ΜΕΛΕΤΗ ΤΩΝ ΠΡΟΣΔΙΟΡΙΣΤΙΚΩΝ ΠΑΡΑΓΟΝΤΩΝ ΒΙΩΣΙΜΟΤΗΤΑΣ ΤΩΝ ΜΙΚΡΟ-ΜΕΣΑΙΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ. ΕΜΠΕΙΡΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΕΛΛΗΝΙΚΗΣ ΑΓΟΡΑΣ.

Α.Τ.Ε.Ι ΚΑΒΑΛΑΣ ΣΧΟΛΗ ΔΙΟΙΚΗΣΗΣ ΚΑΙ ΟΙΚΟΝΟΜΙΑΣ ΤΜΗΜΑ ΔΙΑΧΕΙΡΙΣΗΣ ΠΛΗΡΟΦΟΡΙΩΝ ΜΕΛΕΤΗ ΤΩΝ ΠΡΟΣΔΙΟΡΙΣΤΙΚΩΝ ΠΑΡΑΓΟΝΤΩΝ ΒΙΩΣΙΜΟΤΗΤΑΣ ΤΩΝ ΜΙΚΡΟ-ΜΕΣΑΙΩΝ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ. ΕΜΠΕΙΡΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ ΤΗΣ ΕΛΛΗΝΙΚΗΣ ΑΓΟΡΑΣ. Κασιμάτης Στυλιανός ΟΚΤΩΒΡΙΟΣ 2013 ΕΠΟΠΤΗΣ ΚΑΘΗΓΗΤΗΣ Κοσμάς Κοσμίδης Εκπονηθείσα πτυχιακή εργασία απαραίτητη γα την κτήση του βασικού πτυχίου

ΠΡΟΛΟΓΟΣ Η παρούσα εργασία είναι το αποτέλεσμα μιας επίπονης αλλά και παράλληλα ενδιαφέρουσας προσπάθειας η οποία διήρκησε για περίπου ένα χρόνο. Θα ήθελα να ευχαριστήσω θερμά τον επιβλέποντα καθηγητή κ. Κοσμά Κοσμίδη για τον ορθό σχολιασμό του, τις παρατηρήσεις και την παρότρυνση του καθ όλη την διάρκεια εκπόνησης της εργασίας. Επίσης θα ήθελα να ευχαριστήσω θερμά τον εργοδότη μου κ. Νούσκα Ιωάννη γιατί ήταν ο πιο καταλυτικός παράγοντας για την επίτευξη αυτής της μελέτης. Τέλος, ένα μεγάλο ευχαριστώ στην οικογένεια μου και στην σύζυγο μου για την στήριξη που μου παρείχαν στα ακαδημαϊκά έτη σπουδώ ν μου. Σελίδα 2 από 82

Περιεχόμενα Εισαγωγή...6 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 1. ΠΤΩΧΕΥΣΗ - ΒΙΩΣΙΜΟΤΗΤΑ ΕΤΑΙΡΕΙΑΣ... 7 1.1 Πτωχευτική διαδικασία...8 1.2 Παράγοντες Πτώχευσης...10 1.3Βιωσιμότητα - Αποφυγή πτώχευσης...13 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 2. ΒΑΣΙΚΑ ΥΠΟΔΕΙΓΜΑΤΑ ΠΤΩΧΕΥΣΗΣ...14 2.1 Ανάλυση διαφοροποίησης... 15 2.2 Μέθοδοι PROBIT & LO G IT... 15 2.3 Μέθοδος ELECTRE... 16 2.4 Υπόδειγμα ZETA...17 2.5 Μοντέλο ALTMAN - Z-SCORE...18 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 3. ΠΑΡΟΥΣΙΑΣΗ ΒΙΒΛΙΩΝ Β'ΚΑΤΗΓΟΡΙΑΣ... 21 3.1 Βιβλία Β' κατηγορίας...21 3.2 Βιβλία απογραφών των Β'κατηγορίας βιβλίων...23 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 4. ΧΡΗΜΑΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΟΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ... 24 4.1 ΑΡΙΘΜΟΔΕΙΚΤΕΣ... 24 4.1.1 Αριθμοδείκτης ρευστότητας... 25 4.1.2 Κυκλοφοριακή Ταχύτητα Αποθεμάτων... 27 4.1.3 Κυκλοφοριακή ταχύτητα απαιτήσεων...28 4.1.4 Περιθώριο Μεικτού κέρδους... 28 4.1.5 Περιθώριο Καθαρού κέρδους... 29 4.1.6 Αποδοτικότητα Ενεργητικού... 29 4.1.7 Εξέλιξη Πωλήσεων... 30 4.1.8 Εξέλιξη Κόστους Πωληθέντων... 31 4.1.9 Βαθμός Παγιοποίησης... 31 Σελίδα 3 από 82

ΚΕΦΑΛΑΙΟ 5. ΦΟΡΟΛΟΓΙΚΗ ΛΟΓΙΣΤΙΚΗ 32 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 6. ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ... 36 6.1 Μέση Τ ιμ ή...37 6.2 Τυπική απόκλιση...38 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 7. ΠΑΛΙΝΔΡΟΜΙΣΗ...40 7.1 Μοντέλα Παλινδρόμησης... 41 7.1.1 Γραμμική παλινδρόμηση... 41 7.1.2 Λογιστική παλινδρόμηση... 42 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 8. ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΑ ΜΟΝΤΕΛΟΥ ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ... 45 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 9. ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ ΚΑΙ ΕΡΕΥΝΑ - ΕΜΠΕΙΡΙΚΗ ΜΕΛΕΤΗ... 48 9.1 Φορολοφική Ανάλυση...48 9.2 Ταμειακή Ανάλυση... 49 9.3 Στατιστική ανάλυση ποιοτικών μεταβλητών - Ερωτηματολόγιο... 50 9.3.1 Αποτελέσματα Περιγραφικής Ανάλυσης...51 9.3.2 Αποτελέσματα ανάλυσης Συσχετίσεων - Ερμηνεία... 52 9..4 Στατιστική ανάλυση Ποσοτικών μεταβλήτων - Αριθμοδείκτες...59 9.4.1 Αποτελέσματα περιγραφικής Ανάλυσης...59 9.4.2 Αποτελέσματα ελέγχων Τ- TE S T...60 9.5 Ανάλυση Συσχετίσεων Μεταβλητών - CORRELATION...67 9.5.1 Αποτελέσματα συσχέτισης Αριθμοδεικτών... 67 9.5.2 Αποτελέσματα συσχέτισης Ποιοτικών Μεταβλητών...68 9.6 Γραμική Διακριτή Ανάλυση - Παρουσίαση Μοντέλου...69 ΚΕΦΑΛΑΙΟ 10. ΣΥΜΠΕΡΑΣΜΑΤΑ...72 ΠΙΝΑΚΑΣ ΠΑΡΑΡΤΗΜΑΤΩΝ... 74 Σελίδα 4 από 82

ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑ 80 ΞΕΝΟΓΛΩΣΣΗ ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΊΑ...82 θ -ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑ...82 Σελίδα 5 από 82

Εισαγωγή Το μεγαλύτερο μέρος των ελληνικών επιχειρήσεων είναι μορφής κατά σειρά ατομικής, Ο.Ε και Ε.Ε. Σύμφωνα με έρευνες, καλύπτουν το 67% του συνόλου των επιχειρήσεων καθώς και το 42% της παραγωγής σε κλίμακα Α.Ε.Π σύμφωνα με ετήσιες δημοσιεύσεις του Ε.Β.Ε.Α. Αυτού του είδους εταιρείες έχουν την δυνατότητα να τηρούν απλογραφικά, δηλαδή Β κατηγορίας βιβλία. Η σύγχρονη διοικητική και ο οικονομικός προγραμματισμός καθώς και η ανάλυση αδιαφορούν στις μελέτες τους και στον έλεγχο για αυτού του είδους εταιρείες, αν και αποτελούν την πλειονότητα. Ακόμα και το δημόσιο δείχνει λιγότερο προσοχή στην ανάπτυξη, έλεγχο και επένδυση στην αύξηση δραστηριότητας τέτοιων εταιρειών. Οι εταιρείες με απλογραφικά βιβλία δεν εμφανίζουν οικονομικές καταστάσεις (Ισολογισμό, Αποτελέσματα χρήσης και γενική εκμετάλλευση) για αυτό τον λόγο δεν δείχνουν προς τους έξω (δημόσιο, τράπεζες, επενδυτές, πιστωτές) τα ποιοτικά τους χαρακτηριστικά. Κατά την εξέταση της ανάπτυξης της χρηματοοικονομικής ανάλυσης, παρατηρείται μια μεγάλη συγκέντρωση συγγραφικού έργου και εφαρμογής πρακτικών ως προς την ανάπτυξη οικονομικών μοντέλων πρόβλεψης πιθανής χρεοκοπίας. Τα μοντέλα που χρησιμοποιήθηκαν κατά καιρούς, πετυχημένα ή όχι, εστίαζαν πάνω στις κεφαλαιουχικές εταιρείες με ακόμα ιδιαίτερη έμφαση στις εισηγμένες στην χρηματιστηριακή αγορά. Δεν υπήρξε και ούτε υπάρχει κάποιο ανάλογο μοντέλο που να προσδιορίζει οικονομική και ταμειακή πρόβλεψη για μικρές εταιρείες. Το πρόβλημα εστιάζεται στην τήρηση των εμπορικών βιβλίων των προσωπικών εταιρειών. Κύριος σκοπός της εργασίας είναι η προσπάθεια προσέγγισης ενός ανάλογου μοντέλου για Ατομικές, Ομόρρυθμες και Ετερόρρυθμες εταιρείες οι οποίες τηρούν σε ποσοστό 80% απλογραφικά βιβλία. Στην παρούσα εργασία, θα προσπαθήσουμε να προσεγγίσουμε αυτού του είδους εταιρείες με λογιστική και χρηματοοικονομική ανάλυση όπως πραγματοποιείται στις μεγάλες ανώνυμες εταιρείες και ομίλους. Η ανάλυση θα πραγματοποιηθεί σύμφωνα με τα στοιχεία που ορίζει ο Κ.Β.Σ (ΚΦΑΣ) και ο Κ.Φ.Ε. (ΚΑΡΑΤΖΑ -ΜΙΧΕΛΙΝΑΚΗΣ 2009).Η ανάλυση αφορά σύγκριση με τις πρακτικές και εφαρμογές της χρηματοοικονομικής ανάλυσης και της χρήσης αριθμοδεικτών και στατιστική ανάλυση λογιστικής παλινδρόμησης. Η Σελίδα 6 από 82

ταυτόχρονη χρήση ποσοτικών (οικονομικοί δείκτες) και ποιοτικών (ερωτηματολόγια) χαρακτηριστικών στην στατιστική ανάλυση θα αποτελέσει και το βασικό κομμάτι της δημιουργίας ενός προσαρμοσμένου μοντέλου πρόβλεψης πιθανής χρεοκοπίας. ΚΕΦΑΛΑΙΟ 1.ΠΤΩΧΕΥΣΗ - ΒΙΩΣΙΜΟΤΗΤΑ ΕΤΑΙΡΕΙΑΣ Η έννοια της πτώχευσης είναι περίπλοκη και ευρεία, για αυτό αποτελεί δυσκολία ο προσδιορισμός του ορισμού αλλά ακόμα πιο δύσκολη η διαδικασία εφαρμογής. Η πτώχευση ή χρεοκοπία διακρίνεται σε οικονομική και νομική. Αυτό ο διαχωρισμός γίνεται για να αποτυπωθεί αν πρόκειται για ουσιαστική ή τυπική διαδικασία. Η πρώτη περίπτωση αφορά εταιρείες, ανεξαρτήτων νομικής μορφής που αντιμετωπίζουν μεγάλα προβλήματα ρευστότητας και αποπληρωμής χρεών και υποχρεώσεων, και οδηγούνται σε παύση πληρωμών και εν συνεχεία δραστηριοτήτων. Η δεύτερη περίπτωση αποτελεί μια πιο γενική έννοια δικονομικού χαρακτήρα όπου απαιτείται η τεκμηρίωση της από τον νόμο. Σε αυτή την περίπτωση έχουμε και την προπτωχευτική διαδικασία και την εφαρμογή της προστασίας για λόγους αναδιάρθρωσης και εξυγίανσης. Το κεντρικό πρόβλημα που αντιμετωπίζουν αναλυτές και οικονομολόγοι είναι τόσο ο προσδιορισμός της πτώχευσης όσο και η εφαρμογή ενός μαθηματικού συστήματος, πρόβλεψης πτώχευσης. Τα μοντέλα πρόβλεψης πιθανής χρεοκοπίας απασχόλησαν για πολύ καιρό τα σύγχρονα οικονομικά. Οι πολυεθνικές επιχειρήσεις, καθώς και τα οικονομικά πανεπιστήμια αναζητούσαν νέες μεθόδους προβλέψεων, και πρόληψης χρηματοοικονομικών δυσκολιών (ΓΚΙΝΟΓΛΟΥ, 2006: 72-83). Τα πρώτα ποσοτικά συστήματα μέτρησης απόδοσης που εφαρμόστηκαν στις αρχές της δεκαετίας του 1970 αποδείχτηκαν λανθασμένα λόγω του ότι δεν συμπεριελάμβαναν ποιοτικούς τύπους, μέσω των οποίων δεν αξιολογούνταν η πιστοληπτική ικανότητα επιχειρήσεων ιδιαίτερων χαρακτηριστικών, συγκεκριμένων κλάδων. Σε πολλές περιπτώσεις οι δείκτες μέτρησης ρευστότητας και φερεγγυότητας αποδεικνύονταν περισσότερο έγκυροι για την Σελίδα 7 από 82

πραγματοποίηση μιας πρόβλεψης πιθανής χρεοκοπίας μακροχρόνια. Η πρόβλεψη της πτώχευσης έχει ολοένα και μεγαλύτερη σημασία στην εταιρική διακυβέρνηση. Οι παγκόσμιες οικονομίες έχουν γίνει περισσότερο προσεκτικές σχετικά με τους χρηματοοικονομικούς κινδύνους καθώς και με την εταιρική ευθύνη ιδίως μετά την κατάρρευση γιγάντιων οργανισμών. Το κίνητρο για εμπειρική έρευνα σε θέματα πρόβλεψης εταιρικής πτώχευσης είναι σαφέστατα η έγκαιρη ανίχνευση της πραγματικής χρηματοοικονομικής δυσχέρειας αλλά και των διαρθρωτικών μέτρων που πρέπει να ληφθούν. 1.1 Πτωχευτική διαδικασία Η διαδικασία της πτώχευσης μιας ελληνικής εταιρείας ακολουθεί τους νόμους και τις εφαρμογές του εμπορικού νόμου. Μετατροπές που πραγματοποιήθηκαν στον εμπορικό νόμο και στον πτωχευτικό κώδικα, μέρος του εμπορικού νόμου, αποτελούν νέα νομικά «εργαλεία» για την σταθερότητα της οικονομίας και εν συνεχεία, για την ομαλή πτώχευση μιας εταιρείας. Το γνωστό άρθρο 99 αποτελεί μια διαδικασία προ-πτωχευτικής διαδικασίας ή Λ ειδικής προστασίας για λόγους εξυγίανσης1. Το έκτο κεφάλαιο του πτωχευτικού κώδικα αναφέρει αίτηση της εταιρείας για υπαγωγή σε καθεστώς προστασίας, έλεγχο και νομική αποτίμηση προϋποθέσεων και έγκριση από διοικητικό δικαστήριο. Εφαρμογή προληπτικών μέτρων εξυγίανσης, σύγκλιση πιστωτών, διαδικασία συμφωνίας, εισαγωγή δημοσίων φορέων στη συμφωνία και εφαρμογή «ειδικής εκκαθάρισης». Οι Ανώνυμες εταιρείες ακολουθούν τις διαδικασίες που ορίζει ο εμπορικός νόμος 2190/20 και στην περίπτωση της πτώχευσης δεν ακολουθείτε η διαδικασία εκκαθάρισης του εταιρικού δικαίου αλλά η καθολική πτωχευτική διαδικασία (ΣΑΡΣΕΝΤΗΣ-ΠΑΠΑΝΑΣΤΑΣΑΤΟΣ, 2007: 127-131). H ανώνυμη Με το νόμο 4013/2011 τροποποιείται πλήρως το πτωχευτικό δίκαιο και οι διαδικασίες του γνωστού άρθρου 99 του πτωχευτικού κώδικα. Με το νέο νόμο εισάγεται η προ-πτωχευτική διαδικασία εξυγίανσης των επιχειρήσεων και ενισχύεται η δυνατότητα διάσωσής τους, πριν επέλθει η περίοδος πτώχευσης που σημαίνει και την αυτόματη απαξίωσή της. Ο νόμος εμπεριέχει το γρήγορο επανακαθορισμό των σχέσεων οφειλέτη και πιστωτών, με σύναψη συμφωνάς εξυγίανσης, που έχει ως στόχο τον περιορισμό της προκύπτουσας ζημίας στο ελάχιστο. ΠΗΓΗ: Εθνικό Τυπογραφείο ΦΕΚ Α 204/15.09.2011 προς αντικατάσταση του Ν3588/2007 (6ο κεφάλαιο) Σελίδα 8 από 82

εταιρεία λύεται με την κήρυξή της σε κατάσταση πτώχευσης. Εκτός της περίπτωσης της κήρυξης της ανώνυμης εταιρείας σε κατάσταση πτώχευσης, στις λοιπές περιπτώσεις όταν λύεται η ανώνυμη εταιρεία, ακολουθεί το στάδιο της εκκαθάρισης. Mέχρι πέρατος της εκκαθάρισης και της διανομής η εταιρεία λογίζεται ότι εξακολουθεί να υπάρχει. H περίοδος των εργασιών της πτώχευσης αρχίζει από την κήρυξή της και τελειώνει με την περάτωση της. Επομένως, η κήρυξη της ανωνύμου εταιρείας σε κατάσταση πτωχεύσεως δεν ακολουθεί στάδιο εκκαθαρίσεως αυτής, όπως στις λοιπές περιπτώσεις λύσεως της εταιρείας, αλλά η πτωχευτική διαδικασία, κατά τη διάρκεια της οποίας η νομική προσωπικότητα αυτής, λογίζεται ότι εξακολουθεί υφισταμένη προς το σκοπό ολοκληρώσεως της εν λόγω διαδικασίας και για τις ανάγκες αυτής. Το αόριστο χρονικό διάστημα που ακολουθείται για την λύση της εταιρείας και παύση λειτουργίας οι εμπορικές δραστηριότητες συνεχίζονται, κυρίως όσο αφορά τις υποχρεώσεις της. Φυσικά η πτώχευση πραγματοποιείται διότι η εταιρεία αδυνατεί να ανταποκριθεί στις υποχρεώσεις της. Ο εκκαθαριστής ξεκινά κατά σειρά διαδικασίες ρευστοποίησης της πτωχευτικής περιουσίας σύμφωνα με τον νόμο 3588/2009 (ΦΙΝΟΚΑΛΙΩΤΗΣ, 2011: 132-195). Πρωταρχικός σκοπός είναι να ολοκληρωθούν οι απαιτήσεις από πελάτες και χρεώστες εκτός ελληνικού δημοσίου. Ακολουθεί η ρευστοποίηση των εμπορευμάτων, των αποθεμάτων και εν συνεχεία των παγίων. Όσο αφορά τις δύο τελευταίες περιπτώσεις ακολουθείται διαδικασία εκποίησης, άμεσης πώλησης είτε ενεργητικά είτε σε δημοπρασία. Τα ολοκληρωμένα εμπορεύματα εκποιούνται σε χαμηλές τιμές ακόμα και κάτω του κόστους κτήσης (ΣΑΡΣΕΝΤΗΣ-ΠΑΠΑΝΑΣΤΑΣΑΤΟΣ, 2007: 152-161), με την έγκριση του δημόσιου οικονομικού ελεγκτικού μηχανισμού, για λόγους προστασίας του ανταγωνισμού και της σταθερότητας άλλων επιχειρήσεων. Ταυτόχρονη διαδικασία είναι η διαπραγμάτευση του μετοχικού κεφαλαίου. Το μετοχικό κεφάλαιο μεταβιβάζεται σε δανειστές, χρηματοδότες και πιστωτές για ανάγκες κάλυψης οφειλών χρηματοδοτήσεων. Αφού ολοκληρωθούν οι παραπάνω ενέργειες ακολουθεί διάλυση του τακτικού αποθεματικού. Όλες οι παραπάνω ενέργειες πραγματοποιούνται για κάλυψη των απαιτήσεων τρίτων εις βάρος της εταιρείας. Ό πω ς αναφέρθηκε το τακτικό αποθεματικό, αυτό που Σελίδα 9 από 82

οφείλει επ αόριστο η εταιρεία στους μετόχους - ιδιοκτήτες της διαλύεται τελευταίο. Σε περίπτωση μη ικανοποίησης των πιστωτών και των δανειστών της από ρευστοποιήσεις παγίων και μετοχών τροφοδοτείται από το τακτικό αποθεματικό. Παρόμοια διαδικασία ακολουθούν και οι Εταιρείες Περιορισμένης Ευθύνης (ΣΑΡΣΕΝΤΗΣ-ΠΑΠΑΝΑΣΤΑΣΑΤΟΣ, 2007: 99-100). Η πτώχευση της εταιρείας ακολουθεί αυτόματα και την λύση της όπως ορίζει ο νόμος περί Εταιρειών Περιορισμένης Ευθύνης 3190/1955. Όσο αφορά την περίπτωση των προσωπικών εταιρειών, αυτές δεν καλύπτονται από τον εμπορικό νόμο αλλά από τις διατάξεις του Αστικού Κώδικα. Πιο συγκεκριμένα ο νόμος 4072/2012 προβλέπει ρητώς την λύση των προσωπικών εταιρειών μετά την κήρυξη πτώχευσης και ταυτόχρονης χρεοκοπίας των εμπόρων. Η διαδικασία που ακολουθείται είναι η καταγγελία, η «νομική απαγκίστρωση της εταιρείας» από τον εμπορικό κόσμο, η συνέχιση της νομικής της προσωπικότητας και η ρευστοποίηση της περιουσίας τόσο της εταιρείας όσο και της περιουσίας των εταίρων. Με αυτό τον τρόπο και βάση εποπτικής διαδικασίας από δικαστήριο εξοφλούνται υποχρεώσεις προς τρίτους, αποδίδονται εισφορές και ικανοποιούνται απαιτήσεις δανειστών και προμηθευτών. 1.2 Παράγοντες Πτώχευσης Οι βασικές αιτίες και παράγοντες χρεοκοπίας μιας εταιρείας ασχέτως νομικής μορφής, όγκου, τομέα δραστηριότητας και μεγέθους είναι αρκετές και ποικιλόμορφες. Ο κύριος παράγοντας εστιάζεται γύρω από την αδυναμία ρευστότητας. Η αδυναμία ρευστότητας μπορεί να συνοδεύεται από την υπέρδανειοδότηση ή και από τα δύο ταυτόχρονα σε μια έσχατη περίπτωση εταιρείας που οδεύει προς χρεοκοπία. Οι εταιρείες με αρνητικό κεφάλαιο κίνησης2 (Κυκλοφορούν Ενεργητικό - Βραχυπρόθεσμες Υποχρεώσεις) και με υψηλή δανειακή επιβάρυνση αποτελούν κλασικό παράδειγμα και κατατάσσονται στην επικίνδυνη κατηγορία πτώχευσης. Οι πιο συνηθισμένες περιπτώσεις εταιρειών 2 Για αυτό το λόγο σύμφωνα με την τραπεζική χρηματοοικονομική και πολιτική καθώς και με την χρηματοδότηση επιχειρήσεων εταιρείες με αρνητικό κεφάλαιο αξιολογούνται αρνητικά και δεν προτείνονται για δανειοδότηση. Σελίδα 10 από 82

προς πτώχευσης αφορούν πρώτον εταιρείες που παρουσιάζουν μείωση πωλήσεων και συνεχιζόμενες ζημιές. Δεύτερον η μείωση του κυκλοφορούντος ενεργητικού. Τρίτον η μεγάλη δανειακή επιβάρυνση και εξάρτηση. Τέταρτον η έλλειψη ή η απουσία επενδύσεων ειδικά σε πάγια και Κεφάλαια Μακράς Διαρκείας. Και τέλος εξωγενής παράγοντες που αφορούν το γενικό οικονομικό κλίμα και το μακροπεριβάλλον. Φυσικά όπως αντιλαμβανόμαστε από τις παραπάνω τέσσερις αιτίες κάποιες αφορούν θέμα διοίκησης και απουσίας management - ταμειακού προγραμματισμού. Η τρίτη περίπτωση αφορά την πιο σημαντική και την πιο δύσκολα αντιμετωπίσιμη. Σημαντικό είναι επίσης να αναφέρουμε ότι η περίπτωση μεγάλης δανειακής επιβάρυνσης αφορά και την ταχύτερη περίπτωση που οδηγεί μια εταιρεία προς την κατάρρευση. Σύμφωνα με την θεωρία της χρηματοοικονομικής διοίκησης3 και κεφαλαιακής διάρθρωσης4 μια εταιρεία απολαμβάνει πολλά θετικά χαρακτηριστικά όπως της άμεσης και εύκολης εισροής κεφαλαίων, της απόδοσης λιγότερου φόρου (τόκος = χρηματοοικονομικά έξοδα = δαπάνες) και της πραγματοποίησης μεγάλου όγκου επενδύσεων σε λιγότερο χρόνο. Παρόλα αυτά η μεγάλη εισροή δανειακού όγκου, δηλαδή μεγάλης δανειακής επιβάρυνσης είναι σίγουρο ότι θα οδηγήσει την εταιρεία σε κήρυξη πτώχευσης λόγω αδυναμίας εξόφλησης και εξυπηρέτησης χρεών και πιστώσεων. Εταιρείες που παρουσιάζουν δείκτη δανειακής επιβάρυνσης σε ποσοστό ξεπερνούν το 80% έως 99% κρίνονται επισφαλής και κατατάσσονται στην κατηγορίας υψηλής επικινδυνότητας. Η περίπτωση που μόλις αναλύσαμε αποτελεί ένα κλασικό παράδειγμα κακοδιαχείρισης και το κόστος του αποτελέσματος χρεώνεται εξ ολοκλήρου Βάσει θεωρητικής και εμπειρικής διάστασης η επιχείρηση πρέπει να βρει ένα άριστο επίπεδο χρηματοδοτικής διάρθρωσης, εκεί όπου θα παρατηρεί μακροχρόνια την μείωση του κόστους των συνολικών ξένων κεφαλαίων και την μεγιστοποίηση της αγοραίας αξίας των μετοχών της. Η επίτευξη αυτού του επιπέδου είναι μια από τις πιο δύσκολες λειτουργίες της οικονομικής διεύθυνσης. Η χρήση χρέους προκαλεί το λεγόμενο χρηματοοικονομικό πλεονέκτημα (financial leverage). Όσο μεγαλύτερο είναι το χρέος μιας επιχείρησης, ένα συγκεκριμένο ποσοστό αύξησης των εσόδων της οδηγεί σε ένα δυσανάλογα μεγαλύτερο ποσοστό αύξησης των κερδών για τους μετόχους, ανάλογα με τις οικονομικές συνθήκες. 4 Θεωρία Modigliani - Miller Σύμφωνα με τους δύο ερευνητές το κόστος του συνολικού κεφαλαίου παραμένει σταθερό όσο και αν αυξηθεί η δανειοδότηση. Τα κέρδη που σε ένα βαθμό οφείλονται στο δανεισμό αντισταθμίζονται από την αύξηση επιτοκίου, λόγω αυξανόμενου κινδύνου. Πολύ συνοπτικά, οι νομπελίστες οικονομολόγοι έδειξαν ότι αν η αξία μιας επιχείρησης με χρέος ήταν μεγαλύτερη μιας ακριβώς ίδιας επιχείρησης χωρίς χρέος, οι επενδυτές, κάτω από τις παραπάνω προϋποθέσεις, θα μπορούσαν να αυξήσουν τα κέρδη τους χωρίς να αυξήσουν ταυτόχρονα το ρίσκο τους, αγοράζοντας μετοχές της χρεωμένης και πουλώντας μετοχές της μη χρεωμένης έως ότου οι αξίες τους εξισωθούν Σελίδα 11 από 82

στην διοίκηση. Και η περίπτωση της μη πραγματοποίησης επενδύσεων καθώς και η μείωση του κυκλοφοριακού ενεργητικού είναι ένα λάθος που χρεώνεται στην διοικητική μέριμνα. Οι επενδύσεις αυξάνουν την παραγωγική ικανότητα και εν συνεχεία την παραγωγή, την προσφορά και τις πωλήσεις. Ακόμα η δέσμευση κεφαλαίων - επενδύσεις σε πάγια αποτελεί την ασφαλέστερη και αποτελεσματικότερη τακτική των επιχειρήσεων. Αυτή η τακτική προσφέρει επίσης μια αμυντική πολιτική στην εταιρεία και στους μετόχους σε περίπτωση μιας μελλοντικής οικονομικής ανάγκης ρευστότητας. Η μείωση του κυκλοφορούντος ενεργητικού αποτελεί άλλη μια περίπτωση κακής διαχείρισης των οικονομικών και της περιουσίας της εταιρείας. Η μείωση των ταμειακών διαθεσίμων και η μη έγκαιρη είσπραξη απαιτήσεων αναγκάζει την εταιρεία να στραφεί σε δανειοδότηση για κάλυψη λειτουργικών εξόδων και βασικών δραστηριοτήτων. Φυσικά υπάρχουν και εξωγενής αιτίες όπως η γενική οικονομία να συμπαρασέρνει μια εταιρεία. Η πτώση της οικονομίας, η μείωση των εξαγωγών και η μείωση της ζήτησης οδηγεί την εταιρεία σε μείωση παραγωγής άρα και σε μείωση πωλήσεων. Στο θέμα όμως των επαναλαμβανόμενων κερδών, ακόμα και σε περίπτωση εξωτερικών παραγόντων έγκειται στην διοίκησης να μειώσει δαπάνες, κόστη και κόστος πωληθέντων. Χαρακτηριστικό είναι μια πραγματική περίπτωση ελληνικής εταιρείας προβλήματος χρεοκοπίας από εξωγενής ανάγκες. Η περίπτωση της ελληνικής κατασκευαστικής εταιρείας ΑΕΓΕΚ είναι χαρακτηριστικό μιας και ο μεγαλύτερος όγκος πωλήσεων της εταιρείας ήταν προς το δημόσιο. Το 70% του ανεκτέλεστου έργου της εταιρείας μέχρι το 2010 αποτελούνταν από το δημόσιο πρόγραμμα επενδύσεων5. Λόγω μερικής στάσης πληρωμών του ελληνικού κράτους στην περίοδο της οικονομικής ύφεσης καθυστέρησαν να εκταμιευτούν απαιτήσεις της εταιρείας. Συνέπεια αυτού ήταν η καθυστέρηση αποπληρωμής χρεών και δανείων προς τράπεζες και προμηθευτές. Λόγω ανάγκης διατήρησης του ρυθμού παραγωγής της εταιρείας αναγκάστηκε να προβεί σε νέα δανειοδότηση6. Αποτέλεσμα ήταν να απολέσει 5 ΤΟ ΒΗΜΑ 17-10-2010 6 ΠΗΓΗ: ΕΤΙ (Ελληνικό Τραπεζικό Ινστιτούτο) / ΕΕΔΕ (Ελληνική Εταιρία Διοίκησης Επιχειρήσεων) Σελίδα 12 από 82

το 80% του μετοχικού της κεφαλαίου το οποίο απορροφήθηκε από προμηθευτές και τράπεζες ενώ ταυτόχρονα αποκλείστηκε από νέες χρηματοδοτήσεις και πιστώσεις7. 1.3 Βιωσιμότητα - Αποφυγή πτώχευσης Σύμφωνα με το παγκόσμιο φορολογικό φόρουμ οι μεγαλύτερες ελεγκτικές εταιρείες αποσαφήνισαν ότι η χρήση των πτωχευτικών μοντέλων και οι διαδικασίες εφαρμογής διαδικασιών προβλέψεων πιστωτικής αποτυχίας και πρόβλεψης πιθανής χρεοκοπίας είναι άμεσα συνδεδεμένα με την βιωσιμότητα και συνέχιση αυτής. Άρα αντιλαμβανόμαστε ότι η βιωσιμότητα είναι άμεσα ο συνδεδεμένη με την πρόβλεψη πτώχευσης και αποφυγής χρεοκοπίας8. Οι διαδικασίες και οι πρακτικές που προτείνονται και εφαρμόζονται χωρίζονται σε προληπτικές σε περίπτωση εμφάνισης ύποπτων έως επικίνδυνων δεικτών ταμειακής δυσχέρειας και δανειακής εξάρτησης, καθώς και σε διαρθρωτικές σε περίπτωση που η εταιρεία έχει ήδη προσέλθει στα πρώτα στάδια της χρεοκοπίας. Προληπτικές (έμμεσες) μέθοδοι αποφυγής χρεοκοπίας 1. Αύξηση μεγέθους Μόνιμου Κεφαλαίου Κίνησης από εναλλακτικές δραστηριότητες - διαφοροποίησης στρατηγικής και εργασιών. Από επέκταση κύκλου εργασιών. 2. Αύξηση ταχύτητας είσπραξης απαιτήσεων 3. Αύξηση μερισματικής πολιτικής με σκοπό την προσέλκυση επενδυτών μέσω χρηματιστηρίου 4. Επένδυση ρευστών και ταμειακών διαθεσίμων σε συμμετοχές 5. Αύξηση πιστοληπτικής ικανότητας 6. Αυτοχρηματοδότηση Α Υλών με σκοπό την μείωση του κόστους 7 Εφημερίδα ΤΟ ΒΗΜΑ 17-10-2010 / Σύμφωνα με έκθεση του ICAP δημοσιευμένη στην εφημερίδα ΤΟ ΚΕΡΔΟΣ 7-7 2010 8 Αναφορά και στο Athens Tax Forum 2008 όπως δημοσιεύτηκε από την εταιρεία ICAP και την εφημερίδα Ναυτεμπορική (PWC, Ernst & Young, KPMG, Deloit, Grant Thorton, BDO, ΣΟΛ Α.Ε, Ι.Ε.Σ.Ο.Ε.Λ, ΜΟΔ, Τράπεζα Ελλάδος) Σελίδα 13 από 82

7. Ορθολογική χρηματοδότηση Κεφαλαίων Μακράς διαρκείας και Κεφαλαίου Κίνησης 8. Δημιουργία αφορολόγητων και κρυφών αποθεματικών 9. Διαδικασία Benchmarking 10. Διαδικασία Outsourcing 11. Μείωσης αποθεμάτων 12. Χαλαρή πιστοληπτική πολιτική προς πελάτες. Διαρθρωτικές (άμεσες) τακτικές αποφυγής χρεοκοπίας 1. Μείωση μερισμάτων ή και παύση (μετά από απόφαση της γενικής συνέλευσης) σε περίπτωση οικονομικής πρόβλεψης με σκοπό την κεφαλαιοποίηση τους 2. Διατήρηση αποθεμάτων ασφαλείας 3. Χαλαρή πιστοληπτική πολιτική προς επισφαλής πελάτες. 4. Εξωτερικό εμπόριο με ενέγγυες επιστολές 5. Δυναμική πιστοληπτική πολιτική προς επισφαλής πελάτες 6. Πολιτική είσπραξης μη ληξιπρόθεσμων οφειλών 7. Συγχώνευση με άλλη εταιρεία 8. Διαδικασία ρευστοποίησης 9. Στρατηγική άμεσης ρευστοποίησης 10. Εξαγορά από άλλη εταιρεία, μερική ή ολική για λόγους ρευστότητας ΚΕΦΑΛΑΙΟ 2. ΒΑΣΙΚΑ ΥΠΟΔΕΙΓΜΑΤΑ ΠΤΩΧΕΥΣΗΣ Η χρήση αριθμοδεικτών για την αξιολόγηση των εταιρειών μέσω των δημοσιευμένων λογιστικών καταστάσεων τους αποτελούσε και εξακολουθεί να αποτελεί τις πιο εξελιγμένες και αναγνωρίσιμες μεθόδους στην χρηματοοικονομική ανάλυση και ειδικότερα στο πεδίο πρόγνωσης της πτώχευσης. Το 1977 οι οικονομολόγοι Altman, Haldeman και Harayanan παρουσίασαν μια αναθεωρημένη μορφή υποδείγματος πολυμεταβλητής ανάλυσης, με την ονομασία ZETA9. Το αναθεωρημένο υπόδειγμα, του 9 Αναφορά του καθηγητή Altman. το Μάιο του 2002 σε οικονομικό - φορολογικό φόρουμ με τίτλο. Δημοσίευση της Τράπεζας της Ελλάδος Σελίδα 14 από 82

συνδυαστικού δείκτη Z Score, εστίαζε τόσο σε ποσοτικά δεδομένα, όσο και ποιοτικά χαρακτηριστικά. Η εφαρμογή του μοντέλου σε ένα δείγμα 53 πτωχευμένων εταιρειών, απέδειξε ότι έχει 96% επιτυχία πρόβλεψης ένα έτος προ πτώχευσης της εταιρείας. Ό πως αποδείχθηκε το μοντέλο είναι το πιο σταθερό και πετυχημένο μοντέλο ικανότητας πρόβλεψης πιθανής χρεοκοπίας. Το εντυπωσιακότερο όμως χαρακτηριστικό ήταν η μεγάλη ακρίβεια, για μελλοντικά αποτελέσματα για 2 έως 5 έτη, προ πραγματικής πτώχευσης σε ποσοστά της τάξης του 70%. Συγκριτικά με προηγούμενα μοντέλα τα ποσοστά επιτυχίας σωστής πρόβλεψης ήταν σχεδόν υπερδιπλάσια. Τα βασικότερα πλεονεκτήματα του μοντέλου Z Score είναι η αξιοπιστία των αποτελεσμάτων κάτι που αποδεικνύεται και από τα στατιστικά στοιχεία που έχουν καταγραφεί (1970-2011). 2.1 ΑΝΑΛΥΣΗ ΔΙΑΦΟΡΟΠΟΙΗΣΗΣ Το μοντέλο της Ανάλυσης Διαφοροποίησης άρχιζε να χρησιμοποιείται ως μοντέλο πρόβλεψης μετά τον 2ο Παγκόσμιο Πόλεμο. Κατασκευάστηκε από τον οικονομολόγο Fisher. Η μέθοδος αποτελεί μια στατιστική ανάλυση ιστορικής μέτρησης και καταγραφής της ρευστότητας. Το πρόβλημα αυτής της ανάλυσης είναι ότι αποτελεί ένα απλό στατιστικό εργαλείο το οποίο εστιάζει στην ταξινόμηση κατανομών. Εστιάζει δηλαδή περισσότερο στο παρελθόν παρά στο μέλλον, άρα και αδυνατεί να πραγματοποιήσει ασφαλή πρόβλεψη. 2.2 ΜΕΘΟΔΟΙ PROBIT & LOGIT Η στατιστική μέθοδος Probit και Logit αφορούν γενικά γραμμικά μοντέλα. Τα υποδείγματα Probit είναι παρόμοια με τα υποδείγματα Logit. H μοναδική τους διαφορά έγκειται στον τρόπο υπολογισμού της πιθανότητας πτώχευσης καθώς υποθέτει ότι η αθροιστική κατανομή της πιθανότητας είναι κανονική και όχι λογαριθμική όπως αναφέρθηκε για την Logit. Δηλαδή, οι δύο αυτοί μέθοδοι των γραμμικών μοντέλων επιτρέπουν την χρήση πολλών μεταβλητών ταυτόχρονα. Η συνάρτηση οδηγεί σε μια τιμή ανά επιχείρηση και συγκρίνεται με ένα μέγεθος που αποτελεί αναφορά υγιών και μη υγιών επιχειρήσεων. Ο βασικός τύπος αποτελείται από 9 μεταβλητές Σελίδα 15 από 82

X1 = Log (Σύνολο Ενεργητικού / Ακαθάριστο Εθνικό Προϊόν ) Χ2= Συνολικές Υποχρεώσεις / Σύνολο Ενεργητικού Χ3 = Κεφάλαιο κίνησης / Σύνολο Ενεργητικού X4= Βραχυπρόθεσμες Υποχρεώσεις / Κυκλοφορούν Ενεργητικό Χ5 = Υπόθεση (1)Συν.Υποχρεώσεις>Συν.Ενεργητικό Υπόθεση (0) Συν.Υποχρεώσεις<Συν.Ενεργητικό Χ6 = Καθαρά κέρδη / Σύνολο Ενεργητικού X / = Δυνατότητα αυτοχρηματοδότησης / Συνολικές Υποχρεώσεις Υπόθεση Καθαρά κέρδη < ο για τα τελευταία 2 έτη X8 = 0 Χ9 = Καθαρά Κέρδη πρόσφατης περιόδου-καθαρά Κ έρδη-1 [Καθαρά Κέρδη πρόσφ ατης περιόδου]+ [ Κ αθαρά Κέρδη-1] 2.3 ΜΕΘΟΔΟΣ ELECTRE Η οικογένεια των πολυκριτήριων μεθόδων ELECTRE ανήκει στην κατηγορία των Σχέσεων Υπεροχής που αντιπροσωπεύουν την Γαλλική σχολή σκέψης. Το μοντέλο αποτελεί περισσότερο ένα τύπο μέτρησης και εκτίμησης κινδύνου χρεοκοπίας, παρά μοντέλο πρόβλεψης. Η μελέτη εκτίμησης κινδύνου αφορά στην εκτίμηση του κινδύνου αποτυχίας μιας εταιρείας χρησιμοποιώντας τα ακόλουθα κριτήρια: X1 = Κέρδη προ φόρων και τόκων / Σύνολο ενεργητικού X2 = Ταμειακές Ροές / Πωλήσεις X3 = Κεφάλαιο Κίνησης / Ανάγκες χρηματοδότησης Σελίδα 16 από 82

X4 = Καθαρή Θέση / (Συνολικές Υποχρεώσεις + Ίδια Κεφάλαια) X5 = Ίδια Κεφάλαια / Μακροπρόθεσμες Υποχρεώσεις Η μέθοδος επεδίωκε την ταξινόμηση των εταιρειών σε κατηγορίες επιχειρηματικού κινδύνου. H ειδική μεθοδολογία ELECTRE καλείται να δώσει λύση σε περιπτώσεις όπου τα κριτήρια δεν είναι συγκρίσιμα, ή ακόμη και όταν αυτά δεν είναι ποσοτικά προσδιορίσιμα. 2.4 ΥΠΟΔΕΙΓΜΑ ZETA Το 1977 παρουσιάστηκε μια αναθεωρημένη μορφή του υποδείγματος πολυμεταβλητής ανάλυσης Ζ score με την ονομασία Ζeta10 Οι λόγοι που τους οδήγησαν στο αναθεωρημένο μοντέλο ήταν κυρίως οι εξής 19: 1. Η αλλαγή του χρηματοοικονομικού προφίλ των πτωχευμένων εταιρειών καθώς το μέσο μέγεθος του ενεργητικού τους είχε αυξηθεί σημαντικά. 2. Η χρησιμοποίηση όσο το δυνατόν πιο πρόσφατων πρωτογενών δεδομένων (χρηματοοικονομικές καταστάσεις την τελευταία επταετία). 3. Εφαρμογή του μοντέλου και σε κλάδους εκτός της βιομηχανίας (Λιανεμπόριο). 4. Αναπροσαρμογές των δεδομένων ώστε να ικανοποιούν τις αλλαγές στα πρότυπα χρηματοοικονομικής πληροφόρησης (FRS) με απώτερο στόχο την επέκταση του χρονικού ορίζοντα εφαρμογής του μοντέλου(κεφαλαιοποίηση των εκμισθώσεων, αποθεματικά, δικαιώματα μειοψηφίας, Δαπάνες έρευνας και ανάπτυξης, αναβαλλόμενες χρεώσεις ). 5. Ενσωμάτωση των παρατηρήσεων άλλων μελετητών για την βελτίωση των αδύνατων σημείων της στατιστικής τεχνικής (MDA). Διευκρινιστική αναφορά του καθηγητή οικονομικών Altman σε συνέδριο του διοικητικού συμβουλίου της εταιρείας αξιολόγησης Moody's Σελίδα 17 από 82

2.5 Μοντέλο ALTMAN Z SCORE Δημιουργήθηκε από τον καθηγητή Altman ο οποίος ήταν ο πρώτος που πρότεινε την στατιστική μέθοδο MDA ως την καταλληλότερη για την ταξινόμηση εταιρειών σε πτώχευση και μη, με βάση τον διαδοχικό προσδιορισμό αριθμοδεικτών σε ένα συνδυασμό. Το μοντέλο εφαρμόστηκε πειραματικά σε πτωχευμένες εταιρείες και στην συνέχεια σε επικίνδυνες υπό πτώχευση. Τα θεαματικά αποτελέσματα έπεισαν κυβερνήσεις, οικονομοτεχνικές και λογιστικές εταιρείες, αλλά κυρίως μεγάλες ελεγκτικές11 να το εφαρμόσουν στην πραγματική οικονομία. Τις κατηγορίες ομαδοποίησης των δεικτών αποτελούσαν : Ρευστότητας Αποδοτικότητας Μόχλευσης Φερεγγυότητας Δραστηριότητας Το μοντέλο που αναπτύχθηκε από τον καθηγητή οικονομολόγο Altman αποτελεί κομμάτι της στατιστικής ανάλυσης MDA. Το 1968 ουσιαστικά εισήγαγε την μέθοδο αυτή στην πρόβλεψη της εταιρικής αποτυχίας μέσω της χρήσης αριθμοδεικτών. Η MDA αποτελεί στατιστική τεχνική η οποία χρησιμοποιείται για να κατηγοριοποιήσει μια παρατήρηση ανάμεσα σε 2 ή περισσότερες ομάδες οι οποίες έχουν εκ των προτέρων οριστεί με βάση κοινά χαρακτηριστικά. Χρησιμοποιείται κυρίως για να ταξινομήσει ποιοτικής μορφής εξαρτημένες μεταβλητές σε δυο κατηγορίες (πτωχευμένες - υγιείς ). Αποτελεί ένα γραμμικό συνδυασμό μεταβλητών οι οποίες παρέχουν την καλύτερη δυνατή διάκριση ανάμεσα σε δυο ομάδες. 11 Μια από τις πρώτες ήταν η εταιρεία πιστοληπτικού ελέγχου και αξιολόγησης Moodys και η εταιρεία ορκωτών λογιστών Price Waterhouse Σελίδα 18 από 82

Η πιθανή πρόβλεψη χρεοκοπίας επιτυγχάνεται με την ανάπτυξη του μοντέλου Z'' Score. Σκοπός του μοντέλου είναι η πρόβλεψη του ενδεχομένου χρεοκοπίας μίας επιχείρησης χρησιμοποιώντας ορισμένους αριθμοδείκτες από τις δημοσιευμένες οικονομικές καταστάσεις στα πλαίσια μίας πολυμεταβλητής γραμμικής συνάρτησης. Λόγω της σημαντικότητας του αποτελέσματος που φανερώνει υπογραμμίζεται ότι όπως κάθε μοντέλο, το Z'' Score βασίζεται σε μία σειρά παραδοχών, ενώ έχει δοκιμαστεί εμπειρικά σε συγκεκριμένο αριθμό και κατηγορία επιχειρήσεων οι οποίες διαφέρουν από τις ελληνικές, όπως ενδεικτικά οι λογιστικές αρχές και το μέγεθος.12 Ο χρήστης του Z'' Score κατά την αξιολόγηση μιας επιχείρησης οφείλει να συνυπολογίζει και άλλες παραμέτρους και μεταβλητές όπως ενδεικτικά η ρευστότητα, οι ταμειακές ροές αλλά και μη ποσοτικές πληροφορίες. Ο αριθμοδείκτης αποτελεί ένα γραμμικό συνδυασμό τεσσάρων ή πέντε κοινών δεικτών, σταθμισμένων με συντελεστές οι οποίοι υπολογίστηκαν με τον προσδιορισμό ενός συνόλου επιχειρήσεων που είχε κηρύξει πτώχευση. Το αποτέλεσμα της εξίσωσης ταξινομείται σε ζώνες κινδύνου πτώχευσης όπου και αξιολογείται. Ο συνολικός δείκτης Ζ'' υπολογίζεται σε τρείς μορφές, για εισηγμένες, μη εισηγμένες στο χρηματιστήριο και για λοιπές επιχειρήσεις13. Στην 3η εκδοχή, συμπεριλαμβάνονται και κατασκευάστηκες εταιρείες. Α ΠΕΡΙΠΤΩΣΗ (εισηγμένες εταιρείες στο χρηματιστήριο) Ο αρχικός τύπος, ο οποίος χρησιμοποιείται για της εισηγμένες εταιρείες, παίρνει την εξής μορφή ^ Ζ = 1,2Τι + 1,4Τ2 + 3,3Τ3 + 0,6Τ4 + 0,999Τ5. Συγκεκριμένα ο δείκτης X1 εκφράζει την ρευστότητα, ο δείκτης Χ2 το βαθμό αυτοχρηματοδότησης και την αποδοτικότητα σε σχέση με τα έτη ζωής της επιχείρησης, ο δείκτης Χ3 την αποδοτικότητα των συνολικών κεφαλαίων, ο δείκτης Χ4 τη διάρθρωση των κεφαλαίων της και ο δείκτης Χ5 την αποδοτικότητα του συνολικού ενεργητικού. Ανάλογα με τις κριτικές τιμές του Z-score Το μοντέλο πιθανής χρεωκοπίας Z Score αποτελεί ένα σύγχρονο κομμάτι της χρηματοοικονομικής. Βάσει δημοσιευμένων άρθρων και μελετών η χρήση του ήταν σχεδόν ανήκουστη στους εν ενεργεία Ορκωτούς λογιστέςελεγκτές. Σήμερα όμως μετά από επιτυχημένες προβλέψεις χρησιμοποιείται από μια πληθώρα Ελεγκτών, Δικαστικών, Συμβούλων επιχειρήσεων, οικονομολόγων, και αποτελεί μέρος πολλών βάσεων δεδομένων επιχειρήσεων και τραπεζών 13 Altman E.I. Corporate Finance Distress - A completely guide to prdeict Σελίδα 19 από 82

προκύπτουν οι παρακάτω ζώνες. Εάν η υπό μελέτη εταιρεία παίρνει τιμές 2 < 1,8ο τότε βρίσκεται στην επικίνδυνη Ζώνη (Bankrupt Zone) και κινδυνεύει άμεσα με χρεοκοπία. Εάν η τιμή είναι %> (Safe Zone). βρίσκεται στην ασφαλή Ζώνη Β' ΠΕΡΠΤΩΣΗ (Μη εισηγμένες βιομηχανικές εταιρείες) Η δεύτερη εκδοχή του μοντέλου, η οποία αναπτύχθηκε το έτος 1983, απευθύνεται σε βιομηχανικές επιχειρήσεις που δεν είναι εισηγμένες σε κάποιο χρηματιστήριο. Η μαθηματική σχέση του μοντέλου έχει ως εξής: Ζ = 0,717Τι + 0,84712 + 3,107Τι + 0,420Τ4 + 0,998Τβ. Ανάλογα με τις κριτικές τιμές του Z- score προκύπτουν οι παρακάτω ζώνες: 2 < 1,23 : Επικίνδυνη Ζώνη (Bankrupt Zone) 2 > 2,90 ; Ασφαλής Ζώνη (Safe Zone) 1,23 < 2 < 2,90 ; Γκρίζα Ζώνη (Grey Zone) Το μοντέλο είναι ικανό να προβλέπει, με βάση τις ανωτέρω τιμές, την πιθανότητα η επιχείρηση να περιέλθει σε κατάσταση χρεοκοπίας με ποσοστό 95% για το πρώτο έτος και 70% μέσα στα δύο έτη. Γ' ΠΕΡΙΠΤΩΣΗ (λοιπές εταιρείες) Η τρίτη εκδοχή του μοντέλου αποτελεί την πιο γενική εκδοχή του και απευθύνεται στους υπόλοιπους τύπους επιχειρήσεων. Η μαθηματική σχέση του μοντέλου έχει ως εξής. ^ Ζ = 6,356Τ + 3,26Τ2 + 6,72Τ3 + 1,05Τ4 Ανάλογα με τις κριτικές τιμές του Z-score προκύπτουν οι παρακάτω ζώνες: 2 < 1,1ο ; Επικίνδυνη Ζώνη (Bankrupt Zone) 2 > 2,60 ; Ασφαλής Ζώνη (Safe Zone) 1,10 < 2 < 2,6ο : Γκρίζα Ζώνη (Grey Zone) Σελίδα 20 από 82

Η εξίσωση του αρχικού μοντέλου δεν ικανοποιούσε πλήρως την αξιολόγηση της πρόβλεψης για την επιχείρηση που δραστηριοποιείται στην κατασκευή, διότι η χρηματοοικονομική της δομή παρουσιάζει μεγάλη ένταση κεφαλαίου έναντι άλλων βιομηχανικών επιχειρήσεων. Η διαφορά της έντασης κεφαλαίου εστιάζεται στον υψηλό δείκτη κύκλου εργασιών. Βάσει του αρχικού τύπου η ταξινόμηση των τεχνικών επιχειρήσεων στις ζώνες πρόβλεψης πιθανής πτώχευσης ήταν στατιστικά λάθος. Το δυναμικό ελάττωμα διορθώθηκε με την αφαίρεση του αριθμοδείκτη Τ5 και τον επαναπροσδιορισμό των τεσσάρων προηγούμενων συντελεστών. Αποτέλεσμα ήταν η εφαρμογή της 3ης εκδοχής, δηλαδή: Ζ = 6,56Τι + 3,26Τ2 + 6,72Τβ + 1,05Τ4 Τ1 = Κεφάλαιο κίνησης / Σ. Ενεργητικού Τ2 = Αδιανέμητα κέρδη (αποτελέσματα εις νέον) / Σ. Ενεργητικού Τ3 = Κέρδη προ Φόρων & Τόκων / Σ. Ενεργητικού Τ4 = Λογιστική αξία Ιδίων κεφαλαίων (Σύνολο Ι.Κ από ισολογισμούς) / Σύνολο υποχρεώσεων Το μοντέλο είναι ικανό να προβλέπει, με βάση τις ανωτέρω τιμές, την πιθανότητα ο όμιλος να περιέλθει σε κατάσταση χρεωκοπίας με ποσοστό 95% για το πρώτο έτος και 70% μέσα στα δύο έτη. ΚΕΦΑΛΑΙΟ 3. Παρουσίαση Βιβλίων Β Κατηγορίας 3.1 ΒΙΒΛΙΑ Β' ΚΑΤΗΓΟΡΙΑΣ Το βιβλίο Β' κατηγορίας είναι το βιβλίο εσόδων-εξόδων που τηρείται από τις επιχειρήσεις που πληρούν τα αντίστοιχα κριτήρια. Αυτό διακρίνεται σε δύο μέρη: το βιβλίο εσόδων και το βιβλίο εξόδων. Κάθε μέρος χωρίζεται σε στήλες, στις οποίες καταχωρούνται οι ακόλουθες πληροφορίες που παίρνουμε από τα Σελίδα 21 από 82

παραστατικά: το είδος του δικαιολογητικού, ο αύξον αριθμός τους, η χρονολογία έκδοσης του. Στην πλευρά των εσόδων καταχωρούνται χωριστά τα έσοδα από τις πωλήσεις εμπορευμάτων, προϊόντων, πρώτων υλών και παροχές υπηρεσιών με βάση το συντελεστή Φ.Π.Α. Επίσης σε χωριστές στήλες τα έσοδα από λιανικές και χωριστά από χονδρικές πωλήσεις. Σε ιδιαίτερες στήλες γράφονται τα ποσά του Φ.Π.Α. που αναλογούν στα ακαθάριστα έσοδα (ΦΟΡΤΣΑΚΗΣ-ΦΩΤΟΠΟΥΛΟΣ, 2004: 156-136). Στις στήλες των εξόδων καταχωρούνται για κάθε παραστατικό χωριστά, το είδος του δικαιολογητικού, ο αύξον αριθμός και η χρονολογία έκδοσης του. Σε χωριστές στήλες καταχωρούνται τα ποσά που δαπανώνται για την αγορά εμπορευμάτων για μεταπώληση ή πρώτων υλών για επεξεργασία και χωριστά οι λοιπές δαπάνες. Οι αγορές των εμπορευμάτων και πρώτων υλών καταχωρούνται με βάση το συντελεστή Φ.Π.Α. (ΦΙΝΟΚΑΛΙΩΤΗΣ, 2011: 122 132). Σε χωριστές στήλες καταχωρούνται τα ποσά του Φ.Π.Α. που αντιστοιχεί στα έξοδα αυτά. Στο βιβλίο εσόδων - εξόδων μπορούν να καταχωρηθούν επίσης έσοδα και έξοδα που πραγματοποιούνται για λογαριασμό τρίτου, οι αυτοπαραδόσεις αγαθών ή ιδιοχρησιμοποιήση υπηρεσιών, η αξία αγοράς και πώλησης παγίων, ο ΦΠΑ που αντιστοιχεί σε αυτά και οι αποσβέσεις των παγίων, οι καταθέσεις και αναλήψεις, τα δάνεια που χορηγούνται, οι εισπράξεις και οι καταβολές για αυτά. Επιστροφές και εκπτώσεις των αγορών και των πωλήσεων καταχωρούνται στις αντίστοιχες στήλες αρνητικά (με κόκκινο στυλό) ή σε ιδιαίτερες στήλες (όχι όμως με κόκκινο στυλό). Μετά τη λήξη του έτους και μέχρι την υποβολή του φόρου εισοδήματος γίνονται οι ακόλουθες ενέργειες: 1. διαχωρισμός των εσόδων από πωλήσεις αγαθών ή υπηρεσιών με βάση των συντελεστή ΦΠΑ και το αν είναι χονδρικές ή λιανικές οι πωλήσεις. 2. διαχωρισμός των εξόδων σε δαπάνες για την αγορά εμπορευμάτων και για αμοιβές προσω πικού και γενικά έξοδα. Σελίδα 22 από 82

Η καταχώρηση των εγγραφών στο βιβλίο εσόδων- εξόδων γίνεται μέχρι και την 15 ημέρα του επόμενου μήνα από την έκδοση ή λήψη του δικαιολογητικού. Μέσα στο βιβλίο μπορεί να καταχωρηθούν και πράξεις που έγιναν μέσα στον προηγούμενο μήνα, αν ή θεώρηση του χειρόγραφου βιβλίου εσόδων-εξόδων έγινε μέχρι τις 15 του επόμενου μήνα (ΦΟΡΤΣΑΚΗΣ- ΦΩΤΟΠΟΥΛΟΣ, 2004: 142-171). 3.2 ΒΙΒΛΙΟ ΑΠΟΓΡΑΦΩΝ ΤΩΝ Β' ΚΑΤΗΓΟΡΙΑΣ ΒΙΒΛΙΩΝ Οι επιτηδευματίες που τηρούν βιβλία Β ' κατηγορίας είναι υποχρεωμένοι να τηρούν και βιβλίο απογραφών για τα εμπορεύματα τους, εφόσον το ύψος των ακαθάριστων εσόδων είναι πάνω από 150.000. Αν η πρώτη διαχειριστική περίοδος είναι μικρότερη των 12 μηνών, τα ακαθάριστα έσοδα δεν ανάγονται σε ετήσια για να τηρηθεί ή όχι βιβλίο απογραφών. Υπολογίζονται τα έσοδα της χρήσης και αν αυτά είναι μικρότερα από 150.000 δεν τηρείται βιβλίο. Τήρηση του βιβλίου γίνεται για εμπορεύματα, πρώτες και βοηθητικές ύλες, υλικά συσκευασίας, έτοιμα προϊόντα, ημιτελή, υποπροϊόντα και υπολείμματα. Η απογραφή γίνεται μέχρι τις 20 Φεβρουαρίου και όχι αργότερα από την ημερομηνία υποβολής της εκκαθαριστικής δήλωσης. Η αποτίμηση των εμπορευμάτων γίνεται με την χαμηλότερη τιμή μεταξύ της τιμής κτήσης και της τιμής που μπορούν να αγοραστούν μέχρι 31.12 του έτους, όπως ισχύει με βάση τις γενικά παραδεγμένες λογιστικές αρχές. Σε περίπτωση που τα είδη προς απογραφή είναι μικρά σε αριθμό είναι δυνατό η καταχώρηση να γίνεται σε χειρόγραφα στο τέλος του βιβλίου εσόδων-εξόδων και να μην τηρείται χωριστό βιβλίο. Ο επιτηδευματίας που οφείλει να τηρεί βιβλία β' κατηγορίας παρέχει υπηρεσίες και χρησιμοποιεί διάφορα υλικά δεν τηρεί βιβλίο απογραφών, εκτός εάν οι αγορές των υλικών σε ετήσια βάση είναι μεγαλύτερες από το 1/3 του συνόλου των ακαθάριστων εσόδων και εφόσον τα ακαθάριστα έσοδα είναι μεγαλύτερα από 150.000. Όσον αφορά τα υποκαταστήματα, εάν βρίσκονται στον ίδιο νομό ή νησί και σε απόσταση μικρότερη των 50 χιλιομέτρων καταχωρούνται στο βιβλίο απογραφών της κύριας επιχείρησης. Εάν η απόσταση είναι μεγαλύτερη των 50 χιλιομέτρων, τότε θεωρούνται διπλότυπες καταστάσεις απογραφής και αυτές μεταφέρονται στο Σελίδα 23 από 82

κεντρικό κατάστημα και καταχωρούνται στο βιβλίο απογραφών. Επιχειρήσεις σε αδράνεια υποχρεούνται να τηρούν βιβλίο απογραφών (ΦΙΝΟΚΑΛΙΩΤΗΣ, 2011: 112-113). Εάν οι επιτηδευματίες που έχουν υποχρέωση να τηρούν βιβλίο απογραφών έχουν μια από τις ακόλουθες απαλλασσόμενες δραστηριότητες σε ποσοστό πάνω από 50%, δεν υποχρεούνται να τηρούν βιβλίο απογραφών, διαφορετικά θα πρέπει να πραγματοποιήσουν απογραφή για το σύνολο των αποθεμάτων, ακόμα και αυτά που απαλλάσσονται. ΚΕΦΑΛΑΙΟ 4. ΧΡΗΜΑΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ - ΑΡΙΘΜΟΔΕΙΚΤΕΣ 4.1 ΑΡΙΘΜΟΔΕΙΚΤΕΣ Η ανάλυση των λογιστικών αποτελεσμάτων μιας εταιρείας επιτυγχάνεται από την χρήση αριθμοδεικτών. Οι αριθμοδείκτες αποτελούν την πλέον δυναμικότερη μέθοδο χρηματοοικονομικής αναλύσεως, αντλώντας στοιχεία από τον ισολογισμό, και τα αποτελέσματα των επιχειρήσεων. Οι αριθμοδείκτες μεγιστοποιούν την ανάλυση και εξάγουν ορθότερα αποτελέσματα όταν συγκρίνονται με άλλους δείκτες της επιχείρησης για ένα συγκεκριμένο έτος, καθώς και με άλλων επιχειρήσεων του ίδιου κλάδου. Οι αριθμοδείκτες αναλύονται σε πολλές κατηγορίες, οι βασικότεροι αφορούν τους δείκτες ρευστότητας, κυκλοφοριακής ταχύτητας, κεφαλαιακής διάρθρωσης, και τέλος οι επενδυτικοί δείκτες σε μετοχικούς τίτλους. Είναι κοινώς αποδεκτό από την ακαδημαϊκή, επιστημονική και επιχειρηματική κοινότητα ότι η ανάλυση με αριθμοδείκτες αποτελεί το ασφαλέστερο οικονομικό και λογιστικό εργαλείο για την μελέτη και ανάλυση πολλαπλών περιπτώσεων ομοιογενών εταιρειών καθώς και για κλαδική ανάλυση. Η χρήση των αριθμοδεικτών εξακολουθεί και αποτελεί μια από τις πιο διαδεδομένες μεθόδους στην χρηματοοικονομική ανάλυση και ειδικότερα στο εξεταζόμενο πεδίο μελέτης και πρόγνωσης της πτώχευσης. Επιτρέπουν στον χρήστη να χρησιμοποιήσει ένα μικρό αριθμό δεικτών προκειμένου να εκφράσει με περιεκτικό τρόπο(με την μορφή ποσοστού ή απόλυτου αριθμού) την γνώμη του για την πορεία μιας επιχείρησης ή και την λήψη απόφασης και μέτρων αντιμετώπισης πιθανών αδυναμιών. Ειδικότερα εκτός από την ευκολία υπολογισμού τους βοηθούν τον αναλυτή: Σελίδα 24 από 82

Να εκτιμήσει την βιωσιμότητα μιας εταιρείας Να «Προβλέψει» την πιθανότητα εμφάνισης οικονομικής ασφυξίας (Financial Distress) ή και Πτώχευσης ( Bankruptcy) Να εκτιμήσει την αξία της εξεταζόμενης εταιρείας Να αξιολογήσει ένα επενδυτικό έργο. Στο σημείο αυτό θα πρέπει να αναφέρουμε ότι η ουσιαστική ανάλυση των χρηματοοικονομικών καταστάσεων προϋποθέτει και κάποια «λογική» επιλογή των εκάστοτε υπολογιζόμενων δεικτών ανάλογα με τους σκοπούς του ερευνητή - χρήστη. Δεν είναι δυνατόν όλοι οι δείκτες να έχουν την ίδια χρησιμότητα. Ο χρήστης καλείται με βάση τον αντικειμενικό στόχο της ανάλυσής του να επιλέξει τους «χρησιμότερους». 4.1.1 Αριθμοδείκτης Ρευστότητας Πρόκειται για μια χρηματοοικονομική ανάλυση που στηρίζεται στην εξέλιξη της ρευστότητας της επιχείρησης. Η μέτρηση και αξιολόγηση αυτής της μεταβλητής βασικού στοιχείου ενός οικονομικού οργανισμού οδηγεί εταίρους, μετόχους, επενδυτές, χρηματοδότες, τράπεζες και φυσικά το δημόσιο για την υγεία της επιχείρησης. Οι δείκτες ρευστότητας αποτελούν μια ομάδα από τις σημαντικότερες, όπως δανειακής εξάρτησης, επιβάρυνσης, βιωσιμότητας και αποδοτικότητας, αναλύσεις, όπου οδηγούν τον αναλυτή σε ασφαλή συμπεράσματα. Ο δείκτης χρονικής προστασίας εκφρασμένος σε ημερολογιακές μέρες, (εμπορικού ημερολογίου). Ο δείκτης αποτελεί μια μείξη των βασικών δεικτών ρευστότητας, όπως χρησιμοποιούνται στην ανάλυση του προσαρτήματος του ισολογισμού κατά την ελεγκτικές εταιρείες. σύνταξη και πιστοποίηση από Υψηλή ρευστότητα σημαίνει ταμειακή ασφάλεια και χρηματοοικονομική υγεία. Ο αριθμοδείκτης βρίσκεται με την διαίρεση των κυκλοφοριακών στοιχείων (αποθέματα, Ταμειακά διαθέσιμα, εμπορικές απαιτήσεις), με τις βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις (Προμηθευτές, πιστωτές, άμεσες φορολογικές Σελίδα 25 από 82

υποχρεώσεις, λοιπές φορολογικές υποχρεώσεις, πιστώσεις, πληρωτέα χρεόγραφα, βραχυπρόθεσμος δανεισμός) (ΝΙΑΡΧΟΣ, 2004: 62). Όσο μεγαλύτερος είναι ο δείκτης τόσο περισσότερη ρευστότητα διαθέτει η εταιρεία. Μεγάλη και ικανοποιητική ρευστότητα σημαίνει ότι σε ένα καθαρά θεωρητικό σενάριο εάν απαιτηθεί να αποπληρωθούν όλες οι βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις της εταιρείας και ρευστοποιηθούν όλα τα άμεσα ρευστοποιήσιμα στοιχεία του κυκλοφοριακού ενεργητικού όπως τα αποθέματα, απαιτηθούν οι εμπορικές απαιτήσεις, οι οφειλές και το σύνολο αυτών προστεθεί στα ταμειακά διαθέσιμα να μπορούν να καλύψουν το ολικό ποσό (100%) ή το μεγαλύτερο μέρος αυτού των υποχρεώσεων. Παρακάτω δίνεται ο μαθηματικός τύπος του αριθμοδείκτη γενικής ρευστότητας. ΤΥΠΟΣ ΓΕΝΙΚΗΣ ΡΕΥΣΤΟΤΗΤΑΣ 'Κ.υκλοφορού ν Ε νεργητικό Γενική Ρευστότητα = ~ --------------ττ-----------------------;-------- βραχυπρόθεσμες Υποχρεώσεις Ο παραπάνω δείκτης αναφέρεται και μελετά την ταμειακή και οικονομική δύναμη της οικονομικής μονάδας σε γενικό κλίμα. Η απαίτηση ειδίκευσης και τεκμηρίωσης των αποτελεσμάτων οδήγησε στην ανάλυση ειδικής ή πραγματικής ρευστότητας με το ανάλογο δείκτη ειδικής ρευστότητας. Όπως αναφέρθηκε στην επεξήγηση του προηγούμενου δείκτη (Γενικής ρευστότητας) έγινε λόγος σε ένα υποθετικό σενάριο άμεσης και ολικής ρευστοποίησης του κυκλοφοριακού ενεργητικού. Αναφερόμενοι σε Κυκλοφορούν ενεργητικό, διαχωρίζοντας το από το Πάγιο ενεργητικό, κάνουμε λόγο για το μέρος εκείνο του Συνολικού ενεργητικού το οποίο ρευστοποιείται εύκολα (και αυξομειώνεται διαρκώς). Το κύριο χαρακτηριστικό διαχωρισμού αυτών των δύο είναι λόγω ποιοτικής ανάλυσης, (ταχύτητας ρευστοποίησης) (ΘΑΝΟΣ-ΚΙΟΧΟΣ- ΠΑΠΑΝΙΚΟΛΑΟΥ, 2002: 208-214 / ΝΙΑΡΧΟΣ, 2004: 151-161 / ΚΑΝΤΖΟΣ, 2000: 117-140). Στην πραγματικότητα όμως τα αποθέματα μιας εμπορικής εταιρείας δεν μπορούν να ρευστοποιηθούν άμεσα και γρήγορα. Σύμφωνα με τον παρακάτω τύπο η πραγματική ρευστότητα μιας εταιρείας προκύπτει από Σελίδα 26 από 82

την δυνατότητα της να καλύψει τις βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις της μέσω των ταμειακών διαθεσίμων της (ταμείο, καταθέσεις) και των εμπορικών της απαιτήσεων (Πελάτες, επιταγές και γραμμάτια εισπρακτέα). Ως γενικό συμπέρασμα ο δείκτης πραγματικής ή ειδικής ρευστότητας παρουσιάζει μια πιο αντικειμενική εικόνα. Και σε αυτή την περίπτωση ο υψηλός δείκτης προσδίδει μεγάλη ρευστότητα, άρα και θετικά αποτελέσματα. ΤΥΠΟΣ ΠΡΑΓΜΑΤΙΚΗΣ ΡΕΥΣΤΟΤΗΤΑΣ Κ υκλσφορσονέ,νεργητικο -Α ποθέματα Ειδική Ρευστότητα = -------------------------------------------------------------- βραχυπρόθεσμες Υποχρεώσεις 4.1.2 Κυκλοφοριακή Ταχύτητα Αποθεμάτων Τα αποθέματα ετοίμων προϊόντων, ημιτελών, πρώτων και βοηθητικών υλών πρέπει να διατηρούνται σε ένα ορθολογικό επίπεδο, έτσι ώστε να επιτρέπεται η ομαλή, ασφαλή και απρόσκοπτη εκτέλεση του προγράμματος παραγωγής και των παραγγελιών της οικονομικής μονάδας. Ουσιαστικά ο εν λόγω αριθμοδείκτης μετρά τον βαθμό ρευστότητας των αποθεμάτων. Η κυκλοφοριακή ταχύτητα υπολογίζεται είτε σε σύγκριση με το συνολικό κόστος πωληθέντων, είτε 1Λ σε σύγκριση με το σύνολο εσόδων πωλήσεων ΤΥΠΟΣ Ταχύτητα αποθέματος = αποθέματα Κόστος Πωλήσεων χ 360 Κάνοντας λόγο για μέσο κόστος αποθέματος αναφερόμαστε σε τιμές κτήσης. Ο δείκτης κυκλοφοριακής ταχύτητας αποθέματος έχει πολύ μεγάλη σημασία για τα επίπεδα ρευστότητας της επιχείρησης. Τα αποθέματα αποτελούν ένα από τα πιο σημαντικά στοιχεία του ενεργητικού. Μέσω αυτού του δείκτη μπορεί να γίνει παρακολούθηση του ορθολογικού σχεδιασμού των παραγγελιών και της αποθεματοποίησης των προϊόντων καθώς και των αποφάσεων της διοίκησης, σχετικά με την δέσμευση των απασχολούμενων κεφαλαίων σε αποθέματα. 14 14 Σύνολο κύκλου εργασιών Σελίδα 27 από 82

4.1.3 Κυκλοφοριακή ταχύτητα απαιτήσεων Με τον δείκτη κυκλοφοριακής ταχύτητας απαιτήσεων ο αναλυτής ελέγχει κατά το πόσες φορές εισπράττονται οι απαιτήσεις της επιχείρησης στην διάρκεια μιας οικονομικής χρήσης. Ο δείκτης μας ενδιαφέρει να είναι υψηλός. Αυτό σημαίνει ότι η εταιρεία πετυχαίνει την γρήγορη είσπραξη των απαιτήσεων της με αποτέλεσμα να μην δεσμεύει για μεγάλο χρονικό διάστημα τα κεφαλαία της (ΝΙΑΡΧΟΣ, 2004: 70). ΤΥΠΟΣ Ταχύτητα απαιτήσεων Πωλήσε^ χ 360 Στις απαιτήσεις περιλαμβάνονται κάθε είδους εμπορικές απαιτήσεις της επιχείρησης έναντι τρίτων με ανοικτούς λογαριασμούς με γραμμάτια ή συναλλαγματικές εισπρακτέες. Ο δείκτης ουσιαστικά παρουσιάζει τον αριθμό των περιστροφών (ανακύκλωση εμπορικών απαιτήσεων και χρεογράφων) σε ένα χρόνο (360 μέρες), ή πόσες φορές εισπράττονται κατά την διάρκεια μιας οικονομικής χρήσης οι απαιτήσεις. Η κυριότερη ανάλυση και συμπέρασμα που προκύπτει από αυτόν τον αριθμοδείκτη φανερώνει την πιστωτική πολιτική και τα πιστωτικά ανοίγματα προς την πελατεία της. Όσο μεγαλύτερη είναι η είσπραξη τόσο μικρότερη είναι η δέσμευση κεφαλαίων. Άρα μας ενδιαφέρει ο δείκτης να είναι υψηλός και κατά την διαχρονική ανάλυση να αυξάνεται. 4.1.4 Περιθώριο Μεικτού κέρδους Το περιθώριο μεικτού κέρδους αποτελεί την εξέταση των δυνατοτήτων μεγέθυνσης της εταιρείας, των δραστηριοτήτων της και της συνέχειας της βιωσιμότητας. Η εξέταση αυτής της σημαντικής παραμέτρου επιτυγχάνεται διαμέσου της ανάπτυξης του αριθμοδείκτη μεικτού περιθωρίου κέρδους. Ο Σελίδα 28 από 82

δείκτης αυτός εκφράζει το ποσοστό του μεικτού κέρδους πάνω στον κύκλο εργασιών. Ο υπολογισμός του δείκτη προκύπτει σύμφωνα με τον τύπο: ΤΥΠΟΣ Μεικτό περιθώρ' κέρδους = ΚαθαρέζΠωλ Μεικτά Κέρδη 0 / ήσεις % Σημειώνεται ότι το μεικτό κέρδος αποτελεί σημαντικό στοιχείο της γενικής εκμετάλλευσης, διότι αποτελεί το οικονομικό αποτέλεσμα με το οποίο η επιχείρηση καλύπτει το κόστος των λειτουργιών που δεν απορροφάται από το κόστος παραγωγής, τα χρηματοοικονομικά έξοδα τόκοι, προμήθειες τραπεζών, ειδικά έξοδα των δανειακών υποχρεώσεων, την αυτοχρηματοδότηση νέων επενδύσεων και την αποπληρωμή των φόρων (υποχρεώσεις έναντι ελληνικού δημοσίου) στα πραγματοποιηθέντα κέρδη. 4.1.5 Περιθώριο Καθαρού κέρδους Ως συνέχεια και περεταίρω ανάπτυξη της χρηματοοικονομικής ανάλυσης του περιθωρίου κέρδους και της εξέλιξης αυτού είναι ο δείκτης καθαρού περιθωρίου κέρδους. Ουσιαστικά αυτοί οι δύο δείκτες δίνουν τις απαραίτητες πληροφορίες, κυρίως στην διοίκηση και στον επιχειρηματία, αλλά και των εξωτερικών της εταιρείας ενδιαφερομένων, της εξέλιξης του σημαντικότερου στοιχείου της οικονομικής και επιχειρηματικής δραστηριότητας. ΤΥΠΟΣ Καθαρό περιθώρ ^ κέρδους = Καθαρέςίωλήσεις Καθαρά Κέρδη 0 / % 4.1.6 Αποδοτικότητα Ενεργητικού Ο δείκτης απόδοσης ενεργητικού αφορά ένα καθαρά συγκριτικό δείκτη ανταγωνιστικών εταιρειών. Συγκεκριμένα μετρά την κερδοφορία της επιχείρησης βάσει της αποδοτικότητας του ενεργητικού της. Ο αριθμοδείκτης αυτός Σελίδα 29 από 82

καταδεικνύει την επιχείρηση ως αυτοτελή οικονομική μονάδα. Η εξέλιξη του ενεργητικού αποτελεί μια πολύ σημαντική παράμετρο για την αξιολόγηση της εταιρείας. Οι περισσότεροι, και κυρίως η διοίκηση δείχνει περισσότερη σημασία στην εξέλιξη των υποχρεώσεων (παθητικό) και στην αυξομείωση των ταμειακών αποθεμάτων στο κυκλοφοριακό ενεργητικό. Η σημαντικότητα του δείκτη έγκειται στο ότι βοηθά στην διερεύνηση όλων των σημαντικών παραγόντων, και όχι μόνο του ταμείου, που συμβάλλουν στην αύξηση των κερδών, σε σχέση με το σύνολο των περιουσιακών της στοιχείων, ώστε να βελτιωθεί η αποδοτικότητα της. Ο δείκτης οδηγεί σε ορθότερα συμπεράσματα όταν συγκρίνεται με τον δείκτη άλλης εταιρείας. Ο δείκτης μας ενδιαφέρει να είναι υψηλός (μεγάλη απόδοση ενεργητικού). ΤΥΠΟΣ Ετήσιες Αποδοχές Απο δοτικότητα Ενεργητικ ύ ' γιύνολοενεργητικού 4.1.7 Εξέλιξη Πωλήσεων Ένας από τους πιο σημαντικούς παράγοντες που επηρεάζουν και κρίνουν (διοίκηση) την συνέχεια και εξέλιξη της επιχείρησης, αλλά και του τρόπου είναι η διαχρονική και συγκριτική μέτρηση των πωλήσεων που πραγματοποιεί η οικονομική μονάδα. Κάνοντας λόγο για σύγκριση αναφερόμαστε στην εξέλιξη των πωλήσεων (ανοδική ή καθοδική) σε σχέση με τα προηγούμενα χρόνια, αλλά και σε σχέση με τον Μέσο Όρο πωλήσεων του κλάδου (κλαδική ανάλυση). Η τελευταία δε βοηθά, πρωταρχικά την ίδια την διοίκηση να διαθέτει ένα μέτρο σύγκρισης και τους υποψήφιους επενδυτές για το αν θα μεγιστοποιήσουν τα κέρδη τους σε περίπτωση χρηματοδότησης. Βασικό σημείο της χρηματοοικονομικής λειτουργίας της οικονομικής μονάδας είναι να πραγματοποιεί κέρδη και εν συνεχεία να τα αυξάνει σταδιακά. Η επίτευξη του τελευταίου είναι η μεγέθυνση του τομέα παραγωγής και του κύκλου εργασιών. Φυσικά τα ποσά κερδών και πωλήσεων δεν είναι ανάλογα. Δεν συνεπάγεται σε καμία περίπτωση ότι μια αύξηση κατά 50% στις πωλήσεις θα αποτελέσει και ταυτόχρονα 50% αύξηση των κερδών. Σελίδα 30 από 82

4.1.8 Εξέλιξη Κόστους Πωληθέντων Το αποτέλεσμα της αύξησης των κερδών την στιγμή που παρατηρείται μια ποσοστιαία αύξηση των πωλήσεων εξαρτάται από την κατάσταση του Κόστους πωληθέντων. Η μέτρηση της εξέλιξης των πωλήσεων συνεπάγεται με ταυτόχρονη μέτρηση της εξέλιξης του Κόστους Πωληθέντων. Το ιδανικότερο και επιθυμητό για μια εταιρεία (διοίκηση, επιχειρηματίας, εργατοϋπαλληλικό προσωπικό, μέτοχοι), με όλους τους συνεδιαφερόμενους (δημόσιο, τράπεζες, πιστωτές, επενδυτές, αγορά) είναι να πετυχαίνει αύξηση πωλήσεων και ταυτόχρονη μείωση δαπανών - κόστους πωληθέντων. Φυσικά αυτή η φόρμουλα αναφέρεται σε υποθετικό επίπεδο και είναι σημαντικά δύσκολη να πραγματοποιηθεί. Σε εμπειρικό επίπεδο διαφόρων εταιρειών νομικών μορφών, μεγέθους και δραστηριότητας, στο 90% του συνόλου, η αύξηση πωλήσεων συνεπάγεται με αύξηση του κόστους πωλήσεων. 4.1.9 Βαθμός Παγιοποίησης Ο δείκτης παγιοποίησης εξετάζει την έκταση και την εξέλιξη των παγίων, διαχρονικά πάνω στο συνολικό ενεργητικό. Θα πρέπει να αναφέρουμε ότι τα πάγια αφορούν την κύρια περιουσία μιας εταιρείας. Κατά την διαχρονική εξέταση του δείκτη ο αναλυτής αδιαφορεί για την αυξομείωση των ενσώματων στοιχείων, εστιάζοντας στην μελέτη της σταθερότητας της κεφαλαιακής βάσης. Σύμφωνα με τις αρχές της χρηματοοικονομικής διοίκησης τα πάγια αφορούν μια ασφαλή επένδυση και ένα ισχυρό αμυντικό χρηματοοικονομικό στοιχείο σε περίπτωση ταμειακής ανάγκης. Η μεγάλη αξία παγίων αποτελεί ένα σταθερό κεφάλαιο της εταιρείας, όχι των μετόχων, με το οποίο προβαίνει επενδύσεις, χρηματοδοτήσεις, δημιουργία επιχειρησιακών και επιχειρηματικών στρατηγικών, εισχώρηση σε νέες αγορές, δημιουργία νέων δραστηριοτήτων καθώς και κάλυψης των υποχρεώσεων της σε περίπτωση ταμειακής ανάγκης και δυσκινησίας του κυκλοφοριακού ενεργητικού. Φυσικά τα υψηλά πάγια και η μεγιστοποίηση των παγίων ενδιαφέρει και τους μετόχους διότι έτσι μεγιστοποιείται η αποτίμηση της εταιρείας. Ο υψηλός δείκτης έχει διπλή σημασία. Α πό την μία ο αναλυτής οδηγείται στο συμπέρασμα από οικονομικής Σελίδα 31 από 82