ICAP Α.Ε. ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΑ ΑΠΟΔΟΣΗΣ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΕΩΝ ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ ΙΚΑΝΟΤΗΤΑΣ ΣΕ ΕΤΑΙΡΕΙΕΣ ΕΙΔΙΚΩΝ ΔΡΑΣΤΗΡΙΟΤΗΤΩΝ

Transcript

1 ICAP Α.Ε. ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΑ ΑΠΟΔΟΣΗΣ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΕΩΝ ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ ΙΚΑΝΟΤΗΤΑΣ ΣΕ ΕΤΑΙΡΕΙΕΣ ΕΙΔΙΚΩΝ ΔΡΑΣΤΗΡΙΟΤΗΤΩΝ ΔΕΚΕΜΒΡΙΟΣ 2018

2 Περιεχόμενα ΜΕΡΟΣ ΠΡΩΤΟ Πηγές Άντλησης Δεδομένων Χρονικός Ορίζοντας Πρόβλεψης Ορισμός Ασυνέπειας Πεδίο εφαρμογής Κύριοι παράγοντες ανάπτυξης εξειδικευμένης μεθοδολογίας 5 ΜΕΡΟΣ ΔΕΥΤΕΡΟ Γενική περιγραφή της μεθοδολογίας Αναλυτική Περιγραφή της μεθοδολογίας Ποσοτική Αξιολόγηση Ποιοτική αξιολόγηση Επιπρόσθετα κριτήρια αξιολόγησης που συμβάλουν στη συνεπή και τεκμηριωμένη διαμόρφωση του τελικού αποτελέσματος διαβάθμισης πιστοληπτικής ικανότητας Διαμόρφωση Τελικού Αποτελέσματος Έλεγχος και Παρακολούθηση 22 ΠΑΡΑΡΤΗΜΑ: Κλίμακα Διαβάθμισης ICAP Credit Rating 23 ii

3 ΕΙΣΑΓΩΓΗ Στο παρόν έγγραφο αποτυπώνεται η μεθοδολογία την οποία έχει αναπτύξει και χρησιμοποιεί η ICAP για την απόδοση Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας (Credit Rating) των ελληνικών επιχειρήσεων ειδικών δραστηριοτήτων, αυτών δηλαδή που δραστηριοποιούνται στα αντικείμενα: Της παραγωγής ηλεκτρισμού από ανανεώσιμες πηγές ενέργειας με εγκαταστημένη ισχύ >1MW 1, Της παραγωγής ηλεκτρισμού από θερμικές μονάδες με εγκατεστημένη ισχύ >1MW, Της εκτέλεσης συμβάσεων Σύμπραξης Δημόσιου Ιδιωτικού Τομέα (ΣΔΙΤ), και του τομέα των Παραχωρήσεων, Της διαχείρισης και εκμετάλλευσης εμπορικών ακινήτων, εκτός των επιχειρήσεων που δραστηριοποιούνται υπό τον νομικό και θεσμικό καθεστώς των Ανώνυμων Εταιριών Επενδύσεων Ακίνητης Περιουσίας (Α.Ε.Ε.Α.Π.) (άρθ του Ν. 2778/1999, όπως τροποποιήθηκαν και συμπληρώθηκαν από το Ν.2892/2001, το Ν. 2992/2002, το Ν. 3581/2007 και το Ν.4141/2013). Η μεθοδολογία είναι σύμφωνη με τις απαιτήσεις του Κανονισμού 1060/2009 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου, της 16ης Σεπτεμβρίου 2009, για τους Οργανισμούς Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας (όπως έχει τροποποιηθεί και ισχύει). Το έγγραφο διαρθρώνεται σε δύο μέρη. Στο πρώτο μέρος παρουσιάζονται: Οι πηγές άντλησης δεδομένων, Ο χρονικός ορίζοντας πρόβλεψης, Οι βασικοί ορισμοί απαραίτητων εννοιών για την κατανόηση της μεθοδολογίας, Το πεδίο εφαρμογής της περιγραφόμενης μεθοδολογίας, Οι κύριοι παράγοντες ανάπτυξης ξεχωριστής μεθοδολογίας. Στο δεύτερο μέρος παρουσιάζονται: Γενική περιγραφή της Μεθοδολογίας, Οι βασικοί παράγοντες της ποσοτικής αξιολόγησης, Οι βασικοί παράγοντες της ποιοτικής αξιολόγησης, Τα βασικά κριτήρια που εξετάζονται και ενδεχομένως οδηγούν στη διαφοροποίηση του αποτελέσματος της ποσοτικής και ποιοτικής αξιολόγησης από τον αρμόδιο Αναλυτή, Η διαμόρφωση του τελικού αποτελέσματος, Η διαδικασία που ακολουθείται για τον έλεγχο και την παρακολούθηση της Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας. 1 Οι επιχειρήσεις παραγωγής ηλεκτρικής ενέργειας από Α.Π.Ε. ή θερμικές μονάδες με εγκατεστημένη ισχύ κάτω από 1MW, αξιολογούνται με βάση την Βασική Μεθοδολογία της ICAP, με ιδιαίτερη έμφαση στο αποτέλεσμα της μετρικής EBITDA [Διαφορά Απαιτήσεων για δύο συνεχόμενες χρήσεις] / Debt + interest expenses, όσον αφορά την ποσοτική αξιολόγηση. Στο τμήμα της ποιοτικής αξιολόγησης και των κριτηρίων notching ακολουθείται το ερωτηματολόγιο και τα κριτήρια της Βασικής Μεθοδολογίας. 3

4 ΜΕΡΟΣ ΠΡΩΤΟ 1.1. Πηγές Άντλησης Δεδομένων Οι πηγές άντλησης δεδομένων που έχουν εφαρμογή και στην παρούσα μεθοδολογία, παρουσιάζονται εκτενώς στο έγγραφο της βασικής Μεθοδολογίας απόδοσης Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής Ικανότητας που έχει αναπτύξει η ICAP (Κεφάλαιο 1) Χρονικός Ορίζοντας Πρόβλεψης Για το χρονικό ορίζοντα πρόβλεψης, βλ. έγγραφο της βασικής Μεθοδολογίας απόδοσης Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής Ικανότητας (Ενότητα 2.1.1) Ορισμός Ασυνέπειας Για τον ορισμό της ασυνέπειας, βλ. έγγραφο της βασικής Μεθοδολογίας απόδοσης Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής Ικανότητας (Ενότητα 2.1.2) Πεδίο εφαρμογής Στο κείμενο που ακολουθεί η αξιολογούμενη εταιρεία θα αναφέρεται και ως «Εκδότης» (issuer) ή «Φορέας». Οι εταιρείες που εμπίπτουν στο πεδίο εφαρμογής της μεθοδολογίας αυτής χαρακτηρίζονται από την αποκλειστική ενασχόλησή τους με ένα από τα προαναφερόμενα αντικείμενα, πράγμα που κατά κανόνα αποτυπώνεται και στο καταστατικό τους (σκοπός της εταιρείας) και σε κάθε περίπτωση προκύπτει με σαφήνεια από την πραγματική επιχειρηματική δραστηριότητα της εταιρείας και το πελατολόγιό της το οποίο στις τέσσερις πρώτες περιπτώσεις περιλαμβάνει έναν πελάτη (τον ΔΑΠΕΕΠ ή τον ΑΔΜΗΕ προκειμένου για παραγωγή ηλεκτρικής ενέργειας και τον αντισυμβαλλόμενο φορέα του δημοσίου προκειμένου για ΣΔΙΤ), ο οποίος αναφέρεται και ως offtaker, ενώ στην τελευταία περίπτωση περιλαμβάνει τις επιχειρήσεις που μισθώνουν χώρους στα σχετικά εμπορικά ακίνητα. Είναι δυνατόν η ίδια εταιρεία να διαχειρίζεται περισσότερες από μία ομοειδείς μονάδες στα παραπάνω αντικείμενα (είτε με την ίδια σύμβαση, όπως σε περιπτώσεις ΣΔΙΤ, είτε με διαφορετικές συμβάσεις πώλησης, όπως σε περιπτώσεις ηλεκτροπαραγωγής). Στο κείμενο που ακολουθεί ο όρος «παραγωγή» θα αναφέρεται είτε στο (άυλο) προϊόν της εταιρείας (προκειμένου για παραγωγή ηλεκτρικής ενέργειας) είτε στις υπηρεσίες που παρέχει (π.χ. υπηρεσίες 2 ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΑ ΑΠΟΔΟΣΗΣ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΕΩΝ ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ ΙΚΑΝΟΤΗΤΑΣ 4

5 εκμίσθωσης χώρων και των παρελκόμενων παροχών προκειμένου αυτοί να διατηρούνται σε κατάσταση καλής λειτουργίας) Κύριοι παράγοντες ανάπτυξης εξειδικευμένης μεθοδολογίας Τα ιδιαίτερα χαρακτηριστικά των εταιρειών ειδικού σκοπού, όπως το επιχειρηματικό μοντέλο λειτουργίας τους, η μοναδικότητα του πελάτη τους, η δραστηριότητα που αφορά τη μίσθωση και ανάπτυξη ακινήτων, η εκτίμηση της εποχικής κυκλικότητας που παρουσιάζουν τα έσοδα, τα ειδικά κόστη ανάπτυξης και λειτουργίας των μονάδων παραγωγής ηλεκτρισμού, η ιδιαιτερότητα των συμβάσεων έργων ΣΔΙΤ, κ.α., κρίνεται ότι δεν μπορούν να εκτιμηθούν ως προς την αξιολόγηση του κινδύνου που εμπεριέχουν και κατ επέκταση να διαμορφωθεί αξιόπιστη και συνεπής εκτίμηση της πιστοληπτικής ικανότητας της επιχείρησης, μέσω της τυπικής μεθοδολογίας που έχει αναπτύξει η ICAP 3. 3 ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΑ ΑΠΟΔΟΣΗΣ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΕΩΝ ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ ΙΚΑΝΟΤΗΤΑΣ 5

6 ΜΕΡΟΣ ΔΕΥΤΕΡΟ 2.1. Γενική περιγραφή της μεθοδολογίας Το μοντέλο αξιολόγησης των εταιριών αυτών περιλαμβάνει τρία στάδια και στηρίζεται στην ανάπτυξη κατάλληλης σκοροκάρτας. Περιλαμβάνει: 1. Την ποσοτική αξιολόγηση, 2. Την ποιοτική αξιολόγηση, (τα δύο παραπάνω αποτελούν το βασικό μοντέλο αξιολόγησης) και 3. Την αξιολόγηση επιπρόσθετων κριτηρίων που δύναται να διαφοροποιήσουν το τελικό αποτέλεσμα της ποσοτικής και ποιοτικής αξιολόγησης. Η ποσοτική αξιολόγηση περιλαμβάνει την εκτίμηση των τρεχουσών και μελλοντικών ταμειακών ροών του Εκδότη σε βάθος τυπικά δεκαετίας ή της προβλεπόμενης διάρκειας του δανείου (αν είναι μικρότερη) με το οποίο έχει χρηματοδοτηθεί η επένδυση κατασκευής, με βάση εύλογες εκτιμήσεις των οικονομικών μεγεθών της επιχείρησης από μια σειρά πηγές (τεκμηρίωση) που μελετώνται από την ομάδα αξιολόγησης, καθώς και τη στατιστική Monte Carlo προσομοίωση αυτών με τη γέννηση πλήθους συνθετικών σεναρίων τα οποία αθροίζονται για να δώσουν αναμενόμενες τιμές των ποσοτήτων υπό μελέτη. Για την αποτύπωση των δεδομένων εισόδου (εισροών) και των αποτελεσμάτων (εκροών) της ποσοτικής αξιολόγησης χρησιμοποιείται τυποποιημένη φόρμα template (score card). Η ποιοτική αξιολόγηση περιλαμβάνει την αξιολόγηση ενός συνόλου επιμέρους κριτηρίων που καλύπτουν από όλες τις πλευρές το προφίλ του Εκδότη, με βάση τα δεδομένα της τεκμηρίωσης. Για την αποτύπωση των επιμέρους κριτηρίων της ποσοτικής αξιολόγησης και των σχετικών βαθμολογήσεων, καθώς και των βαθμών της ποσοτικής αξιολόγησης και της συνολικής βαθμολογίας του Εκδότη χρησιμοποιείται τυποποιημένη φόρμα template (score card). Τόσο η ποσοτική όσο και η ποιοτική αξιολόγηση οδηγούν στην απόδοση βαθμών οι οποίοι αθροίζονται για να υπολογισθεί ο συνολικός βαθμός της εξεταζόμενης επιχείρησης μέσω κλιμακωτής συνάρτησης. Η παραπάνω αθροιστική βαθμολόγηση αντιστοιχεί σε μία από τις ζώνες πιστοληπτικής ικανότητας της δεκαβάθμιας κλίμακας της ICAP (βλ. Παράρτημα). Το παραπάνω αποτέλεσμα αποτελεί τη βάση της αξιολόγησης και της απόδοσης της τελικής διαβάθμισης. Σε αυτό το πλαίσιο, ο αρμόδιος Αναλυτής υποχρεωτικά εξετάζει και μια σειρά από επιπρόσθετα κριτήρια που δεν περιλαμβάνονται στο βασικό μοντέλο και τα οποία θα παρουσιαστούν παρακάτω. Σκοπός της εξέτασης είναι η ενίσχυση από τον Αναλυτή της ορθότητας του 6

7 αποτελέσματος του βασικού μοντέλου, σύμφωνα με την ισχύουσα κατάσταση και τη δική του εμπειρική προσέγγιση. Το παραπάνω δίνει τη δυνατότητα της διαφοροποίησης του τελικού αποτελέσματος πιστοληπτικής διαβάθμισης από εκείνο που προσδιορίζει το βασικό μοντέλο Αναλυτική Περιγραφή της μεθοδολογίας Ποσοτική Αξιολόγηση Α. Επεξεργασία οικονομοτεχνικών δεδομένων έργου Η αξιολόγηση των Εταιρειών Ειδικών Δραστηριοτήτων στηρίζεται κατά κύριο λόγο στην συλλογή δεδομένων που προέρχονται κατά βάση από την ίδια την εξεταζόμενη οντότητα και ειδικότερα σε χρηματοοικονομικές προβλέψεις (συνήθως σε μορφή οικονομοτεχνικής μελέτης Business Plan) περιλαμβάνοντας στοιχεία για την αναμενόμενη παραγωγή και για τα λειτουργικά έξοδα του ελεγχόμενου φορέα (συνοδευόμενα από τυχόν αναγκαίο τεκμηριωτικό υλικό). Επίσης συλλέγονται περαιτέρω στοιχεία τεκμηρίωσης τα οποία κατά περίπτωση περιλαμβάνουν ενδεικτικά και όχι περιοριστικά: Δανειακή σύμβαση, έγγραφα εξασφαλίσεων και τυχόν συμβάσεις αντιστάθμισης κινδύνων, Σύμβαση μελέτης και κατασκευής και βασικά παραρτήματα (τεχνικές προδιαγραφές, εγγυήσεις ρήτρες, λοιπές υποχρεώσεις, χρονοδιάγραμμα υλοποίησης και πληρωμών κ.α.), περιλαμβάνοντας τυχόν εγγυήσεις για την απόδοση κατά τη φάση λειτουργίας και τις σχετικές ρήτρες, Στοιχεία προόδου εργασιών εφόσον το έργο είναι ακόμη στη φάση κατασκευής (π.χ. πιστοποίηση εργασιών, πρωτόκολλα τμηματικής παραλαβής κ.α.), Σύμβαση με τον πελάτη από την οποία να προκύπτει η τιμή του προϊόντος και οι λοιποί όροι, Ο τελευταίος διαθέσιμος ισολογισμός και τα αποτελέσματα χρήσης, Συμβάσεις χρηματοδότησης από μετόχους ή τρίτους (εκτός τραπεζών), εγγυητικές επιστολές / letters of credit / άλλες μορφές πιστωτικής ενίσχυσης, Οι σχετικές συμβάσεις σε περίπτωση πρόβλεψης μελλοντικών επιχορηγήσεων (π.χ. μέσω αναπτυξιακού νόμου ή άλλου σχήματος). Τα εν λόγω στοιχεία τεκμηρίωσης χρησιμοποιούνται για τους σκοπούς της αξιολόγησης (με κατάλληλη ρήτρα εχεμύθειας σε ό,τι αφορά τυχόν εμπιστευτικά ή εν πάση περιπτώσει μη διαθέσιμα δημόσια δεδομένα). Για τους σκοπούς της αξιολόγησης χρησιμοποιούνται επίσης τυχόν πρόσθετα στοιχεία τα οποία κατά περίπτωση είτε είναι δημόσια διαθέσιμα (π.χ. μετοχική σύνθεση, νομοθετικές και κανονιστικές ρυθμίσεις, ανακοινώσεις ρυθμιστικών αρχών, κλαδικά δεδομένα κ.α.) είτε έχουν περιέλθει στην κατοχή της ICAP μέσω νόμιμων ισχυουσών συμβάσεων με κατάλληλες ρήτρες προστασίας της εμπιστευτικότητας (π.χ. στοιχεία συναλλακτικής συμπεριφοράς). 7

8 Πραγματοποιείται εξέταση των χρηματοοικονομικών προβλέψεων (Business Plan), αποδελτίωση των σχετικών παραδοχών και έλεγχος βασιμότητας αυτών τόσο με βάση την κρίση των Αναλυτών όσο και με βάση τα δεδομένα που προέρχονται από τα προαναφερόμενα στοιχεία τεκμηρίωσης ή και από άλλες δημόσια διαθέσιμες πηγές που μπορούν να διασταυρωθούν. Σε περίπτωση που ορισμένες παραδοχές κριθούν αβάσιμες διορθώνονται από την ομάδα αξιολόγησης σε συμφωνία με τα διαθέσιμα δεδομένα. Ειδικότερα εντοπίζονται οι παράμετροι (τεχνικές και οικονομικές) που επηρεάζουν τις ταμειακές ροές του εκδότη, οι οποίες σε γενικές γραμμές αφορούν ενδεικτικά: Στο μέγεθος της «παραγωγής» (είτε αφορά προϊόν, π.χ. ενέργεια, είτε υπηρεσία, π.χ. εμπορικές μισθώσεις), Στις τιμές διάθεσης μέσω συμβάσεων που είναι σε ισχύ, Σε τυχόν πρόσθετα έσοδα (π.χ. μέσω εγκεκριμένων επιχορηγήσεων), Στις δαπάνες παραγωγής, Στις λοιπές δαπάνες (π.χ. φορολογικές), Στο κόστος εξυπηρέτησης δανειακών υποχρεώσεων μέσω των δανειακών συμβάσεων που είναι σε ισχύ. Σε τυχόν περίπτωση που δεν διατίθεται οικονομοτεχνική μελέτη, ο εντοπισμός των εν λόγω παραμέτρων πραγματοποιείται με βάση την γνώση της ομάδας αξιολόγησης σε θέματα business plans, καθώς και την εμπειρία από προηγούμενα διαθέσιμα συναφή business plans και εκτελείται και πάλι έλεγχος βασιμότητας των παραδοχών και πραγματοποιείται στο μέτρο του δυνατού διασταύρωση με τα διαθέσιμα στοιχεία τεκμηρίωσης που έχουν μέχρι εκείνη την στιγμή περιέλθει σε γνώση της ICAP. Ουσιαστικά η ομάδα αξιολόγησης προβαίνει στην κατάρτιση των χρηματοοικονομικών προβλέψεων εξ αρχής, σε μορφή κατά το δυνατόν συμβατή με τα υπάρχοντα business plans άλλων ομοειδών εταιρειών. Στη συνέχεια πραγματοποιείται: Κατηγοριοποίηση των εν λόγω παραμέτρων σε σταθερές (π.χ. τιμή διάθεσης μέσω μακροχρόνιας σύμβασης, κόστος ενοικίου μέσω μακροχρόνιας σύμβασης, απόσβεση υπαρχόντων παγίων) και μεταβαλλόμενες (π.χ. μέγεθος παραγωγής, κόστος εργασίας), Εκτίμηση των τιμών βάσης οι οποίες είναι οι ισχύουσες τιμές για τις σταθερές παραμέτρους και οι στατιστικές μέσες τιμές για τις μεταβαλλόμενες, Εκτίμηση της τυπικής απόκλισης για τις μεταβαλλόμενες παραμέτρους. Η εκτίμηση των τιμών βάσης πραγματοποιείται σύμφωνα με τις διορθωμένες (όπως παραπάνω) παραδοχές της οικονομοτεχνικής μελέτης ή (εφόσον δεν είναι διαθέσιμες) αντίστοιχες εύλογες παραδοχές της ομάδας αξιολόγησης και συγκρίνεται με τυχόν διαθέσιμα ιστορικά δεδομένα. 8

9 Αντίστοιχα πραγματοποιείται η εκτίμηση των τυπικών αποκλίσεων, θεωρώντας κανονική κατανομή για τις μεταβαλλόμενες παραμέτρους εκτός από την περίπτωση επιτοκίων βάσης (όπως το EURIBOR στις περιπτώσεις που έχουν εξετασθεί ως τώρα) όπου θεωρείται λογαριθμοκανονική κατανομή και εκτελείται fitting των ιστορικών δεδομένων, καθώς και την περίπτωση των χρόνων είσπραξης απαιτήσεων και εξόφλησης υποχρεώσεων όπου υιοθετείται η ομοιόμορφη κατανομή σε πεπερασμένο εύρος τιμών (οι οποίες εκτιμώνται με βάση στατιστικά δεδομένα ισολογισμών αλλά και την ειδικότερη εικόνα της συγκεκριμένης αγοράς). B. Εισροές- Δεδομένα Ανάλυσης Οι βασικές παράμετροι εισόδου (risk drivers) του μοντέλου αξιολόγησης (μέσω scorecard), ανά κατηγορία αξιολογούμενης Εταιρείας αφορούν αφ ενός σε ένα υποσύνολο παραμέτρων ουσιαστικά κοινό για όλες τις κατηγορίες και αφ ετέρου σε ένα υποσύνολο εξειδικευμένο ανά κάθε κατηγορία με βάση το χαρακτήρα της δραστηριότητας. Συνοπτικά τα δύο υποσύνολα περιλαμβάνουν τις ακόλουθες ομάδες παραμέτρων: Κοινές παράμετροι Έξοδα λειτουργίας (στατιστικές παράμετροι ανά κατηγορία δαπάνης), Τυχόν πρόσθετα έσοδα (π.χ. επιχορηγήσεις) βάσει συμβάσεων, Μακροοικονομικά μεγέθη (στατιστικές παράμετροι επιτοκίου αναφοράς και τιμαρίθμου), Φορολογικοί συντελεστές και αποσβέσεις παγίων ανά έτος, Μικροοικονομικές παράμετροι όπως ο χρόνος είσπραξης απαιτήσεων και εξόφλησης υποχρεώσεων (στατιστικές παράμετροι), Εκτιμήσεις για το χρόνο που υπολείπεται μέχρι την έναρξη λειτουργίας (αν δεν είναι ήδη σε λειτουργία), ανά επιμέρους μονάδα ή τοποθεσία εφόσον εφαρμόζεται, Το σχεδιάγραμμα δόσεων των δανείων (ανά δανειακή γραμμή εφόσον απαιτείται), τα spreads και τυχόν σταθερές εισφορές, καθώς και αντίστοιχα στοιχεία για τις συμβάσεις αντιστάθμισης (hedging) εφόσον υπάρχουν. Ανανεώσιμες πηγές ενέργειας με εγκατεστημένη ισχύ >1MW Μέγεθος της παραγωγής (στατιστικές παράμετροι του ετήσιου μεγέθους και του κλάσματος χρόνου όπου η μονάδα θα βρεθεί εκτός λειτουργίας καθώς και εκτίμηση ετήσιας απομείωσης για Φ/Β), Τιμή πώλησης ανά μονάδα «προϊόντος», Τυχόν εγγυημένο ύψος παραγωγής (από τον κατασκευαστή) όπου εφαρμόζεται. 9

10 Θερμικές ηλεκτροπαραγωγικές μονάδες με εγκατεστημένη ισχύ >1MW Μέγεθος της παραγωγής (στατιστικές παράμετροι του ετήσιου μεγέθους και του κλάσματος χρόνου όπου η μονάδα θα βρεθεί εκτός λειτουργίας καθώς και εκτίμηση ετήσιας απομείωσης), Στατιστικές παράμετροι για την τιμή πώλησης ανά μονάδα «προϊόντος» (ενέργεια), Στατιστικές παράμετροι για την τιμή προμήθειας ανά μονάδα καυσίμου και την τάση μεταβολής αυτής, Στατιστικές παράμετροι ειδικών εσόδων (π.χ Αποδεικτικά Διαθεσιμότητας Ισχύος) και εξόδων (π.χ. δικαιώματα CO2) εφόσον εφαρμόζονται, Τεχνικοί συντελεστές απόδοσης και μετατροπής (π.χ. ενεργειακό περιεχόμενο καυσίμου), Τυχόν εγγυημένο ύψος παραγωγής (από τον κατασκευαστή) όπου εφαρμόζεται. ΣΔΙΤ & Παραχωρήσεις Συνολικό ποσό σύμβασης (έσοδο) ανά έτος και κατανομή του ανά επιμέρους κατασκευή site (εφόσον υπάρχουν περισσότερες από μία), Στατιστικές παράμετροι χρόνων έναρξης για κάθε site (εφόσον δεν έχουν ακόμη καταστεί διαθέσιμα) σε μορφή εκτίμησης ελάχιστης και μέγιστης τιμής με ομοιόμορφη κατανομή, Στατιστικές παράμετροι απομείωσης (π.χ. λόγω μη διαθεσιμότητας). Εμπορικά ακίνητα (εκτός Α.Ε.Ε.Α.Π.) Στοιχεία αναμενόμενων εσόδων των υπαρχουσών μισθώσεων εμπορικών καταστημάτων με βάση τις σχετικές συμβάσεις (σταθερό ελάχιστο μίσθωμα, τυχόν τιμαριθμική αναπροσαρμογή, τυχόν ποσοστό επί των εσόδων των μισθωτριών επιχειρήσεων, τρέχοντα έσοδα των μισθωτριών, χρόνος που υπολείπεται μέχρι την έναρξη των μισθώσεων εφόσον δεν είναι ακόμη σε ισχύ κτλ.), Εκτιμήσεις στατιστικών παραμέτρων (μέση τιμή τυπική απόκλιση) για την τάση μεταβολής των εσόδων των μισθωτών στα επόμενα έτη, Τυχόν λοιπά έσοδα (εκτός μισθωμάτων) σε τρέχουσες τιμές και εκτιμήσεις στατιστικών παραμέτρων για την τάση μεταβολής τους. Γ. Τυποποίηση των χρηματοοικονομικών προβλέψεων Με βάση τις προαναφερόμενες παραμέτρους καταρτίζεται μοντέλο ταμειακών ροών για τον Eκδότη. Η δομή του μοντέλου είναι τυποποιημένη αλλά εξειδικεύεται κατά περίπτωση με βάση το είδος της 10

11 δραστηριότητας του Eκδότη και περαιτέρω, εφόσον απαιτηθεί, με βάση τυχόν ειδικά χαρακτηριστικά του έργου (π.χ. ειδικά έξοδα λόγω συμβατικών ρητρών). Το μοντέλο πραγματοποιεί υπολογισμούς ταμειακών ροών για το εξεταζόμενο διάστημα οικονομικής ζωής του εκδότη το οποίο είναι το διάστημα μέχρι την προβλεπόμενη αποπληρωμή των υφιστάμενων δανειακών υποχρεώσεών του. Το βασικό σενάριο ταμειακών ροών προκύπτει με εκτέλεση του μοντέλου για τις τιμές βάσης των παραμέτρων και συγκρίνεται με τα οικονομικά αποτελέσματα που είναι διαθέσιμα από τα προαναφερόμενα στοιχεία τεκμηρίωσης. Τυπικά θα πρέπει οι τιμές του τελευταίου ισολογισμού / λογιστικής κατάστασης / λογαριασμού εκμεταλλεύσεως να προσεγγίζονται από το βασικό σενάριο με απόσταση όχι μεγαλύτερη από 10%. Δ. Εκτέλεση στατιστικών (Monte Carlo) προσομοιώσεων Για την ανάλυση και μοντελοποίηση των δεδομένων χρησιμοποιείται Monte Carlo simulation. Τυχόν ειδικές περιπτώσεις υπολογισμών (π.χ. συμβόλαια συντήρησης με μεταβλητό κόστος σε επιμέρους χρονικά διαστήματα, ειδικές ρήτρες ή εγγυήσεις, ειδικές ρυθμίσεις για spreads επιτοκίων, ειδικές περιπτώσεις one-off εσόδων κ.α.) ενσωματώνονται στον κώδικα. Εκτελείται Monte Carlo simulation μέσω επανειλημμένων εκτελέσεων συνθετικών περιπτώσεων του μοντέλου για σύνολα τυχαίων τιμών των μεταβαλλόμενων μεταβλητών οι οποίες προκύπτουν από γεννήτρια (ψευδο)τυχαίων αριθμών με την μέση τιμή και τυπική απόκλιση που έχουν εκτιμηθεί στα προηγούμενα. Υπολογίζονται μέσες τιμές και τυπικές αποκλίσεις των τιμών εξόδου του μοντέλου για διαδοχικά πλήθη επαναλήψεων της ίδιας ακολουθίας συνόλων (ψευδο)τυχαίων αριθμών έως ότου επιτευχθεί πρακτική σύγκλιση, η οποία σε όλες τις περιπτώσεις που έχουν εξετασθεί ως τώρα έχει επέλθει μέσα στις πρώτες λίγες χιλιάδες επαναλήψεων, πραγματοποιείται δοκιμή μέχρι τις επαναλήψεις. Πιο συγκεκριμένα, δημιουργείται (ψευδο)τυχαία ακολουθία επαναλήψεων και λαμβάνονται οι μέσες τιμές για 500, 1.000, 2.000, 5.000, και επαναλήψεις ως «σημεία ελέγχου». Από τις ως τώρα εκτελέσεις του μοντέλου φαίνεται ότι η σύγκλιση επέρχεται αρκετά πριν τις επαναλήψεις. Εξετάζοντας π.χ. την συμπεριφορά της τιμής της μετρικής DSCR ως προς την σύγκλιση, ορίζοντας ως «εύρος σύγκλισης» την ποσοστιαία μεταβολή της τιμής σε κάθε σημείο ελέγχου σε σύγκριση με το προηγούμενο, παρατηρήσαμε σε όλες τις περιπτώσεις ότι στο τελευταίο σημείο ελέγχου των επαναλήψεων το «εύρος σύγκλισης» είναι αρκετά κάτω από 1%, τυπικά μάλιστα θα προκύπτει της τάξης του 0,1-0,2% εκτός από (σχετικά ακραίες) περιπτώσεις μεγάλης μεταβλητότητας (η τυπική απόκλιση της DSCR περίπου ίση ή και μεγαλύτερη από την μέση τιμή της) όπου βρέθηκε να κυμαίνεται μέχρι περίπου 0,7-0,8%. Αυτό σημαίνει ότι για πρακτικούς σκοπούς μπορεί να θεωρηθεί ότι η μέθοδος έχει πάντοτε συγκλίνει στις επαναλήψεις, ενώ εκτός των 11

12 προαναφερόμενων περιπτώσεων μεγάλης μεταβλητότητας, οι τιμές του «εύρους σύγκλισης» τείνουν να βρίσκονται σαφώς κάτω του 1% ακόμη και για το πρώτο «σημείο ελέγχου» των επαναλήψεων. Με επανεκτέλεση του μοντέλου με διαφορετική ακολουθία (ψευδο)τυχαίων αριθμών και όλες τις παραμέτρους ταυτόσημες επιβεβαιώνεται η επαναληψιμότητα των αποτελεσμάτων (η διαφορά δεν υπερβαίνει την αβεβαιότητα που προκύπτει από το «εύρος σύγκλισης» του μοντέλου). Στη συνέχεια εκτελούνται δοκιμές ακραίων καταστάσεων (stress tests) εξετάζοντας τυποποιημένα αρνητικά σενάρια (stress scenarios) με χειροτέρευση επιλεγμένων τιμών των παραμέτρων εισόδου και επανάληψη της προσομοίωσης όπως παραπάνω. Ως αρνητικό σενάριο έχει χρησιμοποιηθεί αρχικά μια συνδυαστική υπόθεση μείωσης της παραγωγής, μείωσης της τιμής διάθεσης, αύξησης του λειτουργικού κόστους πέραν του πληθωρισμού, αύξησης των ημερών είσπραξης απαιτήσεων και εξόφλησης υποχρεώσεων και αύξησης (χειροτέρευσης) του συντελεστή πτώσης παραγωγής (όπου εφαρμόζεται, δηλ. σε φωτοβολταϊκές και θερμικές μονάδες). Κατά την εφαρμογή, ωστόσο, διαπιστώθηκε ότι οι δύο τελευταίες παράμετροι έχουν σχετικά περιορισμένη επίπτωση στα αποτελέσματα, ενώ από τεχνική άποψη η χειροτέρευση του συντελεστή πτώσης παραγωγής έχει ιδιαίτερα χαμηλή πιθανότητα εμφάνισης και συχνά καλύπτεται από εγγυήσεις (π.χ. στη σύμβαση συντήρησης προκειμένου για θερμικές μονάδες). Περαιτέρω, τυχόν αύξηση του λειτουργικού κόστους πέραν του πληθωρισμού έχει επίσης μικρή επίπτωση στις ταμειακές ροές (λόγω της φύσης των εξεταζόμενων δραστηριοτήτων) και μειωμένη πιθανότητα εμφάνισης στην παρούσα μακροοικονομική συγκυρία, ενώ δεν συμβαδίζει με τις υποθέσεις μείωσης της παραγωγής και της τιμής διάθεσης. Τέλος, κρίθηκε ότι η συνδυαστική υπόθεση μείωσης της παραγωγής και (ταυτόχρονα) μείωσης της τιμής διάθεσης παρουσιάζει εξαιρετικά μικρή πιθανότητα εμφάνισης στην πράξη. Για τους λόγους αυτούς έχει επιλεγεί η χρήση των δύο πρώτων παραμέτρων (μείωση της παραγωγής και μείωση της τιμής διάθεσης) σε δύο διακριτά stress scenarios (μείωση μίας παραμέτρου σε καθένα από αυτά), τα αποτελέσματα των οποίων συνδυάζονται με ίση στάθμιση ώστε να προκύψει το τελικό αποτέλεσμα του stress test. Τελικά αποτελέσματα της προσομοίωσης αποτελούν: Oι στατιστικές (μέσες) αναμενόμενες τιμές των μετρικών που εξετάζονται και η τυπική απόκλιση της μετρικής DSCR για το βασικό σενάριο, 12

13 Oι στατιστικές (μέσες) αναμενόμενες τιμές της μετρικής DSCR για τα stress tests οι οποίες στη συνέχεια οδηγούν στην ποσοτική βαθμολόγηση μέσω κλιμακωτών συναρτήσεων, όπως έχει προαναφερθεί. Ε. Εκροές Αποτέλεσμα της ανάλυσης Η ποσοτική αξιολόγηση βασίζεται σε ευρέως διαδεδομένες μετρικές της διεθνούς βιβλιογραφίας που επιδέχονται συγκεκριμένη και απλή ερμηνεία και σχετίζονται με την πιθανότητα πιστωτικού γεγονότος / αθέτησης (defaulting). Επίσης οι συγκεκριμένες μετρικές επιλέχθηκαν καθώς διαπιστώνεται έλλειψη (διεθνώς) ευρείας βάσης ιστορικών δεδομένων πιστωτικών συμβάντων για Εταιρείες Ειδικών Δραστηριοτήτων των αξιολογούμενων κατηγοριών. Για τις ανάγκες της παρούσας μεθοδολογίας οι μετρικές που χρησιμοποιούνται είναι: Debt Service Coverage Ratio (DSCR), η οποία είναι ο λόγος της διαθέσιμης ρευστότητας από τις ετήσιες ταμειακές ροές του εκδότη για εξυπηρέτηση των ετήσιων δανειακών υποχρεώσεων (CFADS) προς το ποσό που απαιτείται για την εξυπηρέτηση (τόκοι συν χρεολύσια). DSCR Variability. Για τη συγκεκριμένη μετρική λαμβάνεται υπ όψιν το Average DSCR όπως υπολογίζεται παραπάνω καθώς και η ελάχιστη ετήσια τιμή (Minimum DSCR). Στη συνέχεια, συγκρίνεται το Average με το Minimum DSCR για να προσδιοριστεί η μεταβλητότητα του DSCR. Stressed DSCR. Η συγκεκριμένη μετρική υπολογίζεται όπως και το Average DSCR αλλά με διαφορετικές παραδοχές αναφορικά με τον υπολογισμό των χρηματοροών της εταιρείας. Συγκεκριμένα, οι παραδοχές υποθέτουν σημαντική μείωση στα έσοδα της εταιρείας και ταυτόχρονη αύξηση στα κόστη λειτουργίας της. Με τον τρόπο αυτό, ελέγχεται η συμπεριφορά της εταιρείας κάτω από δυσμενείς οικονομικές συνθήκες. Όσο υψηλότερο είναι το DSCR κάτω από ακραίες οικονομικές συνθήκες, τόσο μεγαλύτερες είναι οι δυνατότητες της εταιρείας να ανταπεξέλθει στις υποχρεώσεις της όχι μόνο υπό τις τρέχουσες αλλά και υπό δυσμενείς οικονομικές συνθήκες. Average LLCR. Η συγκεκριμένη μετρική υπολογίζεται για κάθε έτος ξεχωριστά ως ο λόγος του συνόλου της καθαρής τρέχουσας αξίας των υπολειπόμενων χρηματοροών του έργου που είναι διαθέσιμες μέχρι τη λήξη των δανειακών υποχρεώσεων της εταιρείας προς το εναπομείναν σύνολο των δανειακών υποχρεώσεων. Στη συνέχεια, υπολογίζεται ο μέσος όρος των ετήσιων τιμών. Υψηλές τιμές της συγκεκριμένης μετρικής υποδεικνύουν εταιρείες οι οποίες δεν θα αντιμετωπίσουν δυσκολίες για την εξυπηρέτηση των δανειακών τους υποχρεώσεων. 13

14 Average Funds from Operation / Total Adjusted Debt (FFO/TAD). Η συγκεκριμένη μετρική είναι ο λόγος της διαθέσιμης ρευστότητας από τις ετήσιες ταμειακές ροές του εκδότη μείον τις ετήσιες πληρωμές τόκων προς το τρέχον συνολικό ανεξόφλητο υπόλοιπο των δανείων. Στη συνέχεια, υπολογίζεται ο μέσος όρος των ετήσιων τιμών. Όσο μεγαλύτερη είναι η τιμή της συγκεκριμένης μετρικής, τόσο μεγαλύτερη είναι η δυνατότητα της εταιρείας να ανταποκριθεί στις δανειακές της υποχρεώσεις. Λόγος Δανειακής επιβάρυνσης ανά εγκατεστημένη ισχύ (Debt/kW). Ο συγκεκριμένος δείκτης χρησιμοποιείται για εταιρείες παραγωγής ενέργειας και υπολογίζει το λόγο των δανειακών υποχρεώσεων της εταιρείας προς την ονομαστική ισχύ της (KW). Οι εταιρείες με το χαμηλότερο λόγο παρουσιάζουν και το χαμηλότερο πιστωτικό κίνδυνο καθώς είτε οι δανειακές τους υποχρεώσεις είναι χαμηλές είτε η ισχύς τους (και κατ επέκταση τα έσοδά τους) είναι υψηλή. AADT per Lane Km (Annual Average Daily Traffic per Lane Kilometre). Ο συγκεκριμένος δείκτης χρησιμοποιείται στην αξιολόγηση εταιρειών κατασκευής και εμπορικής εκμετάλλευσης οδικών δικτύων και υπολογίζει τον αριθμό των οχημάτων που κατά μέσο όρο χρησιμοποιούν ένα χιλιόμετρο ημερησίως και στις δύο κατευθύνσεις. Οι παραπάνω μετρικές υπολογίζονται σε ετήσια βάση. Για τους σκοπούς της ανάλυσης, ως τιμή των παραπάνω μετρικών ορίζεται η αναμενόμενη τιμή τους (εκτός από τον λόγο Debt/kW για τον οποίο δεν απαιτείται κάτι τέτοιο). Στην τιμή αυτή για κάθε μετρική αντιστοιχεί ένας βαθμός μέσω κλιμακωτής συνάρτησης από 0 (χειρότερο) έως 5 (καλύτερο) (δηλ. σε κάθε διάστημα τιμών της μετρικής, εντός κάποιων ορίων, αποδίδεται μία τιμή βαθμού). Οι βαθμοί των εν λόγω μεταβλητών συνδυάζονται γραμμικά με στάθμιση (συντελεστές βάρους) οδηγώντας στον υπολογισμό του συνολικού βαθμού της ποσοτικής αξιολόγησης Ποιοτική αξιολόγηση Η ποιοτική αξιολόγηση από Αναλυτή πραγματοποιείται μέσω της συμπλήρωσης συγκεκριμένου ερωτηματολογίου. Η ποιοτική αξιολόγηση βασίζεται σε μια σειρά από κατάλληλα ομαδοποιημένα κριτήρια τα οποία μπορούν να απαντηθούν με συγκεκριμένο και τεκμηριωμένο τρόπο με βάση την τεκμηρίωση που έχει περιέλθει σε γνώση μας. Η αξιολόγηση κάθε κριτηρίου αποτυπώνεται σε μικρό αριθμό (συνήθως 3 ή 4 και σπανιότερα 2) ταξινομικών βαθμίδων (π.χ. χαμηλού / μέτριου / υψηλού κινδύνου). Τα ποιοτικά κριτήρια αξιολόγησης διαφοροποιούνται ανάλογα με τον τύπο του έργου. Ανά κατηγορία αξιολογούμενου Εκδότη τα κριτήρια περιλαμβάνουν: 14

15 Ανανεώσιμες Πηγές Ενέργειας με εγκατεστημένη ισχύ >1MW, Θερμικές ηλεκτροπαραγωγικές μονάδες με εγκατεστημένη ισχύ >1MW, ΣΔΙΤ & Παραχωρήσεις, Εμπορικά Ακίνητα εκτός των Α.Ε.Ε.Α.Π. 4, Παρακάτω παρουσιάζεται η διαδικασία που ακολουθείται και τα κριτήρια που εξετάζονται για την ποιοτική αξιολόγηση Εταιρειών Ειδικών Δραστηριοτήτων ανάλογα με την δραστηριότητα. 4 Για την αξιολόγηση των εταιριών που δραστηριοποιούνται στην εμπορική εκμετάλλευση ακινήτων με τη νομική μορφή των Α.Ε.Ε.Α.Π., η ICAP έχει αναπτύξει εξειδικευμένη μεθοδολογία, η οποία περιγράφεται στο έγγραφο που είναι αναρτημένο στην ιστοσελίδα της ICAP: ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΑ ΑΠΟΔΟΣΗΣ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΕΩΝ ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ ΙΚΑΝΟΤΗΤΑΣ ΣΕ ΑΝΩΝΥΜΕΣ ΕΤΑΙΡΕΙΕΣ ΕΠΕΝΔΥΣΕΩΝ ΑΚΙΝΗΤΗΣ ΠΕΡΙΟΥΣΙΑΣ (Α.Ε.Ε.Α.Π.) 15

16 Ανανεώσιμες Πηγές Ενέργειας με εγκατεστημένη ισχύ >1MW Όσον αφορά τις εταιρίες που δραστηριοποιούνται στον τομέα της παραγωγής ενέργειας από ανανεώσιμες πηγές, τα κριτήρια αξιολόγησης ταξινομούνται σε τέσσερις κύριες κατηγορίες ανάλογα με τους παράγοντες κινδύνου που αξιολογούν και οι οποίες είναι: Αξιολόγηση Μετόχων, Αξιολόγηση Λειτουργίας, Θεσμικό και εποπτικό πλαίσιο, Αξιολόγηση Δανειακών Συμβάσεων. Στο ακόλουθο γράφημα παρουσιάζεται η διαδικασία που ακολουθείται. Γράφημα 1. Διαδικασία Ποιοτικής Αξιολόγησης από Αναλυτή για Α.Π.Ε. με εγκατεστημένη ισχύ >1MW ΠΟΙΟΤΙΚΗ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΑΠΟ ΑΝΑΛΥΤΗ ΜΕΤΟΧΟΙ ΛΕΙΤΟΥΡΓΙΑ ΕΠΟΠΤΕΙΑ - ΚΑΝΟΝΙΣΜΟΙ ΔΑΝΕΙΑΚΗ ΣΥΜΒΑΣΗ Εμπειρία από ανάλογα έργα Σύμβαση εγγυημένης παροχής Θεσμικό Πλαίσιο Ειδικοί Όροι Σύμβασης Συμμετοχή στην χρηματοδότηση Πιστοληπτική Ικανότητα Αγοραστή Εγγυήσεις - Εμπράγματες Εξασφαλίσεις Πιστοληπτική Ικανότητα Εγκαταστάσεις Εγκαταστημένη Ισχύς 16

17 Θερμικές ηλεκτροπαραγωγικές μονάδες με εγκαταστημένη ισχύ >1MW Όσον αφορά τις εταιρίες που δραστηριοποιούνται στον τομέα της παραγωγής ενέργειας από θερμικές ηλεκτροπαραγωγικές μονάδες, τα κριτήρια αξιολόγησης ταξινομούνται επίσης σε τέσσερις κύριες κατηγορίες ανάλογα με τους παράγοντες κινδύνου που αξιολογούν και οι οποίες είναι: Αξιολόγηση Μετόχων, Αξιολόγηση Λειτουργίας, Θεσμικό και εποπτικό πλαίσιο, Αξιολόγηση Δανειακών Συμβάσεων. Στο ακόλουθο γράφημα παρουσιάζεται η διαδικασία που ακολουθείται. Γράφημα 2. Διαδικασία Ποιοτικής Αξιολόγησης από Αναλυτή για Θερμικές ηλεκτροπαραγωγικές μονάδες με εγκατεστημένη ισχύ >1MW ΠΟΙΟΤΙΚΗ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΑΠΟ ΑΝΑΛΥΤΗ ΜΕΤΟΧΟΙ ΛΕΙΤΟΥΡΓΙΑ ΕΠΟΠΤΕΙΑ - ΚΑΝΟΝΙΣΜΟΙ ΔΑΝΕΙΑΚΗ ΣΥΜΒΑΣΗ Εμπειρία από ανάλογα έργα Εμπειρία Λειτουργού Θεσμικό Πλαίσιο Λειτουργίας - Περιβαλλοντικές Ρυθμίσεις Ειδικοί Όροι Σύμβασης Συμμετοχή στην χρηματοδότηση Λειτουργικό Κόστος Ανταγωνισμός Εγγυήσεις - Εμπράγματες Εξασφαλίσεις Πιστοληπτική Ικανότητα Εξασφάλιση Πρώτης Ύλης Πιστοληπτική Ικανότητα Αγοραστή 17

18 ΣΔΙΤ & Παραχωρήσεις Όσον αφορά τις οντότητες που δραστηριοποιούνται στον τομέα έργων Σύμπραξης Δημόσιου και Ιδιωτικού Τομέα αλλά και στον τομέα των Παραχωρήσεων, τα κριτήρια αξιολόγησης ταξινομούνται σε τρεις κύριες κατηγορίες ανάλογα με τους παράγοντες κινδύνου που αξιολογούν και οι οποίες είναι: Αξιολόγηση Μετόχων, Αξιολόγηση Λειτουργίας, Αξιολόγηση Δανειακών Συμβάσεων. Στο ακόλουθο γράφημα παρουσιάζεται η διαδικασία που ακολουθείται. Γράφημα 3. Διαδικασία Ποιοτικής Αξιολόγησης από Αναλυτή για έργα Σύμπραξης Δημοσίου και Ιδιωτικού Τομέα & Παραχωρήσεων ΠΟΙΟΤΙΚΗ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΑΠΟ ΑΝΑΛΥΤΗ ΜΕΤΟΧΟΙ ΛΕΙΤΟΥΡΓΙΑ ΔΑΝΕΙΑΚΗ ΣΥΜΒΑΣΗ Εμπειρία από ανάλογα έργα Εμπειρία Λειτουργού Ειδικοί Όροι Σύμβασης Συμμετοχή στην χρηματοδότηση Λειτουργικό Κόστος Εγγυήσεις - Εμπράγματες Εξασφαλίσεις Πιστοληπτική Ικανότητα Έσοδα Σύμβαση Σύμπραξης Πιστοληπτική Ικανότητα Αγοραστή 18

19 Εμπορικά Ακίνητα (εταιρίες που δεν εμπίπτουν στο νομικό καθεστώς των Α.Ε.Ε.Α.Π.) Όσον αφορά τις εταιρίες που δραστηριοποιούνται στον τομέα της εκμετάλλευσης εμπορικών ακινήτων και δεν εμπίπτουν στις νομικές διατάξεις περί Α.Ε.Ε.Α.Π., τα κριτήρια αξιολόγησης ταξινομούνται επίσης σε τέσσερις κύριες κατηγορίες ανάλογα με τους παράγοντες κινδύνου που αξιολογούν και οι οποίες είναι: Αξιολόγηση Μετόχων, Αξιολόγηση Λειτουργίας, Αξιολόγηση του κλάδου, Αξιολόγηση Δανειακών Συμβάσεων. Στο ακόλουθο γράφημα παρουσιάζεται η διαδικασία που ακολουθείται. Γράφημα 4. Διαδικασία Ποιοτικής Αξιολόγησης από Αναλυτή για εταιρίες διαχείρισης και εκμετάλλευσης εμπορικών ακινήτων (εκτός Α.Ε.Ε.Α.Π.) ΠΟΙΟΤΙΚΗ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΑΠΟ ΑΝΑΛΥΤΗ ΜΕΤΟΧΟΙ ΛΕΙΤΟΥΡΓΙΑ ΚΛΑΔΟΣ ΔΑΝΕΙΑΚΗ ΣΥΜΒΑΣΗ Εμπειρία από ανάλογα έργα Έσοδα - Κάλυψη διαθέσιμων χώρων Πορεία Εργασιών Κλάδου Ειδικοί Όροι Σύμβασης Συμμετοχή στην χρηματοδότηση Έσοδα - Διάρκεια εγγυημένων εσόδων Εγγυήσεις - Εμπράγματες Εξασφαλίσεις Πιστοληπτική Ικανότητα Κόστος Λειτουργίας Ανταγωνιστικότητα 19

20 Επιπρόσθετα κριτήρια αξιολόγησης που συμβάλουν στη συνεπή και τεκμηριωμένη διαμόρφωση του τελικού αποτελέσματος διαβάθμισης πιστοληπτικής ικανότητας Η παραπάνω περιγραφόμενη διαδικασία που αφορά την απόδοση Αξιολόγησης Πιστοληπτικής ικανότητας σε περιλαμβάνει και την εξέταση μιας σειράς συγκεκριμένων δευτερευόντων κριτηρίων, που θεωρούνται κρίσιμα, προέρχονται από την εμπειρία και τις διεθνείς πρακτικές και επιτρέπουν στον Αναλυτή να διαφοροποιήσει, είτε θετικά είτε αρνητικά το αποτέλεσμα που προκύπτει από την ποσοτική και ποιοτική αξιολόγηση όπως αυτή αναλύθηκε. Τα δευτερεύοντα αυτά κριτήρια είναι ταξινομημένα ανάλογα με το είδος δραστηριότητας της εξεταζόμενης οντότητας και κάθε ένα από αυτά έχει διαφορετική βαρύτητα, συμμετέχοντας με εντελώς διαφορετικό τρόπο στη διαμόρφωση του τελικού αποτελέσματος. Αναλυτικότερα με βάση το αντικείμενο δραστηριότητας των εξεταζόμενων οντοτήτων τα κριτήρια της εν δυνάμει διαφοροποίησης ταξινομούνται ως ακολούθως: Ανανεώσιμες Πηγές Ενέργειας με εγκατεστημένη ισχύ >1MW 1. Πιστοληπτική Ικανότητα Κατασκευαστή 2. Κυρώσεις - Ρήτρες 3. Αναχρηματοδότηση 4. Ποιότητα Πληροφόρησης 5. Ασφάλειες 6. Ρευστότητα Θερμικές ηλεκτροπαραγωγικές μονάδες με εγκατεστημένη ισχύ >1MW 1. Κατασκευαστικός Κίνδυνος 2. Εμπειρία Κατασκευαστή 3. Πιστοληπτική Ικανότητα Κατασκευαστή 4. Κυρώσεις Αποζημιώσεις 5. Χρονοδιάγραμμα 6. Αναχρηματοδότηση 7. Ποιότητα Πληροφόρησης 8. Ασφάλειες Ρήτρες Απόδοσης 9. Τεχνολογία Κατασκευής 10. Ρευστότητα 11. Πωλησιακή Πολιτική ΣΔΙΤ & Παραχωρήσεις 20

21 1. Κατασκευαστικός Κίνδυνος 2. Εμπειρία Κατασκευαστή 3. Πιστοληπτική Ικανότητα Κατασκευαστή 4. Κυρώσεις Αποζημιώσεις 5. Αναχρηματοδότηση 6. Ποιότητα Πληροφόρησης 7. Ασφάλειες Ρήτρες Απόδοσης 8. Τεχνολογία Κατασκευής 9. Ρευστότητα 10. Θεσμικό Πλαίσιο Λειτουργίας Εμπορικά Ακίνητα (εταιρίες που δεν εμπίπτουν στο νομικό καθεστώς των Α.Ε.Ε.Α.Π.) 1. Κατασκευαστικός Κίνδυνος 2. Εμπειρία Κατασκευαστή 3. Πιστοληπτική Ικανότητα Κατασκευαστή 4. Κυρώσεις Αποζημιώσεις 5. Χρονοδιάγραμμα 6. Αναχρηματοδότηση 7. Ποιότητα Πληροφόρησης 8. Ασφάλειες Ρήτρες Απόδοσης 9. Τεχνολογία Κατασκευής 10. Ρευστότητα 11. Πωλησιακή Πολιτική Επισημαίνεται τέλος ότι για την επαναξιολόγηση της εξεταζόμενης οντότητας, πραγματοποιείται από την ομάδα αξιολόγησης ανασκόπηση του συνόλου των ποιοτικών κριτηρίων και των κριτηρίων notching, και αλλαγή της βαθμολόγησης όπου απαιτείται, ενώ ως προς την ποσοτική αξιολόγηση εξετάζονται οι προβλέψεις της προσομοίωσης προκειμένου να επιβεβαιωθεί η γενική συμφωνία τους με τυχόν νεότερα μικροοικονομικά δεδομένα που κατέστησαν διαθέσιμα (π.χ. μέσω δημοσίευσης ισολογισμού του Εκδότη) και πραγματοποιείται ανασκόπηση των βασικών παραδοχών του μοντέλου της προσομοίωσης, ενώ σε περίπτωση που προκύπτει αλλαγή κάποιων από αυτές επαναλαμβάνεται η προσομοίωση και η ποσοτική αξιολόγηση με βάση τα νέα αποτελέσματα. 21

22 2.2.4 Διαμόρφωση Τελικού Αποτελέσματος Όπως αναφέρθηκε πιο πάνω το αποτέλεσμα της ποσοτικής και ποιοτικής αξιολόγησης σε συνδυασμό με το αποτέλεσμα της αξιολόγησης των κριτηρίων notching αποτελεί το προτεινόμενο τελικό Credit Rating για την εξεταζόμενη οντότητα και δεν επιδέχεται καμία άλλη τροποποίηση. Ωστόσο, εξαιτίας της ιδιαιτερότητας της περιγραφόμενης διαδικασίας και του χαρακτήρα των αντικειμένων δραστηριότητας των εξεταζόμενων οντοτήτων, το αποτέλεσμα της αξιολόγησης εισάγεται για ενημέρωση και επικύρωση στην Επιτροπή Αξιολόγησης ( Rating Committee). Κατόπιν της επικύρωσης του αποτελέσματος και από την Επιτροπή η Αξιολόγηση Πιστοληπτικής Ικανότητας καταχωρείται από τον Αναλυτή στη βάση δεδομένων της ICAP συνοδευόμενη από την απαραίτητη τεκμηρίωση και ακολουθεί η γνωστοποίηση του αποτελέσματος στην αξιολογούμενη οικονομική μονάδα. Σε περίπτωση διαφωνίας της εξεταζόμενης οντότητας με το αποτέλεσμα της αξιολόγησης, η παραπάνω διαδικασία επαναλαμβάνεται, μόνο κατόπιν προσκόμισης, από την επιχείρηση, νεότερων στοιχείων, που κατά την άποψή της τεκμηριώνουν διαφοροποίηση τα οποία και αξιολογούνται καταλλήλως. Σε κάθε περίπτωση η νέα αξιολόγηση εισάγεται και πάλι για ενημέρωση στην Επιτροπή Αξιολόγησης Έλεγχος και Παρακολούθηση Η παραπάνω μεθοδολογία έχει ως αποτέλεσμα την εκτίμηση της μελλοντικής επίδοσης και προοπτικής των αξιολογούμενων επιχειρήσεων λαμβάνοντας υπόψη γεγονότα και συνθήκες της συγκεκριμένης χρονικής στιγμής. Με σκοπό να εξασφαλιστεί ότι οι αρχικές εκτιμήσεις πιστοληπτικής ικανότητας και προοπτικής παραμένουν έγκυρες και βάσιμες, δίδεται ιδιαίτερη προσοχή στη συνεχή επικαιροποίηση των βασικών παραδοχών και εκτιμήσεων. Η ICAP έχει αναπτύξει μια διαδικασία παρακολούθησης και επαναξιολόγησης των εταιρειών μέσω μιας συγκεκριμένης υπηρεσίας (Credit Watch). Η υπηρεσία Credit Watch περιλαμβάνει την εκχώρηση βαθμολογίας και την παρακολούθηση της εταιρείας για τουλάχιστον δώδεκα μήνες. Εντός της περιόδου παρακολούθησης, η Αξιολόγηση Πιστοληπτικής Ικανότητας θα επανεξεταστεί τουλάχιστον μία φορά κάθε έξι μήνες (δηλ. όταν τα ενδιάμεσα αποτελέσματα και οι εκτιμήσεις της αξίας των ακινήτων γίνουν δημόσια), εκτός αν υπάρχει ένδειξη προοπτικής οπότε η επαναξιολόγηση θα γίνει εντός τεσσάρων μηνών. 22

23 ΠΑΡΑΡΤΗΜΑ: Κλίμακα Διαβάθμισης ICAP Credit Rating ΑΑ A BB B C D E F G H N.R. N.T. N.C. Η διαβάθμιση ΑΑ υποδηλώνει χαμηλότατο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις οι οποίες έχουν την δυνατότητα να ανταπεξέλθουν στις υποχρεώσεις τους ακόμα και υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα παραμένει σταθερά πολύ υψηλή. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση ΑΑ χαρακτηρίζονται από τα εξαιρετικά οικονομικά μεγέθη τους, την ανοδική πορεία και την σημαντική θέση τους στην αγορά. Η διαβάθμιση Α υποδηλώνει πάρα πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις οι οποίες έχουν την δυνατότητα να ανταπεξέλθουν στις υποχρεώσεις τους ακόμη και υπό δυσμενής οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα παραμένει σταθερά υψηλή. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση Α χαρακτηρίζονται από τα πολύ σημαντικά οικονομικά μεγέθη τους, την ανοδική πορεία και την σημαντική θέση τους στην αγορά. Η διαβάθμιση ΒΒ υποδηλώνει πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις οι οποίες ενδέχεται να επηρεαστούν αλλά σε πολύ μικρό βαθμό από δυσμενής οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα παραμένει σχετικά σταθερή. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση ΒΒ χαρακτηρίζονται από τα σημαντικά οικονομικά αποτελέσματα, την σταθερή πορεία και την ανταγωνιστική θέση τους στην αγορά. Η διαβάθμιση Β υποδηλώνει χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις οι οποίες ενδέχεται να επηρεαστούν αλλά σε μικρό βαθμό από δυσμενείς οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα παραμένει σχετικά σταθερή. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση Β χαρακτηρίζονται από τα ικανοποιητικά οικονομικά αποτελέσματά τους, την σταθερή πορεία και την ικανοποιητική θέση τους στην αγορά. Η διαβάθμιση C υποδηλώνει μέτριο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις με ευαισθησία στις δυσμενής οικονομικές συγκυρίες. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση C χαρακτηρίζονται από τα μέτρια οικονομικά μεγέθη τους, την μέτρια πορεία και την μειωμένη ανταγωνιστική θέση στην αγορά. Η διαβάθμιση D υποδηλώνει σχετικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις οι οποίες εμφανίζουν αυξημένη ευαισθησία στις δυσμενής οικονομικές συγκυρίες. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμισή D χαρακτηρίζονται από τα χαμηλότερα του μέσου οικονομικά μεγέθη τους και την καθοδική πορεία τους και τη μειωμένη ανταγωνιστική θέση στην αγορά. Η διαβάθμιση E υποδηλώνει αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις οι οποίες εμφανίζουν μεγάλη ευαισθησία στις δυσμενής οικονομικές συγκυρίες. Ο επιχειρήσεις με διαβάθμιση E χαρακτηρίζονται από τα χαμηλά οικονομικά μεγέθη τους, την έντονη καθοδική πορεία και τη χαμηλή ανταγωνιστική θέση τους. Η διαβάθμιση F υποδηλώνει σημαντικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις με προβλήματα στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών τους. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση F χαρακτηρίζονται από τα ιδιαίτερα χαμηλά οικονομικά μεγέθη τους και την ιδιαίτερα χαμηλή ανταγωνιστική θέση τους. Η διαβάθμιση G υποδηλώνει πολύ υψηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις με σημαντικά προβλήματα στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών τους. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση G χαρακτηρίζονται από τα επιβαρυμένα οικονομικά αποτελέσματα τα οποία θέτουν σε κίνδυνο την πορεία τους. Η διαβάθμιση H υποδηλώνει υψηλότατο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε επιχειρήσεις με πολύ σημαντικά προβλήματα στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών τους. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση H χαρακτηρίζονται από τα εξαιρετικά επιβαρυμένα οικονομικά αποτελέσματα τα οποία θέτουν σε υψηλό κίνδυνο την πορεία τους. Not Rated. Η κατηγορία N.R. δεν αποτελεί διαβάθμιση πιστοληπτικής ικανότητας και σε αυτή κατατάσσονται επιχειρήσεις για τις οποίες δεν είναι δυνατή η εκτίμηση της πιστοληπτικής τους ικανότητας. Not Trading. Η κατηγορία N.T. δεν αποτελεί διαβάθμιση πιστοληπτικής ικανότητας και σε αυτή κατατάσσονται επιχειρήσεις οι οποίες έχουν διακόψει την επιχειρηματική τους δραστηριότητα. Not Calculated. Η κατηγορία N.C. δεν αποτελεί διαβάθμιση πιστοληπτικής ικανότητας και σε αυτή κατατάσσονται επιχειρήσεις οι οποίες δεν εξετάζονται κυρίως λόγω νομικής μορφής ή λόγω κλάδου δραστηριότητας. 23

24 ΣΗΜΕΙΩΣΗ: Η Αξιολόγηση της Πιστοληπτικής Ικανότητας εκφράζει συνολικά την χρηματοοικονομική διάρθρωση της αξιολογούμενης οντότητας και δεν ταυτίζεται με τα ενδεχομένως κερδοφόρα ή ζημιογόνα αποτελέσματα αυτής. Οι Αξιολογήσεις Πιστοληπτικής Ικανότητας δεν αποτελούν συστάσεις αγοράς, πώλησης ή διακράτησης επενδυτικών τίτλων. Η κλίμακα είναι δημόσια προσβάσιμη στον ιστότοπο της ICAP. 5 ΕΠΙΚΟΙΝΩΝΙΑ Για οποιαδήποτε διευκρίνιση η οποία σχετίζεται με το παρόν έγγραφο παρακαλούμε όπως απευθυνθείτε στην παρακάτω διεύθυνση. ICAP Α.Ε. Διεύθυνση Credit Risk Services Ελ. Βενιζέλου 2, Τ.Κ , Καλλιθέα Τηλ.: customercare@icap.gr 5 Κλίμακα Διαβάθμισης ICAP Credit Rating 24