Global Economic & Market Monthly Review: Σημαντική Βελτίωση Οικονομικών Δεδομένων

Transcript

1 Global Economic & Market Monthly Review: Σημαντική Βελτίωση Οικονομικών Δεδομένων ECONOMIC ANALYSIS & RESEARCH DIVISION Executive Summary Παρατηρείται μια πολύ σημαντική βελτίωση των μακροοικονομικών δεδομένων στις ΗΠΑ, βελτίωση η οποία εάν συνεχιστεί, θα ήταν δυνατό να επιφέρει όχι μόνο την εδραίωση της οικονομικής ανάκαμψης αλλά, παράλληλα, να σηματοδοτήσει την αρχή της υποχώρησης, πολλών διαρθρωτικών ανησυχιών. Παράλληλα η FED διατηρεί μια υπερ χαλαρή νομισματική στάση. Σημαντικό κίνδυνο, κυρίως για την ανάκαμψη, αποτελεί η πρόσφατη άνοδος του πετρελαίου καθώς το γεωπολιτικό premium που ενσωματώνεται θα μπορούσε να λειτουργήσει σαν ένα εξωγενές αρνητικό σοκ. Στις αναδυόμενες χώρες άρχισε να παρατηρείται μια βελτίωση της σχέσης ανάπτυξης-πληθωρισμού αλλά οι οικονομίες παραμένουν υπό την επίδραση της αυστηρότερης νομισματικής πολίτικης του παρελθόντος. Οι πολιτικές υπερβάλλουσας ρευστότητας στις ανεπτυγμένες χώρες είναι πιθανό να συντελέσουν στην δημιουργία περιοριστικών νομισματικών συνθηκών είτε με την ανατίμηση των νομισμάτων των χώρων αυτών είτε με την αναβολή σχεδίων χαλαρότερης νομισματικής πολίτικης. Φεβρουάριος Global Market Risk-Return Scoring 3 Οικονομικές Εξελίξεις ΗΠΑ 4 Ευρωπαϊκές Εξελίξεις 5 Διεθνείς Αγορές 6 Μετοχικές Αγορές 7 Ομολογιακές Αγορές 8 FX 10 Εμπορεύματα Μετά την Ευρωπαϊκή σύνοδο κορυφής του Δεκεμβρίου, παρά την διατήρηση της αβεβαιότητας σε υψηλά επίπεδα, η μεταβλητότητα έπεσε παράλληλα με τα spreads των περισσότερων περιφερειακών χωρών, ενώ το ευρώ ενισχύθηκε. Οι κινήσεις αυτές εξηγούνται εν μέρει καθώς οι αγορές έχουν συνηθίσει πλέον στον χαοτικό ευρωπαϊκό τρόπο λήψης αποφάσεων. Σημαντικοί κίνδυνοι παραμένουν. Οι αποτιμήσεις, η τάση της κερδοφορίας και οι μακροοικονομικές εξελίξεις συνηγορούν σε μια θετική άποψη για τις μετοχικές αγορές των ΗΠΑ. Οι θετικές οικονομικές εξελίξεις καθιστούν τα κρατικά ομόλογα ακόμα πιο ακριβά. Η τεχνική τους εικόνα όμως παραμένει οριακά θετική. Η ισοτιμία EURUSD παραμένει στην διαδικασία μιας ανοδικής αντίδρασης. Η σχετική κυκλική υπεροχή της οικονομίας των ΗΠΑ αλλά και σημαντικοί εναπομείναντες κίνδυνοι στην κρίση της ΕΖ θα συνηγορούσαν σε περαιτέρω διορθώσεις μεσοπρόθεσμα. Στο στάδιο αυτό η συνολική εικόνα είναι ουδέτερη. Η τιμή του χρυσού παραμένει σε θετική τροχιά αλλά οι αποτιμήσεις του επιδεινώνονται καθώς η αγορά δείχνει να αγνοεί θετικές εξελίξεις στη οικονομία των ΗΠΑ όπως και την ενδυνάμωση του δολαρίου έναντι του γεν και του ελβετικού φράγκου. Ηλίας Λεκκός ) Lekkosi@piraeusbank.gr Βασίλης Πατίκης ) PatikisV@piraeusbank.gr Διονύσης Πολυχρονόπουλος ) Polychronopoulosd@piraeusbank.gr Τράπεζα Πειραιώς Μονάδα Οικονομικής Ανάλυσης και Αγορών Αμερικής 4, , Αθήνα Bloomberg: <PBGR> Tel: (+30) , Fax: (+30) Φεβρουάριος 12 1

2 Global Asset Allocation (6-9 month horizon) Dev. Market Equities (S&P500) Emerging Market Equities Oil EURUSD Gold Corporate Bonds German Government Bonds US Government Bonds Αντικειμενική αξιολόγηση μεταξύ -2,5 και 2,5, αντικατοπτρίζει μια μέση εκτίμηση (50%) θεμελιωδών ποσοτικών, & (50%) τεχνικών παραγόντων που επιδρούν στις επιμέρους αγορές. -0,49 έως 0,49 ουδέτερη εκτίμηση, 0,5 έως 1,49 θετική εκτίμηση (-0,5 έως -1,49 αρνητική εκτίμηση) >1,5 πολύ θετική εκτίμηση (<-1,5 πολύ αρνητική εκτίμηση) Για μακροπρόθεσμες εκτιμήσεις (+12 μήνες) περισσότερο βάρος θα πρέπει να δίνεται στους θεμελιώδεις & ποσοτικούς παράγοντες, ενώ για μεσοπρόθεσμες (3-6 μήνες) περισσότερο βάρος θα πρέπει να δίνεται στους τεχνικούς παράγοντες. Θεμελιώδεις & Ποσοτικές Εκτιμήσεις Τεχνική Εικόνα Αγορών Dev. Market Equities (S&P500) Emerging Market Equities Oil EURUSD Gold Corporate Bonds German Government Bonds US Government Bonds Dev. Market Equities (S&P500) Emerging Market Equities Oil EURUSD Gold Corporate Bonds German Government Bonds US Government Bonds Θετικές & Θεμελιώδεις εκτιμήσεις: Αποκλίσεις από μακροχρονίους μέσους όρους μέτρων αξίας (πχ P/E για τις μετοχές, ονομαστική ανάπτυξη για τα ομόλογα) όπως και από ποσοτικά εκτιμώμενες «δίκαιες τιμές» χρησιμοποιώντας για κάθε αγορά τα ανάλογα θεμελιώδη μεγέθη προσδιορισμού της αξίας αυτών. Τεχνική Εικόνα: Τυποποιημένη απεικόνιση μεγεθών όπως MACD, RSI και άλλων μεγεθών αξιολόγησης της εικόνας των αγορών. 29/2/2012 2

3 Βελτίωση Οικονομικών Δεδομένων στις ΗΠΑ Economic Analysis & Market Division Τον τελευταίο καιρό παρατηρείται μια πολύ σημαντική βελτίωση των μακροοικονομικών δεδομένων στις ΗΠΑ, βελτίωση η οποία εάν συνεχιστεί, θα ήταν δυνατό να επιφέρει όχι μόνο την εδραίωση της οικονομικής ανάκαμψης στις ΗΠΑ αλλά, παράλληλα, να σηματοδοτήσει την αρχή της εξασθένισης, μεσοπρόθεσμα τουλάχιστον, πολλών διαρθρωτικών ανησυχιών σε σχέση με την οικονομία των ΗΠΑ. Έτσι πέρα από θετικές κυκλικές ενδείξεις όπως η άνοδος του μεταποιητικού ISM στο 54 και του μη-μεταποιητικού στο 57, πολύ σημαντικές είναι οι θετικές εκπλήξεις στους τομείς της αγοράς εργασίας και των κατοικιών. Έως τώρα η διατήρηση της ανεργίας σε υψηλά επίπεδα και η παράλληλη ύφεση στην αγορά ακινήτων έθεταν υπό αμφισβήτηση την ανάκαμψη. Για παράδειγμα, κάτω από αυτά τα δεδομένα, ο ετήσιος ρυθμός ανάπτυξης των λιανικών πωλήσεων στο 5.8% δεν θα ήταν διατηρήσιμος επαναφέροντας στο προσκήνιο το θέμα της συντήρησης στη οικονομία των ΗΠΑ του πολύ υψηλού ποσοστού κατανάλωσης (70%). Ιστορικά υπάρχει ισχυρή θετική συσχέτιση μεταξύ λιανικών πωλήσεων από την μία και απασχόλησης και αγοράς ακινήτων από την άλλη. Έτσι για πρώτη φορά εδώ και τέσσερα σχεδόν χρόνια οι εξελίξεις στην αγορά εργασίας και ακινήτων συνηγορούν σε μια θετική έκπληξη στην πορεία των λιανικών πωλήσεων και της κατανάλωσης γενικότερα, ενώ για το μεγαλύτερο μέρος των τελευταίων ετών συνηγορούσαν σε μια σημαντική αρνητική έκπληξη. Μένει βέβαια να συνεχιστεί η πρόσφατη τάση μείωσης της ανεργίας κάτω από το 8.3% (από το 9.1% των αρχών του 2011). Οι προοπτικές μιας τέτοιας εξέλιξης είναι σημαντικές ενώ μεγαλύτερη αβεβαιότητα περιβάλει η μελλοντική πορεία της αγοράς ακινήτων. Αν και η άνοδος του πρόδρομου «Εθνικού Δείκτη Κατασκευαστών» (ΝΑΗΒ Index) στα επίπεδα του Ιουνίου του 2007 είναι σημαντική, όποια ανάκαμψη αναμένεται να είναι αργή και αβέβαιη καθώς τα αποθέματα των απούλητων κατοικιών βρίσκονται ακόμα σε σχετικά υψηλά επίπεδα, ενώ οι τιμές των κατοικιών παραμένουν σε, επιβραδυνομένη μεν, αλλά πτωτική τροχιά. Περαιτέρω βελτιώσεις στα μέτωπα αυτά θα ήταν δυνατό να οδηγήσουν σε σημαντικές μεταβολές στις διακυμάνσεις των αγορών αρχίζοντας με μία σταδιακά αυστηρότερη ρητορική της FED με θετικό αντίκτυπο στο δολάριο (κυρίως έναντι του γεν αλλά και του χρυσού) και αρνητικό στην αγορά ομολόγων. Στο στάδιο αυτό όμως, πέρα από την αβεβαιότητα για την ανάκαμψη των τομέων της οικονομίας που αναφέραμε, η κρίση στην Ευρωζώνη παραμένει συντηρώντας έτσι την υπέρ-χαλαρή στάση της FED, όπως φάνηκε και στην πρόσφατη ανακοίνωση της (μεγαλύτερη διάρκεια χαμηλών επιτοκίων). Βέβαια η πορεία του πληθωρισμού θα αποτελέσει σημαντικό παράγοντα στις αποφάσεις αυτές. Αν και στο στάδιο αυτό δεν παρατηρούνται πληθωριστικές πιέσεις, έχουμε παρατηρήσει μια σημαντική και απότομη άνοδο του πυρήνα του πληθωρισμού από το 0.8% τον Οκτώβριο του 2010, στο 2.3%. Σημαντικό κίνδυνο, κυρίως για την ανάκαμψη, αποτελεί η πρόσφατη άνοδος του πετρελαίου καθώς το γεωπολιτικό premium που ενσωματώνεται θα μπορούσε να λειτουργήσει σαν ένα εξωγενές αρνητικό σοκ. ΗΠΑ: Πτωτικές Τάσεις σε Ανεργία, Ανοδικές σε Κατοικίες ΗΠΑ: Πληθωρισμός US Initial Jobless Claims SA National Association of Home Builders US CPI-ex Food & Energy yoy% US CPI yoy% 29/2/2012 3

4 Ηρεμία αλλά και Υψηλή Αβεβαιότητα στο Ευρωπαϊκό Μέτωπο Η ευρωπαϊκή αλλά και η παγκόσμια οικονομία παραμένουν κάτω από την επίδραση της κρίσης της Ευρωζώνης (ΕΖ). Οι εξελίξεις στην Ελλάδα έχουν τους τελευταίους δυο μήνες μονοπωλήσει την προσοχή των αγορών οι οποίες όμως, ακόμα και σε περιόδους όπου η αβεβαιότητα ήταν σε υψηλά επίπεδα, δεν φάνηκαν να επηρεάζονται με ιδιαίτερα αρνητικό τρόπο. Πράγματι, μετά την σύνοδο κορυφής του Δεκεμβρίου, παρά την διατήρηση της αβεβαιότητας σε υψηλά επίπεδα, η μεταβλητότητα έπεσε παράλληλα με τα spreads των περισσότερων περιφερειακών χωρών, ενώ το ευρώ ενισχύθηκε. Οι κινήσεις αυτές εξηγούνται εν μέρει καθώς οι αγορές έχουν συνηθίσει πλέον στον χαοτικό ευρωπαϊκό τρόπο (μη) λήψης αποφάσεων από την μια, και από την άλλη φαίνεται να προσυπογράφουν την άποψη ότι η Ελλάδα αποτελεί «ειδική περίπτωση». Βεβαία στις κινήσεις αυτές πολύ σημαντικό ρόλο έπαιξαν και τα τριετή δάνεια χαμηλής εξασφάλισης που έδωσε η EKT, τα οποία έδρασαν έτσι ώστε να ελαχιστοποιηθεί η πιθανότητα ενός πιστωτικού γεγονότος λόγω έλλειψης ρευστότητας. Περά όμως από τις εξελίξεις αυτές η κριτική που έχουμε κάνει στα έως τώρα μέτρα παραμένει και περιφέρεται γύρω από την απουσία προοπτικών ουσιαστικής οικονομικής ολοκλήρωσης της ΕΖ και τις φυγόκεντρες δυνάμεις που δημιουργούνται, καθώς όποιες κινήσεις ολοκλήρωσης περιστρέφονται αποκλειστικά γύρω από μέτρα δημοσιονομικής λιτότητας τα οποία όχι μόνο οδηγούν σε περεταίρω αποκλίσεις στην ανάπτυξη μεταξύ κέντρου και περιφέρειας αλλά και προκαλούν πολιτικές τριβές οι οποίες μειώνουν την πιθανότητα μιας ουσιαστικότερης μελλοντικής σύγκλισης. Στο άμεσο μέλλον οι αγορές θα επικεντρωθούν, 1. στους κινδύνους που ενέχονται στην ολοκλήρωση των διαδικασιών της ανταλλαγής των ομολόγων στην Ελλάδα και τις εκεί πολιτικές εξελίξεις, 2. στην δοκιμασία της υπόθεσης της ιδιαιτερότητας της Ελλάδας καθώς βρισκόμαστε σε ένα στάδιο επιδείνωσης των κυκλικών ενδείξεων και των άλλων περιφερειακών χωρών: Η βιομηχανική παραγωγή για παράδειγμα βρίσκεται σε κάθετη πτώση σε ετήσια βάση, στην Ελλάδα -11%, στην Πορτογαλία -9% στην Ισπανία, -7% και στην Ιταλία -8%. Παράλληλα στην Γερμανία, εάν και βρίσκεται επίσης σε φάση γρήγορης επιβράδυνσης, παραμένει θετική (+1.3%) 3. Στις ευρύτερες ευρωπαϊκές πολιτικές εξελίξεις, τόσο σε σχέση με τις εκλογές στην Γαλλία αλλά και με τις επικυρώσεις των συμφωνηθέντων από τα επιμέρους κοινοβούλια. Δεδομένης της πρόσφατης ενίσχυσης των Ευρωπαϊκών αξίων που επηρεάζονται άμεσα από την κρίση: μετοχές ευρωπαϊκών τραπεζών, περιφερειακά ομολόγα, ακόμα και το EURUSD (παρά την σημαντική βελτίωση των οικονομικών δεδομένων στις ΗΠΑ) θεωρούμε ότι οι αγορές παραμένουν εκτεθειμένες από πολύ πιθανές εκδηλώσεις των κινδύνων που αναφέραμε. Βιομηχανική Παραγωγή, ετήσια ανάπτυξη % 10-ετείς Αποδόσεις % 03/ Spain Industrial Production yoy % Italy Industrial Production yoy % 09/10 Portugal Industrial Production yoy % /10 05/10 08/10 11/10 02/11 04/11 Spain Italy Portugal 07/11 #N/A 29/2/2012 4

5 Προοπτικές Περαιτέρω Βελτίωσης Επενδυτικού Κλίματος Η βελτίωση των μακροοικονομικών ενδείξεων σε συνδυασμό με την υπερ-χαλαρή νομισματική πολιτική στις ΗΠΑ, όπως και η παράλληλη εξοικείωση των αγορών με την δυναμική της Ευρωπαϊκής κρίσης (σε συνδυασμό με τα μέτρα ρευστότητας της ΕΚΤ), είχαν σαν αποτέλεσμα την σημαντική βελτίωση του επενδυτικού κλίματος: Οι μετοχικές αγορές αποδίδουν από την αρχή του χρόνου σημαντικά κέρδη (S&P500 +9%, Eurostoxx 50 +9%, Nikkei %, MSCI Αναδυομένων αγορών +15% αλλά και στην Ελλάδα ο ΓΔΧΑ +7%). Κέρδη υπάρχουν και στις αγορές των πρώτων υλών (CCI Index +7%) με υπεραποδόσεις των (πολυτίμων) μετάλλων (χρυσός +14%, πλατίνα +23%, χαλκός 14%) και του πετρελαίου (Crude +11%, Brent 18%). Επίσης σημαντική βελτίωση έχει παρατηρηθεί στην εικόνα των ευρωπαϊκών περιφερειακών ομολογιακών αγορών, με τις ιταλικές, και πορτογαλικές 10-ετεις αποδόσεις να έχουν μειωθεί κατά 154, και 98 μβ αντίστοιχα ενώ οι ισπανικές έχουν παραμένει σταθερές. Παράλληλα έχουν παρατηρηθεί ήπιες πιέσεις στα ομόλογα της Γερμανίας και των ΗΠΑ με τις 10-ετεις αποδόσεις να ανέρχονται κατά 8 και 15 μβ αντιστοίχως. Στα θετικά σημάδια συμπεριλαμβάνεται και η άνοδος του EURUSD κατά 3.6% αλλά και η αποδυνάμωση του γεν έναντι του δολαρίου (USDJPY +4.5%). Ενδεικτικό της βελτίωσης του κλίματος είναι η πτώση της μετοχικής μεταβλητότητας κατά 22% (με τον δείκτη τεκμαρτής/αναμενόμενης μεταβλητότητας VIX να πέφτει κάτω του 20%) αλλά και της μεταβλητότητας στην αγορά συναλλάγματος με την τριμηνιαία τεκμαρτή μεταβλητότητα της ισοτιμίας EURUSD να πέφτει κατά 26%. Τόσο στην αγορά συναλλάγματος όσο και στις μετοχές, η ταχύτητα πτώσης της τεκμαρτής μεταβλητότητας αλλά και η διάσπαση σημαντικών τεχνικών σημείων φανερώνει ότι στους επόμενους 1-3 μήνες θα ήταν δυνατό να παραμείνουμε σε ένα περιβάλλον χαμηλής μεταβλητότητας. Είναι αλήθεια ότι μεσοπρόθεσμα, παραμένουμε σε ένα περιβάλλον όπου, πιο συχνά από το αναμενόμενο, αναπάντεχα πολιτικά και γεωπολιτικά γεγονότα μπορούν να προκαλέσουν σημαντικές αναταράξεις (κυρίως σε συνδυασμό με τις εξελίξεις στην ΕΖ). Από την άλλη πλευρά όμως ο ρυθμός βελτίωσης των οικονομικών δεδομένων σε συνδυασμό με την προοπτική διατήρησης ενός περιβάλλοντος σημαντικής υπερβάλλουσας ρευστότητας (καθώς οι κεντρικές τράπεζες αναμένεται να παραμείνουν προσεκτικές) έχει μετατοπίσει το ισοζύγιο αναμενομένων αποδόσεων κίνδυνου προς το πιο θετικό. Οι εξελίξεις αυτές ευνοούν κυρίως τις ανεπτυγμένες αγορές (κυρίως στις ΗΠΑ και την Ιαπωνία) καθώς οι εκεί πολιτικές υπερβάλλουσας ρευστότητας είναι πιθανό να εξάγουν πληθωριστικές πιέσεις στις αναδυόμενες με αποτέλεσμα την δημιουργία πιο περιοριστικών νομισματικών συνθηκών είτε με την ανατίμηση των νομισμάτων των χώρων αυτών είτε με την αναβολή σχεδίων χαλαρότερης νομισματικής πολίτικης. Αποδόσεις Μετοχών από 31/12/2011 ` Dec Jan Jan-12 9-Feb-12 NIKKEI 225 S&P 500 INDEX MSCI EM Euro Stoxx 50 Pr ASE INDEX #N/A Δείκτες Μεταβλητότητας (S&P500, EURUSD) /09 01/10 04/10 07/10 10/10 EUR-USD OPT VOL 9M CBOE SPX VOLATILITY INDX 29/2/2012 5

6 Μετοχικές Αγορές Πέρα από την μακροοικονομική βελτίωση και την υψηλή ρευστότητα, οι μετοχικές αγορές συνεχίζουν να βρίσκουν στήριξη από τις θετικές εκπλήξεις στην κερδοφορία και τις σχετικά χαμηλές αποτιμήσεις. Στις ΗΠΑ για ένα ακόμα τρίμηνο οι ανακοινώσεις εταιρικής κερδοφορίας (4 ο τριμ. 2011) ήταν θετικές με το 68% των εταιρειών να έχουν ανακοινώσει αποτελέσματα 3.2% υψηλότερο των προσδοκιών. Για το σύνολο του 2012 οι αναλυτές αναμένουν ανάπτυξη της κερδοφορίας κατά 8%, ενώ για το %. Ο λόγος τιμής προς (πραγματοποιηθέντα) κέρδη βρίσκεται στο 14. Η μεγαλύτερη έκπληξη εντοπίστηκε στις εταιρίες τεχνολογίας και στις βιομηχανικές ενώ οι τηλεπικοινωνίες και η ενέργεια είχαν αρνητικές εκπλήξεις. Στην Ευρωζώνη παρατηρείται μια σημαντική αρνητική έκπληξη στην κερδοφορία. Στον δείκτη Eurostoxx50 το 65% των εταιρειών εκπλήσσει αρνητικά κατά 15% με τον χρηματοοικονομικό τομέα να εκπλήσσει σημαντικά αρνητικά (-43%) ενώ οι τηλεπικοινωνίες θετικά (+34%). Παρά την αρνητική αυτή έκπληξη οι αναλυτές δεν έχουν μεταβάλει τις προσδοκίες τους και αναμένεται μια ετήσια ανάκαμψη 37% για το 2012 και 5% για το Ο λόγος τιμής προς κέρδη βρίσκεται στο Αντίστοιχη είναι και η εικόνα άλλων ευρωπαϊκών δεικτών. Για τις αναδυόμενες χώρες (δείκτης MSCI) για το 2012 αναμένεται ανάπτυξη 12% για το 2012 και το O λόγος τιμής προς κέρδη βρίσκεται στο Η έκπληξη στις εταιρικές ανακοινώσεις στην αναδυομένη Ασία είναι αρνητική κατά -10.8%, όπως και στην Λατινική Αμερική (-34%), αλλά και την Ανατολική Ευρώπη (-8.1%). Στις αναδυόμενες οικονομίες άρχισε να παρατηρείται μια βελτίωση της σχέσης ανάπτυξης πληθωρισμού αλλά οι οικονομίες παραμένουν υπό την επίδραση της αυστηρότερης νομισματικής πολίτικης του παρελθόντος και της ανατίμησης των νομισμάτων. Έτσι για παράδειγμα στην Κίνα, παρά το ότι παρατηρείται πτώση του πληθωρισμού και έχει αρχίσει μια περίοδος χαλαρότερης νομισματικής πολίτικης οι δείκτες νομισματικής ανάπτυξης παραμένουν πτωτικοί ενέχοντας κινδύνους για τις μετοχικές αγορές. Οι μετοχικές αγορές έχουν αντιδράσει θετικά από τα χαμηλά του φθινόπωρου (S&P500 27%, Eurostoxx50 30%, 29% MSCI Αναδυομένων Αγορών). Στο παρόν πλαίσιο ο συνδυασμός υπερβάλλουσας ρευστότητας και θετικών εκπλήξεων δημιουργεί μια θετική εικόνα στις μετοχές των ΗΠΑ, οι οποίες εάν και βρίσκονται μπροστά στην «δοκιμασία» των υψηλών του 2011 (S&P500, 1371) και είναι υπερ-αγορασμένες σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα, η πτωτική πορεία της μεταβλητότητας θα συνηγορούσε σε περιορισμένες μόνο πιέσεις και σε σχετικά υψηλή πιθανότητα διατήρησης της ανοδικής τάσης. Εκτιμούμε δηλαδή ότι το συνολικό περιβάλλον αρχίζει να ευνοεί την ανάληψη επενδυτικού κινδύνου στις μετοχές των ανεπτυγμένων χωρών (κυρίως στις ΗΠΑ αλλά και την Ιαπωνία-με συναλλαγματική προστασία σε τάσεις πτώσης του γεν). Για τις αναδυόμενες αγορές διατηρούμε ακόμα ουδέτερη άποψη με σχετικά θετικές τεχνικές ενδείξεις αλλά με αρνητικά σημάδια από θεμελιώδεις και ποσοτικούς παράγοντες. S&P500 MSCI Αναδυομένων Αγορών /07 12/07 10/08 04/ /07 12/07 10/08 04/11 #N/A S&P week m.a. 50-week m.a. MSCI EM 100-week m.a. 50-week m.a. 29/2/2012 6

7 Ομολογιακές Αγορές Παρά τις θετικές οικονομικές εκπλήξεις και την πτώση της μεταβλητότητας στις αγορές τα κρατικά ομόλογα δέχτηκαν περιορισμένες μόνο πιέσεις. Έτσι στις ΗΠΑ η άνοδος της τιμής του πετρελαίου, η άνοδος του πληθωρισμού και η πτώση της ανεργίας συνοδεύτηκαν με μια μικρή μόνο άνοδο των αποδόσεων από (6 μβ στα 2 χρόνια και 13 στα 10 χρόνια) ενώ κάτω από «κανονικότερες» συνθήκες θα περιμέναμε (σύμφωνα με τις εκτιμήσεις μας) μια πιο σημαντική άνοδο των αποδόσεων της τάξης των 30μβ με μικρή τάση επιπεδοποίησης (flattening) της καμπύλης των αποδόσεων 10-2 ετών. Βέβαια, οι πρόσφατες ανακοινώσεις της FED έχουν μετατοπίσει τις προσδοκίες για άνοδο των επιτοκίων πέρα από το Έτσι, όσο, λόγω της προσεκτικής πολίτικης της FED παραμένουν οι αποδόσεις των ομολόγων χαμηλότερα από την θεωρητική τους τιμή, τόσο θα αυξάνεται και η πιθανότητα υπερβολών στις ριψοκίνδυνες αξίες, ενώ παράλληλα θα καθίστανται τα ομόλογα πιο ακριβά με την τεχνική τους εικόνα να καθορίζεται από την ρητορική της FED. Η υστέρηση της νομισματικής ανάπτυξης Μ2 έναντι Μ1 αποτελούσε μέχρι πρότινος μια υποστηρικτική για τα αμερικανικά ομόλογα θεμελιώδης δυναμική, η οποία όμως είναι πιθανό να εκλείψει σύμφωνα με τα πιο πρόσφατα στοιχεία όπου δείχνουν ότι θα ήταν πιθανό να βρισκόμαστε προ μιας πιο ευρείας νομισματικής ανάπτυξης η οποία θα μπορούσε να προκαλέσει και πληθωριστικές πιέσεις στο μέλλον περιπλέκοντας την πολίτικη της FED (και τις αγορές). Στην Γερμανία η άνοδος του δείκτη επιχειρηματικής εμπιστοσύνης IFO, η μείωση της αβεβαιότητας σε σχέση με την κρίση του ευρώ, αλλά και η επιτάχυνση της νομισματικής (Μ3) ανάπτυξης θα συνηγορούσαν σε σημαντικότερη άνοδο των αποδόσεων, αλλά παράγοντες όπως η πτώση του πληθωρισμού διατηρούν τα επίπεδα των αποδόσεων χαμηλά καθώς πιθανώς να προοιωνίζουν μια ακόμα ηπιότερη νομισματική πολιτική εκ μέρους της ΕΚΤ. Έχουμε εισέλθει σε ένα περιβάλλον ευνοϊκότερο για τα εταιρικά ομόλογα, με παράλληλη άνοδο της κερδοφορίας και χαμηλή/φθίνουσα μεταβλητότητα. Επιπλέον, τα εταιρικά spreads, στα παρόντα επίπεδα εμφανίζονταν ψηλά σχετικά με την πορεία της μεταβλητότητας και της κερδοφορίας των επιχειρήσεων. Οι εξελίξεις συνηγορούν πια, μεσοπρόθεσμα, προς μια αρνητική άποψη για τα κρατικά ομόλογα. Έτσι παρότι η τεχνική εικόνα είναι οριακά θετική και οι δεκαετείς αποδόσεις συνεχίζουν να διακυμαίνονται εντός μιας οριζόντιας ζώνης, οι αποτιμήσεις, κυρίως στις ΗΠΑ, συνηγορούν σε μια γενικότερα αρνητική στάση. 10-ετεις Αποδόσεις ΗΠΑ-Γερμανία Μετοχική Μεταβλητότητα-Εταιρικά Spreads /10 07/10 08/10 10/10 11/10 02/11 05/11 07/11 10/11 01/ ετείς Αποδόσεις ΗΠΑ 10-ετείς Αποδόσεις Γερμανίας iboxx $ Domestic Corporates BBB spread (RHS) VIX Index (LHS) 29/2/2012 7

8 Αγορά Συναλλάγματος & Εμπορεύματα EURUSD: Η ισοτιμία EURUSD έχει ανακάμψει σημαντικά (3.6%) από την αρχή του έτους κυρίως λόγω της πολίτικης αυξημένης ρευστότητας της ΕΚΤ η οποία λειτούργησε έτσι ώστε περιοριστεί σημαντικά η άμεση πιθανότητα χρηματοοικονομικής κατάρρευσης. Παράλληλα, θετική ήταν και η επίδραση της επίτευξης συμφωνίας για την Ελλάδα η όποια εμφανίζεται να απομακρύνει το ενδεχόμενο της άμεσης άτακτης χρεοκοπίας. Αποτέλεσμα αυτών ήταν η αύξηση της ζήτησης για ευρώ (πχ.αμοιβαία διαχείρισης διαθεσίμων) και η ανοδική αντίδραση της ισοτιμίας. Γύρω στα παρόντα επίπεδα η ισοτιμία είναι σε συνέπεια με τις βραχυχρόνιες συσχετίσεις με τις διαφορές των αποδόσεων των ομολόγων Γερμανίας-ΗΠΑ (συνυπολογίζοντας 2, 5 & 10 έτη), όπως επίσης και με τις πρόσφατες συν-διακυμάνσεις του ευρώ με τα spreads των ευρωπαϊκών περιφερειακών χωρών. Παράλληλα, δεδομένης της πτωτικής τάσης της μεταβλητότητας στην αγορά συναλλάγματος, πιθανή είναι και μια βραχυπρόθεσμη ανοδική υπερβολή (πιθανών προς το 1.36). Η τάση αυτή κατά πάσα πιθανότητα δεν θα συνεχιστεί μεσοπρόθεσμα ή μακροπρόθεσμα. Όπως έχουμε αναφέρει παραμένουν σημαντικές ανησυχίες για το μέλλον της Ευρωζώνης, ενώ παράλληλα η τάση βελτίωσης των οικονομικών στοιχείων είναι ισχυρότερη στις ΗΠΑ γεγονός το οποίο αναμένεται να προκαλέσει μια πτωτική τάση των spreads Γερμανίας-ΗΠΑ (υπερ-απόδοση Γερμανικών ομολόγων). Πέρα από τις μεσοπρόθεσμες αυτές δυναμικές, μακροπρόθεσμα η ισοτιμία παραμένει σημαντικά υπερτιμημένη σε σχέση με θεμελιώδη μεγέθη όπως η σχετική (Ευρωζώνη-ΗΠΑ) νομισματική κυκλοφορία, δείκτες οικονομικής δραστηριότητας, εμπορικά ισοζύγια, καμπύλες επιτοκίων κλπ. Βεβαία, ένα μεγάλο μέρος της αβεβαιότητας συνεχίζει να σχετίζεται με πολιτικές αποφάσεις, σε σχέση με την ΕΖ. Καθώς ένα ικανό μέρος των προσφάτων θετικών εξελίξεων στο μέτωπο αυτό εμφανίζεται προεξοφλημένο, οι πιθανότητες μιας αρνητικής έκπληξης έχουν αυξηθεί. Συνολικά η εικόνα της ισοτιμίας έχει βελτιωθεί μεσοπρόθεσμα τόσο λόγω της εξασθένισης των μεσοπρόθεσμων πιέσεων από την συρρίκνωση των ευρωπαϊκών spreads, όσο και λόγω της βελτίωσης της τεχνικής εικόνας. Στο στάδιο αυτό, η εικόνα παραμένει ουδέτερη, αλλά με αρνητική προδιάθεση. Σε ορίζοντα 1-3 μήνες αναμένεται διακύμανση στη ζώνη Ο δωδεκάμηνος στόχος μας βρίσκεται στο 1.28 και πιθανό εύρος διακύμανσης για το έτος το (έχουμε ανεβάσει το κάτω όριο από το 1.16 και το πάνω από το 1.36) EURUSD, Spread 5-ετών Ομολόγων Γερμ.-ΗΠΑ EURUSD & Spreads Ευρωζώνης 0,8 1, ,6 0,4 0,2 1,42 1, ,2 1, ,4 07/10 10/10 1, Feb-09 Jul-09 Nov-09 Apr-10 Aug-10 Dec-10 May-11 Sep-11 Jan-12 EURUSD (RHS) 5-year Spread GE-US EURUSD FAIR (EMU Spreads) 29/2/2012 8

9 USDJPY: Το γεν υποχώρησε 4.5% έναντι του δολαρίου. Η βελτίωση των οικονομικών δεδομένων στις ΗΠΑ σε συνδυασμό με την αύξηση της ρευστότητας από την Τράπεζα της Ιαπωνίας (μέσω μεγαλύτερης από την αναμενόμενη αγορά ομολόγων αξίας $128 δις, αλλά και λόγω της θέσπισης στόχου για τον πληθωρισμό στο 1% ο όποιος παραμένει στο -0.2%). Παράλληλα, η συνεχιζόμενη επιδείνωση του εμπορικού ισοζυγίου (στα τρις γεν) παρότι δεν αναμένεται να προκαλέσει και έλλειμμα στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών λόγω του πλεονάσματος του ισοζύγιο κεφαλαιακών μεταβιβάσεων (οι επενδύσεις στο εξωτερικό αποτελούν το 52% του Ιαπωνικού ΑΕΠ και αποφέρουν μεγαλύτερες αποδόσεις από το κόστος του χρήματος των Ιαπωνικών επιχειρήσεων και νοικοκυριών), προκαλεί μια κυκλική επιβάρυνση στην ιαπωνική ανάπτυξη η οποία αναμένεται να αντιμετωπιστεί από τις ιαπωνικές αρχές. Οι πρόσφατες ανοδικές τάσεις του USDJPY θα ήταν δυνατό να διατηρηθούν εάν πράγματι δούμε μια συνέχεια στα πρόσφατα σημάδια ανάκαμψης στην αγορά εργασίας των ΗΠΑ που θα συνηγορούσε και σε μια αλλαγή της ρητορικής της FED, (με παράλληλη σημαντική άνοδο των spreads ΗΠΑ-Ιαπωνίας). Παράλληλα η πτώση της μεταβλητότητας αποτελεί έναν ακόμα υποστηρικτικό παράγοντα στην τάση αυτή της ενδυνάμωσης του δολαρίου έναντι του γεν. Παρατηρείται μια αλλαγή στην βραχυπρόθεσμη τουλάχιστον τάση της ισοτιμίας σε ανοδική. Αναμένουμε διακύμανση στην ζώνη Σε δωδεκάμηνο ορίζοντα ο στόχος μας προσαρμόζεται ανοδικά στο 82. EURCHF: Η οικονομία της Ελβετίας συνεχίζει να επιδεινώνεται παράλληλα με την ευρωπαϊκή. Το ελβετικό PMI έπεσε στο Οι τιμές παραμένουν πτωτικές, εάν και ο δομικός πληθωρισμός παρουσίασε μικρή άνοδο στο -1% από το -1.2% ενώ το εμπορικό πλεόνασμα υποχώρησε περαιτέρω στα 1.55 δις φράγκα από τα υψηλά 2.94 του Νοεμβρίου. Στην ισοτιμία παρατηρείται μια σημαντική υποχώρηση των διακυμάνσεων και σύγκλιση αυτής προς τον κινητό μέσο όρο των 200 ήμερων. Έτσι, προς το παρόν, αναμένεται μια ζώνη διακύμανσης με κάτω όριο το 1.20 (που πιθανόν θα προσεγγίζεται όσο διαρκεί η κρίση στην Ευρωζώνη) και το πάνω όριο (γύρω στο 1.32) που θα συνδέεται με θεμελιώδεις εκτιμήσεις (αποδόσεις ομολόγων, μακροοικονομικά μεγέθη) αλλά και τεχνικούς παράγοντες. Οι εξελίξεις που αναφέραμε (πτωτικός & αρνητικός πληθωρισμός, αδύναμες εξαγωγές) δημιουργούν προσδοκίες ανόδου του ελάχιστου ορίου από το 1.20 στο 1.30 καθώς η SNB θα προσπαθήσει να δώσει ώθηση στην οικονομία. Στο ενδεχόμενο αυτό θα αναμέναμε και μια διαφορετική ζώνη διακύμανσης. Σε αναμονή μιας τέτοιας εξέλιξης, ανεβάζουμε τον δωδεκάμηνο στόχο μας βρίσκεται στο USDJPY 2ετή spread HΠΑ-Ιαπωνίας EURCHF 2ετή spread Γερμανίας-Ελβετίας /09 11/09 01/10 04/10 USDJPY (rhs) 07/10 10/10 2ετές Spread ΗΠΑ-Ιαπωνία % (lhs) 09/08 12/08 02/09 05/09 11/09 EURCHF (RHS) 01/10 04/10 07/10 10/10 2-ετές Spread Γερμανία-Ελβετία (LHS) 29/2/2012 9

10 Τα εμπορεύματα σημείωσαν ικανοποιητική άνοδο από την αρχή του έτους (+7% για τον ισοσταθμισμένο Continuous Commodity Index) τόσο λόγω της υποχώρησης του δολαρίου έναντι του ευρώ, όσο και λόγω της βελτίωσης των ενδείξεων για την παγκόσμια ανάπτυξη. Η βελτίωση αυτή εμφανίζεται εντονότερη στις ΗΠΑ με αποτέλεσμα την πιθανή γενικότερη ενδυνάμωση του δολαρίου. Παράλληλα για τους λόγους που έχουμε αναφέρει πολλές αναδυόμενες οικονομίες είναι πιθανό να μην προβούν σε σημαντικά χαλαρότερη νομισματική πολιτική γεγονός που, σε συνδυασμό με την προοπτική εξισορρόπησης της Κίνας σε χαμηλότερα επίπεδα ανάπτυξης, μειώνουν την αναμενόμενη ζήτηση στα εμπορεύματα. Συνολικά η εικόνα στα εμπορεύματα παραμένει ουδέτερη. Ο συνδυασμός των θετικών οικονομικών στοιχείων με τις γεωπολιτικές αβεβαιότητες όπως αυτές συνδέονται με το πυρηνικό πρόγραμμα του Ιράν και τις απειλές για εμπάργκο προς την Ευρώπη, προκαλούν ανοδικές πιέσεις στην τιμή του πετρελαίου. Από την αρχή του χρόνου η τιμή του Crude έχει ανέλθει 11% ενώ του Brent κατά 18%. Ενδεικτικό είναι επίσης ότι αυτή η άνοδος της τιμής έγινε παράλληλα με αναφορές για άνοδο των αποθεμάτων. Στο στάδιο αυτό η τιμή του πετρελαίου έχει ενσωματώσει ήδη ένα ικανό γεωπολιτικό premium αλλά και ένα ευνοϊκότερο οικονομικό περιβάλλον. Παράλληλα, το premium αυτό εάν διατηρηθεί, θα μπορούσε να λειτουργήσει αρνητικά στην οικονομική ανάκαμψη (σοκ προσφοράς) με αποτέλεσμα την μελλοντική μείωση της ζήτησης. Σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα είναι επίσης ενδιαφέρον ότι η αγορά δεν έχει ακόμα συνυπολογίσει τις σημαντικές αλλαγές που διεξάγονται στο ενεργειακό τοπίο με τις τεχνολογικές εξελίξεις στην εξόρυξη φυσικού αερίου. Παρά το ότι δεν έχουν ακόμα αποσαφηνιστεί οι περιβαλλοντολογικές επιπτώσεις και παρά το ότι οι αναδυόμενες χώρες κάνουν σχετικά περιορισμένη χρήση φυσικού αερίου, η νέα τεχνολογία άντλησης φυσικού αερίου από σχηματισμούς σχιστόλιθου (shale gas) είναι δυνατό να αυξήσει τα αναγνωρισμένα εξορύξιμα αποθέματα κατά 40%, προκαλώντας περαιτέρω πιέσεις στη τιμή του φυσικού αερίου, αλλά τελικά και του πετρελαίου, καθώς σε κάποιο σημείο θα υπάρξει ένα ρεύμα υποκατάστασης προς την πιο φθηνή πηγή ενέργειας. Σημειώνουμε ότι η τιμή του φυσικού αερίου βρίσκεται 60% χαμηλότερα από τον 10ετη μέσο όρο, ενώ η τιμή του crude 68% υψηλότερα. Μεσοπρόθεσμα, σε (3-9 μήνες) αναμένουμε εύρος, $ (crude). Η μεσοπρόθεσμη εικόνα παραμένει ουδέτερη (με θετική προδιάθεση λόγω της τεχνικής εικόνας). Η τιμή του χρυσού ενισχύθηκε 14% από την αρχή του έτους, παράλληλα με την πτώση του δολαρίου έναντι του ευρώ. Παρά το ότι η τεχνική εικόνα του χρυσού παραμένει ανοδική, η αγορά δείχνει να αγνοεί θετικές εξελίξεις στη οικονομία των ΗΠΑ (σε αγορές εργασίας και ακινήτων) όπως και την ενδυνάμωση του δολαρίου έναντι του γεν και του ελβετικού φράγκου γεγονός που καθίστα το πολύτιμο μέταλλο ακόμα πιο ακριβό τόσο σε σχέση με τα θεμελιώδη όσο και σε σχέση με άλλες με άλλες αγορές. Η εικόνα παραμένει ουδέτερη (με αρνητική προδιάθεση). Χρυσός Πετρέλαιο /07 12/07 10/08 04/11 #N/A 02/07 12/07 10/08 04/11 #N/A Gold 100 week m.a. 50 week m.a. Crude Oil 100 week m.a. 50 week m.a. 29/2/

11 Economic Analysis & Markets Division Lekkos Ilias Chief Economist Greek Economy Staggel Irini Economist Kefalas Konstantinos Junior Economist Developed Economies Patikis Vassilis Head of Developed Markets Polychronopoulos Dionysis Economic Analyst piraeusbank.gr Developing Markets Konsolas Yiannis Head of South Eastern Europe Rotsika Dimitria Junior Economist Sectoral Studies Dagalidis Athanasios Senior Economist piraeusbank.gr Fragoulidou Ifigeneia Junior Economist Secretary Papioti Liana Secretary Disclaimer: To παρόν ενημερωτικό σημείωμα συνιστά διαφημιστική ανακοίνωση ενημερωτικού περιεχομένου και δεν αποτελεί σε καμία περίπτωση επενδυτική συμβουλή ούτε υποκίνηση ή προσφορά για συμμετοχή σε οποιαδήποτε συναλλαγή. Καμία πληροφορία που εμπεριέχεται σε αυτό, δεν θα πρέπει να εκληφθεί, σε καμία περίπτωση, ως κατάλληλη επένδυση για τον παραλήπτη, ούτε μέσο επίτευξης των συγκεκριμένων επενδυτικών στόχων ή κάλυψης οποιωνδήποτε άλλων αναγκών του παραλήπτη, ούτε υποκατάστατο τυχόν συμβατικών κειμένων που αφορούν τις περιγραφόμενες σε αυτό συναλλαγές. Για τους λόγους αυτούς, κάθε επενδυτής θα πρέπει να προβεί στη δική του αξιολόγηση οποιασδήποτε πληροφορίας παρέχεται στην παρούσα επικοινωνία και δεν θα πρέπει να βασίζεται σε οποιαδήποτε τέτοια πληροφορία ως εάν αυτή αποτελούσε επενδυτική συμβουλή. Το παρόν δε συνιστά, επίσης, έρευνα στον τομέα των επενδύσεων και, συνεπώς, δεν καταρτίσθηκε από την Τράπεζα Πειραιώς σύμφωνα με τις απαιτήσεις του νόμου που αποσκοπούν στη διασφάλιση της ανεξαρτησίας της έρευνας στον τομέα των επενδύσεων. Οι πληροφορίες που εκτίθενται στο παρόν βασίζονται σε πηγές που διατίθενται στο κοινό και που θεωρούνται αξιόπιστες. Η Τράπεζα δεν φέρει καμία ευθύνη ως προς την ακρίβεια ή πληρότητα των πληροφοριών αυτών. Οι απόψεις και εκτιμήσεις που εκτίθενται στο παρόν αφορούν την τάση της εγχώριας και των διεθνών χρηματοοικονομικών αγορών κατά την αναγραφόμενη ημερομηνία και υπόκεινται σε αλλαγές χωρίς ειδοποίηση. Η Τράπεζα ενδέχεται, ωστόσο, να συμπεριλαμβάνει στο παρόν έρευνες στον τομέα των επενδύσεων, οι οποίες έχουν εκπονηθεί από τρίτα πρόσωπα που δεν ανήκουν στον όμιλο της. Η Τράπεζα δεν τροποποιεί τις ως άνω έρευνες, αλλά τις παραθέτει αυτούσιες, και, συνεπώς, δεν αναλαμβάνει οποιαδήποτε ευθύνη για το περιεχόμενο αυτών.ο όμιλος της Τράπεζας Πειραιώς είναι ένας οργανισμός με σημαντική ελληνική, αλλά και αυξανόμενη διεθνή παρουσία, και μεγάλο εύρος παρεχόμενων επενδυτικών υπηρεσιών. Στο πλαίσιο των επενδυτικών υπηρεσιών που παρέχει η Τράπεζα ή/και άλλες εταιρείες του ομίλου της ενδέχεται να ανακύψουν περιπτώσεις σύγκρουσης συμφερόντων σε σχέση με τις παρεχόμενες στο παρόν πληροφορίες. Σχετικά επισημαίνεται ότι η Τράπεζα και οι εταιρείες του ομίλου της μεταξύ άλλων: α) Δεν υπόκειται σε καμία απαγόρευση όσον αφορά τη διαπραγμάτευση για ίδιο λογαριασμό ή στο πλαίσιο διαχείρισης χαρτοφυλακίου πριν από τη δημοσιοποίηση του παρόντος φυλλαδίου, ή την απόκτηση μετοχών πριν από δημόσια εγγραφή.β) Ενδέχεται να παρέχει έναντι αμοιβής σε κάποιον από τους εκδότες, για τους οποίους παρέχονται με το παρόν πληροφορίες, υπηρεσίες επενδυτικής τραπεζικής. γ) Ενδέχεται να συμμετέχει στο μετοχικό κεφάλαιο εκδοτών ή να έλκει άλλα χρηματοοικονομικά συμφέροντα από αυτούς. δ)ενδέχεται να παρέχει υπηρεσίες ειδικού διαπραγματευτή ή αναδόχου σε κάποιους από τους αναφερόμενους στο παρόν εκδότες. ε)η Τράπεζα Πειραιώς ενδεχομένως να έχει εκδώσει σημειώματα διαφορετικά ή μη συμβατά με τις πληροφορίες που εκτίθενται στο παρόν σημείωμα. Ρητά επισημαίνεται ότι: α)τα αριθμητικά στοιχεία αναφέρονται στο παρελθόν και ότι οι προηγούμενες επιδόσεις δεν αποτελούν ασφαλή ένδειξη μελλοντικών επιδόσεων. β) τα αριθμητικά στοιχεία αφορούν προσομοίωση προηγουμένων επιδόσεων και ότι οι προηγούμενες αυτές επιδόσεις δεν αποτελούν ασφαλή ένδειξη μελλοντικών επιδόσεων. γ) οι προβλέψεις σχετικά με τις μελλοντικές επιδόσεις δεν αποτελούν ασφαλή ένδειξη μελλοντικών επιδόσεων. δ) η φορολογική μεταχείριση των αναφερόμενων στο παρόν πληροφοριών και συναλλαγών εξαρτάται και από τα ατομικά δεδομένα εκάστου επενδυτή και ενδέχεται να μεταβληθεί στο μέλλον. Ως εκ τούτου ο παραλήπτης οφείλει να αναζητήσει ανεξάρτητες συμβουλές ως προς τη φορολογική νομοθεσία που τον διέπει. ε) Η Τράπεζα Πειραιώς δεν υποχρεούται να ενημερώνει ή να κρατά επίκαιρες τις πληροφορίες που εμπεριέχονται στο παρόν. 29/2/