Εκτίμηση του συστημικού κινδύνου στα τραπεζικά συστήματα της Ευρωζώνης με τη μέθοδο CoVar

Transcript

1 ΑΡΙΣΤΟΤΕΛΕΙΟ ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΘΕΣΣΑΛΟΝΙΚΗΣ ΔΙΑΤΜΗΜΑΤΙΚΟ ΠΡΟΓΡΑΜΜΑ ΜΕΤΑΠΤΥΧΙΑΚΩΝ ΣΠΟΥΔΩΝ «ΠΛΗΡΟΦΟΡΙΚΗ ΚΑΙ ΔΙΟΙΚΗΣΗ» ΤΜΗΜΑΤΩΝ ΠΛΗΡΟΦΟΡΙΚΗΣ ΚΑΙ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ ΕΠΙΣΤΗΜΩΝ Εκτίμηση του συστημικού κινδύνου στα τραπεζικά συστήματα της Ευρωζώνης με τη μέθοδο CoVar Διπλωματική Εργασία της Αμπεριάδου Σοφία (ΑΕΜ: 435) Εξεταστική Επιτροπή Επιβλέπων: Κοσμίδου Κυριακή Μέλη: Βλαχάβας Ιωάννης Μπουτσούκη Χριστίνα ΘΕΣΣΑΛΟΝΙΚΗ i-

2 Πρόλογος Στη παρούσα διπλωματική εργασία μελετάται ο συστημικός κίνδυνος, οι παράγοντες που συντελούν στη μετάδοση του σε ένα οικονομικό σύστημα και οι τεχνικές μέτρησης που έχουν αναπτυχθεί τα τελευταία χρόνια. Επίσης, παρουσιάζεται μία μελέτη της εκτίμησης τους συστημικού κινδύνου στις χώρες της Ευρωζώνης με το μοντέλο CoVaR χρησιμοποιώντας τη μέθοδο της παλινδρόμησης ποσοστιαίων σημείων. Θα ήθελα να ευχαριστήσω θερμά όλους εκείνους που με τον τρόπο τους συνέβαλλαν στην ολοκλήρωση της παρούσας διπλωματικής εργασίας, η οποία αποτελεί μέρος των σπουδών μου για την απόκτηση του μεταπτυχιακού διπλώματος Πληροφορικής και Διοίκησης. Τις ιδιαίτερες ευχαριστίες οφείλω στην επίκουρη καθηγήτρια του τμήματος Οικονομικών Επιστημών κ. Κοσμίδου Κυριακή, που με την στήριξη και καθοδήγηση της ολοκληρώθηκε επιτυχώς η συγγραφή της εργασίας. Επίσης, θα ήθελα να ευχαριστήσω τον καθηγητή του τμήματος Πληροφορικής κ. Βλαχάβα Ιωάννη και την επίκουρη καθηγήτρια του τμήματος Οικονομικών Επιστημών κ. Μπουτσούκη Χριστίνα που συμμετείχαν στην τριμελή επιτροπή. Αμπεριάδου Σοφία Μάρτιος ii-

3 Περιεχόμενα ΠΡΟΛΟΓΟΣ... II ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΑ... III 1 ΕΙΣΑΓΩΓΗ ΟΡΙΣΜΟΣ ΤΟΥ ΣΥΣΤΗΜΙΚΟΥ ΚΙΝΔΥΝΟΥ ΣΥΣΤΗΜΙΚΟΣ ΚΙΝΔΥΝΟΣ ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΤΟΥ ΣΥΣΤΗΜΙΚΟΥ ΚΙΝΔΥΝΟΥ ΒΑΣΙΛΕΙΑ Το μέγεθος του χρηματοπιστωτικού ιδρύματος Η διατραπεζική συνδεσιμότητα Η δυνατότητα υποκατάστασης Το παγκόσμιο επίπεδο δραστηριότητας Η πολυπλοκότητα ΆΛΛΟΙ ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΕΠΙΔΡΑΣΗΣ ΜΕΘΟΔΟΙ ΜΕΤΡΗΣΗΣ ΤΟΥ ΣΥΣΤΗΜΙΚΟΥ ΚΙΝΔΥΝΟΥ Η ΜΕΘΟΔΟΣ SRISK Η ΜΕΘΟΔΟΣ MES: MARGINAL EXPECTED SHORTFALL Η ΜΕΘΟΔΟΣ DIP: DISTRESS INSURANCE PREMIUM Η ΜΕΘΟΔΟΣ COVAR Η εξίσωση της CoVaR και ΔCoVaR Προσδιορισμός της μεταβλητής X i Μέθοδος μέτρησης: Παλινδρόμηση Ποσοστιαίων σημείων ΕΚΤΙΜΗΣΗ ΤΟΥ ΣΥΣΤΗΜΙΚΟΥ ΚΙΝΔΥΝΟΥ ΣΤΗΝ ΕΥΡΩΖΩΝΗ ΔΕΔΟΜΕΝΑ Μεταβλητή Χ i t Μεταβλητές κατάστασης ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΑ iii-

4 5.2.1 Εκτίμηση της αξίας σε κίνδυνο (Value at Risk, VaR) Εκτίμηση του CoVaR Εκτίμηση του ΔCoVaR Συσχέτιση CoVaR, ΔCoVaR και VaR ανά χώρα ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΑ ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑ iv-

5 1 Εισαγωγή Τις τελευταίες δεκαετίες το ενδιαφέρον των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων έχει στραφεί στη μέτρηση και διαχείριση των χρηματοπιστωτικών κινδύνων. Για τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα ο όρος κίνδυνος αναφέρεται στην πιθανότητα το ίδρυμα να υποστεί οικονομικές ζημίες εξαιτίας της πραγμάτωσης ενός μη αναμενόμενου γεγονότος, θέλοντας να περιορίσουν ή ακόμα και να αποτρέψουν τις οικονομικές ζημίες στράφηκαν στη μελέτη και διαχείριση των χρηματοπιστωτικών κινδύνων, το οποίο περιλαμβάνει το σύνολο των συντονισμένων ενεργειών στις οποίες προβαίνει η διοίκηση για την πρόληψη και αντιμετώπιση των αρνητικών επιπτώσεων στην καθαρή θέση [22]. Η παρούσα μελέτη εξετάζει το συστημικό κίνδυνο, ο οποίος αποτελεί μία νεότερη μορφή κινδύνου και εκτιμάται ότι το κόστος έκθεσης στο συγκεκριμένο κίνδυνο είναι πολύ υψηλό, καθώς έχει οικονομικό αντίκτυπο στο τραπεζικό σύστημα και στους εμπορικούς οργανισμούς, επηρεάζοντας το παγκόσμιο οικονομικό σύστημα. Σύμφωνα με μία μελέτη των Hogarth et.al. (2002), η οποία πραγματοποιήθηκε σε 33 συστημικές τράπεζες κατά την διάρκεια των τελευταίων 25 ετών, διαπιστώθηκε ότι οι απώλειες της παραγωγής συνδέονται με τη τραπεζική κρίση κατά μέσο όρο στο 15-20% του ετήσιου ΑΕΠ, όπου η τραπεζική κρίση οφείλεται στο συστημικό κίνδυνο και επεκτείνεται στη πραγματική οικονομία. Ο όρος συστημικός κίνδυνος αναφέρεται σε μία δυσμενή κατάσταση στην οποία βρίσκεται ένα χρηματοπιστωτικό ίδρυμα, η οποία μπορεί να επιφέρει αρνητικές επιπτώσεις σε άλλα ιδρύματα, ωστόσο με την πάροδο των ετών παρατηρείται διεύρυνση του όρου καθώς οι αρνητικές επιδράσεις μπορούν να εξαπλωθούν και στη πραγματική οικονομία. Η έννοια και η φύση του συστημικού κινδύνου θα αναλυθούν εκτενέστερα στη δεύτερη ενότητα λαμβάνοντας υπόψη όλες τις προσεγγίσεις του συστημικού κινδύνου από τα τέλη της δεκαετίας του 90 μέχρι και σήμερα, επίσης εξετάζονται οι όροι συστημικό ίδρυμα και συστημικό γεγονός καθώς και τα χαρακτηριστικά που καθιστούν ένα ίδρυμα ή ένα γεγονός συστημικό. -1-

6 Στην Τρίτη ενότητα αναπτύσσονται οι παράγοντες που συμβάλλουν στη δημιουργία και εξάπλωση του συστημικού κινδύνου. Τεκμηριώνεται μέσα από μελέτες ότι πολλοί παράγοντες οδηγούν στην έκθεση ενός τραπεζικού ιδρύματος σε διάφορες μορφές χρηματοπιστωτικών κινδύνων, όπως ο κίνδυνος ρευστότητας, ο πιστωτικός κίνδυνος, ο κίνδυνος φερεγγυότητας κ.α., οι οποίοι σχετίζονται άμεσα με τον συστημικό κίνδυνο και συντελούν εμφάνιση και αύξηση του. Μία σημαντική προσέγγιση των παραγόντων επίδρασης στο συστημικό κίνδυνο γίνεται από την επιτροπή της Βασιλεία, η οποία αναλύεται στην αντίστοιχη ενότητα, καθώς και οι υπόλοιποι παράγοντες. Λόγω της φύσης και της σημαντικότητας του συστημικού κινδύνου καθίσταται αναγκαία η ποσοτικοποίηση και μέτρηση του. Στην τέταρτη ενότητα παραθέτονται οι σημαντικότερες τεχνικές μέτρησης που έχουν αναπτυχθεί από οικονομικούς μελετητές την τελευταία δεκαετία, όπως η μέθοδος DIP των Huang, Zhou, and Zhu, το μοντέλο SRISK των Christian Brownlees and Robert Engle και η μέθοδος MES των Acharya et al, επίσης, γίνεται εκτενέστερη ανάλυση του μοντέλου CoVaR, το οποίο αναπτύχθηκε από τους Tobias Adrian και Markus K. Brunnermeier το 2011, και χρησιμοποιείται στην εμπειρική μελέτη για την εκτίμηση του συστημικού κινδύνου στην Ευρωζώνη. Το μοντέλο χρησιμοποιεί τη μέθοδο της παλινδρόμησης ποσοστιαίων σημείων για τον υπολογισμό του CoVaR και ΔCoVaR, και βασίζεται σε στοιχεία που είναι δημοσιοποιημένα, όπως οι ισολογισμοί των τραπεζών, οι γενικοί δείκτες των μετοχών, οι δείκτες μεταβλητότητας και οι τιμές των κρατικών ομολόγων. Η πέμπτη ενότητα περιγράφει τα δεδομένα των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων και τα αποτελέσματα που εξήχθησαν με τη χρήση τη παλινδρόμησης ποσοστιαίων σημείων. Τα δεδομένα τα οποία χρησιμοποιήθηκαν για την μέτρηση του συστημικού κινδύνου στην Ευρωζώνη, αποτελούν οικονομικά στοιχεία των μεγαλύτερων τραπεζικών ιδρυμάτων της Ελλάδας, της Γερμανίας, της Ισπανίας, της Πορτογαλίας, της Ιταλίας, της Αγγλίας και της Γαλλίας, και συλλέχθηκαν για τη χρονική περίοδο Ιανουάριος 2008 μέχρι το Νοέμβριο του 2014, όπου το 2008 είναι η αρχή της παγκόσμιας οικονομικής κρίσης. Στη δεύτερη υποενότητα, αναλύονται τα αποτελέσματα των εκτιμήσεων, αρχικά, παραθέτονται η μετρήσεις της αξίας σε κίνδυνο (value at risk, VaR) των τραπεζικών ιδρυμάτων, το οποίο μας δίνει τις μέγιστες απώλειες του ιδρύματος σε περίπτωση οικονομικών δυσχερειών με πιθανότητα 1%, 5% και 50%, καθώς και η μεταβολές της στη διάρκεια των ετών που εξετάζονται. Έπειτα, γίνεται ανάλυση των αποτελεσμάτων της παλινδρόμησης ποσοστιαίων σημείων για το CoVaR 5% και -2-

7 CoVaR 50% των μεγαλύτερων τραπεζικών ιδρυμάτων των χωρών που μελετούνται, τα οποία αντιπροσωπεύουν το μέγεθος των απωλειών του συστήματος εάν ένα συγκεκριμένο ίδρυμα είναι υπό κατάσταση οικονομικών διαταραχών με πιθανότητα 95% (η παλινδρόμηση γίνεται στο πέμπτο ποσοστημόριο δίνοντας πιθανότητα 100-5%) και 50% αντίστοιχα. Επίσης, εκτιμάται η συμβολή κάθε μεμονωμένου χρηματοπιστωτικού ιδρύματος στο συστημικό κίνδυνο με το δείκτη ΔCoVaR 5%, καθώς η συνολική συμβολή κάθε χώρας στο συστημικό κίνδυνο και στη διάδοση οικονομικών κρίσεων χρησιμοποιώντας τον μέσο όρων της συμβολής των τραπεζικών ιδρυμάτων κάθε χώρας. Τέλος, μελετάται η συμπεριφορά των δεικτών VaR, CoVaR και Δ CoVaR κατά τη διάρκεια των ετών 2008 με 2014, καθώς και η συσχέτιση των δεικτών μεταξύ των χωρών της Ευρωζώνης με τη χρήση του στατιστικού εργαλείου SPSS. -3-

8

9 2 Ορισμός του Συστημικού Κινδύνου Ο συστημικός κίνδυνος αποτελεί ένα σημαντικό χαρακτηριστικό του νεότερου παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος. Ο όρος συστημικός εμφανίστηκε το 1970 σύμφωνα με λεξικό Μπαμπινιώτη και σχηματίστηκε για να αποδοθεί το αγγλικό systemic, το οποίο αναφέρεται σε ένα ολόκληρο σύστημα ή σε ένα δίκτυο συστημάτων που συνδέονται μεταξύ τους και αλληλοεξαρτώνται, σε οτιδήποτε οφείλεται στο σύστημα ή απορρέει από αυτό. Επίσης, χρησιμοποιείται για μια ή πολλές επιρροές «κάποιου» δρώντα οι οποίες αφορούν εξωτερικές δυνάμεις του συστήματος ή της τάξης πραγμάτων όπως έχει διαμορφωθεί στο κοινωνικοπολιτικό γίγνεσθαι. Συγκεκριμένα, ο οικονομικό όρος συστημικός κίνδυνος αναφέρεται στο κίνδυνο που μπορεί να επηρεάσει τις αξίες ενός μεγάλου εύρους χρεογράφων και επενδύσεων, ενώ η εμβέλεια του μπορεί να καλύπτει μια συγκεκριμένη αγορά, μια χώρα ή ένα ολόκληρο οικονομικό σύστημα, και έχει δύο σημαντικά χαρακτηριστικά, την συσσώρευση του σε περιόδους σπάνιας μέτρησης του κινδύνου το οποίο ενισχύει την αστάθεια του περιβάλλοντος, και τη διάχυση των δυσχερειών σε περιόδους κρίσης. Ωστόσο, είναι δύσκολο να προσδιοριστεί ακριβής ορισμός καθώς τις τελευταίες δύο δεκαετίες έχουν διατυπωθεί αρκετοί ορισμοί του συστημικού κινδύνου στη βιβλιογραφία. Στην παρούσα μελέτη η έννοια του συστημικού κινδύνου εξετάζεται διαχρονικά από τα τέλη της δεκαετίας του 90 μέχρι και σήμερα. 2.1 Συστημικός Κίνδυνος Ξεκινώντας από τα τέλη της δεκαετίας του 90 ο ορισμός του συστημικού κινδύνου περιορίζει την εξάπλωση του μόνο στους οργανισμούς που συνδέονται μεταξύ τους με διαδικασίες δανειοδότησης, συγκεκριμένα, ο διευθυντής της Κεντρικής Τράπεζας της Αγγλίας [1] ορίζει το συστημικό κίνδυνο ως την πιθανότητα η κατάρρευση μίας επιχείρησης με χρηματοοικονομικές δραστηριότητες να πλήξει οικονομικά και άλλες -5-

10 υγιείς επιχειρήσεις, με τις οποίες μπορεί να συνδέεται μέσω οικονομικών συναλλαγών ή απλούστερα με την μετάδοση πανικού στις υπόλοιπες επιχειρήσεις. Από τις αρχές του 2000, γίνεται περαιτέρω ανάλυση σχετικά με την ερμηνεία του συστημικού κινδύνου, στην οποία συμπεριλαμβάνεται η έννοια του συστημικού γεγονότος, το οποίο αποτελεί σημαντικό παράγοντα για τον ορισμό του. Σύμφωνα με την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα ως συστημικό γεγονός ορίζεται ένα γεγονός, όπως είναι η δυσφήμηση ή η κατάρρευση ενός χρηματοπιστωτικού ιδρύματος ή η συντριβή της χρηματοπιστωτικής αγοράς, το οποίο οδηγεί διαδοχικά σε σημαντικές αρνητικές επιπτώσεις σε ένα ή περισσότερα ιδρύματα [2]. Ένα συστημικό γεγονός επιφέρει αρνητικές επιδράσεις από το ένα ίδρυμα στο άλλο, ωστόσο η έννοιά του διευρύνεται συμπεριλαμβάνοντας ταυτόχρονες δυσμενείς επιδράσεις σε μεγάλο αριθμό ιδρυμάτων ή αγορών ως απόρροια των σοβαρών διαταραχών. Η έννοια του συστημικού γεγονότος περιλαμβάνει δύο βασικά στοιχεία, τις διαταραχές που έχουν ως συνέπεια τις αρνητικές επιπτώσεις, καθώς και τους μηχανισμούς διάδοσης των διαταραχών. Γίνεται ένας βασικός διαχωρισμός μεταξύ των διαταραχών στις ιδιοσυγκρασιακές, οι οποίες επηρεάζουν μόνο ένα χρηματοπιστωτικό ίδρυμα ή την τιμή ενός μοναδικού περιουσιακού στοιχείου του ιδρύματος, και στις συστημικές διαταραχές, οι οποίες επηρεάζουν ταυτόχρονα όλα τα ιδρύματα και κατ επέκταση ολόκληρη την οικονομία. Η έννοια του συστημικού γεγονότος και των συστημικών διαταραχών εμπεριέχεται στον ορισμό του συστημικού κινδύνου που διατυπώνεται στην έκθεση της ομάδας των G-10 το 2001 [3], σχετικά με την ενοποίηση του χρηματοπιστωτικού τομέα, όπου ορίζεται ως ο κίνδυνος ότι ένα γεγονός θα προκαλέσει απώλεια της οικονομικής αξίας ή της εμπιστοσύνης και αύξηση της αβεβαιότητας σε ένα σημαντικό τμήμα του χρηματοπιστωτικού συστήματος, το οποίο μπορεί να αποφέρει σοβαρές αρνητικές συνέπειες στην πραγματική οικονομία. Σύμφωνα με τον ορισμό προκύπτουν δύο βασικές παρατηρήσεις, ότι πρώτον ένα συστημικό γεγονός είναι μία οικονομική ή άλλης φύσεως διαταραχή, όπως η απώλεια της δημόσιας εμπιστοσύνης, η οποία αποτελεί σημαντικό χαρακτηριστικό των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων, και έχει μεγάλη πιθανότητα να προκαλέσει σημαντική διαταραχή στην πραγματική οικονομία, και δεύτερον, ότι μία διαταραχή μπορεί να γίνει συστημική λόγω των αρνητικών εξωτερικών επιδράσεων που μεταδίδονται από το ένα ίδρυμα στο άλλο και επεκτείνονται στην πραγματική οικονομία [4] (Gianni De Nicolo, Myron L. Kwast, 2002). Σύμφωνα με τους Gianni De Nicolo και Myron L. Kwast, μια διαταραχή για να -6-

11 γίνει συστημική προϋποθέτει την ύπαρξη αλληλεξάρτησης μεταξύ των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων και το μέγεθος της διαταραχής επηρεάζεται από την ποσοτική δύναμη της αλληλεξάρτησης [4]. Εξετάζοντας τον ορισμό του συστημικού κινδύνου από το 1998 μέχρι το 2001, παρατηρείται ότι το περιβάλλον επίδρασης του συστημικού κινδύνου δεν περιορίζεται πλέον στη μετάδοση διαταραχών από οργανισμό σε οργανισμό, αλλά διευρύνεται στο χρηματοπιστωτικό σύστημα και επεκτείνεται στην πραγματική οικονομία. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα δίνοντας έναν νεότερο ορισμό το 2009 [5] για τον συστημικό κίνδυνο, τον ορίζει ως ο κίνδυνος όπου η οικονομική αστάθεια διαδίδεται σε τέτοιο βαθμό ώστε να παρεμποδίζει τη λειτουργία του χρηματοπιστωτικού ιδρύματος, επηρεάζοντας την οικονομική του ανάπτυξη και καλή διαβίωση του. Στην συγκεκριμένη διατύπωση η διάδοση του κινδύνου παρουσιάζεται από την ανάποδη πλευρά, όπου μία διαταραχή στον γενικό περιβάλλον της οικονομίας μπορεί να επεκταθεί και να επηρεάσει αρνητικά σε κάθε ένα μεμονωμένο χρηματοπιστωτικό ίδρυμα. Την ίδια χρονιά η ομάδα των G-20 [5] εξετάζει τον χαρακτηρισμό ενός ιδρύματος ως συστημικό, αν η αποτυχία του ή η δυσλειτουργία του προκαλέσουν εκτεταμένες διαταραχές, είτε ως άμεση αρνητική επίπτωση σε άλλα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα, είτε ως ευρεία μετάδοση στο χρηματοπιστωτικό σύστημα και στην πραγματική οικονομία. Ωστόσο, οι αρνητικές επιδράσεις του συστημικού κινδύνου αντιμετωπίζονται διαφορετικά, ένα πλήθος των αρμόδιων αρχών εστιάζει μόνο στις επιπτώσεις του στο χρηματοπιστωτικό σύστημα, το οποίο περιλαμβάνει τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα, τις χρηματοπιστωτικές αγορές και τα μέσα, και από τη άλλη πλευρά, ορισμένοι θεωρούν ότι η βάση του προβλήματος βρίσκεται στις τελικές επιπτώσεις που επιφέρει στην πραγματική οικονομία. Στην πραγματικότητα, η έννοια του συστημικού κινδύνου περιλαμβάνει και τα δύο, την αρνητική επίδραση στο χρηματοπιστωτικό σύστημα και κατ επέκταση στην πραγματική οικονομία, ως εκ τούτου, ο συστημικός κίνδυνος είναι ο κίνδυνος διατάραξης των χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών που προκαλείται από τη δυσλειτουργία ή ανεπάρκεια του συνόλου ή τμημάτων του χρηματοπιστωτικού συστήματος και έχει τη δυνατότητα να έχει σοβαρές αρνητικές συνέπειες στην πραγματική οικονομία. Στον ορισμό με τον όρο διατάραξη των χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών, αναφέρεται σε μια δυσλειτουργία στη ροή των χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών μπορεί να οφείλεται σε μία μη διαθέσιμη υπηρεσία, -7-

12 καθώς και σε απότομη αύξηση του κόστους της, και δίνει ιδιαίτερη σημασία στη σημαντικότητα συνέχισης των χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών από το σύστημα. Επίσης, τονίζει ότι είναι θεμελιώδους σημασίας η αντίληψη ότι τα συστημικά γεγονότα οδηγούν σε αρνητικές εξωτερικές επιπτώσεις, ο συστημικός κίνδυνος πρέπει να περιλαμβάνει τις διαταραχές που οφείλονται σε προβλήματα εντός και εκτός του χρηματοπιστωτικού συστήματος και απαιτούνται σημαντικές δευτερογενής επιπτώσεις στην πραγματική οικονομία για να θεωρηθεί η δυσλειτουργία των χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών συστημική. Ουσιαστικά, επανατοποθετείται ο προσδιορισμός του συστημικού κινδύνου στην εμφάνιση σοβαρών επιπτώσεων στην πραγματική οικονομία, τονίζοντας ότι πρέπει να υφίστανται σημαντικές δευτερογενής επιπτώσεις στην πραγματική οικονομία, ενώ μέχρι πρότινος, η ομάδα των G-10 το 2001, υποστήριζε ότι ένα συστημικό γεγονός έχει μεγάλη πιθανότητα να προκαλέσει σοβαρές διαταραχές στην πραγματική οικονομία. Πλησιάζοντας περισσότερο στο σήμερα, το 2013, σε μία μελέτη των Nicolas Blancher, Srobona Mitra etc., από το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο [6], για την παρακολούθηση του συστημικού κινδύνου ορίζεται ως ο κίνδυνος που προέρχεται από μέσα ή εξαπλώνεται μέσω του χρηματοπιστωτικού τομέα (π.χ. λόγω ανεπαρκούς φερεγγυότητας ή ρευστότητας σε χρηματοπιστωτικά ιδρύματα), με τη δυνατότητα να επιφέρει σοβαρές αρνητικές συνέπειες στην χρηματοπιστωτική διαμεσολάβηση και τη πραγματική οικονομία. Διακρίνεται σε τρεις φάσεις όπου τα γεγονότα σχετίζονται με την εξάπλωση του, στην πρώτη φάση είναι η συσσώρευση του συστημικού κινδύνου με την πάροδο του χρόνου, η οποία μπορεί να οδηγήσει σε ανάληψη μεγαλύτερου κινδύνου, και να συνδεθεί με την αύξηση των διασυνοριακών ανοιγμάτων και των πηγών χρηματοδότησης. Η δεύτερη φάση είναι η φάση της υλοποίησης, όπου η κρίση είναι έτοιμη να ξεκινήσει διότι η υπερβολική ανάληψη κινδύνου κάνει το χρηματοπιστωτικό σύστημα εύθραυστο και ευάλωτο σε εξωγενείς διαταραχές. Η τελευταία φάση είναι η τρίτη όπου ο κίνδυνος αναπαράγεται στο ευρύτερο σύστημα, συμπεριλαμβανομένου των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων, των αγορών, καθώς και σε άλλους τομείς. Ολοκληρώνοντας την ανάλυση για τον ορισμό του συστημικού κινδύνου και την εξέλιξη του με την πάροδο των χρόνων, υπογραμμίζονται δύο κρίσιμα σημεία, η αναγνώριση ενός συστημικού γεγονότος και το εύρος εξάπλωσης του. Ένα συστημικό γεγονός οφείλεται κατά κύριο λόγο σε οι οικονομικές διαταραχές που πλήττουν ένα -8-

13 χρηματοπιστωτικό ίδρυμα, ωστόσο, θα μπορούσε να προκληθεί και από την απώλεια της δημόσιας εμπιστοσύνης προς το τραπεζικό ίδρυμα, η οποία οδηγεί στην αποσταθεροποίηση του. Το εύρος εξάπλωσης του συστημικού κινδύνου και των αρνητικών του επιπτώσεων δεν περιορίζεται μόνο σε ένα τμήμα ή σε ολόκληρο το χρηματοπιστωτικό σύστημα, καθώς μπορεί να επεκταθεί στην πραγματική οικονομία. Η εμφάνιση του συστημικού κινδύνου μπορεί να οδηγήσει σε παγκόσμια συστημική κρίση, καθώς στις περισσότερες συστημικές κρίσεις συνεπάγονται επιπτώσεις αλληλεπίδρασης μεταξύ της πραγματικής οικονομίας και του χρηματοπιστωτικού τομέα, καθώς και μεταξύ των χωρών. Τονίζοντας τη σημασία του συστημικού κινδύνου στο τραπεζικό σύστημα και την άμεση σχέση με την οικονομική αστάθεια στην οποία μπορεί να οδηγήσει, δίνεται ιδιαίτερο ενδιαφέρουν στο περιορισμό του επανεξετάζοντας τους κανονισμούς μακροπροληπτικής εποπτείας. -9-

14

15 3 Παράγοντες του συστημικού κινδύνου Στα πλαίσια μελέτης του συστημικού κινδύνου πολύ ερευνητές έχουν επικεντρωθεί στην εύρεση και ανάλυση των παραγόντων που ενισχύουν την πιθανότητα εμφάνισης του συστημικού κινδύνου, και συμβάλλουν στην αύξηση και διάδοση του μέσα στο χρηματοπιστωτικό σύστημα. Δίνοντας ιδιαίτερη σημασία στην ύπαρξη των παραγόντων αυτών, γίνεται αναφορά σε αυτούς τους παράγοντες από την Επιτροπή της Βασιλείας, όπως αναπτύσσονται στην επόμενη ενότητα. 3.1 Βασιλεία Η Επιτροπή της Βασιλείας στα πλαίσια της διάσκεψης για την σταθερότητα των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων ενσωματώνει τους κύριους παράγοντες συστημικής σημασίας, οι οποίοι είναι το μέγεθος των τραπεζών, η διατραπεζική συνδεσιμότητα, η δυνατότητα υποκατάστασης, το επίπεδο παγκόσμιας οικονομικής δραστηριότητας και η πολυπλοκότητα [7] Το μέγεθος του χρηματοπιστωτικού ιδρύματος Το οικονομικό μέγεθος μίας τράπεζας χαρακτηρίζεται από το σύνολο του ενεργητικού της, το οποίο αποτελεί τα περιουσιακά στοιχεία της τράπεζας, το σύνολο των διασυνοριακών ανοιγμάτων της, τα καθαρά έσοδα, την παγκόσμια δραστηριότητα και το μετοχικό κεφάλαιο του ιδρύματος, το οποίο χρησιμοποιείται ως χονδρική εκτίμηση της συμβολής του ιδρύματος στην οικονομική δραστηριότητα. Μια τράπεζα είναι πιθανό να βλάψει την παγκόσμια οικονομία, εάν οι δραστηριότητες της περιλαμβάνουν ένα μεγάλο μέρος της παγκόσμιας οικονομίας. Όσο μεγαλύτερη είναι μια τράπεζα τόσο πιο δύσκολο είναι να αντικατασταθούν οι υπηρεσίες της από άλλες τράπεζες και αυξάνεται η πιθανότητα η αποτυχία της να προκαλέσει αναστάτωση σε ολόκληρο το χρηματοπιστωτικό σύστημα στο οποίο δραστηριοποιείται. Επίσης, -11-

16 σύμφωνα με άλλες μελέτες, το μέγεθος καθορίζει σε σημαντικό βαθμό αν θα μεταδοθεί η κρίση στο υπόλοιπο σύστημα [8] Η διατραπεζική συνδεσιμότητα Η διατραπεζική συνδεσιμότητα μετράται από τα υποχρεώσεις προς τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα, τους τίτλους που εκδίδονται από άλλα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα, από τις καταθέσεις άλλων χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων, τις κινητές αξίες που εκδίδονται από την τράπεζα και ανήκουν σε άλλες τράπεζες, από την παρουσία στην αγορά τίτλων δανεισμού από και προς άλλα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα και από την παρουσία στην αγορά παραγώγων με χρηματοπιστωτικά ιδρύματα. Επιπλέον, μια σημαντική ένδειξη της διαπλοκής μίας τράπεζας με άλλα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα είναι το ποσοστό βραχυπρόθεσμης χρηματοδότησης, δηλαδή ο βαθμός στον οποίο μία τράπεζα αντλεί ίδια κεφάλαια μέσω χρηματοδότησης από άλλα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα. Η διατραπεζική συνδεσιμότητα δημιουργεί κανάλια διάδοσης μιας διαταραχής σε ένα ίδρυμα αυξάνοντας σημαντικά τη πιθανότητα του κινδύνου και σε άλλα ιδρύματα τα οποία λειτουργούν στο ίδιο δίκτυο, καθώς η αλληλεπίδραση μεταξύ των ιδρυμάτων αποτελεί βασικό στοιχείο για την αναπαραγωγή γεγονότων που σχετίζονται με τις διακυμάνσεις του οικονομικού κύκλου και μπορούν να οδηγήσουν σε κατάρρευση των ιδρυμάτων. Ωστόσο, στη βιβλιογραφία δίνεται ιδιαίτερη έμφαση στις διασυνδέσεις μεταξύ των ιδρυμάτων και στη τοπολογία του δικτύου, δηλαδή τη διασύνδεση των κόμβων και τη δημιουργία επίπεδων, τα οποία αποτελούν καθοριστικό παράγοντα για την έκταση της κρίσης [8]. Αναφέρεται ότι αυξάνοντας τις διασυνδέσεις υπάρχει μικρότερη έκθεση του δικτύου στο συστημικό κίνδυνο λόγω καταμερισμού του κινδύνου στα επιμέρους ιδρύματα, ταυτόχρονα όμως, η υψηλή συνδεσιμότητα, ειδικότερα όταν υπάρχει υψηλή μόχλευση, δημιουργεί κανάλια μετάδοσης και την πηγή του συστημικού κινδύνου. Ουσιαστικά, επηρεάζεται από το βαθμό συνδεσιμότητας, όταν είναι πολύ υψηλή αυξάνει την οικονομική αστάθεια των ιδρυμάτων και δημιουργεί μεγαλύτερες διαταραχές, διότι εκτίθεται περισσότερο στο συστημικό κίνδυνο, οποίος υπερισχύει του επιμερισμού του κινδύνου [9]. Επίσης, το ύψος των κεφαλαίων αλληλεπιδρά με τη διατραπεζική συνδεσιμότητα. Σε λιγότερο κεφαλαιοποιημένα συστήματα, η αύξηση της συνδεσιμότητας οδηγεί σε -12-

17 αύξηση του συστημικού κινδύνου. Ενώ, σε καλύτερα κεφαλαιοποιημένα συστήματα, η αύξηση των συνδέσεων έχει θετική επίδραση, διότι διαχέει το πρόβλημα σε πολλά ιδρύματα, με αποτέλεσμα να το καθιστά διαχειρίσιμο [10] Η δυνατότητα υποκατάστασης Η υποκατάσταση ορίζεται ως ο βαθμός στον οποίο τα άλλα ιδρύματα του χρηματοπιστωτικού συστήματος μπορούν να παρέχουν τις ίδιες υπηρεσίες που παρείχε το ίδρυμα που κατέρρευσε, και δείχνει το βαθμό συμμετοχής του ιδρύματος στην αγορά. Υπάρχει αρνητική συσχέτιση μεταξύ της έκθεση στον συστημικό κίνδυνο και των επιπτώσεων που θα επιφέρει η κατάρρευση ενός χρηματοπιστωτικού ιδρύματος, και του βαθμού υποκατάστασης των υπηρεσιών που παρέχει. Όσο μεγαλύτερος είναι ο ρόλος της τράπεζας σε μία συγκεκριμένη επιχειρηματική γραμμή ή ως πάροχος υπηρεσιών στη βασική υποδομή της αγοράς, τόσο μειώνεται η ροή ρευστότητας και η κάλυψη των υπηρεσιών που παρέχει. Συγκεκριμένα, η κατάρρευση μιας μεγάλης τράπεζας φύλαξης και εκμετάλλευσης περιουσιακών στοιχείων πελατών της και άλλων χρηματοοικονομικών επιχειρήσεων, μετράται από την αξία των περιουσιακών στοιχείων που κατέχει η τράπεζα ως θεματοφύλακας, μπορεί να διακόψει τη λειτουργιά των χρηματοπιστωτικών αγορών με δυνητικά σημαντικές αρνητικές συνέπειες για την παγκόσμια οικονομία. Επιπρόσθετα, η πτώχευση μιας τράπεζας με μεγάλο μερίδιο αναδοχής χρέους και μετοχικού κεφαλαίου στην παγκόσμια οικονομία μπορεί να παρεμποδίσει την έκδοση νέων τίτλων με αρνητικές συνέπειες για την οικονομία Το παγκόσμιο επίπεδο δραστηριότητας Το επίπεδο δραστηριότητας εκτιμά την παγκόσμια δραστηριότητα του χρηματοπιστωτικού ιδρύματος σε σχέση με τη συνολική δραστηριότητα των άλλων ιδρυμάτων. Για την μέτρηση και ποσοτικοποίηση της παρουσίας ενός ιδρύματος στην παγκόσμια αγορά χρησιμοποιούνται στοιχεία όπως, οι καταθέσεις σε ξένες τράπεζες, οι χορηγήσεις δανείων σε χρηματοπιστωτικούς και εμπορικούς οργανισμούς που δραστηριοποιούνται σε άλλες χώρες, οι τίτλοι και οι μετοχές που δεν περιλαμβάνονται στην εγχώρια αγορά, και οι υποχρεώσεις προς πιστωτικά ιδρύματα άλλων χωρών. -13-

18 Όσο μεγαλύτερη είναι η εμβέλεια της τράπεζας στην παγκόσμια αγορά, τόσο πιο εκτεταμένες είναι οι επιπτώσεις της διάχυσης της κατάρρευσής της. Επίσης, είναι σημαντικό ότι η αλληλεπίδραση των διασυνοριακών δραστηριοτήτων και του επιχειρηματικού μοντέλου που ακολουθεί η τράπεζα αποτελεί πηγή συστημικού κινδύνου επιδεινώνοντας την αστάθεια του παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος. Ουσιαστικά, οι συσχετιζόμενες διεθνείς αγορές ενεργοποιούν τον συστημικό κίνδυνο [11] Η πολυπλοκότητα Ο όρος πολυπλοκότητα αναφέρεται στις επιχειρηματικές δραστηριότητες της τράπεζας και στη διαρθρωτική και λειτουργική πολυπλοκότητας της, η οποία συνδέεται θετικά με τις συστημικές επιπτώσεις που θα επιφέρει η πτώχευση της. Η αυξημένη πολυπλοκότητα ενός χρηματοπιστωτικού ιδρύματος καθιστά πιο δύσκολη την επίλυση του, το οποίο προκαλεί μεγαλύτερη αναστάτωση στο ευρύτερο χρηματοπιστωτικό σύστημα. Η πολυπλοκότητα των τραπεζών μετράται από τα στοιχεία 3 ου επιπέδου, όπως χαρακτηρίζονται, τα οποία είναι μη ρευστοποιήσιμα περιουσιακά στοιχεία, των οποίων η αξία είναι δύσκολο να προσδιοριστεί. Οι τράπεζες με υψηλή αναλογία αυτών των στοιχείων προς τα περιουσιακά τους στοιχεία αντιμετωπίζουν σοβαρά προβλήματα σε περίπτωση κρίσης, επηρεάζοντας την εμπιστοσύνη της αγοράς 3.2 Άλλοι παράγοντες επίδρασης Οι παράγοντες που επηρεάζουν τον συστημικό κίνδυνο δεν περιορίζονται στους πέντε που αναφέρει η Βασιλεία, έχουν γίνει πολλές μελέτες για τον προσδιορισμό των παραγόντων επίδρασης, οι οποίες βασίζονται σε εκτιμήσεις που τεκμηριώνονται με μετρήσεις που έχουν γίνει χρησιμοποιώντας στοιχεία από τους ισολογισμούς των τραπεζικών ιδρυμάτων, οι οποίοι παράγοντες αναπτύσσονται στις επόμενες παραγράφους. Ο διατραπεζικός δανεισμός, ο οποίος ουσιαστικά οδηγεί συνδεσιμότητα μεταξύ των ιδρυμάτων, έχει καθοριστικό ρόλο στη διάδοση του συστημικού κινδύνου, καθώς λειτουργεί ως μηχανισμός μετάδοσης των διαταραχών μέσα στο χρηματοπιστωτικό σύστημα [8]. -14-

19 Η συγκέντρωση του συστήματος δείχνει το πλήθος των τραπεζικών ιδρυμάτων μέσα στο σύστημα. Όταν ένα σύστημα αποτελείται από μικρό αριθμό τραπεζών και μία τράπεζα πληγεί από κάποια οικονομική διαταραχή, το γεγονός αυτό είναι σε θέση να έχει αρνητικές επιπτώσεις σε μεγάλο μέρος ου συστήματος, διότι τα «συγκεντρωμένα» τραπεζικά συστήματα τείνουν να είναι επιρρεπή στον συστημικό κίνδυνο. Ενώ, αν το σύστημα είναι λιγότερο συγκεντρωμένο η διάδοση της κρίσης μπορεί να σταματήσει πριν επηρεάσει μεγάλο τμήμα του συστήματος [10]. Στο πλαίσιο της μικρο- προληπτικής εποπτείας εντάσσεται και η επιβολή κεφαλαιακών απαιτήσεων σε όλους τους χρηματοπιστωτικούς οργανισμούς ενός συστήματος, το οποίο έχει αντίκτυπο στον συστημικό κίνδυνο. Συγκεκριμένα, οι επαρκείς κεφαλαιακές απαιτήσεις μπορεί να αποτύχουν να περιορίσουν τον συστημικό κίνδυνο σε μία σύγχρονη διάσταση, η οποία αποτυπώνεται μέσω της συνδεσιμότητας των τραπεζικών ιδρυμάτων, δημιουργώντας ένα ασταθές περιβάλλον για το χρηματοπιστωτικό σύστημα, ωστόσο, μειώνουν την ατομική ανάληψη κινδύνου, ενώ ταυτόχρονα ενισχύουν την συνδετική διάταξη μέσα στο σύστημα αυξάνοντας το συστημικό κίνδυνο [12]. Η καθαρή θέση ενός χρηματοπιστωτικού ιδρύματος επηρεάζει την μετάδοση μέσα στο δίκτυο και κατ επέκταση την έκθεση στο συστημικό κίνδυνο. Η μείωση της καθαρής θέσης αυξάνει της πιθανότητες μετάδοσης οδηγεί σε απότομες αυξήσεις του συστημικού κινδύνου, ενώ τα υψηλά επίπεδα της καθαρής θέσης κάνουν το ίδρυμα πιο ανθεκτικό στις κρίσεις [10]. Η χρηματοοικονομική μόχλευση αποτελεί έναν ακόμα παράγοντα επίδρασης του συστημικού κινδύνου. Η μόχλευση ορίζεται ως η διαδικασία ανάληψης χρέους για την ενίσχυση των ιδίων κεφαλαίων μέσω χρηματοδότησης από ξένα κεφάλαια, έκδοση ομολόγων ή άλλη μορφή χρέους με σκοπό την απόδοση των ιδίων κεφαλαίων του χρηματοπιστωτικού οργανισμού, και παρατηρείται ότι αύξηση στο δείκτη μόχλευσης αυξάνει τη συμβολή στο συστημικό κίνδυνο. Η ενοποίηση του τραπεζικού τομέα οδηγεί σε σημαντική αποσταθεροποίηση του χρηματοπιστωτικού συστήματος και αυξάνει την έκθεση στο συστημικό κίνδυνο. Συγκεκριμένα, οι τραπεζικές συγχωνεύσεις συμπίπτουν με στατιστικά και οικονομικά σημαντικές αυξήσεις στη συμβολή των αγοραστών, των στόχων και ανταγωνιστών τους, στη χρηματοοικονομικά αστάθεια [13]. -15-

20 Η τιτλοποίηση περιουσιακών στοιχείων αυξάνει την πιθανότητα οι τράπεζες να γίνουν συστημικά υψηλότερου κινδύνου. Ο όρος τιτλοποίηση αναφέρεται στην έκδοση τίτλων που αποτελούνται από στοιχεία του ενεργητικού ενός τραπεζικού ιδρύματος, κυρίως δάνεια, με στόχο την μεταφορά τους σε λιγότερο ευπαθείς τράπεζες. Από την φύση της η τιτλοποίηση λειτουργεί ως κανάλι διάδοση συστημικών κρίσεων αυξάνοντας σημαντικά την συμβολή των τραπεζών, επίσης, λόγω της αλληλεπίδρασης των τραπεζικών ιδρυμάτων μέσω της τιτλοποίησης στοιχείων θα μπορούσε να έχει σημαντικές συνέπειες στην χρηματοπιστωτική σταθερότητα [14]. Ο ανταγωνισμός επηρεάζει την συμβολή των τραπεζικών ιδρυμάτων στο συστημικό κίνδυνο. Εξετάζοντας τον ανταγωνισμό με βάση τη ριψοκίνδυνη συμπεριφορά των ιδρυμάτων, θεωρείται ότι ο μεγαλύτερος ανταγωνισμός ενθαρρύνει τις τράπεζες να αναλάβουν πιο διαφοροποιημένους κινδύνους καθιστώντας το τραπεζικό σύστημα λιγότερο ευπαθή, συμπεραίνοντας ότι υπάρχει αρνητική συσχέτιση μεταξύ του ανταγωνισμού και της συμβολής του τραπεζικού ιδρύματος [15]. Σύμφωνα με τους Boyd and De Nicole (2005), η έλλειψη ανταγωνισμού μπορεί να επιδεινώσει την αστάθεια στο τραπεζικό σύστημα, καθώς οι μεγάλες τράπεζες τείνουν να χρεώνουν υψηλά επιτόκια σε επιχειρήσεις, παρακινώντας τους να λάβουν υψηλότερο κίνδυνο, αυξάνοντας την ευπάθεια του χρηματοπιστωτικού συστήματος. Επίσης, η έλλειψη ανταγωνισμού έχει μεγαλύτερες αρνητικές επιπτώσεις στη συστημική σταθερότητα σε χώρες με ελαστικούς κανονισμούς προληπτικής εποπτείας, με έλλειψη κανονισμών προστασίας των επενδυτών και μεγάλα δίχτυα ασφαλείας. Γενικότερα, το αντίκτυπο του χαρτοφυλακίου των τραπεζών, το οποίο σχετίζεται με το μέγεθος, τη συνδεσιμότητα, τα παράγωγα που διακρατούν οι τράπεζες και άλλα στοιχεία του ισολογισμού, επιδρούν στην συμβολή ενός μεμονωμένου ιδρύματος στο συστημικό κίνδυνο [19]. Συγκεκριμένα, το στοιχεία του ισολογισμού αποτελούν σημαντικούς δείκτες μέτρησης της συμβολής του τραπεζικού ιδρύματος στο συστημικό κίνδυνο. Αυξήσεις στο σύνολο των δανείων, στο καθαρό αποτέλεσμα για τράπεζες που ανήκουν στον ίδιο όμιλο, στο δείκτης μόχλευσης και στο ποσοστό των μη εξυπηρετούμενων δανείων αυξάνει την συμβολή στο συστημικό κίνδυνο, ενώ, η αύξηση των καταθέσεων μειώνει το συστημικό κίνδυνο. Επίσης, παρατηρείται ότι τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια και η μόχλευση έχουν ισχυρότερο οικονομικό αντίκτυπο στον συστημικό κίνδυνο συγκριτικά με την επίπτωση των παραγώγων, για τα οποία δεν μπορεί να προσδιοριστεί η επίδραση συγκεντρώνοντας τη θέση που κατέχει η τράπεζα -16-

21 από τους πέντε τύπους παραγώγων, καθώς υπάρχει είτε αρνητική είτε θετική επίδραση ανάλογα με τον τύπο των παραγώγων. 4 Μέθοδοι μέτρησης του συστημικού κινδύνου Λόγο της σημαντικότητας του συστημικού κινδύνου στη παγκόσμια χρηματοοικονομική σταθερότητα και της ιδιαίτερης φύσης του, δημιουργήθηκε η ανάγκη ποσοτικοποίησης και μέτρησης του συστημικού κινδύνου. Στην προσπάθεια εκτίμησης και μέτρησης του συστημικού κινδύνου αναπτύχθηκαν πολλές μέθοδοι, κάποιες από αυτές, οι οποίες αναπτύχθηκαν την τελευταία πενταετία, είναι η μέθοδος CoVAR και ΔCoVAR, η μέθοδος MES και η μέθοδος SRISK. 4.1 Η μέθοδος SRISK Οι Christian Brownlees and Robert Engle (2012) [17] ανέπτυξαν το μοντέλο SRISK με στόχο τον προσδιορισμό του συστημικού κινδύνου συναρτήσει του αναμενόμενου ελλείμματος κεφαλαίων σε περίπτωση κρίσης. Πρακρικά, αποτυπώνει το κεφάλαιο το οποίο θα χρειαστεί ένα χρηματοπιστωτικό ίδρυμα σε μία επικείμενη οικονομική κρίση. Αρχικά, προσδιορίζεται ο υπολογισμός του αναμενόμενου κεφαλαιακού ελλείμματος ενός ιδρύματος i, η οποία δίνεται από τον εξής τύπο, CS i t+h t = -E t ( CB i t=h R m t+h:t < C) = -ke t ( D i t+h R m t+h:t < C) + (1-k) E t (W i t +k R m t+h:t < C). Όπου, το CB (capital buffer) αντιπροσωπεύει το κεφάλαιο κίνησης του ιδρύματος i σε χρόνο t και ορίζεται ως εξής, CB i t = W i t k( D i t + W i t ). Όταν ο δείκτης CB είναι θετικός, το τραπεζικό ίδρυμα δεν αντιμετωπίζει πρόβλημα κεφαλαιακής επάρκειας. Αντιθέτως, όταν έχει αρνητική τιμή, το ίδρυμα παρουσιάζει ανάγκη κεφαλαίων, και το πρόβλημα ενισχύεται εάν η υπόλοιπη οικονομία αντιμετωπίζει δυσμενής συνθήκες, δημιουργώντας αρνητικές εξωτερικές επιδράσεις στην πραγματική οικονομία. Ο δείκτης C αναφέρεται σε ένα δοθέν όριο κάτω από το -17-

22 οποίο ένα γεγονός γίνεται συστημικό σε χρονικό ορίζοντα h, το R m t:t+h δηλώνει την απόδοση της αγοράς μεταξύ της περιόδου t και t+h, και το συστημικό γεγονός ορίζεται ώς {R m,t:t+h < C}. Επίσης, εξετάζεται η περίπτωση το συστημικό γεγονός να είναι χρέος, το οποίο δεν μπορεί να αποτελέσει αντικείμενο επαναδιαπραγμάτευσης, υπονοώντας ότι E t ( D i t+h R m,t+h:t < C) = D i t. Χρησιμοποιώντας την παραδοχή αυτή προκύπτει ότι, CS i t+h t = -kd i t + (1-k) W i t E t (R i t +h:t R m t+h:t < C) = -kd i t + (1-k) W i t E t MES i t+h t (C), όπου το, W i t E t (R i t +h:t R m t+h:t < C) και W i t E t MES i t+h t (C)είναι η προσδοκώμενη απόδοση των κεφαλαίων του ιδρύματος όταν συμβεί το συστημικό γεγονός. Αφού προσδιορίστηκε η αναμενόμενη ανάγκη κεφαλαίων στην οποία βασίζεται η μέθοδος SRISK, ο συστημικός κίνδυνος του ιδρύματος i σε χρόνο t υπολογίζεται ως εξής, SRISK i t = max(0, CS i t ). Η τιμή του SRISK μπορεί να εκφραστεί με ποσοστό ως εξής, SRISK% i t = SRISK i t / Σ {i=0;i} SRISK i t, και αντιπροσωπεύει το ποσοστό των χρημάτων που απαιτείται από το ίδρυμα i τη χρονική στιγμή t. Ο συνολικός συστημικός κίνδυνος στην οικονομία τη χρονική στιγμή t, αποτυπώνει το συνολικό ποσό του κεφαλαίου το οποίο θα πρέπει να χορηγηθεί στο χρηματοπιστωτικό σύστημα σε περίπτωση κρίσης, και υπολογίζεται ως το άθροισμα των SRISK για κάθε ίδρυμα, SRISK t = Σ {i=0;i} SRISK i t. Η μέθοδος SRISK είναι μια συνάρτηση της μόχλευσης, του μεγέθους και της προσδοκώμενης απόδοσης των κεφαλαίων του ιδρύματος, και λειτουργεί ως μέτρο μέτρησης της έλλειψης κεφαλαίων κατά τις περιόδους κρίσης. Ειδικότερα, Μεταξύ η τιμή του ατομικού SRISK για ένα ίδρυμα παράγει ένα μέτρο κατατάξεις των συστημικά πιο ριψοκίνδυνων ιδρυμάτων στα διάφορα στάδια της κρίσης, ενώ το συνολικό SRISK χρησιμεύει στη έγκαιρη αναγνώριση προειδοποιητικών σημαδιών για την εμφάνιση διαταραχών στην πραγματική οικονομία. -18-

23 4.2 Η μέθοδος MES: Marginal Expected Shortfall Η μέθοδος MES αναπτύχθηκε από τους Acharya et al. το 2010 [20] με στόχο να μετρήσει την οριακή συνεισφορά ενός ιδρύματος στον συστημικό κίνδυνο και μετράται από το αναμενόμενο έλλειμμα ES, το οποίο εκφράζει την αναμενόμενη απώλεια σε περιπτώσεις κατά τις οποίες το έλλειμμα ξεπερνά το δοθέν όριο, ή εναλλακτικά, τις μέσες αποδόσεις όταν οι απώλειες του χαρτοφυλακίου ενός ιδρύματος υπερβαίνουν το δοθέν όριο. Με σκοπό τον προσδιορισμό της μεθόδου MES, αρχικά, πρέπει να προσδιοριστεί το αναμενόμενο έλλειμμα, το οποίο όταν οι απώλειες είναι μεγαλύτερες του VaR ορίζεται ως εξής, ES a = -E [R R -VaR a ]. Ωστόσο, γνωρίζοντας ότι οι απώλειες ενός τραπεζικό ιδρύματος συνεισφέρουν με διαφορετικό βάρος στο συνολικό χαρτοφυλάκιο του ιδρύματος, οι απώλειες κάθε ιδρύματος χωρίζονται σε ομάδες και ο τύπος του αναμενόμενου ελλείμματος προσαρμόζεται ως εξής, ES a = - Σ i w i E [r i R -VaR a ], όπου το R εκφράζει την απόδοση του τραπεζικού ιδρύματος και το r i την απόδοση της κάθε μεμονωμένης ομάδας, και συνδέονται μεταξύ τους με την ισότητα R = Σ i w i r i, όπου το w i είναι το βάρος της κάθε ομάδας στο συνολικό χαρτοφυλάκιο. Εξετάζοντας τη συνεισφορά κάθε μεμονωμένης ομάδας i το αναμενόμενο oριακό έλλειμμα MES i δίνεται από τον παρακάτω τύπο: ES a / w i = -E [r i R -VaR a ] MES i a. Το αναμενόμενο oριακό έλλειμμα MES i μετρά πως προστίθεται η ανάληψη κινδύνου από την ομάδα i στο συνολικό κίνδυνο του τραπεζικού ιδρύματος. Με τον ίδιο τρόπο, δεδομένου ότι το χρηματοπιστωτικό σύστημα απαρτίζεται από τραπεζικά ιδρύματα, μπορεί να μετρηθεί η συνεισφορά κάθε ιδρύματος στο συστημικό κίνδυνο. Επιπλέον, στη συγκεκριμένη μελέτη των Acharya et al. τεκμηριώνεται ότι η τιμή του MES και η μόχλευση προβλέπουν τη συνεισφορά ενός ιδρύματος στη συστημική κρίση. 4.3 Η μέθοδος DIP: Distress Insurance Premium Οι Huang, Zhou, and Zhu [21] στα πλαίσια ενασχόλησης τους με τα εξής ερωτήματα πως μπορεί να μετρηθεί ο συστημικός κίνδυνος στο οικονομικό σύστημα και πως μπορεί να -19-

24 μετρηθεί η συμβολή του κάθε μεμονωμένου ιδρύματος στο συστημικό κίνδυνο, ανέπτυξαν τη μέθοδο DIP. Η μέθοδος DIP μετρά τη συστημική σημασία των επιμέρους τραπεζών και την οριακή συνεισφορά κάθε ιδρύματος στο ασφάλιστρο κινδύνου που χρησιμοποιείται για την κάλυψη των απωλειών, που προήλθαν από συστημικά δυσμενείς κατάστασης, και βασίζεται μόνο σε δημόσια διαθέσιμες πληροφορίες. Η ανάπτυξη της μεθόδου στηρίζεται σε δύο μέρη, αρχικά τη δημιουργία του δείκτη μέτρησης του συστημικού κινδύνου για ένα ετερογενές χαρτοφυλάκιο των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων, ο οποίος θα βασίζεται σε πραγματικές τιμές της αγοράς. Ο δείκτης του συστημικού κινδύνου, ο οποίος αντιπροσωπεύει το ασφάλιστρο κινδύνου σε περίπτωση κρίσης, δίνεται ως εξής, DIP = E Q [L L L min ], όπου L είναι οι συνολικές απώλειες του χαρτοφυλακίου και L min το κατώτερο όριο απώλειας. Το δεύτερο μέρος αφορά τη σχεδίαση του μέτρου για την αξιολόγηση της οριακής συνεισφοράς του κάθε ιδρύματος i (ή της κάθε ομάδας των 4 τράπεζες) στο δείκτη συστημικού κινδύνου, η οποία δίνεται από τον εξής τύπο, DIP/ L i = E Q [L i L L min ], όπου το L ορίζει τις απώλειες στο συνολικό χαρτοφυλάκιο, και το L i τις απώλειες του χαρτοφυλακίου κάθε μεμονωμένου ιδρύματος i. Ως εκ τούτου, η μέθοδος συνδέει το ρυθμιστικό κεφάλαιο με τη συνεισφορά κάθε ιδρύματος στο συστημικό κίνδυνο, και αντανακλά τη φερεγγυότητα του χρηματοοικονομικού ιδρύματος και το ασφάλιστρο κινδύνου. Το ασφάλιστρο κινδύνου περιλαμβάνει δύο συνιστώσες: το προεπιλεγμένο ασφάλιστρο κινδύνου, που αντικατοπτρίζει την αβεβαιότητα για ένα χρηματοπιστωτικό ίδρυμα, και τη φερεγγυότητα του ασφάλιστρο κινδύνου, η οποία αντανακλά τη ρευστότητα της αγοράς. Τα ασφάλιστρα κινδύνου επηρεάζονται από την αποστροφή του κινδύνου των συμμετεχόντων στην αγορά και την αστάθεια των τιμών. 4.4 Η μέθοδος CoVaR Η μέθοδος CoVaR αναπτύχθηκε από τους Tobias Adrian και Markus K. Brunnermeier το 2011 [16], με σκοπό τη μέτρηση της συμβολή ενός ιδρύματος στο συστημικό κίνδυνο εκτιμώντας τι θα συμβαίνει στην αξία σε κίνδυνο VaR του συστήματος όταν ένα -20-

25 συγκεκριμένο ίδρυμα είναι υπό οικονομικό στρες. Το όνομα της μεθόδου προκύπτει από το αρχικό co των αγγλικών λέξεων conditional, contagion και comovement, οι οποίες υποδηλώνουν την εξάρτηση, την μετάδοση και την συσχετιζόμενη κίνηση των ιδρυμάτων, και την αξία σε κίνδυνο VaR. Η αξία σε κίνδυνο (Value at risk ή VaR) είναι μια μέτρηση που δηλώνει πώς η αξία στην αγορά ενός περιουσιακού στοιχείου ή χαρτοφυλακίου περιουσιακών στοιχείων είναι πιθανόν να μειωθεί στη διάρκεια μιας συγκεκριμένης χρονικής περιόδου υπό συγκεκριμένες συνθήκες. Η ανάγκη για τη μέτρηση της συνεισφοράς ενός μεμονωμένου ιδρύματος στο συστημικό κίνδυνο, δημιουργήθηκε,καθώς, οι Tobias Adrian και Markus K. Brunnermeier υποστηρίζουν ότι η κατανομή της αξίας του ενεργητικού του οικονομικού συστήματος εξαρτάται από την οικονομική ευρωστία των επιμέρους θεσμικών οργάνων που το απαρτίζουν, και τις επιπτώσεις που επιφέρει το ένα στο άλλο, διότι, όταν ένα χρηματοπιστωτικό ίδρυμα βρίσκεται σε δυσμενή κατάσταση, αυτό αλλάζει την κατανομή της αξίας του ενεργητικού του συστήματος. Ουσιαστικά, ο στόχος της μεθόδου CoVaR και ΔCoVaR είναι η εκτίμηση του μεγέθους των ακραίων σημείων που προκύπτουν από τη κατανομή της αξίας του ενεργητικού του συστήματος και το πώς αυτό μεταβάλλεται. Για την πραγματοποίηση των μετρήσεων χρησιμοποιείται η προσέγγιση της παλινδρόμησης ποσοστιαίων σημείων ως μέθοδος εκτίμησης και βασίζεται σε δημοσιοποιημένα δεδομένα της αγοράς, όπως οι αγοραίες τιμές των στοιχείων του ισολογισμού και η αξία σε κίνδυνο (VaR) Η εξίσωση της CoVaR και ΔCoVaR Αρχικά, ορίζεται η αξία σε κίνδυνο Var i q για το q ποσοστημόριο, η οποία δείχνει την ελάχιστη απώλεια που μπορεί να συμβαίνει μόνο στο q- οστό ποσοστημόριο του χρόνου, και δίνεται από τον εξής τύπο, Pr ( X i VaR i q ) = q, όπου η μεταβλητή X i είναι το ίδρυμα i για το οποίο ορίζεται η αξία σε κίνδυνο Var i q. j I Ως CoVaR q ορίζεται η αξία σε κίνδυνο VaR του ιδρύματος j (ή θα μπορούσε να αντιπροσωπεύει το χρηματοοικονομικό σύστημα) που επιφέρει ένα γεγονός C(X i ) που συμβαίνει στο ίδρυμα i. Και ορίζεται από το q ποσοστημόριο της υπό συνθήκη πιθανότητας κατανομής, η οποία δίνεται από την επόμενη εξίσωση, Pr ( X j CoVaR j C(Xi) q C (X i ) ) = q, -21-

26 H μέθοδος CoVaRq j i δίνει το ποσοστημόριο q της αξίας σε κίνδυνο VaR για το ίδρυμα j όταν η αξία σε κίνδυνο για το ίδρυμα i είναι στο q ποσοστημόριο. Όπου, αντικατοπτρίζει το όριο μιας μεγάλη απώλεια για τα ιδρύματα που επηρεάζονται, δεδομένου ότι ένα συγκεκριμένο ίδρυμα i βρίσκεται υπό οικονομικό στρες σε συγκεκριμένο βαθμό, και πρέπει να είναι συγκρίσιμο με κάποιο σημείο αναφοράς προκειμένου να είναι εμφανή η αλλαγή του ορίου που προκαλείται από τo ίδρυμα i. Δεδομένου ότι ένας τρόπος μέτρησης της συμβολής του συστημικού κινδύνου είναι να δείξουμε τι συμβαίνει όταν η κατάσταση ενός ιδρύματος αλλάζει από "κανονική" σε "δυσμενή", όπου υπό κανονικές συνθήκες η αξία του ενεργητικού του τραπεζικού ιδρύματος βρίσκεται στη διάμεσο, ενώ υπό συνθήκες οικονομικού στρες η αξία του ενεργητικού είναι στο q ποσοστημόριο της αξίας σε κίνδυνο. Προσδιορίζεται το ΔCoVaR j i q, το οποίο δείχνει η συνεισφορά του ιδρύματος i στο ίδρυμα j και δίνεται με τον εξής τύπο, ΔCoVaR q j i = CoVaR q j Xi=VaRqi - CoVaR q j Xi=Mediani Η μέθοδος ΔCoVaR j i q αποτυπώνει το βαθμό στον οποίο ένα ίδρυμα j επηρεάζεται από j i το ίδρυμα i. Ορίζοντας ως j το συνολικό οικονομικό σύστημα, η ΔCoVaR q εκτιμά τη συνεισφορά του ιδρύματος i στο συστημικό κίνδυνο, αποτυπώνοντας πως αυξάνονται απώλειες του ευρύτερου οικονομικού συστήματος, όταν το ίδρυμα i βρίσκεται σε δυσχερή κατάσταση. Υπάρχει μία διαφοροποίηση μεταξύ του CoVaR και ΔCoVaR j i q. Η εξίσωση CoVaR υπολογίζει ποιο είναι το μέγεθος των απωλειών του συστήματος, εάν ένα συγκεκριμένο ίδρυμα είναι υπό οικονομικό στρες. Ενώ, ο υπολογισμός του ΔCoVaR j i q δείχνει πόσο συμβάλει το τραπεζικό ίδρυμα i στο συστημικό κίνδυνο του συστήματος, μετρώντας πώς αλλάζει η αξία σε κίνδυνο VaR του συνολικού συστήματος, όταν ένα ίδρυμα γίνεται οικονομικά ευπαθή Προσδιορισμός της μεταβλητής X i Ιδιαίτερη προσοχή δίνεται στο προσδιορισμό της μεταβλητής Χ i, η οποία δείχνει τον ρυθμό αύξησης της αγοραίας αξίας των στοιχείων του ενεργητικού του τραπεζικού ιδρύματος και υπολογίζεται ως εξής, X i t = [ ME i i t LEV t ME i t-1 LEV i t-1] / ME i t-1 LEV i t-1 i = [A t A i t-1] / A i t-1, -22-

27 όπου, ME i t είναι η αξία της αγοράς του συνόλου των ιδίων κεφαλαίων του ιδρύματος i τη χρονική στιγμή t, και το LEV i t είναι Ο συντελεστής μόχλευσης, δηλαδή το σύνολο του ενεργητικού / σύνολο των ιδίων κεφαλαίων κατά την περίοδο t. Αντίστοιχα, το A i t αποτυπώνει τη συνολική τιμή της αγορά των χρηματοοικονομικών i i περιουσιακών στοιχείων του ιδρύματος i κατά την περίοδο t, και ισούται A t = ME t i i i LEV t = ΒA t (ME t / ΒΕ i i t ), όπου ΒΑ t είναι η λογιστική αξία του συνόλου των περιουσιακών στοιχείων του ιδρύματος i κατά την περίοδο t, και ΒΕ i t η λογιστική αξία του συνόλου των ιδίων κεφαλαίων του ιδρύματος i κατά την περίοδο t. Επιπλέον, η μέθοδος βασίζεται στη χρήση στοιχείων του ενεργητικού που είναι συνδεδεμένα με την παροχή πιστώσεων προς την πραγματική οικονομία, και λαμβάνεται υπόψη ότι η αγοραία αξία του ενεργητικού δεν πρέπει να είναι μικρότερη από την τιμή του παθητικού, καθώς αυτό καθιστά το τραπεζικό ίδρυμα αναξιόπιστο Μέθοδος μέτρησης: Παλινδρόμηση Ποσοστιαίων σημείων Η γραμμική παλινδρόμηση χρησιμοποιείται για την απόδοση μιας εξαρτημένης μεταβλητής Υ από επεξηγηματικές μεταβλητές Χ i. Για την ποσοτικοποίηση του CoVaR χρησιμοποιείται η παλινδρόμηση ποσοστιαίων σημείων, η οποία εκτιμά το q- οστό ποσοστημόριο της δεσμευμένης κατανομής της εξαρτημένης μεταβλητής Υ, δοθέντων άλλων μεταβλητών Χ i. Τα πλεονεκτήματα της παλινδρόμησης ποσοστιαίων σημείων σε σύγκριση με τη μέθοδο ελαχίστων τετραγώνων (OLS) είναι ότι μπορεί να χρησιμοποιηθεί για τη μελέτη όλου του εύρους της δεσμευμένης κατανομής αντί να εστιάσουν στη μέση, καθώς και συγκεκριμένα σημεία της κατανομής που μας ενδιαφέρουν και οι εκτιμήσεις της είναι πολύ πιο αξιόπιστες όταν τα σφάλματα δεν ακολουθούν κανονική κατανομή. Επίσης είναι ιδιαίτερα χρήσιμη μέθοδος όταν τα δεδομένα που μελετούνται είναι ιδιαίτερα ασταθή και η ανάλυση των ακραίων σημείων πού σημαντική. Η παλινδρόμηση ποσοστιαίων σημείων αποτελεί έναν αποτελεσματικό τρόπο εκτίμησης των σχέσεων μεταξύ του οικονομικού συστήματος και κάθε τραπεζικού ιδρύματος, και προσεγγίζεται με δύο τρόπους, πρώτον δεδομένου ότι η παλινδρόμηση είναι χρονικά αμετάβλητη, και δεύτερον λαμβάνοντας υπόψη τις διακυμάνσεις της τιμής CoVaR στη πάροδο του χρόνου. -23-

28 Στη πρώτη περίπτωση, θεωρείται μια προβλεπόμενη τιμή της παλινδρόμησης ποσοστιαίων σημείων για τον οικονομικό δείκτη Χ system,i q σε ένα συγκεκριμένο ίδρυμα i για q- οστό ποσοστημόριο, η οποία δίνεται από την εξίσωση, Χ system,i i q = α q + β i q X i, system,i όπου η παραπάνω εξίσωση περιγράφει τη παλινδρόμηση του Χ q (το οποίο αναφέρεται στο οικονομικό σύστημα) στη μεταβλητή X i για ένα συγκεκριμένο ίδρυμα i. i Ο συντελεστής παλινδρόμησης β q περιγράφει την μεταβολή του Χ system,i q στο q- οστό ποσοστημόριο η οποία προέρχεται από την μεταβολή κατά μια μονάδα στο X i. Σύμφωνα με τον ορισμό του VaR προκύπτει το εξής, VaR system q X i = X system,i q, το οποίο είναι η προβλεπόμενη τιμή του συστήματος στο ίδρυμα i και δίνει την αξία σε κίνδυνο του οικονομικού συστήματος υποθέτοντας το Χ i. Για την μέτρηση του CoVaR με τη παλινδρόμηση ποσοστιαίων σημείων δίνεται ο ακόλουθος τύπος, system Xi=VaRqi CoVaR q := VaR system VaR i q = α i q + β i q VaR i q. Η συνεισφορά του ιδρύματος i στο οικονομικό σύστημα δίνεται από την παρακάτω εξίσωση, ΔCoVaR system i q = βq i ( VaR i q VaR i 50%). Στη δεύτερη περίπτωση συνυπολογίζεται η χρονική διακύμανση, ουσιαστικά δείχνει πως μεταβάλλονται οι μετρήσεις κατά τη διάρκεια οικονομικό διαταραχών που μπορεί να συμβούν με τη πάροδο του χρόνου. Για να αποτυπώσετε χρονική μεταβολή στην από κοινού κατανομή των X i και Χ system, υπολογίζουμε την υπό όρους κατανομή ως συνάρτηση των μεταβλητών. Η χρονικά μεταβαλλόμενη CoVaR t και VaR t υποδηλώνεται με το δείκτη t και η εκτίμηση της χρονικής διακύμανση εξαρτάται από το διάνυσμα των μεταβλητών κατάστασης Μ t-1 για χρόνο t-1. Χρησιμοποιώντας τη παλινδρόμηση ποσοστιαίων σημείων σε εβδομαδιαία δεδομένα για ένα ίδρυμα i, προκύπτουν τα εξής, Χ i t = α i + γ i system i M t-1 + ε t Χ system t = α system i + β system i X i t + γ system i M t-1 + ε system i t. Γενικεύοντας τους παραπάνω τύπους το CoVaR i t (q) και VaR i t (q) υπολογίζεται χρησιμοποιώντας τη παλινδρόμηση ποσοστιαίων σημείων ως εξής, -24-

29 VaR i t (q) = α i q + γ i q M t-1, CoVaR i t (q) = α system i + β system i VaR i t (q) + γ system i M t-1. i Τέλος, το ΔCoVaR t για κάθε ίδρυμα δίνεται από τον εξής τύπο, ΔCoVaR i t (q) = CoVaR i t (q) - CoVaR i t (50%) = β system i (VaR i t (q) - VaR i t (50%)). Η χρήση της κατάλληλης μεθόδου εκτίμησης για το CoVaR και ΔCoVaR δίνει μεγάλες δυνατότητες στη μελέτη των δεδομένων για τη διεξαγωγή συμπερασμάτων. -25-

30

31 5 Εκτίμηση του συστημικού κινδύνου στην Ευρωζώνη Στα πλαίσια μελέτης του συστημικού κινδύνου στις Ευρωπαϊκές χώρες εκτιμάται η εξάπλωση των συστημικών κρίσεων μέσα στην Ευρωζώνη, καθώς και η συνεισφορά των μεμονωμένων χωρών σε αυτές. Συγκεκριμένα, εξετάζονται οι χώρες, Ελλάδα, Γαλλία, Γερμανία, Ιταλία, Πορτογαλία, Ισπανία και Αγγλία. Για την εκτίμηση του συστημικού κινδύνου χρησιμοποιείται η μέθοδος της παλινδρόμησης ποσοστιαίων σημείων του μοντέλου CoVaR. 5.1 Δεδομένα Τα δεδομένα, που χρησιμοποιούνται για την μέτρηση του συστημικού κινδύνου, συλλέχτηκαν από τις μεγαλύτερες τράπεζες των παραπάνω Ευρωπαϊκών χωρών για την περίοδο Ιανουάριος 2008 μέχρι το Δεκέμβριο του 2014, τα τραπεζικά ιδρύματα τα οποία συμμετέχουν στη παρούσα μελέτη αναγράφονται στον επόμενο πίνακα 1. Ελληνικές Τράπεζες Γαλλικές Τράπεζες Γερμανικές Τράπεζες Τραπεζικό Ίδρυμα Εθνική τράπεζα Alpha bank Τράπεζα Πειραιώς Τράπεζα Eurobank BNP Paribas SA Societe Generale SA Credit Agricole SA Deutsche Bank AG Commerzbank AG Deutsche Postbank AG Aareal Bank AG Σύμβολο ΕΤΕ ALPHA TPEIR EUROB BNP GLE ACA DBK CBK DPB ARL -27-

32 Ιταλικές Τράπεζες Πορτογαλικές Τράπεζες Ισπανικές Τράπεζες Αγγλικές Τράπεζες UniCredit S.p.A. Intesa Sanpaolo S.p.A. Banca Monte dei Paschi di Siene S.p.A. Unione di Banche Italiane S.Cp.A. Banco Comercial Portogues S/A Baco Espirito Santo S/A Banco BPI S/A Banco Santander SA Banco Bilbao Vizcaya Agerntaria SA Banco Popular Espanol SA HSBC Holdings Royal Bank of Scotland Lloyds Banking Group UCG ISP BMPS UBI BCP BES BPI SAN BBVA POP HSBA RBS LLOY Πίνακας 1 Λίστα των τραπεζικών ιδρυμάτων i Μεταβλητή Χ t i Η μεταβλητή Χ t δείχνει τον ρυθμό ανάπτυξης του συνόλου του ενεργητικού για το χρηματοπιστωτικό ίδρυμα i σε χρόνο t. Κάθε χρονική περίοδο (χρόνος t) - (χρονική στιγμή t-1) είναι μία εβδομάδα και ως εκ τούτου τα αποτελέσματα για το VaR και COVAR είναι πρόβλεψη για μία εβδομάδα μπροστά στο χρόνο. i Τα δεδομένα που χρησιμοποιήθηκαν για τον προσδιορισμό των μεταβλητών Χ t αποτελούνται από τις ημερήσιες τιμές της αγοράς κεφαλαιοποίηση και από στοιχεία των τριμηνιαίων ισολογισμών των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων, τα οποία είναι το σύνολο του ενεργητικού και το σύνολο των ιδίων κεφαλαίων, τα οποία είναι διαθέσιμα από το Bloomberg και άλλες παρόμοιες πηγές. Σημειώνεται ότι οι ημερήσιες τιμές της -28-

33 αγοράς χρησιμοποιούνται με εβδομαδιαία συχνότητα για να ταιριάζουν με τα τριμηνιαία στοιχεία των ισολογισμών Μεταβλητές κατάστασης Οι μεταβλητές κατάστασης, οι οποίες χρησιμοποιούνται στο μοντέλο CoVaR, είναι ο δείκτης μεταβλητότητας, ο μετοχικός δείκτης και η αξία των ομολόγων. Ο δείκτης μεταβλητότητας που χρησιμοποιείται είναι ο VSTOXX (V2X στο Bloomberg), ο οποίος βασίζεται σε μια νέα μεθοδολογία που αναπτύχθηκε από κοινού από την Deutsche Borse και την Goldman Sachs για να μετρήσει την αστάθεια στην ευρωζώνη. Ο δείκτης VSTOXX είναι με βάση το δείκτη EURO STOXX 50, ο οποίος αντιπροσωπεύει 50 μεγάλους Ευρωπαϊκές μετοχές και αποτελεί αντικείμενο διαπραγμάτευσης στο χρηματιστήριο παραγώγων Eurex. Ουσιαστικά, στο παρόν μοντέλο ο δείκτης μεταβλητότητας χρησιμοποιείται για να αντιπροσωπεύσει τη μεταβλητότητα στις ευρωπαϊκές αγορές. Ο μετοχικός δείκτης αντιπροσωπεύει το ρυθμό ανάπτυξης των αποδόσεων των μετοχών στις ευρωπαϊκές αγορές. Συγκεκριμένα, για την αποτύπωση της ελληνικής αγοράς χρησιμοποιείται ο γενικός δείκτης του χρηματιστηρίου Αθηνών, για την συνολική απόδοση της πορτογαλικής αγοράς χρησιμοποιείται ο δείκτης ακαθάριστης απόδοσης PSI, ο οποίος περιλαμβάνει όλες τις μετοχές των εταιριών που είναι εισηγμένες στο χρηματιστήριο, με εξαίρεση τις μετοχές χωρίς δικαίωμα ψήφου. Αντίστοιχα, για την απεικόνιση της ιταλικής αγοράς χρησιμοποιείται ένας δείκτης ο οποίος αποτελείται από τις 40 πιο ρευστοποιήσιμες και κεφαλαιοποιημένες μετοχές που είναι εισηγμένες στο ιταλικό χρηματιστήριο, και η απόδοση της γερμανικής αγοράς δίνεται από ένα συνολικό δείκτη απόδοσης των 30 επιλεγμένων μετοχών μεγάλης αξίας που διαπραγματεύονται στο χρηματιστήριο της Φρανκφούρτης. Ο δείκτης IBEX 35 αντανακλά τη συνολική απόδοση της ισπανικής αγοράς, και αποτελείται από τις 35 πιο ρευστοποιήσιμες μετοχές που διαπραγματεύονται στην ισπανική αγορά, ο δείκτης CAC 40, ο οποίος είναι ευρέως χρησιμοποιούμενος δείκτης στην αγορά του Παρισιού, συγκεντρώνει τις επιδόσεις των 40 μεγαλύτερων γαλλικών μετοχών, και τέλος, ο δείκτης FTSE 100, ο οποίος είναι ένας δείκτης σταθμισμένης κεφαλαιοποίησης για τις 100 επιχειρήσεις που παρουσιάζουν υψηλότερη κεφαλαιοποίηση και είναι εισηγμένες στο χρηματιστήριο του Λονδίνου, αντιπροσωπεύει την απόδοση της αγγλικής αγοράς. -29-