OI ΠΡΟΟΠΤΙΚΕΣ ΤΗΣ ΠΟΡΕΙΑΣ ΤΟΥ Χ.Α. ΚΑΤΑ ΤΟ 2006

- 1 - OI ΠΡΟΟΠΤΙΚΕΣ ΤΗΣ ΠΟΡΕΙΑΣ ΤΟΥ Χ.Α. ΚΑΤΑ ΤΟ 2006 Ημερομηνία: Τετάρτη, 4 Ιανουαρίου 2006 Τμήμα Έρευνας και Ανάλυσης Αναλυτής : Πάνος Αλεξόπουλος «2006 - ΜΙΑ ΑΚΟΜΑ ΧΡΟΝΙΑ ΣΗΜΑΝΤΙΚΗΣ ΑΥΞΗΣΗΣ ΤΗΣ ΚΕΡΔΟΦΟΡΙΑΣ» Α. ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΑ ΧΡΗΣΗΣ 2005 Για την χρονιά που τελείωσε (2005), αναμένουμε να αυξηθεί σημαντικά η κερδοφορία των εισηγμένων επιχειρήσεων του ΧΑ. Κατά το 9μηνο του 2005 στο investment universe της ΑΤΕ Χρηματιστηριακής (71 εταιρίες κυρίως από την αγορά μεγάλης κεφαλαιοποίησης που αντιπροσωπεύουν το 90-91% της συνολικής κεφαλαιοποίησης του ΧΑ) τα κέρδη μετά από φόρους και δικαιώματα μειοψηφίας σημείωσαν αύξηση της τάξεως του 13,9%. Τα συνολικά κέρδη ανήλθαν σε 4,04 δις. Μεγάλη επίδραση στον ρυθμό αύξησης της κερδοφορίας είχε ένα έκτακτο γεγονός, το πρόγραμμα εθελουσίας εξόδου του ΟΤΕ, το οποίο επιβάρυνε στην κερδοφορία του κατά 938 εκατ.. Αν αφαιρούνταν η έκτακτη αυτή δαπάνη, τότε τα κέρδη μετά φόρων του investment universe θα ανέρχονταν σε 4,97 δις, και το ποσοστό αύξησής τους θα ανέβαινε στο 40,4% σε σχέση με το 9μηνο του 2004. Μια χρήσιμη παρατήρηση από την ανάλυση της εξέλιξης των κερδών είναι ότι η κερδοφορία των εταιριών του δείκτη FTSE/ΧΑ 20 αυξήθηκε περισσότερο από των εταιριών του δείκτη FTSE/ΧΑ Mid 40 (+ 42,8% έναντι + 26,7%). Ιδιαίτερο ενδιαφέρον παρουσιάζει η κατανομή των κερδών αυτών, καθώς δείχνει την πιθανή προέλευση των αναμενόμενων κερδών για το 2006. Με τα συνολικά κέρδη στα 4,04 δις, τα κέρδη που προήλθαν από τις εταιρίες του χρηματοοικονομικού τομέα (κατά 97% τράπεζες) απετέλεσαν την ατμομηχανή της αύξησης, καθώς σημείωσαν αύξηση κατά 71,7% σε σχέση με το 9μηνο του 2004, ανερχόμενα στο 43% των συνολικών κερδών ή σε απόλυτο αριθμό σε 1,73 δις. Ακόμα όμως και με τα συνολικά κέρδη στα 4,97 δις, τα κέρδη του χρηματοοικονομικού τομέα έφτασαν το 34,9% των συνολικών. Συνεπώς, η εξέλιξη της κερδοφορίας για την χρήση 2006 θα εξαρτηθεί σε σημαντικό βαθμό από την εξέλιξη της κερδοφορίας των τραπεζών. Όσον αφορά την κατανομή των κερδών με βάση το μέγεθος των εταιριών, η συμμετοχή των κερδών του δείκτη FTSE/ΧΑ 20 στα κέρδη του ΑΤΕ Χρηματιστηριακή Universe ανήλθε σε 78,8% των συνολικών, του δείκτη FTSE/XA 40 σε 14,8% και των άλλων εταιριών (ανέρχονται σε μόλις 11) σε 3,1% των συνολικών. Ακόμα όμως και ανάμεσα στις εταιρίες μεσαίας κεφαλαιοποίησης, η κατανομή είναι επίσης άνιση με τις πέντε μεγαλύτερες να συνεισφέρουν σχεδόν το 50% των συνολικών ΣΥΓΚΕΝΤΡΩΣΗ ΚΕΦΑΛΑΙΟΠΟΙΗΣΗΣ ΣΤΟ ΧΑ κερδών. Τα στοιχεία αυτά, όπως εξάλλου και τα Κατάταξη Εταιρίας Συνολική Κεφαλαιοποίηση στοιχεία για την κατανομή της κεφαλαιοποίησης 1η - 10η 52% των εταιριών του ΧΑ (όπως φαίνονται στον 1η - 20η 76% 1η - 30η 81% παράπλευρο πίνακα) δείχνουν τον βαθμό της 1η - 40η 85% συγκέντρωσης του ελληνικού χρηματιστηρίου. Με 1η - 50η 88% το 90% της κεφαλαιοποίησης του ΧΑ να 1η - 60η 90% προέρχεται από τις 60 μεγαλύτερες εταιρίες, η εξέλιξη της κερδοφορίας των υπόλοιπων 260 περίπου εισηγμένων εταιριών πολύ λίγο επηρεάζει την

συνολική κερδοφορία του ΧΑ. - 2 - Όσον αφορά τον κύκλο εργασιών του 9μήνου 2005, παρουσιάστηκε αυξημένος κατά 12,2% για το σύνολο του investment universe της ΑΤΕ Χρηματιστηριακής. Και στον κύκλο εργασιών παρατηρούμε μεγαλύτερη αύξηση για τις μεγαλύτερες εταιρίες (+ 15%) από ότι για τις εταιρίες του δείκτη μεσαίας κεφαλαιοποίησης (+ 3,4%). Μάλιστα πρέπει να παρατηρήσουμε την πολύ μεγαλύτερη αύξηση των κερδών από τον κύκλο εργασιών για το σύνολο των εταιριών που παρακολουθούμε, δηλαδή την βελτίωση των περιθωρίων καθαρού κέρδους, η οποία οφείλεται τόσο στην βελτίωση του λειτουργικού περιθωρίου για αρκετές από τις μεγαλύτερες κυρίως εταιρίες, όσο και στην μείωση των πραγματικών φορολογικών συντελεστών. Η μερισματική απόδοση των εταιριών του FTSE/XA 20 για την χρήση 2004 (τα μερίσματα που πληρώθηκαν κατά την διάρκεια του 2005) με βάση τις σημερινές τιμές μετοχών ανέρχεται σε 2,6% περίπου. Με βάση τις συγκλίνουσες εκτιμήσεις των αναλυτών (σύμφωνα με το πρακτορείο Bloomberg) για την χρήση 2005 αναμένεται ο σταθμισμένος μέσος όρος των μερισμάτων να αυξηθεί κατά 23% περίπου (έχοντας αφαιρέσει τις επιστροφές κεφαλαίου μερικών εταιριών για την χρήση 2004) και η μερισματική απόδοση να διαμορφωθεί σε 2,8% με βάση τις τρέχουσες τιμές. Για την χρήση 2005 αναμένουμε τα κέρδη των εταιριών του ΑΤΕ Χρηματιστηριακή Universe να αυξηθούν με ποσοστό αντίστοιχο με αυτό που σημειώθηκε στο 9μηνο του 2005 Β. ΕΚΤΙΜΗΣΕΙΣ ΓΙΑ ΤΟ 2006 Το 2006 αναμένουμε να είναι μια χρονιά με περαιτέρω σημαντική αύξηση της κερδοφορίας των εταιριών του ΧΑ. Σύμφωνα με τις συγκλίνουσες προβλέψεις των αναλυτών (στοιχεία πρακτορείου Bloomberg), από αναλύσεις που δημοσιοποιήθηκαν μετά από την ανακοίνωση των αποτελεσμάτων 9μήνου 2005, το εκτιμώμενο Ρ/Ε για την χρήση 2005 του δείκτη FTSE/X.A. 20 ανέρχεται σε 20,5. Για την χρήση 2006, ο δείκτης διαμορφώνεται σε 16,2. Να επισημάνουμε ότι για την χρήση 2005 δεν συμπεριλήφθηκε ο ΟΤΕ στον υπολογισμό του δείκτη, καθώς αναμένεται να καταγράψει ζημιές. Η κερδοφορία των εταιριών του δείκτη υψηλής κεφαλαιοποίησης, πάντα σύμφωνα με τις συγκλίνουσες προβλέψεις των αναλυτών, αναμένεται να αυξηθεί κατά 43,1% ή αν δεν συμπεριλάβουμε τον ΟΤΕ κατά 21,4%, ενώ αν απλώς αφαιρέσουμε το κόστος της εθελουσίας εξόδου από την χρήση 2005, τότε η αναμενόμενη αύξηση είναι 15,9%. Ιδιαίτερο ενδιαφέρον παρουσιάζει η αναμενόμενη τιμή του δείκτη P/E, αλλά και η κατά κλάδο αναμενόμενη αύξηση της κερδοφορίας. Τις 20 εταιρίες του δείκτη χωρίσαμε σε τέσσερεις κλάδους : α) Τραπεζικό (6 εταιρίες - Alpha Bank, ΑΤΕbank, Εμπορική Τράπεζα, Εθνική Τράπεζα, EFG Eurobank, Τράπεζα Πειραιώς) β) Βιομηχανικό (7 εταιρίες Βιοχάλκο, ΔΕΗ, CocaCola, Ελληνικά Πετρέλαια, Intracom, Motor Oil, Τσιμέντα Τιτάν) γ) Λιανικού Εμπορίου (3 εταιρίες Γερμανός, ΚΑΕ, Folli-Follie) δ) Υπηρεσιών (4 εταιρίες Hyatt, Cosmote, ΟΠΑΠ, ΟΤΕ) ΚΕΡΔΟΦΟΡΙΑ ΕΤΑΙΡΕΙΩΝ FTSE/ΧΑ ΓΙΑ ΤΟ 2006 Για τις τράπεζες, σύμφωνα με την Αναμενόμενη Αναμενόμενο Αύξηση EPS P/E 2006 PEG στατιστική επεξεργασία στοιχείων του πρακτορείου Bloomberg, αναμένεται αύξηση της κερδοφορίας κατά 27%, που είναι πολύ υψηλότερη από την κερδοφορία των άλλων κλάδων και του δείκτη συνολικά. Έτσι, η αναμενόμενη τιμή του δείκτη PEG για τις τράπεζες αναμένεται να κυμανθεί Τράπεζες 27,0% 15,7 0,6 Βιομηχανικές 14,4% 17 1,2 Εμπορικές 13,7% 15,2 1,1 Υπηρεσιών* 1,7% 16,6 1,2 Σύνολο* 15,9% 16,2 1,1 * Έχει αφαιρεθεί το κόστος εθελουσίας εξόδου του ΟΤΕ

- 3 - στα ελκυστικά επίπεδα του 0,6. Συνολικά ο δείκτης PEG για τις εταιρίες του δείκτη μεγάλης κεφαλαιοποίησης, αναμένεται να αγγίξει το 1,1 περίπου, τιμή που θεωρείται ικανοποιητική. Με βάση αυτό το κριτήριο λοιπόν, θα μπορούσε να προτιμήσει κάποιος επενδυτής τις τραπεζικές μετοχές σε σχέση με τις υπόλοιπες του δείκτη υψηλής κεφαλαιοποίησης. Φυσικά, πρέπει να επισημανθεί η μεγαλύτερη μεταβλητότητα της κερδοφορίας των τραπεζών σε σχέση με τις εμπορικές και βιομηχανικές μετοχές, η οποία αντικατοπτρίζεται και στο γεγονός ότι η τιμή του συντελεστή β (beta) υπερβαίνει το 1 για τις περισσότερες τραπεζικές μετοχές τόσο βραχυπρόθεσμα (1 έτος) όσο και μεσοπρόθεσμα (3 ή 5 χρόνια). Έτσι, το κριτήριο της χαμηλής τιμής του δείκτη PEG θα συνηγορούσε υπέρ της επένδυσης στις μετοχές των τραπεζών σε περίπτωση που αναμένεται άνοδος για το ΧΑ, ενώ σε περίπτωση που αναμένεται πτωτική χρονιά για το Χ.Α. οι επενδυτές ίσως θα έπρεπε να προτιμήσουν μετοχές με χαμηλότερο συντελεστή β (beta). Όνομα Δείκτη ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΙΚΤΩΝ Χ.Α. 1/4/2003-1/1/2005 - Γενικός Δείκτης Τιμών Χ.Α. 149,7% 31,50% Δείκτης Τιμών Τραπεζών 284,9% 28,96% Βιομηχανικός Δείκτης Τιμών 98,6% 39,31% Δείκτης Τιμών Λιανικού Εμπορίου 109,0% 18,86% Δείκτης Τιμών ΜΜΟ - Τσιμέντων 107,3% 42,70% Δείκτης Τιμών Τηλεπικοινωνιών 34,7% 32,60% Δείκτης Τιμών Διϋλιστηρίων 168,7% 63,82% Δείκτης Ολων των Μετοχών - 30,26% FTSE/X.A. 20 187,1% 30,47% FTSE/X.A. Mid 40 119,6% 47,06% FTSE/X.A. Small Cap 80 72,6% 33,31% Δείκτης Υψηλής Κυκλοφοριακής Ταχύτητας * -68,3% 3,91% Eurobank Mid Cap Private Sector 50-32,98% * Από 7/2003 Η ερώτηση αν το Χ.Α. πρόκειται να κινηθεί ανοδικά κατά το 2006 δεν είναι φυσικά εύκολο να απαντηθεί. Η μεγάλη και συνεχής άνοδος του Χ.Α. από την άνοιξη του 2003, κάνει πολλούς επενδυτές επιφυλακτικούς ως προς την συνέχιση της ανοδικής πορείας του Χ.Α. και κατά το 2006, ιδιαίτερα μετά την μικρή αύξηση των επιτοκίων της ΕΚΤ στην τελευταία της συνεδρίαση. Ιδιαίτερα επιφυλακτικοί δε, μπορεί να είναι με τις μετοχές των τραπεζών, εφόσον ο τραπεζικός δείκτης έχει υπεραποδώσει σημαντικά σε σχέση με τον Γενικό Δείκτη από την αρχή του ανοδικού κύκλου (1/4/2003). Όπως φαίνεται στον παράπλευρο πίνακα, κατά την ίδια χρονική περίοδο, σημαντική επίσης είναι η υπεραπόδοση, τόσο του δείκτη υψηλής κεφαλαιοποίησης σε σχέση με τον δείκτη μεσαίας κεφαλαιοποίησης, όσο και του δείκτη μεσαίας κεφαλαιοποίησης σε σχέση με τον δείκτη μικρής κεφαλαιοποίησης. Τέλος, αξιοσημείωτη είναι η έντονα αρνητική πορεία του δείκτη υψηλής κυκλοφοριακής ταχύτητας, που αποτελείται από εταιρίες πολύ μικρής κεφαλαιοποίησης, σε μια εποχή μάλιστα υψηλών αποδόσεων για το Χ.Α. Η διαφοροποίηση της απόδοσης μεταξύ των δεικτών κατά την τελευταία τριετία πρέπει κυρίως να αποδοθεί στην πορεία της κερδοφορίας κατά την περίοδο αυτή, που ήταν σαφώς υψηλότερη για εταιρίες οι οποίες έχουν δεσπόζουσα θέση στον κλάδο στον οποίο δραστηριοποιούνται. Αντιθέτως, το επιχειρηματικό κλίμα σε αρκετούς κλάδους είναι δυσμενές για τις μικρότερες εταιρίες, ιδιαίτερα δε για όσες είναι ευθέως ανταγωνιστικές με μεγαλύτερες. Οι περισσότερες εισηγμένες εταιρίες στην Ελλάδα δραστηριοποιούνται σε παραδοσιακούς οικονομικούς κλάδους, όπου παίζει σημαντικό ρόλο η συμπίεση του κόστους παραγωγής. Για τον λόγο αυτό, ευνοούνται οι μεγαλύτερες εταιρίες που μπορούν να επιτύχουν οικονομίες κλίμακος. Ένα χαρακτηριστικό παράδειγμα, αποτελούν οι τράπεζες, όπου ο λόγος λειτουργικού κόστους - λειτουργικών εσόδων (cost ratio) ήταν σημαντικά χαμηλότερος για τους 6 μεγαλύτερους ομίλους από τους 4 μικρότερους όπως φαίνεται στον παρακάτω πίνακα. Υπάρχουν βεβαίως ευκαιρίες και για την ανάπτυξη μικρότερων εταιριών, αλλά κυρίως σε κλάδους όπου ο ανταγωνισμός με τις μεγαλύτερες δεν είναι ευθύς και άμεσος. Τέτοιου είδους ευκαιρίες, έχουν αξιοποιήσει την τελευταία τριετία αρκετές εταιρίες της μεσαίας κεφαλαιοποίησης. Επίσης, άλλες εταιρίες της μεσαίας κεφαλαιοποίησης που είχαν αρκετά καλή πορεία στο ΧΑ τον τελευταίο καιρό είναι αυτές που έχουν δεσπόζουσα θέση σε όχι πολύ μεγάλες αγορές. Τέλος, κατά τον τελευταίο 1 ½ χρόνο, ιδιαίτερα καλή πορεία έχουν καταγράψει εταιρίες με

- 4 - συμμετοχή του δημοσίου στο μετοχικό τους κεφάλαιο, οι οποίες είτε προγραμματίζεται, είτε εκτιμάται από την αγορά ότι πρόκειται να αναδιαρθρωθούν. COST RATIO ΤΡΑΠΕΖΙΚΩΝ ΟΜΙΛΩΝ ΣΤΟ 9ΜΗΝΟ ΤΟΥ 2005 Τραπεζικοί Όμιλοι Cost Ratio 6 μεγάλοι όμιλοι (Alpha, ΑΤΕ, Εθνική, Εμπορική, Eurobank, Πειραιώς) 53,9% 4 μικρότεροι όμιλοι (Ασπίς, Αττικής, Γενική, Εγνατία) 77,3% Με βάση τις συγκλίνουσες εκτιμήσεις του συνόλου των αναλυτών, οι προοπτικές αύξησης της κερδοφορίας των εταιριών του δείκτη μεγάλης κεφαλαιοποίησης αναμένεται να είναι καλύτερη από ότι για τις εταιρίες του δείκτη μεσαίας κεφαλαιοποίησης για το 2006. Όπως ήδη αναφέραμε, για τις πρώτες αναμένεται αύξηση της κερδοφορίας κατά 15,9% ενώ για τις δεύτερες αναμένεται πολύ μικρή αύξηση της κερδοφορίας που δεν θα ξεπερνάει το 2% κατά την διάρκεια του 2006, πάντα σύμφωνα με στοιχεία του πρακτορείου Bloomberg. Κύρια αιτία της μικρής αυτής αναμενόμενης αύξησης είναι η αναμενόμενη μείωση των κερδών δύο εκ των μεγαλύτερων εταιριών του δείκτη, του Αλουμινίου Ελλάδος και του Μυτιληναίου. Να υπενθυμίσουμε, ότι ο Μυτιληναίος ενοποιεί το Αλουμίνιο της Ελλάδος, ενώ για το 2005 μεγάλο μέρος των κερδών του εκτιμάται ότι θα προέλθει από την υπεραξία που προέκυψε (όχι την ενοποίηση των αποτελεσμάτων) από το Αλουμίνιο Ελλάδος, δηλαδή θα είναι έκτακτα κέρδη. Χαρακτηριστικό είναι ότι για το 9μηνο του 2005 - αν αφαιρεθούν οι δύο αυτές εταιρίες - τα κέρδη των εταιριών του δείκτη παρουσιάζονται κατά 18% μειωμένα σε σχέση με το 9μηνο του 2004. Συνεπώς, πρόβλεψη για διατήρησή τους κατά το 2006 στα επίπεδα του 2005 με ταυτόχρονη μείωση των αποτελεσμάτων των δύο εταιριών ισοδυναμεί με πρόβλεψη για σημαντική αύξηση των συνολικών κερδών των υπολοίπων. Πάντως, με εξαίρεση τις δύο αυτές εταιρίες, την μεγαλύτερη αύξηση κερδών μεταξύ των υπολοίπων εταιριών του δείκτη FTSE/X.A. Mid 40 αναμένεται να σημειώσουν μερικές από τις μεγαλύτερες εταιρίες του δείκτη. Η αναμενόμενη τιμή του δείκτη P/E για τον FTSE/X.A. Mid 40 για το 2006 είναι χαμηλότερη από αυτή του δείκτη FTSE/X.A. 20, φτάνοντας το 13,3. Βέβαια, πρέπει να σημειώσουμε ότι η αξιοπιστία αυτής της πρόβλεψης είναι πολύ χαμηλότερη από ότι για τον δείκτη FTSE/X.A. 20 επειδή είναι πολύ λιγότεροι οι αναλυτές που κάνουν προβλέψεις για τα κέρδη των εταιριών που τον απαρτίζουν, ενώ για κάποιες εταιρίες δεν υπάρχει καμία πρόβλεψη μελλοντικής κερδοφορίας. Για τις περισσότερες από τις εταιρίες που δεν ανήκουν στους δείκτες FTSE/X.A. 20 και FTSE/X.A. Mid 40, ανήκουν δηλαδή στην μικρή κεφαλαιοποίηση, δεν υπάρχουν προβλέψεις αναλυτών για την μελλοντική τους κερδοφορία. Σε γενικές γραμμές είμαστε θετικά διακείμενοι για όσες από αυτές δραστηριοποιούνται σε κλάδους και αγορές στις οποίες δεν αντιμετωπίζουν σημαντικό ανταγωνισμό από μεγάλες εταιρίες, και δεν πρόκειται να αντιμετωπίσουν μεγάλο ανταγωνισμό όσον αφορά τις τιμές πώλησης των προϊόντων ή υπηρεσιών τους. Δυστυχώς, πολλές εταιρίες της μικρής και μικρομεσαίας κεφαλαιοποίησης δραστηριοποιούνται σε αγορές με έντονο ανταγωνισμό. Χαρακτηριστικά παραδείγματα οι κατασκευές, η πληροφορική είδη πληροφορικής, τα μέσα μαζικής ενημέρωσης εκδόσεις, οι υπηρεσίες εστίασης και φιλοξενίας, και οι περισσότεροι από τους παραδοσιακούς βιομηχανικούς κλάδους σχετικά χαμηλής προστιθέμενης αξίας (κλωστοϋφαντουργία και έτοιμο ένδυμα, χαρτί, ξύλο, τρόφιμα). Πολλά προβλήματα αντιμετωπίζουν και αρκετές μικρότερες εμπορικές εταιρίες σε διάφορους κλάδους (ένδυση υπόδηση, ηλεκτρικά είδη) καθώς οι τάσεις της αγοράς λιανικής ευνοούν τις υπεραγορές και την συγκέντρωση σε λίγες αλυσίδες. Συνιστούμε οι επενδυτές να αποφεύγουν την επένδυση σε εταιρίες αυτών των κλάδων, εκτός αν τα θεμελιώδη στοιχεία τους είναι ιδιαίτερα ισχυρά. Υπάρχουν βεβαίως και αρκετές εταιρίες της μικρής κεφαλαιοποίησης που φαίνονται υποτιμημένες, καθώς διαπραγματεύονται με χρηματιστηριακή αξία λίγο μεγαλύτερη ή ακόμα και μικρότερη από την αξία των ιδίων κεφαλαίων τους, δηλαδή είναι ελκυστικά αποτιμημένες ως προς τον δείκτη P/BV. Και για αυτές τις εταιρίες όμως οι επενδυτές θα πρέπει να είναι επιφυλακτικοί, καθώς σε αρκετές από αυτές η απόδοση των ιδίων κεφαλαίων τους είναι είτε πολύ χαμηλή είτε ακόμα και αρνητική,

- 5 - συνεπώς δύσκολα θα μπορούσαν να χαρακτηριστούν ως επενδυτικές ευκαιρίες. Συνολικά, εκτιμούμε πως οι επενδυτικές ευκαιρίες που προσφέρει σήμερα η μικρή κεφαλαιοποίηση είναι περιορισμένες στον αριθμό. Συμπερασματικά - παρόλο που υπάρχει μεγάλη αναντιστοιχία πληροφόρησης μεταξύ των εταιριών μεγάλης, μεσαίας και μικρής κεφαλαιοποίησης - εκτιμούμε πως συνολικά οι προοπτικές για την κερδοφορία των μεγαλύτερων εταιριών παραμένουν καλύτερες από αυτές των εταιριών μεσαίας κεφαλαιοποίησης, και πολύ καλύτερες από της μικρής κεφαλαιοποίησης. Πάντως, σε περίπτωση συνέχειας της ανοδικής τάσης για το ΧΑ, είναι αρκετά πιθανό ο δείκτης μεσαίας κεφαλαιοποίησης να σημειώσει απόδοση υψηλότερη από τον δείκτη υψηλής κεφαλαιοποίησης, καθώς είναι συνηθισμένο στην αρχή των ανοδικών χρηματιστηριακών κύκλων να υπερ-αποδίδουν οι μετοχές υψηλής κεφαλαιοποίησης και στην συνέχεια να σημειώνουν υψηλότερες αποδόσεις οι μετοχές μεσαίας και μικρής ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΜΕΓΑΛΗΣ, ΜΕΣΑΙΑΣ & ΜΙΚΡΗΣ ΚΕΦΑΛΑΙΟΠΟΙΗΣΗΣ 1/4/2003-1/1/2005-1/12/2005 - FTSE/XA 20 187,1% 31,50% 5,50% FTSE/XA MID 40 119,6% 47,06% 12,94% FTSE/XA Small Cap 80 72,6% 33,31% 16,6% κεφαλαιοποίησης. Μάλιστα, κατά τον τελευταίο ανοδικό κύκλο, ο δείκτης υψηλής κεφαλαιοποίησης έχει υπεραποδώσει σημαντικά σε σχέση με τον δείκτη μεσαίας κεφαλαιοποίησης από την αρχή του κύκλου, από την αρχή του 2005 όμως οι δείκτες FTSE/XA Mid 40 και FTSE/XA Small Cap 80 έχουν υπεραποδώσει του δείκτη FTSE/XA 20. Σημαντικό μέρος της υπεραπόδοσης αυτής από 1/1/2005 του FTSE/XA Mid 40 και ακόμα περισσότερο του FTSE/XA Small Cap 80 σημειώθηκε κατά τον μήνα Δεκέμβριο. Η τάση αυτή είναι αρκετά πιθανό να συνεχιστεί και για το χρονικό διάστημα που ακολουθεί, χωρίς να αποκλείεται να συντηρηθεί για ολόκληρο το 2006. Πρέπει βέβαια να παρατηρήσουμε, ότι στην καθοδική φάση των χρηματιστηριακών κύκλων η πτώση των μετοχών μικρής και μεσαίας κεφαλαιοποίησης συνήθως προηγείται της πτώσης των μετοχών μεγάλης κεφαλαιοποίησης. Έτσι, σε περίπτωση που το 2006 είναι μια χρονιά διόρθωσης, συνιστάται οι επενδυτές να στραφούν προς τίτλους της υψηλής κεφαλαιοποίησης με ισχυρά θεμελιώδη στοιχεία (flight to quality). Επανερχόμενοι στο βασικό θέμα που ενδιαφέρει τους επενδυτές, αν η πορεία του ΧΑ το 2006 θα είναι ανοδική η πτωτική και ποιοι παράγοντες μπορεί να την επηρεάσουν, θέλουμε να τονίσουμε πως τουλάχιστον όσον αφορά το ζήτημα της αύξησης των βασικών επιτοκίων του Ευρώ, η εκτίμησή μας είναι πως κατά την διάρκεια του 2006, δεν πρόκειται να σημειωθεί μεγάλη αύξηση των επιτοκίων της ΕΚΤ. Η εκτίμησή μας στηρίζεται στο γεγονός ότι η ανάπτυξη της οικονομίας στην Ευρωζώνη είναι αναιμική και δεν αναμένεται να επιταχυνθεί σημαντικά κατά το 2006, ενώ υπάρχουν ισχυρές πιέσεις από πολιτικούς και οικονομικούς φορείς εναντίον περαιτέρω αυξήσεων. Από την άλλη πλευρά, η αναμενόμενη ανάπτυξη της κερδοφορίας των εταιριών του Χ.Α. κατά την χρήση 2006, πρόκειται να διαμορφώσει έναν δείκτη PEG (κοντά στο 1), ο οποίος δεν μπορεί να θεωρηθεί υψηλός. Έτσι η πιθανότητα για μια πτωτική πορεία του ΧΑ δεν είναι υψηλή. Οι κύριοι παράγοντες που θα καθορίσουν την κατεύθυνση του Χ.Α. γενικά αλλά και την πορεία επιμέρους κατηγοριών μετοχών κατά το 2006 είναι η πορεία των μεγάλων διεθνών χρηματιστηρίων, η στάση των ξένων θεσμικών επενδυτών, η ταχύτητα και το βάθος των διαρθρωτικών αλλαγών στην ελληνική οικονομία, η διείσδυση των ελληνικών εταιριών στις αγορές της ΝΑ Ευρώπης, ενώ οι κινήσεις επιχειρηματικών συνεργασιών (εξαγορές συγχωνεύσεις) μπορεί να επηρεάσουν μόνο τις εταιρίες που αφορούν και ίσως τον κλάδο στον οποίο δραστηριοποιούνται. Η συμμετοχή των ξένων θεσμικών επενδυτών έχει παίξει καθοριστικό ρόλο στην άνοδο του Χ.Α. την τελευταία τριετία και ιδιαίτερα στις μετοχές μεγάλης κεφαλαιοποίησης. Χαρακτηριστικό είναι ότι για τον Νοέμβριο του 2005 οι αγορές τους ανέρχονται στο 50,6% των συνολικών αγορών μετοχών του Χ.Α., ενώ το ποσοστό αυτό είναι αρκετά υψηλότερο για τις μετοχές του δείκτη

- 6 - FTSE/X.A. 20 (59,9%), έναντι των μετοχών του FTSE/X.A. Mid 40 (29,7%), του FTSE/X.A. Small Cap 80 (24,8%) και των υπολοίπων μετοχών (18% περίπου). Αντιστοίχως, και η συνολική συμμετοχή των ξένων θεσμικών στο μετοχικό κεφάλαιο των εισηγμένων εταιριών είναι πολύ υψηλότερη για τις μετοχές υψηλής κεφαλαιοποίησης από ότι για τις υπόλοιπες μετοχές. Ιδιαίτερο ενδιαφέρον προκαλεί η μεγάλη αύξηση της συμμετοχής των ξένων θεσμικών στις μετοχές του δείκτη μεσαίας κεφαλαιοποίησης κατά τον Νοέμβριο του 2005 σε σχέση με τον Οκτώβριο του 2005. Η αύξηση αυτή είναι τόσο μεγάλη ώστε δεν είναι δυνατόν να οφείλεται μόνο στην αναδιάρθρωση των δεικτών τις τελευταίες ημέρες του Νοεμβρίου. Πιθανόν αυτό το αυξημένο ενδιαφέρον των ξένων θεσμικών για μετοχές της μεσαίας κεφαλαιοποίησης να είναι και η αιτία της υπεραπόδοσης του FTSE/X.A. Mid 40 κατά τον Δεκέμβριο του 2005. Σε γενικές γραμμές, εκτιμούμε ότι η συμμετοχή και δραστηριοποίηση των ξένων θεσμικών θα συνεχίσει να παίζει τον σημαντικότερο ρόλο στην πορεία και την αναμενόμενη απόδοση του Χ.Α. για το 2006. Αντιθέτως, η πολύ μικρότερη συμμετοχή των Ελλήνων θεσμικών επενδυτών στο ΧΑ - η οποία μάλιστα βαίνει μειούμενη κατά τον τελευταίο χρόνο όπως φαίνεται από τον παρακάτω πίνακα - εκτιμούμε ότι μάλλον θα συνεχίσει να μειώνεται τόσο εξαιτίας των εκροών από τα μετοχικά αμοιβαία κεφάλαια, όσο και της μείωσης του ενδιαφέροντος των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων για επενδύσεις σε μετοχές του Χ.Α. Είναι χαρακτηριστικό ότι από την αρχή του ανοδικού κύκλου στις 1/4/2003 τα μερίδια των μετοχικών κεφαλαίων εσωτερικού υπέστησαν μείωση της τάξεως του 24% περίπου (Στοιχεία Ένωσης Θεσμικών Επενδυτών). ΣΥΜΜΕΤΟΧΗ ΗΜΕΔΑΠΩΝ ΑΜΟΙΒΑΙΩΝ ΚΕΦΑΛΑΙΩΝ ΣΤΗΝ ΚΕΦΑΛΑΙΟΠΟΗΣΗ ΤΟΥ Χ.Α. Ημερομηνία 3/2005 6/2005 9/2005 10/2005 11/2005 Ποσοστό Συμμετοχής 4,53% 4,41% 4,34% 4,32% 4,28% Με δεδομένη την σχετική απραξία των μικρών ιδιωτών επενδυτών στο ΧΑ, γίνεται φανερό ότι για το 2006 σημαντικές προοπτικές ανόδου υπάρχουν κυρίως για τις μετοχές στις οποίες δραστηριοποιούνται οι ξένοι θεσμικοί επενδυτές, δηλαδή κατά πρώτον οι εταιρίες του δείκτη μεγάλης κεφαλαιοποίησης και κατά δεύτερον οι μετοχές του δείκτη μεσαίας κεφαλαιοποίησης. Σημαντική αύξηση των θέσεων των ξένων θεσμικών σε μικρότερες μετοχές είναι δύσκολο να γίνουν κυρίως λόγω της κεφαλαιοποίησης των εταιριών και του ύψους των προς επένδυση κεφαλαίων. Ιδιαίτερο ενδιαφέρον πιθανόν να σημειωθεί για κάποιες μετοχές της μεγάλης και μεσαίας κεφαλαιοποίησης με δύο ειδών χαρακτηριστικά. Πρώτον, μετοχές εταιριών με συμμετοχή του δημοσίου στο μετοχικό τους κεφάλαιο, για τις οποίες είτε επίκειται αναδιάρθρωσή τους (μέσω συνεργασιών, προγραμμάτων μείωσης κόστους, ή μετοχοποίησης). Για τις μετοχές αυτές, οι ενδιαφερόμενοι επενδυτές καλό είναι να στηρίζουν τις προσδοκίες τους για αύξηση των τιμών τους σε γεγονότα που έχουν ανακοινωθεί επισήμως χωρίς να καλλιεργούν υπερβολικές προσδοκίες για την μελλοντική κερδοφορία τους, καθώς τα προγράμματα αναδιάρθρωσης χρειάζονται χρόνο για να αποδώσουν ικανοποιητικά θεμελιώδη αποτελέσματα. Δεύτερον, μετοχές εταιριών με αξιόλογη παρουσία στις ταχέως αναπτυσσόμενες χώρες της ΝΑ Ευρώπης, καθώς για πολλούς ξένους θεσμικούς επενδυτές οι ελληνικές εταιρίες θεωρούνται ελκυστικές ως οχήματα συμμετοχής στην ανάπτυξη των χωρών αυτών οι οποίες από μόνες τους θεωρούνται ως υψηλού κινδύνου για τους επενδυτές των ανεπτυγμένων χωρών. Επίσης, οι κεφαλαιαγορές των χωρών αυτών βρίσκονται σε επίπεδο ανάπτυξης που καθιστά απαγορευτική την συμμετοχή μεγάλων ξένων επενδυτών. Οι εταιρίες αυτές ανήκουν σε πολύ μεγάλο βαθμό στην μεγάλη και μερικές στην μεσαία κεφαλαιοποίηση. Τέλος σε σημαντική κινητικότητα βρίσκεται και θα συνεχίσει να βρίσκεται ο κλάδος της ενέργειας τόσο λόγω της αυξημένης ζήτησης όσο και του ανοίγματος της αγοράς σε ιδιωτικές επενδύσεις στην Ελλάδα και την ευρύτερη περιοχή. Εξαιτίας του μεγάλου μεγέθους της αγοράς αυτής, δημιουργείται σημαντικό ενδιαφέρον για εταιρίες που δραστηριοποιούνται σε διαφορετικούς επιμέρους κλάδους όπως για τα διυλιστήρια, τις εταιρίες που λειτουργούν σταθμούς

- 7 - ηλεκτρικής ενέργειας ή επενδύουν και πρόκειται να επενδύσουν σύντομα σε ηλεκτροπαραγωγικούς σταθμούς, αλλά και τις εταιρίες που θα κατασκευάσουν αυτούς τους σταθμούς. Συνοπτικά, προτείνουμε την επένδυση σε μετοχές της μεγάλης και σε μικρότερο βαθμό της μεσαίας κεφαλαιοποίησης, με προτίμηση στις τραπεζικές μετοχές λόγω του καλύτερου αναμενόμενου λόγου PEG. Κύριο κριτήριο επένδυσης για τους μεσο-μακροπρόθεσμους επενδυτές πρέπει να αποτελεί η αναμενόμενη αύξηση της κερδοφορίας και οι αποτιμήσεις των μετοχών για τις οποίες ενδιαφέρονται.

- 8 - ΕΠΙΣΗΜΑΝΣΗ ΚΙΝΔΥΝΟΥ (RISK WARNING) Η επένδυση σε μετοχές εισηγμένες στο ΧΑ εμπεριέχει σημαντικούς κινδύνους: - Αύξηση του επιτοκίου μηδενικού κινδύνου κατά την διάρκεια του 2006 και συνεπώς και του επιτοκίου προεξόφλησης ταμειακών ροών που χρησιμοποιούνται για την αποτίμηση εισηγμένων εταιριών, ιδιαίτερα μετά την αύξηση των επιτοκίων της ΕΚΤ κατά την συνεδρίασή της στις αρχές Δεκεμβρίου 2005. Η αύξηση των επιτοκίων της ΕΚΤ μπορεί να καταστήσει αρκετά ελκυστικότερες επενδύσεις που θεωρούνται ανταγωνιστικές της επένδυσης σε μετοχές. - Επιβράδυνση του ρυθμού ανάπτυξης της Ελληνικής οικονομίας. - Λειτουργία από εισηγμένες εταιρίες στο ΧΑ θυγατρικών σε αναπτυσσόμενες αγορές της ΝΑ Ευρώοης, στις οποίες ο κίνδυνος είναι αυξημένος σε σχέση με την Ελλάδα. ΓΝΩΣΤΟΠΟΙΗΣΕΙΣ 1. Το νομικό πρόσωπο που είναι υπεύθυνο για την εκπόνηση της μελέτης αυτής είναι η ΑΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ., μέλος του Χρηματιστηρίου Αθηνών, η οποία εποπτεύεται από την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς. Το φυσικό πρόσωπο που συνέταξε την μελέτη είναι ο Παναγιώτης Αλεξόπουλος, Αναλυτής Μετοχών και της Αγοράς, πιστοποιημένος από την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς. Διευκρινίζεται ότι η παρούσα μελέτη δεν εμπίπτει στις διατάξεις της απόφασης 4/347/12.7.2005 της ΕΚ, καθώς δεν εκφράζει συγκεκριμένη επενδυτική σύσταση για ένα ή περισσότερα χρηματοπιστωτικά μέσα / έναν ή περισσότερους εκδότες χρηματοπιστωτικών μέσων. 2. Οι πηγές πληροφόρησης που χρησιμοποιήθηκαν για την εκπόνηση της παραπάνω μελέτης περιλαμβάνουν: ετήσιους απολογισμούς, ετήσια δελτία, παρουσιάσεις, δελτία τύπου, επίσημες ανακοινώσεις εισηγμένων εταιριών, περιοδικές οικονομικές καταστάσεις και άλλα στοιχεία. Τα δεδομένα που αντλήθηκαν από αυτές τις πηγές θεωρούνται κατ αρχήν, από την AΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. σε σημαντικό βαθμό έγκυρα, αξιόπιστα και αντιπροσωπευτικά των εταιριών, κλάδων και δεικτών που εξετάζονται. Η εταιρεία μας δεν έχει προβεί σε πρωτογενή και εμπεριστατωμένο έλεγχο των δεδομένων αυτών και ως εκ τούτου, δεν εγγυάται με κανέναν τρόπο την ακρίβειά τους. Εξάλλου, τα συγκεκριμένα δεδομένα ίσχυαν κατά το χρόνο που εκπονήθηκε η ανάλυση αυτή, ενδέχεται όμως ήδη να έχουν μεταβληθεί. Είναι αυτονόητο, ότι η AΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. δεν αναλαμβάνει καμία υποχρέωση γνωστοποίησης της μεταβολής των δεδομένων που χρησιμοποιούνται ή/και των συμπερασμάτων τα οποία εξάγονται στην παρούσα. Επίσης, χρησιμοποιήθηκαν στοιχεία που αντλήθηκαν από το πρακτορείο Bloomberg και αφορούν τις προβλέψεις άλλων αναλυτών, που εργάζονται σε πολλές διαφορετικές ημεδαπές και αλλοδαπές χρηματιστηριακές εταιρίες και επενδυτικές τράπεζες. Τα στοιχεία αυτά αποτελούν δευτερογενή πηγή πληροφόρησης μέσω των ΜΜΕ, και δεν έχουν ελεγχθεί για την αξιοπιστία τους. Συνεπώς, η AΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. δεν αναλαμβάνει ουδεμία ευθύνη για την ακρίβειά τους. Η χρησιμοποίηση των στοιχείων αυτών δεν αποτελεί διάδοση ανάλυσης που έχει εκπονηθεί από τρίτο σύμφωνα με τις διατάξεις της απόφασης 4/347/12.7.2005 της ΕΚ, καθώς δεν γίνεται αναφορά σε συστάσεις για συγκεκριμένους χρηματοοικονομικούς τίτλους ή εκδότες τίτλων, αλλά έχει γίνει στατιστική επεξεργασία δευτερογενών στοιχείων που αφορούν αναλύσεις. 3. Η ΑΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. στα πλαίσια της συνήθους επιχειρηματικής της δραστηριότητας μπορεί να κατέχει μετοχές εισηγμένες στo Χ.Α. 4. Ο αναλυτής που συνέταξε την παρούσα μελέτη κατέχει στην παρούσα χρονική στιγμή μετοχές εταιριών εισηγμένων στο Χ.Α. Το χαρτοφυλάκιό του αποτελείται κυρίως από μετοχές της μεγάλης κεφαλαιοποίησης, ενώ σε μικρό μόνο ποσοστό από μετοχές της μεσαίας και της μικρής κεφαλαιοποίησης. Το γεγονός αυτό αποτελεί εν δυνάμει σύγκρουση συμφερόντων και μπορεί να έχει επιδράσει στην αντικειμενικότητα της παρούσας μελέτης. Η αμοιβή του όμως, δεν συνδέεται με κανένα τρόπο με έσοδα από υπηρεσίες επενδυτικής τραπεζικής που είχε ή θα έχει η ΑΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ.

5. Η ΑΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ., είναι συνδεδεμένο νομικό πρόσωπο με την ΑΤΕΒΑΝΚ Α.Ε. και την ΑΓΡΟΤΙΚΗ ΑΣΦΑΛΙΣΤΙΚΗ Α.Ε. Οι δύο αυτές εταιρίες, καθώς και οι συνδεδεμένες με αυτές, κατά την διάρκεια των τελευταίων 12 μηνών έχουν ή μπορεί να έχουν συνάψει συμβάσεις που αφορούν υπηρεσίες ειδικού διαπραγματευτή χρηματοπιστωτικών μέσων, αναδοχής σε δημόσια εγγραφή ή προσφορά χρηματοοικονομικών μέσων, ή άλλες συμβάσεις παροχής υπηρεσιών επενδυτικής τραπεζικής σε εταιρίες εισηγμένες στο ΧΑ ή οποιεσδήποτε άλλες συμβάσεις που μπορεί να δημιουργούν σημαντικό χρηματοοικονομικό συμφέρον σε χρηματοπιστωτικά μέσα εταιριών εισηγμένων στο ΧΑ. Τα συνδεδεμένα με την ΑΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. νομικά πρόσωπα κατέχουν χρηματοπιστωτικά μέσα, συμπεριλαμβανομένων και συμμετοχών που υπερβαίνουν το 5% του συνόλου του μετοχικού κεφαλαίου εισηγμένων στο Χ.Α. εταιριών. 6. Οι οργανωτικές και διοικητικές δομές της ΑΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. είναι τέτοιες ώστε να διασφαλίζουν από κάθε άποψη την πρόληψη και αποφυγή συγκρούσεων συμφερόντων που σχετίζονται με αναλύσεις, περιλαμβανομένων των στεγανών στη ροή πληροφοριών (Chinese Walls) μεταξύ του τμήματος ανάλυσης και των υπολοίπων τμημάτων της εταιρίας. 7. Κατά το τελευταίο 12μηνο η ΑΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. δημοσιοποίησε συνολικά τις παρακάτω επενδυτικές συστάσεις για μετοχές εταιριών για τις οποίες εκπόνησε και δημοσιοποίησε αναλύσεις: - 9 - ΑΡΙΘΜΟΣ ΜΕΤΟΧΩΝ «ΑΓΟΡΑ» «ΔΙΑΚΡΑΤΗΣΗ» «ΠΩΛΗΣΗ» 1 3 1 Για καμία από τις εταιρίες αυτές η ΑΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. δεν παρείχε υπηρεσίες επενδυτικής τραπεζικής κατά τους προηγούμενους 12 μήνες. 8. Στην παρούσα μελέτη, μεταξύ άλλων, εκφράζονται γνώμες, απόψεις και ερμηνείες που ΔΕΝ στηρίζονται σε πραγματικά περιστατικά αλλά σε υποθέσεις εργασίας, εκτιμήσεις, παραδοχές και προβλέψεις της ΑΤΕ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ. για μελλοντικά γεγονότα ή οικονομικά μεγέθη. Οι εκτιμήσεις αυτές μπορούν να επισημανθούν από την χρήση όρων όπως: «εκτιμούμε», «με βάση εκτιμήσεις μας», «υποθέτουμε», «προβλέπουμε», «σύμφωνα με προβλέψεις μας», «αναμένουμε», «περιμένουμε», «είναι πιθανόν», «ενδέχεται», «είναι δυνατόν», «μπορεί» και άλλων αντίστοιχων όρων, καθώς και των αντιθέτων τους. Από την φύση τους, εκτιμήσεις μελλοντικών γεγονότων ή οικονομικών μεγεθών εμπεριέχουν σημαντικό βαθμό κινδύνου ή αβεβαιότητας. ΠΡΟΣΟΧΗ Συμπεράσματα τα οποία βασίζονται σε διαφορετική μεθοδολογία αποτίμησης (θεμελιώδη απόλυτη ή σχετική, τεχνική ) είναι δυνατό να μην βρίσκονται σε απόλυτη αρμονία μεταξύ τους. Είναι όμως δυνατό τα συγκεκριμένα συμπεράσματα να διίστανται ή/και να διαφοροποιούνται ανάλογα με τη μεθοδολογία που χρησιμοποιήθηκε. Οι αγορές μετοχών είναι γνωστό ότι χαρακτηρίζονται από υψηλό βαθμό μεταβλητότητας (volatility), με αποτέλεσμα οποιαδήποτε προσπάθεια πρόβλεψης μελλοντικών τάσεων να καθίσταται ιδιαιτέρως δυσχερής. Εξάλλου, οι παράμετροι που έχουν χρησιμοποιηθεί (ενδοεταιρικές εξελίξεις, μακροοικονομικά και μικροοικονομικά δεδομένα, η προσφορά και ζήτηση των χρεογράφων κ.ο.κ.) παρουσιάζουν ιδιαίτερα ταχείς ρυθμούς αλλαγών, ως προς την πληροφόρηση που διαχέεται μεταξύ των επενδυτών. Συνεπώς, οι εναλλαγές των προσδοκιών ανάμεσά τους οδηγούν συχνά (και συνήθως, απρόβλεπτα), σε σημαντικές διακυμάνσεις των τιμών των χρεογράφων. Τα συμπεράσματα, εκτιμήσεις και αναλύσεις που διαλαμβάνονται στην παρούσα αποτελούν πνευματική ιδιοκτησία της «ATE ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ.», η οποία εκπονήθηκε από το Τμήμα Ανάλυσης και απευθύνεται αποκλειστικά σε επαγγελματίες επενδυτές που γνωρίζουν (και κατανοούν πλήρως) τους κινδύνους που εμπεριέχουν οι επενδύσεις στα χρηματιστήρια. Τέλος, σημειώνεται ότι η μελέτη αυτή δεν συνιστά, σε καμία περίπτωση πρόταση αγοράς ή πώλησης χρεογράφων. Απαγορεύεται ρητά η αναπαραγωγή, χρησιμοποίηση και διανομή της παρούσας χωρίς την προηγούμενη έγγραφη άδεια της «ATE ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΗ Α.Ε.Π.Ε.Υ.».