Derivatives Forum Money Show 2-3 Φεβρουαρίου 2008, Ζάππειο Οι αλληλεπιδράσεις των αγορών τοις µετρητοίς και των συµβολαίων µελλοντικής εκπλήρωσης επί των δεικτών FTSE-ASE και FTSE- ASEMid40 Εµµανουήλ Γ. Καβουσανός, Καθηγητής Οικονοµικού Πανεπιστηµίου Αθηνών Εµαιλ: mkavus@aueb aueb.gr, Τηλ.: 210 8203167 Ο κύριος λόγος ύπαρξης των χρηµατοοικονοµικών παράγωγων συµβολαίων είναι για: αντιστάθµιση κινδύνων επενδυτικούς λόγους
Αντιστάθµιση κινδύνων Οι κίνδυνοι για τους επενδυτές µπορεί να προκύπτουν από ανάγκες για µελλοντικές θέσεις αγοράς ή πώλησης σε κάποιο στοιχειώδες προϊόν ή υπηρεσία. Π.χ.1..1. Αγρότης παράγει καλαµπόκι το οποίο θα θερίσει σε 3 µήνες από τώρα και είναι αβέβαιος ως προς την τιµή του όταν θα το πουλήσει - µείωση του εισοδήµατός του; Π.χ.2..2. Αλευρόµυλος θα χρειαστεί να αγοράσει καλαµπόκι σε 3 µήνες - αβέβαιος ως προς την τιµή που θα πληρώσει τότε - αύξηση των εξόδων του; Παράγωγα συµβόλαια στο καλαµπόκι µπορούν να χρησιµοποιηθούν για την εξουδετέρωση αντιστάθµιση - των παραπάνω κινδύνων Ο αγρότης µε τον αλευρόµυλο µπορεί να συµφωνήσουν για την αγοραπωλησία του καλαµποκιού µε παράδοση στους 3 µήνες σε τιµή που θα συµφωνήσουν σήµερα. Εισόδηµα & έξοδο σταθεροποιούνται αντισταθµίζονται. Τα Παράγωγα ως Επενδυτικά Προϊόντα Τα παράγωγα προϊόντα µπορεί να αποτελούν εξωχρηµατιστηριακές συµφωνίες - µέσω κάποιου µεσάζοντα ή χρηµατιστηριακά συµβόλαια - διαπραγµατεύονται σε δευτερογενείς αγορές Στις δευτερογενείς αγορές η τιµή τους µεταβάλλεται και καθορίζεται από την προσφορά και ζήτησης καθηµερινά. Επενδυτές λοιπόν, µπορούν να χρησιµοποιήσουν τις αγορές αυτές για επενδυτικούς λόγους, όπως κάνουν και για άλλα χρηµατιστηριακά προϊόντα, για παράδειγµα για τις µετοχές.
Κατηγορίες Παράγωγων Προϊόντων και η Ελληνική Αγορά Παράγωγα συµβόλαια προϊόντα, µπορεί να έχουν ως υποκείµενα µέσα διάφορα στοιχειώδη αγαθά. Π.χ. παράγωγα σε µετοχές, οµολογίες, συναλλαγµατικές ισοτιµίες, δείκτες και σε υπηρεσίες όπως ναύλους πλοίων. Κατηγορίες παράγωγων προϊόντων: Προθεσµιακά συµβόλαια (ΠΣ, forwards), συµβόλαια µελλοντικής εκπλήρωσης (ΣΜΕ, futures), δικαιώµατα προαίρεσης ( Π, options) και συµφωνίες ανταλλαγής απαιτήσεων (ΣΑΑ, swaps). Στην Ελλάδα: Χρηµατιστήριο παραγώγων το 1998, ΣΜΕ επί του FTSE-ASE - διαπραγµάτευση από Αύγουστο του 1999, ΣΜΕ επί του FTSE-ASE Mid 40 από αρχές του 2000. Από τότε και άλλα ΣΜΕ σε µετοχές κυρίως µεγάλης κεφαλαιοποίησης, π.χ. Εθνικής Τράπεζας της Ελλάδας, ΟΠΑΠ, ΕΗ, κλπ. Π επί των δεικτών αλλά και επί µετοχών µεγάλης κεφαλαιοποίησης. Άλλες Χρησιµότητες των Παράγωγων Συµβολαίων Ύπαρξη αγοράς παραγώγων συντελεί στην: ολοκλήρωση του χρηµατοπιστωτικού συστήµατος, διαφάνεια των αγορών, µείωση του κόστους συναλλαγών, πιθανή µείωση της µεταβλητότητας των τιµών στην αγορά των υποκείµενων προϊόντων, µείωση του κόστους κεφαλαίου, ανεύρεση των ορθών τιµών στις αγορές.
Ανεύρεση ορθών τιµών λόγω της ύπαρξης των παράγωγων τίτλων στην Ελλάδα Έρευνα εξετάζει τη σχέση µεταξύ των ΣΜΕ και των αντίστοιχων τιµών των δεικτών FTSE-ASE και FTSE- ASE Mid 40, όσον αφορά στις τιµές και στις µεταβλητότητες τους. Βρίσκονται οι δύο αγορές ΣΜΕ και µετρητοίς (του δείκτη) σε µια σταθερή σχέση που τις συνδέει µεταξύ τους; Ηµερήσια ιστορικά δεδοµένα τεσσάρων ετών Αποδεικνύεται ότι οι τιµές στις δύο αγορές είναι στενά συνδεδεµένες µεταξύ τους τεχνικά βρίσκονται σε σχέση συνολοκλήρωσης µεταξύ τους. ηλαδή, τα διάφορα γεγονότα που επηρεάζουν τις αγορές δεν είναι ικανά να εκτρέψουν για πολύ τις δύο σειρές του ΣΜΕ και του δείκτη από τη µακροχρόνια σχέση ισορροπίας που βρίσκονται και που καθορίζεται από τη χρηµατοοικονοµική θεωρία. Αυτό ως γεγονός είναι ένδειξη του ότι οι εν λόγω αγορές λειτουργούν αποτελεσµατικά. Μετακύλιση πληροφόρησης στις αποδόσεις αγοράς ΣΜΕ και µετρητοίς Οι εξελίξεις µε τη µορφή πληροφόρησης που φθάνει στις αγορές εµφανίζονται και επιδρούν πρώτα στις αποδόσεις και διακυµάνσεις (κινδύνους) στην αγορά του ΣΜΕ ή στην αγορά µετρητοίς (του υποκείµενου µέσου); Εξετάζοντας τα ίδια δεδοµένα: Πληροφορίες οι οποίες εµφανίζονται στην αγορά του ΣΜΕ επί του δείκτη FTSE-ASE διαχέονται στην αγορά του υποκείµενου δείκτη FTSE-ASE µια ηµέρα αργότερα και αντιστρόφως. Το ίδιο ισχύει και στις αγορές του FTSE-ASE Mid 40 και του αντίστοιχου ΣΜΕ επ αυτού, µόνο που εδώ οι επιδράσεις της µιας αγοράς πάνω στην άλλη εµφανίζονται επί δύο συνεχόµενες ηµέρες. Όµως στην αγορά του FTSE-ASE η επίδραση του µεταβολής στην τιµή του ΣΜΕ στην αγορά µετρητοίς είναι 6 φορές µεγαλύτερη απ ότι η επίδραση του δείκτη στην αγορά του ΣΜΕ. Παρόµοια είναι τα αποτελέσµατα και στις αγορές του FTSE-ASE Mid 40 και του ΣΜΕ του. Συνολικά, φαίνεται πως οι αγορές των ΣΜΕ ενσωµατώνουν πρώτες, µε ταχύτερους ρυθµούς και πιο αποτελεσµατικά σε σχέση µε τις αντίστοιχες αγορές τοις µετρητοίς, τις πληροφορίες που εµφανίζονται στις αγορές αυτές.
Μετακύλιση της πληροφόρησης στη µεταβλητότητα της αγοράς ΣΜΕ και µετρητοίς Όσον αφορά στη συσχέτιση των κινδύνων (της µεταβλητότητας) που παρατηρούνται µεταξύ των αγορών των ΣΜΕ και των αγορών των δύο δεικτών, διαφαίνονται τα εξής αποτελέσµατα: Η µεταβλητότητα ο κίνδυνος διαχέεται από τις αγορές των ΣΜΕ στις αγορές των αντίστοιχων δεικτών. Έτσι, η αγορά ΣΜΕ µπορεί να χρησιµοποιηθεί ως πηγή αποκάλυψης της πληροφόρησης ως προς το πως αναµένεται θα κινηθούν οι τιµές και οι κίνδυνοι στην αγορά που επηρεάζεται. Τα παραπάνω αποτελέσµατα είναι σε αντιστοιχία µε άλλες αναπτυγµένες χρηµατιστηριακές αγορές - καταδεικνύουν ότι η αγορά παραγώγων στην Ελλάδα λειτουργεί εξ ίσου αποτελεσµατικά όσο και σ αυτές τις χώρες. Συµπεράσµατα Φαίνεται ότι η δηµιουργία και ύπαρξη της αγοράς παραγώγων στην Ελλάδα έχει επιφέρει θετικά οφέλη όσον αφορά στην ανεύρεση των ορθών τιµών στις αγορές. Η ροή της πληροφόρησης κινείται από την αγορά των ΣΜΕ προς την αγορά µετρητοίς, κάτι το οποίο συντελεί στην ανεύρεση των ορθών τιµών λόγω της ύπαρξης της αγοράς των ΣΜΕ. Κατά συνέπεια, οι επενδυτές, παρακολουθώντας τις αγορές των ΣΜΕ, µπορούν να προβλέψουν τι θα συµβεί στην αγορά του δείκτη και έτσι να αναλαµβάνουν καλύτερες τοποθετήσεις των κεφαλαίων τους. Αυτό, µε τη σειρά του, οδηγεί σε αποτελεσµατικότερη και πιο ολοκληρωµένη χρηµαταγορά, µε τα πολλαπλά οφέλη που αποφέρει αυτό στην οικονοµία λόγω της ορθολογικής αξιοποίησης των παραγωγικών πόρων.
Βιβλιογραφία Kavussanos, M. G., I. Visvikis and P. Alexakis (2008) The lead-lag lag relationship between cash and stock index futures in a New Market, European Financial Management,, forthcoming. Kavussanos, M. G. and I. Visvikis (2006), Derivatives and Risk Management in Shipping, Witherbys,, A, A London, UK, 2006.