پژوهشهايحسابداريماليوحسابرسي سال 7 /شماره 82 /زمستان 4433 صفحه 34 تا 65

Transcript

1 پژوهشهايحسابداريماليوحسابرسي سال 7 /شماره 82 /زمستان 4433 صفحه 34 تا 65 مالی پذیری انعطاف و نهادی مالکیت 4931/80/80 دریافت: تاریخ 4931/83/83 پذیرش: تاریخ 1 مهرانی ساسان 2 مرادی محمد 3 اسکندر هدی 4 هاشمی جواد محمد میر چکیده شخصی منافع با تطابق در که نماید اتخاذ مالی سیاستهای زمینه در را تصمیماتی است ممکن مدیر آنها مالکیت دلیل به نهادی سرمایهگذاران حضور که عقیده این به توجه با باشد. سهامداران منافع نه و خود رود می انتظار شود منجر مالی( سیاستهای )شامل شرکتها رفتار تغییر به است ممکن مدیر بر نظارتشان و باشد. داشته وجود شرکتها مالی پذیری انعطاف با مرتبط تصمیمات و نهادی مالکیت بین ارتباط اهرمی و نقدینگی های سنجه طریق از وابسته متغیر گیری اندازه طریق از ارتباط این بررسی به تحقیق این ارائه رابطه بودن معنادار همچنین و متغیرها بین رابطه وجود آزمون برای تحقیق این در است. پرداخته شرکتهای شامل تحقیق نمونه است. شده استفاده رگرسیون تحلیل از وابسته متغیر توضیح برای شده باشد. می تهران بهادار اوراق بورس در شده پذیرفته عبارت به دارد. ها سنجه این اغلب با معنادار مثبت ارتباط نهادی مالکیت که است آن از حاکی ها یافته یافته این گردد. می آنها بیشتری پذیری انعطاف سبب شرکتها سرمایه ساختار در نهادی مالکان حضور دیگر ساختار در نهادی مالکان تمرکز چه هر که دادند نشان ها یافته همچنین است. مطابق فعال نظارت فرضیه با پذیری انعطاف باشد نهادی مالک معدودی تعداد دست بیشتر سرمایه بعبارتی باشد بیشتر شرکت سرمایه دهد. می قرار تایید مورد را بزرگ نهادی مالکان شخصی منافع فرضیه یافته این شود. می کم شرکت شخصی. منافع فرضیه فعال نظارت فرضیه مالی پذیری انعطاف نهادی مالکیت كلیدی: واژههای 34 smehrani@ut.ac.ir اصلی. نویسنده ایران تهران دانشگاه مدیریت دانشکده تهران دانشگاه حسابداری گروه دانشیار 1- ایران. تهران تهران دانشگاه مدیریت دانشکده تهران دانشگاه حسابداری گروه استادیار 2- ایران. تهران تهران دانشگاه حسابداری دکتری آموخته دانش 3- مکاتبات. مسئول ایران تهران دانشگاه حسابداری ارشد کارشناسی دانشجوی 4-

2 33 مالکیتنهاديوانعطافپذیريمالي 1- مقدمه با جدا شدن مالکیت و مدیریت مدیران به عنوان نماینده مالکان )سهامداران( شرکت را اداره می کنند. با شکل گیری رابطه نمایندگی تضاد منافع بین مدیران و سهامداران ایجاد می گردد. بدان معنا که ممکن است مدیران دست به رفتارهای فرصت طلبانه زده و تصمیماتی را اتخاذ نمایند که در جهت منافع آنها و عکس منافع سهامداران باشد. نیاز به حاکمیت شرکتی از تضاد منافع بالقوه بین افراد حاضر در ساختار شرکت ناشی میشود 6 4 )ولوری و جنکینز 6882(. برلی و مینز )4396( بیان داشتند که عدم وجود مکانیسمهای حاکمیت شرکتی این امکان را به مدیران میدهد که در جهت منافع شخصی خود به جای منافع سهامداران حرکت نمایند. یکی از ساز و کارهای مؤثر حاکمیت شرکتی که دارای اهمیت فزایندهای بوده ظهور سرمایهگذاران نهادی به عنوان مالکین شرکتها است. این گروه از سهامداران با توجه به مالکیت بخش قابل توجهی از سهام شرکتها از نفوذ قابل مالحظهای در برخوردار بوده و میتوانند رویههای آن ها )شامل رویه ها و سیاستهای مالی( 9 را تحتتأثیر قرار دهند )گیالن و استارکس 6889(. یکی از سیاستهای مهم مالی شرکتها سیاستهای مرتبط با انعطاف پذیری مالی شرکت است. انعطاف پذیری شرکت و سیاستهای مرتبط با آن نقش مهمی در توانمند ساختن مدیران در خصوص سرمایه گذاری در آینده ایفا می کند. مشکالت بازار سرمایه حفظ انعطاف پذیری را برای شرکتها جهت استفاده از فرصتهای سودآور الزامی کرده 1 است )بانسل و میتو 6881(. بر اساس تئوری نمایندگی مدیر ممکن است تصمیماتی را در زمینه سیاستهای مالی اتخاذ نماید که در تطابق با منافع شخصی خود و نه منافع سهامداران باشد. با توجه به این عقیده که حضور سرمایهگذاران نهادی به دلیل مالکیت آنها و نظارتشان بر مدیر ممکن است به تغییر رفتار شرکتها )شامل سیاستهای منجر شود مالی( )ولوری و جنکینز )6882 تصمیمات مرتبط با انعطاف پذیری مالی شرکتها وجود داشته باشد. انتظار می رود ارتباط بین مالکیت نهادی و دو فرضیه متقابل این ارتباط را تشریح می کنند. تحت»فرضیه نظارت فعال«به دلیل حجم ثروت سرمایهگذاریشده نهادها احتماال سرمایهگذاری خود را به طور فعال مدیریت میکنند. بر اساس این نگرش نظارت فعال سرمایهگذاران نهادی مانع از اتخاذ تصمیماتی از سوی مدیریت شرکتها می شود که انعطاف پذیری مالی شرکت را به خطر بیاندازد. نهادی بزرگ ممکن است تمایل کمتری به تشویق مدیریت برای در مقابل حامیان»فرضیه منافع شخصی«معتقدند سرمایهگذاران انعطاف پذیری بیشتر داشته باشند. بعبارتی با متمرکز شدن هر چه بیشتر مالکیت نهادی در دست تعداد اندکی سهامدار انعطاف پذیری مالی 5 شرکتها کاهش می یابد )کیم 4339(. با توجه به نتایج متفاوت پژوهش های صورت گرفته در این زمینه این تحقیق ارتباط بین مالکیت نهادی موجود در ساختار شرکتها و انعطاف پذیری مالی آنها را بررسی مینماید. بعالوه اینکه در این تحقیق از یک رویکرد چند بعدی برای اندازه گیری انعطاف پذیری مالی شرکتها بهره گرفته شده است. چنانچه در ارزیابی سازه انعطاف پذیری تنها یک بعد یا یک مجموعه محدود از ابعاد آن در نظر گرفته شود ممکن است پژوهشهای حسابداری مالی و حسابرسی شماره 22/ زمستان 1334

3 36 ساسانمهراني محمدمرادي هدياسکندرومیرمحمدجوادهاشمي مالی پذیری انعطاف از مختلفی ابعاد تحقیق این در مشکل این بردن بین از برای باشد. اشتباه نتیجهگیری میشود. گرفته نظر در اهرمی( ابعاد و نقدینگی ابعاد )یعنی تحقیق پیشینه 2- نظری مبانی 1-2- اثر مالی تصمیمات بر تواند می مدیران و سهامداران بین نمایندگی مشکالت که است داده نشان ادبیات مکانیزم یک بعنوان توانند می ویژگیها این است. مهم بسیار شرکت مالکیت ویژگیهای میان این در گذارد. را نمایندگی تضادهای و کرده عمل شرکتی حاکمیت.) مایرس 4302 مکلینگ و )جنسن دهد کاهش داشته بدهیها سررسید نظیر مالی تصمیمات بر متفاوتی اثرات است ممکن سهامدارن مختلف طبقات 0 نهادی گذاران سرمایه میان این در 6844(. )مارچیا آنهاست متفاوت های انگیزه امر این دلیل و باشند مالی بازارهای اصلی بازیگران نهادی گذاران سرمایه دارند. مدیریت بر فعال نظارت برای بیشتری انگیزه هستند. 3 شرکتهای بانکها نظیر بزرگ سرمایهگذاران نهادی سرمایهگذاران )4330( بوش تعریف با مطابق نهادی سرمایهگذاران حضور که میشود تصور اینگونه عموما هستند. و... سرمایهگذاری شرکتهای بیمه انجام سرمایهگذاران این که نظارتی فعالیتهای از امر این شود. منجر شرکتها رفتار تغییر به است ممکن 6882(. جنکینز و )ولوری میگیرد نشأت میدهند 48 و نهادی مالکیت بین مستقیمی ارتباط که دادند نشان )6880( سایرین و عبدالسالم تحقیقی در انعطاف با مرتبط سیاستهای سیاستها این از یکی دارد. وجود نوظهور بازارهای در شرکت سیاستهای برخی است. شرکتها مالی پذیری غیر و ذهنی معموال پذیری انعطاف مورد در قضاوت واژه این از استفاده در زیاد ابهامات دلیل به نظری مفاهیم در شود. می گیری اندازه و بررسی ندرت به نیز پذیری انعطاف میزان و هستند رسمی مؤثر اقدام بر مبنی تجاری واحد توانایی از است عبارت مالی پذیری انعطاف ایران حسابرسی استانداردهای درقبال بتواند تجاری واحد که ای گونه به باشد می آن نقدی جریانهای زمان و میزان تغییر جهت و رویدادها فرصتهای از تا سازد می قادر را تجاری واحد مالی پذیری انعطاف دهد. نشان واکنش غیرمنتظره فرصتهای سطح در عملیات از حاصل نقدی جریانهای که دورانی در و گیرد بهره خوبی به گذاری سرمایه غیرمنتظره دهد. ادامه خود حیات به دارد قرار پایین تجربی پیشینه 2-2- باشند. می زیر شرح به اند پرداخته مالی پذیری انعطاف و نهادی مالکیت بین ارتباط بررسی به که مطالعاتی حسابرسی و مالی حسابداری پژوهشهای 1334 زمستان / 22 شماره

4 35 مالکیتنهاديوانعطافپذیريمالي 44 میچلی و وینسنت )6849( نشان دادند که مالکیت نهادی بر انعطاف پذیری بیشتر شرکتها موثر است. مارچیا )6885( در بررسی شرکتهای بریتانیایی دریافت که ساختار مالکیت شرکت بر سیاستهای مالی و انعطاف پذیری مالی شرکت موثر است. مارچیا )6844( ارتبط مثبت بین مالکیت نهادی و سررسید بدهیهای شرکت یافت. 46 بودهو )6883( نیز وجود ارتباط بین این دو متغیر را مورد تایید قرارداد. 49 دالبراسلری و التروس )6841( نیز دریافتند که بین ساختار مالکیت و شاخص های اهرمی انعطاف پذیری مالی ارتباط مثبت معنادار وجود دارد. مارچیا )6880( ارتباط منفی بین سرمایه گذاران نهادی و سررسید بدهیها را در بین شرکتهای 41 بریتانیایی مستند نمود. ارسالن و کاران )6882( نیز ارتباط مشابهی را در بین شرکتهای ترکیه ای یافتند. 45 باتاال و همکاران )4331( و مارچیا )6844( بیان کردند که سرمایه گذاران نهادی بر مدیران نظارت می کنند و در ساختار سررسید بدهیها به طور مستقیم از طریق حاکمیت شرکتی دخالت دارند )برای نمونه در تعیین سطح پاداش و حساسیتش به عملکرد(. همچنین نظارتی غیر مستقیم را از طریق نفوذ بر بسیاری از تصمیمات شرکتی مرتبط با تحقیق و توسعه و مخارج سرمایه ای تحصیالت اهرم و نگهداری نقد با توزیع سود سهام دارند. تسای و 42 گو )6880( در تحقیقی نشان دادند که سرمایه گذاری نهادی در شرکتها ممکن است به سرمایه گذاران کمک کند تا مسائل نمایندگی حاصل از تفکیک مدیریت و مالکیت را کاهش دهند. افزون بر این مؤسسات مالی مایل هستند تا در شرکتهای بزرگتر با اهرم مالی کمتر سرمایه گذاری کنند. 40 حاجیها و اخالقی )6844( ارتباط بین سرمایه گذاران نهادی و سررسید بدهیها نیافتند. آنها دریافتند که شرکتهای بزرگتر از بدهیهای جاری کمتری استفاده می کنند. بعالوه سودآوری و فرصتهای رشد اثر مثبتی بر سررسید بدهیها دارد. آنها دریافتند که شرکتها در زمینه سررسید بدهیهایشان بدون توجه 40 به اهرم و مالیات تصمیم گیری می کنند. رجایی و بیتوته )2013( ارتباطی بین ساختار مالکیت شرکت و انعطاف پذیری مالی نیافتند. نجار و تیلور 43 ( 6880 (به رابطه بین مالکیت نهادی و ساختار سرمایه شرکتها دست نیافتند. با توجه به ادبیات مطروحه فرضیه این تحقیق بدین شرح است: " بین مالکیت نهادی و انعطاف پذیری مالی شرکتها ارتباط وجود دارد." رضایی و پیری )4938( دریافتند که ارتباطی منفی بین تمرکز مالکیت نهادی و سنجه های نقدینگی شرکت وجود دارد. این در حالی است که مهدوی و میدری )4901( دریافتند که تمرکز مالکیت ارتباطی مثبت با سنجه های نقدینگی دارند. 68 درای فیلد و همکاران )6880( دریافتند که تمرکز مالکیت نهادی در شرکتهای اندونزیایی و کره ای ارتباط مثبت با سنجه های اهرمی دارد. دالبراسلری و التروس که تمرکز پایین تر سهام سبب تمایل مالکان به اهرم بیشتر می شود. 64 ) 6841 (و دو و دای )6885( نشان دادند پژوهشهای حسابداری مالی و حسابرسی شماره 22/ زمستان 1334

5 37 ساسانمهراني محمدمرادي هدياسکندرومیرمحمدجوادهاشمي 66 مالکیت تمرکز که هنگامی که یافتند دست نتیجه این به تحقیقی در )6880( همکاران و کسپدس این است. مثبت اهرم بر اثرش است زیاد مالکیت تمرکز که هنگامی و است منفی اهرم بر اثرش است پایین مالکان زیرا کند می جلوگیری سهام انتشار از مالکیت تمرکز که است تفکر این با مطابق شکل u ارتباط ساختار اگر است معکوس اثر این و دهند دست از را شرکت سهام بر خود کنترل خواهند نمی متمرکز نیست. مهم کنترل دادن دست از و بوده پراکنده مالکیت سنگوپتا و بجراج 69 )بازدهی( رتبهبندی با )منفی( مثبت طور به نهادی مالکیت که دریافتند )6889( اوراق بازدهی و رتبه بر شود متمرکزتر نهادی مالکیت چه هر که معنا بدان است ارتباط در قرضه اوراق مکانیزمهای آنکه علیرغم میدهد نشان سنگوپتا و بجراج تحقیقات نتایج میگذارد. اثر منفی طور به قرضه حرکت به متمرکز مالکیت ولی میشود پنداشته مثبت قرضه اوراق دارندگان نظر از نهادی مالکیت نظارتی شد. خواهد منجر شخصی منافع جهت در است: شرح بدین تحقیق این دیگر فرضیه مطروحه ادبیات به توجه با دارد." وجود ارتباط شرکتها مالی پذیری انعطاف و نهادی مالکیت تمرکز بین " نمونه برای موثرند. شرکتها مالی پذیری انعطاف بر نیز دیگری متغیرهای مالکیت ساختار بر عالوه پترسن و فائلکندر دارد. بدهیها سررسید بر مثبتی اثر سودآوری که دریافتند )6844( اخالقی و حاجیها که دریافت نیز )6881( چن یافتند. اهرمی های سنجه و شرکت اندازه بین منفی ارتباطی )6882( سودآوری تحقیق این در دارند. کمتری بلندمدت بدهیهای محدودیتها و مشکالت بدلیل کوچکتر شرکتهای شوند. می رابطه وارد کنترلی متغیرهای بعنوان شرکتها اندازه و تحقیق روش 3- وجود آزمون برای تحقیق این در باشد. می کاربردی هدف حیث از که بوده توصیفی تحقیقی حاضر تحقیق رگرسیون تحلیل از وابسته متغیر توضیح برای شده ارائه رابطه بودن معنادار همچنین و متغیرها بین رابطه است. شده استفاده است: شده برازش آن تمرکز و نهادی مالکیت کل ارتباط بررسی در 4 گانه چند رگرسیونی رابطه منظور این برای رابطه 4 : در که حسابرسی و مالی حسابداری پژوهشهای 1334 زمستان / 22 شماره F it =α 0 +α 1 Inst it + α 2 Conc it +α 3 Size it + α 4 P it +e ) رابطه) 4 شرکت( داراییهای مجموع طبیعی )لگاریتم شرکت اندازه :Size شرکت آوری سود P: نهادی مالکان تملک تحت سهام درصد :Inst هرفیندال شاخص میآید. دست به هریشمن هرفیندال شاخص طریق از که نهادی مالکیت تمرکز :Conc می استفاده بازار در انحصار میزان سنجش برای خرد اقتصاد در که است اقتصادی شاخص یک هریشمن

6 32 مالکیتنهاديوانعطافپذیريمالي گردد. بدین ترتیب که سهم بازار هر یک از عرضه کنندگان به توان 6 رسیده و سپس با هم جمع می شوند. حاصل که بین 8 تا 4 بوده هر چقدر به 4 نزدیک باشد بیانگر تمرکز ودر مقابل هر چه به 8 نزدیک باشد نشاندهنده عدم تمرکز خواهد بود. در این تحقیق برای سنجش تمرکز سرمایه گذاران نهادی از رابطه 6 رابطه) 6 ( استفاده شده است: n 2 Inst i 1 F: انعطاف پذیری مالی شرکت و به دلیل ماهیت چند بعدی انعطاف پذیری مالی در این تحقیق از سنجه های مختلف برای پوشش این ابعاد استفاده می شود این سنجه ها به دو دسته کلی قابل تقسیم هستند. 4. سنجه های مرتبط با نقدینگی سنجه های اهرمی )گداال 6883( سنجه های نقدینگی. ارسالن و همکاران )6882( و میکلسون و پارچ )6889( از نسبت وجوه نقد به کل دارایی برای اندازه گیری انعطاف پذیری مالی استفاده کردند. رجایی و بیتوته )6849( از نسبت وجه نقد به بدهی های کوتاه مدت برای اندازه گیری انعطاف پذیری مالی استفاده کرده اند. شود. سنجه های اهرمی. میچلی و وینسنت )6849( از نسبت کل بدهی به کل دارایی برای اندازه گیری 63 انعطاف پذیری مالی استفاده کردند. استوهز و مائر )4330( از نسبت بدهی بلندمدت به کل بدهیها برای اندازه گیری انعطاف پذیری مالی استفاده کردند. به این نسبت اصطالحا نسبت سررسید بدهی اطالق می مطابق با بحث فوق در این تحقیق از دو سنجه نقدینگی )F1,F2( و دو سنجه اهرمی )F3,F4( به شرح زیر برای اندازه گیری انعطاف پذیری مالی استفاده می شود. در نتیجه خواهیم داشت: کل داراییها وجه نقد = 1 F بدهیهای جاری وجه نقد = 2 F کل داراییها کل بدهیها = 3 F کل بدهیها بدهیهای بلندمدت = 4 F )4 ) دوره مورد آزمون جامعه و نمونه آماری تحقیق دوره مورد مطالعه بر اساس صورتهای مالی سالهای 4903 تا 4936 میباشد. شرکتهای پذیرفتهشده در بورس تهران جامعه آماری این تحقیق را تشکیل میدهند. از بین این شرکتها شرکتهای واسطه گری مالی به سبب ماهیت خاص فعالیت حذف شدهاند. در این تحقیق شرکتهایی مدنظر قرار خواهند گرفت که: از سال 4903 تا 4936 در بورس حضور داشته باشند. سال مالی آنها به پایان اسفند ختم شود. پژوهشهای حسابداری مالی و حسابرسی شماره 22/ زمستان 1334

7 33 ساسانمهراني محمدمرادي هدياسکندرومیرمحمدجوادهاشمي. باشد نداده مالی سال تغییر تا سالهای بین شرکت 9( )1. باشد دسترس در شرکت موردنیاز اطالعات برای تحقیق این در که است ذکر به الزم شدند. انتخاب تحقیق نمونه عنوان به شرکت 01 ترتیب بدین از رگرسیون جزیی ضرایب از یک هر است. شده استفاده اطمینان درصد 35 سطح در (F) فیشر آماره از رگرسیونی رابطه برای و استیودنت t آزمون -4 تحقیق يافتههای سایت نوین رهآور دناسهم تدبیرپرداز چون منابعی از تحقیق نمونه عضو شرکتهای به مربوط دادههای متغیرهای برای الزم محاسبات انجام از پس شد. منتقل اکسل گسترده صفحه به و استخراج و... بورس با تحقیق شد. انجام آنها روی بر نیاز مورد آماری آزمونهای 45 نسخه SPSS نرمافزار توصیفی آمار 1-4- است. شده داده انعکاس تحقیق توصیفی های آماره )4( شماره جدول در تملک تحت را نمونه شرکتهای سهام درصد 15 متوسط طور به نهادی گذاران سرمایه 4 جدول اساس بر رابطه برازش از حاصل نتایج بررسی به ادامه در آنهاست. تمرکز در سهام درصد 18 تقریبا همچنین دارند. خود پردازیم. می ها فرضیه آزمون و تحقیق رگرسیونی های آماری شاخص تحقیق متغیرهای توصیفی آمار 1. جدول متغیر حداقل حداكثر میانگین معیار انحراف 8/85 4/49 4/88 8/40 90/42 90/35 4/33 1/42 8/81 8/66 8/04 8/42 15/80 93/03 49/15 8/56 49/85 0/43 4/88 33/58 30/09 40/40 55/ /82 پژوهشگر های یافته منبع: 8/01 F 1 F 2 F 3 F 4 Inst Conc SIZE p حسابرسی و مالی حسابداری پژوهشهای 1334 زمستان / 22 شماره

8 65 مالکیتنهاديوانعطافپذیريمالي 2-4- آمار تحلیلی جدول های 6 تا 5 نتایج حاصل از آزمون فرضیات را به ترتیب بر اساس سنجه های نقدینگی و اهرمی بعنوان متغیر وابسته نشان می دهند. جدول 2. ارتباط مالکیت نهادی و تمركز آن با انعطاف پذيری مالی)سنجه F1( مقدار ثابت ضريب متغیر آماره t 8/350 8/881 8/409 8/806 8/886-8/85 6/31-4/99 4/01 9/40 D.W:4/01-8/884 8/66-8/48 8/83 8/40 R 2 :8/80 SIZE P منبع: یافته های پژوهشگر :2/64 آماره F جدول 3. ارتباط مالکیت نهادی و تمركز آن با انعطاف پذيری مالی)سنجه F2( مقدار ثابت ضريب متغیر آماره t 8/385 8/819 8/833 8/035 8/050 8/46 6/89-4/22 8/62-8/40 8/854 8/42-8/49 8/84-8/84 D.W:4/33 R 2 :8/849 SIZE P منبع: یافته های پژوهشگر :8/465 آماره F جدول 4. ارتباط مالکیت نهادی و تمركز آن با انعطاف پذيری مالی)سنجه F3( مقدار ثابت ضريب متغیر آماره t 8/840 8/849 8/886 8/061 8/806 6/18 6/58-9/41-8/66 4/04 D.W:6/80 8/031 8/43-8/61-8/84 8/48 R 2 :8/849 SIZE P منبع: یافته های پژوهشگر 9/964 :آماره F پژوهشهای حسابداری مالی و حسابرسی شماره 22/ زمستان 1334

9 64 ساسانمهراني محمدمرادي هدياسکندرومیرمحمدجوادهاشمي F4( مالی)سنجه پذيری انعطاف با آن تمركز و نهادی مالکیت ارتباط 5. جدول ثابت مقدار متغیر ضريب حسابرسی و مالی حسابداری پژوهشهای 1334 زمستان / 22 شماره t آماره 6/48 8/414 8/890 8/669 8/623 8/003 8/583 F 8/510 :آماره 4/66-4/44 8/60-8/22 8/48-8/83 8/86-8/81 D.W:6/81 SIZE P R 2 :8/880 اطمینان سطح در 6 جدول اساس بر پژوهشگر های یافته منبع: دارد. F1 سنجه با مثبت ارتباط نهادی مالکیت %38 از باالتری نسبت نگهداری سبب شرکت سرمایه ساختار در نهادی مالکین حضور که دهد می نشان امر این جدول اساس بر برد. می باال را شرکت مالی پذیری انعطاف و گردد می شرکت در نقد وجوه بعنوان داراییها ندارد. وجود F1 سنجه و نهادی مالکیت تمرکز بین ارتباط فوق که دهد می نشان امر این دارد. F2 سنجه با مثبت ارتباط نهادی مالکیت 9 جدول اساس بر شرکت بدهیهای مقابل در باالتری نقد وجوه نگهداری سبب شرکت سرمایه ساختار در نهادی مالکین حضور منفی ارتباط نهادی مالکیت تمرکز همچنین برد. می باال را شرکت مالی پذیری انعطاف و گردد می سرمایه ساختار در نهادی مالکین تمرکز چه هر که دهد می نشان امر این دارد. F2 سنجه با در نقد وجوه نگهداری باشد نهادی مالک معدودی تعداد دست بیشتر مالکیت یعنی باشد بیشتر شرکت دهد. می کاهش را شرکت مالی پذیری انعطاف و گردد می کمتر شرکت بدهیهای مقابل که دهد می نشان امر این دارد. F3 سنجه با مثبت ارتباط نهادی مالکیت 1 جدول اساس بر تامین بعبارتی گردد. می شرکت بدهی نسبت افزایش سبب شرکت سرمایه ساختار در نهادی مالکین حضور منفی ارتباط نهادی مالکیت تمرکز همچنین گیرد. می صورت بدهی انتشار طریق از بیشتر شرکت مالی سرمایه ساختار در نهادی مالکین تمرکز چه هر که دهد می نشان امر این دارد. سنجه این با کمتر شرکت بدهی نسبت باشد نهادی مالک معدودی تعداد دست بیشتر مالکیت یعنی باشد بیشتر شرکت گردد. می ندارد. وجود ارتباط مالی پذیری انعطاف با مالکان تمرکز و نهادی مالکیت بین 5 جدول اساس بر ارتباط غالبا شرکت سودآوری و اندازه یعنی کنترل متغیرهای که دهند می نشان فوق های جدول لذا دارند( مثبت ارتباط F3 و F1 با سودآوری و F1 با تنها )اندازه ندارند مالی پذیری انعطاف با غیر کنترلی متغیرهای این حذف با بعد مرحله در وابسته و مستقل متغیرهای بین همبستگی افزایش جهت را فرضیات آزمون از حاصل نتایج 3 تا 2 های جدول دهیم. می قرار آزمون مورد را فرضیات مجددا معنادار دهند. می نشان کنترلی معنادار غیر متغیرهای حذف از پس

10 68 مالکیتنهاديوانعطافپذیريمالي جدول 6. ارتباط مالکیت نهادی و تمركز آن با انعطاف پذيری مالی)سنجه F1( آماره t مقدار ثابت ضريب متغیر 8/888 8/886 8/410 0/93 9/49-4/15 : 5/10 آماره F 8/89 8/61-8/44 D.W:4/08 منبع: یافته های پژوهشگر R 2 :8/81 جدول 7. ارتباط مالکیت نهادی و تمركز آن با انعطاف پذيری مالی)سنجه F2( آماره t مقدار ثابت ضريب متغیر پژوهشهای حسابداری مالی و حسابرسی شماره 22/ زمستان /444 8/890 8/839 4/28 6/80-4/20 F 6/641 :آماره D.W:4/30 8/42 8/42-8/49 منبع: یافته های پژوهشگر R 2 :8/80 جدول 8. ارتباط مالکیت نهادی و تمركز آن با انعطاف پذيری مالی)سنجه F3( F3 0/71 0/38 0/43 ε آماره t it it it ضريب متغیر 8/888 8/849 8/886 3/22 6/58-9/49 :1/30 آماره F D.W:6/80 8/09 8/43-8/61 R 2 :8/89 مقدار ثابت منبع: یافته های پژوهشگر جدول 9. ارتباط مالکیت نهادی و تمركز آن با انعطاف پذيری مالی)سنجه F4( F4 0/092 0/31 0/30 0/05SIZE 0/07P ε it it it it it ضريب متغیر 8/888 8/683 8/628 8/013 :آماره F آماره t 48/40 4/62-4/49 8/42 8/48-8/83 D.W:6/81 مقدار ثابت منبع: یافته های پژوهشگر R 2 :8/880

11 64 ساسانمهراني محمدمرادي هدياسکندرومیرمحمدجوادهاشمي کلی و همبستگی ضریب کنترلی معنادار غیر متغیرهای حذف با فوق های جدول اساس بر لیکن داشته مالی پذیری انعطاف با مثبت ارتباط نهادی مالکیت است. یافته بهبود غالبا های رابطه دارد. وابسته متغیر با منفی ارتباط نهادی مالکیت تمرکز گیری نتیجه و بحث 5- کنند. می اداره را شرکت )سهامداران( مالکان نماینده عنوان به مدیران مدیریت و مالکیت شدن جدا با ممکن که معنا بدان گردد. می ایجاد سهامداران و مدیران بین منافع تضاد نمایندگی رابطه گیری شکل با و آنها منافع جهت در که نمایند اتخاذ را سیاستهایی و زده طلبانه فرصت رفتارهای به دست مدیران است باشد. سهامداران منافع عکس انعطاف است. شرکت مالی پذیری انعطاف با مرتبط سیاستهای شرکتها مالی مهم سیاستهای از یکی گذاری سرمایه خصوص در مدیران ساختن توانمند در مهمی نقش آن با مرتبط سیاستهای و شرکت پذیری از استفاده جهت شرکتها برای را پذیری انعطاف حفظ سرمایه بازار مشکالت کند. می ایفا آینده در زمینه در را تصمیماتی است ممکن مدیر نمایندگی تئوری اساس بر است. کرده الزامی سودآور فرصتهای این به توجه با باشد. سهامداران منافع نه و خود شخصی منافع با تطابق در که نماید اتخاذ مالی سیاستهای رفتار تغییر به است ممکن مدیر بر نظارتشان و آنها مالکیت دلیل به نهادی سرمایهگذاران حضور که عقیده و نهادی مالکیت بین ارتباط رود می انتظار شود منجر مالی( سیاستهای )شامل شرکتها باشد. داشته وجود شرکتها مالی پذیری انعطاف با مرتبط تصمیمات ثروت حجم دلیل به فعال نظارت فرضیه تحت کنند. می تشریح را ارتباط این متقابل فرضیه دو نگرش این اساس بر میکنند. مدیریت فعال طور به را خود سرمایهگذاری احتماال نهادها سرمایهگذاریشده انعطاف که شود می شرکتها مدیریت سوی از تصمیماتی اتخاذ از مانع نهادی سرمایهگذاران فعال نظارت سرمایهگذاران معتقدند شخصی منافع فرضیه حامیان مقابل در بیاندازد. خطر به را شرکت مالی پذیری باشند. داشته بیشتر پذیری انعطاف برای مدیریت تشویق به کمتری تمایل است ممکن بزرگ نهادی مالی پذیری انعطاف سهامدار اندکی تعداد دست در نهادی مالکیت بیشتر چه هر شدن متمرکز با بعبارتی. یابد می کاهش شرکتها با وابسته متغیر است. پرداخته مالی پذیری انعطاف و نهادی مالکیت بین ارتباط بررسی به تحقیق این مالکیت که است آن از حاکی ها یافته است. شده گیری اندازه اهرمی های سنجه و نقدینگی های سنجه سرمایه ساختار در نهادی مالکان حضور بعبارتی دارد. های سنجه این اغلب با معنادار مثبت ارتباط نهادی بر نهادی مالکان فعال نظارت فرضیه با مطابق یافته این گردد. می آنها بیشتری پذیری انعطاف سبب شرکتها آنها فعال نظارت بدلیل نهادی مالکیت افزایش با بعبارتی است. مدیران سوی از شده اتخاذ تصمیمات مالی پذیری انعطاف که تصمیماتی از و بود خواهد شرکت پذیری انعطاف افزایش جهت در مدیر تصمیمات )6849( وینسنت و میچلی های یافته با مطابق یافته این شود. می اجتناب اندازد می خطر به را شرکت که دادند نشان ها یافته همچنین است. )6883( بودهو و )6844( مارچیا )6841( التروس و دالبراسلری حسابرسی و مالی حسابداری پژوهشهای 1334 زمستان / 22 شماره

12 63 مالکیتنهاديوانعطافپذیريمالي هر چه تمرکز مالکان نهادی در ساختار سرمایه شرکت بیشتر باشد بعبارتی سرمایه بیشتر دست تعداد معدودی مالک نهادی باشد انعطاف پذیری شرکت کم می شود. بعبارتی گاه ممکن است مطابق با فرضیه منافع شخصی مالکان نهادی بزرگ در جهت نفع شخصی از تصمیمات ریسکی تر که انعطاف پذیری شرکت را کاهش می دهد استقبال کنند. این یافته مطابق با یافته های رضایی و پیری )4938( است. بر اساس نتایج تحقیق پیشنهاد میشود که استفادهکنندگان صورتهای مالی در هنگام مطالعه صورتهای مالی شرکتها به عامل ترکیب سهامداران آن نیز توجه کنند. که میگردد با توجه به این موضوع که حضور سرمایهگذاران نهادی سبب تغییر رفتار شرکتها میشود پیشنهاد مکانیزمی در سهامداران این به مربوط اطالعات تا گردد فراهم صورتهای مالی قرار گیرد. در واقع بدین سان زمینه برای کاربردی شدن پیشنهاد اول اختیاراستفادهکنندگان فراهم می شود. از فهرست منابع رضایی فرزین و عبداهلل پیری )4938(. تاثیر ساختار مالکیت ساختار سرمایه و نقدینگی بر ارزش بازار شرکت ها. پژوهش های حسابداری مالی و حسابرسی )44(: مهدوی ابوالقاسم و احمد میدری )4901(. ساختار مالکیت و کارایی شرکتهای فعال در بازار اوراق بهادار تهران. تحقیقات اقتصادی : 3) Abdelsalam, Omneya., El-Masry, Ahmed And Elsegini, Sabri (2008). Board Composition, Ownership Structure and Dividend Policies in an Emerging Market Further Evidence from CASE 50.Managerial Finance: 12: PP ) Arslan, O. And M.B. Karan, (2006). Theory of The Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Market. Journal Of Financial Economics, 14: PP ) Arslan, O, Florackis, C and Ozkan, A. (2006). How and why do Firms Establish Financial Flexibility?. Working Paper. 6) Bancel, F. And U.R.Mittoo, (2004), The Determinants of Capital Structure Choice: A Survey of European Firms, Financial Management 33, PP ) Bathala, C., K. Moon and R. Rao, (1994), Managerial ownership, Debt Policy and the Impact of Institutional Holdings: an Agency Perspective, Financial Management, 23: PP ) Berle, A.A., Jr. and Means, G.C. (1932), The Modern Corporation and Private Property, Macmillan, New York, NY.Boodhoo, Roshan. (2009). Capital Structure and Ownership Structure: A Review of Literature. The Journal of Online Education, 9: PP ) Bhojraj, S. and P.Sengupta (2003). Effect of Corporate Governance on Bond Ratings and Yeilds: The Role of Institutional Investors and Outside Directors, Journal Bisiness, 76(3): ) Bushee, B.J (1998). The Influence of Institutional Investors on Myopic R&D Investment Behavior, Accounting Review, 73(July): PP ) Bushee, B.J.,( 2001). Do institutional Investors Prefer Near-term Earnings Over Long Run Value?. Contemporary Accounting Research, 18: PP ) Céspedes, Jacelly, González, Maximiliano and Molina, Carlos A. (2008). Ownership Concentration and the Determinants of Capital Structure in Latin America. Working paper. 13) Chen, J.J.,( 2004). Determinants of Capital Structure of Chinese Listed Companies. Journal of Business Research.,57: PP )4 )6 پژوهشهای حسابداری مالی و حسابرسی شماره 22/ زمستان 1334

13 66 ساسانمهراني محمدمرادي هدياسکندرومیرمحمدجوادهاشمي 14) De La Bruslerie, Hubert and Latrous Imen. (2014). Ownership Structure and Debt Leverage: Empirical Test of a Trade-off Hypothesis on French Firms. Journal of Multinational Financial Management, 22 (4): PP ) Driffield, N., Mahambare, V. and Pal, S. (2007), How Does Ownership Structure Affect Capital Structure and Firm Value? Recent Evidence from East Asia. Economics of Transition, 15( 3): PP ) Du J. and Dai Y., (2005), Ultimate Corporate Ownership Structures and Capital Structures: evidence from East Asian economies, Corporate Governance, 13( 1): ) Faulkender, Michael, and Mitchell A. Petersen, (2006). Does the Source of Capital Affect Capital Structure?, Review of Financial Studies 19, 45: PP ) Gdala, Iweta. (2009). Financial Flexibility and Investment. Master thesis. 19) Gillan, S.G and Starks L.T (2003). Corporate Governance, Corporate Ownership, and the Role of Institutional Investors: A Global Perspectives. Journal of Applied Finance. 13(2): PP ) Hajiha, Zohreh and Akhlaghi Hassan Ali. (2011). Ownership Structure and Debt Maturity Structure. Middle-East Journal of Scientific Research 9 (6): PP , ) Jensen, Michael C. and William Meckling, (1976).Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs, and Ownership Structure, Journal of Financial Economics:3, ) Kim, O (1993). Disagreements Among Shareholders Over a Firm's Disclosure Policy, Journal Finance, 2: ) Marchica, M.T., (2011). Institutional Investor Activism and Corporate Debt Maturity, from SSRN: 24) Marchica, M.T.,( 2008). On the Relevance of Ownership Structure in Determining the Maturity of Debt, SSRN Working Paper Series. 25) Marchia, M.T. (2005). Ownership Structure, Debt Maturity and Investment Decision. An Empirical Investigation for UK Firms. Working Paper. 26) Michaely Roni and Vincent Christopher. (2013). Do Institutional Investors Influence Capital Structure Decisions? Working paper. 27) Mikkelson, W.H and Partch, M.M. (2003). Do persistent Large Cash Reserves Hinder Performance?. Journal of Financial Economics, 39: PP ) Myers, S., (1977). Determinants of Corporate Borrowing. Journal of Financial Economics, 5: PP ) Najjar, B. and Taylor P.(2008), The Relationship between Capital Structure and Ownership Structure, Managerial Finance, 12: PP ) Rajaei M. H. and batuteh, M. (2013). Study The Relationship Between Financial Flexibility and Firm's Ownership Structure. Advances in Environmental Biology, 7(10): PP ) Stohs, M.H and Mauer, D.C. (1996). Determinants of Corporate Debt Maturity Structure. Journal of Business, 69: PP ) Tsai, H. and Gu, Z. (2007). The Relationship Between Institutional Ownership and Casino Firm Performance, Hospitality Management, 26: PP ) Velury, U. and D.S.Jenkins (2006). Institutional Ownership and The Quality of Earnings. Journal of Business Research, 59: PP يادداشتها 1 Velury, U. and D.S.Jenkins 2 Berle, A.A., Jr. and Means, G.C. 3 Gillan, S.G and Starks L.T حسابرسی و مالی حسابداری پژوهشهای 1334 زمستان / 22 شماره

14 65 مالکیتنهاديوانعطافپذیريمالي 4 Bancel, F. and U.R.Mittoo, 5 Kim, O 6 Jensen, Michael C. and William Meckling 7 Myers, S., 8 Marchica, M.T., 9 Bushee, B.J., 10 Abdelsalam, Omneya., El-Masry, Ahmed and Elsegini, Sabri 11 Michaely Roni and Vincent Christopher 12 Boodhoo, Roshan 13 De La Bruslerie, Hubert and Latrous Imen 14 Arslan, O. and M.B. Karan, 15 Bathala, C., K. Moon and R. Rao, 16 Tsai, H. and Gu, Z. 17 Hajiha, Zohreh and Akhlaghi Hassan Ali. 18 Rajaei M. H. and batuteh, M. 19 Najjar, B. and Taylor P. 20 Driffield, N., Mahambare, V. and Pal, S. 21 Du J. and Dai Y., 22 Céspedes, Jacelly, González, Maximiliano and Molina, Carlos A. 23 Bhojraj, S. and P.Sengupta 24 Faulkender, Michael, and Mitchell A. Petersen, 25 Chen J.J. 26 Gdala, Iweta. 27 Arslan, O, Florackis, C and Ozkan, A. 28 Mikkelson, W.H and Partch, M.M. 29 Stohs, M.H and Mauer, D.C. پژوهشهای حسابداری مالی و حسابرسی شماره 22/ زمستان 1334