2014: Επανάκαμψη των Μακροοικονομικών Πολιτικών;

Transcript

1 2014: Επανάκαμψη των Μακροοικονομικών Πολιτικών; Οικονομική Ανάλυση & Αγορές Δεκέμβριος 2013 Ηλίας Λεκκός Ειρήνη Στάγγελ Κωνσταντίνος Κεφαλάς Τράπεζα Πειραιώς Αμερικής 4, , Αθήνα Τηλ: (+30) , Φαξ: (+30) Bloomberg Page: <PBGR>

2 Στα τέλη του 2011 υποστηρίζαμε (βλ. Δελτίο Οικονομικών Εξελίξεων Νοεμβρίου 2011) ότι ένας από τους λόγους της βαθύτερης του αναμενόμενου συρρίκνωσης ήταν η καθολική έλλειψη μακροοικονομικών (τόσο δημοσιονομικών όσο και νομισματικών) πολιτικών, οι οποίες θα μπορούσαν να λειτουργήσουν ως αντίβαρο στα περιοριστικά μέτρα του μνημονίου. Μέτρα όπως η ανεμπόδιστη λειτουργία των αυτόματων σταθεροποιητών και τόνωσης των δημοσίων επενδύσεων (από πλευράς δημοσιονομικής πολιτικής) και μείωσης του κόστους χρήματος (από πλευράς νομισματικής πολιτικής) θα μπορούσαν να είχαν αμβλύνει την ένταση και μειώσει την διάρκεια της κρίσης. Αναπόφευκτα λοιπόν το ΑΕΠ συρρικνώθηκε κατά 7,1% το 2011, κατά 6,4% το 2012 και κατά 3,8% (εκτίμηση) το Ωστόσο, παρατηρούμε σοβαρές ενδείξεις ότι μετά την επίτευξη πρωτογενούς πλεονάσματος το 2013 και την ανακεφαλαιοποίηση του ελληνικού τραπεζικού συστήματος κάποιοι βαθμοί ελευθερίας αρχίζουν και επανέρχονται στην άσκηση οικονομικής πολιτικής. 2

3 Πιο συγκεκριμένα: Παρά το γεγονός ότι και το 2014 η δημοσιονομική πολιτική θα παραμείνει περιοριστική, η αρνητική επίδραση των φορολογικών μέτρων (όπως την προσεγγίζουμε ως τη μεταβολή στο κυκλικά προσαρμοσμένο έλλειμμα) θα είναι μικρότερης έντασης το Παρά το γεγονός ότι το Πρόγραμμα Δημοσίων Επενδύσεων θα είναι οριακά μειωμένο το 2014, η επανεκκίνηση των μεγάλων οδικών αξόνων και η αυξημένη χρηματοδότηση από ελληνικές τράπεζες και ΕΤΕπ θα δώσει ώθηση στην δημόσια επενδυτική δραστηριότητα. Η υλοποίηση μιας σειράς δράσεων για την τόνωση της απασχόλησης, μία εκ των οποίων αφορά στο πρόγραμμα εισόδου ανέργων νέων στην αγορά εργασίας, θα βοηθήσει στην ανάσχεση της ανοδικής πορείας του ποσοστού ανεργίας. Ο κατακερματισμός της νομισματικής πολιτικής ο οποίος έχει κύρια έκφανση του το γεγονός ότι τα εξαιρετικά χαμηλά επιτόκια της ΕΚΤ δεν μεταφράζονται σε μείωση του κόστους χρήματος στις οικονομίες της Ευρωπαϊκής Περιφέρειας και κυρίως στην Ελλάδα, δείχνει κάποια δειλά σημάδια υποχώρησης. Το ύψος πάντως των πραγματικών επιτοκίων στην Ελλάδα παραμένει σε τόσο υψηλά επίπεδα που ακυρώνουν κάθε επενδυτική προσπάθεια του ιδιωτικού τομέα, χωρίς αυτό να έχει οδηγήσει στη λήψη διορθωτικών μέτρων από πλευράς ΕΚΤ και ΤτΕ. 3

4 Όπως θα παρουσιάσουμε αναλυτικά στη συνέχεια, με βάση τις προβλέψεις μας το 2014 η ύφεση θα μηδενιστεί (0% μεταβολή του ΑΕΠ) μετά από ύφεση κατά 3,8% το Σε γενικές γραμμές η σύνθεση της οικονομικής δραστηριότητας δεν πρόκειται να αλλάξει αλλά θα περιοριστούν ακόμα περισσότερο οι ρυθμοί συρρίκνωσης της εσωτερικής ζήτησης. Η κατανάλωση και οι επενδύσεις (Ακαθάριστος Σχηματισμός Παγίου Κεφαλαίου) θα κινηθούν πτωτικά αλλά με μειούμενο ρυθμό και η πτώση τους θα αντισταθμιστεί εν μέρει από τη βελτίωση του εξωτερικού ισοζυγίου. Θα πρέπει επίσης να επισημανθεί ότι η προσπάθεια της ελληνικής οικονομίας να καταγράψει θετικό πρόσημο «υπονομεύεται» από τη σημαντική αρνητική δυναμική (negative carry-over) την οποία υπολογίζουμε σε -2,6% για το

5 Από οικονομικής πλευράς ο βασικός κίνδυνος για το μηδενισμό της ύφεσης συνδέεται με την πορεία της κατανάλωσης. Με το λόγο αποταμίευσης να κινείται στο -6% του διαθέσιμου εισοδήματος ήδη από το 2012, τα ελληνικά νοικοκυριά είναι ξεκάθαρο ότι χρησιμοποιούν μέρος της περιουσίας τους (και κυρίως των καταθέσεων τους) για να διατηρήσουν το βιοτικό επίπεδο των παρελθόντων ετών. Δεδομένου ότι η κατανάλωση αποτελεί το 70% του ΑΕΠ, μια μεγαλύτερη της αναμενόμενης πτώσης της καταναλωτικής δαπάνης θα συμπαρασύρει το ΑΕΠ σε αρνητικό πρόσημο. Δεν θα πρέπει άλλωστε να ξεχνάμε ότι η τελευταία βελόνα είναι αυτή που σπάει πάντα την πλάτη της καμήλας. 5

6 Στην ανάλυση που ακολουθεί έχουμε καταβάλει κάθε προσπάθεια έτσι ώστε οι προβλέψεις μας να εδράζονται σε ένα, όσο το δυνατόν πιο ισχυρό στατιστικό και θεωρητικό- οικονομετρικό μοντέλο. Ωστόσο, όλοι όσοι ασχολούμαστε με την ελληνική οικονομία θα πρέπει να έχουμε υπόψη μας την πιθανότητα για σημαντικές αναθεωρήσεις από την πλευρά της ΕΛΣΤΑΤ, αλλάζοντας τα δεδομένα στα οποία στηρίζονται τα συμπεράσματα μας. a) Η ΕΛΣΤΑΤ δεν έχει οριστικοποιήσει τα ετήσια στοιχεία του ΑΕΠ για το 2012, γεγονός που δημιουργεί κινδύνους για σημαντικές μεταβολές τόσο στο 2012, όσο και στο 2013 και κατά συνέπεια για τις προβλέψεις μας για το b) Η ΕΛΣΤΑΤ βρίσκεται σε διαδικασία αναθεώρησης του αποπληθωριστή στο ΑΕΠ ο οποίος χρησιμοποιείται για τη μετάβαση από το ονομαστικό ΑΕΠ στο πραγματικό. Εάν ο αποπληθωριστής αναθεωρηθεί προς λιγότερο αρνητικά επίπεδα τότε και το ΑΕΠ το 2013 μπορεί να αναθεωρηθεί προς περισσότερο αρνητικό επίπεδο. c) Οποιοσδήποτε συνδυασμός των (a) και (b) που μπορεί να αλλάξει το σημείο εκκίνησης των προβλέψεων μας και του carry over. 6

7 Μακροοικονομικές Προβλέψεις Piraeus Bank Research 2013e 2014e Πραγματικό ΑΕΠ (YoY % μεταβολή) Ονομαστικό ΑΕΠ (δισεκ. ) (YoY % μεταβολή) Εναρμ. Πληθωρισμός Ποσοστό Ανεργίας (% του εργατικού δυναμικού) Ισοζύγιο Τρεχουσών Συναλλάγων (δισεκ. ) (% του ΑΕΠ) Πρωτογενές Ισοζύγιο Γενικής Κυβέρνησης (δισεκ. ) (% του ΑΕΠ) Χρέος Γενικής Κυβέρνησης ισοσκελισμένο (δισεκ. ) (% του ΑΕΠ) e: εκτιμήσεις *Υπολογισμοί με βάση του ορισμούς του προγράμματος όπως σημειώνονται στο ΤΜΣ Πηγή: ΕΛΣΤΑΤ, Τράπεζα της Ελλάδος, ΥΠΟΙΚ Προϋπολογισμός 2014, Piraeus Bank Research 7

8 Μετά από 6 χρόνια ύφεσης το ζητούμενο όλων είναι το εάν και κατά πόσο η ελληνική οικονομία πλησιάζει στο σημείο καμπής όπου ο ρυθμός οικονομικής ανάπτυξης θα περάσει από αρνητικό σε θετικό πρόσημο. Με βάση τα διαθέσιμα στοιχεία έως το Q3/13, εκτιμούμε την συνολική ύφεση για το 2013 περίπου στο 3,8%. Θετικοί ρυθμοί ανάπτυξης αναμένεται να καταγραφούν κατά τη διάρκεια του 2014, οδηγώντας το συνολικό αποτέλεσμα κοντά στο μηδέν. Ειδικότερα, η αρνητική συμβολή της ιδιωτικής και δημόσια κατανάλωσης αναμένεται να περιοριστεί. Θετική, μολονότι μικρότερη, θα είναι η επίπτωση από το εξωτερικό εμπόριο, ενώ αναμένεται σχετική σταθεροποίηση των επενδύσεων. Συμβολή κύριων συνιστωσών στη μεταβολή του ΑΕΠ (σταθερές τιμές 2005) Ιδιωτική Κατανάλωση Mεταβολή αποθεμάτων Δημόσια Κατανάλωση Εξωτερικό Εμπόριο Ακαθάριστος σχηματισμός παγίου κεφαλάιου ΑΕΠ Σημείωση: Εποχικά εξομαλυμένα στοιχεία με βάση εκτιμήσεις Piraeus Bank Research Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 8

9 2001Q1 2001Q3 2002Q1 2002Q3 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 Q1/09 Q2/09 Q3/09 Q4/09 Q1/10 Q2/10 Q3/10 Q4/10 Q1/11 Q2/11 Q3/11 Q4/11 Q1/12 Q2/12 Q3/12 Q4/12 Q1/13 Q2/13 Q3/13 Q4/13 Q1/14 Q2/14 Q3/14 Q4/14 Σύμφωνα με την ΕΛΣΤΑΤ, το πραγματικό ΑΕΠ υποχώρησε κατά 3% το Q3/13, οδηγώντας το μέσο αποτέλεσμα για το πρώτο 9μηνο του έτους στο -4%. Σε ονομαστικούς όρους, η πτώση του ΑΕΠ έφτασε κατά μέσο όρο το 6,2% έως και το Q3/13. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις μας, θετικοί ρυθμοί ανάπτυξης αναμένεται να καταγραφούν κατά τη διάρκεια του 2014, οδηγώντας το συνολικό αποτέλεσμα κοντά στο μηδέν. Εκτίμηση ΑΕΠ (ln, σταθερές τιμές) AΕΠ (ΥοΥ% μεταβολή) Πραγματικό Εκτίμηση Τριμηνιαία στοιχεία Ετήια στοιχεία Σημείωση: Εποχικά εξομαλυμένα στοιχεία με βάση εκτιμήσεις Piraeus Bank Research Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 9

10 2001Q1 2001Q3 2002Q1 2002Q3 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 Q1/02 Q3/02 Q1/03 Q3/03 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Q3/13 Q1/14 Q3/14 Η ιδιωτική κατανάλωση αποτελεί περίπου το 70% του ΑΕΠ. Συνεπώς, η μελλοντική ανάπτυξη σχετίζεται σε μεγάλο βαθμό με τη σταθεροποίηση της ιδιωτικής κατανάλωσης. Οι διαρθρωτικές αλλαγές και η δημοσιονομική προσαρμογή οδηγούν σε μετατόπιση του οικονομικού προτύπου, ωστόσο αυτή η διαδικασία είναι μακροσκελής και χρονοβόρα, με ευρύτερες επιπτώσεις στο οικονομικό κλίμα, την αγορά εργασίας και εντέλει την ιδιωτική κατανάλωση. Αναμένουμε την μεταβολή της ιδιωτικής κατανάλωσης να επιβραδυνθεί το 2013 στο -4,9% YoY (από -9,1% το 2012) και να φτάσει στο -4,2% το Με άλλα λόγια, είναι κρίσιμο η έντονα αρνητική τάση της περιόδου να σταθεροποιηθεί τα επόμενα χρόνια ώστε να υποστηριχθεί η μελλοντική ανάπτυξη Εκτίμηση Ιδιωτικής Κατανάλωσης (ln, σταθερές τιμές) 1 Εκτίμηση Ιδιωτικής Κατανάλωσης (ΥοΥ% μεταβολή & τάση) Πραγματικό Εκτίμηση τάση ( ) τάση ( ) Σημείωση: Εποχικά εξομαλυμένα στοιχεία με βάση εκτιμήσεις Piraeus Bank Research Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 10

11 2001Q1 2001Q3 2002Q1 2002Q3 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 Q1/02 Q3/02 Q1/03 Q3/03 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Q3/13 Q1/14 Q3/14 Η δημόσια κατανάλωση αναμένεται να περιοριστεί περεταίρω, αν και με βραδύτερο ρυθμό, συγκριτικά με το Σύμφωνα με της εκτιμήσεις μας, η δημόσια κατανάλωση θα μειωθεί κατά περίπου 7,2% το 2013 και 3,8% το Περαιτέρω περικοπές στις αποδοχές των δημοσίων υπαλλήλων και στη συνταξιοδοτική δαπάνη αποτελούν αρνητικό ρίσκο για την παραπάνω εκτίμηση. Εκτίμηση Δημόσιας Κατανάλωσης (ln, σταθερές τιμές) Εκτίμηση Δημόσιας Κατανάλωσης (ΥοΥ% μεταβολή & τάση) Εκτίμηση τάση ( ) τάση ( ) Σημείωση: Εποχικά εξομαλυμένα στοιχεία με βάση εκτιμήσεις Piraeus Bank Research Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 11

12 2001Q1 2001Q3 2002Q1 2002Q3 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 Q1/02 Q3/02 Q1/03 Q3/03 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Q3/13 Q1/14 Q3/14 Το πρόσφατο παρελθόν, η επενδυτική δραστηριότητα βασίστηκε κυρίως στην ιδιωτική πρωτοβουλία καθώς το Πρόγραμμα Δημοσίων Επενδύσεων παρέμεινε σε χαμηλά επίπεδα και η κατασκευαστική δραστηριότητα επηρεάστηκε αρνητικά από τα συρρικνωμένα εισοδήματα. Με βάση την υπόθεση ότι η χρηματοδότηση έργων υποδομής (πχ αυτοκινητόδρομοι) θα επανεκκινήσουν και το οικονομικό κλίμα θα ανακάμψει, ενδυναμώνοντας έτσι το επενδυτικό ενδιαφέρον, εκτιμούμε επιβράδυνση του ρυθμού συρρίκνωσης το 2014 στο -3,5% από -10,2% το Εκτίμηση ΑΣΠΚ (ln, σταθερές τιμές) Εκτίμηση ΑΣΠΚ (ΥοΥ% μεταβολή & τάση) Πραγματικό Εκτίμηση τάση ( ) τάση ( ) Σημείωση: Εποχικά εξομαλυμένα στοιχεία με βάση εκτιμήσεις Piraeus Bank Research Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 12

13 2001Q1 2001Q3 2002Q1 2002Q3 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 Q1/02 Q3/02 Q1/03 Q3/03 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Q3/13 Q1/14 Q3/14 Οι εξαγωγές συνδέονται άμεσα με τον τουρισμό, την οικονομική δραστηριότητα στην ΕΕ και το δείκτη τιμών παραγωγού εξωτερικής αγοράς στη βιομηχανία. Κρίνεται απαραίτητη η μεταστροφή της ελληνικής οικονομίας σε ένα πιο εξαγωγικό μοντέλο να συνεχιστεί με ιδιαίτερη έμφαση σε τομείς όπως ο τουρισμός, οι υπηρεσίες διαχείρισης και αποθήκευσης, η μεταφορά ενέργειας κ.α. Συνολικά, οι εξαγωγές αναμένεται να αυξηθούν κατά 2,9% το 2013 και να καταγράψουν περαιτέρω άνοδο 4,5% το Εκτίμηση Εξαγωγών (ln, σταθερές τιμές) Εκτίμηση Εξαγωγών (ΥοΥ% μεταβολή & τάση) Πραγματικό Εκτίμηση τάση ( ) τάση ( ) Σημείωση: Εποχικά εξομαλυμένα στοιχεία με βάση εκτιμήσεις Piraeus Bank Research Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 13

14 2001Q1 2001Q3 2002Q1 2002Q3 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 Q1/02 Q3/02 Q1/03 Q3/03 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Q3/13 Q1/14 Q3/14 Η πτώση της κατανάλωσης και της επενδυτικής δραστηριότητας οδήγησαν στον έντονο περιορισμό των εισαγωγών και συνακόλουθα του εμπορικού ελλείμματος. Ωστόσο, η εκτιμώμενη βελτίωση της επενδυτικής δραστηριότητας θα υποστηρίξει την σταδιακή επιβράδυνσης του ρυθμού μείωσης. Οι εισαγωγές αναμένεται να μειωθούν το 2013 και το 2014 κατά 5,4% and 3,5% αντίστοιχα Εκτίμηση Εισαγωγών (ln, σταθερές τιμές) Εκτίμηση Εισαγωγών (ΥοΥ% μεταβολή & τάση) Πραγματικό Εκτίμηση τάση ( ) τάση ( ) Σημείωση: Εποχικά εξομαλυμένα στοιχεία με βάση εκτιμήσεις Piraeus Bank Research Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 14

15 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Πραγματικό ΑΕΠ (YoY%) Το ποσοστό ανεργίας συνδέεται άμεσα με τη μεταβολή του ΑΕΠ. Σύμφωνα με το Νόμο του Okun, το ποσοστό ανεργίας θα αρχίσει να περιορίζεται μόνο όταν καταγράφουν ρυθμοί ανάπτυξης περίπου 2,3%. Συνεπώς, με βάση τις εκτιμήσεις μας για τη μελλοντική ανάπτυξη το ποσοστό ανεργίας θα συνεχίσει την ανοδική του πορεία. Ειδικότερα, μηδενική ανάπτυξη υποδεικνύει αύξηση 1,4% στο ποσοστό ανεργίας. Παρόλα αυτά, εφόσον τα προγράμματα τόνωσης της απασχόλησης που προωθεί η Κυβέρνηση εφαρμοστούν και 500 νέες θέσεις εργασίας δημιουργηθούν, τότε ceteris paribus μια θετική επίπτωση της τάξης του 1% θα καταγραφεί στο ποσοστό ανεργίας, οδηγώντας την πρόβλεψή μας για το 2014 περίπου στο 27,8% από 27,3% το Ωστόσο, σημαντικές προκλήσεις παραμένουν στην αγορά εργασίας, όπως οι μακροχρόνια άνεργοι και οι υποαπασχολούμενοι εργαζόμενοι Οικονομική Ανάπτυξη & Ποσοστό Ανεργίας y = x R² = Υποαπασχολούμενοι (% του εργατικού δυναμικού) Ετήσια μεταβολή του ποσοστού ανεργίας Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 15

16 2003Q1 2003Q3 2004Q1 2004Q3 2005Q1 2005Q3 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 Ιαν-08 Μαϊ-08 Σεπ-08 Ιαν-09 Μαϊ-09 Σεπ-09 Ιαν-10 Μαϊ-10 Σεπ-10 Ιαν-11 Μαϊ-11 Σεπ-11 Ιαν-12 Μαϊ-12 Σεπ-12 Ιαν-13 Μαϊ-13 Σεπ-13 Από το 2010, οι τιμές επηρεάζονται έντονα από την φορολογική πολιτική. Συνακόλουθα, με την υπόθεση ότι δε θα υπάρξουν άλλες τέτοιου είδους παρεμβάσεις, ο πληθωρισμός εκτιμάται με βάση τον Εναρμονισμένος ΔΤΚ σταθερών φορολογικών συντελεστών. Ειδικότερα, οι τιμές συσχετίζονται με το ποσοστό ανεργίας και τις διεθνείς τιμές πετρελαίου. Οπότε, για το 2013, Ο ΕνΔΤΚ (σταθεροί φορολ. συντελεστές) αναμένεται να φτάσει το -0,7% το 2013 and το -1,7% το Εκτίμηση ΕνΔΤΚ (σταθεροί φορολ. συντελεστές) σε σχέση με την μακροχρόνια εξέλιξή του (YoY % μεταβολή) ΕνΔΤΚ & Επίπτωση αλλαγής φορολογικών συντελεστών στον πληθωρισμό Πραγματικό Εκτίμηση ΕνΔΤΚ σταθερών φορολογικών συντελεστών (ΥοΥ% μεταβολή) Επίπτωση φορολογικής βάσης ΕνΔΤΚ (ΥοΥ% μεταβολή) Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Eurostat, Piraeus Bank Research 16

17 Ιαν. Ιαν-Φεβ Ιαν-Μαρ Ιαν-Απρ Ιαν-Μαιος Ιαν-Ιουν Ιαν-Ιουλ Ιαν-Αυγ Ιαν-Σεπ Ιαν-Οκτ Ιαν-Νοέμ Ιαν-Δεκ Q1/01 Q3/01 Q1/02 Q3/02 Q1/03 Q3/03 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Q3/13 Το ισοζύγιο πληρωμών παρουσιάζει αξιοσημείωτη βελτίωση. Το διάστημα Ιαν.-Σεπτεμβρίου καταγράφηκε πλεόνασμα 2,6 δισεκ., κυρίως μέσω του περιορισμού του εμπορικού ελλείμματος και αυξημένων πλεονασμάτων στα επιμέρους ισοζύγια Υπηρεσιών και Τρεχουσών μεταβιβάσεων. Οι θετικές εξελίξεις στο μέτωπο του τουρισμού οδήγησαν σε βελτίωση του ταξιδιωτικού και του ισοζυγίου μεταφορών από τα μέσα το Συνολικά, εκτιμούμε το έλλειμμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών στα 1,8 δισεκ. για το 2013, ενώ αναμένουμε να ισοσκελιστεί το Υποθέτοντας ότι ο κύκλος εργασιών στον τουρισμό θα ακολουθήσει ανοδική πορεία, αναμένουμε ακόμη πιο θετική συμβολή το 2014 σε όλους του τομείς της οικονομικής δραστηριότητας, συμπεριλαμβανομένου του ισοζυγίου πληρωμών Ισοζύγιο Πληρωμών Ταξιδιωτικό Ισοζύγιο (εκατ. ) Δείκτης Κύκλου Εργασιών στον Τουρισμό Δείκτης κύκλου εργασίων στο Τουρισμό 2010=100 Εποχικά εξομαλυμένα στοιχεία βάσει εκτιμήσεων PrB Research Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Eurostat, Τράπεζα της Ελλάδος, Piraeus Bank Research 17

18 επίπεδο Σύμφωνα με την απεικόνιση του οικονομικού κύκλου, το επιχειρηματικό κλίμα στην Ελλάδα δείχνει να απομακρύνεται από τη φάση συρρίκνωσης. Economic Climate Tracer 2.0 downswing expansion 1.0 Jan '00 Νοεμ ' contraction upswing πρώτες διαφορές Πηγή: European Commission DG ECFIN, Piraeus Bank Research 18

19 Ιαν-03 Σεπ-03 Μαϊ-04 Ιαν-05 Σεπ-05 Μαϊ-06 Ιαν-07 Σεπ-07 Μαϊ-08 Ιαν-09 Σεπ-09 Μαϊ-10 Ιαν-11 Σεπ-11 Μαϊ-12 Ιαν-13 Σεπ-13 Ο Δείκτης Χρηματοπιστωτικής Πίεσης που ενσωματώνει τις συνθήκες ρευστότητας και φερεγγυότητας όχι μόνο του τραπεζικού τομέα αλλά και ολόκληρης της οικονομίας (ενσωματώνει τις χρηματοδοτικές ανάγκες της ελληνικής Κυβέρνησης, το έλλειμμα τρεχουσών συναλλαγών, στοιχεία του Τειρεσία και μεταβολές στα δάνεια και τις καταθέσεις), έχει επιδείξει μια αξιοσημείωτη υποχώρηση, αντανακλώντας το περιορισμό της πίεσης επί της ελληνικής οικονομία. Δείκτης Χρηματοπιστωτικής Πίεσης Πηγή: Τράπεζα της Ελλάδος, Τειρεσίας, Bloomberg, ΥΠΟΙΚ, Piraeus Bank Research 19

20 Ιαν. Ιαν-Φεβ Ιαν-Μαρ Ιαν-Απρ Ιαν-Μαιος Ιαν-Ιουν Ιαν-Ιουλ Ιαν-Αυγ Ιαν-Σεπ Ιαν-Οκτ Ιαν-Νοέμ Ιαν-Δεκ Στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών καταγράφεται αξιοσημείωτη βελτίωση 5000 Ισοζύγιο Τρεχουσών Συναλλαγών (αθροιστικά, εκατ. ) Πηγή: Τράπεζα της Ελλάδος, Piraeus Bank Research 20

21 Μαϊ-10 Σεπ-10 Δεκ-10 Ιαν-11 Μαρ-11 Ιουλ-11 Δεκ-11 Μαρ-12 Απρ-12 Μαϊ-12 Ιουν-12 Δεκ-12 Ιαν-13 Φεβ-13 Μαϊ-13 Ιουν-13 Ιουλ-13 ενώ η στήριξη του επίσημου τομέα συνεχίζεται. Έως τώρα, οι συνολικές εκταμιεύσεις από τα δύο οικονομικά προγράμματα ανέρχονται σε 214,5 δισεκ., 73,1 δισεκ. από το πρώτο και 141,4 δισεκ. από το δεύτερο. Εκταμιεύσεις των Οικονομικών Προγραμμάτων (δισεκ. ) ΕΕ - EFSF λοιπές εκταμιεύσεις Ανακεφαλαιοπόιηση τραπεζών PSI & DBB ΕΕ - διμερή ΔΝΤ Σύνολο (αθροιστικά) Δεξιός άξονας Πηγή: ΔΝΤ, ΥΠΟΙΚ, EFSF, Piraeus Bank Research 21

22 Ιαν. Ιαν-Φεβ Ιαν-Μαρ Ιαν-Απρ Ιαν-Μαιος Ιαν-Ιουν Ιαν-Ιουλ Ιαν-Αυγ Ιαν-Σεπ Ιαν-Οκτ Ιαν-Νοέμ Ιαν-Δεκ και η Δημοσιονομική Προσαρμογή συνεχίζεται. Πρωτογενές Αποτέλεσμα (Κρατικός Προϋπολογισμός, αθροιστικά, εκατ. ) 4,000 2, ,000-4,000-6,000-8,000-10, Πηγή: ΥΠΟΙΚ, Piraues Bank Research 22

23 Q1/02 Q3/02 Q1/03 Q3/03 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Q3/13 Q1/09 Q2/09 Q3/09 Q4/09 Q1/10 Q2/10 Q3/10 Q4/10 Q1/11 Q2/11 Q3/11 Q4/11 Q1/12 Q2/12 Q3/12 Q4/12 Q1/13 Q2/13 Q3/13 ωστόσο η Ελλάδα παραμένει σε ύφεση. Από το δεύτερο τρίμηνο του 2012, ο ρυθμός μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ είναι μικρότερος από τον αντίστοιχο σε τρέχουσες τιμές. Η απόκλιση αυτή υποδεικνύει αρνητικό αποπληθωριστή, ο οποίος διευρύνθηκε στα τέλη του Η απόκλιση αυτή, εν μέρει συνδέεται με την επενδυτική δραστηριότητα που περιλαμβάνει τον κατασκευαστικό τομέα και τη στέγαση- και με την δημόσια κατανάλωση, που περιλαμβάνει τους μισθούς και τις πρωτογενείς δαπάνες. ΑΕΠ (YoY % μεταβολή, nsa στοιχεία) Αποπληθωριστές ΑΕΠ ΑΕΠ σε σταθερές τιμές ΑΕΠ σε τρέχουσες τιμές Ιδιωτική κατανάλωση Ακαθ. σχηματισμός κεφαλαίου Εξαγωγές αγαθών & υπηρεσιών AEΠ Δημόσια Κατανάλωση Ακαθ. σχηματισμός παγίου κεφαλαίου Εισαγωγές αγαθών & υπηρεσιών Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 23

24 , , , , , ,000 ΑΕΠ (εκατ., σταθερές τιμές) Ακαθάριστος σχηματισμός παγίου κεφαλαίου (εκατ., σταθερές τιμές) 60,000 55,000 50,000 45,000 40,000 35,000 30, , ,000 25,000 20,000 15, , , , , , , ,000 Ιδιωτική Κατανάλωση (εκατ., σταθερές τιμές) 41,000 39,000 37,000 35,000 33,000 31,000 29,000 27,000 Δημόσια Κατανάλωση (εκατ., σταθερές τιμές) 90,000 25,000 Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 24

25 Εισαγωγές αγαθών και υπηρεσιών (εκατ., σταθερές τιμές) Εξαγωγές αγαθών και υπηρεσιών (εκατ., σταθερές τιμές) Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 25

26 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Ιαν-02 Αυγ-02 Μαρ-03 Οκτ-03 Μαϊ-04 Δεκ-04 Ιουλ-05 Φεβ-06 Σεπ-06 Απρ-07 Νοε-07 Ιουν-08 Ιαν-09 Αυγ-09 Μαρ-10 Οκτ-10 Μαϊ-11 Δεκ-11 Ιουλ-12 Φεβ-13 Σεπ-13 Η πτώση της κατανάλωσης συνδέεται με τα χαμηλότερα εισοδήματα και την υψηλότερη ανεργία Διαθέσιμο Εισόδημα Νοικοκυριών & Κατανάλωση (ετήσια % μεταβολή, τρέχουσες τιμές) Hiring Intentions (κανονικοποιημένα στοιχεία, sa, 3μην. κινητός μέσος) Διαθέσιμο εισόδημα, ακαθάριστο Τελική καταναλωτική δαπάνη Πηγή: ΕΛΣΤΑΤ, European Commission DG ECFIN, Piraeus Bank Research 26

27 Η αρνητική επίδραση της δημοσιονομικής πολιτικής έφτασε στο απόγειο της το Για το 2014 η δημοσιονομική πολιτική θα εξακολουθήσει να επιδρά αρνητικά στην οικονομική δραστηριότητα αλλά με μειούμενη ένταση. Κυκλικά προσαρμοσμένο πρωτογενές ισοζύγιο (% του Δυνητικού AEΠ) περιοριστική δημοσιονομική πολιτική επεκτατική δημοσιονομική πολιτική Δ (Κυκλικά προσαρμοσμένου πρωτογενούς ισοζυγίου) Κυκλικά προσαρμοσμένο πρωτογενές ισοζύγιο Γενικής Κυβέρνησης Πηγή: IMF, Fiscal monitor October 2013, Piraeus Bank 27

28 Q1/98 Q4/98 Q3/99 Q2/00 Q1/01 Q4/01 Q3/02 Q2/03 Q1/04 Q4/04 Q3/05 Q2/06 Q1/07 Q4/07 Q3/08 Q2/09 Q1/10 Q4/10 Q3/11 Q2/12 Q1/13 Μετά από 6 χρόνια ύφεσης, έχει δημιουργηθεί ένα σημαντικό κενό ανάμεσα στη προσφορά και τη ζήτηση. Real-time Output Gap Index Q2/ Πηγή: European Commission DG ECFIN, ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 28

29 Q1/09 Q2/09 Q3/09 Q4/09 Q1/10 Q2/10 Q3/10 Q4/10 Q1/11 Q2/11 Q3/11 Q4/11 Q1/12 Q2/12 Q3/12 Q4/12 Q1/13 Q2/13 Q3/13 Q1/01 Q4/01 Q3/02 Q2/03 Q1/04 Q4/04 Q3/05 Q2/06 Q1/07 Q4/07 Q3/08 Q2/09 Q1/10 Q4/10 Q3/11 Q2/12 Q1/13 Q4/13 Η υπερβάλλουσα προσφορά και τα υψηλά επιτόκια κρατούν τις επενδύσεις σε χαμηλά επίπεδα Ποσοστό χρησιμοποίησης εργοστασιακού δυναμικού (%) στη Βιομηχανία (sa) Μέσο πραγματικό επιτόκιο νέων επιχειρηματικών δάνειων (< 1 εκατ.) (ονομαστικό επιτόκιο πλην εναρμονισμένο πληθωρισμό %) Τρέχον επίπεδο χρησιμοποίησης εργοστασιακού δυναμικού Μέσος όρος ( ) Ευρωζώνη Ελλάδα Η ερευνά διεξάγεται κάθε Ιαν. Απρίλιο, Ιούλιο και Οκτώβριο Πηγή: European Commission DG ECFIN, ECB, Τράπεζα της Ελλάδος, Eurostat, ΕΛΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 29

30 Ιαν-06 Μαϊ-06 Σεπ-06 Ιαν-07 Μαϊ-07 Σεπ-07 Ιαν-08 Μαϊ-08 Σεπ-08 Ιαν-09 Μαϊ-09 Σεπ-09 Ιαν-10 Μαϊ-10 Σεπ-10 Ιαν-11 Μαϊ-11 Σεπ-11 Ιαν-12 Μαϊ-12 Σεπ-12 Ιαν-13 Μαϊ-13 Σεπ-13 Το ΠΔΕ παραμένει σε χαμηλά επίπεδα Πρόγραμμα Δημοσίων Επενδύσεων (εκατ. ) Εκταμιεύσεις (12μ κινητός μέσος, ροές) Πηγή: ΥΠΟΙΚ, Piraeus Bank Research 30

31 Ιαν. Ιαν-Φεβ Ιαν-Μαρ Ιαν-Απρ Ιαν-Μαιος Ιαν-Ιουν Ιαν-Ιουλ Ιαν-Αυγ Ιαν-Σεπ Ιαν-Οκτ Ιαν-Νοέμ Ιαν-Δεκ τα οποία αναμένεται να διατηρήσει στο προβλεπτό μέλλον Πρόγραμμα Δημοσίων Επενδύσεων (εκατ. ) Πηγή: ΥΠΟΙΚ, Piraeus Bank Research 31

32 Ιαν-06 Μαϊ-06 Σεπ-06 Ιαν-07 Μαϊ-07 Σεπ-07 Ιαν-08 Μαϊ-08 Σεπ-08 Ιαν-09 Μαϊ-09 Σεπ-09 Ιαν-10 Μαϊ-10 Σεπ-10 Ιαν-11 Μαϊ-11 Σεπ-11 Ιαν-12 Μαϊ-12 Σεπ-12 Ιαν-13 Μαϊ-13 Σεπ-13 Ιαν. Ιαν-Φεβ Ιαν-Μαρ Ιαν-Απρ Ιαν-Μαιος Ιαν-Ιουν Ιαν-Ιουλ Ιαν-Αυγ Ιαν-Σεπ Ιαν-Οκτ Ιαν-Νοέμ Ιαν-Δεκ Ο μετασχηματισμός της ελληνικής οικονομίας σε πιο εξωστρεφή ήδη ξεκινήσει, ωστόσο θα χρειαστεί ένα μεγάλο χρονικό διάστημα έως ότου ολοκληρωθεί Δείκτης Κύκλου Εργασιών στη Βιομηχανία (YoY% μεταβολή) Ισοζύγιο Πληρωμών Ταξιδιωτικό Ισοζύγιο (εκατ. ) Εγχώρια αγορά Εξωτερική αγορά Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Τράπεζα της Ελλάδος, Piraeus Bank Research 32

33 Q1/01 Q3/01 Q1/02 Q3/02 Q1/03 Q3/03 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Q3/13 Η μείωση των εισαγωγών αποτελεί τον κύριο παράγοντα βελτίωσης του εξωτερικού εμπορίου Καθαρές Εξαγωγές (εκατ., τρέχουσες τιμές) Eξαγωγές (t - t(-4)) Καθαρές Εξαγωγές (t - t(-4)) Εισαγωγές, αντίθετο προσημο, (t - t(-4)) Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Τράπεζα της Ελλάδος, Piraeus Bank Research 33

34 Πραγματικό ΑΕΠ (YoY%) Μηδενικός ρυθμός ανάπτυξης υποδεικνύει αύξηση 1,4% στο ποσοστό ανεργίας. 1 Οικονομική Ανάπτυξη & Ποσοστό Ανεργίας y = x R² = Ετήσια μεταβολή του ποσοστού ανεργίας Πηγή: ΕΛ.ΣΤΑΤ, Piraeus Bank Research 34

35 Μια σφαιρική ματιά στην εξέλιξη του ελληνικού χρέους Από το 2009, η εξέλιξη του χρέους ως ποσοστό του ΑΕΠ διαμορφώθηκε κυρίως από το snowball effect που δημιουργήθηκε μέσω της αρνητικής δυναμικής από την μεταβολή του ονομαστικού ΑΕΠ και το κόστος εξυπηρέτησής του χρέους. Η τάση αυτή επηρεάστηκε από το PSI και το Buy - Back. Επίπτωση στη Μεταβολή του Χρέους ως % του ΑΕΠ Stock - flow adjustment "Snow-ball" effect Πρωτογενές αποτέλεσμα (αντίθετο προσημο) "+" είναι έλλειμμα "-" είναι πλεόνασμα Δ(Χρέους) Πηγή: Ameco Database, DG ECFIN: European Economy No.64/1997, IMF country report No. 13/241, July 2013, ΥΠΟΙΚ Προϋπολογισμός 2014, Νοέμβριος 2013, Piraeus Bank Research 35

36 2006Q1 2006Q2 2006Q3 2006Q4 2007Q1 2007Q2 2007Q3 2007Q4 2008Q1 2008Q2 2008Q3 2008Q4 2009Q1 2009Q2 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 Q1/04 Q3/04 Q1/05 Q3/05 Q1/06 Q3/06 Q1/07 Q3/07 Q1/08 Q3/08 Q1/09 Q3/09 Q1/10 Q3/10 Q1/11 Q3/11 Q1/12 Q3/12 Q1/13 Q3/13 Πιστωτική Επέκταση & Μη-εξυπηρετούμενα Δάνεια Η μείωση των χρηματοδοτικών ροών προς την πραγματική οικονομία αποδεικνύεται πολύ πιο ήπια από ότι θα δικαιολογούσε το μέγεθος της οικονομικής ύφεσης, ενώ ο σχηματισμός νέων μη- εξυπηρετούμενων δανείων είναι πιθανόν να αρχίσει να σταθεροποιείται κατά τη διάρκεια του Μεταβολή Χρηματοδότησης (credit impulse) και Ιδιωτική Δραστηριότητα Εκτίμηση Νέων μη-εξυπηρετούμενων δανείων με βάση την Ιδιωτική Δραστηριότητα και την Απασχόληση Μεταβολή χρηματοδότησης [εκατ., t - (t-4)] Ιδιωτική Δραστηριότητα (YoY% μεταβολή) - Δεξιός άξονας Πραγματικό Εκτίμηση Πηγή: Τράπεζα της Ελλάδος, ΕΛΣΤΑΤ, Eurostat, Piraeus Bank Research 36

37 Disclaimer: To παρόν ενημερωτικό σημείωμα συνιστά διαφημιστική ανακοίνωση ενημερωτικού περιεχομένου και δεν αποτελεί σε καμία περίπτωση επενδυτική συμβουλή ούτε υποκίνηση ή προσφορά για συμμετοχή σε οποιαδήποτε συναλλαγή. Καμία πληροφορία που εμπεριέχεται σε αυτό, δεν θα πρέπει να εκληφθεί, σε καμία περίπτωση, ως κατάλληλη επένδυση για τον παραλήπτη, ούτε μέσο επίτευξης των συγκεκριμένων επενδυτικών στόχων ή κάλυψης οποιωνδήποτε άλλων αναγκών του παραλήπτη, ούτε υποκατάστατο τυχόν συμβατικών κειμένων που αφορούν τις περιγραφόμενες σε αυτό συναλλαγές. Για τους λόγους αυτούς, κάθε επενδυτής θα πρέπει να προβεί στη δική του αξιολόγηση οποιασδήποτε πληροφορίας παρέχεται στην παρούσα επικοινωνία και δεν θα πρέπει να βασίζεται σε οποιαδήποτε τέτοια πληροφορία ως εάν αυτή αποτελούσε επενδυτική συμβουλή. Το παρόν δε συνιστά, επίσης, έρευνα στον τομέα των επενδύσεων και, συνεπώς, δεν καταρτίσθηκε από την Τράπεζα Πειραιώς σύμφωνα με τις απαιτήσεις του νόμου που αποσκοπούν στη διασφάλιση της ανεξαρτησίας της έρευνας στον τομέα των επενδύσεων. Οι πληροφορίες που εκτίθενται στο παρόν βασίζονται σε πηγές που διατίθενται στο κοινό και που θεωρούνται αξιόπιστες. Η Τράπεζα δεν φέρει καμία ευθύνη ως προς την ακρίβεια ή πληρότητα των πληροφοριών αυτών. Οι απόψεις και εκτιμήσεις που εκτίθενται στο παρόν αφορούν την τάση της εγχώριας και των διεθνών χρηματοοικονομικών αγορών κατά την αναγραφόμενη ημερομηνία και υπόκεινται σε αλλαγές χωρίς ειδοποίηση. Η Τράπεζα ενδέχεται, ωστόσο, να συμπεριλαμβάνει στο παρόν έρευνες στον τομέα των επενδύσεων, οι οποίες έχουν εκπονηθεί από τρίτα πρόσωπα που δεν ανήκουν στον όμιλο της. Η Τράπεζα δεν τροποποιεί τις ως άνω έρευνες, αλλά τις παραθέτει αυτούσιες, και, συνεπώς, δεν αναλαμβάνει οποιαδήποτε ευθύνη για το περιεχόμενο αυτών. Ο όμιλος της Τράπεζας Πειραιώς είναι ένας οργανισμός με σημαντική ελληνική, αλλά και αυξανόμενη διεθνή παρουσία, και μεγάλο εύρος παρεχόμενων επενδυτικών υπηρεσιών. Στο πλαίσιο των επενδυτικών υπηρεσιών που παρέχει η Τράπεζα ή/και άλλες εταιρείες του ομίλου της ενδέχεται να ανακύψουν περιπτώσεις σύγκρουσης συμφερόντων σε σχέση με τις παρεχόμενες στο παρόν πληροφορίες. Σχετικά επισημαίνεται ότι η Τράπεζα και οι εταιρείες του ομίλου της μεταξύ άλλων: α) Δεν υπόκειται σε καμία απαγόρευση όσον αφορά τη διαπραγμάτευση για ίδιο λογαριασμό ή στο πλαίσιο διαχείρισης χαρτοφυλακίου πριν από τη δημοσιοποίηση του παρόντος φυλλαδίου, ή την απόκτηση μετοχών πριν από δημόσια εγγραφή. β) Ενδέχεται να παρέχει έναντι αμοιβής σε κάποιον από τους εκδότες, για τους οποίους παρέχονται με το παρόν πληροφορίες, υπηρεσίες επενδυτικής τραπεζικής. γ) Ενδέχεται να συμμετέχει στο μετοχικό κεφάλαιο εκδοτών ή να έλκει άλλα χρηματοοικονομικά συμφέροντα από αυτούς. δ)ενδέχεται να παρέχει υπηρεσίες ειδικού διαπραγματευτή ή αναδόχου σε κάποιους από τους αναφερόμενους στο παρόν εκδότες. ε)η Τράπεζα Πειραιώς ενδεχομένως να έχει εκδώσει σημειώματα διαφορετικά ή μη συμβατά με τις πληροφορίες που εκτίθενται στο παρόν σημείωμα. Ρητά επισημαίνεται ότι: α)τα αριθμητικά στοιχεία αναφέρονται στο παρελθόν και ότι οι προηγούμενες επιδόσεις δεν αποτελούν ασφαλή ένδειξη μελλοντικών επιδόσεων. β) τα αριθμητικά στοιχεία αφορούν προσομοίωση προηγουμένων επιδόσεων και ότι οι προηγούμενες αυτές επιδόσεις δεν αποτελούν ασφαλή ένδειξη μελλοντικών επιδόσεων. γ) οι προβλέψεις σχετικά με τις μελλοντικές επιδόσεις δεν αποτελούν ασφαλή ένδειξη μελλοντικών επιδόσεων. δ) η φορολογική μεταχείριση των αναφερόμενων στο παρόν πληροφοριών και συναλλαγών εξαρτάται και από τα ατομικά δεδομένα έκαστου επενδυτή και ενδέχεται να μεταβληθεί στο μέλλον. Ως εκ τούτου ο παραλήπτης οφείλει να αναζητήσει ανεξάρτητες συμβουλές ως προς τη φορολογική νομοθεσία που τον διέπει. ε) Η Τράπεζα Πειραιώς δεν υποχρεούται να ενημερώνει ή να κρατά επίκαιρες τις πληροφορίες που εμπεριέχονται στο παρόν. 37