Εργαλεία Xρηµατοοικονοµικής Πολιτικής ΜΒΑ 2013

Εργαλεία Xρηµατοοικονοµικής Πολιτικής ΜΒΑ 2013

Η χρηµατιστηριακή αγορά είναι ένα εκκρεµές που κινείται µεταξύ φόβου και απληστίας! Ο κύκλος συναισθηµάτων του µέσου επενδυτή «Πόσο έξυπνος είµαι τελικά» Ενθουσιασµός Αισιοδοξία Σηµείο ανάληψης µέγιστου κινδύνου Απληστία Ευφορία Ανησυχία Συγκίνηση Άρνηση Αγορά Ζηµιά Φόβος Απόγνωση Πανικός «Σύντοµα θα γυρίσει. Είµαι µακροπρόθεσµο ς επενδυτής» Αισιοδοξία Ανακούφιση Πώληση Ελπίδα «Πώς µπόρεσα να κάνω τέτοια λάθη;» Απελπισία Σηµείο µέγιστης ευκαιρίας

Πραγµατική Οικονοµία Χρηµατική Οικονοµία είκτης: Επίπεδο οικονοµίας : Χρηµατιστηριακή Αξία της εγχώριας αγοράς ΑΕΠ της αντίστοιχης χώρας Επίπεδο εταιρείας : Χρηµατιστηριακή Αξία Εταιρείας Πωλήσεις

Αγωγοί ΕΓΕ Μετοχές Οµόλογα Οµολογίες Άλλα Αξιόγραφα Ελλειµµατικές Μονάδες Πλεονασµατικές Μονάδες Νοικοκυριά, Επιχειρήσεις, Κράτη Νοικοκυριά, Επιχειρήσεις, Κράτη

Πόροι της Οικονοµίας ηµόσιος Τοµέας Ιδιωτικός Τοµέας

Αγορές Χρήµατος (Money Markets) Οικονοµικές Αγορές (Financial Markets) Αγορές Κεφαλαίου (Capital Markets)

ΕΝΑΛΛΑΚΤΙΚΕΣ ΕΠΕΝ ΥΤΙΚΕΣ ΕΥΚΑΙΡΙΕΣ ΚΙΝΗΤΕΣ ΑΞΙΕΣ ΑΚΙΝΗΤΑ ΑΝΤΙΚΕΙΜΕΝΑ ΠΡΟΪΟΝΤΑ ΑΞΙΟΓΡΑΦΑ «ΣΤΑΘΕΡΗΣ» ΑΠΟ ΟΣΗΣ ΚΑΤΑΘΕΣΕΙΣ, REPOS ΕΝΤΟΚΑ ΓΡΑΜΜΑΤΙΑ ΗΜΟΣΙΟΥ,ΟΜΟΛΟΓΑ, ΟΜΟΛΟΓΙΕΣ, ΠΡΟΪΟΝΤΑ ΕΓΓΥΗΜΕΝΟΥ ΚΕΦΑΛΑΙΟΥ ΜΕΤΑΒΛΗΤΗΣ ΑΠΟ ΟΣΗΣ ΟΜΟΛΟΓΑ ΜΕ ΡΗΤΡΑ ΞΕΝΟ ΝΟΜΙΣΜΑ ΟΜΟΛΟΓΙΕΣ ΜΕ ΡΗΤΡΑ ΞΕΝΟ ΝΟΜΙΣΜΑ ΕΤΑΙΡΙΚΑ ΟΜΟΛΟΓΑ ΑΜΟΙΒΑΙΑ ΚΕΦΑΛΑΙΑ ΜΕΤΟΧΕΣ ΠΑΡΑΓΩΓΑ ΧΡΗΜΑΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΑ ΠΡΟΪΟΝΤΑ (OPTIONS, FUTURES, κ.ά.)

ΕΝΑΛΛΑΚΤΙΚΕΣ ΕΠΕΝ ΥΤΙΚΕΣ ΕΥΚΑΙΡΙΕΣ Τα χαρακτηριστικά αυτά, τα οποία οι επενδυτές αλλά και οι σύµβουλοι επενδύσεων πρέπει να λαµβάνουν σοβαρά υπ όψιν τους, είναι τα παρακάτω: 1) η χρονική διάρκεια λήξης του, 2) η βεβαιότητα της απόδοσης του (κίνδυνος) 3) η ικανότητα του να ρευστοποιηθεί (ρευστότητα) και 4) η φορολογική του µεταχείριση

Κατανοµή περιουσιακών στοιχείων και κατασκευή ενός επενδυτικού χαρτοφυλακίου I. Ανάλυση παγκόσµιας αγοράς - Κατανοµή κεφαλαίου µεταξύ των διαφόρων κατηγοριών περιουσιακών στοιχείων. - Επιλογή χώρας µέσα σε κάθε κατηγορία περιουσιακών στοιχείων. II. Ανάλυση κλάδου/τοµέα - Ανάλυση τοµέα ανάµεσα στις διαφορετικές κατηγορίες περιουσιακών στοιχείων. III. Ανάλυση αξιογράφων - Ανάλυση αξιογράφων σε κάθε κατηγορία περιουσιακών στοιχείων και τοµέων.

Αυστρία Ν. Ζηλανδία 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% ΗΠΑ 59,3% Εξάλειψη του συστηµατικού κινδύνου Η Σύνθεση του MSCI WORLD INDEX 0,23% Καναδάς Ελβετία Ολλανδία Ιταλία Φιλανδία Ισπανία Αυστραλία Σουηδία Χονγκ-Κονγκ Βέλγιο ανία Σιγκαπούρη Ελλάδα Ιρλανδία Πορτογαλία Νορβηγία Γερµανία Ιαπωνία Γαλλία Η.Π.Α. Ην. Βασίλειο Στάθµιση (%)

Προσέγγιση Top Down Ανάλυση σε επίπεδο µετοχής Ανάλυση σε επίπεδο κλάδου Ανάλυση σε επίπεδο αγοράς Ανάλυση σε επίπεδο χώρας

Προσέγγιση Bottom Up Ανάλυση σε επίπεδο µετοχής Ανάλυση σε επίπεδο κλάδου Ανάλυση σε επίπεδο αγοράς Ανάλυση σε επίπεδο χώρας

είκτες Συγκυρίας

Οικονοµικοί Κύκλοι Μια από τις σπουδαιότερες ιδιαιτερότητες της αγοράς είναι η ανάπτυξή της µέσω ανοδικών και καθοδικών φάσεων. Οικονοµικός Κύκλος: Ο επιχειρηµατικός κύκλος έχει διάφορες φάσεις αλλά η µεσοπρόθεσµη και µακροπρόθεσµη πορεία του είναι ανοδική. Αυτό σηµαίνει ότι µετά από µια ύφεση, η οικονοµική επέκταση οδηγεί σε νέο υψηλό σηµείο, που όµως είναι υψηλότερα από προηγούµενο υψηλό. Το χρονικό διάστηµα της ύφεσης είναι πολύ µικρότερο από το χρονικό διάστηµα της επέκτασης. Οι διάρκεια µιας ύφεσης συνήθως ποικίλει από µερικούς µήνες ή

Οι 4 φάσεις του οικονοµικού κύκλου Ανάπτυξη Επιτόκια Πληθωρισµός GDP Peak Ύφεση Πληθωρισµός GDP Ανάπτυξη Total Output Trough Secular growth trend 0 Jan.- Mar Apr.- June July- Sept. Oct.- Dec. Jan.- Mar Apr.- June July- Sept. Oct.- Dec. Jan.- Mar Apr.- June Πηγή:McGraw-Hill/Irwin

Τα Επιτόκια και οι Επιχειρηµατικοί Κύκλοι ΑΕΠ Ανάπτυξη Ύφεση Επιτόκια Χρόνος

Επενδύσεις κατά τη διάρκεια του οικονοµικού κύκλου Αµυντική στρατηγικ ή Επιθετική στρατηγικ ή Αµυντική στρατηγικ ή Συντηρητική στρατηγική

U. S. Business Cycles 20 10 Civil War Recovery of 1895 World War I World War II Korean War Vietnam War 0 10 20 Panic of 1893 Panic of 1907 Great Depression 1860 70 80 90 1900 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2000 10 Πηγή:McGraw-Hill/Irwin

U. S. Business Cycles ΟΙ ΕΠΙΧΕΙΡΗΜΑΤΙΚΟΙ ΚΥΚΛΟΙ ΣΤΙΣ Η.Π.Α. Ανώτατο Κατώτατο ιάρκεια Ύφεσης (σε µήνες) ιάρκεια Επέκτασης (σε µήνες) Νοέµβριος 1948 Οκτώβριος 1949 11 45 Ιούλιος 1953 Μάιος 1954 10 39 Αύγουστος 1957 Απρίλιος 1958 8 24 Απρίλιος 1960 Φεβρουάριος 1961 10 106 εκέµβριος 1969 Νοέµβριος 1970 11 36 Νοέµβριος 1973 Μάρτιος 1975 16 58 Ιανουάριος 1980 Ιούλιος 1980 6 12 Ιούλιος 1981 Νοέµβριος 1982 16 92 Ιούλιος 1990 Μάρτιος 1991 8 120 Μάρτιος 2001 Νοέµβριος 2001 8 - Πηγή: National Bureau of Economic Research

Περιγραφή ενός οικονοµικού κύκλου οι τιµές των οµολόγων πέφτουν Ο πληθωρισµός αυξάνεται υπεραπασχόληση υψηλός πληθωρισµός, υψηλή παραγωγή, υψηλά κέρδη τα βραχ. επιτόκια αυξάνονται οι τιµές των µετοχών πέφτουν εξασθένηση των τιµών των εµπορευµάτων οι τιµές των ακινήτων πέφτουν το GDP µειώνεται και οι οικονοµικές µεταβλητές «εξασθενούν» ύφεση οι τιµές των οµολόγων ανεβαίνουν ο πληθωρισµός µειώνεται οι τιµές των µετοχών ανεβαίνουν τα βραχ. επιτόκια πέφτουν ανάκαµψη της οικονοµίας οι οικονοµικές µεταβλητές δείχνουν «αδύναµες» ο πληθωρισµός αυξάνεται οι τιµές των οµολόγων πέφτουν ενίσχυση των τιµών των εµπορευµάτων «υπερθέρµανση» των οικονοµικών µεταβλητών τα επιτόκια

Investment Clock Πηγή: Economist

Η Ελληνική Οικονοµία Παρά τις ευνοϊκές προβλέψεις για την ανάπτυξη µεγάλων οικονοµικών όπως των Η.Π.Α., της Γερµανίας, της Γαλλίας κ.α., τα µηνύµατα για την ελληνική οικονοµία δεν φαίνονται αισιόδοξα λόγω του υψηλού κινδύνου χώρας. Η Ελλάδα θα πρέπει να αντιµετωπίσει δοµικά προβλήµατα, όπως: το Υψηλό Χρέος τα Υψηλά ηµοσιονοµικά Ελλείµµατα η Περιορισµένη Αγορά Εργασίας η Γήρανση του Πληθυσµού - το Ασφαλιστικό η Έλλειψη Ανταγωνιστικότητας η Γραφειοκρατία - η ιαφθορά η Έλλειψη Καινοτοµίας η Έλλειψη Επιχειρηµατικότητας Μη ευνοϊκές συνθήκες για τη ιεύρυνση της Αγοράς και πολλά άλλα Country Risk

Η µείωση της πιστοληπτικής ικανότητας αυξάνει το κόστος ασφάλισης των ελληνικών οµολόγων

Το spread των 10-ετών οµολόγων του ελληνικού δηµοσίου 1,200.00 1,000.00 800.00 Η αύξηση του spread οδηγεί σε: α) τιµές οµόλογων β) ενεργητικό τραπεζών γ) κόστος δανεισµού τραπεζών 872 bps 600.00 400.00 ρευστότητα κόστος αναχρηµατοδότησης 599 bps 419 bps 200.00 166 bps 0.00 Ελλάδα Ιρλανδία Ιτ αλία Πορτ ογαλία Πηγή: Bloomberg

H πορεία του spread των 10Υ ΟΕ και του Γ..Χ.Α. έως τις 22/11/2010 12 6000 10 5000 Ποσοστό % 8 6 4 4000 3000 2000 Μονάδες Γενικού είκτη 2 0 Πηγή: Bloomberg 1000 0 Spread 10ετ ών Οµολόγων Γενικός είκτ ης Χ.Α.

Η Πορεία του Γ..Χ.Α και η παρατηρήσιµη µεταβλητότητα 30ηµερών 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% «Έκρηξη» Μεταβλητότητα ς 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 Ετησιοποιημένη Μεταβλητότητα 30-ημερών Μονάδες Γ.Δ.Χ.Α.

Τι εκφράζει το spread των CDS Το spread των CDS είναι το ετήσιο ποσό που πρέπει να πληρώνει ο επενδυτής που αγοράζει την προστασία σε εκείνο που πουλάει την «προστασία», µέχρι τη λήξη του συµβολαίου, εκφρασµένο ως ποσοστό του ονοµαστικού ποσού. Π.χ. Το spread των CDS των 10ετών οµολόγων του Ελληνικού ηµοσίου ήταν στις 30/08/2010 ήταν στις 916,53 µ.β. (1µ.β.=0,01%). Τότε ένας επενδυτής που έχει αγοράσει «προστασία» για 10εκ. $ έναντι της χρεοκοπίας του ελληνικού δηµοσίου θα πρέπει να πληρώσει στην επενδυτική τράπεζα που έχει «ασφαλίσει» το 10ετές οµόλογο θα πρέπει να πληρώνει 916.530$ το χρόνο. Το ποσό αυτό πληρώνεται ετησίως µέχρι τη λήξη του CDS ή την χρεοκοπία του Ελληνικού ηµοσίου, οπότε θα είναι ασφαλισµένος για τις πληρωµές που δεν θα λάβει από το ελληνικό δηµόσιο.

Η Αποτελεσµατικότητα των Αγορών

Θεωρία Αποτελεσµατικών Αγορών (Efficient Market Hypothesis) Ο πρωταρχικός ρόλος της αγοράς είναι η κατανοµή της ιδιοκτησίας των πόρων της οικονοµίας. To ιδανικό είναι η ύπαρξη µιας αγοράς στην οποία οι τιµές αντικατοπτρίζουν τα ακριβή σήµατα για την κατανοµή των πόρων: δηλαδή µια αγορά στην οποία οι χρηµατιστηριακές τιµές, οποιαδήποτε στιγµή, απεικονίζουν πλήρως όλες τις διαθέσιµες πληροφορίες για την αντίστοιχη εταιρεία και καλείται αποτελεσµατική αγορά.

Θεωρία Αποτελεσµατικών Αγορών (Efficient Market Hypothesis) Η Έννοια της Αποτελεσµατικότητας των Αγορών είναι µια πολύ σηµαντική θεωρία, µε υψηλό βαθµό αποδοχής. Η θεωρία, στη βασική της µορφή, ισχυρίζεται ότι οι αγορές και ειδικότερα οι επενδυτές λειτουργούν µε αποτελεσµατικό τρόπο. Οι επενδυτές αντιδρούν κάθε φορά κατάλληλα σε κάθε νέα πληροφορία που µπαίνει στην αγορά και αντίστοιχα διαµορφώνουν τις τιµές. Συνεπώς κανένας συµµετέχων στη χρηµατιστηριακή αγορά δεν µπορεί να επιτύχει µη κανονικά κέρδη, διότι στις τιµές που διαπραγµατεύονται, σύµφωνα µε τη διατύπωση της θεωρίας,οι τιµές αυτές περιλαµβάνουν όλες ήδη τις διαθέσιµες πληροφορίες Ιδιωτικές και δηµόσιες. Η διατύπωση αυτή είναι η πλέον αυστηρή της θεωρίας.

Θεωρία Αποτελεσµατικών Αγορών (Efficient Market Hypothesis) Σύµφωνα µε τη Θεωρία των Αποτελεσµατικών Αγορών, οι αγορές είναι µηχανισµοί, που επεξεργάζονται οικονοµικές πληροφορίες, που καταφτάνουν κάθε φορά και τις µετατρέπουν σε τιµές. Ο µηχανισµός αυτός συµβάλλει στην ορθή τιµολόγηση των χρηµατοοικονοµικών προϊόντων και συνεπώς στην ορθή κατανοµή των παραγωγικών πόρων, µέσω επενδύσεων που αποδίδουν µεγαλύτερη αποδοτικότητα.

Θεωρία Αποτελεσµατικών Αγορών (Efficient Market Hypothesis) Την έννοια της αποτελεσµατικότητας των αγορών εισήγαγε ο E. Fama στο άρθρο του: Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work, Journal of Finance, 1970. Σύµφωνα µε τον Fama η υπόθεση της αποτελεσµατικότητας µπορεί να ορισθεί και να ελεγχθεί σε τρεις µορφές: στη µορφή της ασθενούς αποτελεσµατικότητας (Weak form EMH), στη µορφή της ηµι-ισχυρής αποτελεσµατικότητας (Semistrong form EMH) και στη µορφή της ισχυρής αποτελεσµατικότητας (Strong form EMH).

Η Μορφή της Ασθενούς Αποτελεσµατικότητας (Weak form EMH) Οι ήδη διαµορφωθείσες στην αγορά τιµές δεν παρέχει στους επενδυτές καµία πληροφόρηση για τις µελλοντικές τιµές. Ο ορισµός αυτός υπονοεί ότι τιµές έχουν ενσωµατώσει πλήρως όλες τις παρελθούσες πληροφορίες και εποµένως η απλή παρατήρηση των ιστορικών τιµών δεν µπορεί να παράσχει καµία πληροφορία για τις αντίστοιχες µελλοντικές. Η µορφή αυτή, υποστηρίχθηκε από εµπειρικές µελέτες, όπου ελέγχθηκε το κατά πόσο οι παρελθούσες µεταβολές των τιµών ενός τίτλου µπορούν να προβλέψουν τις αντίστοιχες µελλοντικές.

Μορφή της Ηµι-Ισχυρής Αποτελεσµατικότητας (Semi-strong form EMH) Η Μορφή της Ηµι-Ισχυρής Αποτελεσµατικότητας αποκλείει τη δυνατότητα απόκτησης µη φυσιολογικών κερδών, όχι µόνο από την απλή παρατήρηση των παρελθουσών τιµών των µετοχών, αλλά και µέσω της γνώσης όλων των δηµοσιευµένων πληροφοριών αναφορικά µε αυτές. Η Μορφή αυτή αποκλείει την απόκτηση µη κανονικών κερδών από την παρακολούθηση δηµόσιων πληροφοριών που αφορούν την εταιρεία, π.χ. ανακοινώσεις κερδών, αποκοπή µερισµάτων κ.λπ. ηλαδή, οι τιµές προσαρµόζονται άµεσα διότι υπάρχουν πολλοί επενδυτές, που έχουν την ικανότητα να αξιολογήσουν τις νέες δηµοσιευµένες ειδήσεις και να εκτιµήσουν την πραγµατική αξία των πληροφοριών, ενώ µέσω των συναλλαγών τους θα διαµορφωθεί η πραγµατική τιµή της µετοχής. Η µορφή αυτή αποτελεσµατικότητας υποστηρίχθηκε και αµφισβητήθηκε από µελέτες περιστατικών (event studies). H πλειονότητα αυτών των µελετών υποστήριξε την ισχύ της θεωρίας.

Η Μορφή της Ισχυρής Αποτελεσµατικότητας (Strong form EMH) Αποτελεί την πιο ακραία διατύπωση της θεωρίας. Η Θεωρία αυτή ισχυρίζεται ότι οι τιµές όλων των τίτλων αντανακλούν πλήρως όχι µόνο τις δηµοσιευµένες πληροφορίες αλλά και την ιδιωτική πληροφόρηση, που δεν δηµοσιεύεται. Ιδιωτική πληροφόρηση που διαθέτουν ανώτατα στελέχη εταιρειών, µεγαλοµέτοχοι, ορκωτοί ελεγκτές, διαχειριστές αµοιβαίων κεφαλαίων, ειδικοί διαπραγµατευτές, και αναλυτές. Η ισχύς αυτής της θεωρίας είναι πολύ δύσκολη, καθώς η ιδιωτική πληροφόρηση δεν διαχέεται άµεσα και δεν είναι γνωστό από πότε υπάρχει και ενσωµατώνεται στην τιµή της µετοχής. Οι εµπειρικές µελέτες δεν επιβεβαιώνουν την ισχύ της θεωρίας.

Μορφές αποτελεσµατικότητας της αγοράς Η βασική διαφορά µεταξύ των τριών µορφών αγοράς, έγκειται στο επίπεδο της πληροφόρησης που αυτές ενσωµατώνουν.

Τίτλοι σταθερού εισοδήµατος

Μεταβλητής Απόδοσης Αξιόγραφα Σταθερής Απόδοσης

Αξιόγραφα Μεταβλητής Απόδοσης Οµόλογα Οµολογίες µε Ρήτρα Ξένο Νόµισµα Μετοχές Εισηγµένες στο Χ.Α. Α/Κ Συνάλλαγµα Παράγωγα Αξιόγραφα Forwards Futures Call Options Put

Αξιόγραφα Σταθερής Απόδοσης Καταθέσεις σε Τραπεζικούς Λογαριασµούς ΕΓΕ Οµόλογα ηµοσίου Οµολογίες

Καταθέσεις σε Τραπεζικούς Λογαριασµούς Οι καταθέσεις αυτές, µπορεί να είναι όψεως, ταµιευτηρίου ή προθεσµίας, ανάλογα µε το χρόνο που είναι διατεθειµένος ο καταθέτης να δεσµεύσει το κεφάλαιό του. Το κύριο χαρακτηριστικό των καταθέσεων όψεως είναι η δυνατότητα άµεσης ρευστοποίησης ανάλογα µε την επιθυµία του καταθέτη, ο οποίος µπορεί να κάνει αναλήψεις και µε επιταγές. Oι καταθέσεις ταµιευτηρίου είναι το δηµοφιλέστερο µέσο αποταµίευσης στην Ελλάδα. Είναι και αυτές άµεσα ρευστοποιήσιµες και προσφέρουν τόκο. Από την άλλη µεριά oι καταθέσεις προθεσµίας έχουν χρονικό όριο, πριν από το οποίο δεν είναι δυνατή η ρευστοποίησή τους. Σε περίπτωση που ο καταθέτης ζητήσει ανάληψη του κεφαλαίου πριν από την προκαθορισµένη ηµεροµηνία, επιβαρύνεται µε µια µείωση του αρχικά συµφωνηθέντος επιτοκίου. Το επιτόκιο που προσφέρεται στις καταθέσεις προθεσµίας είναι υψηλότερο από αυτό που προσφέρεται στα άλλα είδη καταθέσεων. Η απόδοση συνεπώς συνίσταται στο τραπεζικό επιτόκιο, το οποίο είναι διαφορετικό για τις πιο πάνω κατηγορίες. Θα πρέπει να τονίσουµε ότι οι καταθέσεις, αυστηρά, δεν αποτελούν επένδυση. Ο ρόλος των καταθέσεων είναι να διευκολύνει τακτικές και έκτακτες συναλλαγές των ατόµων, παρέχοντας ταυτόχρονα ασφάλεια µέσω της φύλαξης των χρηµάτων από την τράπεζα. Αξίζει να τονισθεί ότι ορισµένες τράπεζες δεν πληρώνουν πλέον τόκο για µικρά ποσά.

Συµφωνίες επαναγοράς ή REPO s Μια διαφορετική µορφή τραπεζικής κατάθεσης είναι τα REPO s (Repurchase Agreements). Πρόκειται για πώληση βραχυπρόθεσµων χρεογράφων κυρίως από τις τράπεζες µε δέσµευση επαναγοράς των χρεογράφων αυτών σε συγκεκριµένη τιµή και συγκεκριµένη ηµεροµηνία. Πρέπει να αναφερθεί ότι στην Ελλάδα τα χρεόγραφα τα οποία επαναγοράζονται είναι τα Έντοκα Γραµµάτια του ηµοσίου. Προσφέρουν συνήθως ελκυστική επιτοκιακή απόδοση και φορολογούνται µε συντελεστή 10% επί των τόκων.

Εκδότες Χρεωστικών Τίτλων Κράτη ( ηµόσιο): Οι κυβερνήσεις εκδίδουν χρεωστικούς τίτλους για την κάλυψη των ελλειµµάτων του κρατικού προϋπολογισµού. Οι κρατικοί τίτλοι θεωρούνται µηδενικού πιστωτικού κινδύνου, αφού µπορούν να καλύψουν τα χρέη τους µέσω της φορολογίας. Ωστόσο, µερικές φορές η πιστοληπτική ικανότητα τίθεται υπό αµφισβήτηση σε περιόδους ύφεσης. Τέτοιες καταστάσεις παρατηρήθηκαν τη δεκαετία του 80 στη Λατινική Αµερική και τη δεκαετία 90 στη Ρωσία. ηµόσιους Οργανισµούς: Εκδίδονται από δηµόσιους ή ηµι-δηµόσιους οργανισµούς και επιχειρήσεις, όπως τους ΟΤΑ, επιχειρήσεις κοινής ωφέλειας, πανεπιστήµια κ.λπ..

Εκδότες Χρεωστικών Τίτλων Ιδιωτικές Επιχειρήσεις: Για τις επιχειρήσεις, οι χρωστικοί τίτλοι απότελούν µια εναλλακτική µορφή άντλησης κεφαλαίων. Στην Ελλάδα τα τελευταία χρόνια παρουσιάζει άνθιση λόγω και των φορολογικών πλεονεκτηµάτων. Οι εκδόσεις οµολογιακών δανείων εξαιρούνται από την εισφορά 0,6% του 128/75 και πλέον αποτελούν στη χώρα µας το 28% των νέων δανείων των επιχειρήσεων. Ξένοι Οικονοµικοί Φορείς: Οι χρεωστικοί τίτλοι που εκδίδονται από ξένους οικονοµικούς φορείς µπορούν να διατίθενται στο εξωτερικό ή απευθείας στην ελληνική αγορά. Οι χρεωστικοί τίτλοι δεν παρουσιάζουν ιδιαίτερες διαφορές σε σχέση µε τους υπόλοιπους τίτλους παρά τα γεγονός ότι ενέχουν και συναλλαγµατικό κίνδυνο, εάν έχουν εκδοθεί στο νόµισµα του εκδότη και αυτό είναι διαφορετικό από εκείνο του αγοραστή. π.χ. τα οµόλογα µιας γερµανικής επιχείρηση δεν ενέχουν κίνδυνο για τον Έλληνα επενδυτή. Αντιθέτως, τα αµερικάνικα οµόλογα ενέχουν.

ΕΝΤΟΚΑ ΓΡΑΜΜΑΤΙΑ ΤΟΥ ΗΜΟΣΙΟΥ Τίτλοι µικρής διάρκειας (µικρότερης του ενός έτους), οι οποίοι πωλούνται στους επενδυτές σε τιµή χαµηλότερη της ονοµαστικής τους αξίας. Με τον τρόπο αυτό οι τόκοι προκαταβάλλονται στους επενδυτές. Τα Έντοκα Γραµµάτια εξοφλούνται στην ονοµαστική τους αξία και στην ηµεροµηνία λήξης.

Έντοκο Γραµµάτιο του ηµοσίου ιάρκεια 1 έτος Απόδοση 5,26% -950 1.000 0 1 2 έτη

ΟΜΟΛΟΓΑ Το οµόλογο είναι ένας τίτλος ανώνυµος µε βάση τον οποίο ο εκδότης του τίτλου (issuer/debtor/borrower) υπόσχεται να πληρώσει στον αγοραστή/επενδυτή του τίτλου το αρχικό ποσό δανεισµού συν τους τόκους. Ένα οµόλογο περιγράφεται συνοπτικά µε τρεις παραµέτρους: α) τον εκδότη του οµολόγου β) το κουπόνι (coupon) και γ) την λήξη (maturity). Η διάρκεια (duration) ενός οµολόγου είναι ο χρόνος που απαιτείται για να πάρουµε πίσω το κεφάλαιό µας σε όρους παρούσας αξίας, µετριέται σε έτη και βοηθά στη διαµόρφωση χαρτοφυλακίων για την αντιµετώπιση του κινδύνου επιτοκίου

ΟΜΟΛΟΓΙΑ Η ονοµαστική αξία µιας οµολογίας είναι το ποσό που η οµολογία προσφέρει στη λήξη της. Το µέγεθος της ονοµαστικής αξίας αντιστοιχεί µε την αποπληρωµή του κεφαλαίου. Η ονοµαστική αξία της οµολογίας µπορεί να διαφέρει από την πραγµατικά καταβαλλόµενη τιµή για την αγορά της. Τιµή έκδοσης υπέρ το άρτιο Τιµή αγοράς > ονοµαστική αξία Τιµή έκδοση υπό το άρτιο Τιµή αγοράς < ονοµαστική αξία Τα τοκοµερίδια είναι σταθερά ποσά, τα οποία προσφέρονται µε συγκεκριµένη χρονική συχνότητα έως τη λήξη της οµολογίας και αντιστοιχούν µε την πληρωµή «τόκου». Στην Ευρώπη τα τοκοµερίδια συνήθως δίδονται ανά έτος, ενώ στις Η.Π.Α. ανά εξάµηνο.

5ετές οµόλογο µε επιτόκιο 5% -1.000 50 50 50 50 50 & 1.000 0 1 2 3 4 5 έτη Κίνδυνος του οµολόγου: Ο κίνδυνος του επιτοκίου Πιστωτικός κίνδυνος Πληθωριστικός κίνδυνος

Αποτίµηση οµολογιών ιαχρονική αξία του χρήµατος Η αξία του χρήµατος Το χρήµα έχει αξία λόγω της παρουσίας κόστους ευκαιρίας που προκύπτει από την επένδυσή του σε κάποιο επιτόκιο. Πρώτα θα προσδιορίσουµε τη µελλοντική αξία του χρήµατος που επενδύεται σήµερα: Μ n = M 0 (1+r) n όπου, n = ο αριθµός των χρονικών περιόδων P n = η µελλοντική αξία του χρήµατος σε n περιόδους P 0 = η σηµερινή αξία του χρήµατος r = το επιτόκιο

Παρούσα αξία του χρήµατος Tο µέρος αυτό θα προσδιορίσει ποιο είναι το ποσό εκείνο που πρέπει να επενδυθεί σήµερα ώστε ο επενδυτής να πραγµατοποιήσει ένα συγκεκριµένο µελλοντικό έσοδο. Με άλλα λόγια, θα προσδιορίσουµε την παρούσα αξία µιας σειράς µελλοντικών ταµειακών ροών. Χρησιµοποιώντας τον ανωτέρω τύπο και λύνοντας ως προς Μ 0 έχουµε: Μ 0 = Μ n [1/(1+r) n ] = PV όπου PV δείχνει την παρούσα αξία των µελλοντικών ροών. Η έκφραση στις αγκύλες δείχνει την παρούσα αξία της επένδυσης αξίας 1 ευρώ, δηλαδή, πόσο πρέπει να επενδύσουµε σήµερα σε επιτόκιο r ώστε να πάρουµε 1 ευρώ σε n περιόδους από σήµερα. Η διαδικασία αυτή καλείται προεξόφληση (discounting) και το αντίστοιχο επιτόκιο που χρησιµοποιείται καλείται επιτόκιο προεξόφλησης.

Αποτίµηση Χρεωστικών Τίτλων Η τιµή ενός χρεωστικού τίτλου υπολογίζεται όπως και η αξία οποιουδήποτε περιουσιακού στοιχείου: δηλ. υπολογίζεται ως το άθροισµα των παρουσών αξιών όλων των µελλοντικών χρηµατοροών. PV = CF1 (1+ r) + CF2 (1+ r) 2 +... + CFn (1+ r) n όπου: CF1, CF2,, CFn : χρηµατικές ροές r : επιτόκιο προεξόφλησης 1,2, n : χρονικές περίοδοι πληρωµής των µελλοντικών ροών

ΠΑΡΑ ΕΙΓΜΑ ΑΠΟΤΙΜΗΣΗΣ ΟΜΟΛΟΓΟΥ Τιµή Οµολόγου = Κουπόνι Ονοµαστική Τ + t τ= 1 (1+ r) (1+ r) T Αξία Έστω τριετές οµόλογο ονοµαστικής αξίας 1.000, µε ετήσιο κου όνι 5%. 0 1 2 3 t Ας υ οθέσουµε αρχικά ότι το ε ιτόκιο είναι 5% και ο ληθωρισµός σταθερός στο 3%. 50 50 50 1000 Τιµή οµολόγου (t=0) = + + + 1 2 3 3 (1+ 0,05) (1+ 0,05) (1+ 0,05) (1+ 0,05) = 1.000

6%,. 50 50 1000 (t=1) = + + = 981,67 1 2 2 (1+ 0,06) (1+ 0,06) (1+ 0,06) 6%,. 50 1000 (t=2) = + = 1.009,62 1 1 (1+ 0,04) (1+ 0,04) 4%! t=2 t=1

Κίνδυνος Επιτοκίου Η πιθανότητα όπως η τιµή ενός οµολόγου µειωθεί εξαιτίας µιας µη αναµενόµενης αύξησης των επιτοκίων.

Standard & Poor s, Fitch, Moody s Οι βαθµίδες µακροπρόθεσµης πιστοληπτικής βαθµολογίας Πιστοληπτική ικανότητα Standard Fitch Moody s Ποσοστό αθέτησης υποχρεώσεων & Poor s (ανά έτος) Ανώτατη βαθµολογία ΑΑΑ ΑΑΑ Αaa 0,00% Πολύ ισχυρή ικανότητα εκπλήρωσης χρηµατοοικονοµικών υποχρεώσεων AA+ AA+ Αa1 0,00% AA AA Aa2 AA- AA- Aa3 Επενδυτική κατηγορία (investment-grade) Ισχυρή ικανότητα εκπλήρωσης χρηµατοοικονοµικών υποχρεώσεων Α+ Α+ Α1 0,02% Α Α Α2 Α- Α- Α3 Επαρκής ικανότητα εκπλήρωσης χρηµατοοικονοµικών υποχρεώσεων ΒΒΒ+ ΒΒΒ + Βaa1 0,19% BBB BBB Baa2 BBB- BBB- Baa3 Λιγότερο ευάλωτη βραχυπρόθεσµα αλλά µε σηµαντικές αβεβαιότητες σε σχέση µε τις οικονοµικές και επιχειρηµατικές συνθήκες ΒΒ+ ΒΒ+ Βa1 1,22% BB BB Ba2 BB- BB- Ba3 Ευάλωτη και εξαρτώµενη από τις ευνοϊκές οικονοµικές και επιχειρηµατικές συνθήκες για την εκπλήρωση των υποχρεώσεων Β+ Β+ Β1 5,81% Κερδοσκοπική κατηγορία (speculativegrade) Ιδιαίτερα ευάλωτη Β Β Β2 Β- Β- Β3 CCC+ CCC Caa1 + 22,43% CCC CCC Caa2 CCC- CCC- Caa3 CC CC C Σε στάση ή κοντά σε στάση πληρωµών σε χρηµατοοικονοµικές υποχρεώσεις SD DDD Ca D DD C D

Σχέση επιτοκίων και τιµής οµολόγων Η σχέση µεταξύ της τιµής ενός οµολόγου και του επιτοκίου είναι αντίστροφη καθώς όταν αυξάνονται τα επιτόκια πέφτουν οι τιµές των οµολόγων και το αντίστροφο.

Τιµές Οµολόγων και Επιτόκια Τιµή Οµολόγου Επιτόκια

Οµολογιακά δάνεια Τα κυριότερα χαρακτηριστικά των οµολογιακών δανείων είναι η οµοιοµορφία των αξιογράφων (για κάθε συγκεκριµένο οµολογιακό δάνειο), το κάθε ένα από τα οποία συνεπάγεται τις ίδιες (χρηµατικές) υποχρεώσεις για τον εκδότη τους. Τα οµολογιακά δάνεια που εκδίδονται από επιχειρήσεις, διακρίνονται στα κοινά, τα οποία είναι αυτά που εκδίδονται από ανώνυµες εταιρείες, και στις κτηµατικές και ναυτιλιακές οµολογίες, οι οποίες διέπονται από ειδικό καθεστώς. Τα κοινά οµολογιακά δάνεια διέπονται από τις ίδιες διατάξεις για όλες τις ανώνυµες εταιρείες. Τα οµολογιακά δάνεια των επιχειρήσεων έχουν διάφορα χαρακτηριστικά, που αναφέρονται στην ανακλητότητα, την ασφάλεια και τη µετατρεψιµότητά τους.

Οµόλογα ηµοσίου Οµόλογα Σταθερής Απόδοσης ή Οµόλογα Σταθερού Επιτοκίου (Fixed Rate Bonds) Τα οµόλογα σταθερής απόδοσης είναι τίτλοι µικρής και µέσης διάρκειας (2-5 έτη). Απευθύνονται κυρίως σε Θεσµικούς Επενδυτές και τράπεζες, αλλά και σε ιδιώτες που επιθυµούν να εξασφαλίσουν σταθερές ετήσιες αποδόσεις για τα προαναφερθέντα χρονικά διαστήµατα. Το ετήσιο σταθερό ονοµαστικό επιτόκιο που φέρουν τα τοκοµερίδια προσδιορίζεται και ανακοινώνεται πριν την έκδοσή τους. Η εξόφλησή τους γίνεται στην ονοµαστική αξία κατά την ηµεροµηνία λήξης, ενώ ο φόρος (10% επί των τόκων) υπολογίζεται κατά τις ηµεροµηνίες λήξης των τοκοφόρων περιόδων και παρακρατείται κάθε έτος κατά την εξόφληση κάθε τοκοµεριδίου. Τιµαριθµοποιηµένα Οµόλογα µε Τοκοµερίδια (Index Linked Bonds) Πρόκειται για τίτλους µέσης και µεγάλης διάρκειας (5 και 10 έτη). Φέρουν τοκοµερίδια, το επιτόκιο των οποίων ισούται µε µια ετήσια σταθερή πραγµατική απόδοση πάνω από τον πληθωρισµό και το οποίο είναι γνωστό κατά την ηµεροµηνία έκδοσης. Εξοφλούνται στη λήξη τους, όχι στην ονοµαστική τους αξία αλλά σε µεγαλύτερη. Ο φόρος (10%) υπολογίζεται και παρακρατείται κατά την εξαργύρωση των τοκοµεριδίων. Αφορολόγητα Αποταµιευτικά Οµόλογα (Savings Certificates) Πρόκειται για τίτλους µικρής ονοµαστικής αξίας, οι οποίοι φέρουν αφορολόγητα τοκοµερίδια µε σταθερό ελκυστικό επιτόκιο για όλη τη διάρκειά τους και οι οποίοι εκδίδονται στην ονοµαστική τους αξία. Απευθύνονται σε µικρούς επενδυτές (φυσικά πρόσωπα, κατοίκους εσωτερικού). Η εξόφλησή τους γίνεται στην ονοµαστική τους αξία, κατά την ηµεροµηνία λήξης τους. Οι τόκοι φορολογούνται (10%) µόνο στην περίπτωση που οι τίτλοι δεν διακρατηθούν µέχρι τη λήξη τους.

Αγορά Οµολογιών Οι απλές οµολογίες ονοµάζονται χρεόγραφα σταθερής προσόδου διότι αποφέρουν στον επενδυτή, σε προκαθορισµένα χρονικά διαστήµατα, ένα σταθερό εισόδηµα υπό τη µορφή τόκου. Τα οµολογιακά δάνεια εκδίδονται από το ηµόσιο, από τις µεγάλες ιδιωτικές εταιρείες, από ηµόσιες εταιρείες καθώς και από τους Οργανισµούς Τοπικής Αυτοδιοίκησης (Ο.Τ.Α.). Η επένδυση σε οµολογίες είναι µακροπρόθεσµη επένδυση (10-30 έτη), εµπεριέχει δε εκτός των άλλων κινδύνων, τον κίνδυνο του επιτοκίου. Λόγω της µεγαλύτερης χρονικής διάρκειας (duration), ο κίνδυνος ο οποίος εµπεριέχεται σε αυτές θεωρείται ότι είναι µεγαλύτερος από τον αντίστοιχο των Εντόκων Γραµµατίων του ηµοσίου και των οµολόγων. Τέλος οι οµολογίες οι οποίες εκδίδονται από το ηµόσιο, θεωρείται ότι εµπεριέχουν µικρότερο κίνδυνο από τις αντίστοιχες οι οποίες εκδίδονται από τις ιδιωτικές εταιρείες, τους Οργανισµούς Τοπικής Αυτοδιοίκησης κ.λπ..

Junk bond Eταιρικό οµόλογo µε χαµηλό βαθµό πιστοληπτικής βαθµολόγησης (ΒΒ ή χαµηλότερο για τη S & P ή Ba για τη Moodys) ή άλλως επισφαλές ή υψηλού κινδύνου οµόλογο µη φέρον επαρκείς ασφάλειες. O όρος χρησιµοποιείται για να υποδηλώσει την ύπαρξη πιθανότητας αδυναµίας εξόφλησης που δεν οφείλεται σε τεχνικούς ή πρόσκαιρους λόγους αλλά συνήθως σε µόνιµη έλλειψη κεφαλαίων. O κίνδυνος, όµως, συνοδεύεται και από προσδοκία µεγαλύτερων κερδών και για το λόγο αυτό καλούνται και high-yielding bonds. Για παράδειγµα, ένα Junk bond έχει απόδοση περίπου 200 µε 250 basis points περισσότερο από τα οµόλογα ίδιας λήξης του αµερικανικού θησαυροφυλακίου. Εκδίδονται κύρια στις ΗΠΑ για τη χρηµατοδότηση της εξαγοράς επιχειρήσεων.

Μετοχικοί Τίτλοι

Τι είναι µετοχή; Μετοχή είναι ένα µερίδιο στο κεφάλαιο µιας ανώνυµης εταιρείας. Προκειµένου να ιδρυθεί µια ανώνυµη εταιρεία συγκεντρώνεται ένα κεφάλαιο το οποίο διαιρείται σε µικρότερα ίσα µερίδια (µετοχές). Ο επενδυτής µπορεί να αγοράσει ένα µικρό ή ένα µεγαλύτερο µέρος µετοχών, ισάξιο του ποσού των χρηµάτων που θέλει να επενδύσει. Από τη στιγµή που γίνεται µέτοχος µιας εταιρείας, γίνεται εν µέρει και ιδιοκτήτης της και µπορεί να συµβάλλει στη λήψη αποφάσεων που αφορούν τη διαχείρισή της. Μετοχή είναι µια έγγραφη απόδειξη η οποία βεβαιώνει ότι ο κάτοχός της, δηλαδή ο µέτοχος, είναι συνέταιρος στην επιχείρηση σε βαθµό ανάλογο µε τον αριθµό των µετοχών που κατέχει. Τα κυριότερα είδη των µετοχών είναι: οι κοινές και οι προνοµιούχες, οι ανώνυµες και οι ονοµαστικές και τέλος οι µετοχές επικαρπίας και οι ιδρυτικοί τίτλοι.

Είδη τιµών της µετοχής Η ονοµαστική τιµή της µετοχής προκύπτει κατά την πρώτη έκδοση των µετοχών, διαιρώντας την αξία του µετοχικού κεφαλαίου της ανώνυµης εταιρείας µε τον αριθµό µετοχών, που εξέδωσε αρχικά. Αργότερα η ονοµαστική τιµή µπορεί να µεταβληθεί µε απόφαση της Γενικής Συνέλευσης της εταιρείας.

Είδη τιµών της µετοχής Η λογιστική τιµή της µετοχής απεικονίζει την πραγµατική αξία της και προκύπτει διαιρώντας τα ίδια κεφάλαια της ανώνυµης εταιρείας µε τον αριθµό µετοχών της εταιρείας σε κυκλοφορία. Η χρηµατιστηριακή τιµή της µετοχής, διαµορφώνεται καθηµερινά στη συνεδρίαση της Αγοράς Αξιών του Χ.Α. µέσω της προσφοράς και της ζήτησης.

Κοινές προνοµιούχες µετοχές Οι µετοχές όµως οι οποίες είναι πιο διαδεδοµένες στο Χρηµατιστήριο των Αθηνών είναι οι κοινές και οι προνοµιούχες. Η βασική διαφορά των µετοχών αυτών είναι τα επί µέρους δικαιώµατα που ενσωµατώνουν. Αυτή τη στιγµή η απόλυτη πλειοψηφία των µετοχών στο Χ.Α. είναι κοινές ονοµαστικές.

Τα δικαιώµατα των κοινών µετοχών είναι: α) Συµµετοχή των µετόχων στα κέρδη, µέσω των µερισµάτων που διανέµει η εταιρεία. β) Συµµετοχή των µετόχων στη διοίκηση, µέσω του δικαιώµατος συµµετοχής και ψήφου στις Γενικές Συνελεύσεις. γ) Σε περίπτωση διάλυσης ή πτώχευσης, οι µέτοχοι συµµετέχουν στη διανοµή του ενεργητικού της Α.Ε. όταν έχουν ικανοποιηθεί οι απαιτήσεις των πιστωτών της εταιρείας δ) Συµµετοχή κατ αναλογία του αριθµού των µετοχών σε κάθε αύξηση µετοχικού κεφαλαίου, µέσω του δικαιώµατος προτίµησης στη νέα έκδοση.

Τα δικαιώµατα που επιπλέον έχουν οι προνοµιούχες µετοχές είναι: α) Στο µέρισµα (έχουν προτεραιότητα έναντι των κοινών στη λήψη του πρώτου µερίσµατος) β) Σε περίπτωση διάλυσης ή πτώχευσης έχουν προτεραιότητα έναντι των κοινών µετοχών. Οι προνοµιούχες µετοχές στερούνται ψήφου (κατά κανόνα).

Μικτά αξιόγραφα - οµολογίες µετατρέψιµες σε µετοχές Οµολογίες µετατρέψιµες σε µετοχές (convertible bonds). Μια µετατρέψιµη οµολογία µπορεί να ανταλλαγεί στη λήξη της µε έναν προκαθορισµένο αριθµό µετοχών της επιχείρησης, σε προκαθορισµένη τιµή, εάν το επιθυµεί ο κάτοχός της. Οµολογίες µε εγγύηση µετατροπής σε µετοχές (bonds with equity warrants). Οι οµολογίες µε εγγύηση µετατροπής σε µετοχές είναι οµολογίες οι οποίες έχουν προσαρτηµένο ένα άλλο αξιόγραφο - την εγγύηση µετατροπής σε µετοχές, εάν το επιθυµεί ο κάτοχός τους. Οι εγγυήσεις µπορούν να αποκοπούν από το σώµα της οµολογίας και να διαπραγµατευθούν ξεχωριστά απ' αυτήν.

ΕΙ Η ΜΕΤΟΧΩΝ Μετοχή Blue Chip Μετοχή Ανάπτυξης (Growth Stock) Μετοχή Εισοδήµατος (Income Stock) Κυκλική Μετοχή (Cyclical Stock) Κερδοσκοπική Μετοχή (Speculative Stock) Αµυντική Μετοχή (Defensive Stock)

ΜΕΤΟΧΗ BLUE CHIP Μετοχές εταιρειών µεγάλης οικονοµικής ευρωστίας ( όπως τράπεζες, τηλεπικοινωνίες, βιοµηχανίες κλπ) Μετοχές εταιρειών που ιστορικά έχουν αποδείξει ότι µπορούν να χορηγούν µέρισµα στους µετόχους τους τόσο σε καλές όσο και σε πενιχρές οικονοµικές περιόδους Μετοχές blue chips περιέχουν µεταξύ άλλων ο δείκτης DOW JONES και ο DAX

ΜΕΤΟΧΗ ΑΝΑΠΤΥΞΗΣ (GROWTH STOCK) Μετοχές εταιρειών οι οποίες επενδύουν εκ νέου τα κέρδη τους προκειµένου να διασφαλίζουν έντονους ρυθµούς ανάπτυξης των µελλοντικών τους µεγεθών Οι µετοχές αυτές χαρακτηρίζονται από έντονες διακυµάνσεις λόγω των προσδοκιών που δηµιουργούν στους αναλυτές µε αποτέλεσµα να τιµωρούνται εύκολα όταν προκύπτουν αρνητικές εκπλήξεις στην κερδοφορία τους αλλά και το αντίστροφο Χαρακτηρίζονται από υψηλές τιµές του δείκτη P/E και P/Book Value

ΜΕΤΟΧΗ ΕΙΣΟ ΗΜΑΤΟΣ (INCOME STOCK) Μετοχές οι οποίες παρέχουν στον κάτοχό τους σταθερό εισόδηµα µε την µορφή ενός µερίσµατος σε ετήσια βάση Ο συγκεκριµένος τύπος µετοχής καθίσταται ανταγωνιστικός ακόµα και ενός οµολόγου σταθερής απόδοσης

ΚΥΚΛΙΚΗ ΜΕΤΟΧΗ (CYCLICAL STOCK) Μετοχές εταιρειών των οποίων η κερδοφορία µεταβάλλεται αυξάνεται ή µειώνεται- ανάλογα µε τους κύκλους- ανοδικούς ή καθοδικούς αντίστοιχα- της οικονοµίας ή των παραγωγικών τους κλάδων

ΚΕΡ ΟΣΚΟΠΙΚΗ ΜΕΤΟΧΗ (SPECULATIVE STOCK) Μετοχές µε ιδιαίτερα υψηλούς δείκτες αποτίµησης σε σχέση µε τον µέσο όρο της αγοράς Οι µετοχές αυτές δύναται επίσης να αφορούν το χώρο της νέας οικονοµίας όπως λόγου χάρη τον κλάδο του Internet

AMYNTIKH METOXH (DEFENSIVE STOCK) Μετοχές εταιρειών οι οποίες παρουσιάζουν συγκριτικά σταθερότερες πωλήσεις,ετειρείς δηλαδή που δραστηριοποιούνται σε κλάδους των οποίων η πορεία επηρεάζεται σε µικρότερο βαθµό από τους καθοδικούς κύκλους της οικονοµίας Μετοχές εταιρειών που ανήκουν στον κλάδο τροφίµων, επιχειρήσεις κοινής ωφελείας

Παράγοντες που επηρεάζουν τις Χρηµατιστηριακές Αγορές ΜΑΚΡΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟΙ ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ Ρυθµοί αύξησης GNP. Πληθωρισµός. Επενδύσεις. Επιτόκια. ΜΙΚΡΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟΙ ΠΑΡΑΓΟΝΤΕΣ ιοίκηση Εταιρείας. Growth. Πωλήσεις. Κερδοφορία. Μερίσµατα. Κλάδος δραστηριότητας

Παράγοντες που επηρεάζουν τις Χρηµατιστηριακές Αγορές Απληστία. Φόβος. Αισιοδοξία. Απαισιοδοξία. ΨΥΧΟΛΟΓΙΑ

Μετοχές Το βασικό χαρακτηριστικό των µετοχών είναι ότι αποτελούν τίτλους ιδιοκτησίας. Ο µέτοχος είναι και ιδιοκτήτης, στο ποσοστό που κατέχει. Μπορεί να λαµβάνει µέρος στη λήψη αποφάσεων που αφορούν την εταιρεία. Οι µέτοχοι δεν απολαµβάνουν σταθερές αποδόσεις, όπως οι κάτοχοι χρεωστικών τίτλων, αλλά οι αποδόσεις τους µεταβάλλονται σε σχέση µε τη διακύµανση των κερδών της εταιρείας. Οι µέτοχοι ακόµα έχουν το δικαίωµα προτίµησης (preemptive right), σε περιπτώσεις µεταβολής του µετοχικού κεφαλαίου. Αυτό σηµαίνει ότι ο µέτοχος µπορεί να λάβει µε τους ίδιους ή καλύτερους όρους µέρος στην διάρθρωση του µετοχικού κεφαλαίου. Αν δεν υπήρχε το δικαίωµα αυτό, οι µεγαλοµέτοχοι της εταιρείας θα µπορούσαν να θέσουν σε µειονεκτική θέση τους µικροεπενδυτές.

Μετοχές Παράδειγµα ικαιώµατος Προτίµησης: Έστω µια εταιρεία µε κεφαλαιοποίηση 100 εκατ. (10 εκατ. µτχ αξίας 10 /µτχ. Ο µέτοχος Χ κατέχει 100.000 µτχ δηλ. το 1% του Μετοχικού Κεφαλαίου. Ας υποθέσουµε ότι η πλειοψηφία της εταιρείας αποφασίζει αύξηση µετοχικού κεφαλαίου, µε έκδοση 3 νέων µετοχών για κάθε µια παλαιά στην τιµή των 5. Αν δεν υπήρχε το δικαίωµα προτίµησης υπέρ των παλαιών µετόχων, ο µέτοχος Χ θα αντιµετώπιζε δύο κινδύνους: Μετά την αύξηση του Μετοχικού Κεφαλαίου και την προσθήκη 150 εκατ., το νέο Μετοχικό Κεφάλαιο θα είναι 250 εκατ. και ο νέος αριθµός µετοχών 40 εκατ. µτχ. Η δε νέα τιµή των µετοχών θα διαµορφωθεί στα 6,25. Έτσι ο µέτοχος θα απολέσει 3,75 για κάθε µετοχή που κατέχει δηλ. 375.000, αξία που µεταφέρθηκε στους νέους µετόχους. Το ποσοστό συµµετοχής του στην εταιρεία θα περιοριστεί στο 0,25%. Οι µέτοχοι έχουν επίσης σηµαντικά δικαιώµατα σε περιπτώσεις αλλαγής του ιδιοκτησιακού καθεστώτος, όπως για παράδειγµα σε περιπτώσεις επιθετικών εξαγορών.

Αποτίµηση Μετοχών Η αποτίµηση κάθε περιουσιακού στοιχείου προκύπτει από το άθροισµα όλων των παρουσών αξιών όλων των µελλοντικών χρηµατοροών. Οι µετοχές δεν αποδίδουν τοκοµερίδια όπως τα οµόλογα αλλά µερίσµατα. Ο επενδυτής µπορεί επίσης να ρευστοποιήσει τη µετοχή του στη χρηµατιστηριακή αγορά. Η Παρούσα αξία µιας µετοχής δίνεται από τον εξής τύπο: όπου: D1, D2,, Dn : η αξία των µερισµάτων r P 1,2, n D1 PV= (1+ r) D2 + (1+ r) +... + : επιτόκιο προεξόφλησης : η τιµή πώλησης της µετοχής 2 Dn (1+ r) : χρονικές περίοδοι πληρωµής των µερισµάτων n P + (1+ r) n

Αποτίµηση Μετοχών Στην περίπτωση όπου η µετοχή διακρατείται χωρίς να πουληθεί. Η παρούσα αξία µιας µετοχής δίνεται από τον εξής τύπο: D1 D2 PV= + (1+ r) (1+ r) D +... + (1+ r) Οι µετοχές δεν έχουν λήξη και η απόδοσή τους είναι αβέβαιη, για το λόγο αυτό θα πρέπει να γίνουν ορισµένες υποθέσεις για την προσέγγιση των µελλοντικών µερισµάτων. Το πλέον γνωστό υπόδειγµα που έχει αναπτυχθεί για τον υπολογισµό των µελλοντικών µερισµάτων είναι εκείνο των σταθερών µερισµάτων. ηλαδή το µέρισµα που πληρώθηκε στο παρελθόν θα πληρώνεται και στο µέλλον, ακολουθώντας σταθερό ρυθµό αύξησης. PV D0 (1+ g) (1+ r) D0 (1+ g) + 2 (1+ r) όπου g το σταθερό ποσοστό αύξησης του µερίσµατος 2 D +... + (1+ r) D0 (1+ g) (1+ r) D = r g 2 1 = =

Αποτίµηση Μετοχών Ένας εναλλακτικός τρόπος εκτίµησης της µελλοντικής αξίας µιας µετοχής, είναι να εκτιµηθεί η απόδοση της µετοχής σε µια χρονική περίοδο διακράτησης, λαµβάνοντας υπόψη και τα µερίσµατα που λαµβάνει ο επενδυτής. Η Παρούσα αξία µιας µετοχής δίνεται από τον εξής τύπο: όπου: D1, D2,, Dn : η αξία των µερισµάτων r P1 P0 : επιτόκιο προεξόφλησης : η τιµή πώλησης της µετοχής : η τιµή αγοράς της µετοχής R : η συνολική απόδοση 1,2, n R= D1 (1+ r) D2 + (1+ r) 2 +... + P Dn (1+ r) 0 P : χρονικές περίοδοι πληρωµής των µερισµάτων n P1 + t (1+ r) 0

Αποτίµηση Μετοχών Η συνολική απόδοση µιας µετοχής είναι δύσκολο να προσδιοριστεί σε κάθε χρονική στιγµή από τα αναµενόµενα µερίσµατα και την τιµή πώλησης. Έτσι προσδιορίζεται από την αναµενόµενη απόδοση που προκύπτει από κάποια κατανοµή πιθανοτήτων. Η αναµενόµενη απόδοση υπολογίζεται ως εξής: όπου: E(R) : η αναµενόµενη απόδοση Ri pj E ( R) : η απόδοση της µετοχής = R i p j : η κατανοµή των πιθανοτήτων

Αποτίµηση Μετοχών Εφαρµογή 1: Έστω η κατανοµή πιθανοτήτων των αποδόσεων µιας µετοχής Υ, όπως φαίνεται στο παρακάτω πίνακα. Απόδοση Ri Πιθανότητα pj Rixpj 5% 0,09 0,45% 7% 0,14 0,98% 8% 0,27 2,16% 8,5% 0,30 2,55% 10% 0,11 1,10% 12% 0,07 0,84% 15% 0,02 0,30% 1 8,38% Η αναµενόµενη απόδοση υπολογίζεται από το άθροισµα των γινοµένων των αποδόσεων και των πιθανοτήτων της κατανοµής. Όπως παρουσιάζεται στην τρίτη στήλη του πίνακα ισούται µε 8,38%.

Οι Κίνδυνοι των Μετοχών Οι κίνδυνοι των µετοχών διακρίνονται σε δύο κατηγορίες: Στον µη-συστηµατικό (ή ειδικό κίνδυνο) Στο συστηµατικό κίνδυνο (ή κίνδυνο της αγοράς) Ο µη-συστηµατικός κίνδυνος συνίσταται σε καταστάσεις που αφορούν µονάχα την εταιρεία και διακρίνεται στους επιµέρους κινδύνους: Στον επιχειρηµατικό κίνδυνο (business risk) Στο χρηµατοοικονοµικό κίνδυνο (financial risk) Ο επιχειρηµατικός κίνδυνος συνδέεται µε ενδεχόµενα προβλήµατα που µπορεί να προκύψουν στην οικονοµική δραστηριότητα της επιχείρησης, ενώ ο χρηµατοοικονοµικός κίνδυνος έγκειται σε χρηµατοοικονοµικές δραστηριότητες. Ο συστηµατικός κίνδυνος συνίσταται στην πιθανότητα µεταβολής των συνθηκών της αγοράς που µπορεί να επηρεάσει σε ένα βαθµό την τιµή της µετοχής. Η µεταβολές στη χρηµατιστηριακή αγορά µπορεί να προέλθουν από πραγµατικά δεδοµένα, όπως µείωση της οικονοµικής δραστηριότητας ή και από διάφορους αστάθµητους παράγοντες, οως η ψυχολογία των επενδυτών κ.λπ.

Το Υπόδειγµα της Αγοράς (Market Model) To Υπόδειγµα της Αγοράς έχει αναπτυχθεί για την εκτίµηση της κατανοµής των πιθανοτήτων της µεταβολής των τιµών των µετοχών και του κινδύνου τους. Το υπόδειγµα συνδέει τις µεταβολές των τιµών των µετοχών µε τις µεταβολές των τιµών του χρηµατιστηριακού δείκτη. Το µοντέλο της αγοράς διατυπώνεται ως εξής: R = a + b R + i i i M e i όπου: Ri : η απόδοση της µετοχής σε µια συγκεκριµένη χρονική περίοδο a : η απόδοση της µετοχής όταν η αγορά δεν µεταβάλλεται b : o συντελεστής ευαισθησίας των αποδόσεων της µετοχής ως προς τις αποδόσεις της αγοράς (µέτρο του συστηµατικού κινδύνου). RΜ : η απόδοση της αγοράς σε µια συγκεκριµένη χρονική περίοδο ei : η µεταβολή της απόδοσης που οφείλεται στο µη-συστηµατικό κίνδυνο

Το Υπόδειγµα της Αγοράς (Market Model) Οι µεταβολές στην απόδοση της κάθε µετοχής και ο κίνδυνός τους εξαρτάται από τους εξής παράγοντες: Από το συντελεστή beta, που µετρά τη συσχέτιση µεταξύ των µεταβολών της µετοχής και του χρηµατιστηριακού δείκτη. Ο όρος ei µας δείχνει τη µεταβολή της τιµής της µετοχής που οφείλεται στο µη-συστηµατικό κίνδυνο, δηλαδή σε παράγοντες που οφείλονται στην ίδια την επιχείρηση και όχι στην αγορά. Η τιµή της µετοχής εξαρτάται από τον όρο a, ο οποίος είναι µικρότερης σηµασίας και δείχνει την απόδοση της µετοχής, όταν η αγορά δεν µεταβάλλεται.

Το Υπόδειγµα της Αγοράς (Market Model) 25% Ri 20% 15% Beta Coefficient 10% 5% Rm 0% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% -5% -10% -15% -20% -25% R i = +0,08% + 0,81xR M + e i R 2 = 90,32%

O Κίνδυνος των Μετοχών Ο Συνολικός Κίνδυνος ενός χρηµατοοικονοµικού προϊόντος µετράται από την τυπική απόκλιση των αποδόσεων του. Οι µεταβολές των αποδόσεων των µετοχών προσδιορίζονται από το υπόδειγµα της αγοράς. Ο Συνολικός Κίνδυνος ενός χρηµατοοικονοµικού προϊόντος µετράται από την τυπική απόκλιση των αποδόσεων του. Οι µεταβολές των αποδόσεων των µετοχών προσδιορίζονται από το υπόδειγµα της αγοράς. Ο συνολικός κίνδυνος δίνεται από τη σχέση: σ = ι + 2 2 2 2 b σ ( R ) ( R M ) σe i Συστηµατικός κίνδυνος Μη συστηµατικός κίνδυνος

Το Υπόδειγµα Αποτίµησης Κεφαλαιουχικών Στοιχείων (CAPM) Το υπόδειγµα CAPΜ αποτελεί τον πλέον ενδεδειγµένο και διαδεδοµένο τρόπο µέτρησης του κινδύνου των αξιογράφων. Αυτό επιτυγχάνεται µε την εισαγωγή της έννοιας του αξιογράφου «χωρίς κίνδυνο» (risk-free asset), για τον προσδιορισµό του risk premium. Το υπόδειγµα CAPM αποτυπώνεται ως εξής: E( Ri ) = rf + bi [ E( RM rf )] όπου: Ε(Ri) : η αναµενόµενη απόδοση του αξιογράφου rf : η απόδοση του αξιογράφου χωρίς κίνδυνο bi : o συντελεστής beta του αξιοράφου Ε(RΜ) : η αναµενόµενη απόδοση του χρηµατιστηριακού δείκτη

Η αναµενόµενη απόδοση της αγοράς είναι 13%. Το επιτόκιο χωρίς κίνδυνο είναι 5%. Ο συντελεστής βήτα της µετοχής της µετοχής Α είναι 1,1. Ποια είναι η αναµενόµενη απόδοση της επένδυσης στην µετοχή της εταιρείας Α; E( R ) = r + b [ E( R r i f i M f )] E( ) = 5% + 1,1 [13% 5%)] = R i 13,8%

Το Υπόδειγµα Αποτίµησης Κεφαλαιουχικών Στοιχείων (CAPM) Το υπόδειγµα συνδέει την απόδοση οποιουδήποτε αξιογράφου µε την απόδοση του περιουσιακού στοιχείου χωρίς κίνδυνο, η απόδοση του οποίου θα πρέπει να αυξάνεται µε την αύξηση του συστηµατικού κινδύνου. Ο συστηµατικός κίνδυνος του αξιογράφου είναι συνάρτηση του συντελεστή beta και της απόδοσης του χρηµατιστηριακού δείκτη µείον την απόδοση του αξιογράφου χωρίς κίνδυνο.

Ο Συντελεστής beta της Εθνικής Τράπεζας µε το Γενικό είκτη (1997-2007, µηνιαία στοιχεία) 80% 60% 40% 20% 0% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% -20% -40% -60% -80% Συντελεστής beta της Εθνικής Τράπεζας µε το Γενικό είκτη R R = 0, 6 3 % + 1, 4 6 ( R R ) + ε E T E f Γ f (0,005) (0,062) 2 R = 82, 30% S.Error Εκτίµησης = 0,059