ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΕΚΤΟ Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ Ο χώρος κατάρτισης των χρηµατιστηριακών συναλλαγών

Transcript

1 ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΕΚΤΟ Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ 6.1. Ο χώρος κατάρτισης των χρηµατιστηριακών συναλλαγών Το χρηµατιστηριακό περιβάλλον Πυρήνα της χρηµατιστηριακής αγοράς αναµφίβολα αποτελούν οι κύριες χρηµατιστηριακές συναλλαγές. Το χρηµατιστηριακό περιβάλλον και οι δυνατότητες που αυτό προσφέρει επηρεάζουν άµεσα τις συναλλαγές αυτές και τις σχέσεις που αυτές δηµιουργούν µεταξύ των εµπλεκοµένων προσώπων. Καθίσταται συνεπώς επιβεβληµένη η εξέταση της νοµικής µορφής του χρηµατιστηρίου και πως αυτή διαµορφώνει τις έννοµες σχέσεις που δηµιουργούνται εντός αυτού Προ του ν. 3152/ Το χρηµατιστήριο ιδρύθηκε το 1876 ως σωµατείο 854, ενώ µε το ν. 1308/1918 έλαβε τη µορφή του ΝΠΔΔ 855. Με το ν. 2324/95 το ΧΑΑ από ΝΠΔΔ µετατράπηκε σε ΝΠΙΔ 856. Αυτό όµως δεν είχε ως συνέπεια και την ιδιωτικοποίησή του τουλάχιστον από οικονοµική άποψη 857, αφού το χρηµατιστήριο ελεγχόταν από το Κράτος, το οποίο αρχικά αποτελούσε µοναδικό µέτοχο 858. Με το ν. 2533/97 ιδρύθηκε το 853 Nybo/Schulz, Βλ. Μπρεγιάννη, ΔΕΕΤ 2000, Γ Τριµ, σ. 167 επ. 855 Βλ. ΣτΕ 498/1936 (ολ), Θ 1936, σ. 674, (αποσπ). Ως προς τη διάκριση των ΝΠΔΔ σε ενώσεις προσώπων και ιδρύµατα, βλ. Λ. Γεωργακόπουλο, ΕΕµπΔ 1961, σ , ιδίως σ Βλ. Τσιµπρή, ΔΕΕΤ 1995, Α Τριµ, σ , Φορτσάκη, εις Ανώνυµη Εταιρία και Κεφαλαιαγορά : η προστασία του επενδυτή, 2002, σ. 329, Κορδή-Αντωνοπούλου, Εισαγωγή.., σ , ΣτΕ 5257/1996, Νόµος. Ως προς τα µοντέλα εσωτερικής διάρθρωσης και διοίκησης των χρηµατιστηρίων, βλ. Θωµαδάκη, εις Τιµ. Τόµο Μ. Μηνούδη, 2004, σ. 289 επ., Λ. Γεωργακόπουλο, Χρηµατιστήριο-Επίκαιρες.., ιδίως σ. 157 επ., Τσιµπανούλη, ΕΤρΑξΧρΔ 2000, σ Βλ. Σιαφάκα, Τι είναι χρηµατιστήριο Αξιών.., σ Με την τροποποίηση του αρ. 2 ν. 2324/95 από το αρ. 101 ν. 2533/97 επιτράπηκε η κάλυψη του µετοχικού κεφαλαίου του χρηµατιστηρίου από τράπεζες, ΑΧΕ και ειδικούς θεσµικούς επενδυτές, ενώ µε το αρ. 13 ν. 2937/2001 καταργήθηκαν οι διατάξεις του ως άνω αρ. 2 και συνακόλουθα και οι περιορισµοί ως προς τη δυνατότητα τρίτων προσώπων να αποκτήσουν µετοχές του χρηµατιστηρίου, βλ. Φορτσάκη, εις Ανώνυµη Εταιρία και Κεφαλαιαγορά : η προστασία του επενδυτή, 2002, σ

2 186 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ Χρηµατιστήριο Παραγώγων Αθηνών ΑΕ, το οποίο απορροφήθηκε από την εταιρία Χρηµατιστήριο Αξιών Αθηνών ΑΕ, η οποία και µετονοµάστηκε σε Χρηµατιστήριο Αθηνών ΑΕ 859. Η Χρηµατιστήριο Αθηνών ΑΕ αποτελεί θυγατρική της εταιρίας µε την επωνυµία Ελληνικά Χρηµατιστήρια Ανώνυµη Εταιρεία Συµµετοχών (ΕΧΑΕ) 860. Το ΧΑΑ από νοµική άποψη αποτελούσε Δηµόσια Επιχείρηση 861, η οποία διέπεται κατ αρχήν από το ιδιωτικό δίκαιο, το οποίο εφαρµόζεται στο βαθµό που οι ειδικοί χρηµατιστηριακοί νόµοι δεν ορίζουν διαφορετικά 862. Ο νοµοθετικός χαρακτηρισµός της φύσης του νοµικού προσώπου ως ιδιωτικού δε δεσµεύει το ΣτΕ, παρά µόνο υποδηλώνει το εφαρµοστέο νοµικό καθεστώς και η µετατροπή του καθεστώτος δεν αποκλείει το νοµικό πρόσωπο να είναι και φορέας δηµόσιας εξουσίας, ως προς ορισµένες αρµοδιότητες. Το ΧΑΑ λειτουργούσε κατά νοµικό µονοπώλιο 863 και υπαγόταν σε µη αµιγώς ιδιωτικό καθεστώς, στα πλαίσια της συναλλακτικής διοίκησης 864, αποτελούσε δηλαδή sui generis νοµικό πρόσωπο 865. Η επανειληµµένη µεταβολή του νοµικού καθεστώτος του ΧΑΑ θα πρέπει να συνδυαστεί µε τις αντίστοιχες µεταβολές την τελευταία δεκαπενταετία στο χώρο των δηµόσιων επιχειρήσεων και την προσπάθεια όχι µόνο ανα- 859 Βλ. αρ. 13 ν. 2937/2001, Σωτηρόπουλο, Ο δανεισµός τίτλων.., σ. 125, υποσ Βλ. Η µετοχική της σύνθεση έχει ως εξής : Πιστωτικά Ιδρύµατα 26%, Θεσµικοί Επενδυτές 21%, Χρηµατιστηριακές Εταιρίες 4%, Ιδιώτες 13%, Άλλοι 26%. Ο όµιλος των εταιριών της ΕΧΑΕ περιλαµβάνει τις ακόλουθες θυγατρικές : ΕΤΕΣΕΠ 99%, ΚΑΑ 100%, Χρηµατιστηριακό Κέντρο Θεσσαλονίκης 100%, Χρηµατιστήριο Αθηνών ΑΕ 100%, ΑΣΥΚ ΑΕ 100%, Περιφερειακό Κέντρο Επαγγελµατικής Κατάρτισης Χρηµατιστηριακών Υπηρεσιών 40%. 861 Ως προς την έννοια και τις διακρίσεις της δηµόσιας επιχείρησης, βλ. Σπηλιωτόπουλο, Η Δηµόσια Επιχείρηση, 1963, σ. 43 επ., Αθανασόπουλο, εις Τιµ. Τόµο Γ. Παπαχατζή, 1989, σ. 251 επ., Μποτόπουλο, εις Σύγχρονα ζητήµατα εταιρικής ευθύνης, 2003, σ. 370 επ., Νικαλαΐδη, ΑρχΝ 1984, σ. 241 επ., Ι. Ρόκα, Εισαγωγή στο δίκαιο των επιχειρήσεων, σ. 39 επ., Αναστόπουλο, Οι Δηµόσιες Επιχειρήσεις (Νοµική Θεσµική Θεώρηση), 1987, σ. 33 επ. Ιδίως ως προς το οργανικό και λειτουργικό κριτήριο, βλ. Συµεωνίδη, Η φύση των πράξεων των νοµικών προσώπων ιδιωτικού δικαίου του δηµόσιου τοµέα, 1991, σ. 63 επ., 84 επ. 862 Βλ. Σπηλιωτόπουλο, Εγχειρίδιο Διοικητικού Δικαίου, 2001, σ. 380 επ. ιδίως και υποσ , σ , 476 και υποσ. 58, του ιδίου, Η Δηµόσια Επιχείρηση, σ , Συµεωνίδη, Η φύση των πράξεων.., 1991, σ. 47 επ. 863 Βλ. Λ. Γεωργακόπουλο, Σηµείωµα, εις Νοµοθεσία Κεφαλαιαγοράς.., Λ. Γεωργακόπουλου/ Σωτηρόπουλου, 2ος τοµ., σ. 1091, Κτιστάκη, ΕλΔ 1995, σ επ. 864 Ως προς τη συναλλακτική διοίκηση, βλ. Παπαθανασίου-Παπαϊωάννου, Άσκηση δηµόσιας διοικήσεως µέσω νοµικών προσώπων ιδιωτικού δικαίου, 1985, σ. 151 επ., Δαγτόγλου, Γενικό Διοικητικό Δίκαιο, σ. 9-10, Βλ. Φορτσάκη, εις Ανώνυµη Εταιρία και Κεφαλαιαγορά: η προστασία του επενδυτή, 2002, σ. 330, Καραντούση, ΝοΒ 1995, σ. 150 επ., Σχινά, ΔΕΕ 1995, σ. 481, Παπαδηµητρίου, ΔΕΕ 1995, σ. 841 επ., ΣτΕ 4558/1997, ΕΤρΑξΧρΔ 2000, σ. 522 = ΕΕµπΔ 1999, σ. 34 επ., ΣτΕ 3853/2002, Νόµος, ΣτΕ 1588/2000, Νόµος, ΣτΕ 3131/2003, ΝοΒ 2004, σ = ΧΘ Σεπτέµβριος 2004, σ , Εισηγητική έκθεση ν. 3152/2003.

3 Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ 187 διάρθρωσης της διοίκησης αλλά και ουσιαστικής ιδιωτικοποίησης 866. Ο έλληνας νοµοθέτης ως προς το χρηµατιστήριο έχει επιλέξει τη µέθοδο 867 της αποκρατικοποίησης 868 µέσω της σταδιακής διάθεσης µετοχών της µητρικής της ΧΑ ΑΕ στο ευρύ επενδυτικό κοινό και την ανεύρεση στρατηγικού ή στρατηγικών επενδυτών 869, µε την παράλληλη εισαγωγή των µετοχών στο ΧΑ 870. Το µοντέλο αυτό είναι ήδη εφαρµοσµένο στην απελευθέρωση άλλων αγορών και στην ιδιωτικοποίηση δηµόσιων επιχειρήσεων που δραστηριοποιούνται εντός αυτών 871, όπως συµβαίνει στην περίπτωση των τηλεπικοινωνιών 872 και της ενέργειας Ως προς την πορεία της ιδιωτικοποίησης, βλ ΣτΕ 4430/1996, Ο ελεύθερος επαγγελµατίας, Σεπτέµβριος 1999, σ. 579 επ., ΑΕΔ 40/1991, ΔιΔικ. 1992, σ. 614 επ. ΠΕ 158/92, ΤοΣ, 1992, σ. 157 επ., Cellino, ΔΕΕΤ 1991, Γ Τριµ, σ , Βασιλείου/Ιωάννου, ΔΕΕΤ 1998, Β Τριµ, σ. 59 επ., Τραγάκη, ΔΕΕΤ 1992, Δ Τριµ, σ. 11 επ., Αδαµαντίδου, εις Αποκρατικοποίηση των δηµόσιων επιχειρήσεων και προστασία του καταναλωτή : Επίλυση καταναλωτικών διαφορών, 1998, σ. 21 επ., Λ. Κοτσίρη, Σύγχρονα ζητήµατα εµπορικού δικαίου, 2004, σ. 117 επ., Χ. Σταµατόπουλο, ΔΕΕΤ 1996, Δ Τριµ, σ. 13 επ., Γ. Παπαϊωάννου, Οικονοµική πολιτική και ΟΝΕ, απορρύθµιση αγορών και ιδιωτικοποιήσεις, 2003, σ. 3 επ., Βλαχόπουλο, Ιδιωτικοποίηση : Το Συνταγµατικό πλαίσιο µιας πολιτικής απόφασης, 1999, του ιδίου, ΔτΑ 2004, σ. 455 επ., Μιχαλόπουλο, εις Τιµ. Τόµο Μ. Μηνούδη, 2004, σ. 483 επ. = ΔΕΕ 2002, σ επ., Μποτόπουλο, εις Σύγχρονα ζητήµατα εταιρικής ευθύνης, 2003, σ. 376 επ., Βερβεσό, ΧρΙΔ 2003, σ. 269 επ., Πλάγου, ΧΘ, Μάιος 2002, σ. 14 επ. της ιδίας, ΧΘ Απρίλιος 2002, σ. 6 επ., Σ. Μούζουλα, Εταιρική διακυβέρνηση, 2003, σ. 116 επ., Φορτσάκη, ΔτΑ 2004, σ. 429 επ., ιδίως 449 επ., Βελεγράκη, ΔτΑ 2004, σ. 475 επ. 867 Ως προς τις µεθόδους ιδιωτικοποίησης, βλ. Δούβλη, Μέθοδοι και νοµικό καθεστώς ιδιωτικοποίησης κρατικών επιχειρήσεων στο ελληνικό οικονοµικό δίκαιο, 1ο Μέρος, 1988, σ. 7 επ., Γ. Παπαϊωάννου, Οικονοµική πολιτική και ΟΝΕ.., σ. 32 επ., Κυνηγόπουλο, Εταιρικές αποδόσεις που οδηγούν στην ιδιωτικοποίηση- Από τη θεωρία στην περίπτωση του ελληνικού τραπεζικού συστήµατος, 1999, σ , Μπερνίτσα, εις Εξαγορά επιχειρήσεων, 2001, σ. 313 επ., Φορτσάκη, ΔτΑ 2004, σ. 441 επ. 868 Ως προς τη διάκριση µεταξύ ιδιωτικοποίησης και αποκρατικοποίησης, βλ. Βλαχόπουλο, Ιδιωτικοποίηση.., σ. 9-14, Περάκη, Γενικό Μέρος.., σ Βλ. ΝΣΚ 283/1994 (γνµδ), Νοµικό Δελτίο, 1994, σ. 48, Λ. Γεωργακόπουλο, Χρηµατιστήριο-Επίκαιρες.., σ. 223 επ. 870 Ειδικά ως προς την ιδιωτικοποίηση µέσω της χρηµατιστηριακής αγοράς, βλ. Δούβλη, Μέθοδοι και.., σ. 67 επ. 871 Βλ. Συνοδινό, ΔΕΕ 2000, σ επ., Γ. Παπαϊωάννου, Οικονοµική πολιτική και ΟΝΕ.., σ. 111 επ., Γκίκα-Μάναλη, ΔΕΕΤ 1992, Δ Τριµ, σ Βλ. Τζουγανάτο, ΕΕµπΔ 1991, σ. 28 επ., Κοντοβαζαινίτη, Η συµβολή του κοινοτικού δικαίου του ανταγωνισµού στη διαµόρφωση του νοµικού πλαισίου των τηλεπικοινωνιών, 1993, Ιωαννίδη, Ματθία κ.α., εις Κοινοτικές και εθνικές ρυθµίσεις στον τοµέα των τηλεπικοινωνιών, ΕΚΕΜΕ, 1998, Χάντζο, ΔΕΕ 2001, σ. 269 επ., Γ. Παπαϊωάννου, Οικονοµική πολιτική και ΟΝΕ.., σ. 124 επ., Καραγιάννη, ΧρΙΔ 2004, σ. 856 επ., Σαλκιτζόγλου/Παναγιωτοπούλου, ΝοΒ 2003, σ. 181 επ. 873 Βλ. Παπαντώνη, ΔΕΕ 2002, σ. 267 επ., της ιδίας, Το δίκαιο της ενέργειας, 2003, Αδαµαντίδου, Κουτζούκο, εις Απελευθέρωση της αγοράς ηλεκτρικής ενέργειας, 2002, σ. 13 επ.,

4 188 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ Με τη διπλή υπαγωγή τόσο στο δηµόσιο όσο και στο ιδιωτικό δίκαιο δεν ήταν ξεκάθαρο µέχρι ποιου σηµείου θα εφαρµοστεί διοικητικό δίκαιο, δηλαδή ποια δράση του χρηµατιστηρίου θα θεωρηθεί ότι εντάσσεται στην έννοια της δηµόσιας εξουσίας και ποια όχι 874. Ορισµένες αρµοδιότητες εποπτικού χαρακτήρα µπορεί να ενταχθούν στην έννοια της δηµόσιας εξουσίας 875 χωρίς ιδιαίτερα προβλήµατα. Προβληµατικός όµως ήταν ο χαρακτηρισµός µη εποπτικών δραστηριοτήτων Μετά το ν. 3152/2003 Με το ν. 3152/2003 επιχειρείται αφενός η απελευθέρωση της χρηµατιστηριακής αγοράς και η συρρίκνωση της χρηµατιστηριακής νοµοθεσίας και αφετέρου η καθ ύλη αποκέντρωση της δηµόσιας εξουσίας µε τη συγκέντρωση των αρµοδιοτήτων που συνθέτουν το δίκαιο εποπτείας της κεφαλαιαγοράς στην ΕΚ 876. Η απελευθέρωση της χρηµατιστηριακής αγοράς κατά το παρόν στάδιο δεν είναι πρακτικά δυνατή, ή τουλάχιστον θα είχε να αντιµετωπίσει ιδιαίτερα προβλήµατα, δεδοµένου ότι οι φορείς της εκκαθάρισης είναι θυγατρικές του ΧΑ. Μετά την εισαγωγή του θεσµού του Κεντρικού Αντισυµβαλλόµενου η εκκαθάριση δε θα είναι υποχρεωτικό να γίνεται από την ΕΤΕΣΕΠ, σε κάθε περίπτωση όµως το ΚΑΑ θα εξακολουθεί να είναι φορέας του ΣΑΤ και κατά συνέπεια δεν µπορεί η µητρική εταιρία του ΧΑ να έχει συµµετοχή σε αυτό τέτοιας έκτασης, ώστε να ασκεί ουσιώδη επιρροή. Τα χρηµατιστήρια αποτελούν ανώνυµες εταιρίες 877, δεν είναι φορείς δη- µόσιας εξουσίας 878, εποπτεύονται από την ΕΚ 879 και δε δεσµεύονται από τη διοικητική αρχή της νοµιµότητας της δράσης τους 880, αλλά από την εταιρισ. 33 επ., αντίστοιχα, Μ. Μαρίνο, Η πρόσβαση σε ενεργειακό δίκτυο : η απελευθέρωση της αγοράς ηλεκτρικής ενέργειας, 2003, του ιδίου, Ενέργεια και Δίκαιο 1/2004, σ. 17 επ., Χατζόπουλο, ΔΕΕ 2001, σ. 700 επ., Γ. Παπαϊωάννου, Οικονοµική πολιτική και ΟΝΕ.., σ. 135 επ., Λ. Αθανασίου, εις Τιµ. Τόµο Λ. Κοτσίρη, 2004, σ. 21 επ. 874 Ως προς την έννοµη προστασία, βλ. Λ. Γεωργακόπουλο, Σηµείωµα, εις Νοµοθεσία Κεφαλαιαγοράς.., Λ. Γεωργακόπουλου/Σωτηρόπουλου, 2ος τοµ., σ , Βλαχόπουλο, Ιδιωτικοποίηση.., σ Βλ. Φορτσάκη, εις Ανώνυµη Εταιρία και Κεφαλαιαγορά : η προστασία του επενδυτή, 2002, σ Βλ. Τσιµπανούλη, εις Τα ασφαλιστικά µέτρα στο εµπορικό δίκαιο, 2005, σ Το Χρηµατιστήριο Αθηνών µετά το ν. 3152/2003 δεν αποτελεί δηµόσια υπηρεσία, ωστόσο εξακολουθεί να αποτελεί επιχείρηση κοινής ωφέλειας. Περιορισµοί της ιδιωτικής πρωτοβουλίας είναι δυνατόν να επιτρέπονται µέσα στα πλαίσια του συνταγµατικού και του ευρωπαϊκού δικαίου. 878 Βλ. αρ. 3 4 ν. 3152/2003, Τσιµπρή, Νοµοθεσία Κεφαλαιαγοράς, 2004, σ Βλ. αρ. 1 ν. 3152/2003, όπως τροποποιήθηκε από το αρ ν. 3371/2005, Θωµαδάκη, εις Τιµ. Τόµο Μ. Μηνούδη, 2004, σ. 298 επ. 880 Βλ. Σπηλιωτόπουλο, Εγχειρίδιο Διοικητικού Δικαίου, σ , 57, σ , 72-73, σ , 153.

5 Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ 189 κή αρχή της ειδικότητας, ανάλογα διαµορφωµένης στις αυξηµένες ανάγκες προστασίας της χρηµατιστηριακής αγοράς και της εµπιστοσύνης του επενδυτή σε αυτή. Οι αρµοδιότητες που κατά το νοµοθέτη διατηρούν το δηµόσιο χαρακτήρα τους µεταφέρονται ή διατηρούνται στην ΕΚ. Τα χρηµατιστήρια αποτελούν ανώνυµη εταιρία ειδικού σκοπού 881. Ο ν. 3152/2003 εισάγει ειδικό θεσµικό και οργανωτικό πλαίσιο λειτουργίας των χρηµατιστηρίων. Η απελευθέρωση της χρηµατιστηριακής αγοράς δηµιουργεί µια µεταβατική περίοδο σταδιακής εναρµόνισης των κανόνων που διέπουν τα χρηµατιστήρια 882. Σύµφωνα µε το άρθρο 1 2 ν. 3152/2003 οι διατάξεις που αναφέρονται στο ΧΑΑ ή στο ΧΑ εφαρµόζονται και στα χρηµατιστήρια που διέπονται από το ν. 3152/2003. Κατ εξαίρεση διατάξεις που αφορούν την οργάνωση και λειτουργία της ανώνυµης εταιρίας µε την επωνυµία «Χρηµατιστήριο Αθηνών ΑΕ», ή διατάξεις που αφορούν τις σχέσεις της εταιρίας αυτής µε το υφιστάµενο προσωπικό της εφαρµόζονται µόνο στην εταιρία αυτή. Κάθε χρηµατιστήριο συντάσσει κανονισµό 883 ο οποίος διέπει τις σχέσεις του µε τα µέλη και τις εκδότριες εταιρίες, τον οποίο η ΕΚ εγκρίνει εφόσον διαπιστώσει ότι είναι σύµφωνος µε το νόµο και τις κανονιστικές διατάξεις για την κεφαλαιαγορά 884. Με το ν. 3371/2005 διευρύνεται το ρυθµιστικό πεδίο του κανονισµού του χρηµατιστηρίου, ως προς το καθεστώς εισαγωγής και διαπραγµάτευσης κινητών αξιών και τη ρύθµιση και λειτουργία οργανωµένων αγορών 885. Ο κανονισµός ωστόσο δεν ανάγεται σε µοναδική πηγή διαµόρφωσης των χρηµατιστηριακών συναλλαγών. Τυπικοί και ουσιαστικοί νόµοι συνθέτουν το δίκαιο της κεφαλαιαγοράς. 881 Βλ. Τσιµπρή, ΧΘ Φεβρουάριος 2004, σ. 6 επ., Οδηγία 2004/39/ΕΚ αρ. 36 επ., τα οποία αφορούν στις ρυθµιζόµενες αγορές. 882 Βλ. Τσιµπρή, ΧΘ Ιανουάριος 2004, σ Ο πρώτος κανονισµός του ΧΑ σε εκτέλεση του ν. 3152/2003 εγκρίθηκε µε την Απ ΕΚ 1/ 304/ Εν συνεχεία τροποποιήθηκε µε τις Απ ΔΣ ΧΑ 16/12/04, 30/12/04, 3/3/05 και η τροποποίηση του κανονισµού εγκρίθηκε από τις Απ ΕΚ 4/319/ και 5/336/ Ο κανονισµός περιλαµβάνει και όρους οι οποίοι δεν είναι διατυπωµένοι στο κείµενό του. Πλαισιώνεται και συµπληρώνεται από µια σειρά αποφάσεων του ΔΣ του ΧΑ, οι οποίες ρυθµίζουν εξειδικευµένα θέµατα του Κανονισµού, βλ. ΚανΧΑ τελικές και µεταβατικές διατάξεις. Ως προς τον Κανονισµό του χρηµατιστηρίου πριν από την εισαγωγή του ν. 3152/2003, βλ. αρ. 35 2, 36 ν. 3632/28, Κιάντου-Παµπούκη, Εµπορικαί δικαιοπραξίαι- εµπορική πώλησις.., σ. 79, Τσιµπρή, Νοµοθεσία Κεφαλαιαγοράς, 2004, σ. 8, ΣτΕ 1009/ 1972, ΕΕµπΔ 1973, σ , ΑΠ 1324/1989, ΕΕΝ 1990, σ. 553 = ΕλΔ 1991, σ. 800, Τσιτσεκλή/Χατζάκο, Δνη 1926, σ Η ΕΚ κατά την έγκριση του καταστατικού των χρηµατιστηρίων δεν ασκεί έλεγχο σκοπιµότητας. 885 Η διεύρυνση αφορά και σε επιµέρους ζητήµατα, όπως στη διαµόρφωση του ορίου διαπραγµάτευσης κινητών αξιών ενδοσυνεδριακά, στις υποχρεώσεις του ΕιδΔ κ.α. Η οπτική του νοµοθέτη είναι θετική, διότι αφενός συρρικνώνει τη χρηµατιστηριακή νοµοθεσία υπέρ του κανονισµού των χρηµατιστηρίων, παρέχει ωστόσο παράλληλα τη δυνατότητα

6 190 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ Η ατοµική και εξατοµικευµένη ρύθµιση µεταξύ του χρηµατιστηρίου και των µελών του ή των εκδοτριών εταιριών δεν είναι δυνατή. Μπορεί όµως ο κανονισµός να προβλέπει εκ των προτέρων υποπεριπτώσεις ανάλογα µε τις ιδιαιτερότητες επιµέρους θε- µάτων. Στο ερώτηµα αν µπορεί το χρηµατιστήριο να αποκλίνει από τον κανονισµό του ή να προβλέπει µέσω του κανονισµού αποκλίσεις από τους όρους που θέτει, υπάγοντας ως προς ορισµένους υποψήφιους αντισυµβαλλόµενούς του τη συµβατική τους σχέση σε ιδιαίτερο καθεστώς και επιτρέποντας την ελεύθερη διαπραγµάτευση, η απάντηση θα πρέπει να είναι αρνητική, διότι κάτι τέτοιο θα παραβίαζε θεµελιώδεις αρχές της χρηµατιστηριακής αγοράς, ιδίως δε την αρχή της ισότητας 886. Ο κανονισµός αποτελεί πρόταση του χρηµατιστηρίου προς σύναψη σύµβασης προσχώρησης 887. Ο χαρακτήρας του κανονισµού ως σύµβαση προσχώρησης καθιερώνεται από το νόµο. Ο ιδιωτικός χαρακτήρας του κανονισµού δεν αλλοιώνεται από την έγκριση του κανονισµού από την ΕΚ και τη δηµοσίευσή της στην ΕτΚ. Η έγκριση του κανονισµού ως ατοµική διοικητική πράξη δε θεραπεύει τυχόν ελαττώµατά του, αφού και µετά την έγκριση διατηρεί το δικαιοπρακτικό του χαρακτήρα 888. Συνεπώς, τα πολιτικά δικαστήρια είναι αρµόδια να κρίνουν τη νοµιµότητα των διατάξεων των κανονισµών 889. όχι όµως και την υποχρέωση στην ΕΚ να ρυθµίσει το γενικό πλαίσιο ορισµένων ζητηµάτων που αφορούν στις οργανωµένες αγορές, στα όρια διακύµανσης των κινητών αξιών κ.α., βλ. αρ. 17 ν. 2324/95, όπως αντικαταστάθηκε από το αρ ν. 3371/2005, αρ. 22 Α ν. 1806/88, όπως αντικαταστάθηκε από το αρ ν. 3371/2005, αρ. 2 2 ν. 3152/2003, όπως αντικαταστάθηκε από το αρ ν. 3371/ Βλ. αρ. 39 δ Οδηγία 2004/39/ΕΚ. 887 Βλ. Τσιµπανούλη, Τα ασφαλιστικά µέτρα στο εµπορικό δίκαιο, 2005, σ Ως προς τη σύµβαση προσχωρήσεως, βλ. Σπυριδάκη, Γενικές Αρχές.., σ , Παπαχρήστου, Γενικαί αρχαί.., σ. 459, Τούση, Γενικαί αρχαί.., σ , Μπαλή, Γενικές Αρχές.., σ Κατά τον ΚανΧΑ µε την υποβολή της αίτησης για την απόκτηση ιδιότητας µέλους τεκµαίρεται ότι ο αιτών δέχεται το σύνολο των διατάξεων του κανονισµού και αναλαµβάνει τις υποχρεώσεις που απορρέουν από αυτόν, βλ. ΚανΧΑ, γενικές ρυθµίσεις, πεδίο εφαρµογής. Βλ. και επιµέρους διατάξεις, όπως περί της διαδικασίας απόκτησης ιδιότητας µέλους στην αγορά αξιών, ή της κατάρτιση σύµβασης για την απόκτηση της ιδιότητας µέλους στην αγορά παραγώγων. Ο χαρακτήρας αυτός δεν αίρεται από το γεγονός ότι ο κανονισµός προβλέπει, πριν από την τροποποίησή του, διαβούλευση µεταξύ του ΧΑ και φορέων που εκπροσωπούν τα Μέλη και τις εκδότριες εταιρίες, βλ. ΚανΧΑ κεφάλαιο περί τροποποίησης του κανονισµού. 888 Ό,τι συµβαίνει δηλαδή και στην περίπτωση έγκρισης καταστατικού αε, βλ. Εισηγητική έκθεση ν. 3152/2003, αρ. 3, ΑΠ 459/1989, ΕΕµπΔ 1990, σ. 429, Τσιµπρή, Συν 2004, σ. 312, Σωτηρόπουλο, εις ΔικΑΕ Περάκη (επιµ), τόµος 1ος, 2002, αρ. 4, σ , αριθµ. 48, Ν. Ρόκα, Εµπορικές Εταιρείες, σ. 168, ΠΠρΡοδ 29/1995, ΕΕµπΔ 1997, σ Ως προς τη νοµική φύση του καταστατικού, βλ. Λιακόπουλο, Από την αστική.., σ και υποσ , Νισυραίο, εις ΔικΑΕ Περάκη (επιµ), τόµος 1ος, 2002, αρ. 2, σ. 355, αριθµ. 15. Πάντως, ο κανονισµός του χρηµατιστηρίου δε διακρίνεται σε οργανωτική και ενοχική σύµβαση. 889 Ως προς το ελάχιστο περιεχόµενο του κανονισµού, βλ. αρ. 3 ν. 3152/2003, όπως ισχύει, εισηγητική έκθεση ν. 3371/2005. Η απαρίθµηση έχει ενδεικτικό χαρακτήρα.

7 Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ 191 Η έγκριση εντάσσεται στο γενικό πραγµατικό του κανονισµού ως δικαιοπραξίας 890. Ο χαρακτηρισµός µιας συναλλαγής ως χρηµατιστηριακής κατά το άρθρο 15 ν. 3632/ 28 δεν εξαρτάται από την έγκριση του κανονισµού. Αν µια συναλλαγή καταρτίζεται σύµφωνα µε τους όρους που τάσσει το χρηµατιστήριο και αφορά σε χρηµατιστηριακές αξίες είναι έγκυρη και χωρίς την έγκριση του κανονισµού, ανεξάρτητα από το γεγονός ότι η παράλειψη επισύρει διοικητικές κυρώσεις, αρκεί να έχει συσταθεί το χρηµατιστήριο και να µην παραβιάζονται οι διατάξεις που διέπουν τις χρηµατιστηριακές συναλλαγές και αυτό διότι η έγκριση του κανονισµού δεν αποτελεί έγκριση συγκεκριµένων συναλλαγών, ώστε να θεωρηθεί στοιχείο της δικαιοπραξίας των εν λόγω συναλλαγών. Χωρίς την έγκριση όµως αναιρείται ο χαρακτήρας του κανονισµού ως σύµβαση προσχώρησης εκ του νόµου και εφαρµόζεται το άρθρο 361 ΑΚ. Προβλήµατα ως προς την έγκριση µπορεί να προκύψουν κατά την τροποποίηση του κανονισµού, αφού η πρώτη έγκριση παρέχεται ταυτόχρονα µε την άδεια λειτουργίας του χρηµατιστηρίου 891. Στην πράξη όµως χωρίς την έγκριση η τροποποίηση δε θα είναι δυνατή ή τουλάχιστον θα είναι ιδιαίτερα χρονοβόρα και ασύµφορη, αφού θα απαιτείται η σύµπτωση των δηλώσεων βούλησης του χρηµατιστηρίου, των µελών και των εκδοτριών εταιριών. Άλλωστε, ο κανονισµός περιέχει ρυθµίσεις, οι οποίες παρέχουν στο χρηµατιστήριο τη δυνατότητα αντιµετώπισης εξαιρετικών περιστάσεων, χωρίς να απαιτείται τροποποίηση του κανονισµού. Αν η σύσταση του χρηµατιστηρίου έχει ελαττώµατα κατά το εταιρικό δίκαιο η ακυρότητα της σύστασης λειτουργεί ex nunc και δεν επηρεάζει το κύρος των χρηµατιστηριακών συναλλαγών που έχουν καταρτιστεί 892. Άδεια απαιτείται όχι µόνο για την ίδρυση του χρη- µατιστηρίου, αλλά και για την λειτουργία των χρηµατιστηριακών αγορών, σύµφωνα µε το άρθρο 21 ν. 3371/2005. Η κατάρτιση συναλλαγών σε αγορά που δεν καλύπτει η άδεια της ΕΚ δε θα είναι δυνατή, ανεξάρτητα από το αν πρόκειται για συναλλαγές επί κινητών αξιών ή παράγωγων συµβολαίων, αφού η άδεια αποτελεί ουσιώδες εν προκειµένω στοιχείο το οποίο προσδίδει χρηµατιστηριακό χαρακτήρα στις εν λόγω συναλλαγές. Αν το άρθρο 21 δεν απαιτούσε άδεια για όλες τις οργανωµένες αγορές, θα αρκούσε τουλάχιστον ως προς τις συναλλαγές επί κινητών αξιών τοις µετρητοίς το άρθρο 20 ν. 1806/88. Ο ν. 3371/2005 εισάγει άρθρο 5 α στο ν. 3152/2003 κατά το οποίο οι κανονισµοί που εκδίδονται σύµφωνα µε το νόµο αυτό και οι τροποποιήσεις τους δεσµεύουν τα µέλη του χρηµατιστηρίου, τους εκδότες κινητών αξιών και εν γένει τα πρόσωπα τα οποία αφορούν οι κανονισµοί 893. Πα- Ωστόσο επειδή ο κανονισµός αποτελεί εκ του νόµου σύµβαση προσχωρήσεως δεν µπορεί να ρυθµίζει ζητήµατα εκτός του σκοπού και της λειτουργίας του χρηµατιστηρίου. 890 Σύµφωνα µε τον ΚανΧΑ η ισχύς του κανονισµού αρχίζει από την ηµεροµηνία δηµοσίευσης στο ΦΕΚ της εγκριτικής απόφασης της ΕΚ που προβλέπεται από το αρ. 3 ν. 3152/2003, βλ. ΚανΧΑ τελικές διατάξεις. 891 Βλ. αρ. 3 1 ν. 3152/ Βλ. Ν. Ρόκα, Εµπορικές Εταιρίες, σ Βλ. και εισηγητική έκθεση ν. 3371/2005, αρ. 48, κατά την οποία µε την παράγραφο 6 εισάγεται απλώς διευκρινιστικού χαρακτήρα ρύθµιση για το πεδίο εφαρµογής του κανονισµού του χρηµατιστηρίου και τη δεσµευτικότητά του.

8 192 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ ρεµφερής ορολογία χρησιµοποιείται και από τον Κανονισµό του ΧΑ κατά τον οποίο ο κανονισµός διέπει τις σχέσεις µεταξύ του χρηµατιστηρίου και κάθε φυσικού ή νοµικού προσώπου ως προς τον οποίο ο κανονισµός καθιερώνει δικαιώµατα και υποχρεώσεις. Με τις διατάξεις αυτές δεν αλλοιώνεται ο συµβατικός χαρακτήρας του κανονισµού, αλλά ενισχύεται ο χαρακτήρας του ως σύµβαση προσχώρησης 894. Άλλωστε στο άρθρο 5 α δεν περιλαµβάνεται µόνο ο Κανονισµός του ΧΑ αλλά και του ΚΑΑ και της ΕΤΕΣΕΠ, οι οποίοι ρυθµίζουν τις σχέσεις µεταξύ φορέων εκκαθάρισης και διακανονισµού και επενδυτών. Πάντως, η µετατροπή των έννοµων σχέσεων όλων των εµπλεκοµένων προσώπων του κανονισµού του ΧΑ σε ενοχικές δεν είναι εύκολη υπόθεση µε δεδοµένη την αναγνώριση µονοπωλίων στον τοµέα της εκκαθάρισης και διακανονισµού των συναλλαγών, τη νοµοθετική αναγνώριση των αντίστοιχων φορέων εκκαθάρισης και τη νοµοθετική ρύθµιση των σχέσεών τους µε το χρηµατιστήριο 895. Η «αυτορρύθµιση» θέτει το ζήτηµα της σχέσης των κανονισµών µε τους κανόνες ιδιωτικού δικαίου. Προ των τροποποιήσεων ο δηµόσιος χαρακτήρας των αποφάσεων του χρηµατιστηρίου καθιστούσε δυνατή την απόκλιση από τις ρυθµίσεις του κοινού δικαίου, χωρίς να δηµιουργούνται ζητήµατα νοµιµότητας. Τώρα ο κανονισµός υπάγει τις σχέσεις που δηµιουργούνται εντός του χρηµατιστηρίου στην έννοια της ενοχής του ΑΚ. Ο κανονισµός ως πηγή ενοχών υπάγεται στο άρθρο 361 ΑΚ. Αυτό ση- µαίνει ότι µπορεί να αποκλίνει από τις αντίστοιχες διατάξεις ενδοτικού δικαίου, αλλά και να δίνει λύσεις σε περιπτώσεις µη ρυθµισµένων θεσµών του ΑΚ, όπως η πολυµερής διαπραγµάτευση µέσω του συστήµατος συναλλαγών του χρηµατιστηρίου. Ο ΑΚ ωστόσο περιέχει και διατάξεις αναγκαστικού δικαίου, οι οποίες εφαρµόζονται εκτός αντίθετης νοµοθετικής ρύθ- µισης σε όλους τους τοµείς της ιδιωτικής δράσης, συνακόλουθα και στα πλαίσια του χρηµατιστηρίου. Η υπαγωγή της χρηµατιστηριακής αγοράς στο ιδιωτικό δίκαιο ως φαινόµενο πλέον ρύθµισης σχέσεων µεταξύ ιδιωτών, θα καταδείξει τις ιδιαιτερότητες του χρηµατιστηρίου ως παράγοντα διαµόρφωσης της χρηµατιστηριακής αγοράς, γεγονός που µέχρι πρότινος δεν είχε τύχει ιδιαίτερης προσοχής, ακριβώς διότι νευραλγικό στοιχείο της εν λόγω αγοράς αποτελούσε η χρηµατιστηριακή νοµοθεσία. Θα µπορούσε να υποστηριχθεί ότι τελικά η διαφορά δεν είναι µεγάλη, αφού και πριν από τις τροποποιήσεις που επέφερε ο ν. 3152/2003 το χρηµατιστήριο ελάµβανε τις ίδιες αποφάσεις. Ωστόσο, προϊόντος του χρόνου η διαφορά θα είναι 894 Βλ. ΚανΧΑ γενικές ρυθµίσεις, πεδίο εφαρµογής. 895 Συµβατική σχέση µεταξύ των χρηµατιστηρίων και των εταιριών εκκαθάρισης προβλέπει το σχέδιο νόµου προς διαβούλευση για τον Κεντρικό Αντισυµβαλλόµενο (αρ. 5 α), βλ. ΧΘ Αύγουστος 2003, σ. 22.

9 Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ 193 µεγάλη και αυτό διότι εκεί που ο νοµοθέτης µπορούσε να αποκλίνει κατά το δοκούν διαµορφώνοντας σε τελευταία ανάλυση ο ίδιος τις ιδιαιτερότητες της χρηµατιστηριακής αγοράς, τώρα οι ιδιαιτερότητες των χρηµατιστηριακών συναλλαγών και οι συνθήκες της αγοράς είναι εκείνες που θα διαµορφώνουν το περιεχόµενο των κανονισµών, ενώ παράλληλα αυτές θα κρίνουν και τη χρησιµότητα της απόκλισης από διατάξεις του ΑΚ ή αντίστοιχα της ερµηνείας του περιεχοµένου τους. Ο κανονισµός, εκτός αντίθετης ειδικής χρηµατιστηριακής ρύθµισης, δεν µπορεί να αποκλίνει από αναγκαστικού δικαίου διατάξεις του ΑΚ. Αυτό βέβαια δε ση- µαίνει ότι οι διατάξεις αυτές δεν ερµηνεύονται σύµφωνα µε τις ιδιαιτερότητες της χρηµατιστηριακής αγοράς. Το ίδιο ισχύει στην περίπτωση των γενικών ρητρών ή των αόριστων νοµικών εννοιών του ΑΚ, οι οποίες διαπνέουν µεν το σύνολο της έννοµης τάξης, ωστόσο το προστατευτικό τους πεδίο µπορεί να συστέλλεται ή να διαστέλλεται κατά περίπτωση. Σύµφωνα µε τον ΚανΧΑ, οι διατάξεις του κανονισµού ερµηνεύονται σύµφωνα µε την καλή πίστη, τα συναλλακτικά ήθη και την ισχύουσα χρηµατιστηριακή πρακτική, µε γνώµονα τη διασφάλιση της ορθής και εύρυθµης λειτουργίας της αγοράς και την προστασία των συµφερόντων των επενδυτών, ενώ παράλληλα έχουν εφαρ- µογή ιδίως οι διατάξεις των άρθρων 173, 193, 196, 200, και 288 του ΑΚ. Ενδεχόµενη µη ισχύς κάποιας διάταξης δε θίγει την ισχύ και τη δεσµευτικότητα των υπολοίπων διατάξεων του κανονισµού 896. Το χρηµατιστήριο δε θα πρέπει να νοηθεί µόνο ως χώρος διαµόρφωσης σχέσεων µεταξύ των µελών του, οι οποίες απορρέουν από τις χρηµατιστηριακές συναλλαγές. Το χρηµατιστήριο αποτελεί πρωτίστως πηγή διαµόρφωσης αυτών των σχέσεων γι αυτό και η «αποχωροποίηση» των συναλλαγών δεν άλλαξε τα βασικά χαρακτηριστικά του χρη- µατιστηρίου. Άλλοι φορείς ακόµη και των ίδιων των µελών του χρη- µατιστηρίου δεν µπορούν να διαµορφώσουν τα χαρακτηριστικά των χρηµατιστηριακών συναλλαγών, χωρίς την αποδοχή του. Η ιδιωτικοποίηση του χρηµατιστηρίου ανέδειξε τη συµβολή του ίδιου του χρηµατιστηρίου στις χρηµατιστηριακές συναλλαγές Κατάρτιση χρηµατιστηριακών συναλλαγών εντός και εκτός του Χρηµατιστηρίου Εντός του Χρηµατιστηρίου 897 Οι χρηµατιστηριακές συναλλαγές παραδοσιακά συνάπτονται από τα µέλη του χρηµατιστηρίου, τους χρηµατιστηριακούς εκπροσώπους ή 896 Βλ. ΚανΧΑ γενικές ρυθµίσεις, πεδίο εφαρµογής. 897 Juglart/Ippolito, Banques., 672,797, Dalton, 75, Fabozzi/Modigliani, Capital Markets.., 295.

10 194 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ τους αντικρυστές τους, οι οποίοι µπορούν να προβαίνουν σε δηλώσεις προσφοράς και αποδοχής για την κατάρτιση των χρηµατιστηριακών συναλλαγών Εκτός του Χρηµατιστηρίου 899 Εντός κύκλου χρηµατιστηριακές συναλλαγές καταρτίζονται και εκτός του χρηµατιστηρίου, όταν η δήλωση βούλησης των µελών δίδεται σε διαφορετικό χώρο, ο οποίος µπορεί να είναι και τα κεντρικά γραφεία ή υποκαταστήµατα των µελών του χρηµατιστηρίου, η οποία και διαβιβάζεται µέσω κλειστού ηλεκτρονικού δικτύου στο Χρηµατιστήριο. Τα ηλεκτρονικά συστήµατα και δίκτυα διακρίνονται σε κλειστά και ανοικτά, ανάλογα µε το αν οι συµµετέχοντες σε αυτά είναι περιορισµένοι εκ των προτέρων ή όχι 900. Περαιτέρω, το δίκτυο µπορεί να είναι ευρείας περιοχής και να συνδέει υπολογιστές σε ένα µεγάλο γεωγραφικό χώρο, ή να είναι τοπικό δίκτυο και να συνδέει υπολογιστές σε ένα περιορισµένο χώρο, εντός δηλαδή του κτιρίου του χρηµατιστηρίου. Η ύπαρξη κλειστών ηλεκτρονικών δικτύων ενισχύει την ταχύτητα και την ασφάλεια των συναλλαγών ως προς την ακρίβεια διαβίβασης ηλεκτρονικών δεδοµένων 901. Οι χρηµατιστηριακές συναλλαγές εντός κύκλου καταρτίζονται µέσω κλειστού δικτύου. Ανοικτό δίκτυο µπορεί να λειτουργήσει στην εκτός κύκλου ηλεκτρονική αγορά. Στη σύγχρονη, αλλοδαπή ιδίως, πρακτική η ΑΧΕ µπορεί να καταρτίζει συναλλαγές στα πλαίσια δραστηριότητας «µόνον εκτέλεση» (execution only). Εξέλιξη δε αυτής της δραστηριότητας αποτελεί η δυνατότητα απευθείας προώθησης της εντολής ηλεκτρονικά, χωρίς την ουσιαστική διαµεσολάβηση της ΑΧΕ. Εντούτοις, τυπικά δεν αναιρείται η ιδιότητα του δικτύου ως κλειστού, διότι η εντολή προωθείται στο σύστη- µα µέσω του αντίστοιχου κωδικού της ΑΧΕ. Αντίθετα, η συµµετοχή στην αγορά αξι- 898 Βλ. αρ ν. 1806/ Savatier, 235, Tapper, 42,149, Brooks, 373, 395, Dalton, 75, 117, Wasendorf, 210, Teweles/Bradley, 212, 229, 231, Fabozzi/Modigliani, Capital Markets.., 297, Neil/ Lawrence, 308, Litan/Rivlin, 313, Fraumeni, 318, Davies L., 97, Liebenberg, 51, Abell/ Koppel, 9, 15, 25, Baird/McBurney, 39, 58, Farrell, 38, Carrick/Anderson, 14, 17, 135, Patel, 3, 37, 205, Hoffman, 29, Klein, 50, Coyle, 89, Engler/Essinger, 40, Murphy, 9, Peterson, 441, Hamphreys, 621, Alexandridou, Βλ. Κ. Χριστοδούλου, Δ 2000, σ επ., του ιδίου, Δ 2004, σ. 417 επ., Ι. Καράκωστα, Δίκαιο και Internet.., σ. 2-4, Γ. Γεωργιάδη, Η σύναψη σύµβασης.., σ. 22 επ., Αλεξανδρίδου, Το δίκαιο του ηλεκτρονικού.., σ. 204, Λιναρίτη, Η πρόσβαση.., σ. 9 επ. Ως προς τα ανοικτά και κλειστά δίκτυα και τη λειτουργία τους στο χώρο των ηλεκτρονικών διατραπεζικών πληρωµών και ανάλυση των βασικότερων από αυτών βλ., Χρυσάνθη, Η ηλεκτρονική εξυπηρέτηση.., σ. 114 επ. 901 Βλ. και Ιγγλεζάκη, ΕΕµπΔ 1997, σ. 250 επ., του ιδίου, Το νοµικό πλαίσιο.., σ. 127, υποσ. 3, Ι. Καράκωστα, Δίκαιο και internet.., σ. 187 επ., Σιδηρόπουλο, Εισαγωγή στο δίκαιο του ηλεκτρονικού εµπορίου, 2000, σ. 21 επ., Καραγιάννη, ΔΕΕ 2000, σ. 19 επ., Μανιώτη, Η σύναψη της ηλεκτρονικής συµβάσεως.., σ

11 Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ 195 ών σταθερού εισοδήµατος πιστωτικών ιδρυµάτων δεν καθιστά το δίκτυο σύνδεσης στο σύστηµα συναλλαγών στο ΧΑ ανοικτό, διότι η συµµετοχή δεν αποτελεί αυτόθροη συνέπεια της ιδιότητάς τους αλλά απαιτείται προηγούµενη ενηµέρωση, ως προς την εκδήλωση ενδιαφέροντος συµµετοχής στο σύστηµα συναλλαγών και τήρηση διατυπώσεων, ως προαπαιτούµενο της συµµετοχής. Η δυνατότητα αυτή αποτελεί συνέπεια της καταλυτικής παρουσίας της τεχνολογίας στο χώρο του εµπορίου 902, παρουσία που δε θα µπορούσε να αφήσει ανεπηρέαστη την κεφαλαιαγορά και το χρηµατιστηριακό εµπόριο 903. Οι συναλλαγές µέσω internet παρέχουν τη δυνατότητα στους επενδυτές να δίνουν ηλεκτρονικές εντολές προς τις ΑΧΕ µε τις οποίες συνεργάζονται από οποιοδήποτε µέρος του κόσµου, χωρίς να απαιτείται η µεσολάβηση µιας αλλοδαπής ΕΠΕΥ 904. Πάντως, η εισαγωγή της τεχνολογίας δεν έχει σκοπό να υποκαταστήσει το διαµεσολαβητικό ρόλο των ΑΧΕ κατά την κατάρτιση των χρηµατιστηριακών συναλλαγών µε την δηµιουργία άµεσης πρόσβασης των επενδυτών στο χρηµατιστήριο Βλ. Σηµίτη, Αρµ 1980, σ. 525 επ., Παπαντωνίου, ΝοΒ 1980, σ επ., Ν. Ρόκα, ΕΕµπΔ 1998, σ. 1, Α. Μαρίνου, ΕλΔ 1998, σ. 1 επ., του ιδίου, Το διαδίκτυο στην εποχή της «παγκοσµιοποίησης» και στο πλαίσιο της «κοινωνίας των πολιτών», 2003, Σ. Μούζουλα, Συναλλαγές διαµέσου internet, ΕλΔ 1998, σ. 15 επ., του ιδίου, εις Τιµ. Τόµο Α. Λουκόπουλου, 1993, σ , Τζίβα, ΔΕΕ 2003, σ , Παπαντώνη, ΕΕµπΔ 2001, σ. 388 επ., Μικρουλέα, ΕΕµπΔ 2003, σ. 759 επ., Πανάγου, ΝοΒ 2004, σ. 539 επ., Κ. Χριστοδούλου, Δ 2004, σ. 559 επ., Φ. Σταµατόπουλο, ΕφαρµΔηµΔικ 2003, σ. 401 επ., Ι. Ρόκα, ΔΕΕΤ 1998, Γ Τριµ, σ. 9 επ., Σινανιώτη-Μαρούδη/Φαρσαρώτα, Ηλεκτρονική τραπεζική, σ. 75 επ., Δελούκα-Ιγγλέση, εις Τιµ. Τόµο Μ. Μηνούδη, 2004, σ. 181 επ., Μήτκα, ΕπισκΕΔ 2000, σ επ., Ιγγλεζάκη, Το νοµικό πλαίσιο.., σ. 17 επ., Περάκη, εις ΔικΑΕ Περάκη (επιµ), τόµος 1ος, 2002, Γενική εισαγωγή στο δίκαιο της α.ε., σ. 55, αριθµ , του ιδίου, Γενικό Εµπορικό.., σ , Σα- µαρά, ΔΕΕ 2000, σ επ. Ως προς τη χρήση της τεχνολογίας στο δίκαιο των ανωνύµων εταιριών, βλ. Κουρτζή, ΧρΙΔ 2003, σ. 664 επ., Ελ. Σκαλίδη, ΕΤρΑξΧρΔ 2003, σ. 501 επ., 862 επ., ΕΤρΑξΧρΔ 2004, σ. 29 επ., Άνθιµο, ΕπισκΕΔ 2003, σ. 987 επ. 903 Βλ. Λ. Γεωργακόπουλο, ΔΕΕ 2005, σ Ως προς την εισαγωγή της τεχνολογίας στον τραπεζικό χώρο, βλ. Λιναρίτη, Η πρόσβαση.., σ. 17 επ., Σινανιώτη-Μαρούδη/Φαρσαρώτα, Ηλεκτρονική τραπεζική, σ. 137 επ., Κοσµαρά, ΔΕΕΤ 1989, Δ Τριµ, σ. 59 επ., Βρανά, ΔΕΕΤ Δεκέµβριος 1997, σ , Παρλίτση/Δ. Σταµούλη, ΔΕΕΤ 2000, Γ Τριµ, σ. 33 επ., Πανταζόπουλο, ΔΕΕΤ 1997, Δ Τριµ, σ. 78 επ., Ταβλαρίδη, ΔΕΕΤ 2000, Γ Τριµ, σ. 29 επ., Μιχελή, ΔΕΕΤ 1998, Β Τριµ, σ. 13 επ. Κελτσόπουλο/Συρµακέζη, ΔΕΕΤ Δεκέµβριος 1997, σ. 17 επ., Χριστοδουλόπουλο, ΔΕΕΤ 2001, Β-Γ Τριµ, σ. 122 επ., Χρυσάνθη, Η ηλεκτρονική εξυπηρέτηση.., σ. 361 επ., Περάκη, Γενικό Μέρος.., σ , 26, Καραγεωργίου, ΔΕΕΤ 1988, Γ Τριµ, σ. 53 επ., Θεοδοσίου, ΔΕΕΤ 1988, Γ Τριµ, σ. 61 επ., Δ. Πετρόπουλο, ΔΕΕΤ 1995, Α Τριµ, σ. 102 επ., Κοκκοµέλη, Τραπεζικές υπηρεσίες προς καταναλωτές (retail banking), 1995, σ , Γκόρτσο, εις Η εφαρµογή της σύγχρονης τεχνολογίας στο εµπορικό δίκαιο, 1998, σ. 253 επ. βλ. επίσης, ΔΕΕΤ 1985, Α Τριµ, σ. 2 επ., ΔΕΕΤ 1985, Γ Τριµ, σ. 2 επ., ΔΕΕΤ 2003, Γ Τριµ, σ. 6 επ. 904 Βλ. Τουντόπουλο, ΔΕΕ 2001, σ Ως προς τους ηλεκτρονικούς brokers, βλ. Δ. Παπαϊωάννου, Εισαγωγή.., σ

12 196 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ Δεν αφορά τις χρηµατιστηριακές συναλλαγές η σύνδεση µεταξύ µέλους και πελάτη (-καταναλωτή) 906, ή µέλους του χρηµατιστηρίου και γραφείου ή υποκαταστήµατός του, η οποία γίνεται ουσιαστικά µέσω internet, κατά το πρότυπο των τραπεζικών συναλλαγών µεταξύ αυτών και των πελατών τους 907. Τα προβλήµατα που δηµιουργούνται εντάσσονται στην προβληµατική της προστασίας του επενδυτή που καταρτίζει συναλλαγές µέσω internet και όχι στις χρηµατιστηριακές συναλλαγές 908. Στις χρηµατιστηριακές συναλλαγές δεν εφαρµόζεται ευθέως η νοµοθεσία για τις ηλεκτρονικές υπογραφές, όχι διότι η νοµοθεσία αυτή εφαρµόζεται σε ανοικτά δίκτυα και όχι σε κλειστά 909, όπως είναι εν προκειµένω το δίκτυο του χρηµατιστηρίου, αλλά κυρίως διότι οι ηλεκτρονικές χρηµατιστηριακές συναλλαγές υπάγονται σε περιπτωσιολογικό και αυστηρότερο συµβατικό πλαίσιο ρύθµισης, το οποίο και διαµορφώνει εκούσιο και όχι νόµιµο συστατικό τύπο 910. H δηµιουργία δικαίου του internet ή γενικότερα του ηλεκτρονικού εµπορίου, θα επηρεάσει µεν το ηλεκτρονικό χρηµατιστηριακό δίκαιο τα δεύτερο όµως θα τελεί πάντα σε σχέση ειδικού προς γενικό. Άλλωστε, ζητήµατα εξατοµίκευσης της δήλωσης βούλησης και ασφάλειας και ακρίβειας των συναλλαγών αυτονόητο είναι ότι αποτελούν αιτήµατα και του χρηµατιστηριακού δικαίου. Ωστόσο, οι χρηµατιστηριακές συναλλαγές διαµορφώνουν τα χαρακτηριστικά τους από τις ιδιαιτερότητες της αγοράς εντός της οποίας λαµβάνουν χώρα, οι οποίες και περαιτέρω διαµορφώνουν τα χαρακτηριστικά των ηλεκτρονικών χρηµατιστηριακών δικαιοπραξιών. Η διάθεση χρηµατοπιστωτικών τίτλων µέσω internet από ΕΠΕΥ µπορεί ωστόσο να αποτελεί µέθοδο καταστρατήγησης της ειδικής κυρίως εποπτικής νοµοθεσίας 906 Βλ. Ιγγλεζάκη, Το νοµικό πλαίσιο.., σ. 127, Λιναρίτη, Η πρόσβαση.., σ. 35 επ., 63 επ. 907 Ως προς την εξ αποστάσεως εµπορία χρηµατοοικονοµικών υπηρεσιών προς τους καταναλωτές, βλ. Ι. Καράκωστα, Δίκαιο και internet.., σ , του ιδίου, Δίκαιο προστασίας καταναλωτή, σ. 173 επ., Ι. Ρόκα, Ιδιωτική ασφάλιση, σ. 118 επ., , Βελέντζα, ΕΤρΑξΧρΔ 2005, σ. 298 επ., του ιδίου, Δίκαιο τραπεζών.., σ , Λιναρίτη, Η πρόσβαση στις χρηµατοοικονοµικές υπηρεσίες µέσω διαδικτύου Ως προς τη διάκριση µεταξύ έµµεσου (offline) και άµεσου (online) ηλεκτρονικού εµπορίου, βλ. Ι. Καράκωστα, Δίκαιο και internet.., σ , Γ. Γεωργιάδη, Η σύναψη σύµβασης.., σ. 26 επ., Γ. Παπαιωάννου, ΔΕΕ 2003, σ. 164 και υποσ Βλ. Γ. Γεωργιάδη, Η σύναψη σύµβασης.., σ. 257 επ. 909 Βλ. Κ. Χριστοδούλου, Ηλεκτρονικά έγγραφα.., σ Κατά τον Κ. Χριστοδούλου, Ηλεκτρονικά έγγραφα.., σ. 179, 187, στο συστατικό νόµι- µο τύπο, η µεταχείριση ανοικτών και κλειστών δικτύων θα πρέπει να είναι κοινή διότι ακόµη και αν η οδηγία 99/33 δε στόχευε να ρυθµίσει την ηλεκτρονική επικοινωνία διαµέσου κλειστών συστηµάτων και πάλι τα κλειστά συστήµατα θα υπάγονταν στη ρύθ- µιση, επειδή το ελληνικό εσωτερικό δίκαιο δε διακρίνει σχετικά, ενώ αντίθετα στον εκούσιο συστατικό τύπο τα µέρη µπορούν να συµφωνήσουν αυστηρότερες διατυπώσεις αφού είναι εξ ορισµού ελεύθερα να καθορίσουν όποιον εκούσιο τύπο επιθυµούν. Ο ν. 3152/2003 ορίζει το χρηµατιστήριο ως το όργανο εκείνο το οποίο δηµιουργεί ένα ολοκληρωµένο σύστηµα συναλλαγών και δεν προκαθορίζει τον τύπο των δικαιοπραξιών. Συνεπώς, ο κανονισµός ρυθµίζει ελεύθερα τον εκούσιο συστατικό τύπο κατάρτισης των δικαιοπραξιών. Η νοµοθεσία για τις ηλεκτρονικές υπογραφές εφαρµόζεται στο σύστηµα Ερµής, το οποίο όµως αφορά την επικοινωνία εκδοτριών εταιριών και χρηµατιστηρίου.

13 Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ 197 του κράτους στην επικράτεια του οποίου λειτουργεί το χρηµατιστήριο 911. Σύµφωνα µε την οδηγία 2004/39/ΕΚ άρθρο 36 4, µε την επιφύλαξη των οικείων διατάξεων της Οδηγίας 2003/6/ΕΚ, το δηµόσιο δίκαιο που διέπει τις συναλλαγές που διενεργούνται στο πλαίσιο των συστηµάτων της ρυθµιζόµενης αγοράς είναι το δίκαιο του κράτους µέλους καταγωγής της ρυθµιζόµενης αγοράς. Υπηρεσίες τεχνολογίας και πληροφορικής παρέχει και η ΑΣΥΚ ΑΕ σε ΑΧΕΠΕΥ, θεσµικούς επενδυτές, τράπεζες, ιδιώτες επενδυτές κτλ. Βασικό πρόγραµµα αποτελεί το MarketSuite, το οποίο περιλαµβάνει προγράµµατα όπως τα MarketOrder, MarketOffice, MarketPosition, MarketVision και MarketReport 912. Στις δραστηριότητές της περιλαµβάνεται η παραγωγή λογισµικού, η οποία θα εξασφαλίζει συστήµατα στατιστικής και πληροφόρησης για το ΧΑ, on line παρακολούθησης της τιµής των µετοχών στη συνεδρίαση, παρακολούθησης και υπολογισµού των χρη- µατιστηριακών δεικτών της αγοράς παραγώγων, δηµιουργίας αυτοµατοποιηµένου συστήµατος εποπτείας των συναλλαγών, και δηµιουργίας συστηµάτων ηλεκτρονικής σύνδεσης στο χρηµατιστήριο. Τα συστήµατα αυτά δίνουν τη δυνατότητα στους επενδυτές ή στις ΑΧΕ να έχουν άµεση και πλήρη γνώση χρηµατιστηριακών πληροφοριών. Ιδίως προς τις ΑΧΕ παρέχεται η δυνατότητα παρακολούθησης των πελατών τους και των ΕΠΕΥ µε τις οποίες συνεργάζονται και διαχείρισης των χαρτοφυλακίων τους. Η ΑΣΥΚ ΑΕ παρέχει και υπηρεσίες ψηφιακής πιστοποίησης. Ήδη στο χρηµατιστήριο λειτουργεί σύστηµα ηλεκτρονικής διασύνδεσης και επικοινωνίας του ΧΑ µε τις εκδότριες εταιρίες µέσω του διαδικτύου Συστήµατα τιµών, συστήµατα συναλλαγών, εντός και εκτός κύκλου συναλλαγές H παραδοσιακή λειτουργία του Χρηµατιστηρίου συνίσταται στη συγκέντρωση της προσφοράς και της ζήτησης επί χρηµατιστηριακών πραγµάτων σε συγκεκριµένο χώρο και χρόνο, ώστε µε τον άµεσο ανταγωνισµό, υπό καθεστώς ισότητας και την πλήρη διαφάνεια των συναλλαγών να επιτυγχάνεται η µεγαλύτερη δυνατή ικανοποίηση αναγκών σε κεφάλαιο και επενδυτικά µέσα. Κυρίαρχο ρόλο στο µηχανισµό αυτό κατέχουν η προσφερόµενη τιµή αγοράς και πώλησης και ο µηχανισµός σύναψης των χρηµατιστηριακών συναλλαγών Βλ. Χρυσάνθη, Συν 3/1997, σ. 24, COM/2000/ Βλ. Π. Κιόχο/Γ. Παπανικολάου/Α. Κιόχο, Χρηµατιστήριο Αξιών και.., σ Βλ. Κορδή-Αντωνοπούλου, Εισαγωγή.., σ. 35, Γαλιάτσο, Διεθνείς Κεφαλαιαγορές, σ. 127 επ., Β. Μαλινδρέτου, Χρηµατοοικονοµική Ανάλυση, Χρηµατιστήριο, σ. 88 επ.

14 198 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ Συστήµατα τιµών 914 Ο καθορισµός της τιµής των χρηµατιστηριακών αξιών µπορεί να γίνεται σύµφωνα µε το νόµο της προσφοράς και της ζήτησης ή την παρέµβαση προσώπου διαφορετικού από τα συµβαλλόµενα µέρη, το οποίο είναι επιφορτισµένο µε την ανεύρεση της τιµής, που επιτρέπει την εκτέλεση των περισσότερων δυνατών συναλλαγών 915. Στο χρηµατιστήριο η διαµόρφωση των τιµών των υπό διαπραγµάτευση κινητών αξιών γίνεται βάσει της προσφοράς και της ζήτησης, ανάλογα προσαρµοσµένης στις ιδιαιτερότητες κάθε επιµέρους αγοράς, συναλλαγής και κινητής αξίας. Τα συστήµατα τιµών διακρίνονται σε σύστηµα πολλαπλών τιµών και σύστηµα ενιαίας τιµής. Το σύστηµα των πολλαπλών τιµών ανταποκρίνεται περισσότερο στην ανταγωνιστική διαµόρφωση της τιµής των χρηµατιστηριακών αξιών, αφού οι συµβαλλόµενοι κατά τη διάρκεια της συνεδρίασης µπορούν να προτείνουν διάφορες τιµές. Στο σύστηµα της ενιαίας τιµής οι εντολές των µελών του χρηµατιστηρίου συγκεντρώνονται και επιλέγεται η τιµή εκείνη που επιτρέπει τη σύναψη του µέγιστου αριθµού συναλλαγών. Το σύστηµα αυτό πλεονεκτεί σε επίπεδο ισότητας µεταξύ των µελών και των προσφορών τους, αφού εισάγει ενιαία τιµή σύναψής τους, µειονεκτεί όµως αφενός διότι το µέλος δεν µπορεί να αλλάξει κατά τη διάρκεια της συνεδρίασης την προσφορά του και αφετέρου διότι δε γνωρίζει αν οι εντολές του θα εκτελεστούν 916. Και στα δύο συστήµατα λειτουργεί ο νόµος της προσφοράς και της ζήτησης, σε διαφορετική όµως χρονική περίοδο. Ενώ δηλαδή στο σύστηµα των πολλαπλών τιµών οι εντολές δίνονται καθ όλη τη διάρκεια της συνεδρίασης, στο σύστηµα της ενιαίας τιµής η προσφορά και η ζήτηση συγκεντρώνονται σε χρονική περίοδο προ της συνεδρίασης. Επίσης, χαρακτηριστικό και των δύο συστηµάτων είναι η προσπάθεια ενίσχυσης του όγκου των συναλλαγών. Η τιµή των χρηµατιστηριακών αξιών καθορίζεται και από το ανώτατο και κατώτατο όριο διακύµανσης των τιµών, που εκάστοτε ορίζει η χρηµατιστηριακή νοµοθεσία ή/και το χρηµατιστήριο ανάλογα µε τα ιδιαίτερα χαρακτηριστικά κάθε συναλλαγής και κινητής αξίας Sheimo, Stock market.., 2, 142, 263, Juglart/Ippolito, Banques., 737, Dalton, 26, Teweles/Bradley, 83, Arditti, 174, Fabozzi/Modigliani, Capital Markets.., 145, Liebenberg, 33, de Vauplane, Βλ. Καραγκουνίδη, ΔΕΕ 2000, σ. 368 και υποσ. 10, Λ. Γεωργακόπουλο, Χρηµατιστηριακό και.., σ , Ελ. Σκαλίδη, ΕΤρΑξΧρΔ 2001, σ Βλ. Τσιµπρή, εις Το χρηµατιστήριο στο ελληνικό δίκαιο, 2000, σ. 349 επ. 917 Βλ. Απ ΕΚ 18/291/ , 2/319/ , 8/336/ , Δελτίο Τύπου ΔΣ ΧΑ 30/12/2004, αρ. 3 3 περ. ιδ ν. 3152/2003, αρ. 17 ν. 2324/1995, όπως

15 Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ 199 Το σύστηµα των πολλαπλών τιµών κατά τη διάρκεια της συνεδρίασης 918 αποτελεί τον κανόνα, ενώ το σύστηµα της ενιαίας τιµής υιοθετείται στην προσυνεδριακή περίοδο, στις συναλλαγές του ΕιδΔ εντός κύκλου, σε πλειστηριασµούς πακέτων µετοχών, στην εισαγωγή µετοχών στο χρηµατιστήριο µέσω της διαδικασίας του βιβλίου προσφορών κτλ Συστήµατα συναλλαγών 920 Το σύστηµα συναλλαγών, δηλαδή η διαδικασία κατάρτισης των χρηµατιστηριακών συναλλαγών, αρχικά ρυθµιζόταν εξολοκλήρου νοµοθετικά 921. Το προφορικό σύστηµα αποτελεί το παλαιότερο σύστηµα χρηµατιστηριακών συναλλαγών, γνωστό και ως µέθοδος εκφώνησης και αντιφώνησης 922. Η χρηµατιστηριακή νοµοθεσία προέβλεπε και το γραπτό σύστηµα πολλαπλών ή ενιαίας τιµής, δηλαδή τη γραπτή διαβίβαση των δηλώσεων βουλήσεως των ενδιαφερο- µένων µερών προς αγορά ή πώληση χρηµατιστηριακών πραγµάτων 923. Το άρθρο 22 ν. 1806/88 τροποποιήθηκε, ώστε να είναι δυνατή η ηλεκτρονική οργάνωση της χρηµατιστηριακής αγοράς 924. Με την ΑΥΕθνΟικ 23832/Β.451/1992, επετράτροποποιήθηκε από το αρ ν. 3371/2005. Ως προς την αγορά παραγώγων, βλ. αρ ν. 2533/97 περ. γ, όπως ισχύει. Σύµφωνα µε το αρ. 17 ν. 2324/95 στον κανονισµό του χρηµατιστηρίου καθορίζονται οι µηχανισµοί που εφαρµόζονται για τον περιορισµό της διακύµανσης ενδοσυνεδριακά των τιµών των εισηγµένων στο χρηµατιστήριο κινητών αξιών, το εύρος των περιορισµών, ο τρόπος και ο χρόνος εφαρµογής τους. Η ΕΚ στην απόφαση που εκδίδεται σύµφωνα µε το αρ. 2 2 ν. 3152/2003 µπορεί να προσδιορίζει τις γενικές αρχές λειτουργίας των παραπάνω µηχανισµών και το πλαίσιο εντός του οποίου θα κινούνται οι περιορισµοί διακύµανσης των τιµών των κινητών αξιών στις οργανωµένες αγορές. 918 Βλ. Τσιµπρή, εις Το χρηµατιστήριο στο ελληνικό δίκαιο, 2000, σ Βλ. Καραγκουνίδη, ΔΕΕ 2000, σ Planiol/Ripert/Esmein, 105, 141, Hémard, 69, Savatier, 149, Planiol/Ripert, 373, 513, Nicholas, 61, Teweles/Bradley, 148, 191, 205 Faerber, All about stocks, 98, Radcliffe, 131, Liebenberg, 32, 110, Baird/McBurney, 26, Klein, 50, Katz, 95, 101, 115, 139, 143, McLeod, 745, Karmel, 256, Sheimo, Stock Market.., 155, Dalton, 82, 120, Figlewski/Silber/Subrahmanyam, 486, Jacob/Pettit, 99, Dougall, 291, Gitman/Joehnk, Fundamentals.., Βλ. αρ. 22 ν. 1806/ Βλ. αρ ν. 1806/88, Βελέντζα, Χρηµατιστήρια.., Α τοµ., σ , Κορδή-Αντωνοπούλου, Εισαγωγή.., σ , Καραγκουνίδη, ΔΕΕ 2000, σ. 370, Λ. Γεωργακόπουλο, Χρηµατιστηριακό και.., σ. 78, Κιάντου-Παµπούκη, Εµπορικαί δικαιοπραξίαι..., σ. 89. Η δήλωση βούλησης µπορεί να συνίσταται και σε κωδικοποιηµένα µηνύµατα που εξωτερικεύονται µε αντίστοιχα νεύµατα, βλ. Λιακόπουλο, ΔΕΕ 2000, σ. 241, Ζήση, εις Άρθρα και Μελέτες, τόµος Α1, 1963, σ. 1 επ. 923 Βλ. Καραγκουνίδη, ΔΕΕ 2000, σ Βλ. Β. Μαλινδρέτου, Χρηµατοοικονοµική Ανάλυση-Χρηµατιστήριο, σ , Σ. Μούζουλα, ΕΕµπΔ 1990, σ. 175 επ., Βελέντζα, Χρηµατιστήρια.., Α τοµ., σ. 188 επ., Λ.

16 200 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ πη η ηλεκτρονική διαβίβαση της δήλωσης βούλησης των µελών 925. Οι ηλεκτρονικές συναλλαγές αρχικά αποτέλεσαν αντικείµενο του ΑΣΗΣ, το οποίο στη συνέχεια αντικαταστάθηκε από ένα νέο υψηλότερων προδιαγραφών λογισµικό πρόγραµµα το ΟΑΣΗΣ 926. Βασικό νοµοθέτηµα των ηλεκτρονικών συναλλαγών αποτελούσε η Απ ΔΣ ΧΑΑ 18/ η οποία µετά από αλλεπάλληλες τροποποιήσεις και προσθήκες αντικαταστάθηκε τελικά από την Απ ΔΣ ΧΑ 98/2003, σχεδόν ταυτόχρονα µε την ψήφιση του ν. 3152/2003. Με το ν. 3152/2003 καταργήθηκαν οι διατάξεις των 1, 4, 5 και 9 του άρθρου 22 ν. 1806/88. Οι εναποµείνασες παράγραφοι του άρθρου δε διαµορφώνουν ένα συγκεκριµένο σύστηµα συναλλαγών. Η οργάνωση των χρηµατιστηριακών συναλλαγών συµπεριλαµβανοµένων και των τεχνικής φύσεως θεµάτων για την κατάρτιση των χρηµατιστηριακών συµβάσεων επαφίεται στον κανονισµό των χρηµατιστηρίων 928. Στις παραγράφους 6 και 8 ρυθµίζονται ζητήµατα που αφορούν στις ηλεκτρονικές συναλλαγές. Οι δηλώσεις βούλησης διαβιβάζονται αµέσως µέσω ηλεκτρονικού δικτύου στο αυτόµατο σύστηµα συναλλαγών του χρηµατιστηρίου, µε τρόπο που να εξασφαλίζει τη δηµοσιότητα των δηλώσεων υπό τους αυτούς όρους για όλους τους συµµετέχοντες στη συνεδρίαση, ενώ παράλληλα τα µέλη ευθύνονται πλήρως για κάθε δήλωση που προέρχεται από τους τερµατικούς σταθµούς τους 929. Με τις διατάξεις αυτές θέτονται κάποια χαρακτηριστικά τα οποία θα πρέπει να έχουν τα ηλεκτρονικά συστήµατα συναλλαγών, δεν διαµορφώνονται όµως οι χρηµατιστηριακές συναλλαγές ως εκ του νόµου ηλεκτρονικές. Η διατήρηση των διατάξεων αυτών δεν ήταν πάντως απαραίτητη. Η 6 αναφέρεται σε βασικές αρχές της χρηµατιστηριακής αγοράς και κατά συνέπεια ο κανονισµός δε θα µπορούσε να τις παραβιάζει 930, ενώ η 8 επιχειρεί να ρυθµίσει ζητήµατα κατ απόκλιση ίσως από το κοινό αστικό δίκαιο, ωστόσο οι διατάξεις περί ελαττωµάτων της δήλωσης βούλησης είναι ενδοτικού δικαίου και κατά συνέπεια ο κανονισµός µπορεί να ρυθµίζει συµβατικά τα ζητήµατα που ανακύπτουν από τις ηλεκτρονικές συναλλαγές. Γεωργακόπουλο, Χρηµατιστηριακό και.., σ. 80, Τσιµπανούλη, Οι επενδυτικές υπηρεσίες.., σ , υποσ Η χρηµατιστηριακή νοµοθεσία είχε διαµορφώσει ένα καθεστώς σταδιακής εισαγωγής της δυνατότητας ηλεκτρονικής διαβίβασης των δηλώσεων βούλησης. Ως προς την ΑΑΣΕ λόγου χάριν, βλ. ΧΘ Μάιος 2003, σ Βλ. Π. Κιόχο/Γ. Παπανικολάου/Α. Κιόχο, Χρηµατιστήριο Αξιών και.., σ Βλ. Καραγκουνίδη, ΔΕΕ 2000, σ. 372, Βελέντζα, Χρηµατιστήρια.., Α τοµ., σ. 250 επ., Π. Κιόχο/Γ. Παπανικολάου/Α. Κιόχο, Χρηµατιστήριο Αξιών και.., σ Βλ. αρ. 3 3 ν. 3152/ Βλ. Π. Κιόχο/Γ. Παπανικολάου/Α. Κιόχο, Χρηµατιστήριο Αξιών και.., σ Ο νοµοθέτης πιθανότατα διατήρησε τη διάταξη φοβούµενος ότι µέσα στα πλαίσια του ελέγχου νοµιµότητας της ΕΚ για την έγκριση του κανονισµού του χρηµατιστηρίου δε θα µπορούσε η ΕΚ να αρνηθεί την έγκριση, αν δεν υπήρχε συγκεκριµένη διάταξη από την οποία να απορρέουν τα βασικά χαρακτηριστικά του συστήµατος συναλλαγών.

17 Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ 201 Τα χρηµατιστήρια µπορούν να ρυθµίζουν ελεύθερα το σύστηµα συναλλαγών τους και να προβαίνουν σε διακρίσεις ανάλογα µε τις ιδιαιτερότητες κάθε συναλλαγής. Μπορεί να προβλέπουν την κατάρτιση των χρη- µατιστηριακών συναλλαγών ηλεκτρονικά ή µη εντός του χρηµατιστηρίου, ή να παρέχουν τη δυνατότητα στα µέλη να διαβιβάζουν τις εντολές τους στο χρηµατιστήριο. Μάλιστα η βιωσιµότητα και η ανταγωνιστικότητα του χρηµατιστηρίου θα κριθεί ακριβώς από την πληρότητα του συστήµατος συναλλαγών του. Το σύστηµα αυτό σε συνδυασµό µε την ευρύτερη οργάνωση της λειτουργίας της χρηµατιστηριακής αγοράς και τις ειδικές κατηγορίες διαπραγµάτευσης των κινητών αξιών θα ρυθµίζει θέµατα σχετικά µε την οργάνωση των χρηµατιστηριακών συναλλαγών και τη διαπραγµάτευσή τους, το χρόνο κατάρτισής τους και κάθε επιµέρους στοιχείο που αφορά στην εξωτερίκευση της δήλωσης βούλησης, αλλά και στις έννοµες συνέπειες αυτής. Βέβαια, το χρηµατιστήριο ως χώρος συγκέντρωσης της προσφοράς και της ζήτησης θα πρέπει να πληροί βασικές αρχές όπως η ασφάλεια, η ταχύτητα, η µαζικότητα, η διαφάνεια των συναλλαγών, η ισότητα στην πληροφόρηση το δε σύστηµα συναλλαγών θα πρέπει να είναι συµβατό µε το σύστηµα εκκαθάρισης του ΚΑΑ. Στο ΧΑ το υφιστάµενο σύστηµα ηλεκτρονικών συναλλαγών είναι το ΟΑΣΗΣ, το οποίο ορίζεται ως σύστηµα συναλλαγών ή διαπραγµάτευσης στο οποίο διαβιβάζονται εντολές προς κατάρτιση χρηµατιστηριακών συναλλαγών και καταρτίζονται οι συναλλαγές αυτές και το οποίο τελεί υπό τη διαχείριση του ΧΑ. Το χρηµατιστήριο µπορεί να αναθέσει σε τρίτα πρόσωπα τη συντήρηση ή την ανάπτυξή του 931. Το ΟΑΣΗΣ ως σύστηµα συναλλαγών, αλλά και κάθε επιµέρους υποσύστηµά του, υπόκειται σε συνεχή αναβάθµιση. Η αναβάθµιση αυτή είτε επιτρέπει την εισαγωγή νέων δυνατοτήτων στις υπάρχουσες συναλλαγές, οπότε κατά κανόνα θα συνεπάγεται και τροποποίηση του Κανονισµού του ΧΑ, είτε θα βελτιώνει τις ήδη υπάρχουσες δυνατότητες, οπότε κατά κανόνα θα εισάγεται µέσω αντίστοιχης απόφασης του ΔΣ του ΧΑ, η οποία θα εξειδικεύει όρους του Κανονισµού 932. Ο Κανονισµός του ΧΑ διαµορφώνει το σύστηµα συναλλαγών του χρη- µατιστηρίου κατά τρόπο που δεν αποκλίνει από τις πάλαι ποτέ κανονιστικές πράξεις του ΧΑ. Κάθε µέλος του ΧΑ δικαιούται να συµµετέχει στο σύστηµα συναλλαγών, µέσω του Δικτύου Χρηµατιστηριακών συναλλαγών (ΔΣΧ), δηλαδή του διαχειριζόµενου από το ΧΑ δικτύου διασύνδεσης και επικοινωνίας µε το σύστηµα των µελών του ΧΑ, καθώς και των προσώπων 931 ΟΑΣΗΣ ονοµάζεται και το Σύστηµα Εκκαθάρισης, όπως εκάστοτε διαµορφώνεται µε τον ΚανΕΤΕΣΕΠ. 932 Βλ. και Δελτίο Τύπου ΔΣ του ΧΑ 30/12/2004, Απ ΔΣ ΧΑ αριθµ. 48.

18 202 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ εκείνων τα οποία επιτρέπεται να έχουν πρόσβαση σε αυτό. Ο κανονισµός αναφέρεται αναλυτικά στα δικαιώµατα, τις υποχρεώσεις και την ευθύνη των µελών, ως προς τη συµµετοχή τους στο σύστηµα συναλλαγών και στο δίκτυο χρηµατιστηριακών συναλλαγών, ώστε να εξασφαλίζεται η οµαλή και ασφαλής λειτουργία του συστήµατος και η ακρίβεια των εντολών 933. Η διαχείριση του δικτύου πραγµατοποιείται από το ΧΑ, το οποίο παρέχει δικτυακή διασύνδεση στα µέλη του χρηµατιστηρίου και εισπράττει δικαιώµατα σύµφωνα µε τον Κανονισµό του. Η διασύνδεση δεν εξαντλείται εντός των γεωγραφικών ορίων της Ελληνικής Επικράτειας. Σύµφωνα µε την Οδηγία 2004/39/ΕΚ, άρθρο 4 14, ως ρυθµιζόµενη αγορά θεωρείται το πολυµερές σύστηµα, που το διευθύνει ή το εκµεταλλεύεται διαχειριστής αγοράς και το οποίο επιτρέπει ή διευκολύνει την προσέγγιση πλειόνων συµφερόντων τρίτων για την αγορά και την πώληση χρη- µατοπιστωτικών µέσων, βάσει εντολών, ζεύγους εντολών και κάθε άλλη εκδήλωση ενδιαφέροντος 934, εντός του συστήµατος και σύµφωνα µε τους κανόνες του που δεν παρέχουν διακριτική ευχέρεια, κατά τρόπο καταλήγοντα στη σύναψη σύµβασης σχετικής µε χρηµατοπιστωτικά µέσα εισηγµένα προς διαπραγµάτευση βάσει κανόνων και/ή συστηµάτων του, και το οποίο έχει λάβει άδεια λειτουργίας και λειτουργεί σύµφωνα µε τις διατάξεις του 3 ου Τίτλου. Σύµφωνα δε µε το Προοίµιο της Οδηγίας, 6, το χρηµατιστήριο δεν έχει υποχρέωση λειτουργίας «τεχνικού» συστήµατος αντιστοίχησης των εντολών, ενώ ο όρος σύστηµα περιλαµβάνει όλες τις αγορές που αποτελούνται από σύνολο κανόνων και από χώρο συναλλαγών, καθώς και τις αγορές που λειτουργούν µόνο βάσει συνόλου κανόνων. Από επιµέρους ωστόσο διατάξεις που υποχρεώνουν το χρηµατιστήριο να έχει µηχανισµούς που να επιτρέπουν την ορθή διαχείριση των τεχνικών λειτουργιών του συστή- µατος (άρθρο 39 γ), ή µηχανισµούς που να επιτρέπουν την πρόσβαση των µελών, ηµεδαπών και εξ αποστάσεως στο σύστηµα διαπραγµάτευσης (άρθρο 42 5) και να επιτρέπει σε χρηµατιστήρια άλλων κρατών µελών να δηµιουργούν κατάλληλα συστήµατα στο έδαφός τους για να διευκολύνουν την πρόσβαση και τη διενέργεια συναλλαγών από τα µέλη ή τους συµµετέχοντες που είναι εγκατεστηµένοι στο έδαφός τους, επιβεβαιώνεται ο κανόνας ότι στις µεγάλες χρηµατιστηριακές αγορές οι συνεδριακές συναλλαγές εκ των πραγµάτων καταρτίζονται ηλεκτρονικά. 933 Όπως λόγου χάριν στην τεχνική υποδοµή των ΑΧΕ, τα µέσα επικοινωνίας, τη δυνατότητα διαβίβασης της δήλωσης βούλησης µέσω υποκαταστηµάτων, τις υποχρεώσεις των χρηστών, την ακρίβεια των κωδικών και την ευθύνη των ΑΧΕ από την παραβίαση των διατάξεων του Κανονισµού, βλ. ΚανΧΑ ενότητα περί συµµετοχής στις αγορές του χρηµατιστηρίου, Απ ΔΣ ΧΑ αριθµ. 7, 9, 10, 17, 31, Βλ. Προοίµιο 6 Οδηγία 2004/39/ΕΚ.

19 Η ΚΑΤΑΡΤΙΣΗ ΤΩΝ (ΚΥΡΙΩΝ) ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ Εντός και εκτός κύκλου συναλλαγές 935 Οι κύριες χρηµατιστηριακές συναλλαγές διακρίνονται σε συµβάσεις εντός και εκτός συνεδρίασης και διαιρούνται σε γνήσιες και µη γνήσιες χρηµατιστηριακές συναλλαγές. Γνήσιες χρηµατιστηριακές συναλλαγές χαρακτηρίζονται οι συµβάσεις εντός κύκλου, δηλαδή εντός συνεδρίασης, ενώ µη γνήσιες χρηµατιστηριακές συναλλαγές θεωρούνται οι συµβάσεις εκτός κύκλου/συνεδρίασης 936. Το µέλος του χρηµατιστηρίου µπορεί να συνάπτει εντός κύκλου συναλλαγές είτε µε συµµετοχή στη συνεδρίαση του χρηµατιστηρίου, είτε µε συµψηφιστική εγγραφή αντίθετων εντολών 937, στις συναλλαγές δε εντός κύκλου συµπεριλαµβάνονται και εκείνες που συνάπτει το µέλος ως ΕιδΔ εντός κύκλου 938. Ιστορικά ο όρος εντός κύκλου συναλλαγές προέρχεται από το συνεδριακό χώρο προ της εισαγωγής της τεχνολογίας, όπου η συναλλαγές ελάµβαναν χώρα παραδοσιακά γύρω από το κυκλικό κιγκλίδωµα της κεντρικής αίθουσας του χρηµατιστηρίου (το οποίο ονοµαζόταν κύκλος) 939, κυρίως µε τη µέθοδο της εκφώνησης και αντιφώνησης. Μετά την εισαγωγή του ηλεκτρονικού συστήµατος όλες οι συναλλαγές που καταρτίζονται µέσω µιας µεθόδου του κανονισµού αναφέρονται ως συνεδριακές συναλλαγές µε αποτέλεσµα να ταυτίζεται η συνεδρίαση µε µια συγκεκριµένη περίοδο εντός της οποίας προβλέπεται η κατάρτιση εντός κύκλου συναλλαγών. Βασικό χαρακτηριστικό της χρηµατιστηριακής αγοράς αποτελεί η συνεδρίαση, δηλαδή η συγκέντρωση της προσφοράς και της ζήτησης σε δεδοµένο χώρο και χρόνο. Η συγκέντρωση αυτή εξυπηρετείται καλύτερα αν γίνεται µέσω συγκεκριµένων προσώπων, των µελών του χρηµατιστηρίου. Ειδικά η χρηµατιστηριακή συνεδρίαση στηρίζεται στο διαµεσολαβητικό εµπόριο, αν και στο χρηµατιστήριο εµπορευµάτων η ιδιότητα του συµµετέχοντα είναι ευρύτερη. Διαµεσολάβηση και συνεδρίαση αποτελούν τα δύο εκείνα στοιχεία που διαµορφώνουν το χρηµατιστήριο, ως αγορά εντός της οποίας σε δεδοµένο χρόνο και χώρο και µέσω δεδοµένων προσώπων, καταρτίζονται συναλλαγές. 935 De Vauplane, Βλ. Λ. Γεωργακόπουλο, Χρηµατιστηριακό και.., σ. 67, Τσίκα, εις Το χρηµατιστήριο στο ελληνικό δίκαιο, 2000, σ. 334, Β. Μαλινδρέτου/Π. Μαλινδρέτο, Χρηµατιστήριο, σ , Καραγκουνίδη, ΔΕΕ 2000, σ. 371 και υποσ. 37, 39, Ελ. Σκαλίδη, ΕΤρΑξΧρΔ 2001, σ Ως προς την εκτέλεση εντολών µε εκφώνηση ή µε συµψηφισµό προ του ν. 1806/88, βλ. ΣτΕ 3770/1974, ΝοΒ 1975, σ , Λ. Γεωργακόπουλο, εις Μελέται Εµπορικού Δικαίου, τόµος 7ος, 1978, σ = ΝοΒ 1975, σ Βλ. αρ ν. 1806/ Βλ. Κορδή-Αντωνοπούλου, Εισαγωγή.., σ. 35 επ., Καραγκουνίδη, εις Το χρηµατιστήριο στο ελληνικό δίκαιο, 2000, σ. 218.

20 204 ΤΟ ΔΙΚΑΙΟ ΤΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΓΩΝ Η κατάρτιση χρηµατιστηριακών συναλλαγών µόνο από πρόσωπα που έχουν την ιδιότητα του µέλους αποτελεί µέχρι στιγµής τουλάχιστον conditio sine qua non, ώστε να µην είναι δυνατή η κατάρτισή τους από τρίτα πρόσωπα. Η ειδικότητα των προσώπων που µπορούν να καταρτίζουν χρηµατιστηριακές συναλλαγές δεν αναιρείται από τη χρήση του όρου συµµετέχων που χρησιµοποιεί ο Κανονισµός του ΧΑ, διότι σε κάθε περίπτωση µπορεί να διευρύνεται ο κύκλος των προσώπων που επιτρέπεται να συµµετέχουν, όπως συµβαίνει στην περίπτωση των πιστωτικών ιδρυµάτων ή των εξ αποστάσεως µελών, δεν επιτρέπεται όµως γενικά και αόριστα η συµµετοχή κάθε ενδιαφερόµενου στο σύστηµα συναλλαγών. Ούτε η ιδιότητα των προσώπων, ως πιστωτικών ιδρυµάτων, ή αλλοδαπών ΕΠΕΥ- µελών ευρωπαϊκών χρηµατιστηρίων, έχει ως αυτόθροη συνέπεια τη συµµετοχή τους στο σύστηµα συναλλαγών, αλλά εξαρτάται από την τήρηση διατυπώσεων που επιτρέπουν τη συµµετοχή τους στο σύστηµα. Η συνεδρίαση αποτελεί χώρο και χρόνο περιοδικής συγκέντρωσης της προσφοράς και της ζήτησης. Προϋποθέτει ένα δυναµικό, ανταγωνιστικό τρόπο διαµόρφωσης της τιµής των υπό διαπραγµάτευση αξιών 940. Ιδιαίτερα η πολυµερής διαπραγµάτευση έχει το στοιχείο της ταυτόχρονης συγκέντρωσης της προσφοράς των πολλών και της ζήτησης των πολλών, διαµορφώνοντας ένα σύνθετο ανταγωνιστικό περιβάλλον. Οι συναλλαγές που ρυθµίζει ο Κανονισµός του ΧΑ καταρτίζονται εντός συγκεκρι- µένης χρονικής περιόδου, η οποία δεν ταυτίζεται µε την έννοια της συνεδρίασης. Το τίµηµα δεν προσδιορίζεται σε όλες τις µεθόδους βάσει του νόµου της προσφοράς και της ζήτησης των αντισυµβαλλόµενων. Σε ορισµένες µάλιστα συναλλαγές η περίοδος προσδιορίζεται άπαξ και δεν έχει το στοιχείο της περιοδικότητας, ενώ άλλες συναλλαγές καταρτίζονται απλώς κατά τις ώρες λειτουργίας του χρηµατιστηρίου. Ιδιαίτερη συναλλαγή αποτελεί η µέθοδος εκποιήσεων, η οποία αποτελεί αναγκαστικό πλειστηριασµό και όχι συνεδρίαση. Η συναλλαγή αυτή διαφοροποιείται από τον πλειστηριασµό του ΑΚ 941, διότι είναι ακούσιος και όχι εκούσιος, και συνακόλουθα και από τη δηµοπρασία του χρηµατιστηρίου, αφού αυτή αποτελεί µορφή εµπορικού πλειστηριασµού 942. Ο νοµοθέτης δεν προσδιορίζει ρητά την έννοια της συνεδρίασης αλλά επιδιώκει την υπαγωγή όλων των συναλλαγών, που λαµβάνουν χώρα 940 Βλ. Τσιµπρή, εις Το χρηµατιστήριο στο ελληνικό δίκαιο, 2000, σ , ο οποίος διακρίνει τις συναλλαγές εντός και εκτός συνεδρίασης ανάλογα µε το αν η τιµή των κινητών αξιών διαµορφώνεται σύµφωνα µε το νόµο της προσφοράς και της ζήτησης στην πρώτη περίπτωση, ή βάσει προτεινόµενων τιµών στη δεύτερη περίπτωση. Βλ. και Ελ. Σκαλίδη, ΕΤρΑξΧρΔ 2001, σ Ως προς τον πλειστηριασµό του ΑΚ, βλ. Παπαχρήστου, Γενικαί αρχαί.., σ. 484 επ., Τούση, Γενικαί αρχαί.., σ , Σπυριδάκη, Γενικές Αρχές.., σ. 742, Καράση, εις Γεωργιάδη- Σταθόπουλου ΑΚ, αρ. 199, Μπαλή, Γενικές Αρχές.., σ. 228 επ. 942 Ως προς τον εµπορικό πλειστηριασµό, βλ. Λιακόπουλο, Γενικό Εµπορικό.., σ. 74 επ., Λ. Γεωργακόπουλο, ΕγχΕµπΔ, Γενικό Μέρος, σ. 53, Περάκη, Γενικό Μέρος.., σ , Πετιµεζά, Εµπορικόν Δίκαιον, σ. 125 επ., Μάρκου, ΕγχΕµπΔ Ι.., σ. 199.