Navigator. Διεθνείς Αγορές & Επενδυτική Στρατηγική A τρίμηνο 2017 ΑΝΑΛΥΣΗ ΑΓΟΡΩΝ & ΠΡΟΙΟΝΤΩΝ ΔΙΕΥΘΥΝΣΗ ΑΝΑΛΥΣΕΩΣ ΕΠΕΝΔΥΤΙΚΩΝ ΧΑΡΤΟΦΥΛΑΚΙΩΝ

Navigator Διεθνείς Αγορές & Επενδυτική Στρατηγική A τρίμηνο 2017 ΑΝΑΛΥΣΗ ΑΓΟΡΩΝ & ΠΡΟΙΟΝΤΩΝ ΔΙΕΥΘΥΝΣΗ ΑΝΑΛΥΣΕΩΣ ΕΠΕΝΔΥΤΙΚΩΝ ΧΑΡΤΟΦΥΛΑΚΙΩΝ Σημαντική επισήμανση στη δεύτερη σελίδα

Ρήτρα αποποιήσεως ευθύνης Η παρούσα ανάλυση συνιστά ενημερωτική παρουσίαση των διεθνών αγορών και της επενδυτικής στρατηγικής, αφορά στο χρονικό διάστημα για το οποίο αυτή έχει συνταχθεί από τα στελέχη της Τραπέζης και παρατίθεται για πληροφοριακούς και μόνον λόγους. Τα δεδομένα που περιλαμβάνονται σε αυτήν, οι απόψεις, οι τιμές, τα ποσά ή/και επιτόκια καθώς και κάθε προφορική ή γραπτή ανάλυση είναι ενδεικτικές, αντανακλούν καλόπιστα γενόμενες παραδοχές και εκτιμήσεις μας, όπως και τη διαθέσιμη σε μας πληροφόρηση για τα σχετικά δεδομένα της αγοράς, έχουν ληφθεί από πηγές που θεωρούνται αξιόπιστες και έχει καταβληθεί κάθε δυνατή επιμέλεια για την ορθή επεξεργασία τους, ωστόσο, δεν έχουν επαληθευτεί από την Τράπεζα, δεν παρέχεται καμία εγγύηση, ρητή ή σιωπηρή, για την ακρίβεια, πληρότητα ή εγκυρότητά τους και σε καμία περίπτωση δεν αποτελούν προσφορά για κατάρτιση συναλλαγών επ αυτών. Ως εκ τούτου, δεν παρέχουμε οποιαδήποτε διαβεβαίωση, ότι οι παραδοχές και εκτιμήσεις μας είναι οι μόνες σωστές, ή ότι η διαθέσιμη σε μας πληροφόρηση είναι πλήρης και ακριβής. Οι απόψεις, που διατυπώνονται στην παρούσα, ισχύουν κατά τη χρονική στιγμή εκδόσεως αυτής, αποτελούν δε προσωπικές εκτιμήσεις των αντίστοιχων αναλυτών της Τραπέζης και προς τούτο υπόκεινται σε αναπροσαρμογή, χωρίς οποιαδήποτε προειδοποίηση, ανάλογα με τις εκάστοτε ισχύουσες συνθήκες της αγοράς. Οι πληροφορίες που περιέχονται στο παρόν, δεν παρέχονται υπό τη μορφή επενδυτικής συμβουλής ή συστάσεως και ως εκ τούτου δεν έχουν ληφθεί υπόψη παράγοντες όπως, η γνώση, η εμπειρία, η χρηματοοικονομική κατάσταση και οι επενδυτικοί στόχοι και δεν έχουν ελεγχθεί για πιθανή φορολόγηση του εκδότη στην πηγή ούτε και για άλλη, περαιτέρω, φορολογική συνέπεια εκ της συμμετοχής σ αυτά, τόσο δε η Τράπεζα όσο και οι διευθυντές, τα στελέχη και οι εργαζόμενοι σε αυτή δεν φέρουν καμία ευθύνη για οποιαδήποτε άμεση ή έμμεση απώλεια ή ζημία που μπορεί να προκύψει από τη χρήση του παρόντος εντύπου. Τα δεδομένα της παρούσης αναλύσεως δεν συνιστούν εγγύηση ή ένδειξη για την μελλοντική απόδοση οποιουδήποτε χρηματοπιστωτικού μέσου, ισοτιμίας, νομίσματος ή άλλου εμπορικού ή οικονομικού παράγοντας, την πραγματοποίηση αποδόσεων επί του εκάστοτε διαμορφούμενου επενδυτικού χαρτοφυλακίου ούτε επί των επιμέρους διαλαμβανόμενων χρηματοπιστωτικών μέσων και ως εκ τούτου η Τράπεζα ή/και τα συνδεόμενα με αυτήν πρόσωπα δεν ευθύνονται για οποιαδήποτε άμεση ή έμμεση ζημία απορρέουσα από την χρήση των παραπάνω στοιχείων. Απαγορεύεται η αναπαραγωγή, αντιγραφή, επανεκτύπωση ή μετάδοση του παρόντος εντύπου για οποιοδήποτε σκοπό, χωρίς την προηγούμενη έγγραφη άδεια του εκδότη ως δικαιούχου των δικαιωμάτων πνευματικής ιδιοκτησίας επ αυτού. Εάν έχετε λάβει το παρόν έντυπο εκ παραδρομής ή δεν είστε ο παραλήπτης στον οποίο απευθύνεται απαγορεύεται σε κάθε περίπτωση, αμέσως ή εμμέσως και για οποιονδήποτε σκοπό να χρησιμοποιήσετε, αναπαραγάγετε, τυπώσετε, διανείμετε, μεταδώσετε ή αντιγράψετε μέρος ή το σύνολο αυτού ή συνημμένα σε αυτό έγγραφα. Η παρούσα ανάλυση δεν συνιστά έρευνα στον τομέα των επενδύσεων κατά την έννοια της ισχύουσας νομοθεσίας και ως εκ τούτου δεν έχει συνταχθεί σύμφωνα ούτε τηρεί τις απαιτήσεις του νόμου για τη διασφάλιση της ανεξαρτησίας της έρευνας στον τομέα των επενδύσεων. 2

Επισκόπηση: 2017, η χρονιά των μεταβάσεων Το 2017 διαφαίνεται ως έτος πολλαπλών μεταβάσεων. Η εποχή που η ιδιαίτερα υποστηρικτική νομισματική πολιτική ήταν η πανάκεια για τα προβλήματα της παγκόσμιας οικονομίας φαίνεται να ολοκληρώνεται. Στην εικόνα εισέρχονται πλέον ο δημοσιονομικός ακτιβισμός και ένα νέο πλέγμα διεθνών πολιτικών συσχετισμών με λιγότερο ξεκάθαρες επιπτώσεις στο γενικότερο επενδυτικό περιβάλλον. Για το προσεχές έτος, η προοπτική της νομισματικής πολιτικής των κυριότερων Κεντρικών Τραπεζών, οι πολιτικές εξελίξεις στην Ευρώπη, καθώς και η οικονομική πολιτική του νέου Προέδρου των ΗΠΑ αναμένεται να αποτελέσουν βασικούς προσδιοριστικούς παράγοντες της πορείας των διεθνών αγορών. Η διαφαινόμενη ενίσχυση του ρυθμού ανάπτυξης της παγκόσμιας οικονομίας, η υποστηρικτική νομισματική πολιτική κύριων Κεντρικών Τραπεζών και η εκτιμώμενη δημοσιονομική στήριξη σε βασικές οικονομίες φαίνεται να ευνοούν το επενδυτικό κλίμα. Ενδεχόμενες αρνητικές πολιτικές εξελίξεις κυρίως στην Ευρώπη (εκλογές στη Γαλλία και στη Γερμανία, Brexit, κ.λ.π.) και μη αναμενόμενες αποφάσεις νομισματικής πολιτικής αποτελούν πιθανές προκλήσεις που θα μπορούσαν να προκαλέσουν τουλάχιστον βραχυπρόθεσμα επιδείνωση του επενδυτικού περιβάλλοντος. Τα βελτιωμένα μακροοικονομικά και μικροοικονομικά στοιχεία στις ΗΠΑ συνδυαστικά με την ελκυστικότητα της μερισματικής απόδοσης σε περιβάλλον χαμηλών επιτοκίων, υποστηρίζουν ήπια ανοδική τάση μετοχικών δεικτών, παρότι βασικοί δείκτες αποτίμησης διαμορφώνονται σε υψηλά επίπεδα. Η ενίσχυση των πληθωριστικών προσδοκιών και η εκτίμηση για τουλάχιστον δύο αυξήσεις επιτοκίων από τη Fed εντός του 2017 αναμένεται να διατηρήσουν τις πιέσεις στην αγορά κρατικών ομολόγων ανεπτυγμένων οικονομιών, με το επιτοκιακό πλεονέκτημα να ευνοεί το δολάριο ΗΠΑ. Καλύτερη συγκριτικά στην ομολογιακή κατηγορία εκτιμάται η προοπτική των εταιρικών ομολόγων σε Ευρωζώνη και ΗΠΑ. Η άνοδος των αποδόσεων δολαρίου ΗΠΑ πλήττει την ελκυστικότητα των τοποθετήσεων σε αναδυόμενες αγορές. Η προοπτική ενίσχυσης του ρυθμού ανάπτυξης της παγκόσμιας οικονομίας και η συμφωνία για μείωση της παραγωγής πετρελαίου δικαιολογούν ήπια άνοδο της τιμής. H εκτίμηση για ανάκαμψη αναδυόμενων οικονομιών και εφαρμογή προγραμμάτων δημοσιονομικής επέκτασης ευνοεί την προοπτική των τιμών βασικών μετάλλων. 3

Μ. Βρετανία Γαλλία Γερμανία Ισπανία EFSF Ιαπωνία ΗΠΑ Ιταλία Ρούβλι Δολάριο Καναδά Eλβετικό φράγκο Γιεν Δολάριο Αυστραλίας Ευρώ Στερλίνα ΣΜΕ Brent ΣΜΕ WTI ΣΜΕ 3Μ χαλκός ΣΜΕ 3Μ Αλουμίνιο Spot χρυσός Dow Jones FTSE 100 S&P 500 MSCI EM Nasdaq MSCI World DAX Nikkei 225 Hang Seng Euro Stoxx 50 Stoxx Europe 600 Shanghai Composite Οι διεθνείς αγορές με μια ματιά 55,00 50,00 45,00 40,00 35,00 30,00 25,00 20,00 15,00 10,00 5,00 0,00-5,00-10,00-15,00-20,00 μεταβολή από αρχή του έτους % (σε εγχώριο νόμισμα) μεταβολή από αρχή του έτους % (σε ευρώ) Μεταβολή (%) από αρχή του έτους Τιμή 10ετούς κρατικού ομολόγου Συνάλλαγμα (έναντι του δολαρίου) Εμπορεύματα Χρηματιστήρια Διατήρηση του θετικού επενδυτικού κλίματος κυρίως λόγω των ευνοϊκών μακροοικονομικών στοιχείων, καλύτερων των εκτιμήσεων εταιρικών αποτελεσμάτων και προσδοκιών για υιοθέτηση προγραμμάτων δημοσιονομικής στήριξης. Σημαντική υποχώρηση παρουσιάζουν οι τιμές των κρατικών ομολόγων στις ΗΠΑ λόγω του ανοδικού κύκλου των επιτοκίων της Fed και της εκτίμησης για επιδείνωση της δημοσιονομικής κατάστασης των ΗΠΑ σε περίπτωση που εφαρμοστούν μέτρα σύμφωνα με τις προεκλογικές θέσεις του νέου Προέδρου των ΗΠΑ. H ενίσχυση των πληθωριστικών προσδοκιών περιορίζει τις τοποθετήσεις σε κρατικά ομόλογα ανεπτυγμένων οικονομιών. Η εκτίμηση ότι θα ενισχυθεί ο ρυθμός ανάπτυξης της οικονομίας των ΗΠΑ λόγω των μέτρων που προτίθεται να υιοθετήσει ο Trump και το επιτοκιακό πλεονέκτημα ευνοούν το δολάριο ΗΠΑ. Ανοδικά αντιδρά η τιμή του πετρελαίου μετά τη συμφωνία για μείωση της παραγωγής. Αρνητική για την τιμή του χρυσού η λιγότερο επεκτατική νομισματική πολιτική από τη Fed και ο περιορισμός της ζήτησης για επενδύσεις ασφαλούς καταφυγίου. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 4

Αισιοδοξία για ήπια ενίσχυση του ρυθμού ανάπτυξης της παγκόσμιας οικονομίας Προβλέψεις ΔΝΤ Οκτώβριος 2016 (Ετήσιος ρυθμός αύξησης ΑΕΠ) Παγκόσμια Οικονομία ΗΠΑ Ευρωζώνη Μ. Βρετανία Ιαπωνία Κίνα Βραζιλία Ρωσία 6,6 6,2 5,8 3,1 3,4 3,8 1,6 1,8 1,7 1,7 1,8 1,5 1,5 1,1 1,9 0,5 0,6 0,6 0,5 2,0 1,1 1,5-0,8 2016 2017 2018-3,3 Ενίσχυση του ρυθμού ανάπτυξης της παγκόσμιας οικονομίας εκτιμάται για το 2017, κυρίως λόγω ανάκαμψης αναδυόμενων οικονομιών (Ρωσία, Βραζιλία) και της θετικής επίπτωσης που αναμένεται να έχει το προβλεπόμενο πρόγραμμα επεκτατικής δημοσιονομικής πολιτικής στις ΗΠΑ. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, ΔΝΤ 5

% Ιαν-17 Φεβ-17 Μαρ-17 Απρ-17 Μαϊ-17 Ιουν-17 Ιουλ-17 Αυγ-17 Σεπ-17 Οκτ-17 Νοε-17 Δεκ-17 Κυριότερες προκλήσεις για την παγκόσμια οικονομία Πιθανοί περίοδοι ενισχυμένης μεταβλητότητας, κυρίως λόγω της αυξημένης πολιτικής αβεβαιότητας εξαιτίας της απόφασης εξόδου της Μ. Βρετανίας από την Ε.Ε. και των θέσεων του νέου Προέδρου των ΗΠΑ αναφορικά με το διεθνές εμπόριο. Εν αναμονή σημαντικών πολιτικών γεγονότων. Προεδρικές εκλογές στη Γαλλία το Μάιο του 2017 και γενικές εκλογές στη Γερμανία έως τον Οκτώβριο του 2017 με αυξημένη ανησυχία μετά τη σημαντική υποχώρηση των ποσοστών του κυβερνώντος Χριστιανοδημοκρατικού κόμματος σε τοπικές εκλογές και τα σημαντικά ποσοστά του λαϊκιστικού, ξενοφοβικού και ευρωσκεπτιστικού κόμματος. Πιθανότητα πρόωρων εκλογών στην Ιταλία. Πιθανές αρνητικές επιπτώσεις από μη αναμενόμενες αυξήσεις των επιτοκίων της Fed και σηματοδοτήσεις πολιτικής λοιπών Κεντρικών Τραπεζών και ενδεχόμενη σταδιακή μείωση του ύψους των αγορών τίτλων από την ΕΚΤ και την Τράπεζα της Ιαπωνίας. Κίνδυνος για υπερβολική αύξηση της απόδοσης στη λήξη 10ετούς ομολόγου αναφοράς ΗΠΑ. Μετριασμός της αποτελεσματικότητας της νομισματικής πολιτικής. Ανάγκη υιοθέτησης επεκτατικής δημοσιονομικής πολιτικής. Πιθανή μεγαλύτερη της αναμενόμενης επιβράδυνση του ρυθμού ανάπτυξης της Κίνας και επιπτώσεις σε λοιπές οικονομίες αναδυόμενες και αναπτυγμένες. 2,45 2,30 2,15 2,00 1,85 1,70 1,55 1,40 1,25 1,10 0,95 0,80 0,65 0,50 0,35 0,20 0,05-0,10-0,25 Μάρτιος 2017: Γενικές εκλογές Ολλανδίας 1,8547 Ευρωζώνη Εκλογικές Αναμετρήσεις, 2017 Μάιος 2017: Προεδρικές εκλογές Γαλλία 0,356 0,188 1,237-0,061 Έως Οκτώβριο 2017: Γενικές εκλογές στη Γερμανία Απόδοση στη λήξη 10ετούς κρατικού ομολόγου 2,4267 07/11/2016 (πριν τις Προεδρικές εκλογές στις ΗΠΑ) 5/12/2016 (μετά την επικράτηση του Trump) 1,45 0,041 1,721 ΗΠΑ Γερμανία Μ. Βρετανία Ιαπωνία Ιταλία 2,034 Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 6

Πιθανές επιπτώσεις εκλογής Trump στην οικονομία των ΗΠΑ Η τόνωση της δημοσιονομικής πολιτικής σε ποσοστό 2-3% του ΑΕΠ αποτέλεσε μια από τις σημαντικότερες προεκλογικές θέσεις του νέου Προέδρου και τον κυριότερο λόγο βελτίωσης του επενδυτικού κλίματος μετά το εκλογικό αποτέλεσμα. Η εφαρμογή προγράμματος δημοσιονομικής επέκτασης ενδεχομένως να οδηγήσει σε υψηλότερο ρυθμό ανάπτυξης και πληθωρισμό, ενέχει ωστόσο τον κίνδυνο δημιουργίας ευρύτερων ελλειμμάτων. Η μείωση της φορολογίας των επιχειρήσεων από 35% σε 15%, θα έχει ως αποτέλεσμα την ενίσχυση των επενδύσεων στις ΗΠΑ, λόγω χαμηλότερου κόστους, καθώς επίσης και τον επαναπατρισμό κεφαλαίων. Τα μέτρα προστατευτισμού καθώς και η επαναδιαπραγμάτευση εμπορικών συμφωνιών ενδέχεται να πλήξουν τις εξαγωγές αναδυόμενων αγορών όπως το Μεξικό. Πιθανή επιβολή δασμών στην Κίνα. Συντελεστής φορολογίας επιχειρήσεων 2016 ΝΕΟΣ ΦΟΡ. ΣΥΝΤ. ΗΠΑ ΓΕΡΜΑΝΙΑ Μ. ΒΡΕΤΑΝΙΑ ΙΑΠΩΝΙΑ ΙΤΑΛΙΑ ΕΛΛΑΔΑ ΓΑΛΛΙΑ ΗΠΑ % 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Εκτίμηση δημοσιονομικής επίπτωσης προεκλογικών θέσεων Trump σε βάθος 10ετίας Η αύξηση των αμυντικών δαπανών από κράτη μέλη του ΝΑΤΟ με σκοπό την προσέγγιση του στόχου του 2% του ΑΕΠ, αποτέλεσε βασική προεκλογική θέση του νέου Προέδρου. Η εφαρμογή των ανωτέρω ενδεχομένως να μειώσει τα κρατικά έσοδα και να αυξήσει τα δημοσιονομικά ελλείμματα με τις αρχικές εκτιμήσεις να φτάνουν τα -$5,3 τρισ. σε βάθος 10ετίας (εκτίμηση CRFB). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, CRFB, OECD 7

Πιθανή επίπτωση στους κλάδους από την εκλογή Trump Θετική εκτιμάται η επίδραση της εκλογής Trump στους εξής κλάδους: Βιομηχανικός κλάδος Εταιρίες υποδομών, δεδομένων των προεκλογικών εξαγγελιών για δημοσιονομική επέκταση. Ο Τραπεζικός Χρηματοοικονομικός κλάδος. Το κόμμα των Ρεπουμπλικάνων υποστηρίζει τις αυξήσεις επιτοκίων από τη Fed, οι οποίες ενισχύουν το περιθώριο κέρδους των τραπεζών. Πρόθεση χαλάρωσης του κανονιστικού πλαισίου. Ο κλάδος ενέργειας ενδεχομένως να ευνοηθεί από την πιθανή νομοθετική χαλάρωση και τη μείωση της χρήσης εναλλακτικών πηγών ενέργειας. Κατά την προεκλογική του εκστρατεία ο νέος Πρόεδρος ανέφερε ότι θα προχωρήσει στην ανάκληση των περιβαλλοντικών μεταρρυθμίσεων που θέτουν τον άνθρακα εκτός αγοράς. Κλάδοι που ενδέχεται να αντιδράσουν αρνητικά λόγω της εκλογής Trump είναι οι εξής: Κλάδος υγείας: Μετριασμός της ανησυχίας αναφορικά με την ανάκληση του προγράμματος Obamacare μετά τις πρόσφατες δηλώσεις του νέου Προέδρου, ωστόσο παραμένουν ασαφείς οι προθέσεις του. Ανανεώσιμες πηγές ενέργειας. Ποσοστιαία μεταβολή κλάδων δείκτη S&P α εξάμηνο 2016 TELECOM SERV IDX 21,8% UTILITIES INDEX 21,2% ENERGY INDEX 14,3% CONS STAPLES IDX 9,0% Real Estate 8,7% MATERIALS INDEX 6,2% INDUSTRIALS IDX 5,2% CONS DISCRET IDX -0,1% HEALTH CARE IDX -0,5% INFO TECH INDEX -1,2% FINANCIALS INDEX -4,1% -10,0% -5,0% 0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0% 25,0% Ποσοστιαία μεταβολή κλάδων δείκτη S&P 500 μετά την εκλογή Trump: 8/11-12/12 FINANCIALS INDEX 17,5% ENERGY INDEX 10,2% TELECOM SERV IDX 9,5% INDUSTRIALS IDX 9,1% MATERIALS INDEX 8,2% CONS DISCRET IDX 5,8% Real Estate 1,8% INFO TECH INDEX 1,4% HEALTH CARE IDX 1,1% CONS STAPLES IDX -1,2% UTILITIES INDEX -2,0% -5,0% 0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0% Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων 8

Η επεκτατική δημοσιονομική πολιτική στο προσκήνιο Η επεκτατική δημοσιονομική πολιτική έχει σημαντική θετική επίπτωση στο ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας. ΔΝΤ: Εκτιμώμενη αθροιστική αντίδραση ΑΕΠ από αύξηση κρατικών δαπανών Το ΔΝΤ εκτιμά ότι ενδεχόμενη μη αναμενόμενη αύξηση των κρατικών δαπανών κατά 1% του ΑΕΠ θα οδηγήσει σε αύξηση του ΑΕΠ κατά 1,5% σε ορίζοντα τεσσάρων ετών. Θεωρητικά η εφαρμογή προγράμματος δημοσιονομικής επέκτασης αναμένεται να συμβάλλει στην αύξηση του δημοσίου χρέους, ωστόσο σε μελέτη του ΔΝΤ συμπεραίνεται ότι στις ανεπτυγμένες οικονομίες δεν επιβεβαιώνεται ιστορικά αύξηση του χρέους από την αύξηση των κρατικών δαπανών. Εκτιμάται ότι η επεκτατική δημοσιονομική πολιτική που εστιάζει στις αυξήσεις των δαπανών είναι περισσότερο αποτελεσματική από την επιλογή της μείωσης της φορολογίας (πολλαπλασιαστής δαπανών υψηλότερος από τον πολλαπλασιαστή μείωσης της φορολογίας). 1 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 Επίπτωση μέτρων δημοσιονομικής επέκτασης στην οικονομία το πρώτο έτος ΗΠΑ Γερμανία Σύμφωνα με μελέτη του ΟΟΣΑ, στις ΗΠΑ η αύξηση των δαπανών για έργα υποδομής κατά 1% θα οδηγήσει σε ενίσχυση του ΑΕΠ κατά 0,9% το πρώτο έτος εφαρμογής του προγράμματος. Διαπιστώνεται επίσης, ότι η επίπτωση της μείωσης της φορολογίας εισοδήματος φυσικών προσώπων έχει μεγαλύτερη συνολική επίπτωση από τη μείωση της φορολογίας των επιχειρήσεων. 0,4 0,3 0,2 0,1 0 Infrastructure Investment Government purchase of Goods Spending Measures Transfes to housholds Transfers to households Personal indirest tax cuts income tax cuts and other measures Revenue measures Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, IMF, OECD 9

3/15 4/15 5/15 6/15 7/15 8/15 9/15 10/15 11/15 12/15 1/16 2/16 3/16 4/16 5/16 6/16 7/16 8/16 9/16 10/16 11/16 2/12 4/12 6/12 8/12 10/12 12/12 2/13 4/13 6/13 8/13 10/13 12/13 2/14 4/14 6/14 8/14 10/14 12/14 2/15 4/15 6/15 8/15 10/15 12/15 2/16 4/16 6/16 8/16 10/16 12/16 % Ενίσχυση των πληθωριστικών προσδοκιών Ενίσχυση των πληθωριστικών προσδοκιών το τελευταίο χρονικό διάστημα, εξαιτίας κυρίως σημαντικής αύξησης των τιμών εμπορευμάτων και ενέργειας από την αρχή του έτους. Η εκτίμηση ότι τα μέτρα δημοσιονομικής πολιτικής που προτίθεται να υιοθετήσει ο Trump, θα οδηγήσουν σε άνοδο του πληθωρισμού έχει συμβάλλει στην ενίσχυση των μεσοπρόθεσμων πληθωριστικών προσδοκιών. Σε ανοδική τάση οι δείκτες πληθωριστικών προσδοκιών στις ΗΠΑ τους τελευταίους τέσσερις μήνες, δικαιολογώντας αύξηση των επιτοκίων από την Ομοσπονδιακή Τράπεζα. Ο Πρόεδρος της ΕΚΤ δήλωσε ότι την τρέχουσα χρονική περίοδο δεν εμφανίζονται ενδείξεις ενίσχυσης του επιπέδου των τιμών, παρά το γεγονός ότι βελτιώνονται τα οικονομικά στοιχεία στην Ευρωζώνη. Ο πληθωρισμός στην Ευρωζώνη ανήλθε το Νοέμβριο σε υψηλό (0,6%) από τον Απρίλιο του 2014. Στη Μ. Βρετανία η απόφαση εξόδου από την Ε.Ε. αποτελεί παράγοντα ενίσχυσης του πληθωρισμού, κυρίως λόγω εξασθένισης της στερλίνας. Η Τράπεζα της Αγγλίας εκτιμά ότι ο πληθωρισμός θα προσεγγίσει το 2,7% σε ορίζοντα 2-3 ετών. 3,5 3,25 3 2,75 2,5 2,25 2 1,75 1,5 1,25 1 0,75 0,5 2,6 2,5 2,4 2,3 2,2 2,1 2 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 % US Breakeven 10 Year France Breakeven 10 Year UK Breakeven 10 Year ΗΠΑ: Πληθωριστικές προσδοκίες (2015-2016) Fed's five year forward breakeven inflation rate USD Inflation Swap Forward 5Y5 U.S. 5yr 5yr Forward Breakeven 10-Year Inflation Breakeven Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg, Bank of England 10

10/98 6/99 2/00 10/00 6/01 2/02 10/02 6/03 2/04 10/04 6/05 2/06 10/06 6/07 2/08 10/08 6/09 2/10 10/10 6/11 2/12 10/12 6/13 2/14 10/14 6/15 2/16 10/16 11/07 5/08 11/08 5/09 11/09 5/10 11/10 5/11 11/11 5/12 11/12 5/13 11/13 5/14 11/14 5/15 11/15 5/16 11/16 Διατηρείται ο ήπιος ρυθμός οικονομικής ανάπτυξης στην Ευρωζώνη Ο ρυθμός αύξησης του ΑΕΠ στην Ευρωζώνη διατηρήθηκε σε ετήσια βάση το γ τρίμηνου στο 1,7%. 110 Δείκτες IFO Γερμανίας και οικονομικής εμπιστοσύνης Ευρωζώνης, 2007-2016 114 Στη Γερμανία ο δείκτης επιχειρηματικού κλίματος IFO διατηρήθηκε το Νοέμβριο σε υψηλό (110,4) από τον Απρίλιο του 2014, καταδεικνύοντας κατευνασμό των ανησυχιών των επιχειρήσεων αναφορικά με τις συνέπειες της απόφασης της Μ. Βρετανίας για έξοδο από την Ε.Ε.. 105 100 95 90 85 80 ` 110 106 102 98 94 Ο δείκτης οικονομικής εμπιστοσύνης στην Ευρωζώνη παρουσίασε το Νοέμβριο βελτίωση καταγράφοντας υψηλό (106,5) από το Δεκέμβριο του 2015. 75 70 65 Δείκτης οικονομικής εμπιστοσύνης Δείκτης επιχειρηματικού κλίματος IFO 90 86 82 Η ΕΚΤ αναθεώρησε ανοδικά την εκτίμησή της για το ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ το 2016 στο 1,7% (προηγούμενη εκτίμηση: 1,6%), ενώ καθοδικά για το 2017 και 2018 στο 1,6% (προηγούμενη εκτίμηση: 1,7%). Εκτιμούμε ελαφρώς ηπιότερο ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας της Ευρωζώνης το 2017 περί το 1,4%, κυρίως λόγω των πιθανών αρνητικών επιπτώσεων από την έξοδο της Μ. Βρετανίας από την Ε.Ε.. Βελτίωση της αγοράς εργασίας με το ποσοστό ανεργίας να διαμορφώνεται τον Οκτώβριο σε χαμηλό (9,8%) από τον Ιούλιο του 2009, παραμένοντας ωστόσο ελαφρώς υψηλότερα του ιστορικού μέσου όρου (9,6%). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg Ευρωζώνη: Ποσοστό ανεργίας, 1998-2016 12,2 % 11,8 11,4 11 Ποσοστό ανεργίας 10,6 Ιστορικός μέσος όρος 10,2 9,8 9,4 9 8,6 8,2 7,8 7,4 7 11

6/14 8/14 10/14 12/14 2/15 4/15 6/15 8/15 10/15 12/15 2/16 4/16 6/16 8/16 10/16 12/16 σε δισ. ευρώ Επέκταση της χρονικής διάρκειας του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ Η ΕΚΤ στη σύσκεψή της στις 8 Δεκεμβρίου αποφάσισε χρονική επέκταση του προγράμματος αγοράς τίτλων πέραν του Μαρτίου έως το Δεκέμβριο του 2017, με το ύψος των μηνιαίων αγορών να μειώνεται από τον Απρίλιο του 2017 στα 60 δισ. από τα 80 δισ.. Το πρόγραμμα αγοράς τίτλων μπορεί να διατηρηθεί και μετά το τέλος του 2017 έως ότου διαπιστωθεί διατηρήσιμη αύξηση του πληθωρισμού προς το στόχο. Στην περίπτωση που η εκτίμηση για την οικονομική προοπτική υποβαθμιστεί ή σημειωθεί επιδείνωση των χρηματοπιστωτικών συνθηκών, η ΕΚΤ είναι διατεθειμένη να αυξήσει το ύψος του προγράμματος αγοράς ή/και τη χρονική διάρκειά του. Ανακοινώθηκαν μέτρα για την αντιμετώπιση της έλλειψης αποδεκτών τίτλων για το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης. Από τον Ιανουάριο του 2017, το ελάχιστο χρονικό διάστημα που απομένει έως τη λήξη των αποδεκτών τίτλων για το πρόγραμμα αγοράς κρατικών ομολόγων, θα μειωθεί στο ένα έτος από δύο και θα επιτρέπονται οι αγορές κρατικών ομολόγων με απόδοση στη λήξη χαμηλότερη του επιτοκίου αποδοχής καταθέσεων (-0,40%). Οι αποφάσεις της ΕΚΤ επηρέασαν θετικά το επενδυτικό κλίμα, καθώς το συνολικό ύψος των αγορών τίτλων εκτιμάται υψηλότερα από ό,τι αρχικά αναμενόταν. Από τον Απρίλιο του 2017 οι μηνιαίες αγορές κρατικών ομολόγων αναμένεται να περιορισθούν περί τα 50 δισ. από τα 67 δισ. σήμερα, και οι μηνιαίες αγορές εταιρικών ομολόγων στα 6 δισ. από 8 δισ.. Εκτιμούμε ότι η ΕΚΤ θα ξεκινήσει τη συζήτηση για περαιτέρω μείωση του ύψους των μηνιαίων αγορών τίτλων περί το β εξάμηνο του 2017. 600 550 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2,20% 2,10% 2,00% 1,90% 1,80% 1,70% 1,60% 1,50% 1,40% 1,30% 1,20% Συνολική αύξηση ισολογισμού ΕΚΤ από τις επιλογές διεύρυνσης του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης 480 Απρίλιος-Σεπτέμβριος 2017 ( 80 δισ./μήνα) 5Y5Y Breakeven Inflation Swap 5Y5Y ECB target 540 Απρίλιος-Δεκέμβριος 2017 ( 60 δισ./μήνα) Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 12

6/09 12/09 6/10 12/10 6/11 12/11 6/12 12/12 6/13 12/13 6/14 12/14 6/15 12/15 6/16 12/16 6/17 12/17 6/18 12/18 % Μείωση του ρυθμού ανάπτυξης και ενίσχυση των πληθωριστικών πιέσεων αναμένονται στη Μ. Βρετανία Καθοδική αναθεώρηση του ΑΕΠ και σταδιακή αύξηση του πληθωρισμού αποτελούν τα βασικά χαρακτηριστικά της οικονομίας μετά το δημοψήφισμα. Η Τράπεζα της Αγγλίας αναθεώρησε ανοδικά την εκτίμησή της για τον πληθωρισμό το 2017 στο 2,7% από 2% και το 2018 στο 2,7% από 2,4%. Σε σημαντική αναθεώρηση των εκτιμήσεων για την προοπτική της οικονομίας και των δημοσιονομικών μεγεθών προέβη το Υπουργείο Οικονομικών της Μ. Βρετανίας εξαιτίας της απόφασης για έξοδο της χώρας από την Ε.Ε.. Το ΑΕΠ εκτιμάται ότι θα παρουσιάσει το 2017 αύξηση κατά 1,4% από 2,2% και το 2018 κατά 1,7% από 2,1%. Προβλέπει ότι την περίοδο 2016-2020 ο δανεισμός του δημοσίου θα διαμορφωθεί υψηλότερα κατά 122 δισ. σε σχέση με τον προϋπολογισμό του Μαρτίου. Ο Διοικητής της Τραπέζης της Αγγλίας ανέφερε ότι ο κίνδυνος ύφεσης της οικονομίας έχει υποχωρήσει, κυρίως λόγω της επεκτατικής νομισματικής πολιτικής που ασκείται από την Κεντρική Τράπεζα. Εκτιμούμε ότι η Τράπεζα της Αγγλίας θα υιοθετήσει πρόσθετα μέτρα στήριξης της οικονομίας εφόσον κριθεί αναγκαίο, προκειμένου να αποφευχθούν οι αρνητικές επιπτώσεις της εξόδου από την Ε.Ε.. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 2.1 1,20 1,10 1,00 0,90 0,80 0,70 0,60 0,50 0,40 0,30 0,20 0,10 0,00 1.4 Εκτιμήσεις Υπηρεσίας Ελέγχου Προϋπολογισμού (OBR) Μ. Βρετανίας Νοέμβριος 2016 ΑΕΠ % ετήσια μεταβολή Πληθωρισμός (%) 2.3 2.5 2.1 2.1 1.7 2.1 2.0 0.7 2016 2017 2018 2019 2020 *Δημοσιονομικό έτος Βασικό επιτόκιο ΤτΑ Διατραπεζικό επιτόκιο 3 μηνών GBP OIS (SONIA) Προοπτική επιτοκίων ΣΜΕ 3 μηνιαίου επιτοκίου 28/9/16 Δημοσιονομικό ισοζύγιο % ΑΕΠ* -2.2-2.9-3.5-1.0-0.9 Δημόσιο Χρέος % ΑΕΠ* 87.3 90.2 89.7 88 84.8 13

Πιθανή συνέχιση της οικονομικής ανάπτυξης στις ΗΠΑ με ήπιο ρυθμό για όγδοο συνεχές έτος το 2017 Tο ΑΕΠ στις ΗΠΑ αυξήθηκε σε ετησιοποιημένη τριμηνιαία βάση στο γ τρίμηνο κατά 3,2% και σε ετήσια βάση κατά 1,6%. Ο μέσος όρος της ετήσιας αύξησης του ΑΕΠ στα τρία τρίμηνα του 2016 διαμορφώνεται στο 1,5%. Η Atlanta Fed εκτιμά ότι το ΑΕΠ στο δ τρίμηνο αυξάνεται με ετησιοποιημένο τριμηνιαίο ρυθμό της τάξεως του 2,4% (14/12). Πιθανή η συνέχιση ήπιας οικονομικής ανάπτυξης για όγδοο συνεχές έτος το 2017. Ο δείκτης μεταποίησης ISM αυξήθηκε το Νοέμβριο σε υψηλό (53,2, Οκτώβριος: 51,9) από τον Ιούνιο του 2016. Σύμφωνα με την εκτίμησή μας, ο ρυθμός αύξησης θέσεων εργασίας κατά 1,5% το 2016 παρέχει ένδειξη για ενίσχυση του ΑΕΠ το 2017 με ετήσιο ρυθμό της τάξεως του 1,7% (2015: 2,6%, μέσος όρος 10 ετών: 1,45%). Ενδεχόμενη εφαρμογή επεκτατικής δημοσιονομικής πολιτικής το 2017 θα μπορούσε να υποστηρίξει υψηλότερο ρυθμό ανάπτυξης προς το 2%. Η παραγωγικότητα στις ΗΠΑ αυξήθηκε σε τριμηνιαία βάση στο γ τρίμηνο κατά 3,1%, μετά από τρία αρνητικά τρίμηνα. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 14

12/16 1/17 2/17 3/17 4/17 5/17 6/17 7/17 8/17 9/17 10/17 11/17 12/17 1/18 2/18 3/18 4/18 5/18 6/18 7/18 8/18 9/18 10/18 11/18 12/18 % Μετά τις δυο συνολικά αυξήσεις επιτοκίου το 2015-2016, η Fed πιθανόν θα προβεί σε τουλάχιστον δυο πρόσθετες αυξήσεις το 2017 Στη σύσκεψη στις 14 Δεκεμβρίου η Fed αποφάσισε ομόφωνα την αύξηση του επιτοκίου αναφοράς κατά 0,25% σε εύρος 0,50%-0,75%. Η πρόβλεψή της για το επιτόκιο αναφοράς το 2017 αντιστοιχεί σε επιπρόσθετες τρεις αυξήσεις επιτοκίου. Στην προθεσμιακή αγορά χρήματος, το τεκμαρτό επιτόκιο αναφοράς Fed για το Δεκέμβριο 2017 διαμορφώνεται στο 1,18% (15/12) από 1,06% στις 13/12 (έναρξη συσκέψεως Fed) και από 0,79% στις 8/11 (προ αποτελέσματος Προεδρικών εκλογών ΗΠΑ). 1,70 1,60 1,50 1,40 1,30 1,20 1,10 1,00 0,90 0,80 0,70 0,60 0,50 0,40 0,30 0,20 Επιτόκιο Fed Funds (τεκμαρτό αγοράς ΣΜΕ) Θεωρούμε ως πιθανότερο ενδεχόμενο δυο αυξήσεις επιτοκίου το 2017, με την πρώτη να γίνεται στο α εξάμηνο. Η εκτίμησή μας για δυο αυξήσεις είναι συντηρητική, θα μπορούσαν να προκύψουν τρεις, εφόσον οι συνθήκες το επιτρέψουν. 15/12/2016 8 Νοεμβρίου: προ αποτελέσματος εκλογών ΗΠΑ 24/6 : Μετά από δημοψήφισμα για Brexit Ο συνολικός πληθωρισμός και ο αποπληθωριστής PCE αυξήθηκαν τον Οκτώβριο σε υψηλό (1,6% και 1,4% αντίστοιχα) δυο ετών. Ο δομικός αποπληθωριστής προσωπικής κατανάλωσης PCE κατέγραψε σε ετήσια βάση τη μεγαλύτερη αύξηση (1,7%) από τον Ιούλιο του 2014. Ο δομικός πληθωρισμός διαμορφώθηκε στο 2,1%. Ο μέσος όρος των ανωτέρω τεσσάρων μέτρων πληθωρισμού αυξήθηκε τον Οκτώβριο σε υψηλό (1,7%) από τον Ιούλιο του 2014. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 15

μ.β. % Διατήρηση της υποστηρικτικής νομισματικής πολιτικής από την Τράπεζα της Ιαπωνίας Η Τράπεζα της Ιαπωνίας αναμένεται να διατηρήσει την ιδιαίτερα επεκτατική νομισματική πολιτική τουλάχιστον έως ότου απομακρυνθεί ο κίνδυνος αποπληθωριστικών πιέσεων. Αναθεώρησε καθοδικά την εκτίμησή της για το δομικό πληθωρισμό στο 1,5% (προηγούμενη εκτίμηση: 1,7%) το δημοσιονομικό έτος 2017/18. Σε ότι αφορά το ΑΕΠ εκτιμά ανάπτυξη 1%, 1,3% και 0,9% το 2016, 2017 και 2018 αντίστοιχα. Η Τράπεζα της Ιαπωνίας στοχεύει στην καμπύλη των ομολογιακών αποδόσεων, διατηρώντας την απόδοση στη λήξη του 10ετούς κρατικού ομολόγου στα τρέχοντα επίπεδα (πλησίον του μηδενός), επισημαίνοντας ότι το ύψος των αγορών θα διαμορφωθεί περί τα 80 τρισ. ετησίως. Επίσης, στις 17 Νοεμβρίου ανακοίνωσε ότι θα προβεί σε απεριόριστες αγορές κρατικών ομολόγων διάρκειας 1-5 έτη. Ο Διοικητής της ανέφερε ότι η άνοδος των αποδόσεων στη λήξη των κρατικών ομολόγων (2-5 ετών) δεν είναι επιθυμητή. 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0-0,1-0,2-0,3-0,4 Καμπύλη αποδόσεων κρατικών ομολόγων Ιαπωνίας Διαφορά (μ.β.) 13/12/2016 14/9/2016 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y 15Y 20Y 30Y Breakdown of the BoJ Balance Sheet (in tln. ) 2012 2013 2014 2015 2016* JGBs 89 140 200 282 364 Comercial paper 2.10 2.20 2.20 2.22 2.00 Corporate bonds 2.90 3.20 3.20 3.20 3.20 Exchange-traded funds (ETFs) 1.5 2.5 3.5 3.9 10.0 Japan-REITs 0.11 0.14 0.17 0.18 0.37 Loan Support Program 3.30 13.00 18.00 24.50 28.00 Other assets 59 63 73 67 69 Total assets (including others) 158 224 300 383 477 % of GDP 33% 47% 62% 77% 96% *Year end Estimate 25 20 15 10 5 0 Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, BoJ, Bloomberg 16

Μετοχικές Αγορές Ο δείκτης MSCI Ασίας εκτός Ιαπωνίας και η Κίνα εμφανίζουν ελκυστικότερη αποτίμηση έναντι των άλλων βασικών μετοχικών αγορών. Ελκυστική η αποτίμηση του δείκτη SMI μετοχών Ελβετίας. Παρότι βασικοί δείκτες αποτίμησης εμφανίζουν ως υπερτιμημένη τη μετοχική αγορά των ΗΠΑ, διαφαίνεται ότι το ισχυρό ενδιαφέρον για αμερικανικές μετοχές είναι δυνατόν να συνεχισθεί, εφόσον συνεχίζει να επιβεβαιώνεται η αντοχή της οικονομίας, η οποία διατρέχει το έβδομο συνεχές έτος ανάπτυξης. Παράγοντας που πλέον υποστηρίζει τις μετοχές ΗΠΑ, το ότι οι πωλήσεις ανά μετοχή 12-μηνών του δείκτη S&P 500 έχουν επιστρέψει σε θετικό έδαφος σε ετήσια βάση (πλησίον του 1%), μετά από χρονική περίοδο περίπου ενός έτους αρνητικής μεταβολής. Name Score 1/ Equity Market Relative Valuation P/E (12-month forward) Table above uses quarterly data : for Q4 2016: date used: 30/11/16 1/ Score Valuation based on equally weighted z-score of P/E (forward 12-month), P/B & Div Yield 10-year average data 2/ Dividend Yield - 10-Year Government Bond Yield P/B Dividend Yield Divident Net Debt/EBITDA EV/EBITDA Yield Gap 2/ MSCI AC ASIA x JAPAN 0,2 12,6 1,4 2,5 1,5 9,6 SHANGHAI SE COMPOSITE 0,2 13,3 1,7 1,8 3,9 15,9-1,2 SWISS MARKET INDEX 0,2 16,1 2,4 3,6 2,1 12,1 3,8 MSCI EM 0,0 12,1 1,5 2,5 1,9 9,4 FTSE 100 INDEX -0,1 14,6 1,8 4,1 2,9 13,7 2,8 NIKKEI 225-0,3 18,2 1,9 1,7 1,7 10,3 1,7 STXE 600 Pr -0,3 14,7 1,8 3,5 5,0 10,7 MSCI EM LATIN AMERICA -0,5 13,9 1,7 2,5 4,5 11,6 Euro Stoxx 50 Pr -0,5 13,9 1,6 3,7 6,8 9,5 3,6 DAX INDEX -0,5 13,2 1,8 2,7 1,9 7,4 2,6 S&P 500 INDEX -0,9 17,4 2,9 2,1 1,7 13,2-0,3 Εξετάζοντας τη διαχρονική εξέλιξη των πωλήσεων ανά μετοχή 12-μηνών βασικών μετοχικών δεικτών διαπιστώνουμε θετική εικόνα αύξησης πωλήσεων ανά μετοχή κατά τη δεκαετία 2006-2016 για τους δείκτες MSCI Ασίας εκτός Ιαπωνίας, MSCI αναδυόμενων αγορών και S&P 500. Τη χειρότερη σωρευτική επίδοση πωλήσεων ανά μετοχή σε περίοδο 10ετίας εμφανίζει ο δείκτης Euro Stoxx 50. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 17

S&P 500: Ενίσχυση κερδοφορίας σε ετήσια βάση στο γ τρίμηνο Στο γ τρίμηνο η αύξηση τριμηνιαίων κερδών ανά μετοχή της τάξεως του 4% περίπου σε ετήσια βάση, μετά από 5 συνεχή τρίμηνα υποχώρησης, πιθανόν καταδεικνύει ότι η ετήσια πτώση κερδών που καταγράφηκε στα τρίμηνα β 2015 - β 2016 ήταν προσωρινή. Σε επίπεδο 10ετίας τα κέρδη ανά μετοχή 12 μηνών έχουν σωρευτικά ενισχυθεί κατά 27% με το δείκτη S&P 500 να έχει αυξηθεί κατά 57% (94,5% συνολική απόδοση με μερίσματα). Η διαφορά της απόδοσης καθαρών ταμειακών ροών 12 μηνών μείον της απόδοσης στη λήξη του 10ετούς ομολόγου αναφοράς 10 ετών είναι στο 2,45% (30/11) έναντι μέσου όρου 10 ετών στο 3,65%. H σημαντική άνοδος του δείκτη (6/3/09-2/12/16: 221%), πιθανόν καθιστά τον S&P 500 ευάλωτο στην περίπτωση που συνεχισθεί η αύξηση της απόδοσης στη λήξη του 10ετούς ομολόγου αναφοράς ΗΠΑ. Με βάση το τρέχον επίπεδο καθαρών ταμειακών ροών, αν συμβεί σύντομα αύξηση της απόδοσης στη λήξη 10ετούς ομολόγου στο 4% από 2,38% (30/11), τότε το επίπεδο της διαφοράς θα άγγιζε το -1σ, όπως είχε συμβεί στην έναρξη της καθοδικής αγοράς τον 8/2000 και της πιο πρόσφατης τον 10/2007. Με βάση το υψηλότερο επίπεδο επιτοκίων και ορισμένους δείκτες αποτίμησης σε σχετικώς υψηλό επίπεδο (30/11: P/E 12 μηνών forward: 17,4, μ.ο. 10ετών: 14,2, από 1990: 15,5), διαμορφώνουμε συντηρητική εκτίμηση για το επίπεδο του δείκτη στο τέλος του 2017 στις 2.250 μονάδες. 8/2000: ratio low at -1σ, bear market 2000-2003 started 9/2007: ratio negative and too low, S&P 500 previous bull market peak posted early 10/2007, bear market started Source: Markets and Products Analysis, Bloomberg 18

STOXX 600 Europe: προσπάθεια επαναφοράς σε ανοδική τάση, χωρίς ιδιαίτερη ορμή. Παραμένουν καθοδικοί κίνδυνοι Στο τρέχον επίπεδο των 357 μονάδων (15/12), o δείκτης Stoxx 600 Europe βρίσκεται περίπου 14% χαμηλότερα του ιστορικού υψηλού του Απριλίου 2015 (415), αλλά κατά περίπου 18% υψηλότερα του πρόσφατου χαμηλού Φεβρουαρίου 2016 (303). Την περίοδο 4/15-2/16 ο δείκτης υποχώρησε κατά 27%, εισερχόμενος σε καθοδική αγορά (bear market), από την οποία προσπαθεί να εξέλθει. Τα καθαρά κέρδη ανά μετοχή (από επαναλαμβανόμενες δραστηριότητες) 12 μηνών έχουν υποχωρήσει κατά περίπου 9% σωρευτικά τη 10ετία (μεταβολή δείκτη στη 10ετία: -2,8%, σωρευτικά με τα μερίσματα: 38,2%). Τα μερίσματα ανά μετοχή του δείκτη (12-μηνών trailing) υποχωρούν σε ετήσια βάση κατά περίπου 2,3% με την ετήσια μεταβολή του δείκτη να διαμορφώνεται στο -11,3% (30/11/15-30/11/16). Ο αριθμοδείκτης Price/Book είναι σε επίπεδο (13/12: 1,81 φορές, 4/2015: 2 φορές) πλησίον του ιστορικού μέσου όρου 10ετίας (1,75 φορές), χωρίς να καταδεικνύει «φθηνή αποτίμηση». H επεκτατική νομισματική πολιτική των κυριότερων Κεντρικών Τραπεζών στην Ευρώπη, υποστηρίζει το δείκτη Stoxx 600 Europe, με την εκτίμησή μας να είναι στις 350 μονάδες στο τέλος του 2017. Οι κίνδυνοι περιλαμβάνουν τις συνέπειες από το αποτέλεσμα του δημοψηφίσματος στην Ιταλία (12/16) και τις Προεδρικές εκλογές στη Γαλλία (5/2017). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 19

Οι ενδείξεις θετικού αντίκτυπου στην οικονομία από το συνδυασμό επεκτατικής νομισματικής & δημοσιονομικής πολιτικής υποστηρίζουν το δείκτη Nikkei Μετά την πρόσφατη ανοδική κίνηση του Nikkei (24/6-30/11: 22,5%), ο αριθμοδείκτης P/Book διαμορφώνεται (30/11) στις 1,76 φορές (τιμή: 18.308) έναντι μέσου όρου 10ετίας στις 1,5 φορές. Ωστόσο, παραμένει αρκετά χαμηλότερα έναντι του Ιουλίου 2007 (9/7/07: 2,1 φορές σε τιμή κλεισίματος δείκτη 18.262) και έναντι του Ιουνίου 2015 (24/6/15: 1,87 φορές, σε τιμή δείκτη 20.868). Οι πωλήσεις ανά μετοχή 12-μηνών (trailing) υποχωρούν κατά περίπου 5% σε ετήσια βάση. Η προσδοκία για θετικό αντίκτυπο σε μακροοικονομικό επίπεδο και στη συνέχεια σε μικροοικονομικό από το συνδυασμό επεκτατικής νομισματικής και δημοσιονομικής πολιτικής, υποστηρίζει το δείκτη. Επιπρόσθετα, καταλύτη για την πρόσφατη ανοδική κίνηση του Nikkei, έχει αποτελέσει η άνοδος της ισοτιμίας δολάριο/γιεν. Εξετάζοντας μηνιαία στοιχεία από το 2000, διαπιστώνουμε ότι το επίπεδο του δείκτη price to Book στις 30/11 (1,76) είναι εντός του εύρους (1,60-1,81: percentile 50%-75% των παρατηρήσεων), που κατά μέσο όρο συνδυάζεται με απόδοση 3,8% σε ορίζοντα ενός έτους. Λαμβάνοντας υπόψη ότι ο δείκτης ήταν 18.308 μονάδες στις 30/11/16, καταλήγουμε σε ενδεχόμενη τιμή 19.000 σε ορίζοντα 11/2017. Με βάση τα ανωτέρω εκτιμούμε ότι ο δείκτης Nikkei πιθανόν θα διαμορφωθεί στην περιοχή των 19.000 μονάδων στο τέλος του 2017. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 20

Αναδυόμενες μετοχικές αγορές Ο δείκτης Hang Seng China Enterprises (κινεζικών μετοχών εισηγμένων στο Χονγκ Κονγκ), ο δείκτης Ν. Κορέας και ο αντίστοιχος Ινδίας (Sensex) εμφανίζονται ως σχετικώς ελκυστικά αποτιμημένοι. Ο δείκτης MSCI αναδυόμενων αγορών έχει ενισχυθεί κατά 10,5% ($) από το τέλος του 2015 (31/12/15-13/12/16) έναντι 6,7% του MSCI ανεπτυγμένων αγορών. Ωστόσο, ορισμένοι βασικοί δείκτες σηματοδοτούν ότι ο MSCI αναδυόμενων αγορών διαμορφώνεται «φθηνότερα» αποτιμημένος έναντι του MSCI ανεπτυγμένων. Ο λόγος του δείκτη τιμής/προσδοκώμενα κέρδη 12 μηνών του δείκτη MSCI αναδυόμενων αγορών (14/12: 12,1) προς τον αντίστοιχο αριθμοδείκτη του MSCI ανεπτυγμένων (14/12: 16,5) διαμορφώνεται στο 0,73 έναντι μέσου όρου 10 ετών του λόγου στο 0,83. Αντίστοιχα, ο λόγος του αριθμοδείκτη P/Book του MSCI αναδυόμενων (1,5) έναντι MSCI ανεπτυγμένων (2,2) είναι στο 0,68 έναντι μ.ο. 10- ετίας στο 0,89. Main Emerging Equity indices Relative Valuation Name Score 1/ P/E (12-month forward) P/B Table above uses quarterly data: for Q4 2016 date used: 30/11/16 1/ Score Valuation based on equally weighted z-score of P/E (forward 12-month), P/B & Div Yield 10-year average data Dividend Yield HANG SENG CHINA ENT INDX 0,7 8,0 1,0 3,8 KOSPI INDEX 0,6 10,3 0,9 1,6 S&P BSE SENSEX INDEX 0,4 15,6 2,6 1,6 TAIWAN TAIEX INDEX 0,2 13,6 1,6 3,9 RUSSIAN RTS INDEX $ 0,2 7,0 0,9 3,9 MSCI AC ASIA x JAPAN 0,2 12,6 1,4 2,5 SHANGHAI SE COMPOSITE 0,2 13,3 1,7 1,8 FTSE/JSE AFRICA TOP40 IX 0,1 13,4 1,9 2,9 MSCI EM 0,0 12,1 1,5 2,5 ARGENTINA MERVAL INDEX -0,3 10,8 0,6 0,9 MSCI EM LATIN AMERICA -0,5 13,9 1,7 2,5 BRAZIL IBOVESPA INDEX -0,9 12,2 1,5 2,8 Η πρόσφατη διορθωτική κίνηση του δείκτη MSCI αναδυόμενων αγορών (-4,5%: 24/10-13/12) συμβαδίζει με την υποχώρηση των νομισμάτων αναδυόμενων αγορών (MSCI FX αναδυόμενων αγορών: 24/10-13/12: -1,7%). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 21

11/19/15 12/3/15 12/17/15 12/31/15 1/14/16 1/28/16 2/11/16 2/25/16 3/10/16 3/24/16 4/7/16 4/21/16 5/5/16 5/19/16 6/2/16 6/16/16 6/30/16 7/14/16 7/28/16 8/11/16 8/25/16 9/8/16 9/22/16 10/6/16 10/20/16 11/3/16 11/17/16 12/1/16 % Αγορά κρατικών ομολόγων Καθοδικά οι τιμές κρατικών ομολόγων στις ΗΠΑ και στην Ευρωζώνη μετά τη σημαντική άνοδο που παρουσίασαν μετά το αποτέλεσμα του δημοψηφίσματος στη Μ. Βρετανία. Η ενίσχυση των πληθωριστικών προσδοκιών και ο ανοδικός κύκλος των επιτοκίων της Fed επηρεάζουν καθοδικά τις τιμές κρατικών ομολόγων. Η αύξηση του πληθωρισμού στις ΗΠΑ περιορίζει την ελκυστικότητα των τοποθετήσεων σε κρατικά ομόλογα. Ευνοϊκότερη συμπεριφορά συνήθως παρουσιάζουν τα κρατικά ομόλογα συνδεδεμένα με τον πληθωρισμό στις ΗΠΑ, σε περιόδους αύξησης του πληθωρισμού και των επιτοκίων. 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0-1 0,4 0,2 Τιμή 10ετούς κρατικού ομολογου Μ. Βρετανίας, Γερμανίας και ΗΠΑ από την αρχή του έτους Brexit Referendum Τιμή 10ετούς κρατικού ομολόγου Μ. Βρετανίας Τιμή 10ετούς κρατικού ομολόγου Γερμανίας Τιμή 10ετούς κρατικού ομολόγου ΗΠΑ Συντελεστής συσχέτισης 30 ημερών δείκτη S&P 500 και τιμής 10ετούς κρατικού ομολόγου, 2015-2016 Ο τιμές κρατικών ομολόγων παρουσιάζουν αρνητική συσχέτιση με τις μετοχικές αγορές τους τελευταίους δύο μήνες. Ωστόσο, τη χρονική περίοδο Σεπτέμβριος- Οκτώβριος ο συντελεστής συσχέτισης ομολόγωνμετοχών ήταν θετικός υποδηλώνοντας ότι ενδεχόμενη υποχώρηση των τιμών των ομολόγων θα συνδυαζόταν με διόρθωση των μετοχικών αγορών. 0-0,2-0,4-0,6-0,8-1 Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 22

1/13 4/13 7/13 10/13 1/14 4/14 7/14 10/14 1/15 4/15 7/15 10/15 1/16 4/16 7/16 10/16 1/17 4/17 7/17 10/17 % 1/11 4/11 7/11 10/11 1/12 4/12 7/12 10/12 1/13 4/13 7/13 10/13 1/14 4/14 7/14 10/14 1/15 4/15 7/15 10/15 1/16 4/16 7/16 10/16 Πιθανή περαιτέρω άνοδος των αποδόσεων στη λήξη των κρατικών ομολόγων Η απόδοση στη λήξη του 10ετούς κρατικού ομολόγου στις ΗΠΑ ανήλθε στις 15 Δεκεμβρίου σε υψηλό (2,64%) από το Σεπτέμβριο του 2014. Οι υποθέσεις ότι ο ρυθμός ανάπτυξης της οικονομίας των ΗΠΑ θα είναι ισχυρότερος το 2017, ο πληθωρισμός θα αυξηθεί προς το στόχο της Fed, καθώς ότι η Fed θα προβεί σε δύο αυξήσεις του επιτοκίου αναφοράς οδηγούν στο συμπέρασμα ότι η εκτιμώμενη απόδοση στη λήξη του 10ετούς κρατικού ομόλογου αναφοράς ενδεχομένως διαμορφωθεί στα τέλη του έτους περί το 2,80%, με σημαντική πιθανότητα εντός του έτους η απόδοση στη λήξη να ανέλθει προσωρινά στο 3%. Σε περίπτωση που δεν επιβεβαιωθεί η αισιοδοξία για τις επιπτώσεις των προεκλογικών δεσμεύσεων του νέου Προέδρου των ΗΠΑ και σημειωθεί ενίσχυση της ζήτησης για επενδύσεις ασφαλούς καταφυγίου η απόδοση στη λήξη θα μπορούσε να διαμορφωθεί περί το 2,20%. Στη Γερμανία η απόδοση στη λήξη του 10ετούς κρατικού ομολόγου ανήλθε στις 8 Δεκεμβρίου σε υψηλό (0,456%) από τον Ιανουάριο. Η χρονική επέκταση του προγράμματος αγοράς τίτλων της ΕΚΤ διατηρεί τις αποδόσεις στη λήξη των κρατικών ομολόγων σε χαμηλά επίπεδα. Σημαντική επίπτωση στις τιμές των κρατικών ομολόγων θα έχει ενδεχόμενη απόφαση για σταδιακή μείωση του ύψους των μηνιαίων αγορών της ΕΚΤ, η οποία σύμφωνα με τον Πρόεδρό της δεν συζητείται την τρέχουσα χρονική περίοδο. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 3,8 3,5 3,2 2,9 2,6 2,3 2 1,7 1,4 1,1 0,8 2,20 2,00 1,80 1,60 1,40 1,20 1,00 0,80 0,60 0,40 0,20 - (0,20) (0,40) (0,60) (0,80) ΗΠΑ: Απόδοση στη λήξη 10ετούς κρατικού ομολόγου και δείκτης μεταποίησης ISM, 2011-2016 Απόδοση 10ετούς κρατικού ομολόγου ΗΠΑ Δείκτης μεταποίησης ISM Απόδοση στη λήξη 10ετούς κρατικού ομολόγου Γερμανίας & εκτιμώμενη απόδοση, 2013-2017 Εκτιμώμενη απόδοση Απόδοση 10ετούς κρατικού ομολόγου 23 60 58 56 54 52 50 48 46

12/31/15 1/14/16 1/28/16 2/11/16 2/25/16 3/10/16 3/24/16 4/7/16 4/21/16 5/5/16 5/19/16 6/2/16 6/16/16 6/30/16 7/14/16 7/28/16 8/11/16 8/25/16 9/8/16 9/22/16 10/6/16 10/20/16 11/3/16 11/17/16 12/1/16 12/15/16 12/31/15 1/14/16 1/28/16 2/11/16 2/25/16 3/10/16 3/24/16 4/7/16 4/21/16 5/5/16 5/19/16 6/2/16 6/16/16 6/30/16 7/14/16 7/28/16 8/11/16 8/25/16 9/8/16 9/22/16 10/6/16 10/20/16 11/3/16 11/17/16 12/1/16 12/15/16 Εταιρικά ομόλογα Ευρώ- Δολάριο ΗΠΑ Η ανακοίνωση από την ΕΚΤ για συνέχιση του προγράμματος αγοράς ομολόγων μέχρι το τέλος του 2017 διατηρεί τεχνικά τη θετική δυναμική για τα ομόλογα επενδυτικής κατηγορίας σε ευρώ. Αναμένεται να διατηρηθεί η υψηλή προσφορά νέων εκδόσεων, λόγω του χαμηλού κόστους. Μετά το τέλος του τρίτου τριμήνου μπορεί να αντιστραφεί η εικόνα λόγω πιθανής επανεξέτασης του προγράμματος αγοράς τίτλων από την ΕΚΤ. Η θετική εικόνα της οικονομίας των ΗΠΑ αλλά και οι προσδοκίες για βελτιωμένα εταιρικά κέρδη αναμένεται να οδηγήσουν σε μείωση του περιθωρίου έναντι των κρατικών ομολόγων διατηρώντας τη θετική απόδοση των ομολόγων επενδυτικής κατηγορίας σε δολάριο ΗΠΑ το 2017. Αν ο νέος Πρόεδρος υλοποιήσει το πρόγραμμα επαναπατρισμού κεφαλαίων, θα έχει ως αποτέλεσμα μειωμένη προσφορά νέων εκδόσεων. Οι χαμηλές αποδόσεις στα εταιρικά ομόλογα επενδυτικής διαβάθμισης καθώς και η διαρκής αναζήτηση των επενδυτών για μεγαλύτερες αποδόσεις αναμένεται να διατηρήσουν τη θετική εικόνα για τα ομόλογα υψηλής απόδοσης σε ευρώ. Τα ομόλογα υψηλής απόδοσης σε δολάριο σημείωσαν την καλύτερη επίδοση το 2016 και εξακολουθούν να έχουν θετικές προοπτικές. Η βελτιωμένη οικονομική προοπτική και η άνοδος της τιμής του πετρελαίου αναμένεται να λειτουργήσουν ενισχυτικά στις τιμές, καθώς ο κλάδος της ενέργειας αποτελεί μεγάλο ποσοστό της συγκεκριμένης κατηγορίας. Τέλος, το ποσοστό εταιριών που θα οδηγηθούν σε πτώχευση αναμένεται να διατηρηθεί σε χαμηλά επίπεδα και το επόμενο έτος. 110,00 109,00 108,00 107,00 106,00 105,00 104,00 103,00 102,00 101,00 100,00 99,00 120,00 118,00 116,00 114,00 112,00 110,00 108,00 106,00 104,00 102,00 100,00 98,00 96,00 94,00 Συγκριτική εξέλιξη εταιρικών ομολόγων επενδυτικής βαθμίδας από την αρχή του έτους BBG USD IG Corp (4.9%) BBG EUR IG Corp (3.63%) Συγκριτική εξέλιξη εταιρικών ομολόγων υψηλής απόδοσης από την αρχή του έτους BBG USD HY Corp (16.92%) BBG EUR HY Corp (7.83%) BBG USD EM Corp (10.98%) Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 24

1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 8/15 9/15 10/15 11/15 12/15 1/16 2/16 3/16 4/16 5/16 6/16 7/16 8/16 9/16 10/16 11/16 12/16 μ.β. Αγορά συναλλάγματος Διατηρείται η ανοδική τάση για το δολάριο ΗΠΑ Ενίσχυση της μεταβλητότητας στην αγορά συναλλάγματος μετά το αποτέλεσμα των Προεδρικών εκλογών στις ΗΠΑ. Κίνδυνος περαιτέρω ενίσχυσης της μεταβλητότητας εν όψει σημαντικών εκλογικών αναμετρήσεων στην Ευρωζώνη. 200 190 180 170 Διαχρονική εξέλιξη σταθμισμένης διαφοράς αποδόσεων 10ετών κρατικών ομολόγων ΗΠΑ έναντι 6 κύριων οικονομιών και DXY, 2015-2016 103 102 101 100 99 98 H νομισματική πολιτική συνεχίζει να αποτελεί το βασικότερο προσδιοριστικό παράγοντα για την αγορά συναλλάγματος. Ευνοείται το δολάριο ΗΠΑ. Σε περιόδους ενίσχυσης της αποστροφής κινδύνου το ιαπωνικό νόμισμα ευνοείται, καθώς θεωρείται από τις αγορές ασφαλές καταφύγιο και σε περιόδους υποχώρησης των μετοχικών τιμών παρατηρείται επαναπατρισμός κεφαλαίων. Η διεύρυνση του επιτοκιακού πλεονεκτήματος του δολαρίου έναντι κύριων νομισμάτων οδήγησε το δείκτη δολαρίου ΗΠΑ (15/12) σε υψηλό (103,22) από το Δεκέμβριο του 2003. 160 150 140 130 120 $1,22 $1,20 $1,18 $1,16 $1,14 Σταθμισμένη διαφορά αποδόσεων 10ετών κρατικών ομολόγων Σταθμισμένος δείκτης δολαρίου (DXY) Ισοτιμία ευρώ/δολάριο 2016, 2015 2015 2016 97 96 95 94 93 92 91 Εν όψει ολοκλήρωσης του έτους ιστορικά παρατηρείται ενίσχυση του ευρώ εξαιτίας εποχικότητας και επαναπατρισμού κεφαλαίων. Από την αρχή του έτους τη μεγαλύτερη υποχώρηση έναντι του δολαρίου την καταγράφει η στερλίνα (περίπου 14%), ενώ τη μεγαλύτερη ενίσχυση έναντι του δολαρίου την παρουσιάζει το γιεν (4,5%). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. $1,12 $1,10 $1,08 $1,06 $1,04 Εβδομάδα Μέσή μηνιαία μεταβολή ισοτιμίας 1999-2015 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sept Oct Nov Dec -1,4% -0,2% -0,2% 0,8% -0,7% 0,5% 0,1% -0,4% 0,6% -0,4% -0,2% 1,6% 25

Ισοτιμία ευρώ/δολάριο Περαιτέρω διεύρυνση σημείωσε το επιτοκιακό πλεονέκτημα του δολαρίου έναντι του ευρώ. Η διαφορά αποδόσεων 10ετών κρατικών ομολόγων Γερμανίας ΗΠΑ διαμορφώθηκε στις 15/12 σε χαμηλό (-221 μ.β.) από τον Απρίλιο του 1989. Από πλευράς τεχνικής ανάλυσης, η ισοτιμία είχε αντιδράσει βραχυπρόθεσμα ανοδικά προ συσκέψεως Fed. Δεν εμφανίζεται τάση σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα (εβδομαδιαίες τιμές). Στήριξη για την ισοτιμία στην περιοχή των $1,03 (χαμηλό 12/2002) και στο $1,01 (76,4% Fibonacci retracement: $0,823- $1,6038). Αντίσταση εντοπίζεται στα $1,086 (ΚΜΟ 55 ημερών και υψηλό 8/12/16), $1,0950 (υψηλό 10/11/16), στην περιοχή των $1,1130 (ΚΜΟ 200 ημερών). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 26

Σε ανοδική αντίδραση η τιμή του πετρελαίου μετά τη συμφωνία του ΟΠΕΚ Οι χώρες μέλη του ΟΠΕΚ αποφάσισαν (30/11) μείωση της παραγωγής πετρελαίου κατά περίπου 1,2 εκατ. βαρέλια/ημέρα (νέο όριο παραγωγής στα 32,5 εκατ. βαρέλια) για 1 η φορά από το 2008. Η συμφωνία αναμένεται να τεθεί σε εφαρμογή τον Ιανουάριο του 2017 και θα έχει ισχύ έξι μήνες με τη δυνατότητα επέκτασης για άλλους έξι μήνες αν κριθεί αναγκαίο. Στη συμφωνία εξαιρέθηκαν η Λιβύη και η Νιγηρία εξαιτίας αναταραχών στην παραγωγή πετρελαίου. Το Ιράν συμφώνησε να ορίσει ανώτατο επίπεδο παραγωγής ελαφρώς υψηλότερα από το τρέχον επίπεδο στα 3,8 εκατ.. Οι χώρες εκτός ΟΠΕΚ αποφάσισαν μείωση της παραγωγής πετρελαίου κατά 558.000 εκατ. βαρέλια/ημέρα, με 0,3 εκατ. να εκτιμάται ότι θα προέρχονται από τη Ρωσία. Η εκτίμηση ότι περί τα τέλη του έτους υποχωρούν τα αποθέματα πετρελαίου στις ΗΠΑ λόγω ενίσχυσης της ζήτησης ευνοεί την τιμή του πετρελαίου. Την άνοδο της τιμής περιορίζει η αύξηση των εξέδρων εξόρυξης πετρελαίου στις ΗΠΑ σε υψηλό (498) από τον Ιανουάριο, καθώς καταδεικνύει ενίσχυση της παραγωγής πετρελαίου στις ΗΠΑ. Λαμβάνοντας υπόψη της συμφωνία του ΟΠΕΚ και την υπόθεση ότι ο ρυθμός ανάπτυξης της παγκόσμιας οικονομίας θα είναι υψηλότερος το 2017, αναμένεται στα μέσα του 2017 να εξισορροπηθεί η παγκόσμια ζήτηση με την παγκόσμια προσφορά πετρελαίου για 1 η φορά από τις αρχές του 2014. Σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα αυξημένος είναι ο κίνδυνος υποχώρησης της τιμής λόγω κατοχύρωσης κερδών και αμφισβήτησης εφαρμογής της συμφωνίας του ΟΠΕΚ. Σε ορίζοντα 12 μηνών εκτιμούμε ότι η τιμή θα κινηθεί περί τα $57/βαρέλι. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, OPEC, Bloomberg 122 120 118 116 114 112 110 108 106 104 102 100 98 96 94 Χώρες ΟΠΕΚ Παραγωγή Πετρελαίου ΟΠΕΚ (σε χιλ. βαρέλια/ημέρα) Τρέχον επίπεδο Επίπεδο παραγωγής Ιανουάριος 2017 Μεταβολή % Μεταβολή Αλγερία 1.089 1.039-50 -4,6% Αγκόλα 1.751 1.673-78 -4,5% Εκουαδόρ 548 522-26 -4,7% Γκαμπόν 202 193-9 -4,5% Ινδονησία** - - Ιράν 3.707 3.797 90 2,4% Ιράκ 4.561 4.351-210 -4,6% Κουβέιτ 2.838 2.707-131 -4,6% Λιβύη* - - - Νιγηρία* - - - Κατάρ 648 618-30 -4,6% Σαουδική Αραβία 10.544 10.058-486 -4,6% Η.Α.Ε. 3.013 2.874-139 -4,6% Βενεζουέλα 2.067 1.972-95 -4,6% Σύνολο ΟΠΕΚ 33.700 32.500-1164 -3,5% * Excluded from OPEC agreement, ** Suspended its membership Αποθέματα πετρελαίου ΗΠΑ (Υπουργείο Ενέργειας των ΗΠΑ) 2012 2013 2014 2015 2016 M.O. 2011-15 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Μήνας 26

11/1/15 11/22/15 12/13/15 1/3/16 1/24/16 2/14/16 3/6/16 3/27/16 4/17/16 5/8/16 5/29/16 6/19/16 7/10/16 7/31/16 8/21/16 9/11/16 10/2/16 10/23/16 11/13/16 12/4/16 Υποχώρηση της τιμής χρυσού Η τιμή spot χρυσού υποχώρησε στις 15/12 σε χαμηλό ($1.125/ουγγιά) από το Φεβρουάριο, κυρίως λόγω περιορισμού της ζήτησης για επενδύσεις χαμηλού κινδύνου. 1.400 1.350 Τιμή Spot χρυσού και προοπτική επιτοκίου αναφοράς Fed, 2015-2016 99,7 99,6 Η ενίσχυση του δείκτη δολαρίου και η λιγότερο επεκτατική νομισματική πολιτική της Fed επηρεάζουν αρνητικά την τιμή. Η άνοδος των επιτοκίων του δολαρίου περιορίζει την ελκυστικότητα του χρυσού. Η τιμή χρυσού έχει περιορίσει τα κέρδη που κατέγραφε από την αρχή του έτους στο 8% περίπου (στις αρχές Ιουλίου ήταν στο 28%), καθώς δεν επιβεβαιώθηκαν οι εκτιμήσεις για ενίσχυση της αποστροφής κινδύνου λόγω των πολιτικών εξελίξεων. 1.300 1.250 1.200 1.150 1.100 1.050 1.000 Τιμή spot χρυσού Προσθεσμιακό συμβόλαιο Δεκεμβρίου επιτοκίου αναφοράς Fed 99,5 99,4 99,3 99,2 99,1 99 Σημειώνεται ότι οι τοποθετήσεις σε χρυσό λειτουργούν ιστορικά ως αντιστάθμιση στην άνοδο του πληθωρισμού, συνεπώς η εκτιμώμενη ενίσχυση του πληθωρισμού αναμένεται να ευνοήσει την τιμή. Από πλευρά τεχνικής ανάλυσης, η τιμή χρυσού βρίσκεται σε καθοδική τάση. Στήριξη στα $1.124/ουγγιά (76,4% Fibonacci retracement: $1.046 $1.375). Σημαντική στήριξη στην περιοχή $1.050/ουγγιά. Σημειώνεται ωστόσο ότι η τιμή έχει προσεγγίσει υπερπουλημένα επίπεδα. Αντίσταση εντοπίζεται στα $1.190/ουγγιά (υψηλό 5/12/16), στα $1.233,20 (16/11/16 υψηλό) και στην περιοχή των $1.280/ουγγιά (ΚΜΟ 200 ημερών). Εκτιμούμε ότι οι επικείμενες πολιτικές εξελίξεις στην Ευρώπη σε συνδυασμό με την εκτίμηση για άνοδο του πληθωρισμού θα ευνοήσουν το χρυσό, με την τιμή να διαμορφώνεται στα τέλη του 2017 περί τα $1.200/ουγγιά. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 28

6/15 7/15 8/15 9/15 10/15 11/15 12/15 1/16 2/16 3/16 4/16 5/16 6/16 7/16 8/16 9/16 10/16 11/16 12/16 Σημαντική ανάκαμψη των τιμών βασικών μετάλλων λόγω βελτίωσης του τομέα μεταποίησης Η βελτίωση των στοιχειών για τον τομέα μεταποίησης το δ τρίμηνο του έτους και η σταθεροποίηση των οικονομικών στοιχείων στην Κίνα συνέβαλλαν στη σημαντική ανάκαμψη των τιμών των βασικών μετάλλων. Η εκτίμηση για εφαρμογή προγραμμάτων δημοσιονομικής επέκτασης επηρεάζει ανοδικά τις τιμές βασικών μετάλλων. Ο δείκτης βασικών μετάλλων LME καταγράφει από την αρχή του έτους σημαντική άνοδο (περί το 27%) και διαμορφώνεται σε υψηλό από το Μάιο του 2015. Το εκτιμώμενο πρόγραμμα έργων υποδομών στις ΗΠΑ επηρέασε σημαντικά ανοδικά το χαλκό, με την τιμή του 3μηνιαίου ΣΜΕ χαλκού να καταγράφει το Νοέμβριο τη μεγαλύτερη μηνιαία ενίσχυση (20%) από τον Απρίλιο του 2006. Σημειώνεται ωστόσο, ότι το ποσοστό των ΗΠΑ στην παγκόσμια ζήτηση χαλκού διαμορφώνεται σε χαμηλά επίπεδα (περί το 8%) μη δικαιολογώντας τις προσδοκίες για σημαντική ενίσχυση της παγκόσμιας ζήτησης λόγω των προεκλογικών δεσμεύσεων του Trump. Τα συνολικά παγκόσμια αποθέματα χαλκού υποχώρησαν στις αρχές Δεκεμβρίου σε χαμηλό πέντε μηνών, καταδεικνύοντας ενίσχυση της ζήτησης. Tο 2017 εκτιμάται ότι η παγκόσμια ζήτηση θα υπερβεί την παγκόσμια προσφορά χαλκού. 3000 2900 2800 2700 2600 2500 2400 2300 2200 2100 2000 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Τιμές βασικών μετάλλων και δείκτης μεταποίησης PMI Κίνας, 2015-2016 Δείκτης βασικών μετάλλων (LME) Δείκτης μεταποίησης PMI Κίνας Ποσοστό παγκόσμιας ζήτησης χαλκού, ανά γεωγραφική περιοχή 52 51,5 51 50,5 50 49,5 49 48,5 Θετική η προοπτική για τις τιμές των βασικών μετάλλων εξαιτίας της εκτίμησης για ανάκαμψη αναδυόμενων οικονομιών και της εφαρμογής προγραμμάτων δημοσιονομικής επέκτασης. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 29

Προοπτική Διεθνών Αγορών & Μακροοικονομικών Μεγεθών Προβλέψεις Επενδυτικής Επιτροπής* ΑΕΠ ετήσια μεταβολή (%) Αγορά Συναλλάγματος (*) 2016 2017 Τρέχον Q1 17 Q2 17 Q4 17 Δ (Δεκ 17) % PPP 1/ ΗΠΑ 1,70 2,00 EUR/USD 1,0382 1,0300 1,0400 1,0900 4,99 1,2400 Ευρωζώνη 1,60 1,40 USD/JPY 118,42 117,00 118,00 119,00 0,49 99,00 Μ. Βρετανία 2,00 1,40 EUR/JPY 122,94 120,51 122,72 129,71 5,51 123,00 Ιαπωνία 0,70 1,00 GBP/USD 1,2384 1,2200 1,2000 1,2100-2,29 1,5000 Κίνα 6,70 6,40 EUR/GBP 0,8383 0,8443 0,8667 0,9008 7,46 0,8300 *μέσος όρος έτους USD/CHF 1,0329 1,0200 1,0300 1,0400 0,69 0,9300 Πληθωρισμός (%) EUR/CHF 1,0723 1,0506 1,0712 1,1336 5,71 1,3300 (*) 2016 2017 Αγορά Κρατικών Ομολόγων (Απόδοση 10ετούς Ομολόγου %) ΗΠΑ 1,20 1,90 Τρέχον Εκτ. Αγοράς 2/ Alpha Δεκ 17 Εύρος Εκτ/σης Αγοράς Δ (Δεκ 17) 5/ vs Cons. 4/ Ευρωζώνη 0,20 1,10 ΗΠΑ 2,61 2,65 2,80 1,35-4,00 19-0,15 Μ. Βρετανία 0,60 2,50 Ευρωζώνη (Bund) 0,36 0,60 0,60 0,20-1,10 24 0 Ιαπωνία** -0,20 0,30 Μ. Βρετανία 1,49 1,70 1,60 1,20-2,10 11 0,10 0 Κίνα 2,00 2,30 Ιαπωνία 0,09 0,00 0,10-0,25-0,10 1 *μέσος όρος έτους, ** εκτός τροφίμων Αγορά Εμπορευμάτων/Ενέργεια Επιτόκιο Κεντρικής Τράπεζας (%) Τρέχον Εκτ. Αγοράς 2/ Alpha Δεκ 17 Εύρος Εκτ/σης Αγοράς Δεκ 17 % 3/ vs Cons. 4/ -0,01 Τρέχον 12Μ WTI (USD/Barrel) 50,32 57,50 57,00 40-70 13,3 Fed 0,625 1,125 Brent (USD/Barrel) 53,47 58,00 59,00 41-73 10,3 0,02 EKT 0,00 0,00 Gold (USD/Oz) 1.124 1290 1.200 900-1.800 6,8-0,07 Τράπεζα Αγγλίας 0,25 0,25 Μετοχικοί Δείκτες Τράπεζα Ιαπωνίας -0,10-0,10 Τιμή 30/11/16 Εκτ. Αγοράς 2/ Alpha Δεκ 17 Εύρος Εκτ/σης Αγοράς Δεκ 17 % 3/ vs Cons. 4/ S&P 500 ΗΠΑ 2.199 2.300 2.250 2200-2400 2,3-0,02 Stoxx 600 Ευρώπη 342 370 350 345-380 2,3-0,05 15/12/2016 Nikkei Ιαπωνία 18.308 19.320 19.000 3,8-0,02 1/ Μακροπρόθεσμη δίκαιη τιμή σύμφωνα με την εκτίμηση της ισοδυναμίας αγοραστικής δυνάμεως 2/ Διάμεσος εκτίμηση αναλυτών (Bloomberg Median Estimate) 3/ Μεταβολή από τρέχουσα τιμή, 4/ % Απόκλιση εκτίμησης Alpha Bank από τη διάμεσο εκτίμηση της αγοράς, 5/ Απόκλιση σε μονάδες βάσης Ο ανωτέρω πίνακας αποτελεί σύνοψη των προβλεπομένων τάσεων διεθνών αγορών και μακροοικονομικών μεγεθών για τα εν λόγω διαστήματα προκειμένου να αποτυπώσει τις διαφαινόμενες τάσεις που διακρίνουμε στο πλαίσιο της επενδυτικής διαδικασίας. Συνεπώς, δεν θα πρέπει να θεωρείται ότι αποτελεί μεμονωμένα σύσταση για αγορά ή πώληση υποκείμενων τίτλων με συγκεκριμένη τιμή στόχο για τα μεγέθη που σχετίζονται και καταγράφονται επί αυτού. * Διεύθυνση Αναλύσεως Επενδυτικών Χαρτοφυλακίων/Alpha Asset Management 30