Αξιολόγηση Επενδυτικών Σχεδίων Ενότητα 1: Βασικές έννοιες Δ. Δαμίγος Μ. Μενεγάκη
Άδεια Χρήσης Το παρόν εκπαιδευτικό υλικό υπόκειται σε άδειες χρήσης Creative Commons. Για εκπαιδευτικό υλικό, όπως εικόνες, που υπόκειται σε άδεια χρήσης άλλου τύπου, αυτή πρέπει να αναφέρεται ρητώς.
Κατανάλωση και επένδυση 3 Κατανάλωση: Απόδοση οικονομικών πόρων σήμερα, σε αντάλλαγμα άμεσου οφέλους (μη οικονομικού). Μη επιστροφή του καταβληθέντος χρηματικού ποσού. Ευθεία και άμεση σύγκριση κόστους-οφέλους. Υποκειμενικά τα κριτήρια αξιολόγησης. Βραχυχρόνιες οι συνέπειες της απόφασης.
Κατανάλωση και επένδυση 4 Επένδυση: Δέσμευση χρηματικών πόρων σήμερα με προσδοκία μελλοντικού οικονομικού αλλα και μη οικονομικού οφέλους. Δυνατότητα σταδιακής ανάκτησης του καταβληθέντος χρηματικού ποσού. Αδυναμία άμεσης σύγκρισης κόστους-οφέλους. Αντικειμενικά τα κριτήρια αξιολόγησης (ως προς τα οικονομικά κόστη-οφέλη). Μακροχρόνιες οι συνέπειες της απόφασης
Επιπτώσεις των επενδύσεων 5 Άμεσες οικονομικές επιπτώσεις (για τον ίδιο τον επενδυτικό φορέα) Κέρδη ή ζημιές Ανάκτηση ή απώλεια του επενδεδυμένου κεφαλαίου Έμμεσες οικονομικές επιπτώσεις (για το ευρύτερο οικονομικό περιβάλλον) Συμβολή στην οικονομική ανάπτυξη της περιοχής, της χώρας Αύξηση της απασχόλησης Αύξηση εξαγωγών, μείωση εισαγωγών Πολλαπλασιαστικές επιδράσεις σε άλλους παραγωγικούς τομείς Περιβαλλοντικές και κοινωνικές επιπτώσεις (για το φυσικό και κοινωνικό περιβάλλον) Στο φυσικό και πολιτιστικό περιβάλλον Στις συνθήκες διαβίωσης Στο επίπεδο απασχόλησης Στην εξέλιξη άλλων οικονομικών δραστηριοτήτων
Αξιολόγηση αποδοτικότητας 6 Άμεσες οικονομικές επιπτώσεις: η αξιολόγηση ενδιαφέρει τον ιδιώτη επενδυτή εφαρμόζεται Χρηματο-οικονομική ανάλυση (financial analysis) τα κριτήρια αξιολόγησης λαμβάνουν υπόψη τις τιμές αγοράς
Αξιολόγηση αποδοτικότητας 7 Άμεσες και έμμεσες οικονομικές επιπτώσεις: η αξιολόγηση ενδιαφέρει την εθνική οικονομία εφαρμόζεται Οικονομική Ανάλυση Κόστους-Οφέλους (economic Cost-Benefit Analysis, CBA) τα κριτήρια αξιολόγησης λαμβάνουν υπόψη σκιώδεις τιμές (shadow prices) και αγνοούν ορισμένες χρηματικές εισροές και εκροές που θεωρούνται μεταβιβαστικές πληρωμές (transfer payments)
Αξιολόγησης αποδοτικότητας 8 Περιβαλλοντικές και κοινωνικές επιπτώσεις: η αξιολόγηση ενδιαφέρει το σύνολο της κοινωνίας εφαρμόζεται Κοινωνική Ανάλυση Κόστους-Οφέλους (social CBA) τα κριτήρια αξιολόγησης λαμβάνουν υπόψη τις τιμές της αγοράς και επιπλέον τις εξωτερικές οικονομίες (externalities) της επένδυσης, δηλαδή κόστη και οφέλη που δεν αποτιμώνται με το συμβατικό μηχανισμό της αγοράς.
Δυσχέρειες στην αξιολόγηση επενδύσεων 9 Η πρόβλεψη μελλοντικών συνθηκών: στην αγορά των αναγκαίων συντελεστών παραγωγής (διαθεσιμότητα, τιμές, ποιότητα...) στην αγορά του παραγόμενου προϊόντος (ζήτηση, τιμές, ανταγωνισμός...) στο ευρύτερο οικονομικό περιβάλλον (πληθωρισμός, επιτόκια, θεσμικό πλαίσιο...) Η σύγκριση εσόδων-εξόδων που σημειώνονται σε διαφορετικές χρονικές στιγμές: στην προεπενδυτική και στη φάση υλοποίησης της επένδυσης στη φάση λειτουργίας Ο πληθωρισμός
Ιδιαιτερότητες μεταλλευτικής 10 Αυξημένος επιχειρηματικός κίνδυνος Αβεβαιότητα στοιχείων Διακυμάνσεις τιμών μετάλλων, κ.λπ. Εκμετάλλευση μη ανανεώσιμων πόρων Πεπερασμένη διάρκεια ζωής Ορθή διαχείριση αποθεμάτων Μεγάλη απόσταση, συνήθως, από τα κέντρα κατανάλωσης Αυξημένο κόστος μεταφοράς Ανάγκη καθετοποίησης, κ.λπ.
Ιδιαιτερότητες μεταλλευτικής 11 Διαφορετικότητα κοιτασμάτων Μεταβολές στην ποιότητα Διαφοροποίηση συνθηκών εκμετάλλευσης, περιβάλλοντος, κ.λπ. Ανάγκη διάθεσης σημαντικών οικονομικών μέσων Ιδιόμορφο νομικό καθεστώς
Χρήμα και χρόνος 12 Βασικές ιδιότητες του χρήματος Το χρήμα παράγει χρήμα υπό μορφή νομισματικών μονάδων ή άλλων υλικών αγαθών («Τα λεφτά πάνε στα λεφτά...») Το χρήμα χάνει την αξία του («Κάλλιο πέντε και στο χέρι...») Οι δύο αυτές ιδιότητες είναι άμεσα συνυφασμένες με τον παράγοντα χρόνο. Γιατί;
Διαχρονική αξία του χρήματος 13 Ένα χρηματικό ποσό σήμερα είναι περισσότερο χρήσιμο (έχει μεγαλύτερη αξία) από ένα ίσο ποσό που θα είναι διαθέσιμο στο μέλλον σύμφωνα με: Την ανθρώπινη προτίμηση Τις αρχές του χρηματο-οικονομικού συστήματος Πληθωρισμός Κόστος ευκαιρίας
Πληθωρισμός 14 Ο πληθωρισμός προκαλεί μείωση της αξίας του χρήματος με το χρόνο με το ίδιο χρηματικό ποσό αγοράζονται σε ένα χρόνο λιγότερα αγαθά και υπηρεσίες. Ο πληθωρισμός ποσοτικοποιείται μέσω της αύξησης των τιμών των αγαθών και υπηρεσιών. Στην πράξη, καταγράφονται οι τιμές ενός συγκεκριμένου συνόλου καταναλωτικών αγαθών και υπηρεσιών (δείκτης τιμών καταναλωτή, δ) αν δ 0 και δ 1 : οι τιμές του δείκτη σήμερα και σε 1 χρόνο, τότε ο συντελεστής πληθωρισμού είναι: f= δ 1 /δ 0-1
Κόστος ευκαιρίας 15 Αναφέρεται στη δέσμευση ενός πόρου σε μια συγκεκριμένη χρήση, η οποία έχει ως αποτέλεσμα την «εγκατάλειψη» άλλων εναλλακτικών επιλογών. Συχνά, το κόστος ευκαιρίας αναφέρεται στην αξία που παράγεται από έναν πόρο στην καλύτερη δυνατή εναλλακτική επιλογή. Για έναν επενδυτή είναι το όφελος που χάνει παίρνοντας μια απόφαση έναντι κάποιας άλλης Πιο απλά, αν δεσμεύσω τα χρήματά μου σε μια συγκεκριμένη επένδυση για ένα χρονικό διάστημα ή αν δεν έχω χρήματα, μπορεί να χάσω μια επενδυτική ευκαιρία με καλή απόδοση
Κεφάλαιο, τόκος και επιτόκιο 16 Κεφάλαιο: το οικονομικό αγαθό εκφρασμένο σε χρηματικές μονάδες, το οποίο έχει την ικανότητα να παράγει άλλα αγαθά. Τόκος: η απόδοση (αύξηση) του κεφαλαίου για μια συγκεκριμένη χρονική περίοδο. Επιτόκιο: ο τόκος του κεφαλαίου για μια νομισματική μονάδα σε μια συγκεκριμένη χρονική περίοδο. Εκφράζεται επί τοις εκατό (%) για συγκεκριμένη χρονική περίοδο, π.χ. ετήσιο επιτόκιο 10% υποδηλώνει αύξηση κεφαλαίου 100 νομισματικών μονάδων κατά 10 νομισματικές μονάδες σε ένα έτος
Παρούσα και μελλοντική αξία 17 Η παρούσα αξία εκφράζει την αξία μιας μελλοντικής πληρωμής (ή σειράς πληρωμών) σε όρους σημερινής αξίας Η μελλοντική αξία εκφράζει τη μέλλουσα τιμή μιας τρέχουσας πληρωμής (ή σειράς πληρωμών)
Προεξόφληση 18 Προεξόφληση (discounting): είναι η διαδικασία υπολογισμού της Παρούσας Αξίας (Present Value) ενός ποσού (C) που θα προκύψει στο χρόνο (t) με βάση ένα επιτόκιο αναγωγής (ε): PV=C*(1+ε) -t ε: επιτόκιο προεξόφλησης (discount rate) (1+ε) -t : συντελεστής προεξόφλησης Σε περίπτωση μίας σειράς χρηματοροών C o, C 1, C 2,... C t που προκύπτουν αντίστοιχα σήμερα, σε 1 χρόνο, 2 χρόνια... t χρόνια, η συνολική Παρούσα Αξία τους για το χρόνο (t) είναι: PV= C o + C 1 (1+i) -1 + C 2 (1+i) -2 +... C t (1+i) -t
Ανατοκισμός 19 Ανατοκισμός (compounding): είναι η διαδικασία υπολογισμού της Μελλοντικής Αξίας (Future Value) ενός ποσού (C) με βάση ένα επιτόκιο αναγωγής (ε), με κεφαλαιοποίηση του τόκου. Για χρόνο (t) ισχύει: FV=C*(1+ε) t ε: επιτόκιο ανατοκισμού (compound rate) (1+ε) t : συντελεστής ανατοκισμού Σε περίπτωση μίας σειράς χρηματοροών C o, C 1, C 2,... C t που προκύπτουν αντίστοιχα σήμερα, σε 1 χρόνο, 2 χρόνια... t χρόνια, η συνολική Μέλλουσα Αξία τους για το χρόνο (t) είναι: FV= C o (1+i) t + C 1 (1+i) t-1 + C 2 (1+i) t-2 +... C t
Παράδειγμα 1 20 Μια επιχείρηση πρόκειται να προμηθευτεί ένα μηχάνημα. Απευθύνεται σε δύο προμηθευτές. Ο προμηθευτής Α δίνει προσφορά 5.000.000 Euro αλλά απαιτεί η καταβολή να είναι άμεση. Ο προμηθευτής Β προσφέρει το ίδιο μηχάνημα στην τιμή των 6.000.000 Euro, με 50% προκαταβολή και το υπόλοιπο 50% να εξοφληθεί στο τέλος του δεύτερου έτους. Έστω ότι το επιτόκιο αναγωγής είναι 8%. Ποια προσφορά είναι πιο συμφέρουσα?
Παράδειγμα 1: Λύση 21 Για την αγορά του μηχανήματος από τον προμηθευτή Α η επιχείρηση πρέπει να καταβάλει σήμερα 5.000.000 Euro (παρούσα αξία πληρωμής). Εάν το αγοράσει από τον Β, τότε καταβάλει σήμερα 3.000.000 Euro και άλλα 3.000.000 Euro μετά από δύο χρόνια. Επομένως, για να πραγματοποιηθεί σύγκριση θα πρέπει να υπολογιστεί η παρούσα αξία της αγοράς από τον Β. Από την εξίσωση αναγωγής σε παρούσα αξία προκύπτει: ΠΑ = 3.000.000 * (1+0,08) -2 = 2.572.016 Euro Άρα η συνολικά παρούσα αξία της πληρωμής στον Β είναι: 3.000.000 + 2.572.016 = 5.572.016 Euro Επομένως, συμφέρει η αγορά από τον προμηθευτή A.
Παράδειγμα 2 22 Μια επιχείρηση πρόκειται να κατασκευάσει ένα έργο σημερινής αξίας 5.000.000 Euro. Το έργο θα ολοκληρωθεί σε 5 έτη και συμφωνεί με τον ιδιοκτήτη να λάβει ως προκαταβολή το 40% της αξίας και το υπόλοιπο 60% μετά την ολοκλήρωση του έργου. Εάν το επιτόκιο αναγωγής εκτιμάται σε 8% πόσα χρήματα πρέπει να λάβει η επιχείρηση μετά την ολοκλήρωση του έργου ώστε να μην ζημιωθεί?
Παράδειγμα 2: Λύση 23 Η επιχείρηση λαμβάνει με την έναρξη των εργασιών το 40% της αξίας ως προκαταβολή, ήτοι: 5.000.000 * 40% = 2.000.000 Euro. Επομένως, απομένει ένα ποσό 3.000.000 που θα πληρωθεί μετά την ολοκλήρωση του έργου. Για να μην ζημιωθεί η επιχείρηση θα πρέπει να λάβει χρηματικό ποσό ίσο με: ΜΑ = 3.000.000 * (1+0,08) 5 = 4.407.984 Euro
Αξία περιοδικών χρηματοροών 24 Στην αξιολόγηση επενδυτικών σχεδίων για δοθεί μια περιγραφή των αναμενόμενων αποτελεσμάτων (εσόδων και εξόδων) της επένδυσης χρησιμοποιούνται (συνήθως σε ετήσια βάση) σταθερές περιοδικές χρηματοροές ή «ράντες». Οι ράντες διακρίνονται σε ληξιπρόθεσμες, εάν οι πληρωμές ή οι εισπράξεις πραγματοποιούνται στο τέλος κάθε χρονικής περιόδου, και σε προκαταβλητέες εάν πραγματοποιούνται στην αρχή, και σε σταθερές ή μεταβλητές αντίστοιχα, εάν το ύψος των καταβολών ή των εισπράξεων παραμένει σταθερό ή μεταβάλλεται.
Παρούσα αξία ράντας 25 Α. Παρούσα αξία ληξιπρόθεσμης ράντας ΠΑ Ρ t (1+ ε) - 1 = Ρ * ν ε * (1+ ε) = Ρ * 1- (1+ ε) ε -t Β. Παρούσα αξία προκαταβλητέας ράντας ΠΑ Ρ = Ρ * t (1+ ε) - 1 t ε * (1+ ε) * (1+ ε) = Ρ * t (1+ ε) -1 ε * (1+ ε) t-1
Μελλοντική αξία ράντας 26 Γ. Μελλοντική αξία ληξιπρόθεσμης ράντας MA P = Ρ * (1+ ε) ε t - 1 Δ. Μελλοντική αξία προκαταβλητέας ράντας MA P = Ρ * (1+ ε) ε t - 1 * (1+ ε)
Συντελεστής ανάκτησης κεφαλαίου 27 Ο συντελεστής ανάκτησης κεφαλαίου (ΣΑΚ) χρησιμοποιείται για να υπολογιστεί το ύψος μιας ετήσιας ληξιπρόθεσμης ράντας ώστε να κατανεμηθεί η παρούσα αξία ενός ποσού σε μια περίοδο t ετών. Ο ΣΑΚ πολλαπλασιαζόμενος με την παρούσα αξία του ποσού δίνει την ετήσια σταθερή δόση που θα πρέπει να καταβάλλεται. Η πιο συνηθισμένη χρήση του εν λόγω συντελεστή είναι για τον υπολογισμό της τοκοχρεολυτικής δόσης ενός δανείου. ΣΑΚ = t ε * (1+ ε) t (1+ ε) - 1
Παράδειγμα χρήσης ΣΑΚ 28 Μια επιχείρηση δανείζεται 5.000.000 Euro με επιτόκιο δανεισμού 5%. Να υπολογιστεί η ετήσια τοκοχρεολυτική δόση που θα πρέπει να καταβάλει η επιχείρηση στο τέλος κάθε έτους, εάν πρόκειται να αποπληρώσει το δάνειο σε 10 έτη. Για επιτόκιο ε = 5% και t = 10 έτη, υπολογίζεται: ΣΑΚ = [0,05 * (1+0,05) 10 ] / [(1+0,05) 10 1] = 0,1295. Η ετήσια δόση αποπληρωμής είναι: Ετήσια δόση = 0,1295 * 5.000.000 = 647.522,63 Euro
Συντελεστής συσσώρευσης κεφαλαίου 29 Ο συντελεστής συσσώρευσης κεφαλαίου (ΣΣΚ) χρησιμοποιείται για να υπολογιστεί η ετήσια σταθερή ράντα που απαιτείται προκειμένου να συγκεντρωθεί ένα δεδομένο χρηματικό ποσό σε μια μελλοντική χρονική στιγμή (π.χ. πόσα χρήματα πρέπει να αποταμιεύει κάποιος κάθε χρόνο ώστε όταν συνταξιοδοτηθεί να έχει ένα Χ κεφάλαιο στη διάθεσή του). Ο ΣΣΚ πολλαπλασιαζόμενος με τη ζητούμενη τελική αξία του ποσού δίνει την ετήσια ισοδύναμη δόση. ΣΣΚ = ε (1+ ε) t -1
Παράδειγμα ΣΣΚ 30 Ένας εργολάβος διαθέτει ένα γεωτρύπανο και αναλαμβάνει μια εργολαβία από μια επιχείρηση, για 3 χρόνια. Γνωρίζει ότι στο τέλος του 3 έτους θα πρέπει να πραγματοποιήσει μια γενική επισκευή, η οποία θα στοιχίσει 30.000 Euro. Εάν το γεωτρύπανο λειτουργεί 2.000 ώρες το χρόνο, πόσα χρήματα πρέπει να αποταμιεύει σε έναν λογαριασμό με επιτόκιο ε = 5% ώστε να έχει το απαιτούμενο ποσό μετά από τα τρία χρόνια? Πόσο θα πρέπει να είναι το επιπλέον κόστος που θα χρεώσει ανά ώρα λειτουργίας του μηχανήματος για τον σκοπό αυτό?
Παράδειγμα ΣΣΚ 31 Για επιτόκιο ε = 5% και t = 3 έτη, υπολογίζεται: ΣΣΚ = 0,05 / [(1+0,05) 3 1] = 0,3172 Επομένως, η ετήσια δόση αποταμίευσης είναι: Ετήσια δόση = 0, 3172 * 30.000 = 9.516,00 Euro Άρα θα πρέπει να υπολογίσει μια επιβάρυνση 9.516/2000 h = 4,76 Euro/h λειτουργίας.
Επιτόκιο αναγωγής 32 Η κρίσιμη παράμετρος για ανάγω όλα τα ποσά στην ίδια χρονική περίοδο είναι το επιτόκιο που χρησιμοποιούμε... Πώς το επιλέγουμε?
Επιτόκιο αναγωγής 33 Εφόσον χρησιμοποιείται για τη χρονική αναγωγή των ποσών, σύμφωνα με όσα έχουμε πει εξαρτάται από: τον πληθωρισμό το κόστος ευκαιρίας Εξαρτάται όμως μόνο από αυτούς τους δύο παράγοντες;
Το ρίσκο στις επενδύσεις 34 Υπάρχει αβεβαιότητα στην πρόβλεψη των μελλοντικών συνθηκών: στην αγορά των αναγκαίων συντελεστών παραγωγής (διαθεσιμότητα, τιμές, ποιότητα...) στην αγορά του παραγόμενου προϊόντος (ζήτηση, τιμές, ανταγωνισμός...) στο ευρύτερο οικονομικό περιβάλλον (πληθωρισμός, επιτόκια, θεσμικό πλαίσιο, πολιτική σταθερότητα, πόλεμοι...)
Επιτόκιο αναγωγής 35 Το επιτόκιο αναγωγής εκφράζει μια ελάχιστη αποδεκτή απόδοσης. Πέρα από τον πληθωρισμό (εφόσον αυτός λαμβάνεται υπόψη στην αξιολόγηση της επένδυσης) και το κόστος ευκαιρίας του κεφαλαίου εξαρτάται και από τον επιχειρηματικό κίνδυνο που ενέχει η συγκεκριμένη επένδυση. Συνεπώς, το απαιτούμενο επιτόκιο προεξόφλησης αντανακλά το κόστος μιας ασφαλούς επένδυσης προσαυξημένο κατά έναν αποδεκτό συντελεστή ασφάλειας, ο οποίος επηρεάζεται από ένα πλήθος παραγόντων.
Επιτόκιο αναγωγής 36 Ο προσδιορισμός του κόστους των ίδιων κεφαλαίων (δηλ. των χρημάτων που επενδύει ένας ιδιώτης) στηρίζεται συχνά σε υποκειμενική κρίση, με βάση την εμπειρία του επενδυτή και επηρεάζεται από ένα πλήθος παραγόντων (π.χ. ρίσκο της συγκεκριμένης αγοράς, ρίσκο εξαιτίας των πολιτικών συνθηκών που επικρατούν σε κάποια χώρα, κ.λπ.). Έχουν όμως αναπτυχθεί και ποσοτικές μέθοδοι, οι οποίες βασίζονται στη θεωρία χαρτοφυλακίου όπως: το μοντέλο αποτίμησης του μερίσματος (Dividend Valuation Model) και το μοντέλο αποτίμησης κεφαλαιακών στοιχείων (Capital Asset Pricing Model).
Χρηματοδότηση Το παρόν εκπαιδευτικό υλικό έχει αναπτυχθεί στα πλαίσια του εκπαιδευτικού έργου του διδάσκοντα. Το έργο «Ανοικτά Ακαδημαϊκά Μαθήματα Ε.Μ.Π.» έχει χρηματοδοτήσει μόνο τη αναδιαμόρφωση του εκπαιδευτικού υλικού. Το έργο υλοποιείται στο πλαίσιο του Επιχειρησιακού Προγράμματος «Εκπαίδευση και Δια Βίου Μάθηση» και συγχρηματοδοτείται από την Ευρωπαϊκή Ένωση (Ευρωπαϊκό Κοινωνικό Ταμείο) και από εθνικούς πόρους.