Διεθνείς Οικονομίες & Αγορές: Αναμένοντας το Αποτέλεσμα του Δημοψηφίσματος

Transcript

1 Διεθνείς Οικονομίες & Αγορές: Αναμένοντας το Αποτέλεσμα του Δημοψηφίσματος Λεκκός Ηλίας Πατίκης Βασίλης Πολυχρονόπουλος Διονύσης Κωνσταντού Ευαγγελία Παπακώστας Χρυσοβαλάντης Bloomberg Page: <PBGR> ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ & ΕΠΕΝΔΥΤΙΚΗ ΣΤΡΑΤΗΓΙΚΗ 17 Ιουνίου 216

2 Σύνοψη Παραμένουμε σε μια συγκυρία αυξημένης αβεβαιότητας τόσο σε σχέση με τα οικονομικά στοιχεία όσο και με την μελλοντική πορεία των διεθνών αγορών. Στις ΗΠΑ, το τελευταίο δίμηνο είδαμε σημαντικές βελτιώσεις στον τομέα της μεταποίησης και στους πρόδομους δείκτες αυτής (π.χ. αποθέματα προς νέες παραγγελίες) αλλά και στις ενδείξεις της κατανάλωσης. Από την άλλη πλευρά όμως, ο τομέας των υπηρεσιών έχει εισέρθει σε φάση ύφεσης ενώ τα πρόσφατα στοιχεία της αγοράς εργασίας ήταν συνολικά ανησυχητικά. Κατά την άποψή μας, η ήπια ρητορική της FED και η επακόλουθη αποδυνάμωση του δολαρίου από την αρχή του έτους οδήγησαν τους τελευταίους μήνες σε μια βελτίωση του επενδυτικού κλίματος και του μεταποιητικού τομέα, ενώ παράλληλα η κατανάλωση σε μεγάλο βαθμό επιτάχυνε σε ρυθμούς πιο συνεπείς με παρελθούσες βελτιώσεις της αγοράς εργασίας των τελευταίων 6 μηνών. Είναι πιθανό τα πρόσφατα αρνητικά στοιχεία στον τομέα των υπηρεσιών και στην αγορά εργασίας να οφείλονται σε μια καθυστερημένη αντίδραση των υπηρεσιών και της αγοράς εργασίας στις ανησυχίες για την οικονομία που παρατηρήσαμε πριν την αλλαγή της στάσης της FED (που ισοδυναμεί μερικώς με την παρελθούσα ενδυνάμωση του δολαρίου ως το 215). Κλειδί στις μελλοντικές εξελίξεις αποτελεί η στάση της FED και κυρίως ο αντίκτυπος που αυτή θα έχει στο δολάριο. Θεωρούμε ότι είναι σημαντικό η FED να μην «παρασυρθεί» στην προσπάθεια ομαλοποίησης της νομισματικής πολιτικής και προκαλέσει μια ανεπιθύμητη ενίσχυση του δολαρίου. Συνεπώς, στο στάδιο αυτό το θετικό (αρνητικό) σενάριο περιέχει μια (μη) υπομονετική FED που (δεν) είναι διατεθειμένη να δεχτεί έναν παροδικά υψηλότερο πληθωρισμό έως ότου δοθεί ο χρόνος στον υπόλοιπο κόσμο να ανακάμψει σε ένα περιβάλλον χαμηλότερου δανεισμού σε USD. Στο αρνητικό σενάριο, ο κίνδυνος από την Κίνα αναμένεται να έχει πολλαπλασιαστικά αποτελέσματα λόγω του συνδυασμού του υψηλού δανεισμού και των ανισορροπιών στο γουάν που έχουμε εντοπίσει, ενώ παράλληλα η υπερτίμηση των ομολόγων αλλά και μετοχών συνθέτουν ένα ιδιαίτερα αρνητικό μείγμα. 17/6/16 2

3 Executive Summary: Οικονομία ΗΠΑ & FED Μικτή κρίνουμε ότι εξακολουθεί να είναι η εικόνα στην οικονομία των ΗΠΑ. Από τη μια πλευρά, ο ρυθμός μεγέθυνσης της καταναλωτικής δαπάνης επιταχύνεται και το ποσοστό αποταμίευσης μειώνεται. Παράλληλα, ο μεταποιητικός τομέας και οι εξαγωγές έχουν εισέλθει στη φάση της ανάκαμψης, επωφελούμενοι από τη διολίσθηση της ισοτιμίας του USD, καθώς και ο τομέας των κατοικιών συνεχίζει να ανακάμπτει δυναμικά. Αντίθετα, ο τομέας των υπηρεσιών έχει εισέλθει στη φάση της ύφεσης και ταυτόχρονα το μέγεθος της αύξησης της απασχόλησης έχει μειωθεί σε σημαντικό βαθμό. Εντούτοις, το σύνολο των στοιχείων της αγοράς εργασίας καταδεικνύει ότι οι επιχειρήσεις δεν έχουν προχωρήσει σε μειώσεις προσωπικού, αλλά έχουν μειώσει αρκετά το μέγεθος των προσλήψεων. Κατά τη διάρκεια του α τριμήνου του 216 ο τριμηνιαίος (ετησιοποιημένος) ρυθμός ανάπτυξης διαμορφώθηκε σε πολύ χαμηλό επίπεδο (,8%). Όμως, τα έως τώρα διαθέσιμα στοιχεία του β τριμήνου προμηνύουν επιτάχυνση του ρυθμού ανάπτυξης στο 2%. Συνεπώς, για το σύνολο του 216 εκτιμούμε ότι ο μέσος ετήσιος ρυθμός ανάπτυξης θα διαμορφωθεί στο 1,8%, καταγράφοντας επιβράδυνση έναντι του 2,4% του 215 και του 214. Ειδικότερα, επιβράδυνση του ρυθμού ανάπτυξης αναμένεται ότι θα πραγματοποιηθεί στην κατανάλωση και στις επενδύσεις, ενώ αντίθετα επιτάχυνση θα σημειωθεί στη δημόσια δαπάνη. Σημαντικοί εξωγενείς παράγοντες (όπως το αποτέλεσμα του δημοψηφίσματος στη Βρετανία και τα ενδεχόμενα αρνητικά στοιχεία για τη σταθερότητα της οικονομίας της Κίνας) που μπορούν να αυξήσουν την αβεβαιότητα σε παγκόσμιο επίπεδο και κατά συνέπεια να οδηγήσουν σε σημαντική ενίσχυση της ισοτιμίας του USD αποτελούν το βασικό κίνδυνο για καθοδική αναθεώρηση του ρυθμού ανάπτυξης της αμερικανικής οικονομίας, διότι θα αναστρέψουν τη βελτίωση που έχει σημειωθεί στη μεταποίηση και στις εξαγωγές. Επιπλέον, μια ενδεχόμενη επανάληψη της υποχώρησης των διεθνών τιμών ενέργειας μπορούν να πλήξουν σε μεγαλύτερο βαθμό τις επιχειρηματικές επενδύσεις του ενεργειακού τομέα. 17/6/16 Για τη FED, εκτιμούμε ότι είναι πιθανό να πραγματοποιηθεί το πολύ μια αύξηση του παρεμβατικού επιτοκίου (στο,5%-,75%) εντός του 216 με πιθανότερο χρονικό σημείο το τέλος του έτους, δηλαδή μετά τις εκλογές για την ανάδειξη του νέου προέδρου των ΗΠΑ. Στη συνεδρίαση της 15 ης Ιουνίου φάνηκε ότι ενισχύθηκε η διστακτικότητα της FED για επιστροφή στην «κανονικότητα» της πολιτικής της, καθώς αυξάνεται η αβεβαιότητα για τους διεθνείς παράγοντες που μπορούν να επηρεάσουν αρνητικά τη δυναμική της ανάπτυξης της αμερικανικής και της διεθνούς οικονομίας, καθώς και τα πρόσφατα απογοητευτικά στοιχεία για την αμερικανική αγορά εργασίας. 3

4 Executive Summary: Οικονομία Ευρωζώνης & EKT Η εσωτερική ζήτηση αποτελεί την κύρια κινητήρια δύναμη της μεγέθυνσης του ΑΕΠ, υποστηριζόμενη από το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ και τις χαμηλές διεθνείς τιμές ενέργειας. Από την άλλη πλευρά, η δραστηριότητα του εξωτερικού εμπορίου κινείται σε υποτονικούς ρυθμούς, καθώς οι εξαγωγές συνάδουν με την υποχώρηση της διεθνούς εμπορικής δραστηριότητας, ενώ οι εισαγωγές βελτιώνονται ώστε να ανταποκριθούν στην αυξανόμενη εσωτερική ζήτηση. Κατά τη διάρκεια του α τριμήνου του 216 ο τριμηνιαίος ρυθμός ανάπτυξης διαμορφώθηκε σε υψηλό επίπεδο (,6%). Όμως, η πλειοψηφία των πρόδρομων οικονομικών δεικτών βρίσκεται στη φάση της επιβράδυνσης, διαπιστώνοντας ότι η εξέλιξή τους ακολουθεί με χρονική υστέρηση εκείνη των πρόδρομων δεικτών (ISM) των ΗΠΑ και σηματοδοτώντας ότι η οικονομία θα εξακολουθήσει πιθανώς να κινείται με ρυθμό υψηλότερο του μακροχρόνιου μέσου όρου (,35%), αλλά χαμηλότερα έναντι εκείνου του α τριμήνου. Για το σύνολο του 216 εκτιμούμε ότι ο μέσος ετήσιος ρυθμός ανάπτυξης θα διαμορφωθεί στο 1,7%, οριακά υψηλότερα από το 1,6% που ήταν η προηγούμενη εκτίμησή μας και ο αντίστοιχος ρυθμός του 215. Ειδικότερα, ο ρυθμός μεγέθυνσης των επενδύσεων και της δημόσιας κατανάλωσης εκτιμάται ότι θα επιταχυνθεί, ενώ η ιδιωτική κατανάλωση θα κινηθεί με τον ίδιο σχεδόν ρυθμό ανάπτυξης. Η ένταξη των εταιρικών ομολόγων στο ακολουθούμενο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ αναμένεται να ευνοήσει τις επιχειρηματικές επενδύσεις. Από την άλλη πλευρά, η περαιτέρω ενίσχυση της ισοτιμίας του ευρώ μπορεί να επιβαρύνει τη δραστηριότητα του εξωτερικού εμπορίου και κατ επέκταση να αυξήσει την πιθανότητα για καθοδική αναθεώρηση του ρυθμού ανάπτυξης. Η ΕΚΤ εκτιμούμε ότι θα τηρήσει στάση αναμονής ώστε να καταγραφεί πληρέστερα η επίδραση των νέων μέτρων χαλάρωσης (που ελήφθησαν το Μάρτιο και εφαρμόζονται σε πλήρη κλίμακα από τον Ιούνιο) στον πληθωρισμό και στην ανάπτυξη. Εξωτερικοί παράγοντες (όπως το αποτέλεσμα του δημοψηφίσματος στη Βρετανία και η ενδεχόμενη συνέχιση των απογοητευτικών στοιχείων στην αμερικανική αγορά εργασίας που θα εντείνουν τη διστακτικότητα της FED για αύξηση του παρεμβατικού της επιτοκίου) θα ενισχύσουν ενδεχομένως την πρόθεση της ΕΚΤ να προχωρήσει σε εντονότερη χαλάρωση. Στην περίπτωση αυτή εκτιμούμε ότι θα προκριθεί η επιλογή της χρονικής επέκτασης του ακολουθούμενου προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης και όχι η αύξηση του μηνιαίου ποσού αγοράς ή η μείωση του επιτοκίου αποδοχής καταθέσεων (deposit facility rate). 17/6/16 4

5 Executive Summary: Αγορές Κατά τη διάρκεια του 216, το πετρέλαιο έχει καταγράψει τα υψηλότερα κέρδη (24,3% το NYMEX-WTI και 2% το Brent) και ο χρυσός (2,5%). Συνεπώς, η τιμή των εμπορευμάτων (σύμφωνα με το δείκτη S&P GS CI) έχει ενισχυθεί κατά 18%. Παράλληλα, οι τιμές των κρατικών ομολόγων έχουν αυξηθεί αρκετά περισσότερο από 3,% απορροφώντας τις συνέπειες από τις ενέργειες των κεντρικών τραπεζών και την αβεβαιότητα του αποτελέσματος του δημοψηφίσματος στη Βρετανία. Αντίθετα, σημαντικές απώλειες έχουν καταγραφεί στην πλειοψηφία των μεγάλων χρηματιστηρίων (-19% ο NIKKEI και -13,7%, ο EuroStoxx). Εξαίρεση αποτελεί ο αμερικανικός δείκτης S&P που έχει ενισχυθεί ελαφρώς (κατά 1,7%). Σε παγκόσμιο επίπεδο (σύμφωνα με το δείκτη MSCI World) έχει σημειωθεί μικρή μείωση (κατά 2%) των τιμών των μετοχών, ενώ το ευρώ έχει ενισχυθεί έναντι του δολαρίου κατά 3,4%. Η τεκμαρτή μεταβλητότητα της ισοτιμίας GBPUSD έχει αυξηθεί σε επίπεδο υψηλότερο έναντι εκείνου που βρέθηκε στην κρίση του 28 εν αναμονή του δημοψηφίσματος στη Βρετανία. Υπολογίζοντας τις συσχετίσεις της μετοχικής (δείκτης VIX) και της ομολογιακής μεταβλητότητας (δείκτης MOVE) με την μεταβλητότητα της ισοτιμίας εκτιμούμε ότι, εφόσον οι αγορές εκλάβουν την ψήφιση υπέρ του BREXIT ως έναν σημαντικό αποσταθεροποιητικό παράγοντα, ο δείκτης VIX θα μπορούσε να αυξηθεί από τα τωρινό επίπεδο αλλά παραμένοντας χαμηλότερα σε σύγκριση με την κρίση του 28. Όμως, ο δείκτης MOVE θα μπορούσε να ανέλθει πολύ κοντά στο επίπεδο του 28. Παρότι οι περισσότερες ενδείξεις συνηγορούν στη διατήρηση της επιβράδυνσης της εταιρικής κερδοφορίας των αμερικανικών μετοχών, η φάση της ανάκαμψης που βρίσκεται ο δείκτης ISM της μεταποίησης αντιστοιχεί ιστορικά σε υψηλότερο λόγο τιμής κερδών (P/E ratio) για τις αμερικανικές μετοχές, δικαιολογώντας εν μέρει τη διατήρηση του δείκτη S&P5 σε σχετικά υψηλό επίπεδο. Παράλληλα, η φάση της ανάκαμψης για το δείκτη ISM της μεταποίησης σηματοδοτεί ιστορικά πιο απότομη κλίση της καμπύλης των αποδόσεων των αμερικανικών κρατικών ομολόγων. Σε ένα περιβάλλον όπου η FED φαίνεται να είναι διστακτική αυτό θα μπορούσε να πραγματοποιηθεί με σημαντική μείωση των βραχυπρόθεσμων αποδόσεων. Αντίθετα, η φάση της επιβράδυνσης για τον γενικό πρόδρομο δείκτη της Ευρωζώνης συνδέεται ιστορικά με πιο επίπεδη κλίση της καμπύλης των αποδόσεων των γερμανικών κρατικών ομολόγων που φαίνεται να πραγματοποιείται με την υποχώρηση των μακροπρόθεσμων αποδόσεων. 17/6/16 5

6 Οικονομική Ανάλυση ΗΠΑ 17/6/16 6

7 Οικονομικός Κύκλος ΗΠΑ: Επιδείνωση του τομέα των υπηρεσιών Ο πρόδρομος δείκτης ISM του μεταποιητικού τομέα έχει εισέλθει στη φάση της ανάκαμψης από τον Ιανουάριο του 216. Παρόμοια εξέλιξη έχει καταγραφεί και στις εξαγωγές, αντανακλώντας τη θετική επίδραση από τη διολίσθηση της ισοτιμίας του USD. Όμως, ο πρόδρομος δείκτης ISM του τομέα των υπηρεσιών εισήλθε στη φάση της ύφεσης (δηλαδή κινείται υπό του μακροχρόνιου μέσου όρου) από τον Απρίλιο. Συνεπώς, διαπιστώνουμε ότι ο τομέας των υπηρεσιών ακολούθησε την εξέλιξη του τομέα της μεταποίησης με χρονική υστέρηση τριών τριμήνων DOWNTURN Τιμές υψηλότερες του μακροχρόνιου μέσου όρου Τιμές χαμηλότερες του Ιαν. 28 μακροχρόνιου μέσου όρου Οικονομικός κύκλος ISM-Μεταποίησης Μάιος 216 EXPANSION 17/6/16 Ο συνολικός πρόδρομος δείκτης εξακολουθεί να βρίσκεται στη φάση της επιβράδυνσης (από το Μάρτιο του 215), αλλά είναι κοντά στον οριζόντιο άξονα που διαχωρίζει τις φάσεις της επιβράδυνσης και της ύφεσης. Ο λόγος των επιμέρους δεικτών νέων παραγγελιών αποθεμάτων του ISM Manufacturing βρίσκεται από το Μάρτιο στη φάση της ανάπτυξης σηματοδοτώντας ενδεχομένως θετική εξέλιξη για το γενικό δείκτη. Τόσο το προσωπικό διαθέσιμο εισόδημα όσο και η προσωπική καταναλωτική δαπάνη παραμένουν στη φάση της επιβράδυνσης, αλλά είναι κοντά στον κάθετο άξονα που διαχωρίζει τις φάσεις της επιβράδυνσης και της ανάπτυξης. Επιπλέον, ο πρόδρομος δείκτης εμπιστοσύνης του καταναλωτή [CCI (UoM)] έχει επιστρέψει στη φάση της ανάπτυξης. RECESSION RECOVERY DOWNTURN Κατασκ. Νέων Κατοικιών NAHB Κατασκ. Δαπ. CCI (UoM) Προσ. Διαθ. Εισοδ. Προσ. Καταν. Δαπ. Ν.Π./Απ. Υπηρεσιών Οικονομικοί κύκλοι βασικών μακρο-μεταβλητών CCI (CB) ISM Υπηρεσιών NFIB Βιομηχανική Παραγωγή Συνολ. Προδρ. Δείκτης Ποσοστό Αποταμ/σης Λιανικές Πωλήσεις Πωλ. Νεων Κατ. Νέες Παραγγ. ISM Μεταποίησης EXPANSION Ν.Π./Απ. Μεταποίησης Εισαγωγές Εξαγωγές RECESSION RECOVERY Ιούν. 16 Μάιος 16 Απρ. 16 *Ν.Π. / Απ.: Νέες Παραγγελίες / Αποθέματα CCI (CB): Πρόδρομος Δείκτης Εμπιστοσύνης Καταναλωτή (Conference Board) CCI (UoM): Πρόδρομος Δείκτης Εμπιστοσύνης Καταναλωτή (University of Michigan) NAHB: Πρόδρομος Δείκτης Κατασκευαστών Κατοικιών NFIB: Πρόδρομος Δείκτης Μικρομεσαίων Επιχειρήσεων 7

8 ΗΠΑ - Τρέχουσα Συγκυρία: Ανησυχητικά στοιχεία για την αγορά εργασίας Ενθαρρυντικά ήταν τα στοιχεία του Απριλίου για την κατανάλωση, καθώς η προσωπική καταναλωτική δαπάνη ενισχύθηκε κατά 1,%. Παράλληλα, το προσωπικό και το διαθέσιμο προσωπικό εισόδημα αυξήθηκαν κατά,4% και,5% αντίστοιχα Κατανάλωση & Εισόδημα Ανησυχητικά ήταν τα στοιχεία του Μαΐου για την αγορά εργασίας, καθώς δημιουργήθηκαν μόλις 38 χιλ. νέες θέσεις εργασίας, πολύ λιγότερες από τις προσδοκίες της αγοράς (158 χιλ.). Το ποσοστό ανεργίας υποχώρησε στο 4,7% (Απρ. 16: 5,%), αλλά ήταν όμως αποτέλεσμα του σημαντικού αριθμού ανέργων (46 χιλ.) που έπαψαν να αναζητούν εργασία, οδηγώντας στη μείωση του ποσοστού συμμετοχής στο 62,6% (Απρ. 16: 62,8%) Ιαν-15 Ιουλ-15 Ιαν Στον τομέα της μεταποίησης ο πρόδρομος δείκτης ISM ανήλθε στο 51,3 από 5,8 τον Απρίλιο. Σε επίπεδο διμήνου, η μέση τιμή αυξήθηκε στο 51, από 49,8 το α τρίμηνο. Αντίθετα, σημαντική πτώση κατέγραψε ο πρόδρομος δείκτης ISM στους εκτός μεταποίησης τομείς καθώς διαμορφώθηκε στο 52,9 από 55,7 τον Απρίλιο και 55,5 που εκτιμούσε γενικά η αγορά. Η τιμή αυτή είναι η χαμηλότερη από το Φεβρουάριο του 214. Σε επίπεδο διμήνου, η μέση τιμή του πρόδρομου δείκτη διαμορφώνεται στο 54,3, ελαφρά υψηλότερα από αυτήν του α τριμήνου (53,8). 7 6 Προσωπική Καταναλωτική Δαπάνη (%-Μ/Μ) Προσωπικό Διαθέσιμο Εισόδημα (%-Μ/Μ) Ποσοστό Αποταμίευσης (Δ) Πρόδρομοι Δείκτες & Αγορά Εργασίας Το πιο αξιοσημείωτο αποτέλεσμα της έρευνας ISM ήταν το ότι και στους δύο τομείς ο επιμέρους δείκτης της απασχόλησης διαμορφώθηκε το Μάιο υπό του ορίου του 5, υποδηλώνοντας συρρίκνωση Ιαν-2 Ιαν-4 Ιαν-6 Ιαν-8 Ιαν-1 Ιαν-12 Ιαν-14 Ιαν-16 17/6/16 ISM Services Εmployment Monthly Change in NFPs (LHS) ISM Manufacturing Employment 8

9 ΗΠΑ: Μικρή ανοδική αναθεώρηση του μεσοπρόθεσμου ρυθμού σύγκλισης Τρ. Πειραιώς: Πρόδρομος Δείκτης & Πραγμ. ΑΕΠ ΗΠΑ Πραγματικό ΑΕΠ ΗΠΑ (%,Y/Y) Δείκτης Τρ. Πειραιώς ΗΠΑ -6. Ο δείκτης Οικονομικής Δραστηριότητας της Τράπεζας Πειραιώς κατασκευάζεται με την μέθοδο ανάλυσης κύριων συνιστωσών (Principal Component Analysis). Ως μεταβλητές έχουν χρησιμοποιηθεί πρόδρομοι δείκτες και στοιχεία των αγορών. Μεσοπρόθεσμη Εκτίμηση: Χρησιμοποιούμε μεταβλητές που σχετίζονται με πρόδρομους οικονομικούς δείκτες και στοιχεία από τις αγορές για να εκτιμήσουμε τον ετήσιο ρυθμό μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ σε ορίζοντα εξαμήνου. Διαπιστώνουμε ότι με βάση τα διαθέσιμα στοιχεία του β τριμήνου θα μπορεί να συγκλίνει στο 1,9%, σημειώνοντας ανοδική αναθεώρηση έναντι του 1,6% που ήταν η εκτίμησή μας με βάση τα στοιχεία του α τριμήνου. Αυτή η ανοδική αναθεώρηση οφείλεται κυρίως στη συρρίκνωση του περιθωρίου των αποδόσεων των εταιρικών ομολόγων και στην αύξηση των διεθνών τιμών των ναύλων. Οικονομικές Εκπλήξεις: Ο δείκτης των οικονομικών εκπλήξεων (Citi) εξακολουθεί να βρίσκεται σε αρνητικό έδαφος (διότι τα στοιχεία που ανακοινώνονται είναι κατώτερα έναντι των προσδοκιών) και κατά τη διάρκεια των πρόσφατων εβδομάδων έχει κινηθεί σε λιγότερο αρνητικό έδαφος. Η περαιτέρω παραμονή του συγκεκριμένου δείκτη σε αρνητικό έδαφος ενισχύει τη διστακτικότητα της FED για ενδεχόμενη αύξηση του παρεμβατικού επιτοκίου. ΗΠΑ: Επιμερισμός της πρόβλεψης για το ΑΕΠ στις Μεταβλητές Δείκτης Οικονομικών Εκπλήξεων Citi, ΗΠΑ Εκτιμ. ΑΕΠ (%, Y/Y) Δείκτ. Ξηρ. Φορτ. 16Q3 Εταιρ. Ομολ. ΑΑΑ Εταιρ. Ομολ. ΒΑΑ - Συμβ. Μελλοντ. ΗΠΑ ΑΑΑ ΗΠΑ Εκπλήρ. Πετρελ. 12m-1m Λοιπά Εκτιμ. ΑΕΠ (%, Y/Y) 16Q /6/16 9

10 ΗΠΑ: Επιβράδυνση στο 1,8% αναμένεται το 216 Επιβράδυνση σημειώθηκε κατά τη διάρκεια του α τριμήνου του 216 στον τριμηνιαίο ρυθμό (σε ετησιοποιημένη βάση) μεγέθυνσης του πραγματικού ΑΕΠ στο,8% (από το 1,4% του δ τριμήνου του 215). Η παραμονή των πρόδρομων επιχειρηματικών δεικτών ISM των τομέων της μεταποίησης και των υπηρεσιών είτε στη φάση της ύφεσης είτε στη φάση της ανάκαμψης σηματοδοτεί ότι η οικονομία θα κινείται με ρυθμό χαμηλότερο του μακροχρόνιου μέσου όρου (2,4%). Για το 216, εκτιμούμε ότι ο μέσος ετήσιος ρυθμός θα διαμορφωθεί στο 1,8%, αρκετά χαμηλότερα έναντι του 2,4% του 215 και του 214. Ειδικότερα, ο ρυθμός μεγέθυνσης της κατανάλωσης και των επενδύσεων εκτιμάται ότι θα επιβραδυνθεί, ενώ αντίθετα των δημόσιων δαπανών θα επιταχυνθεί. Ο γενικός και ο δομικός πληθωρισμός θα αυξάνουν σταδιακά κατά τη διάρκεια του β εξαμήνου και εκτιμούμε ότι θα προσεγγίσουν το 2,% στις αρχές του Πραγματικό ΑΕΠ Πραγματικό ΑΕΠ (%-Q/Q-AR) (LHS) Πραγματικό ΑΕΠ Πρόβλεψη (%-Q/Q-AR) (LHS) Πραγματικό ΑΕΠ (%-Υ/Υ) (RHS) Πραγματικό ΑΕΠ Πρόβλεψη (%-Υ/Υ) (RHS) 17/6/16 *πρόκειται για το upper bound rate Πραγματικά Στοιχεία Q/Q-AR-% Εκτιμήσεις 215 Q1 215 Q2 215 Q3 215 Q4 216 Q1 216 Q2 216 Q3 216 Q Πραγματικό ΑΕΠ Κατανάλωση Επενδύσεις Δημόσιες Δαπάνες Εξαγωγές Εισαγωγές Headline PCE PI Core PCE PI Ποσοστό Ανεργίας Fed - Παρεμβατικό Επιτόκιο* Y/Y-% 1

11 Q2 16 Q3 16 Q4 16 Q1 17 Q2 17 Q3 17 Q4 17 Longer run FED: Αυξημένη διστακτικότητα πριν από το δημοψήφισμα Στη συνεδρίαση της 15 ης Ιουνίου φάνηκε ότι ενισχύθηκε η διστακτικότητα της FED για επιστροφή στην «κανονικότητα» της πολιτικής της, καθώς αυξάνεται η αβεβαιότητα για τους διεθνείς παράγοντες (όπως είναι το αποτέλεσμα του επικείμενου δημοψηφίσματος στη Βρετανία) που μπορούν να επηρεάσουν αρνητικά τη δυναμική της ανάπτυξης της αμερικανικής και της διεθνούς οικονομίας Προσδοκίες & Εκτιμήσεις για το Παρεμβατικό Επιτόκιο Βέβαια, τονίστηκε πάλι ότι η αύξηση του παρεμβατικού επιτοκίου θα γίνεται πολύ σταδιακά και η καταλληλότητα της χρονικής στιγμής θα αξιολογείται σε κάθε συνεδρίαση βάσει των εξελίξεων των στοιχείων της οικονομίας..5. Εκτιμούμε ότι είναι πιθανό να πραγματοποιηθεί το πολύ μια αύξηση του παρεμβατικού επιτοκίου (στο,5%-,75%) εντός του 216 με πιθανότερο χρονικό σημείο το τέλος του έτους, δηλαδή μετά τις εκλογές για την ανάδειξη του νέου προέδρου των ΗΠΑ. Fed Fund Futures (16/6/216) Fed Fund Futures (31/3/216) Fed Fund Futures (31/12/215) Προβλέψεις FOMC (Ιουν. 216) Προβλέψεις FOMC (Μαρ. 216) Πιθανότητες για τη Συνεδρίαση του Σεπτεμβρίου (21/9/216) Σύμφωνα με τις προσδοκίες των αγορών (Fed Fund Futures), το παρεμβατικό επιτόκιο αναμένεται να αυξηθεί (στο,5%-,75%) στα τέλη του 217. Επιπλέον, η πιθανότητα (που τεκμαίρεται από την αγορά των επιτοκίων) για αύξηση του παρεμβατικού επιτοκίου διαμορφώνεται υπό το 5% για όλες τις συνεδριάσεις έως τις αρχές του 217. Ειδικότερα, για τη συνεδρίαση του Σεπτεμβρίου (στις 21/9/216) η πιθανότητα διαμορφώνεται στο 25% έναντι του 45% που ήταν στα τέλη του Μαΐου /6/16 Στις νέες μακροοικονομικές εκτιμήσεις της FED αναθεωρήθηκε καθοδικά ο ρυθμός ανάπτυξης και ανοδικά ο πληθωρισμός (γενικός και δομικός) για το 216. Επιπλέον, μειώθηκαν οι εκτιμήσεις για το παρεμβατικό επιτόκιο για τα επόμενα δύο έτη και για τον μακροπρόθεσμο ορίζοντα. Όμως, για το 216 φαίνεται ότι αναμένονται δύο αυξήσεις. 2 1 Δεκ-15 Ιαν-16 Φεβ-16 Μαρ-16 Απρ-16 Μαϊ-16 Ιουν-16.25%-.5%.5%-.75% 11

12 Οικονομική Ανάλυση Ευρωζώνης 17/6/16 12

13 Οικονομικός Κύκλος Ευρωζώνης: Στη φάση της επιβράδυνσης η πλειοψηφία των δεικτών Ο γενικός πρόδρομος δείκτης οικονομικού κλίματος ESI έχει εισέλθει στη φάση της επιβράδυνσης από τον Ιανουάριο του 216. Στην ίδια φάση βρίσκεται και ο πρόδρομος δείκτης της Γερμανίας IFO. Τόσο οι εξαγωγές όσο και οι εισαγωγές βρίσκονται στη φάση της ύφεσης, υποδηλώνοντας ότι ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής τους διαμορφώνεται υπό του μακροχρόνιου μέσου όρου και βαίνει επιδεινούμενος DOWNTURN Τιμές υψηλότερες του μακροχρόνιου μέσου όρου Τιμές χαμηλότερες του μακροχρόνιου μέσου όρου Οικονομικός κύκλος του Δείκτη Οικ. Κλίματος Μαιος 216 Ιαν. 27 EXPANSION Η βιομηχανική παραγωγή είναι πολύ κοντά στον άξονα που διαχωρίζει τις φάσεις της επιβράδυνσης και της ύφεσης. Αντίθετα, οι μεταβλητές του κατασκευαστικού τομέα βρίσκονται στη φάση της ανάπτυξης. -2. RECESSION RECOVERY DOWNTURN Οικονομικοί κύκλοι βασικών μακρο-μεταβλητών Εμπ. Λιαν. Εμπορίου EXPANSION Λιαν. Πωλήσεις Εμπ. Καταναλωτή Εμπ. Βιομηχανίας Επιχ. Κλιμ. ΕΖ Βιομ. Παραγωγή Επιχ. Κλιμ. Γερμ. Δείκτ. Οικ. Κλίματος Εμπ. Υπηρεσιών Εμπ. Κατασκευών Kατασκ. Παραγωγή Εισαγωγές Εξαγωγές RECESSION -1.5 RECOVERY Μάιος 16 Απρ. 16 Μαρ /6/16 13

14 Ευρωζώνη - Τρέχουσα Συγκυρία: Βελτίωση στην αγορά εργασίας Σε αρνητικό έδαφος παρέμεινε ο πληθωρισμός και το Μάιο, στο -,1%, έναντι -,2% τον Απρίλιο. Παράλληλα, ο δομικός πληθωρισμός αυξήθηκε οριακά στο,8% (Απρ. 16:,7%), παραμένοντας όμως σε πολύ χαμηλό επίπεδο. Έως τον Ιούνιο εκτιμούμε ότι ο πληθωρισμός θα παραμείνει πολύ κοντά στο,% διότι ο ετήσιος ρυθμός μεταβολής των διεθνών τιμών του πετρελαίου θα είναι έντονα αρνητικός. Στο 1,2% παρέμεινε τον Απρίλιο, για δεύτερο διαδοχικό μήνα, το ποσοστό ανεργίας αποτελώντας το χαμηλότερο από τον Ιούλιο του 211. Ο αριθμός των ανέργων εκτιμάται στα 16,42 εκατ. άτομα, χαμηλότερος κατά 1.39 χιλ. άτομα σε σχέση με τον περυσινό Απρίλιο. Παράλληλα, αμετάβλητες σε σχέση με το Μάρτιο παρέμειναν οι λιανικές πωλήσεις τον Απρίλιο. Αντίθετα, η μέση εκτίμηση της αγοράς προδιέγραφε άνοδό τους κατά,4% που θα αντιστάθμιζε εν μέρει την πτώση τους κατά,6% του Μαρτίου. Παρότι η βιομηχανική παραγωγή τον Απρίλιο ενισχύθηκε κατά 1,1%, αρκετά ανησυχητικό στοιχείο για την εξέλιξη της βιομηχανικής παραγωγής αποτελεί η συρρίκνωση κατά 2,% των νέων παραγγελιών στη Γερμανία. Ειδικότερα, οι νέες παραγγελίες που προέρχονται εκτός Ευρωζώνης υποχώρησαν κατά 8,5% αποτελώντας πολύ ανησυχητικό στοιχείο για την εξέλιξη των εξαγωγών Αγορά Εργασίας 7 Ιαν-8 Ιαν-1 Ιαν-12 Ιαν-14 Ιαν Ποσοστό Ανεργίας (Α) Συμβολή στο ΑΕΠ (σε ετήσια βάση) Αριθμός Ανέργων (%,Υ/Υ) (Δ) Από τις αρχές του 214 και ύστερα, η ανάπτυξη του ΑΕΠ οφείλεται στην εσωτερική ζήτηση και όχι στο εξωτερικό εμπόριο, γεγονός που επιβεβαιώθηκε και στα στοιχεία του α τριμήνου του AEΠ Εξωτερικό Εμπόριο (Καθαρές Εξαγωγές) Εσωτερική Ζήτηση 17/6/16 14

15 Ευρωζώνη: Πτωτική αναθεώρηση του μεσοπρόθεσμου ρυθμού σύγκλισης Τρ. Πειραιώς: Πρόδρομος Δείκτης ΕΖ & Πραγμ. ΑΕΠ ΕΖ Μεσοπρόθεσμη Εκτίμηση: Χρησιμοποιούμε μεταβλητές που σχετίζονται με πρόδρομους οικονομικούς δείκτες και στοιχεία από τις αγορές (για Ευρωζώνη και ΗΠΑ), για να εκτιμήσουμε τον ετήσιο ρυθμό μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ σε ορίζοντα εξαμήνου. Διαπιστώνουμε ότι σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα θα μπορεί να συγκλίνει στο 1,%, σημειώνοντας μεγάλη καθοδική αναθεώρηση έναντι του 1,7% που ήταν πριν από πέντε μήνες. Η συγκεκριμένη μείωση οφείλεται κυρίως στη μείωση των τιμών των μετοχών, στην ενίσχυση της ισοτιμίας του ευρώ και στη μείωση των προσδοκιών των καταναλωτών και των επιχειρήσεων. Αντίθετα, θετικά συνέβαλε η αύξηση του πρόδρομου αμερικανικού δείκτη ISM Manufacturing Imports Index. -8 Πραγματικό ΑΕΠ ΕΖ (%,Y/Y) Δείκτης Τρ. Πειραιώς ΕΖ Ο δείκτης Οικονομικής Δραστηριότητας της Τράπεζας Πειραιώς κατασκευάζεται με την μέθοδο ανάλυσης κύριων συνιστωσών (Principal Component Analysis). Ως μεταβλητές έχουν χρησιμοποιηθεί πρόδρομοι δείκτες και στοιχεία των αγορών. Οικονομικές Εκπλήξεις: Ο δείκτης των οικονομικών εκπλήξεων Citi βρίσκεται πολύ κοντά στο μηδέν καταδεικνύοντας ότι τα στοιχεία που δημοσιεύονται συμφωνούν σε μεγάλο βαθμό με τις προσδοκίες. Εφόσον ο συγκεκριμένος δείκτης μεταβεί και παραμείνει σε θετικό έδαφος τότε είναι πιθανό η οικονομία να συνεχίσει να κινείται με τριμηνιαίο ρυθμό ανάπτυξης παρόμοιο με το,6% του α τριμήνου. 1.7 ΕΖ: Επιμερισμός της πρόβλεψης για το ΑΕΠ στις Μεταβλητές Δείκτης Οικονομικών Εκπλήξεων Citi, ΕΖ Προβλ. ΑΕΠ Σχετ. Περιθ. (%, Y/Y) 16Q2 Αποδ. Αμερ. Εταιρ. Ομολ. Euro Stoxx Σταθμ. Ισοτ. 5 Ευρώ Προσδ. Καταν. Προσδ. Επιχειρ. Προδρ. Δεικτ. Εισαγωγων ΗΠΑ Λιαν. Πωλ. Κίνα Προσφ. Χρήμ. (Μ3- M1) Λοιπά Προβλ. ΑΕΠ (%, Y/Y) 16Q /6/16 15

16 Ευρωζώνη: Οριακή επιτάχυνση στο 1,7% αναμένεται το 216 Σημαντική επιτάχυνση σημειώθηκε κατά τη διάρκεια του α τριμήνου του 216 στον τριμηνιαίο ρυθμό μεγέθυνσης του πραγματικού ΑΕΠ φθάνοντας στο,6% (από το,4% του γ και του δ τριμήνου του 215), αποτελώντας τον υψηλότερο ρυθμό από το α τρίμηνο του 215. Ο ετήσιος ρυθμός ανάπτυξης διαμορφώθηκε στο 1,7%..8 Πραγματικό ΑΕΠ 2 Η φάση της επιβράδυνσης στην οποία βρίσκεται η πλειοψηφία των πρόδρομων δεικτών σηματοδοτεί ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας ελαφρώς υψηλότερο του μακροχρόνιου μέσου όρου (,35% σε τριμηνιαία και 1,4% σε ετήσια βάση) Για το 216, εκτιμούμε ότι ο μέσος ετήσιος ρυθμός θα διαμορφωθεί στο 1,7% οριακά υψηλότερα έναντι του 1,6% του 215. Όμως, σύμφωνα με αυτά που αναλύσαμε στην ακριβώς προηγούμενη σελίδα εκτιμούμε ότι οι κίνδυνοι για καθοδική αναθεώρηση του ρυθμού ανάπτυξης υπερτερούν έναντι των παραγόντων που μπορούν να οδηγήσουν σε ανοδική αναθεώρηση Ο πληθωρισμός εκτιμούμε ότι θα ανακάμπτει σταδιακά κατά τη διάρκεια του β εξαμήνου και εκτιμούμε ότι θα προσεγγίσει το 1,% στις αρχές του 217. Πραγματικό ΑΕΠ (%-Q/Q) (LHS) Πραγματικό ΑΕΠ Πρόβλεψη (%-Q/Q) (LHS) Πραγματικό ΑΕΠ (%-Υ/Υ) (RHS) Πραγματικό ΑΕΠ Πρόβλεψη (%-Υ/Υ) (RHS) 17/6/16 Πραγματικά Στοιχεία 215 Q1 215 Q2 215 Q3 215 Q4 216 Q1 216 Q2 216 Q3 216 Q Πραγματικό ΑΕΠ Κατανάλωση Επενδύσεις Δημόσιες Δαπάνες Εξαγωγές Εισαγωγές Πληθωρισμός Ποσοστό Ανεργίας EKT - Παρεμβατικό Επιτόκιο * *πρόκειται για το marginal refinancing rate Q/Q-% Εκτιμήσεις Y/Y-% Eκτιμήσεις 16

17 EΚΤ: Δεν ανακάμπτουν οι πληθωριστικές προσδοκίες Στην πρόσφατη συνεδρίαση της ΕΚΤ δεν προέκυψαν αλλαγές στην ακολουθούμενη νομισματική πολιτική. Ανακοινώθηκε ότι οι αγορές εταιρικών ομολόγων ξεκινούν στις 8/6 και θα διαρκέσουν τουλάχιστον ως τον Μάρτιο του 217, ενώ στις 22/6 θα πραγματοποιηθεί η πρώτη εκ των τεσσάρων νέων TLTROs. Επίσης, δημοσιεύτηκαν οι νέες μακροοικονομικές εκτιμήσεις της ΕΚΤ, όπου η βασικότερη διαφοροποίηση, σε σχέση με αυτές του Μαρτίου, ήταν η οριακή αύξηση του πληθωρισμού και του ρυθμού ανάπτυξης για το 216. Το γεγονός ότι δεν αναθεωρήθηκαν ανοδικά οι εκτιμήσεις για τον πληθωρισμό του 217 και του 218, παρά τον συνυπολογισμό της επίδρασης των νέων μέτρων ποσοτικής χαλάρωσης (που ελήφθησαν στη συνεδρίαση του Μαρτίου), αφήνει ανοιχτό το ενδεχόμενο λήψης επιπρόσθετων μέτρων ποσοτικής χαλάρωσης, με μειωμένη όμως πιθανότητα λόγω της έντονης διαφωνίας της Γερμανίας. Ο Μάριο Ντράγκι επαναβεβαίωσε την πρόθεση της ΕΚΤ για περαιτέρω δράση εάν η εξέλιξη του πληθωρισμού δεν είναι η επιθυμητή και ότι τα παρεμβατικά επιτόκια θα παραμείνουν στο τρέχον (ή σε χαμηλότερο) επίπεδο για μεγάλη χρονική περίοδο που θα εκτείνεται αρκετά πέραν του χρονικού σημείου της ολοκλήρωσης του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης. Βασικό μέλημα της ΕΚΤ είναι η αποτροπή δευτερογενών αρνητικών επιδράσεων στη διαμόρφωση των μισθών και των τιμών. Μακροοικονομικές Προβλέψεις Ευρωσυστήματος Πραγματικό ΑΕΠ Πληθωρισμός Ανεργία (%) Ιούν Μάρ Πηγή: ECB: March & June 216 "Eurosystem Staff Macroeconomic Projections for the Euro Area" Πληθωριστικές προσδοκίες & Τιμές Παραγωγού Οι μακροχρόνιες πληθωριστικές προσδοκίες των αγορών δεν έχουν αυξηθεί ύστερα από τη λήψη των νέων μέτρων του Μαρτίου επηρεαζόμενες κυρίως από τον έντονα αρνητικό ετήσιο ρυθμό μεταβολής των τιμών του παραγωγού, αλλά και από την ενίσχυση της ισοτιμίας του ευρώ ύστερα από τα αποθαρρυντικά στοιχεία για την αμερικανική αγορά εργασίας Τιμές Παραγωγού (%,Υ/Υ) (Α) ΕUR IS 5Y/5Y (Δ) /6/16 17

18 Οικονομία Κίνας 17/6/16 18

19 Κίνα: Σταθεροποίηση του ρυθμού ανάπτυξης Ένδειξη σταθεροποίησης του ρυθμού ανάπτυξης της οικονομικής δραστηριότητας καταγράφηκε το Μάιο. Η βιομηχανική παραγωγή αυξήθηκε για δεύτερο διαδοχικό μήνα κατά 6,% σε ετήσια βάση. Σημαντική συμβολή είχε η διατήρηση του ρυθμού ανόδου της μεταποίησης στο 7,2% για δεύτερο συνεχή μήνα. Ταυτόχρονα, οι λιανικές πωλήσεις αυξήθηκαν κατά 1,%, έναντι 1,1% τον Απρίλιο. Βάσει της μηνιαίας εκτίμησης του Bloomberg για το ρυθμό ανάπτυξης του ΑΕΠ, αυτός διατηρήθηκε το Μάιο στο 6,9%, όσο ήταν και τον Απρίλιο Εξέλιξη βιομηχανικής παραγωγής & λιανικών πωλήσεων (ετήσια % μεταβολή) Μικρή συρρίκνωση κατέγραψαν το Μάιο τα συναλλαγματικά διαθέσιμα της Κίνας (ύστερα από δύο διαδοχικούς μήνες που καταγράφηκε μικρή αύξησή τους) και διαμορφώθηκαν στα $3.191,7 δισ. (-$27,9 δισ. συγκριτικά με τον Απρίλιο). Τον ίδιο μήνα, η χορήγηση νέων δανείων σε γουάν κατέγραψε σημαντική αύξηση φθάνοντας στα 985,5 δισ. γουάν (Απρ. 16: 555,6 δισ.). Αντίθετα, επιβραδύνθηκε η αύξηση της συνολικής χρηματοδότησης, καθώς διευρύνθηκε κατά 66 δισ. γουάν έναντι 751 δισ. τον Απρίλιο. 5 Ιαν-7 Ιαν-8 Ιαν-9 Ιαν-1 Ιαν-11 Ιαν-12 Ιαν-13 Ιαν-14 Ιαν-15 Ιαν-16 Βιομηχανική παραγωγή Λιανικές πωλήσεις Εξέλιξη Νομισματικών Μεγεθών 8% 35% Ενδιαφέρουσα, όμως, είναι και η εξέλιξη το Μάιο του λόγου της προσφοράς χρήματος (βάσει του ορισμών Μ1 και Μ2) ως προς τα συναλλαγματικά διαθέσιμα που διαμορφώθηκε στις 2,2 φορές και 6,96 φορές αντίστοιχα, έχοντας στην περίπτωση του Μ2 ενισχυθεί κατά 51 ποσοστιαίες μονάδες σε σύγκριση με το Δεκέμβριο του 215. Παράλληλα, ο λόγος της συνολικής χρηματοδότησης της κινεζικής οικονομίας ως προς τα συναλλαγματικά διαθέσιμα (με βάση τον Ιανουάριο του 23) διαμορφώθηκε το Μάιο στις 3,22 φορές, έχοντας ενισχυθεί κατά περίπου 33 ποσοστιαίες μονάδες σε σύγκριση με το Δεκέμβριο του % 6% 5% 4% 3% Ιαν-11 Ιαν-12 Ιαν-13 Ιαν-14 Ιαν-15 Ιαν-16 M2/Συν. Διαθ. (%) (A) Μ1/Συν. Διαθ. (%) (Δ) Χρηματοδότηση/Συν. Διαθ. (%) με βάση τον Ιαν. 23 (Δ) 3% 25% 2% 15% 1% 17/6/16 19

20 Αγορές 17/6/16 2

21 Επενδυτικές Αποδόσεις Ονομαστικές Αποδόσεις (%) EUR/USD EZ IG Corp Bonds US IG Corp Bonds Germany Gov Bonds US Gov Bonds S&PGS Commodities Index BRENT OIL-NYMEX GOLD ASEX MSCI Emerging Markets MSCI World NIKKEI225 ESTOXX5 S&P YtD 16/6/216-16/5/216 17/6/16 21

22 BREXIT & Κίνδυνος Αγορών Παρατηρούμε ότι κάποιες πτυχές στην αγορά συναλλάγματος, ιδίως αυτές που σχετίζονται με εργαλεία αντιστάθμισης κινδύνου στο ενδεχόμενο εξόδου του Ηνωμένου Βασιλείου από την Ευρωπαϊκή Ένωση, έχουν ήδη ενσωματώσει μια σημαντική πιθανότητα εξόδου, ενώ δείκτες μεταβλητότητας τόσο στην αγορά συναλλάγματος όσο και στις μετοχές (VIX) μόλις αρχίζουν να ενσωματώνουν την πιθανότητα αυτή Μεταβλητότητα Μετοχών Για παράδειγμα, παρατηρούμε ότι η τεκμαρτή μεταβλητότητα της ισοτιμίας GBPUSD σε ορίζοντα ενός μήνα έχει αυξηθεί στο 26%. Ενδεικτικά αναφέρουμε ότι κατά την κρίση του 28 είχε φτάσει στο 25%, κατά την χρηματιστηριακή φούσκα του 2 στο 15% και κατά την κρίση των αναδυομένων αγορών το 1998 στο 46%. Παρατηρούμε ότι οι υπόλοιπες αγορές δεν έχουν ακόμα ενσωματώσει τον κίνδυνο του BREXIT ως συστημικό κίνδυνο. Ο δείκτης VIX (μετοχική τεκμαρτή μεταβλητότητα ΗΠΑ) βρίσκεται στο 2%. Κατά την κρίση του 28 είχε φτάσει στο 9%, κατά την κρίση του 2 στο 5%, ενώ κατά την κρίση των αναδυομένων αγορών του 1998 στο 46%. Αντίστοιχα ο δείκτης ομολογιακής μεταβλητότητας ΗΠΑ, MOVE βρίσκεται στο στάδιο αυτό στις 8μβ (27 στις 264 μβ, , μβ). Υπολογίζοντας τις συσχετίσεις της μετοχικής και ομολογιακής μεταβλητότητας με την μεταβλητότητα της ισοτιμίας ενός μήνα υπολογίζουμε ότι ο δείκτης VIX θα μπορούσε να φτάσει στο 48 ενώ ο MOVE στις 181 μ.β. σε επίπεδα δηλαδή που αντιστοιχούν στη μέση (όχι ακραία) μεταβλητότητα που παρατηρήσαμε το 28. Θα πρέπει να σημειώσουμε ότι οι εκτιμήσεις αυτές αποτελούν άνω όρια και είναι πιθανό να πραγματοποιηθούν κάτω από δυο προϋποθέσεις, α) ότι θα ψηφιστεί το BREXIT και β) ότι τελικά οι αγορές θα το εκλάβουν ως έναν σημαντικό παγκόσμιο αποσταθεροποιητικό παράγοντα May-96 May- May-4 May-8 May-12 May-16 One month Implied Vol GBPUSD VIX INDEX Μεταβλητότητα Ομολόγων May-96 May- May-4 May-8 May-12 May-16 One month Implied Vol GBPUSD MOVE INDEX 17/6/16 22

23 ΗΠΑ: Οικονομικός Κύκλος & Αποδόσεις Επενδύσεων Μέση μηνιαία πραγματική απόδοση Όπως αναφέραμε, με βάση τον πρόδρομο επιχειρηματικό δείκτη ISM, ο τομέας της μεταποίησης έχει εισέλθει από τον Ιανουάριο στη φάση της ανάκαμψης. Όμως, δεν μπορεί να αποκλειστεί η επιστροφή του στη φάση της ύφεσης, ιδίως κατά την περίπτωση που ο τομέας των υπηρεσιών εισέλθει στη συγκεκριμένη φάση. Επίσης, δεν αποκλείεται η μετάβασή του στη φάση της ανάπτυξης, ιδίως εφόσον συνεχιστεί η διολίσθηση της ισοτιμίας του USD S&P5 Government Bonds Corporate Bonds USD Cash Φάση της Aνάκαμψης Φάση της Ύφεσης Για τις μετοχές, η μετάβαση από τη φάση της ύφεσης στη φάση της ανάκαμψης είναι ιστορικά (από το 1994 και ύστερα) πολύ θετική. Αντίθετα, για τα κρατικά ομόλογα είναι πολύ αρνητική, ενώ για τα εταιρικά ομόλογα είναι προτιμητέα σχεδόν στον ίδιο βαθμό. Sharpe Ratio (annualized) * Οικονομικός κύκλος ISM-Μεταποίησης DOWNTURN Τιμές υψηλότερες του μακροχρόνιου μέσου όρου Τιμές χαμηλότερες του Ιαν. 28 μακροχρόνιου μέσου όρου Μάιος 216 EXPANSION S&P5 Government Bonds Corporate Bonds * Σε σχέση με την απόδοση του USD Cash Φάση της Ανάκαμψης Φάση της Ύφεσης RECESSION RECOVERY /6/16 23

24 ΗΠΑ: Μετοχές S&P5: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάκαμψης * πλήθος μηνών Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάκαμψης Ιαν16-Μάιος16 *Για τον υπολογισμό της πραγματικής απόδοσης του τελευταίου μήνα, χρησιμοποιούμε το μέσο μηνιαίο ρυθμό μεταβολής του Δείκτη Τιμών Καταναλωτή της τελευταίας πενταετίας, που ισούται με,14%. Σωρευτική πραγματική απόδοση 7,5% σημειώθηκε στις αμερικανικές μετοχές, κατά τη διάρκεια που η μεταποίηση βρίσκεται στη φάση της ανάκαμψης ελαφρώς υψηλότερα σε σύγκριση με την αντίστοιχη μέση τιμή (7,1%) για τη συγκεκριμένη φάση του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα. Ο δείκτης P/E διαμορφώθηκε χαμηλότερα κατά περίπου δύο μονάδες από τη μέση τιμή του για τη φάση της ανάκαμψης του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα, αλλά πολύ κοντά στη μέση τιμή για τη φάση της ύφεσης. Το επενδυτικό κλίμα (σύμφωνα με το δείκτη ΑΑΙΙ Index) έχει επιδεινωθεί και βρίσκεται σε αρνητικό έδαφος. Αξίζει να σημειωθεί ότι όταν ο πρόδρομος δείκτης ISM του τομέα των υπηρεσιών βρίσκεται στη φάση της ύφεσης, τότε ιστορικά (από το 1998 και ύστερα) συνδέεται με μέση μηνιαία πραγματική απόδοση της τάξης του -2% για το δείκτη S&P5. Όμως, τα υψηλά επίπεδα τιμών στα οποία παραμένει ο δείκτης S&P5 καταδεικνύει ότι έως τώρα προεξοφλείται θετικά η βελτίωση που έχει σημειωθεί στη μεταποίηση σε μεγαλύτερο βαθμό, έναντι των ανησυχιών για απότομη επιβράδυνση του ρυθμού ανάπτυξης της οικονομίας από τη μετάβαση του τομέα των υπηρεσιών στη φάση της ύφεσης. S&P5: P/E Ratio 4% AAII Index (Bull - Bears) Ιαν-9 Ιαν-95 Ιαν- Ιαν-5 Ιαν-1 Ιαν-15 S&P5: P E Ratio Μέση Τιμή της Φάσης της Ανάκαμψης Mέση Τιμή της Φάσης της Ύφεσης 3% 2% 1% % -1% -2% -3% -4% Σημείωση: Παρουσιάζεται η διαφορά μεταξύ του ποσοστού των αισιόδοξων ιδιωτών επενδυτών (bullish) για τους επόμενους 6 μήνες έναντι των απαισιόδοξων (bearish) στην αμερικανική αγορά μετοχών. Έχει χρησιμοποιηθεί κινητός μέσος όρος τεσσάρων εβδομάδων. Πηγή: AAII, Sentiment Survey 17/6/16 24

25 ΗΠΑ: Κρατικά Ομόλογα US Treasuries: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάκαμψης * πλήθος μηνών Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάκαμψης Ιαν16-Μάιος16 *Σύμφωνα με τον Bank Of America Merrill Lynch Treasury Master (USD) - Total Return Index Σωρευτική πραγματική απόδοση,7% σημειώθηκε στα αμερικανικά κρατικά ομόλογα κατά τη διάρκεια που η μεταποίηση βρίσκεται στη φάση της ανάκαμψης υψηλότερα από την αντίστοιχη μέση τιμή (-1,1%) για τη συγκεκριμένη φάση του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα. Η κλίση της καμπύλης των αποδόσεων (1Υ-2Υ) διαμορφώθηκε χαμηλότερα από την αντίστοιχη μέση τιμή για τη φάση της ύφεσης του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα και πολύ χαμηλότερα από τη μέση τιμή για τη φάση της ανάκαμψης. Τα αποθαρρυντικά στοιχεία για την αγορά εργασίας και η μετατόπιση στη φάση της ύφεσης του τομέα των υπηρεσιών είναι πιθανό να παρατείνουν τη διστακτικότητα της FED και κατά συνέπεια οι αποδόσεις (yields) θα μείνουν κοντά στα τρέχοντα χαμηλά επίπεδα. Επιπλέον, η μεγάλη μείωση στην κλίση της καμπύλης των αποδόσεων προεξοφλεί (συνήθως ιστορικά) χαμηλότερους ρυθμούς ανάπτυξης. 3 Κλίση της Καμπύλης των Αποδόσεων 4. Καμπύλη Αποδόσεων Ιαν-9 Ιαν-95 Ιαν- Ιαν-5 Ιαν-1 Ιαν-15 Κλίση της Καμπύλης των Αποδόσεων (1Υ-2Υ) σε μβ Μέση Τιμή για τη Φάση της Ανάκαμψης Μέση Τιμή για τη Φάση της Ύφεσης. 3M 6M 12M 2Y 5Y 1Y 3Y 16/6/16 31/3/16 31/12/15 17/6/16 25

26 ΗΠΑ: Πρόβλεψη σε ορίζοντα εξαμήνου για τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα Σύμφωνα με το υπόδειγμά* μας, η υπερβάλλουσα απόδοση (σε σύγκριση με την απόδοση που προκύπτει από την επένδυση σε USD ρευστά διαθέσιμα) σε ορίζοντα 6 μηνών θα είναι -2,2% (έναντι του 2,9% που καταγράφηκε τον Μάιο). H υπερβάλλουσα απόδοση που εκτιμήσαμε σε ορίζοντα 6 μηνών αντιστοιχεί σε απόδοση (yield) για το δεκαετές κρατικό ομόλογο στο 2,3%, σε σύγκριση με το 1.85% που ήταν στο τέλος του Μαΐου. Οι βασικοί παράγοντες, οι οποίοι σύμφωνα με τα υποδείγματά μας οδηγούν σε αρνητική υπερβάλλουσα απόδοση και κατ επέκταση σε αύξηση της απόδοσης (yield) είναι κυρίως η μείωση του δείκτη της τεκμαρτής μεταβλητότητας VIX του αμερικανικού χρηματιστηρίου και η μείωση της κλίσης της καμπύλης των αποδόσεων. Επιπλέον, η μετάβαση του πρόδρομου επιχειρηματικού δείκτη οικονομικού κλίματος (ISM Manufacturing) από τη φάση της ύφεσης στη φάση της ανάκαμψης που προαναφέραμε συντείνει σε υψηλότερη απόδοση (yield). Υπερβάλλουσα Απόδοση* Χαρτοφυλακίου Ομολόγων σε ορίζοντα εξαμήνου Πραγματικά Στοιχεία Πρόβλεψη της υπερβάλλουσας απόοδσης σε ορίζοντα εξαμήνου βάσει του υποδείγματός μας Πρόβλεψη για το Νοέμβριο του 216 με βάση τα στοιχεία του Μαιου του Πρόβλεψη για την Απόδοση 1-ετούς Ομολόγου σε ορίζοντα εξαμήνου /6/16 *Χρησιμοποιώντας τα διαθέσιμα στοιχεία στις αρχές του Ιουνίου για την κλίση και την καμπυλότητα της καμπύλης των αποδόσεων, την πραγματική απόδοση των πενταετών ομολόγων, τη φάση του οικονομικού κύκλου και το δείκτη της τεκμαρτής μεταβλητότητας VIX του αμερικανικού χρηματιστηρίου Απόδοση Δεκαετούς Ομολόγου Εκτίμηση με βάση την προβλεπόμενη υπερβάλλουσα απόδοση σε ορίζοντα εξαμήνου Πρόβλεψη για το Νοέμβριο του 216 με βάση τα στοιχεία του Μαιου του 216 *Σύμφωνα με τους Bank Of America Merrill Lynch Treasury Master (USD) - Total Return Index και JPM United States Cash 1 Month - Total Return Index 26

27 ΗΠΑ: Εταιρικά Ομόλογα Εταιρικά Ομόλογα - ΗΠΑ: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Ανάκαμψης * Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάκαμψης πλήθος μηνών Ιαν16-Mάιος16 *Σύμφωνα με τον Bank Of America Merrill Lynch United States Corporate Master (USD) - Total Return Index Σωρευτική πραγματική απόδοση 4,4% σημειώθηκε στα αμερικανικά εταιρικά ομόλογα κατά τη διάρκεια που η μεταποίηση βρίσκεται στη φάση της ανάκαμψης, πολύ υψηλότερα έναντι της αντίστοιχης μέσης τιμής (1,9%) για τη συγκεκριμένη φάση του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα. Το spread στις αποδόσεις μεταξύ των εταιρικών ομολόγων υψηλής πιστοληπτικής διαβάθμισης και του μακροχρόνιου κρατικού ομολόγου (διάρκειας 3 ετών) διαμορφώθηκε πολύ κοντά στην αντίστοιχη μέση τιμή για τη φάση της ανάκαμψης του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα. Το spread στις αποδόσεις των εταιρικών ομολόγων μεταξύ χαμηλής και υψηλής πιστοληπτικής διαβάθμισης διαμορφώθηκε επίσης πολύ κοντά στην αντίστοιχη μέση τιμή για τη φάση της ανάκαμψης του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα. Και στις δύο περιπτώσεις το spread διαμορφώθηκε αρκετά χαμηλότερα σε σχέση με την μέση τιμή για τη φάση της ύφεσης. Μοοdy's CB AAA Yield vs. 3Y Treasury Μοοdy's CB BAA Yield vs. Μοοdy's CB AAA Yield /6/16 Ιαν-9 Ιαν-95 Ιαν- Ιαν-5 Ιαν-1 Ιαν-15 Διαφορά στην απόδοση μεταξύ Κρατικών και Εταιρικών Ομολόγων σε μβ Μέση Τιμή για τη Φάση της Ανάκαμψης Μέση Τιμή για τη Φάση της Ύφεσης Ιαν-9 Ιαν-95 Ιαν- Ιαν-5 Ιαν-1 Ιαν-15 Διαφορά στην απόδοση Εταρικών Ομολόγων μεταξύ χαμηλής και υψηλής πιστοληπτικής διαβάθμισης σε μβ Μέση Τιμή για τη Φάση της Ανάκαμψης Μέση Τιμή για τη Φάση της Ύφεσης 27

28 Ευρωζώνη: Οικονομικός Κύκλος & Αποδόσεις Επενδύσεων Μέση μηνιαία πραγματική απόδοση Όπως αναφέραμε, ο γενικός πρόδρομος δείκτης οικονομικού κλίματος έχει εισέλθει στη φάση της επιβράδυνσης από τον Ιανουάριο. Όμως, η εφαρμογή του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης από την ΕΚΤ διατηρεί ανοιχτό το ενδεχόμενο επιστροφής του στην φάση της ανάπτυξης. Από την άλλη πλευρά η αρνητική επίδραση που ασκείται στην εξαγωγική δραστηριότητα από την ενίσχυση της ισοτιμίας του ευρώ ενισχύει το ενδεχόμενο παραμονής στη φάση της επιβράδυνσης. -2. Euro Stoxx 5 Government Bonds (Germany) Φάση της Ανάπτυξης Corporate Bonds Φάση της Επιβράδυνσης EUR Cash Η φάση της ανάπτυξης είναι ιστορικά (από το 1994 και ύστερα) πολύ ευνοϊκή για τις μετοχές και αρνητική για τα ομόλογα. Αντίθετα, η φάση της επιβράδυνσης είναι ιστορικά πολύ ευνοϊκή για τα ομόλογα και αρνητική για τις μετοχές. Όμως, η εφαρμογή του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης από την ΕΚΤ συνεπάγεται θεωρητικά θετική επίδραση στις τιμές τόσο των ομολόγων όσο και των μετοχών. 2. Sharpe Ratio (annualized) * Οικονομικός κύκλος του Δείκτη Οικ. Κλίματος DOWNTURN Τιμές υψηλότερες του μακροχρόνιου μέσου όρου Τιμές χαμηλότερες του μακροχρόνιου μέσου όρου Μαιος 216 Ιαν. 27 EXPANSION Euro Stoxx 5 Φάση της Ανάπτυξης Government Bonds (Germany) Φάση της Επιβράδυνσης Corporate Bonds -2. RECESSION RECOVERY * Σε σχέση με την απόδοση του EUR Cash 17/6/16 28

29 Ευρωζώνη: Μετοχές Euro Stoxx 5: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Επιβράδυνσης * Σωρευτική πραγματική απόδοση,3% σημειώθηκε στις μετοχές της Ευρωζώνης κατά τη διάρκεια που η οικονομία βρίσκεται στη φάση της επιβράδυνσης, καλύτερα έναντι της αντίστοιχης μέσης τιμής (-4,4%) για τη συγκεκριμένη φάση του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα. Ο δείκτης P/E διαμορφώθηκε κατά περίπου 2 μονάδες χαμηλότερα έναντι της αντίστοιχης μέσης τιμής για τη φάση της επιβράδυνσης του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα. -4 *Για τον υπολογισμό της πραγματικής απόδοσης του τελευταίου μήνα, χρησιμοποιούμε την αρχική εκτίμηση της Eurostat για τον πληθωρισμό Μέση Τιμή στη Φάση της Επιβράδυνσης Euro Stoxx 5: P/E Ratio Iαν16-Μάιος16 πλήθος μηνών Η ακολουθούμενη ποσοτική χαλάρωση της ΕΚΤ στηρίζει τις τιμές των ευρωπαϊκών μετοχών, ιδίως σε περιβάλλον που οι τιμές των αμερικανικών μετοχών παραμένουν σε υψηλά επίπεδα. Όμως, η ενίσχυση της ισοτιμίας του ευρώ ενδεχομένως να αποτελεί αρνητικό παράγοντα για τις τιμές των ευρωπαϊκών μετοχών, ιδίως εκείνων που συνδέονται με εξαγωγική δραστηριότητα. Επιπλέον, οι ανησυχίες που πηγάζουν από το βρετανικό δημοψήφισμα σχετικά με την ενότητα της Ε.Ε. αποτελούν ενδεχόμενο κίνδυνο για πτωτική διόρθωση στις τιμές των ευρωπαϊκών μετοχών Ιαν-95 Ιαν- Ιαν-5 Ιαν-1 Ιαν-15 Εuro Stoxx 5: P E Ratio Μέση Τιμή της Φάσης της Επιβράδυνσης Μέση Τιμή για τη Φάση της Ανάπτυξης 17/6/16 29

30 Ευρωζώνη: Γερμανικά Κρατικά Ομόλογα 15 1 DE Bunds: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Επιβράδυνσης* Σωρευτική πραγματική απόδοση,7% σημειώθηκε στα γερμανικά κρατικά ομόλογα κατά τη διάρκεια που η οικονομία βρίσκεται στη φάση της επιβράδυνσης, χειρότερα σε σύγκριση με την αντίστοιχη μέση τιμή (3,3%) για τη συγκεκριμένη φάση του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα Μέση Τιμή στη Φάση της Επιβράδυνσης Ιαν16-Μάιος16 *Σύμφωνα με τον Bank Of America Merrill Lynch German Federal Government All Maturities (Euro) - Total Return Index πλήθος μηνών Η κλίση της καμπύλης των αποδόσεων (1Υ-2Υ) διαμορφώθηκε πολύ κοντά στην μέση τιμή της κλίσης για τη φάση της επιβράδυνσης του οικ. κύκλου από το 1994 και ύστερα, αλλά χαμηλότερα από τη μέση τιμή για τη φάση της ανάπτυξης. Η συνέχιση της ποσοτικής χαλάρωσης από την ΕΚΤ, η παραμονή των πρόδρομων δεικτών στη φάση της επιβράδυνσης και οι πολύ χαμηλές πληθωριστικές προσδοκίες υποστηρίζουν τη διαμόρφωση των αποδόσεων (yields) κοντά στα τρέχοντα επίπεδα. Κλίση της Καμπύλης των Αποδόσεων 2. Καμπύλη Αποδόσεων Ιαν-98 Ιαν- Ιαν-2 Ιαν-4 Ιαν-6 Ιαν-8 Ιαν-1 Ιαν-12 Ιαν-14 Ιαν-16 Κλίση της Καμπύλης των Αποδόσεων (1Υ-2Υ) σε μβ Μέση Τιμή στη Φάση της Επιβράδυνσης Μέση Τιμή στη Φάση της Ανάπτυξης M 6M 12M 2Y 5Y 1Y 3Y 16/6/16 31/3/16 31/12/15 17/6/16 3

31 Ευρωζώνη: Πρόβλεψη σε ορίζοντα εξαμήνου για τα γερμανικά κρατικά ομόλογα Σύμφωνα με το υπόδειγμά μας*, η υπερβάλλουσα απόδοση (σε σύγκριση με την απόδοση που προκύπτει από την επένδυση σε EUR ρευστά διαθέσιμα) σε ορίζοντα 6 μηνών θα είναι 1,9% (έναντι του 2,9% που καταγράφηκε τον Μάιο) Υπερβάλλουσα Απόδοση* Χαρτοφυλακίου Ομολόγων σε ορίζοντα εξαμήνου H υπερβάλλουσα απόδοση σε ορίζοντα 6 μηνών που εκτιμήσαμε, αντιστοιχεί σε απόδοση (yield) για το δεκαετές γερμανικό κρατικό ομόλογο στο -,1% σε σύγκριση με το,14% που ήταν στο τέλος του Μαΐου. Στην περίπτωση κατά την οποία συμπεριλάβουμε στο υπόδειγμά μας κάποια μεταβλητή που να αντιπροσωπεύει την ακολουθούμενη πολιτική της ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ, τότε η απόδοση που εκτιμάται για το δεκαετές γερμανικό κρατικό ομόλογο σε ορίζοντα εξαμήνου διαμορφώνεται ακόμη χαμηλότερα, σχεδόν στο -,2% Πραγματικά Στοιχεία Πρόβλεψη της υπερβάλλουσας απόδοσης σε ορίζοντα εξαμήνου βάσει του υποδείγματός μας Πρόβλεψη για το Noέμβριο του 216 με βάση τα στοιχεία του Μαιου του 216 Οι βασικοί παράγοντες, οι οποίοι σύμφωνα με τα υποδείγματά μας οδηγούν σε θετική υπερβάλλουσα απόδοση και κατ επέκταση σε χαμηλότερη απόδοση (yield) είναι κυρίως η πιο αρνητική πραγματική απόδοση των πενταετών ομολόγων (λόγω της πιο αρνητικής ονομαστικής πενταετούς απόδοσης και της ταυτόχρονης αύξησης του πληθωρισμού από το -,2% στο -,1%) και η μείωση της κλίσης της καμπύλης των αποδόσεων. Πρόβλεψη για την Απόδοση 1-ετούς Ομολόγου σε ορίζοντα εξαμήνου Επιπλέον, η μετάβαση του βασικού πρόδρομου δείκτη οικονομικού κλίματος (ESI) από τη φάση της ανάπτυξης στη φάση της επιβράδυνσης που προαναφέραμε συντείνει σε χαμηλότερη απόδοση (yield) Απόδοση Δεκαετούς Ομολόγου Εκτίμηση με βάση την προβλεπόμενη υπερβάλλουσα απόδοση σε ορίζοντα εξαμήνου 17/6/16 *Χρησιμοποιώντας τα διαθέσιμα στοιχεία στις αρχές του Ιουνίου για την κλίση και την κυρτότητα της καμπύλης των αποδόσεων, την πραγματική απόδοση των πενταετών ομολόγων, τη φάση του οικονομικού κύκλου και το δείκτη της τεκμαρτής μεταβλητότητας VDAX του γερμανικού χρηματιστηρίου. Πρόβλεψη για το Νοέμβριο του 216 με βάση τα στοιχεία του Μαιου του 216 *Σύμφωνα με τους Bank Of America Merrill Lynch German Federal Government All Maturities (Euro) - Total Return Index και JPM Euro Cash 1 Month Total Return Index 31

32 Ευρωζώνη: Εταιρικά Ομόλογα Εταιρικά Ομόλογα - Ευρωζώνη: Σωρευτικές Πραγματικές Αποδόσεις στη Φάση της Επιβράδυνσης * Μέση Τιμή στη Φάση της Επιβράδυνσης Ιαν16-Μάιος16 πλήθος μηνών *Σύμφωνα με τον Bank Of America Merrill Lynch Euro Corporate Master (Euro) Total Return Index Σωρευτική πραγματική απόδοση 2,2% σημειώθηκε στα εταιρικά ομόλογα της Ευρωζώνης κατά τη διάρκεια που η οικονομία βρίσκεται στη φάση της επιβράδυνσης, υψηλότερα έναντι της αντίστοιχης μέσης τιμής (1,7%) για τη συγκεκριμένη φάση του οικ. κύκλου από το 1996 και ύστερα. Η προσθήκη των εταιρικών ομολόγων στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ οδήγησε σε μείωση των spread των αποδόσεων των εταιρικών ομολόγων. Συγκεκριμένα, το spread στις αποδόσεις μεταξύ των εταιρικών ομολόγων υψηλής πιστοληπτικής διαβάθμισης και του δεκαετούς γερμανικού κρατικού ομολόγου διαμορφώθηκε χαμηλότερα έναντι της αντίστοιχης μέσης τιμής για τη φάση της επιβράδυνσης του οικ. κύκλου από το 23 και ύστερα. Το spread στις αποδόσεις των εταιρικών ομολόγων μεταξύ χαμηλής και υψηλής πιστοληπτικής διαβάθμισης διαμορφώθηκε πολύ κοντά στην αντίστοιχη μέση τιμή για τη φάση της επιβράδυνσης του οικ. κύκλου από το 23 και ύστερα. Και στις δύο περιπτώσεις το spread διαμορφώθηκε αρκετά χαμηλότερα σε σχέση με τη μέση τιμή για τη φάση της ανάπτυξης του οικ. κύκλου. 15 TR CB AAA Yield vs. 1Y DEGB Yield 4 TR CB BBB Yield vs. TR CB AAA Yield Μαϊ-2 Μαϊ-4 Μαϊ-6 Μαϊ-8 Μαϊ-1 Μαϊ-12 Μαϊ-14 Μαϊ-16 Διαφορά στην Απόδοση μεταξύ Κρατικού Ομολόγου και Εταιρικού Ομολόγου σε μβ Μέση Τιμή της Διαφοράς για τη Φάση της Επιβράδυνσης Μέση Τιμή για τη Φάση της Ανάπτυξης Μαϊ-2 Μαϊ-4 Μαϊ-6 Μαϊ-8 Μαϊ-1 Μαϊ-12 Μαϊ-14 Μαϊ-1 Διαφορά στην Απόδοση Εταιρικού Ομολόγου μεταξύ υψηλής και χαμηλής πιστοληπτικής διαβάθμισης σε μβ Μέση Τιμή της Διαφοράς για τη Φάση της Επιβράδυνσης Μέση Τιμή για τη Φάση της Ανάπτυξης 17/6/16 32