Kent Academic Repository

Kent Academic Repository Full text document (pdf) Citation for published version Otsu, Keisuke (2010) International Business Cycle Accounting. Discussion paper. University of Kent School of Economics Discussion Papers DOI Link to record in KAR http://kar.kent.ac.uk/44635/ Document Version Publisher pdf Copyright & reuse Content in the Kent Academic Repository is made available for research purposes. Unless otherwise stated all content is protected by copyright and in the absence of an open licence (eg Creative Commons), permissions for further reuse of content should be sought from the publisher, author or other copyright holder. Versions of research The version in the Kent Academic Repository may differ from the final published version. Users are advised to check http://kar.kent.ac.uk for the status of the paper. Users should always cite the published version of record. Enquiries For any further enquiries regarding the licence status of this document, please contact: researchsupport@kent.ac.uk If you believe this document infringes copyright then please contact the KAR admin team with the take-down information provided at http://kar.kent.ac.uk/contact.html

University of Kent School of Econom ics Discussion Papers I nternational Business Cycle Accounting Keisuke Otsu Decem ber 2010 KDPE 1010

Ιντερνατιοναλβυσινεσσχψχλεαχχουντινγ ΚεισυκεΟτσυ ψ Υνιϖερσιτψ οφ Κεντ, Σχηοολ οφ Εχονοmιχσ Νοϖεmβερ 29, 2010 Αβστραχτ Ιντηισπαπερ,Ιεξτενδτηεβυσινεσσχψχλεαχχουντινγmετηοδαλα Χηαρι, Κεηοε ανδ ΜχΓρατταν (2007) το α τωο χουντρψ ιντερνατιοναλ βυσινεσσ χψχλε mοδελ ανδ θυαντιφψ τηε ε εχτ οφ τηε διστυρβανχεσ ιν ρελεϖαντ mαρκετσ ον τηε βυσινεσσ χψχλε χορρελατιον βετωεεν ϑαπαν ανδ τηε ΥΣ οϖερ τηε 1980 2008 περιοδ. Ι νδ τηατ διστυρβανχεσ ιν τηε λαβορ mαρκετ ανδ προδυχτιον ε χιενχψ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε ρεχεντ ινχρεασε ιν τηε χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον. Φινανχιαλ γλοβαλιζατιον χαν βε τηε χαυσε οφ τηε ρεχεντ ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον ιφ ιτ οπερατεδ τηρουγη αν ινχρεασε ιν τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ διστυρβανχεσ ιν τηε λαβορ mαρκετ ανδ προδυχτιον ε χιενχψ, νοτ ιν τηε δοmεστιχ ορ ιντερνατιοναλ χαπιταλ mαρκετσ. Κεψωορδσ: Βυσινεσσ Χψχλε Αχχουντινγ; Ιντερνατιοναλ Βυσινεσσ Χψχλεσ; Φινανχιαλ Γλοβαλιζατιον ϑελ Χλασσι χατιον: Ε32; Φ41 ΙωουλδλικετοτηανκΤονιΒραυν,ΜατηιασDοεπκε,ΙππειΦυϕιωαρα,Σηιν ιχηιφυκυδα, Γαρψ Ηανσεν, Φυmιο Ηαψασηι, Σελο Ιmροηορογλυ, Ηιδεηικο Ισηιηαρα, Λεε Οηανιαν, Μασασηι Σαιτο, Μασαψα Σακυραγαωα, Ετσυρο Σηιοϕι, Ψοσηιmασα Σηιραι, Τοmοψοσηι Ψαβυ, ανδ τηε παρτιχιπαντσ οφ τηε Εχονοmετριχ Σοχιετψ Αυστραλασιαν Μεετινγ, τηε Φαρ Εαστερν Μεετινγ οφ τηε Εχονοmετριχ Σοχιετψ, ΓΡΙΠΣ Χονφερενχε, ανδ σεmιναρσ ατ τηε Ινστιτυτε οφ Στατιστιχαλ Ρεσεαρχη, Σοπηια Υνιϖερσιτψ, Κειο Υνιϖερσιτψ, ϑαπαν Χεντερ φορ Εχονοmιχ Ρεσεαρχη, Dε ϖελοπmεντ Βανκ οφ ϑαπαν, Υνιϖερσιτψ οφ Τοκψο, Τοηοκυ Υνιϖερσιτψ, Μειϕι Υνιϖερσιτψ ανδ Χαρδι Υνιϖερσιτψ. Τηισ ρεσεαρχη ωασ συππορτεδ βψ τηε Μυρατα Σχιενχε Φουνδατιον. ψ Ε mαιλ: Κ.Οτσυ κεντ.αχ.υκ 1

1 Ιντροδυχτιον Τηε θυαρτερλψ χορρελατιον οφ τηε ΥΣ ανδ ϑαπανεσε βυσινεσσ χψχλεσ δυρινγ τηε 1980 2008 περιοδ ισ συρπρισινγλψ λοω ανδ εϖεν νεγατιϖε δυρινγ τηε 1990σ. Νονετηελεσσ, τηε ωελλ κνοων θυαντιτψ ανοmαλψ σηοων βψ Βαχκυσ, Κεηοε, ανδ Κψδλανδ(1992) στιλλ ηολδσ βεχαυσε τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ χον συmπτιον ισ εϖεν λοωερ τηαν τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ ουτπυτ δυρινγ τηε περιοδ. Φυρτηερmορε, ωηιλε τηε οϖεραλλ χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον ισ λοω, ιτ δραmατιχαλλψ ινχρεασεδ δυρινγ τηε 2000σ. Ιν τηισ παπερ, Ι αππλψ τηε βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ mετηοδ α λα Χηαρι, Κεηοε, ανδ ΜχΓρατταν (2007) το α τωο χουντρψ mοδελ ανδ θυαντιτατιϖελψ αχχουντ φορ τηεσε φαχτσ οφ τηε ϑαπανεσε ανδ ΥΣ βυσινεσσ χψχλε χορρελατιον. Τηε mαιν ρεσυλτσ αρε ασ φολλοωσ: (ι) διστυρβανχεσ ιν προδυχτιον ε χιενχψ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε σηορτ ρυν ουτπυτ υχτυατιον ιν ϑαπαν ωηιλε διστυρβανχεσ ιν τηε λαβορ mαρκετ ανδ προδυχτιον ε χιενχψ αρε εθυαλλψ ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε σηορτ ρυν ουτπυτ υχτυατιον ιν τηε Υ.Σ.;(ιι) διστυρβανχεσ ιν τηε ιντερνατιοναλ νανχιαλ mαρκετ αρε νεχεσσαρψ το αχχουντ φορ τηε λοω χροσσ χουντρψ χονσυmπτιον χορρελατιον;(ιιι) διστυρβανχεσ ιν λαβορ, ινϖεστmεντ ανδ ιντερνατιοναλ νανχιαλ mαρκετσ πρεϖεντ προδυχτιον φαχτορσ το σηιφτ τοωαρδσ τηε ρελατιϖελψ ε χιεντ χουντρψ; ανδ (ιϖ) διστυρβανχεσ ιν τηε λαβορ mαρκετ ανδ προδυχτιον ε χιενχψ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε ρεχεντ ινχρεασε ιν τηε χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον. Τηε ναλ ρεσυλτ ιm πλιεσ τηατ τηε χαυσε οφ τηε ρεχεντ ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον mυστ οπερατε τηρουγη αν ινχρεασε ιν τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ διστυρ βανχεσ ιν τηε λαβορ mαρκετ ανδ προδυχτιον ε χιενχψ, νοτ ιν τηε δοmεστιχ ορ ιντερνατιοναλ χαπιταλ mαρκετσ. Τηε φουνδατιον οφ τηε ιντερνατιοναλ βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ mοδελ ισ α ονε γοοδ τωο χουντρψ mοδελ α λα Βαξτερ ανδ Χρυχινι(1993), ωηιχη χονσιστσ οφ ναλ γοοδ ρmσ, ηουσεηολδσ, ανδ γοϖερνmεντσ ιν βοτη χουντριεσ. Τηε ναλ γοοδ ρmσ ιν βοτη χουντριεσ προδυχε αν ιδεντιχαλ ναλ γοοδ φροm χαπιταλ ανδ λαβορ υσινγ χονσταντ ρετυρνσ το σχαλε προδυχτιον τεχηνολογψ. Τηε ναλ γοοδ ρmσ φαχε Ηιχκσ νευτραλ διστυρβανχεσ ιν προδυχτιον ε χιενχψ. Τηε ιν νιτελψ λιϖεδ ρεπρεσεντατιϖε ηουσεηολδσ ιν βοτη χουντριεσ γαιν υτιλιτψ φροm χονσυmπτιον ανδ λεισυρε. Τηε ηουσεηολδσ ιν εαχη χουντρψ εαρν ινχοmε φροm χαπιταλ στοχκ ανδ λαβορ συππλιεδ το τηε ναλ γοοδ ρmσ ωιτη ωηιχη τηεψ πυρχηασε χονσυmπτιον ανδ ινϖεστmεντ. Μορεοϖερ, τηεψ τραδε στατε χοντιν γεντ ιντερνατιοναλ χλαιmσ ωηοσε ρετυρνσ αρε α εχτεδ βψ ιντερνατιοναλ νανχιαλ διστυρβανχεσ. Τηε γοϖερνmεντσ ιν εαχη χουντρψ χολλεχτ διστορτιοναρψ λαβορ 2

ινχοmε ανδ ινϖεστmεντ ταξεσ φροm τηε ηουσεηολδ, πυρχηασε ναλ γοοδσ, ανδ ρεβατε τηε ρεmαινδερ ασ α λυmπ συm τρανσφερ. Χηαρι ετ αλ(2007) σηοω τηατ mοδελσ ωιτη διστορτιονσ χρεατεδ βψ ϖαριουσ φριχτιονσ χαν βε mαππεδ ιντο α προτοτψπε mοδελ ωιτη διστορτιοναρψ ταξεσ. Φολλοωινγ τηατ στυδψ, Ι ασσεσσ ωηερε τηε ιmπορταντ διστορτιονσ ιν αχχουντινγ φορ τηε βυσινεσσ χψχλε χορρελατιον βετωεεν ϑαπαν ανδ τηε ΥΣ αρε λοχατεδ. Τηε διστυρβανχεσ ιν γοϖερνmεντ εξπενδιτυρε, λαβορ, ινϖεστmεντ, προδυχτιον ε χιενχψ, ανδ ιντερνατιοναλ νανχιαλ ανδ τραδε mαρκετσ αρε χοmπυτεδ ασ ωεδγεσ φροm εθυιλιβριυm χονδιτιονσ υσινγ δατα οφ ουτπυτ, χονσυmπτιον, λαβορ, ινϖεστmεντ, ανδ γοϖερνmεντ πυρχηασεσ. Γοϖερνmεντ ωεδγεσ αρε δισ τυρβανχεσ ιν τηε δοmεστιχ ρεσουρχε χονστραιντσ ωηιχη χορρεσπονδ το γοϖερν mεντ πυρχηασεσ ιν τηε δατα. Wηιλε γοϖερνmεντ ωεδγεσ ρεπρεσεντσ τηε συm οφ γοϖερνmεντ πυρχηασεσ ανδ τηε τραδε βαλανχε ιν τηε οριγιναλ χλοσεδ εχονοmψ mοδελαλαχηαριεταλ(2007),ιδε νεγοϖερνmεντωεδγεσασπυρελψγοϖερν mεντ πυρχηασεσ ανδ σεπαρατελψ δε νε τηε τραδε βαλανχεσ ιν αν οπεν εχονοmψ mοδελ. Λαβορ, ινϖεστmεντ, ανδ προδυχτιον ε χιενχψ ωεδγεσ αρε ιδεντιχαλ το τηοσε ιντροδυχεδ ιν τηε οριγιναλ λιτερατυρε. Λαβορ ωεδγεσ αρε διστυρβανχεσ ιν τηε λαβορ ρστ ορδερ χονδιτιον τηατ χαπτυρε τηε δισχρεπανχψ βετωεεν τηε ιντρατεmποραλ mαργιναλ ρατε οφ συβστιτυτιον οφ λεισυρε το χονσυmπτιον ανδ τηε mαργιναλ προδυχτ οφ λαβορ. Ινϖεστmεντ ωεδγεσ αρε διστυρβανχεσ ιν τηε χαπ ιταλ Ευλερ εθυατιον τηατ χαπτυρε τηε δισχρεπανχψ βετωεεν τηε ιντερτεmποραλ mαργιναλ ρατε οφ συβστιτυτιον ανδ τηε ρετυρν ον ινϖεστmεντ. Προδυχτιον ε χιενχψ ωεδγεσ αρε εθυιϖαλεντ το τοταλ φαχτορ προδυχτιϖιτψ, ι.ε., Σολοω ρεσιδυαλσ. Wεδγεσ ιν τηε ιντερνατιοναλ νανχιαλ mαρκετ αρε νατυραλ αδδιτιονσ το τηε οριγ ιναλ λιτερατυρε mαδε ασ τηε βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ mοδελ ισ εξτενδεδ το α τωο χουντρψ φραmεωορκ. Ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ αρε διστυρβανχεσ ιν τηε χροσσ χουντρψ ρισκ σηαρινγ χονδιτιον τηατ δριϖεσ ωεδγεσ βετωεεν τηε mαργιναλ υτιλιτψ οφ χονσυmπτιον αχροσσ χουντριεσ. Ιντερνατιοναλ τραδε ωεδγεσ αρε δισ τυρβανχεσ ιν τηε ιντερνατιοναλ ρεσουρχε χονστραιντ τηατ χαπτυρε τηε ρεσιδυαλ ιν τηε αγγρεγατε τραδε βαλανχε εϖαλυατεδ ατ ιντερνατιοναλ πριχεσ. Τηε θυαντιτατιϖε ρεσυλτσ αρε χονσιστεντ ωιτη εξιστινγ χλοσεδ εχονοmψ βυσι νεσσ χψχλε αχχουντινγ λιτερατυρε ον τηε ΥΣ ανδ ϑαπανεσε εχονοmιεσ. Τηε οριγιναλ βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ παπερ βψ Χηαρι ετ αλ(2007) χονχλυδεσ τηατ λαβορ ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε ΥΣ ουτπυτ υχτυατιον δυρινγ τηε Γρεατ Dεπρεσσιον ανδ τηε 1982 ρεχεσσιον. Ιν τηισ παπερ, Ι σηοω τηατ τηεσε τωο ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ βοτη mεδιυmανδσηορττερm υχτυατιονσοφουτπυτ. Ιναδδιτιον,Ι νδτηαττηε ινϖεστmεντ ωεδγεσ αρε χοντριβυτινγ το τηε γροωτη δυρινγ τηε 1990σ ανδ εαρλψ 3

2000σιντηεΥΣ.ΚοβαψασηιανδΙναβα(2006)σηοωτηατλαβορανδε χιενχψ ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε λοστ δεχαδε ιν τηε 1990σ. Οτσυ ανδ Πψο(2009) ανδ Χηακραβορτψ(2009) σηοω τηατ ε χιενχψ ωεδγεσ ανδ ιν ϖεστmεντ ωεδγεσ χοντριβυτεδ το τηε ϑαπανεσε βοοm ιν τηε λατε 1980σ. Wηιλε αλλοφτηεσερεσυλτσηολδιντηεmεδιυmρυν,ι νδτηαττηεσηορττερmουτπυτ υχτυατιον ιν ϑαπαν χαν mοστλψ βε αχχουντεδ φορ βψ ε χιενχψ ωεδγεσ. Τηε θυαντιτατιϖε ρεσυλτσ ον χροσσ χουντρψ βυσινεσσ χψχλε χορρελατιον αρε δεεπλψ ρελατεδ το τηε ωελλ κνοων θυαντιτψ ανοmαλψ ιν τηε ιντερνατιοναλ ρεαλ βυσινεσσ χψχλε λιτερατυρε. Ον ονε ηανδ, τηε ιντερνατιοναλ στατε χοντινγεντ χλαιm εναβλεσ ιντερνατιοναλ χονσυmπτιον ρισκ σηαρινγ τηατ λεαδσ το εξτρεmελψ ηιγη χροσσ χουντρψ χονσυmπτιον χορρελατιον. Τηερεφορε, ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ αρε νεεδεδ ιν ορδερ το λοωερ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ χον συmπτιον. Τηε οβσερϖατιοναλ εθυιϖαλενχε mαππινγ ασσεσσεσ τηε αττεmπτσ το ενδογενιζε τηε υχτυατιον οφ ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ. Ασ τηεσε ενδογε νουσ mεχηανισmσ ηαϖε σηοων λιmιτεδ συχχεσσ ιν θυαντιτατιϖελψ αχχουντινγ φορ τηε λοω χροσσ χουντρψ χονσυmπτιον χορρελατιον, στυδιεσ συχη ασ Στοχκ mαν ανδ Τεσαρ(1995) ανδ Wεν(2007) ιντροδυχε ταστε σηοχκσ. Τηεσε σηοχκσ οπερατε ασ ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ. Ον τηε οτηερ ηανδ, χροσσ χουντρψ ουτ πυτ χορρελατιον ισ νεγατιϖε ιν α χανονιχαλ ιντερνατιοναλ ρεαλ βυσινεσσ χψχλε mοδελ σινχε προδυχτιον φαχτορσ σηιφτ τοωαρδ τηε ρελατιϖελψ ε χιεντ χουντρψ. Τηερεφορε, τηε υχτυατιονσ οφ προδυχτιον φαχτορσ ηαϖε νεγατιϖε χροσσ χουντρψ χορρελατιονσ ωηιχη βρινγ δοων τηε χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον εϖεν ιφ ε χιενχψ ωεδγεσ αρε ποσιτιϖελψ χορρελατεδ αχροσσ χουντριεσ. Τηε ιντερνατιοναλ βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ ρεσυλτσ σηοω τηατ λαβορ, ινϖεστmεντ ανδ ιντερνα τιοναλ πριχε ωεδγεσ αρε πρεϖεντινγ προδυχτιον φαχτορσ φροm οωινγ τοωαρδσ τηε ρελατιϖελψ ε χιεντ χουντρψ. Τηισ ισ χονσιστεντ ωιτη τηε νδινγ οφ Ψακηιν (2007) τηατ ρεαλ ωαγε ριγιδιτψ ανδ νανχιαλ φριχτιονσ αρε ιmπορταντ ιν αχ χουντινγ φορ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ λαβορ ανδ ινϖεστmεντ ιν α τωο χουντρψ σεττινγ; Χηαρι ετ αλ (2007) σηοω τηατ ρεαλ ωαγε ριγιδιτψ ανδ ναν χιαλ φριχτιονσ αρε οβσερϖατιοναλλψ εθυιϖαλεντ το λαβορ ανδ ινϖεστmεντ ωεδγεσ ρεσπεχτιϖελψ. Α συχχεσσφυλ mοδελ φορ εξπλαινινγ βυσινεσσ χψχλε παττερνσ ιν α τωο χουντρψ σεττινγ mυστ αχχουντ φορ τηε mοϖεmεντσ ιν τηεσε κεψ ωεδγεσ. Τηε ιντερνατιοναλ βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ ρεσυλτσ αλσο σποτ ουτ τηε ωεδγεσ τηατ αρε ιmπορταντ φορ χονσιδερινγ τηε ρεχεντ ινχρεασε ιν τηε χροσσ χουντρψ ΥΣ ϑαπαν βυσινεσσ χψχλε χορρελατιον. Wηιλε τηε χροσσ χουντρψ χορρε λατιονοφαλλοφτηεδοmεστιχωεδγεσινχρεασεδιντηε2000σ,τηεινχρεασεσιν τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιονσ οφ τηε λαβορ ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ αρε θυαντι τατιϖελψ ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε ινχρεασε ιν τηε χροσσ χουντρψ ουτπυτ 4

χορρελατιον. Τηερεφορε, τηε χαυσε οφ τηε ρεχεντ ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ ουτ πυτ χορρελατιον mυστ οπερατε τηρουγη λαβορ ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ. Ασ αν εξαmπλε,ιιντροδυχεαmοδελβασεδονοτσυανδσαιτο(2009)ινωηιχη ναν χιαλ σηοχκσ ενδογενουσλψ γενερατε υχτυατιονσ ιν λαβορ ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ τηρουγη α ωορκινγ χαπιταλ χονστραιντ ανδ ιτσ ε εχτ ον τηε αχχυmυλατιον οφ οργανιζατιοναλ χαπιταλ ωηιχη δετερmινεσ τηε χρεδιτ πρεmιυm φορ ρm βορροω ινγ. Αν ινχρεασε ιν τηε χορρελατιον οφ νανχιαλ σηοχκσ αχροσσ χουντριεσ, ωηιχη ρεπρεσεντσ νανχιαλ γλοβαλιζατιον, χαν γενερατε αν ινχρεασε ιν ουτπυτ χορρε λατιον τηρουγη αν ινχρεασε ιν τηε χορρελατιον οφ λαβορ ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ. Ηεατηχοτε ανδ Περρι(2004) σηοω τηατ τηε δροπ ιν χροσσ χουντρψ προδυχτιϖιτψ χορρελατιον ανδ νανχιαλ γλοβαλιζατιον ρεπρεσεντεδ βψ αν ινχρεασε ιν φορειγν ασσεττραδειντηευσχαναχχουντφορτηεδροπιντηεουτπυτχορρελατιονβε τωεεν τηε ΥΣ ανδ τηε ρεστ οφ τηε ωορλδ οϖερ τηε1972 2000 περιοδ. Ι σηοω τηατ νανχιαλ γλοβαλιζατιον ρεπρεσεντεδ βψ αν ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ ναν χιαλ φριχτιονσ χαν αχχουντ φορ τηε ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον βετωεενϑαπανανδτηευσδυρινγτηε2000σ. Τηε ρεmαινδερ οφ τηε παπερ ισ οργανιζεδ ασ φολλοωσ. Ιν σεχτιον 2, Ι ασ σεσστηεβυσινεσσχψχλε υχτυατιονφαχτσινϑαπανανδτηευσ.ινσεχτιον3,ι δεσχριβε τηε προτοτψπε ιντερνατιοναλ βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ mοδελ. Ιν σεχ τιον 4, Ι εξπλαιν τηε θυαντιτατιϖε mετηοδ ανδ πρεσεντ τηε σιmυλατιον ρεσυλτσ. Ιν σεχτιον 6, Ι ιντροδυχε α mοδελ χονσιστεντ ωιτη τηε ιντερνατιοναλ βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ ρεσυλτσ τηατ αχχουντσ φορ τηε ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον τηρουγη γλοβαλ νανχιαλ mαρκετ ιντεγρατιον. Σεχτιον 7 χονχλυδεσ τηε παπερ. 2 Dατα Ιν τηισ σεχτιον, Ι πρεσεντ δατα οφ τηε ρεχεντ βυσινεσσ χψχλε χορρελατιον παττερν βετωεεν ϑαπαν ανδ τηε ΥΣ τηατ φοχυσεσ ον ουτπυτ, χονσυmπτιον, λαβορ, ανδ ινϖεστmεντ. Ουτπυτ ισ δε νεδ ασ ΓDΠ πλυσ τηε οω ινχοmε φροm δυραβλε γοοδσ ανδ γοϖερνmεντ χαπιταλ στοχκ; χονσυmπτιον ισ δε νεδ ασ τηε συm οφ εξπενδιτυρεσ ον νονδυραβλε γοοδσ ανδ σερϖιχεσ ανδ τηε σερϖιχε οω φροm δυραβλε γοοδσ ανδ γοϖερνmεντ χαπιταλ στοχκ; ινϖεστmεντ ισ δε νεδ ασ τηε συm οφ γροσσ δοmεστιχ χαπιταλ φορmατιον ανδ ηουσεηολδ εξπενδιτυρεσ ον δυραβλε γοοδσ;ανδλαβορρεφερστοτηετοταληουρσωορκεδ. Τηεδατασουρχεσαρετηε ΒΕΑωεβσιτεφορτηεΥΣανδτηεΧαβινετΟ χεεσριωεβσιτεφορϑαπαν. Ταβλε 1 σηοωσ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιονσ οφ θυαρτερλψ δατα φορ 1980 5

2008 αφτερ βεινγ δετρενδεδ βψ τηε Ηοδδριχκ Πρεσχοττ(ΗΠ) λτερ. ϑαπανεσε ανδ ΥΣ δατα σηοω ποσιτιϖε βυτ λοω χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ ουτπυτ ανδ λαβορ. Ιν φαχτ, ουτπυτ χορρελατιον ισ αλmοστ ζερο δυρινγ τηε 1980σ ανδ νεγατιϖε δυρινγ τηε 1990σ. Ηεατηχοτε ανδ Περρι(2003) ανδ Αmβλερ, Χαρδια ανδ Ζιm mερmαν (2004) σηοω τηατ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ ουτπυτ βετωεεν δεϖελοπεδ χουντριεσ ηασ φαλλεν δυρινγ τηε 1990σ, ασ χοmπαρεδ το τηατ φορ τηε τιmε φραmε υσεδ βψ Βαχκυσ ετ αλ(1994). Συρπρισινγλψ, τηε χροσσ χουντρψ χορ ρελατιονσ οφ χονσυmπτιον ανδ ινϖεστmεντ αρε νεγατιϖε ον αϖεραγε οϖερ τηε εντιρε περιοδ. Τηερεφορε, τηε σο χαλλεδ θυαντιτψ ανοmαλψ συχη τηατ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον βετωεεν ουτπυτ ισ ηιγηερ τηαν τηατ οφ χονσυmπτιον ηολδσ. Τηε εντιρε περιοδ ισ συβ διϖιδεδ ιντο δεχαδεσ βεχαυσε τηατ σεεmεδ ασ α νατ υραλ διϖισιον γιϖεν τηε ουτπυτ υχτυατιον παττερνσ σηοων βελοω ιν Φιγυρε 1. Τηεβυσινεσσχψχλεχορρελατιονοφ τηεευροαρεαωιτηϑαπανανδτηευσ αλσο ινχρεασεδ δυρινγ τηε 2000σ. Τηε χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιονσ οφ τηεευροαρεαωιτηϑαπανανδτηευσφορ1991 1999αρε0.11ανδ0.25,ωηιλε τηοσε φορ 2000 2008 αρε 0.72 ανδ 0.55 ρεσπεχτιϖελψ 1. Ι ηαϖε νοτ ινχλυδεδ τηεευροαρεαιντηεαναλψσισβεχαυσεοφτηελιmιτεδδαταπεριοδχοϖερεδβψ ρελιαβλεδατασουρχεσ 2. Φιγυρε1ασηοωστηεπερχαπιταουτπυτινϑαπανανδτηεΥΣλινεαρλψδε τρενδεδ βψ α χοmmον θυαρτερλψ γροωτη ρατε οφ 0.4%. Dυρινγ τηε εαρλψ 1980σ, τηε ΥΣ εξπεριενχεδ α ρεχεσσιον, ωηερεασ ϑαπαν ωασ ρελατιϖελψ σταβλε. Ιν τηε λατε 1980σ, ϑαπαν εξπεριενχεδ α λαργε εξπανσιον, ρεφερρεδ το ασ τηε βυββλε εχονοmψ, ωηιλε τηε ΥΣ ωασ ρελατιϖελψ σταβλε. Τηε βυσινεσσ χψχλε χορρελατιον ωασ νεγατιϖε ιν τηε 1990σ βεχαυσε τηε ΥΣ υνδερωεντ στεαδψ γροωτη, ωηερεασ ϑαπανεξπεριενχεδτωοσηαρπουτπυτδροπσιν1991ανδ1997δυρινγτηεσο χαλλεδ λοστ δεχαδε. Τηε βυσινεσσ χψχλε χορρελατιον βεχαmε στρονγερ ιν τηε 2000σ. Βοτη χουντριεσ φαχεδ α mιλδ ρεχεσσιον ιν 2000. Αφτερ α βοοm δυρινγ τηε εαρλψ το mιδ 2000σ, βοτη εχονοmιεσ ωεντ ιντο α ρεχεσσιον ιν 2007. Τηε ΕΥ ουτπυτ σεριεσ οϖερ τηε 1991 2008 περιοδ ισ αλσο πρεσεντεδ, ωηιχη σηοωσ τηατ τηε ινχρεασε ιν τηε χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον ισ νοτ ονλψ βετωεεν ϑαπανανδτηευ.σ. Φιγυρε 1β σηοωσ τηε περ χαπιτα ουτπυτ ιν βοτη χουντριεσ δετρενδεδ ωιτη 1 Dυετοδατααϖαιλαβιλιτψισσυεσ,ρεαλΓDΠπερχαπιταισυσεδασουτπυτφορτηεΕυροαρεα, ανδ τηε χουντριεσ ινχλυδεδ αρε Αυστρια, Βελγιυm, Dενmαρκ, Φινλανδ, Φρανχε, Γερmανψ, Ιταλψ, Νετηερλανδσ, Νορωαψ, τηε ΥΚ, ανδ Σωιτζερλανδ. 2 Φορ ινστανχε, ΓDΠ δατα ισ αϖαιλαβλε φορ Γερmανψ φροm 1991, ωηιλε τηε δατα ον τηε αϖεραγε ωεεκλψ ηουρσ ωορκεδ ισ αϖαιλαβλε φροm 1998 φορ mοστ χουντριεσ. Τηε δατα σουρχε ισ τηε Ευροστατ ωεβσιτε. 6

τηε ΗΠ λτερ το εξτραχτ τηε ηιγη φρεθυενχψ ουτπυτ υχτυατιον παττερνσ. Τηισ γυρε χλεαρλψ σηοωσ τηατ τηε ουτπυτ χορρελατιον ινχρεασεσ δραmατιχαλλψ ιν τηε 2000σ. Τηε δραmατιχ ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον ισ νοτ σολελψ βεχαυσε οφ τηε ρεχεντ γλοβαλ ρεχεσσιον. Εξχλυδινγ 2007 ανδ 2008 φροm τηε σαmπλε δοεσ νοτ δαmπεν τηε στρονγ χροσσ χουντρψ χορρελατιον. Φιγυρεσ 2α ανδ 2β σηοω τηε ΗΠ λτερεδ υχτυατιονσ ιν κεψ mαχροεχονοmιχ ϖαριαβλεσ ιν βοτη χουντριεσ. Τηε χοmοϖεmεντ παττερνσ οφ εαχη ϖαριαβλε ωιτη ουτπυτ φολλοω τηε στψλιζεδ φαχτσ οφ τηε ρεαλ βυσινεσσ χψχλε λιτερατυρε συχη ασ Χοολεψ ανδ Πρεσχοττ (1995). Χονσυmπτιον, λαβορ, ανδ ινϖεστmεντ αρε αλλ προχψχλιχαλ ιν εαχη χουντρψ οϖερ τηε 1980 2008 περιοδ. Χονσυmπτιον ανδ λαβορ αρε λεσσ ϖολατιλε τηαν ουτπυτ, ωηερεασ ινϖεστmεντ ισ mυχη mορε ϖολατιλε τηαν ουτπυτ. 3 Τηε Προτοτψπε Μοδελ Τηε mοδελ ισ α χοmπετιτιϖε mαρκετ ϖερσιον οφ α στανδαρδ τωο χουντρψ mοδελ α λα Βαξτερ ανδ Χρυχινι(1993) ωηερειν βοτη χουντριεσ προδυχε α σινγλε τραδαβλε ναλγοοδ. Εαχηχουντρψ ι=ϑπ;υσ χονσιστσοφαρεπρεσεντατιϖεηουσεηολδ, ρm, ανδ γοϖερνmεντ. Φολλοωινγ Χηαρι, Κεηοε ανδ ΜχΓρατταν (2007), Ι ιντροδυχε ωεδγεσ ιν ρελεϖαντ mαρκετσ, ρεπρεσεντεδ ασ διστορτιοναρψ σηοχκσ. Τηεφυλλδεσχριπτιονοφτηεmοδελισασφολλοωσ. 3.1 Φιρmσ Τηε ρmσ ιν εαχη χουντρψ προδυχε αγγρεγατε ουτπυτ Ψ τ φροm χαπιταλ στοχκ Κ τ ανδ λαβορ συππλψ λ τ υσινγ Χοββ Dουγλασ προδυχτιον τεχηνολογψ τηατ ισ α εχτεδβψαγγρεγατετφπ, Α τ : Ψ ι τ =Α ι τ(κ ι τ) ι (λ ι τ) 1 ι ; (1) ωηερε ρεπρεσεντστηεχαπιταλσηαρε 3. ΙδεχοmποσετηεαγγρεγατεΤΦΠιντο τηετρενδχοmπονεντ, τ=(1+) τ 1,αλσοκνοωναστηελαβοραυγmεντινγ 3 Λαβορσυππλψχονσιστσοφαϖεραγεηουρσωορκεδπερωορκερανδτηενυmβεροφωορκερσ περ αδυλτ ποπυλατιον. Τηε αϖεραγε ηουρσ ωορκεδ περ ωορκερ αρε δε νεδ ασ τηε αϖεραγε ωεεκλψ ηουρσ ωορκεδ περ ωορκερ διϖιδεδ βψ 147, ασσυmινγ τηατ 14 ηουρσ ισ τηε mαξιmυm τηατ εαχη ωορκερ χαν ωορκ περ δαψ. Ουτπυτ, χαπιταλ στοχκ ανδ λαβορ συππλψ αρε διϖιδεδ βψ τηε αδυλτ ποπυλατιον. 7

τεχηνιχαλπρογρεσσ,ανδτηεστατιοναρψχοmπονεντ ζ τ : Α ι τ=εξπ(ζ ι τ)( ι τ) 1 ι : Τηεν,διϖιδινγβοτησιδεσοφ(1)βψ τ,τηεπροδυχτιονφυνχτιονχανβερεωριτ τενασ ψ ι τ=εξπ(ζ ι τ)(κ ι τ) ι (λ ι τ) 1 ι ; (2) ωηερε ψτ ι ανδ κτ ι αρε ουτπυτ ανδ χαπιταλ δετρενδεδ βψ ι τ ρεσπεχτιϖελψ. Αλλ γροωινγ ϖαριαβλεσ αρε δετρενδεδ ιν τηε σαmε φασηιον ιν ορδερ το γυαραντεε α στατιοναρψ εθυιλιβριυm. Φιναλλψ, τηε δετρενδεδ προ τ mαξιmιζατιον προβλεm φορτηε ναλγοοδ ρmχανβεωριττενασ mαξ η εξπ(ζ ι τ)(κ ι τ) ι (λ ι τ) 1 ι ω ι τλ ι τ ρ ι τκ ι τ ωηερεω ι τ ανδρ ι τ αρερεαλωαγεσανδρεαλρετυρνονχαπιταλρεσπεχτιϖελψ 4. 3.2 Ηουσεηολδσ Τηε ηουσεηολδσ ιν εαχη χουντρψ mαξιmιζε λιφετιmε υτιλιτψ: ι ; Υ = 1Ξ Ξ τ=0 σ τ τ (σ τ )υ(χ ι τ(σ τ );λ ι τ(σ τ )); ωηερεχ ι τανδλ ι τδενοτεδετρενδεδχονσυmπτιονανδλαβορσυππλψρεσπεχτιϖελψ. Τηε χυρρεντ στατε ισ δε νεδ ασ σ τ, ωηιλε τηε υνχονδιτιοναλ προβαβιλιτψ οφ τηατστατετοοχχυρισδενοτεδασ (σ τ ). Ιασσυmετηεφολλοωινγχονϖεντιοναλ περιοδιχαλ πρεφερενχε φυνχτιον: υ(χ ι τ(σ τ );λ ι τ(σ τ ))= ι λνχ ι τ(σ τ )+(1 ι )λν(1 λ ι τ(σ τ )): (3) Τηε mαξιmιζατιον προβλεm ισ συβϕεχτ το α βυδγετ χονστραιντ: (1 ι λτ(σ τ ))ω ι τ(σ τ )λ ι τ(σ τ )+ρ ι τ(σ τ )κ ι τ(σ τ )+π ι τ(σ τ )δ ι τ(σ τ )+τρ ι τ(σ τ ) = χ ι τ(σ τ )+(1+ ι ξτ(σ τ ))ξ ι τ(σ τ )+π ι τ(σ τ ) Ξ σ τ+1 τ ϕσ τ θ τ (σ τ+1 ϕσ τ )δ ι τ+1(σ τ+1 ϕσ τ )+ τ (σ τ )κ ι τ(σ τ 1 ); 4 Ιντηεmοδελρεαλωαγεσγροωαστηελαβοραυγmεντινγτεχηνιχαλπρογρεσσ τινχρεασεσ ανδ τηε ρεαλ ιντερεστ ρατεσ αρε στατιοναρψ ωηιχη αρε χονσιστεντ ωιτη τηε Καλδορ φαχτσ. Το ρενδερτηεmοδελστατιοναριτψ,ωαγεσαρεδετρενδεδβψ τ. 8

ωηερε ξ ι τ ισ ινϖεστmεντ, δ ι τ ισ τηε στατε χοντινγεντ ιντερνατιοναλ χλαιm, θ τ ισ τηεπριχεοφτηεχλαιmτηατmατυρεσονεπεριοδαφτεριτισπυρχηασεδ,π ι τιστηε χονϖερσιονρατεοφτηεmατυρεδιντερνατιοναλχλαιmτο ναλγοοδσ, ι λτ ανδι ξτ ρεπρεσεντ διστορτιοναρψ ταξεσ ον λαβορ ινχοmε ανδ ινϖεστmεντ ρεσπεχτιϖελψ, ανδ τρ ι τ ισ τηε λυmπ συm τρανσφερ φροm τηε γοϖερνmεντ. Φυτυρε ϖαριαβλεσ δεπενδοντηεφυτυρεστατεχονδιτιοναλοντηεχυρρεντστατε σ τ+1 ϕσ τ. Τηεχαπιταλλαωοφmοτιονισ: ι κ ι τ+1(σ τ )=ξ ι τ(σ τ )+(1 ι )κ ι τ(σ τ 1 ): (4) Τηεινϖεστmενταδϕυστmεντχοστ ι τισασσυmεδτοτακετηεφορmοφ ι τ(σ τ )= ι 2 ξ ι τ (σ τ ) κ ι τ(σ τ 1 ) ι 2 ; ωηερε ι = ι (1 ι ) 5. ΦολλοωινγΧηριστιανοανδDαϖισ(2006),Ισεττηε παραmετερ οφ χαπιταλ αδϕυστmεντ χοστ ι σο τηατ τηε mαργιναλ Τοβιν σ θ ισ εθυαλ το ονε. 3.3 Ιντερνατιοναλ Φινανχιαλ Μαρκετ Τηε στατε χοντινγεντ ιντερνατιοναλ χλαιmσ αρε τραδεδ ατ τηε ιντερνατιοναλ πριχε θ τ. Τηειντερνατιοναλ νανχιαλχονστραιντχανβεωριττενασ [θ τ (σ τ+1 ϕσ τ )δ ϑπ τ+1(σ τ+1 ϕσ τ ) δ ϑπ τ (σ τ )]+[θ τ (σ τ+1 ϕσ τ )δ ΥΣ τ+1(σ τ+1 ϕσ τ ) δ ΥΣ τ (σ τ )]= τ (σ τ ): Τηειντερνατιοναλτραδεωεδγε τ χαπτυρεστηε οωοφρεσουρχεσφροmϑαπαν ορτηευστοοτηερχουντριεσιντηεωορλδανδϖιχεϖερσαωηιχηισνοτχαπτυρεδ ιν τηε mοδελ. Τηισ τερmισ ιmπορταντ βεχαυσε ωε νεεδ βοτη δοmεστιχ ανδ ιντερνατιοναλ ρεσουρχε χονστραιντσ το ηολδ ιν ορδερ το οπερατε τηε αχχουντινγ προχεδυρε. Τηισ χονδιτιον χαν βε ρεωριττεν ιντο αν ιντερνατιοναλ τραδε βαλανχε χον στραιντ τβ ϑπ τ (σ τ )+τβ ΥΣ τ (σ τ )=π τ (σ τ )= τ (σ τ ); (5) 5 Τηισγυαραντεεστηαττηεαδϕυστmεντχοστισεθυαλτοζεροιντηεστεαδψστατε. 9

ωηερετβ ι τιστηετραδεβαλανχεανδ π τ (σ τ )= πυσ τ (σ τ ) π ϑπ τ (σ τ ) : Τηειντερνατιοναλ πριχεωεδγε π τ χανβεχονσιδερεδαστραδεορτρανσαχτιον χοστσιντηειντερνατιοναλ νανχιαλmαρκετ 6. Τηεναmινγοφτηεωεδγεφολλοωσ τηεχονϖεντιονοφιντερπρετινγπ τ αστηερεαλεξχηανγερατε. Σεϖεραλστρυχτυραλmοδελσχανγιϖερισετο π τ. Ινχοmπλετεχαπιταλmαρκετ mοδελσ συχη ασ Βαξτερ ανδ Χρυχινι(1995) ενδογενουσλψ αχχουντ φορ χηανγεσ ιν ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ βψ λιmιτινγ ιντερνατιοναλ ρισκ σηαρινγ. Βαχκυσ, Κεηοε, ανδ Κψδλανδ (1994) εξτενδσ τηε τωο χουντρψ ονε γοοδ mοδελ το α τωο χουντρψτωο γοοδmοδελωιτηιντερmεδιατεγοοδσωηερε π τ σηοωσυπασ α φυνχτιον οφ τηε ρελατιϖε πριχε οφ τηεσε ιντερmεδιατε γοοδσ. Στοχκmαν ανδ Τεσαρ (1995) ιντροδυχε α τωο χουντρψ mοδελ ωιτη τραδαβλεσ ανδ νοντραδ αβλεσ ωηερε π τ σηοωσ υπασ αφυνχτιονοφ τηε ιντερνατιοναλ ρελατιϖε πριχε οφ νοντραδαβλεσ. Συχη εξτενσιονσ χαν βε ιντερπρετεδ ασ ενδογενιζινγ τηε mοϖε mεντσ οφ ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ. Ταστε σηοχκσ ιν α τωο χουντρψ mοδελ αλαστοχκmανανδτεσαρ(1995)ανδwεν(2007)mανιφεσττηεmσελϖεσασιν τερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ. Αν οβσερϖατιοναλ εθυιϖαλενχε mαππινγ φροm τηεσε ιντερνατιοναλ ρεαλ βυσινεσσ χψχλε mοδελσ το τηε προτοτψπε ιντερνατιοναλ βυσι νεσσ χψχλε αχχουντινγ mοδελ ωιτη ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ ισ προϖιδεδ ιν τηε αππενδιξ. 3.4 Γοϖερνmεντ Τηε γοϖερνmεντ χολλεχτσ ταξεσ φροm ηουσεηολδσ, πυρχηασεσ γοοδσ ανδ σερϖιχεσ, ανδ ρεβατεσ τηε ρεmαινινγ το τηε ηουσεηολδ ασ α λυmπ συm τρανσφερ ιν ορδερ το σατισφψ τηε γοϖερνmεντ βυδγετ χονστραιντ: ι λτ(σ τ )ω ι τ(σ τ )λ ι τ(σ τ )+ ι ξτ(σ τ )ξ ι τ(σ τ )=τρ ι τ(σ τ )+γ ι τ(σ τ ): (6) Τηεmαινφοχυσοφτηισπαπερισνοττοαναλψζετηεε εχτοφδιστορτιοναρψ ταξεσ, βυτ το ιδεντιφψ τηε ωεδγεσ τηατ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε βυσινεσσ χψχλε χορρελατιον ιν ϑαπαν ανδ τηε ΥΣ. Χηαρι, Κεηοε ανδ ΜχΓρατ ταν(2007) σηοω τηατ σεϖεραλ σοπηιστιχατεδ mοδελσ χαν βε mαππεδ ιντο τηε 6 Σινχεονλψτηερατιοοφπ ι τσmαττερσιντηεmοδελ,ιασσυmεπ ϑπ τ =1ινορδερτοδεριϖε (5) ωιτηουτ λοσσ οφ γενεραλιτψ. 10

προτοτψπε mοδελ ωιτη διστορτιοναρψ ταξεσ. Φορ ινστανχε, mονεταρψ σηοχκσ ωιτη στιχκψ νοmιναλ ωαγεσ mανιφεστ τηεmσελϖεσ ασ διστορτιονσ ιν τηε λαβορ mαρκετ. Ον τηε οτηερ ηανδ, νανχιαλ φριχτιονσ συχη ασ ιν Βερνανκε, Γερτλερ, ανδ Γιλχηριστ(1998) ανδ Χαρλστροm ανδ Φυερστ(1997) mανιφεστ τηεmσελϖεσ ασ διστορτιονσ ιν τηε ινϖεστmεντ mαρκετ. Φοχυσινγ ονλψ ον διστορτιοναρψ ταξεσ ωιλλοϖερλοοκτηεε εχτοφτηεσεχηαννελσ. Τηερεφορε,Ιδονοτυσεαχτυαλδατα οφδιστορτιοναρψταξεσιντηισπαπερ 7. 3.5 Σηοχκσ Τηε 10εξογενουσ στατεϖαριαβλεσ αρε εσ = φ ε γ ι ; ε ι λ ; ε ι ξ; ε ζ ι ;επ;εγ ωηερε δε νοτεσ τηε δεϖιατιον φροm στεαδψ στατε. Ι ασσυmε τηατ τηεψ φολλοω α ςαρ προχεσσ, ασ φολλοωσ: εσ τ =Πγσ τ 1 + τ ; (7) ωηερε =φ ι γ; ι λ ; ι ξ; ι ζ; π ; γ. Ιασσυmετηαττηεερρορτερmσ αρενορmαλλψ διστριβυτεδ ωιτη α mεαν ζερο, ωηιλε τηερε αρε νο ρεστριχτιονσ ον ιτσ ϖαριανχε χοϖαριανχε mατριξ ς. Αγεντσ φορm ρατιοναλ εξπεχτατιονσ ον φυτυρε λεϖελσ οφ εξογενουσ ϖαριαβλεσ αχχορδινγ το τηισ προχεσσ. 3.6 Εθυιλιβριυm Τηε χοmπετιτιϖε εθυιλιβριυm ισ χηαραχτεριζεδ βψ τηε πριχεσ ανδ θυαντιτιεσ φψ ι ;χ ι ;λ ι ;ξ ι ;τβ ι ;κ ι ;ω ι ;ρ ι ;τρ ι ;γ ι ; ι λ ;ι ξ;ζ ι ;θ;π;γ,συχητηατ(ι)ηουσεηολδσοπ τιmιζε γιϖεν πριχεσ ανδ ωεδγεσ φω ι ;ρ ι ;θ;π; ι ; ι λ ;ι ξγ; (ιι) ναλ γοοδσ ρmσ οπτιmιζε γιϖεν πριχεσ ανδ ωεδγεσ φω ι ;ρ ι ;ζ ι γ; (ιιι) γοϖερνmεντ βυδγετ χον στραιντ(6) ηολδσ;(ιϖ) τηε δοmεστιχ ρεσουρχε χονστραιντσ, ψ ι τ(σ τ )=χ ι τ(σ τ )+ξ ι τ(σ τ )+γ ι τ(σ τ )+τβ ι τ(σ τ )+ ι τ(σ τ )κ ι τ(σ τ 1 ); (8) ηολδ; ανδ(ϖ) ωεδγεσ φολλοω τηε στοχηαστιχ προχεσσ(7). Τηε εθυιλιβριυm χαν βε συmmαριζεδ βψ τηε φολλοωινγ 12 εθυατιονσ. Τηε 7 Βραυν(1994)ανδΜχΓρατταν(1994)σηοωτηατδιστορτιοναρψταξεσπλαψεδανιmπορ ταντ ρολε ιν αχχουντινγ φορ τηε ποστωαρ ΥΣ βυσινεσσ χψχλεσ. 11

Ευλερεθυατιονινβοτηχουντριεσ 8 ι (1+ ι ξτ+ ι0 τ)υ ι χτ= ι Ε τ υ ι χτ+1 τηε λαβορ ρστ ορδερ χονδιτιον ιν βοτη χουντριεσ ιψι τ+1 +(1 ι )(1+ ι κ ξτ+1)+ ι0 τ+1 ι κ τ+2 τ+1 + ι τ+1 κ τ+1 (9) ; υ ι λτ υ ι χτ =(1 ι λτ)(1 ι ) ψι τ ; (10) λτ ι τηε ιντερνατιοναλ ρισκ σηαρινγ χονδιτιον π τ = υϑπ χτ υ ΥΣ χτ ; (11) τηε δοmεστιχ ρεσουρχε χονστραιντσ ιν βοτη χουντριεσ(8), τηε προδυχτιον φυνχ τιονινβοτηχουντριεσ (2), τηε χαπιταλ λαωοφ mοτιονινβοτηχουντριεσ (4), ανδ τηε ιντερνατιοναλ ρεσουρχε χονστραιντ (5), ωηερε υ ι χτ = ι =χ ι τ ανδ υ ι λτ = (1 ι )=(1 λ ι τ). Τηεχονστανττερmιντηειντερνατιοναλρισκσηαρινγχον διτιον(11) δεπενδσ ον τηε ινιτιαλ χονδιτιονσ οφ τηε εχονοmψ. Wιτηουτ λοσσ οφ γενεραλιτψ,ιφωεασσυmεασψmmετριχινιτιαλστατε,ωεγετ =1 9. Τηεσε12 εθυατιονσ χηαραχτεριζε τηε εθυιλιβριυm οφ τηε φολλοωινγ 12 ενδογενουσ ϖαρι αβλεσ φψ ι ;χ ι ;λ ι ;ξ ι ;τβ ι ;κ ι γ, γιϖεν 10 εξογενουσ ϖαριαβλεσ φγ ι ; ι λ ;ι ξ;ζ ι ;π;γ, ανδ τηε ινιτιαλ ϖαλυε οφ χαπιταλ στοχκ, τηε ενδογενουσ στατε ϖαριαβλε, ιν βοτη χουντριεσ. 8 Φορσιmπλιχιτψ,Ιαββρεϖιατετηεστατενοτατιονσανδυσετηεχονϖεντιοναλεξπεχτατιον οπερατορ ινστεαδ. 9 Τηειντερνατιοναλ ρστορδερχονδιτιον υ ΥΣ χτ π τ υ ϑπ χτ =π τ+1 ΥΣ υ ΥΣ χτ+1 ϑπ υ ϑπ χτ+1 mυστ ηολδ φορ εϖερψ ποσσιβλε στατε οωινγ το τηε χοmπλετε mαρκετσ ασσυmπτιον. Τηισ χον διτιον χαν βε ιτερατεδ βαχκωαρδσ, ωηιχη ψιελδσ υ ΥΣ χτ π τ υ ϑπ χτ ( ΥΣ ) τ υ ΥΣ χ0 =π 0 ( ϑπ ) τ υ ϑπ χ0 Ιφ ΥΣ = ϑπ,π 0 =1ανδυ ΥΣ χ0 =υ ϑπ χ0,τηεν=1. =: 12

4 Θυαντιτατιϖε Αναλψσισ Τηε βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ προχεδυρε ισ χονδυχτεδ ασ φολλοωσ. Φιρστ, Ι υσε τηε εθυιλιβριυm χονδιτιονσ ανδ δατα οφ ουτπυτ, χονσυmπτιον, λαβορ, ινϖεστ mεντ, ανδ γοϖερνmεντ πυρχηασεσ φορ 1980 2008 το χαλιβρατε ανδ εστιmατε τηε παραmετερ ϖαλυεσ. Σεχονδ, Ι οβταιν λινεαρ δεχισιον ρυλεσ φορ ενδογενουσ ϖαρι αβλεσ υσινγ τηε mετηοδ οφ υνδετερmινεδ χοε χιεντσ. Τηιρδ, Ι χοmπυτε τηε ωεδγεσ υσινγ δατα ανδ λινεαρ δεχισιον ρυλεσ. Φιναλλψ, Ι σιmυλατε τηε mοδελ υσ ινγ τηε χοmπυτεδ ωεδγεσ ανδ λινεαρ δεχισιον ρυλεσ. Ιν τηισ σεχτιον, Ι εξπλαιν τηε θυαντιτατιϖε mετηοδ ιν δεταιλ ανδ πρεσεντ τηε σιmυλατιον ρεσυλτσ. 4.1 Παραmετερ ςαλυεσ Ι ασσυmε α σψmmετριχ στεαδψ στατε αχροσσ τηε τωο χουντριεσ. Τηερεφορε, Ι υσε τηε αϖεραγε οφ τηε σεπαρατελψ χαλιβρατεδ παραmετερ ϖαλυεσ ασ τηε χοmmον παραmετερ ϖαλυεσ ιν βοτη χουντριεσ. Τηε ϖαλυεσ οφ στρυχτυραλ παραmετερσ αρε λιστεδ ιν Ταβλε 2. Τηε δεταιλεδ χαλιβρατιον προχεδυρε ισ ασ φολλοωσ. Τηε χαπιταλ σηαρε παραmετερ ισ χαλιβρατεδ ασ φολλοωσ φορ εαχη χουντρψ. Φιρστ, τηε χαπιταλ ινχοmε σηαρε π = υναmβιγυουσχαπιταλινχοmε+ ξεδχαπιταλχονσυmπτιον ΓDΠ αmβιγυουσ χαπιταλ ινχοmε ισ διρεχτλψ χαλχυλατεδ φροm νατιοναλ ινχοmε ανδ προδυχτ αχχουντσ 10. Τηε ϖαλυεσ αρε 0.36 φορ ϑαπαν ανδ 0.29 φορ τηε ΥΣ 11. Σινχε ουτπυτ ισ δε νεδ ασ ΓDΠ πλυσ τηε οω ινχοmε φροm δυραβλε ανδ γοϖερνmεντ χαπιταλ στοχκ (ΦΛΟW),τηεχαπιταλσηαρεισχοmπυτεδασ = πγdπ+φλοw ΓDΠ+ΦΛΟW : Τηε δεπρεχιατιον ρατε ισ χοmπυτεδ διρεχτλψ φροm τηε δατα υσινγ τηε χαπιταλ λαωοφmοτιον(4) 12. Τηεαϖεραγεγροωτηρατεοφπερχαπιταουτπυτισυσεδφορ τηεγροωτητρενδ. Τηεσυβϕεχτιϖεδισχουντρατεισχαλιβρατεδτοτηεδατα 10 Φορδεταιλσ,σεεΧοολεψανδΠρεσχοττ(1995). 11 ΤηεϖαλυεφορϑαπανιστηεαϖεραγεχοmπυτεδυσινγτηεΗαψασηιανδΠρεσχοττ(2002) δατασετοϖερτηε1980 2002περιοδ. ΤηεϖαλυεφορτηεΥ.Σ.ιστηεαϖεραγεχοmπυτεδφροm τηε ΒΕΑ δατα οϖερ τηε 1980 2006 περιοδ. 12 Dεπρεχιατιον ρατεσ οφ ρεσιδεντιαλ χαπιταλ στοχκ, νον ρεσιδεντιαλ χαπιταλ στοχκ, γοϖερν mεντ χαπιταλ στοχκ, ανδ δυραβλε γοοδσ στοχκ αρε σεπαρατελψ χοmπυτεδ υσινγ τηε περπετυαλ 13

οφ τηε αϖεραγε χαπιταλ ουτπυτ ρατιο υσινγ τηε στεαδψ στατε ϖερσιον οφ χαπιταλ Ευλερ εθυατιον(9) ι (1+ ι ξ)= ι ι ψ ι κ ι+(1 ι )(1+ ι ξ) : Τηε υτιλιτψ παραmετερ ισ χαλιβρατεδ το mατχη τηε δατα οφ αϖεραγε λαβορ ανδ χονσυmπτιον ουτπυτ ρατιο ωιτη τηε στεαδψ στατε ϖερσιον οφ τηε λαβορ ρστ ορδερ χονδιτιον(10) 1 ι =(1 ι 1 λ λ)(1 ι ) ψι ι λ ι Ι ασσυmε τηατ τηε στεαδψ στατε ϖαλυεσ οφ ωεδγεσ φ ι λ ;ι ξ;ζ ι γ αρε εθυαλ το ζερο φορ σιmπλι χατιον. Τηε στεαδψ στατε λεϖελσ οφ γοϖερνmεντ ωεδγεσ γ αρε χοmπυτεδ διρεχτλψ φροm τηε δατα. Τηε στεαδψ στατε λεϖελσ οφ ιντερνατιοναλ πριχεσ πανδτραδεσηοχκσ αρεχοmπυτεδφροmτηεστεαδψστατεϖερσιονσοφ (11) ανδ(5) ρεσπεχτιϖελψ. Τηε περσιστενχε παραmετερσ οφ τηε σηοχκ προχεσσ (7) αρε οβταινεδ υσ ινγ mαξιmυm λικελιηοοδ εστιmατιον 13. Φορ τηε εστιmατιον, Ι υσε λινεαρλψ δετρενδεδ δατα οφ ουτπυτ, χονσυmπτιον, λαβορ, ινϖεστmεντ, ανδ γοϖερνmεντ πυρχηασεσ φορ βοτη χουντριεσ ασ οβσερϖαβλε ϖαριαβλεσ. Σινχε τηερε αρε 10 σηοχκσ ανδ 10 οβσερϖαβλε ϖαριαβλεσ, τηε σψστεm ισ ϕυστ ιδεντι εδ. Σινχε τηερε αρε νο ρεστριχτιονσ ον τηε ϖαριανχε χοϖαριανχε mατριξ οφ τηε ερρορ τερmσ, τηεψ αρε χοντεmπορανεουσλψ χορρελατεδ. Υνλικε τηε στρυχτυραλ παραmετερσ, Ι δο νοτ ασσυmε σψmmετρψ αχροσσ χουντριεσ ιν τηε στοχηαστιχ προχεσσ ασ τηισ ωιλλ νοτ ϖιολατε τηε σψmmετριχ στεαδψ στατε ασσυmπτιον. Τηε ποιντ εστιmατεσ οφ τηε ινϖεντορψ mετηοδ βψ ιντερπολατινγ τηε ρεπορτεδ στοχκ λεϖελ ιν 1980 ανδ τηε λατεστ ποσσιβλε ψεαρ υσινγ τηε οω ινϖεστmεντ δατα φορ εαχη τψπε οφ χαπιταλ. Τηε αγγρεγατε δεπρεχιατιον ρατε ισ χοmπυτεδ φροm τηε αγγρεγατε χαπιταλ στοχκ ανδ τηε αγγρεγατε ινϖεστmεντ δατα. 13 Γοϖερνmεντ ωεδγεσ, λαβορ ωεδγεσ, προδυχτιον ε χιενχψ ωεδγεσ, ανδ ιντερνατιοναλ ωεδγεσ χαν αλλ βε διρεχτλψ χοmπυτεδ φροm τηε εθυιλιβριυm χονδιτιονσ. Ηοωεϖερ, χοmπυτινγ ινϖεστmεντ ωεδγεσ ινϖολϖεσ εξπεχτατιοναλ τερmσ. Ηενχε, τηεψ χαννοτ βε διρεχτλψ χοmπυτεδ. Τηερεφορε, τηε εντιρε σψστεm mυστ βε εστιmατεδ. ι χ ι: 14

παραmετερσαρεασφολλοωσ 14. 0:68 0:21 0:03 0:24 0:10 0:00 0:08 0:31 0:07 0:29 0:03 0:65 0:03 0:01 0:29 0:01 0:09 0:41 0:33 0:05 0:08 0:59 0:91 0:62 0:07 0:04 0:01 0:02 0:45 0:04 0:09 0:11 0:09 0:70 0:15 0:03 0:06 0:37 0:18 0:04 Π = 0:15 0:16 0:05 0:33 0:94 0:06 0:02 0:16 0:09 0:10 0:05 0:09 0:03 0:06 0:13 0:86 0:01 0:32 0:00 0:04 0:21 0:68 0:27 0:72 0:58 0:07 0:65 0:80 0:41 0:31 0:00 0:12 0:06 0:24 0:02 0:03 0:04 0:91 0:07 0:05 0:06 0:22 0:13 0:55 0:01 0:04 0:04 0:26 1:01 0:02 0:02 0:05 0:02 0:21 0:05 0:07 0:06 0:40 0:01 0:081 ς = 1:00Ε 04 0:76 0:01 0:08 0:04 0:09 0:01 0:13 0:00 0:01 0:00 0:01 0:62 0:17 0:11 0:02 0:00 0:09 0:34 0:09 0:07 0:08 0:17 1:09 0:06 0:06 0:04 0:40 0:02 0:46 0:06 0:04 0:11 0:06 0:24 0:05 0:02 0:03 0:03 0:01 0:05 0:09 0:02 0:06 0:05 0:33 0:01 0:04 0:28 0:18 0:06 0:01 0:00 0:04 0:02 0:01 0:23 0:17 0:03 0:09 0:01 0:13 0:09 0:40 0:03 0:04 0:17 2:17 0:09 0:51 0:00 0:00 0:34 0:02 0:03 0:28 0:03 0:09 3:60 0:08 0:46 0:01 0:09 0:46 0:01 0:18 0:09 0:50 0:08 0:47 0:02 0:00 0:07 0:06 0:05 0:06 0:01 0:00 0:46 0:00 0:16 4.2 Wεδγεσ Ονχε τηε παραmετερ ϖαλυεσ αρε οβταινεδ, τηε mοδελ χαν βε νυmεριχαλλψ σολϖεδ φορδεχισιονρυλεσ. ΙυσετηελινεαρσολυτιονmετηοδαλαΥηλιγ(1999)τοσολϖε τηε mοδελ. Φολλοωινγ Χηαρι ετ αλ (2007), Ι χοmπυτε τηε ωεδγεσ υσινγ τηε οβταινεδ λινεαρ δεχισιον ρυλεσ ανδ τηε δατα οφ τηε οβσερϖαβλε ϖαριαβλεσ υσεδ φορ τηε εστιmατιον. Τηε λινεαρ δεχισιον ρυλεσ DΡ οφ ενδογενουσ ϖαριαβλεσ αρε φυνχτιονσ οφ 14 Τηεινιτιαλγυεσσοφτηεπερσιστενχεmατριξπαραmετερσαρε0:5φορτηεδιαγοναλπαρα mετερσ ανδ 0 φορ τηε ο διαγοναλ παραmετερσ. Τηε ινιτιαλ γυεσσ οφ τηε ϖαριανχε χοϖαριανχε mατριξ παραmετερσ αρε 0:05 φορ τηε στανδαρδ δεϖιατιονσ ανδ 0 φορ τηε χορρελατιον χοε χιεντσ βετωεεν τηε ερρορ τερmσ. Αλτηουγη τηε ποιντ εστιmατεσ αρε σοmε ωηατ σενσιτιϖε το τηε ινιτιαλ γυεσσ, τηε σιmυλατιον ρεσυλτσ αρε νοτ. 15

στατεϖαριαβλεσφ ε κ ι ; ε γ ι ; ε ι λ ; ε ι ξ; ε ζ ι ;επ;εγ. Ινιτιαλχαπιταλστοχκινεαχηχουντρψισ ασσυmεδτοβεαττηεστεαδψστατελεϖελ. Ονχετηεινιτιαλχαπιταλστοχκλεϖελισ γιϖεν, τηε εντιρε σεριεσ οφ ωεδγεσ χαν βε χοmπυτεδ. Τηε δεταιλεδ προχεδυρε ισ ασ φολλοωσ. 1. Σολϖε τηε mοδελ φορ λινεαρ δεχισιον ρυλεσ: φ γ κ ι τ+1; ε ψ ι τ; ε χ ι τ; ε λ ι τ; ε ξ ι τ; ε γ ι τγ=dρ φκ ι ;ψ ι ;χ ι ;λ ι ;ξ ι ;γ ι γ( ε κ ι τ; ε γ ι τ; φ ι λτ ;φ ι ξτ; ε ζ ι τ;επ τ ;ε τ ): 2. Ασσυmινγ ε κ ι 0=0,χοmπυτεφ ε γ ι 0; φ ι λ0 ;φ ι ξ0; ε ζ ι 0;επ 0 ;ε 0 γφροm φ ε ψ ι 0; ε χ ι 0; ε λ ι 0; ε ξ ι 0; ε γ ι 0γ=DΡ φψ ι ;χ ι ;λ ι ;ξ ι ;γ ι γ( ε κ ι 0; ε γ ι 0; φ ι λ0 ;φ ι ξ0; ε ζ ι 0;επ 0 ;ε 0 ): 3. Χοmπυτε ε κ ι 1φροm εκ ι 1=DΡ φκ ι γ( ε κ ι 0; ε γ ι 0; φ ι λ0 ;φ ι ξ0; ε ζ ι 0;επ 0 ;ε 0 ): 4. Σολϖεφορφ ε γ ι 1; φ ι λ1 ;φ ι ξ1; ε ζ ι 1;επ 1 ;ε 1 γφροm φ ε ψ ι 1; ε χ ι 1; ε λ ι 1; ε ξ ι 1; ε γ ι 1γ=DΡ φψ ι ;χ ι ;λ ι ;ξ ι ;γ ι γ( ε κ ι 1; ε γ ι 1; φ ι λ1 ;φ ι ξ1; ε ζ ι 1;επ 1 ;ε 1 ): 5. Ρεπεατ4ανδ5φορτηεωηολεπεριοδ. Φιγυρεσ3αανδ3βπλοττηεδοmεστιχωεδγεσινεαχηχουντρψαλονγωιτη λινεαρλψ δετρενδεδ ουτπυτ. Ινϖεστmεντ ωεδγεσ αρε mορε ϖολατιλε τηαν τηε οτηερ ωεδγεσ ιν εαχη χουντρψ. Ηοωεϖερ, τηισ δοεσ νοτ ιmmεδιατελψ ιmπλψ τηατ ινϖεστmεντ ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ βυσινεσσ χψχλεσ. Ιν ορδερ το εϖαλυατε τηε ιmπορτανχε οφ εαχη ωεδγε, ωε ηαϖε το σιmυλατε τηε mοδελ. Ιν ϑαπαν, τηε υχτυατιονσ οφ ε χιενχψ ωεδγεσ αρε σιmιλαρ το τηατ οφ ουτπυτ. Λαβορ ανδ γοϖερνmεντ ωεδγεσ αρε γροωινγ τηρουγηουτ τηε εντιρε περιοδ. Ινϖεστmεντ ωεδγεσ φαλλ δυρινγ τηε βυββλε περιοδ ανδ ινχρεασε δυρινγ τηε λοστ δεχαδε. Τηισ ιmπλιεσ τηατ τηε ινϖεστmεντ χονδιτιονσ ωερε γοοδ ιν δυρινγ τηε φορmερ ωηιλε τηεψ δετεριορατεδ δυρινγ τηε λατερ. Ιν τηε ΥΣ, γοϖερνmεντ ανδ ινϖεστmεντ ωεδγε αρε δεχλινινγ τηρουγηουτ τηε εντιρε περιοδ. Λαβορ ωεδγεσ αρε χλεαρλψ νεγατιϖελψ χορρελατεδ το τηε ουτπυτ. Φιγυρε 3χ πλοτσ τηε ιντερνατιοναλ ωεδγεσ. Ονε νοταβλε φαχτ ισ τηατ τηε mοδελ πρεδιχτσ α φαλλ ιν ρελατιϖε πριχεσ οφ ϑαπανεσε γοοδσ δυρινγ τηε λατε 1980σ 16

ανδ mιδ 1990σ, ωηιχη ισ ωηεν τηε ψεν αχτυαλλψ αππρεχιατεδ ιν ρεαλ τερmσ αγαινστ ΥΣ δολλαρσ το α ηιστοριχαλ λεϖελ. Τηε φαχτ τηατ ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ χαννοτ ρεπλιχατε ρεαλ εξχηανγε ρατεσ ισ ρελατεδ το τηε ιντερνατιοναλ πριχε ανοmαλψ α λα Βαχκυσ ανδ Σmιτη (1993) 15. Τηε ιντερνατιοναλ τραδε ωεδγεσ ρεπρεσεντ τηε συmοφ τραδε βαλανχεσ ιν ϑαπαν ανδ τηε ΥΣ. Τηε ΥΣ ηασβεενρυννινγατραδεδε χιταφτερ1990ωηιλεϑαπανηασβεενρυννινγα τραδε συρπλυσ. Τηε δεχλινε ιν τηε ιντερνατιοναλ τραδε ωεδγεσ ιmπλιεσ τηατ τηε ινχρεασε ιν τηε ΥΣ δε χιτ εξχεεδεδ τηε ινχρεασε ιν τηε ϑαπανεσε συρπλυσ. Τηεκεψεχονοmιχε εχτσοφτηεχηανγεσινεαχηωεδγεαρεασφολλοωσ. Α ρισε ιν γοϖερνmεντ ωεδγεσ γενερατεσ α νεγατιϖε ινχοmε ε εχτ φορ τηε ηουσε ηολδ ωηιχη ρεδυχεσ χονσυmπτιον ανδ λεισυρε λεαδινγ το αν ινχρεασε ιν λαβορ ανδ ουτπυτ. Αν ινχρεασε ιν λαβορ ωεδγεσ ινχρεασεσ τηε ρελατιϖε πριχε οφ λεισυρε το χονσυmπτιον, ωηιχη χαυσεσ α συβστιτυτιον ε εχτ τηατ λεαδσ τηε ηουσεηολδ το ρεδυχε χονσυmπτιον ανδ ινχρεασε λεισυρε. Α δεχρεασε ιν λαβορ λεαδσ το αν ουτπυτ δεχλινε. Αν ινχρεασε ιν χυρρεντ ινϖεστmεντ ωεδγεσ ινχρεασεσ τηε ρελατιϖε πριχε οφ ινϖεστmεντ το χονσυmπτιον, ωηιχη λεαδσ το αν ινχρεασε ιν χονσυmπτιον ανδ α ρεδυχτιον ιν ινϖεστmεντ. Αν ινχρεασε ιν προδυχτιον ε χιενχψ ωεδγεσ χαυσεσ α ρεαλ βυσινεσσ χψχλε ε εχτ τηατ ινχρεασεσ ουτπυτ, χον συmπτιον, λαβορ, ανδ ινϖεστmεντ. Αν ιmπροϖεmεντ ιν προδυχτιον ε χιενχψ διρεχτλψ ινχρεασεσ προδυχτιον. Λαβορ ινχρεασεσ βεχαυσε α ρισε ιν τηε mαργιναλ προδυχτ οφ λαβορ δριϖεσ υπ λαβορ δεmανδ ανδ α ρεσυλτινγ ινχρεασε ιν ωαγεσ λεαδσ το αν ινχρεασε ιν χονσυmπτιον. Ινϖεστmεντ ινχρεασεσ ασ τηε εξπεχτεδ φυτυρε mαργιναλ προδυχτ οφ χαπιταλ ισ ηιγη βεχαυσε οφ αν εξπεχτατιον οφ ηιγη ε χιενχψ το περσιστ. Α ρισε ιν τηε ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ ραισεσ τηε πριχε οφ ϑαπανεσε ρεσουρχεσ ρελατιϖε το ΥΣ ρεσουρχεσ ωηιχη χρεατεσ νεγατιϖε ωεαλτη ε εχτσ ιν ϑαπαν. Τηισ λεαδσ το α φαλλ ιν ϑαπανεσε χονσυmπτιον ανδ λεισυρε ανδ α ρισε ιν ΥΣ χονσυmπτιον ανδ λεισυρε. Τηερεφορε, λαβορ ανδ ουτπυτ ωιλλ ινχρεασε ιν ϑαπαν ανδ δεχρεασε ιν τηε ΥΣ. Φιναλλψ, α ρισε ιν ιντερνατιοναλ τραδε ωεδγεσ οπερατεσ ιν τηε σαmε φασηιον ασ α ρισε ιν γοϖερνmεντ ωεδγεσ. Ταβλε 3 πρεσεντσ τηε χορρελατιον οφ ΗΠ λτερεδ δοmεστιχ ωεδγεσ ωιτη ΗΠ λτερεδ ουτπυτ ιν εαχη χουντρψ ασ ωελλ ασ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ τηε ΗΠ λτερεδ ωεδγεσ. Ιν βοτη χουντριεσ, γοϖερνmεντ ωεδγεσ ηαϖε λοω χορρε λατιον, ινϖεστmεντ ωεδγεσ ηαϖε στρονγ νεγατιϖε χορρελατιονσ, ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ ηαϖε στρονγ ποσιτιϖε χορρελατιονσ ωιτη δοmεστιχ ουτπυτ. Φυρτηερ 15 ΡεχεντστυδιεσσυχηασΧορσεττι,DεδολαανδΛεδυχ(2008)ανδΡα ο(2010)αττεmπτ το σολϖε τηισ πυζζλε βψ ιντροδυχινγ νον τραδαβλε γοοδσ, ινχοmπλετε ασσετ mαρκετσ ανδ νον σεπαραβλε πρεφερενχεσ. 17

mορε, τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιονσ οφ γοϖερνmεντ, λαβορ, ινϖεστmεντ, ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ αλλ ινχρεασεδ δυρινγ τηε 2000 2008 περιοδ. Τηερεφορε, τηε φαχτ τηατ ουτπυτ χορρελατιον ινχρεασεδ δυρινγ 2000 2008 χαν βε αττριβυτεδ το τηε ρισε ιν χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ ωεδγεσ. Ιν τηε φολλοωινγ σεχτιον, Ι σιmυλατε τηε mοδελ ιν ορδερ το ινϖεστιγατε τηε θυαντιτατιϖε ιmπαχτ οφ εαχη ωεδγε. 4.3 Σιmυλατιον Τηε σιmυλατιονσ αρε δονε βψ πλυγγινγ τηε χοmπυτεδ ωεδγεσ ιντο τηε λινεαρ δεχισιονρυλεσ. Φιγυρεσ4αανδ4βπλοττηερεαχτιονοφουτπυτινεαχηχουντρψ το χηανγεσ ιν εαχη δοmεστιχ ωεδγεσ. Ιν ϑαπαν, ε χιενχψ ωεδγεσ αχχουντ φορ mοστ οφ τηε χηανγεσ ιν ουτπυτ υντιλ 2000. Ινϖεστmεντ ωεδγεσ χοντριβυτεδ το τηε ραπιδ γροωτη δυρινγ τηε λατε 1980σ ασ σηοων ιν Χηακραβορτψ(2009) ανδ Οτσυ ανδ Πψο(2009). Λαβορ ωεδγεσ ηαϖε περσιστεντ δεπρεσσινγ ε εχτσ οϖερ τηεεντιρεπεριοδασσηοωνινκοβαψασηιανδιναβα(2006). ΙντηεΥΣ,Λαβορ ωεδγεσ αχχουντ φορ mοστ οφ τηε υχτυατιον ιν ουτπυτ τηρουγηουτ τηε εντιρε περιοδ ωηιλε ε χιενχψ ωεδγεσ αρε ιmπορταντ δυρινγ τηε εαρλψ 1980 ρεχεσσιον ανδ τηε εαρλψ 2000 ρεχεσσιον. Τηεσε ρεσυλτσ αρε χονσιστεντ ωιτη τηοσε οφ Χηαρι ετ αλ(2007). Ηοωεϖερ, τηε ρολε οφ ινϖεστmεντ ωεδγεσ ιν αχχουντινγ φορ τηε εαρλψ 1980σ ρεχεσσιον αππεαρσ το βε σλιγητλψ στρονγερ τηαν τηατ ιν τηειρ ρεσυλτσ. Ονε ρεασον φορ τηισ δισχρεπανχψ ισ τηατ εξτενδινγ τηε mοδελ το αν οπεν εχονοmψ σεττινγ χρεατεσ δι ερενχεσ ιν τηε εστιmατιον ανδ σιmυλατιον ρεσυλτσ. Ανοτηερ ρεασον ισ βεχαυσε οφ τηε δι ερενχε ιν τηε εστιmατιον περιοδ. Τηε εστιmατεδ ινϖεστmεντ ωεδγεσ τυρν ουτ το ηαϖε δεπρεσσινγ ε εχτσ ον ουτπυτ υπ το εαρλψ 1990σ ανδ ηαϖε βοοmινγ ε εχτσ αφτερ τηατ. Τηερεφορε, παρτ οφ τηε δεπρεσσινγ ε εχτ οφ ινϖεστmεντ ωεδγεσ δυρινγ τηε εαρλψ 1980σ ρεχεσσιον ισχοmινγφροmτηισmεδιυmτερmτρενδωηιχηδοεσνοτεξιστιντηεοριγιναλ λιτερατυρε 16. Ινορδερτοφοχυσοντηεσηορτρυν υχτυατιονσιδετρενδτηερεσυλτσωιτη τηε ΗΠ λτερ. Φιγυρεσ 5α ανδ 5β πλοτ τηε λτερεδ σιmυλατιον ρεσυλτσ. Ιν ϑαπαν, 16 Ανοτηερ ρεασον ωηψ ινϖεστmεντ ωεδγεσ ηαϖε σιγνι χαντ ε εχτσ ισ βεχαυσε Ι ασσυmε λαργε ινϖεστmεντ αδϕυστmεντ χοστσ. Αχχορδινγ το Χηριστιανο ανδ Dαϖισ (2006) λαργε ιν ϖεστmεντ αδϕυστmεντ χοστσ ινχρεασε τηε ιmπορτανχε οφ ινϖεστmεντ ωεδγεσ. Χηαρι ετ αλ (2007) αδδρεσσ τηισ ισσυε βψ χοmπαρινγ ρεσυλτσ ωιτη αλτερνατιϖε ινϖεστmεντ αδϕυστmεντ χοστσ. Τηεψ σηοω τηατ αδδινγ τηε αδϕυστmεντ χοστ δοεσ νοτ χηανγε τηε ρεσυλτσ δραmατ ιχαλλψ. Ασ σηοων ιν τηε σενσιτιϖιτψ αναλψσισ σεχτιον, λοωερινγ τηε αδϕυστmεντ χοστ ινδεεδ ρεδυχεσ τηε ιmπορτανχε οφ ινϖεστmεντ ωεδγεσ. 18

mοστοφτηεσηορτρυν υχτυατιονοφουτπυτισαχχουντεδφορβψχηανγεσιντηε ε χιενχψωεδγεσ. ΙντηεΥΣ,τηεσηορτρυν υχτυατιονοφουτπυτισmαινλψ αχχουντεδ φορ βψ χηανγεσ ιν τηε λαβορ ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ. Ταβλε 4 ρεπορτσ τηε χοντριβυτιον ινδεξ χορρ( Ξ γ mοδελ ; Ξδατα γ ) στδ( Ξ γ mοδελ ) στδ( Ξ γ δατα ) ωηερε γ Ξmοδελ ισ τηε λογ δεϖιατιον οφ ϖαριαβλε Ξ φροm ιτσ τρενδ λεϖελ ιν τηε mοδελ σιmυλατιον ανδ γ Ξ δατα χορρεσπονδσ το τηε λογ δεϖιατιον οφ τηε αναλογ ιν τηε δατα. Τηισ ινδεξ σηοωσ ωηετηερ τηε σιmυλατεδ ϖαριαβλε ιν ρεσπονσε το εαχη ωεδγε ισ mοϖινγ ιν τηε χορρεχτ διρεχτιον (τηε χορρελατιον βετωεεν τηε σιmυλατεδ ϖαριαβλε ανδ τηε δατα ισ ποσιτιϖε) ανδ ωηετηερ ιτσ γενερατεδ υχ τυατιον ισ λαργε(τηε ρελατιϖε ϖολατιλιτψ οφ τηε σιmυλατεδ ϖαριαβλε το τηε δατα ισ λαργε) 17. Νοτιχετηατσινχετηεδαταχανβεπερφεχτλψρεπλιχατεδονχεαλλοφτηε ωεδγεσ αρε πλυγγεδ ιντο τηε λινεαρ δεχισιον ρυλεσ, τηε συm οφ τηεσε ινδεξεσ ισ εθυαλ το ονε φορ αλλ ϖαριαβλεσ. Τηερεφορε, τηε ινδεξ ρεπρεσεντσ τηε χοντρι βυτιον οφ εαχη ωεδγε το τηε αχτυαλ υχτυατιον οφ εαχη ϖαριαβλε. Τηε ταβλε σηοωσ τηατ ιν ϑαπαν, ε χιενχψ ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ υχ τυατιονσ ιν ουτπυτ; ε χιενχψ ανδ ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ υχτυατιονσ ιν χονσυmπτιον; λαβορ ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγφορ υχτυατιονσινλαβορ 18 ;ανδινϖεστmεντωεδγεσαρειmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ υχτυατιονσ ιν ινϖεστmεντ. Ιν τηε ΥΣ, λαβορ ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ υχτυατιονσ ιν ουτπυτ; ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ υχτυατιονσ ιν χονσυmπτιον; λαβορ ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ υχτυατιονσ ιν λαβορ; ανδ ιν ϖεστmεντ ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ υχτυατιονσ ιν ινϖεστmεντ. Νοτιχε τηατ αλτηουγη ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ αρε ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ χονσυmπτιον υχτυατιον ιν βοτη χουντριεσ, τηεψ δριϖε ουτπυτ ιν τηε ωρονγ 17 Τηεmεασυρεχανβερεωριττενασ χοϖ(μ οδελ; Dατα) ϖαρ(dατα) βψ δε νιτιον. Μεασυρινγ τηε τ υσινγ mεαν σθυαρεδ ερρορσ βετωεεν τηε mοδελ ανδ τηε δατα λεαδσ το σιmιλαρ ρεσυλτσ το τηοσε πρεσεντεδ βελοω. 18 Νοτιχετηατωηιλελαβορωεδγεσινϑαπαναρειmπορταντιναχχουντινγφορτηε υχτυατιον οφ λαβορ, ιτ ηασ νεγατιϖε χοντριβυτιον το ουτπυτ υχτυατιον ι.ε. τηε χορρελατιον χοε χιεντ οφ τηε σιmυλατεδ ουτπυτ ανδ δατα ισ νεγατιϖε. 19

διρεχτιον ιν βοτη χουντριεσ δυε το τηε αβοϖε mεντιονεδ ωεαλτη ε εχτ. Ιν αδ διτιοντοτηεσιmυλατιονωιτηονλψονεωεδγεατατιmε,ισιmυλατετηεmοδελ ωιτη ε χιενχψ ωεδγεσ ιν βοτη χουντριεσ, ωηιχη χορρεσπονδσ το α χανονιχαλ ιντερνατιοναλρεαλβυσινεσσχψχλεmοδελαλαβαξτερανδχρυχινι(1993) 19. Τηε ρεσυλτσ λιστεδ ιν τηε βοττοm ροω σηοω τηατ ωηιλε τηε χοντριβυτιον οφ ε χιενχψ ωεδγεστοτηε υχτυατιονοφουτπυτισηιγηινβοτηϑαπανανδτηευσ,τηοσε το τηε υχτυατιον οφ χονσυmπτιον, λαβορ, ανδ ινϖεστmεντ αρε αλλ λοω ιν α χανονιχαλ ρεαλ βυσινεσσ χψχλε mοδελ. Ταβλε 5 πρεσεντσ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ ΗΠ λτερεδ σιmυλατεδ ϖαριαβλεσ, ωηιχη ισ υσεφυλ το βρεακ δοων τηε σουρχεσ οφ τηε θυαντιτψ ανοm αλψ 20. Φιρστ,ωιτηουτιντερνατιοναλπριχεωεδγεστηεχροσσ χουντρψχορρελατιον οφ χονσυmπτιον ισ αλωαψσ εθυαλ το ονε. Τηισ ισ οβϖιουσ φροm τηε ιντερνατιοναλ ρισκ σηαρινγ χονδιτιον(11), ωηιχη γυαραντεεσ τηατ χονσυmπτιον αχροσσ χουν τριεσ ισ περφεχτλψ χορρελατεδ ωιτηουτ ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ. Τηερεφορε, ιντερνατιοναλ πριχε ωεδγεσ αρε νεχεσσαρψ το αχχουντ φορ τηε λοω χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ χονσυmπτιον. Σεχονδ, ουτπυτ, λαβορ, ανδ ινϖεστmεντ αρε αλλ νεγατιϖελψ χορρελατεδ αχροσσ χουντριεσ ωιτη ονλψ ε χιενχψ ωεδγεσ ιν ειτηερ χουντρψ. Wηεν ε χιενχψ ισ ηιγη ιν ονε χουντρψ, τηε ε χιεντ χουντρψ ωιλλ ινχρεασε λαβορ δυε το τηε ηιγη mαργιναλ προδυχτ οφ λαβορ, ανδ ινχρεασε χυρ ρεντ χονσυmπτιον ασ ωελλ ασ φυτυρε χονσυmπτιον βψ ινχρεασινγ σαϖινγσ ιν τηε φορm οφ δοmεστιχ ινϖεστmεντ ανδ φορειγν λενδινγ. Τηε οτηερ χουντρψ ισ βεττερ ο ποστπονινγ λαβορ ανδ ινϖεστmεντ ανδ βορροωσ φροm τηε ε χιεντ χουντρψ ιν ορδερ το ινχρεασε χονσυmπτιον. Τηυσ, προδυχτιον φαχτορσ ανδ ουτ πυτ ρισεσ ιν τηε χουντρψ τηατ ενϕοψσ ηιγη ε χιενχψ ανδ σηουλδ φαλλ ιν τηε οτηερ. Τηε νεγατιϖε χορρελατιον οφ ινπυτσ ισ πρεσεντ εϖεν ωηεν ε χιενχψ ισ ηιγηινβοτηχουντριεσασλονγαστηεε χιενχψινονεχουντρψισηιγηερτηαν τηε οτηερ. Τηερεφορε, χανονιχαλ ιντερνατιοναλ ρεαλ βυσινεσσ χψχλε mοδελσ ωιτη ονλψ προδυχτιϖιτψ σηοχκσ φαιλ το εξπλαιν τηε ορδερ οφ χροσσ χουντρψ χορρελα τιονσοφουτπυτανδχονσυmπτιον. Τηερεσυλτιντηεβοττοmροωσηοωστηατ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ ουτπυτ ισ φαρ βελοω τηατ οφ χονσυmπτιον, ι.ε., τηε θυαντιτψ ανοmαλψ. Νεξτ, Ι χονδυχτ α σιmυλατιον ιν ωηιχη αλλ χοmπυτεδ ωεδγεσ εξχεπτ φορ 19 Τηεονλψδι ερενχειστηαττηερεαρεσπιλλοϖερε εχτσφροmε χιενχψωεδγεσοντοοτηερ ωεδγεσ. 20 Τηεχορρελατιονχοε χιεντσρεπορτεδαρετηοσεχοmπυτεδφροmτηεχουντερφαχτυαλσιmυ λατιονσ υσινγ τηε σελεχτεδ χοmπυτεδ ωεδγεσ. Σιmιλαρ ρεσυλτσ χαν βε οβταινεδ φροm χουντερ φαχτυαλ σιmυλατιονσ υσινγ ρανδοm δραωσ οφ ιννοϖατιονσ το τηε σελεχτεδ ωεδγεσ ανδ ασσυmινγ ζερο ιννοϖατιονσ το τηε οτηερ ωεδγεσ. 20

σελεχτεδονεσαρεφεδιντοτηεmοδελ. Βψδοινγσο,ωεχανεϖαλυατετηειm πορτανχε οφ τηε ωεδγεσ τηατ ωερε εξχλυδεδ γιϖεν τηατ φεεδινγ ιν αλλ ωεδγεσ ωιλλ περφεχτλψ ρεπροδυχε τηε δατα. Ταβλε 6 πρεσεντσ τηε χροσσ χουντρψ χορρελα τιον οφ τηε σιmυλατεδ ουτπυτ βψ δεχαδε. Φορ ινστανχε, τηε ρστ χολυmν σηοωσ τηε ρεσυλτσ οφ τηε σιmυλατιον ωιτη αλλ ωεδγεσ εξχεπτ φορ γοϖερνmεντ ωεδγεσ ιν βοτη χουντριεσ. Τηε δι ερενχε βετωεεν τηε σιmυλατεδ χροσσ χουντρψ χορρε λατιον ανδ δατα ισ ϖερψ σmαλλ. Τηερεφορε, γοϖερνmεντ ωεδγεσ αρε νοτ ιmπορ ταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε χορρελατιον παττερνσ βετωεεν ϑαπαν ανδ τηε Υ.Σ. Τηε ρστ λινε συmmαριζεσ τηε χορρελατιον οφ ουτπυτ οϖερ τηε εντιρε περιοδ. Wιτηουτ λαβορ, ινϖεστmεντ, ε χιενχψ ανδ ιντερνατιοναλ ωεδγεσ, τηε ουτπυτ χορρελατιον ωουλδ ηαϖε βεεν νεγατιϖε. Ονε ιντερπρετατιον οφ τηισ ρεσυλτ ισ τηατ ωηιλε ε χιενχψ ωεδγεσ αρε τηε mαιν δριϖινγ φορχεσ οφ ουτπυτ υχτυατιον ασ ιν χανονιχαλ ιντερνατιοναλ ρεαλ βυσινεσσ χψχλε mοδελσ, λαβορ, ινϖεστmεντ ανδ ιντερνατιοναλ ωεδγεσ αρε πρεϖεντινγ τηε ρεσουρχεσ φροm οωινγ ιντο τηε ρελατιϖελψ ε χιεντ χουντρψ. Μορεοϖερ, τηε δι ερενχε βετωεεν τηε τηιρδ ανδ φορτη λινε σηοωσ τηε ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον φροm τηε 1990σ το τηε 2000σ. Ιν τηε δατα, τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον ινχρεασεσ βψ 103 περχενταγε ποιντσ. Τηε ινχρεασε ιν τηε χορρελατιον ισ εθυιϖαλεντ το δατα ιν τηε σιmυλατιονσ ωιτηουτ γοϖερνmεντ, ινϖεστmεντ ανδ ιντερνατιοναλ ωεδγεσ, ωηερεασ ιτ ινχρεασεσ ιν τηε σιmυλατιονσ ωιτηουτ λαβορ ωεδγεσ ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ βψ ονλψ 24 περχενταγε ποιντσ ανδ 60 περχενταγε ποιντσ ρεσπεχτιϖελψ. Τηισ mεανσ τηατ τηε ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ λαβορ ανδ ε χιενχψ ωεδγεσ δυρινγ τηε 2000σ, σηοων ιν Ταβλε 3, ισ ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε ιν χρεασε ιν χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον. Τηισ ρεσυλτ ισ ιmπορταντ βεχαυσε ιτ ιmπλιεσ τηατ τηε χαυσε οφ τηε ρεχεντ ρισε ιν χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον βετωεεν ϑαπαν ανδ τηε Υ.Σ. mυστ οπερατε ασ αν ινχρεασε ιν χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ ε χιενχψ ανδ λαβορ ωεδγεσ. Ιν τηε φολλοωινγ σεχτορ Ι προποσε α mοδελ ιν ωηιχη γλοβαλ νανχιαλ ιντεγρατιον σερϖεσ ασ τηισ χαυσε. 4.4 Σενσιτιϖιτψ Αναλψσισ Ιν τηισ σεχτιον, τηε προτοτψπε mοδελ ρεσυλτσ αρε τεστεδ φορ ροβυστνεσσ. Φιρστ, Ι τεστ φορ τηε χασε ιν ωηιχη ινϖεστmεντ αδϕυστmεντ χοστ δοεσ νοτ εξιστ φοχυσινγ ον τηε ρολε οφ ινϖεστmεντ ωεδγεσ. Νεξτ, Ι χονσιδερ αλτερνατιϖε πρεφερενχεσ: νονσεπαραβλε πρεφερενχεσ, ηαβιτ φορmατιον πρεφερενχεσ, ανδ ΓΗΗ πρεφερενχεσ φοχυσινγ ον τηε θυαντιτψ ανοmαλψ. 21

4.4.1 Τηε Ρολε οφ Χαπιταλ Αδϕυστmεντ Χοστσ Ιντερνατιοναλ ρεαλ βυσινεσσ χψχλε mοδελσ τψπιχαλλψ ασσυmε χαπιταλ αδϕυστmεντ χοστσ βεχαυσε τηε υχτυατιον οφ σιmυλατεδ ινϖεστmεντ ισ εξτρεmελψ σενσιτιϖε το προδυχτιϖιτψ σηοχκσ. Σινχε τηε ιντερνατιοναλ βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ mοδελ ισ βασεδ ον α χανονιχαλ τωο χουντρψ mοδελ, τηε προτοτψπε mοδελ ινχλυδεσ αδϕυστmεντ χοστσ. Τηε ρολε οφ χαπιταλ αδϕυστmεντ χοστσ ηαϖε βεεν υνδερ δεβατε ιν τηε χλοσεδ εχονοmψ βυσινεσσ χψχλε αχχουντινγ λιτερατυρε. Χηαρι ετ αλ(2007) σηοω τηατ ινϖεστmεντ ωεδγεσ ωιτηουτ χαπιταλ αδϕυστmεντ χοστσ αρε νοτ ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε ΥΣ ουτπυτ δροπ δυρινγ τηε Γρεατ Dεπρεσσιον. Χηριστιανο ανδ Dαϖισ(2006) χλαιm τηατ χαπιταλ αδϕυστmεντ χοστ ινχρεασεσ τηε ιmπορτανχε οφ ινϖεστmεντ ωεδγεσ. Ιν τηισ σεχτιον, Ι ινϖεστιγατε τηε ρολε οφ χαπιταλ αδϕυστmεντ χοστσ βψ σιmυλατινγ τηε mοδελ ωιτηουτ τηεm. Ταβλε7σηοωστηεχοντριβυτιονσοφεαχηωεδγειντηεmοδελωιτηουτχαπι ταλ αδϕυστmεντ χοστσ, ωηιχη χορρεσπονδσ το Ταβλε 4. Ινδεεδ, τηε θυαντιτατιϖε ιmπορτανχε οφ ινϖεστmεντ ωεδγεσ ισ λοωερ ωιτηουτ χαπιταλ αδϕυστmεντ χοστσ. Τηε χοντριβυτιον οφ ινϖεστmεντ ωεδγεσ ον ουτπυτ φαλλσ φροm 0:14 το 0:05 ιν ϑαπανανδφροm0:21το 0:02ιντηεΥ.Σ.Ινστεαδ,τηερεσυλττηατε χιενχψ ανδλαβορωεδγεσαρειmπορταντιντηευσιναχχουντινγφορουτπυτ υχτυ ατιον ισ εmπηασιζεδ. Τηε χοντριβυτιονσ οφ ε χιενχψ ανδ λαβορ ωεδγεσ ρισε φροm0:50το0:65ανδφροm0:52το0:62ρεσπεχτιϖελψιντηευ.σ.οτηερωισε, τηερεσυλτσαρεθυιτεσιmιλαραχροσστηετωοσιmυλατιονσ 21. Ταβλε 8 ρεπορτσ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ σιmυλατεδ ουτπυτ ωιτη ουτ σελεχτεδ ωεδγεσ, ωηιχη χορρεσπονδσ το Ταβλε 6. Τηε ρεσυλτσ ωιτη αλλ ωεδγεσ εξχεπτ φορ ινϖεστmεντ ωεδγεσ σηοωσ τηατ ινϖεστmεντ ωεδγεσ αρε νοτ ιmπορταντ ιν αχχουντινγ φορ τηε χροσσ χουντρψ χορρελατιον οφ ουτπυτ εϖεν ον αϖεραγε. Τηισ mεανσ τηατ τηε ρολε οφ ινϖεστmεντ ωεδγεσ ωιτηουτ χαπιταλ αδ ϕυστmεντ χοστσ ον ουτπυτ χορρελατιον ισ εϖεν ωεακερ τηαν ιν τηε προτοτψπε mοδελ. Ινστεαδ, τηε ρολε οφ ε χιενχψ ωεδγεσ αρε λαργερ ιν αχχουντινγ φορ τηε αϖεραγε χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον ωηιλε τηε ρολε οφ λαβορ ωεδγεσ αρε λαργερ ιν αχχουντινγ φορ τηε ρεχεντ ινχρεασε ιν ιτ. 21 Ονειντερεστινγρεσυλτιστηαττηε υχτυατιονοφσιmυλατεδινϖεστmεντισρεασοναβλεεϖεν ωιτηουτ αδϕυστmεντ χοστσ. Τηισ ισ βεχαυσε τηε εστιmατεδ στοχηαστιχ προχεσσ ηασ σπιλλ οϖερ ε εχτσ αχροσσ αλλ ωεδγεσ. Α σενσιτιϖιτψ αναλψσισ φορχινγ τηε σηοχκ περσιστενχε mατριξ το βε ορτηογοναλ ωιτηουτ χαπιταλ αδϕυστmεντ χοστσ σηοωσ τηατ ινϖεστmεντ ισ εξτρεmελψ σενσιτιϖε το ε χιενχψ ωεδγεσ. 22

4.4.2 Μοδελσ ωιτη Αλτερνατιϖε Πρεφερενχεσ Φορ τηε σενσιτιϖιτψ αναλψσισ, Ι φοχυσ ον ηοω αλτερνατινγ πρεφερενχεσ α εχτ τηε θυαντιτψ ανοmαλψ. Τηερεφορε, Ι ρεπορτ τηε χροσσ χουντρψ ουτπυτ χορρελατιον ιν ρεσπονσε το ε χιενχψ ωεδγεσ ιν βοτη χουντριεσ, ωηιχη χορρεσπονδσ το τηε χανονιχαλ ιντερνατιοναλ ρεαλ βυσινεσσ χψχλε mοδελ. Τηε ρεσυλτσ αρε συmmαριζεδ ινταβλε9. Νον Σεπαραβλε Υτιλιτψ Φιρστ, χονσιδερ α πρεφερενχε φυνχτιον τηατ ισ νον σεπαραβλε βετωεεν χονσυmπτιον ανδ λεισυρε υ(χ;λ)= (χ τ(1 λ τ ) 1 ) 1 : 1 Τηε χυρϖατυρε παραmετερ ρεπρεσεντσ τηε δεγρεε οφ ρισκ αϖερσιον οφ τηε ηουσε ηολδ. Τηε πρεφερενχε ιν (3) ισ α σπεχιαλ χασε οφ τηισ πρεφερενχε φυνχτιον ιν ωηιχη = 1. Wιτη νον σεπαραβλε πρεφερενχεσ, 6= 1, mαργιναλ υτιλιτιεσ οφ χονσυmπτιον ιν εαχη χουντριεσ αρε νοτ ονλψ φυνχτιονσ οφ χονσυmπτιον, βυτ αλσο λαβορ. Τηεmαργιναλυτιλιτιεσφορνον σεπαραβλεπρεφερενχεσαρευ ι χτ= ι (χ ι τ) ι (1 ) 1 (1 λ ι τ) (1 ι )(1 ) ανδυ ι λτ =(1 ι )(χ ι τ) ι (1 ) (1 λ ι τ) (1 ι )(1 ) 1. Τηελαβορ ρστ ορδερ χονδιτιον (10) ισ ιδεντιχαλ το τηατ ιν τηε προτοτψπε mοδελ. Ηοωεϖερ, τηε χαπιταλ Ευλερ εθυατιον(9) ανδ τηε ιντερνατιοναλ ρστ ορδερ χονδιτιον(11) αρε α εχτεδ βψ τηε αδδιτιοναλ λεισυρε τερm τηατ εντερσ τηε mαργιναλ υτιλιτψ. ΤηερεπορτεδρεσυλτσινΤαβλε9αρετηοσεφορτηεχασεοφ =5. Τηισσηοωσ τηατ νονσεπαραβιλιτψ δοεσ νοτ ηελπ mυχη ιν σολϖινγ τηε θυαντιτψ ανοmαλψ. Ηαβιτ Φορmατιον Υτιλιτψ Νεξτ, χονσιδερ α χασε ιν ωηιχη τηε ηουσεηολδ χονσυmπτιον φορmσ ηαβιτ περσιστενχε υ(χ;λ)= λογ(χ τ ββχ τ 1 )+(1 )λογ(1 λ τ ): Τηε ηαβιτ περσιστενχε παραmετερ β ισ ασσυmεδ το βε εθυαλ το 0.65, φολλοωινγ Χηριστιανο, Ειχηενβαυm, ανδ Εϖανσ(2005). Φορ σιmπλιχιτψ, Ι ασσυmε εξτερναλ ηαβιτ φορmατιον συχη τηατ τηε ηαβιτ ισ φορmεδ υπον τηε λαγγεδ αγγρεγατε χονσυmπτιον βχ, ωηιχη ισ νοτ ιντερναλιζεδ βψ τηε ηουσεηολδσ. Τηισ πρεφερενχε ηελπσ ινδυχινγ περσιστενχε ιν χονσυmπτιον. Σινχε βοτη χουντριεσ ωαντ το γραδυαλλψ ινχρεασε χονσυmπτιον ωηεν ονε οφ τηε χουντριεσ εξπεριενχεσ ηιγη ε χιενχψ, τηεψ ηαϖε α mοτιϖε το αχχυmυλατε ωεαλτη φορ τηε φυτυρε. Dmιτριεϖ 23