Δημοσιονομική και Νομισματική Πολιτική της Ε.Ε.

Transcript

1 ΕΡΓΑΣΙΑ ΣΤΟ ΜΑΘΗΜΑ «ΜΑΚΡΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ Ι» Δημοσιονομική και Νομισματική Πολιτική της Ε.Ε. ΙΩΑΝΝΟΥ ΧΡΗΣΤΟΣ - ΠΑΝΑΓΙΩΤΗΣ ΚΑΡΒΕΛΑΣ ΑΡΗΣ ΜΠΟΥΣΙΑΣ ΙΩΑΝΝΗΣ ΠΑΜΠΟΥΤΖΟΓΛΟΥ ΕΜΜΑΝΟΥΗΛ ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΠΑΤΡΩΝ ΤΜΗΜΑ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ ΕΠΙΣΤΗΜΩΝ

2 Η εργασία αυτή συντάχτηκε από τους φοιτητές που αναφέρονται στο εξώφυλλο το Νοέμβριο 2013 στα πλαίσια του μαθήματος «Μακροοικονομική Ι» με επιβλέπουσα την Διδάσκουσα Καθηγήτρια Κα. Αθηνά Ζερβογιάννη. Εργαστήκαμε ως εξής: Κεφάλαιο 1 Εισαγωγή : Παμπουτζόγλου Εμμανουήλ (12128) Κεφάλαιο 2 Νομισματική Πολιτική: Ιωάννου Χρήστος Παναγιώτης (12058) Κεφάλαιο 3 Δημοσιονομική Πολιτική: Μπούσιας Ιωάννης (12118) Κεφάλαιο 4 Δημοσιονομική και Νομισματική πολιτική εν μέσω κρίσης: Καρβελάς Άρης (12072)

3 ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΑ 1. Εισαγωγή Η πορεία προς την Οικονομική και Νομισματική Ένωση: 1957 έως Από τη συνθήκη της Ρώμης έως την έκθεση Werner: 1957 έως Από την έκθεση Werner έως το ευρωπαϊκό νομισματικό σύστημα: 1970 έως Aπό την έναρξη του ΕΝΣ έως το Μάαστριχτ: 1979 έως Από το Μάαστριχτ στο Ευρώ και την Ευρωζώνη: 1991 έως Εισαγωγή του Ευρώ : 1999 έως Νέο έτος και νέο νόμισμα Η θεωρία των Άριστων Νομισματικών Περιοχών Νομισματική Πολιτική Ο Ρόλος της Νομισματικής Πολιτικής Τι Μπορεί και τι δεν μπορεί να επιτευχθεί με τη Νομισματική Πολιτική Οφέλη της Σταθερότητα των Τιμών Νομισματική Πολιτική της Ευρωπαϊκής Ένωσης Το Ευρωπαϊκό Σύστημα Κεντρικών Τραπεζών Ο Μηχανισμός Μετάδοσης (Transmission Mechanism) Το Περιβάλλον Άσκησης της Νομισματικής Πολιτικής Ποσοτικός Ορισμός της Σταθερότητας των Τιμών Η Προσέγγιση των «2 Πυλώνων» της Στρατηγικής της ΕΚΤ Μέσα Νομισματικής Πολιτικής του Ευρωσυστήματος Τα Μη-Συμβατικά Μέτρα Νομισματικής Πολιτικής του Ευρωσυστήματος Δημοσιονομική πολιτική Εισαγωγή - Τα όργανα άσκησης της δημοσιονομικής πολιτικής στην ΕΕ Ορισμός Δημοσιονομικής Πολιτικής Το Σύμφωνο Σταθερότητας και Ανάπτυξης Πως πρέπει να ασκείται σε χώρες της Ε.Ε Δημοσιονομική πολιτική και οι συνέπειες της στην Ευρώπη Δημοσιονομική πειθαρχία και το ενιαίο νόμισμα Προϋποθέσεις δημοσιονομικής αλληλεγγύης και κοινωνικής συνοχής στα πλαίσια της ευρωπαϊκής ολοκλήρωσης Ποια είναι εν τέλει η ουσία της δημοσιονομικής πολιτικής; Δημοσιονομική και Νομισματική πολιτική της ΕΕ εν μέσω κρίσης Η φύση της κρίσης και τα αίτιά της Νομισματική πολιτική της ΕΕ κατά την περίοδο Χρηματοπιστωτική κρίση... 56

4 4.2.2 Κρίση χρέους (γ τρίμηνο Δεκεμβρίου 2013) Δημοσιονομική πολιτική της ΕΕ κατά την περίοδο Εισαγωγή Δημοσιονομικές πολιτικές Αποτελέσματα δημοσιονομικών και νομισματικών πολιτικών και εναλλακτικές πολιτικές Εισαγωγή Αποτελέσματα δημοσιονομικών και νομισματικών πολιτικών Εναλλακτικές προτάσεις πολιτικής Mια άποψη για την αντιλιτότητα Παραρτήματα Πίνακες Βιβλιογραφία

5 1. Εισαγωγή Η πορεία προς την Οικονομική και Νομισματική Ένωση: 1957 έως 1999 Η ΟΝΕ ήταν επαναλαμβανόμενη φιλοδοξία της Ευρωπαϊκής Ένωσης από το τέλος της δεκαετίας του 60, διότι υποσχόταν νομισματική σταθερότητα και ένα περιβάλλον αυξημένης ανάπτυξης και απασχόλησης. Ωστόσο, διάφοροι πολιτικοί και οικονομικοί παράγοντες εμπόδισαν την πραγματοποίησή της έως την υπογραφή της συνθήκης του Μάαστριχτ (συνθήκη για την Ευρωπαϊκή Ένωση ή συνθήκη ΕΕ) το Κατά καιρούς, η αδύναμη πολιτική δέσμευση, οι διαφορές σχετικά με τις οικονομικές προτεραιότητες, η έλλειψη οικονομικής σύγκλισης και οι εξελίξεις στις διεθνείς χρηματαγορές εκτός του ελέγχου της Ένωσης συνέβαλαν στην επιβράδυνση της προόδου προς την ΟΝΕ. Ωστόσο, το δεύτερο ήμισυ του 20ού αιώνα χαρακτηρίστηκε από διαρκή προσπάθεια εκ μέρους των χωρών της ΕΕ για βαθύτερη οικονομική συνεργασία ως μέσο σύσφιξης των πολιτικών μεταξύ τους δεσμών και την προστασία της κοινής αγοράς Από τη συνθήκη της Ρώμης έως την έκθεση Werner: 1957 έως 1970 Η συνθήκη της Ρώμης λίγα αναφέρει για το χρήμα Η μεταπολεμική τάξη πραγμάτων για τις οικονομίες αγοράς της Ευρώπης, της Βόρειας Αμερικής και της Ιαπωνίας βασίστηκε στο σύστημα Bretton Woods το οποίο αποτέλεσε το διεθνές πλαίσιο για τη νομισματική σταθερότητα, με το χρυσό και το δολάριο ΗΠΑ ως το κυρίαρχο νομισματικό πρότυπο. Οι συντάκτες της συνθήκης της ρώμης συνεπώς υπέθεσαν ότι τα σταθερά νομίσματα θα παρέμεναν ο κανόνας και ότι η οικοδόμηση της Ευρώπης θα είχε ως ασφαλή βάση την επίτευξη τελωνειακής ένωσης και μιας κοινής αγοράς που θα επέτρεπε την ελεύθερη κυκλοφορία αγαθών, υπηρεσιών, προσώπων και κεφαλαίου. Νομισματικές αναταράξεις στα τέλη της δεκαετίας του 60 Το σύστημα Bretton Woods είχε ήδη αρχίσει να δείχνει σημάδια καταπόνησης στα τέλη της δεκαετίας του 50 και έως το 1968/69 διαμορφώθηκε η απειλή μιας νέας εποχής νομισματικής αστάθειας, όταν οι αναταράξεις στην αγορά επέβαλαν την ανατίμηση του γερμανικού μάρκου και την υποτίμηση του γαλλικού φράγκου. Αυτό έθεσε σε κίνδυνο το 2

6 σύστημα κοινών τιμών της κοινής γεωργικής πολιτικής το σημαντικότερο επίτευγμα, εκείνη την εποχή, της Ευρωπαϊκής Κοινότητας. Η έκθεση Werner ΟΝΕ σε τρία στάδια Η ομάδα Werner υπέβαλε την τελική της έκθεση τον Οκτώβριο του 1970, η οποία όριζε μια διαδικασία τριών σταδίων για την επίτευξη της ΟΝΕ μέσα σε μια δεκαετία. Τελικός στόχος θα ήταν τα ανέκκλητα μετατρέψιμα νομίσματα, η ελεύθερη διακίνηση κεφαλαίων, και το μόνιμο κλείδωμα των ισοτιμιών ή ενδεχομένως ένα ενιαίο νόμισμα. Για να επιτευχθεί αυτό, η έκθεση ζητούσε στενότερο συντονισμό των οικονομικών πολιτικών, με λήψη των αποφάσεων για τα επιτόκια και τη διαχείριση αποθεμάτων σε κοινοτικό επίπεδο, καθώς και συμφωνημένα πλαίσια για τις εθνικές δημοσιονομικές πολιτικές Από την έκθεση Werner έως το ευρωπαϊκό νομισματικό σύστημα: 1970 έως 1979 Μολονότι οι χώρες της ΕΕ δεν είχαν την ίδια άποψη αναφορικά με ορισμένες από τις κυριότερες συστάσεις της έκθεσης, συμφώνησαν καταρχήν τον Μάιο του 1971 σε μία προσέγγιση της ΟΝΕ τριών σταδίων. Το πρώτο στάδιο, η σμίκρυνση των διακυμάνσεων των συναλλαγματικών ισοτιμιών, θα δοκιμαζόταν πειραματικά, χωρίς οποιαδήποτε δέσμευση για τα άλλα στάδια. Δυστυχώς, η στρατηγική Werner θεώρησε ως δεδομένες τις σταθερές ισοτιμίες ένα- ντι του δολαρίου. Όταν οι ΗΠΑ ουσιαστικά άφησαν το δολάριο να κυμαίνεται ελεύθερα από τον Αύγουστο του 1971, το νέο κύμα αστάθειας στην αγορά πίεσε προς τα πάνω το γερμανικό μάρκο και διέλυσε τις ελπίδες για στενότερη σύνδεση των νομισμάτων της Κοινότητας. 1.4 Από την έναρξη του ΕΝΣ έως το Μάαστριχτ: 1979 έως 1991 Προτεραιότητα της ΕΚ ο έλεγχος του πληθωρισμού Το ευρωπαϊκό νομισματικό σύστημα (ΕΝΣ) βασιζόταν στην έννοια των σταθερών αλλά προσαρμόσιμων συναλλαγματικών ισοτιμιών, που θα καθορίζονταν σε σχέση με τη νεοδημιουργηθείσα Ευρωπαϊκή Νομισματική Μονάδα (ECU) ένα νομισματικό καλάθι βασισμένο στον σταθμισμένο μέσο όρο των νομισμάτων του ΕΝΣ. Εντός του ΕΝΣ, οι νομισματικές διακυμάνσεις ελέγχονταν μέσω του μηχανισμού συναλλαγματικών ισοτιμιών (ΜΣΙ) και διατηρούνταν στο ± 2,25 % των κεντρικών ισοτιμιών, με εξαίρεση την ιταλική λιρέτα, στην οποία επιτρέπονταν διακυμάνσεις της τάξης του ± 6 %. 3

7 Μολονότι ο πρωταρχικός στόχος του ΕΝΣ ήταν η μείωση της επιζήμιας για τις εμπορικές συναλλαγές, τις επενδύσεις και την οικονομική ανάπτυξη συναλλαγματικής αστάθειας, η δημιουργία του αναμφίβολα διευκολύνθηκε από την επιτευχθείσα συναίνεση μεταξύ των χωρών της ΕΕ ότι ο έλεγχος και η μείωση του πληθωρισμού έπρεπε να καταστεί οικονομική προτεραιότητα. Το ΕΝΣ αποτέλεσε μια ριζικά νέα αρχή επειδή οι συναλλαγματικές ισοτιμίες μπορούσαν να μεταβληθούν μόνο κατόπιν αμοιβαίας συμφωνίας μεταξύ των συμμετεχουσών χωρών της ΕΕ και της Επιτροπής μια πρωτοφανής μεταβίβαση νομισματικής αυτονομίας. Η έκθεση Delors συστήνει ΟΝΕ σε τρία στάδια Τον Ιούνιο του 1988, το ευρωπαϊκό Συμβούλιο του Ανόβερου σύστησε την Επιτροπή Μελέτης της οικονομικής και νομισματικής ένωσης, υπό τον τότε πρόεδρο της Επιτροπής Jacques Delors και με συμμετοχή όλων των διοικητών των κεντρικών τραπεζών της ΕΚ. Η ομόφωνη έκθεσή τους, που υποβλήθηκε τον Απρίλιο του 1989, όριζε το στόχο της νομισματικής ένωσης ως πλήρη απελευθέρωση της κίνησης κεφαλαίων, πλήρη ολοκλήρωση των χρηματοοικονομικών αγορών, αμετάκλητη μετατρεψιμότητα των νομισμάτων, ανέκκλητο κλείδωμα των ισοτιμιών και πιθανή αντικατάσταση των εθνικών νομισμάτων με ένα ενιαίο νόμισμα. Η έκθεση ανέφερε ότι αυτό θα μπορούσε να επιτευχθεί σε τρία στάδια, ξεκινώντας από τον στενότερο οικονομικό και νομισματικό συντονισμό και καταλήγοντας σε ένα ενιαίο νόμισμα με ανεξάρτητη Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και κανόνες που θα διέπουν το ύψος και τη χρηματοδότηση των εθνικών δημοσιονομικών ελλειμμάτων. Τα τρία στάδια προς την ΟΝΕ: Στάδιο 1 ( ) : Ολοκλήρωση της εσωτερικής αγοράς και άρση περιορισμών στην περαιτέρω χρηματοοικονομική ολοκλήρωση. Στάδιο 2 ( ) : Ίδρυση του Ευρωπαϊκού Νομισματικού Ιδρύματος για ενίσχυση της συνεργασίας των κεντρικών τραπεζών και προετοιμασία για το ευρωπαϊκό σύστημα κεντρικών τραπεζών (ΕΣΚΤ). Προγραμματισμός της μετάβασης στο ευρώ. Καθορισμός της μελλοντικής διακυβέρνησης της ζώνης του ευρώ. Επίτευξη οικονομικής σύγκλισης μεταξύ των χωρών της ΕΕ. 4

8 Στάδιο 3 (1999 και εξής) : Καθορισμός τελικών συναλλαγματικών ισοτιμιών και μετάβαση στο ευρώ. Η ΕΚΤ και το ΕΣΚΤ έχουν την ευθύνη για την χάραξη ανεξάρτητης νομισματικής πολιτικής. Επιβολή δεσμευτικών δημοσιονομικών κανόνων στις χώρες της ΕΕ. Προς το Μάαστριχτ Με βάση την έκθεση Delors, το Ευρωπαϊκό Συμβούλιο της Μαδρίτης τον Ιούνιο του 1989 αποφάσισε να προχωρήσει στο πρώτο στάδιο της ΟΝΕ τον Ιούλιο του 1990 και το Ευρωπαϊκό Συμβούλιο του Στρασβούργου το 1989 ζήτησε τη σύγκληση διακυβερνητικής διάσκεψης προκειμένου να καθοριστούν οι αναγκαίες αναθεωρήσεις της Συνθήκης για τη μετάβαση στο δεύτερο και τρίτο στάδιο και την υλοποίηση της ΟΝΕ. Το πρώτο στάδιο της ΟΝΕ περιλάμβανε την ολοκλήρωση της εσωτερικής αγοράς, ξεκινώντας με το συντονισμό των οικονομικών πολιτικών και την άρση των εμποδίων στη χρηματοοικονομική ολοκλήρωση. Για τα επόμενα στάδια, η σημαντική προπαρασκευαστική εργασία που έγινε από τους διοικητές των κεντρικών τραπεζών διευκόλυνε σημαντικά την αναθεώρηση της Συνθήκης. Η συνθήκη για την Ευρωπαϊκή Ένωση εγκρίθηκε από τους αρχηγούς κρατών ή κυβερνήσεων στο Ευρωπαϊκό Συμβούλιο του Μάαστριχτ τον Δεκέμβριο του 1991, οπότε και αποφασίστηκε ότι η Ευρώπη θα είχε ένα ισχυρό και σταθερό ενιαίο νόμισμα ως το τέλος του αιώνα. Προκειμένου η οικονομική και νομισματική ένωση να παράσχει ένα πλαίσιο για περισσότερες θέσεις εργασίας και ανάπτυξη, και για να αποφευχθούν τυχόν προβλήματα, ήταν απαραίτητο οι οικονομίες των κρατών μελών να έχουν επιτύχει υψηλό βαθμό σύγκλισης πριν από την εισαγωγή του ενιαίου νομίσματος. Κατά συνέπεια, η Συνθήκη για την Ευρωπαϊκή Ένωση έθεσε τα «κριτήρια σύγκλισης του Μάαστριχτ», τα οποία θα έπρεπε να πληρούν οι χώρες της ΕΕ προκειμένου να υιοθετήσουν το ευρώ. Εκτός αυτών, οι χώρες της ΕΕ θα έπρεπε να επιτύχουν σύγκλιση των εθνικών κανόνων και νόμων που διέπουν τη λειτουργία των κεντρικών τους τραπεζών και τα νομισματικά θέματα Από το Μάαστριχτ στο Ευρώ και την Ευρωζώνη: 1991 έως 1999 Έχοντας συμφωνήσει για το στόχο (ΟΝΕ) και τους όρους (τα κριτήρια του Μάαστριχτ), η Ευρωπαϊκή Ένωση μπορούσε τώρα να προχωρήσει μπροστά. Το δεύτερο στάδιο της ΟΝΕ ξεκίνησε τον Ιούλιο του 1994 και διήρκεσε ως την εισαγωγή του ενιαίου νομίσματος το Στη διάρκεια του δεύτερου σταδίου, ξεκίνησε μια μεγάλη ποικιλία προπαρασκευαστικών δραστηριοτήτων. 5

9 Μεταξύ 1994 και 1998 οι χώρες της ΕΕ πραγματοποίησαν σημαντική πρόοδο όσον αφορά τη σύγκλιση των οικονομικών τους πολιτικών και έλαβαν μέτρα για την ευθυγράμμιση των δημοσιονομικών τους θέσεων με τα κριτήρια του Μάαστριχτ Το 1994 ιδρύθηκε στη Φρανκφούρτη το Ευρωπαϊκό Νομισματικό Ίδρυμα (ΕΝΙ). Πρόδρομος της ΕΚΤ, το ΕΝΙ ξεκίνησε να συντονίζει τη νομισματική πολιτική ανάμεσα στις εθνικές κεντρικές τράπεζες, οι οποίες σύμφωνα με τη συνθήκη του Μάαστριχτ έπρεπε να είναι ανεξάρτητες, αλλά και να επεξεργάζεται τις λεπτομέρειες του ενιαίου νομίσματος. Το 1995 το Ευρωπαϊκό Συμβούλιο της Μαδρίτης συμφώνησε για το όνομα του νέου νομίσματος του ευρώ και όρισε το σενάριο για τη μετάβαση στο ενιαίο νόμισμα, που θα ξεκινούσε την 1η Ιανουαρίου Το 1996, το ΕΝΙ παρουσίασε τα σχέδια που κέρδισαν το διαγωνισμό για τα χαρτονομίσματα του ευρώ. Ακολούθησαν σύντομα τα κέρματα, με όλα τα κέρματα να έχουν μια κοινή ευρωπαϊκή όψη, που επιλέχθηκε από το κοινό και επικυρώθηκε από το Συμβούλιο του Άμστερνταμ το 1997, και μια εθνική όψη, τα σχέδια της οποίας επιλέχθηκαν από κάθε συμμετέχον κράτος μέλος. Το Ευρωπαϊκό Συμβούλιο του Άμστερνταμ το 1997 συμφώνησε τους κανόνες και τις αρμοδιότητες του συμφώνου σταθερότητας και ανάπτυξης (ΣΣΑ), που έχει στόχο τη διασφάλιση δημοσιονομικής πειθαρχίας στα πλαίσια της ΟΝΕ. Η βασική ευθύνη για την παρακολούθηση της συμμόρφωσης με το ΣΣΑ ανατέθηκε στην Ευρωπαϊκή Επιτροπή. Τον Μάιο του χώρες της ΕΕ εκπλήρωσαν τα κριτήρια σύγκλισης και αποτέλεσαν έτσι το πρώτο κύμα χωρών που επρόκειτο να υιοθετήσουν το ευρώ ως το ενιαίο νόμισμά τους. Η Δανία και το Ηνωμένο Βασίλειο είχαν επιλέξει να μη συμμετάσχουν στο τρίτο στάδιο της ΟΝΕ, ενώ η Ελλάδα και η Σουηδία δεν πληρούσαν όλα τα κριτήρια. Το 1998 ιδρύθηκε η ΕΚΤ και το ευρωπαϊκό σύστημα κεντρικών τραπεζών (ΕΣΚΤ), αντικαθιστώντας το ΕΝΙ, και το τρίτο στάδιο της ΟΝΕ ξεκίνησε την 1η Ιανουαρίου του Εισαγωγή του Ευρώ : 1999 έως 2002 Στις 31 Δεκεμβρίου 1998 καθορίστηκαν αμετάκλητα οι ισοτιμίες μετατροπής μεταξύ του ευρώ και των νομισμάτων των συμμετεχουσών χωρών της ΕΕ. Την 1η Ιανουαρίου 1999 θεσπίστηκε το ευρώ και το Ευρωσύστημα, αποτελούμενο από την ΕΚΤ και τις εθνικές κεντρικές τράπεζες των χωρών της ζώνης του ευρώ, ανέλαβε την ευθύνη της νομισματικής 6

10 πολιτικής στη νέα ζώνη του ευρώ. Αυτή ήταν και η αρχή μιας μεταβατικής περιόδου που θα διαρκούσε τρία χρόνια και θα τελείωνε με την εισαγωγή χαρτονομισμάτων και κερμάτων ευρώ και την απόσυρση των εθνικών χαρτονομισμάτων και κερμάτων. Το 2000, το Συμβούλιο αποφάνθηκε, σύμφωνα με πρόταση της Επιτροπής και μετά από διαβουλεύσεις με το ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο, ότι η Ελλάδα πληρούσε τις απαραίτητες προϋποθέσεις για την υιοθέτηση του ενιαίου νομίσματος και η χώρα εισήλθε στη ζώνη του ευρώ την 1η Ιανουαρίου του Παρότι το ευρώ αντικατέστησε τα εθνικά νομίσματα αμέσως και οι εθνικές νομισματικές μονάδες έγιναν υποδιαιρέσεις του ευρώ, τούτο αρχικά υφίστατο μόνο σε λογιστική μορφή. Τα εθνικά χαρτονομίσματα και κέρματα παρέμειναν το μέσο των καθημερινών συναλλαγών σε μετρητά. Στη διάρκεια της μεταβατικής περιόδου, ο χρηματοοικονομικός και επιχειρηματικός κόσμος ήταν αυτός που άρχισε να χρησιμοποιεί το ευρώ στις καθημερινές συναλλαγές χωρίς μετρητά. Για τις χρηματοοικονομικές αγορές αυτή η μετάβαση έγινε άμεσα το έδαφος ήταν καλά προετοιμασμένο και οι συναλλαγές στις χρηματοοικονομικές αγορές γίνονταν αποκλειστικά με ευρώ. Για τις κυβερνήσεις και τον επιχειρηματικό κόσμο, η μεταβατική περίοδος ήταν μεγαλύτερη, καθώς προσάρμοζαν σταδιακά στο ευρώ τα συστήματα λογιστηρίου, τιμολόγησης και πληρωμών τους. Για τους πολίτες, η πιο ορατή ένδειξη της μετάβασης ήταν η διπλή αναγραφή των τιμών σε καταστήματα, πρατήρια καυσίμων κ.λπ. Αυτή έγινε στα πλαίσια μιας εκτεταμένης εκστρατείας ενημέρωσης του κοινού για το ευρώ και την επερχόμενη εισαγωγή των χαρτονομισμάτων και κερμάτων Νέο έτος και νέο νόμισμα Την 1η Ιανουαρίου του 2002, πραγματοποιήθηκε η μεγαλύτερη νομισματική αλλαγή στην ιστορία. Ήταν μια πρόκληση με άνευ προηγουμένου δια- στάσεις που αφορούσε τον τραπεζικό τομέα, τις εταιρείες χρηματαποστολών, το λιανικό εμπόριο, τις επιχειρήσεις που λειτουργούν με χρηματοδέκτες και το ευρύ κοινό. Για την αποφυγή συμφόρησης στην αλυσίδα προσφοράς, περίπου 144 δισ. EUR σε μετρητά διατέθηκαν από τις εθνικές 7

11 κεντρικές τράπεζες στις τράπεζες (προεφοδιασμός) και από τις τράπεζες στους λιανοπωλητές (υποπροεφοδιασμός). Αυτό σήμαινε ότι υπήρχαν μετρητά σε ευρώ σε όλους τους τομείς της οικονομίας τις πρώτες μέρες του Έως τις 3 Ιανουαρίου 2002, το 96 % όλων των αυτόματων ταμειακών μηχανών (ΑΤΜ) στη ζώνη του ευρώ έδιναν χαρτονομίσματα ευρώ. Και μέσα σε μία εβδομάδα από την εισαγωγή του, περισσότερες από τις μισές συναλλαγές μετρητών πραγματοποιούνταν σε ευρώ. Η μετάβαση στα τραπεζογραμμάτια και κέρματα του ευρώ ολοκληρώθηκε σε δύο μήνες. Τα εθνικά τραπεζογραμμάτια και κέρματα έπαψαν να υφίστανται ως νόμιμο χρήμα από το τέλος Φεβρουαρίου το αργότερο, και νωρίτερα σε μερικά κράτη μέλη. Έως τότε, περισσότερα από 6 δισ. χαρτονομίσματα και περίπου 30 δισ. εθνικά κέρματα είχαν αποσυρθεί, και το ευρώ είχε φτάσει πλέον σε πάνω από 300 εκατ. πολίτες σε δώδεκα χώρες. Διαχείριση της οικονομικής και νομισματικής ένωσης Όπως και η ενιαία αγορά, η ΟΝΕ δεν αποτελεί αυτοσκοπό. Είναι ένα όργανο προώθησης των στόχων της Ευρωπαϊκής Ένωσης ειδικότερα της ισόρροπης και αειφόρου οικονομικής ανάπτυξης και της υψηλής απασχόλησης. Οι λειτουργίες και οι θεσμοί της ΟΝΕ σχεδιάστηκαν από την αρχή ώστε να υποστηρίζουν τους στόχους αυτούς μέσω της διαχείρισης των νομισματικών και οικονομικών πτυχών της ζώνης του ευρώ. Παραδειγματιζόμενη από τις αδυναμίες οι οποίες κατέστησαν εμφανείς κατά τη διάρκεια της πρόσφατης οικονομικής και χρηματοπιστωτικής κρίσης, η ΕΕ ισχυροποίησε την ΟΝΕ το 2011 με αυστηρότερους κανόνες και έναν πρόσθετο μηχανισμό για την παρακολούθηση των μακροοικονομικών ανισορροπιών. Την προσπάθεια αυτή στηρίζουν και συμπληρώνουν πρόσθετες συμφωνίες μεταξύ μεγάλου αριθμού χωρών της ΕΕ Η θεωρία των Άριστων Νομισματικών Περιοχών Άριστη νομισματική περιοχή (ΑΝΠ) θεωρείται μια γεωγραφική επικράτεια μιας ομάδας χωρών οι οποίες έχουν υιοθετήσει ένα κοινό νόμισμα. Το κοινό αυτό νόμισμα μπορεί να κυμαίνεται ελεύθερα με τα νομίσματα των χωρών του υπόλοιπου κόσμου. Μια τέτοια ένωση αποτελεί και η οικονομική και νομισματική ένωση (ΟΝΕ). Οι χώρες της Ε.Ε κρίνουν 8

12 ότι η ένταξή τους σε μια νομισματική ένωση είναι ιδιαίτερα δαπανηρή. Η ανάλυση αυτή που είναι γνωστή ως θεωρία των άριστων νομισματικών περιοχών δέχτηκε επικρίσεις. Πρώτα ειπώθηκε η άποψη ότι οι διαφορές μεταξύ των χωρών δεν είναι σημαντικές και δεν πρέπει να μας απασχολούν. Δεύτερον η συναλλαγματική ισοτιμία δεν είναι αποτελεσματικό μέσο διόρθωσης αυτών των διαφορών των χωρών. Τρίτον αυτή η συναλλαγματική ισοτιμία είναι μεγάλο μειονέκτημα όταν βρίσκεται στα χέρια των πολιτικών. Παρακάτω θα αναλύσουμε εκτενέστερα αυτές τις επικρίσεις. Πόσο συναφείς είναι οι διαφορές ανάμεσα στις χώρες ; Οι χώρες είναι βέβαιο ότι έχουν διαφορετικές δομές αλλά το ερώτημα είναι αν αυτές οι διαφορές τόσο σημαντικές ώστε να εμποδίζουν αυτή τη νομισματική ένωση. Είναι πιθανό να συμβεί σε μια χώρα κάποια διαταραχή της ζήτησης ; Η κλασσική ανάλυση του Mundell αναφέρει ότι όταν μεταβάλλεται η ζήτηση για τα προϊόντα μιας χώρας ευνοούνται τα προϊόντα μιας άλλης. Αυτό είναι πιθανό να συμβαίνει στις χώρες της Ε.Ε. Η πρώτη απάντηση σε αυτό το πρόβλημα είναι η άποψη της Ευρωπαϊκής Επιτροπής και ονομάζεται μια αγορά ένα νόμισμα. Η δεύτερη συνδέεται με τον Paul Krugman. Σύμφωνα με την Ευρωπαϊκή Επιτροπή οι διαφορετικές διαταραχές της ζήτησης θα είναι λίγες επειδή το εμπόριο ανάμεσα στις χώρες είναι ενδοκλαδικό. Αυτό βασίζεται στην ύπαρξη οικονομιών κλίμακας και του ατελούς ανταγωνισμού. Αυτό οδηγεί τις χώρες να αγοράζουν και να πωλούν ίδιες κατηγορίες προϊόντων η μία στην άλλη. Αυτή η δομή του εμπορίου οδηγεί τις χώρες να έχουν παρόμοιες διαταραχές της ζήτησης. Για παράδειγμα η Γερμανία και η Γαλλία πωλούν η μία στην άλλη αυτοκίνητα και αν μειωθεί η ζήτηση αυτοκινήτων στη μία χώρα θα έχει το ίδιο αποτέλεσμα στην άλλη. Με την ολοκλήρωση της ενιαίας αγοράς το αποτέλεσμα θα είναι οι περισσότερες διαταραχές που αφορούν τη ζήτηση να είναι συμμετρικές. Αυτή η άποψη απεικονίζεται στο παρακάτω διάγραμμα : 9

13 Διάγραμμα 1: Στον κάθετο άξονα απεικονίζεται ο βαθμός των αποκλινουσών κινήσεων όσον αφορά την παραγωγή και την απασχόληση ανάμεσα σε ομάδες χωρών που θα σχηματίσουν μια νομισματική ένωση. Στον οριζόντιο άξονα απεικονίζεται το μέτρο του βαθμού της εμπορικής ολοκλήρωσης ανάμεσα σε αυτές τις χώρες. Η γραμμή έχει αρνητική κλίση και αυτό δείχνει ότι ο βαθμός οικονομικής ολοκλήρωσης ανάμεσα στις χώρες μεγεθύνεται και έτσι οι ασύμμετρες διαταραχές θα συμβαίνουν όλο και πιο αραιά. Η δεύτερη και αντίθετη άποψη είναι του Krugman που υποστηρίζει ότι υπάρχει ένα χαρακτηριστικό που κάνει την ανάλυση του Mundell σχετική. Το βασικό επιχείρημα της δεύτερης άποψης είναι ότι, όταν μειώνονται τα εμπόδια διεξαγωγής εμπορίου υπάρχουν δύο αντικρουόμενες επιδράσεις. Δίνεται η δυνατότητα στις βιομηχανίες να παράγουν πιο κοντά στις τελικές αγορές αλλά δίνεται επίσης η δυνατότητα να συγκεντρωθεί η παραγωγή έτσι ώστε να υπάρξει κέρδος από τις οικονομίες κλίμακας. Αυτό ουσιαστικά γίνεται γιατί η εμπορική ολοκλήρωση οδηγεί σε μεγαλύτερη παρά μικρότερη συγκέντρωση περιφερειακών δραστηριοτήτων. Από την παραπάνω ανάλυση καταλαβαίνουμε ότι οι οικονομολόγοι δεν γνωρίζουν με βεβαιότητα την σχέση μεταξύ οικονομικής ολοκλήρωσης και ασύμμετρων διαταραχών. Στο διάγραμμα βλέπουμε : 10

14 Διάγραμμα 2: Η γραμμή αντί για αρνητική κλίση έχει θετική κλίση. Έτσι ως συμπέρασμα όταν μεγεθύνεται η οικονομική ολοκλήρωση στις εμπλεκόμενες χώρες θα εμφανίζονται πιο πολλές ασύμμετρες διαταραχές Ασύμμετρες διαταραχές και το έθνος-κράτος Ειπώθηκε ότι η οικονομική ολοκλήρωση θα τείνει να μειώσει τις ασύμμετρες διαταραχές αλλά δεν θα εξαφανιστούν όλες οι πηγές διαταραχών. Μια ακόμα πηγή είναι ότι υπάρχει ακόμα το έθνος κράτος ως όργανο οικονομικών πολιτικών. Το πιο σημαντικό πεδίο είναι αυτό του προϋπολογισμού και της φορολόγησης που είναι περίπου το 50% του Α.Ε.Π. Μια χώρα μέσω της φορολογίας μπορεί να προκαλέσει πολλές διαταραχές. Επίσης άλλες πηγές διαταραχών είναι το σύστημα διαπραγμάτευσης των μισθών, οι διαφορές στα νομικά συστήματα και στα έθιμα και το ύψος των επιτοκίων. Άρα συμπεραίνουμε ότι μπορεί να μειωθούν οι ασύμμετρες διαταραχές αλλά η ύπαρξη εθνών-κρατών θα είναι συνεχής πηγή αυτών. Θεσμικές διαφορές στις αγορές εργασίας Οι αποκλίσεις στον τρόπο λειτουργίας των αγορών εργασίας στις διάφορες χώρες έχουν συσσωρευθεί με τον χρόνο επειδή υπάρχουν διαφορετικά καθεστώτα πολιτικής. Το ερώτημα είναι μήπως η νομισματική ολοκλήρωση δεν μεταβάλει την συμπεριφορά των εργατικών σωματείων και οι διαφορές μεταξύ των χωρών δεν εξαλειφθούν. Τα εργατικά σωματεία δύο χωρών είναι τελείως διαφορετικά λόγω διαφορετικού βαθμού συσπείρωσης. Η νομισματική ένωση αποκλείει το ενδεχόμενο οι εθνικές κυβερνήσεις να ακολουθήσουν την ίδια πολιτική αντιμετώπισης προς τα εργατικά σωματεία. 11

15 Το συμπέρασμα στο οποίο καταλήγουμε είναι ότι οι θεσμικές διαφορές που υπάρχουν στις εθνικές αγορές εργασίας θα συνεχίσουν να υπάρχουν για αρκετό χρονικό διάστημα μετά την καθιέρωση ενός κοινού νομίσματος. Αυτό θα οδηγήσει σε αποκλίνουσες τάσεις των μισθών και της απασχόλησης και θα προκαλέσει ασύμμετρες διαταραχές μεταξύ των χωρών. Διαφορετικά νομικά συστήματα και οικονομικές αγορές Όταν οι ρυθμοί πληθωρισμού μεταξύ των χωρών των άριστων νομισματικών περιοχών παραμένουν όμοιοι, με το πέρασμα του χρόνου, προωθείται και το εμπόριο χωρίς να υπάρχει ανάγκη προσαρμογής μέσω των διακυμάνσεων της ονομαστικής συναλλαγματικής ισοτιμίας. Διαφορετικά, ο υψηλός πληθωρισμός αντιμετωπίζεται με μια ανατίμηση της πραγματικής συναλλαγματικής ισοτιμίας που επιφέρει μείωση της ανταγωνιστικότητας των προϊόντων της χώρας και επομένως έχει επίπτωση στο εμπόριό της. Επίσης, ο υψηλός πληθωρισμός σχετίζεται και με υψηλότερη ανεργία καθώς και με χαμηλότερα επίπεδα πραγματικού κατά κεφαλήν εισοδήματος. Παίζουν ρόλοι διαφορές στον ρυθμό μεγέθυνσης ; Στις χώρες που αναπτύσσονται γρήγορα, οι εισαγωγές αυξάνονται γρήγορα και για να αυξάνονται το ίδιο γρήγορα και οι πρέπει να γίνουν πιο ανταγωνιστικά τα εγχώρια προϊόντα με υποτίμηση του νομίσματος. Η οικονομική μεγέθυνση συνεπάγεται σε μεγάλο βαθμό από την ανάπτυξη νέων προϊόντων. Οι υψηλά αναπτυσσόμενες χώρες είναι σε θέση να αναπτύσσουν νέα προϊόντα ή παλαιά με νέα ποιοτικά χαρακτηριστικά. Το αποτέλεσμα είναι ότι οι εισοδηματικές ελαστικότητες των υψηλά αναπτυσσόμενων χωρών είναι κατά κανόνα υψηλότερες από εκείνες των χαμηλά αναπτυσσόμενων χωρών. Ως αποτέλεσμα αυτές οι χώρες αναπτύσσονται γρηγορότερα. 12

16 Ένας δεύτερος που δεν κάνει τις υψηλά αναπτυσσόμενες χώρες να ανησυχούν για μια ένωση είναι ότι έχει υψηλή παραγωγικότητα κεφαλαίου και αυτό της επιτρέπει να χρηματοδοτεί τα ελλείμματα ισοζυγίου. Τελικά συμπεραίνουμε ότι οι διαφορές στους ρυθμούς ανάπτυξης δεν είναι σημαντικό εμπόδιο στην οικονομική ένωση. 2.3 Παραγωγικότητα και πληθωρισμός σε μια νομισματική ένωση Μέχρι τώρα υποθέσαμε ότι το ύψος του πληθωρισμού θα εξισωθεί σε όλες τις χώρες-μέλη μιας νομισματικής ένωσης. Αυτό δεν είναι απαραίτητα αληθές. Συχνά παρατηρείται ότι σε κάποιες νομισματικές ενώσεις υπάρχουν περιφερειακές αποκλίσεις στο ύψος του πληθωρισμού. Ας ορίσουμε τον πληθωρισμό για παράδειγμα στην Γερμανία και Ιρλανδία : PCG = α PG + ( 1 α ) WG ( 1 ) PC1 = α P1 + ( 1 α ) W1 ( 2 ) Όπου PC1 και PCG είναι ο ρυθμός μεταβολής του δείκτη τιμών καταναλωτή σε αυτές τις χώρες και τα ( 1 α ) και α είναι συντελεστές στάθμισης και υποθέτουμε ότι είναι ίδιοι. Όταν αυτές οι χώρες ανήκουν σε μια νομισματική ένωση τότε PG = P1. Αφαιρούμε την ( 2 ) από την ( 1 ) και έχουμε : PCG PC1 = ( 1 α ) ( WG W1 ) Τα συμπεράσματα από αυτή την εξίσωση είναι ότι αν υπάρχουν διαφορές στην αύξηση των ονομαστικών μισθών τότε υπάρχουν και διαφορές στην αύξηση της παραγωγικότητας μεταξύ των χωρών που ανήκουν σε μια νομισματική ένωση. Άρα τότε θα διαφέρει και το ύψος του πληθωρισμού. Βέβαια αυτές οι διαφορές στο επίπεδο του πληθωρισμού δεν πρέπει να μας ανησυχούν. Αντίθετα είναι αποτέλεσμα ενός εξισορροπητικού μηχανισμού. Αυτό συμβαίνει επειδή η παραγωγικότητα αυξάνεται γρηγορότερα στη Ιρλανδία από ότι στην Γερμανία. Το ίδιο συμβαίνει και με τους μισθούς έτσι ώστε να διατηρηθεί αμετάβλητη η ανταγωνιστική θέση των αγαθών των δύο χωρών. Η ανάλυση αυτή μας δείχνει ότι όλες οι διαφορές στα ποσοστά του πληθωρισμού των χωρών-μελών μιας νομισματικής ένωσης είναι αποτέλεσμα ενός εξισορροπητικού μηχανισμού. Βέβαια ορισμένες φορές οι περιφερειακές αποκλίσεις του πληθωρισμού είναι 13

17 μεγαλύτερη πηγή ασύμμετρων διαταραχών και μπορεί να επηρεάσει την ανταγωνιστική θέση μιας χώρας. Το κόστος της νομισματικής ένωσης και ο βαθμός ανοίγματος των χωρών Θα μελετήσουμε με ποιόν τρόπο η εξωστρέφεια των χωρών επηρεάζει την νομισματική ένωση. Σύμφωνα με τον McKinnon (1963), η ένταξη μιας χώρας σε μια νομισματική ένωση είναι περισσότερο ελκυστική όσο πιο ανοιχτή είναι η οικονομία της. Ο McKinnon αναπτύσσει ένα υπόδειγμα σύμφωνα με το οποίο υπάρχει μια μόνο νομισματική ένωση ωστόσο η συναλλαγματική ισοτιμία είναι ελαστική με τον υπόλοιπο κόσμο. Έστω ότι μελετάμε δύο χώρες μία σχετικά που δεν ανοίγεται στις αγορές πολύ και μια που ανοίγεται. Αν η χώρα είναι πολύ ανοιχτή στο ξένο εμπόριο, τότε οι εισαγωγές και οι εξαγωγές επηρεάζουν σε μεγάλο βαθμό την εγχώρια κατανάλωση. Αν υποθέσουμε ότι γίνεται μια υποτίμηση του νομίσματος αυτό θα μετακινήσει την παραγωγή από τα μη εμπορεύσιμα στα εμπορεύσιμα αγαθά και την κατανάλωση από τα εμπορεύσιμα στα μη εμπορεύσιμα αγαθά. Αυτό οδηγεί σε αύξηση του επιπέδου των τιμών αφού υπάρχει βελτίωση του εμπορικού ισοζυγίου μέσω της αύξησης της ανταγωνιστικότητας των εμπορεύσιμων αγαθών της χώρας. Άρα ανάλογα με τον ρυθμό ανοίγματος μιας χώρας αυξάνεται και η πιθανότητα εμφάνισης ασύμμετρων διαταραχών. Συνεπώς ο McKinnon συμπεραίνει ότι είναι πιο πιθανό με μια εμπορική ολοκλήρωση να μειωθούν αυτού του είδους οι διαταραχές και αν έστω συνεχίσουν να υπάρχουν το κόστος χρησιμοποίησης του εργαλείου της συναλλαγματικής ισοτιμίας μπορεί να αντισταθμίσει αυτές τις διαταραχές. Επομένως βλέπουμε ότι το κόστος της νομισματικής ένωσης μειώνεται όταν μεγεθύνεται το άνοιγμα της οικονομίας. Συμπεράσματα Από την μελέτη που έγινε παραπάνω καταλήγουμε ότι το κόστος της δημιουργίας μια νομισματικής ένωσης είναι λιγότερο απαγορευτικό. Καταλήξαμε σε αυτό το συμπέρασμα για δύο κυρίως λόγους. Πρώτων η δυνατότητα που έχουν οι μεταβολές της συναλλαγματικής ισοτιμίας να απορροφούν τις ασύμμετρες διαταραχές είναι μικρότερη από ότι μας έκανε να πιστεύουμε η θεωρία των άριστων νομισματικών περιοχών. Δεύτερον οι χώρες που διατηρούν ανεξάρτητες πολιτικές για την συναλλαγματική ισοτιμία και τα νομισματικά θέματα διαπιστώνουν συχνά ότι αυτό είναι πηγή μακροοικονομικών 14

18 διαταραχών αντί για εργαλεία μακροοικονομικής σταθεροποίησης. Βέβαια παρά τις επικρίσεις προς την θεωρία των άριστων νομισματικών περιοχών ο βασικός πυρήνας είναι ότι ανάμεσα στις χώρες υπάρχουν σημαντικές διαφορές που δεν πρόκειται να εξαλειφθούν μέση της νομισματικής ένωσης γιατί πολλές από αυτές τις διαφορές έχουν πολιτική και θεσμική προέλευση. Έτσι με την νομισματική ενοποίηση μπορεί κάποιες εθνικές ιδιομορφίες θα μειωθούν αλλά θα εμφανιστούν ασύμμετρες διαταραχές που θα έχουν πολιτική και θεσμική προέλευση. 15

19 2. Νομισματική Πολιτική Σε αυτό το κεφάλαιο επιχειρούμε να αναλύσουμε το εργαλείο της Νομισματικής Πολιτικής. Στη συνέχεια, αναλύουμε τους τρόπους με τους οποίους μέσω του εργαλείου αυτού επιτυγχάνεται ο στόχος της Σταθερότητας των Τιμών στη ζώνη του Ευρώ. Τέλος, σχολιάζονται τα μέτρα Νομισματικής Πολιτικής που έλαβαν οι φορείς της Ευρωπαϊκής Ένωσης προκειμένου να αντιμετωπίσουν τα προβλήματα που δημιούργησε η κρίση στη ζώνη του κοινού νομίσματος Ο Ρόλος της Νομισματικής Πολιτικής Τι Μπορεί και τι δεν μπορεί να επιτευχθεί με τη Νομισματική Πολιτική Ο τρόπος με τον οποίο η Νομισματική Πολιτική επηρεάζει την κατάσταση της οικονομίας είναι αρκετά συγκεκριμένος. Η Κεντρική Τράπεζα (στην περίπτωσή μας, η ΕΚΤ Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα) είναι ο μοναδικός εκδότης τραπεζογραμματίων. Με άλλα λόγια, καθορίζει την βάση χρήματος της οικονομίας. Έχοντας αυτή τη θέση, η κεντρική τράπεζα μπορεί να καθορίσει τις συνθήκες της αγοράς χρήματος και να διαμορφώσει, έστω και βραχυπρόθεσμα, τα επιτόκια. Στο βραχυχρόνιο ορίζοντα, οι μεταβολές στα επιτόκια της αγοράς χρήματος που οφείλονται στην κεντρική τράπεζα, επηρεάζουν τη συμπεριφορά των μονάδων της οικονομίας, οδηγώντας εν τέλει σε αυξομειώσεις μεταβλητών, όπως του επιπέδου των τιμών και της παραγωγής. Αυτή η περίπλοκη διαδικασία, γνωστή και ως Μηχανισμό Μετάδοσης (Transmission Mechanism), αναλύεται αργότερα μέσα στο κεφάλαιο. Σύμφωνα με τη Θεωρία της Κλασικής Διχοτόμησης, οι μεταβολές των ονομαστικών μεταβλητών, όπως της ποσότητα του κυκλοφορούντος χρήματος, δεν προκαλούν μόνιμες μεταβολές στις πραγματικές μεταβλητές της οικονομίας. Πράγματι, μακροχρόνια, οι μεταβολές που προέρχονται από πράξεις νομισματικής πολιτικής οδηγούν σε μεταβολές του Γενικού Επιπέδου των Τιμών, αλλά όχι σε μόνιμες μεταβολές των πραγματικών μεταβλητών, όπως της παραγωγής σε πραγματικούς όρους ή του επιπέδου της απασχόλησης. Από τα παραπάνω μπορούμε να διαπιστώσουμε ότι μεγέθη όπως ο πληθωρισμός, αν και βραχυπρόθεσμα πιθανώς να επηρεάζονται από παράγοντες όπως τη συνολική ζήτηση, τη πρόοδο της τεχνολογίας ή τις ραγδαίες μεταβολές των τιμών των παραγωγικών 16

20 συντελεστών, μεσοπρόθεσμα μπορούν να «πειθαρχούν» με την εφαρμογή κατάλληλων μέτρων νομισματικής πολιτικής Οφέλη της Σταθερότητα των Τιμών Όταν εξετάζουμε την έννοια της σταθερότητας των τιμών, αναφερόμαστε στην απουσία διαταραχών, όπως του επίμονου πληθωρισμού ή αποπληθωρισμού. Υπάρχουν πολλοί τρόποι με τους οποίους η εν λόγω σταθερότητα συμβάλει στην επίτευξη υψηλών επιπέδων παραγωγής και απασχόλησης και εν γένει στην ικανοποιητική ευημερία μίας κοινωνίας: 1. Σε ένα περιβάλλον σταθερότητας, οι τιμές των αγαθών προσαρμόζονται ανάλογα με τη σχετική διαθεσιμότητα των εν λόγω αγαθών. Με άλλα λόγια, εάν υπάρξει μεταβολή της προσφοράς για ένα προϊόν, θα μεταβληθεί ανάλογα και η τιμή του. Με αυτόν τον τρόπο, η κοινωνία μπορεί να αναγνωρίσει τις ανάγκες τις και να κατανείμει τους παραγωγικούς συντελεστές της αποδοτικά και όπου υπάρχει ανάγκη, αυξάνοντας τις παραγωγικές δυνατότητες της οικονομίας. 2. Πολλές φορές, στις επενδύσεις λαμβάνεται υπόψιν ο παρατηρούμενος πληθωρισμός και το μέγεθος αυτού ενσωματώνεται στα επιτόκια. Συνεπώς, υψηλός πληθωρισμός οδηγεί σε υψηλά επιτόκια, κάτι που αποτρέπει τα οικονομούντα άτομα από το να δανείζονται. Σε ένα περιβάλλον χαμηλού και σταθερού πληθωρισμού, το κόστος αυτό - όπως αποτιμάται στα επιτόκια - ελαχιστοποιείται. Οδηγούμαστε λοιπόν σε αύξηση των επενδύσεων και σε αποδοτικότερη κατανομή των διαθέσιμων πόρων. 3. Είναι γεγονός πως ακόμα και σε περιόδους αυξημένου πληθωρισμού, η πραγματική αξία των αγαθών παραμένει σχετικά αμετάβλητη. Συνεπώς, οι καταναλωτές και οι επιχειρήσεις, προκειμένου να εξασφαλιστούν, προτιμούν να διακρατούν προϊόντα αντί για χρήμα. Αυτό οδηγεί στη συσσώρευση αποθεμάτων αντί της κατανάλωσης ή επένδυσής τους, επιδρώντας αρνητικά στην ευημερία της κοινωνίας. Το πρόβλημα αμβλύνεται ακόμη περισσότερο εάν συνυπολογιστούν οι παραγωγικοί συντελεστές που απασχολούνται στην αποθήκευση των αποθεμάτων (π.χ. κτίρια, εργατικό δυναμικό κλπ.), ενώ θα μπορούσαν να αξιοποιηθούν στην παραγωγική διαδικασία. 4. Ο υψηλός πληθωρισμός συνεπάγεται και αυξημένα κόστη συναλλαγών, τόσο εξ αιτίας της ανάγκης συνεχούς αναπροσαρμογής των τιμών και της έκδοσης νέων καταλόγων (γνωστό και ως menu cost), όσο και της ανάγκης για συνεχείς αναλήψεις και καταθέσεις, αφού οι καταναλωτές αφενός χρειάζονται ρευστό χρήμα για τις συναλλαγές τους και αφ ετέρου επιθυμούν να διακρατούν όσο λιγότερο χρήμα γίνεται, 17

21 προκειμένου να περιορίσουν την έκθεσή τους στο κόστος του πληθωρισμού (γνωστό και ως shoe-leather cost). 5. Τέλος, η ύπαρξη νομισματικής σταθερότητας είναι απαραίτητη για την προστασία του πληθυσμού και ιδιαίτερα των ευπαθών ομάδων που δεν διαθέτουν μηχανισμούς προστασίας από διαταραχές του επιπέδου των τιμών. Οι πολιτικές των περισσότερων συστημάτων πρόνοιας, όπως του ασφαλιστικού - συνταξιοδοτικού ή του συστήματος κοινωνικής πρόνοιας, δεν προσαρμόζουν επαρκώς τις μεταβιβαστικές πληρωμές τους στα τρέχοντα επίπεδα τιμών. Έτσι, αφήνουν εκτεθειμένους όσους εξαρτώνται από αυτά για τη διαβίωσή τους. Παράλληλα, ο αυξημένος πληθωρισμός οδηγεί σε μη-θεμιτή ανακατανομή του πλούτου τόσο από τους δανειστές προς τους δανειζόμενους, όσο και από τους κατόχους ονομαστικού πλούτου στους κατόχους των παραγωγικών συντελεστών. Από τα παραπάνω μπορούμε να συμπεράνουμε πως όταν μία κεντρική τράπεζα στοχεύει στη σταθερότητα των τιμών, συμβάλλει καθοριστικά στους γενικούς οικονομικούς στόχους της κάθε κοινωνίας, όπως το υψηλό επίπεδο διαβίωσης ή την ύπαρξη καλών προοπτικών στην αγορά εργασίας. Εξ άλλου, τα εξαγόμενα πολλών ερευνών αποδεικνύουν την αρνητική σχέση μεταξύ υψηλού πληθωρισμού και οικονομικής ανάπτυξης. Μία μόνιμη αύξηση του πληθωρισμού θα υπερκάλυπτε κάθε βραχυπρόθεσμο όφελος από την αύξηση του ονομαστικού εισοδήματος και θα οδηγούσε σε μόνιμη μείωση του πραγματικού εισοδήματος Νομισματική Πολιτική της Ευρωπαϊκής Ένωσης Το Ευρωπαϊκό Σύστημα Κεντρικών Τραπεζών Έχοντας υιοθετήσει το Ευρώ ως κοινό νόμισμα, οι χώρες-μέλη της Ευρωπαϊκής Ένωσης που ανήκουν στη ζώνη του Ευρώ δεν έχουν τον απόλυτο έλεγχο στη νομισματική πολιτική που ασκείται. Η ΕΚΤ, ως πυρήνας του νέου αυτού συστήματος που ονομάζεται «Ευρωπαϊκό Σύστημα Κεντρικών Τραπεζών» (ESCB - ESCB), είναι υπεύθυνη για την εφαρμογή της νομισματικής πολιτικής. Το ESCB που αποτελείται από την ΕΚΤ και τις ΕθνΚΤ 1 των 28 χωρών-μελών της Ευρωπαϊκής Ένωσης, δεν έχει καθαυτό νομική υπόσταση ή μέσα λήψης αποφάσεων. Tα επιμέρους 1 ΕθνΚΤ: Εθνική Κεντρική Τράπεζα Η Κεντρική Τράπεζα κάθε χώρας, στην περίπτωσή μας η Τράπεζα της Ελλάδος. 18

22 στοιχεία του όμως (η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και οι Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες) είναι νομικά πρόσωπα και λήπτες αποφάσεων, στα πλαίσια των κανονιστικών διατάξεων που έχουν ληφθεί μέσω συμφωνιών. Συνεπώς το ESCB είναι ένα θεσμικό πλαίσιο που θεμελιώνει τους συνδέσμους μεταξύ της ΕΚΤ και των ΕθνΚΤ. Το ESCB περιλαμβάνει όλες τις Κεντρικές Τράπεζες, ακόμα και των χωρών της Ε.Ε. που δεν έχουν υιοθετήσει το κοινό νόμισμα. Καθώς αυτές οι χώρες έχουν ανεξάρτητη νομισματική πολιτική, δεν λαμβάνουν μέρος στις κύριες λειτουργίες του ESCB. Γι αυτό, δημιουργήθηκε ένας νέος όρος, γνωστός ως «Ευρωζώνη» που αφορά την ΕΚΤ και τις Κεντρικές Τράπεζες των χωρών που έχουν υιοθετήσει το Ευρώ και συμμορφώνονται με την κοινή νομισματική πολιτική. Υπάρχουν τρεις κύριοι λόγοι για τους οποίους δεν υπάρχει μόνο μία Κεντρική Τράπεζα για όλη την Ευρωζώνη: 1. Η δημιουργία μίας μόνο κεντρικής τράπεζας για όλες τις χώρες του ευρώ (η οποία θα συγκέντρωνε και όλες τις λειτουργίες της σε μία τοποθεσία) θα προσέκρουε σε πολιτικούς περιορισμούς. 2. Το Ευρωσύστημα βασίζεται σημαντικά στην πείρα των Εθνικών Κεντρικών Τραπεζών, καθώς και στις ήδη υπάρχουσες δομές τους, ενώ οι τελευταίες συνεχίζουν να εξασκούν και ορισμένες λειτουργίες μη-σχετικές με το Ευρωσύστημα. 3. Δεδομένης της μεγάλης γεωγραφικής έκτασης της Ευρωζώνης, είναι ευκολότερο για τους χρηματοπιστωτικούς οργανισμούς να συνεργάζονται με τις εγχώριες κεντρικές τράπεζες, παρά με μία μεγαλύτερη αλλά και πιο απομακρυσμένη. Η ΕΚΤ αποτελεί έναν ανεξάρτητο οργανισμό με αντικείμενο την άσκηση της νομισματικής πολιτικής. Έχει νομική υπόσταση, εξουσίες και όργανα λήψης αποφάσεων. Η οργάνωσή της ως κεντρική τράπεζα ανταποκρίνεται στην ειδική φύση της νομισματικής πολιτικής, δηλαδή σε μια λειτουργία δημόσιας πολιτικής που υλοποιείται κατά βάση με πράξεις χρηματοπιστωτικής αγοράς. Ως νομικό πρόσωπο του δημόσιου διεθνούς δικαίου, η ΕΚΤ μπορεί, μεταξύ άλλων, να συνάπτει διεθνείς συμφωνίες επί θεμάτων που εμπίπτουν στο πεδίο των αρμοδιοτήτων της και να συμμετέχει στις εργασίες διεθνών οργανισμών, όπως το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο (ΔΝΤ), τη Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών (ΤΔΔ) ή τον Οργανισμό Οικονομικής Συνεργασίας και Ανάπτυξης (ΟΟΣΑ). Κάθε ΕθνΚΤ του Ευρωσυστήματος διαθέτει νομική υπόσταση στο πλαίσιο του εθνικού δικαίου της οικείας χώρας. Ωστόσο, οι ΕθνΚΤ της ζώνης του ευρώ αποτελούν στο σύνολό τους αναπόσπαστο μέρος του Ευρωσυστήματος. Εκτελούν τα καθήκοντα που τους έχουν 19

23 ανατεθεί από την ΕΚΤ σύμφωνα με την αρχή της αποκέντρωσης και ενεργούν σύμφωνα με τις κατευθυντήριες γραμμές και οδηγίες της ΕΚΤ. Παράλληλα, οι Διοικητές των ΕθνΚΤ του Ευρωσυστήματος, μαζί με τα μέλη της Εκτελεστικής Επιτροπής, συμμετέχουν αυτοδικαίως στο Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΚΤ. Ως «μεριδιούχοι» της ΕΚΤ, οι ΕθνΚΤ του Ευρωσυστήματος μεταβιβάζουν κεφάλαια και συναλλαγματικά διαθέσιμα στην ΕΚΤ και συμμετέχουν στα οικονομικά της αποτελέσματα. Για την ένταξη των ΕθνΚΤ στο Ευρωσύστημα, η σχετική εθνική νομοθεσία εναρμονίστηκε με το κοινοτικό δίκαιο: οι εθνικοί νόμοι και τα καταστατικά πρέπει να διασφαλίζουν, πιο συγκεκριμένα, ότι οι ΕθνΚΤ και τα όργανα λήψης αποφάσεων που υπάγονται σε αυτές είναι ανεξάρτητα από τις αρχές των οικείων κρατών μελών της ΕΕ. Η ανεξαρτησία είναι απαραίτητη καθώς οι ΕθνΚΤ και οι Διοικητές τους συμμετέχουν στη λειτουργία του Ευρωσυστήματος. Η λειτουργική ένταξη των ΕθνΚΤ στο Ευρωσύστημα δεν αντιβαίνει στην υφιστάμενη θεσμική, οικονομική και διοικητική αυτονομία τους. Σύμφωνα με το Καταστατικό του ESCB, οι ΕθνΚΤ μπορούν με δική τους ευθύνη να εκτελούν διαδικασίες που δεν αφορούν το Ευρωσύστημα, υπό τον όρο ότι αυτές οι λειτουργίες δεν αντίκεινται στους στόχους και τα καθήκοντα του Ευρωσυστήματος. Οι εν λόγω διαδικασίες ποικίλλουν από χώρα σε χώρα και αφορούν κυρίως διάφορα είδη χρηματοπιστωτικών και διοικητικών υπηρεσιών προς τις κυβερνήσεις των οικείων χωρών. Επίσης, οι περισσότερες ΕθνΚΤ συμμετέχουν στην εποπτεία των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων της χώρας τους. Οι ΕθνΚΤ των μη συμμετεχόντων κρατών-μελών της ΕΕ θεωρούνται επίσης μέλη του ESCB αλλά υπό ειδικό καθεστώς. Έχουν την ευθύνη άσκησης της νομισματικής πολιτικής στη χώρα τους και επομένως αποκλείονται από τη συμμετοχή στις βασικές λειτουργίες του Ευρωσυστήματος. Οι εν λόγω ΕθνΚΤ δεν συμμετέχουν στην εφαρμογή της ενιαίας νομισματικής πολιτικής και στις σχετικές με αυτή λειτουργίες. Επίσης, οι διοικητές τους δεν αποτελούν μέλη του διοικητικού συμβουλίου της ΕΚΤ και δεν συμμετέχουν στις διαδικασίες λήψης αποφάσεων για τις βασικές λειτουργίες του Ευρωσυστήματος. Οι μη συμμετέχουσες ΕθνΚΤ παραμένουν μολαταύτα προσηλωμένες στις αρχές της νομισματικής πολιτικής με προσανατολισμό τη σταθερότητα των τιμών. Επιπροσθέτως, το γεγονός ότι αποτελούν μέλη του ESCB καθιστά αναγκαία τη στενή συνεργασία τους με το Ευρωσύστημα σε διάφορους τομείς. Για παράδειγμα, συνδράμουν στη συλλογή στατιστικών στοιχείων. Επιπλέον, ο Ευρωπαϊκός Μηχανισμός Συναλλαγματικών Ισοτιμιών ΙΙ (ΜΣΙ ΙΙ) παρέχει το πλαίσιο για τη συνεργασία τους με το Ευρωσύστημα σε θέματα νομισματικής και συναλλαγματικής πολιτικής. 20

24 Το άρθρο 105 της Συνθήκης Ίδρυσης της Ευρωπαϊκής Κοινότητας και το άρθρο 3.1 του Καταστατικού του ESCB εκχωρούν στο Ευρωσύστημα την αποκλειστική αρμοδιότητα να εκτελεί τα παρακάτω βασικά καθήκοντα: Να χαράζει και να εφαρμόζει τη νομισματική πολιτική στη ζώνη του ευρώ. Να διενεργεί πράξεις συναλλάγματος. Να κατέχει και να διαχειρίζεται τα επίσημα συναλλαγματικά διαθέσιμα των κρατών μελών. Να προωθεί την ομαλή λειτουργία των συστημάτων πληρωμών. Άλλα σχετικά καθήκοντα περιλαμβάνουν: Την έκδοση τραπεζογραμματίων ευρώ, τα οποία είναι τα μόνα τραπεζογραμμάτια που αποτελούν νόμιμο χρήμα στη ζώνη του ευρώ. Τη συλλογή των στατιστικών στοιχείων που απαιτούνται για την εκπλήρωση των καθηκόντων του Ευρωσυστήματος. Η ικανότητα του Ευρωσυστήματος να χαράζει και να εφαρμόζει τη νομισματική πολιτική της ζώνης του ευρώ διασφαλίζεται από τον πλήρη έλεγχο που ασκεί επί της νομισματικής βάσης. Σύμφωνα με το άρθρο 106 της Συνθήκης, η ΕΚΤ και οι ΕθνΚΤ είναι τα μόνα ιδρύματα που έχουν στην ουσία το δικαίωμα να εκδίδουν τραπεζογραμμάτια που αποτελούν νόμιμο χρήμα στη ζώνη του ευρώ. Το δικαίωμα των κρατών-μελών της ζώνης του ευρώ να παράγουν κέρματα περιορίζεται στα κέρματα μικρής αξίας, ενώ και ο όγκος των κερμάτων σε κυκλοφορία υπόκειται στην έγκριση της ΕΚΤ. Δεδομένης της εξάρτησης του τραπεζικού συστήματος από τη νομισματική βάση, το Ευρωσύστημα είναι σε θέση να επηρεάζει αποφασιστικά τις συνθήκες και τα επιτόκια της χρηματαγοράς. Η διενέργεια των πράξεων συναλλάγματος αποτελεί σημαντική λειτουργία της άσκησης νομισματικής πολιτικής. Η ανάθεση αυτού του καθήκοντος στο Ευρωσύστημα όχι μόνο αξιοποιεί τις λειτουργικές ικανότητες των κεντρικών τραπεζών, αλλά επίσης διασφαλίζει ότι οι πράξεις συναλλάγματος παραμένουν συμβατές με τους στόχους της νομισματικής πολιτικής. Οι πράξεις συναλλάγματος επηρεάζουν τις συναλλαγματικές ισοτιμίες και τις εγχώριες συνθήκες ρευστότητας, που αποτελούν σημαντικές μεταβλητές για τη νομισματική πολιτική. Πρέπει να είναι συμβατές με το πλαίσιο που έχει καθορίσει η Συνθήκη για τη συναλλαγματική πολιτική στη ζώνη του ευρώ. Στο συγκεκριμένο πεδίο, η ΕΚΤ μοιράζεται με το Συμβούλιο της ΕΕ την αρμοδιότητα για την τελική λήψη αποφάσεων. Το καθήκον της διατήρησης και διαχείρισης των επίσημων συναλλαγματικών διαθεσίμων της ζώνης του ευρώ αποτελεί λογική συνέπεια της λειτουργίας του Ευρωσυστήματος σχετικά με τη διενέργεια πράξεων συναλλάγματος. Συμπληρώνεται από την αρμοδιότητα 21

25 που ανατίθεται στην ΕΚΤ, να ελέγχει τη χρήση των συναλλαγματικών διαθεσίμων των ΕθνΚΤ, καθώς και των τρεχόντων ταμειακών υπολοίπων σε συνάλλαγμα των κρατών μελών. Η ανάθεση στο Ευρωσύστημα της αποστολής να προωθεί την ομαλή λειτουργία των συστημάτων πληρωμών τονίζει τη σημασία που έχουν τα αξιόπιστα και αποτελεσματικά συστήματα πληρωμών όχι μόνο για την άσκηση της νομισματικής πολιτικής αλλά και για την οικονομία ως σύνολο. Για την εκτέλεση αυτών των καθηκόντων του Ευρωσυστήματος, το ESCB αναθέτει στην ΕΚΤ και στις ΕθνΚΤ της ζώνης του ευρώ ένα ευρύ φάσμα λειτουργικών αρμοδιοτήτων. Τέλος, η ΕΚΤ: Έχει κανονιστικές αρμοδιότητες και το δικαίωμα να επιβάλλει εκτελεστές κυρώσεις σε περίπτωση μη συμμόρφωσης με τους κανονισμούς και τις αποφάσεις της. Παρακολουθεί τη συμμόρφωση των ΕθνΚΤ με την απαγόρευση της νομισματικής χρηματοδότησης του δημόσιου τομέα και της προνομιακής του πρόσβασης στα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα Ο Μηχανισμός Μετάδοσης (Transmission Mechanism) Το Διοικητικό Συμβούλιο της Ε.Κ.Τ. είναι υπεύθυνο για τη λήψη αποφάσεων Νομισματικής Πολιτικής με στόχο τη σταθερότητα των τιμών μεσοπρόθεσμα. Ο Μηχανισμός Μετάδοσης της Νομισματικής Πολιτικής αναφέρεται στη διαδικασία με την οποία οι αποφάσεις αυτές επηρεάζουν την οικονομία εν γένει, και πιο συγκεκριμένα, το επίπεδο των τιμών. Σε ένα πολύ απλοποιημένο πλαίσιο, η νομισματική πολιτική επηρεάζει, μέσω παρεμβάσεων της Ε.Κ.Τ. στην αγορά χρήματος, τα επιτόκια δανεισμού και καταθέσεων των εμπορικών τραπεζών. Αναπόφευκτα, οι μεταβολές αυτών των μεγεθών καθορίζουν τα επίπεδα κατανάλωσης και επένδυσης, διαμορφώνοντας τελικά το επίπεδο των τιμών. Μακροχρόνια, ο μηχανισμός δεν έχει κάποιο αποτέλεσμα στο μέγεθος της πραγματικής οικονομίας. Βραχυχρόνια όμως, μπορεί να επηρεάσει την οικονομική δραστηριότητα. Προκειμένου να αντιληφθεί κάποιος το μηχανισμό μετάδοσης της νομισματικής πολιτικής, πρέπει να λάβει υπόψιν παράγοντες όπως τις διάφορες εξωτερικότητες, τη πιθανή χρονική υστέρηση των αποτελεσμάτων, καθώς και τους διαύλους τους οποίους δυνητικά αξιοποιεί ο μηχανισμός. Οι βραχυχρόνιες μεταβολές των τιμών στη ζώνη του ευρώ δεν εξαρτώνται αποκλειστικά από τη νομισματική πολιτική αλλά επηρεάζονται και από εξωγενείς διαταραχές εντός και 22

26 εκτός της ευρωζώνης. Για παράδειγμα, η ραγδαία αύξηση της τιμής του πετρελαίου στις αρχές του 2000 προκάλεσε αύξηση του πληθωρισμού, όπως αυτός υπολογίστηκε από τον Εναρμονισμένο Δείκτη Καταναλωτικών Τιμών (HICP). Είναι φανερό ότι οι κεντρικές τράπεζες λειτουργούν ως ένα βαθμό σε συνθήκες αβεβαιότητας σχετικά με το ποια αποτελέσματα στην οικονομία προέρχονται από την άσκηση νομισματικής πολιτικής και ποια από εξωγενείς διαταραχές. Λαμβάνοντας υπόψιν τις χρονικές υστερήσεις της οικονομίας, γίνεται εύκολα αντιληπτό ότι η νομισματική πολιτική θα πρέπει να σχεδιάζεται με γνώμονα τις μελλοντικές εξελίξεις. Αυτή η κατεύθυνση είναι και θεμελιώδης στρατηγική της νομισματικής πολιτικής της ευρωζώνης. Η γνώση των χρονικών υστερήσεων και της ισχύος του μηχανισμού μετάδοσης επιτρέπουν τη σωστή διαμόρφωση αποφάσεων σχετικά με τη διάρκεια και το μέγεθος των μέτρων που λαμβάνονται, καθώς και την αξιολόγηση της αποδοτικότητας των ήδη ανειλημμένων μέτρων. Η επιλογή των κατάλληλων διαύλων είναι εξίσου σημαντική. Για παράδειγμα, η Ευρωζώνη είναι ως σύνολο μία σχετικά κλειστή οικονομία. Συνεπώς, η χρήση της ισοτιμίας ως διαύλου μετάδοσης είναι μάλλον ακατάλληλη. Αντιθέτως, οι μεταβολές στη προσφορά χρήματος οδηγούν σε σημαντική μεταβολή του πληθωρισμού, όπως φαίνεται και στο διάγραμμα 4. Επομένως, ο ρόλος της προσφοράς χρήματος ως διαύλου μετάδοσης είναι αρκετά σημαντικός στη ζώνη του Ευρώ. Ιδιαίτερα ενδιαφέρουσα ήταν η συγκυρία της οικονομικής κρίσης που ξεκίνησε στα μέσα του Η αβεβαιότητα των επενδυτών οδηγούσε σε ευμετάβλητα επιτόκια, κάτι που είχε ως συνέπεια να μην είναι ξεκάθαρα τα αποτελέσματα της άσκησης της νομισματικής πολιτικής. Αυτό θα μπορούσε εύκολα να οδηγήσει σε διάσπαση των διαύλων μεταξύ της Ε.Κ.Τ. και της αγοράς χρήματος που αποτελεί τον πρώτο κρίκο του μηχανισμού μετάδοσης. Σε αυτό το περιβάλλον, οι κοινές νομισματικές πολιτικές, όπως η μείωση του επιτοκίου της Ε.Κ.Τ. πιθανώς να μην επαρκούσαν για τη διατήρηση της σταθερότητας των τιμών. Γι αυτόν το λόγο, έπρεπε να ληφθούν και μέτρα όπως η χαλάρωση των πιέσεων στην αγορά χρήματος και η εφαρμογή νέων μέτρων νομισματικής πολιτικής, τα οποία αναφέρονται αργότερα στο κεφάλαιο. 23

27 Διάγραμμα 3 Σχηματική Αναπαράσταση του Μηχανισμού Μετάδοσης Πηγή: The Monetary Policy of the ECB (2011), P. 59. Μεδερρερε Κίνηση Πληθωρισμού (Αριστερή Κλίμακα) Αύξηση M3 (Δεξιά Κλίμακα) 0.0 Διάγραμμα 4 λ Οι μεταβολές στη Προσφορά Χρήματος οδηγούν σε μεταβολές του Πληθωρισμού με υστέρηση περίπου 1 έτους. Δεδομένα: Χώρες του Ευρώ (EU17), Πηγή Δεδομένων: Eurostat *Το μέγεθος «κίνηση πληθωρισμού» είναι ο κινητός μέσος όρος 24 μηνών της ετήσιας μεταβολής του Εναρμονισμένου Δείκτη Τιμών Καταναλωτή HICP, ενώ το μέγεθος «Αύξηση Μ3» είναι ο κινητός μέσος όρος 12 μηνών της ετήσιας μεταβολής του μεγέθους Μ3 και έχει μετατοπιστεί κατά 1 έτος μπροστά. 24

28 2.2.2 Το Περιβάλλον Άσκησης της Νομισματικής Πολιτικής Λαμβάνοντας υπόψιν τον τρόπο λειτουργίας του μηχανισμού μετάδοσης, το Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΚΤ παίρνει αποφάσεις που επηρεάζουν την αγορά χρήματος. Προκειμένου να ελέγξει τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια τα οποία καθορίζουν τη σταθερότητα των τιμών μεσοπρόθεσμα, η κεντρική τράπεζα αντιμετωπίζει ένα υψηλό επίπεδο αβεβαιότητας σχετικά με την ύπαρξη εξωγενών οικονομικών διαταραχών, καθώς και σχετικά με τη ισχύ των σχέσεων μεταξύ των διάφορων μακροοικονομικών μεταβλητών. Με αυτές τις πληροφορίες, μπορούμε να εξαγάγουμε τα κομβικά σημεία μίας επιτυχημένης νομισματικής πολιτικής: Πρώτον, η αποτύπωση των προθέσεων των Κεντρικών Τραπεζών στα μεγέθη της αγοράς χρήματος εξαρτάται σημαντικά από τη συμπεριφορά των τραπεζών και την προθυμία τους να «μεταβιβάζουν» ρευστότητα μέσα από τη διατραπεζική αγορά. Η ύπαρξη μηλειτουργικών αγορών χρήματος μπορεί να αποδυναμώσει τα αποτελέσματα της νομισματικής πολιτικής, κάτι που έγινε ιδιαίτερα αντιληπτό μετά τις διαταραχές του χρηματοοικονομικού τομέα τα τελευταία χρόνια. Συνεπώς, η άσκηση της Νομισματικής Πολιτικής θα πρέπει να έχει ως στόχο και τη διατήρηση της λειτουργίας του μηχανισμού μετάδοσης. Δεύτερον, λόγω των χρονικών υστερήσεων, οι Κεντρικές Τράπεζες πρέπει να επιλέγουν τα τρέχοντα μέτρα που θα εξασφαλίσουν τη νομισματική σταθερότητα στο μέλλον. Συνεπώς, η ασκούμενη νομισματική πολιτική θα πρέπει να είναι προληπτική και προοδευτική. Τρίτον, η νομισματική πολιτική θα πρέπει να αφορά τη μεσοπρόθεσμη περίοδο. Λόγω των προαναφερθέντων χρονικών υστερήσεων, είναι αδύνατο για τη νομισματική πολιτική να αντισταθμίσει βραχυχρόνια τις μεταβολές του επιπέδου των τιμών που προέρχονται από εξωγενείς παράγοντες, όπως για παράδειγμα τις απότομες μεταβολές στις παγκόσμιες τιμές των πρώτων υλών. Παράλληλα, η πολυπλοκότητα του μηχανισμού μετάδοσης εισάγει αβεβαιότητα στα αποτελέσματα της άσκησης νομισματικής πολιτικής. Λόγω αυτής της αβεβαιότητας, η κοντόφθαλμη λήψη αποφάσεων θα μπορούσε να προκαλέσει αυξημένη τεχνητή μεταβλητότητα στην πραγματική οικονομία, η οποία είναι ανεπιθύμητη. Τέταρτον, η νομισματική πολιτική είναι ιδίως αποτελεσματική όταν καταφέρνει να γαλουχεί τις προσδοκίες σχετικά με τον πληθωρισμό. Υπό αυτό το πρίσμα, η ΕΚΤ θα πρέπει να καθορίζει στενά τους στόχους της, να είναι σταθερή στις αποφάσεις της και να λειτουργεί με διαφάνεια έτσι ώστε να θεωρείται αξιόπιστη. Η «αγκίστρωση» των προσδοκιών σχετικά με τον πληθωρισμό μπορεί να λειτουργήσει ως μακροοικονομικός 25

29 σταθεροποιητής σε συνθήκες αβεβαιότητας ή σε περιπτώσεις διαταραχών στο μηχανισμό μετάδοσης. Πέμπτον, πως κάθε άλλη Κεντρική Τράπεζα, έτσι και η ΕΚΤ δεν μπορεί αν είναι σίγουρη, μεταξύ των άλλων, σχετικά με την αξιοπιστία των οικονομικών δεικτών και τη δομή της ευρωζώνης. Συνεπώς, η άσκηση νομισματικής πολιτικής θα πρέπει να είναι ανοιχτή σε νέα δεδομένα και μεθόδους, καθώς και να μην βασίζεται σε συγκεκριμένα μοντέλα οικονομίας Ποσοτικός Ορισμός της Σταθερότητας των Τιμών Το πρώτο στοιχείο της στρατηγικής νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ είναι ο ποσοτικός ορισμός της σταθερότητας των τιμών. Αν και η Συνθήκη της Ρώμης, με την οποία θεμελιώθηκε η ΕΟΚ καθορίζει με σαφήνεια ως πρωταρχικό στόχο της ΕΚΤ τη διατήρηση της σταθερότητας των τιμών, στην ουσία δεν ορίζει την έννοια του όρου «σταθερότητα των τιμών». Αφού έλαβε υπόψη το γεγονός αυτό, το Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΚΤ ανακοίνωσε τον Οκτώβριο του 1998 έναν ποσοτικό ορισμό της σταθερότητας των τιμών. Τρεις ήταν οι βασικοί λόγοι για την επιλογή μιας ποσοτικής προσέγγισης: 1. Ένας ποσοτικός ορισμός προσδίδει στη νομισματική πολιτική μεγαλύτερη διαφάνεια. 2. Ένας ποσοτικός ορισμός παρέχει ένα σημείο αναφοράς βάσει του οποίου οι πολίτες μπορούν να ελέγχουν την ΕΚΤ για τις πράξεις της. Καθώς είναι εύκολο να εντοπιστούν οι αποκλίσεις της εξέλιξης των τιμών από τη σταθερότητα των τιμών, η ΕΚΤ πρέπει να λογοδοτεί για τις συνεχιζόμενες αποκλίσεις από τον ορισμό και να εξηγεί με ποιόν τρόπο θα αποκατασταθεί η σταθερότητα των τιμών μέσα σε εύλογο χρονικό διάστημα. 3. Σκοπός του ορισμού είναι να καθοδηγεί τις προσδοκίες για τη μελλοντική εξέλιξη των τιμών, ενισχύοντας έτσι την αξιοπιστία και την αποτελεσματικότητα της νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ. Η κυρίαρχη δέσμευση της ΕΚΤ της διατήρησης της σταθερότητας των τιμών παρέχει στις χρηματοπιστωτικές αγορές και στο ευρύ κοινό βάσιμους λόγους να αναμένουν ότι ο μεσοπρόθεσμος πληθωρισμός θα βρίσκεται εντός ορίων που κρίνονται συμβατά με τον ποσοτικό ορισμό της σταθερότητας των τιμών. Η σταθεροποίηση με αυτό τον τρόπο των πιο μακροπρόθεσμων προσδοκιών για τον πληθωρισμό επιτρέπει στις εταιρίες, τις συνδικαλιστικές ενώσεις και τους μεμονωμένους φορείς που εμπλέκονται στη διαδικασία καθορισμού των μισθών και των τιμών να αποφεύγουν να υπολογίζουν στις αποφάσεις τους υψηλότερους ρυθμούς πληθωρισμού, κάτι που με τη σειρά του θα δυσχέραινε τη διατήρηση της σταθερότητας των τιμών. 26

30 Τον Οκτώβριο του 1998, το Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΚΤ όρισε τη σταθερότητα των τιμών ως «την ετήσια αύξηση του Εναρμονισμένου Δείκτη Τιμών Καταναλωτή (ΕνΔΤΚ - HICP) για τη ζώνη του ευρώ με ρυθμό χαμηλότερο του 2%», προσθέτοντας ότι η σταθερότητα των τιμών πρέπει να διατηρείται μεσοπρόθεσμα. Το Διοικητικό Συμβούλιο επιβεβαίωσε αυτό τον ορισμό το Μάιο του 2003 έπειτα από αναλυτική αξιολόγηση της στρατηγικής νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ. Παράλληλα, το Διοικητικό Συμβούλιο διευκρίνισε ότι κατά την επιδίωξη της σταθερότητας των τιμών, επιδιώκει τη διατήρηση ρυθμών πληθωρισμού κάτω, αλλά πλησίον του 2% μεσοπρόθεσμα. Η αναφορά στον ΕνΔΤΚ δείχνει δύο στοιχεία: πρώτον, ότι ο στόχος της νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ είναι η σταθερότητα των τιμών στη ζώνη του ευρώ ως σύνολο και, δεύτερον, ότι αντικατοπτρίζει το σύνηθες ενδιαφέρον του κοινού για τις καταναλωτικές τιμές. Ο ΕνΔΤΚ είναι ο δείκτης που προσεγγίζει σε πολύ μεγάλο βαθμό τις μεταβολές που σημειώνονται με την πάροδο του χρόνου στις τιμές ενός αντιπροσωπευτικού καλαθιού καταναλωτικών αγαθών και υπηρεσιών που αγοράζουν τα νοικοκυριά της ζώνης του ευρώ. Με τη διατύπωση «με ρυθμό χαμηλότερο του 2%» τίθεται ένα σαφές ανώτερο όριο για το ρυθμό του μετρούμενου πληθωρισμού (βάσει του ΕνΔΤΚ) που είναι συμβατό με τη σταθερότητα των τιμών μεσοπρόθεσμα. Παράλληλα, η επιδίωξη χαμηλών θετικών ρυθμών πληθωρισμού πλησίον του 2% παρέχει ένα επαρκές περιθώριο για την αποφυγή των κινδύνων του αποπληθωρισμού. Επίσης, λαμβάνονται υπόψη η ενδεχόμενη ύπαρξη μεροληψίας ως προς τον τρόπο μέτρησης του ΕνΔΤΚ, καθώς και οι επιπτώσεις των διαφορών πληθωρισμού διαρθρωτικής φύσης εντός της ζώνης του ευρώ. Τέλος, ο όρος «μεσοπρόθεσμα» αντικατοπτρίζει τη συναίνεση στο ότι η νομισματική πολιτική δεν μπορεί να επιχειρεί την εξομάλυνση της εξέλιξης των τιμών ή του πληθωρισμού σε βραχυπρόθεσμους ορίζοντες μερικών εβδομάδων ή μηνών. Οι αλλαγές στη νομισματική πολιτική επηρεάζουν τις τιμές μόνο με χρονική υστέρηση και το μέγεθος των ενδεχόμενων επιπτώσεων είναι αβέβαιο. Αυτό υποδηλώνει ότι η νομισματική πολιτική δεν μπορεί να αντισταθμίσει όλες τις απροσδόκητες διαταραχές του επιπέδου των τιμών σε σύντομο χρονικό διάστημα. Συνεπώς, κάποια βραχυπρόθεσμη μεταβλητότητα του πληθωρισμού είναι αναπόφευκτη. 27

31 2.2.4 Η Προσέγγιση των «2 Πυλώνων» της Στρατηγικής της ΕΚΤ Εκτός από τον ορισμό της σταθερότητας των τιμών, η ΕΚΤ χρησιμοποιεί δύο προοπτικές ανάλυσης (γνωστές ως οι δύο «πυλώνες») ως βάση της προσέγγισής της για την οργάνωση, αξιολόγηση και διασταύρωση των πληροφοριών που σχετίζονται με την εκτίμηση των κινδύνων για τη σταθερότητα των τιμών. Την Οικονομική Ανάλυση και τη Νομισματική Ανάλυση. Αυτή η προσέγγιση εξασφαλίζει ότι δίνεται αρκετή προσοχή σε όλες τις προοπτικές των κινδύνων για τη νομισματική σταθερότητα. Έτσι, μειώνεται η πιθανότητα επιλογής λάθος πολιτικής βασισμένης σε μία πρόβλεψη ή ένα μόνο μοντέλο. Η οικονομική ανάλυση επικεντρώνεται κυρίως στην αξιολόγηση των τρεχουσών οικονομικών και χρηματοοικονομικών εξελίξεων, καθώς και των βραχυ-μεσοπρόθεσμων κινδύνων που αυτές συνεπάγονται για τη σταθερότητα των τιμών. Εξετάζει όλους τους παράγοντες οι οποίοι είναι χρήσιμοι για την αξιολόγηση της δυναμικής της πραγματικής δραστηριότητας και της πιθανής εξέλιξης των τιμών όσον αφορά την αλληλεπίδραση μεταξύ προσφοράς και ζήτησης στις αγορές αγαθών, υπηρεσιών και εργασίας. Η οικονομική ανάλυση λαμβάνει δεόντως υπόψη την ανάγκη να προσδιορίζονται η φύση των διαταραχών που πλήττουν την οικονομία, οι επιδράσεις τους στο κόστος και την τιμολογιακή συμπεριφορά, καθώς και οι πιθανότητες εξάπλωσής τους βραχυμεσοπρόθεσμα. Προκειμένου να λαμβάνει τις κατάλληλες αποφάσεις, το Διοικητικό Συμβούλιο πρέπει να έχει μια ολοκληρωμένη εικόνα της οικονομικής κατάστασης που επικρατεί και να γνωρίζει την ιδιαίτερη φύση και το μέγεθος των οικονομικών διαταραχών που απειλούν τη σταθερότητα των τιμών. Η ΕΚΤ εξετάζει τακτικά τις εξελίξεις στις συνολικές συνθήκες της παραγωγής, της ζήτησης και της αγοράς εργασίας, ένα ευρύ φάσμα δεικτών τιμών και κόστους, τη δημοσιονομική πολιτική και το ισοζύγιο πληρωμών για τη ζώνη του ευρώ. Παρακολουθείται στενά και η εξέλιξη των δεικτών χρηματοπιστωτικών αγορών και των τιμών των περιουσιακών στοιχείων. Οι μεταβολές των τιμών των περιουσιακών στοιχείων ενδέχεται να επηρεάσουν την εξέλιξη των τιμών λόγω της εισοδηματικής επίδρασης και της επίδρασης πλούτου. Για παράδειγμα, καθώς ανεβαίνουν οι τιμές των μετοχών, τα νοικοκυριά που διαθέτουν μετοχές γίνονται πλουσιότερα και επιλέγουν ενδεχομένως να καταναλώσουν περισσότερο. Αυτό αυξάνει την καταναλωτική ζήτηση και ενδέχεται να τροφοδοτήσει πληθωριστικές πιέσεις στο εσωτερικό της οικονομίας. Αντίθετα, εάν οι τιμές των μετοχών υποχωρήσουν, τα νοικοκυριά ενδέχεται να περιορίσουν τις καταναλωτικές δαπάνες. 28

32 Από τις τιμές των περιουσιακών στοιχείων και τις χρηματοοικονομικές αποδόσεις μπορούν να εξαχθούν πληροφορίες σχετικά με τις προσδοκίες των χρηματοπιστωτικών αγορών, συμπεριλαμβανομένης της προσδοκώμενης μελλοντικής εξέλιξης των τιμών. Για παράδειγμα, κατά την αγορά και πώληση ομολόγων, οι συμμετέχοντες στη χρηματοπιστωτική αγορά εκφράζουν έμμεσα τις προσδοκίες τους για τη μελλοντική εξέλιξη των επιτοκίων και των τιμών. Χρησιμοποιώντας ποικιλία τεχνικών, η ΕΚΤ μπορεί να αναλύσει τις τιμές χρηματοοικονομικών περιουσιακών στοιχείων, προκειμένου να εξαγάγει συμπεράσματα σχετικά με τις έμμεσες προσδοκίες της αγοράς για τις μελλοντικές εξελίξεις. Η εξέλιξη της συναλλαγματικής ισοτιμίας αξιολογείται επίσης προσεκτικά λόγω της επίδρασής της στη σταθερότητα των τιμών. Οι διακυμάνσεις της συναλλαγματικής ισοτιμίας επιδρούν άμεσα στην εξέλιξη των τιμών, καθώς επηρεάζουν τις τιμές των εισαγομένων αγαθών. Οι διακυμάνσεις της συναλλαγματικής ισοτιμίας μεταβάλλουν ενδεχομένως και την ανταγωνιστικότητα των τιμών των αγαθών που παράγονται εγχώρια και διατίθενται στις διεθνείς αγορές, επηρεάζοντας κατά συνέπεια τις συνθήκες της ζήτησης και, πιθανότατα, τις προοπτικές για τις τιμές. Εάν αυτές οι επιδράσεις της συναλλαγματικής ισοτιμίας μεταβάλουν τις προσδοκίες και τη συμπεριφορά των φορέων καθορισμού των τιμών και των μισθών, ενδέχεται να εμφανιστούν δευτερογενείς επιδράσεις. Οι μακροοικονομικές προβλέψεις των εμπειρογνωμόνων του Ευρωσυστήματος, οι οποίες καταρτίζονται δύο φορές το χρόνο από εμπειρογνώμονες της ΕΚΤ και των ΕθνΚΤ, διαδραματίζουν σημαντικό ρόλο στην οικονομική ανάλυση. Το Διοικητικό Συμβούλιο τις αξιολογεί μαζί με πολλές άλλες πληροφορίες και αναλύσεις που εντάσσονται στο πλαίσιο των δύο πυλώνων, χωρίς όμως να αναλαμβάνει την ευθύνη για τις προβολές. Οι προβολές που δημοσιεύονται είναι το αποτέλεσμα ενός σεναρίου το οποίο βασίζεται σε μια δέσμη τεχνικών υποθέσεων, συμπεριλαμβανομένης της υπόθεσης περί εξέλιξης των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων. Στην ουσία, αποτελούν ένα σενάριο που είναι απίθανο να υλοποιηθεί, αφού η νομισματική πολιτική θα ενεργεί πάντοτε για να αντιμετωπίζει τις απειλές διατάραξης της σταθερότητας των τιμών. Επομένως, οι μακροοικονομικές προβλέψεις για τον πληθωρισμό που καταρτίζονται από τους εμπειρογνώμονες του Ευρωσυστήματος δεν θα πρέπει, σε καμία περίπτωση, να θεωρούνται αμφισβήτηση της δέσμευσης του Διοικητικού Συμβουλίου να διατηρήσει τη σταθερότητα των τιμών μεσοπρόθεσμα. Οι φορείς καθορισμού των μισθών και των τιμών, καθώς και οι επιχειρήσεις και τα νοικοκυριά, θα πρέπει να στηρίζονται στον ποσοτικό ορισμό της ΕΚΤ για τη σταθερότητα των τιμών ως την «καλύτερη πρόβλεψη» για την εξέλιξη των τιμών μεσοπρόθεσμα. 29

33 Διάγραμμα 5 Η Στρατηγική Νομισματικής Πολιτικής της ΕΚΤ προσανατολισμένη προς τη σταθερότητα. Πηγή: The Monetary Policy of the ECB (2011), P. 83. Η νομισματική ανάλυση της ΕΚΤ στηρίζεται στη στενή σχέση μεταξύ της νομισματικής επέκτασης και του πληθωρισμού σε μεσομακροπρόθεσμο ορίζοντα. Η απόδοση πρωταγωνιστικού ρόλου στο χρήμα στηρίζει επομένως το μεσοπρόθεσμο προσανατολισμό της στρατηγικής νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ. Πράγματι, η λήψη αποφάσεων πολιτικής όχι μόνο βάσει των βραχυμεσοπρόθεσμων ενδείξεων που απορρέουν από την οικονομική ανάλυση, αλλά και βάσει συλλογισμών για την ποσότητα χρήματος και τη ρευστότητα, δίνει στην ΕΚΤ τη δυνατότητα να μην περιορίζεται στις παροδικές επιδράσεις των διαφόρων διαταραχών και να μην παρασύρεται προς την ανάληψη πιο επιθετικών ενεργειών. Για να σηματοδοτήσει τη δέσμευσή της στη νομισματική ανάλυση και να παράσχει ένα σημείο αναφοράς για την αξιολόγηση των νομισματικών εξελίξεων, η ΕΚΤ ανακοίνωσε μια τιμή αναφοράς για την αύξηση του ευρέως νομισματικού μεγέθους M3. Αυτή η τιμή αναφοράς αναφέρεται στον ρυθμό αύξησης του M3 που θεωρείται συμβατός με τη σταθερότητα των τιμών μεσοπρόθεσμα. Το Διοικητικό Συμβούλιο αποφάσισε το Δεκέμβριο του 1998 να ορίσει αυτή την τιμή αναφοράς στο 4.5% ετησίως, το οποίο επιβεβαίωσε και σε επόμενες αναθεωρήσεις. Η τιμή αναφοράς βασίζεται στον ορισμό για τη σταθερότητα των τιμών και στις μεσοπρόθεσμες υποθέσεις για τη δυνητική αύξηση του πραγματικού 30

34 ΑΕΠ με ρυθμό 2-2.5% και τη μείωση της ταχύτητας κυκλοφορίας του χρήματος με ρυθμό 0.5-1% ετησίως. Η τιμή αναφοράς δεν αποτελεί νομισματικό στόχο αλλά ένα σημείο αναφοράς για την ανάλυση των πληροφοριών που περιέχουν οι νομισματικές εξελίξεις στη ζώνη του ευρώ. Λόγω του μεσομακροπρόθεσμου χαρακτήρα της νομισματικής προοπτικής, δεν υπάρχει άμεση σχέση μεταξύ των βραχυπρόθεσμων νομισματικών εξελίξεων και των αποφάσεων νομισματικής πολιτικής. Η νομισματική πολιτική δεν αντιδρά επομένως μηχανικά στις αποκλίσεις του ρυθμού αύξησης του Μ3 από την τιμή αναφοράς Η νομισματική πολιτική της ΕΚΤ δεν περιορίζεται στην αξιολόγηση του ρυθμού αύξησης του Μ3 σε σχέση με την τιμή αναφοράς του. Πολλές άλλες νομισματικές και χρηματοοικονομικές μεταβλητές αναλύονται προσεκτικά σε τακτά χρονικά διαστήματα. Για παράδειγμα, μελετάται η εξέλιξη των συνιστωσών του Μ3 (π.χ. μετρητά σε κυκλοφορία, προθεσμιακές καταθέσεις) επειδή μπορεί να συμβάλλει στην καλύτερη κατανόηση των συνολικών μεταβολών του Μ3. Από την άποψη αυτή, τα στενότερα νομισματικά μεγέθη, όπως το Μ1, περιέχουν ορισμένες πληροφορίες για την πραγματική δραστηριότητα. Κατά παρόμοιο τρόπο, οι μεταβολές στις χορηγήσεις προς τον ιδιωτικό τομέα μπορεί να δώσουν πληροφορίες για τις χρηματοοικονομικές συνθήκες και μέσω των λογιστικών καταστάσεων των νομισματικών χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων (ΝΧΙ) μπορούν να παρέχουν περισσότερες πληροφορίες για την ποσότητα του χρήματος. H ανάλυση αυτή παρέχει μια βαθύτερη κατανόηση της συμπεριφοράς του Μ3 σε σχέση με την τιμή αναφοράς, καθώς και μια ευρεία εικόνα των συνθηκών ρευστότητας στην οικονομία και των συνεπειών τους αναφορικά με τους κινδύνους για τη σταθερότητα των τιμών. 31

35 2.2.5 Μέσα Νομισματικής Πολιτικής του Ευρωσυστήματος Προκειμένου να ανταποκριθεί στο στόχο της σταθερότητας των τιμών για τη ζώνη του ευρώ ως σύνολο, το Ευρωσύστημα χρησιμοποιεί έναν αριθμό εργαλείων νομισματικής πολιτικής. Αυτά τα εργαλεία αποτελούν το λειτουργικό πλαίσιο για τη μεταφορά των αποφάσεων από τη θεωρία στη πράξη. Το λειτουργικό πλαίσιο και η στρατηγική νομισματικής πολιτικής έχουν ξεχωριστά συγκεκριμένους ρόλους. Η στρατηγική καθορίζει τα επίπεδα των επιτοκίων της αγοράς χρήματος που εξασφαλίζουν σταθερότητα μεσοπρόθεσμα, ενώ το λειτουργικό πλαίσιο καθορίζει το πώς θα επιτευχθούν αυτά τα επίπεδα, αξιοποιώντας τα εργαλεία της νομισματικής πολιτικής. Το πλαίσιο άσκησης της νομισματικής πολιτικής του Ευρωσυστήματος διαμορφώνεται κατά τρόπο που να διασφαλίζει τη συμμετοχή εκτενούς φάσματος αντισυμβαλλομένων. Τα ιδρύματα που υπόκεινται στην υποχρέωση τήρησης ελάχιστων αποθεματικών μπορούν να προσφεύγουν στα μέσα άσκησης νομισματικής πολιτικής. Για την επίτευξη των σκοπών του το Ευρωσύστημα διαθέτει μια σειρά από μέσα νομισματικής πολιτικής. Διενεργεί πράξεις ανοικτής αγοράς, παρέχει πάγιες διευκολύνσεις και απαιτεί από τα πιστωτικά ιδρύματα να τηρούν υποχρεωτικά ελάχιστα αποθεματικά σε λογαριασμούς στο Ευρωσύστημα Οι Πράξεις Ανοικτής Αγοράς Οι πράξεις ανοικτής αγοράς παίζουν σημαντικό ρόλο στη νομισματική πολιτική του Ευρωσυστήματος και αποσκοπούν στον επηρεασμό των επιτοκίων, τη διαχείριση της ρευστότητας στην αγορά και τη σηματοδότηση της κατεύθυνσης της νομισματικής πολιτικής. Το Ευρωσύστημα διαθέτει πέντε είδη μέσων για τη διενέργεια πράξεων ανοικτής αγοράς: 1. Οι Αντιστρεπτέες Συναλλαγές είναι το σημαντικότερο μέσο διενέργειας πράξεων ανοικτής αγοράς. Το Ευρωσύστημα αγοράζει ή πουλάει περιουσιακά στοιχεία σε αντισυμβαλλόμενους με τη χρήση συμφωνιών επαναγοράς (repos) ή πραγματοποιεί πιστώσεις με χρήση των περιουσιακών στοιχείων ως ενέχυρο. Όταν οι αντιστρεπτέες συναλλαγές λαμβάνουν τη μορφή συμφωνιών επαναγοράς, η διαφορά μεταξύ της τιμής που αγοράζει και της τιμής που στη συνέχεια πουλάει το περιουσιακό στοιχείο είναι ουσιαστικά ο τόκος που καλείται να πληρώσει ο 32

36 αντισυμβαλλόμενος. Στην περίπτωση του ενυπόθηκου δανείου, ο αντισυμβαλλόμενος καλείται να πληρώσει τόκο σύμφωνα με τα καθορισμένα επιτόκια μέχρι τη λήξη της σύμβασης. 2. Οι Οριστικές Συναλλαγές αφορούν τις συναλλαγές στις οποίες το Ευρωσύστημα δεν αγοράζει ή πουλάει περιουσιακά στοιχεία από άλλους αντισυμβαλλόμενους, αλλά από την ελεύθερη αγορά. 3. Η Έκδοση Πιστοποιητικών Χρέους της ΕΚΤ γίνεται με σκοπό να περιοριστεί η ρευστότητα στην αγορά. 4. Οι Πράξεις Ανταλλαγής Νομισμάτων αποτελούνται από πολλαπλές αγοραπωλησίες σε ευρώ κάποιου άλλου νομίσματος. Χρησιμοποιούνται για την εξομάλυνση των επιτοκίων και των συνθηκών ρευστότητας της αγοράς. 5. Η Αποδοχή Καταθέσεων Καθορισμένης Διάρκειας αποτελεί μία πρόσκληση της ΕΚΤ προς τους αντισυμβαλλόμενους ώστε οι τελευταίοι να πραγματοποιήσουν προθεσμιακές καταθέσεις στις οικίες ΕθνΚΤ, έναντι αμοιβής, ώστε να απορροφηθεί ρευστότητα από την αγορά. Οι πράξεις ανοικτής αγοράς διενεργούνται με πρωτοβουλία της ΕΚΤ, η οποία αποφασίζει επίσης τα μέσα, τους όρους και τις προϋποθέσεις της διενέργειάς τους. Οι εν λόγω πράξεις είναι δυνατό να διενεργούνται μέσω τακτικών δημοπρασιών, έκτακτων δημοπρασιών ή βάσει διμερών διαδικασιών. Οι πράξεις ανοικτής αγοράς του Ευρωσυστήματος διακρίνονται σε τέσσερις κατηγορίες με βάση το σκοπό τους, την περιοδικότητα και τις διαδικασίες διενέργειάς τους: 1. Οι πράξεις κύριας αναχρηματοδότησης (MROs 2 ) είναι τακτικές αντιστρεπτέες συναλλαγές για την παροχή ρευστότητας, διενεργούνται μία φορά την εβδομάδα και έχουν διάρκεια συνήθως μιας εβδομάδας. Οι πράξεις αυτές διενεργούνται από τις ΕθνΚΤ μέσω τακτικών δημοπρασιών. Αποτελούν τη κυριότερη πηγή παροχής ρευστότητας για το χρηματοπιστωτικό σύστημα και γι αυτό αποτελούν βασικό άξονα για την επιδίωξη των σκοπών των πράξεων ανοικτής αγοράς του Ευρωσυστήματος. Με τον όρο «τακτικές» εννοούμε τις δημοπρασίες οι οποίες έχουν προκαθοριστεί και δημοσιοποιηθεί. Συνήθως διαρκούν λιγότερο από 24 ώρες και μπορούν να συμμετάσχουν όλοι οι αντισυμβαλλόμενοι που πληρούν ορισμένα κριτήρια. Οι τακτικές 2 Main Refinancing Operations 33

37 δημοπρασίες χωρίζονται σε δύο βασικές κατηγορίες. Στην πρώτη (Fixed rate tenders) ανήκουν αυτές στις οποίες η ΕΚΤ ανακοινώνει το προσφερόμενο επιτόκιο και οι αντισυμβαλλόμενοι ανακοινώνουν τα ποσά που προτίθενται να διαθέσουν στο επιτόκιο αυτό. Στη δεύτερη κατηγορία (Variable rate tenders) ανήκουν οι δημοπρασίες στις οποίες οι αντισυμβαλλόμενοι ανακοινώνουν και το επιτόκιο στο οποίο επιθυμούν να διαθέσουν τα ποσά. Το Διοικητικό Συμβούλιο συνήθως ορίζει ένα ελάχιστο ποσό κάτω από το οποίο δεν δύναται να πραγματοποιηθούν συναλλαγές. Και στις δύο κατηγορίες, η ΕΚΤ αποφασίζει το μέγεθος της ρευστότητας προς διάθεση. Στην πρώτη κατηγορία, οι τράπεζες μοιράζονται ισόποσα τη συνολική ρευστότητα, ενώ στη δεύτερη κατηγορία αρχικά εξυπηρετούνται οι τράπεζες με τη σειρά που προσφέρουν το υψηλότερο επιτόκιο. Από τις αρχές του 1999 έως και τον Ιούνιο του 2000, οι δημοπρασίες των πράξεων κύριας χρηματοδότησης διεξάγονταν με τη μορφή προκαθορισμένου επιτοκίου. Παρουσιάστηκαν προβλήματα όταν τα προκαθορισμένα επιτόκια της ΕΚΤ ήταν κατά πολύ χαμηλότερα από αυτά της ελεύθερης αγοράς. Έτσι, υπήρχε υπερβολική ζήτηση εκ μέρους των τραπεζών. Μετά τις 27 Ιουνίου του 2000, οι δημοπρασίες πραγματοποιούνταν με τη μορφή ελεύθερου επιτοκίου, το οποίο όμως έπρεπε να είναι πάνω από ένα προκαθορισμένο ποσοστό. Από τις 15 Οκτωβρίου 2008, και λαμβάνοντας υπόψιν τη διεθνή χρηματοπιστωτική κρίση, η ΕΚΤ αποφάσισε τη διενέργεια δημοπρασιών με τη μορφή ελεύθερου επιτοκίου, χωρίς την ύπαρξη κάποιου ελάχιστου ποσοστού. 2. Οι πράξεις πιο μακροπρόθεσμης αναχρηματοδότησης (LTROs 3 ) είναι αντιστρεπτέες συναλλαγές για την παροχή ρευστότητας, διενεργούνται μία φορά το μήνα και έχουν διάρκεια συνήθως τριών μηνών. Οι πράξεις αυτές διενεργούνται από τις ΕθνΚΤ μέσω τακτικών δημοπρασιών και σκοπός τους είναι να παρέχουν στους αντισυμβαλλομένους συμπληρωματική, πιο μακροπρόθεσμη αναχρηματοδότηση. Κατά κανόνα με τις πράξεις αυτές το Ευρωσύστημα δεν επιδιώκει να αποστείλει μηνύματα στην αγορά και, ως εκ τούτου, αφήνει ελεύθερο στις δυνάμεις της αγοράς το επιτόκιο στο οποίο προσφέρει τη προκαθορισμένη ρευστότητα. 3. Οι πράξεις εξομάλυνσης των βραχυχρόνιων διακυμάνσεων της ρευστότητας (FTOs 4 ) διενεργούνται εκτάκτως με σκοπό τη διαχείριση της ρευστότητας στην αγορά και τον επηρεασμό των επιτοκίων, ιδίως προς εξομάλυνση των επιπτώσεων στα επιτόκια που 3 Longer-term Refinancing Operations 4 Fine-tuning Operations 34

38 οφείλονται σε αιφνίδιες διακυμάνσεις της ρευστότητας στην αγορά. Πράξεις εξομάλυνσης των βραχυχρόνιων διακυμάνσεων της ρευστότητας είναι δυνατό να διενεργούνται την τελευταία ημέρα ορισμένης περιόδου τήρησης υποχρεωτικών ελάχιστων αποθεματικών, προκειμένου να αντιμετωπίζονται διακυμάνσεις της ρευστότητας που τυχόν σημειώνονται στο διάστημα που μεσολαβεί από την κατανομή του ποσού της τελευταίας πράξης κύριας αναχρηματοδότησης. Οι πράξεις εξομάλυνσης των βραχυχρόνιων διακυμάνσεων της ρευστότητας διενεργούνται κυρίως ως αντιστρεπτέες πράξεις, αλλά μπορούν να λάβουν τη μορφή πράξεων ανταλλαγής νομισμάτων ή αποδοχής καταθέσεων καθορισμένης διάρκειας. Τα μέσα και οι διαδικασίες που χρησιμοποιούνται για τη διενέργεια των πράξεων εξομάλυνσης των βραχυχρόνιων διακυμάνσεων της ρευστότητας προσαρμόζονται ανάλογα με το είδος της συναλλαγής και τον εκάστοτε επιδιωκόμενο στόχο. Οι πράξεις αυτές διενεργούνται συνήθως από τις ΕθνΚΤ μέσω έκτακτων δημοπρασιών ή ενεργοποιώντας διμερείς διαδικασίες, χωρίς να πραγματοποιείται δημοπρασία. Συνήθως πραγματοποιούνται αποκεντρωμένα στις ΕθνΚΤ αλλά σε εξαιρετικές περιπτώσεις το διοικητικό συμβούλιο της ΕΚΤ μπορεί να αποφασίζει τη διενέργεια των διμερών πράξεων εξομάλυνσης των βραχυχρόνιων διακυμάνσεων της ρευστότητας από την ίδια την ΕΚΤ. Ο αριθμός των αντισυμβαλλόμενων που μπορούν να λάβουν μέρος στις διμερείς διαδικασίες αυξήθηκε κατά τη διάρκεια της κρίσης από 140 σε περίπου Το Ευρωσύστημα μπορεί να διενεργεί διαρθρωτικές πράξεις (SOs 5 ) μέσω της έκδοσης πιστοποιητικών χρέους της ΕΚΤ, μέσω αντιστρεπτέων συναλλαγών και μέσω οριστικών συναλλαγών. Οι πράξεις αυτές διενεργούνται όποτε η ΕΚΤ επιθυμεί να προσαρμόσει τη διαρθρωτική θέση του Ευρωσυστήματος έναντι του χρηματοπιστωτικού τομέα (σε τακτά χρονικά διαστήματα ή εκτάκτως). Οι διαρθρωτικές πράξεις με τη μορφή αντιστρεπτέων συναλλαγών ή μέσω της έκδοσης χρεογράφων διενεργούνται από τις ΕθνΚΤ μέσω τακτικών δημοπρασιών. Οι διαρθρωτικές πράξεις με τη μορφή οριστικών συναλλαγών συνήθως διενεργούνται από τις ΕθνΚΤ μέσω διμερών διαδικασιών. Σε εξαιρετικές περιπτώσεις το διοικητικό συμβούλιο της ΕΚΤ μπορεί να αποφασίζει τη διενέργεια των διαρθρωτικών πράξεων από την ίδια την ΕΚΤ. 5 Structural Operations 35

39 Διάγραμμα 6 Πράξεις Νομισματικής Πολιτικής του Ευρωσυστήματος Πηγή: Επίσημη Εφημερίδα της Ευρωπαϊκής Ένωσης L.331 (2011), P.10 36