VODAFONE-PANAFON Κλάδος: Κινητή Τηλεφωνία

x100 ΕΠΕΝ ΥΤΙΚΗ ΠΡΟΤΑΣΗ 14 Μαΐου 2003 Ανάλυση: Χριστόφορος Μακρυάς Τηλ: 210-33 26 600 cmakrias@fasma-sec.gr VODAFONE-PANAFON Κλάδος: Κινητή Τηλεφωνία Τιµή Μετοχής (12/05/03) 5,44 Αριθµός Μτχ (,000) 543.314 Χρηµ. Αξία (σε εκ. ) 2.955,6 Μ. Ηµ. Ογκ. Συν. (τµχ) 560.162 Beta (1έτος) 0,85 Μέρισµα 01-02 0,11 Μερ. Απόδοση 01-02 2,02 Στατιστικά Στοιχεία Max 52 εβδ. 5,98 Min 52 εβδ. 4,08 Avrg. 52 εβδ. 5,15 Max P/E 02 17,55x Min P/E 02 11,98x Απόδοση Μετοχής () 1 Μήνα -1,81 6 Μήνες 5,43 12 Μήνες -7,17 Βασικοί Μέτοχοι Vodafone Group PLC 62,73 Intracom 9,43 France Telecom <5 Free Float 27,84 Τιµή Στόχος Τιµή Στόχος 6,26 Απόδοση 15,04 Σύσταση ιακράτηση Πηγή: Φάσµα ΑΧΕΠΕΥ Βασικά Σηµεία Επενδυτικής Πρότασης Το σηµαντικότερο ανταγωνιστικό πλεονέκτηµα του Οµίλου αποτελεί η σχέση του µε τον Βρετανικό Όµιλο Vodafone. Η αλλαγή της επωνυµίας της σε Vodafone στοχεύει στην απόκτηση ενός brand name που να συµπεριλαµβάνεται στα 10 πιο αναγνωρίσιµα στον κόσµο. Τα αποτελέσµατα του Οµίλου για το 9µηνο του 2002 κρίνονται ως ιδιαίτερα θετικά, µε την ποιότητα των εσόδων να διατηρείται σε υψηλά επίπεδα. Η εισαγωγή προϊόντων προστιθέµενης αξίας θα συνεισφέρει εκ νέου στη µελλοντική κερδοφορία της κατά το τρέχον και τα επόµενα έτη. Η επέκταση των δραστηριοτήτων στα Βαλκάνια, (θυγατρική στην Αλβανία) θα ενισχύσει τους ρυθµούς αύξησης των κερδών του Οµίλου τα επόµενα 2 έτη. Σηµαντική είναι η συνεισφορά των εσόδων από υπηρεσίες δεδοµένων, (γραπτά µηνύµατα SMS, υπηρεσίες WAP, MMS), τα οποία αντιπροσωπεύουν το 12 περίπου των συνολικών εσόδων από τηλεπικοινωνιακές υπηρεσίες. Ισχυρό ανταγωνιστικό πλεονέκτηµα του Οµίλου αποτελεί το πανελλαδικό δίκτυο πωλήσεων τόσο µέσω αλυσίδας εξειδικευµένων καταστηµάτων τα οποία φέρουν το όνοµα Vodafone όσο και µέσω άλλων αλυσίδων µε πιο σηµαντική αυτή του Οµίλου Γερµανός (η µεγαλύτερη στην Ελλάδα). Υγιής κεφαλαιακή διάρθρωση µε το λόγο δάνεια προς ίδια κεφάλαια να διατηρείται σε χαµηλά επίπεδα (0,65x). Επιπλέον, η απόδοση τόσο των ιδίων κεφαλαίων (ROE a.t. 2002=28,17) όσο και του ενεργητικού (ROA a.t. 2002=13,56) κινείται σε ικανοποιητικά επίπεδα. ΒΑΣΙΚΟΙ ΧΡΗΜΑΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟΙ ΕΙΚΤΕΣ (σε εκ.) Πωλήσεις EBITDA Κ.Π.Φ. Κ/Μ (µ.φ.δ.µ.) P/Ε (x) P/BV (x) P/Sales (x) EV / EBITDA 03/2001A 845 388 175 0,323 16,86 7,13 3,50 8,26 45,65 03/2002Α 990 428 169 0,312 17,46 3,75 2,99 7,96 28,17 03/2003Π 1.203 472 176 0,325 16,75 3,24 2,46 7,10 20,77 03/2004Π 1.397 555 220 0,405 13,43 2,77 2,12 5,98 22,28 ROE Συγκριτικά Στοιχεία Ευρωπαϊκών Εταιριών Κινητής Τηλεφωνίας Πορεία Τιµής Μετοχής Χώρα Τιµή Μτχ Κεφαλ. P/E P/EBITDA P/BV Κεφ./Συνδ. (στοιχεία στις 05/05/03) ευρώ Εκατ. Εκατ. x x x x Panafon (CR) Tel (5.4000, 5.5000, 5.4000, 5.4600, +0.0200) 2001 Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2002 Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2003 Feb Mar Apr May 7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 Cosmote GR 9,58 330,1 3.163 13,75 6,08 4,63 902 Vodafone-Panafon GR 5,58 543,3 3.032 16,29 5,75 3,98 942 Stet Hellas GR 8,70 83,2 723 9,46 3,13 2,27 288 Telefonica Moviles ES 9,90 4.860 48.114 Ζηµιές 12,88 15,23 1.482 Debitel DE 7,50 89,0 668 20,23 6,74 3,71 67 Turkcell TR 0,05 500.000 25.461 1372,97 40,37 20,31 1.622 TIM IT 29,00 62,5 1.813 17,71 5,72 26,31 786 Mobistar BE 4,20 8.434 35.423 30,41 7,27 6,13 906 Vodafone Group GB 1,79 67.895 121.763 Ζηµιές 14,88 0,66 1.082 mmo2 GB 0,79 8.670 6.857 Ζηµιές 10,14 0,36 3.747 ΦΑΣΜΑ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. Μέλος του Χρηµατιστηρίου Αθηνών Μέλος της Αγοράς Παραγώγων Καποδιστρίου 28, 106 82 Αθήνα Τηλ: 210-33 26 600, Fax: 210-33 26 666 e-mail: info@fasma-sec.gr Σηµείωση: Οι Πολλαπλασιαστές υπολογίζονται βάση των τεσσάρων τελευταίων 3µηνιαίων Στοιχείων (T railing ) Πηγή: Επίσηµα Οικονοµικά Στοιχεία Εταιριών 2003 Τµήµα Ανάλυσης

Επενδυτική Αξιολόγηση Ανάλυση Πωλήσεων Οµίλου Έσοδα από: Μάρ. 2001 Μάρ. 2002 Μεταβολή Μηνιαίες Συνδροµές 98.760 97.351-1,43 του Συνόλου 11,69 9,83 Έσοδα από Αερόχρονο 688.079 792.666 15,20 του Συνόλου 81,44 80,06 Πωλήσεις Συσκευών 39.635 82.524 108,21 του Συνόλου 4,69 8,34 Λοιπά 18.439 17.505-5,07 του Συνόλου 2,18 1,77 Σύν. Κύκλου Εργασιών 844.913 990.046 17,18 Στις αρχές του 2002, η Εταιρία προέβη στην αλλαγή της επωνυµίας της σε Vodafone επιδιώκοντας να διατηρεί ένα brand name που να συµπεριλαµβάνεται στα 10 πιο αναγνωρίσιµα στον κόσµο. Ο Βρετανικός Όµιλος Vodafone έχει παρουσία σε 28 χώρες και παρέχει τις υπηρεσίες του σε περισσότερους από 112,6 εκατοµµύρια συνδροµητές (βάσει ποσοστού συµµετοχής και όχι συνολικού αριθµού). Σηµαντικά οφέλη αποκοµίζει η Ελληνική Εταιρία τόσο σε επίπεδα νέων, προηγµένων τεχνολογικά προϊόντων, όσο και σε επίπεδο συνεργιών και οικονοµιών κλίµακας. Η µελλοντική της επέκταση προχωρά µέσω των στρατηγικών σχεδίων του Οµίλου της Vodafone η οποία θα αποτελέσει την παγκόσµια οµπρέλα κάτω από την οποία θα βρίσκονται οι θυγατρικές της οι οποίες θα παρέχουν τις υπηρεσίες τους µέσω ενός ενιαίου δικτύου σε παγκόσµια βάση. Παράλληλα συνέργιες θα προκύψουν από την εκµετάλλευση κοινών προµηθευτών τηλεπικοινωνιακού υλικού αλλά και από τη σύναψη συµµαχιών µε εταιρίες παροχής συσκευών (π.χ. Ericsson, Nokia, Motorola) οι οποίες θα είναι ευνοϊκές, καθώς η διαπραγµατευτική ικανότητα του πολυεθνικού Οµίλου είναι ιδιαίτερα υψηλή. Η στρατηγική ενίσχυση του Οµίλου έρχεται σε µια εποχή σηµαντικών αλλαγών στην κινητή τηλεφωνία καθώς η έναρξη των υπηρεσιών 3 ης γενιάς αναµένεται να διαφοροποιήσει σηµαντικά το τοπίο στον κλάδο δίνοντας προβάδισµα στους µεγάλους διεθνείς οµίλους. Η σταδιακή µείωση των ρυθµών ανάπτυξης της κινητής τηλεφωνίας έχει οδηγήσει την Εταιρία σε µια σειρά στρατηγικών κινήσεων που έχουν ως σκοπό την ενίσχυση των µεριδίων αγοράς που κατέχει και την συγκράτηση των λειτουργικών εξόδων. Ειδικότερα, η Εταιρία έχει προχωρήσει στη συµ- µετοχή της στο µετοχικό κεφάλαιο τον εµπορικών της συνεργατών µε σκοπό την καλύτερη εξυπηρέτηση της πελατειακής βάσης µε πιο αποδοτικά σχήµατα συνεργασιών, και σε συνδυασµό µε την παροχή υψηλής εξειδίκευσης υπηρεσιών στοχεύουν στην προσέλκυση µεγαλύτερου αριθµού πελατών. Ταυτόχρονα ενισχύεται η παραγωγικότητα του δικτύου και δηµιουργούνται σηµαντικές συνέργιες µε στόχο τον έλεγχο του κόστους διατήρησης αλλά και απόκτησης νέων πελατών. Ένα από τα σηµαντικότερα ανταγωνιστικά πλεονεκτήµατα της Vodafone-Panafon αποτελεί η προώθηση των υπηρεσιών και προϊόντων της µέσω ενός ευρύτατου εµπορικού δικτύου που περιλαµβάνει τόσο ίδια καταστήµατα που φέρουν το όνοµα της Εταιρίας Vodafone (µε πάνω από 200 σηµεία σε όλη την Ελλάδα), όσο και άλλους εξουσιοδοτηµένους εµπορικούς συνεργάτες µε σηµαντικότερο την αλυσίδα καταστηµάτων Γερµανός. Η προώθηση των προϊόντων Vodafone- Panafon µέσω της αλυσίδας καταστηµάτων Γερµανός είχε διακοπεί για µεγάλο χρονικό διάστηµα, όµως από τις 3 Φεβρουαρίου 2003 οι σχέσεις των δύο εταιριών αποκαταστάθηκαν µε αποτέλεσµα τα προϊόντα της πρώτης να διατίθενται στα περίπου 300 καταστήµατα της δεύτερης. Κατά το 1 ο 3µηνο του 2003, η Εταιρία πραγµατοποίησε τις περισσότερες νέες συνδέσεις σε σχέση µε τους ανταγωνιστές της, για πρώτη φορά µετά από τον Ιούνιο του 1999. Οι κύριοι παράγοντες της επιτυχίας αυτής για την Vodafone αποτελούν, µεταξύ άλλων, η επανα-συνεργασία µε τα καταστήµατα Γερµανός, η τιµολογιακή στρατηγική της, το νέο προϊόν Vodafone Live, αλλά και η ιδιαίτερα δυναµική διαφηµιστική καµπάνια. Η δηµιουργία και προώθηση του Vodafone Live ε- ντάσσεται στο πλαίσιο της παγκόσµιας στρατηγικής του οµίλου Vodafone για έµφαση στις υπηρεσίες δεδοµένων και υπηρεσίες τρίτης γενιάς κινητής τηλεφωνίας. Η πολιτική της µητρικής Vodafone καθιστά πιθανή την κατάθεση δηµόσιας προσφοράς και απορρόφησης της θυγατρικής της στην Ελλάδα Vodafone-Panafon. Μέχρι σήµερα η Βρετανική Ε- ταιρία έχει ολοκληρώσει µε τη διαδικασία αυτή, την απορρόφηση των θυγατρικών της στην Σουηδία, Europolitan (25/3/03), Πορτογαλία, Telecel (1/4/03) και Ολλανδία, Libertel (9/4/03). Οι Συγχωνευµένες Θυγατρικές της Vodafone (βάσει της τιµής της ηµόσιας Προσφοράς) Price Shares Mkt Cap P/E TRL P/EBITDA TRL P/BV Libertel Ολλανδία 11,00 308,5 3.394 15,02x 6,22x 6,09x Europolitan Σουηδία 5,17 410,2 2.121 13,66x 4,93x 3,54x Telecel Πορτογαλία 8,50 215,0 1.828 15,14x 5,89x 3,39x 2003 Τµήµα Ανάλυσης 2

Η Εταιρία έχει επιτύχει τη σταδιακή αύξηση του µεριδίου στους συνδροµητές µε συµβόλαιο, κατέχοντας στο τέλος Μαρτίου το 29,5 περίπου (έναντι 27,3 πέρσι). Οι συνδροµητές µε συµβόλαιο, πραγµατοποιούν µεγαλύτερη χρήση του τηλεφώνου σε σχέση µε τους αντίστοιχους της καρτοκινητής, συνεισφέροντας υψηλότερα έσοδα στα αποτελέσµατα της Εταιρίας. Η µέση µηνιαία χρήση ανά πελάτη αναµένεται να ενισχυθεί κατά 25 περίπου το οικονοµικό έτος 2003 φτάνοντας τα 98 λεπτά ανά πελάτη ενώ αύξηση της τάξεως περίπου του 9 εκτιµούµε ότι θα παρουσιαστεί στο µέσο µηνιαίο έσοδο ανά πελάτη φτάνοντας τα 31 έναντι 28,5 πέρσι. Το υψηλό κόστος για την απορρόφηση και αναδιοργάνωση των βασικών εµπορικών της συνεργατών σε συνδυασµό µε το κόστος εισόδου στην αγορά της Αλβανίας και τις υψηλές επενδύσεις που πραγµατοποιεί για τη βελτίωση και ανάπτυξη του δικτύου της επηρέασαν τα περιθώρια λειτουργικού κέρδους (προ αποσβέσεων) και την κερδοφορία του Οµίλου κατά το προηγούµενο οικονοµικό έτος του 2001. Η ολοκλήρωση της αναδιοργάνωσης των καταστηµάτων και η σταδιακή θετική συνεισφορά της Αλβανικής Εταιρίας αναµένεται να βελτιώσουν σηµαντικά τα περιθώρια λειτουργικού κέρδους (προ αποσβέσεων) κυρίως κατά το επόµενο έτος. Η Εταιρία διατηρεί υγιή κεφαλαιακή διάρθρωση µε τον λόγο δάνεια προς ίδια κεφάλαια στα επίπεδα του 0,65x, ενώ η απόδοση τόσο των ιδίων κεφαλαίων (ROE µ.φ. 2002=28,17) όσο και του ενεργητικού (ROA µ.φ. 2002=13,56) κινούνται σε ικανοποιητικά επίπεδα. Η µετοχή της Vodafone-Panafon διαπραγµατεύεται µε έναν από τους χαµηλότερους πολλαπλασιαστές κερδών σε σύγκριση µε τις αντίστοιχες Ευρωπαϊκές εταιρίες κινητής τηλεφωνίας. Επενδυτικοί Κίνδυνοι Τα αποτελέσµατα της Εταιρίας επηρεάζονται από έντονο ανταγωνισµό (µειώσεις τιµολογίων, υψηλές δαπάνες διαφήµισης και προβολής, επιχορηγήσεις, µεταπήδηση πελατών σε άλλους παροχείς), επιβολή κανονιστικών ρυθµίσεων από την ΕΕΤΤ, µείωση του ρυθµού ανάπτυξης της αγοράς κινητής τηλεφωνίας, αποδοχή και εξοικείωση νέων υπηρεσιών από τους καταναλωτές (MMS, κινητή τηλεφωνία 3 ης γενιάς). ΒΑΣΙΚΕΣ ΠΑΡΑ ΟΧΕΣ 2002Ε 2003Π 2004Π 2005Π 2006Π ιηνεκές Ελεύθερες Ταµιακές Ροές 275.396 265.580 393.784 326.528 391.743 356.532 Συντελεστής προεξόφλησης 0,94 0,88 0,81 0,74 0,68 0,68 Συσσωρευµένη Παρούσα Αξία 259.747 233.655 317.181 241.825 264.947 241.133 Υπολειµµατική Αξία 3.543.370 Π.Α. Υπολειµµατικής Αξίας 3.784.504 Αποτελέσµατα Αποτίµησης Π.Α. Μελλοντικών Ταµιακών Ροών 241.133 Π.Α. Υπολειµµατικής Αξίας 3.543.370 Μείον: Καθαρο Χρέος Επιχείρησης 450.000 Πλέον: Συµµετοχές 8.009 Αξία Επιχείρησης (αναλ. µετόχων) 3.342.512 Αξία Μετοχής 6,26 ΣΥΝΤΕΛΕΣΤΕΣ WACC 2002Ε 2003Π 2004Π 2005Π 2006Π ιηνεκές Κόστος Κεφαλαίου (WACC) 6,02 6,61 7,48 7,80 8,14 8,14 Risk Free Rate 4,70 4,70 4,70 4,70 4,70 4,70 Συντελεστής Beta 0,85 0,85 0,85 0,85 0,85 0,85 Market risk Premium 5,00 5,00 5,00 5,00 5,00 5,00 Debt / Debt+Equity 49,40 39,43 25,01 19,67 13,89 13,89 Cost of Debt 4,90 4,90 4,90 4,90 4,90 4,90 Tax Rate 38,20 38,30 37,50 37,00 37,00 37,00 Πηγή: Φάσµα ΑΧΕΠΕΥ 2003 Τµήµα Ανάλυσης 3

Ισολογισµός Μάρ. 2002 A του Συν. Μάρ. 2003 Ε του Συν. Μάρ. 2004 Π του Συν. Μάρ. 2005 Π του Συν. ιαθέσιµα 8.483 0,54 8.009 0,49 8.098 0,46 13.880 0,76 Κυκλοφορούν Ενεργητικό 247.126 15,80 247.947 15,28 331.212 18,63 308.287 16,93 Λοιπά Στοιχεία Ενεργητικού 204.345 13,06 217.422 13,40 239.173 13,46 261.716 14,38 Άδειες Κιν. Τηλεφ. (Καθ. Αξία) 342.398 21,89 328.705 20,26 315.012 17,72 301.318 16,55 Ενσώµατες Ακινητ. (Καθ. Αξία) 761.871 48,71 820.730 50,57 883.907 49,73 935.260 51,37 Σύνολο Ενεργητικού 1.564.223 1.622.813 1.777.401 1.820.461 Σύνολο Ιδίων Κεφαλαίων 787.515 50,35 911.011 56,14 1.065.096 59,92 1.239.419 68,08 Βραχυπρόθεσµες Υποχρεώσεις 71.525 4,57 66.663 4,11 67.101 3,78 17.584 0,97 Μακροπρόθεσµος ανεισµός 454.271 29,04 400.000 24,65 370.000 20,82 310.000 17,03 Λοιπές Μακροπρ. Υποχρεώσεις 250.913 16,04 245.138 15,11 275.202 15,48 253.456 13,92 Σύνολο Παθητικού 1.564.223 1.622.813 1.777.401 1.820.461 Αποτελέσµατα Χρήσης Μάρ. 2002 A Μάρ. 2003 Ε Μάρ. 2004 Π Μάρ. 2005 Π Μηνιαίες Συνδροµές 97.351 15,39 111.339 15,39 124.094 15,39 128.496 15,39 Έσοδα από Αερόχρονο 792.666 39,58 981.341 39,58 1.145.841 39,58 1.221.869 39,58 Πωλήσεις Συσκευών 82.524 3,44 92.443 3,44 104.769 3,44 100.980 3,44 Λοιπά 17.505 0,04 18.133 0,04 22.500 0,04 25.400 0,04 Σύνολο Κύκλου Εργασιών 990.046 1.203.256 1.397.204 1.476.745 Μεταβολή 17,18 21,54 16,12 5,69 Κόστος Πωλήσεων -432.536 55,94-550.369 55,94-628.463 55,94-649.768 55,94 Μεταβολή 14,98 27,24 14,19 3,39 Λειτουργικά Έξοδα -260.597 55,94-336.190 55,94-394.291 55,94-414.227 55,94 Μεταβολή 53,83 29,01 17,28 5,06 EBITDA 427.547 471.531 554.967 587.783 Μεταβολή 10,21 10,29 17,69 5,91 Περιθώριο EBITDA 43,18 39,19 39,72 39,80 Αποσβέσεις -130.634-154.833-180.516-192.340 Χρηµατοοικονοµικά Αποτελέσµατα -17.573-31.180-18.615-16.660 Κέρδη (Ζηµιές) από συγγενείς εταιρ. -5.907-43 925 2.361 Κέρδη προ Φόρων 273.434 285.475 356.761 398.451 Φόροι -104.123-109.051-136.639-149.419 Καθαρά Κέρδη 169.311 176.423 220.121 249.032 Μεταβολή 17,10 14,66 15,75 16,86 Περιθώριο Καθαρών Κερδών -3,42 4,20 24,77 13,13 ARPU/month (EUR) 28,50 29,17 31,44 32,58 AMOU (min) 77,56 98,24 100,59 104,08 Πηγή: Ιστορικά Αποτελέσµατα Οµίλου Vodafone-Panafon & Εκτιµήσεις Φάσµα ΑΧΕΠΕΥ (βάσει ιεθνών Λογιστικών Προτύπων) 2003 Τµήµα Ανάλυσης 4

Οι παρατιθέµενες ανωτέρω πληροφορίες και στοιχεία έχουν ως αποκλειστικό σκοπό την πληροφόρηση των πελατών της ΦΑΣΜΑ ΑΧΕΠΕΥ και σε καµία περίπτωση δεν αποτελούν, ούτε δύνανται να εκληφθούν ως, προσφορά, συµβουλή ή προτροπή προς πώληση, αγορά ή διακράτηση εισηγµένων στο ΧΑΑ µετοχών. Οι εν λόγω πληροφορίες βασίζονται σε πηγές που θεωρούνται ως αξιόπιστες, των οποίων όµως δεν µπορεί να ελεγχθεί η ακρίβεια και πληρότητα. Σηµειώνεται ότι η ΦΑΣΜΑ ΑΧΕΠΕΥ ενδέχεται να προβαίνει σε κάθε είδους νόµιµες συναλλαγές επί µετοχών των αναφεροµένων ως άνω εταιρειών για ίδιο λογαριασµό ή για λογαριασµό τρίτων. Η ΦΑΣΜΑ ΑΧΕΠΕΥ δεν αναλαµβάνει ευθύνη για επενδυτικές αποφάσεις βασισµένες στα κείµενα ή τις αξιολογήσεις του παρόντος. 2003 Τµήµα Ανάλυσης 5