Διεθνείς Οικονομίες & Αγορές: Σε μεταβατικό στάδιο η οικονομία των ΗΠΑ & η νομισματική πολιτική της ΕΚΤ

Transcript

1 Διεθνείς Οικονομίες & Αγορές: Σε μεταβατικό στάδιο η οικονομία των ΗΠΑ & η νομισματική πολιτική της ΕΚΤ Οικονομική Ανάλυση & Αγορές Μάρτιος 1 Ηλίας Λεκκός Lekkosi@piraeusbank.gr Διονύσης Πολυχρονόπουλος Polychronopoulosd@piraeusbank.gr Ευαγγελία Κωνσταντού Konstantoue@piraeusbank.gr Τράπεζα Πειραιώς Αμερικής, 15 6, Αθήνα Τηλ: (+3) , Φαξ: (+3) researchdivision@piraeusbank.gr Bloomberg Page: <PBGR>

2 Executive Summary: Σε νέα φάση του κύκλου οι ΗΠΑ Η επίπτωση των αντίξοων καιρικών συνθηκών στα μακροοικονομικά στοιχεία και κυρίως στους πρόδρομους δείκτες των ΗΠΑ, προκαλεί ιδιαίτερα προβλήματα στην αξιολόγηση της πορείας της αμερικανικής οικονομίας. Πιο συγκεκριμένα, σύμφωνα με το στατιστικό υπόδειγμα που έχουμε αναπτύξει, η ανάλυση του οικονομικού κύκλου των ΗΠΑ βασίζεται στις μεταβολές του δείκτη ISMμεταποίηση, ο οποίος υποχώρησε στις 51,3 μονάδες τον Ιανουάριο από 56,5 μονάδες τον Δεκέμβριο. Η μεταβολή αυτή- εάν ερμηνευθεί μηχανικά- τοποθετεί την αμερικανική οικονομία στο μεταίχμιο μεταξύ της φάσης της οικονομικής μεγέθυνσης (expansion) και της φάσης της υποχώρηση από τα κυκλικά υψηλά (downturn). Ωστόσο, το βασικό συμπέρασμα που μπορούμε να συνάγουμε είναι ότι η οικονομία των ΗΠΑ (μετά από 9 μήνες στη φάση της επέκτασης) έχει εισέλθει σε μια μεταβατική φάση του οικονομικού της κύκλου. Ενώ σε επίπεδο ύστερων (backward looking) μακροοικονομικών δεικτών όπως το ΑΕΠ αναμένουμε τη συνέχιση και ενίσχυση των θετικών ανακοινώσεων, οι πρόδρομοι δείκτες προσδοκιών είναι πολύ πιθανό να παραμείνουν θετικοί (άνω των 5 μονάδων) αλλά χαμηλότερα από τα πρόσφατα υψηλά τους σηματοδοτώντας την είσοδο στην επόμενη φάση του οικονομικού κύκλου. Προς αυτή την κατεύθυνση κινείται και ο δείκτης οικονομικών εκπλήξεων της Citi ο οποίος παρότι θετικός έχει υποχωρήσει σημαντικά το τελευταίο διάστημα. Μάρτιος 1

3 Executive Summary: Υποτονική ανάπτυξη στην Ευρωζώνη Στον αντίποδα των εξελίξεων στις ΗΠΑ βρίσκεται η οικονομία της Ευρωζώνης, η οποία παραμένει (για δεύτερο μόλις μήνα) στη φάση της μεγέθυνσης. Ενδεικτικό των μεγαλύτερων περιθωρίων ανάπτυξης της οικονομίας της Ευρωζώνης είναι το ότι ο δείκτης οικονομικής δραστηριότητας της Ευρωζώνης (Piraeus Bank Economic Activity index) παρουσιάζει διαρκή βελτίωση ωστόσο παραμένει ακόμα κάτω από το μακροχρόνιο μέσο όρο. Μια πιο λεπτομερήs εικόνα για την οικονομία της Ευρωζώνης μας δίνει η ανάλυση του κύκλου επιμέρους μακρομεταβλητών (σελ. 15) όπου βλέπουμε ότι δείκτες όπως η βιομηχανική παραγωγή και οι κατασκευές βρίσκονται στη φάση της ανάκαμψης ενώ οι πωλήσεις λιανικής στη φάση της ύφεσης. Τα μεγάλα περιθώρια βελτίωσης τόσο από την πλευρά της ζήτησης όσο και από την πλευρά της παραγωγής/προσφοράς υποδηλώνουν ότι η Ευρωζώνη μπορεί να παραμείνει σημαντικό διάστημα στη φάση της μεγέθυνσης. Ωστόσο το γεγονός ότι ο δείκτης οικονομικών εκπλήξεων (EA Citi Economic Surprise Index) είναι οριακά και μόνο θετικός υποδηλώνει ότι τα μακροοικονομικά δεδομένα δεν είναι αρκετά ισχυρά έτσι ώστε να ξεπεράσουν τις προσδοκίες των αναλυτών. Συνοψίζοντας όλα τα παραπάνω καταλήγουμε στο συμπέρασμα ότι η ανάπτυξη στην Ευρωζώνη θα σημειώσει θετικούς αλλά σχετικά χαμηλούς ρυθμούς στο βραχύ/μεσοπρόθεσμο διάστημα. Μάρτιος 1 3

4 Executive Summary: Νομισματική Πολιτική FED & ΕΚΤ Η πρόκληση για τη νέα διοικητή της Fed Janet Yellen είναι πως θα προχωρήσει με τον περαιτέρω διαχωρισμό μεταξύ της πολιτικής ποσοτικής χαλάρωσης η οποία έχει ήδη αρχίσει να περιορίζεται κατά 1δισ. ανά συνεδρίαση- και της πολιτικής των επιτοκίων. Ιδιαίτερα όσον αφορά τη νομισματική πολιτική, οι περιορισμένες πληθωριστικές πιέσεις σε συνδυασμό με ρυθμούς ανάπτυξης (1.9% το 13) χαμηλότερους από το δυνητικό ρυθμό (.%-.%) και περιορισμένη αύξηση της απασχόλησης συντελούν στην διατήρηση των επιτοκίων στα σημερινά επίπεδα έως τα μέσα του 15. Η συγκυρία που έχει να αντιμετωπίσει η ΕΚΤ είναι ριζικά διαφορετική από εκείνη της Fed. Η ευρωπαϊκή οικονομία παρουσιάζει υψηλά επίπεδα ανεργίας, εξαιρετικά χαμηλά επίπεδα πληθωρισμού καθώς και θετικούς αλλά εξαιρετικά υποτονικούς ρυθμούς οικονομικής δραστηριότητας. Επιπρόσθετα, η αποπληρωμή των LTROs από τις τράπεζες της Ευρωζώνης συμβάλλει σε ένα ακούσιο περιορισμό της ρευστότητας στην Ευρωζώνη. Το ζητούμενο συνεπώς για την ΕΚΤ είναι α) με πιο τρόπο η νομισματική πολιτική θα γίνει πιο επεκτατική με σκοπό να αποφύγουμε τον αποπληθωρισμό και β) πως τα χαμηλά επιτόκια και η ρευστότητα δεν θα παραμείνουν στις οικονομίες του πυρήνα της Ευρωζώνης αλλά θα επεκταθούν και στις οικονομίες της περιφέρειας. Σε οποιαδήποτε άλλη οικονομία η ενδεδειγμένη λύση θα ήταν αυτή της ποσοτικής χαλάρωσης αλλά η πιθανότητα το Συμβούλιο της ΕΚΤ να καταλήξει (τουλάχιστον τώρα) σε μια τέτοια απόφαση είναι εξαιρετικά περιορισμένη. Μάρτιος 1

5 Executive Summary: Πορεία Αγορών Η υποχώρηση των ανησυχιών με τις αναδυόμενες αγορές και ο συνδυασμός ήπιων ρυθμών οικονομικής ανάπτυξης και εξαιρετικά χαμηλού πληθωρισμού (και συνεπώς συνέχισης της χαλαρής-επεκτατικής νομισματικής πολιτικής) δημιουργούν ένα ιδανικό περιβάλλον (sweet spot) καταγραφής θετικών αποδόσεων όλων των επενδυτικών επιλογών. Κατά συνέπεια οι μετοχικές αξίες κατέγραψαν ικανοποιητική ονομαστική απόδοση κατά τη διάρκεια του Φεβρουαρίου (,3% στις ΗΠΑ,,5% στην Ευρωζώνη και,8% παγκοσμίως), ενώ τα κρατικά ομόλογα οριακές αποδόσεις (,3% τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα και,1% τα γερμανικά κρατικά ομόλογα). Υψηλότερες επιδόσεις σημειώθηκαν στα εταιρικά ομόλογα επενδυτικής διαβάθμισης (1,1% στις ΗΠΑ και,5% στην Ευρωζώνη). Ειδικότερα, το ελληνικό χρηματιστήριο κατέγραψε εντυπωσιακή απόδοση (11,3%). Στις αγορές των ΗΠΑ, η πορεία ομολόγων και μετοχών κατά τη διάρκεια της φάσης της ανάπτυξης (Μάιος 13-Ιανουάριος 1) παρέμεινε σύμφωνη με τις προβλέψεις μας με τις πραγματικές αποδόσεις του S&P5 στο 1%, τις αποδόσεις κρατικών και εταιρικών ομολόγων στο -3,9% και -,7% αντίστοιχα. Αντίθετα στην Ευρωζώνη οι πραγματικές αποδόσεις ομολόγων και μετοχών κινούνται αντίθετα από τις προβλέψεις μας στο βραχύ διάστημα Δεκεμβρίου 13 - Ιανουαρίου 1 με πτώση του EuroStoxx5 και άνοδο των κρατικών και εταιρικών ομολόγων. Το γεγονός αυτό οφείλεται στο ότι βρισκόμαστε στα αρχικά στάδια (μόλις δύο μήνες) στη φάση της ανάπτυξης. Τουλάχιστον οι μετοχικές αποδόσεις πιστεύουμε ότι θα ανακάμψουν, ενώ οι προσδοκίες για υιοθέτηση πολιτικών ποσοτικής χαλάρωσης από την ΕΚΤ είναι δυνατόν να δημιουργήσουν θετικές αποδόσεις (έναντι αρνητικών μας προβλέψεων βάσει των θεμελιωδών στοιχείων) και στα κρατικά και εταιρικά ομόλογα. Μάρτιος 1 5

6 Περιεχόμενα Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΗΠΑ Νομισματική Πολιτική ΗΠΑ Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΕΖ Νομισματική Πολιτική ΕΖ Δείκτες Μεταβλητότητας - Κινδύνου Αγορές Παράρτημα Μάρτιος 1 6

7 ΗΠΑ 1: ΑΕΠ,9%, ανεργία 6,6% & πληθωρισμός 1,7% 13/Q1 13/Q 13/Q3 13/Q 1/Q1 1/Q 1/Q3 1/Q 13 1 Q/Q-AR-% Y/Y-% Πραγματικό ΑΕΠ 1,1,5,1, 1,5 3,5 3,5,5 1,9,9 Κατανάλωση,3 1,8,,6, 3, 3,,5,.5 Επενδύσεις -1,5 6,5 5,9 3,8 5, 13, 13, 7,,5 7,3 Δημόσιες Δαπάνες -, -,, -5,6-1, -1, -1, -1, -,3-1,1 Εξαγωγές -1,3 8, 3,9 9, 7, 7, 7, 7,,7 5,9 Εισαγωγές,6 6,9, 1,5 5, 7, 7, 5, 1,,9 Πληθωρισμός 1,7 1, 1,6 1, 1,5 1,7 1,8 1,9 1,5 1,7 Core PCE 1,5 1, 1, 1,1 1,3 1,5 1,7 1,9 1, 1,6 Ποσοστό Ανεργίας 7,7 7,5 7, 7, 6,8 6,6 6, 6,3 7, 6,6 Fed - Παρεμβατικό Επιτόκιο,5,5,5,5,5,5,5,5,5,5 * Τα στοιχεία με γαλάζιο φόντο αποτελούν εκτιμήσεις Real GDP (%, Q/Q-AR) (LHS) Real GDP (%, Q/Q-AR) (LHS) Real GDP (%, Υ/Υ) (RHS) Real GDP (%, Υ/Υ) (RHS) Μάρτιος 1 7

8 Οικονομικός Κύκλος ΗΠΑ: Στο μεταίχμιο μετάβασης σε νέα φάση Μετά τη σημαντική πτώση του ISMμεταποίησης στις 51.3 μονάδες τον Ιανουάριο, ο δείκτης ανέκαμψε μερικώς στις 53. μονάδες το Φεβρουάριο. Παρά τη μεταβλητότητα του δείκτη λόγω καιρικών συνθηκών, η συνολική πορεία του υποδηλώνει ότι η οικονομία των ΗΠΑ προσεγγίζει το στάδιο μετάβασης από τη φάση ανάπτυξης (expansion) του οικονομικού κύκλου, στη φάση της υποχώρησης από τα κυκλικά υψηλά (downturn). Οικονομικός κύκλος ISM-μεταποίησης DOWNTURN, EXPANSION Feb 1 1,, -,5 -, -,3 -, -,1,,1,,3,,5-1, Jan 8 -, RECESSION -3, RECOVERY -, 3, Οικονομικοί κύκλοι βασικών μακρο-μεταβλητών Ήδη οι δείκτες ISM-υπηρεσιών και οι προσδοκίες των κατασκευαστών βρίσκονται στη φάση υποχώρησης ενώ οι δείκτες λιανικών πωλήσεων και εξαγωγών βρίσκονται πολύ κοντά στο μεταβατικό όριο μεταξύ των δύο κύκλων., 1,, -1, -, DOWNTURN RECESSION EXPANSION RECOVERY -3, -,3 -, -,1,,1,,3 ISM Manufacturing CCI (UoM) Βιομηχανική Παραγωγή NAHB Λιανικές Πωλήσεις ISM Services CCI(CB) Housing Starts Exports Μάρτιος 1 8

9 Οικονομικός Κύκλος ΗΠΑ: Τα μακροοικονομικά στοιχεία κατώτερα των προσδοκιών Η υποχώρηση της οικονομικής ανάπτυξης επιβεβαιώνεται και από το δείκτη Οικονομικής Δραστηριότητας που έχουμε εκτιμήσει, ο οποίος έχει υποχωρήσει από,86 στα τέλη του 13 σε, το Φεβρουάριο του Τρ. Πειραιώς: Δείκτης Οικ. Δραστηριότητας ΗΠΑ Δείκτης Οικονομικών Εκπλήξεων Citi, ΗΠΑ Σύμφωνα με το δείκτη Οικονομικών Εκπλήξεων της Citi οι ανακοινώσεις των μακροοικονομικών στοιχείων υπολείπονται των προσδοκιών και προβλέψεων των αναλυτών, με αποτέλεσμα ο δείκτης να υποχωρήσει σε αρνητικά επίπεδα. Μάρτιος

10 ΗΠΑ Τρέχουσα Συγκυρία: Προσωρινές επιπτώσεις από τις πολύ κακές καιρικές συνθήκες Το δ τρίμηνο του 13 ο ρυθμός ανάπτυξης διαμορφώθηκε στο,%, ενώ για το τρέχον τρίμηνο αναμένουμε επιβράδυνση, λόγω των επιπτώσεων από τις πολύ αντίξοες καιρικές συνθήκες. Η υποτονική εξέλιξη κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου σε κάποιους δείκτες που αντανακλούν την οικονομική δραστηριότητα (βιομηχανική παραγωγή, λιανικές πωλήσεις, κατασκευαστική δραστηριότητα), αποτελούν επίπτωση των πολύ κακών καιρικών συνθηκών. Ο πρόδρομος επιχειρηματικός δείκτης ISM του τομέα της μεταποίησης ενισχύθηκε κατά τη διάρκεια του Φεβρουαρίου στις 53,3 μονάδες (από τις 51,3 μονάδες που είχε υποχωρήσει τον Ιανουάριο). Παράλληλα, οι πρόδρομοι δείκτες του καταναλωτή κατέδειξαν οριακές μεταβολές. Η σταδιακή βελτίωση στην αγορά εργασίας, η συγκράτηση του πληθωρισμού σε επίπεδο χαμηλότερο του,% και η συνεχιζόμενη ενίσχυση στις τιμές των κατοικιών και τις πωλήσεις των νεόδμητων κατοικιών αποτελούν τους θετικούς παράγοντες. Από το δεύτερο τρίμηνο του 1, εκτιμάμε ότι θα σημειωθεί επιτάχυνση στο ρυθμό ανάπτυξης στο 3,5%. Μεταποιητικός Τομέας Ιαν-5 Ιαν-6 Ιαν-7 Ιαν-8 Ιαν-9 Ιαν-1 Ιαν-11 Ιαν-1 Ιαν-13 Ιαν-1 Manufacturing Production (%,Y/Y) (LHS) ISM Manufacturing (RHS) Kαταναλωτικές Δαπάνες Ιαν-5 Ιαν-6 Ιαν-7 Ιαν-8 Ιαν-9 Ιαν-1 Ιαν-11 Ιαν-1 Ιαν-13 Ιαν-1 University of Michigan Consumer Sentiment Index (LHS) Real Personal Outlays (%,Y/Y) (RHS) Μάρτιος 1 1

11 Περιεχόμενα Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΗΠΑ Νομισματική Πολιτική ΗΠΑ Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΕΖ Νομισματική Πολιτική ΕΖ Δείκτες Μεταβλητότητας - Κινδύνου Αγορές Παράρτημα Μάρτιος 1 11

12 ΗΠΑ: Η Νομισματική Πολιτική κινείται γύρω από άξονες Σύμφωνα με τις τελευταίες εξελίξεις η νομισματική πολιτική της Fed κινείται γύρω από βασικούς άξονες. Ο πρώτος είναι συνέχιση του περιορισμού της πολιτικής ποσοτικής χαλάρωσης καθώς τα στοιχεία καταδεικνύουν βελτίωση της οικονομικής δραστηριότητας των ΗΠΑ. Ο δεύτερος αφορά τη συνέχιση της καθοδήγησης των προσδοκιών (forward guidance) στις αγορές ότι τα παρεμβατικά επιτόκια της Fed θα παραμείνουν μηδενικά παρά τη πτώση της ανεργίας και τη βελτίωση της οικονομικής δραστηριότητας, για όσο διάστημα ο πληθωρισμός παραμένει κάτω του στόχου του %. Η πολιτική της καθοδήγησης των προσδοκιών μέχρι στιγμής αποδεικνύεται επιτυχημένη καθώς η καμπύλη προσδοκιών των επιτοκίων της Fed (forward Fed Funds Rate) υποχωρούν συνεχώς μεταφέροντας τις προσδοκίες για πρώτη αύξηση επιτοκίων από τη Fed στα τέλη του Q , 5,, 3,, 1,, -1, -, Headline PCE (%, Y/Y) Core PCE (%, Y/Y) FED Fund Target Rate 1,5 1,5 1,,75,5,5 Πληθωρισμός & στόχος FED Προσδοκίες Παρεμβατικού Επιτοκίου Fed, Q 13 Q1 1 Q 1 Q3 1 Q 1 Q1 15 Q 15 Q3 15 Q 15 Q1 16 Q 16 Fed Fund Rate Futures (/3/1) Fed Fund Rate Futures (31/1/13) Fed Fund Rate Futures (3/9/13) Μάρτιος 1 1

13 ΗΠΑ Πορεία Επιτοκίων: Οριακές και μόνο οι μεταβολές Yields Nominal & Real 5Y/5Y Forward Rate Y 5Y 1Y Yield Curve Nominal 5Y/5Y Forward Rate Real 5Y/5Y Forward Rate 1Y Yield & Nominal GDP Growth Rate 5, 1, 1 1 3, 8, 6 1,, 3M 6M 1M Y 5Y 1Y 3Y Q Q1 199 Q Q1 Q1 5 Q1 1 /3/1 31/1/13 3/9/13 MA(5Yr) Nominal GDP (%,Y/Y) (LHS) 1Y Yield (RHS) Μάρτιος 1 13

14 Περιεχόμενα Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΗΠΑ Νομισματική Πολιτική ΗΠΑ Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΕΖ Νομισματική Πολιτική ΕΖ Δείκτες Μεταβλητότητας - Κινδύνου Αγορές Παράρτημα Μάρτιος 1 1

15 EZ 1: ΑΕΠ 1,3%, ανεργία 11,7% & πληθωρισμός 1,1% 13/Q1 13/Q 13/Q3 13/Q 1/Q1 1/Q 1/Q3 1/Q 13 1 Q/Q-% Y/Y-% Πραγματικό ΑΕΠ -,,3,1,3,3,5,5,3 -, 1,3 Κατανάλωση -,1,,1,1,,,, -,5,9 Επενδύσεις -1,7,,6 1,1,5 1, 1,,5 -,7,5 Δημόσιες Δαπάνες,3,, -,,1,3,3 -,3,3, Εξαγωγές -,9,, 1,,5 1, 1,,5 1,3 3,3 Εισαγωγές -1,1 1,7 1,1,,5 1, 1, -,5,1,5 Πληθωρισμός 1,8 1, 1,3,8,7,9 1,3 1,5 1,3 1,1 Ποσοστό Ανεργίας 1, 1,1 1,1 1,1 11,9 11,7 11,5 11,5 1,1 11,7 EKT - Παρεμβατικό Επιτόκιο,75,5,5,5,5,5,5,5,5,5 * Τα στοιχεία με γαλάζιο φόντο αποτελούν εκτιμήσεις 1,,8,6, 3 1,, -, -, -, Real GDP (%,Q/Q) (LHS) Real GDP (%,Y/Y) (RHS) Real GDP (%,Q/Q) (LHS) Real GDP (%,Y/Y) (RHS) Μάρτιος 1 15

16 Οικονομικός Κύκλος EZ: Δεύτερος μήνας στη φάση της ανάπτυξης Η οικονομία της Ευρωζώνης συνεχίζει για δεύτερο μόλις μήνα να βρίσκεται στη φάση της ανάπτυξης, γεγονός που δημιουργεί αισιοδοξία για περεταίρω βελτίωση των μακροοικονομικών δεικτών. Οικονομικός κύκλος του Δείκτη Οικ. Κλίματος, DOWNTURN EXPANSION Jan 7 1, Feb 1, -,5 -, -,3 -, -,1,,1,,3,,5-1, -, -3, RECESSION -, RECOVERY Χαρακτηριστικό του πρώιμου χαρακτήρα που έχει η ανάπτυξη στην Ευρωζώνη είναι ότι οι βασικοί δείκτες όπως η βιομηχανική παραγωγή και οι κατασκευές εξακολουθούν να βρίσκονται στη φάση της ανάκαμψης, ενώ οι λιανικές πωλήσεις παραμένουν εξαιρετικά ασθενείς στη φάση της ύφεσης. 5,, 3,, 1,, -1, -, -3, -, -5, Οικονομικοί κύκλοι βασικών μακρο-μεταβλητών DOWNTURN EXPANSION RECESSION RECOVERY -,5 -, -,3 -, -,1,,1,,3,,5 Δείκτης Οικονομικού Κλίματος Δείκτης Εμπιστοσύνης Καταναλωτή Βιομηχανική Παραγωγή Kατασkευαστική Παραγωγή Λιανικές Πωλήσεις Exports Μάρτιος 1 16

17 Οικονομικός Κύκλος EZ:... αλλά με υποτονικά χαρακτηριστικά μέχρι στιγμής Παρά τη σημαντική του βελτίωση ο δείκτης οικονομικής δραστηριότητας Τρ. Πειραιώς παραμένει σε αρνητικά επίπεδα γεγονός που υποδηλώνει τους ασθενείς ρυθμούς της οικονομικής ανάπτυξης αλλά τα σημαντικά περιθώρια περαιτέρω βελτίωσης της ευρωπαϊκής οικονομίας Τρ. Πειραιώς: Δείκτης Οικ. Δραστηριότητας ΕΖ Παρότι βρισκόμαστε στα αρχικά στάδια ανάκαμψης τα μακροοικονομικά στοιχεία αδυνατούν να ξεπεράσουν τις προσδοκίες των αναλυτών καταδεικνύοντας τους ασθενείς ρυθμούς οικονομικής ανάκαμψης. Δείκτης Οικονομικών Εκπλήξεων Citi, ΕΖ Μάρτιος 1 17

18 ΕΖ Τρέχουσα Συγκυρία: Συνέχιση του πολύ χαμηλού πληθωρισμού Bιομηχανικός Τομέας 1 Το δ τρίμηνο του 13 ο ρυθμός ανάπτυξης διαμορφώθηκε στο,3%, ενώ για το τρέχον τρίμηνο αναμένουμε παρόμοιο ρυθμό. Ο πληθωρισμός διαμορφώθηκε κατά τη διάρκεια του Φεβρουαρίου στο,8%, αποτελώντας τον πέμπτο διαδοχικό μήνα που εξακολουθεί να διαμορφώνεται υπό του 1,%. Το ποσοστό ανεργίας διαμορφώθηκε κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου στο 1,%, αποτελώντας τον 15 ο διαδοχικό μήνα που εξακολουθεί να διαμορφώνεται στο 1,% - 1,1%. Τα στοιχεία σχετικά με την πιστωτική επέκταση και την προσφορά χρήματος εξακολούθησαν κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου να είναι απογοητευτικά. Από το δεύτερο τρίμηνο του 1, εκτιμάμε ότι θα σημειωθεί επιτάχυνση στο ρυθμό ανάπτυξης και μείωση του ποσοστού ανεργίας με βραδύ ρυθμό Jan-9 Jul-9 Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-1 Jul-1 Jan-13 Jul-13 Jan-1 Industrial Production (%,Υ/Υ) (LHS) Industry Confidence Index (RHS) Πιστωτική Επέκταση, Προσφροά Χρήματος & Ποσοστό Ανεργίας Ιαν-5 Ιαν-6 Ιαν-7 Ιαν-8 Ιαν-9 Ιαν-1 Ιαν-11 Ιαν-1 Ιαν-13 Ιαν-1 Επιχειρηματικά Δάνεια (%,Υ/Υ) Δάνεια σε Νοικοκυριά (%,Υ/Υ) Προσφορά Χρήματος Μ3 (%,Υ/Υ) Ποσοστό Ανεργίας Μάρτιος 1 18

19 Περιεχόμενα Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΗΠΑ Νομισματική Πολιτική ΗΠΑ Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΕΖ Νομισματική Πολιτική ΕΖ Δείκτες Μεταβλητότητας - Κινδύνου Αγορές Παράρτημα Μάρτιος 1 19

20 EΚΤ: Αδυναμία λήψης τολμηρών αποφάσεων Κατά την άποψη μας η ΕΚΤ βρίσκεται αντιμέτωπη με μια μεγάλη πρόκληση. Παρά το γεγονός ότι ο Draghi έχει επανειλημμένα δηλώσει ότι η ΕΚΤ είναι έτοιμη να αναλάβει δράση προκειμένου να αποφευχθεί ο αντιπληθωρισμός, η πραγματικότητα είναι ότι οι επιλογές της ΕΚΤ είναι εξαιρετικά περιορισμένες. Το οικονομικό σκηνικό στην Ευρωζώνη χαρακτηρίζεται από εξαιρετικά χαμηλό πληθωρισμό, υποτονική ανάπτυξη και υψηλή ανεργία. Πληθωρισμός & παρεμβ. επιτόκιο Καθώς τα επιτόκια είναι ήδη στο,5% και η αγορά δεν αναμένει αύξηση επιτοκίων τουλάχιστον έως τα μέσα 16, μείωση επιτοκίων (στο,1%) και καθοδήγηση των προσδοκιών (forward guidance) δεν θα έχουν καμία επίπτωση. Άλλες λύσεις όπως μη-αποστείρωση του SMP επίσης είναι αμφίβολης αξίας. Σε οποιαδήποτε άλλη οικονομία η ενδεδειγμένη λύση θα ήταν αυτή της ποσοτικής χαλάρωσης αλλά η πιθανότητα το Συμβούλιο της ΕΚΤ να καταλήξει (τουλάχιστον τώρα) σε μια τέτοια απόφαση είναι εξαιρετικά περιορισμένη. 1,5 1,5 1,,75,5,5, CPI (%, Y/Y) ECB Policy Rate Προσδοκίες της Αγοράς Q 13 Q1 1 Q 1 Q3 1 Q 1 Q1 15 Q 15 Q3 15 Q 15 Q1 16 Q 16 OIS Eonia Rate (/3/1) OIS Eonia Rate (31/1/13) OIS Eonia Rate (3/9/13) Μάρτιος 1

21 ΕΖ Πορεία Επιτοκίων:Σημαντικά χαμηλότερα από τα επίπεδα ισορροπίας τους τα επιτόκια στην Ευρωζώνη Yields Nominal & Real 5Y/5Y Forward Rate Y 5Y 1Y Nominal 5Y/5Y Forward Rate Real 5Y/5Y Forward Rate Yield Curve 1Y Yield & Nominal GDP Growth Rate 3, 6,5 5, 1,5 3 1,,5 1, 3M 6M 1M Y 5Y 1Y 3Y Q1 Q1 1 Q1 Q1 3 Q1 Q1 5 Q1 6 Q1 7 Q1 8 Q1 9 Q1 1 Q1 11 Q1 1 Q1 13 /3/1 31/1/13 3/9/13 MA(5Yr) DE Nominal GDP (%,Y/Y) (LHS) Bund 1Y Yield Μάρτιος 1 1

22 Περιεχόμενα Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΗΠΑ Νομισματική Πολιτική ΗΠΑ Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΕΖ Νομισματική Πολιτική ΕΖ Δείκτες Μεταβλητότητας - Κινδύνου Αγορές Παράρτημα Μάρτιος 1

23 Systemic Stress Risk: Η αναταραχή στις αναδυόμενες αγορές δεν επηρέασε τους δείκτες συστημικού κινδύνου σε ΗΠΑ και Ευρωζώνη, επιβεβαιώνοντας την άποψη ότι οι κίνδυνοι διάχυσης της κρίσης είναι περιορισμένοι έως μηδενικοί. Δείκτης Αβεβαιότητας Οικ. Πολιτικής ΕΖ ΗΠΑ Δείκτης Συστημικού Κινδύνου ΕΚΤ,9,8,7,6,5,,3,, Δείκτης Χρηματοπιστωτικής Πίεσης ΗΠΑ Μάρτιος 1 3

24 Risk Appetite in Bond Markets: Οριακές και μόνο οι μεταβολές στους δείκτες πιστωτικών συνθηκών σε ΗΠΑ και Ευρωζώνη οι οποίοι παραμένουν οριακά άνω (στην Ευρωζώνη) και οριακά κάτω (στις ΗΠΑ) από τους μακροχρόνιους μέσους όρους τους Μεταβλητότητα (Vol.) Κρατικών Ομολόγων ΗΠΑ ΕΖ Τρ. Πειραιώς: Δείκτης Πιστωτικών Συνθηκών ΕΖ Τρ. Πειραιώς: Δείκτης Πιστωτικών Συνθηκών ΗΠΑ Μάρτιος 1

25 Risk Appetite in Stock Markets: Η θετική τοποθέτηση των επενδυτών στις χρηματιστηριακές αγορές υποχώρησε στις αρχές Φεβρουαρίου κυρίως λόγω ανησυχιών για τις Αναδυόμενες αγορές. Παρά την υποχώρηση του από τα πρόσφατα υψηλά, το ισοζύγιο παραμένει θετικό, υποβοηθούμενο και από τα χαμηλά επίπεδα μεταβλητότητας στα χρηματιστήρια. AAII Index (Bull - Bears) % 3% % 1% % -1% -% -3% -% NAAIM Index VIX Index VDAX Index Μάρτιος 1 5

26 Περιεχόμενα Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΗΠΑ Νομισματική Πολιτική ΗΠΑ Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΕΖ Νομισματική Πολιτική ΕΖ Δείκτες Μεταβλητότητας - Κινδύνου Αγορές Παράρτημα Μάρτιος 1 6

27 Επενδυτικές Αποδόσεις EUR/USD US HY Corp Bonds EZ IG Corp Bonds US IG Corp Bonds Germany Gov Bonds US Gov Bonds S&PGS Commodities Index BRENT OIL GOLD ASEX MSCI Emerging Markets MSCI World NIKKEI5 ESTOXX5 S&P5-8,6 -, -1,3 -,1,5,1,7,5 1,7,6 1,1,9 1, 3,6 1,9 13,5 EUR/USD US HY Corp Bonds EZ IG Corp Bonds US IG Corp Bonds Germany Gov Bonds US Gov Bonds S&PGS Commodities Index BRENT OIL GOLD ASEX MSCI Emerging Markets MSCI World NIKKEI5 ESTOXX5 S&P5 -,5,3 1,9,5 1,1,1,3,3 3,1,,8,5,3 5,5 6,6 11, /1/13-5/3/ /1/1-8//1 Μάρτιος 1 7

28 Πορεία Αγορών στις ΗΠΑ Οι μετοχές κατέγραψαν ικανοποιητική ονομαστική απόδοση κατά τη διάρκεια του Φεβρουαρίου (,3% στις ΗΠΑ,,5% στην Ευρωζώνη και,8% παγκοσμίως), ενώ τα κρατικά ομόλογα οριακές αποδόσεις (,3% τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα και,1% τα γερμανικά κρατικά ομόλογα). Υψηλότερες επιδόσεις σημειώθηκαν στα εταιρικά ομόλογα επενδυτικής διαβάθμισης (1,1% στις ΗΠΑ και,5% στην Ευρωζώνη). Ειδικότερα, το ελληνικό χρηματιστήριο κατέγραψε εντυπωσιακή απόδοση (11,3%). Η αυξημένη αβεβαιότητα, λόγω των εξελίξεων στις αναδυόμενες οικονομίες και η επιβράδυνση της οικονομικής δραστηριότητας, λόγω των αντίξοων καιρικών συνθηκών στις ΗΠΑ, οδήγησαν κατά την διάρκεια του Ιανουαρίου σε αρνητική πραγματική απόδοση τις μετοχές (-3,7%, σε μηνιαία βάση), ενώ αντίθετα η πραγματική απόδοση των κρατικών και εταιρικών ομολόγων ήταν ικανοποιητικά θετική (1,5% και 1,6%, αντίστοιχα). Τα ρευστά διαθέσιμα εξακολούθησαν να εμφανίζουν οριακά αρνητική απόδοση. Η σωρευτική πραγματική απόδοση που έχει καταγραφεί κατά τη διάρκεια της φάσης της ανάπτυξης του οικονομικού κύκλου (Μάιος 13 Ιανουάριος 1) μειώθηκε για τις μετοχές (από το 13,7% στο 1,1%), αλλά παραμένει υψηλότερα έναντι του μέσου όρου (7,7%) της συγκεκριμένης φάσης από το 1995 και ύστερα. Αντίθετα, μειώθηκε το μέγεθος της αρνητικής σωρευμένης πραγματικής απόδοσης για τα κρατικά ομόλογα (από το -5,% στο -3,9%) και τα εταιρικά ομόλογα (από το -,% στο -,7%), παραμένοντας όμως και στις δύο περιπτώσεις χαμηλότερα έναντι του μέσου όρου (-,6% και,9%, αντίστοιχα) της συγκεκριμένης φάσης από το 1995 και ύστερα. Η οικονομία των ΗΠΑ εκτιμάμε ότι θα μεταβεί από τη φάση της ανάπτυξης στη φάση της επιβράδυνσης του οικονομικού κύκλου, ενώ παράλληλα η FED θα συνεχίσει τη σταδιακή περικοπή του προγράμματος ποσοτικής διευκόλυνσης, ο πληθωρισμός θα διαμορφώνεται σε χαμηλό επίπεδο και η αγορά εργασίας θα βελτιώνεται. Συνεπώς, η σωρευτική πραγματική απόδοση στις μετοχές θα ενισχυθεί, καθώς ο δείκτης S&P5 θα προσεγγίσει τις 19 μονάδες. Μάρτιος 1 8

29 ΗΠΑ: Μετοχές & Οικ. Κύκλος 8 S&P5: Πραγματικές Αποδόσεις (%,M/M) Αρνητική απόδοση -3,7% (αφαιρουμένου του πληθωρισμού) κατέγραψε ο δείκτης S&P5 κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου Apr-1 May-1 Jun-1 Jul-1 Aug-1 Sept-1 Oct-1 Nov-1 Dec-1 Jan-13 Feb-13 Mar-13 Apr-13 May-13 Jun-13 Jul-13 Aug-13 Sept-13 Oct-13 Nov-13 Dec-13 Jan-1 Ωστόσο, η σωρευτική απόδοση καθ όλη τη διάρκεια της Φάσης της ανάπτυξης (Μάιος 13 Ιανουάριος 1) ανήλθε σε 1,1%, υψηλότερα έναντι του μέσου όρου (7,7%) S&P5: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάπτυξης May13-Jan1 Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάπτυξης Μάρτιος 1 9

30 ΗΠΑ: Κρατικά Ομόλογα & Οικ. Κύκλος Απόδοση 1,5% (αφαιρουμένου του πληθωρισμού) κατέγραψαν τα κρατικά ομόλογα των ΗΠΑ κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου US Treasuries: Πραγματικές Αποδόσεις (%,M/M) Ιαν-1 Δεκ-13 Νοε-13 Οκτ-13 Σεπ-13 Αυγ-13 Ιουλ-13 Ιουν-13 Μαϊ-13 Απρ-13 Μαρ-13 Φεβ-13 Ιαν-13 Δεκ-1 Νοε-1 Οκτ-1 Σεπ-1 Αυγ-1 Ιουλ-1 Ιουν-1 Μαϊ-1 Απρ-1 Ωστόσο, η σωρευτική απόδοση καθ όλη τη διάρκεια της Φάσης της ανάπτυξης (Μάιος 13 Ιανουάριος 1) ήταν αρνητική (- 3,9%), χειρότερα έναντι του μέσου όρου (-,7%) US Treasuries: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάπτυξης Μάρτιος 1 May13-Jan1 Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάπτυξης 3

31 ΗΠΑ: Εταιρικά Ομόλογα & Οικ. Κύκλος Απόδοση 1,6% (αφαιρουμένου του πληθωρισμού) κατέγραψαν τα εταιρικά ομόλογα των ΗΠΑ κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου Εταρικά Ομόλογα - ΗΠΑ: Πραγματικές Αποδόσεις (%,M/M) Ιαν-1 Δεκ-13 Νοε-13 Οκτ-13 Σεπ-13 Αυγ-13 Ιουλ-13 Ιουν-13 Μαϊ-13 Απρ-13 Μαρ-13 Φεβ-13 Ιαν-13 Δεκ-1 Νοε-1 Οκτ-1 Σεπ-1 Αυγ-1 Ιουλ-1 Ιουν-1 Μαϊ-1 Απρ-1 Ωστόσο, η σωρευτική απόδοση καθ όλη τη διάρκεια της Φάσης της ανάπτυξης (Μάιος 13 Ιανουάριος 1) ήταν αρνητική (-,7%), χειρότερα έναντι του μέσου όρου (,9%) Εταιρικά Ομόλογα - ΗΠΑ: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάπτυξης May13-Jan1 Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάπτυξης Μάρτιος 1 31

32 Ρευστά Διαθέσιμα σε USD & Οικ. Κύκλος Οριακά αρνητική απόδοση -,1% (αφαιρουμένου του πληθωρισμού) κατέγραψαν τα ρευστά διαθέσιμα σε USD κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου.,8,6,, -, -, 3 Ρευστά Διαθέσιμα σε USD: Πραγματικές Αποδόσεις (%,M/M) 1 -,6 -,8 Ιαν-1 Δεκ-13 Νοε-13 Οκτ-13 Σεπ-13 Αυγ-13 Ιουλ-13 Ιουν-13 Μαϊ-13 Απρ-13 Μαρ-13 Φεβ-13 Ιαν-13 Δεκ-1 Νοε-1 Οκτ-1 Σεπ-1 Αυγ-1 Ιουλ-1 Ιουν-1 Μαϊ-1 Απρ-1 Η σωρευτική απόδοση καθ όλη τη διάρκεια της Φάσης της ανάπτυξης (Μάιος 13 Ιανουάριος 1) ήταν αρνητική (-1,3%), χειρότερα έναντι του μέσου όρου (-,5%) Ρευστά Διάθεσιμα σε USD: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάπτυξης May13-Jan1 Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάπτυξης Μάρτιος 1 3

33 ΗΠΑ: Υπερβάλλουσα απόδοση των κρατικών ομολόγων. Η εξέταση των αποδόσεων μετοχών, κρατικών και εταιρικών ομολόγων καθώς και ρευστών διαθεσίμων με βάση τις φάσεις του οικονομικού κύκλου αποτελεί ένα πολύ χρήσιμο «εργαλείο» που μας επιτρέπει να ερμηνεύσουμε την πορεία των αγορών με βάση τις μακροοικονομικές εξελίξεις και να συγκρίνουμε τις τρέχουσες αποδόσεις με τις αποδόσεις στην αντίστοιχη φάση των προηγούμενων οικονομικών κύκλων. Ωστόσο, το πλαίσιο αυτό είναι στατικό, δηλαδή δεν μας επιτρέπει να κάνουμε προβλέψεις και βασίζεται μόνο σε μια μεταβλητή δηλαδή τον οικονομικό κύκλο. Προκειμένου να μπορούμε να προβλέψουμε τις πραγματικές υπερβάλλουσες (έναντι της επένδυσης σε USD ρευστά διαθέσιμα) αποδόσεις των κρατικών ομολόγων σε ορίζοντα 6 μηνών προσθέτουμε πέραν του οικονομικού κύκλου άλλες μεταβλητές, όπως την κλίση της καμπύλης των αποδόσεων (δεκαετής μείον διετής απόδοση), το πραγματικό επιτόκιο (που το προσεγγίζουμε ως η διαφορά μεταξύ της ονομαστικής πενταετούς απόδοσης και του πληθωρισμού), το δείκτη της τεκμαρτής μεταβλητότητας VIX, και μια ψευδό - μεταβλητή, η οποία αντιπροσωπεύει την πραγματοποίηση της ποσοτικής χαλάρωσης (QE) από τη FED. Όλες αυτές οι ερμηνευτικές μεταβλητές χρησιμοποιούνται με χρονική υστέρηση 6 μηνών. Το υπόδειγμά μας προβλέπει σωστά κατά 75% το πρόσημο της επιπλέον πραγματικής απόδοσης (Hit Ratio, HR=75%), ενώ ο Συντελεστής Προσδιορισμού διαμορφώνεται σε ικανοποιητικό επίπεδο, βάσει της αντίστοιχης βιβλιογραφίας (R =9%) Ως τελευταία παρατήρηση, χρησιμοποιούμε τα διαθέσιμα στοιχεία του Ιανουαρίου του 1. Από το σύνολο των μεταβλητών, η αύξηση στην κλίση της καμπύλης των αποδόσεων και η συνέχιση της πραγματοποίησης της ποσοτικής χαλάρωσης (έστω και σε μικρότερο μέγεθος) καταδεικνύουν την ενίσχυση των πραγματικών αποδόσεων των κρατικών ομολόγων των ΗΠΑ, ενώ η τρέχουσα φάση της ανάπτυξης του οικονομικού κύκλου και η μείωση του πραγματικού επιτοκίου καταδεικνύουν τη μείωση των πραγματικών αποδόσεων. Το τελικό αποτέλεσμα καταδεικνύει θετική πραγματική υπερβάλλουσα απόδοση 1,1% σε ορίζοντα 6 μηνών. Μάρτιος 1 33

34 πρόβλεψη σε ορίζοντα εξαμήνου 1 Εξαμηνιαία επιπλέον πραγματική απόδοση 1 8 R =9% Πραγματικά Στοιχεία Πρόβλεψη για τον Ιούλιο του 1 Πρόβλεψη βάσει του υποδείγματός μας Σύσταση για το πρόσημο της επιπλέον πραγματικής απόδοσης Εύστοχες Συστάσεις = 75% HR=75% Άστοχες Συστάσεις = 5% Μάρτιος 1 3

35 Πορεία Αγορών στην Ευρωζώνη Όπως και στις αγορές των ΗΠΑ, η πραγματική απόδοση κατά την διάρκεια του Ιανουαρίου ήταν αρνητική στις μετοχές (-3,1%, σε μηνιαία βάση), ενώ αντίθετα η πραγματική απόδοση των γερμανικών κρατικών και ευρωπαϊκών εταιρικών ομολόγων ήταν ικανοποιητικά θετική (1,9% και 1,%, αντίστοιχα). Τα ρευστά διαθέσιμα εξακολούθησαν να εμφανίζουν οριακά αρνητική απόδοση. Η σωρευτική πραγματική απόδοση που έχει καταγραφεί κατά τη διάρκεια της τρέχουσας φάσης της ανάπτυξης του οικονομικού κύκλου (Δεκέμβριος 13 Ιανουάριος 1) ήταν αρνητική για τις μετοχές (από το,6% στο -,6%) και διαμορφώνεται χαμηλότερα έναντι του μέσου όρου (1,3%) της συγκεκριμένης φάσης από το 1997 και ύστερα. Αντίθετα, θετική έγινε η σωρευμένη πραγματική απόδοση για τα γερμανικά κρατικά ομόλογα (από το -1,3% στο,8%) και τα ευρωπαϊκά εταιρικά ομόλογα (από το -,5% στο,8%) και διαμορφώθηκαν και στις δύο περιπτώσεις υψηλότερα έναντι του μέσου όρου (,3% και -,3%, αντίστοιχα) της συγκεκριμένης φάσης από το 1997 και ύστερα. Η οικονομία της Ευρωζώνης εκτιμάμε ότι θα συνεχίσει να διανύει μεγαλύτερη απόσταση εντός της φάσης της ανάπτυξης του οικονομικού κύκλου, ενώ παράλληλα η ΕΚΤ θα προβεί σε περαιτέρω χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής, ο πληθωρισμός θα διαμορφώνεται σε πολύ χαμηλό επίπεδο και η αγορά εργασίας θα βελτιώνεται με βραδύ ρυθμό. Συνεπώς, η σωρευτική πραγματική απόδοση στις μετοχές θα ενισχυθεί σημαντικά, καθώς ο δείκτης Euro Stoxx 5 θα προσεγγίσει τις 35 μονάδες, λόγω κυρίως της σημαντικής ενίσχυσης των χρηματιστηριακών δεικτών της περιφέρειας της Ευρωζώνης. Εφόσον η οικονομία της Ευρωζώνης συνεχίσει να διανύει μεγαλύτερη απόσταση εντός της φάσης της ανάπτυξης του οικονομικού κύκλου, η σωρευτική πραγματική απόδοση στα γερμανικά κρατικά ομόλογα θα έπρεπε να γίνει ελαφρώς αρνητική, βάσει των θεμελιωδών στοιχείων. Όμως, στην περίπτωση κατά την οποία η ΕΚΤ προβεί σε περαιτέρω χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής, η αρνητική πραγματική υπερβάλλουσα απόδοση των γερμανικών κρατικών ομολόγων κρίνουμε ότι είναι απίθανο να σημειωθεί. Επιπλέον, η απόδοση των δεκαετών κρατικών ομολόγων στην Ιταλία Μάρτιος 1 και την Ισπανία έχουν ήδη υποχωρήσει στο επίπεδο που ήταν το 7. 35

36 EZ: Μετοχές & Οικ. Κύκλος 1 3 Euro Stoxx 5: Πραγματικές Αποδόσεις (%,M/M) Αρνητική απόδοση -3,1% (αφαιρουμένου του πληθωρισμού) κατέγραψε ο δείκτης Euro Stoxx 5 κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου Oct-11 Nov-11 Dec-11 Jan-1 Feb-1 Mar-1 Apr-1 May-1 Jun-1 Jul-1 Aug-1 Sept-1 Oct-1 Nov-1 Dec-1 Jan-13 Feb-13 Mar-13 Apr-13 May-13 Jun-13 Jul-13 Aug-13 Sept-13 Oct-13 Nov-13 Dec-13 Jan-1 Euro Stoxx 5: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάπτυξης Η σωρευτική απόδοση καθ όλη τη διάρκεια της Φάσης της ανάπτυξης (Δεκέμβριος 13 Ιανουάριος 1) ήταν αρνητική (-,5%), χειρότερα έναντι του μέσου όρου (1,3%) Μάρτιος 1 Dec13-Jan1 Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάπτυξης 36

37 Γερμανικά Κρατικά Ομόλογα & Οικ. Κύκλος Απόδοση 1,9% (αφαιρουμένου του πληθωρισμού) κατέγραψαν τα γερμανικά κρατικά ομόλογα κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου DE Βunds: Πραγματικές Αποδόσεις (%,M/M) Ιαν-1 Δεκ-13 Νοε-13 Οκτ-13 Σεπ-13 Αυγ-13 Ιουλ-13 Ιουν-13 Μαϊ-13 Απρ-13 Μαρ-13 Φεβ-13 Ιαν-13 Δεκ-1 Νοε-1 Οκτ-1 Σεπ-1 Αυγ-1 Ιουλ-1 Ιουν-1 Μαϊ-1 Απρ-1 Μαρ-1 Φεβ-1 Ιαν-1 Δεκ-11 Νοε-11 Οκτ-11 Η σωρευτική απόδοση καθ όλη τη διάρκεια της Φάσης της ανάπτυξης (Δεκέμβριος 13 Ιανουάριος 1) ήταν,8%, υψηλότερα έναντι του μέσου όρου (,%) DE Bunds: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάπτυξης Μάρτιος 1 37 Dec13-Jan1 Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάπτυξης

38 EZ: Εταιρικά Ομόλογα & Οικ. Κύκλος Απόδοση 1,3% (αφαιρουμένου του πληθωρισμού) κατέγραψαν τα εταιρικά ομόλογα της Ευρωζώνης κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου Εταιρικά Ομόλογα - Ευρωζώνη: Πραγματικές Αποδόσεις (%,M/M) Ιαν-1 Δεκ-13 Νοε-13 Οκτ-13 Σεπ-13 Αυγ-13 Ιουλ-13 Ιουν-13 Μαϊ-13 Απρ-13 Μαρ-13 Φεβ-13 Ιαν-13 Δεκ-1 Νοε-1 Οκτ-1 Σεπ-1 Αυγ-1 Ιουλ-1 Ιουν-1 Μαϊ-1 Απρ-1 Μαρ-1 Φεβ-1 Ιαν-1 Δεκ-11 Νοε-11 Οκτ-11 Η σωρευτική απόδοση καθ όλη τη διάρκεια της Φάσης της ανάπτυξης (Δεκέμβριος 13 Ιανουάριος 1) ήταν,8%, υψηλότερα έναντι του μέσου όρου (-,3%) Εταιρικά Ομόλογα - Ευρωζώνη: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάπτυξης Dec13-Jan1 Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάπτυξης Μάρτιος 1 38

39 Ρευστά Διαθέσιμα σε EUR & Οικ. Κύκλος Οριακά αρνητική απόδοση -,1% (αφαιρουμένου του πληθωρισμού) κατέγραψαν τα ρευστά διαθέσιμα σε EUR κατά τη διάρκεια του Ιανουαρίου.,8,6,, Ρευστά Διαθέσιμα σε EUR: Πραγματικές Αποδόσεις (%,M/M) 3 1 -, -, -,6 -,8 Ιαν-1 Δεκ-13 Νοε-13 Οκτ-13 Σεπ-13 Αυγ-13 Ιουλ-13 Ιουν-13 Μαϊ-13 Απρ-13 Μαρ-13 Φεβ-13 Ιαν-13 Δεκ-1 Νοε-1 Οκτ-1 Σεπ-1 Αυγ-1 Ιουλ-1 Ιουν-1 Μαϊ-1 Απρ-1 Μαρ-1 Φεβ-1 Ιαν-1 Δεκ-11 Νοε-11 Οκτ-11 Η σωρευτική απόδοση καθ όλη τη διάρκεια της Φάσης της ανάπτυξης (Δεκέμβριος 13 Ιανουάριος 1) ήταν αρνητική (-,%), χειρότερα έναντι του μέσου όρου (,1%) Ρευστά Διαθέσιμα σε EUR CASH: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάπτυξης Μάρτιος 1 Dec13-Jan1 Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάπτυξης 39

40 ΕΖ: Οι προσδοκίες για QE περιπλέκουν τις αποδόσεις των γερμανικών κρατικών ομολόγων. Όπως και στην περίπτωση των κρατικών ομολόγων των ΗΠΑ, προσπαθούμε να προβλέψουμε τις πραγματικές υπερβάλλουσες (έναντι της επένδυσης σε EUR ρευστά διαθέσιμα) αποδόσεις των γερμανικών κρατικών ομολόγων σε ορίζοντα 6 μηνών, προσθέτοντας πέραν του οικονομικού κύκλου άλλες μεταβλητές, όπως η κλίση και η καμπυλότητα της καμπύλης των αποδόσεων, το πραγματικό επιτόκιο, το δείκτη της τεκμαρτής μεταβλητότητας VDAX, και μια ψευδό - μεταβλητή, η οποία αντιπροσωπεύει την κρίση χρέους στην Ευρωζώνη και τα σοβαρά προβλήματα στον τραπεζικό τομέα. Όλες αυτές οι ερμηνευτικές μεταβλητές χρησιμοποιούνται με χρονική υστέρηση 6 μηνών. Το υπόδειγμά μας προβλέπει σωστά κατά 75% το πρόσημο της επιπλέον πραγματικής απόδοσης (Hit Ratio, HR=75%), ενώ ο Συντελεστής Προσδιορισμού διαμορφώνεται σε ικανοποιητικό επίπεδο, βάσει της αντίστοιχης βιβλιογραφίας (R =51%) Ως τελευταία παρατήρηση, χρησιμοποιούμε τα διαθέσιμα στοιχεία του Ιανουαρίου του 1. Από το σύνολο των μεταβλητών, η αύξηση της κλίσης και η ταυτόχρονη μείωση της καμπυλότητας της καμπύλης των αποδόσεων, η αύξηση του πραγματικού επιτοκίου και η συνέχιση της αβεβαιότητας στην Ευρωζώνη καταδεικνύουν την ενίσχυση των πραγματικών αποδόσεων των γερμανικών κρατικών ομολόγων, ενώ η τρέχουσα φάση της ανάπτυξης του οικονομικού κύκλου καταδεικνύει τη μείωση των πραγματικών αποδόσεων. Το τελικό αποτέλεσμα καταδεικνύει αρνητική πραγματική υπερβάλλουσα απόδοση -,% σε ορίζοντα 6 μηνών. Όμως, στην περίπτωση κατά την οποία η ΕΚΤ προβεί σε περαιτέρω χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής (ιδιαιτέρως αν ακολουθήσει μεθόδους ποσοτικής χαλάρωσης), η αρνητική πραγματική υπερβάλλουσα απόδοση των γερμανικών κρατικών ομολόγων κρίνουμε ότι είναι απίθανο να σημειωθεί. Μάρτιος 1

41 πρόβλεψη σε ορίζοντα εξαμήνου 1 Εξαμηνιαία επιπλέον πραγματική απόδοση 1 8 R =51% Πραγματικά Στοιχεία Πρόβλεψη για τον Ιούλιο του 1 Πρόβλεψη βάσει του υποδείγματός μας Σύσταση για το πρόσημο της επιπλέον πραγματικής απόδοσης Εύστοχες Συστάσεις = 75% HR=75% Άστοχες Συστάσεις = 5% Μάρτιος 1 1

42 Περιεχόμενα Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΗΠΑ Νομισματική Πολιτική ΗΠΑ Μακροοικονομικά Στοιχεία & Οικονομικοί Κύκλοι ΕΖ Νομισματική Πολιτική ΕΖ Δείκτες Μεταβλητότητας - Κινδύνου Αγορές Παράρτημα Μάρτιος 1

43 ΗΠΑ: Μέση μηνιαία πραγματική απόδοση & Οικονομικός Κύκλος (): DOWNTURN (1): EXPANSION 1,,5, -,5,7,3,6,7,13, 1,5 1,,5, -,5 1,3 -,6 1,15,8,1-1, -1, S&P5 Government Bonds Yield Curve Slope Corporate Bonds USD Cash S&P5 Government Bonds Yield Curve Slope Corporate Bonds USD Cash, 3, 1,5 1,,5, -,5-1, -1,5 -,9,78,98,7,1,5, 1,5 1,,5,,15,7 1,3,7,11 -, -,5 S&P5 Government Bonds Yield Curve Slope Corporate Bonds USD Cash -1, S&P5 Government Bonds Yield Curve Slope Corporate Bonds USD Cash Μάρτιος 1 (3): RECESSION (): RECOVERY 3

44 ΗΠΑ: Sharpe Ratio & Οικονομικός Κύκλος (): DOWNTURN (1): EXPANSION,3,,,19,3,31,1,,1,11,1,6,, S&P5 Government Bonds Corporate Bonds -,1 -,6 S&P5 Government Bonds Corporate Bonds,7,6,5,,6,,5,,8,5,3,3,,1,, -,1,1 -, -,3 -, -,5 S&P5 Government Bonds Corporate Bonds, -,1 -, S&P5 Government Bonds Corporate Bonds Μάρτιος 1 (3): RECESSION (): RECOVERY

45 ΕΖ: Μέση μηνιαία πραγματική απόδοση & Οικονομικός Κύκλος (): DOWNTURN, (1): EXPANSION 1,,5,,76,73,,1 1,5 1, 1,9 1,8 -,5-1, -1,5-1,7,5, -,5,1,,8 -, Euro Stoxx 5 Government Bonds (Germany) Yield Curve Slope Corporate Bonds EUR Cash -1, Euro Stoxx 5 Government Bonds (Germany) Yield Curve Slope Corporate Bonds EUR Cash, 1,5 1,,5, -,5-1, -,81-1,5 -, Euro Stoxx 5 Μάρτιος 1,8 Government Bonds (Germany) 1,39,31,1 Yield Curve Slope Corporate Bonds EUR Cash 3,,5, 1,5 1,,5, -,5-1, 1,1 Euro Stoxx 5,1 Government Bonds (Germany) 1,7,36, Yield Curve Slope Corporate Bonds EUR Cash (3): RECESSION (): RECOVERY 5

46 ΕΖ: Sharpe Ratio & Οικονομικός Κύκλος (): DOWNTURN (1): EXPANSION,7,68,,6,3,5,,,19,3,,1,,13,1, -,1, -,5 -,1 -, -, -,3 -,3 Euro Stoxx 5 Government Bonds (Germany) Corporate Bonds -,3 Euro Stoxx 5 Government Bonds (Germany) Corporate Bonds,5,5,,,,,3,,,3,1, -,1,,1,,11 -, -,3 -,17 Euro Stoxx 5 Government Bonds (Germany) Corporate Bonds, Euro Stoxx 5 Government Bonds (Germany) Corporate Bonds Μάρτιος 1 (3): RECESSION (): RECOVERY 6

47 Disclaimer: To παρόν ενημερωτικό σημείωμα συνιστά διαφημιστική ανακοίνωση ενημερωτικού περιεχομένου και δεν αποτελεί σε καμία περίπτωση επενδυτική συμβουλή ούτε υποκίνηση ή προσφορά για συμμετοχή σε οποιαδήποτε συναλλαγή. Καμία πληροφορία που εμπεριέχεται σε αυτό, δεν θα πρέπει να εκληφθεί, σε καμία περίπτωση, ως κατάλληλη επένδυση για τον παραλήπτη, ούτε μέσο επίτευξης των συγκεκριμένων επενδυτικών στόχων ή κάλυψης οποιωνδήποτε άλλων αναγκών του παραλήπτη, ούτε υποκατάστατο τυχόν συμβατικών κειμένων που αφορούν τις περιγραφόμενες σε αυτό συναλλαγές. Για τους λόγους αυτούς, κάθε επενδυτής θα πρέπει να προβεί στη δική του αξιολόγηση οποιασδήποτε πληροφορίας παρέχεται στην παρούσα επικοινωνία και δεν θα πρέπει να βασίζεται σε οποιαδήποτε τέτοια πληροφορία ως εάν αυτή αποτελούσε επενδυτική συμβουλή. Το παρόν δε συνιστά, επίσης, έρευνα στον τομέα των επενδύσεων και, συνεπώς, δεν καταρτίσθηκε από την Τράπεζα Πειραιώς σύμφωνα με τις απαιτήσεις του νόμου που αποσκοπούν στη διασφάλιση της ανεξαρτησίας της έρευνας στον τομέα των επενδύσεων. Οι πληροφορίες που εκτίθενται στο παρόν βασίζονται σε πηγές που διατίθενται στο κοινό και που θεωρούνται αξιόπιστες. Η Τράπεζα δεν φέρει καμία ευθύνη ως προς την ακρίβεια ή πληρότητα των πληροφοριών αυτών. Οι απόψεις και εκτιμήσεις που εκτίθενται στο παρόν αφορούν την τάση της εγχώριας και των διεθνών χρηματοοικονομικών αγορών κατά την αναγραφόμενη ημερομηνία και υπόκεινται σε αλλαγές χωρίς ειδοποίηση. Η Τράπεζα ενδέχεται, ωστόσο, να συμπεριλαμβάνει στο παρόν έρευνες στον τομέα των επενδύσεων, οι οποίες έχουν εκπονηθεί από τρίτα πρόσωπα που δεν ανήκουν στον όμιλο της. Η Τράπεζα δεν τροποποιεί τις ως άνω έρευνες, αλλά τις παραθέτει αυτούσιες, και, συνεπώς, δεν αναλαμβάνει οποιαδήποτε ευθύνη για το περιεχόμενο αυτών. Ο όμιλος της Τράπεζας Πειραιώς είναι ένας οργανισμός με σημαντική ελληνική, αλλά και αυξανόμενη διεθνή παρουσία, και μεγάλο εύρος παρεχόμενων επενδυτικών υπηρεσιών. Στο πλαίσιο των επενδυτικών υπηρεσιών που παρέχει η Τράπεζα ή/και άλλες εταιρείες του ομίλου της ενδέχεται να ανακύψουν περιπτώσεις σύγκρουσης συμφερόντων σε σχέση με τις παρεχόμενες στο παρόν πληροφορίες. Σχετικά επισημαίνεται ότι η Τράπεζα και οι εταιρείες του ομίλου της μεταξύ άλλων: α) Δεν υπόκειται σε καμία απαγόρευση όσον αφορά τη διαπραγμάτευση για ίδιο λογαριασμό ή στο πλαίσιο διαχείρισης χαρτοφυλακίου πριν από τη δημοσιοποίηση του παρόντος φυλλαδίου, ή την απόκτηση μετοχών πριν από δημόσια εγγραφή. β) Ενδέχεται να παρέχει έναντι αμοιβής σε κάποιον από τους εκδότες, για τους οποίους παρέχονται με το παρόν πληροφορίες, υπηρεσίες επενδυτικής τραπεζικής. γ) Ενδέχεται να συμμετέχει στο μετοχικό κεφάλαιο εκδοτών ή να έλκει άλλα χρηματοοικονομικά συμφέροντα από αυτούς. δ)ενδέχεται να παρέχει υπηρεσίες ειδικού διαπραγματευτή ή αναδόχου σε κάποιους από τους αναφερόμενους στο παρόν εκδότες. ε)η Τράπεζα Πειραιώς ενδεχομένως να έχει εκδώσει σημειώματα διαφορετικά ή μη συμβατά με τις πληροφορίες που εκτίθενται στο παρόν σημείωμα. Ρητά επισημαίνεται ότι: α)τα αριθμητικά στοιχεία αναφέρονται στο παρελθόν και ότι οι προηγούμενες επιδόσεις δεν αποτελούν ασφαλή ένδειξη μελλοντικών επιδόσεων. β) τα αριθμητικά στοιχεία αφορούν προσομοίωση προηγουμένων επιδόσεων και ότι οι προηγούμενες αυτές επιδόσεις δεν αποτελούν ασφαλή ένδειξη μελλοντικών επιδόσεων. γ) οι προβλέψεις σχετικά με τις μελλοντικές επιδόσεις δεν αποτελούν ασφαλή ένδειξη μελλοντικών επιδόσεων. δ) η φορολογική μεταχείριση των αναφερόμενων στο παρόν πληροφοριών και συναλλαγών εξαρτάται και από τα ατομικά δεδομένα εκάστου επενδυτή και ενδέχεται να μεταβληθεί στο μέλλον. Ως εκ τούτου ο παραλήπτης οφείλει να αναζητήσει ανεξάρτητες συμβουλές ως προς τη φορολογική νομοθεσία που τον διέπει. ε) Η Τράπεζα Πειραιώς δεν υποχρεούται να ενημερώνει ή να κρατά επίκαιρες τις πληροφορίες που εμπεριέχονται στο παρόν. Μάρτιος 1 7