ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟ ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΑΘΗΝΩΝ ΤΜΗΜΑ ΛΟΓΙΣΤΙΚΗΣ & ΧΡΗΜΑΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΠΡΟΓΡΑΜΜΑ ΜΕΤΑΠΤΥΧΙΑΚΩΝ ΣΠΟΥΔΩΝ

ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟ ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΑΘΗΝΩΝ ΤΜΗΜΑ ΛΟΓΙΣΤΙΚΗΣ & ΧΡΗΜΑΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗΣ ΠΡΟΓΡΑΜΜΑ ΜΕΤΑΠΤΥΧΙΑΚΩΝ ΣΠΟΥΔΩΝ ΕΠΙΔΡΑΣΗ ΝΟΜΟΘΕΤΙΚΟΥ ΠΛΑΙΣΙΟΥ ΣΤΗ ΣΧΕΣΗ ΤΗΣ ΙΔΙΟΚΤΗΣΙΑΚΗΣ ΔΟΜΗΣ ΜΕ ΤΗΝ ΑΝΑΛΗΨΗ ΚΙΝΔΥΝΟΥ ΚΑΙ ΤΗΝ ΑΠΟΔΟΤΙΚΟΤΗΤΑ ΤΩΝ ΤΡΑΠΕΖΩΝ ΒΑΡΕΛΑ ΓΕΩΡΓΙΑ Εργασία υποβληθείσα στο Τμήμα Λογιστικής & Χρηματοοικονομικής του Οικονομικού Πανεπιστημίου Αθηνών ως μέρος απαιτήσεων για την απόκτηση Μεταπτυχιακού Διπλώματος Ειδίκευσης Αθήνα, Ιούλιος 2013

Εγκρίνουμε την εργασία της ΒΑΡΕΛΑ ΓΕΩΡΓΙΑΣ [ΟΝΟΜΑ ΕΠΙΒΛΕΠΟΝΤΟΣ ΚΑΘΗΓΗΤΗ] [ΥΠΟΓΡΑΦΗ] ΕΠΙΣΚΟΠΟΣ ΑΘΑΝΑΣΙΟΣ. [ΟΝΟΜΑ ΣΥΝΕΞΕΤΑΣΤΗ ΚΑΘΗΓΗΤΗ] [ΥΠΟΓΡΑΦΗ] ΧΑΛΑΜΑΝΔΑΡΗΣ ΓΕΩΡΓΙΟΣ. [ΟΝΟΜΑ ΣΥΝΕΞΕΤΑΣΤΗ ΚΑΘΗΓΗΤΗ] [ΥΠΟΓΡΑΦΗ] ΡΟΜΠΟΛΗΣ ΛΕΩΝΙΔΑΣ. 07/2013 2

ΒΕΒΑΙΩΣΗ ΕΚΠΟΝΗΣΗΣ ΔΙΠΛΩΜΑΤΙΚΗΣ ΕΡΓΑΣΙΑΣ «Δηλώνω υπεύθυνα ότι η συγκεκριμένη πτυχιακή εργασία για τη λήψη του Μεταπτυχιακού Διπλώματος Ειδίκευσης στη Λογιστική και Χρηματοοικονομική έχει συγγραφεί από εμένα προσωπικά και δεν έχει υποβληθεί ούτε έχει εγκριθεί στο πλαίσιο κάποιου άλλου μεταπτυχιακού ή προπτυχιακού τίτλου σπουδών, στην Ελλάδα ή στο εξωτερικό. Η εργασία αυτή έχοντας εκπονηθεί από εμένα, αντιπροσωπεύει τις προσωπικές μου απόψεις επί του θέματος. Οι πηγές στις οποίες ανέτρεξα για την εκπόνηση της συγκεκριμένης διπλωματικής αναφέρονται στο σύνολό τους, δίνοντας πλήρεις αναφορές στους συγγραφείς, συμπεριλαμβανομένων και των πηγών που ενδεχομένως χρησιμοποιήθηκαν από το διαδίκτυο». [ΟΝΟΜΑΤΕΠΩΝΥΜΟ ΦΟΙΤΗΤΡΙΑΣ] [ΥΠΟΓΡΑΦΗ] ΒΑΡΕΛΑ ΓΕΩΡΓΙΑ 3

ΠΙΝΑΚΑΣ ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΩΝ ΠΕΡΙΛΗΨΗ. 5 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 1: ΤΡΑΠΕΖΙΚΟ ΣΥΣΤΗΜΑ. 7 1.1 Το τραπεζικό σύστημα σήμερα 7 1.2 Εποπτεία του τραπεζικού συστήματος... 8 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 2: ΕΠΙΣΚΟΠΗΣΗ ΤΗΣ ΑΡΘΡΟΓΡΑΦΙΑΣ... 15 2.1 Εταιρική Διακυβέρνηση... 15 2.1.1 Ιδιοκτησιακή δομή... 17 2.1.2 Νομικό πλαίσιο. 23 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 3: ΠΕΡΙΓΡΑΦΗ ΔΕΙΓΜΑΤΟΣ ΚΑΙ ΜΕΤΑΒΛΗΤΩΝ-ΣΥΝΟΠΤΙΚΑ ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΑΣΤΟΙΧΕΙΑ 27 3.1 Περιγραφή δείγματος 27 3.2 Περιγραφή μεταβλητών ελέγχου.. 29 3.2.1 Εξαρτημένες μεταβλητές.. 30 3.2.2 Ανεξάρτητες μεταβλητές.. 31 3.3 Συνοπτικά στατιστικά στοιχεία... 35 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 4: ΕΜΠΕΙΡΙΚΗ ΕΦΑΡΜΟΓΗ... 41 4.1 Συγκέντρωση ιδιοκτησίας. 41 4.2 Νομικό πλαίσιο. 45 ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΑ. ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑ.. 53 55 4

ΠΕΡΙΛΗΨΗ Η παρούσα έρευνα στόχο έχει να εξετάσει τη σχέση που συνδέει την ιδιοκτησιακή δομή των τραπεζών και συγκεκριμένα τη συγκέντρωση ιδιοκτησίας τους με τον κίνδυνο που αναλαμβάνουν, αλλά και με την αποδοτικότητά τους. Επιπλέον, γίνεται μια προσπάθεια να διαπιστωθεί αν το είδος του δικαίου που ακολουθείται σε μία χώρα που αυτό συνεπάγεται και το επίπεδο προστασίας των μετόχων - και ο βαθμός εφαρμογής της σχετικής με τα δικαιώματα των μετόχων νομοθεσίας επηρεάζουν τις παραπάνω σχέσεις. Τα πορίσματα των εμπειρικών μελετών για τις σχέσεις αυτές ποικίλλουν. Κάποιοι ερευνητές συμπεραίνουν ότι τα μεγέθη σχετίζονται θετικά και κάποιοι άλλοι αρνητικά. Ορισμένοι θεωρούν ότι δεν τίθεται θέμα γραμμικής συσχέτισης τους και άλλοι ότι δεν σχετίζονται με κανέναν τρόπο. Υπάρχουν επιπλέον και υποστηρικτές της άποψης ότι μεταξύ αυτών των μεγεθών υπάρχει μία ενδογενής αυτοτροφοδοτούμενη σχέση. Η γενική αίσθηση είναι ότι ο τρόπος με τον οποίο μπορεί να συνδέονται είναι πραγματικά πολυσύνθετος και πολύπλευρος. Για τις ανάγκες τις εργασίες χρησιμοποιούνται 81 εισηγμένες σε τοπικά χρηματιστήρια τράπεζες από 8 διαφορετικές χώρες (ΗΠΑ, Καναδάς, Μ. Βρετανία, Ιταλία, Ισπανία, Γαλλία, Γερμανία και Ιαπωνία) και μελετώνται για το έτος 2011. Στην αρχή εξετάζονται όλες οι χώρες μαζί, ενώ στη συνέχεια χωρίζονται σε δύο ομάδες με βάση την προέλευση του δικαίου τους και το βαθμό εφαρμογής της σχετικής με την προστασία των μετόχων νομοθεσίας, όπως ορίζουν οι La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer και Vishny στο σημαντικό έργο τους «Law and Finance» το 1998. Η μεθοδολογία που ακολουθείται είναι παρόμοια με αυτή των Haw, Ho, Hu και Wu σε σχετική τους μελέτη που δημοσιεύθηκε στο περιοδικό Journal of Banking & Finance το 2009. Τα πορίσματα τους σχετικά με τις σχέσεις που αναφέρθηκαν επιβεβαιώνονται στην παρούσα εργασία καθώς συμπεραίνεται ότι η συγκέντρωση ιδιοκτησίας στα τραπεζικά ιδρύματα συνδυάζεται με υψηλότερο κίνδυνο πτώχευσης και χαμηλότερη αποδοτικότητα. Συμπεραίνεται, επίσης, ότι οι παραπάνω αρνητικές 5

συνέπειες περιορίζονται σε χώρες εθιμικού δικαίου και σε χώρες που το επίπεδο εφαρμογής της νομοθεσίας για την προστασία των μετόχων είναι υψηλό. Η δομή της εργασίας έχει ως εξής: στο Κεφάλαιο 1 γίνεται αναφορά στη λειτουργία του σύγχρονου τραπεζικού συστήματος και στο εποπτικό πλαίσιο που το διέπει. Ακολουθεί στο Κεφάλαιο 2 αναφορά σε θέματα εταιρικής διακυβέρνησης και γίνεται επισκόπηση της αρθρογραφίας που υπάρχει στα πλαίσια των σχέσεων που εξετάζονται. Στο Κεφάλαιο 3 παρουσιάζεται το δείγμα, οι μεταβλητές που χρησιμοποιούνται στα υποδείγματα και στατιστικά στοιχεία για αυτές. Στο Κεφάλαιο 4 διενεργείται εμπειρική εφαρμογή του υποδείγματος και σχολιάζονται τα αποτελέσματα της. Ακολουθούν τα συμπεράσματα της εργασίας και η βιβλιογραφία που χρησιμοποιήθηκε. 6

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 1 ΤΡΑΠΕΖΙΚΟ ΣΥΣΤΗΜΑ 1.1 ΤΟ ΤΡΑΠΕΖΙΚΟ ΣΥΣΤΗΜΑ ΣΗΜΕΡΑ Αναμφίβολα το τραπεζικό σύστημα αποτελεί ένα από τα βασικά συστατικά της κάθε οικονομίας. Σε αυτό εντάσσονται οργανισμοί που λειτουργούν ως διαμεσολαβητές ανάμεσα στις πλεονασματικές και ελλειμματικές μονάδες της οικονομίας εξασφαλίζοντας ρευστότητα και βελτιώνοντας κατ επέκταση την αποτελεσματικότητα του ευρύτερου χρηματοδοτικού συστήματος. Το τραπεζικό σύστημα με την τόνωση της εγχώριας ζήτησης, τη χρηματοδότηση δυναμικών κλάδων της οικονομίας και καινοτόμων επενδυτικών πρωτοβουλιών συμβάλλει στην ανάπτυξη της εθνικής οικονομίας. Τα τελευταία εικοσιπέντε έτη σε διεθνές επίπεδο το τραπεζικό σύστημα έχει υποστεί ριζικές αλλαγές. Λόγω της παγκοσμιοποίησης των αγορών χρήματος και κεφαλαίου και της απελευθέρωσης των χρηματοοικονομικών υπηρεσιών ο ανταγωνισμός στον τραπεζικό κλάδο οξύνθηκε, ενώ νέες αγορές και νέα προϊόντα αναπτύχθηκαν. Προκειμένου να ανταποκριθούν στη νέα πραγματικότητα οι τράπεζες διεύρυναν τις δραστηριότητες τους πέρα από τη συνηθισμένη ασχολία τους με δανειοδοτήσεις ιδιωτών και επιχειρήσεων. Έτσι, σήμερα ασχολούνται επιπλέον με χρηματοδοτικές και λειτουργικές μισθώσεις (leasing), με την πρακτορεία επιχειρηματικών απαιτήσεων (factoring) και με την έκδοση και χορήγηση ιδιαίτερων τύπων δανείων όπως τα ομολογιακά και τα κοινοπρακτικά. Συγχρόνως, οι περισσότερες εμπλέκονται και σε επενδυτικές εργασίες, όπως αγοραπωλησία μετοχών, ομολόγων και παραγώγων (προθεσμιακών συμβολαίων, δικαιωμάτων προαίρεσης και συμφωνιών ανταλλαγής), είτε προς δικό τους όφελος, είτε προς όφελος των πελατών τους. Έντονη και αυξανόμενη είναι επιπλέον και η διείσδυση των τραπεζών στην ασφαλιστική και κτηματομεσιτική αγορά (bank assurance και real estate αντίστοιχα). Στενά συνυφασμένη με τη λειτουργία των τραπεζών είναι η έννοια του χρηματοοικονομικού κινδύνου, η πιθανότητα πρόκλησης, δηλαδή, οικονομικής ζημίας λόγω ενός μη αναμενόμενου γεγονότος. Οι τράπεζες λειτουργούν κατά κύριο 7

λόγο υπό καθεστώς αβεβαιότητας και διατρέχονται, επομένως, από πλήθος χρηματοοικονομικών κινδύνων. Οι βασικοί κίνδυνοι που αντιμετωπίζουν τα πιστωτικά ιδρύματα είναι ο πιστωτικός κίνδυνος, ο κίνδυνος επιτοκίου, αγοράς, συναλλάγματος, ρευστότητας, ο λειτουργικός κίνδυνος και ο κίνδυνος χώρας. Εκτός από την επιδίωξη για μεγιστοποίηση της απόδοσης των ιδίων κεφαλαίων, οφείλουν τα πιστωτικά ιδρύματα να λαμβάνουν μέτρα για την αποφυγή, εξουδετέρωση ή αντιστάθμιση των κινδύνων στους οποίους είναι εκτεθειμένοι και να διενεργούν προβλέψεις επί των καθαρών περιουσιακών στοιχείων τους (Σαπουντζόγλου, Πεντότης 2009). 1.2 ΕΠΟΠΤΕΙΑ ΤΟΥ ΤΡΑΠΕΖΙΚΟΥ ΣΥΣΤΗΜΑΤΟΣ Η σημασία που έχουν οι τράπεζες για την οικονομία κάθε χώρας σε συνδυασμό με την πολυπλοκότητα του πλαισίου λειτουργίας τους και την έκθεση τους σε πολλούς κινδύνους εξηγούν την ύψιστη ανάγκη για την εποπτεία τους. Η συμπεριφορά, άλλωστε, που αναπτύσσουν για την αντιμετώπιση των κινδύνων επηρεάζει τη γενική οικονομία, όπως επισημαίνουν οι Bernanke (1983), Calomiris και Mason (1997, 2003) και Keely (1990). Η ανάγκη αυτής της εποπτείας διαπιστώθηκε ήδη από τις αρχές του προηγούμενου αιώνα με αφορμή το κραχ του 1929 στις ΗΠΑ εξαιτίας του οποίου κατέρρευσαν αλυσιδωτά πολλές επιχειρήσεις και τράπεζες και επηρεάστηκε δραματικά η παγκόσμια οικονομία. Έτσι, το 1930 ιδρύθηκε η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών (Bank of International Settlements) με σκοπό να υποβοηθά τη διεθνή νομισματική και χρηματοοικονομική συνεργασία. Μέσα από νόμους και πλαίσια έγιναν οι πρώτες προσπάθειες για ρύθμιση και εποπτεία του τραπεζικού συστήματος. Κατά τη διάρκεια της δεκαετίας του 70 σημειώθηκαν δύο πετρελαϊκές κρίσεις που επηρέασαν την παγκόσμια οικονομία, ενώ από τα τέλη της δεκαετίας αυτής έως και τις αρχές της επόμενης πολλές τράπεζες οδηγήθηκαν στην κατάρρευση, κυρίως λόγω της υψηλής έκθεσης τους σε προβληματικά δάνεια και εξω-λογιστικά χρηματοοικονομικά προϊόντα, καθιστώντας έτσι την ανάγκη για εποπτεία ακόμη πιο επιτακτική. 8

Η πρώτη εμπεριστατωμένη προσέγγιση του θέματος της εποπτείας του τραπεζικού συστήματος έγινε από την Επιτροπή της Βασιλείας που ιδρύθηκε στην ομώνυμη πόλη της Ελβετίας το 1974 αποτελούμενη από τους Διοικητές των Κεντρικών Τραπεζών των κρατών-μελών της «Ομάδας των 10» (G-10). Η Επιτροπή της Βασιλείας δεν αποτέλεσε ούτε και αποτελεί μια υπερεθνική εποπτική αρχή, αλλά μια οργάνωση χωρίς νομική εξουσία η οποία λειτουργεί υπό την αιγίδα της Τράπεζας Διεθνών Διακανονισμών. Λόγω του ότι η παρούσα εργασία θα κινηθεί και γύρω από τους κινδύνους που αναλαμβάνουν οι τράπεζες, σκόπιμη θεωρήθηκε η αναφορά-όσο το δυνατόν πιο συνοπτικά- στο εποπτικό πλαίσιο που ρυθμίζει τη συμπεριφορά τους απέναντι στους κινδύνους αυτούς και τη λειτουργία τους γενικότερα. Βασιλεία Ι Το 1988 η Επιτροπή της Βασιλείας πρότεινε ένα σύστημα κεφαλαιακής μέτρησης το οποίο έγινε ευρύτερα γνωστό ως Συμφωνία της Βασιλείας (Basel Capital Accord) ή «Βασιλεία Ι». To σύστημα αυτό εισήγαγε την εφαρμογή ενός πλαισίου μέτρησης του πιστωτικού κινδύνου των σταθμισμένων με συγκεκριμένους συντελεστές εντός και εκτός ισολογισμού στοιχείων του ενεργητικού (Risk Weighted Assets). Η βασική διάταξη της συμφωνίας ήταν ότι το σύνολο των εποπτικών κεφαλαίων θα έπρεπε να ανέρχεται τουλάχιστον στο 8% του σταθμισμένου συνολικού ενεργητικού. Παρατίθεται και ο σχετικός τύπος: Capital Adequacy Ratio Tier I + Tier II Risk Weighted Assets Tα εποπτικά κεφάλαια αποτελούνταν από το πρωτογενές κεφάλαιο (Tier I Capital) που περιλάμβανε το καταβεβλημένο κοινό μετοχικό κεφάλαιο, τη διαφορά υπέρ το άρτιο, τα κέρδη εις νέον και τις προνομιούχες μετοχές με δικαίωμα σωρευτικού μερίσματος έως 25% του πρωτογενούς κεφαλαίου και τα συμπληρωματικά κεφάλαια (Tier II Capital) που αποτελούνταν από τα αποθεματικά αναπροσαρμογής, τις προβλέψεις για επισφάλειες δανείων, τα δάνεια μειωμένης 9

εξασφάλισης και το κεφάλαιο προνομιούχων μετοχών που είχε απομείνει αχρησιμοποίητο από το πρωτογενές κεφάλαιο. Ο δείκτης του πρωτογενούς κεφαλαίου (Τier I ratio) θα έπρεπε να ανέρχεται το λιγότερο σε 4%. Η αρχική Συμφωνία της Βασιλείας συμπληρώθηκε το 1996 με την ενσωμάτωση προβλέψεων για τον κίνδυνο της αγοράς και τη μέτρηση του με τυποποιημένα και εσωτερικά υποδείγματα βασισμένα στη μεθοδολογία της αξίας σε κίνδυνο (Value at Risk -VaR) και εισαγωγής ενός επιπλέον εποπτικού κεφαλαίου για την αντιμετώπιση του συγκεκριμένου κινδύνου, του Tier III Capital. Από την εφαρμογή της Βασιλείας Ι παρατηρήθηκαν διάφορα προβλήματα. Η επιβολή του ίδιου ποσοστού διακράτησης ιδίων κεφαλαίων -ανεξαρτήτως της πιστοληπτικής ποιότητας της δανειοδοτούμενης επιχείρησης- λειτουργούσε ως αντικίνητρο παροχής δανείων στις υγιείς επιχειρήσεις, ενώ η μη διακράτηση εποπτικών κεφαλαίων για επενδύσεις σε κρατικά χρεόγραφα των χωρών μελών του ΟΟΣΑ δημιουργούσε κίνητρο για επενδύσεις σε τέτοιου είδους χρεόγραφα. Η διαφορά στο ύψος των απαιτούμενων κεφαλαίων προς διακράτηση που επέβαλε η Βασιλεία I και αυτών που οι τράπεζες θεωρούσαν ως ικανοποιητικά για τον κίνδυνο του χαρτοφυλακίου τους, ευνόησε την ανάπτυξη μηχανισμών από την πλευρά των τραπεζών για μείωση της κεφαλαιακής τους επάρκειας χωρίς την πραγματική μείωση τους σε πιστωτικούς κινδύνους (Regulatory Capital Arbitrage, RCA). Έτσι, παρατηρήθηκαν πρακτικές όπως οι τιτλοποιήσεις απαιτήσεων και οι χορηγήσεις δανείων σε χαμηλής πιστοληπτικής ικανότητας εταιρίες με υψηλά επιτόκια. Τέλος, η μη αναγνώριση των θετικών επιπτώσεων στον κίνδυνο του χαρτοφυλακίου από τη μη τέλεια συσχέτιση των αποδόσεων ή των πιθανοτήτων πτώχευσης, η έλλειψη επαρκών μεθόδων μείωσης του πιστωτικού κινδύνου και η έμφαση μόνο σε συγκεκριμένα είδη κινδύνων (πιστωτικός και αγοράς) αποτέλεσαν επιπλέον προβλήματα και μαζί με τα προαναφερθέντα ήταν οι βασικές αιτίες για αλλαγή της «Βασιλείας I» και θέσπιση της «Βασιλείας II». 10

Βασιλεία II H «Βασιλεία II» εκδόθηκε από την Επιτροπή της Βασιλείας το 2004, τέθηκε σε ισχύ το 2007 και μέσα από βελτιωμένες προτάσεις λύνει τα προβλήματα από την εφαρμογή της πρώτης. Η νέα Βασιλεία απομακρύνεται από την ιδέα ότι όλες οι τράπεζες θα πρέπει να υπακούουν στους ίδιους εποπτικούς κανόνες και επιβραβεύει εκείνες που διαχειρίζονται πιο αποτελεσματικά τους κινδύνους τους επιβάλλοντας τους να κρατούν λιγότερα εποπτικά κεφάλαια. Οι νέες προτάσεις της Επιτροπής της Βασιλείας βασίζονται σε τρεις αλληλένδετους και συμπληρωματικούς πυλώνες οι οποίοι συμβάλλουν στην ασφάλεια και σταθερότητα του χρηματοπιστωτικού συστήματος. Πυλώνας I: Απαιτήσεις για ελάχιστο ύψος κεφαλαίων Διατηρείται το ελάχιστο όριο του 8% ανάμεσα στα εποπτικά κεφάλαια της τράπεζας και το σταθμισμένο ως προς τον κίνδυνο ενεργητικό. Τα εποπτικά κεφάλαια αφορούν τον πιστωτικό κίνδυνο, τον κίνδυνο αγοράς, αλλά επιπλέον και το λειτουργικό κίνδυνο. Για τη μέτρηση του πιστωτικού κινδύνου διατηρείται η μέθοδος της τυποποιημένης προσέγγισης (Standardized Method) λαμβάνοντας, όμως, υπόψη τη διαφορετική πιστοληπτική διαβάθμιση του κάθε στοιχείου και εφαρμόζοντας διαφορετικούς συντελεστές κινδύνου, ενώ παρέχεται και η δυνατότητα για χρήση εσωτερικών υποδειγμάτων (Foundation Internal Ratings Based Method, Advanced Internal Ratings Based Method). Αναγνωρίζονται, επιπλέον, και τρόποι μείωσης του πιστωτικού κινδύνου με τη χρήση εξασφαλίσεων (collaterals). Πυλώνας II: Εποπτικός έλεγχος των συστημάτων υπολογισμού κινδύνων Σύμφωνα με τον δεύτερο πυλώνα εκτός της παραπάνω απαιτούμενης κεφαλαιακής επάρκειας οι τράπεζες θα πρέπει να αναπτύσσουν μεθόδους αξιολόγησης των κινδύνων στους οποίους είναι εκτεθειμένοι και να εξασφαλίζουν τα κεφάλαια για την αντιμετώπισή τους. Η εσωτερική διαδικασία εκτίμησης των κινδύνων θα αξιολογείται από τις εποπτικές αρχές οι οποίες αν δεν είναι ικανοποιημένες με τους μηχανισμούς εσωτερικού ελέγχου θα μπορούν να επεμβαίνουν διορθωτικά. 11

Η κριτική που έχει ασκηθεί στο δεύτερο άξονα των προτάσεων είναι ότι δίνεται σημαντική δυνατότητα στις εποπτικές αρχές να μεταβάλλουν το ελάχιστο ύψος κεφαλαιακής επάρκειας είτε προς τα πάνω είτε προς τα κάτω. Αυτό σηματοδοτεί τον κίνδυνο να δημιουργηθούν συνθήκες ατελούς ανταγωνισμού ανάμεσα σε τράπεζες που ανήκουν σε χώρες με αυστηρή εφαρμογή των διατάξεων και σε εκείνες που ανήκουν σε χώρες με ελαστική εφαρμογή. Πυλώνας III: Πειθαρχία της αγοράς Οι νέες οδηγίες συστήνουν στις τράπεζες μέτρα μεγαλύτερης δημοσιοποίησης σχετικά με τον πιστωτικό τους κίνδυνο (την εναπομένουσα διάρκεια των απαιτήσεων, το ύψος των οφειλόμενων δανείων κ.λ.π.), τον κίνδυνο αγοράς (το ύψος του Valueat-Risk για διαφορετικά χαρτοφυλάκια συναλλαγών) και όλα τα άλλα είδη των κινδύνων που αντιμετωπίζουν. Επιπλέον, οφείλουν να δημοσιοποιούν τη σύνθεση των κεφαλαίων που χρησιμοποιούνται για την κάλυψη των κεφαλαιακών απαιτήσεων και τον τρόπο κατανομής τους στα διαφορετικά είδη κινδύνων. Στις περιπτώσεις που χρησιμοποιούνται εσωτερικά υποδείγματα για τη μέτρηση των κινδύνων θα πρέπει να δίνονται πληροφορίες για τη φύση τους. Γίνεται αντιληπτό ότι ο Πυλώνας III του νέου πλαισίου συμβάλλει στη διαφάνεια του τραπεζικού συστήματος με την παροχή επαρκών πληροφοριών στους παράγοντες της αγοράς για να μπορούν να «επιβραβεύουν» τις καλές πρακτικές και να «τιμωρούν» τις λιγότερο καλές. Βασιλεία ΙΙΙ Η πρόσφατη χρηματοπιστωτική κρίση και οι τεράστιες συνέπειες αυτής στην παγκόσμια οικονομία οδήγησαν στην ανάγκη αναθεώρησης του υπάρχοντος κανονιστικού πλαισίου της Βασιλείας ΙΙ και στη δημιουργία ενός νέου, της Βασιλείας ΙΙΙ. Το νέο πλαίσιο συμφωνήθηκε από την Επιτροπή της Βασιλείας το 2010 και αποφασίστηκε να εφαρμοστεί σταδιακά από το 2013 έως το 2019. Η βασική επιδίωξη της νέας Βασιλείας είναι η θωράκιση του τραπεζικού συστήματος μέσω της ενίσχυσης του περιεχομένου των διατάξεων του ισχύοντος πλαισίου, της καθιέρωσης καινοτόμων μέσων μικρο-προληπτικής ρυθμιστικής 12

παρέμβασης, αλλά και της εισαγωγής κανόνων μακρο-προληπτικής ρυθμιστικής παρέμβασης προκειμένου να αντιμετωπιστεί ο συστημικός κίνδυνος. Για την επίτευξη των παραπάνω, ανάμεσα σε άλλες διατάξεις εισάγονται νέοι δείκτες, όπως δείκτης μόχλευσης (leverage ratio) και δείκτες βραχυχρόνιας και μακροχρόνιας ρευστότητας, ενώ επιβάλλεται η αύξηση του δείκτη των συνολικών εποπτικών κεφαλαίων από 8% σε 10,5% 13% με την καθιέρωση επιπλέον κεφαλαιακών αποθεμάτων (buffers). Αυτό που γίνεται σίγουρα σαφές είναι ότι το νέο περιβάλλον χαρακτηρίζεται από τάσεις υπερβολικής ρυθμιστικής παρέμβασης (overregulation) που λόγω της πρόσφατης κρίσης, από τη μια φαίνεται να δικαιολογούνται, από την άλλη ενδέχεται να επιφέρουν νέα προβλήματα (Χρήστος Γκόρτσος, 2011): Οι νέοι κανόνες μπορεί να οδηγήσουν σε περιορισμό των δανείων από τις τράπεζες με αρνητικό αντίκτυπο στην γενικότερη οικονομία και ανάπτυξη. Λόγω των υψηλών απαιτούμενων εποπτικών κεφαλαίων αναμένεται περιορισμός της κερδοφορίας των τραπεζών και μείωση της αποδοτικότητας των ιδίων κεφαλαίων. Κατά συνέπεια ο τραπεζικός κλάδος ενδέχεται να γίνει λιγότερο ανταγωνιστικός από άλλους κλάδους της οικονομίας. Η εφαρμογή του νέου πλαισίου μπορεί να οδηγήσει σε ένα νέο «ρυθμιστικό αρμπιτράζ» (Regulatory Capital Arbitrage) με τη μετατόπιση τραπεζικών δραστηριοτήτων σε τμήματα του χρηματοπιστωτικού συστήματος τα οποία δε θα τελούν υπό εποπτεία (shadow banking system). Τίθεται θέμα ανταγωνιστικής ισότητας ειδικά στις τράπεζες που έχουν διεθνή παρουσία λόγω του ότι οι κανόνες της Βασιλείας στερούνται νομικής δεσμευτικότητας και νομικού εξαναγκασμού. Από την παραπάνω αναφορά στις Βασιλείες, γίνεται σαφής η ανάγκη για την εποπτεία των τραπεζών. Ωστόσο, η εύρυθμη λειτουργία τους δεν εξαντλείται στην υιοθέτηση του εκάστοτε εποπτικού πλαισίου, αλλά είναι αποτέλεσμα και αλληλεπίδραση πολλών άλλων παραγόντων. Η εταιρική διακυβέρνηση μέσα από τους μηχανισμούς και τα συστήματα της είναι ένας από αυτούς και θα αποτελέσει αντικείμενο της παρούσας μελέτης. Στο Κεφάλαιο 2 που ακολουθεί αναπτύσσονται 13

έννοιες πιο γενικές γύρω από αυτήν και στη συνέχεια γίνεται επισκόπηση της σχετικής αρθρογραφίας. 14

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 2 ΕΠΙΣΚΟΠΗΣΗ ΤΗΣ ΑΡΘΡΟΓΡΑΦΙΑΣ 2.1 ΕΤΑΙΡΙΚΗ ΔΙΑΚΥΒΕΡΝΗΣΗ Στη διεθνή βιβλιογραφία συναντώνται αρκετοί παρεμφερείς ορισμοί σχετικά με την εταιρική διακυβέρνηση. Σύμφωνα με τους Shleifer και Vishny (1997), η εταιρική διακυβέρνηση ασχολείται με το πως οι χρηματοδότες των επιχειρήσεων (οι επενδυτές) θα εξασφαλίσουν την απόδοση της επένδυσης τους. Σύμφωνα με τους La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer και Vishny (2000), η εταιρική διακυβέρνηση ασχολείται με τους μηχανισμούς και τα συστήματα που προστατεύουν τα συμφέροντα των εξωτερικών επενδυτών (μετόχων και πιστωτών) από τις ατασθαλίες των εσωτερικών παραγόντων (managers, διοίκηση). Είναι γενικά αποδεκτό ότι ως εταιρική διακυβέρνηση ορίζεται μια σειρά μηχανισμών, καθιερωμένων και μη, που στόχο έχουν να παρακινούν τους διοικούντες μιας εταιρίας να δρουν και να αποφασίζουν με γνώμονα τη μεγιστοποίηση της αξίας της εταιρίας και επομένως τον πλούτο των μετόχων. Υπό πιο ευρεία θεώρηση, η εταιρική διακυβέρνηση περιλαμβάνει το συνολικό πλαίσιο των σχέσεων που δημιουργούνται από τη λειτουργία της εταιρίας και τις συνέπειες αυτών των σχέσεων για την κοινωνία γενικότερα. Σήμερα, το ενδιαφέρον γύρω από την εταιρική διακυβέρνηση είναι αυξανόμενο και πολυδιάστατο καθώς ακαδημαϊκά συναντάται σε μελέτες κλάδων της Λογιστικής, της Διοίκησης Επιχειρήσεων, των Χρηματοοικονομικών και του Δικαίου. Ως έννοια η εταιρική διακυβέρνηση εμφανίστηκε στις αρχές του προηγούμενου αιώνα στις αγγλοσαξονικές χώρες. Έντονη συζήτηση γύρω από αυτήν άρχισε να γίνεται με την έκδοση από την επιτροπή Cadbury το 1992 του Κώδικα βέλτιστης συμπεριφοράς (Code of Best Practice) ο οποίος αποτέλεσε το πρότυπο των σχετικών πρωτοβουλιών σε αρκετές χώρες. Λίγο αργότερα, το 1999, ο Οργανισμός Οικονομικής Συνεργασίας και Ανάπτυξης (ΟΟΣΑ) εξέδωσε σχετικά πρότυπα (OECD Principles of Corporate Governance) τα οποία αναθεωρήθηκαν το 2004. Η ενασχόληση με την Εταιρική Διακυβέρνηση κορυφώθηκε την περίοδο 2001-2002 με την χρεοκοπία πολλών μεγάλων οργανισμών (Enron, Ralston Purina, Worldcom, 15

Tyco, Adelphia, Global Crossing, Qwest) που κατά κύριο λόγο οφειλόταν σε λογιστικές παρατυπίες. Έτσι, ήρθαν στην επικαιρότητα θέματα όπως ο τρόπος διοίκησης και ελέγχου των εισηγμένων σε χρηματιστήρια εταιριών και η προστασία των συμφερόντων των μετόχων και πιστωτών. Οι εποπτικές αρχές των κεφαλαιαγορών σχεδόν όλων των χωρών σχεδίασαν μηχανισμούς αντιμετώπισης τέτοιων προβλημάτων και συστήματα γνωστά ως συστήματα εταιρικής διακυβέρνησης. Μία βασική διάκριση των συστημάτων αυτών είναι η διάκριση τους σε εξωτερικά και εσωτερικά σύστημα εταιρικής διακυβέρνησης. Σε ένα εξωτερικό σύστημα υπάρχει μεγάλη διασπορά μετοχικού κεφαλαίου, έντονη αγορά επιχειρηματικού ελέγχου, υψηλή ρευστότητα κεφαλαιαγορών και βραχυπρόθεσμος επενδυτικός ορίζοντας. Οι συγκρούσεις συμφερόντων δημιουργούνται κατά κύριο λόγο μεταξύ των μετόχων και της διοίκησης. Βασικό μηχανισμό συμμόρφωσης της διοίκησης με τα συμφέροντα των μετόχων αποτελεί η κεφαλαιαγορά μέσω της οποίας γίνεται κατά κύριο λόγο και η χρηματοδότηση των εταιριών. Το εξωτερικό σύστημα εταιρικής διακυβέρνησης συναντάται σε χώρες αγγλοσαξονικής προέλευσης, π.χ. ΗΠΑ, Μ. Βρετανία. Σε ένα εσωτερικό σύστημα κυριαρχεί η υψηλή συγκέντρωση ιδιοκτησίας, η χαμηλότερη ρευστότητα κεφαλαιαγορών και ο μακροπρόθεσμος επενδυτικός ορίζοντας, ο οποίος ενθαρρύνει την ανάπτυξη μεγαλύτερης εμπιστοσύνης και δέσμευσης της εκτελεστικής διοίκησης απέναντι σε όλους τους εταίρους. Οι συγκρούσεις συμφερόντων δημιουργούνται κυρίως μεταξύ των ισχυρών μετόχων και των μετόχων μειοψηφίας. Βασική πηγή χρηματοδότησης αποτελούν οι τράπεζες και τα ίδια κεφάλαια. Το εσωτερικό σύστημα εταιρικής διακυβέρνησης συναντάται κυρίως σε ευρωπαϊκές χώρες. Αξίζει να αναφερθεί ότι παρά τη συναίνεση που υπάρχει ως προς την αναγκαιότητα θέσπισης τέτοιων συστημάτων, υπάρχει διάσταση απόψεων ως προς τα μέσα και τη μεθοδολογία επίτευξης των στόχων της εταιρικής διακυβέρνησης και έτσι σε ορισμένες χώρες τα συστήματα αυτά επιβάλλονται υποχρεωτικά μέσω της νομοθεσίας και σε άλλες η εφαρμογή τους είναι προεραιτική. Πολύ χαρακτηριστικός σχετικός νόμος είναι ο Sarbanes-Oxley Act που θεσπίστηκε το 2002 στις ΗΠΑ μετά τα προαναφερθέντα σκάνδαλα προσπαθώντας να νομιμοποιήσει πολλά από τα πορίσματα της επιτροπής Cadbury και τα πρότυπα του ΟΟΣΑ. 16

Σύμφωνα με τους Denis και McConnell (2003) και οι μηχανισμοί των συστημάτων της εταιρικής διακυβέρνησης μπορούν να κατηγοριοποιηθούν σε εσωτερικούς και εξωτερικούς. Εσωτερικοί μηχανισμοί είναι το διοικητικό συμβούλιο και η ιδιοκτησιακή δομή, ενώ εξωτερικοί μηχανισμoί είναι το νομικό πλαίσιο και η αγορά επιχειρηματικού ελέγχου. Δεδομένου ότι η παρούσα εργασία θα κινηθεί γύρω από τους άξονες της ιδιοκτησιακής δομής και του νομικού πλαισίου, η βιβλιογραφική επισκόπηση που θα ακολουθήσει θα εστιάσει κυρίως σε αυτούς τους μηχανισμούς. Επιπλέον, δεδομένου ότι οι μελέτες που έχουν γίνει γύρω από αυτά τα θέματα είναι πάρα πολλές, διαφορετικές και εξίσου σημαντικές οι αναφορές θα περιοριστούν κυρίως σε εκείνες που ασχολούνται με τις επιδράσεις των μηχανισμών στην εταιρική αποδοτικότητα και τον εταιρικό κίνδυνο. Αντικείμενο μελέτης της εργασίας είναι ο τραπεζικός κλάδος. Παρά τη σημασία του τραπεζικού συστήματος στην οικονομία, παρατηρείται ότι θέματα εταιρικής διακυβέρνησης είναι λιγότερο ανεπτυγμένα στο συγκεκριμένο κλάδο από ότι σε μη χρηματοοικονομικούς κλάδους. Για το λόγο αυτό οι αναφορές που θα ακολουθήσουν θα αφορούν τόσο τις εταιρίες γενικά, όσο και τις τράπεζες ειδικά. 2.1.1 Ιδιοκτησιακή δομή Συγκρούσεις συμφερόντων μετόχων και διευθυντικών στελεχών Αναφορές σε στοιχειώδη θέματα της εταιρικής διακυβέρνησης μπορεί να βρει κανείς και πριν τις αρχές του προηγούμενου αιώνα. Ο Adam Smith στο έργο του Wealth of Nations που εκδόθηκε το 1776 κάνει λόγο για ύπαρξη προβλημάτων όταν αυτοί που διαχειρίζονται τις εταιρίες είναι άλλοι από αυτούς στους οποίους ανήκουν οι εταιρίες. Ενάμιση αιώνα μετά οι Berle και Means φέρνουν πάλι στο φως το θέμα του διαχωρισμού της ιδιοκτησίας και της διοίκησης. Το έργο τους δημοσιεύθηκε το 1932 και αποτελεί ορόσημο στο γνωστικό πεδίο της εταιρικής διακυβέρνησης. Δεν είναι άλλωστε τυχαίο το γεγονός ότι οι περισσότερες μελέτες γύρω από σχετικά θέματα κάνουν αναφορά σε αυτό. 17

Από τον 19ο αιώνα η τεχνολογία συμβάλλει ουσιαστικά στην αλλαγή της δομής των επιχειρήσεων. Εγκαταλείπεται σιγά-σιγά η μικρή οικογενειακή δομή, οι επιχειρήσεις μεγαλώνουν, ενώ η ιδιοκτησία και η διοίκηση αρχίζουν να διαχωρίζονται. Πάνω σε αυτές τις αλλαγές βασίζουν τις θέσεις τους οι Berle και Means και υποστηρίζουν ότι στις εταιρίες αγγλοσαξονικών χωρών (ΗΠΑ, Μεγάλη Βρετανία, Καναδάς κλπ) που η μετοχική ιδιοκτησία παρουσιάζει ευρεία διασπορά, οι μέτοχοι δεν έχουν λόγους να ασχοληθούν με τη διοίκηση των εταιριών. Έτσι, τη διοίκηση αναλαμβάνουν επαγγελματίες διαχειριστές και στελέχη οι οποίοι αποφασίζουν χωρίς την επέμβαση των μετόχων και με γνώμονα όχι πάντα το συμφέρον της εταιρίας. Στην ουσία κάνουν αναφορά -χωρίς να αναφέρουν τον όροσε αυτό που αργότερα ονομάστηκε πρόβλημα αντιπροσώπευσης (agency problem). Από το έργο των Berle και Means και μέχρι τη δεκαετία του 1970 δεν υπάρχουν ιδιαίτερες αναφορές σε θέματα εταιρικής διακυβέρνησης. Το μεσοδιάστημα αναλώθηκε στο Δεύτερο Παγκόσμιο Πόλεμο, στην αναδόμηση από αυτόν, στις συγκρούσεις των δύο υπερδυνάμεων (ΕΣΣΔ και ΗΠΑ) και σε περιφερειακούς πολέμους (Κορέα, Βιετνάμ). Δεκαετία αλλαγών θα μπορούσε να χαρακτηρίσει κάποιος τη δεκαετία του 1970. Ο Πρόεδρος των ΗΠΑ, Νίξον, προβαίνει σε πολλές απορρυθμιστικές και φιλελεύθερες παρεμβάσεις (Nixon s Shock). Εγκαταλείπεται ο κανόνας του χρυσού και δημιουργούνται οι συναλλαγματικές ισοτιμίες. Ο χρυσός, το πετρέλαιο και άλλα πολύτιμα μέταλλα αποτιμώνται χρηματιστηριακά. Η αβεβαιότητα που δημιουργήθηκε στο χρηματοοικονομικό σύστημα από τις παραπάνω αλλαγές ώθησε την παρατήρηση, τη μελέτη και την έρευνα των χρηματοοικονομικών μεγεθών στις σύγχρονες οικονομίες της Δύσης. Υπό αυτές τις κοινωνικές και πολιτικές συνθήκες ξεκινά και πάλι η συζήτηση γύρω από την εταιρική διακυβέρνηση. Εφαλτήριο αποτελεί το άρθρο των Jensen και Meckling (1976). Οι δύο ερευνητές βασίζονται στο θεώρημα της ύπαρξης αντικρουόμενων συμφερόντων ανάμεσα στους διοικούντες μιας εταιρίας και τους ιδιοκτήτες της και υποστηρίζουν ότι οι συγκρούσεις αυτές δημιουργούν κόστη και μειώνουν την αξία της εταιρίας. Μέσα από το άρθρο τους απαντούν σε πολλά ερωτήματα, όπως στο γιατί διαχωρίζεται η ιδιοκτησία από τον έλεγχο και προσπαθούν να μοντελοποιήσουν τα 18

κόστη αντιπροσώπευσης. Αναφέρουν, επιπλέον, ότι τα κόστη αυτά μπορούν να μειωθούν με τη χρήση κατάλληλων μηχανισμών (κανονισμοί εσωτερικής λειτουργίας, επιτροπές εσωτερικού ελέγχου, συστήματα αμοιβών των διοικούντων συνδυασμένα με την αποδοτικότητα της εταιρίας). Επίσης, ορίζουν τη σχέση αντιπροσώπευσης ως εξής: σχέση αντιπροσώπευσης υφίσταται όταν ένα άτομο ή περισσότερα (οι εντολείς) αναθέτουν σε κάποιο άλλο ή άλλους (τους εντολοδόχους) να εκτελέσουν μια εργασία για το συμφέρον τους. Οι εντολοδόχοι καλούνται να λαμβάνουν αποφάσεις, δηλαδή, προς το συμφέρον των εντολέων τους. Όταν δεν ενεργούν προς το συμφέρον αυτό, τότε δημιουργούνται συγκρούσεις συμφερόντων. Η σχέση ανάμεσα στους μετόχους μιας εταιρίας και τους διοικούντες είναι ακριβώς μια τέτοια σχέση αντιπροσώπευσης με τους μεν μετόχους να είναι οι εντολείς και τους δε διοικούντες να είναι οι εντολοδόχοι. Με τις παραπάνω αναφορές στα πολύ σημαντικά έργα των Berle και Means και Jensen και Meckling θίγεται το θέμα του διαχωρισμού της ιδιοκτησίας μιας εταιρίας από τον έλεγχο της. Ωστόσο, στην πράξη η ιδιοκτησία και ο έλεγχος δύσκολα διαχωρίζονται πλήρως (Jensen και Meckling, 1976). Συχνά παρατηρείται το γεγονός οι διοικούντες να έχουν κάποιο ποσοστό ιδιοκτησίας της εταιρίας που διοικούν και οι ιδιοκτήτες να ασκούν έλεγχο στην εταιρία τους ανάλογα και με τον αριθμό των μετοχών που κατέχουν. Το μικτό αυτό σχήμα μπορεί να έχει τόσο θετικά αποτελέσματα στην αξία της εταιρίας και τον κίνδυνο που αυτή αναλαμβάνει, όσο και αρνητικά. Οι Jensen και Meckling (1976) αναφέρουν ότι τα κόστη από το κλασικό πρόβλημα αντιπροσώπευσης αυξάνονται όσο μειώνεται το ποσοστό ιδιοκτησίας των διοικούντων -επομένως όσο πιο διαχωρισμένες είναι οι έννοιες της ιδιοκτησίας και της διοίκησης- και όσο η ιδιοκτησία παρουσιάζει μεγαλύτερη διασπορά. Σύμφωνα με τους Denis και McConnell (2003) η κατοχή σημαντικού ποσοστού ιδιοκτησίας από τους διοικούντες μπορεί να ευθυγραμμίσει τους στόχους τους με αυτούς των μετόχων, να αμβλύνει έτσι το πρόβλημα της αντιπροσώπευσης και τα κόστη που αυτό δημιουργεί και συνεπώς να αυξήσει την αξία της εταιρίας. Μελετώντας μη χρηματοοικονομικούς οργανισμούς οι Agrawal και Mandelker (1987) βρίσκουν ότι η ανάληψη κινδύνου μειώνεται όσο αυξάνεται ο έλεγχος που 19

μπορεί να ασκούν τα στελέχη. Αναφορά στο ίδιο θέμα κάνουν και οι Jensen και Meckling (1976), οι Demsetz και Lehn (1985), ο Kane (1985) και οι John, Litov, και Yeung (2008) αποδεικνύοντας ότι τα στελέχη που απολαμβάνουν μεγάλα ιδιωτικά οφέλη από τον έλεγχο της εταιρίας επιλέγουν πιο συντηρητικές επενδυτικές στρατηγικές. Ωστόσο, καθώς το θέμα είναι πολυδιάστατο, υπάρχουν και οι αντίθετες απόψεις. Η πρώτη μελέτη γύρω από την ιδιοκτησιακή δομή και την ανάληψη κινδύνου στον τραπεζικό κλάδο γίνεται από τους Saunders, Strock και Travlos (1990) οι οποίοι αποδεικνύουν ότι όσο αυξάνεται η ιδιοκτησία από τους διοικούντες αυξάνεται και ο κίνδυνος που αναλαμβάνει το τραπεζικό ίδρυμα. Στα ίδια συμπεράσματα καταλήγουν και οι Sullivan and Spong (2007). Οι Denis και ΜcConnell (2003) αναφέρουν ότι η αύξηση του ποσοστού ιδιοκτησίας των διοικούντων ενδυναμώνει τη θέση τους και βοηθά στην υλοποίηση των στρατηγικών τους χωρίς το φόβο του ελέγχου και της απόρριψης. Συμβάλλει, δηλαδή, όχι καλώς, στην εδραίωση τους. Συγκρούσεις συμφερόντων ισχυρών μετόχων και μετόχων μειοψηφίας Είναι γεγονός ότι οι πρώτες μελέτες για προβλήματα αντιπροσώπευσης αφορούν σχέσεις ιδιοκτητών και διοικούντων. Η συζήτηση για πιθανές επιδράσεις από τη συγκέντρωση ιδιοκτησίας και επομένως για συγκρούσεις ανάμεσα σε ισχυρούς μετόχους και μετόχους μειοψηφίας ξεκινούν μόλις τη δεκαετία του 1970. Στη σύγκρουση αυτή σημαντικό ρόλο παίζει η σχέση που υπάρχει ανάμεσα στα δικαιώματα ελέγχου (control rights) ή αλλιώς στα δικαιώματα ψήφου που κατέχουν οι ιδιοκτήτες της εταιρίας και τα δικαιώματα ταμειακών ροών τους (cash flow rights). Τα δικαιώματα ελέγχου αναφέρονται στην ικανότητα των ιδιοκτητών να επηρεάζουν τη διοίκηση της εταιρίας, ενώ τα δικαιώματα ταμειακών ροών προσδίδουν στους ιδιοκτήτες συγκεκριμένα δικαιώματα επί των ταμειακών ροών της. Στην πράξη παρατηρείται ότι τα δύο είδη δικαιωμάτων μπορεί να διαφέρουν. Οι περισσότερες αναφορές στη σχετική βιβλιογραφία συγκλίνουν προς την άποψη ότι όσο μεγαλύτερη είναι η διαφορά αυτή, τόσο χαμηλότερη είναι η αποδοτικότητα της εταιρίας και η αξία της. 20

Η παρουσία ισχυρών μετόχων μετριάζει το κλασικό πρόβλημα αντιπροσώπευσης ανάμεσα στη διοίκηση και τους ιδιοκτήτες. Αν οι ισχυροί μέτοχοι εκτός από τα υψηλά δικαιώματα ελέγχου διαθέτουν και υψηλά δικαιώματα ταμειακών ροών, τότε έχουν μεγαλύτερα κίνητρα να ελέγχουν τη διοίκηση και μεγαλύτερη δύναμη να επηρεάζουν τις αποφάσεις της (Shleifer και Vishny, 1986, 1997). Από τη στάση τους αυτή ωφελούνται και οι μέτοχοι μειοψηφίας που λόγω του χαμηλού ποσοστού ιδιοκτησίας που κατέχουν αδυνατούν να ασκούν έλεγχο στη διοίκηση -το επονομαζόμενο πρόβλημα του ελεύθερου καβαλάρη (free-rider problem)- και επομένως και η εταιρία στο σύνολό της. Με την άποψη αυτή είναι σύμφωνοι και οι οι Anderson και Reeb (2003), οι Villalonga και Amit (2006) και οι Caprio, Laeven και Levine (2007) συμπεραίνοντας ότι οι εταιρίες με πιο συγκεντρωμένη ιδιοκτησία έχουν καλύτερη αποδοτικότητα και αποτιμώνται πιο υψηλά. Σύμφωνα με τους Galai και Masulis (1976) και Esty (1998) σε κάθε εταιρία, συμπεριλαμβανομένων και των τραπεζών, οι μέτοχοι που απλά διατηρούν ένα μικρό ποσοστό ιδιοκτησίας (διαφοροποιημένοι μέτοχοι) και δεν έχουν επενδύσει μεγάλο τμήμα της περιουσίας τους στην εταιρία τείνουν να επιδιώκουν και μεγαλύτερο κίνδυνο από αυτόν που επιδιώκουν τα στελέχη ή και οι καταθέτες όταν πρόκειται για τραπεζικά ιδρύματα, προσδοκώντας και μεγαλύτερη απόδοση. Επομένως, εταιρίες των οποίων η ιδιοκτησιακή δομή χαρακτηρίζεται από την παρουσία διαφοροποιημένων μετόχων τείνουν γενικά να αναλαμβάνουν υψηλότερους κινδύνους. Οι Ianotta, Nocera και Sironi (2006) μελετώντας ευρωπαϊκές τράπεζες για την περίοδο 1999-2004 καταλήγουν στο συμπέρασμα ότι η συγκέντρωση ιδιοκτησίας σχετίζεται με καλύτερη ποιότητα δανείων, μικρότερη ανάληψη κινδύνου και χαμηλότερη πιθανότητα πτώχευσης. Στα ίδια συμπεράσματα καταλήγουν και οι Barry, Lepetit και Tarazi (2010) μελετώντας επίσης ευρωπαϊκές τράπεζες για την περίοδο 1999-2005. Όπως προαναφέρθηκε, η παρουσία ισχυρών μετόχων μειώνει το κλασικό πρόβλημα αντιπροσώπευσης. Ωστόσο, ευνοεί και την ανάπτυξη ενός άλλου, της σύγκρουσης ανάμεσα στους ισχυρούς μετόχους και τους μετόχους μειοψηφίας. Εκτός των κοινών οφελών που απολαμβάνουν όλοι οι μέτοχοι όταν η ιδιοκτησία είναι 21

συγκεντρωμένη, υπάρχουν και ιδιωτικά οφέλη που απολαμβάνουν μόνο οι ισχυροί μέτοχοι. Κάποια από αυτά δεν επηρεάζουν κανέναν άλλον παρά μόνο εξυπηρετούν δικές τους σκοπιμότητες (π.χ. κοινωνική δικτύωση, γνωριμία με ισχυρούς ανθρώπους), ενώ κάποια άλλα μειώνουν την αξία της εταιρίας και επομένως ζημιώνουν και τους μετόχους μειοψηφίας (π.χ. κατασπατάληση εταιρικών πόρων). Η ύπαρξη αυτή των διαφορετικών συμφερόντων συνεπάγεται και κόστος για την εταιρία (Gomes και Novaes, 1999, 2005), ενώ ο στενός έλεγχος που ασκούν οι ιδιοκτήτες στη διοίκηση μειώνει τη δυνατότητα ανάληψης αποφάσεων των δεύτερων (Shleifer και Vishny, 1986, 1997, Bebchuk και Roe, 1999). Οι μελέτες των Claessens, Djankov και Lang (2002), Fan και Wong (2002), Lemmon και Lins (2003), Haw, Hu, Hwang, Wu (2004) σε εταιρίες εκτός του χρηματοοικονομικού κλάδου αποδεικνύουν ότι η υψηλή συγκέντρωση ιδιοκτησίας συνδυάζεται με χαμηλή κερδοφορία, χαμηλή ποιότητα κερδών και χαμηλότερη εταιρική αξία. Μια πολύ σημαντική διαφορά του τραπεζικού κλάδου σε σχέση με άλλους κλάδους της οικονομίας είναι το σύστημα ασφάλισης των καταθέσεων. Ακριβώς επειδή οι καταθέσεις είναι ασφαλισμένες οι μέτοχοι ενός τραπεζικού ιδρύματος έχουν κίνητρα να επιδιώκουν μεγαλύτερο κίνδυνο. Ενδεικτικές μελέτες που τεκμηριώνουν το παραπάνω είναι των Saunders, Strock και Travlos (1990) και του Pathan (2009). Όταν δεν υπάρχει συγκέντρωση ιδιοκτησίας περιορίζονται και οι επιδιώξεις αυτές από την γενική αρνητική τάση προς τον κίνδυνο που ακολουθούν οι διοικούντες. Όταν υπάρχει, όμως, συγκέντρωση ιδιοκτησίας και οι διοικούντες αναγκάζονται να αναλαμβάνουν έργα υψηλότερου κινδύνου τίθενται και οι μέτοχοι μειοψηφίας στα ίδια υψηλά επίπεδα κινδύνου, χωρίς ωστόσο να έχουν και τις αντίστοιχες ωφέλειες. Οι Haw, Ho, Hu και Wu σε μελέτη τους το 2009 αποδεικνύουν ότι οι τράπεζες με υψηλή συγκέντρωση ελέγχου έχουν μεγαλύτερη πιθανότητα πτώχευσης, αναλαμβάνουν γενικά υψηλότερους κινδύνους και είναι λιγότερο αποδοτικές σε σχέση με αυτές των οποίων ο έλεγχος παρουσιάζει έντονη διασπορά. Η μελέτη τους αφορά εισηγμένες τράπεζες της δυτικής Ευρώπης και ανατολικής Ασίας την περίοδο 1990-1996. Ένα από τα συμπεράσματα στα οποία καταλήγουν οι Laeven και Levine (2009) μελετώντας τράπεζες σε διεθνές επίπεδο είναι η θετική σχέση που υπάρχει ανάμεσα 22

στον κίνδυνο που αναλαμβάνουν τα τραπεζικά ιδρύματα και το βαθμό συγκέντρωσης ιδιοκτησίας. Έτσι, τράπεζες με πιο ισχυρούς μετόχους τείνουν να είναι λιγότερο σταθερές και πιο πιθανές για πτώχευση. Από τις παραπάνω αναφορές γίνεται εύκολα κατανοητό ότι τα θέματα εταιρικής ιδιοκτησίας είναι πραγματικά πολυδιάστατα. Σαφώς υπάρχουν κάποιες γενικές θεωρίες που οι περισσότεροι ερευνητές θεωρούν δεδομένες και εμπειρικά τις επιβεβαιώνουν, ωστόσο τα πορίσματα για θέματα πιο ειδικά διαφέρουν. 2.1.2 Νομικό πλαίσιο Οι πρώτες μελέτες γύρω από την εταιρική διακυβέρνηση εστιάζουν στις ΗΠΑ. Από το 1990 εμφανίζονται ανάλογες μελέτες που αφορούν επίσης ισχυρές οικονομίες, όπως Ιαπωνία, Γερμανία, Ηνωμένο Βασίλειο. Τελείως, όμως, διαφορετική διάσταση παίρνει το θέμα της εταιρικής διακυβέρνησης μετά τη μελέτη των La Porta, Lopezde-Silanes, Sheifer και Vishny (1998), μελέτη που σηματοδοτεί την έναρξη ενός νέου πεδίου στη σχετική βιβλιογραφία. Οι συγκεκριμένοι εστιάζουν στις διαφορές που υπάρχουν στα νομικά πλαίσια των χωρών και στο πώς αυτές οι διαφορές επηρεάζουν ζητήματα εταιρικής διακυβέρνησης. Συγκεκριμένα, θεωρούν ότι ο βαθμός στον οποίο η νομοθεσία μιας χώρας προστατεύει τους επενδυτές και ο βαθμός στον οποίο οι σχετικοί νόμοι ακολουθούνται προσδιορίζουν την εξέλιξη της χρηματοοικονομικής των εταιριών και της εταιρικής διακυβέρνησης σε μια χώρα. Στη μελέτη τους χρησιμοποιούν δεδομένα από 49 χώρες τις οποίες χωρίζουν σε κατηγορίες ανάλογα με την προέλευση του εμπορικού τους δικαίου, δηλαδή σε χώρες εθιμικού δικαίου (ή αγγλοσαξονικής προέλευσης δικαίου) και σε χώρες αστικού δικαίου. Για το αστικό ακολουθούν το διαχωρισμό στις τρεις επιμέρους κατηγορίες του: στο γαλλικής, γερμανικής και σκανδιναβικής προέλευσης. Καταλήγουν, λοιπόν, στο συμπέρασμα ότι η προστασία των μετόχων είναι πιο ισχυρή στις χώρες του εθιμικού δικαίου και πιο ασθενής στις χώρες με γαλλικής προέλευσης αστικό δίκαιο. Μέτρια εμφανίζεται η προστασία των μετόχων στις χώρες γερμανικού και σκανδιναβικού αστικού δικαίου. Επιπλέον, βρίσκουν ότι στις χώρες που η προστασία των επενδυτών είναι μικρότερη τα επίπεδα συγκέντρωσης της ιδιοκτησίας γενικά είναι πιο υψηλά. 23

Λειτουργεί, λοιπόν, η συγκέντρωση ιδιοκτησίας σε τέτοιες χώρες ως μηχανισμός για τον έλεγχο της διοίκησης και την προστασία των μετόχων μειοψηφίας. Ωστόσο, δεν μπορεί να παραβλεφθεί το γεγονός ότι από τη δημοσίευση του παραπάνω άρθρου έως και σήμερα έχουν γίνει σημαντικά βήματα προς τη σύγκλιση των κεφαλαιαγορών, την υιοθέτηση, δηλαδή, ενιαίας χρηματιστηριακής νομοθεσίας και ενιαίων κανόνων λειτουργίας των αγορών. Χαρακτηριστικό παράδειγμα της παραπάνω τάσης είναι η διαδικασία Lamfalussy που εγκαινιάστηκε το 2001 με σκοπό να ενισχύσει το ευρωπαϊκό πλαίσιο κανονιστικής ρύθμισης και ελέγχου του χρηματοπιστωτικού τομέα. Παρόλα αυτά, η κατηγοριοποίηση των χωρών με τον τρόπο που προτείνουν οι La Porta, Lopez-de-Silanes, Sheifer και Vishny (1998) είναι ακόμη επίκαιρη και πάνω σε αυτή βασίζονται πολλές νέες μελέτες. Προστασία μετόχων και εταιρική αξία Η σύγχρονη χρηματοοικονομική των επιχειρήσεων ερευνά τη σημασία της προστασίας των επενδυτών στην αποδοτικότητα και την αξία των εταιριών, αλλά και στην οικονομία γενικότερα. Ενδεικτικά αναφέρεται ότι οι La Porta, Lopez-de-Silanes, Sheifer and Vishny (1997) υποστηρίζουν ότι η καλύτερη προστασία των δικαιωμάτων των μετόχων, οδηγεί σε μείωση της απαιτούμενης απόδοσης από την πλευρά των μετόχων, σε πτώση των επιτοκίων, αύξηση της χρήσης εξωτερικής χρηματοδότησης και ανάπτυξη της οικονομίας. Οι ίδιοι σε μελέτη τους το 2002 βρίσκουν ότι οι εταιρίες σε χώρες με καλύτερη προστασία των μετόχων αποτιμώνται πιο υψηλά σε σχέση με τις εταιρίες των χωρών με χαμηλότερη προστασία. Ωστόσο, στις έρευνες τους δεν ξεχνούν να κάνουν αναφορές και στα αρνητικά που δημιουργούνται από τη συγκέντρωση ιδιοκτησίας και τα κόστη από τις συγκρούσεις συμφερόντων ανάμεσα στους ισχυρούς μετόχους και τους μετόχους μειοψηφίας. Στα ίδια συμπεράσματα καταλήγουν και άλλοι ερευνητές όπως οι Claessens, Djankov, Lang (2000), οι Johnson, Boone, Brech και Friedman (2000a), οι Gul και Qiu (2002), οι Himmelberg, Hubbard και Love (2002) και οι Lemmon και Lins (2003). Οι Caprio, Laeven και Levine (2007) μελετώντας τράπεζες σε διεθνές επίπεδο ενισχύουν την άποψη ότι οι επενδυτές είναι διατεθειμένοι να πληρώσουν 24

περισσότερο για να αποκτήσουν μετοχές μιας εταιρίας όταν γνωρίζουν ότι τα δικαιώματα τους προστατεύονται καλύτερα, ενώ οι Dyck και Zingales (2004) βρίσκουν ότι τα ιδιωτικά οφέλη που απολαμβάνουν οι ισχυροί μέτοχοι περιορίζονται σε χώρες με ισχυρότερο για την προστασία των μετόχων νομικό πλαίσιο. Προστασία μετόχων και ανάληψη κινδύνου Σημαντικές αναφορές στη βιβλιογραφία υπάρχουν, επίσης, και για τη σχέση που υπάρχει ανάμεσα στην προστασία των μετόχων και την ανάληψη εταιρικού κινδύνου. Οι John, Litov και Yeung (2008) μελετώντας εταιρίες από 39 χώρες για την περίοδο 1992-2002 αποδεικνύουν ότι η ανάληψη εταιρικού κινδύνου είναι θετικά συσχετισμένη με το επίπεδο προστασίας των επενδυτών. Σε χώρες που η προστασία των επενδυτών είναι περιορισμένη οι διοικούντες συχνά είναι και ισχυροί μέτοχοι έχοντας επενδύσει σημαντικό τμήμα της περιουσίας τους στην εταιρία που διοικούν και απολαμβάνοντας προνομιακά οφέλη. Υπό τέτοιες συνθήκες αποφεύγουν τα πιο ριψοκίνδυνα έργα ακόμη και αν τελικά η καθαρή παρούσα αξία τους είναι θετική. Τη θέση αυτή είχαν διατυπώσει νωρίτερα και άλλοι ερευνητές, όπως οι Morck, Wolfenzon και Yeung (2005) και ο Stulz (2005). Ωστόσο, και για αυτό το θέμα της εταιρικής διακυβέρνησης οι απόψεις είναι πολυδιάστατες. Άλλες μελέτες υποστηρίζουν ότι η σχέση ανάμεσα στην προστασία των επενδυτών και την ανάληψη εταιρικού κινδύνου είναι αρνητική. Σύμφωνα με τους Bukart, Panunzi και Shleifer (2003), σε χώρες που το νομικό πλαίσιο προστατεύει επαρκώς τους επενδυτές δεν υφίσταται λόγος για συγκεντρωμένη ιδιοκτησία. Ο έλεγχος που ασκείται στους διοικούντες είναι μικρότερος και επομένως πιο εύκολα εφαρμόζουν τις περιορισμένες σε κίνδυνο, άρα και σε απόδοση στρατηγικές τους. Έτσι σε χώρες που οι επενδυτές προστατεύονται επαρκώς, η ανάληψη κινδύνου είναι περιορισμένη. Ενδιαφέρον παρουσιάζει και το άρθρο των Haw, Ho, Hu και Wu (2009) που εστιάζει στον τραπεζικό κλάδο χωρών Ευρώπης και Ασίας. Οι συγκεκριμένοι καταλήγουν στο συμπέρασμα ότι το υψηλό επίπεδο προστασίας των μετόχων τελικά μετριάζει το ρίσκο των τραπεζών και ενισχύει την αποδοτικότητα τους. 25

26

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 3 ΠΕΡΙΓΡΑΦΗ ΔΕΙΓΜΑΤΟΣ ΚΑΙ ΜΕΤΑΒΛΗΤΩΝ - ΣΥΝΟΠΤΙΚΑ ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΑ ΣΤΟΙΧΕΙΑ 3.1 ΠΕΡΙΓΡΑΦΗ ΔΕΙΓΜΑΤΟΣ Η παρούσα μελέτη στόχο έχει να διερευνήσει κατά πόσο η συγκέντρωση ιδιοκτησίας των τραπεζών επηρεάζει την αποδοτικότητά τους και τον κίνδυνο που αυτές αναλαμβάνουν. Επιπλέον, στόχο έχει να εντοπίσει πώς τυχόν διαφοροποιούνται οι σχέσεις αυτές κάτω από διαφορετικό για την προστασία των μετόχων νομικό πλαίσιο. Σύμφωνα με τους La Porta, Lopez-de-Silanes και Shleifer (1999) η ιδιοκτησιακή δομή τείνει να παραμένει σχετικά σταθερή, εκτός σημαντικών γεγονότων, όπως για παράδειγμα περιπτώσεις εξαγορών και συγχωνεύσεων. Παρά την αστάθεια που χαρακτηρίζει γενικά την οικονομία και ειδικά τον τραπεζικό κλάδο από το 2008 και μετά - κάποιες γεωγραφικές περιοχές πιο έντονα και άλλες λιγότερο έντονα - τις πολλές εξαγορές και συγχωνεύσεις που έχουν πραγματοποιηθεί και γενικά τις αλλαγές που έχουν σημειωθεί από τότε, παρατηρήθηκε ότι τα δεδομένα για την ιδιοκτησιακή δομή του δείγματος που θα παρουσιαστεί παρακάτω παρουσίαζαν μικρές διαφορές από έτος σε έτος μετά το 2008. Δεδομένου, επίσης, ότι στο δείγμα δε θα συμπεριλαμβάνονταν τράπεζες που εξαγοράστηκαν από άλλες που επίσης θα επιλέγονταν για το δείγμα, αποφασίστηκε η μελέτη να περιοριστεί σε ένα έτος, το 2011. Την ίδια λογική ακολουθούν σε σχετική μελέτη τους το 2009 και οι Laeven και Levine που παίρνουν ως έτος βάση το 2001 και μελετούν τράπεζες σε διεθνές επίπεδο, αλλά και οι Haw, Ηο, Hu και Wu σε μελέτη τους το ίδιο έτος για τράπεζες της Δυτικής Ευρώπης και Ανατολικής Ασίας. Οι τελευταίοι, παρόλο, που ερευνούν τις τράπεζες για το διάστημα 1990-1996, παίρνουν το 1996 ως έτος βάση για τα δεδομένα ιδιοκτησιακής δομής και θεωρούν ότι είναι τα ίδια και για όλα τα προηγούμενα έτη. 27

Για την επιλογή των τραπεζών του δείγματος χρησιμοποιήθηκε η βάση δεδομένων Datastream. Από εκεί αντλήθηκαν όλα τα λογιστικά στοιχεία που χρησιμοποιήθηκαν για να αποτελέσουν τις μεταβλητές των υποδειγμάτων. Για τα δεδομένα της ιδιοκτησιακής δομής χρησιμοποιήθηκε η βάση Thomson Reuters και οι ετήσιες εκθέσεις των τραπεζών -αναρτημένες στις ιστοσελίδες τους- στις περιπτώσεις που αυτά δεν ήταν διαθέσιμα μέσω της συγκεκριμένης βάσης. Το κομμάτι αυτό ήταν ίσως και το πιο απαιτητικό από πλευράς χρόνου καθώς τα δεδομένα για τη συγκέντρωση ιδιοκτησίας συλλέχθηκαν «με το χέρι», ξεχωριστά για κάθε τράπεζα. Το δείγμα περιλαμβάνει τράπεζες που είναι σήμερα εισηγμένες σε τοπικά χρηματιστήρια. Με την εστίαση στις εισηγμένες ενισχύεται η δυνατότητα σύγκρισης, καθώς αυτές τείνουν να ακολουθούν τα διεθνή λογιστικά πρότυπα και να υπόκεινται σε περισσότερους ελέγχους για λογιστικές παρατυπίες. Επιπλέον, δεδομένα για την εταιρική ιδιοκτησία είναι σχεδόν πάντα διαθέσιμα, καθώς οι εισηγμένες υποχρεούνται να ακολουθούν κανόνες διαφάνειας και να τα δημοσιοποιούν. Από το δείγμα εξαιρέθηκαν οι κρατικές τράπεζες (τράπεζες στις οποίες το κράτος είχε την πλειοψηφία των μετοχών) δεδομένου ότι η θεωρία υποστηρίζει ότι τα κίνητρα των ιδιωτών μετόχων είναι διαφορετικά από αυτά ενός κρατικού οργανισμού (Laeven, Levine, 2009). Τέλος, εξαιρέθηκαν κάποιες μεμονωμένες περιπτώσεις τραπεζών στις οποίες παρατηρήθηκε ότι η πλειοψηφία των μετοχών ανήκε σε τράπεζα που επίσης είχε επιλεγεί για το δείγμα στα πλαίσια της ίδιας χώρας. Ακολουθώντας τα πορίσματα των La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer και Vishny (1998) για διαφορές του νομικού πλαισίου ως προς την προστασία των μετόχων ανάμεσα στις χώρες που εφαρμόζουν το εθιμικό δίκαιο και σε αυτές που εφαρμόζουν το αστικό δίκαιο, συγκεντρώθηκαν δεδομένα τραπεζών από ΗΠΑ, Καναδά και Μ.Βρετανία (χώρες εθιμικού δικαίου) και δεδομένα τραπεζών από Ιταλία, Ισπανία, Γαλλία, Γερμανία και Ιαπωνία (χώρες αστικού δικαίου). Έτσι, συγκεντρώθηκαν 37 τράπεζες από την πρώτη ομάδα και 44 από τη δεύτερη ομάδα. Από Ιταλία, Ισπανία, Γαλλία, Γερμανία, Καναδά και Μ.Βρετανία χρησιμοποιήθηκαν όλες οι εισηγμένες τράπεζες που πληρούσαν τις προϋποθέσεις ένταξης στο δείγμα. Όπως ήταν αναμενόμενο, λόγω των πολλών εξαγορών και συγχωνεύσεων που έχουν σημειωθεί τα τελευταία έτη στον τραπεζικό κλάδο ο αριθμός τους ήταν περιορισμένος. Από ΗΠΑ και Ιαπωνία, δεδομένου ότι οι τράπεζες 28

που πληρούσαν τα κριτήρια ήταν περισσότερες, επιλέχθηκαν οι μεγαλύτερες σε όρους συνολικού ενεργητικού του 2011 και σε αριθμό τόσες ώστε το δείγμα στο σύνολο του να είναι ικανοποιητικό. Στον παρακάτω πίνακα φαίνεται αναλυτικά για κάθε χώρα ο αριθμός των τραπεζών που χρησιμοποιήθηκε. Πίνακας 1: Προέλευση τραπεζών δείγματος Ομάδες-Είδος Δικαίου Χώρα Αριθμός τραπεζών ΗΠΑ 26 Ομάδα 1-Εθιμικό δίκαιο Καναδάς 8 Μ. Βρετανία 3 Σύνολο 37 Ιταλία 13 Ισπανία 8 Ομάδα 2-Αστικό δίκαιο Γαλλία 5 Γερμανία 4 Ιαπωνία 14 Σύνολο 44 Γενικό σύνολο τραπεζών 81 3.2 ΠΕΡΙΓΡΑΦΗ ΜΕΤΑΒΛΗΤΩΝ ΕΛΕΓΧΟΥ Ο εντοπισμός πιθανής σχέσης ανάμεσα στη συγκέντρωση ιδιοκτησίας των τραπεζών και τον κίνδυνο που αυτές αναλαμβάνουν, όπως επίσης και ανάμεσα στη συγκέντρωση ιδιοκτησίας τους και την αποδοτικότητά τους γίνεται με τη μέθοδο της πολλαπλής γραμμικής παλινδρόμησης. Ακολουθείται παρόμοια μεθοδολογία με αυτή των Haw, Ho, Hu και Wu σε σχετική τους μελέτη που δημοσιεύθηκε στο Journal of Βanking & Finance 34 το 2010 (σελίδες 485-497) με τίτλο Concentrated control, institutions and banking sector: An international study. Οι ανεξάρτητες και εξαρτημένες μεταβλητές που χρησιμοποιούνται στο υπόδειγμα που θα παρουσιαστεί παρακάτω συναντώνται τόσο στο ίδιο άρθρο, όσο και σε άλλα σχετικά. 29

3.2.1. Εξαρτημένες μεταβλητές Ανάληψη Κινδύνου Ως μέτρο για την ανάληψη κινδύνου χρησιμοποιείται ο δείκτης Ζ-score. Το Ζ-score υπολογίζεται ως το άθροισμα της απόδοσης του ενεργητικού (ROA) και του δείκτη κεφαλαίου ενεργητικού (Capital Assets Ratio) ή Capital για τους σκοπούς της εργασίας, όπου Δείκτης Κεφαλαίου Ενεργητικού = Σύνολο Ιδίων Κεφαλαίων/ Σύνολο Ενεργητικού. Στη συνέχεια το άθροισμα των δύο αυτών παραγόντων διαιρείται με την τυπική απόκλιση των αποδόσεων του ενεργητικού για ένα συγκεκριμένο χρονικό ορίζοντα, σ(roa). Επομένως Ζ-score= (ROA+CAPITAL) /σ(roa). Ως δείκτης το Ζ-score μετρά την απόσταση από τη χρεοκοπία (Roy, 1952) - την κατάσταση δηλαδή κατά την οποία οι ζημιές μιας εταιρικής οντότητας ξεπερνούν το σύνολο των ιδίων κεφαλαίων της- και εκφράζει το αντίστροφο της πιθανότητας χρεοκοπίας. Όσο μεγαλύτερο είναι το Ζ-score, τόσο μεγαλύτερη είναι η απόσταση από την χρεοκοπία και επομένως τόσο πιο σταθερή και μικρότερου κινδύνου είναι η τράπεζα. Για τον υπολογισμό του Ζ-score κάθε τράπεζας συλλέχθηκε ο δείκτης ROA και υπολογίστηκε ο δείκτης Capital. Και τα δύο μεγέθη αναφέρονται στο έτος 2011, ενώ η τυπική απόκλιση των αποδόσεων του ενεργητικού, σ(roa), υπολογίστηκε για το χρονικό διάστημα 2008-2011. Εκτός των Haw, Ho, Hu και Wu (2009), το ίδιο μέτρο για την ανάληψη τραπεζικού κινδύνου χρησιμοποιούν και οι Iannotta, Nocera και Sironi (2007), οι Laeven και Levine (2009) και οι Βarry, Lepetit και Tarazi (2010) σε μελέτες τους γύρω από το ίδιο θέμα σε διαφορετικές, όμως, χρονικές περιόδους και σε διαφορετικές γεωγραφικές περιοχές. Όπως έχει ήδη αναφερθεί στο Κεφάλαιο 2 τα εμπειρικά πορίσματα για τη σχέση ανάμεσα στην ανάληψη κινδύνου και τη συγκέντρωση ιδιοκτησίας ποικίλλουν. Οι Haw, Ho, Hu και Wu (2009), βρίσκουν ότι όσο αυξάνεται η συγκέντρωση ιδιοκτησίας αυξάνεται η ανάληψη κινδύνου και η πιθανότητα πτώχευσης, επομένως ανάμεσα στη μεταβλητή για τη συγκέντρωση ιδιοκτησίας και το Z-score υπάρχει σχέση που είναι αρνητική (όπως αναφέρθηκε το Z-score εκφράζει το αντίστροφο της πιθανότητας χρεοκοπίας). 30

Αποδοτικότητα Για τη μέτρηση της αποδοτικότητας των τραπεζών χρησιμοποιείται ο δείκτης της απόδοσης του ενεργητικού (ROA). Το συγκεκριμένο μέτρο δείχνει πόσο καλά χρησιμοποιούνται τα στοιχεία του ενεργητικού της εταιρίας για να παράγουν κέρδη. Όσο πιο υψηλός είναι ο δείκτης τόσο περισσότερα κέρδη αποφέρουν τα στοιχεία του ενεργητικού. Προτείνεται γενικά στη βιβλιογραφία η χρήση του για τη μέτρηση της αποδοτικότητας μιας εταιρίας και ειδικά όταν πρόκειται για σύγκριση εταιριών διαφορετικών χωρών, καθώς για τον υπολογισμό του χρησιμοποιούνται τα Καθαρά Κέρδη (ROA=Καθαρά κέρδη/σύνολο Ενεργητικού) που είναι απαλλαγμένα από τυχόν διαφορές στη φορολογική νομοθεσία και τα λογιστικά πρότυπα. Ο συγκεκριμένος δείκτης χρησιμοποιείται και στο άρθρο των Haw, Ho, Hu και Wu (2009), αλλά και σε αρκετές παρεμφερείς μελέτες όπως των Azofra και Santamaria (2010). Τα εμπειρικά πορίσματα ποικίλλουν και για τη σχέση ανάμεσα στην αποδοτικότητα των τραπεζών και τη συγκέντρωση ιδιοκτησίας. Ενδεικτικά αναφέρεται ότι oι Haw, Ho, Hu και Wu (2009), βρίσκουν ότι η σχέση αυτή είναι αρνητική. Οι τράπεζες, δηλαδή, με συγκεντρωμένη ιδιοκτησία παρουσιάζουν μικρότερη αποδοτικότητα σε σχέση με αυτές που το μετοχικό τους κεφάλαιο είναι περισσότερο κατακερματισμένο. 3.2.2 Ανεξάρτητες μεταβλητές Ιδιοκτησιακή δομή Για την ιδιοκτησιακή δομή και συγκεκριμένα για τη συγκέντρωση ιδιοκτησίας η μεταβλητή που χρησιμοποιείται στην παρούσα εργασία είναι τα δικαιώματα ψήφου του ισχυρού μετόχου της τράπεζας (Control). Την ίδια μέθοδο ακολουθούν οι La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer και Vishny (2002), οι Caprio, Laeven και Levine (2007), οι Haw, Ho, Hu και Wu (2009) και οι Laeven και Levine (2009). Σύμφωνα με τους τελευταίους, με την εστίαση στα δικαιώματα ψήφου του ισχυρού μετόχου συνυπολογίζονται τόσο τα κίνητρα των ιδιοκτητών για το επίπεδο κινδύνου που 31