Navigator. Διεθνείς Αγορές & Επενδυτική Στρατηγική Α τρίμηνο Δεκεμβρίου 2015

Navigator Διεθνείς Αγορές & Επενδυτική Στρατηγική Α τρίμηνο 2016 10 Δεκεμβρίου 2015 ΑΝΑΛΥΣΗ ΑΓΟΡΩΝ & ΠΡΟΙΟΝΤΩΝ ΔΙΕΥΘΥΝΣΗ ΑΝΑΛΥΣΕΩΣ ΕΠΕΝΔΥΤΙΚΩΝ ΧΑΡΤΟΦΥΛΑΚΙΩΝ Σημαντική επισήμανση στη δεύτερη σελίδα

Ρήτρα αποποιήσεως ευθύνης Oι απόψεις, τιμές, ποσά ή/και επιτόκια καθώς και κάθε προφορική ή γραπτή ανάλυση είναι ενδεικτικές, αντανακλούν καλόπιστα γενόμενες παραδοχές και εκτιμήσεις μας, όπως και τη διαθέσιμη σε μας πληροφόρηση για τα σχετικά δεδομένα της αγοράς, δεν θεωρούνται πλήρεις και ακριβείς, έχουν δε αποκλειστικά και μόνο ενημερωτικό χαρακτήρα και δεν συνιστούν σε καμία περίπτωση προτροπή ή συμβουλή για πραγματοποίηση οποιασδήποτε συναλλαγής. Περαιτέρω, κανένα από τα δεδομένα που αναφέρονται στο παρόν δεν συνιστούν εγγύηση ή ένδειξη για την μελλοντική απόδοση οποιουδήποτε χρηματοπιστωτικού μέσου, ισοτιμίας νομίσματος ή άλλου εμπορικού ή οικονομικού παράγοντα, οι προηγούμενες δε αποδόσεις δεν είναι ενδεικτικές των μελλοντικών. Τα δεδομένα, που παρατίθενται για πληροφοριακούς και μόνο λόγους, έχουν ληφθεί από πηγές που θεωρούνται αξιόπιστες και έχει καταβληθεί κάθε δυνατή επιμέλεια για την ορθή επεξεργασία τους. Ωστόσο τα δεδομένα δεν έχουν επαληθευτεί από την Τράπεζα και δεν παρέχεται καμία εγγύηση, ρητή ή σιωπηρή, για την ακρίβεια, πληρότητα ή εγκυρότητά τους. Ως εκ τούτου, δεν παρέχουμε οποιαδήποτε διαβεβαίωση, ότι οι παραδοχές και εκτιμήσεις μας είναι οι μόνες σωστές, ή ότι η διαθέσιμη σε μας πληροφόρηση είναι πλήρης και ακριβής. Οι απόψεις που διατυπώνονται ισχύουν κατά τη χρονική στιγμή εκδόσεως του εντύπου, αποτελούν προσωπικές απόψεις των αντίστοιχων αναλυτών και υπόκεινται σε αναθεώρηση χωρίς οποιαδήποτε προειδοποίηση. Κάθε επενδυτική απόφαση πρέπει να λαμβάνεται με ίδια κρίση του επενδυτή και να βασίζεται σε προσωπική ενημέρωση και αξιολόγηση του αναλαμβανόμενου κινδύνου από δικούς του ανεξάρτητους συμβούλους. Η Alpha Bank δεν παρέχει (άμεσα ή έμμεσα) συμβουλευτικές υπηρεσίες, παρά μόνον κατόπιν ρητής έγγραφης συμφωνίας παροχής συμβουλευτικών υπηρεσιών, τόσο δε η Τράπεζα όσο και οι διευθυντές, τα στελέχη και οι εργαζόμενοι σε αυτή δεν φέρουν καμία ευθύνη για οποιαδήποτε άμεση ή έμμεση απώλεια ή ζημία που μπορεί να προκύψει από τη χρήση του παρόντος εντύπου. Η παρούσα ανάλυση δεν συνιστά έρευνα στον τομέα των επενδύσεων κατά την έννοια της ισχύουσας νομοθεσίας και ως εκ τούτου δεν έχει συνταχθεί σύμφωνα ούτε τηρεί τις απαιτήσεις του νόμου για τη διασφάλιση της ανεξαρτησίας της έρευνας στον τομέα των επενδύσεων. Εάν έχετε λάβει το παρόν μήνυμα εκ παραδρομής ή δεν είστε ο παραλήπτης στον οποίο απευθύνεται δεν πρέπει, αμέσως ή εμμέσως να χρησιμοποιήσετε, αναπαραγάγετε, τυπώσετε, διανείμετε ή αντιγράψετε μέρος ή το σύνολο αυτού ή συνημμένα σε αυτό έγγραφα. Απαγορεύεται η αναπαραγωγή, αντιγραφή, επανεκτύπωση ή μετάδοση του παρόντος εντύπου για οποιοδήποτε σκοπό, χωρίς την προηγούμενη έγγραφη άδεια του εκδότη. 2

Ελλάδα Ιταλία Γερμανία ΗΠΑ Ιαπωνία EFSF Γαλλία Ισπανία Μ. Βρετανία Eλβετικό φράγκο Γιεν Στερλίνα Ευρώ Δολάριο Αυστραλίας Ρούβλι Δολάριο Καναδά Spot χρυσός ΣΜΕ 3Μ Αλουμίνιο ΣΜΕ 3Μ χαλκός ΣΜΕ Brent ΣΜΕ WTI ΣΜΕ Iron Ore Nikkei 225 DAX Shanghai Composite Stoxx Europe 600 Nasdaq Euro Stoxx 50 S&P 500 Dow Jones MSCI World FTSE 100 Hang Seng MSCI EM Οι Διεθνείς Αγορές με μια ματιά 18,00 14,00 10,00 6,00 2,00-2,00-6,00-10,00-14,00-18,00-22,00-26,00-30,00-34,00-38,00-42,00-46,00-50,00 Μεταβολή (%) από αρχή του έτους μεταβολή από αρχή του έτους % (σε εγχώριο νόμισμα) μεταβολή από αρχή του έτους % (σε ευρώ) Τιμή 10ετούς κρατικού ομολόγου Συνάλλαγμα (έναντι του δολαρίου) Εμπορεύματα Χρηματιστήρια Υπεραποδίδουν οι μετοχικές αγορές ανεπτυγμένων αγορών έναντι των αναδυομένων. Βασικός υποστηρικτικός παράγοντας για τις κυριότερες ανεπτυγμένες μετοχικές αγορές, το χαμηλό επίπεδο των επιτοκίων. Σημαντική υποχώρηση για τις τιμές των μετάλλων και της ενέργειας. Πιέσεις στις τιμές των βραχυπρόθεσμων κρατικών ομολόγων ΗΠΑ, ηπιότερες στα μεσομακροπρόθεσμα. Συγκριτικά καλύτερη η εξέλιξη των ομολογιακών τιμών στην Ευρωζώνη και στη Μ. Βρετανία. Διατηρείται η ανοδική τάση του δολαρίου ΗΠΑ παρά τη βραχυπρόθεσμη διόρθωση. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 3

11/10 1/11 3/11 5/11 7/11 9/11 11/11 1/12 3/12 5/12 7/12 9/12 11/12 1/13 3/13 5/13 7/13 9/13 11/13 1/14 3/14 5/14 7/14 9/14 11/14 1/15 3/15 5/15 7/15 9/15 11/15 Περιορισμένη η αναπτυξιακή δυναμική της παγκόσμιας οικονομίας Στο όριο της παγκόσμιας ύφεσης αναθεωρήθηκε η εκτίμηση (ΔΝΤ) για το ρυθμό ανάπτυξης της παγκόσμιας οικονομίας το 2015 (3,1%), κυρίως λόγω επιβράδυνσης των αναδυόμενων οικονομιών. Χαμηλότερα και η εκτίμηση για το 2016 (3,6% από 3,8%). Μικτή η εικόνα των πρόδρομων δεικτών οικονομικής δραστηριότητας στις κυριότερες ανεπτυγμένες οικονομίες. Ο ενοποιημένος δείκτης μεταποίησης και υπηρεσιών PMI στην Ευρωζώνη διαμορφώθηκε το Νοέμβριο στις 54,2 μονάδες. Ο δείκτης μεταποίησης ISM παρουσίασε το Νοέμβριο μη αναμενόμενη υποχώρηση σε χαμηλό (48,6, Οκτώβριος: 50,1) από τον Ιούνιο του 2009. Στην Κίνα ο δείκτης μεταποίησης PMI υποχώρησε το Νοέμβριο σε χαμηλό (49,6, Οκτώβριος: 49,8) από τον Αύγουστο του 2012. Παρά την αύξηση που σημείωσε το Νοέμβριο (53,6), ο δείκτης υπηρεσιών PMI εξακολουθεί να διαμορφώνεται χαμηλότερα του ιστορικού μέσου όρου (56,3). Παγκόσμια Οικονομία ΗΠΑ Ευρωζώνη Μ. Βρετανία Ιαπωνία Κίνα Βραζιλία Ρωσία 7,3 6,8 6,3 64 62 60 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40 3,4 3,6 3,1 Προβλέψεις ΔΝΤ Οκτώβριος 2015 (Ρυθμός αύξησης ΑΕΠ) 2,42,6 2,8 2014 2015 2016 1,51,6 0,9 3,0 2,5 2,2 Διαχρονική εξέλιξη δείκτη μεταποίησης PMI Ευρωζώνης, Μ. Βρετανίας, Κίνας και *ΗΠΑ, 2010-2015 Κίνα Ευρωζώνη Μ. Βρετανία ΗΠΑ * Δείκτης μεταποίησης ISM -0,1 1 0,6 0,1-3,0-1,0 0,6-3,8-0,6 64 62 60 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40 Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, ΔΝΤ, Bloomberg 4

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 Επαναλαμβανόμενη η καθοδική αναθεώρηση της αναπτυξιακής προοπτικής της παγκόσμιας οικονομίας 5 IMF: World GDP Growth, Forecasts & Actual (%) 4,75 4,5 4,25 4 3,75 3,5 3,25 3 2,75 2,5 Annual Global GDP Growth WEO Oct 2011 Forecats WEO Oct 2012 Forecats WEO Oct 2013 Forecats WEO Oct 2014 Forecats WEO Oct 2015 Forecats Nils S. Andersen, CEO @ A.P. Moeller-Maersk (8/11): We conduct a string of our own macro-economic forecasts and we see less growth -- particularly in developing nations, but perhaps also in Europe -- than other people expect in 2015, Also for 2016, we re a little bit more pessimistic than most forecasters. Doug Oberhelman, CEO, Caterpillar (22/10) on construction. North America for next year flat to down a little bit. Latin America led by Brazil is weak. Europe is actually kind of stable. Middle East is all about the oil price and political unrest. Asia-Pacific is backed up for China. And China has really -- is working to transform their economy. Long-term it is going to be great. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, ΔΝΤ, Bloomberg 5

11/08 2/09 5/09 8/09 11/09 2/10 5/10 8/10 11/10 2/11 5/11 8/11 11/11 2/12 5/12 8/12 11/12 2/13 5/13 8/13 11/13 2/14 5/14 8/14 11/14 2/15 5/15 8/15 11/15 Ρυθμός μεταβολής ΑΕΠ (%) Αναμενόμενη επιβράδυνση της οικονομικής ανάπτυξης στην Κίνα Το ΑΕΠ της Κίνας παρουσίασε το γ τρίμηνο αύξηση σε ετήσια βάση κατά 6,9% (α, β τρίμηνο: 7%). Ο ετήσιος ρυθμός αύξησης του ΑΕΠ τα επόμενα πέντε έτη (2016-2020), προκειμένου να επιτευχθεί ο στόχος για να διπλασιαστεί το κατά κεφαλήν ΑΕΠ της Κίνας το 2020 έναντι του 2010, προσδιορίζεται από τις κινεζικές αρχές περί το 6,53%. Ρυθμό οικονομικής ανάπτυξης 6% ή υψηλότερο τουλάχιστον έως το 2018 εκτιμά ο οίκος S&P. Ιστορικά η σημαντική αύξηση του κατά κεφαλήν ΑΕΠ συνδυάζεται με χαμηλότερο αλλά διατηρήσιμο ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ. Η βιομηχανική παραγωγή κατέγραψε σε ετήσια βάση τον Οκτώβριο τη μικρότερη αύξηση (5,6%) από τα τέλη του 2008. Οι εισαγωγές κατέγραψαν σε ετήσια βάση το Νοέμβριο υποχώρηση (-8,7%) για 13 ο συνεχόμενο μήνα και οι εξαγωγές μείωση (-6,8%) για 5 ο συνεχόμενο μήνα. Η ισοτιμία δολάριο/γουάν ανήλθε στις 11 Δεκεμβρίου σε υψηλό (6,456) 4 1 / 2 ετών. Τα ανωτέρω επαναφέρουν στο προσκήνιο την ανησυχία αναφορικά με επιβράδυνση της οικονομικής ανάκαμψης στην Κίνα και τάση υποχώρησης των εισαγωγών, εντείνοντας την αβεβαιότητα αναφορικά με τη δυναμική της παγκόσμιας οικονομίας. Παρότι τα συναλλαγματικά διαθέσιμα της Κίνας υποχώρησαν το Νοέμβριο σε χαμηλό ($3,4 τρισ.) από τις αρχές του 2013, διατηρούνται σε υψηλά επίπεδα. 16 14 12 10 8 6 4 2 0-2 -4-6 -8 60 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40 38 36 34 Ιαπωνία, Νότια Κορέα, Κίνα σχέση ρυθμού μεταβολής ΑΕΠ με κατά κεφαλήν ΑΕΠ (1980-2015) Κίνα 2015 Κίνα: Δείκτης μεταποίησης PMI και βιομηχανική παραγωγή, 2008-2015 Δείκτης μεταποίησης PMI Βιομηχανική παραγωγή, ετήσια μεταβολή y = -0,0002x + 9,507 R² = 0,5635 0 5.000 10.000 15.000 20.000 25.000 30.000 35.000 40.000 45.000 50.000 Κατά κεφαλήν ΑΕΠ $ (1980-2015) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0-2 -4 Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg, ΔΝΤ 6

Διατηρούνται οι καθοδικοί κίνδυνοι στις αναδυόμενες αγορές Η αύξηση του ιδιωτικού χρέους και η υποχώρηση των τιμών α υλών πλήττουν σημαντικές αναδυόμενες αγορές. Η προοπτική αύξησης των επιτοκίων της Fed προκαλεί εκροές από τις αναδυόμενες οικονομίες. Το 2015 οι εισροές επενδύσεων χαρτοφυλακίου στις αναδυόμενες αγορές αναμένεται να υποχωρήσουν σε χαμηλό από το 2008, με τις μέσες μηνιαίες εισροές να διαμορφώνονται στα $5,7 δισ. έναντι $22 δισ. τη χρονική περίοδο 2010-2014. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg, IIF 7

Οι εξελίξεις στις αναδυόμενες αγορές προκαλούν ανησυχία Eurozone Credit Risk US Credit Risk Macroecono mic Risk Liquidity Risk Macroeconomic Risk Liquidity Risk Emerging Market Risk Equity Volatility Emerging Market Risk Equity Volatility Sovereign Risk 12/2011 12/2014 12/2015 Sovereign Risk 12/2011 12/2014 12/2015 Σημαντική επιδείνωση της διάθεσης για ανάληψη κινδύνου το γ τρίμηνο του έτους εξαιτίας των ανησυχιών για την προοπτική των αναδυόμενων οικονομιών. Περιορισμένοι παραμένουν οι κίνδυνοι για την οικονομία της Ευρωζώνης, παρά την αυξημένη μεταβλητότητα στη μετοχική αγορά και τις ανησυχίες για τις επιπτώσεις από την επιβράδυνση του ρυθμού ανάπτυξης της οικονομίας της Κίνας. Δυσμενέστερη η συνολική εικόνα χρηματοπιστωτικών συνθηκών στις ΗΠΑ σε σχέση με το 2014, κυρίως λόγω της αβεβαιότητας για το ρυθμό αύξησης των επιτοκίων της Fed. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 8

0,0% 9,4% 8,3% 8,1% 11,3% 10,9% 30,9% 37,4% 41,9% 41,7% Νέα κατανομή νομισμάτων που περιλαμβάνονται στο SDR 44,0% 40,0% 36,0% Κατανομή νομισμάτων που περιλαμβάνονται στο καλάθι συναλλαγματικών διαθεσίμων του ΔΝΤ (SDR) 32,0% 28,0% 24,0% 20,0% 16,0% Παλαιό ποσοστό συμμετοχής Νέο ποσοστό συμμετοχής 12,0% 8,0% 4,0% 0,0% USD EUR JPY GBP CNY Το ΔΝΤ ανακοίνωσε ότι το κινέζικο νόμισμα θα συμπεριληφθεί την 1 η Οκτωβρίου του 2016 στο καλάθι συναλλαγματικών διαθεσίμων του (SDR Basket) με ποσοστό 10,92%. Σημαντική υποχώρηση θα παρουσιάσει το 2016 το ποσοστό συμμετοχής του ευρώ στο καλάθι του ΔΝΤ στο 30,93% από 37,4%. Η συμμετοχή του γουάν στο καλάθι νομισμάτων του ΔΝΤ αναμένεται να συμβάλει στην ενίσχυση της εμπιστοσύνης προς το κινέζικό νόμισμα. Αρνητικά θα επηρεάσει το ευρώ η μείωση του ποσοστού συμμετοχής στο SDR, καθώς ενδέχεται να σημειωθούν εκροές κεφαλαίων από ευρώ για να τοποθετηθούν σε γουάν σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα. Το ΔΝΤ αναθεωρεί την κατανομή των νομισμάτων του SDR κάθε 5 έτη. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, ΔΝΤ 9

11/11 1/12 3/12 5/12 7/12 9/12 11/12 1/13 3/13 5/13 7/13 9/13 11/13 1/14 3/14 5/14 7/14 9/14 11/14 1/15 3/15 5/15 7/15 9/15 11/15 Διατηρείται αυξημένη η μεταβλητότητα στις αγορές 50 Διαχρονική εξέλιξη δείκτη τεκμαρτής μεταβλητότητας χρηματιστηριακού δείκτη S&P 500, Nikkei και DAX, 2011-2015 50 Υψηλή η μεταβλητότητα στις αγορές, παρότι χαμηλότερη έναντι του γ τριμήνου. 45 40 35 DAX (VDAX) S&P 500 (VIX) Nikkei (VNIKKEI) 45 40 35 Επιφυλακτικότητα για ανάληψη κινδύνου, κυρίως λόγω αβεβαιότητας για το ρυθμό ανάπτυξης της κινεζικής και της παγκόσμιας οικονομίας και για το ρυθμό αυξήσεως των επιτοκίων της Ομοσπονδιακής Τραπέζης των ΗΠΑ. 30 25 20 15 10 30 25 20 15 10 Η επεκτατική νομισματική πολιτική των κυριότερων Κεντρικών Τραπεζών παρά την αποκλίνουσα προοπτική συνεχίζει να στηρίζει την παγκόσμια οικονομία και τη διάθεση για ανάληψη κινδύνου. Τεκμαρτή μεταβλητότητα τριών μηνών τιμής πετρελαίου WTI, ισοτιμίας ευρώ/δολάριο και κρατικών ομολόγων ΗΠΑ Επίπτωση γεωπολιτικών εξελίξεων στη διάθεση για ανάληψη επενδυτικού κινδύνου. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 10

Κυριότερες προκλήσεις για την παγκόσμια οικονομία Επιβράδυνση οικονομικής ανάπτυξης κυρίως λόγω Κίνας και αναδυόμενων αγορών. Δυσμενής επίπτωση στην παγκόσμια οικονομία και στις διεθνείς αγορές από την άνοδο των επιτοκίων της Fed. Ενίσχυση μεταβλητότητας. Γεω-πολιτικά ζητήματα (Μ. Ανατολή, εκλογές Ισπανία, Πορτογαλία, δημοψήφισμα για Ε.Ε. στη Μ. Βρετανία), μεταναστευτικό. Συνέπειες στους ισολογισμούς εταιρειών ενέργειας & βασικών μετάλλων από την υποχώρηση των τιμών. Baltic Dry Index Source: IMF, China Labour Bulletin, Bloomberg 11

Εκτιμώμενες οικονομικές επιπτώσεις των αυξανόμενων προσφυγικών ροών στην Ευρώπη Η Ε. Ε. ανακοίνωσε πρόσθετη χρηματοδότηση ύψους 9,2 δισ. (0,1% ΑΕΠ) προκειμένου να αντιμετωπισθεί η προσφυγική κρίση το 2015-16. Οι πρόσθετες δημόσιες δαπάνες για την ικανοποίηση των πρώτων αναγκών εκτιμώνται ετησίως στο 0,5% του ΑΕΠ στη Γερμανία για το 2016 και 2017 και στο 0,3% και 0,9% το 2016 στην Αυστρία και στη Σουηδία αντίστοιχα. Ο ΟΟΣΑ εκτιμά ότι οι πρόσθετες δημόσιες δαπάνες θα έχουν ως αποτέλεσμα την ενίσχυση της συνολικής ζήτησης στην ευρωπαϊκή οικονομία κατά 0,1%-0,2% του ΑΕΠ το 2016 και 2017. Το ΔΝΤ εκτιμά ελαφρώς αρνητική καθαρή δημοσιονομική επίπτωση βραχυπρόθεσμα για τις χώρες υποδοχής η οποία θα βαίνει μειούμενη, καθώς οι μετανάστες θα εντάσσονται στο εργατικό δυναμικό. Μακροπρόθεσμα μπορεί να υπάρξει σημαντική θετική επίπτωση κυρίως λόγω της καθοδικής επίπτωσης στις δαπάνες που σχετίζονται με τη γήρανση του πληθυσμού κατά 2% του ΑΕΠ στις πιο ανεπτυγμένες οικονομίες έως το 2100. Οι ανωτέρω αναμένεται να ανέλθουν στο 24,8% του ΑΕΠ έως το 2100 από 16,4% το 2015. Σε ότι αφορά την αγορά εργασίας ο ΟΟΣΑ και το ΔΝΤ προβλέπουν περιορισμένη επίπτωση. Εκτιμάται ότι για το σύνολο των κρατών της Ε.Ε. και την Ελβετία ο αριθμός των ατόμων που θα έχουν αιτηθεί άσυλο και θα έχουν ενταχθεί στο εργατικό δυναμικό σωρευτικά από τον Ιανουάριο του 2014 έως τα τέλη του 2016 θα αντιστοιχούν σε λιγότερο από το 0,4% του εργατικού δυναμικού (λιγότεροι του 1 εκατ.). Στη Γερμανία υπολογίζονται λιγότεροι των 430.000, ήτοι 1% του εργατικού δυναμικού. Πηγή: ΟΟΣΑ, ΔΝΤ 12

Καθοδικοί κίνδυνοι για την ανάπτυξη στις ΗΠΑ, προβληματίζει ιδιαίτερα ο τομέας μεταποίησης Το ΑΕΠ των ΗΠΑ κατέγραψε σε ετησιοποιημένη τριμηνιαία βάση στο γ τρίμηνο ενίσχυση κατά 2,1% (β τρίμηνο: 3,9%, Atlanta Fed GDPNow δ τρίμηνο/15: 1,5%). Σε ετήσια βάση η αύξηση του ΑΕΠ διαμορφώθηκε στο 2,2% (β τρίμηνο: 2,7%, μέσος όρος από την αρχή έτους: 2,6%). Ο δείκτης μεταποίησης ISM σημείωσε το Νοέμβριο μη αναμενόμενη υποχώρηση σε χαμηλό (48,6, Οκτώβριος: 50,1) από τον Ιούνιο του 2009. Σύμφωνα με το ινστιτούτο ISM, το επίπεδο του δείκτη το Νοέμβριο (εφόσον ετησιοποιηθεί) αντιστοιχεί σε αύξηση του ΑΕΠ κατά 1,7% το 2015, ενώ ο μέσος όρος του δείκτη ISM το 2015 (51,7) αντιστοιχεί σε αύξηση του ΑΕΠ κατά 2,7%. Ο δείκτης υπηρεσιών ISM υποχώρησε το Νοέμβριο σε χαμηλό (55,9) από το Μάιο του 2015. Τα πρόσφατα στοιχεία απασχόλησης εξακολουθούν να συμβαδίζουν με ήπια οικονομική ανάπτυξη. Οι νέες θέσεις εργασίας διαμορφώθηκαν το Νοέμβριο στις 211.000 (Οκτώβριος: 298.000, μέσος όρος 12 μηνών: 220.000). Το ποσοστό ανεργίας διατηρήθηκε το Νοέμβριο σε χαμηλό (5%, ιστορικός μέσος όρος: 5,8%) από τον Απρίλιο του 2008. Εκτιμούμε ότι το ΑΕΠ των ΗΠΑ θα ενισχυθεί κατά 2,5% το 2015 (2014: 2,4%) και κατά 2,3% το 2016. Οι κίνδυνοι για το 2016 είναι καθοδικοί και σχετίζονται με το ενδεχόμενο πρόσθετης αδυναμίας στον τομέα μεταποίησης και εξαγωγών, ισχυροποίησης του δολαρίου, καθώς επίσης και με αδυναμία στην παγκόσμια οικονομία. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 13

Προεξοφλημένη η αύξηση του επιτοκίου αναφοράς της Fed το Δεκέμβριο. Ήπιος ο ρυθμός των αυξήσεων Η Πρόεδρος της Fed ανέφερε (12/15) ότι αν η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ καθυστερούσε υπέρμετρα να προβεί σε αύξηση του επιτοκίου αναφοράς, θα διακινδύνευε στο μέλλον απότομη αύξηση του επιτοκίου και πρόκληση ύφεσης. Η προθεσμιακή αγορά προεξοφλεί (9/12) πιθανότητα περίπου 78% (9/11: 68%) ότι το επιτόκιο αναφοράς θα αυξηθεί στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου (τεκμαρτό επιτόκιο αναφοράς Fed Funds Futures 1/16: 0,32%, τρέχον Fed Funds effective: 0,13%). H διατήρηση του ποσοστού ανεργίας σε χαμηλό (5%) από τον Απρίλιο του 2008, δημιουργεί τις προϋποθέσεις για σταδιακή αργή αύξηση του πληθωρισμού σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα από το χαμηλό τρέχον επίπεδο (ετήσια μεταβολή δομικού αποπληθωριστή PCE Οκτώβριος: 1,3%, αποπληθωριστή PCE: 0,2%). Σύμφωνα με την Πρόεδρο της Fed η πιο αντιπροσωπευτική εικόνα του πληθωρισμού στις ΗΠΑ είναι στο επίπεδο του 1,5%-1,75%, το οποίο σχεδόν συμπίπτει με την εκτίμηση της Dallas Fed (Οκτώβριος: 1,7%). Πιθανότατα η Fed θα προβεί σε αύξηση του επιτοκίου αναφοράς κατά 25 μ.β. στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου (16/12). Εκτιμούμε ότι το επιτόκιο αναφοράς της Fed θα έχει διαμορφωθεί στην περιοχή 0,75% έως 1%, μέχρι το τέλος του 2016, καθώς διαφαίνεται ως πιθανότερο ενδεχόμενο ότι η τάση δημιουργίας νέων θέσεων εργασίας θα συνεχισθεί. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 14

Η αύξηση επιτοκίων της Fed συνήθως δεν πλήττει τους μετοχικούς δείκτες Ο δείκτης S&P 500 σωρευτικά δεν παρουσίασε υποχώρηση κατά την περίοδο ανοδικών επιτοκιακών κύκλων της Fed (1988-2006). Η μέση ποσοστιαία αύξηση του δείκτη S&P 500 κατά την περίοδο ανοδικών επιτοκιακών κύκλων της Fed (από το 1988) διαμορφώνεται στο 7,7%. Δείκτης S&P 500 και επιτόκιο αναφοράς Fed Πιθανότητα βραχυπρόθεσμης διόρθωσης κατά το μήνα αυξήσεως του επιτοκίου αναφοράς. Fed Interest Rate Hike Cycles Date Months Cumulative Hikes % Change S&P 500 Αντίδραση δείκτη S&P 500 μετά την αύξηση επιτοκίων της Fed 3/1988-2/1989 12 3.25% 11.6% 2/1994-2/1995 13 3.00% 4.3% 6/1999-5/2000 12 1.75% 3.5% 6/2004-6/2006 25 4.25% 11.3% Average 16 3.06% 7.7% S&P 500 monthly return in the month of the 1st hike Ma rch 1988-3,3% Fe brua ry 1994-3,0% June 1999 5,4% June 2004 1,8% Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 15

11/05 5/06 11/06 5/07 11/07 5/08 11/08 5/09 11/09 5/10 11/10 5/11 11/11 5/12 11/12 5/13 11/13 5/14 11/14 5/15 11/15 Μονάδες % 11/06 3/07 7/07 11/07 3/08 7/08 11/08 3/09 7/09 11/09 3/10 7/10 11/10 3/11 7/11 11/11 3/12 7/12 11/12 3/13 7/13 11/13 3/14 7/14 11/14 3/15 7/15 11/15 Ενδείξεις ήπιας ανάκαμψης στο δ τρίμηνο στην Ευρωζώνη Το ΑΕΠ στην Ευρωζώνη παρουσίασε το γ τρίμηνο τριμηνιαία αύξηση (0,3%) για 10 ο συνεχόμενο τρίμηνο και σε ετήσια βάση κατέγραψε τη μεγαλύτερη άνοδο (1,6%, εκτίμηση: 1,7%) των τελευταίων τεσσάρων ετών. Η μείωση της τιμής του πετρελαίου, η ιδιαιτέρως επεκτατική νομισματική πολιτική της ΕΚΤ και η εξασθένιση του ευρώ ευνοούν την οικονομική δραστηριότητα. H επιβράδυνση της ανάπτυξης των αναδυόμενων οικονομιών επιδρά αρνητικά. Βελτίωση παρουσιάζουν οι πρόδρομοι δείκτες. Ο δείκτης οικονομικής εμπιστοσύνης διαμορφώθηκε το Νοέμβριο σε υψηλό (106,1) από το Μάιο του 2011. Το ποσοστό ανεργίας υποχώρησε τον Οκτώβριο σε χαμηλό 10,7% από το Νοέμβριο του 2011 (ιστορικός μέσος: 9,6%). Η ΕΚΤ αναθεώρησε ελαφρώς ανοδικά την εκτίμησή της για το ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ το 2015 στο 1,5% (προηγούμενη εκτίμηση: 1,4%). Για το 2016 εκτιμά ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας στο 1,7 % (προηγούμενη εκτίμηση: 1,7%) και το 2017 στο 1,9% (προηγούμενη εκτίμηση: 1,8%). Σχετικά με τον πληθωρισμό εκτίμησε ότι θα διαμορφωθεί το 2015 στο 0,1%. Για το 2016 και το 2017 αναθεωρήθηκε ελαφρώς καθοδικά η πρόβλεψη στο 1% (προηγ. εκτίμηση: 1,1%) και στο 1,6% (προηγ. εκτίμηση: 1,7%) αντίστοιχα. 5 0-5 -10-15 -20-25 -30-35 -40 64 62 60 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40 38 36 34 32 30 Ευρωζώνη: Δείκτες PMI και δείκτης οικονομικής εμπιστοσύνης, 2006-2015 Ευρωζώνη: ποσοστό ανεργίας και δείκτης καταναλωτικής εμπιστοσύνης, 2005-2015 Δείκτης καταναλωτικής εμπιστοσύνης Ποσοστό ανεργίας (ανεστραμμένο) ` Δείκτης Μεταποίησης PMI Δείκτης Υπηρεσιών PMI Δείκτης οικονομικής εμπιστοσύνης 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 65 60 6,8 7,2 7,6 8,0 8,4 8,8 9,2 9,6 10,0 10,4 10,8 11,2 11,6 12,0 12,4 12,8 Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg, 16

Ηπιότερα των εκτιμήσεων τα μέτρα που ανακοίνωσε η ΕΚΤ Τα μέτρα επεκτατικής νομισματικής πολιτικής που ανακοίνωσε η ΕΚΤ στη σύσκεψή της στις 3/12 ήταν ηπιότερα των εκτιμήσεων, καθώς είχαν δημιουργηθεί υψηλές προσδοκίες για πιθανή αύξηση του ύψους των μηνιαίων αγορών τίτλων. Μέτρα Επεκτατικής Νομισματικής Πολιτικής ΕΚΤ Πριν τη σύσκεψη στις 3 Δεκεμβρίου Μετά τη σύσκεψη στις 3 Δεκεμβρίου Ο Πρόεδρος της ΕΚΤ ανέφερε ότι οι αποφάσεις στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου ελήφθησαν με μεγάλη πλειοψηφία. Ερωτηθείς αν το νέο επιτόκιο αποδοχής καταθέσεων (-0,30%) συνιστά το χαμηλότερο επίπεδο αρνήθηκε να απαντήσει. Επανέλαβε ότι το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης είναι ευέλικτο και ότι μπορεί να προσαρμοστεί η χρονική διάρκεια, το ύψος και η διάρθρωσή του. Σύμφωνα με δημοσιεύματα, ο Πρόεδρος και ο επικεφαλής οικονομολόγος της ΕΚΤ δέχτηκαν κριτική στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου για τις υψηλές προσδοκίες που είχαν δημιουργηθεί στις αγορές σχετικά με τα πρόσθετα μέτρα επεκτατικής νομισματικής πολιτικής, καθώς και οι εκτιμήσεις των αγορών δεν ήταν σύμφωνες με τις αναθεωρημένες προβλέψεις για τον πληθωρισμό. Η ΕΚΤ ενδεχομένως δεν θα προβεί σε αύξηση του ύψους του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης σε περίπτωση που επιβεβαιωθεί η εκτίμηση για ενίσχυση του πληθωρισμού και του ρυθμού αύξησης του ΑΕΠ το 2016. Δεν αποκλείεται το ενδεχόμενο περαιτέρω μείωσης του επιτοκίου αποδοχής καταθέσεων αν κριθεί αναγκαίο. Επιτόκιο αναφοράς 0,05% 0,05% Επιτόκιο οριακής χρηματοδοτήσεως Επιτόκιο αποδοχής καταθέσεων Ύψος προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης/μήνα Διάρκεια προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης Τεκμαρτό συνολικό ύψος προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης Επιλέξιμοι τίτλοι προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης Επανεπένδυση κεφαλαίων από λήξεις τίτλων QE 0,30% 0,30% -0,20% -0,30% 60 δισ. /μήνα 60 δισ. /μήνα Τουλάχιστον έως Σεπτέμβριο 2016 Τουλάχιστον έως Μάρτιο 2017 1,14 τρισ. 1,5 τρισ. Καλυμμένες ομολογίες, ABS, τίτλοι δημόσιου τομέα σε ευρώ Δεν είχε γίνει αναφορά + χρέος εκδοτών τοπικών περιφερειακών κυβερνήσεων κρατών Ευρωζώνης Ναι, για όσο χρονικό διάστημα κρίνεται απαραίτητο Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, ΕΚΤ 17

Μετοχικές Αγορές Equity Market Relative Valuation N Name Score 1/ P/E P/B Dividend Yield Net Debt/EBITDA EV/EBITDA Yield Gap 2/ 1 MSCI AC ASIA x JAPAN 0.8 11.40 1.34 2.86 0.91 8.26 2 FTSE 100 INDEX 0.2 27.78 1.74 4.71 1.01 10.22 1.75 3 SHANGHAI SE COMPOSITE 0.1 18.14 1.99 1.79 1.27 14.33 2.45 4 MSCI EM LATIN AMERICA 0.1 19.66 1.58 3.17 2.80 7.18 5 NIKKEI 225 0.1 19.85 1.70 1.70 1.66 10.01 4.73 6 STXE 600 Pr -0.3 26.59 1.82 3.61 4.78 10.30 8 DAX INDEX -0.5 22.88 1.68 2.80 2.00 7.05 3.79 7 Euro Stoxx 50 Pr -0.5 21.54 1.51 3.58 7.16 8.22 4.07 9 S&P 500 INDEX -0.6 18.30 2.76 2.13 2.01 12.53 3.24 1/ Score Valuation based on equally weighted z-score of P/E, P/B & Div Yield 10-year average data 2/ Earnings Yield (E/P) - 10-Year Government Bond Yield Σε υψηλό επίπεδο ορισμένοι δείκτες αποτίμησης των ανεπτυγμένων αγορών. Η σχετικώς υψηλή μεταβλητότητα και οι αποκλίνουσες εκτιμήσεις αναφορικά με την οικονομική προοπτική, θέτουν σε δοκιμασία τη μεσομακροπρόθεσμη τάση των κυριότερων ανεπτυγμένων αγορών. Η σχετικώς ελκυστική μερισματική απόδοση των κυριότερων ανεπτυγμένων μετοχικών αγορών έναντι της αντίστοιχης απόδοσης στη λήξη των μακροπρόθεσμων κρατικών ομολόγων εξακολουθεί να αποτελεί βασικό παράγοντα στήριξης των μετοχικών αγορών. Προβληματισμός για την εξέλιξη της εταιρικής κερδοφορίας και την πορεία των μερισμάτων λόγω επιβράδυνσης της οικονομικής δραστηριότητας στις αναδυόμενες αγορές (λ/χ. Κίνα, Βραζιλία) και της υποχώρησης των τιμών ενέργειας και βασικών μετάλλων. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 18

Ln(P/B) Συγκριτική αποτίμηση χρηματιστηριακών δεικτών 1,30 1,20 Expensive P/B-ROE Model (With assumption g=0%) Dow Jones 1,10 S&P 500 1,00 0,90 0,80 0,70 0,60 0,50 0,40 0,30 ASX 200 FTSE 100 Stoxx 600 Dax Stoxx 50 CAC 40 Nikkei MSCI EM Linear (Series1) 0,20 Hang Seng Cheap 0,10 1,00 2,00 3,00 4,00 5,00 6,00 7,00 8,00 9,00 10,00 11,00 12,00 13,00 14,00 15,00 16,00 17,00 Return on Equity - Cost of Equity Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 19

Συγκριτικά ελκυστικότεροι οι μετοχικοί δείκτες Dividend Yield Gap Equity Index Current 10year Average* S&P 500-0,1% -1,0% Stoxx 600** 2,5% 0,9% Nikkei 1,4% 0,5% * Μηνιαία στοιχεία μέσος όρος 11/05-11/15 (* * ως 10ετές ομόλογο αναφοράς έχει χρησιμοποιηθεί ως proxy η στάθμιση, κατά τη συμμετοχή των χωρών στο δείκτη Stoxx 600 Europe, των 10ετών ομολόγων αναφοράς Γερμανίας (Ευρωζώνης), Μ. Βρετανίας, Ελβετίας). Οι δείκτες S&P 500, Stoxx 600, Nikkei, διαφαίνεται ότι είναι σχετικώς ελκυστικοί έναντι των κρατικών ομολόγων, καθώς το τρέχον Dividend Yield Gap (Dividend Yield - 10Year Government Bond Yield) διαμορφώνεται υψηλότερα του μέσου όρου 10ετών. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 20

Ενδείξεις ήπιας υπερτίμησης στους βασικούς μετοχικούς δείκτες Για τους δείκτες S&P 500, Stoxx 600, Nikkei προκύπτει ότι ο αριθμοδείκτης Price/sales 12μηνών forward υπερβαίνει τον αντίστοιχο μέσο όρο 10 ετών. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 21

Δείκτης S&P 500 Σε ανοδική αντίδραση ο δείκτης S&P 500 στο δ τρίμηνο του έτους μετά την έντονη διορθωτική κίνηση που καταγράφηκε στο διάστημα Αύγουστος-Σεπτέμβριος. Εκτιμούμε ότι η σχετικώς υψηλή μεταβλητότητα για το δείκτη S&P 500 θα συνεχισθεί και πιθανόν ενταθεί εντός του 2016, κυρίως λόγω ανησυχίας ότι ορισμένοι δείκτες αποτίμησης έχουν ανέλθει σε υψηλό επίπεδο και καθώς εντοπίζονται καθοδικοί κίνδυνοι για οικονομία, εταιρική κερδοφορία και μερισματική απόδοση. Ο δείκτης τιμής/προσδοκώμενα κέρδη 12 μηνών εξακολουθεί να υπερβαίνει το μέσο όρο 10 ετών. H μεταβολή σε ετήσια βάση των κερδών ανά μετοχή του δείκτη S&P 500 (trailing 12 month) υποχώρησε στο γ τρίμηνο σε αρνητικό έδαφος. Ωστόσο, η διαφορά μερισματικής απόδοσης μείον απόδοσης στη λήξη του 10ετούς ομολόγου αναφοράς ΗΠΑ διαμορφώνεται σε επίπεδο (-0,1%) υψηλότερο του μέσου όρου 10 ετών (-1%), πιθανόν υποστηρίζοντας τη ζήτηση για μετοχές έναντι των κρατικών ομολόγων. Εκτιμώντας ότι θα διατηρηθεί ήπια οικονομική ανάπτυξη στις ΗΠΑ και ότι το σχετικώς χαμηλό επίπεδο των μακροπρόθεσμων επιτοκίων θα υποστηρίζει τις μετοχές έναντι των κρατικών ομολόγων, θεωρούμε ως πιθανή τη διαμόρφωση του δείκτη S&P 500 έως το τέλος 2016 στην περιοχή των 2.170 μονάδων, αναμένοντας ωστόσο βραχυπρόθεσμες περιόδους διόρθωσης και υψηλή μεταβλητότητα. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 22

Προσέγγιση τεχνικής ανάλυσης δείκτη S&P 500 Σε πλευρική κίνηση ο δείκτης S&P 500 σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα, όπως καταδεικνύεται από ημερήσια στοιχεία. Ο δείκτης MACD με εβδομαδιαία στοιχεία παρέχει αρχική ένδειξη αντιστροφής της καθοδικής τάσης που είχε διαμορφωθεί από τον Αύγουστο. Στήριξη για το δείκτη στην περιοχή των 2.030 μονάδων (κάτω εύρος Bollinger με ημερήσια στοιχεία), στις 1.954 μονάδες (χαμηλό 5/10/15) και στις 1.790 (Fibonacci retracement 23,6%: 667-2.135). Αντίσταση για το δείκτη στην περιοχή των 2.110-2.116 μονάδων (άνω εύρος Bollinger με ημερήσια στοιχεία, υψηλό 3/11/15) και στις 2.135 μονάδες (ιστορικά υψηλό 20/5/15). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 23

Δείκτης Stoxx 600 Europe Διαβλέπουμε περιθώριο ανόδου του δείκτη έως το τέλος του 2016 στην περιοχή των 405 μονάδων, κυρίως λόγω του σχετικώς χαμηλού επιπέδου της απόδοσης στη λήξη των 10ετών κρατικών ομολόγων επιτοκίων Ευρωζώνης, Μ. Βρετανίας και Ελβετίας. Η μερισματική απόδοση του δείκτη (3,4%) υπερβαίνει σημαντικά την απόδοση στη λήξη των κρατικών ομολόγων αναφοράς 10 ετών. Ωστόσο, ορισμένοι δείκτες αποτίμησης, όπως ο δείκτης τιμής προς εκτιμώμενα κέρδη ανά μετοχή του δείκτη Stoxx 600 (Forward P/E ratio 12-month) έχουν ανέλθει υψηλότερα του μέσου όρου 10 ετών. Πρόσφατη επιδείνωση στην προοπτική κερδοφορίας του δείκτη Stoxx 600. (* ως 10ετές ομόλογο αναφοράς έχει χρησιμοποιηθεί ως proxy η στάθμιση, κατά τη συμμετοχή των χωρών στο δείκτη Stoxx 600 Europe, των 10ετών ομολόγων αναφοράς Γερμανίας (Ευρωζώνης), Μ. Βρετανίας, Ελβετίας). Η ανοδική κίνηση της αγοράς κατά τη διάρκεια των τελευταίων 7 ετών σε συνδυασμό με την υψηλή αποτίμηση του δείκτη, καθιστούν ευάλωτη την αγορά σε διόρθωση αντίστοιχη εκείνης που είχε σημειωθεί τον Αύγουστο, όταν ο δείκτης κατέγραψε σωρευτική υποχώρηση κατά 20% (24/8: 331,98) από το υψηλό της 15/4/15 (415) και κατά 17,4% με τιμές κλεισίματος. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 24

Προσέγγιση τεχνικής ανάλυσης Stoxx 600 Europe Σε πλευρική κίνηση ο δείκτης Stoxx 600. Στήριξη για το δείκτη στην περιοχή των 350 μονάδων (χαμηλό 5/10/15), στις 332 μονάδες (χαμηλό 24/8/15) και στις 302 μονάδες (χαμηλό 16/10/14). Αντίσταση για το δείκτη στην περιοχή των 384 μονάδων (κινητός μέσος όρος 200 ημερών), στις 391 μονάδες (υψηλό 12/8/15, άνω εύρος Bollinger με ημερήσια στοιχεία) και στις 401 μονάδες (άνω εύρος Bollinger με εβδομαδιαία στοιχεία και υψηλό 7/8/15). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 25

Δείκτης Nikkei Ο δείκτης Nikkei ανέκαμψε κατά τη διάρκεια των τελευταίων δυο μηνών καταγράφοντας την 1 η Δεκεμβρίου υψηλό (20.012) από 20 Αυγούστου. Η αποδυνάμωση του γιεν έναντι του δολαρίου ΗΠΑ σε επίπεδο υψηλότερο των 123 έως τις 8 Δεκεμβρίου συμβάδιζε με την τάση ανάκαμψης του δείκτη. Η μερισματική απόδοση θεωρείται ελκυστική έναντι της ιδιαιτέρως χαμηλής απόδοσης του 10ετούς ομολόγου Ιαπωνίας. H ετήσια μεταβολή των κερδών ανά μετοχή του δείκτη Nikkei (trailing 12month) εξακολουθεί να διαμορφώνεται σε θετικό έδαφος. Ο δείκτης τιμή/εκτιμώμενα κέρδη ανά μετοχή του δείκτη Nikkei διαμορφώνεται πλησίον του μέσου όρου 10 ετών. Ωστόσο, η μακροοικονομική εικόνα της Ιαπωνίας προβληματίζει. Το ΑΕΠ σε τριμηνιαία βάση στο γ τρίμηνο ενισχύθηκε κατά 0,3%, ωστόσο στο β τρίμηνο είχε καταγράψει υποχώρηση σε τριμηνιαία βάση κατά 0,1%. Ο μέσος όρος της ετήσιας μεταβολής του ΑΕΠ στα τρία τρίμηνα του 2015 διαμορφώθηκε στο 0,4% (σύνολο 2014: -0,03%). Θετικός παράγοντας το χαμηλό ποσοστό ανεργίας, δυσμενής η δημοσιονομική εικόνα. Διαφαίνεται ότι στην τρέχουσα περίοδο επικρατεί η εκτίμηση ότι η εφαρμογή επεκτατικής νομισματικής πολιτικής από την Τράπεζα της Ιαπωνίας θα συμβάλει σταδιακά στη βελτίωση της μακροοικονομικής προοπτικής και της εικόνας των επιχειρήσεων. Υπό αυτό το πρίσμα, θεωρούμε ως πιθανότερο ότι η τρέχουσα ανοδική αντίδραση του δείκτη Nikkei πιθανόν να συνεχισθεί προς την περιοχή των 21.000 μονάδων έως το τέλος του 2016. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 26

Προσέγγιση τεχνικής ανάλυσης δείκτη Nikkei H εικόνα που προκύπτει από δείκτες τάσης με ημερήσια και εβδομαδιαία στοιχεία για το δείκτη Nikkei είναι μικτή. Οι δείκτες ADX/DMI καταδεικνύουν καθοδική τάση, ωστόσο η ένδειξη αυτή δεν επιβεβαιώνεται πλήρως από το δείκτη MACD. Στήριξη για το δείκτη στην περιοχή των 18.640 μονάδων (χαμηλό 2/11/15) και στις 18.100 μονάδες (χαμηλό 19/10/15). Αντίσταση για το δείκτη στην περιοχή των 20.000 μονάδων (υψηλό 1/12/15 και Fibonacci retracement 76,4%: 20.952-16.901) και στις 20.520 μονάδες (υψηλό 19/8/15). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 27

Η ηπιότερη παγκόσμια ανάπτυξη επιδρά στην εταιρική κερδοφορία Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 28

3/11 6/11 9/11 12/11 3/12 6/12 9/12 12/12 3/13 6/13 9/13 12/13 3/14 6/14 9/14 12/14 3/15 6/15 9/15 12/15 Η ενίσχυση της ζήτησης για επενδύσεις χαμηλού κινδύνου παρέχει στήριξη στις τιμές κρατικών ομολόγων αναφοράς Η ενίσχυση της ζήτησης για επενδύσεις χαμηλού κινδύνου το μήνα Δεκέμβριο επηρεάζει θετικά τις τιμές των κρατικών ομολόγων ανεπτυγμένων οικονομιών. Τα ηπιότερα των εκτιμήσεων μέτρα επεκτατικής νομισματικής πολιτικής που ανακοίνωσε η ΕΚΤ στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου επηρέασαν καθοδικά τις τιμές των κρατικών ομολόγων Ευρωζώνης. Η υποχώρηση των πληθωριστικών προσδοκιών εξαιτίας της σημαντικής μείωσης των τιμών ενέργειας επιδρά καθοδικά στις αποδόσεις στη λήξη των κρατικών ομολόγων. 104 103 102 101 100 99 98 97 96 95 Τιμή 10ετούς κρατικού ομολόγου Μ. Βρετανίας, Γερμανίας και ΗΠΑ, 2015 Μ. Βρετανία Γερμανία ΗΠΑ Η ενίσχυση της εκτίμησης ότι ο ρυθμός αύξησης των επιτοκίων της Fed θα είναι ιδιαίτερα ήπιος περιορίζει την άνοδο των μακροπρόθεσμων αποδόσεων στη λήξη. Περισσότερο ευάλωτες οι τιμές στα βραχυπρόθεσμα διαστήματα. Η προοπτική αύξησης των επιτοκίων της Fed άμεσα και της Τράπεζας της Αγγλίας εντός του 2016, καθώς και η εκτίμηση ότι θα βελτιωθεί η αναπτυξιακή εικόνα της Ευρωζώνης το επόμενο έτος καθιστούν τις τοποθετήσεις σε κρατικά ομόλογα αναφοράς (ΗΠΑ, Ευρωζώνη, Μ. Βρετανία) λιγότερο ελκυστικές μεσοπρόθεσμα. 2,7 2,6 2,5 2,4 2,3 2,2 2,1 2 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 1,4 Μεσοπρόθεσμες πληθωριστικές προσδοκίες και τιμή πετρελαίου, 2011-2015 Ευρωζώνη Inflation Swap 5Y5Y Εξαμηνιαία μεταβολή τιμής ΣΜΕ WTI 40 30 20 10 0-10 -20-30 -40-50 -60 Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 29

Απόδοση στη λήξη 10ετούς Ομολόγου Υπερτιμημένες μακροπρόθεσμα οι τιμές κρατικών ομολόγων ΔΝΤ: Υπερτιμημένες οι τιμές των κρατικών ομολόγων ανεπτυγμένων οικονομιών (Ευρωζώνη, ΗΠΑ, Ιαπωνία, Μ. Βρετανία) σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα, καθώς οι αποδόσεις στη λήξη (5Υ5Υ) διαμορφώνονται σημαντικά χαμηλότερα σε σχέση με τη μακροπρόθεσμη εκτίμηση για το ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ και του πληθωρισμού. Η εκτίμηση ότι το ονομαστικό ΑΕΠ στην Ευρωζώνη θα παρουσιάσει αύξηση το 2016 περί το 2,6%, συνδυάζεται με θεωρητική τιμή για την απόδοση στη λήξη του 10ετούς ομολόγου αναφοράς (Bund) περί το 1% (τρέχον 0,57%). Η υπερβάλλουσα ζήτηση για κρατικά ομόλογα Γερμανίας συμβάλει στη διατήρηση της απόδοσης στη λήξη του 10ετούς Bund χαμηλότερα από τη θεωρητική τιμή. Η απόδοση στη λήξη του 10ετούς US Treasury (2,26%) διαμορφώνεται πλησίον της θεωρητικής τιμής που προκύπτει από την εκτίμηση για το ονομαστικό ΑΕΠ. Καθοδικός κίνδυνος για τις τιμές κρατικών ομολόγων ΗΠΑ από την προοπτική αύξησης των επιτοκίων της Fed. 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 Αποδόσεις Κρατικών Ομολόγων και Ονομαστικό ΑΕΠ Cheap Ιαπωνία Ευρωζώνη ΗΠΑ Μ. Βρετανία Καναδάς Νέα Ζηλανδία Αυστραλία Ελβετία y = 0,7923x - 0,9565 R² = 0,7829-0,5 1,00 1,50 2,00 2,50 3,00 3,50 4,00 4,50 5,00 5,50 6,00 Εκτίμηση Ονομαστικού ΑΕΠ 2016 Expensive Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, ΔΝΤ, Bloomberg. 30

1/93 12/93 11/94 10/95 9/96 8/97 7/98 6/99 5/00 4/01 3/02 2/03 1/04 12/04 11/05 10/06 9/07 8/08 7/09 6/10 5/11 4/12 3/13 2/14 1/15 12/15 % 10ετές κρατικό ομόλογο ΗΠΑ Διαπιστώνεται ότι σε περιόδους ανοδικού κύκλου των επιτοκίων της Fed οι τιμές των κρατικών ομολόγων στις ΗΠΑ παρουσιάζουν σημαντική υποχώρηση. Σύμφωνα με την προθεσμιακή αγορά έως το Δεκέμβριο του 2016 η Fed ενδεχομένως προβεί σε τρεις αυξήσεις, με το επιτόκιο αναφοράς να εκτιμάται ότι θα διαμορφωθεί χαμηλότερα του 1%. Στους προηγούμενους ανοδικούς κύκλους των επιτοκίων της Fed η τιμή του 10ετούς κρατικού ομόλογου παρουσίασε υποχώρηση κατά μέσο όρο 7% περίπου. Υποθέτοντας ότι ο ρυθμός αύξησης των επιτοκίων της Fed θα είναι ιδιαίτερα ήπιος εκτιμούμε ότι η αρνητική επίπτωση στις τιμές των ομολόγων θα είναι περιορισμένη περί το 1-2%. Λαμβάνοντας υπόψη την εκτίμηση ότι ο ονομαστικός ρυθμός αύξησης του ΑΕΠ στις ΗΠΑ το 2016 θα είναι υψηλότερος του 3,5%, καθώς και ότι η Fed πιθανόν θα προβεί σε τρεις αυξήσεις του επιτοκίου αναφοράς προβλέπουμε ότι η απόδοση στη λήξη του 10ετούς κρατικού ομολόγου θα κινηθεί προς την περιοχή του 2,60% έως το τέλος του 2016. 138 134 130 126 122 118 114 110 106 102 98 94 Period ΗΠΑ: Τιμή 10ετούς κρατικού ομολόγου και επιτόκιο αναφοράς Fed, 1993-2015 Recent Fed Funds Rate Hikes Fed Funds Cumulative rate hike (Bp) Generic 1st 'TY' Future Federal Funds Target Rate - Up % Change in 10-Year Government Bonds Price Feb. 1994 - Feb. 1995 300-6.2% June 1999 - May 2000 175-12.4% June 2004 - June 2006 425-4.1% Average 300-7.6% *Dec. 2015 - Dec 2016 75-1.6%* 7 6,5 6 5,5 5 4,5 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 * Εκτίμηση σύμφωνα με την παλινδρόμηση τριμηνιαίων στοιχείων από το 1993 Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 31

μήνες H νομισματική πολιτική διαμορφώνει την τάση στην αγορά συναλλάγματος Οι εκτιμήσεις για την προοπτική της νομισματικής πολιτικής των Κεντρικών Τραπεζών ο βασικότερος προσδιοριστικός παράγοντας για την αγορά συναλλάγματος μεσοπρόθεσμα. 40 35 30 Εκτιμώμενοι μήνες έως την πρώτη αύξηση του επιτοκίου αναφοράς σύμφωνα με την προθεσμιακή αγορά Σημαντική ανοδική αντίδραση παρουσίασε η ισοτιμία ευρώ/δολάριο μετά τις αποφάσεις της ΕΚΤ στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου, καθώς τα μέτρα που ανακοινώθηκαν ήταν ηπιότερα των εκτιμήσεων. Ο περιορισμός της πιθανότητας υιοθέτησης πρόσθετων μέτρων επεκτατικής νομισματικής πολιτικής από την Τράπεζα της Ιαπωνίας στο άμεσο μέλλον, μετά την ανοδική αναθεώρηση του ΑΕΠ γ τριμήνου ευνοεί το ιαπωνικό νόμισμα σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα. Περαιτέρω βελτίωση των στοιχείων για την αγορά εργασίας στις ΗΠΑ σε συνδυασμό με την εκτίμηση για αύξηση των επιτοκίων της Fed στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου συμβάλουν στη διατήρηση της μεσοπρόθεσμης ανοδικής τάσης του δολαρίου ΗΠΑ. Ο περιορισμός της διάθεσης για ανάληψη κινδύνου το μήνα Δεκέμβριο συνδυάστηκε με ενίσχυση του ευρώ και του γιεν, κυρίως λόγω διατήρησης της αρνητικής συσχέτισης με τις μετοχικές αγορές. Ο ρυθμός αύξησης των επιτοκίων της Fed θα επηρεάσει σημαντικά την πορεία του δολαρίου ΗΠΑ το 2016. 25 20 15 10 5 0 Fed ΒοΕ ECB BoJ Συντελεστής Συσχέτισης (Ιούνιος - Δεκέμβριος 2015, με ημερήσια στοιχεία) S&P Stoxx 600 WTI Gold Ευρώ/Δολάριο -55.0% -48.0% 31.1% 73.1% Δολάριο/γιεν 80.7% 88.0% 19.0% -31.3% Στερλίνα/δολάριο 27.2% 44.0% 59.5% 55.3% Δολάριο/ελβετικό φράγκο 6.6% -6.7% -73.8% -81.8% Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 32

Δείκτης Δολαρίου ΗΠΑ (DXY) Ο δείκτης δολαρίου ΗΠΑ διαφαίνεται ότι ακολουθεί μακροπρόθεσμους κύκλους ανοδικής και καθοδικής τάσης, οι οποίοι διαρκούν από 6 έως 9 έτη. Ο δείκτης δολαρίου ΗΠΑ παρουσιάζει αύξηση κατά 40% περίπου από το ιστορικό χαμηλό (70,69) που κατέγραψε στις 17/3/2008. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 33

9/09 12/09 3/10 6/10 9/10 12/10 3/11 6/11 9/11 12/11 3/12 6/12 9/12 12/12 3/13 6/13 9/13 12/13 3/14 6/14 9/14 12/14 3/15 6/15 9/15 12/15 3/16 6/16 9/16 12/16 3/17 8/08 12/08 4/09 8/09 12/09 4/10 8/10 12/10 4/11 8/11 12/11 4/12 8/12 12/12 4/13 8/13 12/13 4/14 8/14 12/14 4/15 8/15 12/15 % Ευρώ/Δολάριο ΗΠΑ Η τεκμαρτή μεταβλητότητα της ισοτιμίας ευρώ/δολάριο παρουσιάζει υποχώρηση το Δεκέμβριο, παρά τη σημαντική ανοδική αντίδραση που σημείωσε στη σύσκεψη της ΕΚΤ. Ενισχύεται η αρνητική συσχέτιση της ισοτιμίας ευρώ/δολάριο με τις μετοχικές τιμές στην Ευρωζώνη το Δεκέμβριο. Ο περιορισμός της πιθανότητας για υιοθέτηση πρόσθετων μέτρων επεκτατικής νομισματικής πολιτικής από την ΕΚΤ το 2016, μετά τις αναφορές μελών της Κεντρικής Τράπεζας και τη δημοσίευση των αναθεωρημένων προβλέψεων για τον πληθωρισμό συμβάλει στην ανοδική αντίδραση της ισοτιμίας ευρώ/δολάριο. Η υποχώρηση του ποσοστού συμμετοχής του ευρώ στο καλάθι νομισμάτων του ΔΝΤ στο 30,93% από 37,4% τον Οκτώβριο του 2016, εκτιμάται ότι θα οδηγήσει σε περαιτέρω μείωση των παγκόσμιων συναλλαγματικών διαθέσιμων σε ευρώ μακροπρόθεσμα. Η ηπιότερη ζήτηση από το εξωτερικό για τοποθετήσεις σε περιουσιακά στοιχεία ευρώ λόγω των χαμηλών αποδόσεων στη λήξη κρατικών ομολόγων επηρεάζει αρνητικά το ευρώ. Σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα διατηρείται η εκτίμηση ότι η ισοτιμία θα παρουσιάσει υποχώρηση, κυρίως λόγω απόκλισης στην προοπτική της νομισματικής πολιτικής. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 30 28 26 24 22 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2,3 2,2 2,1 2 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 1 0,9 0,8 Διαχρονική εξέλιξη δείκτη τεκμαρτής μεταβλητότητας ισοτιμίας ευρώ/δολάριο ενός μήνα, 2008-2015 Ισοτιμία ευρώ/δολάριο και λόγος ισολογισμών Fed/ECB, 2009-2017 Λόγος ισολογισμών Fed/ΕΚΤ Εκτίμηση λόγου ισολογισμών Ισοτιμία ευρώ/δολάριο 1,55 1,50 1,45 1,40 1,35 1,30 1,25 1,20 1,15 1,10 1,05 1,00 34

12/84 12/85 12/86 12/87 12/88 12/89 12/90 12/91 12/92 12/93 12/94 12/95 12/96 12/97 12/98 12/99 12/00 12/01 12/02 12/03 12/04 12/05 12/06 12/07 12/08 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14 12/15 Ευρώ/Δολάριο ΗΠΑ Θεωρία ισοδυναμίας αγοραστικής δυνάμεως (δίκαιη τιμή) $1,60 $1,55 $1,50 $1,45 $1,40 $1,35 $1,30 $1,25 $1,20 $1,15 $1,10 $1,05 $1,00 $0,95 $0,90 $0,85 $0,80 $0,75 $0,70 $0,65 $0,60 EUR/USD & Fair Value (PPP), 1984-2015 PPP estimate EUR/USD PPP + 2σ PPP + 3σ PPP - 2σ PPP - 3σ Καθοδική η μακροπρόθεσμη τάση. Σημαντική στήριξη για την ισοτιμία στην περιοχή των $1,0400 (2 ο επίπεδο τυπικής απόκλισης) και $0,9500 (3 ο επίπεδο τυπικής απόκλισης). Ισχυρή αντίσταση στο επίπεδο της δίκαιης τιμής ($1,2400) σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 35

Ευρώ/Δολάριο ΗΠΑ - Τεχνική Ανάλυση Σε ανοδική αντίδραση η ισοτιμία σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα. Σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα διατηρείται η καθοδική τάση. Αντίσταση εντοπίζεται στην περιοχή των $1,1100 (28/10/15 υψηλό) και στα $1,1260 (61,8% Fibonacci retracement: $1,1714 $1,0524). Στήριξη για την ισοτιμία στην περιοχή των $1,0800 (7/12/15 χαμηλό) και στα $1,0524 (χαμηλό 3/12/15). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 36

Ευρώ/Δολάριο ΗΠΑ - Τεχνική Ανάλυση Ισχυρή στήριξη για την ισοτιμία εντοπίζεται στην περιοχή των $1,0000 (76,4% Fibonacci retracement: $0,8230 - $1,6030 & γραμμή στήριξης μακροπρόθεσμης ανοδικής τάσης). Ισχυρή αντίσταση στην περιοχή των $1,2000 (ΚΜΟ 200 μηνών). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 37

2/08 6/08 10/08 2/09 6/09 10/09 2/10 6/10 10/10 2/11 6/11 10/11 2/12 6/12 10/12 2/13 6/13 10/13 2/14 6/14 10/14 2/15 6/15 Ευρώ/Στερλίνα Τα δυσμενέστερα των εκτιμήσεων οικονομικά στοιχεία που ανακοινώθηκαν τον μήνα Νοέμβριο επηρέασαν καθοδικά το βρετανικό νόμισμα και περιόρισαν την πιθανότητα για αύξηση του βασικού επιτοκίου της Τραπέζης της Αγγλίας άμεσα. Η Τράπεζα της Αγγλίας διατήρησε αμετάβλητη τη νομισματική της πολιτική στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου, επισημαίνοντας ότι ο πληθωρισμός θα διατηρηθεί χαμηλότερα του 1% το α εξάμηνο του 2016. Σύμφωνα με την προθεσμιακή αγορά η πρώτη αύξηση του βασικού επιτοκίου θα πραγματοποιηθεί περί τα μέσα του 2016. Η ανησυχία για το αποτέλεσμα του δημοψηφίσματος για την παραμονή της Μ. Βρετανίας στην Ε.Ε. (περί τα τέλη του 2016 ή στις αρχές του 2017) επηρεάζει αρνητικά τη στερλίνα. Από πλευρά τεχνικής ανάλυσης η ισοτιμία ευρώ/στερλίνα παρουσιάζει ανοδική αντίδραση σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα. Αντίσταση για την ισοτιμία εντοπίζεται στα 0,7374 (21/10/15 υψηλό) και στην περιοχή των 0,750 (13/10/15 υψηλό). Στήριξη εντοπίζεται στην περιοχή των 0,7100 (ΚΜΟ 21 ημερών). Κατά την εκτίμησή μας, η ισοτιμία ευρώ/στερλίνα σε ορίζοντα 12 μηνών αναμένεται να παρουσιάσει υποχώρηση περί την περιοχή των 0,68, κυρίως λόγω διαφοροποίησης της νομισματικής πολιτικής. 1 0,95 0,9 0,85 0,8 0,75 0,7 0,65 Ισοτιμία ευρώ/στερλίνα και διαφορά διατραπεζικών επιτοκίων 3 μηνών, 2008-2015 Ισοτιμία ευρώ/στρελίνα 10/15 μ.β. 120 90 60 30 0-30 -60-90 -120-150 Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 38

Δολάριο/Γιεν Στις 18 Νοεμβρίου η ισοτιμία δολάριο/γιεν ανήλθε σε υψηλό ( 123,76) από 20 Αυγούστου. Εφαλτήριο για την ανοδική κίνηση της ισοτιμίας ήταν η ενίσχυση της πιθανότητας για αύξηση του επιτοκίου αναφοράς από τη Fed στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου, η οποία τροφοδοτήθηκε από το συνοδευτικό της αποφάσεως κείμενο της συσκέψεως της Ομοσπονδιακής Τραπέζης των ΗΠΑ στις 28 Οκτωβρίου. Λαμβάνοντας υπόψη την έναρξη του ανοδικού κύκλου των επιτοκίων της Fed στη σύσκεψη του Δεκεμβρίου, είναι πιθανή η επιπλέον ενίσχυση της ισοτιμίας δολάριο/γιεν. Η εκτίμηση για ενίσχυση της απόδοσης στη λήξη του 10ετούς ομολόγου αναφοράς ΗΠΑ και για διεύρυνση της επιτοκιακής διαφοράς των 2ετών ομολόγων ΗΠΑ Ιαπωνίας δικαιολογούν την προοπτική ανόδου της ισοτιμίας δολάριο/γιεν. Σε ανοδική κίνηση η ισοτιμία δολάριο/γιεν. Αντίσταση στην περιοχή των 123,80 (υψηλό 20/8/15) και στα 125,86 (υψηλό 5/6/15). Επιπλέον αντίσταση σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα στην περιοχή των 130,59 (76,4% Fibonacci retracement 147,66-75,35). Στήριξη για την ισοτιμία στην περιοχή των 120,10 (χαμηλό 28/10/15). Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg 39

1/08 6/08 11/08 4/09 9/09 2/10 7/10 12/10 5/11 10/11 3/12 8/12 1/13 6/13 11/13 4/14 9/14 2/15 7/15 12/15 Σε καθοδική τάση οι τιμές στις αγορές εμπορευμάτων Ο περιορισμός της ζήτησης για εμπορεύματα κυρίως λόγω επιβράδυνσης του ρυθμού ανάπτυξης της παγκόσμιας οικονομίας επηρέασε αρνητικά τις τιμές. Η άνοδος του σταθμισμένου δείκτη δολαρίου ΗΠΑ επηρεάζει αρνητικά τις τιμές εμπορευμάτων, καθώς τιμολογούνται σε δολάριο ΗΠΑ. Η προοπτική ενίσχυσης του δολαρίου ΗΠΑ αναμένεται να συνεχίσει να επηρεάζει αρνητικά τις τιμές εμπορευμάτων. Ο δείκτης των τιμών εμπορευμάτων υποχώρησε στις 8 Δεκεμβρίου σε χαμηλό (δείκτης CRB: 176,52 μονάδες) από το Νοέμβριο του 2002. 480 450 420 390 360 330 300 270 240 210 180 150 Δείκτης εμπορευμάτων CRB και σταθμισμένος δείκτης δολαρίου ΗΠΑ, 2008-2015 Δείκτης εμπορευμάτων CRB Σταθμισμένος δέικτης δολαρίου ΗΠΑ 102 100 98 96 94 92 90 88 86 84 82 80 78 76 74 72 70 Η επιδείνωση των στοιχείων για τον τομέα μεταποίησης το μήνα Νοέμβριο σε βασικές οικονομίες συνέβαλε στη σημαντική υποχώρηση των τιμών εμπορευμάτων και ενέργειας. Σημειώνεται ότι η μεταβλητότητα των τιμών εμπορευμάτων είναι συνήθως υψηλότερη συγκριτικά με τις λοιπές κατηγορίες επενδύσεων, καθιστώντας τις τοποθετήσεις σε εμπορεύματα υψηλού κινδύνου. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 40

10/00 5/01 12/01 7/02 2/03 9/03 4/04 11/04 6/05 1/06 8/06 3/07 10/07 5/08 12/08 7/09 2/10 9/10 4/11 11/11 6/12 1/13 8/13 3/14 10/14 5/15 12/15 εκατ. βαρέλια/ημέρα Εκ νέου πιέσεις στην τιμή του πετρελαίου μετά την απόφαση του ΟΠΕΚ Η τιμή του ΣΜΕ WTI υποχώρησε στις 10 Δεκεμβρίου σε χαμηλό ($36,38/βαρέλι) από το Φεβρουάριο του 2009, κυρίως λόγω της εκτίμησης ότι ο ΟΠΕΚ διατηρήσει την παραγωγή του το 2016 σε υψηλά επίπεδα. Ο ΟΠΕΚ στη σύσκεψή του το Δεκέμβριο διατήρησε την παραγωγή πετρελαίου αμετάβλητη και αύξησε το όριο παραγωγής πετρελαίου στα 31,5 εκατ. βαρέλια/ημέρα, περίπου στα τρέχοντα επίπεδα παραγωγής, από τα 30 εκατ. βαρέλια/ημέρα. Ο Υπουργός Πετρελαίου του Ιράν ανέφερε ότι η παραγωγή πετρελαίου μπορεί να ανέλθει περί τα 4 εκατ. βαρέλια/ημέρα (τρέχον επίπεδο: 2,8 εκατ. βαρέλια/ημέρα) μετά την απόσυρση των κυρώσεων. 33,000 32,000 31,000 30,000 29,000 28,000 27,000 26,000 25,000 24,000 23,000 22,000 21,000 20,000 Διαχρονική εξέλιξη επιπέδου παραγωγής πετρελαίου ΟΠΕΚ, 1999-2015 Καθοριζόμενο επίπεδο παραγωγής ΟΠΕΚ Παραγωγή πετρελαίου ΟΠΕΚ Οι εξέδρες εξόρυξης πετρελαίου στις ΗΠΑ παρουσίασαν την προηγούμενη εβδομάδα υποχώρηση (10) για 13 φορά τις τελευταίες 14 εβδομάδες, καταδεικνύοντας καθοδική τάση για την παραγωγή πετρελαίου (9,2 εκατ. βαρέλια/ημέρα). Σημειώνεται ότι στα τρέχοντα επίπεδα της τιμής η παραγωγή του σχιστολιθικού πετρελαίου για τις περισσότερες εταιρείες δεν θεωρείται συμφέρουσα, καθώς το μέσο κόστος εξόρυξης εκτιμάται στα $50/βαρέλι. Η υπερβάλλουσα παγκόσμια προσφορά πετρελαίου (1,5-2 εκατ. βαρέλια/ημέρα) αναμένεται να συνεχίσει να πλήττει την τιμή το α εξάμηνο του 2016. Περί τα τέλη του 2016 αναμένεται η τιμή να παρουσιάσει ανάκαμψη προς τα $50/βαρέλι, κυρίως λόγω της εκτίμησης για σημαντικό περιορισμό της υπερβάλλουσας παγκόσμιας προσφοράς. Πηγή: Ανάλυση Αγορών και Προϊόντων, Bloomberg. 41

Προοπτική Διεθνών Αγορών & Μακροοικονομικών Μεγεθών Προβλέψεις Επενδυτικής Επιτροπής Alpha Bank ΑΕΠ ετήσια μεταβολή (%) Αγορά Συναλλάγματος (*) 2015 2016 Τρέχον Q1 16 Q2 16 Q4 16 12Μ % PPP 1/ ΗΠΑ 2,50 2,30 EUR/USD 1,0967 1,0500 1,0300 1,0400-5,17 1,2300 Ευρωζώνη 1,40 1,60 USD/JPY 121,53 123,00 125,00 126,00 3,68 99,00 Μ. Βρετανία 2,50 2,30 EUR/JPY 133,28 129,15 128,75 131,04-1,68 122,00 Ιαπωνία 0,50 1,00 GBP/USD 1,5153 1,5100 1,5200 1,5300 0,97 1,5000 Κίνα 6,90 6,50 EUR/GBP 0,7238 0,6954 0,6776 0,6797-6,08 0,8200 *μέσος όρος έτους USD/CHF 0,9882 1,0400 1,0600 1,0600 7,27 0,9200 Πληθωρισμός (%) EUR/CHF 1,0837 1,0920 1,0918 1,1024 1,72 1,3300 (*) 2015 2016 Αγορά Κρατικών Ομολόγων (Απόδοση 10ετούς Ομολόγου %) ΗΠΑ 0,10 1,40 Τρέχον Εκτ. Αγοράς 2/ Alpha Δεκ 16 Εύρος Εκτ/σης Αγοράς Δ (Δεκ 16) 5/ vs Cons. 4 / Ευρωζώνη 0,10 1,00 ΗΠΑ 2,21 2,75 2,60 1,70-4,30 39 0,15 Μ. Βρετανία 0,20 1,30 Ευρωζώνη (Bund) 0,56 1,05 0,80 0,40-1,65 24 0 Ιαπωνία** 0,80 1,30 Μ. Βρετανία 1,85 2,50 2,40 1,60-3,00 55 0,10 0 Κίνα 1,50 2,00 Ιαπωνία 0,32 0,50 0,50 0,25-0,80 18 *μέσος όρος έτους, ** εκτός τροφίμων Αγορά Εμπορευμάτων/Ενέργεια Επιτόκιο Κεντρικής Τράπεζας (%) Τρέχον Εκτ. Αγοράς 2/ Alpha Δεκ 16 Εύρος Εκτ/σης Αγοράς Δεκ 16 % 3/ vs Cons. 4 / -0,20 Τρέχον 12Μ WTI (USD/Barrel) 36,28 58,50 47,00 42-70 29,5 Fed 0,125 0,875 Brent (USD/Barrel) 39,13 60,00 50,00 45-76 27,8-0,17 EKT 0,05 0,05 Gold (USD/Oz) 1.065 1.075 1.050 925-1.400-1,4-0,02 Τράπεζα Αγγλίας 0,50 1,00 Μετοχικοί Δείκτες Τράπεζα Ιαπωνίας 0,00 0,00 Τρέχον Εκτ. Αγοράς 2/ Alpha Δεκ 16 Εύρος Εκτ/σης Αγοράς Δεκ 16 % 3/ vs Cons. 4 / S&P 500 ΗΠΑ 2.052 2.245 2.170 2100-2350 5,7-0,03 Stoxx 600 Ευρώπη 359 425 405 400-440 12,7-0,05 11/12/2015 Nikkei Ιαπωνία 19.230 21.177 21.000 9,2-0,01 1/ Μακροπρόθεσμη δίκαιη τιμή σύμφωνα με την εκτίμηση της ισοδυναμίας αγοραστικής δυνάμεως 2/ Διάμεσος εκτίμηση αναλυτών (Bloomberg Median Estimate) 3/ Μεταβολή από τρέχουσα τιμή, 4/ % Απόκλιση εκτίμηση Alpha Bank από τη διάμεσο εκτίμηση της αγοράς, 5/ Απόκλιση σε μονάδες βάσης Ο ανωτέρω πίνακας αποτελεί σύνοψη των προβλεπομένων τάσεων διεθνών αγορών και μακροοικονομικών μεγεθών για τα εν λόγω διαστήματα προκειμένου να αποτυπώσει τις διαφαινόμενες τάσεις που διακρίνουμε στο πλαίσιο της επενδυτικής διαδικασίας. Συνεπώς, δεν θα πρέπει να θεωρείται ότι αποτελεί μεμονωμένα σύσταση για αγορά ή πώληση υποκείμενων τίτλων με συγκεκριμένη τιμή στόχο για τα μεγέθη που σχετίζονται και καταγράφονται επί αυτού. 42

Asset Allocation Επενδυτικής Επιτροπής Alpha Bank - 0 Παλαιά στάθμιση Νέα στάθμιση Μετοχές + ΗΠΑ 0,00 0,30 Ευρώπη 0,30 Ιαπωνία -1,00 Αναδυόμενες αγορές Στάθμιση Μετοχές Υψηλές διακυμάνσεις και περίοδοι διορθωτικών κινήσεων λόγω της περιορισμένης δυναμικής της παγκόσμιας οικονομίας και της αβεβαιότητας για το ρυθμό αύξησης των επιτοκίων της Fed. H μεσοπρόθεσμη προοπτική των κυριότερων ανεπτυγμένων χρηματιστηριακών αγορών υποστηρίζεται από τη σχετικώς ικανοποιητική μερισματική απόδοση και το χαμηλό επίπεδο των μεσομακροπρόθεσμων επιτοκίων. Αρνητικός παράγοντας οι υψηλές αποτιμήσεις. Επιφυλακτικότητα και επιλεκτικότητα για τοποθετήσεις στις αναδυόμενες αγορές λόγω της αμφίβολης αναπτυξιακής δυναμικής και των υψηλών διακυμάνσεων, παρά τις χαμηλότερες έναντι του ιστορικού μέσου αποτιμήσεις. - 0 Ομόλογα + -0,50 Κρατικά ΗΠΑ -0,10 Κρατικά Ευρωζώνη 0,40 Εταιρικά Ευρωζώνη IG -0,50 Αναδυόμενων αγορών Στάθμιση Ομόλογα Η προοπτική έναρξης ανοδικού επιτοκιακού κύκλου άμεσα από τη Fed και την Τράπεζα της Αγγλίας στη διάρκεια του 2016 σε συνδυασμό με ενδεχόμενη ήπια βελτίωση της αναπτυξιακής εικόνας στην Ευρωζώνη επηρεάζουν αρνητικά τους κρατικούς ομολογιακούς τίτλους. Το QE της ΕΚΤ και η προοπτική επέκτασής του περιορίζει τις πιέσεις στα κρατικά ομόλογα της Ευρωζώνης. Η αναζήτηση θετικών αποδόσεων (στη λήξη) ευνοούν τα κρατικά ομόλογα της περιφέρειας και εταιρικά ομόλογα με βελτιούμενα θεμελιώδη δεδομένα. Αρνητική η επίπτωση για τα ομόλογα των αναδυομένων αγορών ενόψει της αυξήσεως των επιτοκίων της Fed. - 0 Εναλλακτικές επενδύσεις + 0,20 Πετρέλαιο -0,40 Χρυσός -0,40 Βασικά μέταλλα 0,20 Aγορά ακινήτων (REITs) Εναλλακτικές επενδύσεις Στάθμιση Η διατήρηση της υπερβάλλουσας προσφοράς πετρελαίου εξακολουθεί να επηρεάζει αρνητικά την τιμή του πετρελαίου. Περί τα τέλη του 2016 σταδιακή προοπτική ανάκαμψης των τιμών λόγω κορύφωσης της προσφοράς και ενίσχυσης της παγκόσμιας ζήτησης. Η προοπτική ανόδου των επιτοκίων στις ΗΠΑ και το ενισχυόμενο δολάριο διατηρούν αρνητική την προοπτική για την εξέλιξη της τιμής του χρυσού. Η υποχώρηση της ζήτησης από την Κίνα πλήττει τα βασικά μέταλλα ενώ η εκτιμώμενη σταδιακή ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας το 2016 αναμένεται να περιορίσει τις πιέσεις στις τιμές. Ελαφρώς θετική η στάση για την προοπτική της αγοράς ακινήτων σε ΗΠΑ και Ευρώπη. - 0 Ρευστότητα + Έναντι του ευρώ 0,60 Δολάριο ΗΠΑ 0,60 Στερλίνα Γιεν 0,20 Ελβετικό φράγκο -0,20 Ρευστότητα - Συνάλλαγμα Στάθμιση Ενισχυμένη η ελκυστικότητα των ρευστών διαθεσίμων λόγω πιθανής ενίσχυσης της μεταβλητότητας και ανόδου βραχυπρόσθεμων επιτοκίων δολαρίου ΗΠΑ. Η προοπτική έναρξης ανοδικού επιτοκιακού κύκλου από τη Fed σε αντιδιαστολή με την αποφασιστικότητα της ΕΚΤ για επέκταση του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης και η διατήρηση της ιδιαίτερα επεκτατικής νομισματικής πολιτικής στην Ιαπωνία συντηρούν τη μεσοπρόθεσμη τάση ενίσχυσης του δολαρίου ΗΠΑ. Η προοπτική υιοθέτησης αυστηρότερης νομισματικής πολικής από την Τράπεζα της Αγγλίας ενισχύει την ελκυστικότατα της στερλίνας. Αρνητική η συσχέτιση μεταξύ της πορείας μετοχών Ευρωζώνης και του ευρώ. Το ελβετικό φράγκο πλήττεται από το επιτοκιακό του μειονέκτημα, ευνοείται από τα χαρακτηριστικό του ασφαλούς καταφυγίου. Προοπτική τοποθετήσεων με μεσοπρόθεσμο επενδυτικό ορίζοντα 43