ΑΤΕΙ ΚΡΗΤΗΣ ΣΧΟΛΗ ΙΟΙΚΗΣΗΣ ΚΑΙ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑΣ ΤΜΗΜΑ: ΙΟΙΚΗΣΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ Πτυχιακή εργασία ΘΕΜΑ:

ΑΤΕΙ ΚΡΗΤΗΣ ΣΧΟΛΗ ΙΟΙΚΗΣΗΣ ΚΑΙ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑΣ ΤΜΗΜΑ: ΙΟΙΚΗΣΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ Πτυχιακή εργασία ΘΕΜΑ: ΥΝΑΤΟΤΗΤΕΣ ΧΡΗΜΑΤΟ ΟΤΗΣΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ ΜΕΣΩ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ ΤΩΝ «ΕΠΙΧΕΙΡΗΜΑΤΙΚΩΝ ΚΕΦΑΛΑΙΩΝ» (VENTURE CAPITAL) Η ΠΟΡΕΙΑ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ ΣΤΗΝ ΕΥΡΩΠΗ ΚΑΙ ΤΗΝ ΕΛΛΑ Α. Αναστασάκη Αικατερίνη ΑΜ:2179 ΗΡΑΚΛΕΙΟ ΝΟΕΜΒΡΙΟΣ 2006 1

ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΑ ΕΙΣΑΓΩΓΗ...3 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 1 ΔΥΝΑΤΟΤΗΤΕΣ ΧΡΗΜΑΤΟΔΟΤΗΣΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ ΜΕΣΩ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ «ΕΠΙΧΕΙΡΗΜΑΤΙΚΩΝ ΚΕΦΑΛΑΙΩΝ» (VENTURE CAPITAL) 1.1 ΟΡΙΣΜΟΣ...4 1.2 ΙΣΤΟΡΙΚΗ ΑΝΑΔΡΟΜΗ...4 1.3 Ο ΡΟΛΟΣ ΤΩΝ ΕΚΕΣ..6 1.4 ΤΟ ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΟ ΤΟΥ VENTURE CAPITAL..6 1.5 ΔΙΑΦΟΡΕΣ ΕΚΕΣ ΠΑΡΑΔΟΣΙΑΚΗΣ ΜΟΡΦΗΣ ΧΡΗΜΑΤΟΔΟΤΗΣΗΣ.....7 1.6 ΜΟΡΦΕΣ ΕΠΕΝΔΥΣΗΣ...9 1.7 ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΑ ΧΡΗΜΑΤΟΔΟΤΗΣΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ...12 1.8 ΡΕΥΣΤΟΠΟΙΗΣΗ ΧΡΗΜΑΤΟΔΟΤΗΣΗ ΕΚΥΚ (EXIT ROUTES) 18 1.9 ΜΑΚΡΟΠΕΡΙΒΑΛΛΟΝ ΜΙΚΡΟΠΕΡΙΒΑΛΛΟΝ :Παράγοντες που επηρεάζουν την ανάπτυξη του ΕΚΥΚ....20 1.10 ΩΦΕΛΕΙΕΣ ΑΠΟ ΤΟ VENTURE CAPITAL..21 2

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 2 Η ΠΟΡΕΙΑ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ VENTURE CAPITAL ΣΤΗΝ ΕΛΛΑΔΑ 2.1 ΤΟ ΕΛΛΗΝΙΚΟ ΝΟΜΟΘΕΤΙΚΟ ΠΛΑΙΣΙΟ..23 2.2 Η ΠΟΡΕΙΑ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ ΣΤΗΝ ΕΛΛΑΔΑ 25 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 3 Η ΠΟΡΕΙΑ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ VENTURE CAPITAL ΣΤΗΝ ΕΥΡΩΠΗ 3.1 Η ΠΟΡΕΙΑ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ ΣΤΗΝ ΕΥΡΩΠΗ......35 ΕΠΙΛΟΓΟΣ.. 41 ΠΑΡΑΡΤΗΜΑΤΑ 42 ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑ..51 3

ΕΙΣΑΓΩΓΗ Το Venture Capital ή κατά την Ελληνική του απόδοση, «Επιχειρηµατικά Κεφάλαια Υψηλού Κινδύνου (ΕΚΥΚ), είναι ένα σύγχρονο µέσον που συνδέεται άµεσα µε τη νέα εποχή της κοινωνίας της Γνώσης και της Πληροφορίας. Πρόκειται για µια εναλλακτική µορφή χρηµατοδότησης αλλά και ανάπτυξης των επιχειρήσεων, που έχει σαν στόχο της την προώθηση και υλοποίηση επενδύσεων υψηλής τεχνολογίας και καινοτοµίας µε την ίδρυση ή την ενεργό συµµετοχή των αρµόδιων ιδιωτικών «Εταιρειών Κεφαλαίου Επιχειρηµατικών Συµµετοχών (ΕΚΕΣ)» σε νέες δυναµικές εταιρείες οι οποίες είτε δραστηριοποιούνται για πρώτη φόρα είτε έχουν δείξει τα πρώτα θετικά δείγµατα ύπαρξης τους, αλλά δεν έχουν τη δυνατότητα να αντλήσουν κεφάλαια από άλλες πηγές χρηµατοδότησης. Πρόκειται για ένα µέσον εξέλιξης της επιχειρηµατικότητας και έχει οδηγήσει σε εντυπωσιακή ανάπτυξη τις περισσότερες επιχειρήσεις που το αξιοποίησαν. Ο υψηλός κίνδυνος της επένδυσης, που αναδεικνύεται από τον όρο venture (καινοτόµο και ριψοκίνδυνο), συνεπάγεται υψηλά ποσοστά αποτυχίας, αλλά και ανάλογες του αναλαµβανόµενου κινδύνου, αποδόσεις. Έτσι το αντικείµενο της παρούσας εργασίας είναι να δώσει στους αναγνώστες µια σαφή εικόνα για τις δυνατότητες χρηµατοδότησης των Επιχειρήσεων µέσω αυτού του καινοτόµου θεσµού, καθώς και να απεικονίσει την εξέλιξή του µέσα στο χρόνο από την έναρξή του ως σήµερα και την πορεία αυτού στην Ελλάδα και την Ευρώπη, παρουσιάζοντας πληροφορίες που αντλήθηκαν από τις πιο πρόσφατες στατιστικές έρευνες, που ανταποκρίνονται πλήρως στη σηµερινή πραγµατικότητα του Venture Capital. 4

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 1 ΔΥΝΑΤΟΤΗΤΕΣ ΧΡΗΜΑΤΟΔΟΤΗΣΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ ΜΕΣΩ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ ΤΩΝ «ΕΠΙΧΕΙΡΗΜΑΤΙΚΩΝ ΚΕΦΑΛΑΙΩΝ» (VENTURE CAPITAL) 1.1 ΟΡΙΣΜΟΣ Τα επιχειρηµατικά Κεφάλαια (Venture Capital) είναι µία νέα µορφή χρηµατοδότησης ιδιαίτερα αναπτυσσόµενη, που υπερπηδά τις ισχύουσες πρακτικές του τραπεζικού συστήµατος στην Ελλάδα και τις γειτονικές χώρες. Με τον όρο Venture Capital, σε ελληνική απόδοση «κεφάλαια επιχειρηµατικών συµµετοχών» ή ακόµα καλύτερα «Επιχειρηµατικά Κεφάλαια Υψηλού Κινδύνου (ΕΚΥΚ)», χαρακτηρίζονται διεθνώς τα µακροπρόθεσµα κεφάλαια τα οποία επενδύονται σε υφιστάµενες ή υπό ίδρυση επιχειρήσεις που δεν έχουν εισαχθεί στο χρηµατιστήριο, από επενδυτικές εταιρείες παροχής επιχειρηµατικού κεφαλαίου, αλλά και από ιδιώτες, και τα οποία περιέχουν το στοιχείο του κινδύνου. Ο ορισµός που δίνει η Ένωση Εταιριών Επιχειρηµατικών Κεφαλαίων της Βρετανίας (British Venture Capital Association)είναι : ότι το Venture Capital λειτουργεί ως ένας τρόπος χρηµατοδότησης της ίδρυσης, ανάπτυξης και εξαγοράς µιας εταιρείας, βάσει του οποίου ο επενδυτής αποκτά τµήµα του µετοχικού κεφαλαίου της εταιρείας ως αντάλλαγµα για την παροχή χρηµατοδότησης (British Venture Capital Association) 1.2 ΙΣΤΟΡΙΚΗ ΑΝΑΔΡΟΜΗ Το VC αποτελεί µια µορφή χρηµατοδότησης - καταρχήν ιδιωτική - η οποία ξεπήδησε από τις οικονοµικές ανάγκες και ιδιαίτερα τις ανάγκες δανεισµού που δηµιούργησε η γοργή ανάπτυξη της τεχνολογίας κατά το δεύτερο µισό του 20 ου αιώνα. Ενώ στις εµβρυακές µορφές της αστικής οικονοµίας η επιχειρηµατικότητα είχε οικογενειοκρατικό χαρακτήρα λόγω της µικρής σηµασίας των τεχνικών γνώσεων για την ανάπτυξη της παραγωγικής διαδικασίας, µετά τη βιοµηχανική επανάσταση και ιδιαίτερα την επανάσταση της µικροηλεκτρονικής, η κατοχή της γνώσης και ιδιαίτερα της τεχνογνωσίας αύξησε τη φιλοδοξία αλλά και τη δυνατότητα συµµετοχής άλλων κοινωνικών φορέων στην εκδήλωση και ανάπτυξη επιχειρηµατικών πρωτοβουλιών. 5

Η εξεύρεση συνεπώς διαθεσίµων κεφαλαίων αποτέλεσε σηµαντικό ζήτηµα της της βιοµηχανικής και τεχνολογικής επανάστασης του προηγούµενου αιώνα. Παρά ταύτα η εξεύρεση επαρκών χρηµατοδοτικών πόρων κατά τρόπο ικανοποιητικό χρονικά αποδεκτό και οικονοµικά αποτελεσµατικό χωρίς τα ουτοπικά κριτήρια του δηµόσιου δανεισµού και τη γραφειοκρατία καθώς και την καταχρηστικότητα των όρων των τραπεζικών συµβάσεων του ιδιωτικού δανεισµού, δεν ήταν ευχερής. Λύση λοιπόν στα παραπάνω αδιέξοδα επιχείρησε να δώσει ο θεσµός του Venture Capital. Ο θεσµός πρωτοεµφανίζεται στην αρχή του δεύτερου µισού του 20 ου αιώνα στις Η.Π.Α. Ιδιαίτερα σε σχέση µε την ανάπτυξη των τότε εταιρειών µικροηλεκτρονικής, παραγωγής ηµιαγωγών τοπογραφίας (micro chips, semi - conductors), αρχικά στην περίφηµη κοιλάδα της Σιλικόνης (Silicon Valley) τον τόπο γέννησης της υψηλής τεχνολογίας. Όµως οι περισσότεροι θα συµφωνούσαν ότι σαν τυπικό σηµείο εκκίνησης της σύγχρονης µορφής Venture Capital θεωρείται η δηµιουργία της American Research and Development (ARD) Venture Capital εταιρείας το 1946. Η ανάπτυξη ήταν αργή µέχρι τα τέλη της δεκαετίας του 1970, οπότε δόθηκε ώθηση µε τις επενδύσεις στους τοµείς ηλεκτρονικής και βιοτεχνολογίας και σε µια δεκαετία (1987) το σύνολο των Ε.Κ.Υ.Κ. πλησίασε στα 30 δις. δολ., σηµειώνοντας υπερδεκαπλάσια αύξηση. Στην Ευρώπη η δραστηριότητα τέθηκε υπό την αιγίδα της ΕΟΚ µε την ίδρυση το 1983 του Ευρωπαϊκού Συνδέσµου Επιχειρηµατικών Κεφαλαίων (European Venture Capital association EVCA). Ένα υποδειγµατικό σχέδιο τέθηκε σε εφαρµογή το 1984 για να γίνει η αναγνώριση των προβληµάτων και στη συνέχεια προωθήθηκαν διάφορα σχέδια πολυεθνικής συνεργασίας. Η πρωτοβουλία ακολουθήθηκε σε ικανοποιητικό βαθµό και στο τέλος του 1987 είχαν δεσµευθεί περί τα 13 δισ. ECU, όπου πλέον του µισού αντιστοιχούσε στη συµβολή του Ενωµένου Βασιλείου, το 1/7 περίπου αντιστοιχούσε στο µερίδιο της Γαλλίας και ακολουθούσαν Βέλγιο, Ολλανδία, Γερµανία, Ιταλία κλπ. Ο θεσµός αναπτύσσεται µε ταχείς ρυθµούς παγκοσµίως ενώ παρατηρείται παράλληλα ότι οι εταιρείες που τον χρησιµοποιούν επιτυγχάνουν θεαµατικότερα αποτελέσµατα από τους ανταγωνιστές τους. Στην Ελλάδα το VC συναντάται για πρώτη φορά στις αρχές της δεκαετίας του 1990. Το Σεπτέµβριο του 2003 ιδρύεται η Ένωση Ελληνικών Εταιρειών Επιχειρηµατικών Κεφαλαίων (HVCA), ως αστική, µη κερδοσκοπική εταιρεία µε σκοπό την προαγωγή και ανάπτυξη της δραστηριότητας των ΕΚΥΚ, τη µελέτη 6

ζητηµάτων κοινού ενδιαφέροντος των µελών της και την προάσπιση των επαγγελµατικών συµφερόντων των µελών της. Μέλη της Ένωσης είναι 15 εταιρείες που δραστηριοποιούνται στο χώρο των επιχειρηµατικών κεφαλαίων. 1.3. Ο ΡΟΛΟΣ ΤΩΝ ΕΚΕΣ Η επενδυτική εταιρεία ή αλλιώς Εταιρεία Κεφαλαίου Επιχειρηµατικών Συµµετοχών- ΕΚΕΣ προσφέρει κεφάλαια µε κίνδυνο συµµετέχοντας στο µετοχικό κεφάλαιο της επιχείρησης, συγχρόνως όµως δύναται να παράσχει συµβουλές στην επιχείρηση σε θέµατα τεχνικά, οργανωτικά εµπορικά και χρηµατοδοτικά. Πραγµατοποιεί έναν τρόπο χρηµατοδότησης για νέες και γρήγορα αναπτυσσόµενες επιχειρήσεις που δραστηριοποιούνται σε συγκεκριµένους τοµείς της λεγόµενης «νέας οικονοµίας», όπως π.χ. υψηλή τεχνολογία, περιβάλλον, ενέργεια, υγεία, αλλά και παραδοσιακούς τοµείς, αρκεί να διακρίνονται για την καινοτοµία της δραστηριότητας τους. Εκφράζει την πραγµατοποίηση επένδυσης σε επιχειρήσεις, οι οποίες διακρίνονται από έντονά στοιχεία δυναµισµού, αναµενόµενων υψηλών ρυθµών ανάπτυξης και συνήθως διακρίνονται για το καινοτόµο και πρωτοποριακό χαρακτήρα τους. Το πεδίο δράσης του ΕΚΥΚ καλύπτει κάθε επιχείρηση, η οποία παρουσιάζει πλεονεκτήµατα τεχνολογικής, εµπορικής ή διαχειριστικής φύσεως. Οποιοδήποτε σχέδιο, ακόµα και όταν δεν εµπίπτει άµεσα στο πεδίο των νέων τεχνολογιών ( υπό την στενή έννοια του όρου), είναι δυνατό να αποτελέσει αντικείµενο επένδυσης του ΕΚΥΚ, αρκεί να εµπεριέχει το στοιχείο της αυθεντικότητας και να είναι σε εµπορική/ βιοµηχανική κλίµακα πραγµατοποιήσιµο. Η παροχή ΕΚΥΚ είναι ένας τρόπος χρηµατοδότησης µε ίδια κεφάλαια επιχειρήσεων ή επενδυτικών σχεδίων υψηλού δυναµικού αποδόσεων και συνεπώς υψηλού βαθµού κινδύνου. 1.4 ΤΟ ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΟ ΤΟΥ VENTURE CAPITAL Το VC στοχεύει σε ρευστοποίηση των συµµετοχών του και επανεπένδυση των κεφαλαίων του. εν στοχεύει στη διατήρηση του χαρτοφυλακίου του για πολλά χρόνια. Επενδύει µε µεσοµακροπρόθεσµη προοπτική αλλά παράλληλα µε ορατό χρονικό ορίζοντα εξόδου. Παράλληλα το VC επιδιώκει να συνεισφέρει σαν στρατηγικός εταίρος στη γρήγορη ανάπτυξη των εταιρειών που συµµετέχει, στη βελτίωση της χρηµατοοικονοµικής τους δοµής και στην ανάπτυξη της κερδοφορίας. 7

Το ΕΚΥΚ µοιράζεται µε µια επιχείρηση το ρίσκο και ως εκ τούτου περιµένει να αµειφθεί µε υψηλές αποδόσεις ίδιες µε τις αναµενόµενες από τον επιχειρηµατία. Το ΕΚΥΚ συνδέει τρεις παράγοντες: α) το επενδυτικό κοινό, β) τον διαχειριστή του ΕΚΥΚ και γ) τις ΕΚΕΣ που υλοποιούν τα επενδυτικά σχέδια µε την προοπτική της υψηλής αποδοτικότητας. Κινητήρια δύναµη στην τριµερή συνεργασία είναι τα υψηλά κέρδη που αναµένεται να επιτευχθούν κατά την πώληση της συµµετοχής που απέκτησαν οι διαχειριστές των ΕΚΥΚ στις νέες επιχειρήσεις υψηλών προσδοκιών, όταν αυτές αρχίσουν να αποδίδουν. Αν δεν επαληθευτούν οι προβλέψεις. Το εγχείρηµα θεωρείται αποτυχηµένο και είναι δυνατή η απώλεια κεφαλαίων, για το λόγο αυτό, οι ΕΚΕΣ προκειµένου να συµψηφίσουν τους κινδύνους διαµοιράζονται τα κεφάλαια τους µεταξύ πολλών επιχειρήσεων. Η προαναφερόµενη συνεργασία για να ωριµάσει απαιτεί από 4 έως 10 έτη. Στις ΗΠΑ όπου η τεχνική έχει προοδεύσει σηµαντικά, επιτυγχάνεται η ωριµότητα, δηλαδή η πώληση των µετοχών στη νέα εταιρεία εντός µιας πενταετίας. 1.5 ΔΙΑΦΟΡΕΣ ΕΚΕΣ ΠΑΡΑΔΟΣΙΑΚΗΣ ΜΟΡΦΗΣ ΧΡΗΜΑΤΟΔΟΤΗΣΗΣ Η παροχή Επιχειρηµατικού Κεφαλαίου Υψηλού Κινδύνου έχει τρία χαρακτηριστικά στοιχεία: α) Τη συνεισφορά ιδίων κεφαλαίων β) τη µακροπρόθεσµη τοποθέτηση και γ) την ενεργό ανάµιξη στη διαχείριση του επενδυτικού σχεδίου. Τα επιχειρηµατικά κεφάλαια έχουν συγκεκριµένα πλεονεκτήµατα έναντι των άλλων µορφών χρηµατοδότησης. Οι ΕΚΕΣ γίνονται συνέταιροι στην επιχείρηση, αφού µοιράζονται τόσο τους κινδύνους όσο και τις επιτυχίες καθώς επίσης παρέχουν συµβουλές σε θέµατα στρατηγικής, οργάνωσης και χρηµατοοικονοµικής διοίκησης µε βάση την εµπειρία που διαθέτουν χωρίς όµως να της επιβάλλονται. Παίζουν θα λέγαµε κυρίως έναν ενεργό υποστηρικτικό ρόλο. Αυτή είναι και η βασικότερη διαφορά των ΕΚΕΣ σε σχέση µε τον τρόπο λειτουργίας µιας τράπεζας ή άλλων χρηµατοδοτικών οργανισµών. Παρόµοια µε αυτήν είναι και η διαφορά από πλευράς επενδυτή στη 8

χρηµατιστηριακή αγορά, ο οποίος αγοράζει ή πουλά κατά βούληση και σπανίως γνωρίζει για τη διοίκηση της επένδυσης που έχει επιλέξει. Οι εταιρείες επιχειρηµατικών κεφαλαίων παρέχουν µεσο-µακροπρόθεσµη χρηµατοδότηση δηµιουργώντας µια ισχυρή κεφαλαιακή βάση για τη µελλοντική ανάπτυξη της επιχείρησης. Η επένδυση αυτή παρουσιάζει µειωµένη ρευστότητα (illiquid), δεν µπορεί δηλαδή να απαιτήσει οποιαδήποτε στιγµή τα επενδυµένα κεφάλαια πίσω. Η επένδυση πραγµατοποιείται µόνο όταν πωλείται η χρηµατοδοτούµενη εταιρεία ή εισάγεται σε κάποια χρηµατιστηριακή αγορά. Ωστόσο χάνεται όταν η εταιρεία βρίσκεται υπό καθεστώς πτώχευσης ή αναγκαστικής ρευστοποίησης. Σηµαντική αυτή η διαφορά αφού είναι εκείνη που χαρακτηρίζει το Venture Capital ως χρηµατοδότηση υψηλού κινδύνου εις το έπακρον (Lorenz,1989,σελ.5). Πολλές επιχειρήσεις χρειάζονται µακροχρόνια και διαρκή χρηµατοδότηση ώστε να καλυφθούν τα ζηµιογόνα αποτελέσµατα που πιθανόν να προκύψουν στην αρχή ώσπου να πραγµατοποιηθούν κέρδη και να περάσουν από τη φάση εκκίνησης στη φάση επέκτασης. Συνεπώς η χρήση βραχυπρόθεσµων τραπεζικών δανείων οδηγεί γρήγορα σε δυσαρµονία τα στοιχεία του ισολογισµού πράγµα που αντιµετωπίζεται µε δυσπιστία από τους παραδοσιακούς χρηµατοδότες. Οι ΕΚΕΣ έχουν τη δυνατότητα να καλύψουν τις µελλοντικές ανάγκες χρηµατοδότησης και σε συνεργασία και µε άλλους επενδυτές, εφόσον αυτό απαιτείται για την περαιτέρω ανάπτυξη. Μια άλλη διαφορά των ΕΚΕΣ από τις κλασσικές µορφές χρηµατοδότησης είναι το ίδιο το σκεπτικό λειτουργίας τους, η συµµετοχή τους δηλαδή στο συστηµατικό κίνδυνο που αναλαµβάνει µια καινοτοµική επιχείρηση, µε την προοπτική υψηλότερων κερδών σε περίπτωση που επιβεβαιωθούν οι αρχικές προσδοκίες, γεγονός εκ διαµέτρου αντίθετο προς τον παραδοσιακό τρόπο χρηµατοδότησης ο οποίος απαιτεί σταθερή απόδοση ανεξάρτητα από τις µελλοντικές εξελίξεις. Οι τράπεζες αποβλέπουν στην τοκοφορία των κεφαλαίων που τοποθετούν σε µια επένδυση σε συνδυασµό µε τα οφέλη, δηλαδή τις προµήθειες που µπορούν να αποκοµίσουν από τις λεγόµενες µεσολαβητικές εργασίες ( εµίρης, Σεπτέµβριος 1995). ιαφορά µεταξύ ΕΚΕΣ και άλλων µορφών χρηµατοδότησης αποτελεί επίσης το κόστος για τον χρηµατοδοτούµενο, καθώς οι εγγυήσεις και τα κριτήρια που απαιτούνται είναι τελείως διαφορετικά από τον παραδοσιακό τρόπο. εδοµένου του µετοχικού χαρακτήρα των ΕΚΕΣ τα συµβόλαια γίνονται µε βάση κάποιες εκτιµήσεις για την αξία της επιχείρησης σε κάποια στιγµή στο µέλλον, µετά τη χρηµατοδότηση. 9

Σε περίπτωση επιτυχίας το κόστος χρηµατοδότησης θα είναι κατά πολύ µεγαλύτερο σε σχέση µε αυτό που θα είχε ένα σύνηθες δάνειο. Αυτό όµως λογικά συµβαίνει αφού ο χρηµατοδότης αναλαµβάνει τέτοιο υψηλό ρίσκο καθώς και ο επιχειρηµατίας αδυνατεί να αντλήσει από κάπου αλλού τα απαραίτητα κεφάλαια. εν θα παραλείπαµε όµως να τονίσουµε την παροχή και των άλλων υπηρεσιών (συνήθως συµβουλευτικών σε θέµατα οργάνωσης και διοίκησης) που θα συντελέσουν σηµαντικά στο αποτέλεσµα καθώς και τις ρήτρες που περιλαµβάνονται στους όρους σχετικά µε το τελικό κόστος της χρηµατοδότησης. Πλέον λοιπόν δε θα χαρακτηρίζαµε το ΕΚΥΚ «ακριβό χρήµα» αφού το κέρδος των επιχειρηµατιών είναι ανάλογο της αποτελεσµατικότητας των εργασιών τους. Τέλος η χρηµατοδότηση µε ΕΚΥΚ γίνεται σε διαδοχικούς γύρους που αντιστοιχούν στα διάφορα στάδια χρηµατοδότησης. Οι όροι χρηµατοδότησης και ιδίως η εκτιµούµενη αξία του µετοχικού κεφαλαίου διαφέρει από γύρο σε γύρο και είναι ανάλογη µε τα εκάστοτε αποτελέσµατα και τις προοπτικές της χρηµατοδοτούµενης επιχείρησης. Έτσι συµµετοχή ποσοστού 10% στο µετοχικό κεφάλαιο µιας επιχείρησης µπορεί να στοιχίσει 30 χιλ. ευρώ για τον χρηµατοδότη κατά τον πρώτο γύρο, ενώ κατά το δεύτερο το ίδιο ποσοστό συµµετοχής µπορεί να στοιχίσει 90 χιλ. ευρώ. Η µέθοδος αυτή χρησιµεύει ως δικλείδα ασφαλείας για την ΕΚΕΣ και τον επιχειρηµατία. 1.6 ΟΙ ΜΟΡΦΕΣ ΕΠΕΝΔΥΣΗΣ Οι Εταιρείες Κεφαλαίου Επιχειρηµατικών Συµµετοχών χρηµατοδοτούν µια επιχείρηση ανεξάρτητα σε ποιο στάδιο ανάπτυξης βρίσκεται από την οποία όµως αναµένουν ικανοποιητική απόδοση. Η µόνη διαφορά είναι ότι οι ΕΚΕΣ που επενδύουν σε επιχειρήσεις που βρίσκονται σε αρχικά στάδια αναµένουν µεγαλύτερες αποδόσεις σε σχέση µε αυτές που βρίσκονται σε πιο ανεπτυγµένες φάσεις εξέλιξης. Αυτό είναι και το γεγονός που χαρακτηρίζει τις επενδύσει τύπου Venture Capital υψηλού βαθµού κινδύνου. Με άλλα λόγια οι Επιχειρηµατικοί Κεφαλαιούχοι είναι αποδέκτες κινδύνου. Αν και αρκετές φορές δεν υπάρχουν σαφή όρια µεταξύ διαδοχικών µορφών επενδύσεων, αυτές µπορούν να ταξινοµηθούν στις παρακάτω κατηγορίες: Αρχικό στάδιο χρηµατοδότησης (Early-stage financing): 1. Χρηµατοδότηση Σποράς ( Seed Finance) 10

Η Χρηµατοδότηση Σποράς αφορά κεφάλαια που προορίζονται για την ανάπτυξη και δοκιµή µιας αρχικής ιδέας µετατρέποντας τη σε προϊόν ή υπηρεσία. Προϋπόθεση σε αυτή τη κατηγορία είναι η µοναδικότητα της ιδέας, να µην υπάρχει δηλαδή το προϊόν ή η υπηρεσία ήδη στην αγορά καθώς και να βρίσκονται ακόµα στο στάδιο της έρευνας. Ο αναµενόµενος χρόνος ρευστοποίησης κυµαίνεται από 7 έως 10 χρόνια. 2. Χρηµατοδότηση Εκκίνησης ( Start-up Finance ) Η µορφή αυτή αφορά επιχειρήσεις που είτε βρίσκονται πλησιέστερα στη συγκρότηση και ίσως στην υλοποίηση ενός σχεδίου µε πληρότητα και προοπτικές, βρίσκονται δηλαδή στη διαδικασία της οργάνωσης, είτε έχουν δηµιουργηθεί µέσα στον τελευταίο χρόνο αλλά ακόµα δεν έχουν πουλήσει προϊόντα στην αγορά. Χαρακτηριστικά της µορφής αυτής αποτελούν η ίδρυση µιας εταιρείας (ΑΕ ή ΕΠΕ), η συγκρότηση ενός µέρους της οµάδας διοίκησης της εταιρείας, η ανάπτυξη ενός επιχειρηµατικού σχεδίου καθώς και η απουσία εµπορικής συναλλαγής στο στάδιο αυτό. Η περίοδος ρευστοποίησης κυµαίνεται από 6 έως 8 χρόνια. 3. Χρηµατοδότηση Αρχικού Σταδίου Ανάπτυξης ( Early-Stage Finance ) Η χρηµατοδότηση αυτού του τύπου παρέχεται σε επιχειρήσεις που έχουν ολοκληρώσει το στάδιο ανάπτυξης του προϊόντος και χρειάζονται πρόσθετα κεφάλαια προκείµένου να ξεκινήσουν τη βιοµηχανική παραγωγή του προϊόντος και να αρχίσουν να γίνονται οι πρώτες πωλήσεις. Η οµάδα διοίκησης θα πρέπει να είναι ενθουσιώδης αλλά ολιγάριθµη αποτελούµενη από επιχειρηµατίες τεχνικό υπόβαθρο, εξειδικευµένες γνώσεις και µε µικρή εµπειρία στη διοίκηση. Θα πρέπει επίσης να διαφαίνονται σηµαντικές προοπτικές ανάπτυξης και κερδών. Σε αυτό το στάδιο η περίοδος ως τη ρευστοποίηση είναι από 4 έως 6 χρόνια. Μετέπειτα στάδιο χρηµατοδότησης (Later-stage financing): 4.Χρηµατοδότηση Ανάπτυξης ή Επέκτασης ( Development or Expansion Finance ) Επιχειρήσεις που λειτουργούν ήδη και χρειάζονται κεφάλαια για να επεκταθούν και να εδραιωθούν είναι αυτές που χρηµατοδοτούνται από τη Χρηµατοδότηση Επέκτασης. Στο σηµείο αυτό παρατηρούµε δύο κατηγορίες expansion capital. Η πρώτη αφορά επένδυση σε επιχειρήσεις που αποζητούν για πρώτη φορά εξωτερική 11

χρηµατοδότηση και η δεύτερη αφορά χορήγηση κεφαλαίου σε επιχειρήσεις που έχουν χρηµατοδοτηθεί ήδη µε κεφάλαιο πρώιµου σταδίου. Τα προϊόντα της επιχείρησης σε αυτή τη φάση θα πρέπει να είναι δοκιµασµένα στην αγορά διαθέτοντας συγκριτικό πλεονέκτηµα και ο ρυθµός παραγωγής να είναι αυξανόµενος. Βασικό χαρακτηριστικό του σταδίου αυτού αποτελεί το γεγονός ότι το κόστος του δεν είναι ιδιαίτερα µεγάλο λόγω του µικρού σχετικά κινδύνου, ενώ µπορεί τελικά να διαρκέσει περισσότερο ή να απαιτήσει µεγαλύτερη ενίσχυση απ ότι είχε προγραµµατιστεί. Η περίοδος ως τη ρευστοποίηση στη χρηµατοδότηση επέκτασης κυµαίνεται από 2 έως 5 χρόνια. 5. Ενδιάµεση Χρηµατοδότηση ή Χρηµατοδότηση Γέφυρας (Mezzanine (Bridge) Finance) Σε αυτό το επίπεδο χρηµατοδότησης παρέχονται τα κεφάλαια και η καθοδήγηση προκειµένου η εταιρεία να λειτουργεί µε µεγαλύτερο επαγγελµατισµό και να αυξηθεί η εκτίµηση της αγοράς καθώς σχεδιάζει κάποια επέκταση των δραστηριοτήτων της, προετοιµάζοντάς έτσι την επιχείρηση εισαχθεί στο χρηµατιστήριο από 6 µήνες έως 1 χρόνο. Στόχος της είναι τόσο η δηµιουργία µιας αποτελεσµατικότερης κεφαλαιακής διάρθρωσης της επιχείρησης, όσο και η κάλυψη των δαπανών διάθεσης των µετοχών της. Αποτελεί την πιο ασφαλή µορφή ΕΚΥΚ. Αυτή η µορφή επένδυση είναι µια «γέφυρα» ανάµεσα στη µετοχική και τη δανειακή χρηµατοδότηση και µπορεί να προσφερθεί είτε δάνειο µε οµολογίες υψηλού τοκοµεριδίου είτε ως µετοχικό κεφάλαιο µειωµένου κινδύνου µε τη διάθεση στην ΕΚΕΣ προνοµιούχων µετοχών της επιχείρησης. Προκειµένου να αποζηµιώσουν τις ΕΚΕΣ για τον υψηλότερο κίνδυνο που αναλαµβάνουν από µη εξασφαλισµένη δανειοδότηση ή την έλλειψη ψήφου στις προνοµιούχες µετοχές, οι αποδέκτες της χρηµατοδότησης γέφυρας πρέπει να προσφέρουν υψηλότερους συντελεστές απόδοσης σε σχέση µε τα επιτόκια των δανειακών κεφαλαίων. 6. Χρηµατοδότηση της διοίκησης ή Κεφάλαιο εξαγοράς Management (MBO (Management Buy-Out) / MBI (Management Buy-in) Πρόκειται για εξαγορά της επιχείρησης από το υπάρχον management. Κατά τον EVCA τα MBOs είναι τα κεφάλαια που χορηγούνται στη διοίκηση µιας εταιρείας προκειµένου να την καταστήσουν ικανή να εξαγοράσει την παραγωγική γραµµή ή µέρος ή όλη την επιχείρηση. 12

Σε αντίθεση µε τα MBOs, το Management Buy-in αφορά την εξαγορά της επιχείρησης από νέα οµάδα management, εξωτερικής από την επιχείρηση (π.χ. το µάνατζµεντ µιας ανταγωνίστριας εταιρίας), η οποία δεν σχετίζεται µε την συγκεκριµένη, υπό εξαγορά εταιρεία. Τα µέλη της οµάδας αυτής καλούνται τώρα να αναλάβουν τα ηνία της επιχείρησης ως ιδιοκτήτες διευθυντές. Κατά τον EVCA τα MBIs είναι τα κεφάλαια τα οποία δίδονται σε επιχειρηµατικό στέλεχος ή οµάδα επιχειρηµατικών στελεχών, που βρίσκονται εκτός επιχείρησης, για να την εξαγοράσουν µε τη στήριξη και την κάλυψη των Venture Capitalists( των χορηγών µε ΕΚΥΚ). Μπορούµε να αναφέρουµε ότι και τα δύο είδη ΕΚΥΚ απαιτούν µεγάλα ποσά χρηµατοδότησης καθώς και για τα δύο είδη απαιτούνται από 2 έως 3 χρόνια µέχρι τη ρευστοποίηση. 7. Χρηµατοδότηση Ανόρθωσης ή Στροφής ( Turn Around or Rescue Finance) Πρόκειται για εξαγορά και ανόρθωση ζηµιογόνου επιχείρησης. Είναι µια σπάνια µορφή των µεταγενέστερων σταδίων χρηµατοδότησης. Μια τέτοια µορφή επένδυσης σε µια µη εισηγµένη εταιρεία µπορεί να λάβει χώρα στα πρώιµα στάδια της ανάπτυξης εάν ο επιχειρηµατίας απέτυχε να ελέγχει τις ταµειακές ροές του ή έχει µεγαλύτερο χρέος από τα ίδια κεφάλαια. Συνήθως η τελική έκβαση µιας χρηµατοδότησης στροφής για ένα επιχειρηµατικό κεφαλαιούχο, είναι η πώληση της σε µία µεγαλύτερη εταιρεία του ίδιου κλάδου. Επιτυγχάνεται ένα µέτριο κεφαλαιακό κέρδος, συνήθως όχι µεγαλύτερο από 2-3 φορές την αρχική επένδυση. 1.7 ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΑ ΧΡΗΜΑΤΟΔΟΤΗΣΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ Οι δραστηριότητες των εταιρειών παροχής VC θα µπορούσαν να περιγραφούν µέσα από µια µεθοδολογία σε πέντε φάσεις(το Venture Capital στην Ελλάδα, Μ.Μπακατσάκη- Μανουδάκη, Υποψήφια ιδάκτωρ του πολυτεχνείου Κρήτης): Α. Η ΠΡΟΕΛΕΥΣΗ ΤΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ ΓΙΑ ΧΡΗΜΑΤΟ ΟΤΗΣΗ Β. Η ΠΡΟΕΡΓΑΣΙΑ Γ. Η ΕΚΤΙΜΗΣΗ. Η ΟΛΟΚΛΗΡΩΣΗ ΤΟΥ ΣΥΜΒΟΛΑΙΟΥ 13

Ε. ΟΙ ΜΕΤΑ-ΕΠΕΝ ΥΤΙΚΕΣ ΡΑΣΤΗΡΙΟΤΗΤΕΣ Α. Η προέλευση των επιχειρήσεων για χρηµατοδότηση Επειδή οι εταιρείες παροχής VC δρουν µέσα σ ένα περιβάλλον όπου οι καλές περιπτώσεις επιχειρήσεων σπανίζουν, η ενδεχόµενη συνεργασία τους µε µάνατζερ των υπό χρηµατοδότηση επιχειρήσεων πραγµατοποιείται είτε µε δική τους πρωτοβουλία είτε µε µεσολάβηση άλλων χρηµατοοικονοµικών οργανισµών όπως, εµπορικές τράπεζες, πιστωτικά ιδρύµατα, σύµβουλοι επιχειρήσεων, επιχειρηµατίες οι οποίοι έχουν ήδη συνεργαστεί µε ΕΚΕΣ. Β. Η προεργασία Οι ΕΚΕΣ έχουν συνήθως να µελετήσουν ένα µεγάλο αριθµό προτάσεων για χρηµατοδότηση και µάλιστα µε µικρό αριθµό προσωπικού. Έχει αναφερθεί ότι οι ΕΚΕΣ δέχονται 120 1000 προτάσεις για χρηµατοδότηση µε µέσο όρο περίπου 450 ετησίως (Wells, Venture Capital Decision Making, ιδακτορική ιατριβή, Carnegie Mellon University). Ο βασικός στόχος των εταιρειών αυτών είναι να χρηµατοδοτήσουν τελικά ένα µικρό αριθµό επιχειρήσεων, των πιο αποδοτικών. Η διεθνής εµπειρία δείχνει ότι τα επενδυτικά σχέδια που χρηµατοδοτούνται από τις ΕΚΕΣ δε ξεπερνούν συνήθως το 5%. Τα κυριότερα κριτήρια που χρησιµοποιούνται στη φάση αυτή τα ακόλουθα: α) Ο τοµέας της επιχείρησης. Θα πρέπει η επιχείρηση να ανήκει σε αναπτυσσόµενους και δυναµικούς κλάδους της οικονοµίας. Οι κλάδοι αυτοί δεν ταυτίζονται κατ ανάγκη µε τη λεγόµενη Νέα Οικονοµία (π.χ. υψηλή τεχνολογία, περιβάλλον, ενέργεια, υγεία), αλλά είναι ως επί τω πλείστον, κλάδοι που θα µπορούσαν να οριστούν ως εντάσεως γνώσεως και τεχνολογίας και όχι εντάσεως κεφαλαίου ή εργασίας. β) Το προϊόν της. Παράγοντες όπως η πιθανότητα εµφάνισης ενός στενού υποκατάστατου του προϊόντος κατά την περίοδο λειτουργίας της εταιρείας, η πιθανότητα αποτυχίας του προϊόντος να ικανοποιήσει τις ανάγκες των χρηστών, οι µη ικανοποιητικές πωλήσεις, η πιθανότητα επιβολής κρατικών περιορισµών, συνεκτιµώνται από την ΕΚΕΣ και συνυπολογίζονται µε τη προσδοκώµενη απόδοση, ώστε να επιλεγεί τελικά το σχέδιο µε τον άριστο συνδυασµό κινδύνου απόδοσης, ανάλογα µε το ύψος του κινδύνου που είναι διατεθειµένη η ΕΚΕΣ να αναλάβει. γ) το µέγεθός της. Το Venture Capital 14

απευθύνεται κυρίως σε µικροµεσαίες επιχειρήσεις (ΜΜΕ), χωρίς όµως να αποκλείονται και µεγάλες επιχειρήσεις που προβαίνουν σε διαδικασίες αναζήτησης κεφαλαίων για να αναπτύξουν νέα καινοτόµα προϊόντα ή υπηρεσίες και την είσοδο τους σε νέες αγορές, ιδίως σε περίπτωση αναδιάρθρωσής τους. δ) η πολιτική επενδύσεων της. Τα προτεινόµενα επενδυτικά σχέδια πρέπει να παρέχουν τη δυνατότητα αποδέσµευσης σε σύντοµο χρονικό διάστηµα γιατί η απόδοση των επενδύσεων των περισσότερων ΕΚΕΣ προέρχεται κυρίως από κεφαλαιακά κέρδη, από την πώληση των µετοχών των χρηµατοδοτούµενων επιχειρήσεων και όχι από τη λήψη µερισµάτων κατά τη διάρκεια της επένδυσης. ε) Η ανταγωνιστική θέση της στην αγορά. Η χρηµατοδοτούµενη επιχείρηση θα πρέπει να διαθέτει συγκριτικά πλεονεκτήµατα αναφορικά µε τη διαδικασία παραγωγής των προϊόντων της ή των υπηρεσιών της (πρωτοπορία και καινοτοµία) και τέλος στ) Η γεωγραφική τοποθεσία της. Γ. Η εκτίµηση Οι ΕΚΕΣ αξιολογούν τις επιχειρήσεις µε βάση τις πληροφορίες ποιοτικές και ποσοτικές οι οποίες βρίσκονται µέσα στο σχέδιο ανάπτυξης (business plan). Το Επιχειρηµατικό Σχέδιο (business plan) είναι το εργαλείο, µέσω του οποίου ο επιχειρηµατίας έχει τη δυνατότητα να πείσει τους υποψήφιους χρηµατοδότες για την επιχειρηµατική ευκαιρία που παρουσιάζει και τη αγορά στην οποία στοχεύει. Θα πρέπει λοιπόν στο τέλος της φάσης αυτής να κατασκευαστεί ένα Επιχειρησιακό Σχέδιο το οποίο θα επιτρέπει την αυτόµατη αξιολόγηση κάθε επιχείρησης που ζητά τη χρηµατοδότηση της ΕΚΕΣ. Από µελέτες που έχουν παρουσιαστεί µέχρι σήµερα τα βασικά κριτήρια απόφασης είναι τα ακόλουθα: Η οµάδα των µάνατζερ της επιχείρησης (επαγγελµατική εµπειρία, διοικητική µόρφωση, ποιότητα διοίκησης, ενδιαφέρον των µάνατζερ για την ανάπτυξη της επιχείρησης, ), η αγορά στην οποία δραστηριοποιείται η επιχείρηση (εξέλιξη της αγοράς, ανταγωνιστική θέση πάνω στην αγορά, ανάγκες της αγοράς, ), το προϊόν της επιχείρησης, η στρατηγική µάρκετινγκ που ακολουθεί, οι χρηµατοοικονοµικές της επιδόσεις και το µέγεθος της επένδυσης. Παρακάτω παρουσιάζεται το ελάχιστο περιεχόµενο που θα πρέπει να περιλαµβάνει ένα επιχειρηµατικό σχέδιο, ώστε να είναι σε θέση να ενισχύσει την επιχειρηµατική πρόταση και να απαντήσει σε όλα τα κρίσιµα ερωτήµατα που πιθανώς θα έχουν οι ενδεχόµενοι επενδυτές (Attica Ventures): 15

Συνοπτική παρουσίαση Σύντοµη παρουσίαση της επενδυτικής πρότασης Προϊόν/ υπηρεσία Περιγραφή του προϊόντος ή της υπηρεσίας, µε έµφαση στο ανταγωνιστικό πλεονέκτηµα Οµάδα διοίκησης Βιογραφικά και πληροφορίες για τους ανθρώπους πίσω από την επενδυτική πρόταση Ανάλυση αγοράς και ανταγωνιστών Μάρκετινγκ και πωλήσεις Στρατηγική τιµολόγησης και προώθησης ιάθεση και διακίνηση Οργάνωση Κατανοµή εργασιών ανά τµήµα Πρόγραµµα υλοποίησης Χρονοδιάγραµµα εφαρµογής και ορόσηµα Ευκαιρίες και κίνδυνοι Κίνδυνοι και οικονοµικές επιπτώσεις Ανάλυση ευαισθησίας Χρηµατοοικονοµικά Απαιτούµενα κεφάλαια και χρήση κεφαλαίων Προβλεπόµενα έσοδα και έξοδα Προβολές λογιστικών καταστάσεων. Η ολοκλήρωση του συµβολαίου Κατά τη διάρκεια της φάσης αυτής γίνονται οι διαπραγµατεύσεις ανάµεσα στην ΕΚΕΣ και των µάνατζερ της υπό χρηµατοδότηση επιχείρησης. Το ποσοστό των µετοχών που δίνει η χρηµατοδοτούµενη εταιρεία στην ΕΚΕΣ επηρεάζει ουσιαστικά την απόφαση της τελευταίας να επενδύσει σε ορισµένο ύψος κεφαλαίων στη συγκεκριµένη εταιρεία. Ιδιαίτερο ρόλο παίζει η διάρθρωση και το περιεχόµενο της συµφωνίας χρηµατοδότησης, δίνοντας ιδιαίτερη προσοχή στη παροχή προνοµιούχου 16

µετοχικού κεφαλαίου (preference shares), στη χάραξη µερισµατικής πολιτικής, στα δικαιώµατα ψήφου και µετοχών, στη προστασία όρων µετατρεψιµότητας τίτλων, στο δικαίωµα ρευστοποίησης και στο δικαίωµα επαναγοράς µετοχών από τις εταιρείες. Ε. Οι µεταεπενδυτικές δραστηριότητες Από τη στιγµή που θα υπογραφεί το συµβόλαιο συνεργασίας µεταξύ των δύο εταιρειών, οι ΕΚΕΣ αλλάζουν καταστατικό και από απλοί επενδυτές γίνονται ενεργοί συνεργάτες των επιχειρήσεων. Έχοντας αυτόν το ρόλο, παρέχουν συµβουλές στους µάνατζερ των επιχειρήσεων σε ότι αφορά την εξέλιξη των αγορών, τις στρατηγικές που πρέπει να εφαρµοστούν ώστε να αποκτηθούν νέα µερίδια αγορών,. Η µεγάλη ανησυχία τους είναι να προστατεύσουν την επένδυση που πραγµατοποίησαν και να ετοιµάσουν µε ήσυχο τρόπο τη έξοδο τους από την επιχείρηση (ρευστοποίηση της συµµετοχής τους). Για το λόγο αυτό, µερικές φορές, οι ΕΚΕΣ επεµβαίνουν στη διοίκηση της επιχείρησης και µπορούν ακόµη να προτείνουν ένα νέο διοικητικό συµβούλιο όταν το προηγούµενο διοικητικό συµβούλιο θεωρηθεί αναξιόπιστο και ανεύθυνο. Η διάρκεια της διαδικασίας αξιολόγησης των επιχειρήσεων µπορεί να είναι από 1 έως 6 µήνες ανάλογα µε το προσωπικό που διαθέτουν οι ΕΚΕΣ. Η διαδικασία επενδύσεων σύµφωνα µε την Παγκρήτια Συµµετοχών παρουσιάζεται σε δύο φάσεις. Κατά την πρώτη φάση γίνεται η παραλαβή, η Αξιολόγηση και ο έλεγχος του επιχειρηµατικού σχεδίου καθώς και αποτίµηση της αξίας της επιχείρησης για την επενδυτική περίοδο. Η διάρκεια της πρώτης φάσης αντιστοιχεί σε 1-6 µήνες (σχήµα 1). Κατά τη δεύτερη και καθοριστική φάση της διαδικασίας επενδύσεων πραγµατοποιείται η επένδυση αν τελικά αποφασιστεί από την επενδυτική επιτροπή. Έπειτα ακολουθεί η παρακολούθηση και η υποστήριξη της επένδυσης από την ΕΚΕΣ στη συνέχεια γίνεται ο σχεδιασµός της εξόδου από την εταιρεία και τέλος πραγµατοποιείται η έξοδος (ρευστοποίηση της συµµετοχής). Η ολοκλήρωση της φάσης αυτής µπορεί να διαρκέσει έως και 5 χρόνια (σχήµα 2). 17

ΣΧΗΜΑ 1 1η Φάση (1-6 µήνες) ΙΑ ΙΚΑΣΙΑ ΕΠΕΝ ΥΣΕΩΝ Είσοδος Επενδυτικών Προτάσεων Αξιολόγηση Επενδυτικών Σχεδίων Έλεγχος / Due Diligence Αποτίµηση / ιαπραγµάτευση Παραλαβή Business plan 1η αξιολόγηση Συνάντηση µε τον επιχειρηµατία Αρχικός έλεγχος Προετοιµασία Επενδυτικού µνηµονίου Επιστολή πρόθεσης (LOI) Οικονοµικός & φορολογικός έλεγχος Έλεγχος τεχνολογίας Αποτίµηση της αξίας της επιχείρησης για την επενδυτική περίοδο ιαπραγµάτευση όρων συνεργασίας πηγή:παγκρήτια Συµµετοχών ΣΧΗΜΑ2 ΙΑ ΙΚΑΣΙΑ ΕΠΕΝ ΥΣΕΩΝ (συν.) 2η Φάση (έως 5 χρόνια) Απόφαση Επένδυσης Παρακολούθηση & υποστήριξη της επένδυσης Σχεδιασµός Εξόδου Έξοδος Πρόταση επένδυσης προς την επενδυτική επιτροπή Απόφαση Πραγµατοποίηση επένδυσης Παρακολούθηση µε συµµετοχή στο Σ της εταιρίας Στρατηγική & οικονοµοτεχνική υποστήριξη Ανάπτυξη συνεργασιών Παρακολούθηση δυνατοτήτων & ευκαιριών εξόδου Πώληση των µετοχών στον επιχειρηµατία Πώληση σε τρίτο Εισαγωγή στο Χρηµατιστήριο Πώληση σε άλλο Fund πηγή:παγκρήτια Συµµετοχών 18

1.8 ΡΕΥΣΤΟΠΟΙΗΣΗ ΧΡΗΜΑΤΟΔΟΤΗΣΗΣ ΕΚΥΚ (EXIT ROUTES) Ο κύριος σκοπός µιας Εταιρείας Κεφαλαίων Επιχειρηµατικών Συµµετοχών, όταν επενδύει είναι η πραγµατοποίηση ουσιαστικών κεφαλαιακών κερδών. Γι αυτό η έξοδος της ΕΚΕΣ από τη χρηµατοδοτούµενη επιχείρηση είναι πολύ σηµαντική. Ο χρόνος που χρειάζεται για να αποδεσµευτεί µια ΕΚΕΣ από την επένδυση της ποικίλλει από 2 έως 10 χρόνια. Επίσης η έξοδος µπορεί να είναι εκούσια ή µη. Πέρα από τις εκούσιες στρατηγικές εξόδου, δεν πρέπει να ξεχνάµε ότι οι µη εκούσιες είναι συχνά αποτέλεσµα εξαγοράς ή ρευστοποίησης αποτυχηµένων επενδυτικών προσπαθειών. Άλλες φορές πάλι µία εκούσια έξοδος αναζητείται σαν η µόνη εναλλακτική λύση στην αποτυχία (Lorenz 1989, σελ. 127). Η ρευστοποίηση γίνεται πολύ πριν η επιχείρηση φτάσει στο ζενίθ της, συνήθως όταν τα κεφαλαιακά κέρδη ανά περίοδο φτάσουν στο µέγιστο και πραγµατοποιείται µε τους εξής τρόπους: 1. Πώληση µετοχών µέσω του χρηµατιστηρίου (IPO) 2. Πώληση σε τρίτη εταιρεία (trade sale) 3. Πώληση µετοχών στους µετόχους της χρηµατοδοτούµενης εταιρείας 4. Πώληση µετοχών σε άλλο επενδυτή-εκεσ 5. Χρηµατοδότηση από µια παραδοσιακή πηγή (τράπεζα) 6. Ρευστοποίηση-Εκκαθάριση (liquidation) Οι τρεις πρώτοι τρόποι είναι και οι συνηθέστεροι, ενώ ελάχιστες είναι οι περιπτώσεις που ο ίδιος ο επιχειρηµατίας αγοράζει τελικά ολόκληρη την επιχείρηση (Βασιλείου, Σεπτέµβριος 1995). Πιο αναλυτικά: 1. Εισαγωγή στη Χρηµατιστηριακή αγορά. Η µορφή αυτή ρευστοποίησης της επένδυσης µέσω της διάθεσης των µετοχών στις χρηµατιστηριακές αγορές, είναι η πιο διαδεδοµένη και η πιο αποδοτική µέθοδος. Όταν η χρηµατοδοτούµενη επιχείρηση έχει αναπτυχθεί σε σηµείο που να χρειάζεται νέα κεφάλαια, είναι πιθανό να αποφασισθεί είτε η πώληση νέων µετοχών στην πρωτογενή αγορά είτε η πώληση υπάρχουσων µετοχών στη δευτερογενή αγορά. 19

2. Πώληση σε τρίτους (trade sale). Είναι η δεύτερη σε συχνότητα µορφή αποδέσµευσης της ΕΚΕΣ από την επένδυση της. Πρόκειται για εξαγορά του µεριδίου της ή ολόκληρης της χρηµατοδοτούµενης επιχείρησης από µία µεγάλη εταιρεία η οποία έχει εντυπωσιαστεί από τα αποτελέσµατα ή τις προοπτικές της επιχείρησης. Η µέθοδος αυτή µπορεί να επιφέρει την µεταφορά τεχνογνωσίας από την χρηµατοδοτούµενη επιχείρηση στη µεγάλη επιχείρηση και από την άλλη πλευρά την µεγαλύτερη αποτίµηση εξόδου µε την πώληση της χρηµατοδοτούµενης σε µια τέτοια µεγαλύτερη επιχείρηση. Αξιοσηµείωτο είναι το γεγονός ότι, όταν πρόκειται για πώληση σε τρίτη εταιρεία, συχνά υπάρχει το πρόβληµα ότι θα πρέπει να γίνει µεταβίβαση σηµαντικού µέρους της εταιρείας (συχνά µεγαλύτερου του 50,1%), έχοντας ως αποτέλεσµα την απώλεια ελέγχου της εταιρείας από τον επιχειρηµατίαεµπνευστή. 3. στην περίπτωση αυτή οι κύριοι µέτοχοι της χρηµατοδοτούµενης εταιρείας επαναγοράζουν το µερίδιο της συµµετοχής της ΕΚΕΣ, καταβάλλοντας της το ανάλογο τίµηµα (company buybacks). 4. Πρόκειται για µεταβίβαση του µεριδίου της ΕΚΕΣ σε άλλη εταιρείας ίδιας µορφής, η οποία ενδιαφέρεται να συνεχίσει το έργο της προηγούµενης ως προς τη χρηµατοδότηση και τη στήριξη των εργασιών της χρηµατοδοτούµενης εταιρείας. 5. Στο στάδιο αυτό ανάπτυξης της επιχείρησης είναι πιθανό µια παραδοσιακή πηγή χρηµατοδότησης, όπως µία τράπεζα να είναι διατεθειµένη να αντικαταστήσει τον επιχειρηµατικό κεφαλαιούχο εξαγοράζοντας τη συµµετοχή του στην επιχείρηση. 6. Η εκκαθάριση της εταιρείας µπορεί να επιβάλλεται εκ των πραγµάτων όταν η χρηµατοδοτούµενη επιχείρηση δεν κατορθώνει να επαληθεύσει τις φιλοδοξίες της. Με την εκκαθάριση, συνήθως µετά από δικαστική απόφαση, πωλούνται τα περιουσιακά στοιχεία της εταιρείας και περιέχονται στην κυριότητα της ΕΚΕΣ µε σκοπό την κατά το δυνατό επανάκτηση των επενδυµένων κεφαλαίων από µέρους της. Η ρευστοποίηση αποσκοπεί στην ελαχιστοποίηση της ζηµιάς και αποτελεί την έσχατη µέθοδο που θα πρέπει να προλαµβάνεται εγκαίρως από τις ΕΚΕΣ. Τέλος η αποδέσµευση των ΕΚΕΣ από τις επενδύσεις τους είναι δυνατό να γίνει και µε συνδυασµό των παραπάνω µεθόδων. 20

1.9 ΜΑΚΡΟΠΕΡΙΒΑΛΛΟΝ ΜΙΚΡΟΠΕΡΙΒΑΛΛΟΝ: Παράγοντες που επηρεάζουν την ανάπτυξη του ΕΚΥΚ Έχοντας αναλύσει την έννοια και το περιεχόµενο του ΕΚΥΚ καθώς και τον ρόλο των ΕΚΕΣ για τη πραγµατοποίηση της χρηµατοδότησης Υψηλού Κινδύνου δε θα πρεπε να παραλείψουµε να αναφέρουµε τους παράγοντες που επηρεάζουν την ανάπτυξη αυτής. Σηµαντική επιρροή για τη λειτουργία του θεσµού αποτελεί το περιβάλλον µέσα στο οποίο δραστηριοποιούνται οι ΕΚΕΣ. Το περιβάλλον αυτό χωρίζεται σε δύο µέρη, το µακροπεριβάλλον που αποτελεί το γενικό πλαίσιο λειτουργίας του ΕΚΥΚ και συνθέτει το θεσµικό και νοµικό πλαίσιο δραστηριοποίησης του και το µικροπεριβάλλον που αφορά σε όλους εκείνους που µπορεί η κάθε ΕΚΕΣ να επηρεάσει για τη δραστηριοποίησή της. Αναλυτικότερα: Το µακροπεριβάλλον αποτελείται καταρχήν από τη θέσπιση κατάλληλων φορολογικών κινήτρων προκείµένου οι επενδυτές να ενθαρρύνονται για επενδύσεις υψηλού κινδύνου. Σηµαντικό στοιχείο του µακροπεριβάλλοντος είναι οι καλές συνθήκες λειτουργίας των κεφαλαιαγορών που θα επηρεάσουν την επιχείρηση µετά την ρευστοποίηση αφού το ύψος των κεφαλαιακών κερδών εξαρτάται από τις συνθήκες εξόδου από την επένδυση. Βασικός είναι και ο ρόλος του θεσµικού πλαισίου που θα αναπτυχθεί ο θεσµός καθώς θα πρέπει να προωθεί µια τέτοια επενδυτική δραστηριότητα προκειµένου να κατοχυρώνεται η λειτουργία της. Το management και κατ επέκταση η δυνατότητα πραγµατοποίησης ενός επιχειρηµατικού σχεδίου σε κερδοφόρα επιχείρηση απαιτεί αν µη τι άλλο την ύπαρξη εκείνων των ανθρώπων που θα διαθέτουν την επιχειρηµατική νοοτροπία και θα συνθέσουν την κατάλληλη οµάδα που θα επιτύχει την κερδοφορία της επιχείρησης. Τέλος λαµβάνοντας υπόψη µας ότι οι µικροµεσαίες επιχειρήσεις αποτελούν το αντικείµενο των επενδύσεων ΕΚΥΚ, είναι αυτονόητο ότι οι πρώτες θα πρέπει να χαρακτηρίζονται από υψηλό βαθµό παραγωγικότητας και συνεχή τεχνολογική ανανέωση, αφού έτσι θα δηµιουργούν κατάλληλες προϋποθέσεις για επενδύσεις ΕΚΥΚ. Ως µικροπεριβάλλον θα ορίζαµε οτιδήποτε είναι ικανή η ΕΚΕΣ να ελέγχει, όπως καταρχήν την ικανότητα της να υποστηρίζει και να συµµετέχει ενεργά στην ανερχόµενη επιχείρηση µέσα από συµβουλές για τη σωστή διοίκηση της νεοσύστατης επιχείρησης, καθώς και µέσω των διασυνδέσεων της που µπορεί τελικά να καθορίζουν την προοπτική εξέλιξης της επιχείρησης. Η ΕΚΕΣ θα πρέπει να 21

διαθέτει οµάδα έµπειρη που θα ελίσσεται αποτελεσµατικά στο χώρο της αγοράς προκειµένου να φέρει εις πέρας το σχέδιο δράσης της. Σηµαντικό στοιχείο της ΕΚΕΣ επίσης αποτελεί το δίκτυο γνωριµιών της και η άντληση χρήσιµων πληροφοριών που εντέλει θα συµβάλουν στην ανάπτυξη της χρηµατοδοτούµενης επιχείρησης. Τέλος ο επενδυτικός ορίζοντας που θα θέσει η ΕΚΕΣ θα πρέπει να είναι µακροπρόθεσµος προκειµένου να λάβει τη µέγιστη δυνατή απόδοση από την επιχείρηση που χρηµατοδοτεί όταν αυτή πλέον θα βρίσκεται σε στάδιο ωριµότητας και κερδοφορίας. 1.10 ΩΦΕΛΕΙΕΣ ΑΠΟ ΤΟ VENTURE CAPITAL Οι απαντήσεις που δόθηκαν από τα στελέχη εταιρειών που στηρίχθηκαν σε venture capital για να αναπτυχθούν είναι ενδεικτικές της σηµασίας και του ουσιαστικού ρόλου που αυτά διαδραµατίζουν στην επιχειρηµατική ανάπτυξη. Τα παρακάτω είναι αποτέλεσµα έρευνας (2002) της Ευρωπαϊκής Ένωσης Venture Capital (EVCA) σε δείγµα 364 εταιρειών (ηλεκτρονική σελίδα της Attica Ventures): 1. Το 94.5% των επιχειρήσεων θεωρεί ότι δεν θα µπορούσαν να είχαν υπάρξει, αναπτυχθεί περαιτέρω ή /και επιβιώσει χωρίς τα κεφάλαια των ΕΚΕΣ, γεγονός που φαντάζει λογικό καθώς τα VC δεν δανείζουν αλλά συνεισφέρουν φθηνά ως προς το κόστος για την επιχείρηση κεφάλαια ανάπτυξης συµµετέχοντας στο µετοχικό κεφάλαιο τους. 2. Το 90% των επιχειρήσεων αύξησαν τις θέσεις εργασίας ως συνέπεια των επενδύσεων των ΕΚΕΣ. 3. Οι εταιρείες χρησιµοποιούν κεφάλαια από venture capital συνήθως για να αυξήσουν τις δαπάνες τους για ανάπτυξη στρατηγικών marketing-πωλήσεων, έρευνα & τεχνολογία, εκπαίδευση και δικτυακές υποδοµές. 4. Οι εταιρείες που χρηµατοδοτήθηκαν δηλώνουν ότι η συνεισφορά των εταιρειών venture capital δεν περιορίζεται µόνο σε χρηµατοδότηση, αλλά και σε βοήθεια στην στρατηγική, ανάπτυξη προϊόντων, supply chain, χρηµατοοικονοµική διάρθρωση και οικονοµικό έλεγχο, δικτύωση µε άλλες επιχειρήσεις και ακόµη αύξηση της αξιοπιστίας τους έναντι της αγοράς (το 90% των επιχειρήσεων που χρηµατοδοτήθηκαν δηλώνουν ότι επικοινωνούν µε την εταιρεία VC τουλάχιστον µια φορά την εβδοµάδα). 5. Το 57% των επιχειρήσεων που χρησιµοποιούν VC πέτυχαν ρυθµούς αύξησης του τζίρου τους µεγαλύτερους από των ανταγωνιστών τους, ενώ το 22

77% των επιχειρήσεων δηλώνει ότι η αύξηση των κερδών τους ήταν ίση ή µεγαλύτερη από τον ανταγωνισµό. 6. Οι εργαζόµενοι στις επιχειρήσεις δηλώνουν ότι οι µισθοί τους και άλλες αµοιβές (stock options, αµοιβή µε κίνητρα κλπ.) ανέβηκαν σηµαντικά µετά την είσοδο εταιρειών VC. Από την παραπάνω ερεύνα µπορούµε να κατανοήσουµε αρκετές από τις επιπτώσεις του ΕΚΥΚ στην οικονοµία τόσο σε µάκρο- όσο και σε µικροοικονοµικό επίπεδο. 23

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 2 Η ΠΟΡΕΙΑ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ VENTURE CAPITAL ΣΤΗΝ ΕΛΛΑΔΑ 2.1 ΤΟ ΕΛΛΗΝΙΚΟ ΝΟΜΟΘΕΤΙΚΟ ΠΛΑΙΣΙΟ Μέχρι τα τέλη της δεκαετίας του 80 και ενώ ο θεσµός βρισκόταν σε εξέλιξη σε άλλα ευρωπαϊκά κράτη, στην Ελλάδα δεν είχε αναπτυχθεί το θεσµικό και φορολογικό καθεστώς που να διευκόλυνε την ίδρυση Εταιρειών Κεφαλαίου Επιχειρηµατικών Συµµετοχών. Ωστόσο παρουσιαζόταν κάποια δείγµατα προώθησης αυτού του καινοτόµου θεσµού στη χώρα µας που όµως δεν ήταν σύνηθες να προσπαθούν δηµόσιοι φορείς και επιχειρήσεις να δραστηριοποιηθούν σε ένα τοµέα που αποτελούσε πεδίο ιδιωτικής πρωτοβουλίας. Σηµαντικές λοιπόν όπως αποδείχθηκαν οι µεγάλες ελλείψεις σε παροχή ΕΚΥΚ και ενώ η χώρα επηρεαζόταν από τις διεθνείς κινήσεις τη συνεχή ανάπτυξη και δραστηριοποίηση του ΕΚΥΚ, ανάγκη αποτέλεσε η δηµιουργία εξειδικευµένων φορέων για την παροχή επιχειρηµατικού κεφαλαίου. Ο Νόµος 1775/1988 διαµόρφωσε το πρώτο θεσµικό πλαίσιο και καθιστούσε ως φορέα παροχής του ΕΚΥΚ την Εταιρεία Παροχής Επιχειρηµατικού Κεφαλαίου (ΕΠΕΚ) που ήταν ανώνυµες εταιρείες, υποχρεωτικής νοµικής µορφής Α.Ε. ή ΕΠΕ, µε ελάχιστο µετοχικό κεφάλαιο 500 εκ. δραχµές (1,5 εκατ. ) που καταβάλλονταν µόνο σε µετρητά και είχαν αποκλειστικό σκοπό την προώθηση και υλοποίηση επενδύσεων τεχνολογίας και καινοτοµίας µέσω παροχής του ΕΚΥΚ. Ο νόµος αυτός ενώ ήταν ο πρώτος που εισήγαγε το θεσµό του ΕΚΥΚ στην Ελλάδα, ήταν κάπως απαγορευτικός ή αποτρεπτικός για τους επενδυτές. Πρώτη τροποποίηση του παραπάνω, µε το άρθρο 8 αποτέλεσε ο Νόµος 2166/1993. (ιστοσελίδα: www.disabled.gr) Έπειτα ακολούθησε ο Νόµος 2367/1995 ο οποίος προσπάθησε να αναµορφώσει το πλαίσιο λειτουργίας του venture capital χωρίς να το επιτύχει. Για το λόγο αυτό οι σοβαρές προσπάθειες στηρίχτηκαν σε offshore εταιρείες (funds) υπερπηδώντας έτσι όλα τα εµπόδια (κυρίως φορολογικά) και αυξάνοντας την ανταγωνιστικότητα των προσπαθειών.(attica Ventures) Μερικές από τις δυνατότητες που δίνει η συγκεκριµένη νοµοθεσία σε µια ΕΚΕΣ είναι (Αγγελόπουλος 2002): 24

Να επενδύει σε συµµετοχές (µετοχές Α.Ε. ή εταιρικά µερίδια Ε.Π.Ε.) στο κεφάλαιο επιχειρήσεων των οποίων οι µετοχές δεν είναι εισηγµένες στο χρηµατιστήριο. Να παρέχει τις υπηρεσίες της στις χρηµατοδοτούµενες επιχειρήσεις (για την έρευνα αγοράς, την οργάνωσή του κλπ.) Να αναθέτει µε σύµβαση διαχείρισης σε εξειδικευµένες εταιρείες την εκπλήρωση των σκοπών της και τη διαχείριση της περιουσίας της. Στη συνέχεια ακολούθησε ο Νόµος 2789/2000 ο οποίος διαφοροποίησε τη φορολογική επιβάρυνση των ΕΚΕΣ σε 20% απαλλάσσοντας έτσι τα µερίσµατα που διανέµουν στους µετόχους τους στο τέλος κάθε χρήσης από πρόσθετη επιβάρυνση, καταργώντας τις προϋποθέσεις του Νόµου 2367/1995 για να ισχύουν οι ευνοϊκές ρυθµίσεις και εισάγοντας τη δυνατότητα αµοιβών και ποσοστών επί των κερδών για τα στελέχη των ΕΚΕΣ καθώς και έκπτωσης κάποιων παγίων εξόδων (Ξανθάκης 2001 και EVCA, Yearbook 2001). Σειρά είχε ο Νόµος 2843/2000 που µε το άρθρο 28 πραγµατοποιήθήκε η σύσταση του Ταµείου Νέας Οικονοµίας Α.Ε. (ΤΑΝΕΟ) που έχει ως κύριο σκοπό τη συγχρηµατοδότηση της ίδρυσης Εταιρειών Κεφαλαίου Επιχειρηµατικών Συµµετοχών, οι οποίες αναλαµβάνουν να επενδύουν καινοτόµες επιχειρήσεις που κατά προτίµηση βρίσκονται στα αρχικά στάδια ανάπτυξης τους και έχουν πραγµατική και καταστατική έδρα στην Ελλάδα. Γενικότερο στόχο του ΤΑΝΕΟ αποτελεί η στήριξη της αγοράς κεφαλαίου ώστε αυτή να καταστεί περισσότερο αποτελεσµατική καθώς επίσης και η ανάπτυξη και η εδραίωση της επιχειρηµατικής κουλτούρας (Το Venture Capital στην Ελλάδα, Μ.Μπακατσάκη- Μανουδάκη, Υποψήφια ιδάκτωρ του πολυτεχνείου Κρήτης). Ο Νόµος 2992/2002 (παραρτήµατα σελ. 42) που θεσπίστηκε τον Απρίλιο του 2002 αποτελεί την τελευταία νοµοθετική ρύθµιση στο χώρο του VC παρέχοντας ευνοϊκά φορολογικά και άλλα κίνητρα. Συγκεκριµένα ο παραπάνω τροποποιεί τον Νόµο 2843/2000 θέτοντας ένα πιο ευέλικτο θεσµικό πλαίσιο καθώς i) συγχρηµατοδοτεί τη σύσταση ΕΚΕΣ που δε θα φορολογούνται ως οργανισµοί αλλά µόνο ως µέτοχοί τους, όπως συµβαίνει σε όλη την Ευρώπη ii)τροποποιεί τις ιδρυτικές διατάξεις του ΤΑΝΕΟ (Άρθρο 8) και iii) µεταχειρίζεται ευνοϊκά τις δαπάνες επιστηµονικής και τεχνολογικής έρευνας των επιχειρήσεων, το ήµισυ του κόστους (50%) των οποίων θα αφαιρείται από το καθαρό εισόδηµα τους κατά τον υπολογισµό των φορολογητέων κερδών τους. 25

Παράλληλα η υπουργική απόφαση 217550(ΦΕΚ Β 1544) εξειδικεύει και οριοθετεί τους όρους και τις προϋποθέσεις συµµετοχής του Ταµείου Ανάπτυξης Νέας Οικονοµίας (Τ.Α.ΝΕ.Ο.) σε ΑΚΕΣ. (Attica Ventures) Συµπερασµατικά ας σηµειωθεί ότι οι συνθήκες της Ελληνικής Αγοράς µόλις τώρα διαµορφώνονται θετικές για τη λειτουργία της αγοράς του ΕΚΥΚ. Μάλιστα µε τη νέα θέσπιση του Τ.Α.ΝΕ.Ο το Ταµείο Νέας Τεχνολογίας αλλά και τη ΝΕΧΑ, η ανάπτυξή του διαγράφεται ευνοϊκότερη. Κεντρική δε, είναι η στρατηγική σηµασία που αποδίδει στο venture capital η Ευρωπαϊκή Ένωση, σε σηµείο ώστε η οικονοµική σύγκλιση των κρατών-µελών, αλλά και η µελλοντική θωράκιση έναντι του αµερικανικού ανταγωνισµού, να συνδέεται µεταξύ άλλων και µε την εδραίωση της αγοράς του στον ευρωπαϊκό χώρο. (Αγγελόπουλος 2002) 2.2 Η ΠΟΡΕΙΑ ΤΟΥ ΘΕΣΜΟΥ ΣΤΗΝ ΕΛΛΑΔΑ Στην Ελλάδα το Venture Capital συναντάται στις αρχές της δεκαετίας του 90 όπου αρχίζει να αναπτύσσεται, µε την ίδρυση της πρώτης και µεγαλύτερης µέχρι και σήµερα εταιρείας Global Finance από τον κύριο Άγγελο Πλακόπιτα. Οι επόµενες ΕΚΕΣ ιδρύθηκαν αρκετά αργότερα κάπου στα τέλη της ίδιας δεκαετίας. Η ανάπτυξη του VC µετά το 1999 σχετίστηκε άµεσα µε τη δυναµική ανάπτυξης της Ελληνικής Κεφαλαιαγοράς. Οι αποδόσεις των ελληνικών ΕΚΕΣ στο διάστηµα αυτό ήταν εντυπωσιακές καθώς παρατηρήθηκε έντονα αυξηµένος ρυθµός στην ίδρυση νέων ΕΚΕΣ, οι περισσότερες των οποίων αποτελούσαν θυγατρικές χρηµατιστηριακών εταιρειών. Σύµφωνα µε έρευνα που διεξήχθη (Μ.Μπακατσάκη- Μανουδάκη, Υποψήφια ιδάκτωρ του πολυτεχνείου Κρήτης), µία µόνο ΕΚΕΣ διαχειρίζεται από άλλη εταιρεία και χρησιµοποιεί ακόµη και προσωπικό της χρηµατιστηριακής εταιρείας (ετεροδιαχείριση). Οι άλλες αποτελούν µέλη οµίλων (27%) ή είναι θυγατρικές άλλων εταιρειών (κυρίως τραπεζών) σε ποσοστό 37% ενώ το υπόλοιπό 27% είναι ανεξάρτητες. Χαρακτηριστικό αποτελεί το γεγονός ότι ακόµη και όταν είναι ανεξάρτητες µερικές δεν έχουν καθόλου προσωπικό και αναθέτουν τη διαχείριση τους σε άλλη οικονοµική εταιρεία, γι αυτό και στην πλειοψηφία τους οι ΕΚΕΣ έχουν ελάχιστο προσωπικό ( ποσοστό 64% από 0 έως 9 άτοµα). Γενικότερα οι ΕΚΕΣ είναι πολύ µικρές εταιρείες αφού αθροιστικά το 91% δεν απασχολούν παραπάνω από 50 άτοµα. Κατά τον κύριο Κούρτη, ιευθυντή Επενδύσεων της Global Finance, οι Ευρωπαίοι είναι περισσότερο συντηρητικοί. Η Ευρώπη έχει µεγάλη δυσκολία να χειριστεί το start-up και το µεγάλο ρίσκο που αυτό συνεπάγεται. Το νοµικό καθεστώς για τη χρεοκοπία είναι πολύ αυστηρό και οι συνέπειες της χαρακτηρίζουν πολύ 26

αρνητικά και ακολουθούν τους επιχειρηµατίες για το υπόλοιπο της καριέρας τους (Νοέµβριος 2001). Κατά τον κ. Χατζησάρρο (Alpha Ventures) οι ελληνικές εταιρείες επιχειρηµατικών συµµετοχών «προτιµούν να επενδύουν στη φάση που υπάρχει ήδη ένα προϊόν και χρειάζεται να βγει στη παραγωγή και όχι στη φάση σχεδιασµού και ανάπτυξής του». Ενδιαφέρον παρουσιάζει η κατανοµή των επενδύσεων Venture Capital στην Ελλάδα για το έτος 2001(Πίνακας 1): ΠΙΝΑΚΑΣ 1 ΧΡΗΜΑΤΟ ΟΤΗΣΗ ΣΠΟΡΑΣ (SEED CAPITAL) 5,7% ΧΡΗΜΑΤΟ ΟΤΗΣΗ ΕΚΚΙΝΗΣΗΣ (START UP FINANCE) 34,3% ΧΡΗΜΑΤΟ ΟΤΗΣΗ ΑΝΑΠΤΥΞΗΣ (DEVELOPMENT FINANCE) 54,3% ΧΡΗΜΑΤΟ ΟΤΗΣΗ ΤΗΣ ΙΟΙΚΗΣΗΣ (MBO/MBI) 2,9% ΧΡΗΜΑΤΟ ΟΤΗΣΗ ΣΤΡΟΦΗΣ (TURN AROUND FINANCE) 2,8% Πηγή: Attica Ventures Σηµαντικός µοχλός ανάπτυξης του θεσµού στην Ελλάδα αποτέλεσε η σύσταση του Ταµείου Νέας Οικονοµίας Α.Ε. (ΤΑΝΕΟ) µε το άρθρο 28 του Ν.2843/2000. Είναι η πρώτη φορά, όπως επισηµαίνεται και στο European Venture Capital Journal (10/8/2001), που µια εταιρεία fund of funds ( δηλαδή ένα κεφάλαιο που επενδύει σε άλλα κεφάλαια) επενδύει ειδικά σε υψηλής τεχνολογίας start-ups επιχειρήσεις κεφάλαια ύψους 150 εκατ. Ευρώ. Πρότυπα για τη δηµιουργία του αποτέλεσαν τα µοντέλα των Βρετανικών κεφαλαίων υψηλής τεχνολογίας (UK s high-teck funds), τα Ευρωπαϊκά Κεφάλαια Επενδύσεων (European Investment Fund-EIF) και ο όµιλος Venture Capital του Ισραήλ Yozma (Σύµφωνα µε τον κ. Γιώργο Κιντή, πρώην Αντιπρόεδρο Σ& ιευθύνων Σύµβουλο ΤΑΝΕΟ). Παρακάτω βλέπουµε τις τέσσερις µέχρι σήµερα επενδύσεις του ΤΑΝΕΟ όπως παρουσιάζονται στο χαρτοφυλάκιο του ΤΑΝΕΟ : ΧΑΡΤΟΦΥΛΑΚΙΟ ΕΠΕΝ ΥΣΕΩΝ ΤΑΝΕΟ Capital Connect Venture Partners Το Αµοιβαίο Κεφάλαιο Επιχειρηµατικών Συµµετοχών Capital Connect Venture Partners είναι συνολικού ύψους 24 εκ. 27

Το ΑΚΕΣ Capital Connect Venture Partners είναι η πρώτη επένδυση του Ταµείου Ανάπτυξης Νέας Οικονοµίας, δηµιουργήθηκε µε βάση τον νόµο 2992/2002. Τα κεφάλαιά του προήλθαν από το Ταµείο Ανάπτυξης Νέας Οικονοµίας (ΤΑΝΕΟ) κατά 49.9%, από ξένους θεσµικούς επενδυτές, όπως το συνταξιοδοτικό ταµείο της πορτογαλικής τράπεζας Espirito Santo και το Fund of Funds CMA Technology Venture Partners, καθώς επίσης και από ιδιώτες επενδυτές από το χώρο της ναυτιλίας. Τα κεφάλαια αυτά πρόκειται να επενδυθούν σε ελληνικές µικροµεσαίες επιχειρήσεις που δραστηριοποιούνται στους τοµείς της νέας οικονοµίας και σε εταιρείες που θα στηρίζουν την ανταγωνιστικότητά τους σε εφαρµογές τεχνολογιών που προέρχονται από τη νέα οικονοµία. ιαχειρίστρια εταιρεία του ΑΚΕΣ είναι η Capital Connect Α.Ε., µε επικεφαλής τον κ. Μαθιό Ρήγα. Zaitech Fund Το Αµοιβαίο Κεφάλαιο Επιχειρηµατικών Συµµετοχών (Α.Κ.Ε.Σ.) Zaitech Fund είναι συνολικού ύψους 30 εκ. Το Zaitech Fund Α.Κ.Ε.Σ. που αποτελεί τη δεύτερη επένδυση του Ταµείου Ανάπτυξης Νέας Οικονοµίας, δηµιουργήθηκε µε βάση το νόµο 2992/2002. Τα κεφάλαιά του προέρχονται από το Ταµείο Ανάπτυξης Νέας Οικονοµίας (ΤΑΝΕΟ) που συµµετέχει µε 14.999.900 ευρώ και την Τράπεζα Αττικής µε 15.000.000 ευρώ, ενώ τη διαχείρισή του έχει αναλάβει η ATTICA VENTURES Α.Ε. θυγατρική εταιρεία της Τράπεζας Αττικής η οποία ιδρύθηκε µε αποκλειστικό σκοπό τη διαχείριση Α.Κ.Ε.Σ.. Τα κεφάλαια αυτά πρόκειται να επενδυθούν σε ελληνικές µικρές και µικροµεσαίες επιχειρήσεις (στο στάδιο εκκίνησης ή ανάπτυξης), οι οποίες δραστηριοποιούνται κατά προτεραιότητα σε τοµείς αιχµής της οικονοµίας (ενδεικτικά αναφέρονται οι τοµείς των τηλεπικοινωνιών, της ενέργειας, του ηλεκτρονικού εµπορίου, της βιοτεχνολογίας, των νέων υλικών και της πληροφορικής) αλλά και σε επιχειρήσεις από το σύνολο του φάσµατος της παραγωγικής δραστηριότητας που στηρίζουν την ανταγωνιστικότητά τους σε εφαρµογές τεχνολογιών, καινοτοµίας και επιστηµονικής έρευνας και αναµένεται να έχουν σηµαντικούς ρυθµούς ανάπτυξης. IBG Hellenic Fund II To Αµοιβαίο Κεφάλαιο Επιχειρηµατικών Συµµετοχών IBG HELLENIC FUND II, συνολικού ύψους 17.059.900, αποτελεί την τρίτη κατά σειρά επένδυση του Ταµείου Ανάπτυξης Νέας Οικονοµίας και δηµιουργήθηκε βάσει του νόµου 2992/2002. Τα 28

κεφάλαια του ΑΚΕΣ προήλθαν από το Ταµείο Ανάπτυξης Νέας Οικονοµίας (ΤΑΝΕΟ) κατά 49.9%, θυγατρικές εταιρείες της Marfin Financial Group (MFG) καθώς και γνωστά ονόµατα επενδυτών από τον επιχειρηµατικό και ναυτιλιακό χώρο. Τη διαχείριση του Κεφαλαίου έχει αναλάβει η IBG Management AE, θυγατρική εταιρεία της Επενδυτικής Τράπεζας Ελλάδος, η οποία και αποτελεί τον επενδυτικό και χρηµατιστηριακό βραχίονα της MFG. ιευθύνουσα Σύµβουλος της IBG Management AE είναι η κα Μαρία Σαρρή και ιευθυντής Επενδύσεων ο κος Σπύρος Παπαδάτος. Το IBG Hellenic Fund II είναι το δεύτερο Κεφαλαίο Επιχειρηµατικών Συµµετοχών που διαχειρίζεται ο Όµιλος Marfin. Το νέο Επιχειρηµατικό Κεφάλαιο θα έχει στόχο την δηµιουργία ενός αποτελεσµατικά διαφοροποιηµένου χαρτοφυλακίου µε την πραγµατοποίηση επενδύσεων σε µικροµεσαίες επιχειρήσεις που ανήκουν σε ευρύ φάσµα τοµέων οικονοµικής δραστηριότητας, µε έµφαση στην τεχνολογία και την καινοτοµία. Η εδραίωση των εταιρειών αυτών στο χώρο τους, η ύπαρξη ικανοποιητικής και διατηρήσιµης µεσο-µακροπρόθεσµα κερδοφορίας καθώς και η δυνατότητα εισόδου στο Χρηµατιστήριο θα αποτελούν κριτήρια για την επενδυτική απόφαση, µε γνώµονα πάντα την αποτελεσµατική διασπορά του κινδύνου και τη βελτιστοποίηση της σχέσης κινδύνου-απόδοσης. Pancretan Development Fund Το Αµοιβαίο Κεφάλαιο Επιχειρηµατικών Συµµετοχών (Α.Κ.Ε.Σ.) ΠΑΓΚΡΗΤΙΟ ΑΜΟΙΒΑΙΟ ΑΝΑΠΤΥΞΗΣ είναι συνολικού ύψους 6 εκ. Το ΠΑΓΚΡΗΤΙΟ ΑΜΟΙΒΑΙΟ ΑΝΑΠΤΥΞΗΣ που αποτελεί την τέταρτη επένδυση του Ταµείου Ανάπτυξης Νέας Οικονοµίας, δηµιουργήθηκε µε βάση το νόµο 2992/2002. Τα κεφάλαιά του προέρχονται από το Ταµείο Ανάπτυξης Νέας Οικονοµίας (ΤΑΝΕΟ) που συµµετέχει µε 2.999.900 και την Παγκρήτια Συνεταιριστική Τράπεζα µε 3.000.100, ενώ τη διαχείρισή του έχει αναλάβει η Παγκρήτια Συµµετοχών, η οποία ιδρύθηκε µε αποκλειστικό σκοπό τη διαχείριση Α.Κ.Ε.Σ.. Το Παγκρήτιο Αµοιβαίο Ανάπτυξης είναι το πρώτο περιφερειακό Αµοιβαίο Κεφάλαιο Επιχειρηµατικών Συµµετοχών (Venture Capital Fund) που ιδρύεται στην Ελλάδα. Έχει ως στόχο τη χρηµατοδότηση επιχειρήσεων υψηλής τεχνολογίας, καινοτόµων προϊόντων, εναλλακτικών µορφών τουρισµού & αξιοποίησης τοπικών πόρων. Η προσπάθεια αυτή έχει Παγκρήτιο χαρακτήρα και αποσκοπεί στην 29