Εταιρική Διακυβέρνηση. Κινητοποιώντας και επιβάλλοντας πειθαρχία στους managers με κακές αποδόσεις

Transcript

1 Εταιρική Διακυβέρνηση Κινητοποιώντας και επιβάλλοντας πειθαρχία στους managers με κακές αποδόσεις

2 Στόχος Επισκόπηση των βασικών μηχανισμών, που θεωρείται ότι κινητοποιούν τους managers να επιδιώκουν τα συμφέροντα των μετόχων και μηχανισμών, που τους τιμωρούν, όταν αποτυγχάνουν. Καλύπτονται, μεταξύ άλλων, η αγορά εταιρικού ελέγχου και εχθρικών εξαγορών, η μερισματική πολιτική, το διοικητικό συμβούλιο, οι θεσμικοί επενδυτές, η ενεργότερη συμμετοχή των μετόχων (shareholder activism), οι απολαβές των managers, η κατοχή μετοχών από τους managers, η εποπτεία από τους μεγαλομετόχους και τους πιστωτές/τράπεζες.

3 Εισαγωγικά Τα εργαλεία ή μηχανισμοί της εταιρικής διακυβέρνησης, μετριάζουν τις συγκρούσεις συμφερόντων, που μπορεί να προκύψουν στις εταιρείες, μεταξύ: των χρηματοδοτών και των managers των μετόχων (shareholders) και των λοιπών ενδιαφερομένων μερών (stakeholders) του μεγαλομετόχου και των μετόχων μειοψηφίας.

4 Ανταγωνισμός στην αγορά προϊόντων Ο διεθνής ανταγωνισμός μειώνει την παραμέληση των καθηκόντων της διοίκησης (shirking). Για παράδειγμα, ένας Γάλλος κατασκευαστής οικιακών συσκευών ανταγωνίζεται στην ίδια αγορά με άλλους κατασκευαστές, από άλλες χώρες. Αν η εταιρεία του υποφέρει από αδύναμη εταιρική διακυβέρνηση, τελικά θα οδηγηθεί εκτός αγοράς.

5 Ανταγωνισμός στην αγορά προϊόντων (συνέχεια ) Ο Benjamin Hermalin (1992) ανέπτυξε ένα θεωρητικό μοντέλο, για τις επιπτώσεις του ανταγωνισμού στην απόδοση του εντολοδόχου manager. Εντόπισε παράγοντες, που υφίστανται λόγω του ανταγωνισμού και θα μπορούσαν να επηρεάσουν την απόδοσή του. A priori, όλοι οι παράγοντες έχουν αμφίσημη επίδραση στην απόδοση του manager. A posteriori, οι λιγοστές εμπειρικές έρευνες υπαινίσσονται ότι οι δυνάμεις του ανταγωνισμού εξαναγκάζουν τους managers να εργάζονται περισσότερο θα μπορούσαν να είναι ένα υποκατάστατο, για καλή εταιρική διακυβέρνηση. Hermalin, B.E. (1992), The effects of competition on executive behaviour, RAND Journal of Economics 23,

6 Μηχανισμοί που κινητοποιούν και πειθαρχούν τους managers Οι βασικοί μηχανισμοί, που θεωρείται ότι ελέγχουν τη συμπεριφορά των managers, όταν υφίσταται πολυμετοχική δομή και αδύναμος έλεγχος είναι: η αγορά εταιρικού ελέγχου (market for corporate control) η μερισματική πολιτική (dividend policy) το διοικητικό συμβούλιο (board of directors) οι θεσμικοί μέτοχοι (institutional shareholders) η ενεργότερη συμμετοχή των μετόχων (shareholder activism) η ανταμοιβή των managers (managerial remuneration) η ιδιοκτησία μετοχών από τους managers (managerial ownership).

7 Μηχανισμοί που κινητοποιούν και πειθαρχούν τους managers (συνέχεια ) Οι βασικοί μηχανισμοί, που θεωρείται ότι ελέγχουν τη συμπεριφορά των managers, όταν υφίσταται πολυμετοχική δομή και ισχυρός έλεγχος είναι: η εποπτεία από τους μεγαλομετόχους (large shareholders monitoring) η εποπτεία από τράπεζες και άλλους μεγάλους πιστωτές.

8 Η Αγορά Εταιρικού Ελέγχου (Market for Corporate Control) Ο μηχανισμός επιβολής πειθαρχίας, μέσω των εχθρικών εξαγορών, προτάθηκε αρχικά από τον Henry Manne (1965). Η τιμή της μετοχής πέφτει, όταν η απόδοση της επιχείρησης είναι κακή. Τότε, γίνεται εύκολος στόχος εχθρικού επιδρομέα (hostile raider), που διορίζει καλύτερη διοίκηση και, έτσι, αντιστρέφει την κατάσταση, δημιουργώντας αξία για την επιχείρηση. Αποτελεί ακραίο και ακριβό μηχανισμό διόρθωσης της αποτυχίας της διοίκησης και πολύ σπάνια συναντάται εκτός ΗΠΑ και ΗΒ. Manne, H.G. (1965), Mergers and the market for corporate control, Journal of Political Economy 73,

9 Η Αγορά Εταιρικού Ελέγχου (συνέχεια ) Αν και τα εμπειρικά δεδομένα (από ΗΠΑ και ΗΒ) δεν επιβεβαιώνουν το επιχείρημα του Manne, η απειλή εχθρικής εξαγοράς μπορεί να είναι ικανή, στο να διασφαλίσει ότι οι managers δεν παραμελούν τα συμφέροντα των εντολέων.

10 Μερισματική πολιτική Οι Michael Rozeff (1982) και Frank Easterbrook (1984) ήταν οι πρώτοι που μοντελοποίησαν το ρόλο των μερισμάτων στην εταιρική διακυβέρνηση. Στο μοντέλο του Rozeff, η διανομή μερισμάτων μειώνει το κόστος αντιπροσώπευσης (agency costs), μειώνοντας τις ελεύθερες ταμειακές ροές (free cash flow). Βέβαια, αυξάνει το κόστος συναλλαγής, διότι η επιχείρηση πλέον εξαρτάται περισσότερο από την ακριβότερη δανειοδότηση. Γι αυτό, πρέπει να αναζητείται ένα βέλτιστο επίπεδο διανομής μερισμάτων, που ελαχιστοποιεί τα δύο κόστη (αντιπροσώπευσης και συναλλαγής). Rozeff, M.S. (1982), Growth, beta and agency costs as determinants of dividend payout ratios, Journal of Financial Research 3, Easterbrook, F. (1984), Two agency-cost explanations of dividends, American Economic Review 74,

11 Μερισματική πολιτική (συνέχεια ) Ο Easterbrook υποστηρίζει ότι δεσμευόμενοι οι managers για υψηλά μερίσματα, μειώνουν στο ελάχιστο τη σπατάλη των ελεύθερων ταμειακών ροών του Jensen και η ανάγκη για τακτικότερη δανειοδότηση, τους εκθέτει σε συχνότερη εξονυχιστική εξέταση της τρέχουσας απόδοσης της επιχείρησης, από χρηματοοικονομικούς αναλυτές και θεσμικούς επενδυτές. Αν οι managers είχαν κακή απόδοση, δεν θα λάβουν την εξωτερική χρηματοδότηση. Για να εκπληρώνουν τα μερίσματα τον πειθαρχικό τους ρόλο, πρέπει το ύψος τους να παραμένει σταθερό, ακόμα και όταν τα κέρδη είναι μειωμένα.

12 Τα Διοικητικά Συμβούλια (Boards of Directors) Επιχειρήσεις στις περισσότερες χώρες έχουν συνήθως διοικητικά συμβούλια (Δ.Σ.) μιας βαθμίδας (single-tier board), όπου συμμετέχουν εκτελεστικοί (executives) και μη εκτελεστικοί (non-executives) σύμβουλοι (directors). Σε μερικές χώρες, όπως Γερμανία, Κίνα, Νορβηγία, έχουν σύστημα δύο βαθμίδων (two-tier board), δηλαδή δύο ξεχωριστά Δ.Σ.: το εποπτικό συμβούλιο ή επιτήρησης (supervisory board), όπου συμμετέχουν τα μη εκτελεστικά μέλη και συχνά οι εκπρόσωποι των εργαζομένων, καθώς και λοιπών ενδιαφερομένων μερών το συμβούλιο διοίκησης ή εκτελεστική επιτροπή, με τα εκτελεστικά μέλη και το διευθύνοντα σύμβουλο (CEO).

13 Τα Διοικητικά Συμβούλια (συνέχεια ) Ποιο σύστημα (single- or two-tier board) είναι καλύτερο; Οι γνώμες διίστανται: Εγγυάται τη χρηστή διοίκηση η ανεξαρτησία των μη εκτελεστικών από τους εκτελεστικούς. Τα μη εκτελεστικά μέλη δεν διαθέτουν την απαραίτητη πληροφόρηση, για να εποπτεύουν αποτελεσματικά τα εκτελεστικά μέλη. vs

14 Τα Διοικητικά Συμβούλια (συνέχεια ) Έχουν ανακύψει 4 βασικά ερωτήματα, σχετικά με τα Δ.Σ.: Πρέπει να διαχωρίζονται οι ρόλοι του προέδρου (chairman) και του διευθύνοντος συμβούλου (CEO); Σχετίζεται η δομή του Δ.Σ. με τη χρηματοοικονομική επόδοση της επιχείρησης; Απολύουν τα Δ.Σ. τους managers που αποτυγχάνουν; Ποιοι παράγοντες καθορίζουν αλλαγές στο Δ.Σ.;

15 Πρέπει να διαχωρίζονται οι ρόλοι του προέδρου (chairman) και του διευθύνοντος συμβούλου (CEO); Οι γνώμες διίστανται για το αν η διπλή ιδιότητα ή δυισμός (duality) στο Δ.Σ. είναι προτιμότερη. Οι υποστηρικτές του δυισμού στηρίζονται σε 3 επιχειρήματα: 1. Ο δυισμός εξασφαλίζει ισχυρή ηγεσία. 2. Ο διαχωρισμός των ρόλων μπορεί να δημιουργήσει εντάσεις και αντιπαλότητα ανάμεσά τους (CEO και chairman). 3. Είναι δύσκολη η κοινή εκπροσώπηση της επιχείρησης προς τα έξω.

16 Πρέπει να διαχωρίζονται οι ρόλοι του προέδρου και του διευθύνοντος συμβούλου; (συνέχεια ) Οι πολέμιοι του δυισμού ισχυρίζονται ότι: 1. Η ενοποίηση των δύο ρόλων μειώνει την ανεξαρτησία του Δ.Σ., αυξάνοντας έτσι τη δυνατότητα του CEO να προστατεύει τον εαυτό του, με δημιουργία τεχνητών δυσκολιών (managerial entrenchment). 2. Ενοποιεί τους ρόλους του επόπτη και του εποπτευόμενου, στο ίδιο πρόσωπο.

17 Πρέπει να διαχωρίζονται οι ρόλοι του προέδρου και του διευθύνοντος συμβούλου; (συνέχεια ) Στις ΗΠΑ, τα εμπειρικά δεδομένα είναι ατελέσφορα. Στο ΗΒ, τα εμπειρικά δεδομένα μοιάζουν να συνιστούν ότι ο δυισμός δεν επιδρά στην αξία και στην απόδοση των επιχειρήσεων, οι δε κώδικες καλών πρακτικών εταιρικής διακυβέρνησης, ξεκινώντας από την έκθεση Cadbury το 1992, συνιστούν το διαχωρισμό των δύο ρόλων.

18 Σχετίζεται η δομή του Δ.Σ. με τη χρηματοοικονομική επίδοση της επιχείρησης; Ο αριθμός των μη εκτελεστικών μελών στο Δ.Σ., αναλογικά με τα εκτελεστικά μέλη, θεωρείται ένα μέτρο της ανεξαρτησίας του Δ.Σ. Συμβούλια, που κυριαρχούνται από μη εκτελεστικά μέλη, θεωρούνται περισσότερο ανεξάρτητα από το management και επομένως καλύτερος μηχανισμός εποπτείας.

19 Σχετίζεται η δομή του Δ.Σ. με τη χρηματοοικονομική επίδοση της επιχείρησης; (συνέχεια ) Ωστόσο, πολύ λίγα εμπειρικά δεδομένα υποστηρίζουν θετική συσχέτιση μεταξύ ανεξαρτησίας του Δ.Σ. και απόδοσης της εταιρείας. Πολλοί σήμερα θεωρούν ότι Δ.Σ. με πολλά μέλη είναι γραφειοκρατικά και λιγότερο αποτελεσματικά. Αλληλοσυνδεόμενες διοικήσεις (interlocked directorships), δηλαδή σύμβουλοι που συμμετέχουν σε Δ.Σ. άλλης εταιρείας και αντίστροφα, έχει δειχτεί ότι ήταν συμπαιγνία (collusion).

20 Απολύουν τα Δ.Σ. τους managers που αποτυγχάνουν; Υπάρχουν δεδομένα για αυξημένη εναλλαγή CEO και μελών Δ.Σ., αλλά μόνο μετά από εξαιρετικά κακή απόδοση. Γι αυτό, δεν είναι σημάδι καλής εταιρικής διακυβέρνησης.

21 Ποιοι παράγοντες καθορίζουν αλλαγές στο Δ.Σ.; Οι Benjamin Hermalin και Michael Weisbach, με στοιχεία από τις ΗΠΑ (1998), καταλήγουν στα εξής: Όταν ο CEO απολύεται, λόγω κακής απόδοσης της εταιρείας, συνήθως αντικαθίσταται με στέλεχος εκτός εταιρείας, όπως και κάποιοι εσωτερικοί σύμβουλοι (διευθυντικά στελέχη), ως υπεύθυνοι της κακής απόδοσης Εσωτερικός σύμβουλος (διευθυντικό στέλεχος) διαδέχεται συνήθως τον CEO, που αποσύρεται (συνταξιοδοτείται) Όταν ένας CEO αντικαθίσταται, με στέλεχος εκτός εταιρείας, κάποιοι εσωτερικοί σύμβουλοι πιθανώς οι χαμένοι στον ανταγωνισμό για τη διαδοχή αποχωρούν από την εταιρεία Σε περίπτωση αποχώρησης από μια αγορά, λόγω κακής απόδοσης, τα εσωτερικά διευθυντικά στελέχη αντικαθίστανται από εξωτερικά. Hermalin, B. & Weisbach, M. (1998), Endogenously chosen boards of directors and their monitoring of the CEO, American Economic Review 88,

22 Ποιοι παράγοντες καθορίζουν αλλαγές στο Δ.Σ.; (συνέχεια ) Οι Steven Kaplan (1994) και Bernadette Minton (1994) βρήκαν ότι οι τράπεζες τοποθετούν εκπροσώπους τους στα Δ.Σ. των ιαπωνικών εταιρειών με χαμηλή απόδοση, οι οποίες είναι μέλη keiretsus (Keiretsu = όμιλος βιομηχανικών εταιρειών με ενδοεταιρικές συμμετοχές και στενούς δεσμούς με μια τράπεζα, κύριο δανειστή του ομίλου, π.χ. όμιλος Mitsubishi, με περίπου 300 εταιρείες και την τράπεζα Τόκιο-Mitsubishi). Kaplan, S. (1994), Top executive rewards and firm performance: a comparison of Japan and the US, Journal of Political Economy 102, Minton, B.A. (1994), Appointments of outsiders to Japanese boards: determinants and implications for managers, Journal of Financial Economics 36,

23 Θεσμικοί επενδυτές Θεσμικοί επενδυτές θεωρούνται τα Πιστωτικά Ιδρύματα (Τράπεζες), οι Ασφαλιστικές Εταιρίες, οι Ανώνυμες Χρηματιστηριακές Εταιρίες (Α.Χ.Ε.), οι Ανώνυμες Χρηματιστηριακές Εταιρίες Παροχής Επενδυτικών Υπηρεσιών (Α.Χ.Ε.Π.Ε.Υ), οι Ανώνυμες Εταιρίες Παροχής Επενδυτικών Υπηρεσιών (Α.Ε.Π.Υ.), οι Εταιρίες Επενδύσεων Χαρτοφυλακίου (Ε.Ε.Χ.), οι Ανώνυμες Εταιρίες Διαχειρίσεως Αμοιβαίων Κεφαλαίων (Α.Ε.Δ.Α.Κ) και τα Ασφαλιστικά Ταμεία. Είναι ο πιο σημαντικός τύπος μετόχου στις ΗΠΑ, στο ΗΒ, αλλά και αλλού, π.χ. Ολλανδία.

24 Θεσμικοί επενδυτές (συνέχεια ) Λειτουργούν ως αντιπρόσωποι των μελών τους ή των μετόχων τους. Δεν είναι σαφές, γιατί να επιδιώξουν να μετριάσουν τα προβλήματα εταιρικής διακυβέρνησης (αντιπροσώπευσης), μεταξύ των managers και των μετόχων, στις εταιρείες που επενδύουν.

25 Θεσμικοί επενδυτές (συνέχεια ) Γι αυτό, δεν υπάρχει συμφωνία, για το αν οι θεσμικοί επενδυτές εποπτεύουν το management των εταιρειών, στις οποίες επενδύουν. Κάποιες μελέτες διαπιστώνουν: θετική επίδραση στην εταιρική αξία ότι αυξάνουν την αποδοτικότητα του συστήματος απολαβών των managers (μεταβάλλονται, ανάλογα με την απόδοσή τους) ότι μειώνουν τις απολαβές των managers.

26 Θεσμικοί επενδυτές (συνέχεια ) Κάποιες άλλες, όμως, διαπιστώνουν: ότι μειώνουν την εταιρική αξία ότι έχουν βραχυχρόνιο ορίζοντα, μειώνοντας τις απαραίτητες δαπάνες για μακροχρόνια ανταγωνιστικότητα της εταιρείας ότι αυξάνουν την πιθανότητα για ανακριβείς οικονομικές αναφορές, με σοβαρές συνέπειες στην εταιρική διακυβέρνηση.

27 Ενεργός συμμετοχή των μετόχων (Shareholder Activism) Με το φόβο ότι η κακή δημοσιότητα μπορεί να πλήξει περαιτέρω την τιμή της μετοχής, οι θεσμικοί, κυρίως, επενδυτές, προτιμούν τις παρασκηνιακές ενέργειες κατά της αναποτελεσματικής διοίκησης. Ωστόσο, σε έσχατη ανάγκη, κάνουν χρήση των πληρεξουσίων (proxy contests), ώστε με τη στήριξη και άλλων μετόχων, να προκαλέσουν τις απαραίτητες αλλαγές στο management της εταιρείας.

28 Ενεργός συμμετοχή των μετόχων (συνέχεια ) Η χρήση πληρεξουσίων είναι συχνό φαινόμενο στις ΗΠΑ και σε άνοδο στο ΗΒ, αλλά σχετικά σπάνια στην Ηπειρωτική Ευρώπη. Φέρνει αποτελέσματα στις ΗΠΑ, αλλά όχι και τόσο στο ΗΒ και στην Ηπειρωτική Ευρώπη. Εντούτοις, οι managers στις ΗΠΑ δεν υποχρεούνται νομικά να συμμορφώνονται στις προτάσεις των μετόχων, σε αντίθεση με το ΗΒ και την Ηπειρωτική Ευρώπη.

29 Ενεργός συμμετοχή των μετόχων (συνέχεια ) Η αντίδραση, δε, του χρηματιστηρίου αξιών (stock market) στα proxy contests διαφέρει μεταξύ ΗΠΑ και ΗΒ-Ηπειρωτική Ευρώπη Στις ΗΠΑ, η αντίδραση είναι συνήθως θετική, με αύξηση της τιμής της μετοχής, εκλαμβάνοντας τις προτάσεις ως αντιμετώπιση της κακής εταιρικής διακυβέρνησης. Στο ΗΒ και Ηπειρωτική Ευρώπη, η αντίδραση είναι αρνητική, γιατί εκλαμβάνονται ως σοβαρή ανησυχία των ενεργοποιημένων μετόχων, χωρίς ταυτόχρονα να καθησυχάζουν ότι επιτυγχάνεται βελτίωση της εταιρικής διακυβέρνησης.

30 Οι απολαβές των managers (Managerial Compensation) Ένας τρόπος, που πιθανόν θα βοηθήσει στην ευθυγράμμιση των συμφερόντων των managers με αυτά των μετόχων, είναι να συνδεθούν οι απολαβές τους με την απόδοση της επιχείρησης. Έτσι, αναμένεται οι managers να έχουν κίνητρο να μεγιστοποιούν την αξία της επιχείρησης, προς το συμφέρον των μετόχων.

31 Οι απολαβές των managers (συνέχεια ) Το πακέτο απολαβών τους μπορεί να περιλαμβάνει: τις βασικές (ή χρηματικές) αποδοχές long-term incentive plans (LTIPs), όπως δικαιώματα προαίρεσης μετοχών ή/και δωρεάν διάθεσης κάποιου αριθμού μετοχών διάφορα οφέλη προνόμια.

32 Επίπεδο και σύνθεση αμοιβών CEO, CEO Pay Mix: International Comparison Salary Bonus Option/LTIPs Other $ 2,200 $ 2,000 $ 1,800 $ 1,600 CEO Pay (US $000s) $ 1,400 $ 1,200 $ 1,000 $ 800 $ 600 $ 400 $ 200 $ 0 Argentina Australia Belgium Brazil Canada China (Hong Kong) China (Shanghai) France Germany India Italy Japan Malaysia Mexico Netherlands Poland Singapore South Africa South Korea Spain Sweden Switzerland Taiwan United Kingdom United States Venezuela

33 Διακυμαίνονται οι απολαβές των CEO, ανάλογα με την απόδοση των επιχειρήσεων; Ναι, διακυμαίνονται σε μια σειρά χωρών, συμπεριλαμβανομένων των ΗΠΑ, ΗΒ και Γερμανία. Όμως, και άλλοι παράγοντες φαίνεται ότι καθορίζουν τη διακύμανση των απολαβών τους, όπως: μέγεθος της επιχείρησης Ιδιοκτησία και έλεγχος.

34 Διακυμαίνονται οι απολαβές των CEO, ανάλογα με την απόδοση των επιχειρήσεων; (συνέχεια ) Αυξάνονται οι απολαβές με το κτίσιμο αυτοκρατορίας και αυτό μπορεί να είναι εις βάρος των μετόχων. Εμπειρικά δεδομένα δείχνουν ότι: Οι καθαρές απολαβές τους είναι αυξημένες μετά από μια εξαγορά, παρότι οι αποδόσεις των μετοχών και των πωλήσεων μπορεί να είναι μειωμένες. Ενώ αυξάνονται με την καλή απόδοση, δεν μειώνονται στην κακή. Όσον αφορά την ιδιοκτησία και τον έλεγχο, εμπειρικά δεδομένα δείχνουν ότι ελλείψει μεγαλομετόχου, οι απολαβές είναι υψηλότερες και αντίστροφα.

35 Διακυμαίνονται οι απολαβές των CEO, ανάλογα με την απόδοση των επιχειρήσεων; (συνέχεια ) Έχουν διατυπωθεί αμφιβολίες, για την αποτελεσματικότητα του τρόπου αμοιβής, στο να αντιμετωπίσει τα προβλήματα εταιρικής διακυβέρνησης: οι managers σε εταιρείες με κακή εταιρική διακυβέρνηση, καθορίζουν μόνοι τους τις υπερβολικές απολαβές τους οι managers έχουν κίνητρο να αυξάνουν τις απολαβές τους, μέχρι του επιπέδου που θα προκληθεί δημόσια κατακραυγή.

36 Ο ρόλος των LTIPs στο πακέτο απολαβών Τα LTIPs (δωρεάν διάθεσης κάποιου αριθμού μετοχών ή/και δικαιώματα προαίρεσης μετοχών) έχουν πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα. Η ιδιοκτησία μετοχών αυξάνει την αποστροφή κινδύνου, λόγω πιθανής καθοδικής πορείας της τιμής τους. Τα δικαιώματα προαίρεσης μετοχών μπορεί αυτό να το μετριάσουν, λόγω του ότι έχουν όριο στα αρνητικά αποτελέσματα. Ωστόσο, λόγω των έστω και περιορισμένων αρνητικών αποτελεσμάτων, ενδέχεται να προκύψουν συγκρούσεις με τους μετόχους.

37 Κατοχή μετοχών από τους managers (Managerial Ownership) Ένας άλλος τρόπος, που πιθανόν θα βοηθήσει στην ευθυγράμμιση των συμφερόντων των managers με αυτά των μετόχων, είναι να κατέχουν και αυτοί μετοχές της επιχείρησης. Ωστόσο, η κατοχή μεγάλου ποσοστού μετοχών, δίνει τη δυνατότητα στους managers να δημιουργούν τεχνητά εμπόδια (entrenchment), για να προστατευθούν από τους άλλους μετόχους. Τα αποτελέσματα, πάντως, εμπειρικών μελετών, για το εάν η κατοχή μετοχών από τους managers δημιουργεί αξία στην επιχείρηση, είναι ατελέσφορα.

38 Εποπτεία από το μεγαλομέτοχο Αυξάνουν οι μεγαλομέτοχοι την αξία της εταιρείας; Σύμφωνα με τη θεωρία, η ύπαρξη μεγαλομετόχου ξεπερνά το πρόβλημα του λαθρεπιβάτη (free-rider problem), δηλαδή της συμπεριφοράς που εμφανίζουν οι μικρομέτοχοι και, έτσι, ασκώντας εποπτεία στο management, θα προκύπτουν οφέλη ασφαλείας ελέγχου (security benefits). Βεβαίως, υπάρχει ο πειρασμός επιδίωξης προσωπικών ωφελειών ελέγχου (private benefits), εις βάρος των μικρομετόχων. Κάποιες θεωρητικές προσεγγίσεις, επιχειρηματολογούν για περιπτώσεις υπερβολικής εποπτείας από το μεγαλομέτοχο, με αρνητικές συνέπειες στην απόδοση της εταιρείας.

39 Εποπτεία από το μεγαλομέτοχο (συνέχεια ) Τα εμπειρικά δεδομένα είναι περιορισμένα. Δεδομένα από τις ΗΠΑ και τη Γερμανία, υποδεικνύουν ότι ο οικογενειακός έλεγχος δημιουργεί αξία στην εταιρεία. Αρκεί ο ιδρυτής να είναι CEO ή chairman. Απεναντίας, όταν ο απόγονος του ιδρυτή είναι CEO ή chairman, μειώνεται η εταιρική αξία. Δεδομένα από χώρες της Ανατολικής Ασίας, εντοπίζουν φαινόμενα καταχρηστικής εκμετάλλευσης (expropriation) των μετόχων μειοψηφίας από οικογένειες, που ασκούν εξουσία ελέγχου, με τη μέθοδο της διανομής πολύ μικρών μερισμάτων.

40 Εποπτεία από τους πιστωτές και τις τράπεζες Το χρέος μπορεί να λειτουργήσει ως πειθαρχικός μηχανισμός. Το χρέος δεσμεύει μέρος των ελεύθερων ταμειακών ροών, για την εξυπηρέτησή του και επομένως μετριάζει το πρόβλημα των ελεύθερων ταμειακών ροών του Jensen.

41 Εποπτεία από τους πιστωτές και τις τράπεζες (συνέχεια ) Επιπλέον, όταν το χρέος οφείλεται σε μεγάλο πιστωτή, αυτός έχει το ίδιο κίνητρο με το μεγαλομέτοχο να εποπτεύει το management, μετριάζοντας έτσι τα προβλήματα αντιπροσώπευσης. Η χρηματοδότηση των γερμανικών εταιρειών στηρίζεται εν πολλοίς στον τραπεζικό δανεισμό και είναι συχνή η συμμετοχή στα Δ.Σ. αντιπροσώπων των δανειστριών τραπεζών. Εντούτοις, τα εμπειρικά δεδομένα από τη Γερμανία είναι ατελέσφορα, ως προς την επίδραση της εκπροσώπησης των δανειστριών εταιρειών στα Δ.Σ., στην απόδοση των εταιρειών.

42 Σύνοψη Καθώς οι συνδυασμοί ιδιοκτησίας και ελέγχου ποικίλουν και, επομένως, οι συγκρούσεις συμφερόντων διαφέρουν, η αποτελεσματικότητα των διαφόρων μηχανισμών εταιρικής διακυβέρνησης σχετίζεται με τον τύπο των συγκρούσεων. Η θεωρητική και εμπειρική έρευνα εξελίσσονται ραγδαία και προκύπτουν όλο και νέα συμπεράσματα. Οι μηχανισμοί εταιρικής διακυβέρνησης είναι συνήθως υποκατάστατα ο ένας του άλλου και πρέπει να εφαρμόζονται συνδυαστικά.