Παρουσίαση καθ. Νικόλαου Χαριτάκη, ιευθύνοντος Συµβούλου ΤΑΝΕΟ Α.Ε. 1. Εισαγωγή Η διεθνής αγορά χρηµατοπιστωτικών εργαλείων και τίτλων έχει συγκεντρώσει τα φώτα της δηµοσιότητας. Αδιάφορα από το χαρακτηρισµό που θα της αποδόσουµε είτε ως κρίση είτε ως διαταραχή, το πραγµατικό γεγονός είναι ότι το σύνολο σχεδόν των πιστωτικών ιδρυµάτων υφίσταται τις επιπτώσεις της και προσπαθεί να τις ξεπεράσει όσο το δυνατό πιό ανώδυνα. Στόχοι της παρουσίασης που ακολουθεί είναι να διατυπώσουµε µία άποψη ως προς τα στοιχεία που προσδιόρισαν τη συγκεκριµένη διαταραχή και να εξετάσουµε στη συνέχεια πως η αγορά κεφαλαίων επιχειρηµατικού κινδύνου θα αντιδράσει είτε αν αυτή εξεταστεί σε µακροσκοπικό επίπεδο για όλη τη Ευρώπη είτε αν εξεταστεί σε µικροσκοπικό µε βάση αναφοράς την Ελλάδα. 2. Αίτια της διαταραχής και η Πιστωτική αγορά Αν θέλαµε να περιγράψουµε τα αίτια που συνέβαλαν στην κρίση που αντιµετωπίζουµε τον τελευταίο χρόνο θα λέγαµε ότι προήλθε κυρίως από την αλόγιστη εµπιστοσύνη που οι χρηµατοοικονοµικοί διαχειριστές επέδειξαν στην ικανότητα των πιστωτικών εργαλείων και των καινοτόµων επιλογών τους. Με µεγάλη αισιοδοξία θεώρησαν ότι µπορούν να προσφέρουν υψηλές ονοµαστικές αποδόσεις σε όσους τους ανέθεταν τη διαχείριση των πόρων τους κυρίως µέσω χρηµατοπιστωτικών µοχλεύσεων. Άξονας της πεποίθησής τους απετέλεσε η σχετική διαχρονική σταθερότητα των επιλογών τους σε όσες αγορές συγκέντρωσαν τα επενδυτικά τους ενδιαφέροντα. Αφετηρία απετέλεσε η ταχύτατη ανάπτυξη πολυπλόκων χρηµατοπιστωτικών εργαλείων, µε κατάληξη τα σε όλους γνωστα σύνθετα οµόλογα των υπο-προνοµιούχων εργαλείων του κατασκευαστικού τοµέα. Η αγορά των Η.Π.Α. τροφοδότησε το µέσο κίνδυνο των εµπορεύσιµων οµολόγων της διεθνούς χρηµαταγοράς και η ευαισθησία των αλληλεξαρτήσεων των διασυνδεδεµένων µε αυτή αγορών διοχέτευσε την αστάθεια στο σύνολο του συστήµατος. Η µόχλευση των πιστωτικών εργαλείων σε συνδιασµό µε τον «ηθικό κίνδυνο» που προέκυψε από τις αµοιβές υπο τη µορφή υψηλών κινήτρων των στελεχών του κλάδου, οδήγησε σε κρίση ρευστότητας. Ευτυχώς, τολµώ να πω, η όλη κρίση επέφερε την επιδιωκόµενη διόρθωση µετά από επανεκτίµηση των πιστωτικών κινδύνων µεταξύ πραγµατικών και χρηµατοπιστωτικών αγορών. Η έγκαιρη και συντονισµένη αντίδραση των κεντρικών τραπεζών και ιδιαίτερα του FED υπογραµµιζεται. Η κρίση του τραπεζικού τοµέα δεν ήταν ασήµαντη. Οδήγησε σε διάχυτη «στέρηση ρευστότητας» και έφερε την αγορά πιστωτικών τίτλων αντιµέτωπη µε ορισµένα µέχρι πρότινος άγνωστα για τις τράπεζες ερωτήµατα : Πόσο αποτελεσµατική είναι η µεθοδολογία διαχείρισης κινδύνων - risk management σ ένα περιβάλλον αέναων και δηµιουργικών µοχλεύσεων; Πόσο αποτελεσµατικός είναι ο έλεγχος αυτών των εφαρµογών όταν ένα πλήθος µεσαίων τραπεζικών στελεχών µπορεί και πέρνει βραχυχρόνια αποφάσεις για τεράστιες σε όγκο τοποθετήσεις, µε διάχυτες επιβαρύνσεις στο σύνολο σχεδόν του παγκόσµιου πιστωτικού συστήµατος; Τι είδους διασπορά του κίνδυνου επιφέρει η υφιστάµενη δοµή του τραπεζικού συστήµατος ; Παράλληλα απέδειξε πόσο πεπερασµένη µπορεί να είναι η αποτελεσµατικότητα αξιολόγησης των συγκεκριµένων εργαλείων από τους µέχρι άλλοτε υπεύθυνους οργανισµούς διαβάθµισης πιστωτικών κινδύνων. Σφάλµατα εκτίµησης κινδύνων δεν παρατηρούνται µόνο σε επίπεδο απλών εργαλείων που εκδίδονται από χώρες υψηλού κινδύνου, αλλά και σε σύνθετα εργαλεία που εκδίδουν πιστωτικοί οργανισµοί χαµηλού κινδύνου. Πεποίθηση πολλών πλέον παρατηρητών είναι ότι τα υψηλα κίνητρα των στελεχών καθώς και ο «ηθικός κίνδυνος» που αυτά αναπτύσσουν, αποτελούν ίσως τη µεγαλύτερη και ταχύτερα αναπτυσσόµενη «ασύµµετρη απειλή» του πιστωτικού συστήµατος. Αν µάλιστα τα εργαλεία συνδεθούν µε την τεράστια εξάρτησή τους από µία διαρκώς εξελισσόµενη τεχνολογία χρηµατοοικονοµικής µόχλευσης, τότε οι διαταραχές που αναπτύσσουν δεν είναι καθόλου αµελητέες.
Τη στιγµή που οι πιστωτικές αγορές προσπαθούσαν διορθωτικά να ισορροπήσουν, η χρηµατοπιστωτική διαταραχή επιταχύνθηκε απλά και µόνο λόγω της αλλαγής του ρυθµού εξέλιξης των τιµών στις βασικές πρώτες ύλες καθώς και στα γεωργικά προϊόντα. Οι αγορές πετρελαίου και αγροτικών προϊόντων αν και ευαίσθητες αντέδρασαν αποτελεσµατικά, προεξόφλησαν ταχύτερα από τις προσδοκόµενες µακροχρόνιες εξελίξεις τους το ανταγωνιστικό πλεονέκτηµα που δηµιούργησε η ταχύτατη συρρίκνωση των ονοµαστικών αποδόσεων και πέτυχαν να επιταχύνουν τις αναµενόµενες αυξήσεις των τιµών. Σε µακροσκοπικά θεώρηση πλέον προκύπτει ότι η συγκεκριµένη χρηµατοοικονοµική διαταραχή λειτούργησε θετικά στη σταθεροποίηση των αγορών πιστωτικού κινδύνου, αν και επανέφερε ίσως λίγο βίαια, τις ονοµαστικές αποδόσεις σε ρεαλιστικά επίπεδα. Αποτέλέσµατά της ήταν η αντιστάθµιση των επιµέρους αποδόσεων µε σχετική βελτίωση της σχετικής ισορροπίας υπερ των πραγµατικών και η επιτάχυνση του ρυθµού ανόδου των τιµών των πρώτων υλών και αγαθών. Ενδιαφέρον σηµείο που θα έπρεπε να υπογραµµισθεί είναι ότι για πρώτη φορά ίσως οι αγορές ονοµαστικών τίτλων επώδυνα ανέλαβαν να αποτυπώσουν τους κινδύνους που συνεπάγεται η ανεύθυνη εµπιστοσύνη που οι διαχειριστές της αναγνώρισαν στην τελειότητα των πιστωτικών αγορών. Προς όφελος όλων, εφαρµόζοντας συνδιασµένη στρατηγική στέρησης πιστώσεων και επιτοκίων, οι πιστωτικοί οργανισµοί πέτυχαν εξισορρόπηση της αγοράς πιστωτικών τίτλων. Οι φορείς της πραγµατικής οικονοµίας, θεατές αυτής της διαδικασίας αντιλαµβάνονται ότι το πιστωτικό σύστηµα υποχρεώθηκε από τις εξελίξεις να χρησιµοποιήσει εκείνες τις τεχνικές και τα εργαλεία που συχνά, σε έκτακτες καταστάσεις, επέτρεπε στο παρελθόν να διαχωρίζει τους πελάτες του σε καλούς και κακούς. Οι τράπεζες, η µία έναντι της άλλη,ς φαίνεται να επιλέγουν τη στέρηση ρευστότητας ως εργαλείου εξισορρόπησης της αγοράς, όχι όµως ως προς τους πελάτες τους αλλά ως προς τους ανταγωνιστές τους. Η µέχρι σήµερα ενδοεπιχειρησιακή συνεργασία των παραγωγών πίστης µετατρέπεται σε παράγοντα αντιπαλότητας. Ενώ στις µέχρι σήµερα γνωστές κρίσεις οι τράπεζες συνολικά περιόριζαν τη ρευστότητα των πελατών τους, στην πρόσφατη επέλεξαν να εµπλακούν σε ενδοτραπεζικούς περιορισµούς. Οι πιστωτικοί οργανισµοί που διαθέτουν ελεύθερη ρευστότητα εκµεταλλευόµενοι τις διευκολύνσεις του FED συµπεριφέρθηκαν όπως οι λοιπές επιχειρήσεις. Εξαγόρασαν και θα συνεχίσουν να εξαγοράζουν τους ανταγωνιστές τους διαχειριζόµενοι τα ελεύθερά τους ρευστά διαθέσιµα (intrabank free reserves) αυξάνοντας τη συνολική συγκέντρωση του κλάδου. 3. Η ιαταραχή και τα κεφάλαια Επιχειρηµατικών συµµετοχών Στο νέο περιβάλλον η αγορά πιστωτικών αλλά και επιχειρηµατικών συµµετοχών οδηγείται καταρχήν µεσοπρόθεσµα σε επιλογές που δικαιολογούνται από πραγµατικά και όχι από ονοµαστικά στοιχεία. Στα νέα δεδοµένα η αγορά του κλάδου των επιχειρηµατικών συµµετοχών υποχρεούται να λειτουργήσει µε βάση τις εξής θεµελιακές αρχές : 1. Επιµηκύνεται ο χρόνος επίτευξης των υψηλών µέσων αποδόσεων σε όλες τις αγορές, βελτιώνοντας το συγκριτικό πλεονέκτηµα των τοποθετήσεων σε κεφάλαια επιχειρηµατικων συµµετοχών. 2. Οι επιλογές που προκύπτουν από µοχλεύσεις κινδύνων αποτελούν επιλογές υψηλού κινδύνου. Αντίθετα επιλογές µη-µοχλευθέτων προϊόντων - όπως για παράδειγµα πραγµατικές επιλογές σε κεφάλαια επιχειρηµατικών συµµετοχών αναδεικνύονται ως πλέον ασφαλείς. 3. Ιδιαίτερα λόγω της ταχύτατης ανάπτυξης των τιµών στις αγορές βασικών αγαθών, η διαθεσιµότητα των αποταµιευτικών πόρων έχει αντιστραφεί και από τις ανεπτυγµένες και ανταγωνιστικές αγορές των ΗΠΑ και της κεντρικής Ευρώπης στις χώρες που διαχειρίζονται τους πιστωτικούς τους πόρους µέσω των κρατικά ελεγχόµενων ταµείων SWF (βλέπε : Κόλπος, Ρωσία, Άπω Ανατολή). Η συγκεκριµένη εξέλιξη προκύπτει και από τα ακόλουθα στοιχεία.
Πίνακας 1 Sovereign Funds & Private Equity Activity Percentage of SWFs that Invest in Private Equity 15% 33% 52% Invest Do not invest Unknown Preqin Sovereign Wealth Fund Review Αξιολογώντας τα δεδοµένα του πίνακα 1 και γνωρίζοντας ότι τα διαθέσιµα των κρατικών επενδυτικών ταµείων SWF ανέρχονται πλέον στα 2.6 τρις βλέπουµε µία ιδιαιτερότητα στην περιφερειακή τους κατανοµή. Από τα ήδη γνωστά στοιχεία οι ρυθµοί τους είναι συνεχώς επιταχυνόµενοι σε ετήσια τάξη µεγέθους το 33%, όπως προκύπτει από τον πίνακα 2 Πίνακας 2 Sovereign Funds & Private Equity Activity Percentage of SWFs that Invest in Private Equity 15% 33% 52% Invest Do not invest Unknown Preqin Sovereign Wealth Fund Review
Προέρχονται κυρίως απο τα έσοδα του πετρελαίου. Σε επίπεδο διαχείρισης ως προς µεν τη δυναµική τους φαίνεται ότι µέσα στο χρόνο η συγκέντρωσή τους δεν είναι αναλογική αφου τα µεγάλα ταµεία αυξάνονται ταχύτερα από τα µικρά, σε αντίθεση µε τα µέχρι τώρα γνωστά στοιχεία από τις ανεπτυγµένες αγορές όπου οι τοποθετήσεις των πόρων ήταν κυρίως σε µοχλευµένα χρηµατοπιστωτικά εργαλεία Πίνακας 3 Sovereign Funds & Private Equity Activity Percentage of SWFs that Invest in Private Equity 15% 33% 52% Invest Do not invest Unknown Preqin Sovereign Wealth Fund Review Η συµπεριφορά των διαχειριστών των συγκεκριµένων επενδυτικών ταµείων είναι κυρίως µακροχρόνια και αποβλέπει κατά 52% σε τοποθετήσεις επιχειρηµατικών συµµετοχών και όχι σε προϊόντα χρηµατοπιστωτικής µόχλευσης. Όλοι οι παράγοντες που αναφέρθηκαν συγκλίνουν σε ένα βασικό συµπέρασµα. Τα επόµενα χρόνια οι µεταβολές των σχετικών κινδύνων και η µετακύλιση των πόρων σε συγκεκριµένες αγορές, εκτιµούµε ότι οδηγούν την αγορά επιχειρηµατικών συµµετοχών στο να µετατρέπεται ως η πρώτη επιλογή των διαχειριστών, είτε λόγω αύξησης των διαθεσίµων κεφαλαίων, είτε λόγω βελτίωσης του συγκριτικού της αποτελέσµατός της σε επίπεδο χρόνου επίτευξης και σε επίπεδο ρεαλισµού των σχετικών αποδόσεων. 4. Κεφάλαια Επιχειρηµατικών Συµµετοχών σε Ευρώπη και Ελλάδα Ας δούµε τώρα τα στοιχεία που αποτυπώνουν τις εξελίξεις στην αγορά επιχειρηµατικών κεφαλαίων (equity and VC) στην ΕΕ και στην Ελλάδα. Αρχίζοντας από τη Ευρώπη.
Πίνακας 4 European Private Equity Industry- Evolution Activity Flows 120 110 100 Funds Raised Investments Divestments 112,3 90 80 70 60 71,8 71.2 74,3 68,3 50 48,0 47,1 40 30 20 10 25,425,1 20,0 20,3 14,5 9,7 8,6 5,8 7,0 35 9,1 40,0 29,1 27,6 27,0 27,5 27,5 24,3 12,5 10,7 13,6 36,9 19,6 29,8 33,1 23,3 0 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 Source: PEREP_Analytics for 2007 figures Σύµφωνα µε τα διαθέσιµα προκαταρκτικά στοιχεία για τρία βασικά µεγέθη κεφάλαια που κατευθύνθηκαν στην αγορά, κεφάλαια που επενδύθηκαν στην αγορά και κεφάλαια που αποεπενδύθηκαν από αυτή παρατηρούµε κατ αρχή ότι τα συγκεντρωθέντα ήταν σε χαµηλότερα επίπεδο από εκείνο του 2006. Με δεδοµένη την ανασφάλεια του τελευταίου τετραµήνου τα τελικά αποτελέσµατα είναι τροµερά ενθαρυντικά. Επίσης η βασική παραδοχή που θέλει τα funds µε τις καλύτερες αποδόσεις να είναι εκείνα που συγκέντρωνουν τις επενδύσεις τους σε περιόδους κρίσεων επιβεβαιώνεται µε τα στοιχεία του 2007. Οι επενδύσεις των επιχειρήσεων επιχειρηµατικών συµµετοχών υπερκαλύπτουν τα κεφάλαια που συγκεντρώθηκαν την ίδια περίοδο. Η απάντηση είναι προφανής. Οι διαχειριστές επιταχύνουν τους ρυθµούς τους για να επωφεληθούν των ευκαιριών που θα δηµιουργηθούν στο µέλλον. Ο κύκλος των επενδύσεων και η συγκριτικά µεγάλη επενδυτική δραστηριότητα του 2007, επαναλαµβάνει τα γεγονότα 2003-2004 και δηµιουργεί αισιοδοξία και για το 2008. Αντίθετα τώρα είναι αναµενόµενο ότι όσο το κόστος κεφαλαίου ανεβαίνει και όταν στην εξεταζόµενη αγορά η διαθέσιµη ρευστότητα αυξάνεται, τότε και οι αποεπενδύσεις µετατίθενται σε χρόνο, µε στόχο οι διαχειριστές να πετύχουν βελτίωση των πολλαπλασίων.
Πίνακας 5 European Fundraising Activity 2007 F U N D S T A G E A m o u n t ( m il ) N r fu n d s A v rg F u n d s iz e E a rly -s ta g e 7 8 3 8 9 7.9 D e v e lo p m e n t 2,9 4 1 3 2 2 6.2 B a la n c e d 1,8 9 2 1 6 1 1 8.3 A ll V e n tu re 5,6 1 5 3 7 1 5 1.8 B u y o u ts 5 3,7 6 9 5 7 9 4 3.3 O f w h ic h > 1 b n 4 0,4 8 6 1 1 3,6 8 0.5 M e z za n in e 3,7 7 1 5 7 5 4.2 G e n e ra list 4,0 9 1 2 1 1 9 4.8 I n d e p e n d e n t F u n d s 6 7,2 4 6 1 2 0 5 6 0.4 SPECIALISED FUNDS Am ount (m il ) Nr funds Energy and Environ. 595 5 ICT 1,183 9 Life sciences 1090 6 Όπως είναι αναµενόµενο η µεγάλη µερίδα των συγκεντρωθέντων κεφαλαίων κατευθύνεται στις εξαγορές. Συγκριτικά, ενώ το µέσο µέγεθος των ταµείων που στοχεύουν σε εξαγορές δεν απέχει συστηµατικά από τα εγχώρια (µεταξύ 2.5-3 δις), τα µεγέθη των ήδη γνωστών και δραστηριοποιούµενων στην Ελληνική αγορά ταµείων για ανάπτυξη και για µικτή χρήση υστερούν έναντι των Ευρωπαϊκών. Συγκεκριµένα τα αντίστοιχα σε στόχευση χρήσεων Ελληνικά VC s µόλις αγγίζουν το 1/3 σε ύψος των αντίστοιχων συγκεντρωθέντων κεφαλαίων. Πίνακας 6 European Funds Raised by type of investor 2007 Pension Funds 25,3% Insurance Companies 10,3% Fund of Funds 13,3% Banks 16,2% Government Agencies 7,3% Private Individuals 5,5% Corporate Investors 1,7% Other 6,1% Academic Institutions 0,3% Capital Markets 7,8% Endowments and Foundations 2,7% Other Asset Managers 2,3% Family Offices 1,2% Source: PEREP_Analytics for 2007 figures
Το πόσο υποανάπτυκτη είναι η εσωτερική σε σχέση µε την Ευρωπαϊκή αγορά είναι ξεκάθαρο στην προηγούµενη διαφάνεια. Η παντελής αποχή των ταµείων διαχείρισης µακροχρόνιων τοποθετήσεων, όπως τα διαθέσιµα των ιδρυµάτων και των Ασφαλιστικών ταµείων στην Ελλάδα σε σχέση µε την Ευρώπη είναι χαρακτηριστική. Ειναι ενδιαφέρον να υπογραµµισθεί ότι ακόµη και σε επενδυτικά σχήµατα όπως εκείνο του ΤΑΝΕΟ, που η εξασφάλιση των κεφαλαίων καλύπτεται πλήρως µε εγγύηση του Ελληνικού ηµοσίου, οι διαχειριστές τους δεν φαίνεται να αντιλαµβάνονται την αντισταθµίση του κινδύνου που τους προσφέρεται στις µακροχρόνιες επενδύσεις τους. Σε αντίθεση, τα τραπεζικά ιδρύµατα και ακόµη περισσότερο οι ξένοι ιδιώτες επενδυτές, παρ όλο το χρονικό ορίζοντα που σταθµίζει την εκτίµηση του κινδύνου και τις επιλογές τους, φαίνεται να είναι απόλυτα ενηµερωµένοι, έχοντας αντιληφθεί πλήρως τα πραγµατικά πλεονεκτήµατα της συγκεκριµένης τοποθέτησης. Πίνακας 7 European Private Equity Activity Investm ents by stage of financing INVESTMENTS BY STAGE By amount inv By number inv Grow th Rate Amt 20 07 % 200 6 % 2007 % 2006 % 07/06 M ega buyo uts 17.7% 26.1% 0.5% 0.4% -31 % Large buyou ts 20.4% 10.2% 1.0% 0.4% + 103% M id - m arket b uyo uts 32.5% 25.9% 7.9% 3.7% + 27% Sm all 6.7% 6.8% 18.6% 18.4% +1% All buyouts 7 7.3% 68.9 % 28.0 % 22.8 % + 11 % Replacem en t capital 5.7% 5.2% 1.8% 3.6% + 11% Expansion 12.9% 15.4% 35.6% 41.1% -16% Early stage 4.1% 10.5% 34.6% 32.5% -61% Total in % 10 0.0% 100.0% 100.0% 1 00.0 % Total in n um bers ( m il) 6 8,50 0 67,8 00 6,16 0 10,3 18 Source: PEREP_Analytics for 2007 figures Όπως ήδη αναλύθηκε σε Ευρωπαϊκό επίπεδο το ισχυρό τµήµα της αγοράς είναι αναµφισβήτητα οι εξαγορές µεγάλων επιχειρήσεων. Οι συµφωνίες αυτές απορροφούν το µεγαλύτερο τµήµα των διαθεσίµων κεφαλαίων, ενώ διαχρονικά εµφανίζουν τον υψηλότερο ρυθµό ανάπτυξης. Με µία παρατήρηση. εδοµένης της διαφοράς των µέσων µεγεθών ανά επένδυση τα συγκεκριµένα στοιχεία δεν αποτυπώνουν µε ακρίβεια την πραγµατικότητα. Αν αξιολογήσουµε τις επενδύσεις ως προς τον αριθµό παρατηρούµε ότι τα δύο τελευταία χρόνια στην Ευρώπη, οι τοποθετήσεις σε επίπεδο ανάπτυξης αποτελούν τον κύριο κορµό, καλύπτοντας πάνω από τα 2/3 των επιλογών. Το έργο λοιπόν που επιτυγχάνεται σε πραγµατικά για την οικονοµία επίπεδα από τις εταιρείες Venture Capital είναι συγκριτικά κατά πολύ µεγαλύτερο και σηµαντικότερο σε πραγµατικά στοιχεία απασχόλησης και προϊόντος σε σχέση µε εκείνες των equity.
Πίνακας 8 Returns in Private Equity Industry Europe USA 80 70 Venture Buyouts 80 70 60 Venture Buyouts 5 Year Rolling IRR (%) 60 50 40 30 20 +15.9 5 Year Rolling IRR (%) 50 40 30 20 10 +14.5 +6.9 10 0-10 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 +0.9 2007 0-10 -20 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Returns calculated with cash flows in dollars Source: Thomson Financial on behalf of EVCA Πίνακας 8 Η τελευταία διαφάνεια είναι αποκαλυπτική. Χρησιµοποιώντας ένα κυλιόµενο IRR πενταετίας για µικρές και µεγάλες επενδύσεις σε αντιπαραβολή των στοιχείων για τις δύο βασικές αγορές µας επιτρέπεται να συνάγουµε συµπεράσµατα ως προς : Τη συµπεριφορά και τις επιλογές των επιµέρους δύο αγορών Την ταχύτητα αντίδρασης αυτών σε µεταβολές του περιβάλλοντος Τις προοπτικές µελλοντικών αποδόσεων σε αγορές που ήδη προσπαθούν ανταγωνιστικά να συγκριθούν και να απορροφήσουν επενδυτικούς πόρους. Η συγκριτική επικινδυνότητα των δύο αγορών είναι προφανής απο τη µέση απόκλιση των δεδοµένων ιδιαίτερα σε επενδύσεις κεφαλαίων επιχειρηµατικού κινδύνου. Η µέση απόκλιση των Ευρωπαϊκών επιλογών είναι σαφώς µικρότερη της αντίστοιχης των ΗΠΑ, άρα αντιστοιχεί σε µικρότερο κινδύνου χαρτοφυλάκιο. Το ότι η αγορά της Ευρώπης ακολουθεί µε µικρότερες αποδόσεις αλλά και µε καλύτερη εξασφάλιση ως προς τη διαχρονική µέση απόδοση είναι εµφανές στην ανάπτυξη 15 χρόνων. Η διαφορετική συµπεριφορά των αποδόσεων µεταξύ Ευρώπης και Αµερικής δικαιολογεί τις προτιµήσεις των επενδυτών υπέρ ή κατά των αγορών Venture, ενώ τέλος φαίνεται να είναι λογικά αναµενόµενο, οι αποδόσεις των VC s στην Ευρώπη τα επόµενα χρόνια να βελτιωθούν σηµαντικά ακολουθώντας την τάση του κύκλου των ΗΠΑ.
Πίνακας 9 Greek Venture Capital Activity Funds raised in Greece 400 350 Euro Millions 300 250 200 150 100 50 0 2006 2007 2008 Τα διαθέσιµα στοιχεία για την Ελλάδα δεν διαφέρουν ουσιαστικά από εκείνα της Ευρώπης. Η συγκέντρωση κεφαλαιουχικών πόρων για το 2007 εµφανίζει ταυτόσηµη συµπεριφορά µε εκείνη της υπόλοιπης Ευρώπης. Τα µέχρι στιγµής όµως διαθεσιµα στοιχεία για το 2008 είναι εντυπωσιακά µε αποτέλεσµα η αγορά να αναθερµανθεί σηµαντικά. Οι πρώτες εκτιµήσεις ανεβάζουν το ποσό στα 400εκ. χωρίς να έχουµε ολοκληρωµένη ενηµέρωση για το σύνολο της αγοράς καθώς διανύουµε τον 6 ο µήνα του έτους. Πίνακας 10 Greek Venture Capital Activity Investment Activity in Greece 18 16 Euro Millions 14 12 10 8 6 4 2 0 2005 2006 2007
Σε επίπεδο χρηµατοδοτήσεων τα µεγέθη είναι ακόµη αρκετά χαµηλά συγκριτικά µε την διαθεσιµότητα των προς επένδυση κεφαλαίων. Η επιφυλακτικότητα που επέδειξε η αγορά είναι σε ένα βαθµό δικαιολογηµένη καθώς το ανθρώπινο δυναµικό της και οι συντελεστές της αγοράς µέσα στο 2007 αναλώθηκαν στην προσπάθεια συγκέντρωσης πόρων κυρίως ιδιωτικών και στην επίτευξη συµφωνιών. εν χωράει πάντως αµφιβολία, ότι η ανάπτυξη του ανταγωνισµού και η στενότητα των εναλλακτικών αγορών διοχέτευσης πόρων θα αποτελέσει το βασικό πρόκριµα για την αξιολόγηση της δυναµικής της το 2008. Ολοκληρώνοντας θέλουµε να αναφέρθούµε στα κύρια στατιστικά στοιχεία των επενδυτικών προτάσεων που προβλέπεται να αξιολογηθούν µε αφορµή το Forum. Πίνακας 11 9 th VC Forum-Γεωγραφικήκατανοµήτων επιχειρηµατικών σχεδίων 11% 5% 2% 1%1% 1%1% 78% ΕΛΛΑ Α ΚΥΠΡΟΣ ΒΟΥΛΓΑΡΙΑ ΗΝΩΜΕΝΟ ΒΑΣΙΛΕΙΟ ΒΕΛΓΙΟ ΒΟΣΝΙΑ ΕΡΖΕΓΟΒΙΝΗ ΤΟΥΡΚΙΑ ΝΙΓΗΡΙΑ
Πίνακας 12 9 th VC Forum-ΓεωγραφικήκατανοµήτωνΕλληνικών επιχειρηµατικών σχεδίων 8% 5% 3% 3% 1%1% 1%1% ΑΘΗΝΑ ΚΡΗΤΗ ΜΑΚΕ ΟΝΙΑ ΘΡΑΚΗ ΕΥΒΟΙΑ ΗΠΕΙΡΟΣ ΑΧΑΙΑ 77% ΒΟΙΩΤΙΑ ΙΟΝΙΟ Αριθµητικά οι προτάσεις ήταν κατά 42% περισσότερες από το 2007. Σε γενικές γραµµές η γεωγραφική τους κατανοµή αναδικνύει την ισχύ της Αττικής ως κυρίαρχης περιφέρειας. Η ένδειξη αυτή τουλάχιστον όσον αφορά κριτήριο αξιολόγησης της περιφερειακής δυναµικής θα πρέπει να µας προβληµατίσει στο µέλλον τόσο όσο προς το βαθµό διάχυσης της πληροφόρησης όσο και σε σχέση µε τις ευκαιρίες που δίδονται στο κέντρο για νέες δραστηριότητες όπως πληροφορική και τηλεπικοινωνίες που στο συγκεκριµένο δείγµα αποτελούν τον κορµό των προτάσεων. Ως κατάληξη θέλω να υπογραµµίσω το ενδιαφέρον των αλλοδαπών επιχειρήσεων στην διεκδίκηση πόρων από την Ελληνική αγορά, στοιχείου που διευκολύνει τον ανταγωνισµό. εν είναι τέλος ασήµαντο το γεγονός ότι για πρώτη φορά το µέγεθος των αιτουµένων προς τοποθέτηση κεφαλαίων υπερβαίνει σηµαντικά τη διαθεσιµότητα κεφαλαίων καθιστώντας την περαιτέρω ανάπτυξη της αγοράς δεδοµένη. 5. Συµπεράσµατα Οι εξελίξεις προβλέπεται να είναι θετικές για τις αγορές κεφαλαίων επιχειρηµατικών συµµετοχών για το 2008. Η χρηµατοπιστωτική διαταραχή της χρονιάς που πέρασε πλησιάζει στην ολοκλήρωσή της έχοντας αποσβέσει το µεγαλύτερο τµήµα των προσαρµογών της. Σε όλα τα επίπεδα η διαταραχή λειτούργησε ευνοϊκά για την εξεταζόµενη αγορά. Εξισορρόπησε τις αποδόσεις και µετέφερε πόρους σε διαχειριστές µε µεγαλύτερο ενδιαφέρον για την αγορά επιχειρηµατικών συµµετοχών. Τα στοιχεία ως προς την έκταση των κεφαλαίων που φαίνεται να συγκεντρώνονται και ως προς την ταχύτητα των επενδυτικών ευκαιριών ακολουθούν τα θεµελιώδη. Σε εθνικό επίπεδο οι εξελίξεις ευνοήθηκαν σηµαντικά από τη µεγάλη υστέρηση της εσωτερικής αγοράς στα διεθνή δεδοµένα. Ο παλλαπλασιασµός των διαθεσίµων πόρων, η ταχυύατη αύξηση στον ανταγωνισµό των επενδυτικών οµάδων και οι δυνατότητες αποεπένδυσης που προκύτπουν από την ανάπτυξη της Εναλλακτικής αγοράς καθιστούν τις ευκαιρίες και πιο αισιόδοξες και πιο πολλές. Σε γενικές γραµµές λοιπόν η αγορά διαµορφώνεται δηµιουργικά και σύντοµα θεωρούµε ότι θα είναι σε θέση να αποδείξει τη δυναµική της.