Χρηματοδότηση Ναυτιλιακών Επιχειρήσεων στο Σημερινό Ασταθές Οικονομικό Περιβάλλον

Transcript

1 ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΑΙΓΑΙΟΥ ΣΧΟΛΗ ΕΠΙΣΤΗΜΩΝ ΤΗΣ ΔΙΟΙΚΗΣΗΣ ΤΜΗΜΑ ΝΑΥΤΙΛΙΑΣ ΚΑΙ ΕΠΙΧΕΙΡΗΜΑΤΙΚΩΝ ΥΠΗΡΕΣΙΩΝ Πτυχιακή εργασία Χρηματοδότηση Ναυτιλιακών Επιχειρήσεων στο Σημερινό Ασταθές Οικονομικό Περιβάλλον Φοιτήτρια: Κιλιτσιάν Άννι Επιβλέπων Καθηγητής: Αν. Καθηγητής Κουτούπης Αντρέας

2 Πίνακας περιεχομένων Κατάλογος πινάκων... 4 Κατάλογος γραφημάτων... 4 Περίληψη Εισαγωγή Ερευνητικό αντικείμενο Ερευνητικός σκοπός Χρηματοδότηση ναυτιλιακών επιχειρήσεων Ναυτιλιακός κλάδος Χαρακτηριστικά ναυτιλιακού κλάδου Έννοια της χρηματοδότησης Ναυτιλιακοί κύκλοι Σχέση ναυτιλιακής χρηματοδότησης και ναυτιλιακών κύκλων Μορφές χρηματοδότησης ναυτιλιακών επιχειρήσεων Χρηματοδότηση μέσω έκδοσης χρέους Εμπορικά δάνεια Κρίσιμα στοιχεία Χρηματοδότηση με βάση τα μελλοντικά καθαρά έσοδα Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα Ομόλογα Βασικές μορφές Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα Χρηματοδοτική μίσθωση Βασικές μορφές Σύγκριση μίσθωσης με τραπεζικό δανεισμό Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα

3 3.2. Ενδιάμεση χρηματοδότηση Δάνεια μειωμένης εξασφάλισης Μετατρέψιμα ομόλογα Χρηματοδότηση με ιδιωτικά κεφάλαια Δημόσια εγγραφή Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα Δάνεια ναυπηγείων και εξαγωγικών πιστώσεις Ιδιωτικά κεφάλαια ATM Equity Offering Μελέτη περίπτωσης: Χρηματοδότηση των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών Η εξέλιξη της χρηματοδότησης των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών Ο Δείκτης Petrofin για τη χρηματοδότηση της ελληνικής ναυτιλίας Συνολική χρηματοδότηση της Ελληνικής ναυτιλίας Συμπεράσματα Βιβλιογραφία

4 Κατάλογος πινάκων Πίνακας 1 Ελληνικό Ναυτιλιακό Χαρτοφυλάκιο ( ) Πίνακας 2 Σύγκριση μίσθωσης με τραπεζικό δανεισμό Πίνακας 3 Χρηματοδότηση ελληνικής ναυτιλίας ανά τράπεζα Πίνακας 4 Χρηματοδοτική μίσθωση σε ελληνικές ναυτιλιακές Κατάλογος γραφημάτων Γράφημα 1 Αλυσίδα απόφασης για ναυτιλιακή χρηματοδότηση Γράφημα 2 Ναυτιλιακοί κύκλοι κι επιχειρηματικός κίνδυνος Γράφημα 3 Μορφές χρηματοδότησης Γράφημα 4 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα της χρηματοδότησης με δάνεια Γράφημα 5Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα της χρηματοδότησης με ομόλογα.. 45 Γράφημα 6 Διαδικασία Χρηματοδοτικής Μίσθωσης Γράφημα 7Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα της χρηματοδότησης με ομόλογα.. 55 Γράφημα 8 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα χρέους μειωμένης εξασφάλισης Γράφημα 9 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα μετατρέψιμων ομολόγων Γράφημα 10 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα δημόσιας εγγραφής Γράφημα 11 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα δημόσιας εγγραφής Γράφημα 12 Ο δείκτης Petrofin για τη χρηματοδότηση της ελληνικής ναυτιλίας κατά την περίοδο Γράφημα 13 Εξέλιξη του στόχου σε σχέση με την χρηματοδότηση Γράφημα 14 Ποσά χρηματοδότησης των τραπεζών στην ελληνική ναυτιλία Γράφημα 15 Χρηματοδότηση ελληνικής ναυτιλίας από το 2001 μέχρι το 2016 ανά ομάδα τράπεζας Γράφημα 16 Αριθμός των τραπεζών που χρηματοδοτούν την ελληνική ναυτιλία τα τελευταία 25 χρόνια

5 Περίληψη Η χρηματοδότηση της ναυτιλίας έχει αλλάξει ουσιαστικά σε σχέση με τις τελευταίες δεκαετίες, όπου η παραδοσιακή δομή κεφαλαίου των ναυτιλιακών εταιρειών αποτελούνταν από τραπεζικά δάνεια και ίδια κεφάλαια. Πλέον υπάρχουν πιο εξελιγμένες και καινοτόμες μέθοδοι χρηματοδότησης, οι οποίες διαμορφώνουν μια νέα κεφαλαιακή διάρθρωση που είναι πιο περίπλοκη αλλά εξυπηρετεί καλύτερα τις οικονομικές ανάγκες της σημερινής εποχής. Συνεπώς αντικείμενο αυτής της πτυχιακής αποτελεί η παρουσίαση των σημερινών χρηματοδοτικών μέσων της ναυτιλίας και επιδιώκεται η βέλτιστη κεφαλαιακή διάρθρωση σε όρους κόστους κεφαλαίου, προστιθέμενης αξίας στους μετόχους και προοπτικών ανάπτυξης. Το πρώτο μέρος αυτής της εργασίας παρουσιάζει τα χαρακτηριστικά των ναυτιλιακών επιχειρήσεων και την έννοια της χρηματοδότησης στη ναυτιλία. Η ναυτιλιακή αγορά παρουσιάζει ιδιαίτερα χαρακτηριστικά και έντονες διακυμάνσεις. Ο ναυτιλιακός κύκλος αποτελεί συνηθισμένο φαινόμενο, οπότε οι τιμές των ναύλων και οι αξίες των πλοίων μεταβάλλονται διαρκώς. Μέσα από την ανάλυση, θα γίνει κατανοητός ο τρόπος που λειτουργεί η ναυτιλιακή αγορά και θα αναλυθεί η σχέση μεταξύ ναυτιλιακής χρηματοδότησης και ναυτιλιακών κύκλων. Το δεύτερο μέρος είναι αφιερωμένο στην εμφάνιση των πιο κοινών, διαθέσιμων μεθόδων χρηματοδότησης που χρησιμοποιούνται για τη συγκέντρωση κεφαλαίων είτε για τη στήριξη των δραστηριοτήτων της επιχείρησης είτε για τη χρηματοδότηση των αναπτυξιακών επενδύσεων της. Ουσιαστικά ενώ παραδοσιακά χρησιμοποιούνταν ο τραπεζικός δανεισμός, η έκδοση ομολόγων, η αύξηση μετοχικού κεφαλαίου και ιδιωτικά κεφάλαια, πλέον υπάρχουν πολλές εναλλακτικές πηγές χρηματοδότησης, όπως η χρηματοδοτική μίσθωση και η ενδιάμεση χρηματοδότηση, οι οποίες έχουν τα δικά τους κόστη κι οφέλη. Το τρίτο μέρος είναι περισσότερο ερευνητικό και επικεντρώνεται στα προαναφερθέντα μέσω της μελέτης της χρηματοδότησης των ελληνικών ναυτιλιακών επιχειρήσεων. Προσεγγίζεται η ελληνική πραγματικότητα μέσω της 5

6 παρουσίασης χρήσιμων πινάκων και διαγραμμάτων που αφορούν τα ναυτιλιακά δάνεια. Εξετάζεται πως η οικονομική κρίση έχει επηρεάσει τα ποσοστά χρηματοδότησης, τους δανειακούς όρους και τις σχέσεις μεταξύ των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων και των ναυτιλιακών εταιρειών. Βάσει όλων των παραπάνω, συμπεραίνεται ότι υπάρχουν πολλές μορφές χρηματοδότησης των ναυτιλιακών επιχειρήσεων. Ανάλογα με τις εκάστοτε συνθήκες του εξωτερικού περιβάλλοντος, όπως είναι τα επιτόκια δανεισμού καθώς και τα χαρακτηριστικά της κάθε εταιρείας, όπως είναι ο πιστωτικός κίνδυνος και ο κίνδυνος ρευστότητας θα επιλεγεί η κατάλληλη μορφή χρηματοδότησης. 6

7 1. Εισαγωγή 1.1. Ερευνητικό αντικείμενο Η ναυτιλιακή βιομηχανία, πράγματι, διαδραματίζει ζωτικό ρόλο στην παγκόσμια οικονομία, δεδομένου ότι περίπου το 80% του παγκόσμιου εμπορίου από πλευράς όγκου μεταφέρεται σε πλοία και κυρίως πλοία ξηρού φορτίου, τα οποία αποτελούν τη ραχοκοκαλιά του διεθνούς εμπορίου καταλαμβάνοντας το 70,2%. Η συνεισφορά του θαλάσσιου εμπορίου στο παγκόσμιο ΑΕγχΠ είναι αναμφισβήτητα σημαντική παρά το γεγονός ότι η εκτίμησή του σε νομισματική βάση είναι μάλλον δύσκολη (UNCTAD, 2015). Η θαλάσσια μεταφορά οφείλει την κυριαρχία της κυρίως στη σχέση χαμηλού κόστους ανά μεταφερόμενο φορτίο μαζί με την ενισχυμένη ασφάλεια και την χαμηλή περιβαλλοντική υποβάθμιση. Επηρεάζει και επηρεάζεται από τα βασικά μακροοικονομικά μεγέθη υποδηλώνοντας το εγγενές χαρακτηριστικό της, που είναι η παραγόμενη ζήτηση (Grammenos and Xilas, 2000). Εκτός από αυτό, υπάρχουν και άλλα χαρακτηριστικά που περιγράφουν την ιδιόμορφη φύση της ναυτιλίας και την διαφορά της από κάθε άλλο μέσο μεταφοράς. Η παγκόσμια ζήτηση για τα εμπορεύματα μαζί με την ενέργεια μεταβάλλουν τη ζήτηση για τις θαλάσσιες μεταφορές προκαλώντας μεγάλη αστάθεια στα ναύλα. Η διακύμανση των ναύλων, με τη σειρά της, επηρεάζει τόσο τα νέα πλοία όσο και τα μεταχειρισμένα, οδηγώντας τις αξίες των περιουσιακών στοιχείων σε μια συνεχή ταλάντωση μεταξύ των υψηλών ορίων, όταν η αγορά εμπορευματικών μεταφορών είναι διογκωμένη, και των χαμηλών, όταν η αγορά είναι πτωτική (Grammenos and Xilas, 2000). Επομένως, η κυκλικότητα και η μεταβλητότητα είναι λέξεις-κλειδιά για την περιγραφή της ναυτιλίας και διαμορφώνουν ένα πολύ επικίνδυνο και απρόβλεπτο περιβάλλον για τη συγκεκριμένη βιομηχανία. Ως εκ τούτου, η ναυτιλία είναι μάλλον μη ελκυστική για ενδεχόμενες επενδύσεις από ορθολογικούς επενδυτές που αποφεύγουν τον κίνδυνο. Αν ληφθεί επίσης υπόψη ότι η ναυτιλία είναι εντάσεως 7

8 κεφαλαίου, τότε γίνεται κατανοητή η χρησιμότητα της χρηματοδότησης της (Grammenos and Xilas, 2000). Πράγματι, η συνύπαρξη απρόβλεπτων εσόδων, υψηλών σταθερών λειτουργικών εξόδων και ακριβών περιουσιακών στοιχείων όπως είναι τα σκάφη δημιουργούν μια δύσκολη κατάστασης διαχείρισης με το μεγαλύτερο στοίχημα να είναι η μείωση των μεγάλων σταθερών εξόδων. Προφανώς, όταν τα πάγια έξοδα είναι μεγαλύτερα από τα έσοδα υπάρχει μια de facto καθαρή ζημία για κάθε εταιρεία, αλλά ο κίνδυνος απώλειας είναι μια καθημερινή απειλή στις ναυτιλιακές επιχειρήσεις δεδομένου ότι τα αυξημένα πάγια έξοδα συμπίπτουν εξ ορισμού με τα ιδιαίτερα ασταθή έσοδα (Petropoulos, 2001) Τα πάγια έξοδα σε μια ναυτιλιακή εταιρεία αποτελούνται από δύο βασικά στοιχεία, τα λειτουργικά και τα χρηματοοικονομικά έξοδα. Τα πάγια λειτουργικά έξοδα περιλαμβάνουν κατ 'ουσίαν τους μισθούς, τις αμοιβές εκπαίδευσης, τα έξοδα ασφάλισης και όλα τα άλλα έξοδα που σχετίζονται με τη διατήρηση του πλοίου σε μια πλήρως λειτουργική κατάσταση. Μία πιθανή αύξηση των λειτουργικών εξόδων είναι ένας από τους κινδύνους που μια ναυτιλιακή εταιρεία πρέπει να αντιμετωπίσει (Γουλιέλμος, 2007). Εφόσον τα έσοδα εξαρτώνται κυρίως από την απόδοση της αγοράς και όχι από την απόδοση της εταιρείας και η αποτελεσματική διαχείριση των πλοίων που ελαχιστοποιεί τα λειτουργικά έξοδα έχει επιτευχθεί, η διαφορά στην απόδοση της εταιρείας και στην παραγωγή κερδών κρύβεται στο ύψος των χρηματοοικονομικών εξόδων. Το κλειδί είναι μια οικονομική και ταυτόχρονα ευέλικτη χρηματοδότηση πλοίων. Η οικονομική χρηματοδότηση δεν σημαίνει απλά ότι το κόστος του επενδεδυμένου κεφαλαίου θα είναι χαμηλό, αλλά και η αξία του πλοίου που χρηματοδοτείται με δανεισμένο ή επενδυμένο κεφάλαιο θα είναι επίσης χαμηλή για την αποτροπή τεράστιων ζημιών απομείωσης της αξίας των περιουσιακών στοιχείων (Γουλιέλμος, 2007). 8

9 Από την πτυχή των σταθερών χρηματοοικονομικών εξόδων, τα πλοία πρέπει να χρηματοδοτούνται με σχετικά χαμηλό επιτόκιο για να μπορεί η ναυτιλιακή να λειτουργεί και να εκπληρώνει τις υποχρεώσεις της προς τους πιστωτές ακόμη και σε δύσκολες συνθήκες της αγοράς. Αντίθετα τα υψηλά επιτόκια, μειώνουν τα κέρδη και μπορούν να οδηγήσουν σε ζημιά, κάτι που απογοητεύει τους μετόχους και μειώνει την αξία της κεφαλαιοποίησης της μετοχής (Γιαννάκη, 2005). Από την άλλη πλευρά, τα πλοία πρέπει να αγοράζονται σε λογικές τιμές για πολλούς λόγους. Πρώτον, όταν αγοράζονται σε κανονικές τιμές, η εταιρεία δεν πρόκειται να υποβληθεί σε προσαρμογές της αξίας του. Επιπλέον, η εταιρεία δεν θα οφείλει δυσανάλογο κεφάλαιο στους πιστωτές που οδηγεί σε διάφορες συνέπειες, όπως η αύξηση της μόχλευσης, η περιορισμένη δυνατότητα αύξησης πρόσθετου κεφαλαίου, η δυσκολία ή αδυναμία αποπληρωμής των υποχρεώσεων. Στην περίπτωση αθέτησης της πληρωμής των τόκων, πιθανότατα η ζημία περιορίζεται μόνο στο πλοίο που αγοράστηκε με αυτό το δάνειο, αφού οι πιστωτές θα πάρουν το κεφάλαιό τους πίσω πουλώντας το. Τέλος αν το πλοίο χρειαστεί να πωληθεί και έχει αγοραστεί σε λογική τιμή, θα πραγματοποιηθούν κέρδη ή σε χειρότερο σενάριο, οι απώλειες θα είναι μικρότερες (Αντωνάρου, 2003). Στην πραγματικότητα, όμως, ούτε τα επιτόκια μπορούν να παραμείνουν πάντα σε χαμηλά επίπεδα ούτε μπορούν όλα τα πλοία να αγοράζονται οικονομικά. Για παράδειγμα κατά την περίοδο της πτώσης της αγοράς των εμπορευματικών μεταφορών, η αξία των πλοίων και επομένου της εταιρείας θα μειωθεί σημαντικά ενώ, ceteris paribus, το λειτουργικό κόστος του στόλου και τα χρηματοοικονομικά έξοδα θα παραμείνουν ως επί το πλείστον σταθερά. Ως εκ τούτου, ο πλοιοκτήτης θα συνεχίσει να αντιμετωπίζει τα ίδια λειτουργικά έξοδα με χαμηλότερα έσοδα. Σαν αποτέλεσμα ή δεν θα μπορεί να καλύψει τις οικονομικές του υποχρεώσεις. Από την άλλη πλευρά, η τράπεζα δανεισμού, εάν ο πλοιοκτήτης δεν είναι σε θέση να εξοφλήσει το χρέος του, θα χάσει χρήματα και θα εκτεθεί σε μεγάλο χρηματοοικονομικό κίνδυνο από την στιγμή που το χρηματοδοτούμενο και υποθηκευμένο πλοίο κοστίζει σήμερα λιγότερο από το ποσό του δανείου. Τέτοιες οι συνθήκες οδήγησαν πολλές ναυτιλιακές εταιρείες να χάσουν ένα μέρος του στόλου τους ή ακόμη και να χρεοκοπήσουν. Ταυτόχρονα, αυτές συνθήκες έχουν οδηγήσει 9

10 πολλές τράπεζες που ασχολούνται με τη ναυτιλιακή βιομηχανία να χάσουν τα χρήματά τους και να αποφασίσουν να μειώσουν σημαντικά τα χαρτοφυλάκια τους στη ναυτιλία (Αντωνάρου, 2003). Τι συμβαίνει όμως όταν οι τράπεζες, ο μεγαλύτερος φορέας χρηματοδότησης της ναυτιλίας υποχωρήσει; Πως θα χρηματοδοτηθούν οι ναυτιλιακές εταιρείες για να συνεχίσουν την δραστηριότητα τους; Εναλλακτικές μέθοδοι χρηματοδότησης, σχεδόν νέες στη ναυτιλία, η κάθε μια με διαφορετικά χαρακτηριστικά, έρχονται να καλύψουν την υποχώρηση των τραπεζικών δανείων. Κατά συνέπεια, η κεφαλαιακή διάρθρωση των εταιρειών έχει αλλάξει, σε ορισμένες περιπτώσεις, ακόμη και η πολιτική της εταιρείας έχει αλλάξει για να είναι σύμφωνη με τις απαιτήσεις που έχει η εφαρμοζόμενη μέθοδος χρηματοδότησης. Είναι θετικό το αποτέλεσμα τέτοιων αλλαγών στις επιχειρήσεις; Ποια συγκεκριμένα σημεία πρέπει να γνωρίζουν οι πλοιοκτήτες όταν αποφασίζουν για χρηματοδότηση; Μήπως ένα είδος χρηματοδότησης εμφανίζεται ως το πιο κατάλληλο για κάθε εταιρεία; Αυτά είναι μερικά από τα ερωτήματα που επιχειρεί να διατυπώσει η παρούσα διατριβή. 10

11 1.2. Ερευνητικός σκοπός Η παρούσα πτυχιακή εργασία αποσκοπεί στην εξέταση των μεθόδων χρηματοδότησης που χρησιμοποιούνται ευρέως στη ναυτιλία, τόσο από το θεωρητικό όσο και το πρακτικό υπόβαθρο. Ουσιαστικά παρουσιάζονται όλες οι μέθοδοι χρηματοδότησης προκειμένου να υπογραμμιστεί η σημαντικότητα τους, καθώς και τα πλεονεκτήματα και τα μειονεκτήματα που θέτει η εφαρμογή τους. Πριν προχωρήσουμε στις διάφορες μεθόδους χρηματοδότησης, είναι ουσιώδες να παρουσιαστεί το παγκόσμιο status quo της ναυτιλιακής αγοράς. Για αυτό το λόγο θα αναφερθούν οι ιδιαιτερότητες της ναυτιλίας προκειμένου να γίνει κατανοητή η σημασία της χρηματοδότησης στο σημερινό οικονομικό περιβάλλον. Λόγω του γεγονότος ότι οι ναυτιλιακές εταιρείες λειτουργούν και ανταγωνίζονται σε παγκόσμια βάση, η ναυτιλιακή βιομηχανία επηρεάζεται τόσο από διεθνείς όσο και από εθνικούς παράγοντες. Για παράδειγμα, η παγκόσμια οικονομική κρίση που ξέσπασε το 2008 έχει αφήσει σημαντικές επιπτώσεις στις ευρωπαϊκές χώρες, ορισμένες από τις οποίες δεν έχουν καταφέρει να ξαναεισέλθουν σε περίοδο ανάπτυξης (Petropoulos, 2001). Τα τραπεζικά ιδρύματα που ήταν τα πρώτα που υπέφεραν από την κρίση αντιμετώπισαν έλλειψη ρευστότητας ή ακόμα χειρότερα, πολλά μη εξυπηρετούμενα δάνεια. Ως συνέπεια αυτού, οι τράπεζες έχουν ακολουθήσει μια συντηρητική στρατηγική, τα νέα δάνεια αντιμετωπίστηκαν με αποθαρρύνσεις και νέοι όροι έχουν επιβληθεί στα υπάρχοντα. Σύντομα το παγκόσμιο εμπόριο επηρεάστηκε και η αύξηση της παγκόσμιας ζήτησης, ιδίως για τις πρώτες ύλες, επιβραδύνθηκε. Η ναυτιλιακή βιομηχανία όχι μόνο αντιμετώπισε περιορισμένο τραπεζικό δανεισμό και μειωμένη ζήτηση, αλλά και την υπερβολική προσφορά μεγάλων σκαφών, ως αποτέλεσμα των αυξημένων παραγγελιών που είχαν γίνει τα προηγούμενα χρόνια. Η ναυτιλία, επομένως, πρέπει να αντιμετωπίσει δύσκολες οικονομικές συνθήκες και οι ναυτιλιακές εταιρείες πρέπει να αγωνίζονται για την επιβίωση τους, λαμβάνοντας υπόψη τη συμβολή της ναυτιλίας στην παγκόσμια οικονομία (Grammenos and Xilas, 2000). 11

12 Από τα παραπάνω είναι προφανής η σημασία του ναυτιλιακού κλάδου και κατ επέκταση η χρηματοδότηση του αποτελεί θέμα υψίστης σημασίας. Ο ναυτιλιακός κλάδος άλλωστε χαρακτηρίζεται εντάσεως κεφαλαίου δεδομένου ότι το κόστος αγοράς πλοίων είναι αρκετά υψηλό. Η ναυτιλιακή χρηματοδότηση αποτελεί, λοιπόν, βασική συνιστώσα για την δημιουργία και ανάπτυξη μιας ναυτιλιακής επιχείρησης και για αυτό αποτελεί βασικό ερευνητικό σκοπό. 12

13 2. Χρηματοδότηση ναυτιλιακών επιχειρήσεων 2.1. Ναυτιλιακός κλάδος Η ναυτιλιακή βιομηχανία λειτουργεί ως παγκοσμιοποιημένη βιομηχανία σε ένα πολύπλοκο και δυναμικό περιβάλλον. Ασχολείται με το διεθνές εμπόριο και κατά συνέπεια κινείται μέσα σε ένα περίπλοκο παγκόσμιο πλαίσιο από συμφωνίες οικονομικής, πολιτικής και κοινωνικής σημασίας, ανάμεσα σε ναυτιλιακές εταιρίες, φορτωτές, κυβερνητικές οργανώσεις και άλλα εμπλεκόμενα μέρη. Η ναυτιλιακή επιχείρηση πραγματοποιεί δραστηριότητες που συναρτώνται με τις θαλάσσιες μεταφορές. Όπως και κάθε άλλη επιχείρηση βρίσκεται σε µια σχέση αμφίδρομη µε το περιβάλλον της καθώς καθορίζεται από αυτό αλλά ταυτόχρονα συμβάλλει µε την δράση της στον καθορισμό του. Ανάλογα με τις αγορές στις οποίες δραστηριοποιείται, η κάθε ναυτιλιακή επιχείρηση έχει να αντιμετωπίσει διαφορετικό ανταγωνισμό. Για να μπορέσει η ναυτιλιακή επιχείρηση να αξιολογήσει τις προοπτικές ανάπτυξης της θα πρέπει να μελετήσει σε βάθος τις συνθήκες που επικρατούν στον κλάδο της, τόσο στο εσωτερικό όσο και το εξωτερικό περιβάλλον της (Θεοτοκάς, 2011). Το εξωτερικό περιβάλλον λειτουργίας της ναυτιλιακής επιχείρησης αποτελούν οι σχέσεις των κρατών, το επίπεδο της τεχνολογίας, η παγκόσμια οικονομικοκοινωνική κατάσταση. Παράλληλα, το θεσμικό πλαίσιο λειτουργίας και δραστηριοποίησης των πλοίων και των επιχειρήσεων, οι σημαίες στα οποία νηολογούνται τα πλοία, η κατάσταση των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων και η ρευστότητα που αυτά διαθέτουν επιδρούν συνολικά στα πλαίσια λειτουργίας μιας ναυτιλιακής βιομηχανίας. Ταυτόχρονα στο εξωτερικό περιβάλλον περιλαμβάνονται οι αγορές ναυπηγήσεων, οι αγορές μεταχειρισμένων πλοίων, οι αγορές διαλύσεων πλοίων και οι ναυλαγορές (Θεοτοκάς, 2011). 13

14 Το εσωτερικό περιβάλλον λειτουργίας της ναυτιλιακής επιχείρησης είναι οι άμεσοι εμπλεκόμενοι με τη ναυτική εργασία, όπως οι πελάτες, οι προμηθευτές, οι ανταγωνιστές, και το ανθρώπινο δυναμικό (Θεοτοκάς, 2011). Η χρηματοδότηση των ναυτιλιακών επιχειρήσεων αποτελεί την αναγκαία συνθήκη για την ίδρυση και ανάπτυξη μιας ναυτιλιακής εταιρείας. Σε μια τόσο μεταβαλλόμενη αγορά όπου βασικό χαρακτηριστικό της είναι η ένταξη κεφαλαίων, ο τραπεζικός δανεισμός είναι η κύρια μορφή χρηματοδότησης (Petropoulos, 2001). Στην εργασία αυτή γίνεται μια προσπάθεια απεικόνισης αλλά και διερεύνησης όσον αφορά τον τραπεζικό δανεισμό αλλά και τις εναλλακτικές πηγές χρηματοδότησης μιας ναυτιλιακής εταιρείας. 14

15 2.2. Χαρακτηριστικά ναυτιλιακού κλάδου Η ναυτιλιακή βιομηχανία έχει κάποια χαρακτηριστικά που την διαφοροποιούν από τις υπόλοιπες βιομηχανίες: (Θεοτοκάς, 2011) Παγκόσμιος χαρακτήρας αγορών Η ναυτιλιακή βιομηχανία είναι πλήρως παγκοσμιοποιημένη καθώς μπορεί να αναζητήσει πόρους και να παρέχει υπηρεσίες σε παγκόσμια κλίμακα. Άρα λειτουργεί σε ένα περιβάλλον παγκόσμιου ανταγωνισμού. Για παράδειγμα μπορεί να αναζητήσει εργατικό δυναμικό από οποιαδήποτε χώρα εκτός αν δεν επιτρέπεται από τη σημαία του πλοίου της, κάτι που δεν μπορεί να συμβεί σε άλλους είδους δραστηριότητες. Παράλληλα λόγω των υψηλών χρηματικών αναγκών τους, οι ναυτιλιακές επιχειρήσεις απευθύνονται στη διεθνή αγορά κεφαλαίου. Παράγωγος ζήτηση της ναυτιλίας Οι ναυτιλιακές επιχειρήσεις καλύπτουν την υπάρχουσα ζήτηση. Αυτό σημαίνει πως σε περιόδους ύφεσης ή οποιασδήποτε αρνητικής οικονομικής διαταραχής από την πλευρά της ζήτησης, μεταβάλλεται αντίστοιχα κι η ζήτηση για ναυτιλιακές υπηρεσίες µε αποτέλεσμα τις έντονες διακυμάνσεις των ναύλων στις βασικές ναυλαγορές και κατ επέκταση τις έντονες μεταβολές στα έσοδα των ναυτιλιακών επιχειρήσεων. Για αυτό οι ναυτιλιακές επιχειρήσεις πρέπει να έχουν μια σταθερή στρατηγική σχετικά με τις ναυλώσεις για να μην επηρεάζονται αρνητικά από μια πιθανή πτώσης της ζήτησης για ναυτιλιακές υπηρεσίες Πρόβλεψη Τα έσοδα και άρα τα κέρδη των ναυτιλιακών επιχειρήσεων επηρεάζονται από πολλούς απρόβλεπτους παράγοντες που μπορούν να μεταβάλλουν τη ζήτηση για υπηρεσίες θαλάσσιας μεταφοράς. Η έντονη τυχαιότητα αυξάνει τον επιχειρηματικό κίνδυνο των ναυτιλιακών επιχειρήσεων. Συνεπώς είναι πολύ σημαντικό να λαμβάνονται οι κατάλληλες αποφάσεις την κατάλληλη στιγμή. 15

16 Απόσταση παραγωγικής μονάδας-γραφείου Τα πλοία που παρέχουν υπηρεσίες μεταφοράς εν πλω, βρίσκονται μακριά από τα κεντρικά γραφεία, κάτι που σημαίνει ότι γίνεται πιο δύσκολα η διοίκηση των ναυτιλιακών επιχειρήσεων. Συνύπαρξη και ανταγωνισμός επιχειρήσεων όλων των μεγεθών Στην ναυτιλία παρατηρείται έντονα το φαινόμενο της συνύπαρξης και του ανταγωνισμού των επιχειρήσεων όλων των μεγεθών και πολλές φορές διαφορετικών οργανωτικών και διοικητικών μεθόδων µε διαφορετικές στρατηγικές, τακτικές και πολιτικές. Μία μικρή ναυτιλιακή επιχείρηση η οποία διαχειρίζεται ένα πλοίο, μπορεί να ανταγωνίζεται όλες τις επιχειρήσεις οι οποίες διαχειρίζονται πλοία αντίστοιχου τύπου τα οποία κινούνται στους ίδιους θαλάσσιους δρόμους. Στρατηγικές που οδηγούν σε άμεσες αποδόσεις Για να μπορούν να είναι επιτυχημένες οι ναυτιλιακές επιχειρήσεις θα πρέπει να λαμβάνουν άμεσες και γρήγορες αποφάσεις. Για αυτό θα πρέπει να αγοράζουν πλοία όταν οι τιμές των πλοίων πέφτουν και να τα πουλούν όταν οι τιμές ανεβαίνουν. Ευελιξία στην αντιμετώπιση των συνθηκών της αγοράς Ο ναυτιλιακός κλάδος είναι πολύ ευέλικτος γιατί μπορεί να προσαρμόζει τη λειτουργία του ανάλογα με τις συνθήκες που επικρατούν. Σε περιόδους παρατεταμένης ύφεσης, η ναυτιλιακή εταιρεία έχει την δυνατότητα είτε να μειώσει τα λειτουργικά της κόστη µε αλλαγή σημαίας, είτε µε αλλαγή του ναυτεργατικού της δυναμικού, είτε µε μείωση της ταχύτητας του πλοίου, είτε με απόσυρση κάποιου πλοίου της μέχρι να ανακάμψει η αγορά. Αυτή η ευελιξία των ναυτιλιακών επιχειρήσεων, να διαμορφώνουν δηλαδή το μεταβλητό τους κόστος σε περιόδους ύφεσης όπως τις συμφέρει δεν υπάρχει σε καμιά άλλη επιχείρηση της ξηράς. 16

17 2.3. Έννοια της χρηματοδότησης. Η χρηματοδότηση ορίζεται ως η παροχή χρημάτων για την έναρξη, ολοκλήρωση ή βελτίωση μιας επιχείρησης ή δραστηριότητας με ευκολίες στην ανταπόδοση ποσού. Η ναυτιλιακή χρηματοδότηση αποτελεί στην πραγματικότητα τον κινητήριο μοχλό για την ανάπτυξη και την επέκταση της επιχειρηματικής δραστηριότητας των ναυτιλιακών εταιριών, σε ένα κλάδο που παρουσιάζει πολλές ιδιαιτερότητες αλλά και ιδιομορφίες. Διαφέρει από τις άλλες μορφές χρηματοδοτήσεων εξαιτίας κυρίως του ύψους των κεφαλαίων που απαιτούνται (βιομηχανία εντάσεως κεφαλαίων), του ιδιοκτησιακού καθεστώτος των πλοιοκτητριών εταιρειών και της αστάθειας της ναυτιλιακής αγοράς (Γιαννάκη, 2005). Για την αγορά ενός πλοίου, είτε νεότευκτού είτε μεταχειρισμένου, το πιο πιθανό είναι ότι ο αγοραστής θα προχωρήσει στη διάθεση ενός ποσού με τη μορφή της αυτοχρηματοδότησης, ενώ το υπόλοιπο ποσό θα καλυφθεί με άλλα χρηματοδοτικά μέσα όπως π.χ. το δάνειο από τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα, τη χρηματοδοτική μίσθωση (leasing) ή ακόμα, μέσω χρηματιστηρίου, όπως συμβαίνει τα τελευταία χρόνια (Γιαννάκη, 2005). Η χρηματοδότηση στις μέρες μας είναι ευρέως αποδεκτή για την αγορά πλοίου, παρόλο που η μέθοδος αυτή ξεκίνησε να θεωρείται κοινή πρακτική μετά από τον δεύτερο παγκόσμιο πόλεμο. Μέχρι τότε η πλειοψηφία των πλοιοκτητών, για την αγορά χωρητικότητας, έπρεπε να ακολουθήσει τον παραδοσιακό τρόπο της αυτοχρηματοδότηση αν όχι για όλο, για το μεγαλύτερο μέρος του κεφαλαίου. Σήμερα μια τέτοια προσέγγιση είναι σπανιότητα, καθώς κεφάλαια μπορούν ν' αποκτηθούν με διάφορους τρόπους, κι έτσι οι ιδιοκτήτες κρατούν τα δικά τους κεφάλαια, για να παρέχουν στις επιχειρήσεις τους την απαραίτητη οικονομική ρευστότητα που θα βοηθήσει την ομαλή εμπορική τους ροή (Γουλιέλμος, 2004). Η μορφή της χρηματοδότησης εξαρτάται από πολλούς παράγοντες όπως τη μορφή της επιχείρησης, την υπάρχουσα κεφαλαιακή υποδομή, την διαθεσιμότητα των διαφόρων μορφών χρηματοδότησης, την τωρινή και μελλοντική κερδοφορία της ναυτιλιακής επιχείρησης, το μέγεθος των πλοίων, την τεχνολογική ενσωμάτωση, το 17

18 κόστος των ναυπηγικών χωρών. Οι νέοι πλοιοκτήτες μπορούν να συμβουλευτούν τους μεσίτες αγορών και πωλήσεων για την ανεύρεση χρηματοδοτικών λύσεων, οι οποίοι είναι απαραίτητο να έχουν μία διαρκή ενημέρωση για τον σφυγμό της και την κατάστασης της οικονομικής προσφοράς (Κιόχος και Παπανικολάου, 1998, Γουλιέλμος, 2004). Γράφημα 1 Αλυσίδα απόφασης για ναυτιλιακή χρηματοδότηση Πηγή: Papoulakos, 2006 Προτού ο πλοιοκτήτης καταλήξει στην τελική απόφαση χρηματοδότησης μιας ναυτιλιακής επένδυσης, (όπως για παράδειγμα της απόκτησης ενός πλοίου) θα πρέπει να κάνει δύο βασικά βήματα: (Papoulakos, 2006) Το πρώτο βήμα αφορά την έρευνα η οποία ουσιαστικά περιλαμβάνει την εξέταση δύο βασικών μεταβλητών οι οποίες έχουν μεγάλη σημασία όταν μια ναυτιλιακή εταιρεία αποφασίζει να αγοράσει ένα σκάφος. Οι μεταβλητές αυτές είναι : (α) η αιτία του ναυτιλιακού κύκλου και (β) οι προσδοκίες για τις τιμές των ναύλων. Το δεύτερο βήμα αφορά την επιλογή της κατάλληλης μεθόδου χρηματοδότησης, πώς δηλαδή η ναυτιλιακή εταιρεία θα χρηματοδοτήσει την επένδυση και από ποια πηγή θα προέλθουν τα απαιτούμενα κεφάλαια. 18

19 2.4. Ναυτιλιακοί κύκλοι Βασικό χαρακτηριστικό της ναυτιλιακής αγοράς είναι ο λεγόμενος ναυτιλιακός κύκλος o οποίος διαδέχεται τον εμπορικό οικονομικό κύκλο και οφείλεται στον παράγωγο χαρακτήρα της ζήτησης. Οι ναυτιλιακοί κύκλοι είναι ένα συνηθισμένο φαινόμενο και προκαλούνται από ανισορροπία μεταξύ της προσφερόμενης χωρητικότητας και της ζήτησης, δηλαδή από υπερβολική προσφορά ή έλλειψη πλοίων. Οι ναυτιλιακοί κύκλοι διακρίνονται σε τέσσερις βασικές κατηγορίες : (Γουλιέλμος, 2007) Μικρής διάρκειας, 3-4 ετών Μεσαίας διάρκειας, 9-10 ετών Μακράς σχετικώς διάρκειας, ετών Πολύ μεγάλης διάρκειας, ετών Επίσης, ο ναυτιλιακός κύκλος χωρίζεται σε τέσσερα βασικά στάδια : (Γουλιέλμος, 2007) 1. Yφεση ή χαμηλό (recession or trough) Οι τιμές των ναύλων κυμαίνονται κάτω από το λειτουργικό κόστος του πλοίου. Γενικότερα, η αγορά χαρακτηρίζεται από απαισιοδοξία, οι νέες παραγγελίες και τα ναυτιλιακά δάνεια περιορίζονται. 2. Άνοδος (Recovery) Οι τιμές των ναύλων τείνουν να ξεπεράσουν το λειτουργικό κόστος του πλοίου. Οι συνθήκες της αγοράς χαρακτηρίζονται από αβεβαιότητα, αλλά η ζήτηση και η προσφορά χωρητικότητας τείνουν να ισορροπήσουν. Καθώς η ρευστότητα βελτιώνεται, οι τιμές των μεταχειρισμένων πλοίων αυξάνονται. 3. Ευδαιμονία ή Κορύφωση (Peak) Οι τιμές των ναύλων είναι πολύ υψηλότερες από το λειτουργικό κόστος του πλοίου κατά τρεις ή τέσσερις φορές. Η διαθέσιμη ρευστότητα των πλοιοκτητών αυξάνεται και οι τράπεζες χορηγούν ναυτιλιακά δάνεια. Οι τιμές των μεταχειρισμένων πλοίων ανεβαίνουν. Οι παραγγελίες αρχίζουν να αυξάνονται, τα παροπλισμένα πλοία είναι πλέον ελάχιστα και οι πλοιοκτήτες διαθέτουν υψηλή ρευστότητα. 19

20 4. Δυσπραγία ή Κατάρρευση (Collapse) Υπάρχει υπερβάλλουσα προσφορά χωρητικότητας και οι ναύλοι μειώνονται. Τα πλοία πωλούνται πλέον σε χαμηλές τιμές και η ρευστότητα στην αγορά μειώνεται. Γράφημα 2 Ναυτιλιακοί κύκλοι κι επιχειρηματικός κίνδυνος Πηγή: Stopford, 2002 Οι ναυτιλιακοί κύκλοι επιδρούν στην διαμόρφωση των συνθηκών λειτουργίας της ναυτιλιακής αγοράς και κατά συνέπεια η σημασία τους είναι μεγάλη σε ότι αφορά τις επενδυτικές αποφάσεις που λαμβάνονται από τις ναυτιλιακές εταιρείες και χρηματοδοτούνται από τις τράπεζες. Απαιτείται μελέτη και κατανόηση των ναυτιλιακών κύκλων προτού αποφασισθεί η υλοποίηση και χρηματοδότηση μιας ναυτιλιακής επένδυσης. Οι ναυτιλιακές διακυμάνσεις επηρεάζουν τις αποφάσεις των εφοπλιστών αλλά και τη πολιτική που ακολουθούν οι ναυτιλιακές τράπεζες καθώς και τα ναυπηγεία (Stopford, 2002). 20

21 Βασικοί συντελεστές των ναυτιλιακών κύκλων είναι: (Stopford, 2002) η προσφορά χωρητικότητας (πλοίων): Πίσω από την προσφορά χωρητικότητας βασικά επενεργούν: η ψυχολογία των εφοπλιστών, η επενδυτική δράση τους, το επίπεδο του τρέχοντος και κυρίως του αναμενόμενου ναύλου, η ύπαρξη αποθεματικών κερδών και ρευστότητας, οι αποφάσεις διαλύσεων και παροπλισμού, οι ομαδικές και ομοιόμορφες αποφάσεις των εφοπλιστών, η ναυτιλιακή χρηματοδότηση, η ανάπτυξη των ναυπηγείων, οι κυβερνητικές πολιτικές ανάπτυξης ναυπηγείων και ναυτιλίας. η ζήτηση χωρητικότητας (πλοίων): Πίσω από τη ζήτηση χωρητικότητας βασικά επενεργούν: οι ενέργειες προαγωγής ή μείωσης του από τη θάλασσα εμπορίου, η βιομηχανική παραγωγή, η τιμή του πετρελαίου, οι ρυθμοί ανάπτυξης των οικονομιών- κλειδιών για την ναυτιλία (ΗΠΑ, Ιαπωνία, Γερμανία, Αγγλία, Γαλλία, Κίνα, Ινδίες κ.λπ.), το ύψος των επιτοκίων, η πολιτική του OPEC, ο πληθωρισμός, οι πόλεμοι, οι καταστροφές από καιρό ή από σεισμούς και οι απεργίες εργατών. Η διάρκεια αλλά και η μορφή των κύκλων καθορίζεται από την εκάστοτε ψυχολογία και τις αποφάσεις της αγοράς. Εξάλλου, δεν υπάρχει κανονικότητα στην εμφάνιση τους και κάθε ναυτιλιακός κύκλος χαρακτηρίζεται από μοναδικότητα. Συμπερασματικά, θα μπορούσε να λεχθεί ότι οι ναυτιλιακοί κύκλοι είναι ένας μηχανισμός που φέρνει σε ισορροπία την προσφορά και τη ζήτηση χωρητικότητας στη ναυτιλιακή βιομηχανία (Stopford, 2002). 21

22 2.5. Σχέση ναυτιλιακής χρηματοδότησης και ναυτιλιακών κύκλων Προκειμένου να χορηγηθεί ένα ναυτιλιακό δάνειο πρέπει να αποδειχτεί η ικανότητα της δανειζόμενης εταιρείας να το αποπληρώσει. Παρέχονται λοιπόν ως υποθήκη διάφορα περιουσιακά στοιχεία, όπως το πλοίο το οποίο άλλωστε αποτελεί το κυριότερο μέσο δανειακής εξασφάλισης (Γεωργιάδης, 2001). Σε περιόδους ανόδου της αγοράς, το ναυτιλιακό δάνειο θεωρείται ασφαλισμένο, αφού οι ναύλοι κυμαίνονται σε υψηλά επίπεδα και κατά συνέπεια αυξάνονται τα περιουσιακά στοιχεία των τραπεζών και των ναυπηγείων. Γενικότερα, το αισιόδοξο κλίμα που επικρατεί ευνοεί την χορήγηση δανείων με σχετικά ευνοϊκούς όρους ενώ παρατηρείται αύξηση του ποσοστού συμμετοχής των τραπεζών στην ναυτιλιακή επένδυση. (Γεωργιάδης, 2001) Αντίθετα, σε περιόδους ύφεσης της ναυτιλιακής αγοράς, τα έσοδα μειώνονται και οι αξίες των πλοίων δεν αποτελούν επαρκείς εγγυήσεις για τα ναυτιλιακά δάνεια. Οι τράπεζες δεν ενδιαφέρονται για την ναυτιλιακή χρηματοδότηση και γενικότερα τα ποσοστά χρηματοδότησης που προσφέρουν είναι χαμηλά (Γεωργιάδης, 2001). Λόγω της αστάθειας της ναυτιλιακής αγοράς, η χρηματοροή και η αξία των πλοίων μεταβάλλονται συνεχώς και αυξάνουν τον αναλαμβανόμενο κίνδυνο της τράπεζας. Η αξιολόγηση της χρηματοδότησης μιας ναυτιλιακής επένδυσης γίνεται σε δεδομένη χρονική στιγμή, ενώ η αποπληρωμή του δανείου πραγματοποιείται μέσα σε ένα συγκεκριμένο χρονικό διάστημα σε μεσοπρόθεσμο ή μακροπρόθεσμο ορίζοντα (Γουλιέλμος, 2007) Το βασικό πρόβλημα λοιπόν που αντιμετωπίζουν οι τράπεζες που δραστηριοποιούνται στον τομέα της ναυτιλιακής χρηματοδότησης είναι ότι η εγγύηση του δανείου είναι το ίδιο το πλοίο, του οποίου η αξία μεταβάλλεται συνεχώς. Ως γνωστόν, η συσχέτιση που υπάρχει ανάμεσα στις τιμές των ναύλων και των πλοίων είναι υψηλή. Σε περίπτωση λοιπόν που οι τιμές των ναύλων μειωθούν και η ναυτιλιακή εταιρεία αδυνατεί να αποπληρώσει το δάνειο λόγω μειωμένων 22

23 εσόδων, τότε και η υποθήκη, δηλαδή το ίδιο το πλοίο, δεν επαρκεί για την κάλυψη του δανείου (Γουλιέλμος, 2007). Γενικά παρατηρείται η ύπαρξη αμφίδρομης σχέσης μεταξύ της ναυτιλιακής χρηματοδότησης και των ναυτιλιακών κύκλων. Η σχέση αυτή δημιουργείται μέσω της προσφοράς χωρητικότητας που αποτελεί βασικό στοιχείο του ναυτιλιακού κύκλου. Κατά συνέπεια οι διαδικασίες ναυτιλιακής χρηματοδότησης επηρεάζουν τη διάρκεια και την ένταση των ναυτιλιακών κύκλων. 23

24 3. Μορφές χρηματοδότησης ναυτιλιακών επιχειρήσεων Οι πιο συνήθεις τρόποι χρηματοδότησης στη ναυτιλία, μπορούν να διαχωριστούν βάσει του είδους του κεφαλαίου: (Christodoulou, 2015) α) χρηματοδότηση μέσω έκδοσης χρέους (debt financing), β) ενδιάμεση χρηματοδότηση (mezzanine financing), γ) χρηματοδότηση μέσω μετοχών (equity financing) Γράφημα 3 Μορφές χρηματοδότησης Πηγή:Christodoulou,

25 Τα δάνεια και η χρηματοδότηση μέσω των χρηματιστηριακών αγορών είναι πιο γνωστές πρακτικές. Η ενδιάμεση χρηματοδότηση θεωρείται μια από τις πιο πρόσφατες μορφές χρηματοδότησης στο χώρο της ναυτιλίας. Η προσκόλληση στις παραδόσεις δημιουργεί ένα περιβάλλον στο οποίο οι διαδικασίες είναι σχετικά απλές, ενώ οι καθημερινές λειτουργίες του πλοίου θεωρούνται η βασική δραστηριότητα των πλοιοκτητών. Η πρόσφατη οικονομική κρίση έχει ωθήσει τις πλοιοκτήτριες εταιρίες να αναζητήσουν νέες εναλλακτικές μορφές χρηματοδοτήσεων. Επίσης, έχουν παρατηρηθεί πολλές εξαγορές και συγχωνεύσεις, η είσοδος μεγάλων εταιριών στο χώρο, καθώς επίσης και το ενδιαφέρον πολλών επενδυτών για το χώρο της ναυτιλίας. Οι νέες συνθήκες σημαίνουν την αρχή μιας νέας εποχής στην οποία τα ιδιωτικά κεφάλαια (private equity funds) και εναλλακτικά χρηματοπιστωτικά μέσα αποκτούν σημαντικό ρόλο στη ναυτιλιακή χρηματοδότηση (Papoulakos, 2006). Από τις προαναφερθείσες μορφές χρηματοδότησης, τα δάνεια αποτελούν τη μορφή με το μικρότερο ρίσκο και κόστος, ενώ από την άλλη, η χρηματοδότηση μέσω χρηματιστηριακών αγορών θεωρείται η πιο ριψοκίνδυνη. Σημειώνεται τέλος, ότι προτού ο πλοιοκτήτης επιλέξει ποιο είδος χρηματοδότησης πρόκειται να χρησιμοποιήσει, θα πρέπει να εξετάσει και να λάβει υπόψη ένα πλήθος παραμέτρων, με βασικότερες αλλά σε καμία περίπτωση μοναδικές το χρόνο της περιόδου αποπληρωμής, τον κίνδυνο μεταβολής του επιτοκίου, καθώς και τον συναλλαγματικό κίνδυνο Στη συνέχεια, θα αναλυθούν περαιτέρω οι μορφές χρηματοδότησης. Αυτό το κεφάλαιο είναι δομημένο έτσι ώστε να παρουσιάζονται πρώτα τα χαρακτηριστικά κάθε μεθόδου χρηματοδότησης, δεύτερον, να αναφερθούν στα σχετικά πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα και, τρίτον, να παρουσιαστεί η εφαρμογή τους στις ναυτιλιακές επιχειρήσεις. 25

26 3.1. Χρηματοδότηση μέσω έκδοσης χρέους Στην ευρύτερη έννοια, τα δάνεια αναφέρονται σε τραπεζικά ιδρύματα. Παρόλ αυτα, μια εταιρία μπορεί να αντλήσει δανειακά κεφάλαια είτε από άλλα εμπορικά ιδρύματα δανεισμού είτε από διεθνείς αγορές κεφαλαίων. Η δανειοδότηση συνδέεται με τα επιτόκια, τα οποία, κατά βάση, είναι χαμηλότερα από την αναμενόμενη απόδοση της εταιρίας. Έτσι, το κόστος δανειοδότησης είναι χαμηλότερο από το κόστος δανεισμού στις χρηματιστηριακές αγορές. Αυτό μπορεί να εξηγήσει επαρκώς το λόγο για τον οποίον οι ναυτιλιακές εταιρίες επιλέγουν τη χρηματοδότηση μέσω δανείων, παρότι μεγιστοποιούν τη μόχλευση τους, ενώ μερικές φορές αντιμετωπίζουν τις αντίθετες επιπτώσεις (Papoulakos, 2006). Ένα ακόμη πλεονέκτημα των δανείων είναι ότι ιεραρχούνται υψηλότερα στις υποχρεώσεις μιας εταιρίας, λόγω των διαδικασιών κάλυψης υποχρεώσεων από τις ναυτιλιακές εταιρίες. Εν προκειμένω, η ιεραρχία έχει ως ακολούθως: αμοιβές προσωπικού, κάλυψη πιστωτών, κάλυψη υποχρεώσεων προς το δημόσιο, ενώ τέλος πραγματοποιείται η κάλυψη των απαιτήσεων των μετόχων της εταιρίας. Αυτή η απλή παραπομπή διευκρινίζει και πάλι γιατί η απαιτούμενη απόδοση ιδίων κεφαλαίων είναι υψηλότερη (Papoulakos, 2006). Σύμφωνα με τη βασική θεωρία χρηματοδότησης και επένδυσης, όσο μεγαλύτερος είναι ο κίνδυνος, τόσο υψηλότερη είναι η απαιτούμενη απόδοση. Με βάση αυτό, οι μέτοχοι δικαιούνται το υπόλοιπο εισόδημα (καθαρό εισόδημα), με τη μορφή μερισμάτων, εάν υπάρχουν. Η χρηματοδότηση του χρέους περιλαμβάνει τα εμπορικά δάνεια, τα ομόλογα και τη μίσθωση (Christodoulou, 2015). 26

27 Εμπορικά δάνεια Τα εμπορικά δάνεια αναφέρονται στη χρηματοδότηση από τις τράπεζες. Κατά τη χρηματοδότηση ναυτιλιακών εταιριών από τραπεζικό δανεισμό, η εταιρία δανείζεται άμεσα χρήματα από το τραπεζικό ίδρυμα είτε με κυμαινόμενο είτε με σταθερό επιτόκιο. Ο δανεισμός μπορεί να είναι, είτε βραχυπρόθεσμός είτε μακροπρόθεσμος (Christodoulou, 2015). Κάθε ναυτιλιακή εταιρεία έχει δανειστεί κεφάλαια από ένα φάσμα διεθνών και εθνικών τραπεζών Αυτή η προτίμηση δεν είναι καθόλου τυχαία. Οι τράπεζες παρέχουν σχετικά χαμηλό κόστος χρέους μέσω ποικίλων χρηματοπιστωτικών μέσων προσαρμοσμένων στις οργανωσιακές ανάγκες, χωρίς να έχει οποιαδήποτε ιδιοκτησία στα ίδια κεφάλαια της εταιρείας. Επιπλέον, αν χρειαστεί και όταν το επιτρέψουν οι περιστάσεις, επαναδιαπραγμάτευση των όρων δανείου είναι δυνατή. (Christodoulou, 2015). Από την άλλη πλευρά, η περιορισμένη πηγή χρηματοδότησης και η πιθανή δέσμευση των περιουσιακών στοιχείων της εταιρείας, αν υπάρχει αδυναμία πληρωμής, δημιουργούν μειονεκτήματα που δεν γίνεται να μην ληφθούν υπόψη. Ωστόσο, τα πλεονεκτήματα υπερβαίνουν κατά πολύ τα μειονεκτήματα των εμπορικών δανείων, καθιστώντας τη χρηματοδότηση μέσω τράπεζας μια κρίσιμη και κυρίαρχη πηγή χρηματοδότησης για τη ναυτιλία. Τα εμπορικά δάνεια χωρίζονται στις ακόλουθες κατηγορίες: (Grammenos, 2002) Δάνεια με διμερείς συμφωνίες (bilateral and syndicated loan) Σε αυτά τα δάνεια, υπάρχει ένας μόνο οίκος που δανείζει, ενώ από την άλλη υπάρχει ένας μόνο δανειζόμενος. Το συνολικό κεφάλαιο αντλείται από μόνο μια πηγή. Ο δανειστείς φέρει ολόκληρο τον κίνδυνο αθέτησης της υποχρέωσης από τον δανειζόμενο. Οι βασικοί παράγοντες που επηρεάζουν τη θέσπιση της συμφωνίας μεταξύ των μερών είναι: η αξιοπιστία του δανειζόμενου, οι τάσεις της αγοράς, ο βαθμός έκθεσης του δανειστή στην αγορά, η επενδυτική πρόταση, καθώς επίσης και το ύψος των κεφαλαίων που απαιτούνται. 27

28 Σε αυτό το σημείο θα πρέπει να γίνει αναφορά και στην περίπτωση δανεισμού από όμιλο τραπεζικών ιδρυμάτων. Το συνολικό ποσό προέρχεται από έναν αριθμό εμπορικών ιδρυμάτων. Έτσι υπάρχουν πολλοί δανειστές, και μόνο ένας δανειζόμενος. Ο κίνδυνος αθέτησης μοιράζεται ανάμεσα στα τραπεζικά ιδρύματα. Ο δανειστής συναλλάσσεται μόνο με την τράπεζα που ηγείται του ομίλου, και η οποία έχει συμβάλλει σε μεγαλύτερο ποσοστό στη δημιουργία του κεφαλαίου δανεισμού. Στο χώρο της ναυτιλίας, τα δάνεια, τα οποία προέρχονται από όμιλο τραπεζών είναι περισσότερο συνηθισμένα γιατί διευκολύνουν τις τράπεζες να περιορίσουν τις οικονομικές απώλειες. Κύρια και μειωμένης εξασφάλισης δάνεια (Senior and Subordinated debt) Στην περίπτωση πτώχευσης μιας εταιρίας, τότε η πρώτη υποχρέωση που αποπληρώνεται, είναι το κύριο δάνειο. Στη ναυτιλία υπάρχει μια εξαίρεση,σχετικά με τα ναύλα θαλάσσης που πληρώνονται πάντα στην αρχή. Αν προκύψει οποιοδήποτε ζήτημα που αφορά είτε το πλοίο είτε το φορτίο, τότε άμεση προτεραιότητα είναι ο πράκτορας, ο οποίος έχει υποθηκεύσει το φορτίο, και σε δεύτερη φάση ο δανεισμός. Για παράδειγμα, στην περίπτωση που ένας πλοιοκτήτης οφείλει χρήματα σε προμηθευτή καυσίμων, ο τελευταίος, με τη σύμβαση προμήθειας, έχει εμπράγματη ασφάλεια επί του πλοίου. Ως εκ τούτου, στην ατυχή κατάσταση της εκκαθάρισης της ναυτιλιακής εταιρείας το πρώτο συμβαλλόμενο μέρος που πρέπει να πληρωθεί θα είναι ο προμηθευτής καυσίμων. Σε αντίθεση, το χρέος μειωμένης εξασφάλισης ορίζει ότι η αποπληρωμή του θα τεθεί σε ισχύ μετά την αποπληρωμή του κύριου δανείου. Αναμφίβολα, ο πιστωτής πρέπει να αναλάβει μεγαλύτερο κίνδυνο και, για τον λόγο αυτό, εισπράττει συνήθως υψηλότερο επιτόκιο. Εγγυημένα και μη δάνεια (Secured and Unsecured loan) Ο δανειζόμενος μπορεί να εξασφαλίσει το δάνειο, παρέχοντας μιας εγγύηση στον δανειστή. Έτσι, αν δεν καταφέρει να αποπληρώσει τις υποχρεώσεις του, τότε ο δανειστής έχει το δικαίωμα να διεκδικήσει την εγγύηση, όποιας μορφής κι αν είναι αυτή. Η εγγύηση μπορεί να είναι είτε το ίδιο το πλοίο, είτε άλλο ή ακόμα και τα 28

29 στοιχεία ενεργητικού άλλης εταιρείας (διασταυρούμενη εγγύηση). Στην περίπτωση των εγγυημένων δανείων, η ναυτιλιακή εταιρία πληρώνει χαμηλότερο επιτόκιο. Η δημιουργία εγγυημένων ή μη δανείων εξαρτάται από πολλούς παράγοντες. Αν μια ναυτιλιακή εταιρία είναι αρκετά εύρωστη κι αξιόπιστη, μπορεί να εξασφαλίσει το δάνειο, με στόχο ένα χαμηλότερο επιτόκιο. Από την άλλη, εταιρίες με οικονομικά προβλήματα προβαίνουν στη σύναψη μη-εγγυημένων δανείων με υψηλότερο επιτόκιο. Στο χώρο της ναυτιλίας, τα δάνεια είναι συνήθως εγγυημένα, κυρίως λόγω των υψηλών κινδύνων που υφίστανται. Δάνειο προσφυγής και μη (Recourse and Non-Recourse loan Η διαφοροποίηση αυτή συμβαίνει όταν ο οφειλέτης έχει ήδη αθετήσει και ο πιστωτικός φορέας, μετά την κατάσχεση των εξασφαλίσεων (collaterals) που εξασφαλίζουν το δάνειο, δεν έχει ακόμη κερδίσει τα χρήματά του από την πώληση. Συνήθως, αυτή η κατάσταση εμφανίζεται όταν η αγοραία αξία του πλοίου βρίσκεται σε χαμηλότερα επίπεδα από το αρχικό ποσό του δανείου που δαπανήθηκε για την αγορά του, όπως την περίοδο του Η διαφορά μεταξύ της αγοραίας αξίας και της αξίας κτήσης του πλοίου, εφόσον η δεύτερη συμπίπτει με την αξία του δανείου, συνιστά τα χρήματα που όντως οφείλονται από τον οφειλέτη στον δανειστή. Εάν πρόκειται για δανεισμό προσφυγής ο δανειστής έχει το δικαίωμα να προσφύγει και στα άλλα περιουσιακά στοιχεία του δανειολήπτη έως ότου το δάνειο εξοφληθεί πλήρως. Σε διαφορετική περίπτωση, σε δάνειο μη προσφυγής, ο δανειστής δεν έχει το ίδιο δικαίωμα και οι πράξεις του είναι περιορισμένες στην κατάσχεση των ασφαλειών. Σίγουρα, τα δάνεια προσφυγής είναι προτιμότερα για τους πιστωτές. Όσον αφορά τα επιτόκια, ένα δάνειο μη προσφυγής θα έχει υψηλότερο επιτόκιο λόγω του υψηλότερου κινδύνου που συνεπάγεται η χρήση του. Όλοι οι παραπάνω ορισμοί είναι ουσιαστικά χαρακτηριστικά που καθορίζουν τα δικαιώματα των συμβαλλομένων και μπορούν να συνυπάρχουν. Για παράδειγμα, ένα δάνειο μπορεί να είναι διμερές, ανώτερο, εγγυημένο και μη προσφυγής. 29

30 Κρίσιμα στοιχεία Όταν πρόκειται να ληφθεί δάνειο, οι πλοιοκτήτες πρέπει να γνωρίζουν ορισμένους συγκεκριμένους όρους που ενσωματώνονται στη συμφωνία, προσδιορίζουν και επηρεάζουν σημαντικά τη θέση ρευστότητας του δανειολήπτη, τη δυνατότητα ικανοποίησης των οικονομικών του υποχρεώσεων και το επίπεδο έκθεσής του σε κίνδυνο. Μερικά από αυτά τα κρίσιμα χαρακτηριστικά των δανείων, παρουσιάζονται παρακάτω: (Stopford, 2002) Επιτόκιο δανεισμού Αναφέρεται στο κόστος δανεισμού και είναι ίσως το πιο σημαντικό χαρακτηριστικό ενός δανείου. Ο δανειστής χρεώνει τον δανειζόμενο με κάποιο επιτόκιο, με τη λογική ότι ο δανειστής δεν είναι σε θέση, την προκειμένη χρονική στιγμή να καλύψει ιδίως τις ανάγκες του. Τα επιτόκια μπορεί να είναι σταθερά ή κυμαινόμενα. Σε γενικές γραμμές, τα σταθερά επιτόκια είναι υψηλότερα από τα κυμαινόμενα. Σε περιόδους κρίσης, οι οποίες επιφέρουν αύξηση των επιτοκίων, τα σταθερά επιτόκια δανεισμού προστατεύουν τον δανειζόμενο από τις τάσεις και τη μεταβλητότητα της αγοράς. Σε αντίθετη περίπτωση, όπου οι αγορές είναι κανονικές, τότε επωφελούνται οι δανειστές με κυμαινόμενα επιτόκια, καθώς το κόστος δανεισμού μπορεί να διαμορφωθεί σε πολύ χαμηλά επίπεδα. Τα κυμαινόμενα επιτόκια συνδέονται με το LIBOR και το EURIBOR, συν ενός επιτοκίου, το οποίο αναφέρεται στο κέρδος της τράπεζας. Το επιπλέον επιτόκιο εξαρτάται από τα χαρακτηριστικά του δανειστή, καθώς επίσης και την αξιοπιστία της χώρας στην οποία δραστηριοποιείται ο πελάτης. Οι ναυτιλιακές εταιρίας δεν αντιμετωπίζουν κάποιον κίνδυνο αγοράς, καθώς δραστηριοποιούνται σε πολλές διαφορετικές αγορές. Σχέδιο αποπληρωμής και διάρκεια ζωής Το σχέδιο αποπληρωμής καθορίζει τη χρονική στιγμή, κατά την οποία θα πρέπει να καταβληθούν οι υποχρεώσεις στο δανειστή. Επίσης, η διάρκεια του δανείου καθορίζει το μέγιστο χρονικό διάστημα, στο οποίο θα πρέπει να αποπληρωθεί το δάνειο. 30

31 Χρονοδιάγραμμα απόσβεσης δανείων Η συνολική ανάλυση όλων των πληρωτέων δόσεων κατά τη διάρκεια του δανείου επιδεικνύεται από το χρονοδιάγραμμα απόσβεσης ((Loan Amortization Schedule). Μέσα από αυτό το χρονοδιάγραμμα τόσο ο δανειολήπτης όσο και ο δανειστής μπορούν να παρακολουθούν το ποσοστό της δόσης που αφορά το επιτόκιο και το ποσοστό της δόσης που αφορά την αποπληρωμή κεφαλαίου. Στην ουσία, είναι ένας απλός πίνακας που παρέχει μια ανάλυση των περιοδικών δόσεων. Κατά πόσο θα είναι διαθέσιμος για κάθε πληρωμή ή για όλες εκ των προτέρων εξαρτάται από το επιτόκιο του δανείου, αν θα είναι σταθερό ή κυμαινόμενο. Ένας οφειλέτης με δάνειο σταθερού επιτοκίου θα είναι πολύ νωρίτερα ενημερωμένος τόσο για τους τόκους όσο και για το ποσό του κεφαλαίου, αφού υπολογίζονται οι πληρωτέοι τόκοι πολλαπλασιάζοντας ένα σταθερό επιτόκιο με το υπόλοιπο του δανείου. Ομοίως, ένας άλλος οφειλέτης που έχει δάνειο κυμαινόμενου επιτοκίου δεν θα είναι σε θέση να γνωρίζει εκ των προτέρων όλες τις αναλύσεις των πληρωμών αφού το επιτόκιο με το οποίο υπολογίζεται η πληρωμή κυμαίνεται καθημερινά. Ένα άλλο σημαντικό ζήτημα το οποίο ο οφειλέτης πρέπει να εξετάσει είναι το προφίλ απόσβεσης του δανείου. Τα πιο γνωστά προφίλ είναι τα πλήρως αποσβεστικά (fully amortizing), τα αρνητικά αποσβεστικά (negative amortizing) και τα μη αποσβεσθέντα δάνεια (the non-amortizing loan). Έχοντας ένα πλήρως αποσβεσμένο δάνειο σημαίνει ότι κάθε δόση αποτελείται τόσο από τόκους όσο και από κεφάλαιο, όπου όσο μειώνεται η αποπληρωμή του κεφαλαίου, ο οφειλέτης πληρώνει λιγότερο τόκο. Όσο για το προφίλ αρνητικής απόσβεσης, αυτό αρχικά ωφελεί τον οφειλέτη με δόσεις ακόμη μικρότερες από τους τόκους, αλλά οι υπόλοιποι μη πληρωτέοι τόκοι προστίθενται στην αποπληρωμή του κεφαλαίου που διογκώνει το υπόλοιπο του δανείου, κάνοντας τον δανειολήπτη να χρωστάει περισσότερο στο τέλος. Τέλος, το μη αποσβεσθέν δάνειο μοιάζει με την 100%πληρωμή μπαλονιού, αφού ο οφειλέτης καθ 'όλη τη διάρκεια της αποπληρωμής δεν καταβάλλει καθόλου κεφάλαιο αφήνοντας το ποσό αυτό να καταβληθεί συνολικά κατά την τελευταία δόση. 31

32 Τρόποι αποπληρωμής Τα δυο μέρη της συμφωνίας, η τράπεζα και ο πελάτης, καθορίζουν τον τρόπο αποπληρωμής του δανείου. Οι πιο συνήθεις τρόποι αποπληρωμής είναι: o Σταθερή αποπληρωμή: σε αυτήν την περίπτωση, η αποπληρωμή είναι καθορισμένη και σταθερή καθ όλη τη διάρκεια ζωής της υποχρέωσης. Το πόσο της αποπληρωμής αποτελείται από κεφάλαιο και τόκο. Με αυτόν τον τρόπο, παρατηρείται μείωση του ποσού τόκου διαχρονικά. Το πλεονέκτημα της σταθερής αποπληρωμής είναι ότι ο δανειζόμενος έχει τη δυνατότητα να προγραμματίσει τις υποχρεώσεις του, μακροπρόθεσμα. o Αποπληρωμή των τόκων: κάθε αποπληρωμή αναφέρεται σε ποσοστό του κόστους κεφαλαίου, ενώ το συνολικό κεφάλαιο καταβάλλεται στο τέλος της διάρκειας ζωής του δανείου. Η αποπληρωμή του δανείου έχει μεγαλύτερο κόστος, σε αυτήν την περίπτωση. Το ποσό του πληρωτέου τόκου είναι μεγαλύτερο. Το πλεονέκτημα αυτού του τρόπου αποπληρωμής θα φανεί από το ακόλουθο παράδειγμα. Στην περίπτωση μιας μακροπρόθεσμης επένδυσης με υψηλές αρχικές ανάγκες κεφαλαίου και με ταμιακές ροές που χαρακτηρίζονται από υψηλή μεταβλητότητα, αυτός ο τρόπος αποπληρωμής ενδείκνυται. Σε αυτήν την περίπτωση, εμπίπτει η αγορά ενός πλοίου. Ο δανειστής δε μπορεί να επωφεληθεί από μια σταθερή αποπληρωμή, η οποία θα είναι υψηλότερη λόγω του ότι θα περιέχει τόκο και κεφάλαιο. Κατά την αγορά του πλοίου, βραχυπρόθεσμα υπάρχει πρόβλημα ρευστότητας. o Πληρωμή «μπαλόνι»: Το «μπαλόνι» ( balloon payment) είναι το προκαθορισμένο κεφάλαιο που πληρώνεται συνολικά κατά τη λήξη του δανείου. Υπολογίζεται ως ποσοστό του δανείου που καταβάλλεται στο τέλος. Το δάνειο με πληρωμή «μπαλόνι» 50% σημαίνει ότι το ήμισυ του κεφαλαίου θα καταβληθεί κατά την τελευταία δόση και όλες οι άλλες περιοδικές πληρωμές θα αποτελούνται από το υπόλοιπο κεφάλαιο κατανεμημένου ισόποσα 32

33 σε κάθε πληρωμή μαζί με τους τόκους. Ο τόκος υπολογίζεται από το υπόλοιπο του δανείου. Αυτός ο τύπος πληρωμής είναι πολύ προτιμότερος από τις ναυτιλιακές εταιρείες, ιδίως όταν υπάρχει επιβράδυνση της αγοράς εμπορευματικών μεταφορών. Κίνδυνος συναλλάγματος Αναφέρεται στον κίνδυνο του δανειστή, ο οποίος σχετίζεται με το νόμισμα έκδοσης του δανείου. Τα περισσότερα τραπεζικά ιδρύματα δανείζουν σε μεγάλα νομίσματα, κι ως εκ τούτου η αποπληρωμή θα πρέπει να γίνεται σε αυτά. Με αυτόν τον τρόπο, ο δανειζόμενος δεν είναι εκτεθειμένος στο συναλλαγματικό κίνδυνο. Αναφορικά με τις ναυτιλιακές εταιρίες, οι περισσότερες δανείζονται βάσει του 3μηνου LIBOR σε αμερικάνικα δολάρια. Από τη στιγμή που η αγορά στη ναυτιλία χαρακτηρίζεται από μεγάλη μεταβλητότητα, λίγες είναι οι εταιρίες που λαμβάνουν δάνεια σε πολλά νομίσματα. Ο κύριος λόγος για τη σύναψη δανείων σε διαφορετικά νομίσματα είναι για να επωφεληθεί, ο δανειζόμενος, από θετικές αλλαγές στα υποκείμενα συναλλάγματα. Παρόλαυτα, οι κίνδυνοι είναι μεγάλοι. Δείκτης δανείου προς αξία ενεργητικού Ο λόγος που δίνεται από την τράπεζα ποικίλλει ανάλογα πολλούς παράγοντες. Οι πιο δημοφιλείς μεταξύ τους είναι η οικονομική κατάσταση της τράπεζας, το όνομα και την αξιοπιστία του δανειολήπτη, η ηλικία και ο τύπος του πλοίου (νέο ή μεταχειρισμένο), η παρεχόμενη ασφάλεια, το δικαίωμα προσφυγής σε άλλα περιουσιακά στοιχεία ή όχι, η συνολική πολιτική δανεισμού και ο ανταγωνισμός μεταξύ των τραπεζών. Αυτός ο δείκτης δεν καθορίζει μόνο πόσα κεφάλαια θα παρασχεθούν από την τράπεζα αλλά και τι ποσό πρέπει να χρηματοδοτηθεί από άλλους τρόπους χρηματοδότησης. Στην ιστορικά υψηλή εμπορευματική αγορά αυτή η αναλογία όσον αφορά τους αξιόπιστους πελάτες έχει αυξηθεί στο 80% που απαιτεί από τον ιδιοκτήτη να τοποθετήσει μόνο το 20% για την υλοποίηση της επένδυσης. Σήμερα, όμως στη σκιά της παγκόσμιας οικονομικής κρίσης, τα ποσοστά αυτά αντιστρέφονται. 33

34 Χρηματοδότηση με βάση τα μελλοντικά καθαρά έσοδα Ο πιο συνηθισμένος τρόπος χρηματοδότησης της αγοράς (ή παραγγελίας) ενός πλοίου είναι το λεγόμενο project financing (χρηματοδότηση ενός σχεδίου επένδυσης). Βάσει της μεθόδου αυτής, η τράπεζα χρηματοδοτεί μία ναυτιλιακή επιχείρηση με βάση το μελλοντικό πρόγραμμα ετήσιων εσόδων της που αποκαλείται cash flow (ταμειακό πρόγραμμα επένδυσης) (Stopford, 2002). Η επιτυχία του ταμειακού προγράμματος εξαρτάται από την προβλεπτικότητα των ναύλων και των εξόδων λειτουργίας του πλοίου. Στην περίπτωση χροναύλωσης ίσης διάρκειας με το δάνειο υπάρχει η δυνατότητα πρόβλεψης των ναύλων. Όμως, στην περίπτωση ναύλωσης κατά ταξίδι, η τράπεζα θα πρέπει να κάνει μόνη της μια πρόβλεψη βάσει της εμπειρίας που διαθέτει και μέσω της διασταύρωσης στοιχείων (Stopford, 2002). Σχετικά με τα έξοδα λειτουργίας του πλοίου, ο πλοιοκτήτης μπορεί να εκτιμήσει το ετήσιο κόστος του δανειζόμενου πλοίου με μεγάλη ακρίβεια, αφού στον στόλο του μπορεί να έχει ήδη ομοίου τύπου και μεγέθους πλοία με το χρηματοδοτούμενο. Επίσης, κάποια άλλα βασικά θέματα τα οποία σχετίζονται με τη διοίκηση του ταμειακού προγράμματος (management cash flow) είναι η συχνότητα των δόσεων σε έναν χρόνο, η ύπαρξη ίσων ή άνισων δόσεων, η ύπαρξη ή μη περιόδου χάριτος και η διάρκεια αποπληρωμής του δανείου. 34

35 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα Τα βασικά πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα της χρηματοδότησης μέσω δανείων φαίνονται από το παρακάτω σχήμα. Πλεονεκτήματα Χαμηλότερο κόστος δανεισμού: Όροι αποπληρωμής υπό διαπραγμάτευση Μηδενική έκθεση στο κοινό κι ανάμειξη σε διοικητικά ζητήματα Μηδενικός κίνδυνος Συνέταιρος σε πλοίο που αγοράζεται με δάνειο Μειονεκτήματα Συνέταιρος σε πλοίο που αγοράζεται με δάνειο Μεγάλες εγγυήσεις Κίνδυνος περιουσίας Περιορισμένη ευελιξία Γράφημα 4 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα της χρηματοδότησης με δάνεια Πηγή: Christodoulou,

36 Πιο αναλυτικά, ο τρόπος χρηματοδότησης μέσω τραπεζικού δανεισμού, στη ναυτιλία, έχει ορισμένα σημαντικά πλεονεκτήματα: (Christodoulou, 2015) Χαμηλότερο κόστος δανεισμού: βάσει της ιεράρχησης αποπληρωμής και κάλυψης των υποχρεώσεων στις ναυτιλιακές εταιρίες, ο τραπεζικός δανεισμός έχει το μεγαλύτερο όφελος. Οι δανειστές είναι εκτεθειμένοι σε μικρότερο κίνδυνο, κι ως εκ τούτου χρεώνουν χαμηλότερο επιτόκιο. Επίσης, οι τράπεζες εκδίδουν εγγυημένα δάνεια, έχοντας ως υποθήκη το πλοίο, το οποίο αγοράζεται. Επομένως, το ρίσκο είναι ακόμα πιο μικρό, ακόμα και σε σύγκριση με τους κατόχους ομολόγων, ειδικά των μη-εγγυημένων. Όροι αποπληρωμής υπό διαπραγμάτευση: η ναυτιλιακή εταιρία έχει το δικαίωμα να διαπραγματευτεί τους όρους του δανείου, καθώς επίσης και τον τρόπο αποπληρωμής αυτού. Οι όροι του δανείου μπορούν να προσαρμοστούν στο προφίλ της κάθε εταιρίας, ανάλογα με τα χαρακτηριστικά της. Μετά τη σύναψη της δανειακής συμφωνίας, τα δυο μέρη έχουν το δικαίωμα να διαπραγματευτούν τους όρους, κάτω από συγκεκριμένες συνθήκες. Η ικανότητα εμπορικής διαπραγμάτευσης του δανείου παρέχει στην εταιρία την ευελιξία που χρειάζεται, ειδικά σε περιβάλλοντα μεγάλης μεταβλητότητας. Μηδενική έκθεση στο κοινό κι ανάμειξη σε διοικητικά ζητήματα: σε αντίθεση με τη χρηματοδότηση μέσω ομολόγων και χρηματιστηρίου, ο τραπεζικός δανεισμός δεν αποκαλύπτει στο κοινό, στοιχεία της εταιρίας. Η ναυτιλιακή, αλλά και κάθε άλλη, εταιρία έχει το δικαίωμα να δανειστεί χωρίς να εκθέσει στοιχεία της σε χρηματιστηριακές αγορές. Επιπροσθέτως, η εταιρία έχει το δικαίωμα να μοιραστεί με την τράπεζα ορισμένα στοιχεία της, τα οποία θεωρούνται προσυμφωνημένα, όπως για παράδειγμα το πλοίο που αγοράστηκε, κι όχι αποφάσεις της διοίκησης. Μηδενικός κίνδυνος να χαθεί ο έλεγχος από την εταιρία: στην περίπτωση αθέτησης της συμφωνίας του δανείου, ο έλεγχος της εταιρίας δε μπορεί να θεωρηθεί υπό κίνδυνο, αν δεν υπάρχει διαφορετική διατύπωση στη δανειακή συμφωνία. 36

37 Η τράπεζα μπορεί να θεωρηθεί ως συνέταιρος στην αγορά του πλοίου: το γεγονός αυτό προστατεύει το πλοίο έναντι απαιτήσεων από τρίτα μέρη. Δεν είναι λίγες οι περιπτώσεις όπου μια τράπεζα παρεμβαίνει σε διαφωνίες μεταξύ ναυτιλιακών εταιριών, με στόχο τη διασφάλιση των συμφερόντων της βασικής ναυτιλιακής εταιρίας. Οι διαμάχες και οι εμπορικές διαφωνίες θεωρούνται καθημερινή ρουτίνα για τις ναυτιλιακές εταιρίες, και κάποιες φορές οδηγούν στην αναζήτηση επιπλέον χρηματοδότησης. Εκτός από τα παραπάνω πλεονεκτήματα, υπάρχουν κι ορισμένα μειονεκτήματα στη χρηματοδότηση μέσω δανεισμού: (Christodoulou, 2015) Η τράπεζα μπορεί να έχει το ρόλο συνεταίρου: ο συνεταιρικός ρόλος της τράπεζας στη σύναψη δανείων δεν έχει πάντα πλεονεκτήματα. Αν η ναυτιλιακή εταιρία δε μπορεί να αποπληρώσει το δάνειο ή αθετήσει κάποιες από τις υποχρεώσεις της, τότε η τράπεζα έχει το δικαίωμα να προχωρήσει σε πώληση του πλοίου, κάτι το οποίο μπορεί να έχει μεγάλες ζημιές για την εταιρία. Μεγάλες εγγυήσεις: στις περισσότερες περιπτώσεις, τα δάνεια εκδίδονται με κάποια εγγύηση. Στις ναυτιλιακές εταιρίες, η ελάχιστη εγγύηση μπορεί να είναι το ίδιο το πλοίο. Εκτός από τις εγγυήσεις, ένα ακόμη πρόβλημα είναι διάφορα εμπόδια, τα οποία επιβάλλονται από την κυβέρνηση, καθώς επίσης και συγκεκριμένους χρηματοοικονομικούς οίκους. Ένας τυπικός περιορισμός για τις ναυτιλιακές εταιρίες είναι ότι τα μέλη του διοικητικού συμβουλίου θα πρέπει να παραμείνουν στην εταιρία, καθώς επίσης κι ότι ορισμένοι χρηματοοικονομικοί δείκτες δε θα πρέπει να ξεφύγουν από προκαθορισμένα όρια. Εξωτερικοί παράγοντες: το ύψος του δανείου εξαρτάται από πολλούς παράγοντες, τόσο μακροοικονομικούς όσο και μικροοικονομικούς. Οι παράγοντες που επηρεάζουν τη λειτουργία των τραπεζών, καθορίζουν το ύψος του δανείου. Κίνδυνος περιουσίας: σε περίπτωση αθέτησης της συμφωνίας δανείου, ο δανειστής έχει το δικαίωμα να αποκτήσει ή να προβεί στην πώληση του υποκείμενου τίτλου (πλοίο), ακόμα και να διεκδικήσει κι άλλα περιουσιακά 37

38 στοιχεία, ανάλογα με τη συμφωνία που έχει γίνει. Στον τομέα της ναυτιλίας, πολλά δάνεια έχουν ειδικούς όρους, οι οποίοι δεσμεύουν περιουσιακά στοιχεία ως εγγύηση, σε περίπτωση αθέτησης της υποχρέωσης. Περιορισμένη ευελιξία στις λειτουργίες του πλοίου: οι περιορισμοί δεν υπαγορεύονται μόνο από τον τραπεζικό οργανισμό ή την κυβέρνηση, αλλά υπάρχουν και περιπτώσεις κατά τις οποίες δεν επιτρέπεται στο πλοίο να ταξιδεύει ελεύθερα όπου το επιθυμεί η διοίκηση. Υπάρχουν περιπτώσεις όπου μια τράπεζα μπορεί να αποκλείσει εμπορικές ζώνες. Οι όροι που διέπουν την αγορά των δανείων την τελευταία δεκαετία οδήγησαν τα μεγάλα τραπεζικά ιδρύματα να ακολουθήσουν μια διαφορετική πολιτική σχετικά με τη χρηματοδότηση της ναυτιλιακής βιομηχανίας. Σύμφωνα με την Bank Research (2015), το ελληνικό ναυτιλιακό χαρτοφυλάκιο αυξήθηκε σταδιακά από το 2001 έως το 2009, ενώ το 2013 έως το 2014 έχει μειωθεί. Όπως φαίνεται στον Πίνακα 1, υπήρξε μια επανεπεξεργασία και απροθυμία από τις τράπεζες ως προς την χρηματοδότηση της ναυτιλίας τα τελευταία χρόνια. Το σύνολο του Ελληνικού ναυτιλιακού χαρτοφυλακίου καλύπτει όλα τα δάνεια των ελληνικών ναυτιλιακών επιχειρήσεων είτε από ελληνικές είτε από ξένες τράπεζες. Η οικονομική κρίση που ξέσπασε από το 2007 έως το 2008 στις Ηνωμένες Πολιτείες με την κατάρρευση της Lehman Brothers οδήγησε σε φαινόμενα «ντόμινο» και έτσι πολλές οικονομίες επηρεάστηκαν από την κρίση. Οι τράπεζες για να προφυλαχθούν από δυσμενείς συνέπειες, αποφάσισαν να ακολουθήσουν συντηρητική πολιτική στα δάνεια που θα δίνουν. Επίσης επιβλήθηκε η Βασιλεία III, που είναι ένα σύνολο κανόνων για τη διόρθωση ελλείψεων και την προστασία των τραπεζικών ιδρυμάτων από πιθανά μελλοντικά οικονομικά ζητήματα. Η Βασιλεία ΙΙΙ, που θα τεθεί σε ισχύ από το 2019, προβλέπει αυστηρότερες κεφαλαιακές απαιτήσεις στις τράπεζες, βελτιώνει τη διαχείριση κινδύνου και διαμορφώνει ένα πιο περιεκτικό ρυθμιστικό πλαίσιο (Petrofin Bank Research, 2015). Συνεπώς, οι ναυτιλιακές αγορές αντιμετωπίζουν δύσκολες συνθήκες, ξεκινώντας από τις κατακόρυφες ναυτιλιακές τιμές του 2008 και τις πολλές παραγγελίες που παραδόθηκαν το Ως αποτέλεσμα, η πλεονάζουσα παραγωγική 38

39 ικανότητα οδήγησε τα επίπεδα των ναύλων σε πολύ χαμηλά επίπεδα καθιστώντας την αγορά των ναύλων μη ελκυστική για τους υπάρχοντες πλοιοκτήτες και τους νέους που μπορεί να ήθελαν να επενδύσουν. Στη συνέχεια μειώθηκαν και οι αξίες των πλοίων και οι τράπεζες είχαν να αντιμετωπίσουν όχι μόνο την πιθανή αδυναμία πληρωμής από τους πελάτες τους αλλά και την υποτίμηση της αξίας της εγγύησης του δανείου (δηλαδή του πλοίου). Λαμβάνοντας υπόψη αυτές τις συνθήκες, η αναπροσαρμογή των τραπεζών ήταν εύλογη και οι ναυτιλιακές επιχειρήσεις στράφηκαν σε έκδοση ομολόγων και σε ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια (Petrofin Bank Research, 2015). Πίνακας 1 Ελληνικό Ναυτιλιακό Χαρτοφυλάκιο ( ) Έτη Ποσοστό ανάπτυξης Συνολικό Ελληνικό Ναυτιλιακό Χαρτοφυλάκιο (σε εκατομμύρια) % $ % $ % $ % $ % $ % $ % $ % $ % $ % $ % $ % $ % $ ,56% $ 57,567 Πηγή: Petrofin Bank Research,

40 Ομόλογα Η έκδοση ομολογιών αποτελεί μια εναλλακτική μορφή χρηματοδότησης που δεν είναι ευρύτερα διαδεδομένη στην ναυτιλιακή κοινότητα. Η εταιρεία που θέλει να αντλήσει κάποια κεφάλαια εκδίδει ομολογίες για αυτό το σκοπό. Οι προϋποθέσεις που πρέπει να ικανοποιηθούν για την έκδοση ομολογιών είναι πολύ αυστηρές και δύσκολα επιτυγχάνονται από τις ναυτιλιακές εταιρείες (Grammenos. and Xilas, 2000). Τα ομόλογα εμφανίζουν πολλές διαφορές σε σχέση με τα δάνεια, με κυριότερη τη φύση του δανειστή. Οι δανειστές δεν είναι τράπεζες αλλά επενδυτές και ο δανειολήπτης δεν απευθύνεται σε εμπορικές τράπεζες αλλά στις διεθνείς κεφαλαιαγορές. Επίσης, το ομόλογο είναι χρεόγραφο που εκδίδεται από την ίδια τη ναυτιλιακή εταιρεία σε ονομαστική αξία. Οι επενδυτές πρόθυμοι να τοποθετήσουν τα χρήματά τους σε αυτήν την εταιρεία, αγοράζουν τα ομόλογα με κίνητρο την είσπραξη του τοκομεριδίου σε κάθε περίοδο πληρωμής και την αποπληρωμή του ομολόγου στη λήξη του. Υπάρχουν διάφορες μορφές ομολόγων ανάλογα με τις ανάγκες των εταιρειών (Grammenos. and Xilas, 2000). Προκειμένου μια ναυτιλιακή εταιρεία να εκδώσει ομόλογα, πρέπει προηγουμένως να έρθει σε επαφή με κάποιον διεθνή οίκο όπως οι Moods, Standards & Poor s και άλλοι. Στη συνέχεια γίνεται η αξιολόγηση και κατάταξη της εταιρείας (rating), ώστε να διαπιστωθεί κατά πόσο η εταιρεία μπορεί να ανταποκριθεί στις υποχρεώσεις της απέναντι στους αγοραστές των ομολόγων της. Εξετάζεται δηλαδή η ικανότητα της εταιρείας να καταβάλλει τους τόκους και το κεφάλαιο. Γενικά, οι εκδότες των ομολογιών θα πρέπει να τηρούν αυστηρές προϋποθέσεις και να διαθέτουν ικανοποιητικό πιστωτικό επίπεδο (Standard and Poor s, 2009). Τα βασικά στοιχείων των ομολόγων είναι τα ακόλουθα: (Christodoulou, 2015) Ονομαστική αξία: Είναι η αξία στην οποία εκδόθηκε το ομόλογο και πληρώνεται στη λήξη του ομολόγου. Εκδοτικό επιτόκιο ή ονομαστικό επιτόκιο: Είναι το επιτόκιο με το οποίο υπολογίζεται το τοκομερίδιο. Μπορεί να είναι σταθερό ή κυμαινόμενο με 40

41 βάση το Libor ή το Euribor, αν και συνηθίζεται να είναι σταθερό. Ένα άλλο σημαντικό σημείο στα ομόλογα είναι αν διαπραγματεύονται με πριμ ή με έκπτωση. Μια διαπραγμάτευση των ομολόγων σε πριμοδότηση (υπέρ το άρτιο) σημαίνει ότι τα ίδια ομόλογα διαπραγματευόμενα σε δευτερογενείς αγορές έχουν χαμηλότερο τοκομερίδιο. Το αντίθετο, συμβαίνει στα ομόλογα σε έκπτωση (υπό το άρτιο). Αποπληρωμή κουπονιού: ο εκδότης του ομολόγου φέρει την υποχρέωση να καταβάλλει το κουπόνι σε περιοδική βάση, τις περισσότερες φορές εξαμηνιαίως ή ετησίως. Ημερομηνία λήξης: Είναι η προκαθορισμένη ημερομηνία κατά την οποία εξαργυρώνεται η ονομαστική αξία. Ανάλογα με την διάρκεια ζωής, υπάρχουν βραχυπρόθεσμα ομόλογα που ονομάζονται έντοκα γραμμάτια δημοσίου (bills), μεσοπρόθεσμα ομόλογα που ονομάζονται ομολογίες (notes) και μακροπρόθεσμα ομόλογα Κατά την ημερομηνία λήξης, ο κάτοχος μαζί με την πληρωμή του τοκομεριδίου, εκτός από τα ομόλογα μηδενικού τοκομεριδίου, εισπράττει την ονομαστική αξία του ομολόγου. Η ημερομηνία λήξης διαφέρει από τη διάρκεια του ομολόγου γιατί το πρώτο αναφέρεται στο χρόνο όπου πληρώνεται η αξία του ομόλογου ενώ το δεύτερο στο διάστημα κατά το οποίο θα εισπράττονται οι σταθερές ταμειακές ροές. Οι επενδυτές προτιμούν τα ομόλογα με μικρότερη διάρκεια λόγω του μικρότερου κινδύνου που περιλαμβάνουν. Απόδοση στη λήξη: Ένας πολύ χρήσιμος τρόπος αποτίμησης ενός ομολόγου είναι μέσω της απόδοσης στη λήξη. Στην ουσία, ένας επενδυτής που κατέχει ένα ομόλογο θέλει να ξέρει εκ των προτέρων ποια θα ήταν η παρούσα αξία του αν πρόκειται να το κρατήσει μέχρι να λήξει. Απόδοση κλήσης: Στην περίπτωση των καλυμμένων ομολογιών, οι επενδυτές μπορούν να βρουν την απόδοση των ομολόγων μέχρι την ημερομηνία κλήσης αντί της ημερομηνίας λήξης για να τα αξιολογήσουν. 41

42 Βασικές μορφές Στις αγορές υπάρχουν διάφοροι τύποι ομολόγων: (Grammenos. and Xilas, 2000) Ομόλογα μηδενικού κουπονιού: ο κάτοχος αυτού του ομολόγου δε λαμβάνει περιοδικές πληρωμές στη διάρκεια ζωής του. Παρόλαυτα, λαμβάνει το ποσό του κουπονιού είτε προεξοφλημένο στην αρχή του ομολόγου είτε, ακόμα πιο συχνά, στο τέλος μαζί με την ονομαστική αξία. Λόγω του ότι δεν καταβάλλονται περιοδικές πληρωμές, τα ομόλογα μηδενικού επιτοκίου εκδίδονται με υψηλό κουπόνι, δίνοντας επιπλέον κίνητρο στον επενδυτή για να τα αγοράσει. Επιπλέον, αυτός ο τύπος ομολόγων έχει μεγαλύτερο κίνδυνο από το παραδοσιακό ομόλογο. Ομόλογο τύπου vanilla: οι κάτοχοι των ομολόγων πληρώνονται σε τακτική βάση, είτε σε εξαμηνιαία είτε σε ετήσια βάση, εξασφαλίζοντας μια ομαλή και σταθερή ταμιακή ροή στο μέλλον. Το βασικό πλεονέκτημα του κλασικού τύπου ομολόγου είναι ότι οι κάτοχοι καλύπτουν την αρχική τους επένδυση σχετικά άμεσα, πριν από τη λήξη του ομολόγου, γεγονός που περιορίζει σημαντικά το ρίσκο. Αυτοί οι τύποι ομολόγων προτιμώνται από επενδυτές που αποστρέφονται τον κίνδυνο, ενώ συμβιβάζονται με χαμηλότερες αποδόσεις. Ομόλογα κυμαινόμενου κουπονιού: σε αντίθεση με τα ομόλογα σταθερού κουπονιού, υπάρχουν ομόλογα των οποίων το κουπόνι μεταβάλλεται ανάλογα με τις τάσεις που επικρατούν στις αγορές επιτοκίων, όπως είναι το LIBOR και EURIBOR. Παρόλη τη μεταβλητότητα τους, οι αποπληρωμές πραγματοποιούνται σε τακτική βάση, εξασφαλίζοντας σταθερό εισόδημα στους κατόχους. Το κουπόνι του ομολόγου υπολογίζεται ως εξής: βασίζεται σε ένα προκαθορισμένο ποσοστό (LIBOR, EURIBOR) συν ένα επιπλέον ποσοστό (spread). Τα ομόλογα κυμαινόμενου επιτοκίου προστατεύουν τους επενδυτές από τους κινδύνους επιτοκίου, και είναι ιδιαίτερα ελκυστικά σε επενδυτές που προτιμούν τον κίνδυνο. Ομόλογα υψηλής απόδοσης: τα ομόλογα αυτά είναι γνωστά κι ως junk bond και απευθύνονται σε ριψοκίνδυνους επενδυτές. Εταιρίες, οι οποίες 42

43 ταξινομούνται από διεθνείς οίκους αξιολόγησης ως χαμηλής αξιοπιστίας, εκδίδουν αυτόν τον τύπο ομολόγων. Οι βαθμοί των οίκων Moody s και S&P s κάτω από Baa και BBB χαρακτηρίζουν τις εταιρίες χαμηλής αξιοπιστίας. Η έκδοση των ομολόγων γίνεται με μεγάλες αποδόσεις, έτσι ώστε να ελκύουν επενδυτές. Σε αυτό το σημείο θα πρέπει να τονιστεί ότι μια εταιρία με αυτό το βαθμό δεν είναι απαραίτητα στο χείλος της χρεωκοπίας. Απλά, χαρακτηρίζεται από μεγάλη μεταβλητότητα στην απόδοση της, υψηλό βαθμό μόχλευσης και γενικά μεγάλο ρίσκο. Στη ναυτιλία, δεν είναι λίγες οι περιπτώσεις εταιριών που εμπίπτουν σε αυτόν τον κανόνα. Αν λάβει κανείς υπόψη τον περιορισμό στην έκδοση τραπεζικών δανείων, λόγω της οικονομικής κρίσης, η έκδοση ομολόγων υψηλών αποδόσεων αποτελεί μονόδρομος για την άντληση κεφαλαίων. Ομόλογα με δικαίωμα επαναγοράς: η εκδότρια εταιρία έχει το δικαίωμα να επαναγοράσει τα ομόλογα της, υπό συγκεκριμένες προϋποθέσεις και συνθήκες και σε μια προκαθορισμένη περίοδο, πριν την ημερομηνία λήξης του ομολόγου. Σε περιόδους με χαμηλά επιτόκια δανεισμού, χαμηλότερα από τα κουπόνια των ομολόγων, οι εταιρίες προβαίνουν σε αγορά των ομολόγων τους. Με αυτόν τον τρόπο, μια εταιρία μπορεί να προστατευθεί έναντι ενός κατόχου, αποφεύγοντας να πληρώσει υψηλότερο επιτόκιο, από αυτό της αγοράς. Η διαφορά μεταξύ τιμής επαναγοράς και τιμής της λήξης ονομάζεται premium, κι αναφέρεται στην ποινή που πρέπει να πληρωθεί στους κατόχους ομολόγων, για να επιστρέψουν τα ομόλογα τους. Η πώληση ακριβών ομολόγων με χαμηλά επιτόκια και η επαναγορά τους όταν τα επιτόκια αγοράς αυξηθούν, θεωρείται μια συχνή πρακτική ρευστοποίησης κερδών από τις ναυτιλιακές εταιρίες, οι οποίες έχουν ενεργό ρόλο στις αγορές ομολόγων. Ομόλογα με υποθήκη: το κύριο χαρακτηριστικό των ομολόγων με υποθήκη είναι η εγγύηση που δίδεται από τον εκδότη, σε περίπτωση όπου αθετήσει τις υποχρεώσεις της. Για παράδειγμα, όταν μια εταιρία πτωχεύσει, οι κάτοχοι ομολόγων της, τα οποία έχουν υποθήκη, έχουν το δικαίωμα να διεκδικήσουν την εγγύηση. Έτσι, οι επενδυτές προστατεύονται από το να χάσουν τα χρήματα τους, ενώ αφού ο κίνδυνος είναι μικρότερος, μειώνεται 43

44 και η απόδοση. Τα ομόλογα με υποθήκη, όπως και τα εγγυημένα δάνεια, είναι ένας συνήθης τρόπος χρηματοδότησης των λειτουργιών των ναυτιλιακών εταιριών, καθώς αυτές χαρακτηρίζονται από μεγάλη μεταβλητότητα. Μετατρέψιμα ομόλογα: τα μετατρέψιμα ομόλογα έχουν τη δυνατότητα να μετατραπούν σε άλλο είδος χρεογράφου, όπως οι μετοχές. Η μετατροπή γίνεται με συγκεκριμένους κανόνες και σε καθορισμένες χρονικές περιόδους. Το πλεονέκτημα της εκδότριας εταιρίας είναι ότι με την μετατροπή σε μετοχές περιορίζει το ύψος του χρέους κι αυξάνει τη συμμετοχή των επενδυτών στην εταιρία. Διηνεκή ομόλογα: σε αντίθεση με άλλα ομόλογα, αυτό το είδος καταβάλλει κουπόνι στον κάτοχο του για πάντα. Πρακτικά, αυτό σημαίνει ότι υπάρχει εκκρεμότητα για το χρέος για πάντα. Τα διηνεκή ομόλογα δίνουν κάποια δικαιώματα ανάκτησης, έτσι ώστε ο εκδότης να έχει το δικαίωμα να τα αγοράσει πίσω. Τα δικαιώματα θα ασκηθούν όταν τα επιτόκια δανεισμού πέσουν σε πολύ χαμηλά επίπεδα ή όταν ο εκδότης επιθυμεί να εξαλείψει το χρέος. Ομόλογο με εγγύηση: ορισμένες εταιρείες εκδίδουν ομόλογα με εγγυήσεις (δικαιώματα) για να προσελκύσουν την προσοχή δυνητικών επενδυτών. Οι εγγυήσεις παρέχουν στον επενδυτή το δικαίωμα αγοράς μετοχών της εταιρείας που εκδίδει τα ομόλογα σε συγκεκριμένη τιμή και συγκεκριμένη χρονική περίοδο. Την εποχή έκδοσης των ομολόγων, η τιμή εξάσκησης των εγγυήσεων είναι συνήθως υψηλότερη από την τρέχουσα τιμή, αλλά όταν μεταβάλλονται πολύ οι τιμές των μετοχών, η μεγάλη πιθανότητα της απότομης ανάκαμψης της αγοράς προστεθεί στα ομόλογα με εγγυήσεις ένα αρκετά ελκυστικό χαρακτηριστικό. Έτσι τα ομόλογα με εγγυήσεις καθίστανται ένα οικονομικό εργαλείο κοινής χρήσης τόσο της χρηματοδότησης χρέους όσο και ιδίων κεφαλαίων. 44

45 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα Τα βασικά πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα της χρηματοδότησης μέσω ομολόγων φαίνονται από το παρακάτω σχήμα: (Christodoulou, 2015) Πλεονεκτήματα Υψηλότερο ποσό άντλησης σε σύγκριση με τον τραπεζικό δανεισμό Δεν είναι απαραίτητες οι υποθήκες Αυξημένη ευελιξία Μικρότερα επιτόκια δανεισμού Επίτευξη μεγαλύτερης άντλησης κεφαλαίων Μειονεκτήματα Υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης Υψηλότερο κόστος όταν τα επιτόκια δανεισμού είναι χαμηλά Γράφημα 5Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα της χρηματοδότησης με ομόλογα Πηγή: Christodoulou,

46 Πιο αναλυτικά, τα βασικότερα πλεονεκτήματα των ομολόγων είναι: (Christodoulou, 2015) Υψηλότερο ποσό άντλησης σε σύγκριση με τον τραπεζικό δανεισμό: συνήθως το ποσό που μπορεί να αντλήσει μια εταιρία από την αγορά χρήματος είναι πολύ μεγαλύτερο, καθώς δεν υπάρχει περιορισμός στο ποσό έκδοσης του ομολόγου, ενώ πολλοί επενδυτές μπορούν να συμμετάσχουν στην αγορά του ομολόγου. Αντίθετα, στην περίπτωση του τραπεζικού δανεισμού υπάρχει ένα ανώτατο όριο στο κεφάλαιο του δανείου, το οποίο μπορεί να δανειστεί μια εταιρία. Το ποσό αυτό διαφέρει ανάμεσα στις τράπεζες, καθώς επίσης κι ανάλογα με το επίπεδο φερεγγυότητας της ίδιας της εταιρίας. Τα ομόλογα απευθύνονται στο κοινό, από μικρούς επενδυτές μέχρι και μεγάλες εταιρίες. Δεν είναι απαραίτητες οι υποθήκες: τα ομόλογα δε θέτουν ως προϋπόθεση την επιβολή εγγυήσεων. Οι εταιρίες έχουν τη δυνατότητα να αντλήσουν κεφάλαιο από τις αγορές χωρίς εγγυήσεις, αλλά πρέπει να πληρώσουν μεγαλύτερα επιτόκια στους κατόχους. Πρακτικά, δίνεται η δυνατότητα στην εταιρία να θέσει εγγυήσεις, ανάλογα με το επιτόκιο που επιθυμεί να ορίσει. Αυξημένη ευελιξία: τα ομόλογα παρέχουν μεγαλύτερη δυνατότητα ευελιξίας στην εκδότρια εταιρία, καθώς έχει λιγότερους περιορισμούς από τα δάνεια. Μικρότερα επιτόκια δανεισμού: στις περιπτώσεις όπου παρέχεται δυνατότητα επαναγοράς, ο εκδότης μπορεί να επιτύχει μικρότερα επιτόκια δανεισμού, όταν προβεί στην άσκηση του δικαιώματος. Πιο συγκεκριμένα, ο εκδότης θα επαναγοράσει τα προϊόντα χρέους και θα εκδώσει νέα ομόλογα με μικρότερο κουπόνι. Επίτευξη μεγαλύτερης άντλησης κεφαλαίων: ένα ακόμη πλεονέκτημα για τον εκδότη, ειδικά όταν προβεί σε επαναγορά του ομολόγου, είναι η επίτευξη άντλησης μεγαλύτερου κεφαλαίου. Όταν τα επιτόκια δανεισμού αυξηθούν, το εκδιδόμενο ομόλογο θεωρείται υποτιμημένο. Η εκδότρια εταιρία μπορεί να βγάλει κέρδος με την επαναγορά του ομολόγου, σε λιγότερα χρήματα, από αυτά που θα έδινε στην περίπτωση αγοράς του στην λήξη. Άρα, το βασικό πλεονέκτημα της έκδοσης ομολογιών είναι το γεγονός 46

47 ότι οι κεφαλαιαγορές προσφέρουν μακροπρόθεσμη χρηματοδότηση που η διάρκεια της ταυτίζεται σχεδόν με την οικονομική ζωή ενός πλοίου. Εκτός από πλεονεκτήματα, τα ομόλογα φέρουν κι ορισμένα δυνατά μειονεκτήματα, ως μέθοδος χρηματοδότησης: (Christodoulou, 2015) Υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης: η χρηματοδότηση μέσω ομολόγων ενέχει μεγαλύτερο κόστος, σε σύγκριση με τον τραπεζικό δανεισμό, καθώς το κουπόνι μπορεί να είναι υψηλότερο από το μέσο επιτόκιο δανεισμού. Υψηλότερο κόστος όταν τα επιτόκια δανεισμού είναι σε χαμηλά επίπεδα: στις περιπτώσεις όπου η εκδότρια εταιρία δεν έχει το δικαίωμα επαναγοράς του ομολόγου, που έχει εκδώσει, όταν τα επιτόκια δανεισμού στην αγορά μειώνονται, και το κουπόνι είναι υψηλότερο, η εταιρία είναι υποχρεωμένη να πληρώνει, στον κάτοχο, μεγαλύτερο ποσό. Αυτό το γεγονός μπορεί να αποδειχθεί επικίνδυνο λόγω των διακυμάνσεων των επιτοκίων. Συνεπώς, οι αγορές ομολόγων συνιστούν μια πηγή χρηματοδότησης που δεν επιφέρει αυξημένο κόστος ιδίων κεφαλαίων. Παρά το γεγονός ότι δεν απευθύνεται σε όλες τις εταιρείες, τα έντοκα γραμμάτια (bills) είναι ένα απαραίτητο χρηματοδοτικό εργαλείο για την αποπληρωμή των πλοίων, την απόκτηση τους και την υποστήριξη των δραστηριοτήτων τους. Σε καιρούς όπου ο δανεισμός υποχωρεί από την ναυτιλία, τα έντονα γραμμάτια αποτελούν το προτιμότερο είδος χρηματοδότησης των επιχειρήσεων, δεδομένου ότι περιλαμβάνουν πολλά πλεονεκτήματα χωρίς να τίθεται σε κίνδυνο ο έλεγχος τους. 47

48 Χρηματοδοτική μίσθωση Η χρηματοδοτική μίσθωση των πλοίων μέσω χρηματοδοτικής μίσθωσης συνιστά μη συμβατικό τρόπο χρηματοδότησης που έχει περισσότερες ομοιότητες με τη χρηματοδότηση χρέους παρά με τη χρηματοδότηση με ίδια κεφάλαια. Δεν έχει καμιά επίδραση στα ίδια κεφάλαια της επιχείρησης, διότι ο δανειστής, που ονομάζεται εκμισθωτής, δεν έχει κανένα δικαίωμα στην ιδιοκτησία της εταιρείας, αλλά μόνο το πλοίο ή τα πλοία που έχει χρηματοδοτήσει. Αναλύοντας τη δομή της χρηματοδοτικής μίσθωσης, αφενός, υπάρχει μια εταιρεία, που ονομάζεται μισθωτής, που επιθυμεί να λειτουργήσει ή να αγοράσει ένα σκάφος αλλά δεν έχει τα κεφάλαια και από την άλλη πλευρά, υπάρχει ένας οικονομικός πάροχος, ο οποίος ονομάζεται εκμισθωτής, και είναι σε θέση να αγοράσει το πλοίο και να το μισθώσει μέσω μίσθωσης προς τον μισθωτή. Προφανώς, ο νόμιμος ιδιοκτήτης του πλοίου είναι αυτός που το έχει αγοράσει, εξ ου και ο εκμισθωτής, που παραχωρεί τη λειτουργία του και τη χρήση του στον μισθωτή, εισπράττει σε αντάλλαγμα τακτικές πληρωμές που ονομάζονται πληρωμές μισθωμάτων (Stopford, 2002). Γράφημα 6 Διαδικασία Χρηματοδοτικής Μίσθωσης Πηγή: Papoulakos,

49 Οι εκμισθωτές μπορεί να είναι θυγατρικές τραπεζικών και άλλων χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων, θυγατρικές εταιρείες ναυπηγείων με στόχο να διευκολυνθούν οι ναυτιλιακές εταιρείες κατά την απόκτηση πλοίων, τέλος, άλλοι αυτόνομοι φορείς που ασχολούνται με την παροχή λύσεων μίσθωσης. Όσον αφορά τις προϋποθέσεις, συνήθως οι εκμισθωτές δεν απαιτούν την ύπαρξη κάποιου περιουσιακού στοιχείου ως εγγύηση ή υποθήκη για την εξασφάλιση της σύμβασης της χρηματοδοτικής μίσθωσής τους αλλά του μισθωμένου πλοίου (Grammenos, 2002). Οι δόσεις της χρηματοδοτικής μίσθωσης καταβάλλονται είτε ανά μήνα, είτε ανά τρίμηνο, είτε ανά εξάμηνο. Το επιτόκιο βάσει του οποίου υπολογίζονται οι δόσεις είναι λίγο πιο υψηλό από το επιτόκιο δανεισμού. Η επιχείρηση επίσης καταβάλλει ένα ποσό εφάπαξ για την κάλυψη του διαχειριστικού κόστους το οποίο κυμαίνεται σε ποσοστό 0,1% έως 1% επί της αξίας της επένδυσης. Όσον αφορά την περίοδο αποπληρωμής, μπορεί να κυμαίνεται από τρία έως πέντε χρόνια. Εάν τα κεφάλαια είναι υψηλά, η περίοδος της χρηματοδοτικής μίσθωσης υπερβαίνει τα 10 χρόνια. Τέτοια περίπτωση μπορεί να συνδυαστεί με μια ναύλωση ίσης διάρκειας με την χρηματοδοτική μίσθωση (Papoulakos, 2006). Μετά την λήξη της σύμβασης η επιχείρηση έχει τρεις εναλλακτικές δυνατότητες : (Papoulakos, 2006) Η πρώτη είναι η αγορά του εξοπλισμού με την καταβολή ενός ποσού το οποίο δεν θα πρέπει να υπερβαίνει το 5% της αξίας του εξοπλισμού Η δεύτερη είναι η επέκταση της χρηματοδοτικής μίσθωσης Η τρίτη είναι η επιστροφή του εξοπλισμού στην εταιρεία χρηματοδοτικής μίσθωσης 49

50 Βασικές μορφές Υπάρχουν δυο βασικές μορφές χρηματοδοτικής μίσθωσης: (Papoulakos, 2006) Οικονομική χρηματοδοτική μίσθωση: Ο εκμισθωτής αγοράζει το πλοίο, όπως ορίζεται από τον μισθωτή, και του προσφέρει μια προκαθορισμένη σταθερή πληρωμή. Οι όροι της χρηματοδοτικής μίσθωσης συμφωνούνται μεταξύ των συμβαλλομένων μερών, αλλά σε κάθε περίπτωση ο ναυλωτής, ο οποίος καθορίζεται από τον μισθωτή, πρέπει να αναλάβει όλες τις δαπάνες και τους κινδύνους που συνεπάγεται η λειτουργία του πλοίου. Όσον αφορά την πληρωμή της μίσθωσης, αυτή συνιστά συνήθως ένα σταθερό πόσο που καθορίζεται από τον εκμισθωτή και ενσωματώνει ένα μέρος της αξίας του περιουσιακού στοιχείου και το υπόλοιπο μέρος το κέρδος του εκμισθωτή. Κατά τον υπολογισμό της πληρωμής λαμβάνεται υπόψη και η χρονική διάρκεια της χρηματοδοτικής μίσθωσης. Η διάρκεια της μίσθωσης πλοίου καθορίζεται συνδυάζοντας τις προοπτικές του εκμισθωτή όσον αφορά την πρόβλεψη των μελλοντικών ταμειακών ροών του πλοίου και τα ιστορικά στοιχεία απόδοσης του μισθωτή. Η συνηθισμένη διάρκεια της οικονομικής χρηματοδοτικής μίσθωσης είναι 10 με 15 έτη. Μετά το πέρας της μπορεί, αν το επιθυμεί, ο μισθωτής να αναλάβει την ιδιοκτησία του πλοίου αποπληρώνοντας την αξία του. Λειτουργική χρηματοδοτική μίσθωση Στη λειτουργική χρηματοδοτική μίσθωση, ο εκμισθωτής έχει αγοράσει και έχει στην κυριότητά του, το προς μίσθωση περιουσιακό στοιχείο και ο μισθωτής μισθώνει τη χρήση του για μια συγκεκριμένη χρονική περίοδο. Οι κίνδυνοι και τα οφέλη που προκύπτουν παραμένουν στον εκμισθωτή (επομένως διατηρεί όχι μόνο τη νομική ιδιοκτησία, αλλά και την ουσιαστική ιδιοκτησία, δηλαδή είναι εκείνος που φέρει συνήθως την ευθύνη για τυχόν επισκευές, ασφάλιστρα, δαπάνες συντήρησης αλλά και τεχνολογική απαξίωση του μισθίου), ενώ ο μισθωτής έχει μόνο τη χρήση του. 50

51 Οι σημαντικότερες διαφορές μεταξύ οικονομικής χρηματοδοτικής μίσθωσης και λειτουργικής χρηματοδοτικής μίσθωσης ανέρχονται σε τρία κρίσιμα σημεία: (Papoulakos, 2006) η διάρκεια της σύμβασης της μίσθωσης: Η λειτουργική χρηματοδοτική μίσθωση είναι βραχυπρόθεσμη, με διάρκεια 3 ως 5 ετών. η εμφάνιση στον ισολογισμό: Τα πλοία με λειτουργική μίσθωση δεν παρουσιάζονται στους ισολογισμούς του εκμισθωτή. ο υπολειπόμενος κίνδυνος: Επειδή συνήθως δεν εκχωρείται στο μισθωτή το δικαίωμα να αγοράσει το πλοίο στη λήξη της σύμβασης, ο υπολειπόμενος κίνδυνος αποδίδεται στον εκμισθωτή κατά τη λήξη του μισθώματος. Όσον αφορά τον λειτουργικό κίνδυνο, ο εκμισθωτής αναλαμβάνει την πλήρη συντήρηση του εκμισθωμένου περιουσιακού στοιχείου δηλαδή εκτός από το κεφάλαιο του εξοπλισμού περιλαμβάνει και την συντήρηση, την επισκευή, την ασφάλιση και όλες τις υπηρεσίες που συνδέονται με την λειτουργία του εξοπλισμού 51

52 Σύγκριση μίσθωσης με τραπεζικό δανεισμό Αν έπρεπε να γίνει σύγκριση μεταξύ χρηματοδοτικής μίσθωσης και μιας άλλης μορφής χρηματοδότησης με σχετικά όμοια χαρακτηριστικά, αυτή θα ήταν η χρηματοδότηση μέσω δανείων. Τα βασικά σημεία της σύγκρισης παρουσιάζονται στον παρακάτω πίνακα: (Christodoulou, 2015) Πίνακας 2 Σύγκριση μίσθωσης με τραπεζικό δανεισμό Δάνεια Χρηματοδοτική μίσθωση % αξίας πλοίου Επιτόκιο 2-3,5 Σταθερή πληρωμή Ιδιοκτησία Ναυτιλιακή Εκμισθωτής Εγγυήσεις Ναι Όχι Λειτουργικός κίνδυνος Δανειστής Ναυτιλιακή Υπολειπόμενος κίνδυνος Δανειστής Ναυτιλιακή Φορολογική απαλλαγή Πληρωμή τόκων Ολόκληρη η πληρωμή Πηγή: Christodoulou, 2015 Γενικά, οι εμπορικές τράπεζες χρεώνουν την ναυτιλιακή εταιρεία με επιτόκιο για την εκχώρηση δανείου, πιθανώς σε κυμαινόμενη βάση, συνδεδεμένη είτε με το Libor είτε με το Euribor, και απαιτούν κάποια εγγύηση προκειμένου να εξασφαλιστούν από τυχόν αδυναμία πληρωμής του δανείου. Τα επίπεδα επιτοκίου που χρεώνονται καθώς και η αξία των απαιτούμενων ασφαλειών εξαρτώνται από πολλούς παράγοντες, με κυριότερο την αξιοπιστία του δανειολήπτη. Στην εποχή μας, μια καλά εδραιωμένη ναυτιλιακή εταιρεία με υγιή οικονομικά στοιχεία, θα λάβει ένα δάνειο που θα αντιστοιχεί στο 60-70% της αξίας του πλοίου, με επιτόκιο περίπου 2,5 έως 3,5% και απαιτείται είτε δικαίωμα προσφυγής είτε υποθήκη πάνω στα πλοία που αγοράστηκαν από το δάνειο. Εκτός από αυτό, η εταιρεία θα αυξήσει τη μόχλευση της και τις υποχρεώσεις. Οι πληρωμές τόκων, που καταβάλλονται συνήθως σε τριμηνιαία βάση, απαλλάσσονται από τη φορολογία, αλλά όχι και η αποπληρωμή του κεφαλαίου (Christodoulou, 2015). 52

53 Εναλλακτικά στη χρηματοδοτική μίσθωση, η εταιρεία θα έχει πλήρη χρηματοδότηση από τον εκμισθωτή ο οποίο αναλαμβάνει να πληρώσει το συνολικό ποσό που απαιτείται για την απόκτηση του πλοίου χωρίς να απαιτούνται εγγυήσεις. Επίσης θα έχει φορολογικές ελαφρύνσεις. Ωστόσο, η πληρωμή της μίσθωσης θα είναι υψηλότερη από τη δόση του δανείου (Christodoulou, 2015). Συνοψίζοντας, η χρηματοδότηση μέσω χρηματοδοτικής μίσθωσης παρέχει ευελιξία με διάφορους τρόπους: επιτρέποντας στην ναυτιλιακή να επιλέξει κατά τη λήξη της μίσθωσης εάν το πλοίο θα αγοραστεί ή όχι, χρηματοδοτώντας το 100% του πλοίου, προσφέροντας την ελευθερία επιλογής στη στρατηγική ναύλωσης του πλοίου, επιτρέποντας στη διοίκηση φορολογική επιβάρυνση Η ευελιξία περιορίζεται από τη στιγμή της λήξης της μίσθωσης. Πράγματι, σε πολλές περιπτώσεις ο τερματισμός της μίσθωσης συνέπεσε με την ύφεση των αγορών, αφήνοντας τους μισθωτές εκτεθειμένους σε υψηλότερες πληρωμές μισθωμάτων από ό, τι η μέση χρονοναύλωση ενοικίασης. Αυτό μπορεί να συμβεί και με τα δάνεια, με τον δανειολήπτη να πληρώνει δόσεις δανείων μεγαλύτερες από τα έσοδα της ναύλωσης. Η διαφορά έγκειται στο γεγονός ότι ο δανειολήπτης, μέσω διαπραγματεύσεων με την τράπεζα, θα επιτύχει πιθανώς να αλλάξει τους όρους του δανείου, όπως η επέκταση της αποπληρωμής, ο καθορισμός πληρωμής με «μπαλόνι» κατά τη λήξη κλπ. Τα τραπεζικά ιδρύματα μπορούν να διαπραγματεύονται τους όρους σε δύσκολες συνθήκες της αγοράς λόγω της μεγαλύτερης ασφάλειας που απολαμβάνουν με την υποθήκευση άλλων περιουσιακών στοιχείων. Από την άλλη πλευρά, μια επιχείρηση με υψηλή μόχλευση δεν μπορεί να αποκομίσει οφέλη συνάπτοντας ένα ακόμη δάνειο, αλλά θα προτιμήσει να μισθώσει ένα πλοίο. Επιπλέον, σε βιομηχανίες έντασης κεφαλαίου, όπως η ναυτιλία, οι φορολογικές επιπτώσεις διαδραματίζουν βασικό ρόλο στις αποφάσεις χρηματοδότησης, αν και η ναυτιλία σε ορισμένες χώρες απολαμβάνει φορολογικές ελαφρύνσεις. 53

54 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα Η χρηματοδοτική μίσθωση παρουσιάζει σημαντικά πλεονεκτήματα που δικαιολογούν την ευρεία διάδοσή της διεθνώς: (Γεωργιάδης, 2000) Επιτρέπει την πλήρη χρηματοδότηση της επένδυσης (μέχρι και 100%). Έχει φορολογική ωφέλεια, καθώς ο νόμος περιλαμβάνει τη χρηματοδοτική μίσθωση σαν λειτουργική δαπάνη της επιχείρησης και έτσι τα μισθώματα εκπίπτουν εξ' ολοκλήρου από τα έξοδα του μισθωτή. Η διαδικασία υπογραφής μίας χρηματοδοτικής σύμβασης είναι ταχύτερη και λιγότερο δαπανηρή έναντι της σύμβασης μακροπρόθεσμου δανεισμού. H ευελιξία είναι ένα ακόμη από τα πλεονεκτήματα της χρηματοδοτικής σύμβασης. Η διάρκεια της μίσθωσης και το ύψος του μισθώματος ορίζονται σύμφωνα με τις οικονομικές δυνατότητες της επιχείρησης, αφού ληφθούν υπόψη και τυχόν εποχικοί παράγοντες και έτσι δημιουργούνται σημαντικά πλεονεκτήματα για τον προγραμματισμό της επενδυτικής πολιτικής της επιχείρησης. Ο επενδυτής προστατεύεται από την τεχνολογική απαξίωση του εξοπλισμού του, τον οποίο μπορεί να ανανεώνει χωρίς να δεσμεύει τα διαθέσιμα κεφάλαιά του. Αντίθετα, τα βασικά μειονεκτήματα της είναι τα ακόλουθα: (Γεωργιάδης, 2000) Το κόστος της μίσθωσης είναι συνήθως ελαφρώς υψηλότερο από το κόστος του αντίστοιχου τραπεζικού δανεισμού. Η ναυτιλιακή εταιρεία δεν μπορεί να εκμεταλλευτεί την αγορά και να πουλήσει το πλοίο σε περιόδους υψηλών τιμών ούτε βέβαια και να το χρησιμοποιήσει ως εξασφάλιση σε περίπτωση που επιθυμεί να καταφύγει στον τραπεζικό δανεισμό. Οι φορολογικές απαλλαγές δεν ισχύουν σε κάθε χώρα και το φορολογικό καθεστώς μπορεί να αλλάξει ανά πάσα στιγμή στο μέλλον 54

55 Τα βασικά πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα της χρηματοδότησης μέσω ομολόγων φαίνονται από το παρακάτω σχήμα: (Christodoulou, 2015) Πλεονεκτήματα πλήρη χρηματοδότηση της επένδυσης φορολογική ωφέλεια ταχύτερη και λιγότερο δαπανηρή διαδικασία ευελιξία όχι τεχνολογική απαξίωση Μειονεκτήματα υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης αδυναμία εκμετάλλευσης του πλοίου από τη ναυτιλιακή φορολογικές διαφορές ανά χώρα Γράφημα 7Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα της χρηματοδότησης με ομόλογα Πηγή: Christodoulou,

56 3.2. Ενδιάμεση χρηματοδότηση Η ενδιάμεση χρηματοδότηση αποτελεί έναν ενδιαφέροντα - αν όχι πολύ διαδεδομένο, όχι μόνο στην Ελλάδα αλλά και παγκοσμίως - τρόπο χρηματοδότησης επιχειρήσεων. Έχει χαρακτηριστικά τόσο της χρηματοδότησης χρέους όσο και της χρηματοδότησης ιδίων κεφαλαίων. Οι κύριες πηγές της ενδιάμεσης χρηματοδότησης είναι ιδιώτες επενδυτές, ασφαλιστικές εταιρείες, αμοιβαία κεφάλαια, συνταξιοδοτικά ταμεία και τράπεζες Ανεξάρτητες εταιρείες στον τομέα των επενδύσεων (investment firms) αναλαμβάνουν την χρηματοδότηση της ναυτιλιακής επιχείρησης προσφέροντας το λεγόμενο κεφάλαιο mezzanine (mezzanine capital) έναντι της απόκτησης μετοχών της εταιρείας (μετοχικού κεφαλαίου), δηλαδή έναντι της απόκτησης μερικής ιδιοκτησίας επί της δανειζόμενης εταιρείας (Γεωργιάδης, 2001). Οι περισσότερες χρηματοδοτήσεις αυτού του τύπου «αποσύρονται» είτε μέσω της επαναπώλησης στον αρχικό ιδιοκτήτη του δεσμευμένου κεφαλαίου είτε μέσω της εκ νέου κεφαλαιοποίησης της επιχείρησης (Christodoulou, 2015) Οι προϋποθέσεις μιας ναυτιλιακής επιχείρησης για ενδιάμεση χρηματοδότηση είναι να έχει καλή φήμη, να μπορεί να επιδείξει ένα ιστορικό κερδοφορίας και ένα βιώσιμο σχέδιο για ανάπτυξη και η δυνατότητα της να παράγει ταμειακές ροές. Τα κεφάλαια από αυτή την μορφή χρηματοδότησης, μια επιχείρηση μπορεί να τα χρησιμοποιήσει για επέκταση, για αγορά εξοπλισμού, για να καλύψει τρέχουσες ανάγκες κ.α. Η διάρκεια της ενδιάμεσης χρηματοδότησης είναι συνήθως πέντε με οκτώ χρόνια, ενώ στο προσύμφωνο πώλησης προβλέπεται η δυνατότητα πρόωρης εξόδου. Αυτός ο τρόπος χρηματοδότησης δεν απαιτεί τη συμμετοχή ίδιων κεφαλαίων, αφού ο πλοιοκτήτης έχει μόνο την υποχρέωση να πληρώνει τους τόκους στην τράπεζα καθώς και το μέρισμα στην εταιρεία του mezzanine fund. Αποτελεί επομένως ένα σχήμα χρηματοδότησης των πάγιων στοιχείων σε ποσοστό 100%.Οι τράπεζες προσφέρουν καλύτερους όρους πίστωσης, δανειοδότησης και αποπληρωμής και 56

57 γενικότερα αντιμετωπίζουν με ευνοϊκό τρόπο τις επιχειρήσεις εκείνες που επιλέγουν το mezzanine financing. Τα πιο γνωστά μέσα ενδιάμεσης χρηματοδότησης είναι: (ΙΜΕ ΓΣΕΒΕΕ, 2010) Τα δάνεια μειωμένης εξασφάλισης (subordinates loans), με βασικά χαρακτηριστικά ότι δίδονται χωρίς εξασφαλίσεις και έχουν ως επί το πλείστον σταθερό επιτόκιο Τα συμμετοχικά δάνεια που αποτελούν μια μορφή κανονικών δανείων, αλλά η απόδοσή τους δεν διακρίνεται για την σταθερότητά τους αφού είναι συνδεδεμένη με το αποτέλεσμα της επιχείρησης (π.χ. με το κύκλο εργασιών, με τα κέρδη κλπ) Το μετατρέψιμο ομολογιακό δάνειo που οι κάτοχοί τους εκτός από τον τόκο που λαμβάνουν δύνανται να γίνουν και μέτοχοι της επιχείρησης, όταν υπάρχει το δικαίωμα αγοράς μετοχών κατά την διάρκεια ή τη λήξη του ομολογιακού δανείου. Οι προνομιούχες μετοχές (preference shares) ή οι μετατρέψιμες προνομιούχες μετοχές Ένα βασικό μειονέκτημα της ενδιάμεσης χρηματοδότησης είναι ότι για την πραγματοποίησή του απαιτείται η εκχώρηση ενός μέρους της ιδιοκτησίας της υπάρχουσας επιχείρησης. Αυτό εξηγεί την απροθυμία των περισσότερων ναυτιλιακών επιχειρήσεων, οι οποίες είναι κυρίως οργανωμένες σε οικογενειακή βάση, να χρησιμοποιήσουν την ενδιάμεση χρηματοδότηση. Παρόλα αυτά, πρέπει να τονιστεί ότι στην πραγματικότητα ο στόχος του επενδυτή που συμμετέχει με στη ενδιάμεση χρηματοδότηση δεν είναι να γίνει μακροπρόθεσμα ισχυρός μέτοχος της εταιρείας, αλλά αντιθέτως, να εξασφαλίσει ικανοποιητική απόδοση των μετοχών του μέχρι και ένα ορισμένο χρονικό διάστημα, οπότε και στη συνέχεια αποχωρεί. Άλλο πλεονέκτημα είναι η ευνοϊκή φορολόγηση και η εξασφάλιση φορολογικών ελαφρύνσεων στο μισθωτή και φυσικά η βελτίωση της οικονομικής του κατάστασης. Επίσης, η διαδικασία υλοποίησης της ενδιάμεσης χρηματοδότησης είναι αρκετά γρήγορη και λιγότερο δαπανηρή σε σχέση με τον μακροπρόθεσμο δανεισμό. 57

58 Δάνεια μειωμένης εξασφάλισης Το χρέος μειωμένης εξασφάλισης είναι εξ ορισμού το χρέος, το οποίο σε περίπτωση αθέτησης ή εκκαθάρισης μετά το βασικό ή εγγυημένο χρέος. Επομένως, έχει μεγαλύτερο κίνδυνο και απαιτεί υψηλότερο ποσοστό ως αποζημίωση για την ανάληψη του. Το βασικό χρέος θα πληρωθεί πριν κάθε ποσό μειωμένης εξασφάλισης (Christodoulou, 2015). Στη συνέχεια το σχήμα παρουσιάζει τα βασικά τους πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα (Christodoulou, 2015). Πλεονεκτήματα Χαμηλότερη απαιτούμενη απόδοση από τα ίδια κεφάλαια Δεν χρειάζεται να πληρωθούν τα δάνεια σε περίπτωση μετατροπής: Λιγότερη διάσπαση στο κοινό κεφάλαιο των μετόχων Φορολογική ελάφρυνση Μειονεκτήματα Υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης από τα δάνεια Πίεση μείωσης στην τιμή της μετοχής Όροι δανειστών Γράφημα 8 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα χρέους μειωμένης εξασφάλισης Πηγή: Christodoulou,

59 Δεδομένου ότι στις περισσότερες περιπτώσεις τα δάνεια μειωμένης εξασφάλισης δεν έχουν ενυπόθηκα στεγαστικά δάνεια, οι δανειολήπτες συνήθως δίνουν ένα επιπλέον κίνητρο για να κάνουν αυτό το είδος χρέους πιο ελκυστικό στους επενδυτές. Αυτό το κίνητρο συνήθως συνδέεται με τη συμφωνία ότι αν κάτι δεν πάει καλά, οι επενδυτές έχουν το δικαίωμα να αποκτήσουν ιδιοκτησία στην ναυτιλιακή επιχείρηση. Συνεπώς πρόκειται για μια μορφή όμοια των ομολόγων μειωμένης εξασφάλισης χωρίς εγγυήσεις, μόνο που δεν πρόκειται για ομόλογο αλλά για χρέος (Christodoulou, 2015). Τα πλεονεκτήματα είναι τα ακόλουθα: (Christodoulou, 2015) Χαμηλότερη απαιτούμενη απόδοση από τα ίδια κεφάλαια: Όσο το χρέος μειωμένης εξασφάλισης παραμένει χρέος και δεν μετατρέπεται σε ίδια κεφάλαια, έχει χαμηλότερη απόδοση από τα ίδια κεφάλαια. Δεν χρειάζεται να πληρωθούν τα δάνεια σε περίπτωση μετατροπής: Στην περίπτωση του δανείου μειωμένης εξασφάλισης με εγγυήσεις, όταν ο δανειστής αποφασίσει να ασκήσει την επιλογή μετατροπής, ο οφειλέτης παύει να είναι υποχρεωμένος να του καταβάλει τόκους ή να του αποπληρώσει το κεφάλαιο. Ο οφειλέτης έχει μετατραπεί σε μέτοχο και η ναυτιλιακή επιχείρηση θα του δώσει πληρωμές με τη μορφή μερισμάτων. Λιγότερη διάσπαση στο κοινό κεφάλαιο των μετόχων: Αυτό το πλεονέκτημα αναφέρεται και πάλι στο χρέος μειωμένης εξασφάλισης με εγγυήσεις. Δεδομένου ότι οι εγγυήσεις εκδίδονται και πωλούνται με ασφάλιστρο πάνω από το υποκείμενο μετοχικό κεφάλαιο, η άσκησή τους δύσκολα πραγματοποιείται. Έτσι αποτρέπονται οι τεράστιες μετατροπές και, ουσιαστικά, λειτουργεί ως ασπίδα κατά της διάσπασης του κοινού μετοχικού κεφαλαίου. Φορολογική ελάφρυνση: η πληρωμή των τόκων του χρέους μειωμένης εξασφάλισης απαλλάσσεται από το φόρο, όπως και κάθε άλλη υποχρέωση. Οι τόκοι και το κόστος χρηματοδότησης, δεδομένου ότι είναι εταιρικά έξοδα, μειώνουν τα λειτουργικά έσοδα και έτσι μειώνονται οι φόροι που θα πληρωθούν στο τέλος. 59

60 Αντίθετα, τα μειονεκτήματα είναι τα ακόλουθα: (Christodoulou, 2015) Υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης από τα δάνεια: Δεδομένου ότι οι δανειστές του χρέους μειωμένης εξασφάλισης είναι κατώτεροι στην κατάταξη πληρωμών από ό, τι είναι οι υποθήκες δανείων, θα απαιτήσουν υψηλότερα επιτόκια για τον υψηλότερο κίνδυνο που αναλαμβάνουν. Πίεση μείωσης στην τιμή της μετοχής: Οι μέτοχοι της εταιρείας θα ανησυχήσουν για πιθανή αραίωση του κεφαλαίου τους από τη στιγμή που οι εγγυήσεις ασκηθούν. Επειδή δεν είναι πρόθυμοι να διασπαστεί το μετοχικό τους κεφάλαιο πολύ περισσότερο, θα προκαλέσουν μείωση της τιμής της μετοχής, πωλώντας τις δικές τους μετοχές.. Όροι δανειστών: επειδή οι πιστωτές του χρέους μειωμένης εξασφάλισης είναι κατώτεροι σε ιεραρχία πληρωμής σε σχέση με άλλους δανειστές, επιβάλλουν τους όρους τους κατά τη σύμβαση. 60

61 Μετατρέψιμα ομόλογα Ένα μετατρέψιμο ομόλογο είναι ένα σύνηθες εταιρικό ομόλογο το οποίο ενσωματώνει την επιπρόσθετη επιλογή να μετατραπεί σε ένα δεδομένο αριθμό μετοχών του εταιρικού κεφαλαίου. Οι όροι και οι συνθήκες μετατροπής προσδιορίζονται από την εκδότρια επιχείρηση στην φάση έκδοσης και διάθεσης αυτού (Γεωργιάδης, 2002). Τα μετατρέψιμα ομόλογα είναι ένας συγκεκριμένος τύπος εταιρικών ομολόγων, ο οποίος εκδίδεται από διάφορες εταιρίες αλλά έχουν τα ίδια χαρακτηριστικά με τα υπόλοιπα ομόλογα. Οι δύο όροι μπορεί να διαφέρουν ετυμολογικά αλλά κάθε ομόλογο έχει ένα συγκεκριμένο επιτόκιο και μια συγκεκριμένη ημερομηνία λήξης. Η εκδότρια εταιρία εγγυάται να αποδίδει τον τόκο συνήθως σε εξαμηνιαία βάση και την αξία στην λήξη βάσει της ονομαστικής αξίας του ομολόγου. Όπως και με τα μη μετατρέψιμα ομόλογα, η αδυναμία μιας εταιρίας να αποδώσει τόκους ή αξίες όταν απαιτείται, οδηγεί στο πρώτο βήμα για την κατάπτωση της εταιρίας σε καθεστώς χρεοκοπίας. Συνεπώς τα μετατρέψιμα ομόλογα μοιράζονται με τα μη-μετατρέψιμα ένα κοινό χαρακτηριστικό: την προστασία του επενδυθέντος κεφαλαίου. Τα μετατρέψιμα εμπεριέχουν μια σημαντική επιλογή που τα άλλα εταιρικά ομόλογα δεν έχουν: Κατά την κρίση του δικαιούχου, το ομόλογο αυτό μπορεί να ανταλλαγεί με ένα κομμάτι του υποκείμενου εταιρικού κεφαλαίου της εκδώσας εταιρίας. Αυτή η δυνατότητα αλλάζει παντελώς τα επενδυτικά χαρακτηριστικά του ομολόγου (Γεωργιάδης, 2002). Το μετατρέψιμο χρεόγραφο έχει τρία βασικά μέρη: (Γεωργιάδης, 2002) 1. Την αξία του ως κοινό ομόλογο, η οποία αποκαλείται αξία επένδυσης (investment value) ή καλύτερα η αξία του ομολόγου αν είχε εκδοθεί χωρίς το δικαίωμα μετατροπής. 2. Την αξία του ως μετοχικό κεφάλαιο, η οποία αποκαλείται αξία μετατροπής (conversion value). 3. Την θεωρητικά δίκαιη αξία διαπραγμάτευσης (theoretical fair value) 61

62 Ο επενδυτής πρέπει να αναλύσει διεξοδικά έναν μετατρέψιμο τίτλο για να καταλάβει την διαδικασία αποτίμησης του. Οι τρεις παραπάνω παράγοντες είναι αλληλοεξαρτώμενοι και ο καθένας τους πρέπει να ληφθεί υπόψη για μια σωστή εκτίμηση ενός μετατρέψιμου τίτλου. Το ακόλουθο σχήμα παρουσιάζει τα πλεονεκτήματα και τα μειονεκτήματα τους: (Christodoulou, 2015). Πλεονεκτήματα Χαμηλότερη απαιτούμενη απόδοση Χαμηλότερο τοκομερίδιο Δεν πληρώνονται αν γίνει η μετατροπή Δεν έχουν συμμετοχή στη λήψη αποφάσεων Λιγότερη διάσπαση του μετοχικού κεφαλαίου Φορολογική ελάφρυνση Μειονεκτήματα Υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης από τα δάνεια Πίεση μείωσης στην τιμή της μετοχής Σταθερή πληρωμή και επιστροφή κεφαλαίου Όροι δανειστών Γράφημα 9 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα μετατρέψιμων ομολόγων Πηγή: Christodoulou,

63 Πιο αναλυτικά τα πλεονεκτήματα τους περιλαμβάνουν: (Christodoulou, 2015) Χαμηλότερο επιτόκιο κουπονιών από τα απλά ομόλογα vanilla: Η επιλογή μετατροπής μειώνει τον κίνδυνο και έτσι τα μετατρέψιμα ομόλογα της εταιρείας εκδίδονται με χαμηλότερο ποσοστό κουπονιών. Χαμηλότερη απαιτούμενη απόδοση από τα κοινά ίδια κεφάλαια: Κατά την έκδοση και πριν την μετατροπή τους, τα ομόλογα αποτελούν χρεωστικούς τίτλους και ο κάτοχος τους είναι ένας από τους πιστωτές της εταιρείας. Έτσι έχουν λιγότερο κόστος για την εταιρεία σε σύγκριση με τη χρηματοδότηση μέσω των ιδίων κεφαλαίων. Προφανώς, αυτό δεν συμβαίνει εάν μετατραπούν σε κοινές μετοχές. Καμία εμπλοκή διαχείρισης: Οι κάτοχοι ομολόγων είναι πιστωτές και οι πιστωτές, κανονικά, δεν έχουν δικαίωμα ψήφου. Κατά την μετατροπή, όμως, αποκτούν δικαίωμα ψήφου και όλα τα άλλα αντίστοιχα χαρακτηριστικά των μετοχών. Δεν χρειάζεται να πληρωθούν τα δάνεια σε περίπτωση μετατροπής: Η επιλογή μετατροπής θα τεθεί σε ισχύ, όταν η τιμή της μετοχής υπεραποδίδει σε σχέση με την υποκείμενη ασφάλεια. Όταν συμβεί αυτό, η εταιρεία θα είναι υποχρεωμένη να πληρώσει την μη εξόφληση του χρέους σε εκείνους που δεν άσκησαν τη μετατροπή τους και εξακολουθούν να κατέχουν τα ομόλογα. Λιγότερη διάσπαση του μετοχικού κεφαλαίου: Δεδομένου ότι τα μετατρέψιμα ομόλογα εκδίδονται με υψηλότερη τιμή εξάσκησης από την παρούσα τιμή της μετοχής, οι μετοχές της εταιρείας θα πρέπει να έχουν καλές επιδόσεις για να υλοποιηθεί η εξάσκηση. Έτσι προστατεύεται η διάσπαση του μετοχικού κεφαλαίου. Φορολογική ελάφρυνση: Όπως κάθε άλλο χρέος, οι τακτικές πληρωμές τοκομεριδίων των μετατρέψιμων τραπεζογραμματίων προέρχονται από το εισόδημα προ φόρων της εταιρείας και επομένως εκπίπτουν από τη φορολογία, εφόσον δεν έχουν μετατραπεί σε κοινές μετοχές. 63

64 Αντιθέτως, τα μειονεκτήματα τους περιλαμβάνουν: (Christodoulou, 2015) Υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης από τα τραπεζικά δάνεια: Τα μετατρέψιμα ομόλογα ενδέχεται να έχουν χαμηλότερο επιτόκιο, αλλά επειδή έχουν υψηλότερο κίνδυνο ως χρεόγραφα, έχουν και υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης σε σύγκριση με το τραπεζικό δάνειο. Πίεση για μείωση τιμής της μετοχής: Λόγω του ενδεχόμενου μετατροπής, υπάρχει πίεση για μείωση της τιμής της μετοχής. Μερικοί από τους δυνητικούς μετόχους υπό το πρίσμα της δυνητικής αραίωσης του μεριδίου τους μπορεί να αποφασίσουν να πωλήσουν τις μετοχές τους. Επιπλέον, μερικοί από τους δυνητικούς επενδυτές μετοχών μπορεί να αποθαρρυνθούν να επενδύσουν στην αγορά των μετοχών που αργότερα μπορεί να έχουν μικρότερη αξία. Σαν αποτέλεσμα πέφτει η τιμή της μετοχής και η κεφαλαιοποίησης της αγοράς. Σταθερή πληρωμή και επιστροφή κεφαλαίου: Ένα άλλο χαρακτηριστικό του μετατρέψιμου ομολόγου που μπορεί να είναι μειονέκτημα, είναι το γεγονός ότι εάν οι μετοχές της εταιρείας δεν αποδίδουν και δεν μπορεί να ασκηθεί το δικαίωμα της μετατροπής, η εταιρεία θα πρέπει να συνεχίσει να εκπληρώνει τις οφειλές της. Ιδιαίτερα θα συνεχίσει να πληρώνει τα τοκομερίδια σε όλη τη διάρκεια ζωής των ομολόγων. Όροι συμφωνίας: Λαμβάνοντας υπόψη ότι αυτό το χρέος έχει χαμηλότερη προτεραιότητα στην πληρωμή, οι δανειστές μπορούν να επιβάλλουν αυστηρούς όρους, όπως είναι οι περιορισμοί στην πώληση περιουσιακών στοιχείων, η αλλαγή ελέγχου και οι περιορισμένες πληρωμές και συναλλαγές με τις θυγατρικές. 64

65 3.3. Χρηματοδότηση με ιδιωτικά κεφάλαια Η χρηματοδότηση με ιδιωτικά κεφάλαια απευθύνεται σε κάθε εταιρεία, αφού τα ιδιωτικά κεφάλαια αφορούν σε κάθε κεφάλαιο που επενδύεται σε μια εταιρεία για την απόκτησης ενός ποσοστού συμμετοχής σε αυτήν. Ως εκ τούτου, οι επενδυτές μετοχών μπορεί να είναι ένας μόνο επιχειρηματίας επενδύοντας δικά του κεφάλαια, ένα σύνολο κεφαλαίων (venture capital) που επενδύεται σε μια πολλά υποσχόμενη νεοσύστατη εταιρεία (start up) ή ένα δημόσιο επενδυτή που επιθυμεί να επενδύσει τα χρήματά του σε ένα δημόσιο οργανισμό για την πραγματοποίηση κεφαλαιουχικών κερδών. Οι ναυτιλιακές μπορούν να αντλήσουν κεφάλαια είτε με την εισαγωγή τους στο χρηματιστήριο μέσω της δημόσιας εγγραφής (IPO) είτε αναζητώντας μετοχικά κεφάλαια (Papoulakos, 2006). Τα ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια προσφέρουν ρευστότητα σε εταιρείες που δεν μπορούν να αντλήσουν κεφάλαια με άλλο τρόπο. Τα τελευταία 20 χρόνια η παγκόσμια αγορά ιδιωτικών κεφαλαίων έχει γνωρίσει μεγάλη ανάπτυξη. Δύο είναι οι κύριες μορφές χρηματοδότησης που ξεχωρίζουν. Οι επενδυτές που προσφέρουν τα κεφάλαια τους είναι κυρίως εταιρικά ταμεία ασφαλίσεων, ιδρύματα, ασφαλιστικές εταιρείες, επενδυτικές τράπεζες, ιδιώτες με μεγάλη οικονομική επιφάνεια (Stopford, 2002). Μια εισηγμένη ναυτιλιακή εταιρεία αναθέτει σε έναν διαχειριστή την αγορά, πώληση και διαχείριση των πλοίων της. Οι εταιρείες όμως αυτές που επενδύουν στα εμπορικά πλοία δεν είναι ναυτιλιακές, στοιχείο το οποίο δεν είναι ιδιαίτερα θετικό όσον αφορά την αποδοτικότητα της επένδυσης. Ο τρόπος αυτός ναυτιλιακής χρηματοδότησης δεν έχει διαδοθεί ιδιαίτερα στην Ελλάδα ούτε έχει θεσμοθετηθεί. Ουσιαστικά, η συγκεκριμένη αγορά στην πράξη είναι προσιτή μόνο για τις ναυτιλιακές εταιρείες υψηλής πιστοληπτικής ικανότητας (Papoulakos, 2006). 65

66 Δημόσια εγγραφή Η εισαγωγή ναυτιλιακών εταιρειών στο χρηματιστήριο αποτελεί έναν εναλλακτικό τρόπο εξασφάλισης των κεφαλαίων που απαιτούνται για τη χρηματοδότηση τους. Το μεγαλύτερο ποσοστό των ελληνικών και ελληνόκτητων ναυτιλιακών επιχειρήσεων αποτελείται από ιδιωτικές εταιρείες μη εισηγμένες στο χρηματιστήριο οι οποίες βασίζονται κυρίως στην τραπεζική χρηματοδότηση. Γενικά το ποσοστό των ναυτιλιακών εταιρειών που είναι εισηγμένες σε χρηματιστήρια είναι πολύ περιορισμένο σε παγκόσμιο επίπεδο. Σύμφωνα με επίσημα στοιχεία του 2009 από το σύνολο των περίπου ναυτιλιακών εταιρειών σε παγκόσμια κλίμακα μόνο 202 ήταν εισηγμένες σε χρηματιστήρια. Οι κύριες χρηματιστηριακές αγορές στις οποίες δραστηριοποιούνται ναυτιλιακές εταιρείες είναι αυτές της Νέας Υόρκης, του Λονδίνου, του Όσλο και της Στοκχόλμης. Προκειμένου να επιτευχθεί η άντληση κεφαλαίων από μια χρηματιστηριακή αγορά πρέπει να πληρούνται κάποιες προϋποθέσεις όπως : (α) σωστή επιχειρηματική διάρθρωση, (β) προηγούμενη επιτυχημένη λειτουργία και συγκεκριμένο επενδυτικό πρόγραμμα, (γ) δημοσιοποίηση στοιχείων της εταιρείας και ανάπτυξη σχέσεων με τον επενδυτή, (δ) προοπτικές για υγιείς κερδοφόρες χρήσεις και (ε) μακροχρόνια προοπτική επιχειρηματικού σχεδιασμού. Η είσοδος μιας εταιρείας σε μία χρηματιστηριακή αγορά μπορεί να έχει ανεπιθύμητα αποτελέσματα και ειδικά σε περιόδους κρίσης. Μετά τα τρομοκρατικά χτυπήματα σε Νέα Υόρκη, Ουάσιγκτον και Λονδίνο, η χρηματιστηριακή αξία των εισηγμένων ναυτιλιακών εταιρειών μειώθηκε κατά 17 δις. δολάρια. Μάλιστα, τις μεγαλύτερες απώλειες σημείωσαν οι μετοχές των γιαπωνέζικων ομίλων με μεγάλο ποσοστό έκθεσης στην αγορά (NKK Corp. Marubeni, Sumitomo Heavy Industries, Mitsui Osk Lines). 66

67 Ο νόμος 2843/2000 ρυθμίζει μεταξύ άλλων το καθεστώς των επενδύσεων στην ποντοπόρο ναυτιλία μέσω του Χρηματιστηρίου Αξιών Αθηνών (Χ.Α.Α.). Συγκεκριμένα, καθορίζονται οι προϋποθέσεις και οι όροι διάθεσης κεφαλαίων εταιριών εισηγμένων στο Χ.Α.Α. στην ποντοπόρο ναυτιλία, καθώς και οι όροι εισαγωγής στο Χ.Α.Α. κινητών αξιών εταιριών που δραστηριοποιούνται στην ποντοπόρο ναυτιλία, κατά κύρια ή συμπληρωματική δραστηριότητα. Η εισαγωγή στο Χ.Α.Α. κινητών αξιών εταιριών που δραστηριοποιούνται στην ποντοπόρο ναυτιλία κατά κύρια ή συμπληρωματική δραστηριότητα επιτρέπεται μόνο εφόσον η εκδότρια εταιρία έχει συσταθεί σύμφωνα με τις διατάξεις του παρόντος νόμου. Η εισαγωγή στο χρηματιστήριο των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών μπορεί να συμβάλλει στην ανάπτυξη τους, δεδομένου ότι αυτές είναι κυρίως μικρές και μεσαίες επιχειρήσεις, οργανωμένες σε οικογενειακή βάση. Η άντληση σημαντικών κεφαλαίων από τις χρηματιστηριακές αγορές μπορεί να ικανοποιήσει τις ανάγκες των ναυτιλιακών επιχειρήσεων, δεδομένου ότι η ναυτιλία αποτελεί μια βιομηχανία εντάσεως κεφαλαίου. Η δημόσια εγγραφή συνεπάγεται την αλλαγή στη δομή της, αφού ο ιδιοκτήτης μιας ναυτιλιακής επιχείρησης δεν θα μπορεί πλέον να αποφασίζει μόνος του αλλά θα πρέπει να δικαιολογεί τις πράξεις του, να συγκαλεί συνέλευση των μετόχων και να λογοδοτεί στο συμβούλιο. Η απώλεια ελέγχου του μετοχικού κεφαλαίου και της εταιρείας αποτελεί ένα βασικό μειονέκτημα της εισαγωγής σε χρηματιστήρια, και ειδικά για τις ελληνικές ναυτιλιακές εταιρείες οι οποίες είναι οργανωμένες σε οικογενειακή βάση. Η μη προσφυγή των ναυτιλιακών εταιρειών στο χρηματιστήριο δικαιολογείται από το γεγονός ότι οι εταιρείες αυτές είναι μικρής κεφαλαιοποίησης και γενικά παρουσιάζουν χαμηλές αποδόσεις. Επιπλέον, υπάρχει αδυναμία πρόβλεψης των εξελίξεων της ναυτιλιακής βιομηχανίας, η οποία παρουσιάζει έντονες διακυμάνσεις. Εξάλλου, οι ελληνικές ναυτιλιακές επιχειρήσεις δεν είναι γενικά διατεθειμένες να δημοσιοποιούν τα οικονομικά τους στοιχεία. 67

68 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα Η εισαγωγή στο χρηματιστήριο βελτιώνει την εικόνα και γενικότερα το κύρος μιας ναυτιλιακής εταιρείας. Το χρηματιστήριο ευνοεί γενικά τις εξαγορές και συγχωνεύσεις εταιρειών, από τις οποίες μπορούν να προκύψουν θετικά αποτελέσματα για την εξέλιξη των επιχειρήσεων. Επίσης, η εισαγωγή στο χρηματιστήριο αποτελεί μέθοδο χρηματοδότησης η οποία δεν απαιτεί την ίδια συμμετοχή της ναυτιλιακής εταιρείας. Τέλος, η άντληση κεφαλαίων πραγματοποιείται χωρίς η εταιρεία να υποχρεώνεται να πληρώνει τόκους και να επιστρέφει το επενδυμένο κεφάλαιο. Βέβαια, η διαδικασία εισαγωγής συνεπάγεται μεγάλο κόστος σχετικά με την προετοιμασία των δημόσιων προτάσεων (Dempsey, 2013). Τα κέρδη που προέρχονται από την χρηματιστηριακή αγορά μεταβάλλονται συνεχώς και μπορούν να κυμανθούν από πολύ χαμηλά έως πολύ υψηλά επίπεδα. Το γεγονός αυτό είναι αποθαρρυντικό για τους επενδυτές οι οποίοι γενικά επιδιώκουν σταθερότητα και άνοδο των κερδών διαχρονικά. Ακόμα, η εισαγωγή στο χρηματιστήριο οδηγεί συνήθως στον περιορισμό της επιχειρηματικής ευελιξίας του πλοιοκτήτη (Dempsey, 2013) Πιο αναλυτικά, τα πλεονεκτήματα της εισαγωγής στο χρηματιστήριο είναι: (Dempsey, 2013) Πρόσβαση σε κεφάλαια: Οι εταιρείες που διαπραγματεύονται στο χρηματιστήριο έχουν πρόσβαση σε μια συνεχιζόμενη πηγή κεφαλαίου. Ενισχυμένη ρευστότητα: Οι μέτοχοι μπορούν να ενισχύσουν τη ρευστότητα τους με τη δημιουργία εσόδων από τις μετοχές στη δημόσια αγορά όταν οι συνθήκες είναι ευνοϊκές. Βελτιωμένη φήμη και κύρος: Οι αγορές προωθούν την αγορά μετοχών, άρα η επιχείρηση που εισάγεται στο χρηματιστήριο βελτιώνει τη φήμη και το κύρος της. Ωφελούμενοι εργαζόμενοι: Σε πολλές επιχειρήσεις οι εργαζόμενοι αμείβονται μέσω απόδοσης τους μετοχών ώστε να αποκτούν μερίδιο 68

69 ιδιοκτησίας στην επιχείρηση που εργάζονται και να είναι πιο αποδοτικοί. Πλέον δουλεύουν όχι μόνο για την εταιρεία αλλά και για τους ίδιους. Ως εκ τούτου, εργάζονται πιο αποτελεσματικά, είναι πιο ικανοποιημένοι, η εταιρεία έχει με ικανό και παραγωγικό προσωπικό και έτσι τελικά ταυτίζονται τα εταιρικά συμφέροντα με τα διοικητικά. Τα μειονεκτήματα της εισαγωγής στο χρηματιστήριο είναι: (Dempsey, 2013) Αυξημένο κόστος για την εισαγωγή χρεογράφων: Η εισαγωγή μετοχών σε ένα χρηματιστήριο έχει κόστος γιατί περιλαμβάνει το κόστος δημόσιας εγγραφής, το κόστος των χρεογράφων και το κόστος προετοιμασίας και συντήρησης της εταιρείας σε μια τέτοια κατάσταση που να ανταποκρίνεται στις απαιτήσεις του χρηματιστηρίου. Απώλεια ιδιωτικότητας και ευελιξίας: Η ιδιωτικότητα είναι το σημαντικότερο αντικίνητρο για τις επιχειρήσεις, ειδικά για τους παραδοσιακούς πλοιοκτήτες. Οι ιδιωτικές πληροφορίες θα δημοσιευτούν και αυτό δεν είναι αποδεκτό για τους συντηρητικούς πλοιοκτήτες. Επίσης απαιτείται συνεχής ενημέρωση των δραστηριοτήτων στο δημόσιο κοινό, κάτι που θα προκαλεί συνεχείς διακυμάνσεις της κεφαλαιοποίησης της αγοράς. Υποχρέωση για πλήρεις και περιοδικές εκθέσεις: Θα πρέπει να τηρούνται όλες οι λογιστικές υποχρεώσεις σύμφωνα με τα νομοθετικά πρότυπα εισαγωγής στο χρηματιστήριο. Πρέπει να καταρτίζονται προσεκτικά όλες οι εκθέσεις, να ελέγχονται και αν υπάρχουν ανακρίβειες, υπάρχουν σοβαρές κυρώσεις. Αυξημένο κόστος για το συνεχιζόμενο trading: Δεν είναι μόνο το κόστος της αρχικής δημόσιας εγγραφής, αλλά και το κόστος της συνεχούς διαπραγμάτευσης στις αγορές μετοχών. Εκτεταμένη περίοδος προετοιμασίας: Έως μήνες πριν από την IPO μπορεί να διαρκέσει η περίοδος προετοιμασίας ώστε η εταιρεία να πληροί όλες τις προϋποθέσεις. Σε αυτή την περίοδο, η εταιρεία έχει συνήθως χαμηλότερη απόδοση λόγω της μεγάλης προσοχής που καταβάλλεται στην εταιρική δομή, τη διακυβέρνηση και όλες τις απαραίτητες αλλαγές για να πραγματοποιηθεί η δημόσια εγγραφή. 69

70 Στην συνέχεια παρουσιάζονται γραφικά τα οφέλη και οι αδυναμίες της χρηματοδότησης μέσω της εισαγωγής στο χρηματιστήριο. Πλεονεκτήματα Πρόσβαση σε κεφάλαια Ενισχυμένη ρευστότητα Βελτιωμένη φήμη και κύρος Ωφελούμενοι εργαζόμενοι Μειονεκτήματα Αυξημένο κόστος για την εισαγωγή χρεογράφων Απώλεια ιδιωτικότητας και ευελιξίας Υποχρέωση για πλήρεις και περιοδικές εκθέσεις Αυξημένο κόστος για το συνεχιζόμενο trading Εκτεταμένη περίοδος προετοιμασίας Γράφημα 10 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα δημόσιας εγγραφής Πηγή: Christodoulou,

71 Δάνεια ναυπηγείων και εξαγωγικών πιστώσεις Πολλά ναυπηγεία χρηματοδοτούν τους πελάτες τους, δηλαδή τους πλοιοκτήτες, με την κατάλληλη βέβαια υποστήριξη από τις κυβερνήσεις. Οι ναυπηγικές πιστώσεις έχουν μεν σταθερό επιτόκιο, αλλά η περίοδος αποπληρωμής είναι μικρή και επιπλέον υπάρχει ο νομισματικός κίνδυνος. Η πρακτική αυτή των ναυπηγείων χρονολογείται από τη δεκαετία του 1930, όμως η σύγχρονη μορφή της αναπτύχθηκε τη δεκαετία του 1960 (Γιαννάκη, 2005). Το 1962 τα ναυπηγεία της Ιαπωνίας έκαναν το πρώτο βήμα προωθώντας ένα σχήμα εξαγωγικών πιστώσεων το οποίο προσέφερε στους πελάτες χρηματοδότηση σε ποσοστό 80% για περισσότερο από οκτώ χρόνια με επιτόκιο 5,5 %.Έτσι, ξεκίνησε μια περίοδος έντονου ανταγωνισμού ανάμεσα στα ναυπηγεία της Ευρώπης και της Ιαπωνίας σε ότι αφορά την πιστωτική πολιτική. Το 1969 η ναυπηγική χρηματοδότηση θεσμοθετήθηκε από τον ΟΟΣΑ με το συμφωνητικό «OECD Understanding on Export Credit for Ships in1969», το οποίο ρυθμίζει τον διασυνοριακό ανταγωνισμό σχετικά με τους πιστωτικούς όρους ναυπήγησης. Βέβαια, οι κυβερνήσεις χειρίζονται με διαφορετικό τρόπο τις πιστώσεις των ναυπηγείων. Σε κάποιες περιπτώσεις υπάρχει μια κυβερνητική τράπεζα η οποία διεξάγει πιστωτική ανάλυση και χορηγεί τα δάνεια. Χαρακτηριστικό παράδειγμα αποτελεί η Τράπεζα Εξαγωγικών Πιστώσεων της Ιαπωνίας. Άλλες κυβερνήσεις αναθέτουν την πιστωτική ανάλυση σε κάποιο γραφείο και τα δάνεια χορηγούνται από τοπικές εμπορικές τράπεζες. Για παράδειγμα το τμήμα Export Credit Guarantee Department στο Ηνωμένο Βασίλειο λειτουργεί κατά αυτόν τον τρόπο. Οι τρόποι με τους οποίους οι κυβερνήσεις χρηματοδοτούν τα ναυπηγεία τους είναι οι εξής : (Γιαννάκη, 2005) Άμεσες επιχορηγήσεις προς αυτά ή προς τους πλοιοκτήτες, ιδιαίτερα σε περιόδους χαμηλών ναύλων, για να ενισχύσουν την αγορά. Αυτού του είδους οι επιδοτήσεις συνήθως δεν επιστρέφονται και παρέχονται κυρίως 71

72 όταν λόγω ύφεσης στη ναυτιλιακή αγορά ο στόλος έχει συρρικνωθεί ή όταν επικρατεί η τάση να προστεθεί νέο τονάζ στον στόλο της χώρας. Κυβερνητικά δάνεια στα ναυπηγεία της χώρας Εξαγωγικές πιστώσεις και κυβερνητικές εγγυήσεις για τη χορήγηση δανείου από άλλους οργανισμούς Η πρακτική της χρηματοδότησης μέσω ναυπηγικών δανείων έχει διττό στόχο. Ο πρώτος είναι η ενίσχυση των ναυπηγείων μιας χώρας και ο δεύτερος η προσφορά προνομίων στους πλοιοκτήτες της χώρας. Αυτή η μορφή χρηματοδότησης εξασφαλίζει απασχόληση των ναυπηγικών μονάδων με την προσφορά πίστωσης στους πλοιοκτήτες. Τα ναυπηγεία δημιουργούν κατάλληλα χρηματοδοτικά προγράμματα τα οποία ικανοποιούν τις ανάγκες των ναυτιλιακών εταιρειών και χρηματοδοτούν μέρος του κόστους κατασκευής του πλοίου (Papoulakos, 2006). Στην Ελλάδα το ύψος του δανείου δεν πρέπει να υπερβαίνει το 80% του συνολικού κόστους και η διάρκεια του ορίζεται στα δέκα χρόνια για κατασκευή και στα οκτώ χρόνια για μετασκευή. Στα πλαίσια όμως της Ευρωπαϊκής Ένωσης η διάρκεια του δανείου δεν πρέπει να υπερβαίνει τα 8,5 χρόνια και το ελάχιστο επιτόκιο πρέπει να είναι 8,5%. Οι ρυθμίσεις αυτές έγιναν για να διασφαλιστεί ο αθέμιτος ανταγωνισμός και να μην διαστρεβλωθεί η ιδέα της ελεύθερης αγοράς μεταξύ των ναυπηγείων των κρατών μελών (Papoulakos, 2006). 72

73 Ιδιωτικά κεφάλαια Το ιδιωτικό κεφάλαιο είναι μια άλλη υποκατηγορία χρηματοδότησης με ίδια κεφάλαια. Με απλά λόγια, είναι τα ιδιωτικά κεφάλαια που μπορούν να αποδοθούν αμέσως σε μια εταιρεία χωρίς να είναι εισηγμένη στο χρηματιστήριο. Με τη χρηματοδότηση μέσω ιδιωτικών κεφαλαίων, οι εταιρείες παραμένουν ιδιωτικές, ενώ απολαμβάνουν ρευστότητα, υλοποιούν τα αναπτυσσόμενα σχέδια τους και αναχρηματοδοτούν ή επιστρέφουν τα χρηματοδοτούμενα κεφάλαια (Papoulakos, 2006). Τα ιδιωτικά κεφάλαια κατηγοριοποιούνται και καταγράφονται στον ισολογισμό σαν ίδια κεφάλαια, αλλά αυτό δεν σημαίνει ότι έχουν την ίδια λειτουργία. Μοιάζουν ουσιαστικά στο γεγονός ότι οι επενδυτές είναι μέτοχοι της εταιρείας που κατέχουν ιδιοκτησία, επωφελούνται από μερίσματα και φέρουν τον κίνδυνο της λειτουργίας της εταιρείας (Papoulakos, 2006). Οι ιδιωτικές τοποθετήσεις έχουν δικαίωμα ψήφου, συμμετέχουν ενεργά στον καθορισμό στόχο, την αξιολόγηση της εταιρικής διακυβέρνησης, τον ορισμό των μελών του Διοικητικού Συμβουλίου και αποφασίζουν για όλα τα στρατηγικά ζητήματα. Ως εκ τούτου, τα ιδιωτικά κεφάλαια είναι νέοι εταίροι. Ουσιαστικά όταν η ναυτιλιακή εταιρεία πρόκειται να χρηματοδοτηθεί από ιδιωτικά κεφάλαια, χρηματοδοτείται από μια κοινοπραξία (Joint Venture) που έχει σχεδιαστεί για να αναλάβει την ανάπτυξη της επιχείρησης, την υπεραπόδοση και τη δημιουργία αξίας για τους μετόχους. Και τα δύο μέρη έχουν τον κίνδυνο και το όφελος. Υπάρχουν μερικά ιδιαίτερα χαρακτηριστικά στα περισσότερα ιδιωτικά κεφάλαια στις ναυτιλιακές εταιρείες. Τα κεφάλαια συχνά απαιτούν ένα υψηλό εσωτερικό ρυθμό απόδοσης (IRR) που κυμαίνεται από 15 έως 20% για να αντισταθμιστεί ο κίνδυνος.εκτός αυτού, έχουν μια πολιτική εξόδου μέσα σε ένα συγκεκριμένο χρονικό διάστημα, συνήθως3-5 έτη για βραχυχρόνιες επενδύσεις και 10 έτη για μακροχρόνιες (Christodoulou, 2015) 73

74 Ορισμένα από τα σχήματα διαχείρισης κεφαλαίων που δραστηριοποιούνται στη ναυτιλία είναι τα: Navigation Capital Corporation (NFC), Fortis Bank Maas Capital, American Marine Advisors, Pareto Private Equity, Great Circle Capital, κα. Τα πλεονεκτήματα από τα ιδιωτικά κεφάλαια στις ναυτιλιακές επιχειρήσεις είναι τα ακόλουθα: (Christodoulou, 2015) Απόκτηση χρημάτων: Μόλις τα ιδιωτικά κεφάλαια εμπλακούν στη ναυτιλιακή εταιρεία, αυξάνεται το ποσό χρημάτων που μπορεί να χρηματοδοτήσει τη ναυτιλιακή δραστηριότητα, τα επενδυτικά σχέδια, την εξόφληση δανείων και την παροχή ρευστότητας. Ευκολότερη πρόσβαση σε κεφαλαιακές και εμπορικές αγορές: Τα ιδιωτικά κεφάλαια παρέχουν πρόσβαση τόσο στις κεφαλαιαγορές όσο και στις εμπορικές αγορές από την αξιοποίηση των σχέσεων με τους επενδυτές. Στις περισσότερες περιπτώσεις, τα ιδιωτικά κεφάλαια έχουν ένα μεγάλο δίκτυο συνεργαζόμενων εταιρειών. Έτσι η χρηματοδότηση μέσω ιδιωτικών κεφαλαίων δίνει πρόσβαση στην ναυτιλιακή εταιρεία σε ένα μεγάλο δίκτυο άλλων εταιρειών. Ανταλλαγή "κοινωνικού κεφαλαίου": Η συνεργασία με τους επενδυτές των ιδιωτικών κεφαλαίων, συμβάλλει στην ανταλλαγή γνώσεων, εξειδίκευσης, εμπειρίας και πληροφοριών που ωφελούν σημαντικά την ναυτιλιακή. Μικρότερη διαρροή εσωτερικών εμπιστευτικών πληροφοριών της ναυτιλιακής. Τα μειονεκτήματα από τα ιδιωτικά κεφάλαια στις ναυτιλιακές επιχειρήσεις είναι τα ακόλουθα: (Christodoulou, 2015) Εσωτερικός βαθμός απόδοσης 15-20%: Σύμφωνα με διάφορες ανακοινώσεις των εμπειρογνωμόνων στα ιδιωτικά κεφάλαια, απαιτείται απόδοση από τουλάχιστον 15 έως 20%. Λαμβάνοντας υπόψη ότι το IRR είναι το προεξοφλητικό επιτόκιο μιας Καθαρής Παρούσας Αξίας του Έργου που ισούται με το μηδέν, ή με άλλα λόγια, το ρυθμό με τον οποίο οι αναμενόμενες ταμειακές εισροές ισούνται με τις σχετικές εκροές, το IRR 15 έως 20% είναι αρκετά υψηλό. 74

75 Έξοδος σε περίπου 3-5 έτη: Τα ιδιωτικά κεφάλαια δεν πρόκειται να είναι σταθεροί εταίροι για πάντα, αλλά για μια συγκεκριμένη χρονική περίοδο μεταξύ 3 και 5 ετών όταν πρόκειται για βραχυπρόθεσμη επένδυση ή 10 έτη σε μια μακροπρόθεσμη επένδυση. Δεδομένου του γεγονότος ότι ο εφοπλιστής μπορεί να μην γνωρίζει την χρονική στιγμή που θα αποχωρήσουν τα ιδιωτικά κεφάλαια, μπορεί να εκτεθεί σε σκληρές καταστάσεις. Συμμετοχή στη διαχείριση: Όπως έχει ήδη αναφερθεί, τα ιδιωτικά κεφάλαια θα συμμετέχουν ενεργά στη διοίκηση όσο διαρκεί η χρηματοδότηση. Κάτι τέτοιο, σε μια βιομηχανία, όπως η ναυτιλιακή, η οποία κανονικά διέπεται από την παράδοση, το συντηρητισμό και τη διαίσθηση, μπορεί να ερμηνευτεί από τον πλοιοκτήτη ως κάτι αρνητικό. Τακτικότητα των κερδών: Δεδομένου ότι πολλά από τα κεφάλαια είναι εταιρείες που διαπραγματεύονται στο χρηματιστήριο, απαιτείται η δημοσιοποίηση των οικονομικών καταστάσεων σε τριμηνιαία βάση κι η ύπαρξη κερδών. Για μια ακόμη φορά, η ασταθής ναυτιλία δεν μπορεί να αποφέρει σταθερά κέρδη κάθε τρίμηνο. Μπορεί στο πρώτο τρίμηνο να έχει πολλά κέρδη και στο επόμενο ζημιά. Τα ιδιωτικά κεφάλαια πρέπει να είναι ενημερωμένα για αυτό και να είναι έτοιμοι να αντιμετωπίσουν τέτοιες διακυμάνσεις. Καθορισμένοι, μετρούμενοι και δομημένοι στόχοι: Τα κεφάλαια πριν επιδοθούν στη ναυτιλία, έχουν ήδη ένα επιχειρηματικό σχέδιο. Έχουν προσδιορίσει τους στόχους τους ώστε να παρακολουθείται τακτικά η απόδοση της επένδυσης. Παρ 'όλα αυτά, οι πλοιοκτήτες δεν ακολουθούν συνήθως ένα δομημένο σχέδιο, αλλά έχουν ως οδηγό την διαίσθηση τους. Ως εκ τούτου, δεν είναι εύκολο έργο για τους πλοιοκτήτες να εξηγήσουν κάθε φορά γιατί δεν θέλουν να ακολουθήσουν ένα συγκεκριμένο σχέδιο ή ενεργούν εναλλακτικά από αυτό που φαίνεται να είναι το σωστό. Επιπλέον, υπάρχουν πολλοί παράγοντες και πτυχές της ναυτιλίας τις οποίες οι επενδυτές αγνοούν και η μάθηση είναι μια χρονοβόρα δραστηριότητα. 75

76 Το επόμενο σχήμα παρουσιάζει συνοπτικά τα οφέλη και τους κινδύνους των ιδιωτικών κεφαλαίων. Πλεονεκτήματα Απόκτηση χρημάτων Ανταλλαγή "κοινωνικού κεφαλαίου Ευκολότερη πρόσβαση σε κεφαλαιακές και εμπορικές αγορές Μικρότερη διαρροή εσωτερικών εμπιστευτικών πληροφοριών Μειονεκτήματα Εσωτερικός βαθμός απόδοσης 15-20%: Έξοδος σε περίπου 3-5 έτη Συμμετοχή στη διαχείριση Τακτικότητα των κερδών Καθορισμένοι, μετρούμενοι και δομημένοι στόχοι Γράφημα 11 Πλεονεκτήματα και μειονεκτήματα δημόσιας εγγραφής Πηγή: Christodoulou,

77 ATM Equity Offering Το At -The-Market (ATM) Equity Offering αποτελεί μια εναλλακτική μορφή άντλησης μετοχικού κεφαλαίου που μπορεί να αποδειχθεί περισσότερο προσοδοφόρα και αποτελεσματική σε σχέση με τις παραδοσιακές μορφές, ειδικότερα στο σημερινό περιβάλλον όπου παρατηρούνται μεγάλες διακυμάνσεις της αγοράς. Το ATM Equity Offering, το οποίο γίνεται κατόπιν Ενημερωτικού Δελτίου που κατατίθεται στην Αμερικανική Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς, δίνει τη δυνατότητα άντλησης μετοχικού κεφαλαίου με την έκδοση νέων μετοχών και η υλοποίησή του διαμορφώνεται με τέτοιο τρόπο ώστε να επωφελείται τόσο από την ήδη υπάρχουσα εμπορευσιμότητα των μετοχών της εκδότριας εισηγμένης εταιρίας όσο και από την μεταβλητότητα της χρηματιστηριακής αγοράς (Γουλιέλμος, 2007). Το ATM Equity Offering, το οποίο γίνεται κατόπιν Ενημερωτικού Δελτίου που κατατίθεται στην Αμερικανική Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς, δίνει τη δυνατότητα άντλησης μετοχικού κεφαλαίου με την έκδοση νέων μετοχών και η υλοποίησή του διαμορφώνεται με τέτοιο τρόπο ώστε να επωφελείται τόσο από την ήδη υπάρχουσα εμπορευσιμότητα των μετοχών της εκδότριας εισηγμένης εταιρίας όσο και από την μεταβλητότητα της χρηματιστηριακής αγοράς (Γουλιέλμος, 2007). Αυτή η χρηματοδότηση δίνει τη δυνατότητα σε μία ήδη εισηγμένη εταιρία να προσαρμόσει την υλοποίηση του προγράμματος άντλησης νέων κεφαλαίων τόσο ανάλογα με τις κεφαλαιακές της ανάγκες όσο και με τις συνθήκες της αγοράς, επιταχύνοντας η επιβραδύνοντας την υλοποίηση αναλόγως με την εξέλιξη της τιμής της μετοχής, ενώ παράλληλα μειώνει ή εξαλείφει την έκπτωση (discount) με την οποία πραγματοποιείται η άντληση κεφαλαίων από την αγορά (Γουλιέλμος, 2007). 77

78 4. Μελέτη περίπτωσης: Χρηματοδότηση των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών 4.1. Η εξέλιξη της χρηματοδότησης των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών Όπως προκύπτει από την έρευνα της Petrofin Bank για το 2016, παρουσιάζονται στη συνέχεια τα βασικά συμπεράσματα σχετικά με την χρηματοδότηση των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών: ( Ο τραπεζικός δανεισμός στην ελληνική ναυτιλία έχει συρρικνωθεί κατά 8,77% κατά το Αυτή είναι η μεγαλύτερη συρρίκνωση από το Αυτό πρέπει να εξεταστεί υπό το πρίσμα της αύξησης της ελληνικής ναυτιλίας κατά 3% περίπου σε όρους DWT για το 2016 (Ελληνική Επιτροπή Ναυτιλιακής Συνεργασίας). Τα συνολικά ελληνικά δάνεια (αναληφθέντα και δεσμευμένα αλλά μη εκταμιευμένα), τόσο στην Ελλάδα όσο και σε όλο τον κόσμο μέχρι τις 31/12/2016 μειώθηκαν από $ ,5 εκατ. σε $ ,35 εκατ. Ο Δείκτης Petrofin για τη χρηματοδότηση της ελληνικής ναυτιλίας μειώθηκε από 379 σε 346. Ειδικότερα, τα χορηγηθέντα δάνεια μειώθηκαν κατά 5,34% και οι δεσμεύσεις κατά 38%. Αυτό επιβεβαιώνει την υποκείμενη συρρίκνωση της τραπεζικής χρηματοδότησης των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών, καθώς και τη μετάβαση σε άλλες μορφές χρηματοδότησης (κεφάλαια, κινεζική χρηματοδοτική μίσθωση κ.λπ.), τα οποία αναπτύσσονται ταχέως. Από τις 5 ελληνικές τράπεζες, δύο τράπεζες παρουσιάζουν αύξηση. Η Eurobank αυξήθηκε κατά 2,59% και η Alpha κατά 4.29%. Η συνολική έκθεση των ελληνικών τραπεζών μειώθηκε κατά 4,93%. Το μερίδιο των ελληνικών τραπεζών στην ελληνική ναυτιλιακή χρηματοδότηση αγγίζει το 15,25% από το 14,63%. Φυσικά, αυτό συμβαίνει μέσα σε ένα συνολικά μειωμένο ελληνικό χαρτοφυλάκιο. Αυτό είναι 78

79 ένδειξη των θετικών επιδόσεων των ελληνικών τραπεζών παρά τα συνεχή εσωτερικά προβλήματα. Οι διεθνείς τράπεζες με Ελληνική παρουσία συνεχίζουν να μειώνουν την έκθεση τους το 2016, μέχρι το 11,49%, σε σύγκριση με τη μείωση του 9,7% το 2015, του 4,23% το 2014, του 9,35% το 2013 και του 3,9% το Η κύρια εξέλιξη υπήρξε στις Διεθνείς Τράπεζες χωρίς ελληνική παρουσία. Για πρώτη φορά παρουσιάζουν μείωση, η οποία είναι της τάξης του 7,31%. Η ενοποίηση των κινεζικών τραπεζών οφείλεται κυρίως στην ταχεία ανάπτυξη της κινεζικής χρηματοδοτικής μίσθωσης. Ο αριθμός των τραπεζών που εμπλέκονται στην ελληνική χρηματοδότηση είναι και πάλι 51, αλλά υπάρχει εσωτερικός ανασχηματισμός. Μερικές αποχώρησαν και κάποιες παρουσιάστηκαν για πρώτη φορά. Σε ό,τι αφορά τις προοπτικές για το 2017 υπάρχουν ενδείξεις ότι η διάθεση χρηματοδότησης από τις τράπεζες της Άπω Ανατολής μειώνεται καθώς παρατηρείται ήδη μία επιβράδυνση στο ρυθμό τοποθέτησης νέων παραγγελιών ενώ η αναδιάρθρωση της κινεζικής ναυπηγικής βιομηχανίας μειώνει την επιπλέον μη αναγκαία δυναμικότητα. Με τις υπάρχουσες συνθήκες στον κλάδο να μην βοηθούν είναι πιθανόν η χρηματοδότηση από την Άπω Ανατολή να μειωθεί βραχυπρόθεσμα (ICBC, Bank of Communications, Bank of China). Η Commerzbank δεν περιλαμβάνεται πλέον στις διεθνείς τράπεζες που χρηματοδοτούν την ελληνική ναυτιλία. Όμοια έχουν αποχωρήσει από τον κλάδο οι HSH και η RBS. Η Royal Bank της Σκωτίας έχει επιταχύνει την πώληση του χαρτοφυλακίου της. Παρόλη την αποχώρηση μεγάλων τραπεζών από την χρηματοδότηση των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών, είναι πιθανό ότι οι υπόλοιπες τράπεζες συν τις νεοεισερχόμενες στον τομέα της χρηματοδότησης της ναυτιλίας, μπορεί να σηματοδοτήσουν μια αύξηση στη ναυτιλιακή χρηματοδότηση από τις δυτικές τράπεζες. Ήδη ορισμένες τράπεζες αύξησαν τις θέσεις τους σε αυτή την δύσκολη περίοδο. Μεταξύ αυτών είναι οι Credit Suisse, ING, Unicredit, BNP Paribas και η ABN Amro. Συγκεκριμένα η Credit Suisse παραμένει στην πρώτη θέση με ελαφρά μειωμένη έκθεση κατά 3,72%. 79

80 Οι πρώτες 10 ελληνικές τράπεζες χρηματοδότησης των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών αν και έχουν μειώσει συλλογικά τα χαρτοφυλάκια δανεισμού τους κατά 5,36%, το μερίδιό τους στο σύνολο έφτασε το 55,19%, καθώς το σύνολο του χαρτοφυλακίου έχει μειωθεί. Οι ευρωπαϊκές τράπεζες συνεχίζουν να αντιπροσωπεύουν τη συντριπτική πλειοψηφία των συνολικών δανείων (81,04%), αν και το μερίδιό τους μειώνεται σταθερά. Για το έτος 2015, κατέχουν το 81,23% του συνολικού ελληνικού χαρτοφυλακίου, σε σύγκριση με το 85,44% το 2014 και το 90% το προηγούμενο έτος. Οι προθεσμιακές αναλήψεις υποχρεώσεων σε νέες κατασκευές πλοίων, οι οποίες εξ ορισμού δείχνουν τη θέση εμπιστοσύνης για το μέλλον της ναυτιλίας, μειώθηκαν κατά 1% σε σύγκριση με την αύξηση κατά 8% πέρυσι. Σε γενικές γραμμές, η τραπεζική βιομηχανία χρηματοδότησης των ελληνικών ναυτιλιακών εταιρειών βρίσκεται σε δύσκολη θέση και αυτό αντικατοπτρίζεται στα μειωμένα χαρτοφυλάκια δανείων για την ελληνική ναυτιλία. Από την άλλη σημειώθηκε αύξηση του ελληνικού στόλου Συνεπώς η χρηματοδότηση τα τελευταία χρόνια γίνεται μέσω των ιδίων κεφαλαίων των Ελλήνων εφοπλιστών ή εναλλακτικών πηγών κεφαλαίων. 80

81 4.2. Ο Δείκτης Petrofin για τη χρηματοδότηση της ελληνικής ναυτιλίας Ο Δείκτης Petrofin για την ελληνική ναυτιλιακή χρηματοδότηση δημοσιεύεται για τρίτη συνεχόμενη χρονιά από την Petrofin Research. Όπως φαίνεται στο ακόλουθο διάγραμμα, ο δείκτης μειώθηκε κατά 22% από το ανώτατο σημείο των 443 μονάδων το Ενδιαφέρον παρουσιάζει το γράφημα, σύμφωνα με το οποίο ο δείκτης χρηματοδότησης με βάση τη μέγιστη τιμή το 2008, μειώθηκε στη συνέχεια δραματικά για να ανακτήσει το χαμένο έδαφος το 2011 αλλά τα επόμενα χρόνια μειώθηκε και πάλι για να πέσει το 2015 στις 346 μονάδες. Την ίδια περίοδο ο δείκτης της ανάπτυξης του παγκοσμίου στόλου από το 100 αυξήθηκε στο 121 το Κατά συνέπεια είναι φανερό ότι μειώθηκε η σημασία της τραπεζικής χρηματοδότησης στην ανάπτυξη του παγκοσμίου στόλου. Σύμφωνα με τους Clarksons, οι συνολικές παραγγελίες στο εμπορικό στόλο ανέρχονται σε επιπλέον σκάφη ή 15% του σημερινού στόλου. Αναμένεται, επομένως, μία περαιτέρω μείωση της σημασίας της τραπεζικής χρηματοδότησης σε σύγκριση με άλλες μορφές χρηματοδότησης. Γράφημα 12 Ο δείκτης Petrofin για τη χρηματοδότηση της ελληνικής ναυτιλίας κατά την περίοδο Πηγή: Petrofin Bank Research,

82 Στη συνέχεια έγινε σύγκριση του δείκτη Petrofin για την ελληνική χρηματοδότηση των ναυτιλιακών επιχειρήσεων με την εξέλιξη του ελληνικού στόλου σε χωρητικότητα. Γράφημα 13 Εξέλιξη του στόχου σε σχέση με την χρηματοδότηση Πηγή: Petrofin Bank Research, 2016 Το 2016 η διαθεσιμότητα της χρηματοδότησης από τις τράπεζες έμεινε πολύ πίσω σε σχέση με την επέκταση του ελληνικού στόλου. Η χρηματοδότηση από την τράπεζα παραμένει πολύ ισχυρή και αποτελεσματική. Τα κεφάλαια, ωστόσο, παραμένουν ενεργά και υποστηρίζουν την ελληνική επέκταση του στόλου, με μεγαλύτερη έμφαση στα μεταχειρισμένα σκάφη.η ανάπτυξη της ελληνικής ναυτιλίας, παρά τις αντίξοες αγορές και η πτώση της τραπεζικής χρηματοδότησης αποτελεί μαρτυρία της ικανότητας και της δέσμευσης των ελλήνων πλοιοκτητών να προσαρμόζουν τη χρηματοδότηση τους ανάλογα με τις συνθήκες και τις προκλήσεις της αγοράς 82

83 4.3. Συνολική χρηματοδότηση της Ελληνικής ναυτιλίας Τα ετήσια αποτελέσματα της Petrofin Bank Research, αντικατοπτρίζουν την πρόθεση των τραπεζών να επενδύσουν στην ελληνική ναυτιλία. Η πτωτική τάση μειώθηκε στο 8,77%. Αυτό μεταφράζεται σε επίπεδο τραπεζικής έκθεσης τόσο χαμηλό όσο πριν από το Όπως φαίνεται στο γράφημα, η Credit Suisse είναι η βασική τράπεζα που χρηματοδοτεί την ελληνική ναυτιλία. Αν και οι ευρωπαϊκές τράπεζες κατέχουν το μεγαλύτερο μερίδιο αγοράς συλλογικά, ολοένα και μειώνουν το συνολικό ποσοστό τους. Η Άπω Ανατολή παρουσιάζει μείωση για πρώτη φορά σε 5 χρόνια. Οι κινεζικές τράπεζες επιβραδύνουν τα ποσοστά τους ώστε να ενισχυθεί η κινέζικη χρηματοδοτική μίσθωση. Γράφημα 14 Ποσά χρηματοδότησης των τραπεζών στην ελληνική ναυτιλία Πηγή: Petrofin Bank Research,

84 Με βάση την έκθεση των τραπεζών, παρατηρούμε ότι τόσο οι ελληνικές τράπεζες, όσο και οι διεθνείς έχουν μειώσει τα τελευταία χρόνια την χρηματοδότηση των ναυτιλιακών, παρότι ήταν παραδοσιακά οι σταθεροί δανειστές τους. Γράφημα 15 Χρηματοδότηση ελληνικής ναυτιλίας από το 2001 μέχρι το 2016 ανά ομάδα τράπεζας Πηγή: Petrofin Bank Research,

85 Για να επιβεβαιωθούν τα παραπάνω ευρήματα, ο ακόλουθος πίνακας παρουσιάζει τη σειρά χρηματοδότησης των ελληνικών ναυτιλιακών ανά τράπεζα. Καθώς η Κίνα υποχώρησε φέτος, η Alpha Bank κατατάσσεται στην κορυφή 10. Συνολικά, η Credit Suisse παραμένει στην κορυφή, η DVB, η ABN, η Amro, η Citibank, η BNP και η Alpha bank ανεβαίνουν, ενώ η RBS, η Τράπεζα Πειραιώς, η NBG, η DNB, η China Exim και η HSH είναι σε πτώση. Πίνακας 3 Χρηματοδότηση ελληνικής ναυτιλίας ανά τράπεζα Πηγή: Petrofin Bank Research,

86 Η εξέλιξη του αριθμού των τραπεζών τα τελευταία 25 χρόνια έχει όπως φαίνεται στο επόμενο σχήμα. Συνολικά, οι αριθμοί παραμένουν αμετάβλητοι, αλλά είναι σημαντικό να το παρατηρήσουμε ότι η Commerzbank αποχώρησε από την ελληνική ναυτιλία και οι τράπεζες με ελληνική παρουσία επηρεάζονται για πρώτη φορά σε επτά χρόνια. Γράφημα 16 Αριθμός των τραπεζών που χρηματοδοτούν την ελληνική ναυτιλία τα τελευταία 25 χρόνια Πηγή: Petrofin Bank Research,

87 Είναι εξαιρετικά ενδιαφέρον το γεγονός ότι υπάρχει στροφή στη χρηματοδοτική μίσθωση. Υπάρχει μια σημαντική στροφή στη χρηματοδότηση μέσω κινεζικών και ιαπωνικών χρηματοδοτικών σχημάτων. Οι βασικές εταιρείες leasing που χρηματοδοτούν την ελληνική ναυτιλία παρουσιάζονται στον ακόλουθο πίνακα. Πίνακας 4 Χρηματοδοτική μίσθωση σε ελληνικές ναυτιλιακές Πηγή: Petrofin Bank Research,