2. Συναλλαγματικές Ισοτιμίες και Αγορά Συναλλάγματος

2. Συναλλαγματικές Ισοτιμίες και Αγορά Συναλλάγματος 1. Οι συναλλαγματικές ισοτιμίες 2. Η αγορά συναλλάγματος 3. Η ζήτηση για τραπεζικές καταθέσεις σε συνάλλαγμα (περιουσιακά στοιχεία) 4. Ένα θεωρητικό υπόδειγμα για τις αγορές συναλλάγματος 5. Ακάλυπτη και Καλυμμένη Ισοδυναμία Επιτοκίων 1

Εισαγωγή Συναλλαγματική ισοτιμία δολαρίου/ευρώ (Ιαν. 2005 Ιούλ. 2016, μηνιαία στοιχεία για την τελευταία μέρα κάθε μήνα) 2

Εισαγωγή Παράδειγμα: Η σημασία των μεταβολών των συναλλαγματικών ισοτιμιών στην πραγματική ζωή Η Ιαπωνική κυβέρνηση προχώρησε σε υποτίμηση του ιαπωνικού νομίσματος (γιεν) στις αρχές του 2013. Τους επόμενους 6 μήνες, οι τιμές των ιαπωνικών αγαθών έπεσαν σημαντικά σε σύγκριση με τις τιμές των ξένων αγαθών. Κύριος λόγος: η πτώση του γιεν έναντι του δολαρίου κατά 15% μέσα σε αυτούς τους 6 μήνες. Ένα άμεσο αποτέλεσμα: άνοδος επισκέψεων τουριστών στην Ιαπωνία και πτώση ιαπώνων τουριστών στη Ν. Κορέα (δημοφιλής τουριστικός προορισμός ιαπώνων). Επίσης, οι ιαπωνικές αυτοκινητοβιομηχανίες ήταν από τους μεγαλύτερους ωφελημένους, σε βάρος των ξένων ανταγωνιστών τους. Τα ιαπωνικά αυτοκίνητα και τα ανταλλακτικά τους έγιναν φτηνότερα για τους ξένους αγοραστές. Ταυτόχρονα, βέβαια, τα εισαγόμενα αγαθά και υπηρεσίες έγιναν ακριβότερα για τους ιάπωνες. 3

1. Συναλλαγματικές ισοτιμίες 1.1 Ορισμός συναλλαγματικών ισοτιμιών Οι συναλλαγματικές ισοτιμίες (ΣΙ) εκφράζονται είτε ως ξένο νόμισμα ανά μονάδα εγχώριου νομίσματος (έμμεσος ή ευρωπαϊκός τρόπος), είτε ως εγχώριο νόμισμα ανά μονάδα ξένου νομίσματος (άμεσος ή αμερικάνικος τρόπος). Πόσα γιεν (ξένο νόμισμα) μπορούμε να πάρουμε με 1 δολάριο (εγχώριο νόμισμα); 97,385/$1 Πόσα δολάρια μπορούμε να πάρουμε με 1 γιεν; $0,01027/ 1 (απλώς αντιστρέφουμε το κλάσμα 97,385/$1) Στην ουσία, η ΣΙ είναι η σχετική τιμή (ή σχετική αξία) δύο νομισμάτων. Οι ΣΙ μας επιτρέπουν να εκφράσουμε το κόστος ή την τιμή ενός αγαθού ή μιας υπηρεσίας σε ένα κοινό νόμισμα. Πόσο κοστίζει ένα Nissan αξίας 2.500.000 σε $; Απάντηση: 2.500.000 x $0,01027/ 1 = $25.675 Πόσο κοστίζει μία Harley Davidson αξίας $30.000 σε ; Απάντηση: $30.000 x 97,385/$1 = 2.924.550 4

Ο Πίνακας παρουσιάζει τις ΣΙ για τα νομίσματα που ανταλλάσσονταν στο Λονδίνο στις 4 μ.μ. της 7 ης Ιουνίου 2013. 5

1.2 Υποτίμηση και ανατίμηση νομισμάτων και οι επιπτώσεις τους στις τιμές των εξαγωγών και εισαγωγών Υποτίμηση είναι η μείωση της αξίας ενός νομίσματος σε σχέση με την αξία ενός άλλου νομίσματος. Το νόμισμα που έχει υποτιμηθεί έχει μικρότερη αξία (είναι λιγότερο ακριβό) και μπορεί να ανταλλαχθεί με (μπορεί ν αγοράσει) μια μικρότερη ποσότητα ξένου νομίσματος. $1/ 1 $1,20/ 1 σημαίνει ότι το δολάριο έχει υποτιμηθεί σε σχέση με το ευρώ. Πριν: χρειάζονταν $1 για την αγορά 1 ευρώ. Τώρα: χρειάζονται $1,20 για την αγορά 1 ευρώ, δηλαδή το δολάριο έχει μικρότερη αξία. Εναλλακτικά: το ευρώ έχει ανατιμηθεί σε σχέση με το δολάριο. Δηλ., το ευρώ έχει τώρα μεγαλύτερη αξία. Ανατίμηση είναι η αύξηση της αξίας ενός νομίσματος σε σχέση με την αξία ενός άλλου νομίσματος. Ένα νόμισμα που έχει ανατιμηθεί έχει μεγαλύτερη αξία (είναι πιο ακριβό) και άρα μπορεί να ανταλλαχθεί με (μπορεί να αγοράσει) μια μεγαλύτερη ποσότητα ξένου νομίσματος. Υποτίμηση και ανατίμηση είναι οι δύο όψεις του ίδιου νομίσματος. 6

1.2 (συνέχεια) Ένα νόμισμα που έχει υποτιμηθεί έχει μικρότερη αξία και κατά συνέπεια μπορεί να αγοράσει λιγότερα ξένα αγαθά που είναι εκφρασμένα σε ξένο νόμισμα. Πόσο κοστίζει ένα Nissan αξίας 2.500.000 για έναν αμερικάνο καταναλωτή; Σήμερα, ένα Nissan στοιχίζει: 2.500.000 x $0,01027/ = $25.672 Αν το $ υποτιμηθεί έτσι ώστε $0,011185/, τότε το Nissan θα στοιχίζει $27.962,50 και θα είναι πιο ακριβό. Η υποτίμηση του νομίσματος μιας χώρας σημαίνει ότι οι εισαγωγές είναι πιο ακριβές, ενώ οι εξαγωγές των εγχώριων αγαθών είναι λιγότερο ακριβές. Η υποτίμηση του νομίσματος μειώνει τις τιμές των εξαγωγών σε σχέση με τις τιμές των εισαγωγών (σχετικές τιμές P EX /P IM ). Παράδειγμα: η υποτίμηση του ιαπωνικού γιεν στις αρχές του 2013. Τα ιαπωνικά αγαθά και υπηρεσίες έγιναν φτηνότερα για τους ξένους αγοραστές, ενώ, ταυτόχρονα, τα εισαγόμενα αγαθά και υπηρεσίες έγιναν ακριβότερα για τους ιάπωνες. 7

1.2 (συνέχεια) Ένα νόμισμα που έχει ανατιμηθεί έχει μεγαλύτερη αξία και άρα μπορεί να αγοράσει περισσότερα αγαθά από το εξωτερικό, τα οποία είναι εκφρασμένα σε ξένο νόμισμα. Πόσο κοστίζει ένα Nissan αξίας 2.500.000 για έναν αμερικάνο καταναλωτή; Σήμερα, ένα Nissan στοιχίζει: 2.500.000 x $0,01027/ = $25.672 Αν το $ ανατιμηθεί έτσι ώστε $0,01/, τότε το Nissan θα στοιχίζει $25.000 και θα είναι πιο φτηνό. Η ανατίμηση του νομίσματος σημαίνει ότι οι εισαγωγές είναι πιο φθηνές, ενώ τα εγχώρια αγαθά και οι εξαγωγές είναι πιο ακριβά. Η ανατίμηση του νομίσματος αυξάνει τις τιμές των εξαγωγών σε σχέση με τις τιμές των εισαγωγών (σχετικές τιμές P EX /P IM ). 8

2. Η αγορά συναλλάγματος Ως αγορές συναλλάγματος εννοούμε το σύνολο των αγορών στις οποίες ξένα νομίσματα και άλλα περιουσιακά στοιχεία μπορούν να ανταλλαχθούν με εγχώρια Θεσμικοί επενδυτές αγοράζουν και πωλούν καταθέσεις σε διάφορα νομίσματα ή άλλα περιουσιακά στοιχεία. 9

2. (συνέχεια) Οι συμμετέχοντες στην αγορά συναλλάγματος: 1. Εμπορικές Τράπεζες. Οι συναλλαγές περιλαμβάνουν αγορά ή πώληση καταθέσεων σε διαφορετικά νομίσματα. Βασικός στόχος η ανταπόκριση στις ανάγκες των πελατών τους (κυρίως των επιχειρήσεων). Η διατραπεζική αγορά συναλλάγματος (δηλ. οι ανταλλαγές ξένων νομισμάτων μεταξύ τραπεζών) καλύπτει το μεγαλύτερο μέρος της δραστηριότητας στην αγορά συναλλάγματος. 2. Μη τραπεζικοί χρηματοπιστωτικοί οργανισμοί (αμοιβαία κεφάλαια, κερδοσκοπικά κεφάλαια, χρηματιστηριακές εταιρείες, συνταξιοδοτικά ιδρύματα) μπορεί να αγοράζουν/πωλούν ξένα περιουσιακά στοιχεία για επενδυτικούς σκοπούς. 3. Μετοχικές επιχειρήσεις με δραστηριότητες σε πολλές χώρες διενεργούν συναλλαγές σε ξένα νομίσματα προκειμένου να αγοράσουν/πωλήσουν αγαθά, υπηρεσίες και περιουσιακά στοιχεία. 4. Κεντρικές Τράπεζες: διενεργούν συναλλαγές συναλλαγματικών διαθεσίμων. 5. Ιδιώτες, π.χ. τουρίστες που αγοράζουν συνάλλαγμα (αποτελούν ασήμαντο τμήμα της αγοράς συναλλάγματος). 10

2.1 Βασικά χαρακτηριστικά των αγορών συναλλάγματος Ο μεγαλύτερος όγκος συναλλαγών διεξάγεται στα εξής χρηματοπιστωτικά κέντρα: Λονδίνο, Νέα Υόρκη, Φραγκφούρτη, Τόκιο, Σιγκαπούρη. Ο ημερήσιος όγκος των συναλλαγών σε ξένο νόμισμα ήταν 4,0 τρισεκ. δολάρια τον Απρίλιο του 2010, έναντι 600 δισεκ. δολαρίων το 1989. Οι περισσότερες συναλλαγές (85% τον Απρίλιο του 2010) αφορούν ανταλλαγές ξένων νομισμάτων έναντι δολαρίων. Κυριαρχία του δολαρίου (νόμισμα όχημα). Παράδειγμα, η σταυροειδής ισοτιμία (cross rate) μεταξύ ελβ. φράγκου και ισραηλ. σέκελ: η πώληση φράγκου και αγορά σέκελ είναι ευκολότερη μέσω της πώλησης φράγκων και αγοράς δολαρίων και πώλησης δολαρίων και αγοράς σέκελ. Νέες τεχνολογίες -> Ενιαία παγκόσμια αγορά => έχουν ελαχιστοποιηθεί τα περιθώρια για αρμπιτράζ (δηλ. για αγορά ενός νομίσματος φτηνά και πώλησής του ακριβά). 11

2.2 Τρέχουσες ισοτιμίες, προθεσμιακές ισοτιμίες Οι τρέχουσες (spot) ισοτιμίες αφορούν σε ανταλλαγές νομισμάτων που εκτελούνται «επιτόπου», δηλ. σε ανταλλαγές που εκτελούνται στο παρόν (συναλλαγή στην τρέχουσα αγορά). Οι προθεσμιακές (forward) ισοτιμίες αφορούν σε ανταλλαγές που συμφωνούνται ανάμεσα στα δύο μέρη στο παρόν, αλλά η ανταλλαγή θα εκτελεστεί σε μελλοντική ημερομηνία, σε μια προκαθορισμένη-στο-παρόν ισοτιμία. Η μελλοντική ημερομηνία στην οποία εκτελείται η ανταλλαγή ονομάζεται ημερομηνία αξίας (value date). Οι τρέχουσες και οι προθεσμιακές ισοτιμίες δεν είναι απαραίτητα ίσες, αλλά κινούνται παράλληλα (βλ. Σχήμα 14.1). 12

2.2 (συνέχεια) Σχήμα 14.1: Τρέχουσες και προθεσμιακές συναλλαγματικές ισοτιμίες δολαρίου/στερλίνας, 1983-2013. 13

2.3 Xρηματοοικονομικά παράγωγα Τα swaps, future contracts, forward contracts και options αποτελούν συνήθεις μορφές χρηματοοικονομικών παραγώγων (derivatives). Σύμβαση ανταλλαγής συναλλάγματος (foreign exchange swaps): συμφωνία που περιλαμβάνει την πώληση ενός νομίσματος στην τρέχουσα αγορά σε συνδυασμό με μια προθεσμιακή επαναγορά του νομίσματος αυτού. Τα swaps κατέχουν ένα σημαντικό μερίδιο στην αγορά συναλλάγματος. Συμβόλαια μελλοντικής εκπλήρωσης (futures) και συμβόλαια προθεσμιακής συναλλαγής (forwards): συμβόλαια (σχεδιασμένα από ένα τρίτο μέρος) παράδοσης/λήψης ενός ποσού ξένου νομίσματος σε ορισμένη ημερομηνία. Το 1 ο μπορεί να πωληθεί στην αγορά, το 2 ο όχι. Δικαιώματα προαίρεσης συναλλάγματος (f.e. options). Ένα option δίνει στον κάτοχό του το δικαίωμα (κι όχι υποχρέωση) αγοράς ή πώλησης νομίσματος σε ορισμένη τιμή σε οποιοδήποτε χρονικό σημείο μέχρι την εκπνοή του option. Δικαίωμα πώλησης (put option) και δικαίωμα αγοράς (call option). 14

3. Η ζήτηση για τραπεζικές καταθέσεις σε συνάλλαγμα (περιουσιακά στοιχεία) Πώς προσδιορίζονται οι ΣΙ στην αγορά συναλλάγματος; Πρέπει πρώτα να εξετάσουμε πώς επηρεάζεται η ζήτηση των διαφόρων μορφών καταθέσεων σε συνάλλαγμα από τους κύριους παράγοντες της αγοράς. Η ζήτηση καταθέσεων σε συνάλλαγμα (όπως και όλων των περιουσιακών στοιχείων) επηρεάζεται από τους παράγοντες που επηρεάζουν την απόδοσή τους: 1. Η μελλοντική αξία της τραπεζικής κατάθεσης σε συνάλλαγμα, η οποία και επηρεάζεται από: (α) το επιτόκιο που προσφέρει και (β) την προσδοκώμενη μεταβολή της ΣΙ. 2. Ο κίνδυνος (η αστάθεια που προκαλεί στον πλούτο των αποταμιευτών). 3. Η ρευστότητα (κόστος και ταχύτητα διάθεσης του περιουσιακού στοιχείου). Απλουστευτικές υποθέσεις: ο κίνδυνος και η ρευστότητα των νομισματικών καταθέσεων στις αγορές συναλλάγματος είναι ίδιοι για όλα τα νομίσματα. Το κίνητρο κερδοσκοπίας είναι ισχυρότερο του κινήτρου προφύλαξης. Οι εισαγωγείς και εξαγωγείς μπορεί να ενδιαφέρονται για τον κίνδυνο και τη ρευστότητα, αλλά αποτελούν ένα μικρό μέρος μόνο της αγοράς. 15

3. (συνέχεια) Ποσοστό απόδοσης: η ποσοστιαία μεταβολή της αξίας που προσφέρει ένα περιουσιακό στοιχείο σε μια χρονική περίοδο. Η ετήσια απόδοση μιας κατάθεσης ταμιευτηρίου $100 με επιτόκιο 2% είναι $100 x 1,02 = $102, άρα το ποσοστό απόδοσης είναι = ($102 - $100)/$100 = 2%. Πραγματικό ποσοστό απόδοσης: η ποσοστιαία απόδοση προσαρμοσμένη ως προς τον πληθωρισμό. Το πραγματικό ποσοστό απόδοσης της παραπάνω κατάθεσης ταμιευτηρίου όταν ο πληθωρισμός είναι 1,5% είναι: 2% 1,5% = 0,5%. Αφού λάβουμε υπόψη την αύξηση των τιμών των αγαθών και υπηρεσιών, το περιουσιακό στοιχείο μπορεί να αγοράσει 0,5% περισσότερα αγαθά και υπηρεσίες μετά από 1 χρόνο. Υπενθύμιση: περιουσιακά στοιχεία = πλούτος = τρόπος μεταφοράς αγοραστικής δύναμης στο μέλλον. Προσδοκώμενο πραγματικό ποσοστό απόδοσης: όταν δεν γνωρίζουμε με βεβαιότητα την μελλοντική απόδοση ενός περιουσιακού στοιχείου, πρέπει να κάνουμε την καλύτερη δυνατή πρόβλεψη για την μελλοντική αξία του. (προσδοκώμενη μελλοντική αξία σημερινή τιμή αγοράς περιουσιακού στοιχείου)/100 = προσδοκώμενο πραγματικό ποσοστό απόδοσης. Στην περίπτωση των καταθέσεων σε ξένο νόμισμα: επιτόκιο + προσδοκώμενη ποσοστιαία μεταβολή της συναλλαγματικής ισοτιμίας. 16

3. (συνέχεια) Προσεγγιστικός κανόνας υπολογισμού του προδοκώμενου ποσοστού απόδοσης Έστω ότι κάποιος έχει δολάρια και θέλει να βρει το ποσοστό απόδοσης της κατάθεσής του σε ευρώ, σε ένα έτος. Πρέπει να συγκρίνει το ποσοστό απόδοσης της κατάθεσης σε εγχώριο νόμισμα με το προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης της κατάθεσης σε ξένο νόμισμα. Το προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης σε δολάρια μιας κατάθεσης σε ευρώ είναι κατά προσέγγιση ίσο με το άθροισμα (α) του επιτοκίου των καταθέσεων σε ευρώ και (β) της προσδοκώμενης ποσοστιαίας μεταβολής της συναλλαγματικής ισοτιμίας δολαρίου/ευρώ: R + (E e $/ E $/ )/E $/ (1) όπου R = σημερινό επιτόκιο καταθέσεων σε ευρώ ενός έτους, E $/ = συναλ/κή ισοτιμία $/ σήμερα, και E e $/ = συναλ/κή ισοτιμία $/ που προσδοκάται να ισχύει σε ένα έτος από σήμερα. Π.χ. αν το επιτόκιο της κατάθεσης σε ευρώ είναι 5% και η αξία του δολαρίου αναμένεται να μεταβληθεί κατά 6% περίπου έναντι του ευρώ, τότε το προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης σε δολάρια μιας κατάθεσης σε ευρώ είναι περίπου: 5% + 6% = 11%. Οι επενδυτές παίρνουν την απόφασή τους συγκρίνοντας το R $ (σημερινό επιτόκιο καταθέσεων σε δολάρια ενός έτους) με το R + (E e $/ - E $/ )/E $/. Αν R $ = 10% τότε προτιμάται η επένδυση σε καταθέσεις σε ευρώ. 17

4. Ένα θεωρητικό υπόδειγμα για τις αγορές συναλλάγματος Η αγορά συναλλάγματος βρίσκεται σε ισορροπία όταν οι καταθέσεις σε όλα τα νομίσματα αποφέρουν το ίδιο προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης: συνθήκη ισοδυναμίας των επιτοκίων. Η ισοδυναμία των επιτοκίων υποδηλώνει ότι οι καταθέσεις σε όλα τα νομίσματα είναι εξίσου-επιθυμητά περιουσιακά στοιχεία (δεν είναι δυνατό το αρμπιτράζ στην αγορά συναλλάγματος). Σύμφωνα με την ισοδυναμία των επιτοκίων ισχύει: R $ = R + (E e $/ E $/ )/E $/ (2) Γιατί ισχύει αυτή η συνθήκη στην ισορροπία; Υποθέστε ότι δεν ισχύει. Π.χ. R $ > R + (E e $/ E $/ )/E $/ Τότε, κανείς επενδυτής δεν θα ήθελε να έχει καταθέσεις σε, ενώ οι κάτοχοι καταθέσεων σε θα επιδιώκουν να τις πωλήσουν έναντι καταθέσεων σε $. Θα εμφανιστεί υπερβάλλουσα προσφορά καταθέσεων σε και υπερβάλλουσα ζήτηση καταθέσεων σε $ => πιέσεις για μείωση της τιμής του και αύξηση της τιμής του $. Το $ θα ανατιμάται και το θα υποτιμάται, αυξάνοντας το δεξί μέλος της συνθήκης, ωσότου τα δύο μέλη εξισωθούν. 18

4.1 Παράδειγμα: σχέση τρέχουσας συναλλαγματικής ισοτιμίας και προσδοκώμενης απόδοσης καταθέσεων Πώς επηρεάζουν οι μεταβολές της παρούσας ΣΙ (E $/ ) το προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης των καταθέσεων σε ξένο νόμισμα (ceteris paribus); Υποθέσεις: το εγχώριο νόμισμα είναι το $, το ξένο νόμισμα είναι το, E e $/ = $1,05 ανά ευρώ (σταθερή), R και R $ μένουν σταθερά, ρευστότητα και κίνδυνος είναι ίδιοι και για τα δύο νομίσματα. Διευκρίνιση: Πώς γίνεται να διερευνούμε τις επιπτώσεις των μεταβολών της παρούσας ΣΙ (E $/ ) αλλά να θεωρούμε ότι η αναμενόμενη ΣΙ (E e $/ ) μένει σταθερή; Θεωρούμε ότι ο αντίκτυπος μιας προσωρινής μεταβολής της παρούσας ΣΙ είναι τόσο σύντομος ώστε δεν επιδρά στην αναμενόμενη ΣΙ. 19

4.1 (συνέχεια) Η υποτίμηση του εγχώριου νομίσματος σήμερα ( E $/ ) μειώνει το προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης των καταθέσεων σε ξένο νόμισμα, δηλ. κάνει τις καταθέσεις σε ξένο νόμισμα λιγότερο ελκυστικές. Γιατί; o Όταν το εγχώριο νόμισμα υποτιμάται, το αρχικό κόστος μιας κατάθεσης σε ξένο νόμισμα αυξάνεται (πρέπει να καταθέσουμε μεγαλύτερο ποσό $), με αποτέλεσμα τη μείωση του προσδοκώμενου ποσοστού απόδοσης των καταθέσεων σε ξένο νόμισμα. o Βλ. και δεξιά πλευρά σχέσης (2): E $/ => (E e $/ E $/ ) => (E e $/ E $/ )/E $/ => [R +(E e $/ E $/ )/E $/ ] Η ανατίμηση του εγχώριου νομίσματος σήμερα ( E $/ ) αυξάνει το προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης των καταθέσεων σε ξένο νόμισμα, δηλ. κάνει τις καταθέσεις σε ξένο νόμισμα περισσότερο ελκυστικές. Γιατί; o Όταν το εγχώριο νόμισμα ανατιμάται, το αρχικό κόστος μιας κατάθεσης σε ξένο νόμισμα μειώνεται (πρέπει να καταθέσουμε μικρότερο ποσό $), με αποτέλεσμα την αύξηση του προσδοκώμενου ποσοστού απόδοσης των καταθέσεων σε ξένο νόμισμα. o Βλ. και δεξιά πλευρά σχέσης (2): E $/ => (E e $/ E $/ ) => (E e $/ E $/ )/E $/ => [R +(E e $/ E $/ )/E $/ ] 20

4.1 (συνέχεια) Πίνακας 14.4: H παρούσα ισοτιμία δολαρίου/ευρώ και η αναμενόμενη απόδοση σε δολάρια των καταθέσεων σε ευρώ όταν E e $/ = $1,05 ανά ευρώ και R = 5% ετησίως. μεταβολής 21

4.1 (συνέχεια) Σχήμα 14.3: Η σχέση μεταξύ της παρούσας συναλλαγματικής ισοτιμίας δολαρίου/ευρώ και της προσδοκώμενης απόδοσης σε δολάρια των καταθέσεων σε ευρώ 22

4.2 Προσδιορισμός της ισορροπίας της ισοτιμίας $/ Υποθέσεις: το ύψος των E e $/, R και R $ είναι δεδομένο. Σχήμα 14.4: - Η κάθετη γραμμή δείχνει την δεδομένη απόδοση του R $, δηλ. την ποσοστιαία απόδοση σε $ των καταθέσεων σε $. - Η καμπύλη με την αρνητική κλίση δείχνει πώς η προσδοκώμενη ποσοστιαία απόδοση σε $ των καταθέσεων σε εξαρτάται από την E $/. - Η ΣΙ ισορροπίας δολαρίου/ευρώ δίνεται από το σημείο τομής της γραμμής και της καμπύλης (Σημείο 1) και είναι η E 1 $/. Σε αυτό το σημείο ισχύει η συνθήκη ισοδυναμίας των επιτοκίων (σχέση (2). - Η αγορά συναλλάγματος είναι σε ανισορροπία στο Σημείο 2 με E 2 $/ επειδή κανείς δεν θέλει να έχει καταθέσεις σε : το αρχίζει να υποτιμάται και κινούμαστε προς την ισορροπία. - Η αγορά συναλλάγματος είναι σε ανισορροπία στο Σημείο 3 με E 3 $/ επειδή κανείς δεν θέλει να έχει καταθέσεις σε $: το αρχίζει να ανατιμάται και κινούμαστε προς την ισορροπία. 23

4.2 (συνέχεια) Σχήμα 14.4: Προσδιορισμός της ισορροπίας της συναλλαγματικής ισοτιμίας δολαρίου/ευρώ Κανείς δεν θέλει να έχει καταθέσεις σε ευρώ Ισορροπία Κανείς δεν θέλει να έχει καταθέσεις σε δολάρια 24

4.3 Η επίδραση των μεταβολών των επιτοκίων και των προσδοκιών στην ισορροπία 1. Αύξηση του επιτοκίου του δολαρίου R $ (Σχήμα 14.5): - Υπενθύμιση: το $ είναι το εγχώριο νόμισμα! - Μια αύξηση του επιτοκίου του δολαρίου από R 1 $ σε R 2 $ οδηγεί σε μετατόπιση (προς τα δεξιά) της κάθετης γραμμής της ποσοστιαίας απόδοσης καταθέσεων σε $. - Στην αρχική συναλλαγματική ισοτιμία E 1 $/, το ποσοστό απόδοσης των καταθέσεων σε $ είναι πλέον υψηλότερο από το προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης των καταθέσεων σε. - Το αρχίζει να υποτιμάται (το $ ανατιμάται): μείωση της E $/ έως τη νέα ισορροπία στο Σημείο 2 με E 2 $/. - Βρείτε τι θα συμβεί αν αντί για αύξηση του R $ έχουμε μείωσή του! 25

4.3 (συνέχεια) Σχήμα 14.5: Eπίδραση μιας ανόδου του επιτοκίου του δολαρίου 26

4.3 (συνέχεια) 2. Αύξηση του επιτοκίου του ευρώ R (Σχήμα 14.6): - Υπενθύμιση: το είναι το ξένο νόμισμα! - Μια αύξηση του επιτοκίου του ευρώ οδηγεί σε παράλληλη μετατόπιση (προς τα δεξιά) της καμπύλης με αρνητική κλίση (δηλ. της καμπύλης προσδοκώμενου ποσοστού απόδοσης καταθέσεων σε ). Προσοχή: το R είναι μια σταθερά στην σχέση (1) και η μεταβολή του μετατοπίζει παράλληλα την καμπύλη χωρίς να επηρεάζει την κλίση της. - Στην αρχική συναλλαγματική ισοτιμία E 1 $/, το προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης των καταθέσεων σε είναι πλέον μεγαλύτερο από το ποσοστό απόδοσης των καταθέσεων σε $. - Το αρχίζει να ανατιμάται (το $ υποτιμάται): αύξηση της E $/ έως τη νέα ισορροπία στο Σημείο 2 με E 2 $/. - Βρείτε τι θα συμβεί αν αντί για αύξηση του R έχουμε μείωσή του! Συμπέρασμα από τα 1 και 2: αύξηση (μείωση) του επιτοκίου καταθέσεων ενός νομίσματος, ceteris paribus, οδηγεί σε ανατίμηση (υποτίμηση) του νομίσματος αυτού έναντι των άλλων. 27

4.3 (συνέχεια) Σχήμα 14.6: Eπίδραση μιας ανόδου του επιτοκίου του ευρώ. 3 28

4.3 (συνέχεια) 3. Μεταβολή των προσδοκιών για την μελλοντική ΣΙ (E e $/ ): - Ceteris paribus, μία αύξηση της προσδοκώμενης ΣΙ προκαλεί μία αύξηση της παρούσας ΣΙ ισορροπίας. - Γιατί; Υποθέστε ότι οι συμμετέχοντες στην αγορά συναλλάγματος αναμένουν ανατίμηση του έναντι του $ ( E e $/ ). - Η αναμενόμενη ανατίμηση του ( E e $/ ) οδηγεί σε πραγματική ανατίμησή του ( E $/ ), δηλ. σε υψηλότερη ΣΙ ισορροπίας (αυτοεκπληρούμενη προφητεία). - Μαθηματικά, βλ. σχέση (1): E e $/ => [(E e $/ E $/ )/E $/ ] => [R +(E e $/ E $/ )/E $/ ] => ανατίμηση του ( E $/ ). - Διαγραμματικά, μπορείτε να χρησιμοποιήσετε το Σχήμα 14.6: E e $/ => μετατόπιση (προς τα δεξιά) της καμπύλης με αρνητική κλίση (δηλ. της καμπύλης προσδοκώμενου ποσοστού απόδοσης καταθέσεων σε ). Η ανάλυση είναι όπως στην περίπτωση αύξησης του R. - Ομοίως, η αναμενόμενη υποτίμηση του ( E e $/ ) οδηγεί σε πραγματική υποτίμηση του ( E $/ ), δηλ. σε χαμηλότερη ΣΙ ισορροπίας (αυτο-εκπληρούμενη προφητεία). 29

5. Ακάλυπτη και Καλυμμένη Ισοδυναμία Επιτοκίων (εκτός ύλης εξετάσεων αλλά ενδιαφέρον ) Η συνθήκη ισοδυναμίας των επιτοκίων που δίνεται από τη σχέση (2), είναι περισσότερο γνωστή ως ακάλυπτη ισοδυναμία επιτοκίων (uncovered interest-rate parity, UIP). Στο Παράρτημα του Κεφ. 14 των Krugman et al. (2015) μπορείτε να δείτε την καλυμμένη ισοδυναμία επιτοκίων (covered interest-rate parity, CIP). Η συνθήκη για την CIP είναι ίδια με εκείνη UIP, αλλά στη θέση της προσδοκώμενης συναλλαγματικής ισοτιμίας (E e $/ ) βρίσκεται η προθεσμιακή ισοτιμία (F $/ ). Οι συνθήκες για την CIP και την UIP μπορούν να ισχύουν ταυτόχρονα όταν: F $/ = E e $/. Σημαντική διαφορά: οι καλυμμένες συναλλαγές δεν ενέχουν συναλλαγματικό κίνδυνο, ενώ οι ακάλυπτες ενέχουν. 30