بررسی رابطهی ساختار سرمایه با بازده داراییها و بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران

پژوهش حسابداری شماره 11 زمستان 1312 بررسی رابطهی ساختار سرمایه با بازده داراییها و بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران چکیده حامد دهقانزاده 1 عضو هیئت علمی دانشگاه والیت رامین زراعتگری دانشجوی دکتری حسابداری دانشگاه شیراز تاریخ دریافت: 29/81/12 تاریخ 88/19/ پذیرش 28 29/89/91 : تصمیمگیری در مورد ساختارسرمایه یکی از مشکلترین و چالش برانگیزترین مسائل پیش روی شرکتها بوده اما در عین حال حیاتیترین تصمیم در مورد ادامهی بقای آنهاست. در این پژوهش رابطهی بین معیارهای ساختار سرمایه با نرخ بازده داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران از طریق تجزیه و تحلیل دادههای 391 شرکت در دورهی زمانی شش ساله )3192-3191( مورد بررسی قرار گرفته است. نتایج نشان میدهد که نرخ بازده دارایی با ساختارسرمایه )نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نسبت کل بدهیها به کل داراییها به عنوان متغیرهای مستقل( رابطهی معنادار منفی دارد. بدین معنی که در شرایط عادی انتخاب ساختار سرمایه بر روی نرخ بازده دارایی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران تأثیر دارد و شرکتهای دارای نرخ بازده دارایی باالتر از بدهی کمتری در ساختار سرمایه خود بهره میگیرند. اما ساختار سرمایه )نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نسبت کل بدهیها به کل داراییها( با نرخ بازده حقوق صاحبان سهام رابطهی معناداری ندارد. واژههای کلیدی: ساختار سرمایه- نرخ بازده دارایی- نرخ بازده حقوق صاحبان سهام طبقهبندی موضوعی:,G32 L25 نویسنده مسئول: Hamed. Dehghanzadeh@yahoo. com 3

فصلنامه پژوهش حسابداری سال سوم شماره 11 زمستان 1931 68 مقدمه یکی از مهمترین اهدافی که مدیران مالی برای به حداکثر رساندن ثروت سهامداران باید در نظر بگیرند تعیین بهترین ترکیب منابع تامین مالی شرکت یا همان ساختار سرمایه بهینه است. از نظر مدیر مالی تعیین رابطه بین هزینه سرمایه ساختار سرمایه و ارزش کل شرکت اهمیت بسیار زیادی دارد زیرا میتوان با استفاده از ساختار سرمایه بر ارزش شرکت تاثیر گذاشت )و یل 3191 موزیر 5133 سلیمویادو 5135(. پور تعاریف مختلفی از ساختار سرمایه ارائه شده است که هر یک از این تعاریف جنبهای از روش های تأمین مالی را به عنوان ساختار سرمایه بیان میکنند. از نظر کوپر ساختار سرمایه نسبت اوراق بهادار دارای رتبه بیشتر به جمع سرمایهگذاریها است. بلکویی ساختار سرمایه را ادعای کلی بر داراییهای شرکت معرفی میکند )سجادی و دیگران 3191(. ساختار سرمایه یک شرکت رابطه بین بدهی و حقوق صاحبان سهام را نشان میدهد. بدهی باعث ایجاد محدودیت برای مدیران میشود در حالی که سرمایه انعطافپذیری و توان تصمیم گیری را افزایش میدهد. اصوال استفاده از بدهی در ساختار مالی موجب افزایش بازده مورد انتظار سهامداران میشود اما این امر میتواند افزایش ریسک شرکت را نیز سبب شود. بهطور کلی استفاده از بدهی در ساختار سرمایه شرکتها مثل شمشیر دولبه عمل نموده و هم میتواند افزایش ارزش شرکتها را سبب شده و هم موجب کاهش ارزش شرکت گردد )رضایی و پیری 3191(. مروری بر پیشینه پژوهش اهمیت بحث ساختار سرمایه از مطالعات مودیلیانی و میلر )3929( بیشتر مورد توجه قرار گرفت. آنها با مفروضات خاصی از جمله: وجود بازار رقابت کامل نبود مالیات بر درآمد نبود هزینههای ورشکستگی و نمایندگی وجود تقارن اطالعاتی در بین فعاالن بازار سرمایه و جایگزینی منابع تأمین مالی داخلی با خارجی اظهار کردند که ارزش شرکت مستقل از ساختار سرمایه آن است. از این رو روشهای مختلف تأمین مالی برای شرکت ارزش اضافی در بر ندارد و بنابراین محدودیتی برای مدیر نیست. در سال 3941 این دو محقق در پژوهش دیگری با در نظر گرفتن مالیات بر درآمد شرکت دریافتندکه استقراض میتواند ارزش شرکت را

بررسی رابطهی ساختار سرمایه با بازده داراییها و بازده... سرمایهدرگردش 69 افزایش دهد. مودیلیانی و میلر چنین استدالل کردند که هزینههای بدهی جزء هزینههای قابل قبول مالیاتی است و این مزیت مالیاتی موجب کاسته شدن هزینه بدهی شرکت میگردد در نتیجه هزینه سرمایه کل کاهش یافته و موجب افزایش ارزش شرکت میشود. بنابراین استفاده بیشتر از بدهی در ساختار سرمایه موجب افزایش ارزش شرکت خواهد شد و بدین ترتیب آن ها نظریه قبلی خود را اصالح نمودند. )مویلیانی و میلر 3941( تحقیقات زیادی در زمینه تامین مالی شرکتها وجود دارد که سعی در توضیح تأثیر ساختار سرمایه بر عملکرد و ارزش شرکت دارد. راجان و زینگالس نمونهای متشکل از شرکتهای سهامی آمریکا انگلیس آلمان ایتالیا فرانسه ژاپن و کانادا )کشورهای جی 9 ( را مورد بررسی قرار دادند و به این نتایج دست یافتند که نسبت بدهی با سودآوری و معیار ارزش بازار به ارزش دفتری شرکت رابطه معنادار منفی و با معیارهای ارزش داراییهای ثابت و اندازه شرکت رابطه معنادار مثبت دارد )راجان و زینگالس.)3992 فاما و فرنچ در سال 3995 به این نتیجه رسیدند که میانگین بازده سهام با ارزش دفتری اهرم مالی رابطه معکوس و با ارزش بازار اهرم مالی رابطه مستقیم دارد. فاما و فرنچ در سال 5115 به بررسی ارتباط مالیات و ارزش شرکتها پرداختند و به این نتیجه دست یافتند که بدهی هیچ گاه به مزیت مالیاتی منجر نمی شود و بین سودآوری و بدهی بلندمدت ارتباط منفی وجود دارد )فاما و فرنچ 3995 فاما و فرنچ 5115(. زایتون و تیان با بررسی رابطه بین ساختار سرمایه و عملکرد 349 شرکت کشور اردن در طی دوره زمانی سالهای 3999-5111 به این نتیجه رسیدند که بین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها نسبت کل بدهیها به کل داراییها با نرخ بازده داراییها رابطهی معنادار و منفی وجود دارد )زایتون و تیان 5119(. ابور در پژوهشی بر روی شرکتهای کوچک و متوسط غنا و آفریقای جنوبی در دوره زمانی شش ساله )5111-3999( به این نتایج رسید که در هر دو کشور نسبت کل بدهی و نسبت بدهی کوتاهمدت رابطه معنادار و منفی با حاشیه سود ناویژه دارند. نسبت بدهی بلندمدت رابطه معنادار مثبت با حاشیه سود ناویژه دارد. در غنا نسبت کل بدهی نسبت بدهی بلندمدت و نسبت بدهی کوتاهمدت با نرخ بازده دارایی رابطه معنادار منفی دارند. در آفریقای جنوبی بین نسبت کل

فصلنامه پژوهش حسابداری سال سوم شماره 11 زمستان 1931 71 بدهی و نسبت بدهی بلندمدت با نرخ بازده دارایی رابطه معنادار منفی و بین نسبت بدهی کوتاهمدت با نرخ بازده دارایی رابطه معنادار مثبت وجود دارد )ابور 5119(. عبید در پژوهشی رابطهی بین معیارهای ساختار سرمایه )نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها نسبت کل بدهیها به کل داراییها( را با معیارهای عملکرد )نرخ بازده داراییها نرخ بازده حقوق صاحبان سهام و حاشیه سود ناخالص( شرکتهای مصر در طی سالهای 3999-5112 مورد بررسی قرار داد و به این نتیجه دست یافت که بین ساختار سرمایه و عملکرد شرکت رابطهی معنادار ضعیفی وجود دارد )عبید 5119(. موزیر در پژوهشی رابطه سهگانه اندازه شرکت ساختار سرمایه و عملکرد مالی شرکتهای عضو بورس استانبول را مورد بررسی قرار داد و به این نتیجه رسید که اندازه شرکت بر عملکرد آن اثرگذار است )موزیر 5133(. سلیم و یادو ساختار سرمایه و عملکرد 519 شرکت عضو بورس مالزی را در دوره زمانی سال های 3992 تا 5133 مورد بررسی قرار دادند و به این نتیجه رسیدند که بین نسبت کل بدهیها به کل داراییها و نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها با نرخ بازده داراییها رابطه معنادار منفی وجود دارد )سلیم و یادو 5135(. فسو در بررسی 529 شرکت کشور آفریقای جنوبی در دوره زمانی سالهای 3999 تا 5119 به این نتیجه دست یافت که اهرم مالی تأثیر معنادار مثبت بر عملکرد شرکت دارد )فسو 5131(. نمازی و شیرزاده به بررسی تأثیر ساختار سرمایه بر سودآوری شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در صنایع مختلف پرداختند. در این راستا 319 شرکت از صنایع مختلف را در سالهای 3192-3199 مورد بررسی قرار دادند و به این نتیجه رسیدند که بین ساختار سرمایه و نسبت بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطهای مثبت و معنادار اما ضعیف وجود دارد. همچنین رابطهی بین ساختار سرمایه و سودآوری بستگی به نوع صنعت دارد )نمازی و شیرزاده 3196(. اربابیان و گرایلی به بررسی تأثیر ساختار سرمایه بر سودآوری شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. بدین منظور تعداد 311 شرکت از 31 صنعت مختلف طی دوره سالهای 3191-3192 به عنوان نمونه آماری انتخاب کردند. نتایج تحقیق نشان دهنده آن

بررسی رابطهی ساختار سرمایه با بازده داراییها و بازده... سرمایهدرگردش 70 است که نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نسبت کل بدهیها به کل داراییها با نسبت بازده حقوق صاحبان سهام رابطه معنادار مثبت ونسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها با نسبت بازده حقوق صاحبان سهام رابطه معنادار منفی وجود دارد )اربابیان و گرایلی 3199(. ایزدینیاورسائیان به بررسی رابطه بین ساختار سرمایه و مالیات شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در صنایع مختلف پرداختند. در این راستا 69 شرکت را در سالهای 3196-3194 مورد بررسی قرار دادند و نتایج حاکی از عدم وجود رابطه معنادار بین ساختار سرمایه و مالیات شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران میباشد )ایزدی نیاورسائیان 3199(. پورزمانی و دیگران به بررسی عوامل موثر بر ساختار سرمایه در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. بدین منظور تعداد 91 شرکت طی دوره سالهای 3194-3191 به عنوان نمونه آماری انتخاب کردند. نتایج تحقیق نشان دهنده آن است که الگوی ساختار سرمایه عمدتا تابع معکوس سودآوری و تابع مستقیم ریسک و اندازه شرکت میباشد و با دارایی قابل وثیقه و سپر مالیاتی غیربدهی رابطه معناداری ندارد )پورزمانی و دیگران 3199(. رحیمیان و دیگران بررسی عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه شرکتهای با اندازه کوچک و متوسط پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را در دوره زمانی سالهای 3193 تا 3199 مورد پژوهش قرار دادند و به این نتیجه رسیدند که بین دو متغیر نسبت بدهیهای بلندمدت بهره دارو نسبت بدهیهای کوتاهمدت و ویژگیهای سن سودآوری اندازه ساختار داراییها رشد و ریسک ارتباط خطی معنادار وجود دارد )رحیمیان و دیگران 3191(. قابلیت سجادی و دیگران به بررسی تأثیر انتخاب ساختار سرمایه بر روی عملکرد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. بدین منظور تعداد 94 شرکت طی دوره سالهای 3191-3199 به عنوان نمونه آماری انتخاب کردند. نتایج تحقیق نشان دهنده آن است که نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نسبت کل بدهیها به کل داراییها با نرخ بازده داراییها رابطه معنادار منفی وجود دارد اما بین ساختار سرمایه )نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها نسبت کل بدهیها به کل داراییها( و عملکرد شرکت )بازده حقوق صاحبان سهام و حاشیه سود ناخالص( رابطهی معناداری وجود ندارد )سجادی و دیگران 3191(.

فصلنامه پژوهش حسابداری سال سوم شماره 11 زمستان 1931 72 صادقیشاهدانی و دیگران به بررسی رابطه میان ساختار بازار و ساختار سرمایه در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. در این راستا 313 شرکت طی سالهای 3192 تا 3199 مورد بررسی قرار دادند و به این نتیجه رسیدند که رابطه میان ساختار بازار و ساختار سرمایه به شکل غیرخطی است و رابطه بین ساختار سرمایه و سودآوری منفی معنادار و بین ساختار سرمایه و اندازه شرکت مثبت معنادار است )صادقیشاهدانی و دیگران 3193(. اهداف و فرضیههای پژوهش اهداف اصلی این مطالعه به قرارزیر است: -بررسی تأثیر ساختار سرمایه روی بازده داراییها و بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران - تعیین اهمیت و ساختار بهینه سرمایه برای شرکتهای بورس برای دستیابی این اهداف فرضیههای زیر مطرح میشود: فرضیه اول: رابطهای معنادار بین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییهای شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران وجود دارد. فرضیه دوم: رابطهای معنادار بین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییهای شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران وجود دارد. فرضیه سوم: رابطهای معنادار بین نسبت کل بدهیها به کل داراییها و نرخ بازده داراییهای شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران وجود دارد. فرضیه چهارم: رابطهای معنادار بین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران وجود دارد. فرضیه پنجم: رابطهای معنادار بین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران وجود دارد. فرضیه ششم: رابطهای معنادار بین نسبت کل بدهیها به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران وجود دارد.

73 بررسی رابطهی ساختار سرمایه با بازده داراییها و بازده... سرمایهدرگردش متغیرهای پژوهش متغیرهای مستقل: در پژوهش حاضر ساختارسرمایه به عنوان متغیر مستقل درنظرگرفته شده است. باتوجه به مباحث پیش گفته در پیشینه پژوهش نسبت بدهیها )کوتاه مدت بلندمدت و کل( به کل داراییها به عنوان ساختارسرمایه تعریف شده است )ابور 5119 عبید 5119 سلیمویادو 5135(. متعیرهای وابسته: در پژوهش حاضر نرخ بازده داراییها )از معیارهای سودآوری شرکتها( و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام به عنوان متغیرهای وابسته درنظرگرفته شده است. نرخ بازده داراییها از تقسیم سود خالص بعد از مالیات بر جمع داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام از تقسیم سود خالص بعد از مالیات بر جمع حقوق صاحبان سهام محاسبه میشود. متغیر کنترل: در پژوهش حاضر معیاراندازه شرکت که از لگاریتم فروش محاسبه میشود و از عوامل تأثیرگذار بر ساختار سرمایه و نسبت بدهی است به عنوان متغیر کنترل استفاده شده است. مدلهای پژوهش: برای بررسی فرضیههای مطرح شده در مجموع شش مدل رگرسیونی براساس پژوهشهای مشابه در نظر گرفته شده که اجزای تشکیل دهندهی آنها در زیر توضیح داده شده است: ROA i,t = β O +β 1 STDTA i,t + β 2 Size i,t +e i,t ROA i,t = β O +β 1 LTDTA i,t + β 2 Size i,t +e i,t ROA i,t = β O +β 1 TDTA i,t + β 2 Size i,t +e i,t ROE i,t = β O +β 1 STDTA i,t + β 2 Size i,t +e i,t ROE i,t = β O +β 1 LTDTA i,t + β 2 Size i,t +e i,t ROE i,t = β O +β 1 TDTA i,t + β 2 Size i,t +e i,t مدل )3( مدل )5( مدل )1( مدل )6( مدل )2( مدل )4(

فصلنامه پژوهش حسابداری سال سوم شماره 11 زمستان 1931 74 t در سال i نرخ بازده داراییها برای شرکت = ROA i,t = ROE i,t نرخ بازده حقوق صاحبان سهامبرای شرکت i در سال t t در سال i نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییهابرای شرکت = STDTA i,t t در سال i نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییهابرای شرکت =LTDTA i,t =TDTA i,t نسبت کل بدهیها به کل داراییهابرای شرکت i در سال t t در سال i اندازه شرکتبرای شرکت =Size i,t روش پژوهش روش این تحقیق توصیفی از نوع تحقیقات همبستگی و پسرویدادی است. همچنین از لحاظ هدف کاربردی است )سرمد و دیگران 3131(. جامعه آماری این پژوهش کلیه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران طی دوره زمانی شش ساله 3192 الی 3191 است. نمونه تحقیق شامل شرکتهایی است که تا پایان سال 3196 در بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته شده باشند و نام شرکت در دورهی مورد بررسی از بین شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران حذف نشده باشد جزو بانکها موسسات مالی و شرکتهای سرمایهگذاری نباشند دورهی مالی آنها منتهی به پایان اسفند ماه باشد و طی دوره زمانی تحقیق تغییر سال مالی نداده باشند و اطالعات مورد نیاز شرکت برای این تحقیق در دسترس باشد. براساس معیارهای در نظر گرفته شده 391 شرکت به عنوان نمونه انتخاب شدند. یافتههای پژوهش به منظور بررسی و تجزیه و تحلیل اولیهی دادهها آمارههای توصیفی متغیرهای مورد مطالعه محاسبه و در نگاره )3( ارایه شده است. میانگین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل

بررسی رابطهی ساختار سرمایه با بازده داراییها و بازده... سرمایهدرگردش 75 داراییها 1/293 میانگین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها 1/196 و میانگین نسبت کل بدهیها به کل داراییها 1/444 است. نگاره )1(: آمار توصیفی متغیرهای پژوهش آماره نسبت نسبت نسبت کل اندازه نرخ نرخ بازده بدهیهای بدهیهای به بدهی بازده حقوق کوتاهمدت به بلندمدت کل به داراییها صاحبان کل داراییها کل داراییها داراییها سهام 1/269 1/191 2/291 1/444 1/196 میانگین 1/293 1/543 1/199 2/233 1/426 1/122 میانه 1/229 9/215 1/364 1/936 1/521 1/333 انحراف 1/523 معیار 95/991 1/153 1/23 1/146 1/135 واریانس 1/141-34/119-1/939 3/163 1/194 مینیمم 1/129 599/369 5/313 9/562 5/922 1/915 ماکسیمم 5/429 3329 3329 3329 3329 3329 تعداد 3329 مشاهدات نتایج آزمون فرضیهها فرضیه اول: در این فرضیه وجود رابطه بین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییها شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بررسی میشود. با توجه به نگاره )5( سطح معناداری الگو 1/111 و آماره F آن 169/944 که بیانگر معنادار بودن الگو در حالت کلی است. متغیر نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها دارای سطح معناداری 1/111 است که نشان دهنده رابطهای معنادار در سطح اطمینان 92 درصد بین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییها است. همچنین ضریبβ و آماره tمتغیر نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها دارای عالمت منفی است که نشان دهنده رابطهی منفی بین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییها است. ضریب استاندارد شده )1/299-( باال متغیرنشان میدهد که رابطه معنادار منفی نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها با نرخ بازده داراییها از لحاظ آماری قوی است.

فصلنامه پژوهش حسابداری سال سوم شماره 11 زمستان 1931 76 نگاره )2(: نتایج حاصل از آزمون فرضیه اول 111 169/944 معناداری آماره F آماره F 1/199 ضریب تعیین تصحیح شده 1/199 ضریب تعیین ضریب استاندارد شده آماره t سطح معناداری ضریب β 6/199 1/359 عرض از مبدا -52/995-1/299 نسبت بدهیهای 1/121- کوتاهمدت به کل داراییها 2/999 1/319 1/111 اندازه فرضیه دوم: در این فرضیه وجود رابطه بین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییها شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بررسی میشود. با توجه به نگاره )1( سطح معناداری الگو 1/111 و آماره F آن 15/359 که بیانگر معنادار بودن الگو در حالت کلی است. متغیر نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها دارای سطح معناداری 1/111 است که نشان دهنده رابطهای معنادار در سطح اطمینان 92 درصد بین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییها است. همچنین ضریبβ و آماره t متغیر نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها دارای عالمت منفی است که نشان دهنده رابطهی منفی بین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییها است. ضریب استاندارد شده )1/396-( پایین متغیرنشان میدهد که رابطه معنادار منفی نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها با نرخ بازده داراییها از لحاظ آماری ضعیف است. نگاره )3(: نتایج حاصل از آزمون فرضیه دوم 111 15/359 معناداری آماره F آماره F 1/121 ضریب تعیین تصحیح شده 1/123 ضریب تعیین ضریب استاندارد شده آماره t سطح معناداری ضریب β 1/132-3/114-1/114 عرض از مبدا -4/199-1/396 نسبت بدهیهای 1/565- کوتاهمدت به کل داراییها 6/129 1/352 1/159 اندازه فرضیه سوم: در این فرضیه وجود رابطه بین نسبت کل بدهیها به کل داراییها و نرخ بازده داراییها شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بررسی میشود. با توجه به نگاره

بررسی رابطهی ساختار سرمایه با بازده داراییها و بازده... سرمایهدرگردش 77 )6( سطح معناداری الگو 1/111 و آماره F آن 239/916 که بیانگر معنادار بودن الگو در حالت کلی است. متغیر نسبت کل بدهیها به کل داراییها دارای سطح معناداری 1/111 است که نشان دهنده رابطهای معنادار در سطح اطمینان 92 درصد بین نسبت کل بدهیها به کل داراییها و نرخ بازده داراییها است. همچنین ضریبβ و آماره t متغیر نسبت کل بدهیها به کل داراییها دارای عالمت منفی است که نشان دهنده رابطهی منفی بین نسبت کل بدهیها به کل داراییها و نرخ بازده داراییها است. ضریب استاندارد شده )1/496-( باال متغیر نشان میدهد که رابطه معنادار منفی نسبت کل بدهیها به کل داراییها با نرخ بازده داراییها از لحاظ آماری قوی است. نگاره )1(: نتایج حاصل از آزمون فرضیه سوم 111 239/916 معناداری آماره F آماره F 1/696 ضریب تعیین تصحیح شده 1/691 ضریب تعیین ضریب استاندارد شده آماره t سطح معناداری ضریب β 9/912 1/534 عرض از مبدا -13/269-1/496 نسبت بدهیهای 1/191- کوتاهمدت به کل داراییها 2/161 1/336 1/152 اندازه فرضیه چهارم: در این فرضیه وجود رابطه بین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بررسی میشود. با توجه به نگاره )2( سطح معناداری الگو 1/492 میباشدکه از 1/12 بیشتر است و در نتیجه الگو در حالت کلی معنادار نیست. متغیر نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها دارای سطح معناداری 1/922 است که از 1/12 بیشتر میباشد. بنابراین رابطهی معناداری در سطح اطمینان 92 درصد بین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران وجود ندارد.

فصلنامه پژوهش حسابداری سال سوم شماره 11 زمستان 1931 78 نگاره )5(: نتایج حاصل از آزمون فرضیه چهارم 1/492 1/192 معناداری آماره F آماره F 1/113 ضریب تعیین تصحیح شده 1/113- ضریب تعیین ضریب استاندارد شده آماره t سطح معناداری ضریب β 1/261-1/419-3/151 عرض از مبدا 1/922 1/135 1/119 نسبت بدهیهای 1/134 کوتاهمدت به کل داراییها 1/634 1/936 1/156 1/111 اندازه فرضیه پنجم: در این فرضیه وجود رابطه بین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بررسی میشود. با توجه به نگاره )4( سطح معناداری الگو 1/153 و آماره F آن 1/991 که بیانگر معنادار بودن الگو در حالت کلی است. متغیر نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها دارای سطح معناداری 1/119 است که نشان دهنده رابطهای معنادار در سطح اطمینان 92 درصد بین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام است. همچنین ضریبβ و آماره t متغیر نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها دارای عالمت مثبت است که نشان دهنده رابطهی مثبت بین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام است. ضریب تعیین تصحیح شده )1/112( پایین این الگو و همچنین ضریب استاندارد شده )1/199( پایین متغیر نشان میدهد که رابطه معنادار مثبت نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها با نرخ بازده حقوق صاحبان سهام از لحاظ آماری ضعیف است. نگاره )6(: نتایج حاصل از آزمون فرضیه پنجم 1/153 1/991 معناداری آماره F آماره F 1/119 ضریب تعیین تصحیح شده 1/112 ضریب تعیین ضریب استاندارد شده آماره t سطح معناداری ضریب β 1/139-3 -5/334 عرض از مبدا 1/119 5/441 1/199 نسبت بدهیهای 4/159 کوتاهمدت به کل داراییها 1/131 3/131 1/111 1/192 اندازه

بررسی رابطهی ساختار سرمایه با بازده داراییها و بازده... سرمایهدرگردش 79 فرضیه ششم: در این فرضیه وجود رابطه بین نسبت کل بدهیها به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بررسی میشود. با توجه به نگاره )9( سطح معناداری الگو 1/563 میباشدکه از 1/12 بیشتر است و در نتیجه الگو در حالت کلی معنادار نیست. متغیر نسبت کل بدهیها به کل داراییها دارای سطح معناداری 1/319 است که از 1/12 بیشتر میباشد. بنابراین رابطهی معناداری در سطح اطمینان 92 درصد بین نسبت کل بدهیها به کل داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران وجود ندارد. نگاره )7(: نتایج حاصل از آزمون فرضیه ششم 1/563 3/652 معناداری آماره F آماره F 1/115 ضریب تعیین تصحیح شده 1/113 ضریب تعیین ضریب استاندارد شده آماره t سطح معناداری ضریب β 1/136-3/119-5/516 عرض از مبدا 1/319-3/699 1/166 نسبت بدهیهای 3/691 کوتاهمدت به کل داراییها 1/194 1/949 1/154 1/155 اندازه نتیجهگیری در پژوهش حاضر رابطهی بین معیارهای ساختار سرمایه )نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نسبت کل بدهیها به کل داراییها( بانرخ بازده داراییها و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی قرار گرفت. نتایج به دست آمده از فرضیههای اول دوم و سوم مورد آزمون این پژوهش نشان داد که: بین نسبت بدهیهای کوتاهمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییها شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطهای معنادار و منفی وجود دارد که این یافته با نتایج زایتون و تیان وسجادی و دیگران همخوانی دارد. بین نسبت بدهیهای بلندمدت به کل داراییها و نرخ بازده داراییها شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطهای معنادار و منفی وجود دارد که این یافته با نتایج زایتون و تیان سلیم و یادو و ابور همخوانی دارد. بین نسبت کل بدهیها به کل داراییها و نرخ بازده داراییها شرکتهای پذیرفته

فصلنامه پژوهش حسابداری سال سوم شماره 11 زمستان 1931 81 شده در بورس اوراق بهادار تهران نیز رابطهای معنادار و منفی وجود دارد که این یافته با نتایج زایتون و تیان سلیم و یادو ابور صادقیشاهدانی و دیگران و سجادی و دیگران همخوانی دارد. بنابراین میتوان نتیجه گرفت که میان ساختار سرمایه ونرخ بازده داراییها رابطهای معنادار و منفی است. بدین معنی که در شرایط عادی انتخاب ساختار سرمایه بر روی نرخ بازده دارایی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران تأثیر دارد و شرکتهای دارای نرخ بازده دارایی باالتر از بدهی کمتری در ساختار سرمایه خود بهره میگیرند. وجود این رابطه منفی میتواند ناشی از روابط پیچیده موجود در بازار و مشکالت تأمین مالی مبتنی بر بدهی از نظر نرخ تسهیالت دریافتی و بازدهی طرحهای اجرایی در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران باشد. همچنین نتایج به دست آمده از فرضیههای چهارم پنجم و ششم مورد آزمون این پژوهش نشان داد که: ساختار سرمایه با نرخ بازده حقوق صاحبان سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطهی معناداری ندارد که این یافته با نتایج سجادی و دیگران همخوانی و خالف نتایج اربابیان و گرایلی است. منابع اربابیان ع. ا. و گرایلی م. ص. )3199(. بررسی تاثیر ساختار سرمایه برسودآوری شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. چشم انداز مدیریت )11( 9 392-329. ایزدینیا ن. ورسائیان ا. )3199(. ساختار سرمایه و مالیات بر در آمد شرکتها در ایران. فصلنامه تخصصی مالیات.61-13 6 پورزمانی ز جهانشاد آ نعمتی ع. وفرهودیزارع پ. )3199(. بررسی عوامل موثر بر ساختار سرمایه در شرکتها. پژوهشنامه حسابداری مالی و حسابرسی )9( 5 64-52. رحیمیان ن. ا رضایی ف. وماستریفراهانی ح. )3191(. بررسی عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه شرکتهای با اندازه کوچک و متوسط. پژوهشنامه حسابداری مالی و حسابرسی )31( 1 339-.341

80 بررسی رابطهی ساختار سرمایه با بازده داراییها و بازده... سرمایهدرگردش رضایی ف. وپیری ع. )3191(. تاثیر ساختار مالکیت ساختار سرمایه ونقدینگی بر ارزش بازار شرکتها. پژوهشنامه حسابداری مالی و حسابرسی )33( 1 396-322. سجادی س محمدی ك. وعباسی ش. )3191(. بررسی تاثیر انتخاب ساختار سرمایه بر روی عملکرد شرکتهای بورسی. فصلنامه علمی پژوهشی حسابداری مالی )9( 1 19-39. سرمد ز بازرگان ع. وحجازی ا. )3191(. روشهای تحقیق در علوم رفتاری. تهران نشرآگه. صادقیشاهدانی م چاوشی ك. ومحسنی ح. )3193(. بررسی رابطه میان ساختار بازار و ساختار سرمایه نمازی در بورس اوراق بهادار تهران. فصلنامه تحقیقات مدلسازی اقتصادی 21-53. 9 م. وشیرزاده ج. )3196(. بررسی رابطه ساختار سرمایه با سودآوری شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران )با تاکید بر نوع صنعت(. بررسیهای حسابداری و حسابرسی 92-65 ولیپور ه الماسی م. وکایدی س. )3191(. ساختارسرمایه میانگین موزون هزینه سرمایه و روند تغییرات.92 آنها. پژوهشنامه حسابداری مالی و حسابرسی )35( 1 532-392. Abor, J. (2007). Capital structure and financing of Smes: empirical evidence from Ghana and South Africa. Unpublished Ph. D, University of Stellenbosch. Ebaid, I. E. -S. (2009). The impact of capital-structure choice on firm performance: empirical evidence from Egypt. Journal of Risk Finance, 10 (5), 477-487. Fama, E. F. and K. R. French. (1992). The cross-section of expected stock returns. The Journal of Finance, 47 (2), 427-465. Fama, E. F. and K. R. French. (2002). Testing Trade Off and Pecking Order Predictions About Dividends and Debt. The Review of Financial Studies, 15 (1), 1-33. Fosu, S. (2013). Capital structure, product market competition and firm performance: Evidence from South Africa. The Quarterly Review of Economics and Finance, 53 (2), 140-151. Modigliani, F. and M. Miller. (1963). Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction. The American Economic Review, 53 (3), 433-443. Muzir, E. (2011). Triangle Relationship among Firm Size, Capital Structure Choice and Financial performance. Journal of Management Research, 11 (2), 87-98.

فصلنامه پژوهش حسابداری سال سوم شماره 11 زمستان 1931 82 Rajan, R. G. and L. Zingales. (1995). What Do We Know about Capital Structure? Some Evidence from International Data. The Journal of Finance, 50 (5), 1421-1460. Salim, M. and R. Yadav. (2012). Capital Structure and Firm Performance: Evidence from Malaysian Listed Companies. Procedia - Social and Behavioral Sciences, 65, 156-166. Zeitun, R. and G. G. Tian. (2007). Capital structure and corporate performance: evidence from Jordan. The Australasian Accounting Business & Finance Journal, 1 (4), 40-61.