αποτελέσµατα των προεξοφληµένων ελεύθερων ταµειακών ροών της Σκοπευόµενης Εταιρείας µε βάση τις υποθέσεις/παραδοχές όπως παρουσιάζονται στους πίνακες 7.1 και 7.2 και σύµφωνα µε το αναµενόµενο σενάριο έχουν ως ακολούθως: Πίνακας 7.3 (Αναµενόµενο Σενάριο): Προεξοφληµένες Ελεύθερες Ταµειακές Ροές Ελεύθερες Ταµειακές Ροές Ταµειακές εισροές στο διηνεκές Προεξοφληµένες Ελεύθερες Ταµειακές Ροές Σύνολο Προεξοφληµένων Ελεύθερων Ταµειακών Ροών

16 Με βάση τις πιο πάνω προεξοφληµένες ελεύθερες ταµειακές ροές η αξία ανά µετοχή της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED µε βάση το αναµενόµενο σενάριο υπολογίζεται σε 0,27 (βλέπε πίνακα 7.4). Για σκοπούς σύγκρισης παρατίθεται επίσης η αξία της µετοχής σύµφωνα µε το συντηρητικό και αισιόδοξο σενάριο. Πίνακας 7.4: Συντηρητικό σενάριο Αναµενόµενο σενάριο Αισιόδοξο σενάριο Αξία Συνόλου Μετοχών της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED Αξία ανά µετοχή 0,26 0,27 0,29 Ο υπολογισµός της υπεραξίας για τους µετόχους της Σκοπευόµενης Εταιρείας συγκρίνοντας την Προσφερόµενη Αντιπαροχή µε την πιο πάνω υπολογιζόµενη αξία ανά µετοχή µε βάση την αξία των προεξοφληµένων αναµενόµενων ελεύθερων ταµειακών ροών έχει ως ακολούθως: Πίνακας 7.5: Συντηρητικό σενάριο Αναµενόµενο σενάριο Αισιόδοξο σενάριο Αξία ανά µετοχή µε βάση τη Μέθοδο Ανάλυσης Αξίας Μετοχών 0,26 0,27 0,29 Προσφερόµενη Αντιπαροχή 0,29 0,29 0,29 Υπεραξία Προσφερόµενης Αντιπαροχής 0,03 0,02 0,00 Ποσοστιαία Υπεραξία 11,54% 7,41% 0% Με βάση την αξία ανά µετοχή της Σκοπευόµενης Εταιρείας, η αξία που προσφέρεται µε την Προσφερόµενη Αντιπαροχή στους µετόχους της Σκοπευόµενης Εταιρείας προσφέρει υπεραξία στους µετόχους της CHRISTIS της τάξης του 7,41% σύµφωνα µε το αναµενόµενο σενάριο. 16

17 ΜΕΡΟΣ 8 ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΠΡΟΣΦΕΡΟΜΕΝΗΣ ΑΝΤΙΠΑΡΟΧΗΣ ΜΕ ΒΑΣΗ ΤΗ ΜΕΘΟ Ο ΠΟΛΛΑΠΛΑΣΙΑΣΤΩΝ ΣΥΓΚΡΙΣΙΜΩΝ ΕΤΑΙΡΕΙΩΝ Εφαρµόζοντας τη µέθοδο πολλαπλασιαστών συγκρίσιµων εταιρειών, χρησιµοποιήθηκαν οι ακόλουθοι πολλαπλασιαστές: i. Λόγος Αξίας Επιχείρησης (ΕV) προς Κέρδη πριν τη φορολογία, τόκους, αποσβέσεις και χρεωλύσεις (EBITDA) ii. Λόγος Τιµής προς Κέρδη (P/E) Τα οικονοµικά στοιχεία της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED σύµφωνα µε τις ελεγµένες οικονοµικές καταστάσεις για το έτος που έληξε στις 31 εκεµβρίου 2006 είχαν ως εξής: Πίνακας Κέρδος µετά τη Φορολογία από σύνεχιζόµενες δραστηριότητες ( ) Κέρδη πριν τη φορολογία, τόκους, απόσβεση και χρεώληση (EBITDA) ( ) Κέρδος ανά µετοχή ( ) 0,0066 Αριθµός Εκδοµένων Μετοχών ( ) Προσφερόµενη Αντιπαροχή ( ) 0,29 Αξία Εταιρείας µε βάση την Προσφερόµενη Αντιπαροχή ( ) Οι πολλαπλασιαστές που λήφθηκαν υπόψη στην αξιολόγηση του δικαίου και εύλογου της Προσφερόµενης Αντιπαροχής παρουσιάζονται στον ακόλουθο πίνακα: Πίνακας 8.2 Πολλαπλασιαστές συγκρίσιµων εταιρειών 06e 07e 08e avg Πολλαπλασιαστής ΕV/EBITDA συγκρίσιµων εταιρειών 10,1 8,3 7,7 8,7 Πολλαπλασιαστής P/E συγκρίσιµων εταιρειών 19,1 14,9 13,1 15,7 Πηγή: Τµήµα Έρευνας και Ανάλυσης Marfin / EGNATIA Εφαρµόζοντας τους πιο πάνω πολλαπλασιαστές στα ελεγµένα οικονοµικά αποτελέσµατα της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED για το έτος 2006, υπολογίστηκε η αξία του µετοχικού κεφαλαίου της Εταιρείας. Τα αποτελέσµατα καθώς επίσης και ο υπολογισµός της υπεραξίας που προσφέρει η Προσφερόµενη Αντιπαροχή στους µετόχους της Σκοπευόµενης Εταιρείας παρατίθενται στους πίνακες ως ακολούθως: 17

18 Πίνακας 8.3 Υπολογισµός Αξίας του Μετοχικού Κεφαλαίου µε βάση τον Πολλαπλασιαστή EV/EBITDA Κέρδη πριν τη φορολογία, τόκους, απόσβεση και χρεώληση (EBITDA) Πολλαπλασιαστής EV/EBITDA συγκρίσιµων εταιρειών (avg) 8,7 Καθαρές δανειακές υποχρεώσεις κατά την 31 εκεµβρίου Αριθµός εκδοµένων µετοχών Αξία ανά µετοχή 0,23 Προσφερόµενη Αντιπαροχή 0,29 Υπεραξία Μετοχής σε ποσοστιαίες µονάδες 26,08% Πίνακας 8.4 Υπολογισµός Αξίας του Μετοχικού Κεφαλαίου µε βάση τον Πολλαπλασιαστή P/E Κέρδος µετά τη Φορολογία από συνεχιζόµενες δραστηριότητες Πολλαπλασιαστής P/E συγκρίσιµων εταιρειών (avg) 15,7 Αριθµός εκδοµένων µετοχών Αξία ανά µετοχή 0,10 Προσφερόµενη Αντιπαροχή 0,29 Υπεραξία Μετοχής σε ποσοστιαίες µονάδες 182,06% Με βάση τους πιο πάνω υπολογισµούς χρησιµοποιώντας τη µέθοδο των πολλαπλασιαστών, η Προσφερόµενη Αντιπαροχή της CHRISTIS των 0,29 ανά µετοχή προσφέρει στους µετόχους της CHRISTIS υπεραξία (σε ποσοστιαίες µονάδες) της τάξης του 26,08% και 182,06% αντίστοιχα. 18

19 ΜΕΡΟΣ 9 ΛΟΙΠΟΙ ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΠΟΥ ΠΡΕΠΕΙ ΝΑ ΛΗΦΘΟΥΝ ΥΠΟΨΗ Πέραν των µεθόδων αξιολόγησης οι οποίες εξετάστηκαν πιο πάνω, κατά την αξιολόγηση της ηµόσιας Πρότασης και της Προσφερόµενης Αντιπαροχής πρέπει να ληφθούν υπόψη και οι ακόλουθοι παράγοντες: 1. Την εκφρασµένη πρόθεση της Προτείνουσας Εταιρείας να εξασκήσει το δικαίωµα εξαγοράς που της παρέχει το άρθρο 36 του περί ηµοσίων Προτάσεων Εξαγοράς Νόµου του 2007 ( ικαίωµα εξαγοράς squeeze out ), απαιτώντας τη µεταβίβαση σε αυτήν όλων των υπόλοιπων µετοχών της CHRISTIS σε τιµή ίση και στην ίδια µορφή (τοις µετρητοίς) προς την Προσφερόµενη Αντιπαροχή εντός περιόδου 3 µηνών από τη λήξη της Περιόδου Αποδοχής της ηµόσιας Πρότασης. 2. Την πιθανή διαγραφή των µετοχών της Σκοπευόµενης Εταιρείας από το ΧΑΚ. Η VIVARTIA εξέφρασε την πρόθεση της να εξετάσει το ενδεχόµενο διαγραφής των µετοχών της CHRISTIS από το ΧΑΚ σε περίπτωση που η συµµετοχή της στην CHRISTIS ανέλθει σε ποσοστό τουλάχιστον 90% του εκδοµένου µετοχικού κεφαλαίου και των δικαιωµάτων ψήφου της Εταιρείας. Σε τέτοια περίπτωση οι µέτοχοι της Σκοπευόµενης Εταιρείας ενδεχοµένως να µην είναι σε θέση να ρευστοποιήσουν εύκολα την επένδυση τους. Σηµειώνεται πως σε περίπτωση που το ποσοστό αποδοχής της ηµόσιας Πρότασης υπερβεί το 90% του εκδοµένου µετοχικού κεφαλαίου της Σκοπευόµενης Εταιρείας, η Προτείνουσα Εταιρεία υποχρεούται να αποκτήσει όλες τις µετοχές οι οποίες θα της προσφερθούν εντός περιόδου 3 µηνών από τη λήξη της Περιόδου Αποδοχής της ηµόσιας Πρότασης, έναντι καταβολής της Προσφερόµενης Αντιπαροχής ανά µετοχή σε µετρητά, σύµφωνα µε το άρθρο 37 του περί ηµοσίων Προτάσεων Εξαγοράς Νόµου του 2007 ( ικαίωµα Εξαγοράς sell out ). 3. Το γεγονός ότι 25 µέτοχοι της Σκοπευόµενης Εταιρείας οι οποίοι κατείχαν 46% του µετοχικού της κεφαλαίου διέθεσαν στις 20 Απριλίου βάσει σχετικής Συµφωνίας Αγοράς Μετοχών τη συµµετοχή τους στην Προτείνουσα Εταιρεία προς 0, Το γεγονός ότι µέχρι την ηµεροµηνία της παρούσας Έκθεσης η Προτείνουσα Εταιρεία έχει αποκτήσει µετοχές της Σκοπευόµενης Εταιρείας οι οποίες αντιπροσωπεύουν το 81% του εκδοµένου µετοχικού της κεφαλαίου. Αυτό οδηγεί στο συµπέρασµα ότι ο έλεγχος της Σκοπευόµενης Εταιρείας έχει ήδη περάσει στην Προτείνουσα Εταιρεία, η οποία θα εφαρµόσει το δικό της στρατηγικό σχέδιο ανάπτυξης των δραστηριοτήτων της CHRISTIS ως µέλος πλέον του Οµίλου VIVARTIA. 5. Την πρόθεση της Προτείνουσας Εταιρείας να διορίσει την πλειοψηφία των µελών του ιοικητικού Συµβουλίου της CHRISTIS προκειµένου να ασκεί αποτελεσµατικό έλεγχο. 6. Το γεγονός ότι η Προτείνουσα Εταιρεία µπορεί να καθορίσει µέσω του ιοικητικού Συµβουλίου την µερισµατική πολιτική της Εταιρείας και το στρατηγικό σχέδιο ανάπτυξης της εταιρείας. 19

20 7. Τη χαµηλή εµπορευσιµότητα των µετοχών της CHRISTIS στο ΧΑΚ την περίοδο που προηγήθηκε της σύναψης της µη δεσµευτικής συµφωνίας (Letter of Intent) πώλησης των µετόχων Cyprus Trading Corporation Public Ltd και Νίκου Σιακόλα προς τη VIVARTIA της συµµετοχής τους στην CHRISTIS. 8. Την επικαιροποίηση της καθαρής λογιστικής αξίας όπως παρουσιάζεται στις οικονοµικές καταστάσεις στις 31 εκεµβρίου 2006, λαµβάνοντας υπόψη ότι πιθανό να µην αντικατοπτρίζει την τρέχουσα αγοραία αξία των Πάγιων Περιουσιακών Στοιχείων Ενεργητικού καθώς αυτή περιλαµβάνεται σε αγοραίες αξίες στις 31 εκεµβρίου 2002 βάσει εκθέσεων ανεξάρτητων επαγγελµατιών εκτιµητών. 20

21 ΜΕΡΟΣ 10 ΣΧΟΛΙΑ ΚΑΙ ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΑ ΤΗΣ ΕΚΘΕΣΗΣ ιενεργήσαµε ανεξάρτητη αξιολόγηση της ηµόσιας Πρότασης την οποία υπέβαλε η εταιρεία VIVARTIA Α.Β.Ε.Ε. προς τους µετόχους της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED για την απόκτηση µέχρι και του 100% του εκδοµένου µετοχικού της κεφαλαίου έναντι Προσφερόµενης Αντιπαροχής 0,29 ανά µετοχή. Σκοπός της αξιολόγησης που διενεργήθηκε είναι να εκφράσουµε ως ανεξάρτητοι εµπειρογνώµονες τη γνώµη µας για το κατά πόσο η Προσφερόµενη Αντιπαροχή είναι δίκαιη και εύλογη καθώς επίσης και την άποψη µας επί της βάσεως του υπολογισµού που χρησιµοποιήθηκε για τον καθορισµό της Αντιπαροχής. Για το σκοπό αυτό εφαρµόσαµε τις ακόλουθες µεθόδους αξιολόγησης: Μέθοδος αξιολόγησης Προσφερόµενης Αντιπαροχής Μέγιστη τιµή Ελάχιστη τιµή Με βάση τη χρηµατιστηριακή αξία (12 µήνες) 0,285 0,490 0,111 0,190 Με βάση την καθαρή αξία ενεργητικού (3 χρόνια) 0,29 0,28 Με βάση τη µέθοδο ανάλυσης αξίας µετοχών 0,29 0,26 Με βάση τη µέθοδο πολλαπλασιαστών συγκρίσιµων εταιρειών 0,23 0,10 Προσφερόµενη Αντιπαροχή 0,29 Σύµφωνα µε τα πιο πάνω αποτελέσµατα, η αξία ανά µετοχή όπως υπολογίζεται χρησιµοποιώντας ως βάση υπολογισµού την καθαρή αξία ενεργητικού ισούται µε την Προσφερόµενη Αντιπαροχή των 0,29. Η Προσφερόµενη Αντιπαροχή, προσφέρεται σε υπεραξία όσον αφορά την χρηµατιστηριακή αξία της µετοχής, τις προεξοφληµένες αναµενόµενες ταµειακές ροές καθώς και τους πολλαπλασιαστές συγκρίσιµων εταιρειών. Λαµβάνοντας υπόψη τα πιο πάνω, θεωρούµε ότι η βάση υπολογισµού η οποία χρησιµοποιήθηκε για καθορισµό της αντιπαροχής είναι λογική και ότι η Προσφερόµενη Αντιπαροχή των 0,29 για κάθε µετοχή της ηµόσιας Πρότασης είναι δίκαιη και εύλογη. Τονίζουµε ότι η αξιολόγηση η οποία παρατίθεται σε αυτή την Έκθεση µας δεν αποτελεί, ούτε προτίθεται να αποτελέσει µε οποιοδήποτε τρόπο, αποτίµηση της αξίας της εταιρείας CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED και δεν συνιστά επενδυτική συµβουλή. Επίσης τονίζουµε ότι η έκθεση µας ετοιµάστηκε χωρίς να λαµβάνει υπόψη προσωπικούς επενδυτικούς ορίζοντες και δεδοµένα των µετόχων της CHRISTIS DAIRIES PUBLIC LIMITED. 21