Монетарната политика во услови на глобална криза (светски искуства и искуството на Република Македонија) Анита Ангеловска- Бежоска Народна банка на РМ декември, 2012
I. Mонетарната политика во глобални рамки во услови на глобална криза
Кои беа основните принципи врз кои се темелеше монетарната политика пред глобалната економска криза? Деветте принципи на Мишкин: - ценовната стабилност има значајна корист за економијата; - на долг рок, не постои инверзна поврзаност помеѓу инфлацијата и невработеноста (хипотеза за природна стапка на невработеност на Фридман и Фелпс); - очекувањата на економските субјекти имаат клучна улога при водењето на политиките ( очекувањата за идната монетарна политика влијаат врз однесувањето на економските субјекти) инфлацијата секогаш и секаде е монетарен феномен (Фридман, 1963) и оттаму ценовната стабилност треба да е задача на ЦБ; -
Кои беа основните принципи на кои се темелеше монетарната политика пред глобалната економска криза? - прашањето за временското несовпаѓање е релевантно за монетарната политика( водењето монетарна политика на дискрециона основа, без јасни правила го намалува кредибилитетот на централните банки); - за ценовната стабилност, при таргетирање на инфлација, неопходно е Тејлоровото правило ( за стабилизирање на инфлацијата, неопходен е раст на реалните каматни стапки); i t = p t + βy t + α (p t -p t *) + r* - независноста на централните банки помага во однос на временското несовпаѓање и позитивно влијае врз ценовната стабилност ( емпириските истражувања ја потврдуваат врската помеѓу независноста и ниската инфлација);
Кои беа основните принципи врз кои се темелеше монетарната политика до глобалната економска криза? - веродостојно номинално сидро има клучно влијание врз очекувањата и трансмисијата на монетарната политика (емпириски истражувања ја потврдуваат врската помеѓу веродостојно сидро и ценовна стабилност; - финансискиот сектор влијае на деловниот циклус (проблемите во финансискиот систем најчесто доведуваат до намалување на кредитите и рецесивни движење во реалниот сектор). Сепак, финансискиоте сектор не беше вграден во макроекономските модели.
03/01/2006 03/05/2006 03/09/2006 03/01/2007 03/05/2007 03/09/2007 03/01/2008 03/05/2008 03/09/2008 03/01/2009 03/05/2009 03/09/2009 03/01/2010 03/05/2010 03/09/2010 03/01/2011 03/05/2011 03/09/2011 03/01/2012 03/05/2012 03/09/2012 Глобалната криза започна во 2007 година Корените во хипотекарниот пазар во САД (sub-prime mortgage market); 90 80 VIX Индекс Од американско тло се пренесе во глобални рамки, а особено во Европа; 70 60 50 Од ликвидносна криза премина во криза на солвентност; 40 30 Од криза на финанскиот сектор премина во криза и на корпоративниот сектор; Најголема криза по големата депресија. 20 10 0
I.2007 V IX I.2008 V IX I.2009 V IX I.2010 V IX I.2011 V IX I.2012 V IX Реакциите на централните банки на развиените економии 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0-1.0-2.0-3.0-4.0-5.0...во услови на остар пад на економската активност БДП (стапка на реален раст, во %) 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012* * Проекција. Извор: Еуростат. Евро зона В. Британија Швајцариј а САД 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 драстично ја намалија основната каматна стапка Референтни каматни стапки на одделни централни банки ЕЦБ Централна банка на Швајцарија Банка на Англија ФЕД
Искуството на ФЕД По избувнувањето на кризата во 2007, ФЕД за кратко време драстично ја намали каматната стапка ( основен инструмент) од 5,25 на 0%; По намалувањето на каматната стапка на 0 (zero-lower-bound) презема низа неконвенционални мерки; Неконвенционалите мерки беа насочени кон банките, но и кон други финансиски и нефинансиски институции (кои имаат клучна улога финансирањето на приватниот сектор и трансмисијата на монетарната политика);
Искуството на ФЕД Во САД само 30% од надворешното финансирање на компаниите се обезбедува преку банки, а 70% преку финансиските пазари. обезбеди долгорочна ликвидност преку купување должнички хартии од вредност и влијание врз долгорочните каматни стапки; најави за долгорочната патека на основната каматна стапка на ФЕД;
Искуството на ЕЦБ Постепено намалување на основната каматна стапка од 4,25 до 0,75%; Паралелно преземање нестандарни мерки, без сведување на каматната стапка на 0% (zero-lower-bound) ; Нестандарните мерки беа фокусирани на банкарскиот систем, а не на финансиските пазари генерално; Банкарскиот систем во ЕУ е клучниот извор за финансирање на претпријатијата (70% од надворешните извори отпаѓаат на банкарските кредити).
Нестандардни мерки преземeни од ЕЦБ Премин од ограничен кон неограничен пристап до краткорочна ликвидност за банките по основната каматна стапка; Максималната рочност на долгорочната ликвидност зголемена на 12 месеци; Листата на прифатливо обезбедување за позајмување од ЕЦБ беше проширена; Се овозможи позајмување од ЕЦБ во други валути; Covered Bond Purchase Program. ЕЦБ купуваше долгорочни обврзници издадени од банките (кои беа клучниот извор за финансирање на банките); Securities Market Program (по избувнувањето на грчката должничка криза). ЕЦБ купуваше државни хартии од вредност на секундарниот пазар, заради: висока корелација помеѓу приносите на државните хартии од вредност и хартии од вредност на банките државните хартии од вредност се примарно обезбедување - ликвидносен ефект врз банките билансни ефекти и ерозија на капиталот на банките
Нестандардни мерки преземени од ЕЦБ Обезбедување долгорочна ликвидност до три години (со интензивирањето на должничката криза во 2011); Намалување на задолжителната резерва од 2% на 1%. Натамошно проширување на обезбедувањето (побарувања врз основа на кредити); Дефинитивни монетарни трансакции (Outright Мonetary Тransactions) (2012) - замена на СМП. Купување државни хартии од вредност на секундарен пазар, но само на држави кои преземаат мерки за подобрување на макроекономските основи. Дали со ова се нарушува забраната за монетарно финансирање?
Ризици од нестандардни мерки и излезни стратегии Вбризгана огромна ликвидност, којашто во комбинација со ниски каматни стапки на среден рок, може да ги подгрее инфлациските очекувања и да креира нови меури ; Интервенциите на пазарите на државните хартии од вредност креираат видувања за потенцијален инфлаторен ризик и го доведуваат во прашање кредибилитетот на ЦБ; Негативни билансни ефекти од зголемената актива на ЦБ (каматен ризик, кредитен ризик);
Дали кризата ги промени традиционалните видувања за монетарната политика (што научивме)? Целта/целите на ЦБ - ценовната стабилност не е доволна за да се избегнат економските кризи ( Управувањето на инфлацијата не е крај само по себе, туку средство коешто води до крајот, Стиглиц (Managing inflation is not an end in itself but a means to an end (Stiglitz) - финансискиот сектор има огромно влијание врз економијата; - кризите кај кои во основата е финансискиот сектор траат долго и значат големи загуби; -оттаму потребата за поголем фокус на финансиската стабилност и координацијата на монетарната и макропрудентната политика.
Дали кризата ги промени традиционалните видувања за монетарната политика (што научивме)? Дилеми за финансиската стабилност - Дали финансиската стабилност треба да е цел на монетарната политика или на други политики? -Дали каматнта стапка треба да биде инструмент за постигнување на ценовната стабилност? Некои видувања: Монетарната политика треба да биде последната линија за одбрана на финансиската стабилност, а не првата, Л. Свенсон (Monetary policy should be the last line of defense for financial stability, not the first L. Svensson)... наспроти...... треба да се усвојат стратегии на монетарната политика којашто им овозможува на централните банки да ја затегнат... дури и ако скорешната инфлација останува зауздена, Џ. Каруана (...it is necessary to adopt monetary policy strategies that allow central banks to tighten...even if near term inflation remains subdued J. Caruana
Дали кризата ги промени традиционалните видувања за монетарната политика (што научивме)? Инструменти на ЦБ: основната каматна стапка се покажа како недоволен инструмент; оттаму и потребата за голема инвентивност на ЦБ и воведување нови нестандардни инструменети.
II. Монетарната политика во РМ во услови на глобална криза
Цели и монетарна стратегија на НБРМ Основна цел: ценовна стабилност Дополнителни цели: стабилен финансиски систем и поддршка на економските политики ( без да се загрози примарната цел) Монетарна стратегија: таргетирање на н. девизен курс на денарот во однос на еврото ( од 1995); Основен инструмент:каматна стапка на благајнички записи;
Стратегијата на de facto фиксен курс е соодветна на карактеристиките на македонската економија Мала и високо отворена економија ( НТР 113% од БДП, увозот 70% од БДП)-висок преносен ефект од курсот врз инфлацијата Висока евроизација ( учество на девизни депозити во М4 околу 45%) Нестабилна и тешко предвидлива побарувачка за пари Извозниот сектор е увозно зависен
Трансмисиониот механизам странска ефективна инфлација светски цени на нафтата и пченицата инфлација во домашната економија инфлациски таргет јаз на девизните резерви курс долар/евро инфлациски очекувања странска ефективна инфлација јаз на реален девизен курс производен јаз странска ефективна побарувачка референтнка каматна стапка на НБРМ странска каматна стапка (1-м Eурибор) јазови на реални активни и пасивни каматни стапки активни и пасивни каматни стапки
Кои се каналите на трансмисија на глобалната криза во РМ? Ескалација на тензиите на финансиските пазари во САД ( Леман брадерс пропаѓа, септември 2008) Турбуленции на меѓународните финансиски пазари Пад на еконоската активност на нашите клучни извозни партнери Ограничени извори на финансирање и зголемени трошоци за финансирање Пад на извозот и дознаките од странство Намалување на приливите на капитал Притисоци за конверзија од денари во евра (психолошки канал)
Особено е важно што банкарскиот систем остана здрав и стабилен Поради конзервативниот модел на банкарско работење: немаше изложеност кон ризични производи; силна депозитна база и мала зависност во финансирањето од нерезиденти (сооднос помеѓу кредити и депозити под 100%); висока капитализираност; адекватна ликвидност.
Кв.1 2007 Кв.3 Кв.1 2008 Кв.3 Кв.1 2009 Кв.3 Кв.1 2010 Кв.3 Кв.1 2011 Кв.3 Кв.1 2012 Кв.3 Притисоците врз курсот во 2008 наметнаа рестриктивна монетарна политика интервенции на девизниот пазар 2.0 1.0 0.0-1.0-2.0-0.2 Интервенции на НБРМ на девизниот пазар, како % од БДП 0.2 1.6-1.3 1.2 1.3 пораст на основната каматна стапка 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 5.3 Каматна стапка на благајничките записи, во % 7 9 4.5 3.75-3.0-2.4 3.0-4.0 Кв.1 2008-3.4 Кв.2 Кв.3 Кв.4 Кв.1 2009 Кв.2 Кв.3 Кв.4 Извор: НБРМ. Извор: НБРМ.
Како реагира(ше) НБРМ во овие турбулентни глобални услови? Во 2008 год.: каматна стапка: пораст на основната од 5 на 8,5% (премин кон фиксна каматна стапка заради појасна комуникација за насоката на монетарната политика), пораст и на ломбардната каматна стапка од 7,5% на 8,5% микро и макропрудентни мерки: зајакнување на адекватноста на капиталот, зајакнување на ликвидноста, сигурноста на пласманите на банките во странски банки Во 2009 год.: - каматна стапка: пораст до 9%, а од ноември, прво намалување на основната каматна стапка на 8,5%, намалување и на ломбардната каматна стапка - микро и макропрудентни мерки: пораст на стапката на задолжителната резерва за обврски во странска валута (од 10 на 11,5%) и во денари, но и индексирани (од 10 на 20%)
Како реагира(ше) НБРМ во овие турбулентни глобални услови? Во 2010 год: - каматна стапка: 7 последователни намалувања на основната (до нивото од 4%) и ломбарданата каматна стапка (до 5,5%); Во 2011 год: - микро и макропрудентни мерки: олабавување на условите во однос на ликвидноста (се укина барањето за посебна денарска и девизна ликвидност); Во 2012 год: - измени во оперативната рамка за спроведување на монетарната политика заради нејзино проширување и зголемување на флексибилноста, како и развој на финансиските пазари; - каматна стапка: намалување на 3,75% - воведување прва неконвенционална мерка: стимулирање на кредитирањето на извозниот и енергетски сектор преку намалување на обврската за задолжителна резерва за овој износ.
Колку може да се приспособува монетарната политика во РМ? Режимот на фиксен девизен курс укажува на првенствена зависност на комодитетот на монетарната политика од состојбите и движењата кај девизните резерви......но и од однесувањето на другите политики - фискалната политика; Големите притисоци врз девизниот курс кон крајот на 2008 година и почетокот на 2009 упатија на рестриктивна политика; Но, иницијалната рестриктивна политика ги стабилизира очекувањата на економските субјекти и придонесе за намалување на увозните притисоци, а преку ова, и за стабилизирање на состојбите на девизниот пазар, за што придонесе и над. задолжување на државата;
Колку може да се приспособува монетарната политика во РМ? Почнувајќи од ноември 2009 година, НБРМ започна процес на олабавување на монетарната политика. Гледано низ призмата на растот, РМ е една од земјите во Европа со најмал пад на БДП во 2009 (од 0,9%) и солидно закрепнување потоа......што се должи на здравите политики и основи во преткризниот период ( низок јавен долг, ниска задолженост на приватниот сектор, здрав банкарски систем базиран врз стабилни извори на финансирање и отсуство на меури ).
За крај... Најголемата економска криза по големата депресија наметнува големи предизвици за централното банкарство. Многу видувања од неортодоксни преминаа во ортодоксни. А, веројатно, токму благодарение на брзите и инвентивни реакции на централните банки се спречија можните посилни штети од, како што ова го нарекува Гринспен: кредитно цунами што се случува еднаш во сто години (once in-a-century-credit-tsunami). Гледано кон иднината, за минимизирање на ризиците од идни вакви шокови, клучни ќе бидат здравите макроекономски политики кои ќе спречат преземање преголеми ризици и креирање ранливост, односно меури, кои порано или подоцна ќе се распрскаат, а ефектите ќе бидат глобални.