ΕΠΙΤΡΟΠΗ ΤΩΝ ΕΥΡΩΠΑΪΚΩΝ ΚΟΙΝΟΤΗΤΩΝ ΑΝΑΚΟΙΝΩΣΗ ΤΗΣ ΕΠΙΤΡΟΠΗΣ ΠΡΟΣ ΤΟ ΕΥΡΩΠΑΪΚΟ ΚΟΙΝΟΒΟΥΛΙΟ ΚΑΙ ΤΟ ΣΥΜΒΟΥΛΙΟ

EL EL EL

ΕΠΙΤΡΟΠΗ ΤΩΝ ΕΥΡΩΠΑΪΚΩΝ ΚΟΙΝΟΤΗΤΩΝ Βρυξέλλες, 30.4.2009 COM(2009) 204 τελικό ΑΝΑΚΟΙΝΩΣΗ ΤΗΣ ΕΠΙΤΡΟΠΗΣ ΠΡΟΣ ΤΟ ΕΥΡΩΠΑΪΚΟ ΚΟΙΝΟΒΟΥΛΙΟ ΚΑΙ ΤΟ ΣΥΜΒΟΥΛΙΟ ΕΣΜΕΣ ΕΠΕΝ ΥΤΙΚΩΝ ΠΡΟΪΟΝΤΩΝ ΓΙΑ Ι ΙΩΤΕΣ ΕΠΕΝ ΥΤΕΣ {SEC(2009) 556} {SEC(2009) 557} EL EL

ΑΝΑΚΟΙΝΩΣΗ ΤΗΣ ΕΠΙΤΡΟΠΗΣ ΠΡΟΣ ΤΟ ΕΥΡΩΠΑΪΚΟ ΚΟΙΝΟΒΟΥΛΙΟ ΚΑΙ ΤΟ ΣΥΜΒΟΥΛΙΟ ΕΣΜΕΣ ΕΠΕΝ ΥΤΙΚΩΝ ΠΡΟΪΟΝΤΩΝ ΓΙΑ Ι ΙΩΤΕΣ ΕΠΕΝ ΥΤΕΣ (Κείµενο που παρουσιάζει ενδιαφέρον για τον ΕΟΧ) 1. ΕΙΣΑΓΩΓΗ Οι «δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές» παρέχουν στους µικροεπενδυτές εύκολη πρόσβαση στις χρηµατοοικονοµικές αγορές. Το ρυθµιστικό πλαίσιο για τα εν λόγω προϊόντα πρέπει να προσφέρει εύρωστο και συνεπές έρεισµα για αποτελεσµατικές και υπεύθυνες ιδιωτικές επενδύσεις. Η χρηµατοπιστωτική κρίση αποτέλεσε θλιβερή υπόµνηση της σπουδαιότητας που έχει η διαφάνεια των χρηµατοπιστωτικών προϊόντων, καθώς και του ενδεχόµενου κόστους που συνεπάγονται οι ανεύθυνες πωλήσεις. Με την κατάρρευση της εµπιστοσύνης των καταναλωτών φάνηκε πόσο επείγον είναι να εξασφαλιστεί διαµόρφωση του σωστού ρυθµιστικού πλαισίου, ούτως ώστε να επέλθει αποκατάσταση της εµπιστοσύνης σε υγιή βάση. Υπάρχει ήδη σηµαντικός όγκος κοινοτικής νοµοθεσίας για την προστασία των επενδυτών. Ωστόσο, οι απαιτήσεις της νοµοθεσίας σχετικά µε τη διαφάνεια των προϊόντων, τις πωλήσεις και την παροχή συµβουλών διαφέρουν ανάλογα µε τη νοµική µορφή του προϊόντος και το κύκλωµα διανοµής. Η κατάσταση αυτή δεν αποτελεί συνεπή βάση για την προστασία των µικροεπενδυτών, ούτε για την εξισορροπηµένη ανάπτυξη της αγοράς για δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές. Το επίπεδο προστασίας που προσφέρεται στον µικροεπενδυτή δεν πρέπει να ποικίλλει ανάλογα µε τη νοµική µορφή των εν λόγω προϊόντων. Η παρούσα ανακοίνωση αποτελεί το σηµείο ολοκλήρωσης των εργασιών που άρχισαν µετά από αίτηµα του Συµβουλίου ECOFIN, τον Μάιο του 2007, προκειµένου να εξεταστούν αυτά τα ζητήµατα. Οι εργασίες περιέλαβαν πρόσκληση υποβολής στοιχείων, τον Οκτώβριο του 2007, ενηµερωτική δήλωση, τον Μάρτιο του 2008, τεχνική ηµερίδα εργασίας µε εκπροσώπους του κλάδου, τον Μάιο του 2008, και ανοικτή ακρόαση υψηλού επιπέδου, τον Ιούλιο του 2008. Στην παρούσα ανακοίνωση εξηγούνται οι ενέργειες στις οποίες θα προβεί η Ευρωπαϊκή Επιτροπή, προκειµένου να ευθυγραµµίσει το ευρωπαϊκό νοµοθετικό πλαίσιο για τις υποχρεωτικές πληροφορίες και τις πρακτικές πωλήσεων σχετικά µε δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές µε την πραγµατικότητα της αγοράς. Στόχος είναι να προωθηθεί µια οριζόντια προσέγγιση η οποία θα αποτελέσει συνεπή βάση για την κανονιστική ρύθµιση των υποχρεωτικών πληροφοριών και των πρακτικών πώλησης σε ευρωπαϊκό επίπεδο, ανεξαρτήτως του πώς διαµορφώνονται οι δέσµες ή πώς πωλούνται τα προϊόντα. Σκοπός της παρούσας εργασίας είναι να εξασφαλιστεί ότι οι αγορές για δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές κινούνται µε µεγαλύτερη διαφάνεια, καλύτερη επεξήγηση των προτεινόµενων επενδύσεων, καθώς και πωλήσεις προϊόντων που εναρµονίζονται µε τα συµφέροντα των επενδυτών. Θα προβλέπει µια αγορά όπου η δυνατότητα επιλογής EL 2 EL

ευνοϊκότερου ρυθµιστικού καθεστώτος δεν θα ωθεί τις αποταµιεύσεις προς συγκεκριµένα προϊόντα. Η εργασία αυτή θα συµβάλει ώστε να αρχίσει να αποκαθίσταται η εµπιστοσύνη των επενδυτών σε δέσµες επενδυτικών προϊόντων εµπιστοσύνη η οποία έχει υποστεί ισχυρό πλήγµα από τη χρηµατοπιστωτική κρίση. Τα περιουσιακά στοιχεία που έχουν επενδυθεί στις συνηθέστερες δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές έχουν υποχωρήσει από 10 τρισεκατοµµύρια ευρώ, κατά το τέλος του 2007, σε κατ εκτίµηση περίπου 8 τρισεκατοµµύρια ευρώ, κατά το τέλος του 2008, υπό την επίδραση των αποµειώσεων της αξίας των περιουσιακών στοιχείων και της απόσυρσης των επενδυτών. Εν προκειµένω, η παρούσα ανακοίνωση αποτελεί µέρος των µεταρρυθµιστικών µέτρων για την αντιµετώπιση των ανεπαρκειών των κανονιστικών ρυθµίσεων, που αποκαλύφθηκαν από την χρηµατοπιστωτική κρίση, τα οποία δηµοσιεύθηκαν από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή στην ανακοίνωσή της για το Εαρινό Ευρωπαϊκό Συµβούλιο. Ποιες είναι οι δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές; Οι επενδύσεις των ιδιωτών στις χρηµατοπιστωτικές αγορές διοχετεύονται σήµερα σε µεγάλο βαθµό προς «δέσµες» επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές. Τα προϊόντα αυτά µπορούν να λάβουν πληθώρα νοµικών µορφών, που προσφέρουν στους ιδιώτες επενδυτές γενικώς συγκρίσιµες λειτουργίες: Προσφέρουν έκθεση σε υποκείµενα χρηµατοοικονοµικά περιουσιακά στοιχεία, αλλά υπό µορφή δέσµης, πράγµα το οποίο τροποποιεί την έκθεση αυτή σε σύγκριση µε άµεσες συµµετοχές Η πρωταρχική τους λειτουργία είναι η συσσώρευση κεφαλαίου, αν και ορισµένα ενδέχεται να παρέχουν προστασία κεφαλαίου Είναι εν γένει µελετηµένα για τη µεσοπρόθεσµη έως µακροπρόθεσµη λιανική αγορά και ιατίθενται στην αγορά απευθείας σε ιδιώτες επενδυτές, αν και ενδέχεται επίσης να πωλούνται σε ειδικευµένους επενδυτές. Πολλοί µικροεπενδυτές εξετάζουν όλες τις σχετικές οικογένειες προϊόντων, προκειµένου να εντοπίσουν κατάλληλες επενδυτικές επιλογές. Η ευκαιρία αυτή διευκολύνεται όλο και περισσότερο από τις τράπεζες και άλλα συστήµατα διανοµής, που πωλούν ένα ευρύ φάσµα επενδυτικών προϊόντων. Στο πλαίσιο 1 περιγράφονται οι κυριότερες οικογένειες προϊόντων που εµπίπτουν σε αυτή την κατηγορία. Οι εν λόγω οικογένειες προϊόντων διαφέρουν ως προς την φορολογική τους αντιµετώπιση και τη µορφή των επενδυτικών προτάσεων. Η κατάλληλη επιλογή προϊόντος για τον συγκεκριµένο επενδυτή θα εξαρτηθεί καθοριστικά από τα χαρακτηριστικά του, τα οποία ποικίλλουν ανάλογα µε την οικονοµική κατάσταση και τις επενδυτικές ανάγκες, την οικογενειακή κατάσταση, την ηλικία, το φορολογικό προφίλ και τη διάθεση διακινδύνευσης. Ο κατωτέρω κατάλογος δεν είναι διεξοδικός. Συνεχώς εµφανίζονται νέα επενδυτικά προϊόντα, τα οποία δεν είναι τα µόνα επενδυτικά προϊόντα που είναι πρόσφορα για τη λιανική αγορά. Ωστόσο, η περιγραφή και ο κατάλογος αποτελούν σηµείο εκκίνησης, προκειµένου να επισηµανθούν οι δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές για τους σκοπούς της παρούσας πρωτοβουλίας. EL 3 EL

Πλαίσιο 1: Οικογένειες από δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές Οι ακόλουθες περιγραφές προϊόντων είναι απλώς ενδεικτικές στις περισσότερες περιπτώσεις, δεν υπάρχουν σήµερα ευρέως αποδεκτοί νοµικοί ορισµοί των εν λόγω οικογενειών προϊόντων. Επενδυτικά (ή αµοιβαία) κεφάλαια. Τα αµοιβαία κεφάλαια είναι µια µορφή συλλογικού επενδυτικού µέσου, που επενδύει τα συγκεντρωµένα κεφάλαια µεγάλου αριθµού επενδυτών έναντι καταβολής τέλους. Τα αµοιβαία κεφάλαια συγκεντρώνουν χρήµατα από την πώληση «µεριδίων» του κεφαλαίου στους επενδυτές. Στην ΕΕ, τα αµοιβαία κεφάλαια µπορεί να είναι είτε ΟΣΕΚΑ («Οργανισµοί Συλλογικών Επενδύσεων σε Κινητές Αξίες», όπως έχουν εναρµονιστεί µε την οδηγία για τους ΟΣΕΚΑ), είτε ρυθµιζόµενα σε εθνικό επίπεδο αµοιβαία κεφάλαια (µη εναρµονισµένα κεφάλαια ή µη ΟΣΕΚΑ). Επενδύσεις σε δέσµες ως ασφαλιστήρια ζωής. Σε ασφαλιστήρια ζωής µεταβλητής απόδοσης, ένα µέρος των ασφαλίστρων χρησιµοποιείται για την απόκτηση ασφαλιστικής κάλυψης ζωής (το ασφαλιζόµενο ποσό), ενώ το υπόλοιπο επενδύεται σε αµοιβαίο κεφάλαιο, π.χ. ΟΣΕΚΑ. Το κέρδος του ασφαλιστηρίου συνδέεται µε την απόδοση των αµοιβαίων κεφαλαίων. Σε αντίθεση µε τα παραδοσιακά προϊόντα ασφάλισης ζωής, τα ασφαλιστήρια µεταβλητής απόδοσης συνήθως δεν εγγυώνται την καταβολή προκαθορισµένου χρηµατικού ποσού συγκεκριµένα στην περίπτωση θανάτου/επιβίωσης, αλλά αντιθέτως ένα ποσό το οποίο είναι πολλαπλάσιο της αξίας αγοράς ενός ή περισσοτέρων µεριδίων. Εποµένως, εξ ορισµού, ο αντισυµβαλλόµενος αναλαµβάνει τον επενδυτικό κίνδυνο. οµηµένα χρεώγραφα λιανικής. Τα δοµηµένα χρεώγραφα βασίζονται σε ενιαίο χρεώγραφο, σε «καλάθι» χρεωγράφων, σε δείκτη, σε εµπόρευµα, σε έκδοση δανείου ή/και σε συνάλλαγµα, ή σε παράγωγά τους. Συνήθως, στα δοµηµένα χρεώγραφα µια επενδυτική τράπεζα υπόσχεται να καταβάλει, σε προκαθορισµένο χρόνο, κέρδη µε βάση προκαθορισµένο τύπο. Τα περισσότερα δοµηµένα χρεώγραφα προσφέρουν πλήρη προστασία του επενδεδυµένου κεφαλαίου κατά τη λήξη τους, ενώ άλλα προσφέρουν αποδόσεις µε µόχλευση, αλλά περιορισµένη ή καµία προστασία του αρχικού κεφαλαίου. Μπορεί να πωλούνται στους επενδυτές ως, µεταξύ άλλων, πιστοποιητικά, δοµηµένα οµόλογα ή τίτλοι επιλογής. οµηµένες προθεσµιακές καταθέσεις. Οι δοµηµένες προθεσµιακές καταθέσεις προσφέρουν έναν συνδυασµό προθεσµιακής κατάθεσης µε ενσωµατωµένο δικαίωµα ή δοµή επιτοκίου. Είναι µελετηµένα µε σκοπό να επιτευχθεί ειδικό προφίλ κέρδους, το οποίο επιτυγχάνουν µέσω συναλλαγών σε παράγωγα, όπως συµβόλαια δικαιώµατος προαίρεσης επί νοµισµάτων και επιτοκίων. Με τη διαδικασία παραγωγής και πώλησης αυτών των προϊόντων στους ιδιώτες επενδυτές ασχολείται ένα ευρύ φάσµα χρηµατοπιστωτικών ιδρυµάτων, που είναι εξαπλωµένα σε διάφορους τοµείς του κλάδου των χρηµατοπιστωτικών υπηρεσιών. ιαχειριστές αµοιβαίων κεφαλαίων, ασφαλιστικές εταιρείες και εµπορικές και επενδυτικές τράπεζες συγκροτούν και διαχειρίζονται τα εν λόγω προϊόντα. Τα διανέµουν στους ιδιώτες επενδυτές είτε απευθείας, είτε µέσω δικτύου χρηµατοοικονοµικών διαµεσολαβητών, µεταξύ των οποίων συγκαταλέγονται οι χρηµατιστές, οι ασφαλιστές και οι ανεξάρτητοι χρηµατοοικονοµικοί σύµβουλοι. EL 4 EL

Κίνδυνοι για τους ιδιώτες επενδυτές Σε µια αγορά που λειτουργεί σωστά, ο ανταγωνισµός µεταξύ επενδυτικών προϊόντων µπορεί να αποφέρει σηµαντικά οφέλη στους µικροεπενδυτές και την οικονοµία εν γένει. Οι δυνάµεις του ανταγωνισµού µπορούν να εντείνουν τα κίνητρα ώστε να δηµιουργηθούν και να διατεθούν προϊόντα που ανταποκρίνονται στις µεταβαλλόµενες συνθήκες της αγοράς και τις εξελισσόµενες ανάγκες των επενδυτών. Η συγκέντρωση των επενδυτικών προϊόντων σε δέσµες µπορεί επίσης να αποφέρει συγκεκριµένα οφέλη, παραδείγµατος χάριν, προσφέροντας στους µικροεπενδυτές ευκαιρίες να διασπείρουν τους κινδύνους ή να στοχεύσουν σε συγκεκριµένα αποτελέσµατα κινδύνου και απόδοσης, ή παρέχοντας πρόσβαση σε επαγγελµατική εµπειρογνωµοσύνη διαχείρισης επενδύσεων, πράγµα το οποίο θα ήταν ανέφικτο ή δυσχερές σε άµεσες επενδύσεις. Παρόλα ταύτα, υπάρχει έντονη ασυµµετρία ως προς την πληροφόρηση και την εµπειρογνωµοσύνη µεταξύ, αφενός, των παραγωγών και των διανοµέων προϊόντων και, αφετέρου, των ιδιωτών επενδυτών, οι οποίοι κατά κανόνα εµφανίζουν σχετικά χαµηλό επίπεδο χρηµατοοικονοµικής ειδίκευσης. Η ίδια η συγκέντρωση των επενδύσεων σε «δέσµες» είναι δυνατόν να αυξήσει αυτή την ασυµµετρία, για παράδειγµα, αυξάνοντας την πολυπλοκότητα, πράγµα το οποίο καθιστά τα βασικά χαρακτηριστικά των επενδύσεων λιγότερο διαφανή, και εισάγοντας επιπρόσθετες στιβάδες κόστους, οι οποίες ενδέχεται να µην είναι εµφανείς εκ πρώτης όψεως. Με αυτά τα δεδοµένα, οι καταναλωτές είναι υποχρεωµένοι να βασίζονται σε έναν συνδυασµό πληροφοριών για τα προϊόντα, οι οποίες παρέχονται από τους παραγωγούς προϊόντων µε υπηρεσίες όπως οι συµβουλές που παρέχονται από τους διανοµείς και τους χρηµατοοικονοµικούς συµβούλους. Η γνωστοποίηση ασαφών ή ελλιπών πληροφοριών µπορεί να αυξήσει την επιλογή προϊόντων που δεν ενδείκνυνται ή δεν έχουν γίνει ορθώς κατανοητά. Οµοίως, εάν οι διαδικασίες πώλησης και οι χρηµατοοικονοµικές συµβουλές δεν εστιάζονται στις ανάγκες του πελάτη, ενδέχεται να πωληθούν ακατάλληλα προϊόντα. Η τάση αυτή µπορεί να είναι επικρατέστερη σε περίπτωση που δεν εναρµονίζονται τα συµφέροντα των πωλητών και των αγοραστών, παραδείγµατος χάριν, σε περίπτωση που οι δηµιουργοί προϊόντων παρέχουν χρηµατοοικονοµικά κίνητρα στους διανοµείς ή τους συµβούλους προκειµένου να πωλήσουν τα προϊόντα τους. Αυτοί οι κίνδυνοι να ζηµιωθεί ο επενδυτής, είτε υπό µορφή άµεσης οικονοµικής ζηµίας, είτε υπό µορφή κόστους ευκαιρίας λόγω ακατάλληλων επενδύσεων, ενδέχεται να υπονοµεύσουν την εµπιστοσύνη των καταναλωτών σε δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές. Κανονιστική ρύθµιση της γνωστοποίησης πληροφοριών για τα προϊόντα και της πώλησης δεσµών επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές Λαµβανοµένων υπόψη αυτών των πιθανών κινδύνων για τους ιδιώτες επενδυτές, έχουν θεσπιστεί κανονιστικές ρυθµίσεις σε επίπεδο Ευρωπαϊκής Ένωσης και κρατών µελών. Σε ορισµένες περιπτώσεις το αντικείµενο των κανονιστικών ρυθµίσεων είναι τα ίδια τα προϊόντα, παραδείγµατος χάριν, µε τον περιορισµό της πρόσβασης των µικροεπενδυτών σε ορισµένους τύπους προϊόντων ή µε την οριοθέτηση των περιουσιακών στοιχείων στα οποία EL 5 EL

µπορούν να επενδύσουν οι διαχειριστές ιδιωτικών επενδύσεων. Μολονότι έχει αποδειχθεί επιτυχής σε ορισµένους τοµείς, είναι δύσκολο να εφαρµοστεί αποτελεσµατικά αυτή η προσέγγιση, λόγω της εµφάνισης χρηµατοοικονοµικών καινοτοµιών. Εποµένως, οι νοµοθέτες έχουν εν γένει εστιαστεί στη βελτίωση της λήψης αποφάσεων από τους επενδυτές, επικεντρώνοντας τους κανόνες σε δύο πεδία: τη µορφή και το περιεχόµενο των βασικών πληροφοριών για τους επενδυτές, καθώς και του συναφούς διαφηµιστικού υλικού, που παρέχονται στους επενδυτές πριν αποφασίσουν να επενδύσουν. ίνεται αυξανόµενη σηµασία στις συνοπτικές πληροφορίες, που περιγράφουν τα βασικά χαρακτηριστικά της επενδυτικής πρότασης (κόστος, αναµενόµενος κίνδυνος-ανταµοιβή κ.λπ.) και οι οποίες αποσκοπούν στην κάλυψη των αναγκών πληροφόρησης των µικροεπενδυτών τους κανόνες δεοντολογίας των διανοµέων προϊόντων, και την αποφυγή, τη διαχείριση και τη γνωστοποίηση συγκρούσεων συµφερόντων κατά τη διαδικασία πώλησης ή παροχής συµβουλών (κανόνες πώλησης). Οι κανόνες αυτοί δεν εγγυώνται ορθές επενδυτικές αποφάσεις. Ούτε είναι σε θέση να προστατεύσουν από δυσµενή επενδυτικά αποτελέσµατα, δεδοµένου του κινδύνου της αγοράς που είναι αναπόσπαστος από τα περισσότερα επενδυτικά προϊόντα. Ωστόσο, µπορούν να ελαχιστοποιήσουν τον κίνδυνο να βρεθούν οι επενδυτές ενώπιον επιζήµιων αποτελεσµάτων για τα οποία δεν είχαν προειδοποιηθεί. Ουσιώδες συµπλήρωµα αυτών των κανόνων είναι η σηµερινή προσπάθεια να βελτιωθεί το επίπεδο χρηµατοοικονοµικής εκπαίδευσης των µικροεπενδυτών στην Ευρωπαϊκή Ένωση, ώστε λιγότερο ειδικευµένοι επενδυτές να αποκτήσουν τα εφόδια για να λαµβάνουν χρηµατοοικονοµικές αποφάσεις εν επιγνώσει. Παρόλα ταύτα, η χρηµατοοικονοµική εκπαίδευση δεν είναι δυνατόν να απαλλάσσει τους δηµιουργούς και διαµεσολαβητές επενδυτικών προϊόντων από τις ευθύνες τους. 2. ΑΝΤΑΠΟΚΡΙΝΕΤΑΙ ΤΟ ΕΥΡΩΠΑΪΚΟ ΝΟΜΙΚΟ ΠΛΑΙΣΙΟ ΣΤΟΝ ΣΚΟΠΟ ΤΟΥ; Το κοινοτικό δίκαιο περιέχει πολλές ανόµοιες διατάξεις οι οποίες αφορούν τα ιδρύµατα που δηµιουργούν, διανέµουν και πωλούν δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές. Η κανονιστική ρύθµιση των υποχρεωτικών πληροφοριών και των πρακτικών πώλησης σε ευρωπαϊκό επίπεδο επιτυγχάνεται µε τον συνδυασµό τοµεακών οδηγιών στους τοµείς των χρεωγράφων, των ασφαλίσεων και των αµοιβαίων κεφαλαίων και µε διατοµεακή νοµοθεσία που αφορά συγκεκριµένα κυκλώµατα πωλήσεων ή εµπορικές πρακτικές. Οι περισσότερες τοµεακές οδηγίες περιέχουν διατάξεις σχετικά µε τη γνωστοποίηση πληροφοριών, οι οποίες συµπληρώνονται, όπου χρειάζεται, από διατάξεις της διατοµεακής νοµοθεσίας. Όσον αφορά τη ρύθµιση των πωλήσεων και της παροχής συµβουλών δεσπόζουν δύο σηµαντικές νοµοθετικές πράξεις: η οδηγία για τις αγορές χρηµατοπιστωτικών µέσων (MiFID) και η οδηγία σχετικά µε την ασφαλιστική διαµεσολάβηση (IMD). Οι εν λόγω οδηγίες περιέχουν κανόνες, µεταξύ άλλων, σχετικά µε τους κανόνες δεοντολογίας στο σηµείο πώλησης, καθώς και τη διαχείριση και τη γνωστοποίηση συγκρούσεων συµφερόντων. Όπως φαίνεται στον πίνακα 1, το αποτέλεσµα είναι ένα ιδιαίτερα κατακερµατισµένο «συνονθύλευµα κανονιστικών ρυθµίσεων» στο κοινοτικό δίκαιο. Οι δέσµες επενδυτικών EL 6 EL

προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές υπόκεινται σε διαφορετικούς κανόνες όσον αφορά τη γνωστοποίηση πληροφοριών για τα προϊόντα και τις πρακτικές πώλησης, ανάλογα µε τη νοµική µορφή που έχουν ή το κύκλωµα µέσω του οποίου πωλούνται. Εξάλλου, ορισµένα προϊόντα και κυκλώµατα διανοµής δεν καλύπτονται επί του παρόντος από το κοινοτικό δίκαιο. Πίνακας 1: Κοινοτικές διατάξεις για τη γνωστοποίηση πληροφοριών και την πώληση, που αφορούν τις δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές Κανόνες πληροφόρησ ης για τα προϊόντα από τους παραγωγούς, τους εκδότες και τους διαµεσολαβ ητές Κανόνες πώλησης ΟΣΕΚΑ Απλοποιηµένο ενηµερωτικό δελτίο της οδηγίας για τους ΟΣΕΚΑ Οδηγία MiFID (βάσει της οδηγίας MiFID, ισχύουν για τους διαµεσολαβητές υψηλές απαιτήσεις πληροφόρησης για τα προϊόντα, όταν πωλούν χρηµατοοικονοµικά µέσα) Οδηγία MiFID Οδηγία ΟΣΕΚΑ Μη εναρµονισµένα επενδυτικά κεφάλαια Οδηγία MiFID (βάσει της οδηγίας MiFID, ισχύουν για τους διαµεσολαβητές υψηλές απαιτήσεις πληροφόρησης για τα προϊόντα, όταν πωλούν χρηµατοοικονοµικά µέσα) Ασφαλιστήρια ζωής µεταβλητής απόδοσης Ενοποιηµένη οδηγία για την ασφάλιση ζωής Οδηγία IMD για ορισµένες απαιτήσεις πληροφόρησης για τα προϊόντα οµηµένα χρεώγραφα και κεφάλαια κλειστού τύπου Οδηγία για το ενηµερωτικό δελτίο Οδηγία MiFID (βάσει της οδηγίας MiFID, ισχύουν για τους διαµεσολαβητές υψηλές απαιτήσεις πληροφόρησης για τα προϊόντα, όταν πωλούν χρηµατοοικονοµικά µέσα) Οδηγία για το ηλεκτρονικό εµπόριο ή οδηγία για την εξ αποστάσεως εµπορία χρηµατοοικονοµικών υπηρεσιών Οδηγία MiFID Οδηγία IMD Οδηγία MiFID Οδηγία για το ηλεκτρονικό εµπόριο ή οδηγία για την εξ αποστάσεως εµπορία χρηµατοοικονοµικών υπηρεσιών οµηµένες προθεσµιακές καταθέσεις Κανείς κανόνας σε επίπεδο ΕΕ 1 Κανείς κανόνας σε επίπεδο ΕΕ Είναι ανησυχητικό το «συνονθύλευµα κανονιστικών ρυθµίσεων»; Από το ευρωπαϊκό κανονιστικό πλαίσιο που έχουµε αποκτήσει λείπει η συνέπεια και η προσαρµογή στη σύγχρονη αγορά ιδιωτικών επενδύσεων. Οι ασυνέπειες και τα κενά των τοµεακών διατάξεων κλονίζουν την πεποίθηση ότι το επίπεδο προστασίας των επενδυτών είναι αρκετά υψηλό για όλα τα προϊόντα. Υπάρχουν πολλά παραδείγµατα αποτελεσµατικής γνωστοποίησης πληροφοριών, εστιασµένων στον καταναλωτή, και πωλήσεων επικεντρωµένων στις ανάγκες του καταναλωτή, όπου παρασχέθηκαν κατάλληλες συστάσεις. Παρόλα ταύτα, έχουν υπάρξει 1 Θα χρειαστεί περαιτέρω ανάλυση προκειµένου να διευκρινιστεί η ακριβής εφαρµογή των απαιτήσεων ανάλογα µε τη µορφή του δοµηµένου προϊόντος, δεδοµένου ότι σε ορισµένες περιπτώσεις είναι πιθανό να εφαρµόζονται οι υφιστάµενες απαιτήσεις. EL 7 EL

πολλές περιπτώσεις ζηµιών, εξ αιτίας ελαττωµατικού σχεδιασµού των προϊόντων και ελλιπούς πληροφόρησης ή αντιδεοντολογικών πρακτικών πώλησης. Εξακολουθούν να πωλούνται ακατάλληλα προϊόντα µε αντικανονικές πρακτικές. Οι µικροεπενδυτές εξακολουθούν να αγοράζουν προϊόντα, χωρίς να κατανοούν πλήρως τα χαρακτηριστικά τους. Είναι δύσκολο να ποσοτικοποιηθεί η έκταση των ζηµιών των επενδυτών, εν µέρει διότι συχνά είναι υπό τη µορφή κόστους ευκαιρίας. Στην εκτίµηση επιπτώσεων συνοψίζονται τα στοιχεία και η πραγµατογνωµοσύνη των ενδιαφεροµένων, όπως είναι οι καταναλωτές και οι εκπρόσωποι των καταναλωτών, οι εθνικοί ρυθµιστικοί φορείς και οι συντελεστές της αγοράς. Από αυτά επιβεβαιώνεται η άποψη ότι οι ελλείψεις στις κανονιστικές ρυθµίσεις καταλήγουν σε σηµαντικές ζηµίες εις βάρος των επενδυτών. Προβλήµατα των κανόνων της ΕΕ σχετικά µε τη γνωστοποίηση βασικών πληροφοριών στους επενδυτές Υπάρχουν σηµαντικές ασυνέπειες όσον αφορά τη µορφή και το περιεχόµενο των συνοπτικών πληροφοριών για εν γένει συγκρίσιµα προϊόντα. εν υπάρχει συνεπής προσέγγιση ως προς την παροχή βασικών πληροφοριών στους µικροεπενδυτές για το τελικό κόστος, τους κινδύνους και ανταµοιβές των προϊόντων, καθώς και τους όρους που συνοδεύουν τις εγγυήσεις κεφαλαίου. Σε ορισµένες περιπτώσεις, οι καταναλωτές έχουν µπροστά τους πληροφορίες που είναι πολύ τεχνικές, δυσνόητες ή µε κακή παρουσίαση, πράγµα το οποίο τους επιβαρύνει µε υπερπληροφόρηση. Σε άλλες περιπτώσεις, οι ισχύουσες τοµεακές υποχρεώσεις γνωστοποίησης πληροφοριών δεν λειτουργούν ορθά για τις δέσµες επενδυτικών προϊόντων για τους ιδιώτες επενδυτές, όπως συµβαίνει στον τοµέα των ασφαλίσεων, όπου οι απαιτήσεις υποχρεωτικής γνωστοποίησης είναι µελετηµένες για ολόκληρο το περιβάλλον ασφαλιστικών προϊόντων, και όχι εκείνων µε επενδυτική λειτουργία. Σε άλλες περιπτώσεις ακόµη, λείπουν παντελώς οι ευρωπαϊκοί κανόνες, όπως συµβαίνει µε τις δοµηµένες προθεσµιακές καταθέσεις. Αυτές οι ασυνέπειες λειτουργούν ως εµπόδιο για την αποτελεσµατική σύγκριση των χαρακτηριστικών διαφόρων τύπων προϊόντων και, ως εκ τούτου, για την ποιότητα των επενδυτικών αποφάσεων. Με την επέλευση της χρηµατοοικονοµικής κρίσης φάνηκε η σπουδαιότητα της αποτελεσµατικής γνωστοποίησης πληροφοριών σε αυτά τα πεδία. Προέκυψαν σοβαρά ερωτήµατα σχετικά µε την κατανόηση από πλευράς των επενδυτών του ενδεχοµένου να υπάρξουν κίνδυνοι αρνητικών εξελίξεων και κίνδυνοι αντισυµβαλλοµένου που είναι εγγενείς στις εγγυήσεις ορισµένων προϊόντων. Γι αυτούς ακριβώς τους λόγους, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή έχει προτείνει να αντικατασταθεί το απλοποιηµένο ενηµερωτικό δελτίο, που απαιτείται σήµερα βάσει της οδηγίας για τους ΟΣΕΚΑ, από συνοπτικότερες και σαφέστερες υποχρεωτικές πληροφορίες, µε καλύτερη εστίαση στην επενδυτή, και συγκεκριµένα, από το έγγραφο µε «βασικές πληροφορίες για τους επενδυτές». Το εν λόγω έγγραφο καταρτίζεται µε ενεργό συµµετοχή των ενδιαφεροµένων και έχει συµπεριλάβει αυστηρές δοκιµές των σχεδίων γνωστοποίησης πληροφοριών µε τη συµµετοχή των µικροεπενδυτών. Οι εργασίες αυτές αποτελούν µέτρο σύγκρισης για τη διαδικασία κατάρτισης βελτιωµένων υποχρεωτικών πληροφοριών για ολόκληρη τη λιανική αγορά επενδυτικών προϊόντων σε δέσµες. EL 8 EL

Αδυναµίες των κανονιστικών ρυθµίσεων για τις πρακτικές πώλησης Με τις ευρωπαϊκές διατάξεις για τις πρακτικές πώλησης επιδιώκεται να εξασφαλιστεί ότι, αφενός, οι διανοµείς ενεργούν σύµφωνα µε την επαγγελµατική δεοντολογία, και επικεντρώνονται στις ανάγκες του επενδυτή όταν πωλούν ή διαφηµίζουν προϊόντα και ότι, αφετέρου, αποφεύγονται, υπόκεινται σε διαχείριση ή και γνωστοποιούνται οι συγκρούσεις συµφερόντων. Το ζήτηµα αυτό είναι καίριας σηµασίας. Με µια πρόσφατη έρευνα µεταξύ των συµβούλων επενδύσεων διαπιστώθηκε ότι 72% από εκείνους που απήντησαν πιστεύουν ότι ο τρόπος µε τον οποίο είναι διαρθρωµένες οι προµήθειες πωλήσεων µπορεί να επηρεάσει τα προϊόντα που πωλούνται στον επενδυτή 2. Ωστόσο, υπάρχουν ορισµένες διαφορές στο σύνολο κανόνων που εφαρµόζονται βάσει των δύο σηµαντικών πράξεων του κοινοτικού δικαίου στο εν λόγω πεδίο, τις οδηγίες MiFID και IMD. Όσον αφορά τις συγκρούσεις συµφερόντων, η οδηγία MiFID εισήγαγε ένα ειδικευµένο καθεστώς για την αποφυγή, τη διαχείριση και τη γνωστοποίηση συγκρούσεων συµφερόντων, και περιλαµβάνει λεπτοµερείς διατάξεις όσον αφορά την καταβολή αντιπαροχών στους διαµεσολαβητές. Αντιθέτως, η οδηγία IMD δεν περιλαµβάνει αντίστοιχους κανόνες για τη σύγκρουση συµφερόντων ή τις αντιπαροχές. Επιβάλλει στους διαµεσολαβητές να πληροφορούν τον πελάτη αν δίνουν συµβουλές βάσει αµερόληπτης ανάλυσης (χρησιµοποιώντας αρκετά µεγάλο αριθµό ασφαλιστηρίων συµβολαίων) ή αν έχουν συµβατικές υποχρεώσεις έναντι µίας ή περισσοτέρων ασφαλιστικών επιχειρήσεων. Η πείρα τόσο από την οδηγία MiFID, όσο και από την οδηγία IMD παραµένει περιορισµένη. Παρόλα ταύτα, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή προβληµατίζεται µήπως οι ασυνέπειες στα πρότυπα πώλησης που αφορούν τις δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές, τα οποία προβλέπονται σε αυτές τις δύο οδηγίες, αυξάνουν το ενδεχόµενο ζηµιών για τους επενδυτές και κανονιστικής διαµεσολάβησης. Ορισµένα προϊόντα και κυκλώµατα διανοµής δεν καλύπτονται από τις εν λόγω οδηγίες. Οι άµεσες πωλήσεις από τους παραγωγούς προϊόντων (για παράδειγµα, διαχειριστές κεφαλαίων ή ασφαλιστικές εταιρείες) δεν υπόκεινται στο ίδιο σύνολο κανόνων όπως οι πωλήσεις από διαµεσολαβητές. Επιπλέον, δεν υπάρχουν ευρωπαϊκοί κανόνες σχετικά µε τη διανοµή δοµηµένων προθεσµιακών καταθέσεων, οι οποίες δεν είναι χρηµατοοικονοµικά µέσα, όπως ορίζονται στην οδηγία MiFID. Αυτά τα κενά δηµιουργούν άνισες συνθήκες ανταγωνισµού. 3. ΘΑ ΒΕΛΤΙΩΣΟΥΝ ΤΑ ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΑ ΟΙ ΑΛΛΑΓΕΣ ΤΗΣ ΕΥΡΩΠΑΪΚΗΣ ΝΟΜΟΘΕΣΙΑΣ; Αυτές οι αδυναµίες είναι αποτέλεσµα των νοµοθετικών ασυνεπειών σε ευρωπαϊκό επίπεδο ή οφείλονται σε άλλες αιτίες, όπως στη χαλαρή επιβολή τους; Μπορούν οι ελλείψεις του κοινοτικού δικαίου να αντισταθµιστούν επαρκώς από ενέργειες των κρατών µελών ή των σχετικών κλάδων; Ορισµένα κράτη µέλη έχουν ήδη αντιµετωπίσει τις ασυνέπειες και τα κενά του ευρωπαϊκού ρυθµιστικού πλαισίου, επιβάλλοντας επιπρόσθετες απαιτήσεις για υποχρεωτικές πληροφορίες και πρακτικές πωλήσεων σε εθνικό επίπεδο. Οι παραγωγοί και οι διανοµείς σε πολλούς τοµείς έχουν επίσης ενεργήσει, ώστε να αυξήσουν τα έγγραφα γνωστοποίησης πληροφοριών 2 CFA Institute European Union Member Poll on Executive Compensation and Retail Investment Products, Ιανουάριος 2009. EL 9 EL

και να προωθήσουν υπεύθυνες διαδικασίες πώλησης και παροχής συµβουλών, µέσω κανόνων δεοντολογίας και δηλώσεων βέλτιστης πρακτικής. Ωστόσο, αυτές οι αντιµετωπίσεις, κατ ανάγκην, είναι γεωγραφικά περιορισµένες. εν µπορούν να αποτελέσουν συντονισµένη ή συστηµατική ανταπόκριση στις ελλείψεις του ευρωπαϊκού νοµικού πλαισίου. Οι εθνικές ρυθµιστικές αρχές εµποδίζονται, από τις ασυνέπειες του κοινοτικού δικαίου, στις προσπάθειές τους να επιφέρουν µεγαλύτερη συνοχή, ιδίως στις περιπτώσεις όπου οι διατάξεις του κοινοτικού δικαίου δεν επιτρέπουν τη θέσπιση επιπρόσθετων εθνικών µέτρων. Αυτό ισχύει ακόµη και για την περίπτωση των προϊόντων που πωλούνται κυρίως σε τοπική βάση. Συν τοις άλλοις, η εθνική αντιµετώπιση ενδέχεται να αποτελέσει εµπόδιο στη λειτουργία της ενιαίας αγοράς. Για εκείνα τα προϊόντα για τα οποία δεν υπάρχουν σήµερα επίσηµες διατάξεις για την εναρµόνιση των όρων διασυνοριακής διανοµής, η ύπαρξη συνεπέστερων κοινοτικών κανόνων σχετικά µε τη γνωστοποίηση πληροφοριών και τις πρακτικές πωλήσεων σε ευρωπαϊκό επίπεδο ενδέχεται να άρει ορισµένα εµπόδια για τη διασυνοριακή λιανική διάθεση. Ως εκ τούτου, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή κατέληξε στο συµπέρασµα ότι απαιτείται ανάληψη αποφασιστικής δράσης σε ευρωπαϊκό επίπεδο για τη συστηµατική και συντονισµένη αντιµετώπιση των κινδύνων που συνεπάγεται το κατακερµατισµένο πλαίσιο κανονιστικών ρυθµίσεων για δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές. Είναι αναγκαία η µεγαλύτερη συνοχή του ευρωπαϊκού ρυθµιστικού περιβάλλοντος, προκειµένου να διαµορφωθεί ασφαλές και βιώσιµο ρυθµιστικό περιβάλλον σε ολόκληρη την Ευρώπη, και να υπάρξει συµβολή στην οµαλή λειτουργία της ενιαίας αγοράς. 4. ΤΙ ΠΡΟΤΕΙΝΕΙ Η ΕΥΡΩΠΑΪΚΗ ΕΠΙΤΡΟΠΗ; Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή πιστεύει ότι το υπάρχον τοµεακό συνονθύλευµα πρέπει να αντικατασταθεί από οριζόντια προσέγγιση τόσο των υποχρεωτικών πληροφοριών, όσο και των πρακτικών πώλησης. Με την προσέγγιση αυτή θα προωθηθούν συνεπή αποτελέσµατα, ανεξάρτητα από τη νοµική µορφή του προϊόντος ή του κυκλώµατος διανοµής που χρησιµοποιείται, η οποία θα µπορούσε να επεκταθεί στις συνεχιζόµενες καινοτοµίες στη λιανική αγορά. Μια προσέγγιση βασισµένη στην τροποποίηση της ισχύουσας τοµεακής νοµοθεσίας και στη θέσπιση νέας νοµοθεσίας σε τοµείς όπου δεν υπάρχει σήµερα φαίνεται, εκ πρώτης όψεως, ότι επιφέρει λιγότερη αναστάτωση στις υφιστάµενες απαιτήσεις. Ωστόσο, θα ήταν λιγότερο αποτελεσµατική για τη διαµόρφωση συνεπούς και συνεκτικής προσέγγισης και θα διαιώνιζε τον κίνδυνο ελλιπούς ή παρωχηµένης κάλυψης, για την οποία θα χρειαζόταν περαιτέρω παρέµβαση σε µεταγενέστερη ηµεροµηνία. Τα οριζόντια µέτρα δεν αποκλείουν την πρόβλεψη κάποιας προσαρµογής των κανονιστικών απαιτήσεων, ώστε να αντικατοπτρίζουν αντικειµενικές διαφορές των χαρακτηριστικών των προϊόντων. Τα οριζόντια µέτρα, υπό τη µορφή νοµοθεσίας τύπου Lamfalussy, µπορούν να συνδυάζουν ενιαίες αρχές και βασικές απαιτήσεις για όλα τα σχετικά προϊόντα ή τους συντελεστές, δίνοντας ταυτοχρόνως τη δυνατότητα να προσαρµοστεί το λεπτοµερές περιεχόµενο και η µορφή των απαιτήσεων στις ιδιαιτερότητες των διαφόρων προϊόντων. Ποια θα είναι η µορφή της οριζόντιας προσέγγισης; EL 10 EL

Στο ακόλουθο τµήµα παρουσιάζεται η σκοπούµενη προσέγγιση για τη διαµόρφωση οριζόντιων κανόνων όσον αφορά, αφενός, την κατάρτιση βασικών πληροφοριών από τους παραγωγούς δεσµών επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές και, αφετέρου, την πώληση των εν λόγω προϊόντων από διαµεσολαβητές ή οιονδήποτε άλλο διανοµέα, συµπεριλαµβανοµένου του δηµιουργού του προϊόντος. Προβλέπονται χωριστές νοµοθετικές πρωτοβουλίες για τα δύο πεδία δράσης κυρίως, διότι µε την πώληση και τη δηµιουργία των προϊόντων ασχολούνται διαφορετικές οντότητες. Αυτές οι χωριστές πράξεις θα χρειαστεί να συναρµόζονται αποτελεσµατικά µεταξύ τους. Βασικές πληροφορίες για τους επενδυτές, που παρέχονται από τους δηµιουργούς προϊόντων Η οριζόντια προσέγγιση σε αυτό το πεδίο συνεπάγεται την κατάρτιση νέας νοµοθετικής πράξης, η οποία θα αντικαταστήσει ή θα ενσωµατώσει τις σχετικές διατάξεις των υφιστάµενων τοµεακών κανόνων και θα τους επεκτείνει σε προϊόντα για τα οποία δεν υφίστανται επί του παρόντος κανόνες. Περιγράφονται κατωτέρω τα βασικά στοιχεία οριζόντιας νοµοθετικής πράξης για τις δέσµες προϊόντων. Πλαίσιο 2: Βασικές πληροφορίες για τους επενδυτές Αντικείµενο: Στόχος είναι να επιτευχθεί όσο το δυνατόν υψηλότερος βαθµός εναρµόνισης και τυποποίησης των βασικών πληροφοριών για τους ιδιώτες επενδυτές, ώστε να υπάρχει δυνατότητα σύγκρισης µεταξύ των προϊόντων, αν και µε κάποια προσαρµογή των λεπτοµερών κανόνων στις ιδιαιτερότητες των προϊόντων. Πεδίο εφαρµογής Η νέα οριζόντια νοµοθετική πράξη θα ισχύει για όλους τους παραγωγούς δεσµών επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές, και αυτό ανεξάρτητα από το αν το προϊόν είναι υπό µορφή αναπαραγωγής άλλου υποκειµένου προϊόντος, όπως όταν χρησιµοποιούνται «συσκευασίες» προϊόντων. Τα προϊόντα που θα περιλαµβάνονται στο πεδίο εφαρµογής θα είναι εκείνα που εµπίπτουν στον ορισµό για τις δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές, όπως σκιαγραφούνται προσωρινά στο τµήµα 1. Αρχές µε βάση τις οποίες θα σχεδιάζονται οι βασικές πληροφορίες για τους επενδυτές Οι πληροφορίες για τα προϊόντα πρέπει να είναι ακριβείς, σαφείς και µη παραπλανητικές. Πρέπει να είναι κατανοητές από τους επενδυτές στους οποίους απευθύνονται, οι οποίοι συχνά έχουν µικρή ή καµία πείρα από επενδύσεις. Πρέπει να περιέχουν τις αναγκαίες πληροφορίες για τη λήψη επενδυτικών αποφάσεων εν επιγνώσει, π.χ. να καλύπτουν τις αποδόσεις και τους κινδύνους, τις επιβαρύνσεις, τις εγγυήσεις και τον τρόπο λειτουργίας του προϊόντος, για παράδειγµα την ύπαρξη καθορισµένων ηµεροµηνιών λήξης). Όσο το δυνατόν περισσότερο, πρέπει να είναι EL 11 EL

µελετηµένες µε τυποποιηµένο τρόπο, ώστε να προωθούνται οι συγκρίσεις µεταξύ των προϊόντων. Πρέπει να παρουσιάζονται σε κατάλληλο µορφότυπο για τους µικροεπενδυτές: πρέπει να είναι όσο το δυνατόν πιο συνοπτικές και απλές (αλλά να περιέχουν όλες τις βασικές πληροφορίες), και να υποβληθούν σε εκτενείς δοκιµές από τους επενδυτές, ώστε να εξασφαλιστεί ότι λειτουργούν όπως προβλέπεται. Οι πληροφορίες πρέπει να παρέχονται στον επενδυτή εγκαίρως, ούτως ώστε να είναι σε θέση να επηρεάσουν την απόφαση ως προς την αγορά της επένδυσης. Όλοι όσοι πωλούν δέσµες επενδυτικών προϊόντων στους ιδιώτες επενδυτές θα πρέπει να έχουν την υποχρέωση να παρέχουν στον επενδυτή τις υποχρεωτικές πληροφορίες που διαθέτει ο παραγωγός του προϊόντος. Η εν λόγω υποχρέωση θα ισχύει τόσο για τους διαµεσολαβητές, όσο και για τους παραγωγούς που πωλούν τα δικά τους προϊόντα, και αυτό ανεξάρτητα από το αν προσφέρεται υπηρεσία, όπως παροχή συµβουλών, σε συνδυασµό µε την πραγµατοποίηση της πώλησης. Οι όποιες συναφείς διαφηµιστικές ανακοινώσεις πρέπει να είναι ακριβείς, σαφείς και µη παραπλανητικές, πρέπει δε να διακρίνονται σαφώς από τις υποχρεωτικές πληροφορίες, όντας ταυτοχρόνως απολύτως συνεπείς προς αυτές. Οι πρόσφατες εργασίες για τη θέσπιση βασικών πληροφοριών για τους επενδυτές στην οδηγία για τους ΟΣΕΚΑ αποτελεί σαφές µέτρο σύγκρισης του προτύπου για τις υποχρεωτικές πληροφορίες, το οποίο επιδιώκεται να επεκταθεί και σε άλλες δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές, µολονότι αυτές οι πληροφορίες θα χρειαστεί να προσαρµοστούν ώστε να αντικατοπτρίζουν τα ιδιαίτερα χαρακτηριστικά και τις νοµικές µορφές των άλλων προϊόντων. Άλλες εργασίες της Επιτροπής, όπως οι εργασίες σχετικά µε το «δελτίο τυποποιηµένων ευρωπαϊκών πληροφοριών καταναλωτικής πίστης» όπως προβλέπεται στην οδηγία για την καταναλωτική πίστη, µπορούν επίσης να προσφέρουν διδάγµατα σχετικά µε την αξία των τυποποιηµένων πληροφοριών πριν από τη σύναψη της σύµβασης για τους καταναλωτές. Πώληση δεσµών επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές από διαµεσολαβητές και άλλους διανοµείς Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή κρίνει ότι η σωστή προσέγγιση είναι να εφαρµοστούν οι ίδιες νοµικές απαιτήσεις για όλες τις πωλήσεις δεσµών επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές, ανεξαρτήτως του κυκλώµατος διανοµής που χρησιµοποιείται. Οι διατάξεις της οδηγίας MiFID σχετικά µε την επαγγελµατική δεοντολογία και τις συγκρούσεις συµφερόντων αποτελούν σαφές µέτρο σύγκρισης για τις εν λόγω απαιτήσεις. Η επέκταση των εν λόγω µέτρων σε όλες τις δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές θα µπορούσε να επιτευχθεί µε επέκταση του πεδίου εφαρµογής των σχετικών διατάξεων της οδηγίας MiFID, ούτως ώστε να εφαρµόζονται για όλες τις οντότητες που πωλούν τα σχετικά προϊόντα. Τα βασικά στοιχεία της οριζόντιας προσέγγισης όσον αφορά τις πρακτικές πώλησης θα είναι τα ακόλουθα: Πλαίσιο 3: Οριζόντια προσέγγιση για την κανονιστική ρύθµιση των πρακτικών EL 12 EL

πώλησης Πεδίο εφαρµογής Οι διατάξεις για τη συνεπή επαγγελµατική δεοντολογία, τις αντιπαροχές και τις συγκρούσεις συµφερόντων, µε την οδηγία MiFID ως µέτρο σύγκρισης, θα εφαρµόζονται σε όλους όσους πωλούν δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές, ανεξαρτήτως του αν η οντότητα είναι διαµεσολαβητής ή ο ίδιος ο παραγωγός του προϊόντος. Στις λεπτοµερείς απαιτήσεις ενδεχοµένως θα χρειαστεί να λαµβάνεται υπόψη η προσφερόµενη υπηρεσία (παροχή συµβουλών, διαβίβαση εντολών). Αρχές Οι πρακτικές πώλησης πρέπει να εστιάζονται στη δίκαιη µεταχείριση των επενδυτών. Σε περίπτωση που παρέχονται επενδυτικές συµβουλές στους επενδυτές, ο σύµβουλος πρέπει να προβαίνει στις αναγκαίες ενέργειες ώστε να εξασφαλίζει ότι τα πωλούµενα προϊόντα αντιστοιχούν στο προφίλ και τις ανάγκες του επενδυτή, και ότι ο επενδυτής κατανοεί τη φύση της υπηρεσίας που παρέχεται από τον σύµβουλο. Εάν ένα προϊόν πωλείται χωρίς την εν λόγω παροχή συµβουλών, πρέπει να ανακοινώνονται σαφώς τα όρια της παρεχόµενης υπηρεσίας και οι κίνδυνοι για τον επενδυτή. Σε ορισµένες περιστάσεις όµως, µπορεί ακόµη να απαιτείται εκτίµηση της καταλληλότητας του προϊόντος για τις ανάγκες των επενδυτών. Τόσο για τις πωλήσεις µε παροχή συµβουλών, όσο και χωρίς παροχή συµβουλών, οι συγκρούσεις συµφερόντων δεν πρέπει να έχουν δυσµενείς επιπτώσεις στους επενδυτές. Θα πρέπει, κατά το δυνατόν, να αποφεύγονται, ή να εντοπίζονται, να υπόκεινται σε διαχείριση και να γνωστοποιούνται κατά τρόπο κατανοητό για τους επενδυτές. Τόσο για τις πωλήσεις µε παροχή συµβουλών, όσο και χωρίς παροχή συµβουλών, οι επενδυτές πρέπει να λαµβάνουν σαφείς και αποτελεσµατικές πληροφορίες όσον αφορά τις ρυθµίσεις περί αµοιβών, καθώς και όλες τις επιβαρύνσεις, τις προµήθειες ή τα έξοδα που καταβάλλονται, υπό µορφή που µπορούν να χρησιµοποιήσουν. Εκείνοι που εκτιµούν την καταλληλότητα των προϊόντων πρέπει να κατανοούν πλήρως τα εν λόγω προϊόντα και τα χαρακτηριστικά τους. Ποιες είναι οι βασικές προκλήσεις για τη διαµόρφωση οριζόντιας προσέγγισης; Αν και η γενική έννοια της δέσµης επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές είναι σχετικά σαφής, θα χρειαστεί γενικός ορισµός, επαρκώς ακριβής, ώστε να αποφευχθεί η έλλειψη ασφάλειας δικαίου και η κανονιστική διαµεσολάβηση. Αυτός ο γενικός ορισµός θα χρειαστεί να συµπληρώνεται από σαφή προσδιορισµό των προϊόντων που εµπίπτουν στο πεδίο εφαρµογής. Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή αναγνωρίζει ότι αυτό αποτελεί πρόκληση. Ωστόσο, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή δεν θεωρεί ανυπέρβλητα αυτά τα προβλήµατα ορισµού. Στη συνέχεια που θα δοθεί στην παρούσα ανακοίνωση, θα διαµορφωθεί γενικός ορισµός, ο οποίος EL 13 EL

θα συµπληρωθεί από «λευκό κατάλογο» των προϊόντων που εµπίπτουν ή όχι στο πεδίο εφαρµογής. Η δεύτερη βασική πρόκληση θα είναι η συνάρθρωση της νέας ή των νέων νοµοθετικών πράξεων µε την κειµένη τοµεακή νοµοθεσία. Με τα νέα οριζόντια µέτρα πρέπει στην πράξη να καταργηθούν, καθώς και να αντικατασταθούν, όλα τα σχετικά υφιστάµενα µέτρα, ούτως ώστε να αποφευχθεί η επιβολή αλληλεπικαλυπτόµενων απαιτήσεων. Θα υπάρξουν επίσης σηµαντικές προκλήσεις όσον αφορά την κατάρτιση λεπτοµερών προτάσεων για τη γνωστοποίηση πληροφοριών, παραδείγµατος χάριν, όσον αφορά τη συνεπή γνωστοποίηση των επιβαρύνσεων, των κινδύνων και των ενδεχοµένων ανταµοιβών από τα προϊόντα, εφόσον τα υποκείµενα προϊόντα ενδέχεται να ποικίλλουν σε µεγάλο βαθµό ως προς τον τρόπο λειτουργίας τους. Η πείρα από την κατάρτιση των βελτιωµένων πληροφοριών για την οδηγία «ΟΣΕΚΑ» έχει δείξει ότι αυτό προϋποθέτει σηµαντική λεπτοµερή τεχνική εργασία και υποβολή των προτάσεων σε δοκιµές από τους επενδυτές. Η διαµόρφωση καλύτερων κανονιστικών ρυθµίσεων αυτή καθαυτή δεν αποτελεί επαρκή προϋπόθεση για την επίτευξη των αποτελεσµάτων που επισηµαίνονται εδώ. Θα έχει ζωτική σηµασία η αποτελεσµατική συνεργασία µεταξύ των εθνικών εποπτικών αρχών και η συνεπής και αποτελεσµατική εποπτεία των απαιτήσεων από πλευράς τους. Προκειµένου να αξιοποιηθούν οι βελτιώσεις των κανονιστικών ρυθµίσεων, θα χρειαστεί επίσης καθαρή εστίαση του κλάδου στις ανάγκες των επενδυτών, καθώς και βελτιώσεις των χρηµατοοικονοµικών ικανοτήτων των µικροεπενδυτών. 5. ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑ Μετά την επέλευση της χρηµατοπιστωτικής κρίσης, θα χρειαστεί να τεθούν τα θεµέλια για τη µελλοντική επάνοδο των επενδυτών στις δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές: οι άνθρωποι θα εξακολουθήσουν να χρειάζονται να αποταµιεύουν και να επενδύουν, όπως και θα εξακολουθήσουν να χρειάζονται ασφαλή προϊόντα, µε καλή διαχείριση, τα οποία να µπορούν να κατανοήσουν, για τα οποία τους γνωστοποιούνται αποτελεσµατικές πληροφορίες και τα οποία τους πωλούνται µε ορθές πρακτικές πώλησης. Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή αναγνωρίζει ότι οι δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές επιτελούν σηµαντική λειτουργία, αφενός, προσφέροντας ένα φάσµα αποτελεσµατικών επενδυτικών µέσων για τις αγορές λιανικής και, αφετέρου, προωθώντας την αποτελεσµατικότητα των αγορών κεφαλαίων. Στο πλαίσιο αυτό, οι παραγωγοί και οι διαµεσολαβητές των προϊόντων έχουν να διαδραµατίσουν ζωτικό ρόλο στη διαµόρφωση αποτελεσµατικών και αποδοτικών λιανικών αγορών, βοηθώντας τους πιθανούς επενδυτές να επιλέξουν επενδύσεις που εξυπηρετούν τις ανάγκες τους. Οι παραγωγοί και οι διαµεσολαβητές των προϊόντων χρειάζεται, φυσικά, να αµείβονται για τους ρόλους αυτούς. Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή πιστεύει ότι δεν µπορεί να δηµιουργηθεί βιώσιµο και ικανοποιητικό κανονιστικό περιβάλλον για την πώληση και τη γνωστοποίηση πληροφοριών όσον αφορά τις δέσµες επενδυτικών προϊόντων για ιδιώτες επενδυτές, αν δεν αντιµετωπιστούν οι εδραιωµένες διαφορές που απορρέουν από την ευρωπαϊκή νοµοθεσία. Υπάρχουν σηµαντικές προκλήσεις όσον αφορά τη διαµόρφωση αυτής της νέας προσέγγισης, τις οποίες θα αντιµετωπίσουν τόσο οι εποπτικές αρχές κατά την επιβολή της, όσο και ο κλάδος κατά την ενσωµάτωση των νέων απαιτήσεων. Θα πρέπει να ληφθεί ιδιαίτερη µέριµνα, ώστε να ελαχιστοποιηθούν οι επιπτώσεις στο κόστος. Η οριζόντια διατοµεακή προσέγγιση EL 14 EL

συνεπάγεται επίσης την αναγκαιότητα για σηµαντικό επιπρόσθετο συντονισµό και διάλογο µεταξύ των υφισταµένων τοµεακών εποπτικών αρχών, ούτως ώστε να εξασφαλιστεί συνεπής ερµηνεία και αποτελεσµατική δέσµευση από τους αντίστοιχους κλάδους τους οποίους εποπτεύουν. Επόµενες ενέργειες Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή θα αρχίσει τώρα να επεξεργάζεται λεπτοµερείς προτάσεις για τη διαµόρφωση της νοµοθετικής προσέγγισης που σκιαγραφείται στην παρούσα ανακοίνωση. Οι εργασίες θα περιλαµβάνουν: Συγκέντρωση, από επιτροπές των αρχών των κρατών µελών, εθνικές επιτροπές και άλλες οµάδες ενδιαφεροµένων, τεχνικών πληροφοριών που θα βοηθήσουν στην προετοιµασία των εν λόγω µέτρων ροµολόγηση µελετών που θα συµβάλουν στην εκπόνηση των νοµοθετικών µέτρων και της περαιτέρω εκτίµησης επιπτώσεων ηµοσίευση, έως το τέλος του 2009, ενός πρώτου σχεδιαγράµµατος µε την πιθανή µορφή και το περιεχόµενο των µέτρων που περιγράφονται ανωτέρω. Το εν λόγω έγγραφο θα αποτελέσει αντικείµενο διαβουλεύσεων µε τους ενδιαφεροµένους. EL 15 EL