פרופ' ארניה ושות' - יועצים פיננסיים בע"מ PROF. ARANYA & Co. Financial Consultants Ltd. Blvd. 8, Shaul Hamelech 8 המלך שד' שאול Tel-Aviv 64733 64733 תל - אביב Tel: 6938322 6938322 טלפון: Fax: 6938323 6938323 פקסימיליה: בחינת שווי הפעילות של מגזר הפתרונות ושירותי התוכנה של מטריקס בארה"ב 9 במרץ 2017
הקדמה נתבקשנו על ידי חברת מטריקס אי.טי. בע"מ (להלן - "מטריקס") לחוות את דעתנו המקצועית האם חלה פגימה בערך המוניטין של מגזר הפתרונות ושירותי התוכנה של מטריקס בארה"ב (להלן - "שירותי התוכנה" ו/או "מגזר שירותי התוכנה בארה"ב" ו/או "החברה"), לצורך בחינת רישומו בדוחות הכספיים של מטריקס ליום 31.12.16 (להלן - "הערכת השווי"). הערכת השווי מתבצעת לאור הוראות תקן חשבונאות בינלאומי 36. הערכה זו מנסה להגיע לשווי הכלכלי הנוכחי של מגזר שרותי התוכנה בארה"ב. ההערכה מתעלמת מהשפעת גורמים חיצוניים (אקסוגנים) דוגמת שינוי אפשרי במצב הפוליטי, באווירה כלכלית וכו'. מטרת ההערכה לשקף בצורה סבירה והוגנת את שווי החברה בנקודת זמן מסוימת, ועל בסיס נתונים ידועים, הנחות יסוד שנקבעו, ותחזיות שנאמדו. ככל הערכה כלכלית, תוצאותיה מבוססות, בין היתר, על המידע שעמד לרשותנו בזמן הכנתה, איכותו ואמינותו, ועל הנחות היסוד שהנחנו במהלך הניתוחים הכלכליים. שינויים במשתנים העיקריים, ו/או מידע נוסף, עשויים לשנות את הבסיס להנחות היסוד, ובהתאם - את המסקנות. המידע המופיע בעבודה ובהערכת השווי אינו מתיימר לכלול את כל האינפורמציה אשר ידרוש משקיע פוטנציאלי, ואינו מיועד לקבוע את שווי החברה למשקיע ספציפי. למשקיעים שונים עשויים להיות מטרות ושיקולים שונים' ושיטות בדיקה על בסיס הנחות אחרות, ובהתאם - המחיר אותו יהיו מוכנים לשלם - שונה. הערכת השווי אינה מהווה עבודת Due-Diligence ואינה מתיימרת לכלול את המידע, הבדיקות והמבחנים או כל מידע אחר הכלולים בעבודת Due-,Diligence לרבות בדיקת חוזים והתקשרויות של החברה. הערכה זו הינה לשימוש המוגדר לעיל, ואין להשתמש בה או לצטטה בשלמותה או בחלקה בתשקיף המציע ניירות ערך לציבור, או בדוחות כספיים, או בדוחות תקופתיים ו/או בכל מסמך אחר - ללא קבלת רשות בכתב מפרופ' ארניה ושות'. הערכה זו אינה מיועדת לשימוש, או הסתמכות על ידי צד ג' כלשהו. פגישות ושיחות לצורך בחינת שווי המוניטין ערכנו שיחות עם משה אטיאס, סמנכ"ל הכספים של החברה, הרפרנט של מטריקס לפעילות ארה"ב, וקיבלנו תשובות מאנשי הכספים של המגזר. מידע לצורך מתן ההערכה הסתמכנו, בין השאר, על המסמכים הבאים: דוחות תקופתיים של מטריקס לשנים 2012-2015, וטיוטא לשנת 2016. דוחות כספיים סקורים של מטריקס לשלושת הרבעונים הראשונים של שנת 2016. מאזן (לא מבוקר) של מגזר שירותי התוכנה בארה"ב ליום 31.12.16. דוחות רווח והפסד (לא מבוקרים) של מגזר שירותי התוכנה בארה"ב לשנים 2012-2016. תקציב מגזר שירותי התוכנה בארה"ב לשנת 2017. תקציב מול ביצוע מגזר שירותי התוכנה לשנים 2015-2016. פירוטים והבהרות שהוכנו ע"י החברות, לפי בקשתנו. 2
בחינת שווי המוניטין של פעילות מגזר שירותי התוכנה בארה"ב במטריקס ליום 31.12.15, אשר התפרסם על ידנו במרץ 2016, ובה השווי בר ההשבה היה כ- 448 מיליוני ש"ח. מידע ענפי כללי על פתרונות ושירותי התוכנה בתחומי המחשוב הרלוונטיים לחברה. המידע שקיבלנו נראה לנו אמין, אולם אנו לא בדקנו, ו/או אימתנו באופן בלתי תלוי, את הנתונים שנמסרו לנו, למעט מבחני סבירות כלליים, והאחריות לגביהם חלה על החברה בלבד. פרופ' ארניה ושות' אינם אחראים לנתונים, לשלמותם ולדיוקם. אנו מאשרים בזה, כי אין לנו עניין אישי במטריקס. לא מתקיימת בינינו ובין החברה, ובין בעלי עניין בחברה תלות או זיקה, ושכר טרחתנו אינו מותנה בתוצאות הערכת השווי. במסגרת התקשרותנו לביצוע הערכת השווי הוגבלה אחריותנו הכספית הכוללת כלפי מטריקס, מכל מקור שהוא, למעט במקרה של זדון או רשלנות רבתי מצדנו, בכל הקשור באחריותנו בקשר לביצוע הערכה זו, לסך השווה לפי שלושה משכר טרחתנו בגין הערכת שווי זו ("סכום הגבלת האחריות"). בנוסף, בקשר להערכת השווי והשירותים שניתנו ביחס אליה, התחייבה מטריקס, שבמידה ופרופ' ארניה ושות' תיתבע לשלם סכום כלשהו לצד ג' בהליך משפטי, או בהליך מחייב אחר, שעילתם נובעת או קשורה בדרך כלשהי להערכת השווי, תשפה מטריקס את פרופ' ארניה ושות', וכן בגין הוצאות סבירות אשר תידרש לשלם עבור ייצוג, ייעוץ משפטי,ייעוץ מקצועי, ועוד. בנוסף, תשפה את פרופ' ארניה ושות' בגין סכום בו תחויב בהליך משפטי, לשלם לצד ג', מעבר לסכום הגבלת האחריות. לא תחול כל חובת שיפוי אם ייקבע כי פרופ' ארניה ושות' פעלו בקשר לחוות הדעת בזדון או ברשלנות רבתי. בהתאם להערכת השווי, הסכום בר-השבה של פעילות שירותי התוכנה של מטריקס בארה"ב בסך של כ- 428 מיליוני ש"ח - עולה על ערכה בספרים העומד על כ- 234.3 מיליוני ש"ח. תוקף הערכת השווי הינה ליום 31 בדצמבר 2016 והיא מתייחסת לאותו תאריך. אנו מסכימים בזה, כי חוות דעתנו זו תאוזכר בדוחות הכספיים של מטריקס. בכבוד רב, ניסים ארניה 1 בני הוך 1 פרופ' ארניה ושות' - יועצים פיננסיים בע"מ תאריך: 9 במרץ 2017 1 להלן פרטי השכלתי וניסיוני: פרופ' ניסים ארניה, רואה חשבון, בוגר האוניברסיטה העברית בכלכלה ומוסמך אוניברסיטת ניו-יורק (NYU) במנהל עסקים, קיבל את הדוקטורט ב-.London School of Economics מרצה בפקולטה לניהול ע"ש קולר ושימש בה כראש החוג לחשבונאות במשך שנים רבות. בעל ניסיון של עשרות שנים בהערכות שווי בתחומים שונים. בני הוך, רואה חשבון, בוגר תואר ראשון בכלכלה וחשבונאות, בעל תואר שני במנהל עסקים,(MBA) בעל תואר שני במשפטים (LLM) כולם מאוניברסיטת בר-אילן, ובוגר התוכנית לשמאות מקרקעין באוניברסיטת תל-אביב. שותף מנהל בחברת פרופ' ארניה ושות', בעל ניסיון של למעלה מ- 20 שנה בהערכות שווי, בתחומים שונים של בנקאות להשקעות, וכן בתחומי הנדל"ן, החשבונאות והמיסוי. 3
תוכן עניינים פעילות מגזר שירותי התוכנה של מטריקס בארה"ב... 5 כללי... 5 שיווק והפצה... 7 הון אנושי, הנהלה... 7 ניתוח הסביבה העסקית ותחרות... 9 הסביבה העסקית... 9 ניתוח...SWOT 11 סקירת שווקים משפיעים - תמצית... 12 כלכלת ארה"ב... 12 שוק שירותי התוכנה... 13 תמצית תוצאות פעילות מגזר שירותי התוכנה בארה"ב... 14 הערכת השווי... 18 מתודולוגיה - בחינת ירידת ערך... 18 הערכת השווי... 20 הנחות תזרים המזומנים... 20 מחיר ההון... 23 ריכוז הערכת השווי... 24 נספחים... 25 נספח א' - תחזית תזרים המזומנים... 26 נספח ב' - מחיר ההון של החברה... 27 נספח ג' - מחיר ההון של החברה... 29 4
פעילות מגזר שירותי התוכנה של מטריקס בארה"ב כללי מגזר שירותי התוכנה בארה"ב עוסק בפיתוח מערכות תוכנה ומתן שירותים נלווים. מגזר זה מהווה כ- 10.9% מהכנסות מטריקס (בהשוואה לכ- 11.6% בשנת 2015) וכ- 26.0% מרווחיה בשנת 2016 (לעומת כ- 27.3% בשנת 2015), והוא לכן חלק חשוב ברווחיות של מטריקס. פתרונות התוכנה שמספק המגזר כוללים: פיתוח מערכות תוכנה ומתן שירותים נלווים ללקוחות מגזר שירותי התוכנה בארה"ב. המגזר פועל בעיקר באמצעות 2 חברות: Inc. Exzac אשר החליפה את שמה בסוף פברואר 2016 ל- Matrix-IFS (ר"ת (Matrix International Financial Services (להלן- "Exzac" ו/או ("Matrix-IFS" וחברת Inc.- Xtivia Technologies (להלן- ("Xtivia" (להלן - "חברות המגזר"). פתרונות הליבה ושירותי המומחים שמספקת Matrix-IFS במגזר זה כוללים: Matrix-IFS פועלת בתחום ה- GRC (Governance, Risk and Compliance) ונותנת שירותי יישום בשלושה קווי פעילות מרכזיים: (Fraud Management) ניהול סיכונים, ניהול ומניעת הונאות מניעת הלבנות הון Laundering) (AML - Anti Money פתרונות לעמידה בדרישות הרגולציה בתחומים אלה Solutions).(Compliance Matrix-IFS מציעה ללקוחותיה שרותי ייעוץ בתחום ה- GRC. שירותים אלו מאפשרים למוסדות הפיננסיים ליישם תוכניות לטווח ארוך להקמה של מערכים מחשוביים הכוללים יכולות של: פיקוח מעקב וגילוי, לפעולה וחקירה, כל זאת נעשה ע"י הגדרה ברורה של המטרות והדרישות בהשוואה למודלים קיימים. החברה נבחרה גם ע"י Banking CIO Outlook (www.bankingciooutlook.com) לאחד מעשרת הספקים המבטיחים ביותר בתחומי פתרונות סיכון ורגולציה ב- 2015. בתחומים האלו, Matrix-IFS עוסקת ב- 3 פעילויות עיקריות: 1. יעוץ לעמידה בתקנות מסחר רגולטוריות - Matrix-IFS מספקת יעוץ לחברות פיננסיות גלובליות בנוגע למערכות שלהן, כדי שיעמדו בתקנות מסחר רגולטוריות של גופי הפיקוח, ובכלל זאת: Financial Industry ) FINRA,(Securities & Exchange Commission) SEC National ) NFA,(Commodity Futures Trading Commission) CFTC,(Regulation Authority,(Federal Energy Regulatory Commission) FERC,(Futures Association ועוד. פעילויות הייעוץ שמספקת Matrix-IFS לדרישות הבקרה והדיווחים שהגופים הפיננסים מתמודדים איתם כוללות בין השאר: הכרת הלקוח Customer),(KYC - Know Your מניעת הונאות ) Fraud,(Prevention תוכניות לזיהוי הלקוח Programs),(CIP- Customer Identification מניעת הלבנת הון Laundering),(AML - Anti Money ובקרת מסחר (כולל ציות לכללי,(Dodd-Frank ועוד. 5
2. יישום והטמעה של פתרונות טכנולוגיים - Matrix-IFS מסייעת לגופים הפיננסים בהטמעת פתרונות של תוכנות מדף עבור מערכות רגולטוריות המפקחות על המסחר והעברות בנקאיות, בעיקר מערכת Actimize של חברת,Nice אך גם המערכות,Oracle Mantas,NASDAQ OMX Norkom,Fortnet,Smart ועוד, וכן מערכות ניתוח מידע תומכות דוגמת.SAS בתחומים אלה פתרונות המדף לרוב אינם עונים על הצרכים box" "out of the ומחייבים התאמות שונות, כוונון פרמטרים, תכנון ממשקים וכד'. Matrix-IFS מתמקדת באפיון, תכנון, התאמה ויישום הפתרונות המתאימים לצרכי לקוחותיה. 3. ייעוץ ע"י עובדי החברה, שהינם בעלי יכולות וידע בתחומי הרגולציה הפיננסית, איתור הונאה והלבנת הון, וניסיון בישום והטמעה של פתרונות טכנולוגיים מתאימים. בנוסף, באוקטובר 2016 רכשה - Matrix-IFS תמורת כ- 6.8 מיליון דולר, את השליטה (60%) בחברת.Network Infrastructure Technologies Inc - NIT החברה אשר הוקמה בשנת,2001 מספקת שירותי IT בעיקר לסקטור שירותי הבריאות בארה"ב nithealth ולאחרונה אף לסקטור הפיננסי בארה"ב - nitfinance -. במגזר שירותי הבריאות, מספקת NIT ללקוחותיה שירותי IT Help Desk מתמחים, ובפרט בהקשר למערכות (Electronic Medical Record) EMR נפוצות בשוק בארה"ב. חברת הבת NIT מעסיקה כ- 80 עובדים. חברת Xtivia מספקת פתרונות ושירותים טכנולוגיים מתמחים בתחומים הבאים:,Oracle) תומכת ברוב בסיסי הנתונים המובילים בשוק Xtivia - תמיכה בבסיסי נתונים Informix ).החברה,MySQL,SQL Server,DB2 פיתחה כלי שליטה ובקרה מרחוק, והתמיכה נעשית בשילוב של תמיכה מרחוק (remote) ובאתר הלקוח. (Business Intelligence) BI - החברה מלווה לקוחותיה לאורך מסלול חיי הפרויקטים בתחום, משלב התכנון ועד שלב הבנייה והניהול של המערכות. פיתוח פורטלים מורכבים - בעיקר בהסתמך על תשתית ה- Open-Source של חברת,Liferay וכן בהתבסס על תשתיות SharePoint ו-,JBoss כולל שירותי תמיכה מרחוק (remote) ב- - Application Servers שירות זה מבוצע בעזרת כלי שליטה ובקרה שפיתחה החברה. - CRM תכנון, פיתוח ויישום מערכות CRM במגוון טכנולוגיות, תוך דגש על פתרונות קוד פתוח של SugarCRM וכן פתרונות.Infor CRM (Enterprise Information Management) EIM - ייעוץ ויישום בתחום המתייחס לעולם הקישוריות והאינטגרציה בין יישומי מחשב, ובכלל זה בתחומי SOA, BPM, DW/BI ו-,MDM תוך התמקדות בפתרונות של החברות Tibco ו-.Teradata בתחום פעילות זה החברה מפעילה, בין היתר, מרכז פיתוח ותמיכה בהודו (באמצעות חברת הבת (Hydus Inc ונציגות בקנדה. בתחומים אלו ל- Xtivia שיתופי פעולה עם מגוון ספקי טכנולוגיות, תוך התמקדות גבוהה יותר בפתרונות קוד פתוח. כמו כן, החברה עושה שימוש במספר כלים וטכנולוגיות שפותחו על ידה, ככלים לניטור מרחוק של מסדי נתונים, המהווים בסיס לשירות ה- Remote Managed Data Base,Service המסופק ע"י החברה. 6
STONS- Second - את השליטה (55%) בחברת Xtivia בנוסף, בנובמבר,2016 רכשה - STONS,TO None Solutions חברה אשר נוסדה ב- 2012, ועוסקת בתחום שיווק ומכירת מוצרי תוכנה של יבמ (IBM) ללקוחות עסקיים ופדראליים בארצות הברית. החברה, אשר מוכרת את מרבית מגוון מוצרי,IBM מיישמת פתרונות המבוססים על מוצרי,IBM בין השאר בתחומים הבאים: Business Analytics, Big Data, Security, Service Management, Data Management,,Software Development Lifecycle,SOA and Connectivity,,Collaboration ועוד. לקוחותיה של STONS מתקשרים ישירות מול ספקי הפתרונות הטכנולוגיים בתחומי התמחותה, או דרך STONS עצמה, כאשר היא משמשת כמפיצה. שיווק והפצה מערך השיווק מנוהל ע"י מחלקות השיווק בחברות, אשר עוסקות באסטרטגיה השיווקית של כל חברה, יוזמות רוחב, עבודה מול קהלי היעד השונים - קיימים וחדשים, וכן שימור, פתיחת שווקים, הזדמנויות חדשות ועוד. בנוסף, קיים קשר עם ספקים מרכזיים של החברות - כמנוף ללקוחות חדשים. פעילות המכירות והשיווק של Matrix-IFS בתחום ה- GRC, מותאמת למאפייניו הייחודיים של סקטור הבנקאות והפיננסים, ומתבצעת על-ידי אנשי מכירות בעלי הכשרה ייחודית לסקטור זה. חלק ממכירות קו העסקים של שירותי ה- DB של Xtivia נעשה און-ליין דרך פורטל החברה -.Remote Managed Data Base Service הון אנושי, הנהלה בסוף שנת 2016 מעסיק מגזר הפתרונות ושירותי התוכנה בארה"ב כ- 456 עובדים (במונחי משרות) לעומת כ- 420 בסוף שנת 2015, גידול נטו (קליטה, פחות עזיבה) של כ- 36 עובדים. הגידול נובע מרכישת חברות NIT ו-,STONS אשר התקזזה עם העברת חלק מפעילויות Matrix-IFS לקבלני משנה. פעילות Matrix-IFS מתבססת על אנשי מקצוע טכנולוגים בעלי ניסיון של שנים רבות בתחומי התוכן. רבים מעובדיה הם יוצאי פרויקטים צבאיים יוקרתיים בישראל. החברה רואה את המשאב האנושי כאחד הגורמים החשובים ביותר להצלחתה, ומשקיעה מדי שנה משאבים רבים לשימורו ופיתוחו. בחברה פועלת מחלקת גיוס מרכזית; מרבית עובדי מגזר שירותי התוכנה בארה"ב מועסקים על-פי חוזי עבודה אישיים. הנהלה - מגזר שירותי התוכנה בארה"ב כפוף למנכ"ל מטריקס מוטי גוטמן, כאשר רפרנט החברה לפעילות הינו משה אטיאס, סמנכ"ל הכספים של מטריקס. רנן לוי משמש כמנכ"ל,Matrix-IFS ודניס רובינסון Robinson) (Dennis משמש כמנכ"ל Xtivia מאז שנת 2001. לחברות המגזר אין כל תלות בעובד או מנהל. 7
משרדים ופריסה גיאוגרפית - משרדי Matrix-IFS נמצאים בארה"ב (ניו-ג'רסי, וטמפה פלורידה), לונדון וישראל; משרדי חברת הבת - NIT נמצאים במנהטן ניו-יורק. משרדי Xtivia פרוסים בארה"ב בקולורדו ספרינגס (משרד ראשי)' וכן בניו-יורק, ניו-גרסי, מיזורי וטקסס; ובאמצעות חברת הבת - Hydus גם בהודו ובקנדה. מבנה ארגוני של מגזר שירותי התוכנה בארה"ב פעילות המגזר מבוצעת באמצעות מספר חטיבות האחראיות כל אחת לתחום מסוים, כדלקמן: * האחזקה של מטריקס אי.טי. הינה דרך 2 חברות בת ישראליות מטריקס אי.טי. מוצרי תוכנה ובלו אי.ט.י בע"מ. ** חברת אחזקה בלבד. 8
ניתוח הסביבה העסקית ותחרות ניתוח הסביבה העסקית והתחרותית של החברה נעשה באמצעות מודל פורטר הכולל חמישה כוחות: לקוחות, ספקים, מתחרים, תחליפים ומחסומי כניסה. הסביבה העסקית לקוחות ההתקשרות עם הלקוחות נעשית במספר דרכים: הסכמים לביצוע עבודה בחיוב על פי זמן וחומרים Material) (Time & - בהם המחיר נקבע בהתאם לשעות עבודה בפועל של עובדי החברה, לפי תעריף שהוסכם בין החברה ללקוח. מדובר למעשה בהסכם מסגרת לאספקת שירותי תוכנה ללקוח במשך תקופת זמן במחירים מוסכמים. אין כל התחייבות להזמנת כמות מינימאלית ו/או תכולה מסוימת. התקשרויות אלו מהוות את עיקר התקשרויות החברה. הסכמים לביצוע עבודה במחיר קבוע Price) (Fixed - בהם נקבעת מראש תחולת העבודה, התוצר הסופי, לוח זמנים לביצוע, המחיר ותנאי התשלום. התקשרויות אלו מהוות כ- 5% מסך התקשרויות החברה. הסכמי הפצת תוכנה והסכמי תחזוקה מסוגים שונים. Xtivia פונה לחברות וארגונים גדולים ובינוניים בענפים שונים: בנקאות ומוסדות פיננסיים, חברות תקשורת ובידור, חברות תעופה, חברות רפואיות, חברות טכנולוגיה ועוד. לקוחות Matrix-IFS מגיעים כולם מתחום הפיננסים: מוסדות פיננסיים, ברוקרים, בנקי השקעות, וחברות הנותנות שירותים פיננסים, ביניהם נמנים גופים פיננסיים גדולים ומובילים בעולם, ובהם: בנקים אמריקאים ובינלאומיים מובילים - Fargo,Barclays Capital,Wells,Mitsubishit,Nomura, The Bankcorp Inc,UBS,HSBC,Deutsche Bank ועוד. בין הברוקרים ניתן לציין את - Stanley Morgan ו-.Scottrade בשנת 2016 היו למגזר שירותי התוכנה בארה"ב למעלה מ- 450 לקוחות, כאשר לחברת Matrix-IFS עשרות לקוחות, בעוד Xtivia נהנית מפיזור נרחב של מאות לקוחות. למגזר לקוח מאד מהותי המהווה כ- 31% מפעילות Matrix-IFS ו- כ- 19% מפעילות המגזר. מעבר לכך, ל- 2 Matrix-IFS לקוחות נוספים המהווים למעלה מ- 10% מהפעילות (כ- 13.5% ו- 11%) אך מהווים למעלה מ- 5% מפעילות המגזר כולו. מעבר לכך אין לקוחות אשר פעילותם עולה על 5% מהיקף הפעילות. לקוחות NIT שנרכשה בסוף 2016, מגיעים בעיקרם מהתחום הרפואי, כדוגמת: מרכזים רפואיים, בתי חולים, מעבדות רפואיות וכדומה, כאשר עיקר לקוחותיה מרוכזים במדינות ניו-יורק ובניו-ג'רזי. בנוסף, לחברה לקוחות מהתחום הפיננסי בו היא פונה בעיקר לגופים גדולים דוגמת.Bank of America 9
ספקים החברה רוכשת מעת לעת תוכנות, ואף חלק משירותי התכנה שהיא מספקת קשורים למוצרי תכנה שמטריקס משווקת דרך מגזר מוצרי תכנה, אך לחברה אין תלות בספק ספציפי. חברת הבת STONS אשר הינה סוכן מורשה של IBM רוכשת ומוכרת את מוצרי חברה זו. מתחרים פעילות מגזר שירותי התוכנה בארה"ב של Xtivia הינם בתחומים בהם קיימים מאות (אם לא יותר) מתחרים, בנוסף לחברות המספקות שירותי Offshore (בעיקר מהודו) בתעריפים מוזלים. החברה הינה שחקנית קטנה בתחום, וחלקה בשוק בארה"ב זניח. בפעילות מגזר שירותי התוכנה בארה"ב שלMatrix-IFS קיימים גופים רבים המספקים שירותים דומים, ובכלל זאת, משרדי רואי החשבון הגדולים (4 PWC/Strategy& - (Big,Deloitte Consulting,EY ו-,KPMG וכן חברות ענק כ- IBM ו-.Accenture אין לחברה הערכה מבוססת ביחס לחלקה בשוק בתחום זה. תחליפים התחליף העיקרי של פעילות החברה הינו יישום עצמי ע"י הלקוחות. מחסומי כניסה באופן כללי, תחום פתרונות ושירותי התוכנה אינו מאופיין בהתמחות ייחודית, ולכן מחסומי הכניסה לתחום אינם גבוהים, וכניסת מתחרים חדשים הינה קלה באופן יחסי. עם זאת, חלק מפעילויות החברות (ובעיקר (Matrix-IFS מחייבות התמחות עמוקה, הדורשת ניסיון הנצבר לאורך תקופה לא קצרה. מחסומי הכניסה האפקטיביים בתחום לצורך מתן שירותים לגופים ולארגונים גדולים - איתנות פיננסית, וכן גודל ופריסה גיאוגרפית, וזאת על מנת לתת שרות כולל לצרכנים בעלי פריסה ארצית. כמו כן, נדרש ידע וניסיון: ברוב תחומי הפתרונות ושירותי התוכנה נדרש ידע אשר נלמד תוך כדי הניסיון, ונצבר במשך שנים רבות, ואשר אין אפשרות ללמדו במסגרת קורסי ההכשרה הרגילים. יחד עם זאת, בסה"כ, ניתן לומר כי מדובר במחסומי כניסה בינוניים. 10
ניתוח SWOT עוצמות מרבית הלקוחות של Matrix-IFS הינם חברות גדולות בעלות תקציבי השקעה גדולים. ל- Matrix-IFS ניסיון בן 10 שנים, בתחום ייחודי ומוניטין בקרב לקוחותיה. ל- Xtivia בסיס לקוחות רחב ומבוזר בתחומי פעילותה. ל- Xtivia פריסה רחבה בארה"ב. שיתופי פעולה עם יצרני תוכנה בתחום. צוות מקצועי מיומן ומנוסה. רווחיות גבוהה לאורך השנים. איתנות פיננסית גבוהה של חברת מטריקס. חולשות תלות גדולה בתחום הבנקאות והפיננסים. תלות גדולה בגיוס כח אדם מקצועי. קיים לקוח מאד מהותי המהווה כ- 31% מפעילות Matrix-IFS ו- כ- 19% מפעילות המגזר. 5 הלקוחות הגדולים של החברות מהווים יחד כ- 41% ממחזור הפעילות של המגזר. הזדמנויות ניצול כוחה של מטריקס לגיוס כח אדם זול יותר. מינוף קשריה ויכולותיה של מטריקס והגעה ללקוחות נוספים בענף הפיננסי. בסיס של חברות הפועלות בשוק האמריקני למעלה מעשור שנים, אשר עשוי לשמש לקליטת פעילויות, ו/או רכישות נוספות. התרחבות למדינות נוספות בהן יש גופים פיננסיים עם דרישות דומות. התרחבות לתחומי פעילות משיקים, בהם אינה פעילה כיום, כחברות כרטיסי אשראי, או לתחום הרפואי הרווי ברגולציה. התפתחות מתמדת של טכנולוגיות חדשות פותחות הזדמנויות עסקיות חדשות לחברה. מכירת מוצרים/שירותים נוספים (כמוצרי (IBM לבסיס הלקוחות של החברות. איומים מהלכי קיצוץ והתייעלות של לקוחות גדולים ובכלל זה העברת פעילות לאתרי Offshore (דוגמת הודו). התגברות התחרות עלולה להביא להמשך ירידת מחירים ולשחיקה בשיעורי הרווחיות. הפחתה בדרישות הרגולציה בארה"ב כתוצאה ממדיניות הנשיא טראמפ. הונאה אצל אחד מלקוחות החברה עלולה לפגוע במוניטין החברה. חלק ממתחריה של Matrix-IFS הם גופים גדולים בהרבה ממנה (וממטריקס כולה) עם משאבים גדולים משמעותית. 11
סקירת שווקים משפיעים - תמצית כלכלת ארה"ב פעילות החברה והביקוש לפתרונות ושירותים בתחום המחשוב מושפעות במידה רבה ממצב הכלכלה, כיוון שמצב לקוחותיה מושפע מכך. בתקופות שפל ומיתון, חברות וארגונים מצמצמים את הוצאותיהם על שירותים בתחום המחשוב, ובתקופות של צמיחה - גדלות מאד ההוצאות בתחום זה. כלומר, קיים מתאם בין מצב הענף למצב הכלכלה האמריקאית. כלכלת ארה"ב צמחה בקצב די יציב בחמש השנים האחרונות בטווח שנע מסביב לרמה של -/+ 2% (כפי שניתן לראות בגרף), כאשר בשנת 2016 הייתה הצמיחה כ- 1.9% (בדומה ל- 2015). בסיס הצמיחה הוא הדולר החזק, אך גם הגידול בצריכה הפרטית אשר מבוסס על שוק עבודה חזק, כאשר האבטלה ירדה לרמה נמוכה של 4.7%. ירידת האבטלה לוותה גם בעליות שכר של כ- 2.6% בשנת 2016. שיעור הצמיחה של התמ"ג הריאלי בארה"ב צמיחת השכר בארה"ב סה"כ ובוגרי קולג' ההערכות הן ששיעור האבטלה ירד במהלך 2017 לרמה של. 4.6%-4.5%. כנגזר מכך, גם קצב הגידול השנתי בשכר ימשיך לעלות במהלך - 2017 בשיעור של 3.0%-2.5%. בשוק ה- IT בארה"ב, בשנת 2016 צמח היקף המשרות בכ- 2.5% (לעומת 3.1% בשנת 2015); התחזיות לשנה 2017, הינן לצמיחה דומה לשנת 2016 2.5%. תחזית הצמיחה בארה"ב לשנת 2017 של הפדרל-ריזרב (דצמבר 2016) צופה צמיחה יציבה של 2.1% בשנת 2017, אשר תרד לרמה של כ- 2.0% בשנת 2018, ותתייצב בהמשך על צמיחה קבועה של כ- 1.8%. כלכלני ה- OECD צופים בארה"ב צמיחה של 2.3% בשנת 2017 ו- 2.1% בשנת 2018, בדומה ל-,World Bank ואילו כלכלני ה- IMF אופטיים יותר וחוזים צמיחה של 2.3% בשנים 2017 אשר תצמח לרמה של 2.5% בשנת 2018. מנגד, על פי הערכות בנקי השקעות טווח הצמיחה הצפוי בשנת 2017 עומד על כ- 2.3%-1.8%. 12
שוק שירותי התוכנה חברת המחקר העולמית Gartner מעריכה ששוק ה- IT העולמי יצמח בשנים 2017 ו- 2018 בשיעור של 2.7% ו- 2.6%, בהתאמה. ההוצאה על שירותי המחשוב בשנים אלו תצמח בשיעור של כ- 4.2% ו- 4.7%, בהתאמה לעומת צמיחה של 3.9% בלבד בשנת 2016. מאיצי הצמיחה ימשיכו להיות: פתרונות מחשוב ענן, עולם ה-,BI ניהול הידע וה-,Big Data אבטחת מידע וסייבר, והאינטרנט של הדברים. חברת המחקר IDC צופה כי שוק ה- IT העולמי יצמח בשלוש השנים הקרובות בכ- 3.3% לשנה בממוצע, כאשר בתוך עולם ה- IT - עולמות התוכנה ושירותי מחשוב יצמחו אף יותר - בשיעור צמיחה של עד - 5%. חברת המחקר Forrester מעריכה ששוק ה- IT העולמי יצמח בשנים 2017 ו- 2018 בשיעור של 2.8% ו- 4.7%, בהתאמה. הצמיחה של שירותי התוכנה ב- 2017 ו- 2018 יהיה בשיעור גבוה יותר בשיעור של כ- 3.4% ו- 5.8%, בהתאמה לעומת כ- 4.1% בשנת 2016. הצמיחה בארה"ב של שירותי התוכנה תעמוד בשנת 2017 על 5.1%. הסיבות לצמיחה המתונה הינן: אי וודאות פוליטית בארה"ב (בחירת טראמפ), יחד עם אימוץ איטי מידי של הטכנולוגיות החדשות ע"י הלקוחות. שרותי מיקור החוץ יצמחו בשיעור נמוך יותר - של 2.4% ו- 4.1%, בהתאמה. תחזיות תחום ה- GRC (Governance, Risk and Compliance) מפורטות בהנחות הערכת השווי. 13
תמצית תוצאות פעילות מגזר שירותי התוכנה בארה"ב פעילות מגזר שירותי התוכנה בארה"ב מוצגת במטריקס כמגזר נפרד משרותי התוכנה בישראל החל משנת 2015. תמצית תוצאות הפעילות, המובאת להלן, מבוססת על דוחות פעילות מגזר שירותי התוכנה בארה"ב לשנים 2012-2015, אשר הועברו אלינו על ידי החברה. הדוחות הינם במקור דולריים, ומתורגמים לפי דולר רבעוני ממוצע, והם בשקלים במונחים דולריים. דוחות המגזר אינם מבוקרים כיחידה בפני עצמה. מטריקס מגזר שירותי התוכנה בארה"ב תמצית תוצאות פעילות (באלפי ש"ח) 2012 2013 2014 2015 2016 74,503 85,348 97,590 161,139 175,649 הכנסות Matrix-IFS 80,776 81,657 95,698 108,816 111,993 הכנסות Xtivia 155,279 167,005 193,288 269,955 287,642 הכנסות 7.6% 15.7% 39.7% 6.6% עלות המכר: 110,427 111,240 120,534 * * 172,956 183,154 עלות כח אדם 451 976 1,040 1,032 1,638 תוכנה ורישיונות 1,002 795 6,414 6,862 4,936 אחרות 111,880 113,011 127,988 180,850 189,728 43,399 53,994 65,300 89,105 97,914 רווח גולמי 27.9% 32.3% 33.8% 33.0% 34.0% שיעור רווח גולמי הוצאות מכירה הנהלה וכלליות: 17,040 19,910 24,515 * * 29,977 35,492 עלויות שכר ונלוות 2,125 2,635 3,899 4,819 5,457 שכירות ואחזקה 3,838 3,215 3,646 4,442 4,745 פחת והפחתות 1,414 1,480 1,438 1,772 1,555 פרסום ושיווק 1,947 2,886 3,350 4,424 5,366 אחרות 26,364 30,126 36,848 45,434 52,615 רווח תפעולי 17,035 23,868 28,452 43,671 45,298 שיעור רווח תפעולי 11.0% 14.3% 14.7% 16.2% 15.7% * מוין מחדש 2012 2013 2014 2015 2016 יחסים פיננסים 14.6% 14.3% 65.1% 9.0% שיעור גידול Matrix-IFS 1.1% 17.2% 13.7% 2.9% שיעור גידול Xtivia 71.1% 66.6% 62.4% 64.1% 63.7% עלות כח אדם להכנסות 82.1% 78.5% 75.0% 75.2% 76.0% סך עלות שכר להכנסות 0.65% 0.48% 3.32% 2.54% 1.72% הוצ' אחרות להכנסות הנהלה וכלל' למכירות 17.0% 18.0% 18.4% 15.7% 17.4% 14
המגמות העיקריות העולות מהדוחות הכספיים הינן: הכנסות וצמיחה פעילות Xtivia צמחה בשנים 2012-2015 מהיקף פעילות של כ- 80.8 מיליון ש"ח, להיקף פעילות של כ- 108.8 מיליון ש"ח, גידול של כ- 28 מיליון ש"ח בשלוש שנים, כאשר בשנים 2014 ו- 2015 צמחה החברה בצמיחה דן-ספרתית - ב- 17.2% ו- 13.2%, בהתאמה. בתחילת שנת 2014 רכשה,BI וה- CRM העוסקת בתחום ה- Strategic Sales Systems (SSS) את פעילות חברת Xtivia ובתחילת אפריל 2015 רכשה את חברת Hydus העוסקת בתחום ה-.EIM עיקר הצמיחה בשנים 2014 ו- 2015 נובעת מרכישות אלו, כאשר הצמיחה הפנימית הייתה נמוכה. בשנת 2016 נעצרה צמיחת Xtivia ועמדה על כ- 2.9% בלבד, כשמקור הגידול הינו בפעילות בתחום ה-.EIM פעילות Matrix-IFS צמחה בשנים 2013-2014 בשיעור של 14.5%, לאור העובדה שתחום ה- GRC Compliance) (Governance, Risk and צומח בקצב שנתי דו-ספרתי. בשנים אלו גם הייתה תחלופה בלקוחות, כשמספר לקוחות קטנים עזבו (למעט אחד, כל אחד מהעוזבים בעל היקף פעילות של פחות מ- 0.3% מהמחזור), וכאשר עיקר הצמיחה הייתה מלקוחות קיימים אשר הגדילו את פעילותם. בשנת 2015 קפץ היקף הפעילות של Matrix-IFS באופן מהותי - צמיחה של כ- 65%. הגורמים לצמיחה הינם: גיוס של לקוחות חדשים - ללא עזיבה של לקוחות קיימים (עזיבה בהיקף כולל של עשרות אלפי דולר בלבד) אשר תרמה כ- 15% משיעור הגידול; הבשלה של הלקוחות אשר גויסו בשנת 2014, שתרמו כמחצית הגידול; וכן המשך צמיחה דו-ספרתית בפעילות של לקוחות ותיקים. בשנת 2016, הואטה צמיחת החברה ועמדה על 9% בלבד (כשהצמיחה האורגנית עמדה על 4% בלבד). פעילות השנה סבלה מירידה בהיקף הפעילות אצל מספר רב של לקוחות, גם פעילות לקוחות אשר גויסו בשנת 2015 צמחה באופן מינורי בניגוד לחזוי. בין הסיבות לירידה בפעילות - לא נוצרו הוראות רגולציה חדשות, וחלק מהחברות לא ראו ערך כלכלי בפיתוחי הרגולציה שעשו. מעבר לכך, גיוס הלקוחות בשנת 2016 היה נמוך מהגיוס בשנים 2014-2015, ובהיקף דומה לפעילות הלקוחות שעזבו (לפי הכנסותיהם ב- 2015). על ירידות אלו, פיצתה צמיחה בשיעור גבוה של לקוח מהותי, אשר הוביל את פעילות החברה לצמיחה חיובית. יחד עם זאת, התלות בפעילות לקוח זה עלתה. באוקטובר 2016 רכשה Matrix-IFS כמתואר, את פעילות.NIT הכנסות פעילות NIT ברבעון האחרון של השנה, תרמו כ- 5% לצמיחת Matrix-IFS בשנת 2016. ב חודש נובמבר רכשה Xtivia את חברת.STONS תרומתה לתוצאות הרבעון האחרון של 2016 הייתה שולית. 15
עלות המכר ועלות כח האדם עלות כח אדם - מרכיב הוצאות השכר וקבלני המשנה (אשר הינו תחליפי לכ"א שכיר) מהווה את ההוצאה העיקרית של מגזר שירותי התוכנה בארה"ב, בה השירות הנמכר העיקרי הינו שעות עבודה. כח האדם הינו המשאב האנושי העיקרי של חברות המגזר, ואחד הגורמים החשובים ביותר להצלחתה. החברה משקיעה משאבים רבים בתהליכי גיוס עובדים (כולל רה-לוקיישן), ופיתוח והדרכת העובדים. בין השאר, חברות המגזר נעזרות בעובדים של מטריקס בישראל. חשוב לציין, שיעור הוצאות כח האדם להכנסות ירד בשנים 2012-2014 מרמה של כ- 71% לרמה של כ- 62.4%. הסיבה העיקרית לירידה הינה גידול חלקה של Matrix-IFS בפעילות (על חשבון,(Xtivia ואשר ההכנסות אותו היא מצליחה לגבות בגין העובדים גבוהה יותר. בשנת 2015 עלה שיעור הוצאות כח האדם להכנסות לרמה של כ- 64.1%. בין השאר עקב רכישת חברת Hydus ע"י Xtivia באותה שנה לחברת Hydus כ- 70 עובדים (כשישית מעובדי החברה), כששיעור הרווחיות בגינם נמוך מהותית מהרווחיות של שאר פעילויות החברה. בשנת 2016, הצליחה החברה לשנות את המגמה, ולשפר את שיעור הוצאות כח האדם להכנסות לרמה של כ- 63.7%. הרווח הגולמי של המגזר עמד בשנת 2014, על רמה של כ- 34% וירד בשנת 2015, בעקבות עליה בעלות השכר ביחס ההכנסות לרמה של 33%. בשנת 2016, עם השיפור בשיעור עלויות השכר, יחד עם ירידה בעלויות האחרות, חזר שיעור הרווח הגולמי לרמה של 34% ועמד על כ- 98 מיליון ש"ח. בצד ההוצאות ניתן לציין: תוכנה ורישיונות - כולל מכירה של תוכנה ורישיונות במסגרת מתן שרותי התוכנה (לא כמרכז רווח), בסכומים שאינם מהותיים לחברות המגזר. הוצאות אחרות - כוללות הוצאות הקשורות לעובדים (כנסיעות, חניה וכדומה), קורסים והשמת כח אדם, וכן הוצאות משרד, מחשוב ונסיעות לחו"ל. הוצאות אלה, אשר עמדו בשנים 2012-2013 על רמה של כמיליון מיליון ש"ח, קפצו בשנים 2014-2015 לרמה של כ- 6.4-6.9 מיליון ש"ח. הגורמים העיקריים הינם: שילוב החברות החדשות שנרכשו ע"י,Xtivia גידול בהיקף ההוצאות עקב פתיחת סניפים נוספים, ועלויות גבוהות הקשורות בגיוס כח האדם - רשות ההגירה (Immigration) ורה-לוקישיין של עובדים. בשנת 2016 התמתנה ההוצאה לרמה של כ- 4.9 מיליון ש"ח, בעיקר עקב ירידה בהוצאות נסיעה לחו"ל. הוצאות שיווק הנהלה וכלליות לצורך הניתוח והערכת השווי, איחדנו את עלויות השיווק יחד עם הוצאות ההנהלה והכלליות, וזאת בשל חוסר המהותיות של עלויות השיווק. הוצאות ההנהלה והכלליות כוללות לכן הוצאות שכר, הוצאות שכ"ד, הוצאות שיווק, הוצאות פחת ואחרות. הוצאות אלו צמחו כל שנה בשנים 2012-2015 מרמה של כ- 17 מיליון ש"ח בשנת 2012 לרמה של כ- 45 מיליון ש"ח בשנת 2015, וקפיצה נוספת לרמה של כ- 53 מיליון ש"ח בשנת 2016. הגורם העיקרי לעליה בהוצאות ההנהלה והכלליות הינו גידול בהוצאות השכר. 16
הוצאות השכר הוצאות השכר עלו מרמה של כ- 20 מיליון ש"ח ב- 2013 לרמה של כ- 30 מיליון ש"ח בשנת 2015, כ- 5 מיליון ש"ח לשנה בממוצע. הגורמים לגידול בהוצאה הינם העיקר גידול בהוצאות השיווק, בעיקר של,Xtivia בין השאר בעקבות רכישת החברות SSS ו- Hydus בשנים 2014 ו- 2015 ע"י,Xtivia אשר כללו מינהלות וגידול במספר אנשי השיווק, בד בבד עם הגידול בפעילות. גורם נוסף, גידול בבונוס השנתי למנהלים בעקבות הגידול השנתי ברווחיות. בשנת 2016 חלה קפיצה בהוצאות השכר לרמה של כ- 35.5 מיליון ש"ח. גידול זה הינו למרות ירידה בהוצאות השיווק, אך עליה בהוצאות בגין השתתפות המגזר בהוצאות עובדי מטה מטריקס עבור שרותים ל- Xtivia ו-.Matrix-IFS שכירות ואחזקה הוצאות השכירות גדלו בהדרגה במהלך השנים 2012-2015. אך הגידול ביחס לגידול זניח פעילות החברה. הסיבות לגידול הינן רכישת החברות SSS ו- Hydus בשנים 2014 ו- 2015 ע"י,Xtivia אשר לכל אחד מהן סניפים נפרדים ממשרדי החברה. כמו כן, פתיחת סניף באנגליה ע"י.Matrix-IFS בשנת 2016 גדלה ההוצאה עקב התרחבות שטחי.Matrix-IFS הוצאות השיווק עיקר הוצאות השיווק של החברה מתבטא בכח האדם. סעיף הוצאות השיווק כולל בעיקר - הוצאות פרסום ושיווק ישירות, ואחזקת אתר אינטרנט לפעילות און-ליין ע"י.Xtivia גובה הוצאות אלו קשורות למדיניות ההנהלה. בשנת 2012-2014 עמדו ההוצאות על רמה של כ- 1.4 מיליון ש"ח, ואילו בשנת 2015 גדלו ההוצאות בכ- 300 אלפי ש"ח בעקבות הגידול בפעילות,Matrix-IFS אך פחות משיעור הגידול בפעילות. בשנת 2016 ירדו ההוצאות ל- 1.6 מיליון ש"ח. פחת והפחתות כולל הפחתות רכוש ונכסים בלתי מוחשיים הנובעים מרכישת חברות בסך של כ- 3.7 ו- 4.0 מיליוני ש"ח, בשנים 2015 ו- 2016 בהתאמה. החברה שומרת על רמת השקעות קבועה בגובה הוצאות הפחת, כך שגם הוצאות הפחת שומרות על רמה דומה. הוצאות אחרות כוללות בין השאר הוצאות משרדיות, תקשורת, כיבודים וארוח, נסיעות, קורסים, ביטוחים, שירותים מקצועיים (עו"ד, רו"ח, יועצים), ועוד. ההוצאות האחרות עמדו בשנת 2015 על רמה של כ- 4.4 מיליון ש"ח. הגידול בהוצאות במהלך השנים - כמיליון ש"ח לשנה - היה זניח ביחס לגידול בהיקף הפעילות, בוודאי לאור רכישת החברות SSS ו- Hydus בשנים 2014 ו- 2015 ע"י.Xtivia בשנת 2016 עלתה ההוצאה בעקבות גידול בפעילות. הרווח התפעולי הרווח התפעולי של החברה קפץ מרמה של כ- 17 מיליון ש"ח בשנת 2012, לרמה של כ- 45 מיליון ש"ח בשנת 2016. הגורם העיקרי לקפיצה ברווח הינו הקפיצה בהכנסות (בעיקר של חברת (Matrix-IFS אשר בוצעה תוך שמירה על שיעור הרווחיות הגולמית הגבוה - 34%-33%, ובגידול נמוך משמעותית ברוב ההוצאות. עצירת הצמיחה בשנת 2016 מקורה בצמיחה נמוכה בהכנסות וגידול בהוצאות שכר של הנהלה וכלליות. 17
הערכת השווי מתודולוגיה - בחינת ירידת ערך תקן חשבונאות בינלאומי 36 (המתוקן) בנושא ירידת ערך נכסים (36 (IAS נועד להבטיח שנכסים לא יוצגו בדוחות הכספיים בסכום העולה על הסכום בר-ההשבה (סכום הגבוה מבין השווי ההוגן שלהם בניכוי עלויות מכירה, לבין שווי השימוש בהם) שלהם. במקרה של ירידת ערך, התקן דורש להכיר בהפסד מירידת הערך. התקן מתייחס גם לטיפול בבחינת ערך המוניטין בתקופות העוקבות למועד ההכרה הראשוני בדוחות הכספיים. על פי התקן, בחינה לירידת ערך נעשית ברמת "יחידה מניבת מזומנים", על ידי השוואת הערך בספרים של היחידה (למעט המוניטין), לסכום בר-ההשבה שלה, כאשר יחידה מניבת מזומנים הוגדרה כקבוצת הנכסים המזוהה הקטנה ביותר, המפיקה תזרימי מזומנים חיוביים שהם בלתי תלויים בעיקרם בתזרימי המזומנים החיוביים מנכסים אחרים, או מקבוצות נכסים אחרות. אם הערך בספרים של היחידה עולה על הסכום בר-ההשבה של היחידה, תירשם ירידת ערך שתיזקף לשווי היחידה בספרים, ותקטין את ערכה. סכום בר ההשבה של יחידה מניבת מזומנים מוגדר כגבוה מבין: מחיר המימוש נטו (שווי הוגן בניכוי עלויות מכירה) - התמורה שתתקבל בעסקה בין קונה מרצון לבין מוכר מרצון, כאשר הצדדים אינם קשורים ביחסים מיוחדים, ופועלים בצורה מושכלת. וזאת בניכוי עלויות מכירה, שניתן לייחס באופן ישיר למימוש הנכס. שווי השימוש - הערך הנוכחי של אומדן תזרימי המזומנים העתידיים הצפויים לנבוע משימוש מתמשך ביחידה וממימושה של היחידה בתום חייה השימושיים. על פי הוראות התקן שווי השימוש מבוסס על: (א) אומדן תזרימי המזומנים שהישות מצפה להפיק מהנכס לאורך שנות השימוש בו ובמימושו הסופי, בהתחשב בשינויים אפשריים בסכומים, או בעיתוי היווצרות תזרימי המזומנים. (ב) שיעור היוון הנגזר מריבית חסרת סיכון, ומפרמיית הסיכון ההולמת את הסיכונים של הנכס. מדידת שווי השימוש תתבסס על: (א) תחזית תזרימי המזומנים, אשר מבוססים על הנחות סבירות הניתנות להגנה, והמייצגות את האומדן הטוב ביותר של ההנהלה לגבי התנאים הכלכלים שישררו לאורך החיים השימושיים של הנכס. התחזיות תתבססנה על תקציבים/תחזיות כספיים עדכניים ביותר, שאושרו ע"י ההנהלה, ולא תכלולנה תזרימים שמקורם בשינויים מבניים עתידיים, או מהגדלה או שיפור של ביצועי הנכס. (ב) תחזית תזרימי מזומנים תבוצע לתקופה מירבית של 5 שנים, אלא אם ניתן להצדיק שימוש בתקופה ארוכה יותר. (ג) יש לאמוד את השווי בסוף התקופה בעזרת אקסטרפולציה של התחזיות, תוך שימוש בשיעור צמיחה קבוע לשנים שלאחר התחזית (מודל גורדון). 18
פעילות מגזר שירותי התוכנה בארה"ב זוהתה כיחידה מניבת מזומנים. פעילות המגזר אינה נסחרת, ולכן לא קיים בסיס לאומדן מהימן של התמורה שתתקבל בעסקה בתנאי שוק שאינה מושפעת מיחסים מיוחדים, בין מוכר מרצון לקונה מרצון, הפועלים בצורה מושכלת. לפיכך, על מנת לבחון האם חלה ירידת ערך של יחידה מניבת מזומנים, יש צורך לאמוד את שווי השימוש של מגזר הפעילות. לשם כך, יש לאמוד את תזרימי המזומנים החזויים של מגזר שירותי התוכנה בארה"ב, בהתבסס על תחזיות ההנהלה ועל הנחות סבירות ליום התחזית לגבי אירועים עתידיים, ועל מחיר ההיוון הראוי כנגזר מריבית חסרת סיכון, ומפרמיית הסיכון ההולמת את תחום שירותי התוכנה בארה"ב. בהתאם לכך, הוכנה תחזית תזרימי מזומנים מפורטת למגזר שירותי התוכנה בארה"ב לחמש שנים 2017-2021. התחזית מבוססת על ניתוח של פוטנציאל ההכנסות לכל תחום, ורמת ההוצאות הנדרשת בהתאם למבנה הנוכחי של הפעילות, בתוספת ערך בסוף תקופת התחזית, כאשר התבססנו, בין השאר, על אסטרטגיית החברה כפי שעולה מתקציב החברה לשנת 2017, בהתאמות אשר ערכנו ויפורטו להלן. הערכת השווי הינה ליום 31.12.16, תוך התבססות על טיוטת דוחות כספיים לשנת - 2016 התקופה החשבונאית הקרובה ביותר לתאריך ביצוע ההערכה. הערכת שווי החברה מבוצעת בשקלים נומינליים, ואחוזי ההיוון אף הם במונחים אלו. 19
הערכת השווי אומדן תזרימי המזומנים של מגזר שירותי התוכנה של מטריקס בארה"ב, אשר נערך לשנות הפעילות 2017-2021, מבוסס, בין השאר, על הערכות ההנהלה כפי שהן באות לידי ביטוי בתקציב החברה לשנת 2017, וכן על ניתוח ביצועי העבר של התוצאות,ותחזיות שוק עתידיות. הנחות תזרים המזומנים הכנסות - בתחזית ההכנסות הפרדנו בין תחזית הצמיחה של פעילות,Xtivia הצומחת באופן שמרני, לתחזית הצמיחה של,Matrix-IFS הצומחת באופן מואץ יותר. פעילות Xtivia היקף הפעילות Xtivia במחצית השנה הראשונה של שנת 2016, היה נמוך מהחזוי. כאשר פעילות ה- EIM הייתה הנפגעת העיקרית. במהלך הרבעונים השלישי והרביעי של שנת 2016, קפצה הפעילות בכ- 7.5% בממוצע, בכל רבעון ביחס לקודמו. החברה מעריכה שמגמת צמיחה זו, תמשיך גם בשנת 2017. על פי הערכת החברה, פעילות Xtivia צפויה לצמוח בשנת 2017 בשיעור של 18.5%. חברת STONS אשר נרכשה בנובמבר 2016, ופעילותה טרם קיבלה ביטוי בתוצאות החברה, תתרום כ- 5% לגידול בפעילות. יתר הגידול הפנימי, משקפת צמיחה של כ- 13%, ביחס לתוצאות 2016. יחד עם זאת, הגידול ביחס להיקף הפעילות ברבעון הרביעי של 2016 (במונחים שנתיים) - המשקף נכון יותר את הפעילות העדכנית שנת - 2016 הינו כ- 3.5% בלבד. שיעור זה, הינו בטווח תחזיות הצמיחה של חברות המחקר לשוק שרותי התוכנה בארה"ב - Gartner - 4.2% ו- - Forrester 5.1%. בשנת 2018, הנחנו באופן שמרני, שיעור צמיחה דומה - 3.5%, למרות, תחזיות השוק לצמיחה גבוה יותר מאשר בשנת 2017. פעילות חברת STONS צפויה לצמוח בכ- 25% בשנים 2018-2019 (הערכת Xtivia אופטימיות אף יותר), לאור העובדה שרכישת STONS נועדה ליצור ל- STONS צינור שיווק חדש וחשיפה למאות לקוחות,Xtivia דבר אשר צפוי להעלות את המכירות באופן מהותי. החל משנת 2019 הנחנו התייצבות צמיחה בשיעור של 3%, בדומה לשיעור הצמיחה הרב-שנתי החזוי בשוק שרותי התוכנה בארה"ב. פעילות Matrix-IFS על פי הערכת החברה, פעילות Matrix-IFS צפויה לצמוח בשנת 2017 בשיעור של כ- 15%. שיעור זה, משקף בעיקר את צרכי הלקוחות הקיימים, הבשלת הלקוחות אשר הצטרפו בשנת 2016, וכן, כניסה לשווקים חדשים כמו אוסטרליה וסינגפור. כמו כן, Matrix-IFS מתעתדת להרחיב את פתרונות התוכנות הרגולטורית המפקחות על מסחר והעברות בנקאיות, מעבר לתוכנת.Actimize 20
על פי מחקר של (M&M) MarketsandMarkets (מיולי 2015) צפויה צמיחה גבוהה בפעילות תחום ה- (Governance, Risk and Compliance) GRC הכולל - ניהול ומניעת הונאות ומניעת הלבנות הון. להערכתם, התחום צפוי לצמוח בשיעור שנתי של 17.4% בשנים 2015-2020, מרמה שנתית של 15.98 ביליון דולר בשנת - 2015 לכ- 31.77 ביליון דולר בשנת 2020. מחקר Research and Markets (מינואר 2016) מעריך כי בשנים 2016-2020 צפויה צמיחה שנתית דו-ספרתית של 11% בשוק תוכנות למניעת הלבנות הון Laundering),(AML - Anti Money הכולל בין השאר את תוכנת,Actimize אשר הטמעתו בגופים הפיננסים מהווה עבור Matrix-IFS בסיס לצמיחה לחברות חדשות, שתוכל לספק להן פתרונות נוספים. חברת המחקר Technavio (מדצמבר 2016) מעריכה כי בשנים 2016-2020 צפויה צמיחה שנתית של כ- 17% בתחום הפתרונות לסיכונים ועמידה בדרישות הרגולציה לשוק הבנקאי. "Global analytics and risk compliance solutions for banking market to grow at a CAGR of over 17% during 2016-2020." תחזיות אלו מהוות בסיס איתן לצמיחת החברה. החל משנת 2018, הנחנו בשנות התחזית צמיחה דו-ספרתית אך נמוכה יותר, היורדת באופן שמרני משיעור של 10% בשנת 2018, ועד לשיעור של 5% בשנת.2021 בנוסף, הכנסות Matrix-IFS כוללים את פעילות NIT אשר נרכשה באוקטובר 2016, וקיבלה ביטוי מוגבל בתוצאות 2016. פעילות NIT צמחה בכ- 10% בשנת 2015, ולמעלה מ- 20% בשנת 2016. עיקר הצמיחה היתה בתחום הפיננסי. הכנסות NIT נלקחו בשנת 2017 בהיקף של 48 מיליון ש"ח, המשקף המשך צמיחה של,NIT אך לשם הזהירות נמוכים מהערכות החברה ב- 10%. להשפעת שיעור הצמיחה על השווי ראו גם ניתוח רגישות בנספח ג'. ראוי לציין שבהערכת השווי התייחסנו לצמיחה פנימית בלבד. אסטרטגית החברה - כפי שבאה לידי ביטוי בשנים האחרונות - כוללת רכישות, אשר לא קיבלו ביטוי בעבודה. מטרת הערכת השווי הינה הערכת שווי הפעילות לצורך בחינת המוניטין הקיים, לכן לא התייחסנו להשפעת צמיחה הנובעת מרכישות ומיזוגים עתידיים. הוצאות תפעול - כח אדם מרכיב הוצאות השכר, ושכר קבלני המשנה (אשר הינו תחליפי), מהווה את ההוצאה העיקרית של מגזר שירותי התוכנה בארה"ב, היות והשירות הנמכר העיקרי שלה הינו שעות אדם. בשנת 2016 עמד שיעור הוצאת כח האדם מתוך ההכנסות על כ- 63.7%, לעומת כ- 64.1% בשנת 2015. על אף הצלחת החברה בשנת 2016 להוריד את שיעור כח האדם מההכנסות, העמדנו את ההוצאה בשנת 2017 על שיעור גבוה יותר ל כ- 65% משיעור ההכנסות, המהווה עליה של כ- 2% ביחס לשיעור בשנת 2016. 21
כיוון שהוצאת כח האדם, הינה ליבת העסק, וההוצאה המהותית של החברה, העדפנו לנהוג בשמרנות, מטעמי זהירות, ולאור זחילת השכר בכ- 3% לשנה אשר לעיתים לא ניתן לגלגל" את כל שיעור העלייה ללקוח. בשנים 2018-2021 הונח אף המשך שחיקה במרווח - עד לשיעור של 66%. גידול זה, הינו למרות המשך גידול בהיקפי הפעילות של החברה ולאור היתרונות לגודל, וזאת בעיקר מחשש לתהליך של עליה בשכר העובדים. רכישת תוכנות הוצאה שאינה מהותית לפעילות החברה, הועמדה בשנת 2017 על כ- 1,100 אלפי ש"ח, והותאמה לרמת ההוצאה בשנים 2014-2016, תוך התחשבות בשיעור הגידול של Xtivia בשנת 2017. בשנים 2018-2021 הונח גידול שנתי ברכישות בשיעור דומה לשיעור הגידול של פעילות,Xtivia בהתחשב בכך שמדובר בשרות ללקוחות, שיגדל במקביל לפעילות. הוצאות אחרות כוללות הוצאות הקשורות לעובדים (כנסיעות, חניה וכדומה) יחד עם קורסים, עלויות גיוס כח האדם, וכן הוצאות משרד, מחשוב ונסיעות לחו"ל. הוצאות שנת 2017 הועמדו על כ- 5.4 מיליון ש"ח בהתאם להערכות החברה. מדובר בשיעור גידול של 10% ביחס להוצאה בשנת 2016. וזאת, כאשר הגידול העיקרי הינו בתחום עלויות הקשורות בגיוס כח האדם, הנדרש לצורך צמיחת החברה. גם בתקופת התחזית הנחנו שההוצאות האחרות יצמחו בשיעור של 3%. הוצאות הנהלה וכלליות עלויות שכר כולל שכר עבודה של עובדי המטה ושל אנשי שיווק, לרבות מנהלים הזכאים לבונוסים. בשנת 2017 הותאם השכר לתקציב החברה, המהווה קפיצה של 10% ביחס לשנת 2016, גידול הגבוה במעט ביחס לצמיחת החברה, בהתחשב בין השאר בהגדלת אנשי שיווק ומכירות, ובגידול בבונוסים בגין הרווחיות הצפויה. בשנים 2018-2021 הנחנו גידול שנתי בגובה קצב הגידול של החברה, בהתחשב בצרכי השיווק (עובדים) לצורך הצמיחה, וברכיבי בונוס בשכר הנגזרים מרווחיות החברה. שכירות ואחזקה הוצאות שנת 2017 הותאמו לתקציב החברה, המניח גידול חד-פעמי של כ- 500 אלפי ש"ח בשנת 2017, בגין משרדי החברות שנרכשו בשנת 2016. החל משנת 2018, הנחנו גידול שנתי של מחצית משיעורי הגידול של החברה, התואם לדעתנו לגידול העלויות העתידי - שטחים נוספים, גידול בשכ"ד, וגידול בשיעורי האחזקה, יחד עם התייעלות ואיחוד תפעולי של פעילויות. פרסום ושיווק הוצאות אשר מטבען הינן תולדה של מדיניות הנהלת החברה. ההוצאות הותאמו למדיניות החברה המעדיפה השקעה באנשי שיווק על חשבון פרסום וכנסים. ההוצאות הוערכו בשיעור של כ- 0.80% מההכנסות, הגבוה משיעורן הממוצע בשנים 2015 ו- 2016, ובהתאם להערכת החברה. גידול זה משמש 22
לצורך המשך הצמיחה של החברה. והונח כי ההוצאות יישארו בשיעור קבוע לאורך תקופת התחזית. הוצאות אחרות כוללות קורסים, תקשורת, משרדיות, כיבודים וארוח, שכר טרחה עו"ד ורו"ח, השמת כ"א, ביטוחים, אגרות וכן עלויות הנהלה ישירות הנובעות משירותי מטריקס בישראל, ועוד. הוצאות שנת 2017 הועמדו על סך של 8 מיליון ש"ח, תוך התאמה לתקציב החברה המניח גידול חד של כ- 2.5 מיליון ש"ח ביחס לשנת 2016. גידול זה נועד לשרת את הצמיחה הגבוהה של הפעילות בשנת 2017, ולקחת בחשבון את שילוב המנהלות של החברות NIT ו- STONS שנרכשו בסוף 2016. החל משנת 2018, הנחנו גידול שנתי של 3.3%, התואם את מחצית ממוצע הגידול השנתי. פחת הפחתות והשקעות הוצאות הפחת, וההפחתות של נכסים בלתי מוחשיים - הנגזרים מרכישת חברות - נוטרלו במלואן בתזרים, והשפעתן יורדת עם השנים. מנגד, הוכללו השקעות ברכוש קבוע בהיקף דומה לפחת רכוש קבוע בלבד, בהתאם למדיניות החברה להשקיע כל שנה לפי היקף הפחת. יש לזכור כי לא הוכללו השקעות בחברות חדשות בתזרים, כך שלא צפויות ההפחתות בגינן. הון חוזר היקף ההון החוזר נטו של החברה, שיקף בשנת 2016 תקופה ממוצעת של כ- 18 ימי אשראי ביחס להכנסות (לעומת כ- 15 ימי אשראי בשנת 2015). הנחנו שהחברה תמשיך להעמיד היקף אשראי דומה של כ- 18 ימים ביחס להכנסות - לאורך תקופת התחזית. הוצאות מס המס חושב לפי שיעורי המס האמורים לחול על חברות מגזר שרותי התוכנה בארה"ב בשנים 2017-2021 (לפי הערכת החברה) - מס בשיעור משוקלל של כ- 38% (מס פדרלי, מס של המדינה והעיר בה פועלת החברה). מחיר ההון שיעור ההיוון המתאים הוא מחיר הון המשקף את רמת הסיכון היחסית של תזרימי המזומנים החזויים - סיכון תפעולי ופיננסי כולל מבנה ההון של החברה. מחיר ההון שנמצא מתאים לפעילות החברה הינו 14.25% (ראה פרוט בנספח ב'). מחיר הון זה משקף מחיר הון לפני מס של 23%. תקן בינלאומי 36 מורה לאמוד את תזרימי המזומנים לפני מס בשיעור היוון לפני מס. יחד עם זאת, היוון תזרים המזומנים אחרי מס בשיעור ההיוון אחרי מס - כפי ששיעור ההיוון חושב על ידנו, ייתן תוצאה כמעט זהה. לאור זאת, ולשם שלמות הערכת השווי, בחרנו להציג את התזרים ושיעור ההיוון אחרי מס. ערך בתום תקופת התחזית נקבע לפי מודל גורדון (ערך נוכחי של רווחים צפויים) בהתבסס על התחזית הצפויה בשנת 2021, ובקצב גידול שנתי של 2.25%, המהווה קירוב למחצית קצב שיעור הגידול של הפעילות בתקופה האחרונה של התחזית - 2021. 23
ריכוז הערכת השווי בהתאם לכך, שווי פעילות מגזר שירותי התוכנה של מטריקס בארה"ב, המתקבל על בסיס ההנחות שפורטו בעבודה הינו כ- 428 מיליוני ש"ח. בנספח א' המצ"ב מובא ריכוז תחזית תזרימי המזומנים. בנספח ג', מצורף ניתוח רגישות לשווי פעילות שירותי התוכנה - כפונקציה של שיעור ההיוון ושיעור הצמיחה. כמו כן, מובא ניתוח רגישות לשווי פעילות שירותי התוכנה בארה"ב כפונקציה של שיעור הצמיחה בהכנסות בשנים 2018-2021 ושיעור עלות השכר מהכנסות - אשר הינו גורם מהותי בפעילות ובעלויות של החברה. על פי הנהלת מטריקס, למגזר שרותי התוכנה בארה"ב נכסים תפעולים ליום 31.12.16 בסכום כולל של 234.3 מיליון ש"ח. לאור זאת, ניתן לומר כי הסכום בר השבה של פעילות שירותי התוכנה של מטריקס בארה"ב עולה על ערכה בספרים. 24
נספחים 25
נספח א' מגזר שירותי התוכנה מטריקס בארה"ב תחזית תזרימי מזומנים (באלפי ש"ח) קבוע 2021 2020 2019 2018 2017 341,400 341,400 325,190 302,500 275,000 250,000 הכנסות Matrix-IFS 152,600 152,600 148,150 143,400 138,180 132,100 הכנסות Xtivia 494,000 494,000 473,340 445,900 413,180 382,100 הכנסות 4.4% 6.2% 7.9% 8.1% עלות המכר: 326,050 326,050 311,220 292,060 269,600 248,370 עלות כח אדם תוכנה ורשיונות 1,240 1,240 1,200 1,170 1,130 1,100 אחרות 7,010 7,010 6,720 6,330 5,870 5,430 334,300 334,300 319,140 299,560 276,600 254,900 רווח גולמי 159,700 159,700 154,200 146,340 136,580 127,200 32.3% 32.3% 32.6% 32.8% 33.1% 33.3% הנהלה וכלליות: 50,800 50,800 48,684 45,862 42,497 39,300 עלויות שכר ונלוות 6,850 6,850 6,691 6,491 6,244 6,000 שכירות ואחזקה 800 3,400 4,190 4,140 4,330 4,840 הוצ' פחת והפחתות 3,950 3,950 3,787 3,567 3,305 3,060 פרסום ושיווק 9,100 9,100 8,828 8,540 8,264 8,000 אחרות 71,500 74,100 72,180 68,600 64,640 61,200 88,200 85,600 82,020 77,740 71,940 66,000 17.9% 17.3% 17.3% 17.4% 17.4% 17.3% רווח תפעולי (33,520) (32,530) (31,170) (29,540) (27,340) (25,080) מס הכנסה 54,680 53,070 50,850 48,200 44,600 40,920 רווח לאחר מס תזרים 54,680 53,070 50,850 48,200 44,600 40,920 רווח לאחר מס (550) (1,020) (1,350) (1,610) (1,530) (4,649) שינוי בהון חוזר 800 3,400 4,190 4,140 4,330 4,840 הוסף פחת והפחתות (800) (800) (800) (750) (750) (700) הפחת השקעות 54,130 54,650 52,890 49,980 46,650 40,410 תזרים להיוון 4.50 4.50 3.50 2.50 1.50 0.50 תזרים מהוון 253,258 30,008 33,180 35,823 38,200 37,806 26
נספח ב' מגזר שרותי התוכנה של מטריקס בארה"ב קביעת מחיר ההון שיעור ההיוון המייצג המתאים משקף את רמת הסיכון היחסית של תזרימי המזומנים החזויים (סיכון תפעולי ופיננסי) המתבסס על ענף הפעילות, צמיחת החברה, תנודתיות הרווח והסיכון הפיננסי. שיעור ההיוון לוקח בחשבון את שיעור התשואה הנדרש ע"י בעלי המניות בחברה (ההון העצמי) ובעלי החוב החיצוני (הון זר), כתלות ברמת הסיכון של החברה וברמת הריבית במשק. מחיר ההון המתאים הינו מחיר ההון הממוצע,(Weighted Average Capital Cost ) WACC שהינו שיעור התשואה המשוקלל לכלל מקורות ההון של החברה, מחושב באופן הבא: WACC = D * Kd * ( 1 - T ) + E * Ke V V - D שווי שוק של ההון הזר; - E השווי שוק של מניות הפירמה;,D + E = V שווי כולל; - T שיעור מס החברות. מחיר ההון של בעלי החוב (Kd) - מחיר ההון של בעלי החוב נגזר מהריבית הנדרשת על ידי בעלי החוב נושאי ריבית של החברה. מגזר התוכנה בארה"ב ממומן בהון עצמי ומייצר תזרים מזומנים גבוה באופן שוטף. מחיר ההון של בעלי המניות (Ke) - השיטה המקובלת לקביעת מחיר ההון של בעלי המניות בחברה, מבוססת על מודל ה-.(Modified Capital Asset Pricing Model) MCAPM קביעת מחיר ההון של בעלי המניות (Ke) לפי מודל ה- MCAPM Ke = Rf + β * (Rm - Rf) + Rs + α - Rf שיעור הריבית חסרת הסיכון; - β מקדם הסיכון השיטתי-תפעולי של החברה, מייצג את הקשר שבין התנהגות מחיר המניה והשוק; - Rm תשואת תיק השוק; (Rm- Rf) - פרמיית הסיכון. - Rs פרמיה לגודל, לחברות בעלות שווי נמוך. - α פרמיה סיכון ספציפית לחברה. להלן הערכת הפרמטרים העיקריים הרלוונטיים לחברה: 27
- β לא נמצאו חברות סחירות אשר פעילותן דומה לפעילות חברות המגזר.להערכתנו, נתוני ביטא ענפיים כפי שמרכז פרופ' Damodaran לענף ה- Computer Services בארה"ב מייצגים את פעילות החברה. הביטא הענפית בארה"ב הינה כ- 0.83 המשקפת, בהעדר מינוף של החברה, גם ביטא ממונפת של 0.83. לאור זאת, לדעתנו בהתחשב באופי החברה, ביטא של כ- 0.83 משקפת את פעילות החברה. - ריבית חסרת סיכון לטווח ארוך בארה"ב מוערכת בכ- - 2.45% אג"ח ארה"ב ל- 10 Rf שנים. (01.1.17). Damodaran פרמיית הסיכון הרב שנתית של ארה"ב על פי נתוני פרופ' - ( Rm- Rf) - Rs הוספה פרמיה ספציפית בגין גודל החברה - בסך של 5.60%. פרמיה זו משקפת את עודף הסיכון בהשקעות בחברות בעלות שווי שוק נמוך בהשוואה לחברות בשוק האמריקאי. פרמיה זו חושבה על-בסיס הבדלים היסטוריים בתשואות של חברות בעלות שווי שוק נמוך יחסית ביחס לחברות גדולות בשוק ההון האמריקאי. הנתונים נלקחו ממאגר-.Duff & Phelps 2016 Valuation Handbook Guide to Cost of Capital - α פרמיה סיכון ספציפית לחברה - הוספה פרמיה ספציפית בגובה 1.5%. פרמיה זו הוערכה לאור התלות של Matrix-IFS בלקוח מהותי, ובמספר לקוחות גדולים, ובהתחשב בעובדה ש- Matrix-IFS לא עמדו בתחזיות השנה שעברה. מצ"ב ריכוז תחשיב מחיר ההון: פרמטר ערך מקור ראה הסבר 0.83 β תשואת אג"ח ממשלת ארה"ב ל- 10 שנים 2.45% Rf נתוני - Damodaran ארה"ב - 01.01.17 5.69% Rm-Rf 7.17% מחיר ההון העצמי Duff & Phelps 2016 Valuation Handbook 5.60% פרמיית גודל החברה 1.50% פרמיית סיכון ספציפית 14.27% מחיר הון עצמי כולל 0.00% מחיר הון זר 38% שיעור מס 0.00% מחיר הון זר כולל 100%-0% יחס הון / חוב 14.25% סה"כ מחיר הון (מעוגל) מגזר התוכנה בארה"ב ממומן בהון עצמי, אינו צורך חוב זר, ומייצר תזרים מזומנים גבוה באופן שוטף. לפיכך, מחיר ההון הכולל של המגזר הינו מחיר ההון העצמי שלו. בהתאם לכך, שיעור ההיוון המתאים הינו כ- 14.25%. 28
נספח ג' מגזר שירותי התוכנה מטריקס בארה"ב ניתוח רגישות לשווי הפעילות (באלפי ש"ח) מצ"ב ניתוח רגישות לשווי פעילות שירותי התוכנה בארה"ב כפונקציה של שיעור ההיוון ושיעור הצמיחה. 4.00% 3.00% 2.50% 2.25% 2.00% 1.00% 0.00% 686,500 621,900 595,300 583,100 571,600 531,400 498,400 602,900 554,300 533,900 524,500 515,500 483,700 457,200 537,800 500,300 484,200 476,700 469,600 444,000 422,400 497,700 466,300 452,800 446,400 440,300 418,400 399,600 474,200 446,200 434,000 428,300 422,800 402,900 385,700 453,000 427,800 416,800 411,600 406,600 388,500 372,800 424,500 403,000 393,500 389,000 384,600 368,800 355,000 407,500 388,000 379,300 375,200 371,300 356,800 344,100 377,500 361,300 354,000 350,600 347,300 335,000 324,200 היוון /. צמיחה 11.00% 12.00% 13.00% 13.75% 14.25% 14.75% 15.50% 16.00% 17.00% בנוסף, מצ"ב ניתוח רגישות לשווי פעילות שירותי התוכנה בארה"ב כפונקציה של שיעור הגידול בפעילות של Xtivia בשנים 2018-2021 ושיעור כח האדם מהכנסות החברה (בטבלה נתון השיעור בשנת 2017, אך ההשפעה נבדקת לכל השנים). 67.00% 66.00% 65.50% 65.00% 64.50% 64.00% 63.00% 368,900 392,400 404,100 415,900 427,600 439,400 462,800 372,500 396,200 408,000 419,900 431,700 443,600 467,300 376,200 400,100 412,100 424,000 436,000 448,000 471,900 378,100 402,100 414,100 426,200 438,200 450,200 474,200 380,000 404,100 416,200 428,300 440,300 452,400 476,600 381,900 406,200 418,300 430,400 442,600 454,700 479,000 383,900 408,300 420,500 432,700 444,900 457,000 481,400 387,900 412,500 424,800 437,100 449,400 461,700 486,400 392,000 416,900 429,300 441,700 454,100 466,600 491,400 צמיחה /. כ"א 0.0% 1.0% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 5.0% 6.0% 29
כמו כן, מצ"ב ניתוח רגישות לשווי פעילות שירותי התוכנה בארה"ב כפונקציה של שיעור הגידול בפעילות של Matrix-IFבשנים 2018-2021 ושיעור כח האדם מהכנסות החברה (בטבלה נתון השיעור בשנת 2018 אך ההשפעה נבדקת לכל השנים). צמיחה / 67.00% 66.00% 65.50% 65.00% 64.50% 64.00% 63.00%. כ"א 339,700 361,600 372,600 383,500 394,400 405,400 427,300 5.00% 347,300 369,600 380,800 392,000 403,100 414,300 436,600 6.00% 363,200 386,400 398,100 409,700 421,300 432,900 456,100 8.00% 371,500 395,200 407,000 418,900 430,700 442,500 466,200 9.00% 380,000 404,100 416,200 428,300 440,300 452,400 476,600 10.00% 388,700 413,300 425,600 438,000 450,300 462,600 487,200 11.00% 397,600 422,700 435,300 447,900 460,400 473,000 498,100 12.00% 425,800 452,500 465,900 479,200 492,600 505,900 532,600 15.00% 477,600 507,200 522,000 536,800 551,600 566,400 596,000 20.00% 30