د ارسة تحليلية تطبيقية Risk management of foreign exchange rates using financial hedging instruments/applied Analytical Study

Transcript

1 د ارسة تحليلية تطبيقية Risk management of foreign exchange rates using financial hedging instruments/applied Analytical Study م.د. اعتصام جابر الشكرجي جامعة بغداد _ كلية االدارة واالقتصاد أ.د. محمد علي أب ارهيم العامري جامعة بغداد _المعهد العالي للد ارسات المحاسبية والمالية المستخلص: يسعى البحث الحالي الى تحقيق هدف رئيس يتمثل في أختبار أثر استخدام أدوات التحوط المالي في تخفيض مخاطر أسعار الصرف أو تحييدها إذ تمثل هذه المخاطر معضلة فكرية شكلت محور اهتمام الباحثين في مجال المالية الدولية. يسعى المد ارء الماليين إليجاد السبل واألدوات التي تكفل التعامل مع هذه المخاطر وتساعدها على التكيف وفقا للظروف المعقدة وعدم التأكد العالي في التقلبات السعرية التي تمثل السمة الغالبة ألغلب األسواق المالية خالل العقود األخيرة. وقد تم أختبار فرضيات البحث في خمس من الشركات متعددة الجنسية التي تحتل الم اركز الخمس األولى في العالم وفقا آلخر تصنيف للشركات العاملة خارج حدودها الدولية شملت كال من Microsoft, Nokia, Toyota Motor, Intel, Coca Cola وخلص البحث الى العديد من االستنتاجات تمثل أهمها في إن زيادة األنشطة األجنبية تؤدي الى زيادة تعرض الشركات لمخاطر أسعار الصرف وتتعرض جميع الشركات بما فيها الشركات المتعددة الجنسية ذات األداء العالي والمتميز لمخاطر أسعار الصرف االسمية وينجم عن زيادة أستخدام مشتقات العملة )أدوات التحوط المالي( انخفاضا في تعرض الشركة لمخاطرة الصفقات. يوصى البحث بضرورة استخدام الشركات الع ارقية لمشتقات العملة لغرض التحوط ضد التقلبات في أسعار الصرف االسمية في األجل القصير. Abstract: Management of Foreign Exchange Rate Exposure by Using Financial HedgingAn Analytical Empirical Study The main purpose of this Research is to investigate the ability to reduce the effect of exchange rate fluctuation on firm value, by usage appropriate hedging strategies to provide the firms force to adopted with complex and highly uncertainty conditions, characteristic of the most of the financial markets. The field of this study is the giant five Multinational on the world. Nokia, Toyota Motor, Intel, Coca Cola, Microsoft. practical analysis is provide the truth of all study's hypothesis, and it is reach to many of conclusion, the most important of them is Stem from unexpected fluctuation on nominal

2 exchange rate, asymmetric transaction exposure. All of, even the Multinational with unique and highly performance, exposes to nominal exchange rate risk. المقدمة :Introduction شهدت األسواق المالية ومنها سوق الصرف األجنبي تغي ارت جذرية خالل العقود األخيرة وزيادة التقلبات غير المتوقعة في تلك األسواق أسهمت في زيادة تعرض المستثمرين ( أف اردا وشركات ) للعديد من المخاطر غير التقليدية تتمثل إحداها في التقلبات غير المتوقعة في أسعار الصرف التي تؤدي بدورها إلى تقلبات في القيمة الحالية للتدفقات النقدية المتوقعة في المستقبل مما ينعكس سلبا في قيمة المنشأة وذلك يفرض تحديا لتلك الشركات في السعي لمواجهة مخاطر أسعار الصرف والبحث عن السبل الكفيلة في تحييدها وتقليلها والتي تعد القضية الهامة والرئيسة في مجال المالية الدولية التي حظيت باهتمام بارز من قبل المنظرين والباحثين في هذا المجال. وقد قادت االبتكا ارت المالية خالل السنوات الثالثين األخيرة إلى تغي ارت ثورية في النظام المالي الدولي حيث نمت أسواق المشتقات وجعلت من الممكن أن تتحوط الشركات من األنواع المختلفة للمخاطرة سواء كانت مخاطر تقلبات أسعار الفائدة أو أسعار السلع أو مخاطر سعر الصرف إذ وجدت أنواع عديدة من المنتجات المالية التي يمكن أن تستخدم للتحوط ضد التغي ارت غير المتوقعة في أسعار الصرف لغرض تقليل الخسائر المحتملة من تقلبات أسعار الصرف االسمية في المقبوضات والمدفوعات النقدية بالعملة األجنبية. -0 منهجية البحث Research Methodology 0-0- مشكلة البحث واهميته:القضية األساسية Basic Issue التي تواجهها الشركات بصورة عامة والعاملة خارج حدودها الدولية على وجه التحديد تتمثل في تحديد حجم وتوقيت التقلبات غير المتوقعة في أسعار الصرف واتجاهاتها ومدى تأثيرها في قيمة المنشأة بسبب عدم التأكد العالي الذي يصاحب أسعار الصرف في المستقبل والتي تمثل المعضلة الفكرية التي شكلت محور اهتمام الباحثين في مجال المالية الدولية كونها ذات تأثي ارت ثنائية Dual-Effective حيث يصعب تحديد األثر النهائي ألرتفاع قيمة العملة المحلية أو ألنخفاضها على صافي األموال نتيجة لتفاعل التدفقات النقدية المتوقعة المستلمة والمدفوعة للشركات فضال عن انه ليس من الضروري أن تمارس الشركات أعماال دولية لكي تتعرض لمخاطر أسعار الصرف إنما الشركات التي تعمل ضمن حدودها الدولية تتعرض لتلك المخاطر بفعل عامل المنافسة األجنبية. ومن هنا تبرز أهمية الموضوع الذي تناوله البحث الحالي ففي ظل زيادة عدم التأكد والتقلبات في األسواق المالية الدولية وأبرزها سوق الصرف األجنبي فرضت على الشركات العاملة في المجال الدولي تحديا حاسما يتمثل في تحديد وقياس تلك المخاطر المتأصلة في االستثما ارت الدولية وتبني الست ارتيجيات المناسبة ألدارتها وفق المدى الزمني الذي يغطيه كل نوع من أنواع مخاطر أسعار الصرف لضمان استق ارر تدفقاتها النقدية المتوقعة وتجنب التقلبات غير المرغوبة في أسعار الصرف فرضيات البحث Research Hypothesis

3 : الفرضية 1 يترتب على التقلبات غير المتوقعة في أسعار الصرف االسمية للعمالت الرئيسة التعرض لمخاطرة الصفقات بشكل غير متماثل. الفرضية : 2 ينجم عن زيادة استخدام مشتقات العملة انخفاض في تعرض الشركة لمخاطرة الصفقات. : الفرضية 3 يترتب على زيادة األنشطة األجنبية بديال الكلية زيادة في تعرض الشركات لمخاطر أسعار الصرف. (Proxy) عنها البحث مجال 2-0- Research Field العاملة خارج حدودها الدولية والمصنفة - مجلة Economic Review وتمثلت في الشركات اآلتية: 0 -شركة من اصدار آب نسبة المبيعات األجنبية إلى المبيعات لغرض اختبار فرضيات البحث تم اختيار عدد من الشركات الشركات المتعددة الجنسية الخمس األولى في العالم وفقا لتصنيف على اساس مبيعاتها اإلجمالية وصافي األرباح المتحققة Coca Cola 5/Intel -شركة 4/Toyota -شركة Motor 3/Nokia -شركة / 2 -شركة Microsoft إن المبر ارت التي دعت ألستخدام هذه الشركات مجاال للبحث تتمثل في اآلتي: تمارس الشركات األنشطة األجنبية وبديال عنها المبيعات األجنبية حيث تتجاوز نسبتها في المتوسط 50% مجموع مبيعاتها الكلية والتي تعد ضرورية من اجل قياس التعرض لمخاطر أسعار الصرف واختبار زيادة تلك المخاطر بزيادة األنشطة األجنبية. تستخدم الشركات مشتقات العملة والمصرح عنها ضمن تقاريرها المالية كونها أدوات خارج فق ارت المي ازنية. جميع البيانات المطلوبة للتحليل التطبيقي لهذا البحث أخذت عن: أسعار الصرف بأستعمال أدوات التحوط المالي والتشغيلي Exchange Rate Exposure : كلية األدارة واألقتصاد جامعة بغداد التأطير النظري Theoretical Framework 0-3- التعرض لمخاطر اسعار الصرف -0 على مفهوم مخاطر اسعار الصرف: إنها التعرض إلى خسارة أو ضرر ناتج الشكرجي اعتصام جابر أدارة مخاطر د ارسة تحليليةأطروحة دكتو ارة فلسفة أدارة األعمال تعد المخاطرة العنصر المحوري المؤثر في السلوك المالي )Weston,et.al,1996:182( أو نسبة إلى العمالت األخرى أو إلى العملة المرجعية وقد عرفت عن احتمالية وقوع بعض األحداث غير المرغوب فيها وتمثل مخاطرة سعر الصرف درجة التقلب في سعر صرف عملة معينة (Shapiro,2003:534) وتعد تقلبات أسعار الصرف من المخاطر السوقية التي تواجه الشركات العاملة في المجال الدولي إذ تنشأ المخاطر السوقية ( بسبب حساسية الشركات للتقلبات لعوامل عديدة تتمثل في أسعار السلع وأسعار الصرف وأسعار وتلعب قوى السوق دو ار كبي ار في تحديد تلك العوامل. أن تخفض تلك وذلك يعتمد المخاطرة على وقد تكون تأكد حول السعر الذي من الممكن أن تبادل به العملة المحلية تقلبات أسعار الصرف حجم تلك التقلبات واتجاهاتها النظامية( الفائدة مصدر لمخاطرة إضافية كما عرفت على إنها حالة الال بداللة العملة األجنبية مستقبال وهذا يعني انه

4 حالة وفي ش ارء العملة األجنبية فان السعر الذي تحول به التدفقات النقدية األجنبية المتوقعة المحلية يكون غير مؤكد. (Sharpe & Alexander,1990:779) إلى العملة ويطلق على العالقة بين قيمة المنشأة معب ار عنها بسعر السهم أو عائده والتقلبات غير المتوقعة في سعر الصرف بالتعرض لمخاطر أسعار الصرف. (Jorion,1990:353) 3- انواع التعرض لمخاطر اسعار الصرف Exposure Types 0-3 -التعرض لمخاطرة الصفقات : Transactions Exposure تشير األدبيات المالية والبحوث العلمية إلى إن تحركات أسعار الصرف مصدر مهم لعدم التأكد الذي يواجه الشركات والتي تؤثر على قيمتها من خالل التغير في أسعار وكميات كال من مدخالت الشركة ومخرجاتها )Jorion, 1990: 331( وربحيتها حيث تخلق التقلبات اليومية ألسعار الصرف مخاطر تستمر ألجل قصير للشركة العاملة في المجال الدولي وان معظم هذه الشركات لديها اتفاقيات تعاقدية لبيع وش ارء البضائع في المستقبل القريب وبأسعار محددة مختلفة وان مثل هذه الصفقات تتضمن عنص ار إضافيا للمخاطرة مخاطرة الصفقات عندما تكون للشركة الت ازمات تعاقدية.(Ross, et,al, 1996: 481) (Contractually Obligated) وعمالت تبرز من أجل الحصول على مدفوعات نقدية في تاريخ معين بالمستقبل بعملة أجنبية وتعرف مخاطرة الصفقات على إنها تأثير التغي ارت غير المتوقعة في سعر الصرف االسمي للموجودات والمطلوبات المالية بعد )Nominal Exchange Rate(. )Pantzalis,et.al,2001:796( على التدفقات النقدية المصاحبة وبذلك فأن مخاطرة تقيس الصفقات التغي ارت بقيمة االلت ازمات المالية القائمة التي تم تحملها قبل التغير بأسعار الصرف ولكنها لم تستحق التسوية إال حصول التغير بتلك األسعار الت ازمات األعمال القائم ة. ولذا فأن هذه المخاطرة تتعامل مع التغي ارت بالتدفقات النقدية التي تنشأ من فالشركات العاملة في المجال الدولي وتحديدا تلك التي تصدر أو تستورد السلع والخدمات ينبغي ان تستلم أو تدفع لهذه المنتجات وتكون المدفوعات والمستلمات بالعملة األجنبية. ولكون أسعار الصرف متغيرة في قيمتها ما بين دقيقة وأخرى فأن جميع هذه المدفوعات والمستحصالت بالعملة األجنبية هي موضوع للتعرض لمخاطر الصرف األجنبي وان هذا التعرض لمخاطر الصرف يسمى التعرض لمخاطرة الصفقات) 1996:51 Rate, )Mc -3-3 التعرض للمخاطرة التشغيلية : Operating Exposure تعد المخاطرة التشغيلية ألسعار الصرف أكثر أهمية للمركز المالي للشركة من تأثي ارت مخاطرة الصفقات فهي ال تشبه مخاطرة الصفقات التي تمتاز بسهولة تحديدها )بشكل مباشر من خالل عقود الصفقات( في سعر الصرف على الصفقة التي لم يتم االتفاق عليها بعد ولتحديد هذه المخاطرة التغير في التدفقات النقدية المستقبلية المتوقعة استجابة للتغي ارت في سعر الصرف موضوعة أو محددة في الصفقة المستقبلية تعتمد فالمخاطرة التشغيلية تعتمد على تقييم أثر التغي ارت يكون من الضروري قياس وطالما إن األسعار غير المخاطرة التشغيلية على أسعار الصرف الحقيقية Real (. )Exchange Rate تأثير انها على وتعرف التغي ارت غير المتوقعة ألسعار الصرف في التدفقات النقدية

5 للموجودات والمطلوبات الحقيقية للشركة ومركزها التنافسي أصعب االقضايا التعرض لمخاطرة التحويل : Translation Exposure يعد تحويل العمالت األجنبية واحدة من المثيرة للجدل التي تواجهها الشركات العاملة في المجال الدولي وذلك نتيجة والتقلبات في أسواق الصرف األجنبي وأسواق األو ارق المالية العالمية فال يمكن للشركات ذات خارج الحدود أن تعد قوائما موحدة ما الواحدة هي عملة الشركة األم ( ز ايد لم يعبرعن حساباتها وحسابات فروعها وحجاج.)231 :2004 المحاسبية Accounting Risk وهي عولمة األعمال المهمة العمليات بعملة واحدة وعادة ما تكون العملة ويطلق على مخاطرة التحويل بالمخاطرة أحيانا تقيس التغي ارت المحتملة بملكية المالكين التي تنشأ من الحاجة إلى تحويل الكشوفات المالية بالعملة األجنبية للفروع األجنبية إلى عملة موحدة لتوحيد الحسابات وبالتالي إمكانية إعداد الكشوفات المالية الموحدة على المستوى العالمي.وقد عرفت على إنها المخاطرة الموجودات والمطلوبات والمصاريف واألرباح بالعملة األجنبية عند تحويلها بأسعار صرف المحلية في تاريخ مستقبلي محدد. -2 إدارة مخاطر اسعار الصرف Managing of Exchange Rates Risks مفهوم 0-2- إدارة المخاطرة عملية نظامية لتحديد وتقييم التعرض للخسائر Concept of Risk Management الصافية وألختيار وتنفيذ التقنيات المناسبة لمواجهة هذه المخاطر لعدم التأكد )المخاطرة( : (Net Losses) فهي مع األخذ بالحسبان الخسائر الممكنة واختيار األدوات المناسبة وتنفيذها وفقا لنوع المخاطرة التي تتعرض لها الشركة أوال ومن ثم القيام بقياسها وتحديد من القضايا األساسية في إدارة المخاطرة األنشطة المصممة تع فر التي تواجه لتدنية التي تتعرض لها قيم محددة إدارة المخاطرة الشركات التأثير السلبي إلى العملة على أنها أو األف ارد )الكلفة( كما إنها تصف عملية تحديد وتقويم المخاطر إذ (Stulz,1996:13) وميلر Modigliani & Miller فأصحاب المصالح التي تنص" السبل القضية التي على إن إدارة المخاطرة المناسبة إلدارة ينبغي تحديد نوع المخاطرة ذلك النوع من المخاطرالحقا. تتعلق بالنظرية الكالسيكية هي غير ذات عالقة بقيمة لمودكلياني " المنشأة )Stakeholders( (Allayannis & Weston,2001:241) كونه أداة من أدوات إدارة المخاطرة يمكنهم القيام بذلك من خالل المحافظ المنوعة تنويعا جيدا ويمثل إست ارتيجية لزيادة في تعظيم قيمة المنشأة حيث تؤدي إلى تحقيق اآلتي : وفي المقابل أشارت العديد من النظريات الحديثة إلى التحوط كما. المنشأة قيمة إن إلدارة المخاطرة أهمية كبيرة تساعد إدارة المخاطرة على استق ارر التدفقات النقدية وتعمل التدفقات النقدية المستقرة على تخفيض تقلبات العوائد المتوقعة ومن ثم تزيد من قيمة المنشأة كما تعمل التدفقات النقدية المستقرة على تدنية المخاطرة االئتمانية والتعرض إلى اإلفالس أو مخاطرة عدم كفاية العوائد لتغطية مدفوعات الديون المتعاقد عليها. كما تفيد إدارة المخاطر إلى جانب تسهيل التخطيط لالستثما ارت طويلة األجل مع كلف تمويل منخفضة في

6 تركيز الشركات على المخاطر الخاصة بأعمالها) المخاطر غير النظامية ). يحقق المقرضون والعمالء م ازيا من إدارة المخاطر حيث تساعد على التوافق مابين أصحاب المصالح. (Stakeholders) -3-2 إدارة المخاطرة والتحوط : السوقية بالتنويع القابلة للتنويع يعد التنويع الدولي ولكون تقلبات أسعار الصرف يمكن أن تكون دقيقة بعد أخرى والتحوط من الست ارتيجات األساسية في إدارة المخاطر فهي اكبر من أن تعوض Offsite وعليه تتخذ الشركات العاملة في المجال الدولي ترتيبات مالية جديدة ومبتكرة إلدارة مخاطرها غير المخاطر السوقية والتي تمثل (Ross,et.al,2002:883) والمتمثلة في عدم إمكانية تخفيض المخاطر السوقية من الخسائر المحتملة ) ( العلي.ويمثل التحوط احد األدوات المستخدمة في تقليل وتحييد تحديا ألحد المبادى األساسية التي جا ت بها نظرية المحفظة الحديثة 99:3113 وقد عرف التحوط بشكل عام على انه توفير الحماية وفي األسواق المالية يرتكز التحوط على النشاط المتخذ من المخاطر السوقية أو تقليلها والتخلص من الخسائر الناشئة من تقلبات األسعار للحد (Van Horne,2004:756) أن توازن أرباح المركز اآلخر فالتحوط هو اتخاذ مركزين مختلفين بحيث إن الخسائر المتحققة ألحد الم اركز ينبغي (Francis,1991:219) والذي يعني الدخول في صفقة معاكسة لصفقة السوق النقدي لغرض تقليل مخاطر الخسائر المالية الناشئة من التغير في األسعار وتدنية تكاليف إدارة األعمال ) )الحسناوي 60:3112 التحركات السوقية غير المواتية. حيث يمكن من خالل التحوط تجنب المفاجآت غير المرغوبة الناشئة من (Hull,1998:83) المالية خالل السنوات الحالية في نمو سوق المشتقات الحالي للسوق بما يزيد عن تتمثل إحدى التطو ارت المهمة والكبيرة في األسواق (Bodie,et.al,2002:45-55) 200 ترليون دوالر والتي تعادل القرن الماضي حينما كانت معظم أدوات المشقات غير متاحة. 100 فقد قدر الحجم مرة عما كان عليه حجم السوق في سبعينات وان هذا النمو في السوق قد ساعد وبال شك في إيجاد األدوات المالية غير التقليدية والمبتكرة والتي أسهمت بشكل كبير في تزويد المستثمرين والشركات بأدوات إلدارة التقلبات السعرية غير المواتية حيث تمكن المستثمرين والشركات المتجنبين للمخاطرة Risk- عوامل تنفرد بها شركات أو قطاعات اقتصادية معينه وال تترك أثرا شموليا على مستوى وبيذ التقلبات العامة في السوق كما يشير اليها بالم ا ر القابلةة للتنوية خالل است دام التنوي كأحد األدوات المست دمة في اداة الم ا ر السوق لعدم وجود عالقةة ظااميةة بةيذ ةلا المة ا مةذ الم ةا ر Risk) (Diversifiable وذلة ممااظيةة الالةة ةلم الم ةا ر أو تقليلهةا مةذ. يوفر التنوي الدولي امااظية تمنب الم ا ر التي اليماذ تمنبها بالتنوي المحلي حيث يماذ للمستثمريذ والشركات حماية أظفسهم مذ التعرض للم ا ر المرتبطة باالحتفاظ بأسهم دولة معينة مذ خالل االستثماة قي أسهم دولة أخرى ترتبط فيها تحركات األسهم بعالقة ضعيفة أو عاسية م أسهم الدولة األخرى. المشتقة المشتقات ي أدوات مالية تعتمد قيمها على موجودات أخرى كالسل وأسعاة األسهم والسندات او قيم المؤشرات السوقية للل تسمى بالموجودات.(Bodie,et.al,2002:45-55) Contingent Claims او الحقوق الطاةئة Derivative Assets

7 Adverse من نقلها أو تحويلها إلى أط ارف أخرى مستعدة لتحملها فهي سوق فاعلة في إعادة تخصيص المخاطرة بين المتعاملين. (Chance,1998:16) وتقوم اغلب الشركات بالتحوط لغرض تقليل تعرضها للتقلبات غير المتوقعة في األسعار وهذا يسهل عليها عملية التخطيط المالي وتقليل احتمال التعرض لمخاطر العسر المالي الذي ينجم عن العجز النقدي نتيجة التعرض للمخاطر السوقية كما انه يتيح للشركات ممارسة أعمالها بأمان اكبر لكون التحوط يساعد على تقليل التعرض للتقلبات المفاجئة لألسعار. (Brealey,et.al,2001:683) 4- التحوط المالي وادارة المخاطرة 0-4 -التحوط المالي : المفهوم واألهمية Financial Hedging & Risk Management لقد طورت تقنيات عديدة لمساعدة الشركات والمستثمرين على أسعار الصرف من الشركات والمستثمرين لمخاطر الماضي القرن أجل التحويل من أدى إلى أسعار مركز مفتوح الصرف األجنبي Financial Hedging : Concept & Important إلى مركز مغلق الحمايةHedging في السوق من التعرض لمخاطر ونتيجة لزيادة تعرض بعد تبني نظام سعر الصرف العائم في السبعينات من تطور عدد من التقنيات للتعامل وادارة هذه المخاطر (Yarbrough &. Yarbrough, 1991:465) في النظام المالي الدولي المختلفة للمخاطرة حيث وقد قادت االبتكا ارت المالية نمت أسواق المشتقات وجعلت من الممكن سواء كانت مخاطر تقلبات أسعار الفائدة أو أسعار السلع أو خالل السنوات الثالثين األخيرة إلى تغي ارت ثورية أن تتحوط الشركات من األنواع مخاطر سعر الصرف إذ وجدت أنواع عديدة من المنتجات المالية التي يمكن أن تستخدم للتحوط ضد التغي ارت غير المتوقعة في أسعار الصرف عليه بالتحوط.إن االستثمار بموجود معين ذو عوائد الذي استخدام مشتقات العملة )Bodie,et,al.,2002:162( )Pantzulis,et,al.,2001:798( يمكنه ويعرف لمواجهة التعرض لمخاطر فهو يمثل لمخاطر الشركة في عملة واحدة أو عدة عمالت. كل األنشطة إذ للعملة األجنبية التي تتسبب بمخاطرة الصرف األجنبي من المركز الثاني أن إن التحوط وبغض النظر عما سيحصل لسعر الصرف يعكس التعرض لمصدر مخاطرة معين يطلق التحوط فيما يتعلق بمخاطرة العمالت على أنه أسعار الصرف المتخذة والجهود ويطلق عليه بالتحوط المالي لغرض عكس م اركز التعرض يعني اتخاذ مرك از معاكسا للمركز األصلي وان أي ربح أو خسارة من المركز األول تعوض كاملة في المستقبل فأن التحوط يثبت قيمة العملة المحلية وبهذه الطريقة فأن التحوط يمكن أن يحمي الشركة من تحركات العملة غير المنظورة عبيد 20:3112 (.إن الفكرة األساسية للتحوط من مخاطر أسعار الصرف ( بشكل أساسي هو لتخفيض تقلبات المركز المفتوح هو المخاطرة المتأتية من التغير في أسعار الصرف وقد يكون طويل األجل )الموجودات بالعملة األجنبية أعلى من المطلوبات بتل العملة( أو قصير األجل )الموجودات بالعملة األجنبية اقل من المطلوبات تل العملة(.

8 التدفقات النقدية وبالتالي تحسين أدا الشركة ولكن الدليل التجريبي في تأثير التحوط التجريبية في لذلك وجد الباحثين العديد من اإلثباتات النظرية لهذه العالقة قيمة المنشأة ال ازل محدودا إذ تناولت العديد من الد ارسات عالقة تحركات أسعار الصرف وقيمة المنشأة وأظهرت النتائج صعوبة تحديد تلك العالقة كما إن هنالك صعوبة في الحصول على البيانات حول م اركز التحوط. ويعد الجدل القائم حول ضرورة أن تتحوط الشركات والمستثمرين موضع اهتمام للعديد من الباحثين والمنظرين في المجال المالي كما إن هناك أسباب لضرورة في اآلتي : et,al.,2001:682) (Brealy إنها عملية غير مكلفة التحوط في انه أفضل وسيلة إلدارة مخاطر العمالت تتمثل أو إنها تنطوي على كلف منخفضة نسبيا وقد تكون مساوية للصفر إذا كان سعر الصرف اآلجل مساويا لسعر الصرف الحاضر في المستقبل. إن سوق الصرف األجنبي سوقا كفو ا على األقل بالنسبة للعمالت الرئيسة فالم ارجحة صف ار إال إذا امتل المد ار الماليين والمتعاملين في ذل السوق معلومات خاصة. وتجدر اإلشارة إلى انه ليست جميع الشركات التي تتعرض لمخاطر أسعار الصرف يمكن أن حيث وجدت إحدى الد ارسات بان التحوط للحد أو تخفيضها منها ينبغي أن تساوي تقوم بالتحوط 500 أصل من نسبة 41% شركة تتعرض لتلك المخاطرة وقد من الشركات التي تمتلك فرص نمو أقل وجد بان الشركات الكبيرة ذات فرص النمو العالية أكثر احتماال وذلك يمكنها استخدام للتحوط يشير إلى إن بعض الشركات تتحوط من أجل أن تضمن بأن لديها النقد الكافي لتمويل ذلك النمو إلى جانب إن مثل تلك الشركات لديها كلف إفالس غير مباشرة عالية النمو يمكن أن يخفض. )Ross,et,al.,2002:883( وعليه فأن من التعرض للمخاطر االئتمانية التي تمثل عدم القدرة على تسديد الديون وان للغير التحوط المالي بأستخدام مشتقات العملة يمكن اأعتماده كأداة إلدارة المخاطر المتعلق ة بتحركات أسعار الصرف في األجل القصير تل المخاطر المتمثلة في )مخاطر الصفقات( ويمكن استخدام عقود مشتقات الصرف األجنبي المتمثلة في العقود اآلجلة والمستقبليات والخيا ارت والمبادالت إذ تستخدم مشتقات العملة بشكل فاعل في إدارة مخاطر الصرف األجنبي الحقيقية المخاطرة للشركة تتمثل تشير إلى في.)Bodie,et.,al, 2002:664( القيمة الحالية للتدفقات النقدية المستقبلية وحيث إن القضية ولكون القيمة المركزية لنظرية إدارة إن قيمة الشركة يمكن أن تزداد من خالل اتخاذ الم اركز المالية التي تجعلها تحقق ربحا عندما تكون التدفقات النقدية للشركة أقل من المتوقع البد أن تحدد أوال كيف يمكن أن تتأثر التدفقات النقدية المتوقعة لتحركات التحوط لها المتوقعة وبالتالي.)Stulz,1996:2( إجماع وهناك للشركة ولغرض تنفيذ تقنيات إدارة المخاطرة الناجحة أسعار الصرف ومن ثم تحدد كيف يمكن واسع بأن تحركات أسعار الصرف تؤثر في التدفقات النقدية في عوائد األسهم بسبب التغي ارت في قيمة العملة المحلية لتلك العوائد األجنبية والمركز التنافسي للشركات متعددة الجنسية والشركات ذات األعمال الدولية )أو الكلف( بالعملة. وألختبار التأثير المحتمل

9 لمشتقات العملة على التعرض لمخاطر (Allayannis & Ofek, 2001:279) حيث إن :...(1 ) أسعار i 1... N الصرف األجنبي يمكن على أن يحسب ^ FDC FS i 0i 1 i 2i TA TS = التعرض لمخاطر سعر الصرف للشركة β^ =FS/TS =FCD/TA المشتقات نسبة مبيعات الشركة األجنبية إلى مجموع المبيعات نسبة مشتقات العملة األجنبية إلى مجموع الموجودات وفق الصيغة اآلتية: وعموما إذا كانت الشركة تستخدم مشتقات العملة للتحوط مقابل تحركات سعر الصرف فأن استخدام ينبغي أن يخفض من التعرض لتلك المخاطر من مخاطر العملة حينما يكون هناك تعرض ايجابي لمخاطر سعر الصرف إذا كان للشركة سلبي تعرض وهذا يعني بأن (Positive Exposure) )Negative Exposure( أستخدام المشتقات ينبغي أن يخفض ويزيد من تعرض الشركة كما إن الشركة التي تستخدم المشتقات كأداة للتحوط فأن القيم المطلقة للمشتقات المستخدمة ينبغي أن ترتبط بشكل سلبي مع القيم المطلقة لمخاطر الصرف األجنبي واذا كانت الشركة تستخدم المشتقات لغرض المضاربة في سوق الصرف األجنبي ينبغي أن نتوقع بأن هنالك عالقة ايجابية )Positive Relation( ما بين القيم المطلقة لمشتقات المستخدمة والقيم المطلقة لمخاطر سعر الصرف( 2001:280 Ofek, (Allayannis & العمالت طريقة لتخفيض أو الحد من المخاطر المرتبطة والمحلية بمركز العملة. المشتقات المالية( أدوات الهندسة المالية( وبشكل عام يتضمن التحوط خلق لتخفيض مخاطر أسعار الصرف م اركز معاكسة إن تحوط والناتجة عن أنشطة األعمال الدولية في العملة سواء كان مركز طويل المخاطر المرتبطة بالمركز القصير في السوق النقدي لتخفيض المخاطر المرتبطة بالمركز الطويل في السوق الحاضر )التحوط الخارجي( يمثل معدالت الصرف األجنبي ويمكن ان يتحقق من خالل اآلتي: أو المركز القصير )ش ارء احد أدوات )بيع احد فالتحوط المالي ضد استخدام العقود المالية ضد التغي ارت غير المرغوبة في تحديد المركز في السوق النقدي الذي يمثل التعامل الحقيقي والذي يؤدي إلى زيادة مخاطرة سعر الصرف تحديد المركز المعاكس في سوق المشتقات. تتعدد الطرق Methods المستخدمة في عملية التحوط ضد تقلبات أسعار الصرف االسمية في األجل القصير وتتمثل بشكل رئيس في استخدام أدوات الهندسة المالية )Forwards( والمستقبليات )Futures( والخيا ارت )Options( )المشتقات( والمبادالت التي تشمل العقود اآلجلة )Swaps( ولغرض ( Internal 23 أي است دام األدوات المالية المتمثلة بالمشتقات مذ خاةج الشركة ألغراض التحو وقد أ لق عليه خاةجي لوجود التحو الداخلي Hedging) او تحو بيعي Hedging) ( Natural اللي يطلق أحياظا على التحو التشغيلي.

10 اختيار الطريقة األفض ل للتحوط ينبغي المفاضلة بين عوائد وكلف كل منها( Horne,2004:756 (Van والتأثي ارت الممكنة في تخفيض المخاطرة ومدى مالءمتها للبعد الزمني الذي تغطيه مخاطرة العمالت الطبيعي أن تقارن الشركة متعددة الجنسية والمستثمرين الدوليين مستخدمة في التحوط أي منها اختيار وقبل التدفق النقدي الذي تتوقعه من كل كما إن اختيار طريقة التحوط المالئمة يمكن أن لذلك فأن الم ازيا النسبية لكل منها تتغير عبر الوقت أيضا (2004:756, Horne (Van أدوات التحوط المالي : Financial Hedging Tools التحوط لتخفيض تلك المخاطرة لغرض الحد من تغيرية الشركة )Variability( (Shapiro,2003:335) وفيما يلي التقلبات قصيرة األجل في أسعار الصرف االسمية. 0- العقود اآلجلة للعملة بعدم التأكد في العوائد والكلف أدوات : Currency Forwards )Bodie,et.al,2002:740( مسبقا إذ المتوقعة التحوط فمن طريقة تتغير عبر الوقت إن وجود مخاطرة سعر الصرف يتطلب عوائد االستثما ارت األجنبية وعوائد المالي التي يمكن استخدامها للتحوط من يمكن لطرفين من تخفيض إذا تمكنا من الدخول في مصدر المخاطرة المتمثل أتفاقية للعقد اآلجل فالعقد اآلجل اتفاقية لبيع أو ش ارء موجود ما في المستقبل بتاريخ وسعر محدد تنشأ العقود اآلجلة عندما يوافق احد الطرفين على ش ارء سلعة ما بسعر وتاريخ محدد في المستقبل وعندما يوافق الطرف الثاني على بيع الموجود وعادة يستلم الموجود فعال في تاريخ التنفيذ وقد يكون هنالك مخاطر ائتمانية كبيرة ناجمة عن عدم قدرة احد اإلط ارف في تنفيذ العقد خاصة كانت هنالك تغي ارت واضحة في سعر الموجود األساس عندما يقترب موعد االستحقاق التعامل بالعقود اآلجلة في األسواق الموازية. )Brigham &Ehrhardt, 2002:921( )Over The Counter,OTC( أو االسواق غير المنظمة يتم ويتم تصميمها وفقا لرغبة واحتياج الزبون من حيث حجم العقد وموعد التنفيذ ويمكن لألف ارد أو الشركات القيام بعملية بيع وش ارء العقود اآلجلة للعمالت األجنبية كأسلوب أو طريقة للتحوط ضد مخاطر تقلب العمالت )Weston,et.al,1996:773( المستقبلي م اركزهم ضد ففي السوق اآلجل للصرف األجنبي تشتري وتباع مقابل التسليم العمالت واذا أدرك المتعاملين بأنهم سيدفعون أو يستلمون عملة أجنبية في تاريخ مستقبلي يمكنهم حماية المخاطر الناجمة عن التغي ارت غير المرغوبة في أسعار الصرف عن طريق الش ارء باآلجل (Brealey & Mayers, 1996:966 ( محددة من الصرف األجنبي بتاريخ محدد في المستقبل فالعقد اآلجل للصرف األجنبي يمثل اتفاقية لبيع أو ش ارء كمية )عادة شهر- ففي محدد اليوم وبسعر شهر( 12 ليم من الضروري ان يتم تسليم الموجود محل التعاقد إذ توجد أنواع من العقود اآلجلة التي تمثل العقود اآلجلة غير القابلة للتسليم Non- forwards) )Deliverable وهو نوع جديد من العقود اآلجلة يستخدم عادة في العقود اآلجلة للعمالت األجنبية وال يتضمن تسليما حقيقيا للموجود محل التعاقد وانما يتم فقط دفع الفرق بين سعر التنفيذ وسعر السوق فإذا كان سعر التنفيذ أعلى من سعر السوق فأن مشتري العقد اآلجل يستلم الفرق بين السعرين نقدا وبالعكم بالنسبة لمحرر العقد )Madura,2000:117(. 23

11 بيع حالة ش ارء العقد اآلجل للعملة يتمكن المتحوطين من حماية أنفسهم ضد زيادة أو ارتفاع قيمة العملة العقد اآلجل يتمكن المتحوطين من حماية أنفسهم ضد انخفاض قيمة العملة وفي حالة فالعقد اآلجل يثبت سعر الصرف االسمي لغاية تاريخ تسوية العقد وبالتالي فأن التحويط باستخدام العقود اآلجلة يمنع التعرض لمخاطرة الصفقات. وعموما يمكن استخدام سوق الصرف اآلجل لعدة أغ ارض تتمثل في اآلتي: تغطية الصفقات التجارية المتحدة على سبيل المثال اآلجل من اجل إن الحد من المخاطرة كليا يتوقع أن يدفع بالين الياباني من ارتفاع قيمة الين الياباني. التحوط Covering Commercial Transactions إ: ن المصدر الذي يتوقع الحصول على عملة أجنبية لقاء البضاعة المصدرة Hedging في الواليات يمكنه بيع العقد يثبت )Lock( سعر صرف محدد وبدال من ذلك قد يدفع له بالدوالر األمريكي وبذلك يمكنه وهذه الحالة قد فأنه قد تجعل المستثمرين يقدموا األسعار األقل يشتري عقدا األرباح المعرضة لمخاطر أسعار الصرف. الم ارجحة اجال :يمكن استخدام سوق الصرف اآلجل إما المستورد األمريكي والذي بالعملة اليابانية لتجنب الكلف العالية التي يمكن أن تنجم في التحوط مقابل انخفاض قيمة الموجود و / وأ : Arbitrage )Capitalize( المضاربة على أن سعر الصرف يحاول الم ارجحين الذين في يشتركون سوق الصرف األجنبي تمويل رؤوس أموالهم بأسعار فائدة مختلفة عبر دول العالم لألستفادة من تحقيق األرباح الخالية من المخاطرة. : Speculation المضارب هو شخص يحاول خداع السوق Guess( )Out فهو عادة ي ارهن الحاضر في المستقبل والمتضمن في سعر الصرف الصرف اآلني الذي سيسود للفترة المغطاة ضمن العقد اآلجل لكونه ال يتطلب أرس مال كبير من قيمة العقد اآلجل ويمكن للمضارب أن سعر الصرف الحاضر سوف ينخفض فأنه الحقا العملة لغرض دفع قيمة االقرض سيكون مختلفا عن سعر ويفضل المضارب عادة سوق الصرف اآلجل في حين المضاربة في سوق الصرف اآلني يتطلب الت ازم بما نسبته 100% يشتري الصرف األجنبي امآل منه في بيعه بربح مستقبال يقترض لغرض ش ارء عند تاريخ االستحقاق أو انه لذلك وعموما يحقق المضارب أرباحا إذا انخفضت قيمة العملة فيما الرغم من أسعار الصرف تعدد استخدامات السوق اآلجلة للعمالت تسويته في تاريخ مستقبلي )Nance & Simthson,1993: 267( وأداة التحوط هذه يمكن أن تحمي فإذا توقع إن العملة المنخفضة القيمة ويبيعها حاال ويشتري يسدد قيمته يحقق ا خسائر حين يجد انه الوقت المناسب إن ارتفعت قيمتها. وعلى اال إن العقود اآلجلة تعد أداة مناسبة للتحوط من تقلبات فهي هوامش تسمح بتثبيت سعر الصرف اآلن لغرض الربح وتزيد من تنافس الشركة دوليا فالمدفوعات والمقبوضات بالعملة األجنبية يمكن التعاقد عليها في السوق اآلجل لحمايتها ضد تقلبات العملة وهنالك مكونين للعقد اآلجل هما: السعر الحاضر أو القيمة الحالية للعملة. االختالفات في سعر الفائدة بين عمليتين.

12 تختلف عادة األسعار اآلجلة عن العملة الحاضر أفت ارضات معينة( )اآلني( تحمل مخاطر إضافية استخدام السعر اآلني ألية عملة محددة واذا كان سعر الصرف اآلجل يساوي سعر وكانت أسعار الفائدة تختلف في القطرين المر اجحة من سعر الفائدة المحلي وسعر الفائدة األجنبي سوف يستطيع بعض المتعاملين )بموجب أجل تحقيق عائدات أعلى من العائدات الممكنة التحقيق محليا من دون وبذلك فأن السعر اآلجل سيكون محتويا عادة على عالوة أو خصم تعكس الفرق ما بين )العامري..)47:2001 وتستخدم العقود اآلجلة بشكل واسع من قبل الشركات الكبيرة التي ترغب بالتحوط وانها تعتمد العقود اآلجلة بالعمالت األجنبية كوسائل لمعادلة تقلب العوائد المتوقعة في العملة األجنبية لتحويط استثما ارتها من األسهم لمخاطرة التقلبات في أسعار الصرف األجنبية الجنسية بش ارء تلك العملة المرتبطة بحساباتها ومن فروعها األجنبية وإلدارة تعرضها ومن اجل استخدام التحوط بالعقد اآلجل تقوم الشركة متعددة للقبض آجال القابلة متعددة الجنسية قاعدتها في الواليات المتحدة لمجهز سنغافوري فمثال إذا كان من الواجب دوالر سنغافوري خالل أن تدفع شركة )30( تستطيع الشركة إن تطلب من احد المصارف تنظيم عقد آجل المصرف على تقديم الدوال ارت لمدة السنغافورية للشركة في )30( لغرض خدمة هذا الدفع يوم في مقابل دوال ارت أمريكية اآلجل على سعر الصرف الذي بموجبه سيتم تحويل العملتين وسعر الصرف هذا يسمى يوما المستقبلي ويوافق يوما( 30 الدوال ارت السنغافورية خالل مدة يوما 30 وينص العقد )بسعر الصرف اآلجل وتقوم الشركة متعددة الجنسية بتغطية مركزها بقيامها بتثبيت السعر الذي ستدفعه مقابل التحويل للحصول على الدوال ارت السنغافورية 30 خالل 300 تعلم وهكذا الشركة اآلن عدد الدوال ارت التي ستحتاجها في عملية واذا كانت الشركة تتوقع تحصيل مقبوضات بالدوال ارت السنغافورية يوما فأنها ستكون ارغبة في تثبيت السعر الذي بموجبه تستطيع بيع هذه الدوال ارت مقابل الدوالر األمريكي وفي هذه الحالة يكون من المالئم محاولة البيع اآلجل للدوال ارت السنغافورية وتطبق العديد من مليون الشركات متعددة الجنسية طريقة التحوط اآلجل مثال شركة )دي بونت( حيث تحتفظ بمبلغ لها يت اروح بين -500 دوالر أمريكي بشكل عقود آجلة في جميع األوقات وذلك لكي تغطي م اركزها المكشوفة المتعلقة بالعملة ( )Madura,2000:310. مستقبليات 3- العملة : Currency Futures تقلبات األسعار ويعد عقد المستقبليات قيمته من موجود أساس المستقبلية هو الت ازم تعاقدي )Future Contact( يوفر سوق المستقبليات طريقة أخرى للتحوط ضد مخاطر إحدى أدوات المشتقات المالية والذي تشتق الذي قد يمثل سلعة مادية آو م ؤشر مالي أو أسعار فائدة أو عمالت أجنبية )Commitment( على استالم أو تسليم موجود ما بكمية فعقد ونوعية محددة بتاريخ معين في المستقبل وبسعر متفق عليه اليوم أو أنها عقود نمطية لش ارء أو تسليم سلعة ما بتاريخ محدد في المستقبل وبسعر بين ثالثة أط ارف محدد مسبقا يسمى بسعر المستقبلية )Bodie,et,al.,2002:740( البائع والمشتري ودار التسوية أو دار المقاصة (Clearing House) ويبرم عقد المستقبلية ما * أن يدرك ويمكن * تعد دار المقاصة جز أساسي من سوق العقود المستقبلية حيث يعين كل سوق غرفا يتم من خاللها تسجيل وتسوية جميع العقود وهي مسعولة عن

13 بائع ومشتري عقد المستقبلية الربح أو الخسارة على العقد في أي وقت وليس مجرد نهاية الفترة حيث تتم التسوية حسب السوق Market) )Van Horne,2004:764( (Marked to فضال عن المحافظة على حدود الربح مع دار المقاصة لكي تعكس التحركات في األسعار (McRate,1996:87( ويتم التعامل بعقود المستقبليات في األسواق المالية الرسمية المنظمة وهي عقود معيارية من ناحية حجم العقد وتاريخ التسليم والنوعية وتضمن السيولة العالية للموجودات (Choi,2003:214) حديثة نسبيا للمتاجرة في األسواق المنظمة وتعد عقود المستقبليات (Eaker,et,al.,1996:114) )IMM( 1972 الذي يمثل المؤسسة الفرعية وهي تمثل أسواقا رسمية لمستقبليات الصرف للصرف األجنبي مالية أدوات حيث بدأ سوق النقد الدولي لسوق شيكاغو التجاري في تجارة عقود المستقبليات للعملة األجنبية عام األجنبي إلى جانب بورصة لندن للمستقبليات London. (Bodie, et,al.,2002:767) International Financial Futures Exchange مستقبلية الصرف األجنبي على انه اتفاقية أو عقد قياسي متفق عليه وفي تاريخ محدد في المستقبل حيث يمثل الت ازم تام وقد عرف عقد لش ارء أو بيع مقدار محدد من العملة األجنبية بسعر )Unconditional Commitment( لش ارء أو تسليم كمية محددة من العملة في تاريخ محدد في المستقبل يمثل تاريخ انتهاء العقد وبسعر يحدد عندما يتم عقد الصفقة )Solnik,1996:397( عقد مستقبلية العملة األجنبية قد اتخذ العملة يعرف بأنه قد اتخذ قصي ار مركز وهنالك عادة مرك از طويال في العقد طرفين بائع ومشتري وان الطرف الذي يوافق (Long Position) )Short Position( والشركات متعددة الجنسية عرضة إلى المخاطر التي تنطوي عليها المعامالت أسعار الصرف على المقبوضات والمدفوعات النقدية في عملة أجنبية استخدام عقود مستقبليات العملة أو تدنيتها على التحوط يعمل على ش ارء أما الطرف الذي يوافق على بيع حيث يكون المستثمرين الدوليين )مخاطر الصفقات( )Keith&Dirk,2000:94(. )Choi,2003:213( سوق المستقبليات للمتحوط النقدي إن التحوط ألغ ارض التحوط من مخاطر التقلبات في أسعار الصرف األجنبية إ ازلنها )مركز طويل أو قصير( إذ حتى وان كانت مدة التعرض لتلك المخاطر بمعنى تقلب قصيرة بعقد المستقبلية للصرف األجنبي يكون من خالل اتخاذ مركز محدد يمكن التحوط من المخاطرة أو عدم التأكد الذي يتعرض ويمكن حي ث جدا في له المركز في الموجود األساسي.ويتم التعاقد المستقبلي على العمالت الرئيسة في العالم والمتمثلة في مخاطر عدم التسديد وعدم تنفيذ االلت ازمات من قبل الطرفين وبعد اتفاق الطرفين على عقد الصفقة يدخل دار المقاصة في عملية البيع والش ار إذ يصبح المشتري لبائع العقد والبائع لمشتري العقد ويتوقف البائع والمشتري عن التعامل المباشر ويكون دار المقاصة الطرف اآلخر في كل صفقة لتثبيت الت ازمات العقد إذا نكل احد الطرفين وبذل تساعد دار المقاصة على تسهيل وجود سوق منظم للعقود المستقبلية فضال عن انه يجعل السوق بعيدا عن الصفقة الشخصية )الجبوري 29:2002(. تستخدم أسواق المستقبليات أيضا ألغ ارض المضاربة حيث يحاول المضارب استخدام عقد المستقبلية لتحقيق األرباح نتيجة لتحركات األسعار المستقبلية فإذا توقع بأن األسعار سوف تزداد فأنه يتخذ مركز طويل لتحقيق االرباح وبالمقابل فأنه سوف يستثمر انخفاض األسعار المتوقعة من خالل اتخاذ مركز )بيع عقد مستقبلية( )Bodie,et,al.,2002:750(.

14 الدوالر األستر الي والدوالر األمريكي آذار حزي ارن أيلول على الطرفين تت اروح ما بين التي تقوم والدوالر الكندي والباوند ويعتمد تاريخ العقد المستقبلي على دورة كانون األول بش ار عقد مستقبلي البريطاني واليورو والفرنك السويسري والين الياباني والبيزو )Van Horne,2004 :764( )0.05% %( للعملة لتحوط دفعات المستقبل وبعمالت أجنبية العملة التي ستحتاجها بالمستقبل القريب مدفوعاتها أحيانا المكسيكي تاريخ ثابتة تتمثل في االربعاء الثالث من األشهر من قيمة العقد ويفرض سمسار السوق عملة قليلة جدا. )McRate,1996:87( ان الشركة يتيح لها استالم مبلغ معين لعملة محددة بسعر محدد وبتاريخ محدد فقد ترغب الشركة في أن تشتري عقد مستقبلي وباحتفاظها بهذا العقد فأنها تثبت المبلغ وبالرغم من أن عقد المستقبلية للعملة يمكن أن يخفض من التعرض لمخاطرة يرتد عكسيا على الشركة )مركز طويل( يمثل بعملتها الوطنية بهدف تسديد الصفقات إال إنه فإذا حوطت الشركة مدفوعاتها فأن السعر المستقبلي المتفق عليه للعملة يمكن أن يكون في نهاية العقد أعلى من السعر الحاضر للعملة بالمستقبل توقعت الشركة أن تنخفض قيمة العملة عبر الوقت وأنها ستحتاج طويال في عقد المستقبلية للعملة قصير( )مركز )إذا تناقصت العملة عبر الوقت( فإذا )Madura,2000: 312 ( إلى تسديد مدفوعاتها فأنها لن تتخذ مرك از أما الشركة التي تبيع عقد مستقبلية للعملة فأنها سوف تبيع كمية محددة من عملة معينة وبسعر وتاريخ محدد ولتحويط قيمة العملة من المقبوضات في المستقبل فأن الشركة قد ترغب ببيع عقد مستقبليات العملة يمثل العملة التي سوف تستلمها الشركة لذلك فأنها تعلم كم من العملة الوطنية سوف تستلم بعد تحويل المقبوضات بالعملة األجنبية إلى العملة المحلية وتثبت سعر الصرف الذي ستكون قادرة على اعتماده في تحويل العملة األجنبية إلى العملة الوطنية فأن الشركة تحوط قيمة مقبوضاتها المستقبلية من تقلبات أسعار الصرف عبر الوقت ولكن يمكن أن يترك ذلك أثا ار سلبية حيث إن السعر الثابت العقد أدنى من السعر الحاضر للعملة لمستقبلية العملة والذي تبيع به الشركة العملة األجنبية قد يكون في نهاية )إذا ازدت قيمة العملة عبر الوقت( مستقبليات العملة فقد تكون الشركة في وضع أفضل بالتحويط من البقاء معرضة إلى الصرف.)Madura,2006:297( تداول العملة المستقبلية يشبه (Eaker, et,al.,1996:114) عقد المستقبلية العقد اآلجل تتمثل في اآلتي:( 2002:421 Ehrhardt, ( Brigham & يتم تسوية العقود المستقبلية حسب السوق في إال إن هنالك ثالث Market to Market ومع ذلك وبسبب عدم التأكد بقيم مخاطرة تقلبات أسعار كونه يثبت السعر الذي يتم فيه أختالفات رئيسة بين العقدين وعلى أسام يومي والتي تعني المكاسب والخسائر تسجل يوميا في العقد وينبغي أن تكون هنالك أمواال لتغطية هذه الخسائر بشكل عام من المخاطر األئتمانية التي تصاحب العقود اآلجلة. ف ي العقود المستقبلية ال يكون هنالك تسليم مادي للموجود األساسي و تتم التسوية ما بين الطرفين نقدا تكون هنالك فروقات ما بين السعر المتفق عليه في عقد المستقبلية والسعر الفعلي عند تاريخ انتهاء العقد. بأن وهذا يخفض حيث عقود المستقبلية هي أدوات معيارية ويتم المتاجرة بها في األسواق الرسمية في حين تنشأ العقود اآلجلة وفقا

15 لطلب الزبون وال يمكن المتاجرة بها بعد التوقيع عليها من قبل الطرفين. وحيث إن عقد المستقبلية للصرف األجنبي احد أنواع عقود المستقبليات فهو عقد معياري من ناحية الحجم والنوعية وتاريخ التسليم ويضمن السيولة للعمالت ومشترو العقود المستقبلية للصرف األجنبي االستحقاق كما إن العقد يتم تسويته يوميا بحسب السوق للتحوط باستخدام مستقبليات العملة في السوق النقدي وناد ار ما يتم التسليم الفعلي للعملة األجنبية من قبل باعة ويمكنهم من بيع أو ش ارء عقودا لعكس م اركزهم قبل تاريخ )Bodie,et,al.,2002:767( كما قد وهنالك حدودا تتمثل في عدم الموائمة بين استحقاقات العقد المستقبلي والموجود األساس نكون هنالك فروقا ما بين السعر المستقبلي والسعر الحاضر في فترة تنفيذ العقد حيث تكون هنالك في األغلب عدم موائمة بين م اركز العقود فترة استحقاق للعقد المستقبلي سنة واحدة عليها إذ المستقبلية للعملة والم اركز النقدية ال تكون هذه العقود مناسبة للتحوط للفت ارت الطويلة وتمثل أطول إلى جانب وجود متطلبات الهامش ومحدودية ساعات التعامل في األسواق النظامية التي يقتصر بيع وش ارء المستقبليات ومن ثم فأن التعامل سيكون محددا بأعضاء السوق فقط دنيا ألسعار العقود المستقبلية ومن ثم فأن تعاني القصير. من يحسب السعر المستقبلي للعملة وفق الصيغة اآلتية: )2003:216 )Choi,. (2) حيث إن:- كما إن بعض األسواق تفرض حدودا عليا أو صعوبة التسسييل وتصبح غير ممكنة البيع في األمد F S B t t t F= t السعر المستقبلي للعملة S= t السعر الحاضر للعملة =B t األساس لمستقبليات العملة وهو الفرق ما بين السعر الحاضر والسعر المستقبلي يتضح )49 من المعادلة بأن السعر المستقبلي خالل فترة العقد يمثل مجموع السعر الحاضر مضافا أليه األساس وسواء كانت إشارة األساس موجبة أو سالبة فأنها تعتمد على سلوك األسعار الحاضرة والمستقبلية :2002 وان األساس لعقد المستقبلية ينخفض وتصل قيمته )الجبوري إلى الصفر عند تاريخ التنفيذ حيث يتعادل السعر الحاضر مع السعر المستقبلي وفق المعادلة اآلتية: al.,2002:750( )Bodie, et, F t S t 0...)2( يتبين من المعادلة إن األساس يكون ا صفر عند تاريخ استحقاق العقد المستقبلي للعملة أما خالف ذلك أي قبل انتهاء مدة العقد يكون هنالك فرقا بين السعر الحاضر والسعر المستقبلي ويمكن أن يتحمل المتحوط المخاطر األساسية األرباح من الموجود األساس ذلك ألن السعرين ال يتحركان بنفس المقدار بشكل تام خالل مدة العقد )العملة النقدية( ال توازن الخسائر من العقد المستقبلي للعملة. وبذلك فأن ويحاول بعض واللي يشير الى االظحراف قصير األجل الناتج مذ العالقة الثابتة بيذ األسعاة الحاضر واألسعاة المستقبلية في اآلجل الطويل (2003:216 (Choi,

16 المضاربين تحقيق األرباح من التحركات في المخاطر األساسية المستقبلية أو األسعار الحاضرة وعلى الفروقات بينهما والذي يقابل المركز الطويل في فهم يحاولون الم ارهنة على اتجاهات عقد فلو كان للمضارب مركز في عقد المستقبلية قصير السعر الحاضر يحقق المضارب األرباح إذا كانت المخاطر األساسية قليلة.وعلى الرغم من وجود المخاطر األساسية إال إن عقد المستقبلية للصرف األجنبي يعد اداة في األجل القصير ضد تقلبات تكون عالقة البسيطة أسعار الصرف االسمية على التدفقات النقدية االرتباط ما بين األسعار المستقبلية واألسعار الحاضرة قوية جدا مناسبة جدا للتحوط )Choi,2003:213( )Naive Hedge Ratio( والتي يمكن حسابها بالصيغة اآلتية:( 2000:95 (Keith&Dirk, عندما يمكن استخدام نسبة التحوط والتي تشتمل على اختيار عدد من عقود المستقبليات ألغ ارض التحوط Nf = ) 4 (...حجم العقد \ مركز السوق النقدي =Nf حيث إن: عدد عقود المستقبليات ألغ ارض التحوط كما يمكن حساب نسبة التحوط بالصيغة اآلتية : حيث أن : Hedge Ratio =( N SIZE S)/ V (5) = N عدد العقود المستقبلية = SIZE القيمة األساسية للعقد = السعر الحاضر للعملة = V القيمة السوقية لنسبة الموجودات / المطلوبات S فمن خالل المعادلة يمكن تحديد عدد العقود المستقبلية للصرف األجنبي الالزمة لتغطية المركز النقدي نتيجة المعيارية في الحجم وتواريخ االستحقاق لعقود المستقبلية فرص تكون التحوط التام وأنه Perfect يمكن توضيح ذل بمثال فإذا امتل احد المستثمرين 100 أوقية من الذهب يتخذ مركز قصير في سوق مستقبليات الذهب وكان السعر الحاضر $291 لكل أوقية وان سعر المستقبلية الذي يسلم في الشهر الالحق $296 لكل أوقية ذل يعني ان المخاطر األساسية تمثل $5 فإذا ازداد السعر الحاضر في اليوم التالي إلى $294 بينما ازد سعر العقد المستقبلي إلى $298.5 فأن المخاطر األساسية انخفضت إلى $4.5 بمعنى إن المستثمر ربح $3 لكل أوقية من الذهب المحتفظ به لكنه خسر $2.5 من المركز قصير األجل للعقد بانخفاض األسام (Bodie,et,al.,2002:767) المستقبلي ذل يشير إلى زيادة األرباح التحو التام و ات اذ مرك يذ م تلفيذ على ظفس الموجود ( أو العملة( وبنفس السعر بحيث ان األةباح المتحققة ألحد المراك تساوي ال سائر المتحققة مذ المرك اآلخر (Chance,1998:770) أما التحو غير التام يعني ات اذ مرك يذ م تلفيذ على ظفس الموجود ( سلعة أو عملة أو أية أدا مالية ) وبأسعاة م تلفة أي ان سعر البي ال يساوي سعر الشراا ( وبلل فان األةباح المتحققة مذ احد المراك قد تاون أعلى أو أدظى مذ ال سائر المتحققة في المرك اآلخر ( المبوةي (.

17 Hedge محددة وعادة غير ممكنة ويعتبر. )Bodie,et.al,2002( السوق النقدي على إنها محفظة ممكن أن تكون خالية من المخاطرة عقد المستقبلية والموجود األساس في إن كان هنالك تحوطا تاما وبالتالي فأن مركز التحوط ينبغي أن يحقق معدل عائد مساوي لمعدل العائد على االستثما ارت الخالية من المخاطرة واال فأن المستثمر سوف يقتنص.)Bodie,et,al.,2002:753( -2 خيا ارت العملة فرص الم ارجحة لغاية Currency Options عشر ولكن المتاجرة بهذه العقود بشكل منتظم بدأت عام عودة األسعار إلى وضعها الطبيعي ظهرت عقود الخيا ارت في بورصة لندن لألسهم في القرن التاسع 1973 في بورصة شيكاغو (Chicago )CBOE( Board Options Exchange) األجنبي ألنها تناسب مختلف احتياجاتهم وقد أصبحت ضرورية جدا للمتعاملين في األسواق المالية وأسواق الصرف فيما إذا كان المتعاملين مستثمرين أو متحوطين أو مضاربين فالخيار يعطي الحق لحامله في ش ارء أو بيع موجود معين أو أداة مالية بسعر متفق عليه يسمى سعر االتنفيذ (Exercise price) أو سعر الصفقة ) Strike Price ( )Sarnat,1990:553( تتاح امام فالعقد يعطي الحق في البيع والش ارء وال يعد ملزما للتتنفيذ في أو قبل تاريخ محدد في المستقبل )No Obliged( حيث المستثمرين والمضاربين والمتحوطين عدة خيا ارت تتمثل في تنفيذ الخيار في أو قبل تاريخ التنفيذ ليصبح مالكا للموجود أو بيع عقد الخيار في السوق المنظمة للخيا ارت قبل تاريخ التنفيذ صالحيته ويصبح بدون قيمة. )Worthless( أو ترك الخيار لتنتهي يعد الخيار بحد ذاته ورقة مالية يمكن أن تباع وتشترى في األسواق المنظمة للخيا ارت وان قيمته تشتق من قيمة الورقة المالية أو الموجود األساس Securityفقد عرف على انه عديدة احد األدوات المالية تشمل االستثمار والمضاربة والتحويط من تقلبات األسعار الورقة المالية األساسية يطلق على الخيا ارت االدعاءات الظرفية المتميز يطلق عليها أحيانا باالبتكا ارت المالية خيا ارت العملة (Underlying ( ( الذي يهدف إلى تسهيل التعامل باألو ارق المالية ألغ ارض وألن قيمة الخيار تشتق أو تعتمد على قيمة ) Contingent Claims (Financial Innovations) أحد أنواع عقود الخيا ارت وقد بدأ التعامل بها ألول مرة في أوآخر عام كل من أسواق فيالدلفيا وأمستردام ومونتلاير ومنذ ذلك الحين أصبح هذا النوع من )العلي وبسبب نجاحها.)4:2002 نمطي بشكل 1982 تمثل في الخيا ارت متوف ار في معظم أسواق الخيا ارت والمستقبليات حول العالم وعلى أهم العمالت الرئيسة كالباوند اإلسترليني والدوالر الكندي والين الياباني والفرنك السويسري والفرنك الفرنسي والدوالر االست ارلي مقابل الدوالر األمريكي.)Madura,2000:125( وباستخدام عقد خيار العملة فأن مشتري العقد يحصل على حق وليس إل ازم في ش ارء أو بيع كمية محددة من العملة بسعر محدد في أو قبل تاريخ محدد بالمستقبل )Stipulated Data( )Giddy,1989:83( )Underlying Assets( وان العملة التي تباع وتشترى وفقا لعقد الخيار تسمى بالموجود األساس األساسية لخيا ارت العملة هما: )285 )Hull, :2000 والتي يمكن تفسيرها من خالل سعر الصرف وهنالك نوعين من الموجودات

18 / _ العملة اآلنية Spot Currency يتمثل _العملة المستقبلية Futures Currency الفرق بينهما في مدة انتهاء عقد الخيار ومع عملة آنية أساسية فأن مشتري الخيار يقوم بتحويل األموال ما بين حسابات المصرف حال تنفيذ حق البيع أو حق الش ارء عملة مستقبلية فأنه ال يكون هنالك تسليم للنقد يمكن بيع وش ارء العملة المستقبلية في السوق سعر التنفيذ بسعر بيع في حين عندما يكون الموجود األساس لكن يتم تسليم عقد مستقبلية بسعر متفق عليه وبعد التسليم إن السعر المتفق عليه هو سعر الصفقة )Strike Price( أو و سعر الصفقة على خيا ارت العملة هو سعر الصرف الذي يحول على أساسه عملة محددة حين يستخدم المشتري حق التنفيذ واذا كان الخيار يعطي الحق للمشتري في ش ارء كمية محددة من العملة األجنبية الصفقة قبل أو عند تاريخ االستحقاق يسمى خيار ش ارء العملة بيع كمية محددة من العملة األجنبية بالسعر المتفق عليه )Call Option( وان كان له الحق في في أو قبل تاريخ محدد في المستقبل يسمى خيار Option) )Sarnat,1990:553( )McRate,1996:67( )Put.وانسجاما مع العقود المالية األخرى فأن ش ارء خيار ش ارء العملة أو خيار بيع العملة يعني إن المشتري قد اتخذ مركز طويال في سوق المشتقات وان بيع خيار ش ارء العملة أو خيار بيع العملة يشير إلى انه قد اتخذ مرك از قصي ار في سوق المشتقات مقابل مركز طويل في سوق الصرف األجنبيي وهذا يمثل أسلوب الخيار األمريكي وقد يكون لمشتري الخيار بتنفيذه الحق وفي هذه الحالة انتهاء صالحية الخيار أما األسلوب اآلخر فأنه يتمثل في الخيار الخيار عند تاريخ محدد وعادة يمثل تاريخ التنفيذ اما عند تاريخ التنفيذ أو قبله فان المشتري يسمح له في تنفيذ الخيار في إي وقت لغاية األوربي )Madura,2000:124( واألوربي على حد سواء ولكن يعد الخيار األمريكي أكثر تداوال مرونة وبالتالي هنالك احتمالية لتحقيق أرباحا إضافية لغاية مدة الذي يمكن المشتري من تنفيذ ويمكن المتاجرة بالخيار األمريكي (Howells & Bain,2000:298) وأكثر االستحقاق لذلك ال بد أن تكون العالوة على األقل أعلى من السعر على الخيار األوربي وان كانت تحمل الخصائص ذاتها المتمثلة في سعر الصفقة وتاريخ التنفيذ كما يمكن المتاجرة بخيا ارت العملة في األسواق المالية المنظمة أو من خالل األسواق الموازية )Over-The-Counter( الزبون المحددة ويتميز األخير بالعالقة المباشرة بين الطرفين وان العقود مصممة وفقا لحاجات وال توجد ضمانات ائتمانية بشكل عام والتي تعني بأن هنالك مخاطر محتملة من النكول والتي تعتمد بدورها على الشركاء المعنيين وبالتالي فأن المؤسسات المالية قد تطلب بعض الضمانات من األف ارد أو الشركات التي ترغب في ش ارء أو بيع خيا ارت العملة في السوق الموازية. )List Options( )Clearing Company( والدفع مقابل كلفة خصوصية العقد المرن. في األسواق يمكن أن تجنب التعرض لمخاطر النكول مستوى السعر الحاضر نسبة إلى سعر التنفيذ وبالمقابل فأن الخيا ارت المسجلة بسبب وجود شركة المقاصة التي تتوسط ما بين البائع والمشتري والتي تأخذ على عاتقها مسؤولية االستالم وهنالك أربع محددات لخيار العملة هي: ليم ألسلوب الخيار عالقة بمكان تداوله حيث يمكن تداول الخيار األمريكي في أوربا وبالعكم.

19 كلما ارتفع السعر الحاضر المتوقع نسبة إلى سعر التنفيذ فان سعر خيار ش ارء العملة سيكون أعلى ويعود ذلك إلى االحتمالية الفعلية لش ارء العملة بسعر منخفض نسبيا من السعر الذي يمكن بيعها فيه وهذه العالقة يمكن ان تتحقق عند مقارنة عالوات الخيا ارت للعملة بتاريخ انتهاء أسعار التنفيذ المختلفة وبالعكس بالنسبة لخيار بيع العملة فان انخفاض السعر اآلني المتوقع عن سعر التنفيذ يجعل قيمة خيار البيع اكبر وبهذا سيكون احتمال اكبر لتنفيذ خيار البيع طول المدة قبل تاريخ االنتها :كلما طال وقت انتهاء الخيار ( خيار ش ارء أو خيار بيع ) كلما ازدت عالوة الخيار حيث ان المدة الطويلة تخلق احتمالية أعلى للعملة بان تتحرك ضمن المدى الذي سيكون من الممكن تنفيذ الخيار. التغي ارت المحتملة للعملة :كلما ازداد التغير في قيمة العملة ازدادت احتمالية ان يتجاوز السعر الحاضر لسعر التنفيذ وعليه فان خيار الش ارء على العملة األقل تقلبا سيكون أعلى من خيار الش ارء على العملة األكثر تقلبا وكذلك الحال بالنسبة لخيار بيع العملة حيث انه كلما ازدت تقلبات العملة أدى ذلك إلى زيادة قيمة عالوة خيار البيع عاكسا احتمالية أعلى لتنفيذ الخيار.إي إن أي تغير في هذه المحددات يؤدي إلى تغير في سعر الخيار وهنالك أربع م اركز اساسية ممكن أن تتولد مع الخيا ارت وذلك من خالل خيار الش ارء وخيار البيع التي يمكن المتاجرة بها. ش ارء خيار ش ارء لكي تؤمن ضد زيادة السعر غير المتوقعة. بيع خيار ش ارء يتم تحريره لغرض الحماية من انخفاض األسعار المفاجئة. ش ارء خيار بيع لغرض الحماية من االنخفاض المحتمل من األسعار المفاجئة. بيع خيار بيع يتم تحريره لغرض الحماية ضد زيادة األسعار غير المتوقعة. وعلى وفق هياكل األرباح والخسائر عند تاريخ التنفيذ إذا كان السعر اآلني )الحاضر( في تاريخ نفاذ الصالحية للخيار مساوي أو أدنى من سعر التنفيذ تكون أعظم خسارة لمشتري خيار الش ارء محد ودة في العالوة التي سيدفعها ويكن الوصول لنقطة االتعادل لهذا المركز عندما يكون السعر اآلني مساويا لسعر التنفيذ مضافا اليه العالوة وأي زيادة إضافية في األسعار الحاضرة تؤدي إلى أرباحا غير محددة بالنسبة لمشتري خيار الش ارء وعلى العكس بالنسبة لبائع خيار الش ارء فأن أقصى األرباح التي سيحصل عليها تتمثل في مبلغ العالوة ومن الممكن أن يحصل على إرباح جزئية إلى إن يصبح السعر األعلى اقل من سعر التنفيذ مضافا إليه العالوة أما خسائره فهي غيرمحددة واذا كان السعر الحاضر في تاريخ التنفيذ مساوي أو أعلى من سعر التنفيذ فأن أعظم خسارة بالنسبة لمشتري خيار الش ارء تكون محددة في العالوة المدفوعة ويمكن الوصول إلى نقطة التعادل لهذا المركز إذا كان السعر اآلني مساويا إلى سعر التنفيذ مطروحا منه العالوة وأي انخفاض في السعر اآلني ينتج عنه أرباحا للمشترين والتي قد تكون نظريا غير محددة كما أنها تكون غير محددة في حالة انخفاض سعر الصرف الحاضر. 23

20 إن العالقة ما بين سعر التنفيذ وسعر الموجود الحاضر يمكن تلخيصها كما يلي: (In The (ITM) كان الخيار يحقق أرباحا في سعر التنفيذ المحدد والسعر الحاضر للموجود يطلق عليه إذا Money) داخل إمكانية الربح.. (Out The Money))OTM) كان سعر التنفيذ ال يحقق أرباحا فأنه يكون خارج إمكانية الربح واذا.(At The Money) كان السعر اآلني يساوي سعر التنفيذ فأن سيكون على إمكانية الربح( ATM ) إذا وبالنتيجة فأن خيار الش ارء سيكون )ITM( عندما يكون سعر التنفيذ أدنى من السعر الحاضر ويكون )OTM( عندما يكون سعر التنفيذ أعلى من السعر الحاضر ويكون )ATM( عندما يكون سعر الصفقة مساويا للسعر اآلني )Hull,2000:154( اما بالنسبة لخيار البيع ستكون بالعكس تماما سيكون خارج إمكانية الربح عندما يكون سعر التنفيذ أعلى من السعر الحالي للعملة )OTM( عندما يكون سعر الصفقة أدنى من السعر الحالي ويكون )ATM( عندما يتساوى سعر التنفيذ مع السعر الحاضر للعملة. مما سبق يتضح بأن الخيا ارت تقود إلى م اركز مخاطر غير متماثلة بين البائع والمشتري لهذا العقد فالمشتري تكون له فرصة تحقيق األرباح من التغي ارت المرغوبة في سعر الصرف اآلني بينما ال يدفع البائع عالوة الخيار أال أنه يواجه خسائر غير محددة لذلك فأن قيمة عالوة الخيار تمثل السعر الذي يعتمد عليه وحده مكون من ج أزين: Intrinsic Value الحقيقية القيمة Time Value الزمنية القيمة منذ عام 1985 أصبحت خيا ارت العملة طريقة شائعة في التحوط ضد مخاطر الصرف األجنبي في حالة كون اتجاه التحركات المستقبلية ألسعار الصرف غير مؤكدة )McRate,1996:87( إذ يمكن استخدام خيا ارت العملة للتحوط ضد الخسائر الناجمة عن التحركات غير المتوقعة في سعر الصرف بين عملتين كما ويسمح باالستفادة من التحركات المالئمة في سعر الصرف وخيا ارت العملة )Madura,2006:301( وعلى الرغم من إن تجارة خيا ارت العملة قد بدأت حديثا إال إن هنالك اعتماد كبير عليها من قبل الشركات متعددة الجنسية والمستوردين والمصدرين والمستثمرين الدوليين للتحويط ضد التقلبات غير المتوقعة في أسعار العملة األجنبية )Sarnat,1990:552(. تستخدم الشركات متعددة الجنسية خيا ارت ش ارء العملة عادة لغرض تحويط مدفوعاتها بالعملة األجنبية وعلى سبيل المثال إذا كان لشركة أم قاعدتها الواليات المتحدة ولديها مدفوعات مستحقة الدفع بالباوند البريطاني فيمكنها استخدام خيار الش ارء لتغطية هذه المدفوعات فأن بقي السعر النقدي )اآلني( للباوند منخفضا عن سعر التنفيذ خالل مدة الخيار يمكن للشركة ترك الخيار دون تنفيذ وما عليها إال ش ارء الباوندات حسب السعر الحاضر ومن ناحية أخرى إذا كان السعر النقدي للباوند يرتفع بمرور الزمن فسوف يسمح خيار الش ارء للشركة بش ارء باونات حسب سعر التنفيذ إي إن الشركة المالكة لخيار الش ارء قد ثبتت 23

21 أقصى سعر تحصل )سعر التنفيذ( لكي تدفع المستحقات عليها وتملك الشركة المرونة في تركها مدة الخيار تنتهي ثم على العملة حسب السعر الحاضر عندما يكون من الضروري استخدام العملة في التسديد.)Madura,2000:317( هذا الخيار كما هو األمر في حالة خيار الش ارء فأن خيار بيع العملة وسيلة قيم ة ويمكن استخدام هذا الخيار من قبل الشركات لتحويط مقبوضاتها المستقبلية والعمالت األجنبية يضمن سع ار معينا )سعر الصفقة( يلزم مالكه بيع العملة بسعر معين فإذا كان السعر الحاضر للعملة الذي بموجبه يمكن بيع مقبوضات العملة مستقبال من وسائل التحوط كما انه إذ إن ال األجنبية أعلى من سعر التنفيذ عند استالم الشركة للعملة األجنبية تستطيع الشركة بيع العملة المستلمة حسب السعر الحاضر وترك مدة دون تنفيذ. )Madura,2006:302( قيمة وألن خيار البيع تنتهي خيار العملة يمكن أن تتغير دقيقة بعد أخرى في سوق الخيا ارت تبرز قضية مهمة تمثل في تسعير القيمة األساسية للخيار. يمكن تقييم الخيار األوربي عموما بأستخدام من قبل طور نموذج )German & Kohlogen( وهو امتداد لنموذج تسعير الخيار ل Black & ( )Schools والمعتمد على خيار ش ارء السهم ذو األسلوب األوربي النموذج غياب كلف العمولة والض ارئب الموجودات يتبع التوزيع الطبيعي المحددات التي ذكرت سابقا ومقسوم )Solnik,1996:460( حيث يفترض اإلرباح وثبات سعر الفائدة الخالي من المخاطرة وان العائد على ويستخدم نموذج معدل لحساب سعر خيار العملة ويمثل النموذج المعدل لمعادلة )Black-schools( rt r * Ca e t SN d e EN d t : )Solnik, 1996:545(... (6) حيث ان:- =Ca قيمة خيار ش ارء العملة =e أساس اللوغاريتم الطبيعي ويساوي تقريبا 812 = S سعر الصرف )الذي يمثل سعر العملة المحلية لكل وحدة واحدة من العملة األجنبية( = E سعر التنفيذ r,r* = أسعار الفائدة المحلية واألجنبية =E(X) األسعار االحتمالية = t تاريخ تنفيذ الخيار حيث ان : 2 t / * 0.5 In S E r r d t...(7) T= تاريخ التنفيذ لتقييم تأثي ارت التغي ارت في بالصيغة اآلتية: