ΜΗΝΙΑΙΟ ΔΕΛΤΙΟ ΣΕΠΤΕΜΒΡΙΟΥ 2014

Transcript

1 ΜΗΝΙΑΙΟ ΔΕΛΤΙΟ ΣΕΠΤΕΜΒΡΙΟΥ 2014 ΕΙΣΑΓΩΓΙΚΟ ΣΗΜΕΙΩΜΑ Κατά τη συνεδρίαση της 4ης Σεπτεμβρίου 2014 το Διοικητικό Συμβούλιο, βασιζόμενο στην οικονομική και νομισματική ανάλυση που διενεργεί τακτικά, αποφάσισε να μειώσει το επιτόκιο των πράξεων κύριας αναχρηματοδότησης του Ευρωσυστήματος κατά 10 μονάδες βάσης σε 0,05% και το επιτόκιο της διευκόλυνσης οριακής χρηματοδότησης κατά 10 μονάδες βάσης σε 0,30%. Το επιτόκιο της διευκόλυνσης αποδοχής καταθέσεων μειώθηκε επίσης κατά 10 μονάδες βάσης σε -0,20%. Επιπλέον, το Διοικητικό Συμβούλιο αποφάσισε ότι θα ξεκινήσει να αγοράζει περιουσιακά στοιχεία από τον μη χρηματοπιστωτικό ιδιωτικό τομέα. Το Ευρωσύστημα θα αγοράσει ένα ευρύ χαρτοφυλάκιο τίτλων, εφόσον είναι απλής μορφής, πληρούν προϋποθέσεις διαφάνειας και έχουν εκδοθεί έναντι περιουσιακών στοιχείων (asset-backed securities ABS), οι οποίοι συνίστανται σε απαιτήσεις έναντι του μη χρηματοπιστωτικού ιδιωτικού τομέα της ζώνης του ευρώ, στο πλαίσιο προγράμματος αγοράς ABS. Αυτό αντανακλά τον ρόλο της αγοράς των ABS στη διευκόλυνση νέων πιστωτικών ροών προς την οικονομία και αποφασίστηκε κατόπιν της εντατικοποίησης των προπαρασκευαστικών εργασιών επί του θέματος, όπως είχε ανακοινώσει το Διοικητικό Συμβούλιο τον Ιούνιο. Παράλληλα, το Ευρωσύστημα θα αγοράσει επίσης ένα ευρύ χαρτοφυλάκιο καλυμμένων ομολογιών σε ευρώ που έχουν εκδοθεί από ΝΧΙ με έδρα στη ζώνη του ευρώ, στο πλαίσιο νέου προγράμματος αγοράς καλυμμένων ομολογιών. Οι παρεμβάσεις μέσω αυτών των προγραμμάτων θα ξεκινήσουν τον Οκτώβριο του Οι λεπτομερείς όροι των προγραμμάτων θα ανακοινωθούν μετά τη συνεδρίαση του Διοικητικού Συμβουλίου στις 2 Οκτωβρίου Τα νέα μέτρα, σε συνδυασμό με τις στοχευμένες πράξεις πιο μακροπρόθεσμης αναχρηματοδότησης οι οποίες θα διενεργηθούν προσεχώς, θα έχουν σημαντική επίδραση στον ισολογισμό του Ευρωσυστήματος. Οι αποφάσεις αυτές θα συμπληρώσουν τη σειρά μέτρων νομισματικής πολιτικής που έχουν ληφθεί τους τελευταίους μήνες. Πιο συγκεκριμένα, θα στηρίξουν τις ενδείξεις που έχει παράσχει το Διοικητικό Συμβούλιο για τη μελλοντική πορεία της νομισματικής πολιτικής σε σχέση με τα βασικά επιτόκια της και θα αντικατοπτρίζουν το γεγονός ότι υπάρχουν σημαντικές και αυξανόμενες διαφορές ως προς τον κύκλο νομισματικής πολιτικής μεταξύ των μεγάλων προηγμένων οικονομιών. Θα ενισχύσουν περαιτέρω τη λειτουργία του μηχανισμού μετάδοσης της νομισματικής πολιτικής και θα στηρίξουν την παροχή πιστώσεων προς την ευρύτερη οικονομία. Στην ανάλυσή του το Διοικητικό Συμβούλιο έλαβε υπόψη τις συνολικά συγκρατημένες προοπτικές για τον πληθωρισμό, την εξασθένηση της αναπτυξιακής δυναμικής στη ζώνη του ευρώ τους τελευταίους μήνες και τη συνεχιζόμενη υποτονική δυναμική των νομισματικών και πιστωτικών μεγεθών. Οι αποφάσεις της 4ης Σεπτεμβρίου 2014, σε συνδυασμό με τα άλλα εφαρμοζόμενα μέτρα, ελήφθησαν με σκοπό να στηριχθεί η σταθεροποίηση των μεσομακροπρόθεσμων προσδοκιών για τον πληθωρισμό σε επίπεδα συμβατά με την επιδίωξη του Διοικητικού Συμβουλίου να διατηρεί τους ρυθμούς πληθωρισμού κάτω αλλά πλησίον του 2%. Καθώς τα μέτρα αυτά θα αρχίσουν να επηρεάζουν σταδιακά την οικονομία, θα συμβάλουν στην επάνοδο των ρυθμών πληθωρισμού σε επίπεδα πλησιέστερα στο 2%. Σε περίπτωση που χρειαστεί να αντιμετωπιστούν περαιτέρω κίνδυνοι υπέρμετρα παρατεταμένης περιόδου χαμηλού πληθωρισμού, το Διοικητικό Συμβούλιο αναλαμβάνει ομόφωνα τη δέσμευση να χρησιμοποιήσει και άλλα μη συμβατικά μέσα στο πλαίσιο της αποστολής του. 1

2 Όσον αφορά την οικονομική ανάλυση, έπειτα από τέσσερα τρίμηνα μέτριας επέκτασης, το πραγματικό ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ παρέμεινε αμετάβλητο το β τρίμηνο του τρέχοντος έτους σε σχέση με το προηγούμενο τρίμηνο. Η επίδοση αυτή, μολονότι αντανακλούσε εν μέρει έκτακτους παράγοντες, ήταν χαμηλότερη από την αναμενόμενη. Όσον αφορά το γ τρίμηνο, τα στοιχεία ερευνών που ήταν διαθέσιμα έως τον Αύγουστο υποδηλώνουν εξασθένηση της αναπτυξιακής δυναμικής της οικονομίας, εξακολουθούν ωστόσο να συνάδουν με μέτρια επέκταση. Η εγχώρια ζήτηση αναμένεται να στηριχθεί από τη σειρά μέτρων νομισματικής πολιτικής που ελήφθησαν, τη συνεχιζόμενη βελτίωση των συνθηκών χρηματοδότησης, την πρόοδο της δημοσιονομικής προσαρμογής και των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων καθώς και τις χαμηλότερες τιμές της ενέργειας που στηρίζουν το πραγματικό διαθέσιμο εισόδημα. Επιπλέον, η εξαγωγική ζήτηση αναμένεται να ωφεληθεί από την παγκόσμια ανάκαμψη. Ταυτόχρονα, η ανάκαμψη είναι πιθανόν να συνεχίσει να επηρεάζεται αρνητικά από την υψηλή ανεργία, το σημαντικό αχρησιμοποίητο παραγωγικό δυναμικό, τον συνεχιζόμενο αρνητικό ρυθμό μεταβολής των δανείων των ΝΧΙ προς τον ιδιωτικό τομέα και τις αναγκαίες προσαρμογές των ισολογισμών στον δημόσιο και τον ιδιωτικό τομέα. Όσον αφορά τις μελλοντικές εξελίξεις, οι κυριότεροι παράγοντες και υποθέσεις βάσει των οποίων διαμορφώνονται οι προοπτικές για την ανάπτυξη πρέπει να παρακολουθούνται προσεκτικά. Τα στοιχεία αυτά αντικατοπτρίζονται στις μακροοικονομικές προβολές των εμπειρογνωμόνων της για τη ζώνη του ευρώ του Σεπτεμβρίου 2014, βάσει των οποίων το πραγματικό ΑΕΠ θα αυξηθεί σε ετήσια βάση κατά 0,9% το 2014, 1,6% το 2015 και 1,9% το Σε σύγκριση με τις μακροοικονομικές προβολές των εμπειρογνωμόνων του Ευρωσυστήματος του Ιουνίου 2014, οι προβολές για την αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ το 2014 και το 2015 έχουν αναθεωρηθεί προς τα κάτω, ενώ η αντίστοιχη προβολή για το 2016 έχει αναθεωρηθεί προς τα άνω. Το Διοικητικό Συμβούλιο εκτιμά ότι οι κίνδυνοι που περιβάλλουν τις οικονομικές προοπτικές για τη ζώνη του ευρώ είναι καθοδικοί. Πιο συγκεκριμένα, η εξασθένηση της αναπτυξιακής δυναμικής ενδέχεται να επηρεάσει αρνητικά τις ιδιωτικές επενδύσεις και οι αυξημένοι γεωπολιτικοί κίνδυνοι θα μπορούσαν να ασκήσουν περαιτέρω αρνητική επίδραση στην εμπιστοσύνη των επιχειρήσεων και των καταναλωτών. Ένας ακόμη καθοδικός κίνδυνος συνδέεται με το ενδεχόμενο ανεπαρκών διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων στις χώρες της ζώνης του ευρώ. Σύμφωνα με την προκαταρκτική εκτίμηση της Eurostat, ο ετήσιος πληθωρισμός (βάσει του ΕνΔΤΚ) στη ζώνη του ευρώ ήταν 0,3% τον Αύγουστο του 2014, έπειτα από 0,4% τον Ιούλιο. Αυτή η μείωση αντανακλά κατά κύριο λόγο τον χαμηλότερο πληθωρισμό των τιμών της ενέργειας, ενώ συνολικά οι υπόλοιπες βασικές συνιστώσες παρέμειναν σε γενικές γραμμές αμετάβλητες. Οι ρυθμοί πληθωρισμού παραμένουν χαμηλοί για σημαντική χρονική περίοδο. Οι αποφάσεις της 4ης Σεπτεμβρίου, σε συνδυασμό με τα άλλα εφαρμοζόμενα μέτρα, ελήφθησαν με σκοπό να στηριχθεί η σταθεροποίηση των μεσομακροπρόθεσμων προσδοκιών για τον πληθωρισμό σε επίπεδα συμβατά με την επιδίωξη του Διοικητικού Συμβουλίου να διατηρεί τους ρυθμούς πληθωρισμού κάτω αλλά πλησίον του 2%. Με βάση τις τρέχουσες πληροφορίες, ο ετήσιος πληθωρισμός (βάσει του ΕνΔΤΚ) αναμένεται να παραμείνει σε χαμηλά επίπεδα τους επόμενους μήνες και να αυξηθεί σταδιακά στη διάρκεια του 2015 και του Σύμφωνα με τις μακροοικονομικές προβολές των εμπειρογνωμόνων της για τη ζώνη του ευρώ του Σεπτεμβρίου 2014, ο ετήσιος πληθωρισμός (βάσει του ΕνΔΤΚ) θα διαμορφωθεί σε 0,6% το 2014, 1,1% το 2015 και 1,4% το Σε σύγκριση με τις μακροοικονομικές προβολές των εμπειρογνωμόνων του Ευρωσυστήματος του Ιουνίου 2014, η προβολή για τον πληθωρισμό το 2014 έχει αναθεωρηθεί προς τα κάτω. Οι αντίστοιχες προβολές για το 2015 και το 2016 παραμένουν αμετάβλητες. 2

3 Το Διοικητικό Συμβούλιο, λαμβάνοντας υπόψη τα μέτρα που αποφασίστηκαν στις 4 Σεπτεμβρίου, θα συνεχίσει να παρακολουθεί προσεκτικά τους κινδύνους που περιβάλλουν τις προοπτικές για την εξέλιξη των τιμών μεσοπρόθεσμα. Σε αυτό το πλαίσιο, το Διοικητικό Συμβούλιο θα επικεντρωθεί ιδίως στις πιθανές συνέπειες που θα μπορούσαν να έχουν η μειωμένη δυναμική της ανάπτυξης, οι γεωπολιτικές εξελίξεις, οι εξελίξεις στις συναλλαγματικές ισοτιμίες και η μετακύλιση των νέων μέτρων νομισματικής πολιτικής στην οικονομία. Όσον αφορά τη νομισματική ανάλυση, τα στοιχεία για τον Ιούλιο του 2014 συνεχίζουν να καταδεικνύουν συγκρατημένο υποκείμενο ρυθμό αύξησης της ποσότητας χρήματος με την ευρεία έννοια (M3), καθώς ο ετήσιος ρυθμός αύξησης διαμορφώθηκε σε 1,8% τον Ιούλιο, έναντι 1,6% τον Ιούνιο. Ο ρυθμός αύξησης του στενού νομισματικού μεγέθους M1 ήταν 5,6% τον Ιούλιο, από 5,4% τον Ιούνιο. Η άνοδος των καθαρών απαιτήσεων των ΝΧΙ έναντι του εξωτερικού, η οποία αντανακλά εν μέρει το συνεχιζόμενο ενδιαφέρον των διεθνών επενδυτών για περιουσιακά στοιχεία της ζώνης του ευρώ, εξακολούθησε να αποτελεί σημαντικό υποστηρικτικό παράγοντα της ετήσιας αύξησης του M3. Ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των δανείων προς τις μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις (διορθωμένος ως προς τις πωλήσεις και τιτλοποιήσεις δανείων) παρέμεινε αρνητικός σε -2,2% τον Ιούλιο, αμετάβλητος σε σύγκριση με τον προηγούμενο μήνα. Ωστόσο, οι καθαρές εξοφλήσεις ήταν και πάλι σημαντικές τον Ιούλιο. Ο δανεισμός προς τις μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις συνεχίζει να αντανακλά τη χρονική υστέρηση που παρουσιάζουν οι εξελίξεις στα δάνεια σε σχέση με τον οικονομικό κύκλο, τον πιστωτικό κίνδυνο, παράγοντες της προσφοράς πιστώσεων και τη συνεχιζόμενη προσαρμογή των ισολογισμών του χρηματοπιστωτικού και του μη χρηματοπιστωτικού τομέα. Ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των δανείων προς τα νοικοκυριά (διορθωμένος ως προς τις πωλήσεις και τιτλοποιήσεις δανείων) ήταν 0,5% τον Ιούλιο, σε γενικές γραμμές αμετάβλητος από την αρχή του Στο πλαίσιο της υποτονικής πιστωτικής επέκτασης, η ολοκληρώνει τη συνολική αξιολόγηση των ισολογισμών των τραπεζών, η οποία έχει καθοριστική σημασία για την αντιμετώπιση των περιορισμών στην προσφορά πιστώσεων. Συνοπτικά, η διασταύρωση του αποτελέσματος της οικονομικής ανάλυσης με τις ενδείξεις από τη νομισματική ανάλυση οδήγησε το Διοικητικό Συμβούλιο στην απόφαση να λάβει μέτρα για την περαιτέρω χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής και τη στήριξη του δανεισμού προς την πραγματική οικονομία. Όσον αφορά τις διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις έχουν γίνει σημαντικά βήματα σε αρκετά κράτη μέλη, ενώ σε άλλα εξακολουθεί να είναι αναγκαία η θέσπιση και εφαρμογή παρόμοιων μέτρων. Σαφώς πρέπει τώρα να δοθεί μεγαλύτερη ώθηση σε αυτές τις προσπάθειες, ούτως ώστε να ενισχυθεί η διατηρήσιμη ανάπτυξη και η απασχόληση στη ζώνη του ευρώ. Είναι αναγκαίο να υλοποιηθούν αποφασιστικές διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις στις αγορές προϊόντων και εργασίας καθώς και να αναληφθεί δράση για τη βελτίωση του επιχειρηματικού περιβάλλοντος. Σε ό,τι αφορά τις δημοσιονομικές πολιτικές, η εκτεταμένη δημοσιονομική προσαρμογή των τελευταίων ετών έχει συμβάλει στη μείωση των δημοσιονομικών ανισορροπιών. Οι χώρες της ζώνης του ευρώ δεν πρέπει να αναστρέψουν την πρόοδο που έχουν επιτύχει στον τομέα της δημοσιονομικής προσαρμογής και πρέπει να πορευτούν με πυξίδα το Σύμφωνο Σταθερότητας και Ανάπτυξης. Το Σύμφωνο χρησιμεύει ως σημείο αναφοράς για την εμπιστοσύνη και η υφιστάμενη ευελιξία των κανόνων επιτρέπει να λαμβάνεται υπόψη το δημοσιονομικό κόστος των μεγάλων διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων και να στηρίζεται η ζήτηση. Υπάρχουν επίσης περιθώρια επίτευξης πιο φιλικής προς την ανάπτυξη σύνθεσης των δημοσιονομικών πολιτικών. Η πλήρης και συνεπής εφαρμογή του υφιστάμενου πλαισίου δημοσιονομικής και μακροοικονομικής εποπτείας στη ζώνη του ευρώ είναι καθοριστική για τη μείωση των υψηλών λόγων του δημόσιου χρέους, την ενίσχυση του αναπτυξιακού δυναμικού και την αύξηση της ανθεκτικότητας της ζώνης του ευρώ σε διαταραχές. 3

4 Το παρόν τεύχος του Μηνιαίου Δελτίου περιέχει ένα άρθρο με τίτλο Μακροοικονομικές προβολές εμπειρογνωμόνων της για τη ζώνη του ευρώ του Σεπτεμβρίου

5 ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΕΣ ΚΑΙ ΝΟΜΙΣΜΑΤΙΚΕΣ ΕΞΕΛΙΞΕΙΣ 1 ΤΟ ΕΞΩΤΕΡΙΚΟ ΠΕΡΙΒΑΛΛΟΝ ΤΗΣ ΖΩΝΗΣ ΤΟΥ ΕΥΡΩ Η παγκόσμια οικονομία σημειώνει σταθερή βελτίωση, αν και παραμένει εύθραυστη καθώς η δυναμική της ανάπτυξης εξακολουθεί να παρουσιάζει αποκλίσεις από περιοχή σε περιοχή. Στην αρχή του έτους η παγκόσμια δραστηριότητα ήταν υποτονική, ωστόσο ενισχύθηκε το β τρίμηνο, καθώς σταθεροποιήθηκε η ανοδική πορεία των περισσοτέρων προηγμένων οικονομιών, ιδίως των ΗΠΑ, και ανέκαμψαν οι αναδυόμενες οικονομίες της αγοράς, κυρίως ως αποτέλεσμα της οικονομικής ανάκαμψης στην Κίνα. Οι πρόσφατοι δείκτες οικονομικού κλίματος υποδηλώνουν σταθερή θετική δυναμική κατά το γ τρίμηνο. Μεσοπρόθεσμα, η παγκόσμια ανάπτυξη αναμένεται να επιταχυνθεί σταδιακά, αλλά θα παραμείνει σχετικά συγκρατημένη εξαιτίας περιορισμών στην παραγωγική δυναμικότητα, μακροοικονομικών ή χρηματοπιστωτικών ανισορροπιών, αβεβαιότητας σχετικά με την οικονομική πολιτική και γεωπολιτικών κινδύνων. Το παγκόσμιο εμπόριο έχει εξασθενήσει τελευταία, αλλά υπάρχουν ενδείξεις ότι η τάση αυτή θα τερματιστεί το δεύτερο εξάμηνο του έτους. Ο παγκόσμιος πληθωρισμός αυξήθηκε το β τρίμηνο αλλά μετριάστηκε τον Ιούλιο. Όσον αφορά το προσεχές διάστημα, οι πληθωριστικές πιέσεις αναμένεται να περιοριστούν, καθώς το παγκόσμιο παραγωγικό κενό μειώνεται με αργούς ρυθμούς, οι τιμές του πετρελαίου είναι σχετικά σταθερές και οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό σταθεροποιημένες. 1.1 ΠΑΓΚΟΣΜΙΑ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΔΡΑΣΤΗΡΙΟΤΗΤΑ ΚΑΙ ΕΜΠΟΡΙΟ Παρά μια κάποια βραχυχρόνια μεταβλητότητα, η ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας παραμένει σταδιακή και ανομοιογενής. Η παγκόσμια ανάπτυξη άρχισε να ακολουθεί σταθερή πορεία το β τρίμηνο, μετά από πρόσκαιρη επιβράδυνση που είχε καταγραφεί νωρίτερα το 2014, στηριζόμενη στην ανοδική τάση που παρουσίασαν εκ νέου ορισμένες μεγάλες ανεπτυγμένες και αναδυόμενες οικονομίες. Η εξαιρετικά διευκολυντική κατεύθυνση της νομισματικής πολιτικής στις προηγμένες οικονομίες και η βελτίωση του παγκόσμιου οικονομικού κλίματος ως προς την ανάληψη κινδύνων στήριξαν τις χρηματοπιστωτικές αγορές και, γενικώς, την παγκόσμια οικονομική ανάκαμψη. Σύμφωνα με προσωρινές εκτιμήσεις, η οικονομική δραστηριότητα στις χώρες του G20 (εξαιρουμένης της ζώνης του ευρώ) αυξήθηκε κατά 0,8% σε τριμηνιαία βάση το β τρίμηνο του 2014 με διαφοροποιήσεις μεταξύ των χωρών (βλ. Πίνακα 1). Πιο αναλυτικά, η δραστηριότητα στις ΗΠΑ σημείωσε έντονη ανάκαμψη το β τρίμηνο, καθώς η δυσμενής επίδραση των κακών καιρικών συνθηκών και της συσσώρευσης αποθεμάτων υποχώρησε. Στο μεταξύ, η βελτίωση της εμπιστοσύνης των νοικοκυριών και οι θετικές επιδράσεις πλούτου από την αύξηση των τιμών των κατοικιών συνέβαλαν στη συνεχιζόμενη οικονομική ευρωστία του Ηνωμένου Βασιλείου. Αντιθέτως, η οικονομική δραστηριότητα συρρικνώθηκε στην Ιαπωνία λόγω της επανεξισορρόπησης της ιδιωτικής ζήτησης το β τρίμηνο μετά την επίσπευση της κατανάλωσης το α τρίμηνο εν αναμονή της αύξησης του ΦΠΑ τον Απρίλιο. Οι οικονομικές εξελίξεις ήταν επίσης ανάμικτες στις αναδυόμενες οικονομίες της αγοράς. Ο ρυθμός αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ το β τρίμηνο σημείωσε έντονη ανάκαμψη στην Κίνα, ενισχυόμενος από δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης της οικονομίας και τη χαλάρωση των πιστωτικών συνθηκών, μετριάστηκε στην Ινδία, λόγω του επίμονα υψηλού πληθωρισμού και των ελλείψεων σε υποδομές, και ήταν ασταθής στη Βραζιλία και τη Ρωσία. Οι επιπτώσεις της κρίσης στην Ουκρανία σε παγκόσμιο επίπεδο παραμένουν προς το παρόν σχετικά περιορισμένες. Ωστόσο, οι γεωπολιτικοί κίνδυνοι που σχετίζονται με αυτήν αυξήθηκαν έντονα, καθώς η πιθανή κλιμάκωση των κυρώσεων μεταξύ Ρωσίας και άλλων χωρών ενδέχεται να έχει σοβαρές επιπτώσεις στην παγκόσμια ανάπτυξη μέσω του εμπορικού και του χρηματοπιστωτικού διαύλου καθώς και μέσω του διαύλου εμπιστοσύνης. Οι πρόσφατοι δείκτες οικονομικού κλίματος σηματοδοτούν συνέχιση της θετικής δυναμικής το γ τρίμηνο του έτους. Τα υποκείμενα θεμελιώδη μεγέθη παραμένουν εύρωστα στις προηγμένες οικονομίες, ενώ ένας συνδυασμός οικονομικών και πολιτικών παραγόντων, συμπεριλαμβανομένων των φαινομένων συμφόρησης σε διαρθρωτικούς τομείς και των γεωπολιτικών εντάσεων, παρεμποδίζουν την πιο ισχυρή ανάκαμψη των αναδυόμενων 5

6 οικονομιών της αγοράς. Ο πιο πρόσφατος Δείκτης Υπευθύνων Προμηθειών για τον τομέα της μεταποίησης διεθνώς εξαιρουμένης της ζώνης του ευρώ αυξήθηκε ελαφρώς τον Αύγουστο, κυρίως χάρη στην έντονη αύξηση των δεικτών των ΗΠΑ και της Ιαπωνίας, αντισταθμίζοντας έτσι τον μετριασμό της ανάπτυξης στον τομέα της μεταποίησης του Ηνωμένου Βασιλείου (βλ. Διάγραμμα 1). Παράλληλα, τον Ιούνιο οι σύνθετοι προπορευόμενοι δείκτες του ΟΟΣΑ, που έχουν σχεδιαστεί ώστε να προβλέπουν τα σημεία καμπής της οικονομικής δραστηριότητας σε σχέση με την τάση, συνέχισαν να καταδεικνύουν σταθερή δυναμική υψηλότερη της τάσης στις περισσότερες προηγμένες οικονομίες και ανάπτυξη γύρω ή χαμηλότερη από την τάση στις αναδυόμενες οικονομίες της αγοράς (βλ. Διάγραμμα 2), ενώ η μικρή βελτίωση του δείκτη Ifo World Economic Climate για το γ τρίμηνο του 2014 αντανακλά κυρίως τις καλύτερες προοπτικές για τις ΗΠΑ και τις αναδυόμενες οικονομίες της Ασίας. Ο ρυθμός αύξησης του παγκόσμιου εμπορίου συνέχισε να υποχωρεί, ακολουθώντας την ίδια πορεία από το τέλος του προηγούμενου έτους, και έγινε οριακά αρνητικός το β τρίμηνο του Σύμφωνα με το CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis, ο όγκος των παγκόσμιων εισαγωγών αγαθών υποχώρησε κατά 0,1% το β τρίμηνο, αντανακλώντας την εξασθένηση του εμπορίου στην αναδυόμενη Ασία, την Κεντρική και Ανατολική Ευρώπη και τη Λατινική Αμερική, καθώς και στην Ιαπωνία, εν μέρει ως συνέπεια της αύξησης του ΦΠΑ τον Απρίλιο. Παρόλο που τα στοιχεία του ισοζυγίου πληρωμών για το εμπόριο αγαθών και υπηρεσιών επιβεβαιώνουν την υποτονικότητα των εμπορικών συναλλαγών το β τρίμηνο, ο παγκόσμιος δείκτης PMI για τις νέες παραγγελίες εξαγωγών στη μεταποίηση ανέκαμψε τον Αύγουστο, αφού είχε παραμείνει σταθερός στα ίδια επίπεδα περίπου από την αρχή του έτους, υποδηλώνοντας ότι η δυναμική του παγκόσμιου εμπορίου θα ανακάμψει στο εγγύς μέλλον. Σε πιο μακροπρόθεσμο ορίζοντα, σύμφωνα με τις μακροοικονομικές προβολές των εμπειρογνωμόνων της του Σεπτεμβρίου 2014 (βλ. σχετικό άρθρο στο παρόν Μηνιαίο Δελτίο), η παγκόσμια οικονομική δραστηριότητα αναμένεται να ενισχυθεί σταδιακά, αλλά η ανάκαμψη πιθανόν να παραμείνει συγκρατημένη. Οι προηγμένες οικονομίες θα ωφεληθούν όλο και περισσότερο από τη διευκολυντική κατεύθυνση της νομισματικής πολιτικής, την υποχώρηση της απομόχλευσης του ιδιωτικού τομέα και της δημοσιονομική προσαρμογής, την ενίσχυση της εμπιστοσύνης και τη μείωση της ανεργίας. Αντίθετα, οι διαρθρωτικές προκλήσεις που αντιμετωπίζουν αρκετές αναδυόμενες οικονομίες της αγοράς, όπως είναι οι ελλείψεις σε υποδομές, οι δυσκαμψίες της αγοράς προϊόντων και της αγοράς εργασίας, καθώς και οι εγχώριες και εξωτερικές ανισορροπίες, είναι πιθανόν να επιδράσουν ανασταλτικά στον δυνητικό ρυθμό ανάπτυξης, ενώ άλλες αναδυόμενες οικονομίες προσαρμόζονται σε αυστηρότερες χρηματοπιστωτικές συνθήκες από τον Μάιο του 2013 και στην προοπτική εξομάλυνσης της νομισματικής πολιτικής των ΗΠΑ. Σε σύγκριση με τις μακροοικονομικές προβολές των εμπειρογνωμόνων του Ευρωσυστήματος του Ιουνίου 2014, οι προοπτικές για την παγκόσμια ανάπτυξη παρέμειναν γενικώς αμετάβλητες, με εξαίρεση ορισμένες μηχανιστικές αναθεωρήσεις προς τα άνω που αποδίδονται εξ ολοκλήρου στην επικαιροποίηση των συντελεστών στάθμισης οι οποίοι χρησιμοποιούνται για την κατάρτιση των συνολικών μεγεθών της παγκόσμιας οικονομικής δραστηριότητας. Οι κίνδυνοι για τις παγκόσμιες προοπτικές παραμένουν καθοδικοί. Οι αυξημένοι γεωπολιτικοί κίνδυνοι καθώς και οι εξελίξεις στις παγκόσμιες χρηματοπιστωτικές αγορές και τις αναδυόμενες οικονομίες της αγοράς ενδέχεται να έχουν αρνητικό αντίκτυπο στις οικονομικές συνθήκες. 1.2 ΕΞΕΛΙΞΕΙΣ ΣΤΙΣ ΤΙΜΕΣ ΔΙΕΘΝΩΣ 6 Ο παγκόσμιος πληθωρισμός, μετά από μια περίοδο σχετικά συγκρατημένων ρυθμών το 2013 και το α τρίμηνο του 2014, αυξήθηκε το β τρίμηνο του Ο μετρούμενος πληθωρισμός τιμών καταναλωτή στις χώρες του ΟΟΣΑ επιταχύνθηκε σε 2,1% σε ετήσια βάση το β τρίμηνο του 2014, από 1,6% σε ετήσια βάση το α τρίμηνο, αλλά υποχώρησε ελαφρώς σε 1,9% τον Ιούλιο, λόγω της κάπως μικρότερης συμβολής της συνιστώσας της ενέργειας. Ο ετήσιος ρυθμός πληθωρισμού ΔΤΚ εκτός ειδών διατροφής και ενέργειας στις χώρες του ΟΟΣΑ αυξήθηκε το β

7 τρίμηνο και παρέμεινε σταθερός στο 1,9% τον Ιούλιο. Οι πρόσφατες εξελίξεις στον πληθωρισμό στις μεγαλύτερες αναδυόμενες οικονομίες της αγοράς ήταν ανάμικτες. Ο πληθωρισμός ΔΤΚ έδειχνε σαφείς ανοδικές τάσεις στη Βραζιλία και τη Ρωσία από την αρχή του έτους, αλλά σταθεροποιήθηκε σε χαμηλότερα επίπεδα στην Κίνα και την Ινδία σε σύγκριση με το β εξάμηνο του 2013 (βλ. Πίνακα 2). Όσον αφορά το μέλλον, οι πληθωριστικές πιέσεις αναμένεται να διατηρηθούν συγκρατημένες σε ένα περιβάλλον συνεχιζόμενου χαμηλού βαθμού αξιοποίησης του παραγωγικού δυναμικού και σχετικά σταθεροποιημένων προσδοκιών για τον πληθωρισμό. Οι τιμές της ενέργειας, οι οποίες είναι σημαντικός προσδιοριστικός παράγοντας του παγκόσμιου πληθωρισμού, έχουν υποχωρήσει από την αρχή του έτους. Παρά τις συνεχιζόμενες γεωπολιτικές εντάσεις στις μεγάλες πετρελαιοπαραγωγικές χώρες, δεν παρατηρήθηκαν προβλήματα στον εφοδιασμό που θα μπορούσαν να πυροδοτήσουν απότομη άνοδο των διεθνών τιμών του πετρελαίου, ενώ η αύξηση της παραγωγής σχιστολιθικού πετρελαίου, κυρίως στις ΗΠΑ, παρέμεινε σταθερή. Μετά από μια σύντομη έξαρση στα μέσα Ιουνίου, οι τιμές του πετρελαίου άρχισαν να μειώνονται από τις αρχές Ιουλίου (βλ. Διάγραμμα 3). Η τιμή του αργού πετρελαίου τύπου Brent διαμορφώθηκε σε 101 δολ. ΗΠΑ το βαρέλι στις 3 Σεπτεμβρίου 2014, περίπου 11% χαμηλότερη από ό,τι πριν από ένα χρόνο. Η πρόσφατη πτώση των τιμών του πετρελαίου αντανακλά τη σχετική επάρκεια της προσφοράς στην αγορά πετρελαίου. Στην πλευρά της προσφοράς, οι γεωπολιτικές συγκρούσεις στο Ιράκ, την Ουκρανία και τη Λιβύη δεν έχουν επηρεάσει την παγκόσμια προσφορά πετρελαίου και οι προσδοκίες για ανάκαμψη των πετρελαϊκών εξαγωγών της Λιβύης διαρκώς βελτιώνονται. Στην πλευρά της ζήτησης, σύμφωνα με τη Διεθνή Επιτροπή Ενέργειας, ο ρυθμός αύξησης της παγκόσμιας ζήτησης πετρελαίου παρέμεινε υποτονικός συμβαδίζοντας με τον μέτριο ρυθμό αύξησης του παγκόσμιου ΑΕΠ. Για το προσεχές διάστημα, οι συμμετέχοντες στην αγορά πετρελαίου αναμένουν ελαφρώς υψηλότερες τιμές μεσοπρόθεσμα και οι τιμές διαπραγμάτευσης των συμβολαίων μελλοντικής εκπλήρωσης επί του Brent για τον Δεκέμβριο του 2015 διαμορφώθηκαν σε 103 δολ. ΗΠΑ το βαρέλι. Ωστόσο, στο βαθμό που οι πολιτικές εξελίξεις στο Ιράκ, τη Λιβύη και τη Ρωσία θα επηρεάσουν τη επέκταση της παραγωγικής δυναμικότητας στον τομέα του πετρελαίου, ενδέχεται να εμφανιστούν εντονότερες ανοδικές πιέσεις επί των τιμών του πετρελαίου σε πιο μακροπρόθεσμο ορίζοντα. Οι τιμές των μη ενεργειακών βασικών εμπορευμάτων, στο σύνολό τους, παρέμειναν σε γενικές γραμμές αμετάβλητες τους τελευταίους μήνες. Σε σύγκριση με τις αρχές Ιουλίου, οι τιμές των βασικών εμπορευμάτων εκτός της ενέργειας είναι επί του παρόντος περίπου 1% χαμηλότερες, αντανακλώντας πτώση στις τιμές των τροφίμων και άνοδο στις τιμές των μεταλλευμάτων. Οι τιμές των τροφίμων μειώθηκαν (κατά περίπου 5% από την αρχή του Ιουλίου) λόγω πτώσης των τιμών των σιτηρών καθώς οι καλές καιρικές συνθήκες ευνόησαν την παραγωγή. Οι τιμές των μετάλλων ήταν ελαφρώς υψηλότερες (κατά περίπου 6% από τις αρχές Ιουλίου), κυρίως λόγω της αύξησης των τιμών του αλουμινίου. Συνολικά, ο δείκτης τιμών των μη ενεργειακών βασικών εμπορευμάτων (σε δολ. ΗΠΑ) είναι επί του παρόντος 3% χαμηλότερος σε σχέση με πέρυσι. 1.3 ΕΞΕΛΙΞΕΙΣ ΣΕ ΕΠΙΛΕΓΜΕΝΕΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΕΣ ΗΠΑ Στις ΗΠΑ, η ανάκαμψη της οικονομικής δραστηριότητας επιταχύνθηκε εκ νέου, επιβεβαιώνοντας την ύπαρξη μιας σταθερής υποκείμενης τάσης ανάπτυξης κάτω από την επιφάνεια της πρόσφατης μεταβλητότητας των στοιχείων λόγω πρόσκαιρων παραγόντων. Ύστερα από τη συρρίκνωση που παρατηρήθηκε το α τρίμηνο του 2014 εξαιτίας των καιρικών συνθηκών, η οικονομική δραστηριότητα ανέκαμψε έντονα το β τρίμηνο και επανήλθε στους ρυθμούς ανόδου που επικρατούσαν το β εξάμηνο του 2013 και οι οποίοι είναι υψηλότεροι από την τάση της. Σύμφωνα με τη δεύτερη εκτίμηση του Bureau of Economic Analysis, το πραγματικό ΑΕΠ αυξήθηκε με ανηγμένο σε ετήσια βάση ρυθμό 4,5% (1,0% σε τριμηνιαία βάση), δηλ. είναι ελαφρώς υψηλότερο σε σχέση με την προηγούμενη εκτίμηση, μετά από μείωση κατά 2,1% (-0,5% σε τριμηνιαία βάση) το α τρίμηνο του Η μεγέθυνση το β τρίμηνο του 2014 υποβοηθήθηκε κυρίως από την αντιστροφή των πρόσκαιρων παραγόντων που 7

8 είχαν δράσει ανασταλτικά στην ανάπτυξη το προηγούμενο τρίμηνο, όπως η συσσώρευση αποθεμάτων και οι εξαγωγές. Επιπλέον, η ιδιωτική καταναλωτική δαπάνη και οι ιδιωτικές επενδύσεις πάγιου κεφαλαίου είχαν επίσης θετική συμβολή στην ανάπτυξη, το οποίο αποτελεί άλλη μία ένδειξη ότι η ανάκαμψη της εγχώριας ζήτησης συνεχίζεται ικανοποιητικά. Από την άλλη πλευρά, οι καθαρές εξαγωγές είχαν αρνητική συμβολή στην αύξηση του ΑΕΠ, αλλά μικρότερη σε σύγκριση με το α τρίμηνο. Οι διαθέσιμοι δείκτες υψηλής συχνότητας υποδηλώνουν ότι η οικονομία των ΗΠΑ ενδέχεται να διατηρήσει τη θετική αναπτυξιακή δυναμική της το γ τρίμηνο του Ενώ οι λιανικές πωλήσεις διατηρήθηκαν στάσιμες και η ιδιωτική δαπάνη μειώθηκε τον Ιούλιο, η ιδιωτική κατανάλωση αναμένεται να αυξηθεί περαιτέρω ως αποτέλεσμα θετικών επιδράσεων πλούτου και λόγω της συνεχιζόμενης βελτίωσης των συνθηκών στην αγορά εργασίας οι οποίες ενισχύουν το διαθέσιμο εισόδημα. Οι βραχυπρόθεσμες προοπτικές για την επιχειρηματική δραστηριότητα παραμένουν επίσης ευνοϊκές, εν όψει της θετικής δυναμικής των δεικτών για το επιχειρηματικό κλίμα, τη βιομηχανική παραγωγή και τις εργοστασιακές παραγγελίες. Επιπροσθέτως, η έντονη αύξηση των νέων οικοδομών και των οικοδομικών αδειών, σε συνδυασμό με τη βελτίωση του κλίματος στον κλάδο κατασκευής κατοικιών στη διάρκεια του γ τριμήνου, παρέχουν περαιτέρω ενδείξεις για ανάκαμψη στον τομέα των κατοικιών, ο οποίος είχε δυσμενώς επηρεαστεί προσωρινά από τις άσχημες καιρικές συνθήκες κατά το προηγούμενο διάστημα του έτους. Όσον αφορά το μέλλον, η οικονομική ανάκαμψη των ΗΠΑ αναμένεται να παγιωθεί, στηριζόμενη από τη συνεχιζόμενη βελτίωση της αγοράς εργασίας και της αγοράς κατοικιών, τις διευκολυντικές χρηματοπιστωτικές συνθήκες και τη εξάλειψης των προσκομμάτων που απορρέουν από την εξυγίανση των ισολογισμών των νοικοκυριών και τη δημοσιονομική πολιτική. Ο πληθωρισμός σταθεροποιήθηκε περαιτέρω τον Ιούλιο. Ο ετήσιος μετρούμενος πληθωρισμός βάσει του ΔΤΚ μετριάστηκε κατά 0,1 της εκατοστιαίας μονάδας σε 2,0%, ενώ χωρίς τις τιμές των ειδών διατροφής και της ενέργειας ο πληθωρισμός διατηρήθηκε σταθερός στο 1,9%. Αυτό αντανακλά την εξάλειψη ορισμένων πρόσκαιρων παραγόντων στους οποίους αποδίδεται η επιτάχυνση του πληθωρισμού ΔΤΚ νωρίτερα το ίδιο έτος, και συγκεκριμένα μεταξύ Φεβρουαρίου και Μαΐου. Ειδικότερα, οι τιμές της ενέργειας υποχώρησαν τον Ιούλιο και ο πληθωρισμός εντός της κατηγορίας των υπηρεσιών, όπως οι υπηρεσίες υγείας, σταθεροποιήθηκε το τελευταίο διάστημα μετά την επιτάχυνση των προηγούμενων μηνών. Όμως ο πληθωρισμός των τιμών των ειδών διατροφής συνέχισε να ακολουθεί ανοδική τροχιά. Όσον αφορά το προσεχές διάστημα, ο πληθωρισμός αναμένεται να αυξηθεί μόνο σταδιακά, καθώς η υποτονικότητα στην αγορά εργασίας και η συγκρατημένη αύξηση των μισθών αναμένεται να συγκρατήσουν τις πιέσεις επί των τιμών. Στο πλαίσιο της γενικότερης βελτίωσης των οικονομικών προοπτικών, στη συνεδρίαση της 30ής Ιουλίου 2014, η Ομοσπονδιακή Επιτροπή Ανοικτής Αγοράς (FOMC) ανακοίνωσε ότι θα μειώσει από τον Αύγουστο τον ρυθμό των μηνιαίων αγορών περιουσιακών στοιχείων κατά επιπλέον 10 δισεκ. δολ. ΗΠΑ, στα 25 δισεκ. δολ. ΗΠΑ. Η μείωση ισοκατανέμεται μεταξύ αγορών τίτλων που εκδίδονται έναντι απαιτήσεων από στεγαστικά δάνεια (από 15 σε 10 δισεκ. δολ. ΗΠΑ) και πιο μακροπρόθεσμων τίτλων του Αμερικανικού Δημοσίου (από 20 σε 15 δισεκ. δολ. ΗΠΑ). Η FOMC επιβεβαίωσε ότι, προκειμένου να καθορίσει για πόσο διάστημα θα διατηρήσει το επιτόκιο-στόχο των ομοσπονδιακών κεφαλαίων στο 0%-1/4%, θα λάβει υπόψη ευρύ φάσμα πληροφοριών, συμπεριλαμβανομένων δεικτών για τις συνθήκες στην αγορά εργασίας, τις πληθωριστικές πιέσεις και τις προσδοκίες για τον πληθωρισμό, και στοιχείων για τις χρηματοπιστωτικές εξελίξεις. 8 ΙΑΠΩΝΙΑ Μετά από τις σχετικά χαμηλές επιδόσεις που σημειώθηκαν το δεύτερο εξάμηνο του 2013, οι εξελίξεις στην Ιαπωνία το πρώτο εξάμηνο του 2014 διαμορφώθηκαν σε μεγάλο βαθμό από την προοπτική και την εφαρμογή της αύξησης του ΦΠΑ τον Απρίλιο. Σύμφωνα με την πρώτη δημοσίευση των προκαταρκτικών εθνικών λογαριασμών, η οικονομική δραστηριότητα συρρικνώθηκε σημαντικά το β τρίμηνο του 2014 καθώς η ζήτηση επανεξισορρόπησε μετά την

9 αύξηση του ΦΠΑ τον Απρίλιο και την επίσπευση των δαπανών το α τρίμηνο του έτους. Το πραγματικό ΑΕΠ υποχώρησε κατά 1,7% σε τριμηνιαία βάση το β τρίμηνο του 2014 μετά από αναθεωρημένο προς τα κάτω ρυθμό ανόδου 1,5% το α τρίμηνο. Οι επιπτώσεις ήταν ιδιαίτερα αισθητές στην ιδιωτική κατανάλωση, και δη των διαρκών αγαθών, που σημείωσε κατακόρυφη πτώση κατά 5% και 18,9% σε τριμηνιαία βάση, αντίστοιχα. Οι συνολικές επενδύσεις επίσης επηρεάστηκαν αρνητικά, ιδιαίτερα οι ιδιωτικές επενδύσεις σε κατοικίες, οι οποίες μειώθηκαν κατά περίπου 10% σε τριμηνιαία βάση. Οι πραγματικές εξαγωγές αγαθών και υπηρεσιών ήταν σχετικά υποτονικές, αλλά υποχώρησαν με βραδύτερο ρυθμό από ό,τι οι εισαγωγές, με αποτέλεσμα τη θετική συμβολή των καθαρών εξαγωγών στη συνολική αύξηση του ΑΕΠ. Η σχετικά μεγάλη αρνητική συμβολή της εγχώριας ζήτησης επίσης αντισταθμίστηκε εν μέρει από τη σημαντική θετική συμβολή των αποθεμάτων του ιδιωτικού τομέα. Οι πρόσφατες οικονομικές εξελίξεις στην Ιαπωνία παρουσιάζονται αναλυτικότερα στο Πλαίσιο 1. Όσον αφορά τις μελλοντικές εξελίξεις, η ανάπτυξη αναμένεται να επανακάμψει το γ τρίμηνο του έτους. Αυτό συνάδει σε γενικές γραμμές με τους περισσότερους μηνιαίους δείκτες, οι οποίοι συνολικά υποδηλώνουν ανάκαμψη της οικονομικής δραστηριότητας, από την ύφεση που ακολούθησε την αύξηση του ΦΠΑ τον Απρίλιο, αν και ίσως με πιο συγκρατημένο ρυθμό από ό,τι είχε αρχικά προβλεφθεί. Ειδικότερα, η ιδιωτική κατανάλωση φαίνεται να σημειώνει συγκρατημένη ανάκαμψη τους τελευταίους μήνες. Οι εξαγωγές εμπορευμάτων για τον Ιούλιο παρουσίασαν επίσης σημάδια βελτίωσης, παρόλο που ο ρυθμός αύξησης της βιομηχανικής παραγωγής για τον Ιούλιο ήταν συγκρατημένος. Ο Δείκτης Υπευθύνων Προμηθειών (PMI) για τον τομέα της μεταποίησης αυξήθηκε σε 52,2 τον Αύγουστο (από 50,5 τον προηγούμενο μήνα), υποδηλώνοντας βελτιωμένες προοπτικές για τη μεταποίηση τον Αύγουστο. Όσον αφορά την εξέλιξη των τιμών, ο ετήσιος πληθωρισμός υποχώρησε κάπως τους τελευταίους μήνες, μετά την απότομη άνοδο που σημείωσε τον Απρίλιο ως αποτέλεσμα της αύξησης του ΦΠΑ. Ο ετήσιος πληθωρισμός βάσει του ΔΤΚ μειώθηκε ελαφρά σε 3,4% τον Ιούλιο, από 3,6% τον Ιούνιο, καθώς οι επιπτώσεις της προηγούμενης υποτίμησης του γιεν στις τιμές συνέχισαν να εξασθενούν. Ο ετήσιος πληθωρισμός βάσει του ΔΤΚ εκτός των τιμών των ειδών διατροφής, των ποτών και της ενέργειας διαμορφώθηκε τον Ιούλιο σε 2,3%, παραμένοντας αμετάβλητος από τον Ιούνιο. Κατά την τελευταία συνεδρίαση νομισματικής πολιτικής που πραγματοποίησε στις 8 Αυγούστου 2014, η Τράπεζα της Ιαπωνίας επέλεξε να διατηρήσει αμετάβλητες τις βασικές κατευθύνσεις της πολιτικής της. Πλαίσιο 1 ΠΡΟΣΦΑΤΕΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΕΣ ΕΞΕΛΙΞΕΙΣ ΣΤΗΝ ΙΑΠΩΝΙΑ Σχεδόν δύο χρόνια έχουν περάσει από τότε που η κυβέρνηση της Ιαπωνίας ανακοίνωσε τη φιλόδοξη στρατηγική της για την αναζωογόνηση της οικονομίας από μία κατάσταση χαμηλής ανάπτυξης και ήπιου αποπληθωρισμού. Το πρόγραμμα αυτό, γνωστό ως Abenomics, από το όνομα του Πρωθυπουργού της Ιαπωνίας Shinzō Abe, περιλαμβάνει προσπάθειες πολιτικής σε τρία μέτωπα (τα τρία βέλη ): νομισματική πολιτική, δημοσιονομική πολιτική (βραχυπρόθεσμα μέτρα τόνωσης της οικονομίας και στη συνέχεια μεσοπρόθεσμη δημοσιονομική προσαρμογή) και διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις που ευνοούν την ανάπτυξη και αποσκοπούν να εξασφαλίσουν ανάκαμψη του δυνητικού ρυθμού ανάπτυξης (ονομαστικού και πραγματικού). Το παρόν πλαίσιο επισκοπεί τις πρόσφατες εξελίξεις στην Ιαπωνία, υπό το φως της νέας αυτής στρατηγικής, επανεξετάζοντας τα βασικά μέτρα που έχουν ληφθεί και τις επιπτώσεις τους στο σύνολο της οικονομίας μέχρι σήμερα. 9

10 Πορεία εφαρμογής του προγράμματος Η εφαρμογή του προγράμματος Abenomics εστιάστηκε αρχικά σε μεγάλο βαθμό στους δύο πρώτους πυλώνες, δηλαδή στα νομισματικά και (βραχυπρόθεσμα) δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης της οικονομίας. Έως σήμερα, η νομισματική πολιτική (το πρώτο βέλος) αποτελεί βασικό στοιχείο του προγράμματος. Στις αρχές του 2013 η Τράπεζα της Ιαπωνίας υιοθέτησε στόχο για πληθωρισμό 2% και στη συνέχεια, τον Απρίλιο του ίδιου έτους, εισήγαγε πρόγραμμα ποσοτικής και ποιοτικής χαλάρωσης της νομισματικής πολιτικής, με σκοπό να επιτευχθεί ο στόχος για τον πληθωρισμό όσο το δυνατόν συντομότερα, σε έναν χρονικό ορίζοντα περίπου δύο ετών. Η Τράπεζα της Ιαπωνίας άλλαξε τον κύριο λειτουργικό της στόχο, ο οποίος πλέον αφορά τη νομισματική βάση ενώ προηγουμένως αφορούσε το επιτόκιο της διατραπεζικής αγοράς για τοποθετήσεις μίας ημέρας χωρίς εξασφάλιση. Επίσης αύξησε την αξία και τη μέση εναπομένουσα διάρκεια των ιαπωνικών κρατικών ομολόγων που θα αγοράζει. Με τις αγορές περιουσιακών στοιχείων που διενεργήθηκαν με τον ρυθμό που προβλέπει το πρόγραμμα ποσοτικής και ποιοτικής χαλάρωσης, μέχρι το τέλος του Ιούλιου 2014 ο ισολογισμός της Τράπεζας της Ιαπωνίας είχε μεγεθυνθεί κατά περισσότερο από 50%. Όσον αφορά τη δημοσιονομική πολιτική (το δεύτερο βέλος), η κυβέρνηση της Ιαπωνίας έλαβε βραχυπρόθεσμα δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης της οικονομίας, υιοθετώντας δύο δέσμες μέτρων στις αρχές του 2013 και το Έχει κάνει επίσης κάποια ενθαρρυντικά βήματα για την εξυγίανση των δημόσιων οικονομικών, όπως ήταν μεταξύ άλλων η αύξηση του ΦΠΑ από 5% σε 8% τον Απρίλιο του Μία δεύτερη αύξηση σε 10% έχει προγραμματιστεί για τον Οκτώβριο του 2015, αλλά δεν έχει επιβεβαιωθεί ακόμη. Σύμφωνα το ΔΝΤ (διαβούλευση του Άρθρου IV), το κυκλικά προσαρμοσμένο πρωτογενές αποτέλεσμα αναμένεται να μειωθεί από - 7,0% το 2013 σε -6,0% το Η κυβέρνηση έχει δεσμευθεί να μειώσει κατά το ήμισυ το πρωτογενές έλλειμμα μέχρι το δημοσιονομικό έτος 2015, από 6,6% το δημοσιονομικό έτος 2010, και να επιτύχει πρωτογενές πλεόνασμα έως το δημοσιονομικό έτος 2020 ως μέρος των δεσμεύσεων που έχει αναλάβει στο πλαίσιο του G20. Η πρόοδος όσον αφορά την εφαρμογή των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων που ευνοούν την ανάπτυξη (το τρίτο βέλος) ήταν πιο σταδιακή. Αφενός, ανακοινώθηκαν ορισμένα σημαντικά μέτρα σε τομείς όπως η γεωργία, η ενέργεια και η εταιρική διακυβέρνηση καθώς επίσης και στην κοινωνική ασφάλιση (δηλαδή αναμόρφωση της επενδυτικής πολιτικής του οργανισμού κοινωνικής ασφάλισης της Ιαπωνίας). Αφετέρου, η πρόοδος των μεταρρυθμίσεων στην αγορά εργασίας ήταν βραδύτερη, καθώς τα συγκεκριμένα μέτρα που έχουν ληφθεί έως σήμερα δεν είναι πολλά. Τον Ιούνιο η κυβέρνηση υιοθέτησε επίσης μία αναθεωρημένη αναπτυξιακή στρατηγική, στην οποία περιλαμβάνονται μεταξύ άλλων σχέδια για τη μείωση του συντελεστή φορολογίας εισοδήματος των επιχειρήσεων, ωστόσο δεν έχουν ακόμη οριστικοποιηθεί όλες οι λεπτομέρειες. Πρόσφατες εξελίξεις στην οικονομική δραστηριότητα και τις τιμές Οι προσδοκίες στα τέλη του 2012 για αλλαγή της οικονομικής πολιτικής είχε σοβαρό αντίκτυπο στις τιμές του χρηματιστηρίου της Ιαπωνίας και στη συναλλαγματική ισοτιμία του γιεν (βλ. Διάγραμμα Α). Το νόμισμα υποτιμήθηκε σημαντικά (κατά περίπου 20% σε όρους ονομαστικής σταθμισμένης ισοτιμίας) και οι αγορές μετοχών κινήθηκαν έντονα ανοδικά (στο τέλος του Αυγούστου ο δείκτης Nikkei διαμορφώθηκε περίπου 63% πάνω από το επίπεδό του στο τέλος Νοεμβρίου 2012). Οι αποδόσεις των δεκαετών ιαπωνικών κρατικών ομολόγων παραμένουν σε σχετικά χαμηλά επίπεδα. 10 Η οικονομική δραστηριότητα επιταχύνθηκε σημαντικά κατά τα πρώτα στάδια εφαρμογής του Abenomics, αν και ως ένα βαθμό στηρίχθηκε σε σειρά παραγόντων που αναμένεται να εξασθενήσουν με το χρόνο. Το πραγματικό ΑΕΠ αυξήθηκε το πρώτο εξάμηνο του 2013 με μέσο τριμηνιαίο ρυθμό περίπου 1% (βλ. Διάγραμμα B), εν μέρει χάρη στα δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης, κάποια συγκρατημένη αύξηση των εξαγωγών και το βελτιωμένο οικονομικό κλίμα. Ωστόσο η δυναμική του ανακόπηκε κατά το δεύτερο εξάμηνο, καθώς ορισμένοι από

11 αυτούς τους παράγοντες άρχισαν να εξασθενούν. Η δραστηριότητα παρουσίασε σημαντική ανάκαμψη το α τρίμηνο του 2014, κυρίως λόγω της επίσπευσης της ζήτησης εν όψει της προγραμματισμένης αύξησης του ΦΠΑ από τον Απρίλιο του τρέχοντος έτους, αλλά η επανεξισορρόπηση της ιδιωτικής ζήτησης το β τρίμηνο υπεραντιστάθμισε την επιτευχθείσα βελτίωση της δραστηριότητας. Επίσης, παρά τη σημαντική υποτίμηση του γιεν, η ανάκαμψη του όγκου των εξαγωγών παραμένει συνολικά υποτονική, ενώ μόλις πρόσφατα άρχισε να διαφαίνεται πιθανή ανάκαμψη των ιδιωτικών επενδύσεων εκτός των κατοικιών. Ο πληθωρισμός και οι πληθωριστικές προσδοκίες έχουν επίσης αυξηθεί σημαντικά (βλ. Διάγραμμα Γ). Ο ετήσιος πληθωρισμός βάσει του ΔΤΚ αυξήθηκε σταθερά από -0,2% τον Νοέμβριο του 2012 σε 1,6% τον Μάρτιο του 2014, ενώ ο στενότερος δείκτης του πληθωρισμού βάσει του ΔΤΚ (χωρίς τις τιμές των ειδών διατροφής και της ενέργειας) αυξήθηκε από περίπου -0,5% σε 0,7% στη διάρκεια της ίδιας περιόδου. Οι εκτιμήσεις μέσω υποδειγμάτων με βάση τις ιστορικές κανονικότητες δείχνουν ότι περίπου το ήμισυ της αύξησης του ετήσιου πληθωρισμού βάσει του ΔΤΚ που έχει σημειωθεί από τον Νοέμβριο του 2012 μπορεί να αποδοθεί στην υποτίμηση της συναλλαγματικής ισοτιμίας. Μετά την αύξηση του ΦΠΑ τον Απρίλιο του 2014, ο ετήσιος πληθωρισμός βάσει του ΔΤΚ εκτινάχθηκε από 1,6% το Μάρτιο σε 3,7% τον Μάιο, αλλά μετριάστηκε κάπως τους τελευταίους μήνες. Η αύξηση του πληθωρισμού συνέπεσε επίσης με σημαντική αύξηση των προσδοκιών για τον πληθωρισμό. Για παράδειγμα, από τον Οκτώβριο του 2012 έως τον Ιούλιο του 2014, οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό μετά από 10 έτη, όπως μετρούνται με την έρευνα QUICK αυξήθηκαν από 0,8% σε 1,6%, υποδηλώνοντας αυξημένη αξιοπιστία του στόχου για πληθωρισμό 2%. Ενώ ο πληθωρισμός και οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό αυξάνονται, η αύξηση των μισθών παρουσιάζει κάποια χρονική υστέρηση, παρά την αυξανόμενη στενότητα στην αγορά εργασίας. Οι εαρινές μισθολογικές διαπραγματεύσεις που ολοκληρώθηκαν πρόσφατα ( Shunto ) κατέληξαν σε μισθολογικές αυξήσεις κατά 2,2% για το δημοσιονομικό έτος 2014, από 1,8% το δημοσιονομικό έτος 2013, παρόλο που οι ευρύτεροι δείκτες των μισθολογικών αυξήσεων παραμένουν πολύ περισσότερο συγκρατημένοι, καθώς ο ρυθμός αύξησης του συνόλου των καταβαλλόμενων σε χρήμα αποδοχών ανήλθε σε μόλις 0,8% το β τρίμηνο έναντι του αντίστοιχου τριμήνου του 2013 (βλ. Διάγραμμα Δ). Ωστόσο, σημαντικό μέρος της αύξησης αποδίδεται σε μη προγραμματισμένες πληρωμές (π.χ. υπερωρίες) και μπόνους, ενώ η αύξηση του βασικού μισθού παραμένει σχετικά συγκρατημένη αν και τα στοιχεία του Ιουλίου παρουσιάζουν ενδείξεις ανάκαμψης. Η μεταβολή των προσδοκιών σχετικά με την κατεύθυνση της πολιτικής αρχικά συνοδεύθηκε από ενισχυμένες εισροές κεφαλαίων για επενδύσεις χαρτοφυλακίου στην Ιαπωνία, ιδίως στις αγορές μετοχών. Συνολικά ωστόσο, φαίνεται να είχε περιορισμένη έως σήμερα επίδραση η επανεξισορρόπηση των χαρτοφυλακίων των εγχώριων φορέων χρηματοπιστωτικής διαμεσολάβησης με στροφή από τα ομόλογα του Ιαπωνικού Δημοσίου προς περιουσιακά στοιχεία υψηλότερης απόδοσης (και πιθανόν υψηλότερου κινδύνου), που αποτελούν τον βασικό δίαυλο μετάδοσης της ποιοτικής και ποσοτικής χαλάρωσης. Οι τράπεζες μείωσαν κάπως τα ομόλογα του Ιαπωνικού Δημοσίου που διακρατούσαν στα χαρτοφυλάκιά τους. Ωστόσο, δεν επήλθε σημαντική βελτίωση στη στάση των φορέων χρηματοπιστωτικής διαμεσολάβησης όσον αφορά τις χορηγήσεις, καθώς το ποσοστό των δανείων επί του συνολικού ενεργητικού των τραπεζών παραμένει σε γενικές γραμμές αμετάβλητο γύρω στο 50% από τον Οκτώβριο του 2012, ενώ υπήρξε ταχεία συσσώρευση καταθέσεων στην Τράπεζα της Ιαπωνίας. Οι αλλαγές εντός των ασφαλιστικών εταιριών και των συνταξιοδοτικών ταμείων των επιχειρήσεων ήταν λιγότερο ταχείες, καθώς η κατανομή των χαρτοφυλακίων τους παρέμεινε σε γενικές γραμμές αμετάβλητη. Οι προοπτικές για τη δραστηριότητα και τις τιμές Παρά την έντονη συρρίκνωση της οικονομικής δραστηριότητας το β τρίμηνο του 2014, μια συγκρατημένη ανάκαμψη είναι πιθανόν να σημειωθεί εκ νέου κατά το δεύτερο εξάμηνο. Η οικονομική δραστηριότητα αναμένεται να ανακάμψει από την ύφεση που παρατηρήθηκε μετά την αύξηση του ΦΠΑ κατά το β τρίμηνο, υποστηριζόμενη κυρίως από την ενίσχυση της 11

12 ιδιωτικής κατανάλωσης και των ιδιωτικών επενδύσεων. Όσον αφορά τις μελλοντικές εξελίξεις, η οικονομία της Ιαπωνίας αναμένεται να παραμείνει σε πορεία συγκρατημένης ανάκαμψης, καθώς η αύξηση των εξαγωγών και η διευκολυντική νομισματική πολιτική είναι πιθανόν να αντισταθμίσουν τη δημοσιονομική απορρόφηση από το 2015 και μετά. Όσον αφορά τη δημοσιονομική πολιτική, οι αρχές έχουν δεσμευθεί να μειώσουν το πρωτογενές έλλειμμα κατά το ήμισυ μέχρι το δημοσιονομικό έτος 2015, σε σχέση με το δημοσιονομικό έτος 2010, και στη συνέχεια να το εξαλείψουν έως το δημοσιονομικό έτος Από το 2015, η δημοσιονομική πολιτική είναι πιθανόν να αποτελέσει ανασταλτικό παράγοντα για την ανάπτυξη, καθώς η στήριξη που παρέχουν τα πιο πρόσφατα δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης θα εξασθενήσει. Σύμφωνα με τις πιο πρόσφατες προβολές που δημοσίευσε η κυβέρνηση της Ιαπωνίας, προβλέπεται πρωτογενές έλλειμμα ίσο με 5,2% του ονομαστικού ΑΕΠ κατά το δημοσιονομικό έτος 2014, το οποίο αναμένεται να μειωθεί σε ποσοστό μεταξύ 3,2% και 3,4% κατά το δημοσιονομικό έτος 2015 ανάλογα με τη διαμόρφωση των μακροοικονομικών μεγεθών. Πιο μακροπρόθεσμα, η κυβέρνηση της Ιαπωνίας εκτιμά επίσης ότι το πρωτογενές έλλειμμα θα κυμανθεί μεταξύ 1,9% και 3,1% έως το δημοσιονομικό έτος Κατά συνέπεια, είναι πιθανόν να χρειαστεί η λήψη περαιτέρω μέτρων ώστε να εξαλειφθεί το πρωτογενές έλλειμμα μέχρι το δημοσιονομικό έτος Σε ό,τι αφορά τις τιμές, οι πιο πρόσφατες διάμεσες προβλέψεις3 της πλειοψηφίας των μελών της Επιτροπής Πολιτικής της Τράπεζας της Ιαπωνίας δείχνουν ότι ο ετήσιος πληθωρισμός βάσει του ΔΤΚ (εκτός των τιμών των νωπών ειδών διατροφής) πιθανόν να υπερβεί το 2% στο εγγύς μέλλον και σε μεγάλο βαθμό θα οφείλεται στις δύο αυξήσεις του ΦΠΑ, ενώ η υποκείμενη τάση του πληθωρισμού (δηλαδή εξαιρουμένων των άμεσων επιπτώσεων από τις αυξήσεις του ΦΠΑ) ενδέχεται να ανέλθει σε 1,9% μέχρι το δημοσιονομικό έτος 2015, λόγω της βελτίωσης του παραγωγικού κενού και της συνεχιζόμενης ανόδου των μεσομακροπρόθεσμων προσδοκιών για τον πληθωρισμό, οι οποίες αναμένεται να συγκλίνουν προς το 2%. Συνολικά ωστόσο, οι προοπτικές για την οικονομία της Ιαπωνίας δεν είναι απαλλαγμένες από αβεβαιότητες και κινδύνους, όπως πρόσφατα ανέφερε το ΔΝΤ αναλυτικά στην τελευταία διαβούλευση του άρθρου IV. 1 Article IV Consultation Staff Report και Press Release, IMF, Statement on Monetary Policy, Bank of Japan, 15 July Economic and Fiscal Projections for Medium to Long-Term Analysis, Cabinet Office Japan, 20 January ΗΝΩΜΕΝΟ ΒΑΣΙΛΕΙΟ Στο Ηνωμένο Βασίλειο, η οικονομική δραστηριότητα διατήρησε την έντονη δυναμική της το πρώτο εξάμηνο του 2014, ύστερα από εύρωστους ρυθμούς ανάπτυξης το προηγούμενο έτος. Το πραγματικό ΑΕΠ αυξήθηκε με τριμηνιαίο ρυθμό 0,8% τόσο το α όσο και το β τρίμηνο του έτους, κυρίως λόγω της εγχώριας ζήτησης, καθώς οι ακαθάριστες επενδύσεις πάγιου κεφαλαίου ανέκαμψαν από τα πολύ χαμηλά επίπεδα και η ιδιωτική κατανάλωση παρέμεινε έντονη. Με τη σειρά της, αυτή η εξέλιξη αντανακλούσε την ισχυρή εμπιστοσύνη των καταναλωτών που στηρίχθηκε στην εύρωστη αγορά κατοικιών και στη συνεχιζόμενη ενίσχυση της αγοράς εργασίας, η οποία εκδηλώθηκε με τη μείωση της απασχόλησης επί έξι συναπτούς μήνες στο χαμηλότερο επίπεδο των τελευταίων πέντε και πλέον ετών (6,4%) το τρίμηνο Απριλίου- Ιουνίου. Όσον αφορά το προσεχές διάστημα, στοιχεία υψηλής συχνότητας υποδηλώνουν ότι η οικονομία θα εξακολουθήσει να επεκτείνεται στο εγγύς μέλλον, με ορισμένους δείκτες να υποδηλώνουν επιβράδυνση της δυναμικής της ανάπτυξης. Μεσοπρόθεσμα όμως, η ανάγκη προσαρμογής των ισολογισμών του ιδιωτικού και του δημόσιου τομέα ενδέχεται να επηρεάσει αρνητικά την οικονομική ανάπτυξη. Ο ετήσιος πληθωρισμός βάσει του ΔΤΚ υποχώρησε σε 1,6% τον Ιούλιο, από 1,9% τον Ιούνιο και διατηρήθηκε κάτω από τον στόχο της Τράπεζας της Αγγλίας για έβδομο συναπτό μήνα. Η μεγαλύτερη συμβολή στην υποχώρηση του δωδεκάμηνου πληθωρισμού προήλθε από τις τιμές των ειδών ένδυσης και υπόδησης, που δεν υποχώρησαν ως συνήθως τον Ιούνιο αλλά τον 12

13 Ιούλιο, αντανακλώντας ενδεχομένως κάποια καθυστέρηση στις θερινές εκπτώσεις. Ωστόσο, οι πληθωριστικές πιέσεις ενδέχεται να παραμείνουν περιορισμένες το επόμενο διάστημα, ιδίως στο πλαίσιο της παρατεταμένης περιόδου υποτονικών μισθολογικών αυξήσεων, με τις εβδομαδιαίες αποδοχές (συμπεριλαμβανομένων των έκτακτων παροχών-μπόνους) να υποχωρούν κατά 0,2% το τρίμηνο Απριλίου-Ιουνίου 2014 έναντι του αντίστοιχου διαστήματος του Στη συνεδρίασή της στις 7 Αυγούστου 2014, η Επιτροπή Νομισματικής Πολιτικής της Τράπεζας της Αγγλίας διατήρησε το επιτόκιο πολιτικής της στο 0,5% και το ύψος του προγράμματος αγοράς περιουσιακών στοιχείων στα 375 δισεκ. λίρες. ΑΛΛΕΣ ΕΥΡΩΠΑΪΚΕΣ ΟΙΚΟΝΟΜΙΕΣ Στη Σουηδία, το πραγματικό ΑΕΠ αυξήθηκε κατά 0,2% σε τριμηνιαία βάση το β τρίμηνο του 2014, ύστερα από ελαφρά μείωση το προηγούμενο τρίμηνο. Στη Δανία, η οικονομική δραστηριότητα υπήρξε εύρωστη στις αρχές του 2014 και μεγεθύνθηκε κατά 0,8% σε τριμηνιαία βάση το α τρίμηνο του έτους, ύστερα από χαμηλές επιδόσεις στα τέλη του Και στις δύο περιπτώσεις, η δυναμική της ανάπτυξης στηρίχθηκε κυρίως στην εγχώρια ζήτηση. Όσον αφορά τις μελλοντικές εξελίξεις, για το σύνολο του 2014, η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ είναι πιθανό να ενισχυθεί και στις δύο χώρες. Όσον αφορά την εξέλιξη των τιμών, ο πληθωρισμός βάσει του ΕνΔΤΚ παραμένει σε γενικές γραμμές χαμηλός τους τελευταίους μήνες και διαμορφώθηκε τον Ιούλιο σε 0,5% στη Δανία και 0,4% στη Σουηδία. Στα μεγαλύτερα κράτη-μέλη της ΕΕ στην κεντρική και ανατολική Ευρώπη (ΚΑΕ), η οικονομική δραστηριότητα εξακολούθησε να ανακάμπτει το πρώτο εξάμηνο του 2014, αν και με επιβραδυνόμενο ρυθμό. Στην Ουγγαρία και την Πολωνία, η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ ήταν ισχυρή το α τρίμηνο του 2014, με τριμηνιαίο ρυθμό 1,1%, ο οποίος όμως υποχώρησε σε 0,8% και 0,6% αντίστοιχα το β τρίμηνο του έτους. Στην Τσεχία, το πραγματικό ΑΕΠ αυξήθηκε κατά 0,8% στις αρχές του έτους και παρέμεινε στάσιμο το β τρίμηνο. Η οικονομική δραστηριότητα συρρικνώθηκε στη Ρουμανία, καθώς ο τριμηνιαίος ρυθμός μεταβολής του ΑΕΠ υποχώρησε σε -0,2% και -1,0% τα δύο πρώτα τρίμηνα του έτους. Όσον αφορά το προσεχές διάστημα, η οικονομική δραστηριότητα αναμένεται να παραμείνει ανθεκτική, τροφοδοτούμενη ολοένα και περισσότερο από την εγχώρια ζήτηση. Παρά τους κινδύνους που συνδέονται με πιθανές γεωπολιτικές εντάσεις, εξαγωγικές επιδόσεις πιθανώς να είναι καλές, αντανακλώντας την επίδραση πολλών ξένων άμεσων επενδύσεων που αναμένεται να αποδώσουν πλήρως στη διάρκεια του έτους. Τους τελευταίους μήνες, ο ετήσιος πληθωρισμός βάσει του ΕνΔΤΚ υποχώρησε περαιτέρω στις μεγαλύτερες οικονομίες της ΚΑΕ και σε αρκετές χώρες έφθασε σε ιστορικώς χαμηλά επίπεδα, κυρίως λόγω του χαμηλού πληθωρισμού των τιμών των ειδών διατροφής και της ενέργειας, των μειώσεων της έμμεσης φορολογίας και των διοικητικά καθοριζόμενων τιμών και των υποτονικών πιέσεων από το εγχώριο κόστος. Στην Τουρκία, παρά τις εγχώριες και εξωτερικές αντιξοότητες με τις οποίες ήταν αντιμέτωπη η οικονομία το δεύτερο εξάμηνο του 2013, το πραγματικό ΑΕΠ είχε δυναμική επίδοση το α τρίμηνο του 2014, με τριμηνιαία αύξηση 1,7%, καθώς η συνεχιζόμενη υποχώρηση της εγχώριας ζήτησης αντισταθμίστηκε από τη δυναμική αύξηση των εξαγωγών. Για τους υπόλοιπους μήνες του 2014, δείκτες υψηλής συχνότητας και προπορευόμενοι δείκτες υποδηλώνουν συνέχιση της επανεξισορρόπησης της παραγωγής υπέρ του εξωτερικού τομέα, καθώς η υιοθέτηση πιο περιοριστικής νομισματικής πολιτικής από την κεντρική τράπεζα και η εφαρμογή μακροπροληπτικών μέτρων με στόχο τη συγκράτηση των χορηγήσεων λιανικής στις αρχές του 2014 επηρεάζουν σταδιακά την κατανάλωση των νοικοκυριών και τη μεταποιητική παραγωγή. Ταυτόχρονα, τα επανειλημμένα μέτρα νομισματικής χαλάρωσης από τον Μάιο και εξής είναι πιθανό να μετριάσουν τον αντίκτυπο της ασθενέστερης εγχώριας ζήτησης στη δραστηριότητα την προσεχή περίοδο. Ο πληθωρισμός σταθεροποιήθηκε σε επίπεδα που υπερβαίνουν σημαντικά τον στόχο της κεντρικής τράπεζας, καθώς οι υψηλότερες τιμές των ειδών διατροφής και η μετακύλιση από την υποτίμηση της λίρας συντηρούν υψηλά επίπεδα πληθωρισμού, παρόλο που οι δύο αυτές επιδράσεις αναμένεται να υποχωρήσουν στο εγγύς μέλλον. Σε κάθε περίπτωση, οι πληθωριστικές προσδοκίες είναι υψηλές και διατηρούνται σε ανοδική τροχιά. 13

14 Στη Ρωσία, ύστερα από την ήδη έντονη επιβράδυνση της οικονομικής ανάπτυξης στη διάρκεια του 2013, το πραγματικό ΑΕΠ μειώθηκε κατά 0,3% σε τριμηνιαία βάση το α τρίμηνο του 2014, καθώς οι συνέπειες της σύγκρουσης με την Ουκρανία άρχισαν να έχουν αντίκτυπο στην οικονομία. Αν και οι δείκτες υψηλής συχνότητας φανερώνουν επιτάχυνση της ανάπτυξης στο άμεσο μέλλον, η πρόσφατη κλιμάκωση της κρίσης επηρεάζει δυσμενώς αυτήν την προοπτική. Συγκεκριμένα, οι περιορισμοί χρηματοδότησης που επέβαλαν η ΕΕ και οι ΗΠΑ σε μεγάλο τμήμα του ρωσικού τραπεζικού τομέα, καθώς και η εκ νέου αλλαγή της νομισματικής πολιτικής προς πιο περιοριστική κατεύθυνση, συμβάλλουν στη σημαντική επιδείνωση του χρηματοδοτικού περιβάλλοντος. Επιπλέον, η άνοδος του πληθωρισμού και οι διστακτικές αυξήσεις των ονομαστικών μισθών προβλέπεται να επηρεάσουν την έως τώρα ανθεκτική ιδιωτική κατανάλωση. Πιο μακροπρόθεσμα, οι κυρώσεις που έχουν επιβληθεί, σε συνδυασμό με την αύξηση της αβεβαιότητας που συνεπάγονται, είναι πιθανό να επιβαρύνουν ακόμη περισσότερο την οικονομία που ήδη δυσχεραίνεται από τις διαρθρωτικές δυσκαμψίες και το δυσμενές επενδυτικό περιβάλλον. Ο πληθωρισμός συνέχισε να αυξάνεται υπερβαίνοντας ακόμη περισσότερο τον στόχο της κεντρικής τράπεζας, αντανακλώντας κυρίως την υποτίμηση του ρουβλίου στα τέλη του 2013 και τις αρχές του 2014, καθώς και την αύξηση των τιμών των ειδών διατροφής που πυροδότησαν μια σειρά απότομων αυξήσεων των επιτοκίων από την αρχή του έτους. ΑΝΑΔΥΟΜΕΝΗ ΑΣΙΑ Η οικονομική ανάπτυξη στην Κίνα συνέχισε την πολύ σταδιακή επιβράδυνση που παρατηρείται από το 2012, καθώς οι παραδοσιακοί προωθητικοί παράγοντες της ανάπτυξης, όπως οι επενδύσεις στον τομέα της μεταποίησης και η επίδραση των δημογραφικών εξελίξεων (το δημογραφικό μέρισμα ), εξασθενούν. Ωστόσο, ο ετήσιος ρυθμός αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ επιταχύνθηκε στο 7,5% το β τρίμηνο του 2014 από 7,4% το προηγούμενο τρίμηνο, στηριζόμενος στην ισχυρότερη εξωτερική ζήτηση και στα ήπια μέτρα τόνωσης της οικονομίας που σκοπό είχαν να αποφευχθεί μια πολύ έντονη επιβράδυνση της ανάπτυξης. Σε τριμηνιαία βάση, η ανάπτυξη επιταχύνθηκε σε 2,0% από 1,5%. Οι επενδύσεις είχαν τη μεγαλύτερη συμβολή στην ανάπτυξη, ενώ η συμβολή των καθαρών εξαγωγών έλαβε θετικό πρόσημο για πρώτη φορά από τις αρχές του Η εξωτερική ζήτηση εξακολούθησε να είναι ισχυρή στις αρχές του γ τριμήνου, με τον ετήσιο ρυθμό αύξησης των εξαγωγών να επιταχύνεται έντονα τον Ιούλιο, ενώ ο ρυθμός μεταβολής των εισαγωγών ήταν ελαφρώς αρνητικός, με αποτέλεσμα να δημιουργηθεί το μεγαλύτερο μηνιαίο πλεόνασμα στο εμπορικό ισοζύγιο που έχει ποτέ καταγραφεί. Οι δείκτες εγχώριας δραστηριότητας έχουν εξασθενήσει μόνο οριακά από τον Ιούνιο, υποδηλώνοντας ότι η συνολική δυναμική της ανάπτυξης το γ τρίμηνο παραμένει μέχρι στιγμής σταθερή. Ωστόσο, οι συνεχιζόμενες καθοδικές πιέσεις στις τιμές των κατοικιών υποδηλώνουν ότι η αγορά κατοικιών παραμένει ασταθής, κάτι που θα μπορούσε να επηρεάσει αρνητικά τις προοπτικές. Οι πιέσεις στις τιμές παραμένουν μέχρι στιγμής συγκρατημένες, καθώς τόσο ο ετήσιος ΔΤΚ όσο και ο ΔΤΚ χωρίς τις τιμές της ενέργειας και των ειδών διατροφής ήταν οριακά χαμηλότεροι το β τρίμηνο έναντι του α, και εξακολουθούν να κυμαίνονται περί το 2,3% και 1,7% αντίστοιχα. Ο πληθωρισμός βάσει του δείκτη τιμών παραγωγού, αν και εξακολουθεί να είναι αρνητικός, παρουσιάζει ανοδική τάση, καθώς εξασθενούν οι καθοδικές πιέσεις των τιμών στους κλάδους της βαριάς βιομηχανίας. Η πιστωτική επέκταση είναι ακόμη σε υψηλά επίπεδα και η χρηματοοικονομική μόχλευση παραμένει σε ανοδική πορεία. Τα διοικητικά μέτρα που έλαβαν οι αρχές υπήρξαν σχετικά επιτυχή στη μείωση της προσφυγής στον βραχυπρόθεσμο και μη τραπεζικό δανεισμό, αλλά δεν είναι πιθανό να επηρεάσουν μονιμότερα την πιστωτική επέκταση χωρίς την εφαρμογή βαθύτερων μεταρρυθμίσεων που σκοπό θα έχουν να αντιμετωπίσουν τον ηθικό κίνδυνο στο χρηματοπιστωτικό σύστημα. 14 Όσον αφορά τις λοιπές οικονομίες της αναδυόμενης Ασίας, ύστερα από μια περίοδο υποτονικής οικονομικής ανάπτυξης, υπάρχουν ενδείξεις βελτίωσης των προοπτικών, καθώς οι οικονομίες που είναι περισσότερο προσανατολισμένες στις εξαγωγές θα επωφεληθούν από την αύξηση της ζήτησης από τις προηγμένες οικονομίες. Παράλληλα, αρκετές οικονομίες της αναδυόμενης Ασίας έχουν μειώσει σημαντικά τις εξωτερικές ανισορροπίες τους, κάτι που αναμένεται να

15 περιορίσει τον βαθμό έκθεσής τους σε κίνδυνο φυγής κεφαλαίων. Αναλυτικότερα, το πραγματικό ΑΕΠ στην Ινδία κατέγραψε εύρωστη αύξηση κατά 5,9% το β τρίμηνο του 2014 έναντι του β τριμήνου του Μετά την εκλογή νέου πρωθυπουργού, υπάρχουν περισσότερες ενδείξεις ουσιαστικής αποκατάστασης της εμπιστοσύνης στις προοπτικές της οικονομίας στην Ινδία, συμπεριλαμβανομένης και έντονης ανάκαμψης των χρηματιστηριακών αγορών. Επιπλέον, υπήρξε σημαντική βελτίωση του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών από -5,3% του ΑΕΠ το 2012 σε -0,3% του ΑΕΠ το α τρίμηνο του 2014 ύστερα από την υποτίμηση της ρουπίας το 2013 και χάρη στη βελτίωση των παγκόσμιων προοπτικών. Αυτό συνεπάγεται ότι η Ινδία είναι λιγότερο εκτεθειμένη σε κινδύνους μετάδοσης και φυγής κεφαλαίων, καθώς επίσης και ότι βελτιώνονται οι βραχυπρόθεσμες προοπτικές για τη χώρα. Όσον αφορά το προσεχές διάστημα, αν υλοποιηθεί επιτυχώς το πρόγραμμα μεταρρυθμίσεων της νέας κυβέρνησης, μπορεί να δοθεί ώθηση στη δυνητική ανάπτυξη. Επιπλέον, ο πληθωρισμός υποχωρεί την τελευταία διετία, αντανακλώντας μειώσεις στις τιμές των ειδών διατροφής και της ενέργειας, καθώς και την περιοριστική δημοσιονομική και νομισματική πολιτική. Σε κάθε περίπτωση όμως, οι κίνδυνοι δεν έχουν υποχωρήσει ακόμη και οι τιμές των ειδών διατροφής εξαρτώνται σε μεγάλο βαθμό από την περίοδο των μουσώνων. Στην Ινδονησία, ύστερα από υποτονική τριμηνιαία αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ κατά 0,9% το α τρίμηνο του 2014, η εκλογή νέου προέδρου συνέπεσε με άνοδο της εμπιστοσύνης και ταχύτερη τριμηνιαία ανάπτυξη κατά 1,2% το β τρίμηνο. Οι περιορισμοί στην πιστωτική επέκταση το τελευταίο έτος συνέβαλαν στη μείωση των εισαγωγών και στη συγκράτηση του ελλείμματος του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών. Ο πληθωρισμός βάσει του ΔΤΚ υποχώρησε από άνω του 8% στο τέλος του 2013 σε κάτω του 5% τον Ιούλιο του 2014, κυρίως λόγω των χαμηλότερων τιμών της ενέργειας. Στην Κορέα, η υποτονική οικονομική ανάπτυξη το β τρίμηνο του 2014, με ρυθμό 0,6% σε τριμηνιαία βάση, οφειλόταν κυρίως σε συρρίκνωση της ιδιωτικής κατανάλωσης. Προκειμένου να τονωθεί η εγχώρια ζήτηση μετά το ακτοπλοϊκό δυστύχημα τον Απρίλιο του 2014, ανακοινώθηκε δέσμη μέτρων τόνωσης της οικονομίας ύψους 40 δισεκ. δολ. ΗΠΑ, που περιλάμβανε μέτρα όπως η χαλάρωση των ορίων στα στεγαστικά δάνεια και η αύξηση του ανώτατου ορίου δανεισμού για τις μικρές επιχειρήσεις. Επιπλέον, παρά την αύξησή του, ο πληθωρισμός παραμένει κάτω από τον στόχο και η Τράπεζα της Κορέας μείωσε τα επιτόκιά της τον Αύγουστο κατά 25 μονάδες βάσης προκειμένου να τονώσει τη ζήτηση. ΛΑΤΙΝΙΚΗ ΑΜΕΡΙΚΗ Η οικονομική ανάπτυξη στη Λατινική Αμερική επιβραδύνθηκε το πρώτο εξάμηνο του 2014, αν και είχε ανακάμψει προς τα τέλη του προηγούμενου έτους, ενώ οι εξελίξεις εξακολούθησαν να φανερώνουν αποκλίνουσες τάσεις εντός της περιοχής αυτής. Στη Βραζιλία, η έντονη αυστηροποίηση των συνθηκών χρηματοδότησης το τελευταίο έτος και ο υψηλός πληθωρισμός έχουν επηρεάσει αρνητικά την αύξηση των πραγματικών μισθών και της κατανάλωσης. Ταυτόχρονα, η επιδείνωση του επιχειρηματικού κλίματος και ο μετριασμός της πιστωτικής επέκτασης έχουν συμβάλει σε χαμηλές ιδιωτικές επενδύσεις. Το πραγματικό ΑΕΠ μειώθηκε το β τρίμηνο του 2014 κατά 0,6% σε τριμηνιαία βάση, ύστερα από μείωση κατά 0,1% το προηγούμενο τρίμηνο. Αυτή η εξέλιξη αντανακλούσε την έντονη μείωση των επενδυτικών δαπανών, που αντισταθμίστηκε μόνο εν μέρει από τη θετική συμβολή των καθαρών εξαγωγών, ενώ η καταναλωτική δαπάνη παρέμεινε στάσιμη. Παρά τους πολύ χαμηλούς ρυθμούς ανάπτυξης, ο ρυθμός πληθωρισμού παρέμεινε υψηλός και ώθησε την κεντρική τράπεζα να διατηρήσει το βασικό επιτόκιο πολιτικής της αμετάβλητο στο 11% από την τελευταία αύξηση του Απριλίου 2014 οπότε και τερματίστηκε ένας κύκλος σημαντικής αυστηροποίησης. Στην Αργεντινή, η οικονομική ανάπτυξη βελτιώθηκε το β τρίμηνο του 2014, όπως υποδηλώνει ο δείκτης οικονομικής δραστηριότητας, ο οποίος αυξήθηκε κατά 0,4% έναντι του προηγούμενου τριμήνου. Ωστόσο, αυτή η βελτίωση θεωρείται παροδική, καθώς η ανάπτυξη δεχόταν την ευνοϊκή επίδραση της ενίσχυσης των εξαγωγών αγροτικών προϊόντων κατά την κορύφωση της περιόδου εσοδείας. Ταυτόχρονα, οι υψηλές ανισορροπίες, όπως οι αυξημένες 15

16 πληθωριστικές πιέσεις, η ασθενέστερη δημοσιονομική θέση, οι περιορισμοί του ισοζυγίου πληρωμών και η αυξημένη αβεβαιότητα ως προς τη μελλοντική πορεία των διαπραγματεύσεων για το χρέος ύστερα από την αθέτηση πληρωμής των ξένων ομολόγων της Αργεντινής στο τέλος Ιουλίου, θα συνεχίσουν να δρουν ανασταλτικά στην ανάπτυξη. Αντιθέτως, ύστερα από μια περίοδο οικονομικής εξασθένησης προς τα τέλη του 2013 και τις αρχές του 2014, η οικονομική δραστηριότητα απέκτησε νέα δυναμική στο Μεξικό, ωθούμενη κυρίως από την υψηλή εξωτερική ζήτηση, καθώς εξασθενούσε η επίδραση παροδικών παραγόντων που επηρέαζαν την ανάπτυξη το τελευταίο έτος. Η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ επιταχύνθηκε το β τρίμηνο του 2014 σε 1,0% σε τριμηνιαία βάση από 0,4% το προηγούμενο τρίμηνο. Από την πλευρά της προσφοράς, η άνοδος αντανακλούσε επιτάχυνση της αναπτυξιακής δυναμικής στη βιομηχανία και τις υπηρεσίες, ενώ στον αγροτικό τομέα η ανάπτυξη επιβραδύνθηκε ελαφρά, αν και παρέμεινε εύρωστη. Όσον αφορά το προσεχές διάστημα, οι ρυθμοί ανάπτυξης στη Λατινική Αμερική αναμένεται να κυμανθούν κάτω από τα μέσα ιστορικά επίπεδα και η δραστηριότητα θα βελτιωθεί σταδιακά ωφελούμενη από την αυξημένη εξωτερική ζήτηση και την επίδραση των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων στο Μεξικό. 1.4 ΣΥΝΑΛΛΑΓΜΑΤΙΚΕΣ ΙΣΟΤΙΜΙΕΣ Από τις αρχές Ιουνίου μέχρι τις 3 Σεπτεμβρίου 2014, το ευρώ υποτιμήθηκε έναντι των νομισμάτων των περισσότερων από τους κυριότερους εμπορικούς εταίρους της ζώνης του ευρώ. Σε ένα περιβάλλον συνολικά χαμηλής μεταβλητότητας, οι διακυμάνσεις των συναλλαγματικών ισοτιμιών σχετίζονταν κυρίως με την εξέλιξη των προσδοκιών για τη μελλοντική νομισματική πολιτική, καθώς και με την προσαρμογή των προσδοκιών της αγοράς όσον αφορά τις οικονομικές προοπτικές της ζώνης του ευρώ σε σχέση με άλλες μεγάλες οικονομίες. Στις 3 Σεπτεμβρίου 2014 η ονομαστική σταθμισμένη συναλλαγματική ισοτιμία του ευρώ, όπως μετρείται έναντι των νομισμάτων των 20 σημαντικότερων εμπορικών εταίρων της ζώνης του ευρώ, ήταν χαμηλότερη κατά 2,0% σε σχέση με τις αρχές Ιουνίου και χαμηλότερη κατά 0,3% σε σχέση με το προηγούμενο έτος (βλ. Διάγραμμα 4 και Πίνακα 3). Η καθοδική κίνηση της σταθμισμένης συναλλαγματικής ισοτιμίας του ευρώ κατά την επισκοπούμενη περίοδο αντανακλά την πορεία της διμερούς συναλλαγματικής ισοτιμίας του ευρώ έναντι νομισμάτων εκτός ΕΕ. Σε διμερείς όρους, από τις αρχές Ιουνίου το ευρώ σημειώνει απώλειες έναντι του δολαρίου ΗΠΑ (κατά 3,4%), της λίρας Αγγλίας (κατά 1,8%) και του γιεν Ιαπωνίας (κατά 0,6%). Κατά την επισκοπούμενη περίοδο, το ευρώ υποτιμήθηκε επίσης έναντι των νομισμάτων των αναδυόμενων οικονομιών της Ασίας, ιδιαίτερα έναντι του κινεζικού γιουάν (κατά 5,0%) και των νομισμάτων χωρών που εξάγουν βασικά εμπορεύματα. Αντιθέτως, το τελευταίο τρίμηνο η συναλλαγματική ισοτιμία του ευρώ ενισχύθηκε έναντι των νομισμάτων άλλων κρατών-μελών της ΕΕ. Η ανατίμηση κυμάνθηκε από 0,4% έναντι του λέι Ρουμανίας μέχρι 3,7% έναντι του φιορινίου Ουγγαρίας. Το λίτας Λιθουανίας και η κορώνα Δανίας, που συμμετέχουν στον ΜΣΙ ΙΙ, παρέμειναν γενικώς σταθερά έναντι του ευρώ και η τρέχουσα ισοτιμία τους διαμορφώθηκε σε επίπεδο ίσο ή παραπλήσιο προς την κεντρική τους ισοτιμία. Τέλος, όσον αφορά τους δείκτες διεθνούς ανταγωνιστικότητας τιμών και κόστους στη ζώνη του ευρώ, τον Αύγουστο του 2014 η πραγματική σταθμισμένη συναλλαγματική ισοτιμία του ευρώ βάσει των τιμών καταναλωτή ήταν χαμηλότερη κατά 1,5% σε σχέση με το προηγούμενο έτος (βλ. Διάγραμμα 5). Αυτή η υποχώρηση αντανακλά ελαφρώς χαμηλότερο πληθωρισμό τιμών καταναλωτή στη ζώνη του ευρώ έναντι των σημαντικότερων εμπορικών της εταίρων. 16

17 2 ΝΟΜΙΣΜΑΤΙΚΕΣ ΚΑΙ ΧΡΗΜΑΤΟΠΙΣΤΩΤΙΚΕΣ ΕΞΕΛΙΞΕΙΣ 2.1 ΠΟΣΟΤΗΤΑ ΧΡΗΜΑΤΟΣ ΚΑΙ ΠΙΣΤΩΣΕΙΣ ΤΩΝ ΝΧΙ Ο ετήσιος ρυθμός αύξησης του Μ3 ανέκαμψε περαιτέρω τον Ιούλιο του 2014, αντικατοπτρίζοντας τρεις βασικούς παράγοντες: την εντονότερη προτίμηση των τομέων διακράτησης χρήματος για νομισματική ρευστότητα, την αύξηση των καθαρών απαιτήσεων των ΝΧΙ έναντι του εξωτερικού και τον περιορισμό της συρρίκνωσης των πιστώσεων. Ωστόσο, οι διαθέσιμες πληροφορίες για το β τρίμηνο και τον Ιούλιο του 2014 εξακολουθούν να σηματοδοτούν υποτονικό υποκείμενο ρυθμό νομισματικής και πιστωτικής επέκτασης. Η δυναμική των δανείων προς τον ιδιωτικό τομέα παραμένει υποτονική, αντανακλώντας τον χαμηλό ετήσιο ρυθμό αύξησης των δανείων προς τα νοικοκυριά, ενώ υπάρχουν κάποιες ενδείξεις σταθεροποίησης του αρνητικού ετήσιου ρυθμού αύξησης των δανείων προς τις μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις, παρά τις σημαντικές καθαρές εξοφλήσεις τον Ιούλιο. Η συσσώρευση καθαρών απαιτήσεων των ΝΧΙ έναντι του εξωτερικού εξακολούθησε να αποτελεί τη βασική πηγή δημιουργίας χρήματος στη ζώνη του ευρώ το β τρίμηνο και τον Ιούλιο του Επίσης, ανακόπηκε η μείωση στα κύρια στοιχεία ενεργητικού των ΝΧΙ τους τρεις μήνες μέχρι τον Ιούλιο, καθώς τα εν λόγω στοιχεία αυξήθηκαν σε χώρες που δεν αντιμετωπίζουν δυσχέρειες το β τρίμηνο και τον Ιούλιο. Ο ετήσιος ρυθμός αύξησης του Μ3 επιταχύνθηκε εκ νέου και διαμορφώθηκε σε 1,8% τον Ιούλιο, από 1,2% το α τρίμηνο του έτους και 1,1% το β τρίμηνο (βλ. Διάγραμμα 6 και Πίνακα 4). Οι εξελίξεις αυτές στον ετήσιο ρυθμό αύξησης του M3 εξακολουθούν να αντανακλούν την προτίμηση των τομέων διακράτησης χρήματος για νομισματική ρευστότητα υπό συνθήκες πολύ χαμηλών επιτοκίων. Οι τομείς διακράτησης χρήματος επιδεικνύουν ιδιαίτερη προτίμηση για τις τοποθετήσεις σε καταθέσεις μίας ημέρας με πολύ υψηλό βαθμό ρευστότητας, γεγονός που στηρίζει τον έντονο ετήσιο ρυθμό αύξησης του M1. Η αύξηση των λοιπών βραχυπρόθεσμων καταθέσεων παρέμεινε υποτονική, καταγράφοντας αρνητικούς ετήσιους ρυθμούς -2,1% και - 1,8% το β τρίμηνο και τον Ιούλιο αντίστοιχα, ενώ τα εμπορεύσιμα χρηματοδοτικά μέσα ωφελήθηκαν από εισροές, με τον ετήσιο ρυθμό μεταβολής τους να επιταχύνεται σε -6,8% τον Ιούλιο, από -12,5% το β τρίμηνο. Όμως, οι εκτιμήσεις για τη σχέση κινδύνου-απόδοσης ενδέχεται επίσης να ώθησαν τους επενδυτές που αναζητούν υψηλότερες αποδόσεις να υποκαταστήσουν ορισμένες τοποθετήσεις τους σε νομισματικά περιουσιακά στοιχεία με τοποθετήσεις σε λιγότερο ρευστά χρηματοδοτικά μέσα υψηλότερης απόδοσης εκτός του M3, όπως τα αμοιβαία κεφάλαια επενδυτικού χαρακτήρα. Τα δάνεια προς τη γενική κυβέρνηση συνέχισαν να υποχωρούν το β τρίμηνο και τον Ιούλιο του Τα δάνεια προς τον μη χρηματοπιστωτικό ιδιωτικό τομέα συρρικνώθηκαν και αυτά περαιτέρω το β τρίμηνο του έτους και τον Ιούλιο, αν και με βραδύτερο ρυθμό. Η αβεβαιότητα σχετικά με το ενδεχόμενο αντιστροφής της δυναμικής των δανείων υποχώρησε περαιτέρω το β τρίμηνο. Αυτή η αντιστροφή θα ήταν συνεπής προς τη συνήθη σχέση υστέρησης μεταξύ των δανείων των ΝΧΙ κατά τομέα και του οικονομικού κύκλου. Επιπλέον, εάν δεν υπάρξει περαιτέρω επιβράδυνση της παρούσας κυκλικής δυναμικής στη ζώνη του ευρώ, η χορήγηση δανείων προς τον ιδιωτικό τομέα αναμένεται να ωφεληθεί από τα μέτρα για την αύξηση των πιστώσεων στην οικονομία που ανακοινώθηκαν τον Ιούνιο. Τα αποτελέσματα της έρευνας τραπεζικών χορηγήσεων του Ιουλίου 2014 ενισχύουν επίσης την εκτίμηση για αντιστροφή της δυναμικής των δανείων, καθώς από τις απαντήσεις των τραπεζών προκύπτει ότι οι όροι χορήγησης πιστώσεων από τις τράπεζες στις επιχειρήσεις και τα νοικοκυριά της ζώνης του ευρώ βελτιώνονται σταδιακά. Στην εν λόγω έρευνα διαφαίνονται κάποιες πρώτες ενδείξεις χαλάρωσης των συνθηκών χρηματοδότησης σε ορισμένους επιμέρους τομείς δανεισμού, υποδηλώνοντας ότι ίσως έχει ανακοπεί η σταδιακή εφαρμογή αυστηρότερων κριτηρίων που ανακοίνωναν οι τράπεζες καθ όλη τη διάρκεια της κρίσης. Η έρευνα δείχνει επίσης ότι η ζήτηση δανείων έχει ανακάμψει περαιτέρω, μετά από πολυετή συρρίκνωση. Οι εξελίξεις στο M3 εξακολουθούν να καθοδηγούνται από την αύξηση των καθαρών απαιτήσεων των ΝΧΙ έναντι του εξωτερικού, οι οποίες εξακολούθησαν να αποτελούν τη 17

18 βασική πηγή δημιουργίας χρήματος στη ζώνη του ευρώ το β τρίμηνο και τον Ιούλιο του Το δωδεκάμηνο μέχρι τον Ιούλιο οι καθαρές απαιτήσεις των ΝΧΙ της ζώνης του ευρώ έναντι του εξωτερικού κατέγραψαν αύξηση κατά 416 δισεκ. ευρώ, έναντι αύξησης κατά 383 δισεκ. ευρώ το δωδεκάμηνο μέχρι το τέλος του α τριμήνου. Παράλληλα, ενώ οι πιο μακροπρόθεσμες χρηματοοικονομικές υποχρεώσεις των ΝΧΙ συνέχισαν να εμφανίζουν σημαντικές εκροές το β τρίμηνο, τον Ιούλιο οι εκροές αυτές ήταν μικρές μόνο, αντανακλώντας τις μεγάλες αυξήσεις στα κεφάλαια και τα αποθεματικά των τραπεζών. Τα κύρια στοιχεία ενεργητικού των ΝΧΙ αυξήθηκαν κατά 18 δισεκ. ευρώ τους τρεις μήνες μέχρι τον Ιούλιο, έναντι μείωσης κατά 53 δισεκ. ευρώ τους προηγούμενους τρεις μήνες. Η πρόσφατη επέκταση των ισολογισμών αντανακλά κυρίως την αύξηση των στοιχείων ενεργητικού των τραπεζών σε χώρες που δεν αντιμετωπίζουν δυσχέρειες, ενώ οι τράπεζες σε χώρες που αντιμετωπίζουν δυσχέρειες συνέχισαν να περιορίζουν τα κύρια στοιχεία του ενεργητικού τους, αν και με βραδύτερο ρυθμό. Από τα διαφορετικά είδη στοιχείων ενεργητικού, στην αύξηση των κύριων στοιχείων ενεργητικού των ΝΧΙ στη ζώνη του ευρώ συνέβαλε η αύξηση του διατραπεζικού δανεισμού, η αύξηση των απαιτήσεων έναντι του εξωτερικού και ο περιορισμός της συρρίκνωσης των πιστώσεων προς τον ιδιωτικό τομέα. Ο συνδυασμός των νομισματικών εξελίξεων τους πρώτους επτά μήνες του 2014 επιβεβαιώνει τη συνολική υποτονικότητα της δυναμικής του χρήματος και των πιστώσεων, σε ένα περιβάλλον που χαρακτηρίζεται από χαμηλό πληθωρισμό. ΚΥΡΙΕΣ ΣΥΝΙΣΤΩΣΕΣ ΤΟΥ Μ3 Η επιτάχυνση του ετήσιου ρυθμού αύξησης του M3 το β τρίμηνο και τον Ιούλιο αντικατοπτρίζει κυρίως την ισχυρότερη συμβολή των καταθέσεων μίας ημέρας. Η ποσότητα χρήματος με τη στενή έννοια (M1) ήταν η μοναδική συνιστώσα που είχε θετική συμβολή στη συνολική αύξηση του M3 (βλ. Διάγραμμα 7). Οι λοιπές βραχυπρόθεσμες καταθέσεις (δηλ. M2 μείον M1) σταθεροποιήθηκαν, καθώς συνέχισαν να έχουν αρνητική συμβολή. Η συμβολή των εμπορεύσιμων χρηματοδοτικών μέσων (δηλ. M3 μείον M2) παρέμεινε επίσης αρνητική, αλλά κάπως λιγότερο από ό,τι το α τρίμηνο του Όσον αφορά τις συνιστώσες του Μ3, ο ετήσιος ρυθμός αύξησης του M1 επιβραδύνθηκε περαιτέρω σε τριμηνιαία βάση και διαμορφώθηκε σε 5,2% το β τρίμηνο, από 6,0% το α τρίμηνο. Σε μηνιαία βάση, ωστόσο, ο ετήσιος ρυθμός αύξησης επιταχύνθηκε κατά την εξεταζόμενη περίοδο και διαμορφώθηκε σε 5,6% τον Ιούλιο (βλ. Πίνακα 4). Η επιτάχυνση αυτή αντανακλούσε τις αυξημένες εισροές σε καταθέσεις μίας ημέρας (κυρίως λόγω των καταθέσεων από τα νοικοκυριά, ενώ σημαντική συμβολή είχαν και οι μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις). Αφού έφθασε στο 6,0% το α τρίμηνο του 2014, ο ετήσιος ρυθμός αύξησης του νομίσματος σε κυκλοφορία σταθεροποιήθηκε το β τρίμηνο και τον Ιούλιο και διαμορφώθηκε σε 5,6%. Ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των βραχυπρόθεσμων καταθέσεων εκτός των καταθέσεων μίας ημέρας επιταχύνθηκε από -2,4% το α τρίμηνο σε -2,1% το β τρίμηνο, και στη συνέχεια αυξήθηκε περαιτέρω σε -1,8% τον Ιούλιο. Μετά από σημαντικές εκροές από τις βραχυπρόθεσμες καταθέσεις προθεσμίας (δηλ. τις καταθέσεις με συμφωνημένη διάρκεια έως δύο έτη) το α τρίμηνο, παρατηρήθηκαν εισροές το β τρίμηνο, με αποτέλεσμα ο ετήσιος ρυθμός ανόδου να διαμορφωθεί σε -5,4% (από -6,8% το α τρίμηνο). Ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των βραχυπρόθεσμων καταθέσεων ταμιευτηρίου (δηλ. των καταθέσεων υπό προειδοποίηση έως τριών μηνών) επιβραδύνθηκε περαιτέρω και διαμορφώθηκε σε 0,7% το β τρίμηνο (έναντι 1,4% το α τρίμηνο). Στη συνέχεια, ο ετήσιος ρυθμός ανόδου των βραχυπρόθεσμων καταθέσεων προθεσμίας επιταχύνθηκε περαιτέρω και διαμορφώθηκε σε - 4,2% τον Ιούλιο, ενώ ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των βραχυπρόθεσμων καταθέσεων ταμιευτηρίου επιβραδύνθηκε κάπως σε 0,2%. Οι εξελίξεις αυτές οφείλονται σε μεγάλο βαθμό στις ιδιαίτερα χαμηλές αποδόσεις τους σε σχέση με άλλα επενδυτικά μέσα. 18 Ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των εμπορεύσιμων χρηματοδοτικών μέσων παρέμεινε έντονα αρνητικός, αλλά επιταχύνθηκε από -13,1% το α τρίμηνο σε -12,5% το β τρίμηνο, και στη

19 συνέχεια ενισχύθηκε περαιτέρω σε -6,8% τον Ιούλιο. Αυτός ο αρνητικός ρυθμός εξακολουθεί να αντικατοπτρίζει τη μείωση των βραχυπρόθεσμων χρεογράφων των ΝΧΙ που κατέχει ο τομέας διακράτησης χρήματος (δηλ. χρεόγραφα με αρχική διάρκεια έως δύο έτη), ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των οποίων παρέμεινε μεν έντονα αρνητικός, αλλά αυξήθηκε πολύ ελαφρά σε -31,3% το β τρίμηνο από -33,4% το α τρίμηνο, και στη συνέχεια περαιτέρω σε -28,1% τον Ιούλιο. Ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των μεριδίων αμοιβαίων κεφαλαίων της αγοράς χρήματος επιβραδύνθηκε σε -9,3% το β τρίμηνο, από -8,0% το α τρίμηνο, και στη συνέχεια επιταχύνθηκε έντονα σε -3,9% τον Ιούλιο. Ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των συμφωνιών επαναγοράς διαμορφώθηκε σε -5,8% το β τρίμηνο, έναντι -7,1% το α τρίμηνο, αλλά στη συνέχεια έγινε θετικός τον Ιούλιο και διαμορφώθηκε σε 1,2%. Η αναζήτηση υψηλότερων αποδόσεων από τους επενδυτές εξηγεί πιθανώς τις συνεχιζόμενες εκροές που σημειώνουν τα αμοιβαία κεφάλαια της αγοράς χρήματος. Οι επενδυτές συνεχίζουν την ανακατανομή των κεφαλαίων τους υπέρ άλλων κατηγοριών επενδύσεων με καλύτερες προοπτικές απόδοσης, καθώς τα πολύ χαμηλά επιτόκια μειώνουν την ελκυστικότητα των εμπορεύσιμων χρηματοδοτικών μέσων που περιλαμβάνονται στο M3. Συγκριτικά, αναφέρεται ότι από τα τέλη του 2012 οι αποδόσεις των αμοιβαίων κεφαλαίων επενδυτικού χαρακτήρα παραμένουν επίμονα θετικές και σχετικώς υψηλές (βλ. Ενότητα 2.2 για λεπτομέρειες). Παράλληλα, γίνεται ολοένα δυσκολότερο για τα αμοιβαία κεφάλαια της αγοράς χρήματος να παράγουν σημαντικές θετικές αποδόσεις για τους επενδυτές. Επιπλέον, τα κανονιστικά κίνητρα που ενθαρρύνουν τις τράπεζες να χρηματοδοτούνται μέσω καταθέσεων συνέβαλαν επίσης στην εξασθένηση των εκδόσεων χρεογράφων των ΝΧΙ (σε όλες τις επιμέρους διάρκειες) και μεριδίων αμοιβαίων κεφαλαίων της αγοράς χρήματος. Ο ετήσιος ρυθμός αύξησης του συνόλου των καταθέσεων που περιλαμβάνονται στο M3 οι οποίες αποτελούνται από όλες τις βραχυπρόθεσμες καταθέσεις και τις συμφωνίες επαναγοράς επιβραδύνθηκε κάπως και διαμορφώθηκε σε 1,7% το β τρίμηνο του 2014, από 1,8% το α τρίμηνο του Όμως, επιταχύνθηκε τους τελευταίους μήνες και διαμορφώθηκε σε 2,1% τον Ιούλιο (βλ. Διάγραμμα 8). Τα νοικοκυριά εξακολουθούν να έχουν τη σημαντικότερη συμβολή στον εν λόγω ρυθμό αύξησης, αν και ο ετήσιος ρυθμός ανόδου των καταθέσεων των νοικοκυριών που περιλαμβάνονται στο Μ3 παραμένει υποτονικός με βάση τα ιστορικά δεδομένα (διαμορφώθηκε σε 1,8% τον Ιούλιο). Αντιθέτως, ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των καταθέσεων των μη χρηματοπιστωτικών επιχειρήσεων που περιλαμβάνονται στο Μ3 συνέχισε να επιταχύνεται και διαμορφώθηκε σε 5,9% τον Ιούλιο. Ο έντονος ετήσιος ρυθμός ανόδου των καταθέσεων των μη χρηματοπιστωτικών επιχειρήσεων που περιλαμβάνονται στο Μ3 αφορά όλες τις χώρες. Το γεγονός αυτό αντανακλά μάλλον την προτίμηση των εν λόγω επιχειρήσεων να διατηρούν τα κέρδη τους ως επί το πλείστον σε ρευστά διαθέσιμα εν μέσω αβεβαιότητας σχετικά με την πρόσβαση σε χρηματοδότηση, ιδίως υπό το φως των κανονιστικών απαιτήσεων σχετικά με τις πιστώσεις αλληλόχρεου λογαριασμού. ΚΥΡΙΟΙ ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ΜΕΤΑΒΟΛΗΣ ΤΟΥ Μ3 Όσον αφορά τους παράγοντες μεταβολής του Μ3, ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των πιστώσεων των ΝΧΙ προς τους κατοίκους της ζώνης του ευρώ επιβραδύνθηκε περαιτέρω το β τρίμηνο και τον Ιούλιο του Η συσσώρευση καθαρών απαιτήσεων των ΝΧΙ έναντι του εξωτερικού συνέχισε να αποτελεί τη βασική πηγή δημιουργίας χρήματος στη ζώνη του ευρώ κατά την εξεταζόμενη περίοδο. Ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των πιστώσεων των ΝΧΙ προς τη γενική κυβέρνηση συνέχισε να επιβραδύνεται και διαμορφώθηκε σε -1,3% το β τρίμηνο, από -0,2% το α τρίμηνο, ενώ στη συνέχεια επιβραδύνθηκε κατά τι περαιτέρω σε -1,8% τον Ιούλιο. Αντιθέτως, ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των δανείων των ΝΧΙ προς τον ιδιωτικό τομέα επιταχύνθηκε και διαμορφώθηκε σε -2,0% τον Ιούλιο, από -2,3% το α τρίμηνο και -2,5% το β τρίμηνο. Όσον αφορά τις συνιστώσες του, ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των τίτλων πέραν των μετοχών παρέμεινε έντονα αρνητικός, αλλά ανέκαμψε κάπως και διαμορφώθηκε σε -7,3% τον Ιούλιο, από -8,1% το β τρίμηνο και -4,9% το α τρίμηνο. Ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των μετοχών και λοιπών συμμετοχών επιταχύνθηκε τον Ιούλιο και διαμορφώθηκε σε 2,7%, από 1,2% το α τρίμηνο και 0,1% το β τρίμηνο. Ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των δανείων προς τον 19

20 ιδιωτικό τομέα επιταχύνθηκε σε -1,9% το β τρίμηνο, από -2,3% το α τρίμηνο, και στη συνέχεια ενισχύθηκε περαιτέρω σε -1,6% τον Ιούλιο. Ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των δανείων προς τον ιδιωτικό τομέα (διορθωμένος για πωλήσεις και τιτλοποιήσεις δανείων) επιταχύνθηκε κάπως και διαμορφώθηκε σε -1,5% το β τρίμηνο, από -2,0% το α τρίμηνο (βλ. Πίνακα 4). Κατόπιν, αυξήθηκε περαιτέρω τον Ιούλιο σε -1,0%. Αναλυτικά κατά τομέα, τα δάνεια προς τα νοικοκυριά συνέχισαν να καταγράφουν συγκρατημένα θετικό ετήσιο ρυθμό ανόδου το β τρίμηνο, ενώ ο ρυθμός αύξησης των δανείων προς μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις και των δανείων προς μη νομισματικούς φορείς χρηματοπιστωτικής διαμεσολάβησης παρέμεινε αρνητικός. Ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των δανείων προς τα νοικοκυριά παρέμεινε σταθερός τον Ιούλιο, ενώ περαιτέρω σταθεροποίηση παρατηρήθηκε στον ετήσιο ρυθμό μεταβολής των δανείων προς μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις και μη νομισματικούς φορείς χρηματοπιστωτικής διαμεσολάβησης. Ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των δανείων των ΝΧΙ προς τα νοικοκυριά (διορθωμένος για πωλήσεις και τιτλοποιήσεις δανείων) παρέμεινε σε γενικές γραμμές σταθερός τα τελευταία τρίμηνα. Διαμορφώθηκε σε 0,5% τον Ιούλιο, εφάμιλλος των ρυθμών αύξησης που σημειώνονται από το β τρίμηνο του 2012 (βλ. Ενότητα 2.7 για περισσότερες πληροφορίες). Οι συνολικές ροές καταναλωτικών πιστώσεων και άλλα χορηγήσεων προς τα νοικοκυριά παρέμειναν σε γενικές γραμμές αμετάβλητες το β τρίμηνο και τον Ιούλιο. Τα δάνεια για αγορά κατοικίας είχαν αρνητική συμβολή το β τρίμηνο, αλλά κατέγραψαν ξανά μικρές εισροές τον Ιούλιο. Οι ενδείξεις που προκύπτουν από την έρευνα τραπεζικών χορηγήσεων και τις τιμές των κατοικιών συνάδουν με τις προσδοκίες για σταδιακή ενίσχυση της δραστηριότητας στην αγορά στεγαστικών δανείων. Ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των δανείων των ΝΧΙ προς μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις (διορθωμένος για πωλήσεις και τιτλοποιήσεις δανείων) διαμορφώθηκε σε -2,2% τον Ιούλιο, δηλ. ήταν σημαντικά υψηλότερος από ό,τι το α και το β τρίμηνο, παρά τις σημαντικές καθαρές εξοφλήσεις τον ίδιο μήνα. Η εξέλιξη αυτή αντικατοπτρίζει, πιο συγκεκριμένα, την αυξημένη συμβολή των βραχυπρόθεσμων δανείων, ενώ η συμβολή των μακροπρόθεσμων δανείων περιορίστηκε περαιτέρω. Από πιο μακροχρόνια σκοπιά, ο ετήσιος ρυθμός αύξησης των δανείων προς μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις σταθεροποιήθηκε από τα μέσα του Ένα σημείο καμπής στην εξέλιξη της δυναμικής των δανείων αυτής της κατηγορίας τους αμέσως επόμενους μήνες θα ήταν συνεπές προς τη συνήθη σχέση υστέρησης μεταξύ των δανείων προς μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις και του πραγματικού ΑΕΠ στη διάρκεια του οικονομικού κύκλου. Από μια γενικότερη σκοπιά, η υποτονικότητα των τραπεζικών χορηγήσεων εξακολουθεί να αντικατοπτρίζει την επίδραση παραγόντων τόσο από την πλευρά της προσφοράς όσο και από την πλευρά της ζήτησης, αν και οι επιδράσεις τους διαφέρουν σημαντικά από χώρα σε χώρα. Επιπλέον, ο κατακερματισμός των χρηματοπιστωτικών αγορών και το αυξημένο κόστος δανεισμού που αντιμετωπίζουν οι μη χρηματοπιστωτικοί τομείς σε ορισμένες χώρες συνεχίζουν να επηρεάζουν αρνητικά τις δαπάνες και την κεφαλαιακή δαπάνη. Η υπερχρέωση του ιδιωτικού τομέα μπορεί επίσης να αμβλύνει τη ζήτηση τραπεζικών χορηγήσεων σε ορισμένες χώρες. Επιπλέον, οι επιχειρήσεις σε αυξανόμενο βαθμό υποκαθιστούν τα τραπεζικά δάνεια με εναλλακτικές πηγές χρηματοδότησης, όπως τα εσωτερικά τους κεφάλαια και, όσον αφορά τις μεγαλύτερες επιχειρήσεις του μη χρηματοπιστωτικού τομέα, με απευθείας άντληση κεφαλαίων από τις κεφαλαιαγορές (βλ. Ενότητα 2.6). Όσον αφορά τους λοιπούς παράγοντες μεταβολής του Μ3, ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των πιο μακροπρόθεσμων χρηματοοικονομικών υποχρεώσεων των ΝΧΙ (εκτός κεφαλαίου και αποθεματικών) διαμορφώθηκε σε -3,4% τον Ιούλιο, αμετάβλητος από το α και το β τρίμηνο (βλ. Διάγραμμα 9). Η συρρίκνωση των πιο μακροπρόθεσμων χρηματοοικονομικών υποχρεώσεων των ΝΧΙ στηρίζει επίσης την αύξηση του M3. Η εξέλιξη αυτή εξακολουθεί να αντικατοπτρίζει τη μείωση των χρηματοδοτικών αναγκών των τραπεζών στο πλαίσιο της 20