FINANŢE 1. Universitatea Lucian Blaga din Sibiu Facultatea de Științe Economice Departamentul de Finanțe-Contabilitate FINANȚE.

FINANŢE 1 Universitatea Lucian Blaga din Sibiu Facultatea de Științe Economice Departamentul de Finanțe-Contabilitate FINANȚE Suport de curs Conf. univ. dr. Camelia OPREAN

2 Cuprins CUVÂNT ÎNAINTE... 5 NOŢIUNI DE BAZĂ PRIVIND FINANŢELE... 7 I.1. Finanţele un sistem de relaţii financiare... 8 I.1.1. Finanţele publice... 8 I.1.2. Finanţele private... 9 I.1.3. Relaţiile de credit... 10 I.1.4. Relaţii de asigurări şi reasigurări... 11 I.2. Teoria şi practica financiară... 12 I.2.1. Practica financiară... 12 I.2.2. Politica financiară... 13 I.2.3. Teoria financiară... 14 PIEŢELE DE CAPITAL COMPONENTE ALE PIEŢELOR FINANCIARE... 17 II.1. Piaţa primară de capital... 18 II.3. Valorile mobiliare instrumente ale pieţei de capital... 19 II.3.1. Titlurile financiare primare: acţiunile... 20 II.3.2. Titlurile financiare primare: obligaţiunile... 23 II.3.3. Tranzacţii bursiere... 25 II.3.4. Titlurile financiare derivate... 28 FINANŢE PUBLICE... 45 III.1. Funcţiile finanţelor publice... 45 III.2. Concepţii despre finanţele publice... 47 III.3. Sistemul cheltuielilor publice... 48 III.4. Sistemul veniturilor publice... 52 III.5. Sistemul bugetar... 54 III.5.2. Procedura bugetară... 56 III.5.3. Soldul bugetar... 57 III.6. Datoria publică... 58 VALOAREA ÎN TIMP A BANILOR... 68

FINANŢE 3 IV.1. Concepte de bază ale valorii prezente... 69 IV.2. Procesele compunerii şi actualizării... 69 IV.3. Valoarea viitoare şi valoarea prezentă a unei singure sume de bani... 71 IV.4. Valoarea prezentă şi viitoare a unei anuităţi... 72 IV.4.1. Valoarea prezentă a unei anuităţi ordinare... 72 IV.4.2 Valoarea prezentă a unei anuităţi perpetue... 73 IV.4.3 Valoarea viitoare a unei anuităţi... 73 FINANŢELE FIRMEI. STRUCTURA CAPITALURILOR ŞI ECHILIBRUL BILANŢIER 75 V.1. Teorii privind finanţele firmei... 76 V.2. Structura capitalurilor şi reflectarea acestora în bilanţul patrimonial... 77 V.2.1. Clasificarea capitalurilor... 77 V.2.2. Echilibrul bilanţului... 78 V.2.3. Indicatorii echilibrului financiar... 83 Aplicaţii de rezolvat... 87 DECIZIA DE FINANŢARE A FIRMEI... 89 VI.1. Finanţarea pe termen scurt a firmei... 89 VI.1.1. Surse proprii de finanţare a firmei pe termen scurt... 90 VI.1.2. Surse atrase (pasive stabile)... 91 VI.1.3. Surse împrumutate pe termen scurt... 93 VI.2. Finanţarea pe termen lung... 96 VI.2.1. Surse proprii de finanţare a firmei pe termen lung... 96 VI.2.2. Surse împrumutate pe termen mediu şi lung... 98 VI.2.3. Surse închiriate (finanţarea prin leasing)... 102 DECIZIA DE INVESTIȚII LA NIVEL DE FIRMĂ... 107 VII.1. Conceptul de investiţii... 108 VII.2. Clasificarea proiectelor de investiţii... 108 VII.3. Elementele financiare ale investiţiei... 110 VII.4. Bugetul şi documentaţia investiţiei... 111 VII.5. Alocarea capitalului şi metodele de alocare... 112 VII.5.1. Procesul de alocare a capitalului... 112 VII.5.2. Metode de alocare a capitalului (de alegere a investiţiilor)... 113 RENTABILITATEA FIRMEI... 122 VIII.1. Analiza profitului... 122 VIII.2. Determinarea ratelor de rentabilitate (economică, financiară şi comercială)... 125 RISCURILE FUNDAMENTALE ÎN ORGANIZAŢIILE ACTUALE... 129 IX.1. Riscul economic... 129

4 IX.2. Riscul financiar... 131 IX.3. Riscul de faliment... 132 IX.3.1. Cauzele apariţiei riscului de faliment... 132 IX.3.2. Fondul de rulment şi analiza riscului de faliment... 133 IX.3.3. Analiza statică a riscului de faliment prin metoda ratelor... 134 IX.3.4. Analiza dinamică a riscului de faliment... 135 IX.3.5. Metoda scorurilor în analiza riscului de faliment... 137 REFERINȚE BIBLIOGRAFICE... 151 Anexa tabele factori actualizare / compunere... 152

FINANŢE 5 Cuvânt înainte Lucrarea Finanţe reprezintă un îndrumar în studiul, aprofundarea şi rezolvarea practică a diverselor probleme ridicate de problematica finanţelor generale. Ştiinţa finanţelor este chemată să ofere studenţilor ca specialişti în devenire şi specialiştilor în general, cunoştinţe despre finanţele publice ale României şi ale altor ţări cu economie de piaţă dezvoltată, în curs de dezvoltare sau în tranziţie, dar şi despre finanţele private ale agenţilor economici din aceste ţări. Lucrarea a fost concepută ca un suport de curs pentru studenţii care studiază domeniul financiar și care se pregătesc pentru examenul de licență şi elaborată într-o aşa manieră, încât să asigure o tratare sistemică a domeniului abordat, pe baza unei informări teoretice şi practice în contextul realităţii dinamice social-economice din ţara noastră şi nu numai, în domeniul practic al finanţelor. Această carte oferă studenţilor cunoştinţele de bază privind componentele ştiinţei finanţelor, probleme ale teoriei finanţelor, mecanismul şi politicile financiare, elemente privind piaţa de capital, titlurile financiare tranzacţionate, aprofundarea finanţelor publice, structura şi nivelul cheltuielilor publice, posibilităţile de acoperire ale acestora prin constituirea, alocarea şi controlul utilizării resurselor financiare publice, în cadrul unui proces bugetar complex, analiza finanţelor întreprinderilor, cu accent pe deciziile financiare esenţiale, respectiv decizia de finanţare şi de investiţii, cuantificarea nivelului de rentabilitate şi a riscurilor la care sunt expuse firmele. În acest context, primul capitol, intitulat Noţiuni de bază privind finanţele, analizează elemente ca: sistemul de relaţii financiare care formează finanţele, unde se includ: finanţele publice, finanţele private, relaţiile de credit şi relaţiile de asigurărireasigurări. Sunt vizate, de asemenea, cele trei moduri de manifestare a ştiinţei finanţelor: ca practică, ca politică şi ca teorie. Al doilea capitol important se referă la pieţele de capital, ca şi componente ale pieţelor financiare. Este important de către studenţi să identifice componentele pieţei financiare, în funcţie de scadenţa titlurilor tranzacţionate, să delimiteze segmentele primar şi secundar, specifice acestei pieţe, să aprofundeze modul de organizare a sistemului bursier, să poată clasifica valorile mobiliare, tranzacţionate pe pieţele de capital, să analizeze titlurile financiare primare, dar şi instrumentele financiare derivate, prin prisma caracteristicilor şi a situaţiilor acestora de tranzacţionare. Întrucât statul are un rol deosebit de important în satisfacerea nevoilor generale ale societăţii, în susţinerea activităţilor publice, lucrarea se continuă cu un capitol destinat domeniului finanţelor publice, unde se urmăreşte identificarea funcţiilor principale ale finanţelor publice, delimitarea concepţiilor clasice şi moderne cu privire la modul de intervenţie a statului în economie, aprofundarea sistemului cheltuielilor şi resurselor publice, analiza sistemului bugetar şi a datoriei publice interne şi externe. Conceptele de valoare prezentă şi viitoare, actualizare sau compunere sunt frecvent utilizate în majoritatea tipurilor de analiză financiară, iar înţelegerea lor este

6 vitală pentru reuşita analizei şi fundamentarea deciziilor financiare. Acesta este considerentul pentru care în al patrulea capitol m-am ocupat de problematica valorii în timp a banilor, unde am analizat toate aceste concepte specifice. Lucrarea se continuă cu un capitol destinat finanţelor firmei, care fac parte din categoria finanţelor private, unde am urmărit delimitarea teoriilor privind finanţele firmei, identificarea structurii capitalurilor, reflectarea capitalurilor în bilanţul patrimonial., analiza indicatorilor de apreciere a echilibrului financiar. Întrucât finanţele firmei studiază, pe de o parte, modalităţile de obţinere a resurselor, iar pe de altă parte, utilizarea acestora în scopul pentru care a fost creată firma, lucrarea se continuă în mod firesc cu un capitol intitulat Decizia de finanţare a firmei, unde am urmărit analiza mijloacelor de procurare a capitalurilor aferente finanţării pe termen scurt şi lung al firmei, identificarea surselor proprii de finanţare, a surselor atrase, a celor împrumutate, dar şi cunoaşterea mecanismului de finanţare a firmei, prin leasing. Politica de investire la nivel de firmă este analizată în capitolul al şaptelea al acestei lucrări, mai concret, prin prezentarea conceptului de investiţie, identificarea fluxurilor negative şi pozitive de numerar ocazionate de realizarea unei investiţii, clasificarea proiectelor de investiţii, cunoaşterea elementelor financiare ale unei investiţii, analiza metodelor de alegere a investiţiilor, atât în mediu cert, cât şi în mediu aleator. Rentabilitatea unei firme permite acesteia nu numai menţinerea în afaceri, dar şi dezvoltarea. Capitolul următor se ocupă de analiza rentabilităţii firmei etapă esenţială în determinarea şi analiza riscului financiar pe baza analizei profitului şi a ratelor de rentabilitate (economică, financiară şi comercială). În ultimul capitol al lucrării am analizat riscurile fundamentale la care este expusă o firmă în mediul concurenţial actual: riscul economic, financiar şi de faliment. Am identificat modurile de măsurare şi analiză a acestor riscuri şi am prezentat câteva modele bazate pe metoda scorurilor, utilizate în predicţia riscului de faliment la nivel de firmă. Este importantă cunoaşterea ştiinţei finanţelor în general, având în vedere că aceasta reprezintă componenta majoră a activităţilor social-economice a oricărui nucleu funcţional din structura instituţional administrativă a societăţii româneşti.

FINANŢE 7 NOŢIUNI DE BAZĂ PRIVIND FINANŢELE Capitolul I OBIECTIVE Definirea finanţelor din punct de vedere tehnic şi ştiinţific; Identificarea sistemului de relaţii financiare care formează finanţele; Delimitarea relaţiilor financiare clasice, relaţiilor de credit, relaţiilor de asigurărireasigurări şi finanţelor întreprinderii; Punctarea principalelor deosebiri dintre finanţele publice şi finanţele private; Definirea politicii financiare la nivel micro şi macroeconomic. REZUMAT În vorbirea curentă, ca şi în literatura de specialitate, se folosesc mai multe expresii făcând parte din familia cuvântului finanţe, în sensuri apropiate sau diferite, după caz: finanţe, finanţe publice, finanţe private etc. Cuvântul finanţe îşi are originea în limba latină. În secolele al XIII-lea - al XIV-lea se foloseau expresiile finatio, financias şi financia paecuniaria, în sensul de plată în bani. Se presupune că aceste expresii derivă de la cuvântul finis, utilizat adesea în sensul de termen de plată 1. Finanţele au un rol primordial în orice activitate. Proiectele, strategiile şi obiectivele oricărei activităţi sunt imposibile fără corelarea lor cu posibilităţile de finanţare. Potrivit unor autori, fără ştiinţa finanţelor toate celelalte ştiinţe economice nu ar fi decât o sumă de concepte frumoase. Toate ideile încep să aibă un rol în bunăstarea umană doar atunci când pot fi finanţate. Un sistem financiar ce operează fluent irigă cu banii necesari ideile valoroase. Componentă a ştiinţelor economice, finanţele reprezintă un sistem de cunoştinţe ştiinţifice, de metode şi tehnici de estimare a necesarului de resurse financiare şi a posibilităţilor de finanţare. De asemenea, ştiinţa finanţelor fundamentează căile de echilibrare a bugetelor, de finanţare a deficitelor, de efectuare a controlului financiar, prognoza financiară, evaluarea eficienţei în domeniul financiar. Se poate considera că ştiinţa finanţelor este alcătuită din mai multe discipline, printre care sunt de amintit: finanţele publice, finanţele firmei, gestiunea financiară, analiza economicofinanciară, fiscalitatea, relaţiile financiare internaţionale. Când se vorbeşte de finanţe, se au în vedere două accepţiuni: una tehnică, şi una care consideră finanţele ca o ştiinţă. Din punct de vedere tehnic, finanţele pot fi definite ca totalitatea fluxurilor băneşti dintr-o economie care au ca scop formarea veniturilor (încasarea lor) şi realizarea (acoperirea) cheltuielilor la nivele diferite (individ, organizaţie, stat). Finanţele sunt considerate şi o ştiinţă, respectiv ştiinţa gestionării patrimoniilor 1 În franceză: - finance sumă de bani; - les finances patrimoniul statului; În germană - secolele XV-XVII, finanz (plata în bani), finanzer (cămătar). În România, în secolul al XIX-lea, prin fisc, era denumit organul financiar ce încasa impozitele, taxele, amenzile etc.

8 individuale, patrimoniilor organizaţiilor (firme, instituţii etc.) sau a banului public. Prin ban public înţelegem ansamblul cheltuielilor şi resurselor (veniturilor) statului sau ale unei colectivităţi locale. I.1. Finanţele un sistem de relaţii financiare Relaţiile financiare sunt relaţii băneşti care apar în procesul repartiţiei produsului intern brut, reprezentând transferuri monetare, în dublu sens, în legătură cu formarea şi repartizarea fondurilor băneşti necesare pentru satisfacerea nevoilor societăţii sau agenţilor economici. Noţiunea de finanţe, în sens larg, include următoarele relaţii financiare: 1. relaţiile ce exprimă un transfer de resurse băneşti fără echivalent şi cu titlu nerambursabil, considerate relaţii financiare clasice, ce îşi găsesc reflectarea în bugetul de stat, bugetele locale, bugetul asigurărilor sociale, bugetele fondurilor speciale etc. Acestea se reflectă în cadrul finanţelor publice; 2. relaţiile ce exprimă un împrumut de resurse băneşti pe o perioadă determinată, pentru care se percepe dobândă, numite relaţii de credit; 3. relaţiile care exprimă un transfer facultativ sau obligatoriu de resurse băneşti în schimbul unei contraprestaţii, care depinde de producerea unui eveniment aleatoriu, numite relaţii de asigurări reasigurări; 4. relaţiile care apar în procesul formării şi repartizării fondurilor băneşti la dispoziţia întreprinderilor, în vederea desfăşurării activităţii acestora, numite finanţele întreprinderilor. Relaţii clasice Relaţii de credit Relaţii financiare (finanţe) Relaţii de asigurări - reasigurări Finanţe ale întreprinderilor Figura. I. Componentele relaţiilor financiare Astfel, se poate afirma faptul că noţiunea de finanţe mai poate fi folosită în dublu sens: 1. finanţe în sens restrâns (relaţiile clasice); 2. finanţe în sens larg, care cuprind şi relaţiile de credit, relaţiile de asigurări reasigurări şi finanţele întreprinderilor. I.1.1. Finanţele publice Finanţele publice se întâlnesc la nivel macroeconomic (economia naţională în ansamblu), dar şi la nivel mezoeconomic (la nivelul unităţilor administrativ-teritoriale). Funcţiile lor sunt îndeplinite de Ministerul Finanţelor Publice, la nivel macroeconomic, iar la nivelul mezoeconomic, de către Direcţiile Judeţene ale Finanţelor Publice.

FINANŢE 9 Finanţele publice studiază fluxurile băneşti organizate în scopul: procurării resurselor statului (veniturilor publice) sub forma impozitelor, taxelor, cotizaţiilor sociale plătite de persoane juridice (firme) şi persoane fizice etc.; utilizării resurselor statului sub forma cheltuielilor publice în scopul satisfacerii unor nevoi generale ale societăţii (educaţie, sănătate, asigurări sociale, ordine publică, apărare etc.), dar şi pentru dezvoltarea economică prioritară a unor ramuri (investiţii publice). Finanţele publice exprimă relaţii sociale de natură economică care se nasc în procesul de constituire şi utilizare a resurselor publice între stat, pe de o parte, şi membrii săi, pe de altă parte, în vederea satisfacerii nevoilor de interes general ale societăţii. Componenta publică a finanţelor are în vedere: procurarea resurselor necesare statului şi utilizarea lor conform nevoilor acestuia, în calitatea sa de autoritate publică; folosirea procesului de procurare şi utilizare a resurselor ca un mijloc (pârghie) de influenţare a desfăşurării ansamblului activităţilor economico-sociale (statul caută să atenueze efectele negative ale unor crize ciclice şi să influenţeze pozitiv procesele economice şi sociale din societate). Finanţele publice sunt definite în legătură cu existenţa statului şi a instituţiilor sale centrale şi locale, adică în legătură cu existenţa şi funcţionarea instituţiilor de drept public. Finanţele publice comportă fluxuri băneşti organizate în scopul procurării resurselor statului şi instituţiilor publice şi, ulterior, al satisfacerii unor nevoi generale ale societăţii, cum ar fi finanţarea învăţământului gratuit, a asistenţei medicale, asigurărilor sociale, a instituţiilor guvernamentale, de procuratură şi judecătoreşti, precum şi a instituţiilor de ordine publică şi de apărare naţională. I.1.2. Finanţele private În ceea ce priveşte finanţele private, acestea se întâlnesc la nivel microeconomic (la nivelul firmelor) şi studiază ansamblul relaţiilor economice băneşti prin care se constituie şi se utilizează capitalurile firmei, în scopul obţinerii şi repartizării rezultatului final (profitul). Finanţele private au în vedere constituirea şi gestiunea resurselor necesare agenţilor economici pentru realizarea obiectului lor de activitate, în condiţii normale de profitabilitate. Obiectul finanţelor private include: constituirea capitalului social la nivelul agenţilor economici; repartizarea profiturilor pentru nevoi de creştere economică sau pentru remunerarea acţionarilor; modalităţi de plasare a eventualelor disponibilităţi; obţinerea de mijloace financiare necesare pentru derularea curentă a activităţii de exploatare; mobilizarea operativă a creanţelor; lichidarea obligaţiilor faţă de terţi etc. Finanţele private se desfăşoară în spiritul deciziilor luate în cadrul adunărilor generale ale acţionarilor, al consiliilor de administraţie şi al contractelor economice sau financiare încheiate

10 cu terţii. Totalitatea finanţelor private şi modul lor de organizare sunt astfel concepute încât să satisfacă activitatea specifică rentabilă şi o strategie de dezvoltare optimă pentru fiecare agent economic. În ţara noastră, ca şi în alte ţări cu economie de piaţă, finanţele se pot grupa în cele două mari categorii: finanţe publice şi finanţe private. Între finanţele publice şi cele private există multe deosebiri, printre care se numără: a) Finanţele publice reprezintă acea categorie a resurselor financiare asociată cu statul, cu unităţile administrativ-teritoriale şi alte instituţii de drept public, iar finanţele private sunt acele resurse financiare asociate cu întreprinderile, băncile, societăţile de asigurare private etc.; b) Finanţele publice se manifestă, deci, la nivel macroeconomic, iar finanţele private la nivel microeconomic; c) Constituirea resurselor finanţelor publice se face în cea mai mare măsură prin constrângere de la persoane juridice şi fizice, şi numai într-o anumită măsură şi pe calea împrumuturilor, deci pe bază de relaţii contractuale. Resursele necesare finanţelor private se formează în primul rând pe calea disponibilităţilor proprii ale subiecţilor economici respectivi şi numai diferenţa de resurse până la necesar pe baze contractuale în condiţiile cererii şi ofertei (creditul bancar); d) Împotriva instituţiilor statului nu se pot lua măsuri de executare silită dacă acestea nu-şi onorează prevederile aprobate prin bugete, pe câtă vreme împotriva agenţilor economici şi a altor persoane juridice şi fizice, dacă aceştia nu-şi achită obligaţiile către buget, sau nu-şi respectă angajamentele contractuale, calea principală este aceea a executării silite; e) Scopul constituirii resurselor publice este acela al satisfacerii nevoilor generale ale societăţii, în timp ce acela al resurselor financiare private, pe baza cărora funcţionează afacerile private, este obţinerea de profit şi maximizarea acestuia în beneficiul unui grup restrâns de întreprinzători sau a singurului întreprinzător în cauză; f) Gestiunea fondurilor publice este supusă reglementărilor dreptului public (Legi, Hotărâri ale Guvernului etc.), în timp ce gestiunea finanţelor private este supusă dreptului comercial (contracte etc.); g) La constituirea resurselor financiare publice participă toţi membrii societăţii, persoane juridice şi fizice (care au venituri impozabile sau deţin averi), pe câtă vreme la constituirea fondurilor private participă un număr restrâns de persoane şi în unele cazuri unul singur; h) Prin politicile fiscale şi bugetare folosite de către stat cu prilejul constituirii şi utilizării resurselor financiare publice, acesta intervine în viaţa economică şi socială, avantajând sau sancţionând financiar anumiţi subiecţi din economie şi societate. În cadrul finanţelor private, în procesul de distribuire a câştigurilor iau parte numai persoane care au participat la constituirea resurselor în mod direct proporţional cu contribuţia fiecăruia la capitalul social. I.1.3. Relaţiile de credit Un întreprinzător dispune, cel mai adesea, doar parţial, iar uneori chiar deloc, de mijloace băneşti pentru a începe sau derula o activitate. Pentru a şi le procura, el intră în relaţie cu parteneri specializaţi, care au posibilitatea să-i pună la dispoziţie astfel de mijloace. Acest gen de raporturi se include în sfera relaţiilor de credit, componentă a relaţiilor financiare. Relaţiile de credit sunt relaţii băneşti de repartiţie a produsului intern brut, relaţii reprezentând mobilizarea unor disponibilităţi băneşti în vederea acoperirii unor nevoi temporare.

FINANŢE 11 Caracteristicile principale ale relaţiilor de credit sunt: au caracter rambursabil, adică transferul bănesc este temporar. Beneficiarul disponibilităţilor, adică debitorul, poate utiliza mijloacele numai o perioadă dată, după care trebuie să le returneze celui de la care le-a procurat, creditorului; sunt purtătoare de dobândă, adică serviciul constând în a dispune, temporar, de mijloace băneşti, este remunerat. Dobânda apare ca o remunerare a celui care dă cu împrumut, reprezintă o cheltuială pentru cel ce ia cu împrumut, şi este considerată de aceea ca un cost al capitalului bănesc. Relaţiile de credit generează creditarea, ca mod de finanţare a necesarului de resurse. Este o modalitate de constituire a necesarului de resurse financiare în completarea celor proprii. Din multitudinea tipurilor de credite cunoscute, diferenţiate în funcţie de anumite criterii, amintim în continuare următoarele: 1. după durata relaţiilor de credit, există: - credite pe termen scurt (sub 1 an); - credite pe termen mediu (1-5 ani); - credite pe termen lung (peste 5 ani). 2. în raport cu calitatea partenerilor care intră în relaţiile de credit, există: - credit bancar: creditor este o instituţie bancară, care, în general, aceasta fixează condiţiile de creditare; - credit public: debitor este statul; el fixează condiţiile de creditare; - credit comercial: acordat între partenerii de afaceri; condiţiile de creditare le propune creditorul, şi de regulă sunt negociate între părţi. Un agent economic poate primi un credit comercial în dubla sa calitate: - de client, când un furnizor al său acceptă să primească plata ulterior livrării efectuate, generându-se astfel pentru agentul economic o obligaţie de plată viitoare; - de furnizor, când primeşte un avans de la un client în contul unei livrări ulterioare, astfel încât el îşi creează o obligaţie. I.1.4. Relaţii de asigurări şi reasigurări Relaţiile de asigurări reprezintă ansamblul relaţiilor economico-financiare care se stabilesc între asiguraţi şi asigurători, prin care asiguratul se obligă să plătească o primă societăţii de asigurări, iar în cazul producerii riscului asigurat, aceasta se obligă să achite asiguratului sau unei terţe persoane, denumită beneficiar, o despăgubire. Asiguratul este persoana fizică sau juridică care în schimbul primei de asigurare îşi asigură bunurile, sau se asigură împotriva unor evenimente. Asigurătorul este persoana juridică (societatea de asigurări) care preia riscurile asiguraţilor, iar în cazul producerii acestora acoperă pagubele produse. Fluxurile băneşti ce se stabilesc între asiguraţi şi asigurători îmbracă două forme şi se desfăşoară în dublu sens astfel: - un flux se manifestă sub forma primelor de asigurare, iar sensul acestuia este de la asigurat la asigurător; - cel de-al doilea flux ia naştere în momentul producerii riscurilor sau evenimentelor asigurate, când societatea de asigurări este obligată să achite despăgubirile, iar sensul este invers, de la asigurător la asigurat.

12 Clasificarea asigurărilor se face după mai multe criterii, dintre care menţionăm: 1. după forma pe care o îmbracă, asigurările se împart în: - asigurări obligatorii (prin efectul legii): au caracter obligatoriu; - asigurări facultative: au caracter contractual (se întemeiază pe baza unui contract). 2. după obiectul asigurat, există: - asigurări de bunuri: au ca obiect bunuri materiale; - asigurări de persoane: au ca obiect evenimente din viaţa persoanelor fizice; - asigurări de răspundere civilă: au ca obiect răspunderea faţă de terţi. 3. după natura relaţiilor dintre asigurat şi asigurător, există: - asigurări directe: manifestate între asigurat şi asigurător; - coasigurări: există mai mulţi asigurători şi un singur asigurat; - reasigurări: asigurătorul se asigură la o altă societate. I.2. Teoria şi practica financiară Disciplina financiară a devenit de sine stătătoare în anii 60. Punctul de interes al acesteia s-a deplasat de la studiul activelor firmei către pasiv, în cadrul căruia cel mai important aspect este cel al structurii capitalurilor. Sunt vizate trei moduri de manifestare a ştiinţei financiare: ca practică; ca politică; ca teorie. Pentru cele trei moduri de manifestare a conţinutului finanţelor, obiectivul primordial este maximizarea valorilor întreprinderii (creşterea averii acţionarilor). I.2.1. Practica financiară În practică trebuie respectate cel puţin trei condiţii: 1. Obţinerea unei rentabilităţi sperate pentru acţionari, superioară altor oportunităţi de investiţii oferite de piaţa financiară şi în raport cu gradul de risc asumat. 2. Asigurarea unei bune solvabilităţi a întreprinderii vizate de creditor. Solvabilitatea = capacitatea întreprinderii de a-şi plăti la timp datoriile; Lichiditatea = capacitatea activelor circulante de a se transforma în bani într-o anumită perioadă de timp; Exigibilitatea = suma datoriilor devenite scadente într-o anumită perioadă de timp. 3. Asigurarea unei bune flexibilităţi de acţiune pentru participanţii la activitatea întreprinderii (acţionarii, managerii, salariaţii, furnizorii, clienţii, statul etc.). Componentele practicii financiare se referă la: analiza financiară; bugetarea activităţilor; gestiunea financiară. a) Analiza financiară Există două tipuri de analize: - analiza internă care urmăreşte identificarea potenţialului de degajare a fluxurilor nete de trezorerie (cash-flow-uri); - analiza externă care vizează: echilibrul financiar pe termen scurt; rentabilitatea întreprinderii la nivelul marjelor de acumulare şi la nivelul capacităţii de finanţare.

FINANŢE 13 Obiectul analizei financiare îl constituie determinarea stării de performanţă financiară, punctele tari şi slabe ale gestiunii financiare. Pentru aceasta se apelează la metoda de verificare a echilibrului financiar şi a capacităţii întreprinderii de a degaja valoare nouă. Această metodă permite aprecierea solidităţii şi competitivităţii întreprinderii. Analiza financiară a firmei surprinde următoarele aspecte: - analiza echilibrului financiar pe baza documentelor contabile de sinteză; - aprecierea structurii financiare a firmei prin analiza statică şi dinamică a acesteia; - analiza marjelor de rentabilitate; - diagnosticul financiar al rentabilităţii şi riscului; - performanţa rezultatelor întreprinderii evaluată prin intermediul soldurilor intermediare de gestiune şi a capacităţii de autofinanţare; - analiza fluxurilor financiare pe baza tabloului de finanţare; - explicarea evoluţiei întreprinderii cu ajutorul unor indicatori de eficienţă. b) Bugetarea activităţilor Bugetarea întreprinderii proiectează imaginea fluxurilor de venituri şi cheltuieli viitoare, precum şi eventualele necesităţi de finanţare externe sau, după caz, plasamente financiare externe. c) Gestiunea financiară Gestiunea finaciara poate fi definită ca un ansamblu de activităţi care concură la realizarea şi ajustarea fluxului financiar şi a fondurilor precum şi la buna administrare a resurselor financiare ale firmei. Reprezintă ansamblul acţiunilor de administrare a resurselor băneşti ale întreprinderii şi cuprinde: gestiunea financiară pe termen scurt; gestiunea financiară pe termen mediu şi lung. Gestiunea financiară pe termen scurt urmăreşte, pe de o parte, asigurarea echilibrului financiar între nevoile de capitaluri circulante şi de trezorerie şi pe de altă parte, sursele de capitaluri circulante atrase temporar. Gestiunea financiară pe termen mediu şi lung are în vedere strategia de creştere şi consolidare a întreprinderii. Gestiunea financiară este eficientă doar în cazul unei planificări financiare coerente şi a unui control de gestiune riguros. De aceea se elaborează planuri strategice care reflectă resursele financiare şi utilizările acestora. Sarcinile gestiunii financiare a întreprinderii sunt: - maximizarea valorii financiare a întreprinderii; - creşterea activului şi patrimoniului; - asigurarea performanţelor financiare şi menţinerea acestora; - gestiunea riscurilor financiare; - menţinerea solvabilităţii financiare; - asigurarea echilibrului financiar şi al lichidităţii; - asigurarea flexibilităţii firmei. I.2.2. Politica financiară Politica financiară reprezintă totalitatea acţiunilor şi deciziilor luate de către o autoritate, în vederea realizării unor obiective de natură financiară sau nu. Politica financiară se poate manifesta atât la nivel macroeconomic, cât şi microeconomic.

14 Politica financiară la nivel macroeconomic este o parte a politicii generale a statului şi se bazează pe folosirea mijloacelor financiare pentru realizarea unor obiective de strategie a dezvoltării economico-sociale. Statul creează un context de încurajare, sau dimpotrivă, de descurajare a dezvoltării anumitor activităţi sau ramuri economice, zone geografice, în vederea atingerii unor scopuri economice, sociale şi chiar politice. Statul acţionează prin intermediul mai multor sfere, precum: - sfera politicii cheltuielilor publice: prin garanţii bugetare, subvenţii etc.; - sfera politicii fiscale: prin diferitele facilităţi fiscale acordate agenţilor economici; - sfera politicii vamale: prin diminuarea sau chiar anularea anumitor taxe vamale; - sfera politicii monetare: de exemplu, poate acţiona prin majorarea taxei oficiale a scontului, provocând, astfel, scăderea politicii de scont (convertirea creanţelor în monedă înainte de scadenţă). Politica financiară la nivel microeconomic este o parte a politicii generale a firmei de realizare a obiectivelor sale. La nivelul întreprinderii se întâlnesc trei tipuri de politici importante: - politica de finanţare; - politica de investire; - politica de dividend. Politica de finanţare: vizează constituirea resurselor financiare necesare pentru iniţierea sau derularea unei activităţi. Finanţarea se poate face din: o resurse proprii (autofinanţare); o resurse împrumutate: împrumuturi obligatare, bancare, credit comercial. Politicile de distribuire a profitului, unde se includ: - Politica de investire, care se ocupă cu repartizarea resurselor pe destinaţii capabile de a aduce câştiguri; - Politica de dividend, care urmăreşte asigurarea unui echilibru optim între distribuirea profitului către acţionari şi reinvestirea acestuia. O politică de dividende mari răspunde cerinţei acţionarilor de a avea câştiguri ridicate. Pentru ei, acest lucru înseamnă recuperarea într-un termen cât mai mic a investiţiei făcute. Însă o politică de dividende mari duce la neefectuarea de investiţii, care, pe termen, duce la stagnarea rezultatelor. O politică de investiţii mari generează nemulţumiri ale acţionarilor datorită câştigurilor mici. Pentru firmă, pe termen scurt, aceasta poate duce la dificultăţi din cauza tendinţei acţionarilor de a-şi vinde acţiunile, dar, pe termen lung, înseamnă consolidare, rezultate financiare mai mari. Politica financiară presupune acel comportament care dă posibilitatea alegerii unei decizii tactice sau strategice ce vizează în cea mai bună măsură obiectivul de maximizare a valorii. I.2.3. Teoria financiară Teoria financiară se ocupă de : 1. crearea unui sistem de ipoteze pentru caracterizarea pieţei financiare în raport cu o piaţă perfectă de capital; 2. realizarea unui sistem de modele cu un grad crescător de generalitate care ajută la formalizarea ipotezelor şi pune în evidenţă implicaţiile aplicării lor în realitate; 3. verificarea empirică a formalizărilor;

FINANŢE 15 4. crearea de teste de validitate a verificărilor făcute. CUVINTE CHEIE finanţe, relaţii financiare, relaţii clasice, relaţii de credit, relaţii de asigurări şi reasigurări, finanţele întreprinderilor, finanţe publice finanţe private, politica financiară, practica financiară, teoria financiară. INTREBĂRI RECAPITULATIVE 1. Definiţi finanţele, din punct de vedere tehnic şi ştiinţific; 2. Care sunt relaţiile financiare care compun, în sens larg, finanţele? 3. Care sunt principalele deosebiri dintre finanţele publice şi finanţele private? 4. Ce reprezintă creditul comercial? 5. Care sunt componentele practicii financiare? 6. În ce constă politica financiară la nivel macroeconomic? 7. Care sunt componentele principale ale politicii financiare la nivel microeconomic? TESTE GRILĂ DE EVALUARE ŞI DE AUTOEVALUARE 1. Care dintre următoarele trăsături sunt proprii numai finanţelor publice, în raport cu finanţele private? a) Luarea unor măsuri în legătură cu moneda naţională; b) Formarea resurselor financiare publice, în principal, prin măsuri de constrângere luate de autorităţile publice şi în proporţii mai mici pe baze contractuale; c) Gestiunea finanţelor publice este supusă dreptului public; d) Formarea resurselor financiare se realizează numai pe baze contractuale; e) Gestiunea finanţelor este supusă dreptului comercial. 2. Care dintre relaţiile financiare enumerate mai jos se constituie ca relaţii financiare ce reflectă un transfer de resurse băneşti fără contraprestaţie (fără echivalent) şi cu titlu nerambursabil? a) Relaţii financiare propriu-zise (clasice), a căror apariţie este legată de mobilizarea resurselor la nivelul fondurilor bugetare şi speciale, precum şi de repartizarea acestora; b) Acele relaţii financiare care conduc la formarea tuturor fondurilor de resurse băneşti la nivelul economiei naţionale; c) Acele relaţii financiare care conduc la formarea fondurilor băneşti ale agenţilor economici, indiferent de mărimea capitalului social, precum şi de forma de proprietate; d) Acele relaţii financiare care conduc la formarea şi repartizarea fondurilor constituite numai în sfera serviciilor. 3. Care dintre următoarele relaţii financiare formează noţiunea de finanţe, în sens restrâns? a) relaţiile ce exprimă un transfer de resurse băneşti fără echivalent şi cu titlu nerambursabil, considerate relaţii financiare clasice, ce îşi găsesc reflectarea în bugetul de stat, bugetele locale, bugetul asigurărilor sociale, bugetele fondurilor speciale etc. Acestea se reflectă în cadrul finanţelor publice; b) relaţiile ce exprimă un împrumut de resurse băneşti pe o perioadă determinată, pentru care se percepe dobândă, numite relaţii de credit;

16 c) relaţiile care exprimă un transfer facultativ sau obligatoriu de resurse băneşti în schimbul unei contraprestaţii, care depinde de producerea unui eveniment aleatoriu, numite relaţii de asigurări reasigurări; d) relaţiile care apar în procesul formării şi repartizării fondurilor băneşti la dispoziţia întreprinderilor, în vederea desfăşurării activităţii acestora, numite finanţele întreprinderilor; e) ansamblul tuturor relaţiilor financiare enumerate mai sus. 4. Prin ce se caracterizează creditul public? a) creditor este o instituţie bancară, care, în general, aceasta fixează condiţiile de creditare; b) debitor este statul; el fixează condiţiile de creditare; c) este acordat între partenerii de afaceri; condiţiile de creditare le propune creditorul, şi de regulă sunt negociate între părţi. 5. Care dintre următoarele politici reprezintă componentele principale ale politicii financiare manifestate la nivel microeconomic? a) politicile de distribuire a profitului, unde se includ: politica de investiţii, care se ocupă cu repartizarea resurselor pe destinaţii capabile de a aduce câştiguri; politica de dividende; b) politica cheltuielilor publice: prin garanţii bugetare, subvenţii etc.; c) politica monetară: de exemplu, poate acţiona prin majorarea taxei oficiale a scontului, provocând, astfel, scăderea politicii de scont (convertirea creanţelor în monedă înainte de scadenţă). d) politica de finanţare: vizează constituirea resurselor financiare necesare pentru iniţierea sau derularea unei activităţi. e) politica fiscală: prin diferitele facilităţi fiscale acordate agenţilor economici; f) politica vamală: prin diminuarea sau chiar anularea anumitor taxe vamale.

FINANŢE 17 Capitolul II PIEŢELE DE CAPITAL COMPONENTE ALE PIEŢELOR FINANCIARE OBIECTIVE Definirea pieţelor financiare; Identificarea componentelor pieţei financiare, în funcţie de scadenţa titlurilor tranzacţionate; Delimitarea segmentelor primar şi secundar, specifice acestor pieţe; Aprofundarea modului de organizare a sistemului bursier; Clasificarea valorilor mobiliare, ca principale instrumente ale pieţei de capital; Analiza titlurilor financiare primare; Analiza instrumentelor financiare derivate: caracteristici, situaţii de tranzacţionare. REZUMAT Pieţele financiare reprezintă, prin definiţie, locul de întâlnire dintre cererea de lichidităţi din partea firmelor şi oferta de lichidităţi din partea ofertanţilor de capitaluri. În funcţie de termenul de scadenţă (maturitatea) titlurilor tranzacţionate, piaţa financiară are două componente: - piaţa monetară, a transferurilor pe termen scurt. Titlurile monetare tranzacţionate cuprind: bonurile de tezaur, biletele de trezorerie ale colectivităţilor locale sau ale firmelor autorizate în acest sens, certificatele de depozit negociabile şi efectele comerciale (cambii, bilete la ordin, cecuri). Negocierea acestor titluri se face individual între băncile comerciale şi clienţii lor, şi nu în mod centralizat, cum se negociază titlurile financiare la bursă; - piaţa de capital, a transferurilor pe termen lung. Titlurile care consacră transferurile pe termen lung sunt denumite titluri financiare (de capital) şi se referă la: acţiuni, obligaţiuni de stat, obligaţiuni private etc. Piaţa de capital este cea pe care se cumpără şi se vând active financiare. Practic, ea reprezintă un mecanism de legătură între investitori şi emitenţi. Are două segmente: primar şi secundar. Segmentul primar se distinge de cel secundar prin faptul că este singurul care determină creşterea volumului total de titluri, de valori mobiliare în economie. Tranzacţiile cu aceste titluri pe segmentul secundar schimbă doar proprietarul lor, fără a modifica volumul titlurilor din economie. Vorbim de segment primar şi de segment secundar atât pe piaţa monetară, cât şi pe pieţele de capital. Cererea de capital are ca reprezentanţi emitenţii de valori mobiliare. Aceştia reprezintă organisme publice sau private care au emis valori mobiliare (acţiuni, obligaţiuni etc.) pentru a finanţa anumite nevoi (de investiţii, dezvoltare etc.). Reprezentanţii ofertei de capital sunt investitorii, posesorii unui surplus de capital, care pot fi: fonduri de pensii, societăţile de asigurare-reasigurare, societăţile bancare, fonduri de investiţii, societăţile comerciale şi persoanele individuale.

18 II.1. Piaţa primară de capital Piaţa primară de capital este segmentul de piaţă care serveşte la prima plasare a emisiunii de valori mobiliare pentru atragerea de capitaluri financiare disponibile, pe termen mediu şi lung, atât de pe pieţele interne de capital, cât şi de pe piaţa internaţională. Segmentul primar este, de altfel, indispensabil, căci el asigură emisiunea şi prima vânzare a tuturor titlurilor noi. Participanţii pe piaţa primară, în cadrul căreia se vând şi se cumpără valori mobiliare nou emise, sunt: solicitatorii de capital: statul şi colectivităţile locale, întreprinderile publice şi cele private; ofertanţii de capital: persoane particulare, agenţi economici, bănci, case de economii, societăţi de asigurare; intermediarii: societăţi de valori mobiliare, bănci comerciale, societăţi de servicii de investiţii financiare etc., care prin reţeaua proprie asigură vânzarea titlurilor. Segmentul primar se organizează prin intermediul băncilor sau al societăţilor de valori mobiliare, care s-au specializat pentru acest gen de operaţiuni. Ele dispun de personal calificat, reţea de subscriere şi de capitaluri, prin care realizează plasamente operative şi garantate. II.2. Piaţa secundară de capital Piaţa secundară de capital este piaţa pe care sunt tranzacţionate valori mobiliare aflate deja în circulaţie. Piaţa secundară furnizează lichiditate pentru investitorii care doresc să-şi schimbe portofoliile înainte de data scadenţei. BURSA de valori reprezintă principala instituţie a pieţei secundare de capital. Se poate localiza, din punct de vedere fizic, în România, în sala de cotare şi tranzacţionare centralizată a titlurilor financiare la Bursa de Valori Bucureşti sau pe piaţa reglementată de instrumente financiare derivate administrată de Bursa SIBEX de la Sibiu. Bursa este o piaţă concurenţială în care se concentrează cererea şi oferta pentru anumite categorii de mărfuri şi valori, realizându-se tranzacţii după o procedură determinată potrivit unui program prestabilit într-un loc cunoscut. Bursa nu mai este o piaţă originară, pe care se vând şi se cumpără mărfuri fizice, ci o piaţă derivată pe care se vând şi se cumpără titluri pe marfă. Dovada existenţei mărfurilor se face pe baza unor documente ce atestă dreptul de proprietate asupra mărfii, documente acceptate de comercianţi: recipisa (actul) de depozit pentru mărfurile aflate în antrepozite şi conosamentul pentru mărfurile încărcate pe vas. Transferul proprietăţii asupra mărfii, deci executarea obligaţiilor contractuale de livrare, se realizează prin transmiterea documentului respectiv. Bursa este o piaţă dematerializată unde se încheie contractul între părţi, identificarea şi circulaţia mărfurilor realizându-se în afara acestei pieţe. Bursa nu îşi asumă rolul de realizare a tranzacţiei în forma sa fizică. Bursa este opusă, prin esenţa sa, ideii de monopol asigurând confruntarea directă a cererii şi ofertei care se manifestă în mod real pe piaţă. Bursa este mecanismul care se apropie cel mai

FINANŢE 19 mult de modelul teoretic al pieţei perfecte. Prin intermediul bursei de valori mobiliare, investitorii au posibilitatea de a negocia, în orice moment, acţiunile şi obligaţiunile deţinute în portofoliu, sau pot cumpăra noi valori mobiliare. Segmentul secundar este un gen de piaţă «de ocazie», de revânzare repetată a titlurilor după emisiunea şi prima lor vânzare (în segmentul primar). Piaţa de capitaluri organizată cuprinde practic trei categorii de participanţi la activitatea bursei de valori: - prima categorie este cea a clienţilor care emit ordine de bursă (dau ordine societăţilor de brokeraj să execute contracte în piaţă), respectiv cumpărătorii şi vânzătorii de titluri. Aceştia formează de fapt cererea şi oferta de titluri la bursă; - a doua categorie este cea a intermediarilor bursieri, respectiv a tuturor societăţilor şi agenţiilor de valori mobiliare, inclusiv bursa de valori. Ex: Societăţi de servicii de investiții financiare, Bănci de investiții, Instituții de credit, BVB, Rasdaq etc. Ei colectează ordinele de bursă, le execută etc. o agentul de servicii de investiții financiare este o persoană fizică, atestată de către bursă şi autorizată de Autoritatea de Supraveghere Financiară (ASF, care a preluat atribuțiile CNVM), care are ca atribuţii negocierea ofertelor de vânzare şi de cumpărare în contul unei societăţi de brokeraj; o traderul este persoana fizică ce tranzacţionează pe piaţă exclusiv în contul şi numele său (trebuie să aibă un atestat şi un permis elaborate de bursă şi să fie autorizat de ASF). - a treia categorie este cea a organismelor de supraveghere şi control al activităţii bursiere. Cel mai important este Autoritatea de Supraveghere Financiară, care reglementează, supraveghează şi controlează bursele de mărfuri şi valori etc. II.3. Valorile mobiliare instrumente ale pieţei de capital Valorile mobiliare reprezintă instrumente financiare tranzacţionabile pe piaţa de capital. Sunt titluri de valoare care dau dreptul deţinătorului lor de a obţine în condiţii specificate, o parte din veniturile viitoare ale emitentului. Titlurile financiare, din punct de vedere al modului în care acestea sunt create, se împart în trei categorii: primare: acţiuni, obligaţiuni, drepturi de subscriere 2, titluri de garanţie 3. Acestea sunt utilizate în operaţiunile de finanţare ale emitenţilor pe piaţa de capital; derivate: contracte forward, contracte futures, opţiuni. Aceste titluri sunt reprezentate de contracte la termen care au ca activ suport mărfuri, acţiuni, valute, rata dobânzii etc.; sintetice: contractele pe indici de bursă. Aceste titluri reprezintă operaţiuni relativ recente, respectiv sunt derivate pe indici bursieri. Vom prezenta, în continuare, principalele caracteristici, cât şi situaţiile de tranzacţionare ale principalelor titluri financiare primare şi derivate. 2 Drepturile de subscriere reprezintă materializarea dreptului de preempţiune (este dreptul acţionarilor existenţi la momentul emisiunii unor noi acţiuni, de a subscrie cu prioritate înaintea altor investitori) sub forma unor titluri de valoare. 3 Titlurile de garanţie (Warrants) reprezintă valori mobiliare care certifică faptul că emitentul garantează deţinătorului că va vinde un număr de acţiuni comune la un anumit preţ, la o dată viitoare.

20 II.3.1. Titlurile financiare primare: acţiunile Acţiunile sunt valori mobiliare emise de o societate şi reprezintă o cotă parte din capitalul social al acesteia. Ele sunt fracţiuni din capitalul social şi desemnează raportul juridic dintre deţinător şi societatea emitentă, dând proprietarilor lor următoarele drepturi: - drepturi sociale: dreptul de vot; dreptul la informare (cu privire la mersul afacerii etc.); - drepturi patrimoniale: dreptul de a fi remunerat sub formă de dividend; eventual, de a realiza câştiguri de capital din revânzarea (la preţuri mai mari) a acţiunilor deţinute; de încasare a unei părţi reziduale din valoarea de lichidare a firmei (în caz de dizolvare a acesteia). Acţiunile au o tipologie variată, din care menţionăm câteva criterii de clasificare şi tipuri de acţiuni. După drepturile pe care le conferă acţionarilor, acţiunile se grupează în ordinare (cu drepturi egale pentru toţi) şi preferenţiale (sau privilegiate) (de ex. cu dividend fix). Acţiunile ordinare (comune) reprezintă fracţiuni egale ale capitalului şi conferă, în mod egal, atât drepturi sociale, cât şi patrimoniale, proporţional cu numărul de acţiuni deţinute. Drepturile şi obligaţiile egale conferite deţinătorilor de către acţiunile ordinare, sunt: Răspundere limitată, până la concurenţa cu capitalul subscris, în caz de faliment al emitentului; Dreptul la repartizarea activului rămas după acoperirea pasivului exigibil, în cazul dizolvării sau lichidării societăţii; Dreptul de a primi situaţiile financiare ale emitentului, dreptul la rapoarte curente în cazul societăţilor deţinute public; Transferul acţiunilor liber pe piaţă sau în condiţiile actului constitutiv; Dreptul la vot pe principiul o acţiune-un vot, sau conform prevederilor actului constitutiv (de exemplu, peste 30% din acţiuni, un pachet de 100 de acţiuni oferă dreptul la un vot); Dreptul la dividend proporţional cu deţinerea din capitalul social al emitentului, de o valoare unitară stabilită anual de Adunarea Generală a Acţionarilor. Acţiunile preferenţiale dau dreptul la dividende fixe, care se plătesc înaintea dividendelor la acţiunile ordinare (chiar înainte de a determina profitul net, astfel putându-se înregistra pierderi de către firmă prin plata acestora). Acţionarii nu dispun de dreptul la vot. Acţiunile cu dividend prioritar, fără drept de vot, nu pot depăşi o pătrime din capitalul social şi au aceeaşi valoare nominală ca şi acţiunile comune. Principalele caracteristici ale acţiunilor preferenţiale sunt: Rata dividendelor emitentul stabileşte de obicei o rată a dividendului aferent acţiunilor preferenţiale foarte ridicată; Clauza de răscumpărare a acţiunilor preferenţiale emise de societate, la momentul ales de aceasta; Clauza de convertibilitate posibilitatea conversiei acţiunilor preferenţiale în acţiuni ordinare, la data aleasă de deţinător, conform factorului de conversie aprobat de AGA; Clauza de cumulativitate în situaţia în care în exerciţiul financiar nu se obţine profit, dividendele vor fi primite de deţinător în mod cumulat, în primul exerciţiu financiar în care va fi posibil acest lucru; Clauza de participare (la profit)- oferă dreptul la un dividend suplimentar celui oferit de acţiunea comună;

FINANŢE 21 Rata modificabilă a dividendului, legată de factori cum ar fi: rata inflaţiei, rata fără risc, etc.; Clauza de returnare - posibilitatea deţinătorului de a solicita răscumpărarea de către emitent. O comparaţie între acţiunile comune şi acţiunile preferenţiale este punctat marcată în tabelul de mai jos: Acţiuni comune Dividendele plătite sunt variabile, în funcţie de mărimea profitului obţinut de companie şi în funcţie de politica de dividende practicată Au o durată de viaţă nelimitată odată emise este posibil să rămână pe piaţă până când societatea comercială emitentă se dizolvă sau dispare în orice alt mod Valoarea de piaţă depinde exclusiv de raportul dintre cererea şi oferta de astfel de acţiuni Acţiunile comune pot să existe independent de acţiunile preferenţiale Se adresează oricărui tip de investitori Acţiuni preferenţiale Dividendele sunt relativ fixe şi sunt stabilite de obicei ca procent din valoarea nominală a acţiunii preferenţiale Se emit pentru perioade limitate de timp şi se recurge la lansarea lor pe piaţă mai ales atunci când se consideră că punerea în circulaţie a acţiunilor obişnuite nu ar avea impact asupra investitorilor Valoarea de piaţă depinde în primul rând de rata de referinţă a dobânzii (din cauza dividendului fix care este comparat cu această rată) şi abia apoi de raportul cerere/ofertă Pentru ca o companie să poată emite acţiuni preferenţiale, este necesar să fi emis în prealabil cel puţin o categorie de acţiuni comune Se adresează în special investitorilor care preferă să obţină din plasamentele lor un venit relativ stabil, chiar dacă acesta este mai scăzut Tabelul II.1. Comparaţia între acţiunile comune şi acţiunile preferenţiale După un alt criteriu de clasificare a acţiunilor, respectiv după apartenenţă, acestea pot fi: - acţiuni nominative: au înscris numele proprietarului pe faţa titlului şi nu pot fi transmise decât cu reînscrierea lor în registrul acţionarilor, existent la sediul societăţii comerciale; - acţiuni la purtător: nu menţionează nici un nume şi pot fi transmise din mână în mână fără nici un fel de formalitate, la ele având acces toţi cei care doresc să cumpere. Din punct de vedere al formei sub care sunt emise există: - acţiuni materializate (imprimate pe suport fizic); - acţiuni dematerializate (sunt evidenţiate prin înscriere în cont, dovada lor făcându-se printr-un extras de cont). După natura aportului de capital, vânzarea acţiunilor poate ocaziona un aport în numerar sau în natură pentru patrimoniul societăţii comerciale. Aportul de numerar adus de acţionari poate fi completat cu incorporarea rezervelor sau capitalizarea unei părţi din beneficiu, în timp ce aportul în natură se materializează în clădiri, instalaţii, mijloace de transport, licenţe, mărci etc.

22 În funcţie de valoarea de piaţă a acţiunilor, se stabileşte capitalizarea bursieră (CB), respectiv valoarea de piaţă a firmei: CB = Numărul acţiunilor * Valoarea de piaţă a unei acţiuni De la emisiune şi pe durata de viaţă a unei acţiuni, sursele de informaţii pentru deţinători sunt mărimile diferitelor forme ale valorii, reprezentate în tabelul următor: Nr. crt. 1. 2. 3. 4. 5. 6. Forma valorii Valoarea nominală Valoarea contabilă Valoarea financiară Valoarea de randament Valoarea (Preţul de emisiune) Valoarea de piaţă VC Relaţia de calcul Csoc VN N AN N VF VR AT DT N D Rmd Pna Rmd PE = VN + pe stabilită pe piaţa secundară de capital ca rezultat al raportului cerere-ofertă şi influenţei factorilor economici, financiari, monetari, psihologici Interpretare mărime convenţională stabilită prin statut la minim 1 RON/acţiune care împarte capitalul social între acţionari şi stă la baza remunerării acestora mărime determinată pe baza datelor din contabilitatea emitentului reflectând activul net pe acţiune care permite identificarea sub/supraevaluării acţiunii pe piaţă procentul fructificării capitalului investit în acţiuni prin dividend, comparativ cu investirea în depozit bancar sau alt plasament pe piaţa monetară procentul de fructificare a capitalului investit prin profitul net al emitentului acţiunilor, comparativ cu investirea în plasamente pe piaţa monetară mărime a valorii acţiunii în momentul vânzării pe piaţa primară de capital şi care aduce emitentului un plus de capital social preţul acţiunii la bursa de valori, piaţa interdealeri Tabelul II.2. Prezentarea formelor valorii ale unei acţiuni unde: CS = capitalul social al emitentului; N = numărul de acţiuni emise; AN = activul net (patrimoniul) emitentului; AT = activul total al emitentului; DT = datoriile totale ale emitentului; D = dividendul pe acţiune; Rmd = rata medie a dobânzii la depozitele bancare; Pna = profitul net pe acţiune; PE = preţul de emisiune; pe = prima de emisiune. Pentru un investitor pe piaţa de capital, prezintă importanţă evaluarea acţiunilor la un moment dat la emitent şi pe piaţa secundară, respectiv bursa de valori sau piaţa interdealeri. Aceste evaluări sunt rezultatul analizei fundamentale şi analizei tehnice.

FINANŢE 23 II.3.2. Titlurile financiare primare: obligaţiunile Obligaţiunile sunt titluri de valoare, negociabile, reprezentând un drept de creanţă asupra capitalurilor împrumutate unei societăţi. Ele sunt instrumente de credit, pe termen mediu şi lung, emise de societăţi comerciale sau de organisme ale administraţiei de stat centrale sau locale. Acestea reprezintă titluri de creanţă negociabile. Certifică deţinătorului său calitatea de creditor. Dobânda la obligaţiuni este fixă, şi se plăteşte la termene fixe de plată. Obligaţiunile dau doar dreptul la răscumpărare şi la remunerare, deci deţinătorii nu pot interveni în managementul unităţii emitente (nu dau drept de vot). Decizia privind emisiunea de obligaţiuni aparţine Adunării Generale a Acţionarilor şi se realizează prin instituţii care acţionează ca intermediar (societăţile de valori mobiliare), în nume propriu sau ca garant al emisiunii. În momentul emisiunii, societatea emitentă poate furniza garanţii (ipoteci, cauţiuni, amanetarea fondului de comerţ etc.), care trebuie să fie publicate întrun act special înaintea subscripţiei. Împrumuturile din emisiuni de obligaţiuni denumite şi credite obligatare reprezintă datorii pe termen lung, create prin vânzarea de titluri de credit, negociate către public. Firma care emite astfel de titluri se angajează să ramburseze la termen sau eşalonat ratele scadente şi să plătească o dobândă sub forma cupoanelor ataşate titlurilor de credit. Emisiunea de obligaţiuni, ca formă de atragere a economiilor publicului, este rezervată aproape în exclusivitate întreprinderilor cotate. Elementele tehnice ale obligaţiunilor sunt prezentate în continuare: a) Valoarea nominală (VN) este o mărime convenţională, stabilită prin prospectul de emisiune. Se calculează ca raport între suma reprezentând împrumutul lansat pe piaţă (I) şi numărul obligaţiunilor emise (N): I VN N b) Valoarea la subscriere sau preţul de emisiune (PE) diferenţa dintre valoarea nominală şi prima de emisiune: PE = VN prima de emisiune Valoarea de emisiune a unei obligaţiuni poate fi: - la paritate, când valoarea de emisiune este egală cu valoarea nominală (cererea de pe piaţă se echilibrează astfel cu oferta); - subpari, când valoarea de emisiune este mai mică decât valoarea nominală (oferta de pe piaţă este neacoperitoare), ceea ce le face mai atractive; - suprapari, mai rar obligaţiunile emiţându-se la o valoare mai mare decât valoarea nominală (atunci când cererea de pe piaţă este mai mare decât oferta). Se pot calcula, în cazul obligaţiunilor: - prima de emisiune = diferenţa între valoarea nominală (mai mare) şi valoarea de emisiune (la subparitate): prima de emisiune = VN PE - prima de rambursare = diferenţa între valoarea rambursată (mai mare) şi valoarea de emisiune: prima de rambursare = VR PE c) Termenul de rambursare sau durata de viaţă a obligaţiunii intervalul dintre momentul emisiunii şi cel al răscumpărării obligaţiunii. d) Rata nominală a dobânzii rata care aplicată asupra valorii nominale a obligaţiunii permite calcularea cuponului de dobândă. e) Rata dobânzii la termen rata dobânzii fixată în momentul actual pentru un contract de împrumut a cărui execuţie va avea loc în viitor.

24 f) Cuponul de dobândă (Cd) fructificarea plasamentului în raport de valoarea nominală a obligaţiunii, respectiv drepturile băneşti ale investitorului, plătite anual sau la intervale mai mici: VN rd Cd 100 g) Dobânda netă (DN) dobânda ajustată cu coeficientul de impunere a venitului din dobânzi, respectiv dobânda efectivă a investitorului după plata impozitului (i = cota de impozitare a venitului din dobânzi): DN = C * (1 i) h) Dobânda acumulată element tehnic, care intervine numai dacă o tranzacţie cu obligaţiuni se derulează la o dată diferită de data plăţii dobânzii. Vânzătorul este îndreptăţit ca în preţul tranzacţiei să primească dobânda acumulată până la acea dată. i) Cursul obligaţiunii (C) preţul de piaţă (VP) al acesteia, exprimat în procente din valoarea nominală: VP C 100 VN j) Costul rambursării mărime determinată dacă emisiunea s-a făcut la un preţ de emisiune (PE) mai mic decât valoarea reală de rambursare (VR) şi este: prima de rambursare = VR PE k) Modalitatea de rambursare la scadenţă; prin anuităţi constante; în rate anuale egale. l) Codificarea şi cotarea obligaţiunilor codul atribuit obligaţiunii, care include simbolul emitentului, rata dobânzii şi anul maturităţii. Ex: AAA8/11, unde: AAAemitent; 8% rata anuală a dobânzii; 2011 anul scadenţei. În practică există mai multe tipuri de împrumut obligatar: 1. împrumutul obligatar de tip clasic care poate fi considerat standard din punct de vedere al condiţiilor financiare de emisiune, al rambursării, al venitului obligaţiunii şi al plasamentului; 2. împrumutul obligatar de tip nou, de exemplu: - obligaţiuni indexate, care reprezintă titluri de creanţă pentru care dobânda şi/sau valoarea de rambursare sunt indexate în funcţie de evoluţia unui element sau indice fixat încă de la emisiunea lor (un indice bursier, preţul unui bun aur, preţ kw/oră, cifra de afaceri a întreprinderii emitente etc.); - obligaţiuni convertibile în acţiuni, care pot fi preschimbate în acţiuni de posesorul lor într-un raport de preschimbare fixat; - obligaţiuni cu cupon zero, care produc dobândă, dar ea este capitalizată şi vărsată odată cu capitalul la sfârşitul contractului; - euro-obligaţiunile sunt titluri de valoare plasate în afara ţării (în valută), la care apelează cu precădere societăţile multinaţionale. Comparaţia dintre acţiuni şi obligaţiuni este punctat prezentată în tabelul de mai jos: Natura emitentului Mod de definire Rolul deţinătorului în raport cu emitentul Acţiunea firme (companii, societăţi pe acţiuni) o parte a capitalului social posesorul este coproprietar Obligaţiunea guverne, colectivităţi publice, firme o fracţiune dintr-un împrumut posesorul este creditor

FINANŢE 25 Drept de vot da nu Veniturile obţinute de titular dividende ce depind de rezultatul financiar dobânzi ce nu depind de rezultatul financiar (sunt fixe) Durata de viaţă nelimitată limitată până la scadenţă Riscuri asumate de investitor II.3.3. Tranzacţii bursiere riscuri mai mari: - risc de neîncasare a dividendelor, în caz de rezultate financiare slabe; - risc de pierdere a fondurilor investite în cazul lichidării firmei Tabelul II.3. Comparaţia acţiuni obligaţiuni riscuri mai mici: - riscul de nerambursare a sumei împrumutate (care nu există în cazul împrumuturilor garantate); - în cazul lichidării firmei, creditorii au prioritate în raport cu acţionarii. O tranzacţie bursieră reprezintă o operaţiune comercială având la bază un contract de vânzare-cumpărare de valori mobiliare, în baza căruia se realizează transferul dreptului de proprietate asupra instrumentelor financiare tranzacţionate pe o piaţă reglementată de capital sau în cadrul sistemelor alternative de tranzacţionare. Există o amplă tipologie a tranzacţiilor bursiere, astfel: a) În funcţie de natura titlurilor tranzacţionate, există: tranzacţii cu titluri primare (acţiuni, obligaţiuni, titluri de stat, drepturi de subscriere etc.), care se realizează pe o piaţă reglementată la vedere (de tip spot ); tranzacţii cu titluri derivate (contracte futures şi opţiuni) se realizează pe pieţe reglementate de mărfuri şi instrumente financiare derivate (pieţe de tip forward, adică la termen). b) În funcţie de momentul executării (decontării) tranzacţiilor: tranzacţii la vedere (spot): decontarea tranzacţiilor se realizează într-o perioadă scurtă de timp (chiar în aceeaşi zi sau până la cel mult 10 zile), de la data încheierii acestora. De exemplu, în cazul tranzacţiilor derulate pe sistemul ARENAXT administrat de Bursa de Valori Bucureşti perioada de decontare durează 3 zile lucrătoare. Prin decontarea tranzacţiilor, se înţelege transferul fondurilor băneşti din contul cumpărătorilor în contul vânzătorilor, concomitent cu livrarea titlurilor financiare tranzacţionate, de la vânzători la cumpărători. tranzacţii la termen (forward): presupun o perioadă mai îndelungată de timp între cele două momente (efectuarea propriu-zisă a tranzacţiei şi decontarea acesteia), mergând până la 18 luni. De exemplu, contractele tranzacţionate pe SIBEX, au conform specificaţiilor, scadenţe cuprinse între 3 luni şi 12 luni. c) În funcţie de scopul încheierii tranzacţiilor: tranzacţii speculative urmăresc realizarea unui câştig pe termen scurt, ca diferenţă între preţul de vânzare şi preţul de achiziţie a instrumentelor financiare. În cazul tranzacţiilor pe piaţa la termen, speculatorii urmăresc marcarea unui profit între preţul de lichidare a

26 contractelor (la scadenţă) şi preţul la care au fost deschise fie poziţii de cumpărare (long) fie poziţii de vânzare (short); tranzacţii de arbitraj, în cazul cărora operatorii urmăresc obţinerea unui câştig, ca urmare a diferenţei favorabile de curs a unor mărfuri sau titluri financiare similare sau echivalente, tranzacţionate pe pieţe diferite; tranzacţii de acoperire ( hedging ) sunt utilizate cu scopul de a reduce riscul operatorilor de pe piaţa spot şi vizează în esenţă protejarea împotriva anumitor riscuri (riscului valutar, al ratei dobânzii sau al riscului de piaţă) prin asumarea unor poziţii distincte pe piaţa la termen în scopul de a realiza anumite câştiguri care să compenseze pierderile înregistrate pe piaţa spot. Important de reţinut este faptul că poziţiile pe piaţa forward vor fi de sens contrar celor deschise pe piaţa spot; tranzacţii cu caracter tehnic sunt realizate de către formatorii de piaţă ( market makers ) care îşi asumă angajamentul de a menţine echilibrul, lichiditatea şi stabilitatea pieţei pentru anumite tipuri de instrumente financiare, prin afişarea unor cotaţii ferme de cumpărare sau de vânzare în relaţia cu investitorii. d) După natura contului deschis de client: tranzacţii cash presupun plata imediată şi integrală a titlurilor cumpărate, respectiv presupun existenţa instrumentelor financiare în contul deschis de un client la o societate de brokeraj; tranzacţii în marjă se realizează, în cazul cumpărătorului fără ca acesta să deţină efectiv contravaloarea titlurilor achiziţionate respectiv, în cazul vânzătorului, fără ca acesta să deţină efectiv instrumentele financiare pe care doreşte să le înstrăineze. Astfel, cumpărătorul în marjă va beneficia de un credit din partea societăţii de brokeraj, în baza unui cont deschis în marjă (engl. margin account), purtător de dobândă şi restituit conform contractului de tranzacţii în marjă. În cazul vânzătorului, acesta va primi cu titlu de împrumut din partea societăţii de brokeraj, instrumentele financiare pe care le vinde în lipsă (engl. short sales). În tranzacţiile la termen, cumpărătorul va câştiga doar în situaţia în care preţul instrumentelor financiare (la scadenţa contractelor) creşte, în timp ce pentru vânzător situaţia este inversă (va câştiga doar în cazul în care preţul instrumentelor financiare la scadenţa contractelor înregistrează o scădere). În cazul tranzacţiilor în marjă (ca de altfel şi în cazul tranzacţiilor cu instrumente financiare derivate), atât la cumpărare cât şi la vânzare se va depune cu titlu de garanţie, o marjă care trebuie în permanenţă susţinută la nivelul cerut conform reglementărilor operatorului de piaţă. Elementele esenţiale ale unei tranzacţii în marjă se referă la: vânzare în lipsă (engl. short sales) vânzarea unor valori mobiliare pe care vânzătorul nu le deţine în proprietate la momentul vânzării şi pe care acesta le-a împrumutat în prealabil; cumpărare în marjă achiziţionarea de valori mobiliare de către un client în baza creditului (purtător de dobândă) acordat de către o societate de servicii de investiţii financiare (SSIF), în baza contractului încheiat pentru tranzacţii în marjă; marjă nivelul minim al fondurilor băneşti pe care clientul trebuie să îl menţină în contul de marjă deschis la SSIF pentru garantarea tranzacţiilor în marjă. Marja poate fi constituită în numerar, în valori mobiliare, precum şi în titluri de stat cu scadenţa mai mică de 12 luni. Formele marjei: a. La deschiderea contului de marjă, clientul este obligat să depună o garanţie (marja iniţială) reprezentând echivalentul a cel puţin 50% din valoarea de piaţă a valorilor

FINANŢE 27 mobiliare ce urmează a fi achiziţionate prin tranzacţii în marjă, sub formă de numerar sau de valori mobiliare; b. Pe parcursul derulării cumpărărilor/vânzărilor în marjă cu valori mobiliare, în contul în marjă al clientului trebuie păstrate valori mobiliare sau fonduri băneşti reprezentând cel puţin 25% (marja de menţinere) din valoarea curentă de piaţă a valorilor mobiliare cumpărate în baza creditului acordat sau împrumutate pentru decontarea vânzărilor în lipsă şi a dobânzilor şi comisioanelor aferente; c. Marja curentă reprezintă nivelul marjei la un moment dat, în funcţie de preţul de piaţă al valorilor mobiliare achiziţionate pe credit sau vândute pe descoperire. Dacă valoarea marjei curente se situează sub limita marjei de menţinere, datorită schimbărilor valorii curente de piaţă a valorilor mobiliare, SSIF va emite un apel în marjă, solicitând clientului să acopere acest deficit. Dacă clientul nu răspunde apelului în marjă şi deficitul nu a fost eliminat într-o perioadă de maxim 2 zile lucrătoare (în cazul tranzacţiilor cu instrumente financiare derivate, se impune acoperirea deficitului până cel târziu a doua zi lucrătoare), SSIF este autorizată, după caz, să vândă valorile mobiliare sau să folosească fondurile băneşti constituite drept garanţie, până la acoperirea deficitului. În raport cu nivelul marjei curente, contul în marjă al unui client poate înregistra următoarele situaţii: 1. cont nerestricţionat: marja curentă se situează peste nivelul marjei iniţiale, iar clientul poate efectua retrageri din contul său (exces de marjă), reprezentând câştigul său ca urmare a evoluţiei favorabile a pieţei; 2. cont restricţionat: marja curentă se situează sub nivelul marjei iniţiale dar peste nivelul marjei de menţinere, iar clientul nu mai poate efectua retrageri din contul său, ca urmare a evoluţiei nefavorabile a pieţei; 3. cont cu apel în marjă: marja curentă se situează sub nivelul marjei de menţinere, iar clientul primeşte apel în marjă de la SSIF. Grafic, situaţia se prezintă astfel: Marja curentă (1)- cont nerestricţionat Marja iniţială (min. 50%) Marja curentă (2)- cont restricţionat Marja de menţinere (min. 25%) Marja curentă (3)- apel în marjă apel în marjă cererea cu titlu de obligativitate pentru încadrarea în limitele impuse prin contract în cazul contului de marjă; solicitarea din partea SSIF adresată clientului pentru a reface nivelul marjei de menţinere (realimentarea contului); tranzacţii în marjă tranzacţiile efectuate de SSIF în numele clientului său fie cu valori mobiliare în baza unui credit acordat acestuia pentru cumpărarea unor valori mobiliare sau în baza unui împrumut de valori mobiliare acordat în scopul efectuării unor vânzări în lipsă, fie cu instrumente financiare derivate;

28 contul de marjă contul în care se înregistrează tranzacţiile în marjă cu valori mobiliare/instrumente financiare derivate. Contul de marjă pentru valori mobiliare/instrumente financiare derivate funcţionează prin depunerea unei marje iniţiale şi urmărirea menţinerii unui nivel minim obligatoriu. II.3.4. Titlurile financiare derivate Instrumentele derivate (derivatele financiare) sunt produse bursiere care sunt de fapt contracte de vânzare/cumpărare a unor instrumente financiare clasice, numite instrumente principale. Suportul lor îl reprezintă, deci, un alt activ bursier, precum: acţiuni, obligaţiuni, rate ale dobânzii, valute. Pe piaţă se tranzacţionează două mari categorii de derivate: contractele futures şi opţiunile. II.3.4.1. Contractul futures Contractul FUTURES este un angajament standardizat de a cumpăra/vinde un anumit activ - marfă, titlu financiar, valută, la un preţ stabilit în momentul încheierii tranzacţiei, lichidarea contractului realizându-se la o dată viitoare. Putând fi negociat la bursă, contractul futures este de fapt un titlu financiar derivat, fiind bazat pe un activ standardizat (marfă, valută, activ financiar). Ca orice titlu financiar, contractul futures cotează la bursă, dar preţul său curent şi valoarea de piaţă a contractului reflectă preţul activului de bază. De exemplu o creştere a preţului la contractul futures pe grâu ca expresie a unei cereri mai mari decât oferta pe piaţa futures va determina o sporire a preţului şi pe piaţa cash a tranzacţiilor cu marfa efectivă. Preţurile futures şi cash evoluează în acelaşi sens, şi, pe măsura apropierii de scadenţa contractului futures, ele tind să se egalizeze. Până în 1972, în SUA, se tranzacţionau doar contracte futures care implicau bunuri agricole (grâu, cafea, cacao, zahăr, vite), sau bunuri industriale. Aceste contracte futures erau cunoscute ca commodity futures (futures pe mărfuri). Contractele futures bazate pe un instrument financiar sau un indice financiar sunt cunoscute ca financial futures (futures financiar). Acestea pot fi clasificate în: - futures cu indici ai acţiunilor (stock index futures); - futures cu rate al dobânzii (interest rate futures); - futures cu valute (currency futures). Când este nevoie de un instrument care să acopere cel mai bine riscurile de preţ inerente tranzacţiilor cu titluri financiare, contractele futures sunt preferate, deoarece sunt contracte standardizate în termeni de cantitate, calitate şi scadenţă şi cotează la burse de futures. Avantajul tranzacţionării prin intermediul burselor de contracte futures este că riscul ca cealaltă parte să nu-şi îndeplinească obligaţiile la scadenţă este transferat burselor futures în schimbul unor marje plătite de cumpărător vânzătorului. Dacă operatorul efectuează frecvent tranzacţii futures, este suficientă deschiderea unui singur cont de marjă 4. Contractele futures se tranzacţionează pe o piaţă secundară deoarece preţul contractului se stabileşte la bursă ca expresie a raportului dintre cerere şi ofertă. El variază zilnic, astfel încât 4 Contul de marjă este contul deschis de un client la Societatea de brokeraj în/din care se debitează/creditează următoarele sume, cerute de Regulamentul de tranzacţionare şi Manualul de Operare al Casei Române de Compensaţie (CRC): marja necesară pentru acoperirea riscului, comisioane, rezerve, garanţii, profit şi pierdere din tranzacţii.

FINANŢE 29 valoarea contractului (dată de produsul dintre preţul unitar şi unitatea de tranzacţie) nu este fixă. Faptul că valoarea este variabilă constituie una dintre caracteristicile definitorii ale contractului futures, care este astfel marcat la piaţă. În acest fel pierderile uneia dintre părţi sunt transferate ca venituri celeilalte. Dacă valoarea contractului creşte, atunci cumpărătorul (deţinătorul unei poziţii long) primeşte în contul său la broker o sumă corespunzătoare profitului virtual, al contractului. Dacă valoarea scade, atunci o anumită sumă, reprezentând pierderea virtuală este dedusă din acel cont. Simetric, când preţul pieţei scade, ceea ce se traduce prin reducerea valorii contractului, vânzătorul (deţinătorul unei poziţii short) beneficiază de profitul virtual, iar la o creştere a valorii contractului, o sumă reprezentând pierderea virtuală se deduce din contul vânzătorului. La încheierea contractului, în contractul futures părţile au două posibilităţi: să lichideze contractul prin predarea/primirea efectivă a activului care face obiectul acestuia, adică prin livrarea fizică a activului de bază; să lichideze poziţia deţinută pe piaţa futures printr-o operaţiune de sens contrar, respectiv o compensare. Cel care deţine o poziţie long îşi poate lichida poziţia realizând o vânzare futures a contractului respectiv, iar cel care deţine o poziţie short o poate lichida prin cumpărarea futures a aceluiaşi contract. Prin aceste operaţii profitul/pierderea virtuală se transformă în profit/pierdere efectivă. Operatorii (vânzătorii sau cumpărătorii) care îşi menţin poziţiile deschise până la data scadenţei intră automat în procesul de executare fizică a contractului, care presupune predarea/primirea activului aflat la baza contractului. În cazul contractelor futures la care executarea nu se poate face în natură (prin predarea unui activ fizic sau financiar), livrarea se face printr-o lichidare în numerar (cash). Data scadenţei este stabilită prin regulamentul bursei şi poate fi: o zi determinată din luna de livrare, mai multe zile succesive din luna de livrare, oricare dintre zilele lucrătoare din luna de livrare începând cu prima şi sfârşind cu ultima. În piaţa organizată de SIBEX, lichidarea contractului înseamnă de fapt închiderea poziţiei printr-o operaţiune inversă pe aceeaşi piaţă pe care a fost luată poziţia iniţială. În conturile de marjă ale agenţiilor şi ale clienţilor se vor înregistra numai diferenţele în lei dintre valoarea contractelor vândute şi a celor cumpărate. Caracteristicile principale ale contractelor futures sunt prezentate în continuare: - Poziţie "long" Dacă s-a cumpărat un contract futures, cumpărătorul are o poziţie long. O persoană care a cumpărat 10 contracte futures pe dolarul american are o poziţie long la 10 contracte pe dolar. Operatorii care au o poziţie long pe piaţă, se aşteaptă ca preţurile să crească. Dacă acest lucru se întâmplă ei vor obţine profit prin vânzarea contractelor mai târziu, primind un preţ mai mare decât cel plătit iniţial. - Poziţie short" Cineva care vinde contracte futures este "short" - de exemplu, a avea o poziţie short la 10 contracte pe dolar, înseamnă că o persoană a vândut cele 10 contracte. Operatorul care are o poziţie short vinde contracte futures pe care nu le deţine. Cel care vinde short consideră că preţurile au o tendinţă descrescătoare, aşa că vinde contractele futures deoarece consideră că valoarea lor va fi mai mică în viitor. Dacă lucrurile vor evolua aşa cum s-a anticipat, şi preţul scade, atunci vânzătorul îşi poate răscumpăra contractele la un preţ mai mic, şi realizează astfel un profit. Se pot obţine profituri în acest mod - vinzi la preţ mare şi cumperi la preţ mic. Regula generală: cumperi la un preţ mic şi vinzi la un preţ mai mare.

30 - Maturitatea contractului Contractele futures au viaţă limitată; ele pot fi tranzacţionate până la o dată standardizată, cunoscută sub denumirea de "scadenţa contractului". Contractele expiră în ultima zi de tranzacţionare a lunii de scadenţă. Contractele, la maturitate, se vor lichida prin compensare cash (plata diferenţelor în lei). - Livrarea Livrarea mărfurilor sau a valutelor la bursele din întreaga lume este opţională. De exemplu, în SUA, 98% din contactele futures sunt lichidate în piaţă. Numai aproximativ 2% din totalul contractelor futures au ca rezultat livrarea fizică sau lichidarea cash a mărfii. Restul, de 98%, sunt compensate (offset). Aceasta însemnă că majoritatea participanţilor îşi închid poziţiile înainte de data de livrare a contractului (vânzătorii îşi răscumpără contractele futures pe care le-au vândut, iar cumpărătorii revând contractele futures pe care le-au cumpărat). Pentru unele contracte futures, cum ar fi cele pe produse sintetice - indici bursieri, indici valutari, indici pe indici de bursă - nu există posibilitatea livrării fizice. Poziţiile sunt închise prin lichidare cash şi plata diferenţelor. În ziua scadenţei, poziţiile deschise pe fiecare tip de contract şi pentru fiecare scadenţă sunt lichidate prin plata diferenţelor în bani, fără a se face livrarea activelor financiare ce stau la baza indicelui (valorilor mobiliare, devizelor etc.). Întreaga valoare a contractului nu este transferată, în schimb, există o marcare la piaţă a poziţiei contractului la preţul de cotare al indicelui, obţinându-se un câştig sau o pierdere care se va adăuga sau va fi scăzută din contul de marjă. La SIBEX toate contractele futures se referă numai la lichidarea cash şi plata diferenţelor în lei. La scadenţă, în contul societăţii de brokeraj / traderului / clientului înregistrându-se numai aceste diferenţe în sumă absolută, în moneda naţională. - Unitatea de tranzacţionare Exprimă cantitativ activul de la baza contractului. Unitatea de tranzacţionare este standardizată, în funcţie de aceasta stabilindu-se valoarea contractului. Valoarea contractului se determină în lei, multiplicând unitatea de tranzacţionare cu preţul, ca fiind singura variabilă. În contul operatorilor la termen se ajunge să se înregistreze numai diferenţele rezultate din modificarea preţului faţă de presupunerea iniţială, multiplicate cu unitatea de tranzacţionare. În cazul în care cumpărăm sau vindem un contract futures având ca suport dolarul american, o să câştigăm sau o să pierdem din diferenţa rezultată din modificarea preţului dolarului pe piaţa futures. Multiplicând această diferenţă cu unitatea de tranzacţionare se obţine câştigul sau pierderea efectivă, care este cea reală. - Cotarea Defineşte preţul pe unitatea de tranzacţionare a produsului. La contractele având ca suport dolarul american şi euro, cotarea se face în lei pentru un dolar, respectiv un euro. Pentru contractele ce au ca suport paritatea euro/usd cotarea se face în puncte, iar pentru contractele care au ca suport rata dobânzii de pe piaţa interbancară, cotarea se face în procente. Dacă la baza contractului futures stă o acţiune SIF - SIF1 sau SIF3 -, cotarea se face în lei pentru o acţiune. - Pasul Reprezintă fluctuaţia minimă cu care se poate modifica cotaţia 5 şi se referă la o mişcare în sus sau în jos a preţului activului suport. Este diferită pentru fiecare tip de contract în parte. Ex: presupunem că în prezent, la SIBEX, paritatea EURO/USD este cotată la 0,8930. Aceasta înseamnă că următoarea valoare pe care o poate înregistra paritatea se referă la 5 Cotaţia presupune exprimarea valorii activului care stă la baza contractului futures sau cu opţiuni, la un moment dat. La contractele cu opţiuni, cea care se cotează este prima.

FINANŢE 31 modificarea cu cel puţin 0,0001 puncte, în sensul creşterii sau scăderii. Astfel, cea mai mică scădere se înregistrează la 0,8929 şi cea mai mică creştere la 0,8931. Paritatea nu poate lua valori de genul: 0,89305; 0,892903 etc. Modificarea parităţii se referă la modificări din 0,0001 puncte. - Limita de oscilaţie zilnică admisă Reprezintă nivelul maxim până la care poate creşte sau scade preţul futures. Menţinerea preţului futures în anumite limite are drept scop protejarea participanţilor împotriva fluctuaţiilor mari de preţ. Dacă preţul futures depăşeşte aceste limite, Casa Română de Compensaţie 6 poate decide întreruperea sesiunii de tranzacţionare sau chiar oprirea tranzacţionării, pentru a permite operatorilor să se adapteze la noile condiţii ale pieţei. CRC determină soldurile conturilor societăţilor de brokeraj (HOUSE) şi ale clienţilor acestora (CLIENŢI), raportând poziţiile deschise la preţul la care a fost oprită sesiunea. Stabilirea limitelor de oscilaţie zilnică a preţurilor este importantă pentru preîntâmpinarea unei activităţi speculative intense care ar duce la creşterea volatilităţii preţurilor futures şi pentru acordarea timpului necesar clienţilor şi agenţiilor de brokeraj să răspundă apelului în marjă. - Limitele de preţ Conceptul limitelor de preţ a fost luat în considerare în SUA odată cu crashul financiar din 19 octombrie 1987. Marcarea zilnică la piaţă şi mecanismul marjelar elimină, într-o proporţie considerabilă, riscul de contrapartidă. Acesta persistă doar în cazul în care preţul futures se modifică "prea mult" pe parcursul unei singure zile. Pentru a rezolva această situaţie, se instituie o regulă conform căreia preţul poate evolua între anumite limite. Bineînţeles, această regulă nu elimină volatilitatea accentuată a pieţei la un moment dat. Limitele de preţ nu au nici un efect asupra factorilor economici care conduc la volatilitatea crescută a preţului activului suport. Limitele de preţ reduc riscul de contrapartidă prin aceea că pierderea maximă potenţială devine cunoscută, iar marja are rolul de a acoperi această sumă. - Iniţierea unei poziţii Fiecare broker sau trader în piaţă este un licitator. Fiecare îşi anunţă propriile preţuri de cumpărare şi de vânzare, ce depind de poziţia adoptată faţă de evoluţia viitoare a preţului activului suport. Dacă previziunea este legată de creşterea preţului contractului futures, brokerul/traderul va cumpăra pentru ca mai târziu să vândă. În situaţia inversă, când se previzionează scăderea cursului futures, se va vinde contractul futures pentru ca mai târziu să se cumpere la un preţ mult mai mic. Un operator care tranzacţionează, să spunem la SIBEX, pe o piaţă cum ar fi cea a dolarului american cu scadenţa la o lună, se poate afla fie în poziţia de cumpărător, fie în cea de vânzător, niciodată în ambele poziţii. De exemplu, dacă un investitor a cumpărat un contract futures ROL/USD MAR 11 acest lucru este echivalent cu deţinerea unei poziţii long deschise pe acest contract cu scadenţa în martie 2011. În cazul în care vinde acel contract futures, investitorul îşi închide poziţia, iar în cont va apărea suma egală cu diferenţa dintre valoarea contractului la vânzare şi valoarea lui la cumpărare. Dacă diferenţa este pozitivă, investitorul obţine profit, iar dacă este negativă, obţine pierdere. Dacă iniţial, investitorul vinde un contract futures pe care nu îl deţine, are o poziţie short deschisă la dolar cu scadenţa în martie. În acest caz, închiderea poziţiei short se realizează prin cumpărarea unui contract ROL/USD MAR 11. Previziunea proprie fiecărui operator pe piaţa la termen este şi raţiunea pentru care se poate forma o piaţă, respectiv există şi cumpărători şi vânzători, care vor negocia între ei preţul contractelor bursiere. Pentru a lua o poziţie de cumpărare sau de vânzare pe piaţa futures este 6 Casa Română de Compensaţie (CRC) este societatea comercială pe acţiuni, independentă de Bursa Monetar- Financiară şi de Mărfuri Sibiu, cu rol de compensare, decontare şi garantare a tranzacţiilor executate, toate operaţiunile trebuind să se supună Regulamentului acesteia.

32 nevoie să se cunoască foarte bine mecanismul bursier, să se deţină cunoştinţe minime de analiză tehnică şi fundamentală. Exemplu. Un operator futures realizează profit dacă : 1). Vinde contracte futures ROL/USD când anticipează corect o scădere a cursului futures al dolarului american; 2). Cumpără contracte futures ROL/USD când anticipează corect o creştere a cursului futures al dolarului american. - Marcarea la piaţă Zilnic după iniţierea tranzacţiei, conturile de marjă sunt debitate şi creditate în funcţie de preţurile pieţei, respectiv preţul de cotare al zilei în curs. Astfel, în fiecare zi la sfârşitul şedinţei de tranzacţionare se verifică solvabilitatea operatorilor pe piaţa la termen. Dacă situaţia din piaţă (respectiv evoluţia preţului de cotare de la o zi la alta) nu este favorabilă celor care au poziţii deschise pe un anumit contract, Casa Română de Compensaţie va dispune apelul în marjă pentru societatea de brokeraj sau pentru traderul respectiv. Societatea de brokeraj îşi va anunţa clientul de această situaţie, acesta trebuind să suplimenteze cu fonduri până cel târziu a doua zi ora 14. Pierderea sau profitul rezultat din marcarea la piaţă face ca suma existentă în cont să oscileze, însă aceasta nu poate să scadă sub nivelul riscului de creştere sau de scădere, în funcţie de sensul operaţiunii iniţiate. Aceasta reechilibrare a contului de marjă are loc zilnic, după închiderea şedinţei. Dacă poziţiile au înregistrat profit în timpul unei zile, profitul este trecut în cont. Se poate decide încasarea profiturilor, iniţierea altor contracte sau lăsarea sumei în cont ca fond de siguranţă sau ca suport împotriva pierderilor viitoare. În cazul unui contract forward, perioada de referinţă este aceeaşi cu durata de viaţă a contractului. În cazul contractelor futures, perioada de regularizare a valorii contractului se reduce la o singură zi. Contractele futures sunt marcate zilnic la piaţă. Din acest punct de vedere, contractul futures seamănă cu un şir de contracte forward, fiecare fiind lichidat zilnic şi înlocuit cu un nou contract, care are un preţ egal cu preţul zilei curente. Contractul nu mai este acum un bloc compact, ci o serie de contracte forward expirate zilnic. Adaptarea valorii contractului se face pe baza diferenţei dintre preţul de lichidare al zilei respective şi cel al zilei precedente. Astfel, înregistrarea la piaţă reduce perioada de risc la o singură zi. Totuşi, riscul ca partenerul să nu îşi îndeplinească obligaţiile contractuale rămâne pentru această zi. Metoda cea mai simplă pentru a elimina acest risc este obligarea partenerilor de a depune o garanţie. În piaţa futures, această garanţie poartă numele de marjă. Pentru a vinde sau cumpăra un contract futures, orice partener trebuie să depună o marjă stabilită, care garantează buna execuţie a contractului. Nivelul marjei este stabilit de către bursă şi este specific fiecărui contract în parte. Odată ce contractul este cumpărat sau vândut, cumpărătorul, respectiv vânzătorul vor depune marja iniţială; marja iniţială va depinde de modificarea maximă de preţ aşteptată pentru ziua respectivă. Astfel, valoarea marjei iniţiale poate acoperi pierderea maximă pe care un contract o poate înregistra pe parcursul unei zile de tranzacţionare. Nivelul marjei iniţiale se poate modifica periodic, fiind anunţat de către bursă. - Apelul în marjă În situaţia în care suma din contul de marjă scade sub nivelul minim admis, titularul de cont primeşte apel în marjă pentru diferenţa dintre nivelul riscului şi suma existentă în cont. Titularul de cont trebuie să răspundă apelului în marjă cu suplimentare de fonduri până cel târziu la începerea următoarei şedinţe de tranzacţionare, altfel i se lichidează forţat, în piaţă, poziţiile descoperite până când suma din cont este suficientă pentru acoperirea riscului. Apelul în marjă reprezintă cererea cu titlu de obligativitate formulată de Casa Română de Compensaţie, prin care agenţia de brokeraj este anunţată să suplimenteze cu fonduri contul deschis la membrul compensator până când suma din cont atinge nivelul minim admis pentru păstrarea poziţiilor deschise. Acest nivel este denumit risc de creştere sau de scădere, în funcţie

FINANŢE 33 de poziţia deschisă fie pe vânzare, fie pe cumpărare. - Modalitatea de lichidare a poziţiilor deschise deţinute Termenii tuturor contractelor futures de la SIBEX sunt standardizaţi cu excepţia preţului, care este negociat prin ofertele de cumpărare şi vânzare introduse în piaţă prin intermediul sistemului electronic de tranzacţionare. Lichidarea poziţiilor deschise la SIBEX se realizează prin compensare cash, iar în contul operatorilor la termen se înregistrează diferenţele în lei între valoarea contractului futures la vânzare şi valoarea lui la cumpărare. Practic, aceste diferenţe se calculează prin multiplicarea diferenţelor de preţ (Pv - Pc) cu unitatea de tranzacţionare. Pentru contractele futures pe valute, lunile de iniţiere a acestora sunt lunile anului, scadenţele fiind de la una la şase luni. Dacă se deţine o poziţie (fie long - cumpărare, fie short - vânzare) deschisă, se poate lichida în orice moment înainte de scadenţă. Lichidarea finală are loc în ultima zi de bursă a lunii de scadenţă. Închiderea poziţiilor deschise se poate realiza în timp utilizând una din cele două situaţii prezentate mai jos: Înainte de scadenţa contractului Din momentul în care contractul a fost cumpărat/vândut, poziţia deschisă pe acesta se poate închide printr-o tranzacţie de aceeaşi mărime, dar de sens opus, respectiv vânzare/cumpărare, până la orele 12:45 în ziua scadenţei (inclusiv). În acest caz, închiderea poziţiei deschise se realizează în piaţă, prin negociere între participanţii pe piaţă. Pe parcursul perioadei de valabilitate a contractului, fiecare vânzător sau cumpărător poate să-şi închidă poziţia, încasând sau plătind diferenţa dintre preţul de vânzare şi preţul de cumpărare Exemplu. Un broker a vândut la data 12 februarie, 15 contracte ROL/USD MAR 11 la preţul 3,305 lei/$. În acest caz, brokerul are 15 poziţii deschise pe vânzare, este long la ROL/USD cu scadenţa în martie. Preţul contractului futures evoluează în favoarea acestuia, scăzând la 3,295 lei/$ în data 14 februarie. Brokerul se decide să încaseze profitul rezultat, drept pentru care îşi va închide în piaţă cele 15 poziţii, cumpărând 15 ROL/USD MAR 11 la preţul 3,295 lei/$. Profit = 15ctr.x (3,305 lei/$ - 3,295 lei/$) x 1.000$ = 150 lei La scadenţa contractului. BNR comunică cursul oficial valabil pentru ziua următoare considerat punct final de referinţă. Casa Română de Compensaţie va închide automat toate poziţiile deschise pe contractele care au scadenţa în luna curentă, la cursul comunicat de BNR. La scadenţă, contractele futures pe valute se lichidează în numerar ca în exemplele următoare. Exemplu 1. Dacă nivelul cursului valutar al dolarului american comunicat de B.N.R. în ultima zi de tranzacţionare din 30 noiembrie 2011, este 3,1532 lei/usd, Casa Romană de Compensaţie lichidează toate poziţiile deschise la acest curs. Un cumpărător care a achiziţionat contractul ROL/USD NOV cu 3,1749 lei primeşte în cont: Profit = 1000 USD x (3,1749 3,1532) = 21,7 lei Exemplu 2. Un broker a cumpărat 25 EURO/USD IAN 08 la preţul 0,8800 în data 24.01.2008. În zilele următoare, cursul contractului futures evoluează nefavorabil şi brokerul se decide să aştepte scadenţa pentru a-şi închide poziţia. În 31 ianuarie, CRC va închide toate poziţiile deschise pe contractul EURO/USD IAN 08 la paritatea calculată pe baza cursului oficial pentru dolarul american şi pentru moneda europeană, comunicat de BNR la ora 13 şi valabil pentru data 1 februarie. Cursul este: 1$ = 3,212 lei şi 1Euro = 2,7636 lei => poziţiile deschise pe paritate, cu scadenţa la 1 lună se vor închide la 0,8604. Pierdere = 25 ctr. x (0,8604-0,8800) x 1000 lei = 490 lei

34 II.3.4.2. Contractul de opţiune Un contract de opţiune conferă cumpărătorului dreptul, dar nu şi obligaţia, de a cumpăra sau a vinde un activ financiar sau fizic la un preţ prestabilit (preţ de exerciţiu), la sau înaintea unei date fixate numită scadenţă, şi în schimbul unei prime plătite în momentul încheierii tranzacţiei. În funcţie de momentul exercitării, opţiunile se clasifică în două categorii: opţiuni de tip american, care dau cumpărătorului dreptul de a exercita opţiunea oricând dea lungul scadenţei; opţiuni de tip european, care dau cumpărătorului dreptul de a exercita opţiunea numai la scadenţă. SIBEX pune la dispoziţia investitorilor opţiuni de tip american. În funcţie de activul de bază care face obiectul contractului cu opţiuni se disting: opţiuni pe marfă - au ca obiect dreptul de a cumpăra sau vinde o cantitate de produse fizice; opţiuni pe acţiuni - au ca obiect dreptul de a cumpăra sau vinde un număr de acţiuni (valori mobiliare). Aceste opţiuni sunt tranzacţionate numai la bursele de valori; opţiuni pe indici bursieri - au ca obiect dreptul de a cumpăra sau de a vinde valoarea unui portofoliu de acţiuni. Aceste opţiuni nu presupun tranzacţionarea acţiunilor care formează indicele bursier, ci se negociază un portofoliu de acţiuni a cărui valoare este dată de valoarea indicelui (în puncte) multiplicată cu o anumită sumă de bani; opţiuni pe futures - au ca obiect dreptul de a cumpăra sau de a vinde un contract futures. În funcţie de drepturile conferite cumpărătorului şi obligaţiile impuse vânzătorului, există două tipuri principale de opţiuni, pe care le vom detalia în continuare: - opţiuni de cumpărare, numite CALL, care sunt contracte de cumpărare a activului alăturat; - opţiuni de vânzare, numite PUT, care sunt contracte de vânzare a activului. În funcţie de diferenţa care rezultă dintre preţul de exerciţiu şi preţul curent al activului suport, identificăm: - opţiuni în bani (În the money); - opţiuni la bani (at the money); - opţiuni în afara banilor (out of the money). Această relaţie dintre preţul de exerciţiu (E) al opţiunii şi preţul curent al activului suport (S) determină valoarea intrinsecă a opţiunii, după cum urmează: Situaţii de piaţă Opţiune CALL Opţiune PUT E < S Valoare intrinsecă în bani Valoare intrinsecă în afara banilor E = S Valoare intrinsecă la bani Valoare intrinsecă la bani E > S Valoare intrinsecă în afara banilor Valoare intrinsecă în bani

FINANŢE 35 Opţiunile Call (de cumpărare) Opţiunea Call dă cumpărătorului dreptul, dar nu şi obligaţia, de a cumpăra activul suport la preţul de exercitare, la o anumită dată sau pe o anumită perioadă până la acea dată. Vânzătorul opţiunii Call îşi asumă obligaţia de a onora solicitarea cumpărătorului, prin vânzarea activului suport. Părţile principale ale unei opţiuni Call, precum şi operaţiunile implicate de tranzacţionarea acesteia sunt prezentate în figura de mai jos: t 0 : plata primei Cumpărătorul opţiunii = cumpărător al activului suport Vânzătorul opţiunii = vânzător al activului suport t n : vinde titlul suport t n : efectuează plata titlului suport la preţ de exerciţiu Figura II.1. Opţiunea Call În cazul opţiunii Call, cumpărătorul se deosebeşte de vânzător prin prisma următoarelor elemente: OPŢIUNEA DE CUMPĂRARE (CALL) Cumpărător (long CALL) Are dreptul dar nu şi obligaţia de a cumpăra activul suport la preţul de exercitare, la maturitatea opţiunii sau înainte de maturitatea acesteia. Plăteşte prima Aşteptări: doreşte ca preţul curent al activului suport să crească Recompense: câştigul potenţial este teoretic nelimitat, atunci când preţul activului suport se apreciază. Risc: pierde doar prima achitată pentru dreptul său de a opta, în cazul în care preţul activului suport rămâne constant sau scade iar opţiunea nu este exercitată. Vânzător (short CALL) Este obligat ca, la cererea deţinătorului opţiunii să vândă cantitatea standard din activul suport la preţul de exercitare, atunci când deţinătorul alege să îşi exercite dreptul de cumpărare. Încasează prima Aşteptări: doreşte ca preţul curent al activului suport să rămână constant sau să scadă. Recompense: câştigul este limitat la nivelul primei, încasată în momentul în care opţiunea este vândută. Câştigul este realizat doar în situaţia în care deţinătorul opţiunii decide să o lase să expire (nu o exercită). Risc: pierderea potenţială este teoretic nelimitată în cazul în care preţul de piaţă al activului suport creşte, mai ales în situaţia opţiunilor lichidate prin livrarea fizică a activului suport pe care vânzătorul opţiunii CALL nu îl deţine (poziţia nu este acoperită). Tabelul II.4. Drepturile şi obligaţiile părţilor unei opţiuni Call

36 Opţiunile Put (de vânzare) Opţiunea Put dă cumpărătorului dreptul, dar nu şi obligaţia, de a vinde activul suport de la baza opţiunii la preţul de exercitare prestabilit şi în schimbul unei prime plătite. Vânzătorul unui PUT îşi asumă obligaţia de a cumpăra activul de bază de la cumpărătorul opţiunii la preţul prestabilit, dacă opţiunea este exercitată într-un anumit interval de timp, aşa cum este prezentat şi în figura următoare: Cumpărătorul opţiunii = vânzător al activului suport t 0 : plata primei t n : vinde titlul suport Vânzătorul opţiunii = cumpărător al activului suport t n : efectuează plata titlului suport la preţ de exerciţiu Figura II.2. Opţiunea Put Drepturile şi obligaţiile cumpărătorului şi vânzătorului unei opţiuni Put sunt prezentate în tabelul de mai jos: Cumpărător (long PUT) Are dreptul dar nu şi obligaţia de a vinde activul suport la preţul de exercitare, la maturitatea opţiunii sau înainte de maturitatea acesteia. Plăteşte prima Aşteptări: doreşte ca preţul curent al activului suport să scadă. Recompense: câştigul maxim se poate obţine atunci când preţul activului suport scade (teoretic) la valoarea zero. Risc: pierde doar prima achitată pentru dreptul său de a opta, în cazul în care preţul activului suport creşte. OPŢIUNEA DE VÂNZARE (PUT) Vânzător (short PUT) Este obligat ca, la cererea deţinătorului opţiunii să cumpere cantitatea standard din activul suport la preţul de exercitare, atunci când deţinătorul alege să îşi exercite dreptul de vânzare. Încasează prima Aşteptări: doreşte ca preţul curent al activului suport să rămână constant sau să crească. Recompense: câştigul este limitat la nivelul primei, încasată în momentul în care opţiunea este vândută. Câştigul este realizat doar în situaţia în care deţinătorul opţiunii decide să o lase să expire (nu o exercită). Risc: pierderea potenţială se majorează pe măsură ce preţul activului suport scade. Figura II.5. Drepturile şi obligaţiile părţilor în cazul opţiunii Put

FINANŢE 37 Părţile contractului cu opţiuni 1. Cumpărătorul opţiunii (engl "taker") Cumpărătorul opţiunii este un investitor care anticipează o mişcare importantă a preţului activului suport. Achiziţionarea unui astfel de produs oferă posibilitatea unui profit multiplicat cu ajutorul efectului de levier, obţinut în schimbul unui risc cunoscut şi limitat la nivelul primei plătite vânzătorului opţiunii. Cumpărând o opţiune CALL, investitorul obţine dreptul de a cumpăra activul suport (contractul futures şi apoi acţiunea sau valuta de la baza acestuia) la preţul de exercitare, în orice moment până la expirarea opţiunii. În schimbul dreptului de a vinde (în cazul opţiunilor PUT) sau de a cumpăra (în cazul opţiunilor CALL) cumpărătorul plăteşte prima. Această sumă de bani reprezintă riscul/pierderea maximă pe care acest investitor şi-l asumă în piaţă. Este important de reţinut că un cumpărător de PUT nu este obligat să deţină acţiunile pe care are de gând să le vândă în cazul exercitării opţiunii (în cazul opţiunilor pe acţiuni). Lichidarea contractelor se va face în cazul exercitării prin plata diferenţelor cash. O altă modalitate de a ieşi din poziţie este aceea de a vinde mai departe opţiunea respectivă. Daca prima încasată la vânzare (ieşirea din poziţie) va fi mai mică decât prima plătită iniţial, investitorul va suferi o pierdere egală cu diferenţa dintre cele două prime. Dacă dimpotrivă, prima încasată este mai mare decât cea plătită în primă instanţă, jucătorul va marca un profit. 2. Vânzătorul opţiunii (engl. "writer") Vânzătorul îşi asumă un risc teoretic nelimitat în schimbul unui câştig limitat la prima încasată. Dacă viziunea lui asupra mersului pieţei se dovedeşte greşită, el va marca o pierdere serioasă. Din punctul său de vedere o piaţă cu volatilitatea slabă este ideală, în acest context, posibilitatea ca preţurile să se mişte şi să ajungă în jurul preţului de exercitare fiind minime. Dacă a vândut opţiuni PUT, pe lângă o piaţă cu trend neutru, pe el îl mai avantajează şi creşterea preţurilor, în timp ce vânzătorul de CALL este la adăpost în cazul în care piaţa este în scădere. Principalele elemente care definesc contractele cu opţiuni sunt următoarele: 1. dreptul cumpărătorului opţiunii call de a cumpăra şi, respectiv, dreptul cumpărătorului opţiunii put de a vinde, până la o anumită dată scadentă, cantitatea din activul de bază definit în specificaţia contractului cu opţiuni, la preţul de exercitare ales, doar după ce a parcurs etapele prevăzute în procedura de exercitare a opţiunii; 2. obligaţia vânzătorului opţiunii call de a vinde şi, respectiv, obligaţia vânzătorului opţiunii put de a cumpăra cantitatea din activul de bază definită în specificaţia contractului cu opţiuni, la preţul de exercitare ales, doar după ce cumpărătorul şi-a exercitat dreptul şi asupra lui s-a declanşat procedura de exercitare a opţiunii; 3. preţul de exercitare al opţiunii (strike price, exercise price) care reprezintă preţul predeterminat la care va fi executată vânzarea sau cumpărarea activului suport, dacă cumpărătorul decide să exercite opţiunea. Cu alte cuvinte, preţul de exercitare este un preţ ferm în raport de care se va stabili şi rezultatul tranzacţiei; 4. prima, preţul sau costul opţiunii reprezentat de suma plătită de cumpărător vânzătorului. Aceasta primă se plăteşte în momentul încheierii tranzacţiei şi obţinerii dreptului. Prima se negociază la bursă în funcţie de cererea şi oferta pentru opţiunile care au acelaşi activ suport cu aceeaşi scadenţă şi acelaşi preţ de exercitare; 5. scadenţa contractului este fixă, ca termen final de valabilitate al opţiunilor. La această dată fie se execută, fie expiră contractul, ceea ce echivalează cu abandonarea dreptului şi pierderea primei de către cumpărător; 6. mărimea contractului cu opţiuni este predeterminată. De exemplu, atunci când activul suport îl constituie titlurile mobiliare primare - un contract pe opţiuni reprezintă 100 sau 1.000 de titluri; în cazul indicilor bursieri, activul de bază se determină înmulţind nivelul indicelui cu o valoare fixă (multiplicatorul) exprimată în moneda naţională; în cazul

38 opţiunilor pe contracte futures, fiecare opţiune reprezintă un anume contract futures (valoarea activului de bază fiind egală cu unitatea de tranzacţie a contractului futures). În continuare sunt prezentate grafic patru situaţii rezultate din tranzacţionarea opţiunilor. SITUAŢIA 1: Cumpărare de CALL (long call) Profit preţ de exercitare câştig nelimitat prima pierdere limitată preţ activ suport Pierdere Operatorul achiziţionează dreptul de a cumpăra suportul la (până la) scadenţă la preţul de exerciţiu (E), plătind imediat prima (C). Se speră că cursul suportului va atinge un nivel superior preţului de exerciţiu majorat cu prima. Astfel, el va putea cumpăra titlul la preţul E şi îl revinde imediat, realizând un profit. Dacă previziunea se dovedeşte a fi proastă, el suferă o pierdere maximă egală cu prima plătită. Pentru cumpărător, prima reprezintă un cost care se suportă indiferent dacă contractul se exercită sau nu. Dacă notăm cu S preţul de piaţă (cursul) activului suport la scadenţă, atunci câştigul cumpărătorului = S (E + C) Vânzătorul unui call încasează cert prima C dar îşi asumă un risc nelimitat pentru cazul de creştere a cursului bursier. SITUAŢIA 2: Vânzare opţiuni CALL Profit prima câştig limitat preţ activ suport preţ de exercitare pierdere nelimitată Pierdere

CUMP ĂRAR E FINANŢE 39 Vânzătorul unui call speră că cursul activului suport nu se va modifica, sau va scădea. Câştigul vânzătorului este limitat la prima încasată C. Pierderea este nelimitată, cu cât creşterea cursului este mai mare. Profit SITUAŢIA 3: Cumpărare de PUT (long put) câştig preţ de exercitare preţ activ suport prima Operatorul achiziţionează dreptul de a vinde suportul la (până la) scadenţă la preţul de exerciţiu (E), plătind imediat prima (P). Se speră că cursul suportului va scădea. Opţiunea îi limitează pierderea la mărimea primei şi îi oferă posibilitatea unui câştig nelimitat în cazul scăderii cursului. Pentru cumpărător, prima reprezintă un cost care se suportă indiferent dacă contractul se exercită sau nu. Dacă notăm cu S preţul de piaţă (cursul) activului suport la scadenţă, atunci câştigul cumpărătorului = (E P) S Vânzătorul unui put încasează cert prima P şi el speră că cursul nu va scădea. Profit SITUAŢIA 4: Vânzare opţiuni PUT prima câştig limitat pierdere nelimitată preţ de exercitare preţ activ suport Pierdere Vânzătorul speră într-o stabilizare sau o creştere a cursului. Câştigul vânzătorului va fi limitat la prima încasată, iar pierderile acestuia sunt proporţionale cu scăderea cursului. Situaţiile de mai sus sunt sintetizate în tabelul de mai jos: Operaţiuni Opţiune Evoluţia cursului Creşte CALL Rezultate pentru cel ce iniţiază operaţiunea Câştig nelimitat S (E + C) Rezultate pentru cel ce acceptă operaţiunea Pierdere nelimitată (E + C) S Scade Pierdere limitată C Câştig limitat C

VÂNZARE 40 PUT CALL PUT Creşte Pierdere limitată P Câştig limitat P Scade Câştig nelimitat Pierdere nelimitată (E P) S S (E P) Creşte Pierdere nelimitată (E + C) S Câştig nelimitat S (E + C) Scade Câştig limitat C Pierdere limitată C Creşte Câştig limitat P Pierdere limitată P Scade Pierdere nelimitată Câştig nelimitat S (E P) (E P) S Tabelul II.6. Operaţiunile implicate de tranzacţionarea opţiunilor Ca o concluzie, putem spune că tranzacţionarea opţiunilor presupune asumarea unor riscuri limitate pentru cumpărători şi nelimitate (cel puţin în cazul opţiunilor Call) pentru vânzători. În funcţie de obiectivele investitorilor, aceste instrumente derivate pot fi utilizate atât în cadrul unor strategii de management al riscului de portofoliu cat şi în scop speculativ. În tabelul de mai jos sunt sintetizate drepturile şi obligaţiile participanţilor în piaţa opţiunilor în funcţie de poziţia adoptată. Cumpărătorul CALL Plăteşte prima. Are dreptul de exercitare şi să cumpere activul suport. Profită de creşterea preţurilor. Profită de creşterea volatilităţii. Pierdere limitata - câştig potenţial nelimitat. Poate să vândă opţiunea înainte de expirare. Cumpărătorul PUT Plăteşte prima. Are dreptul de exercitare şi să vândă activul suport. Profită de scăderea preţurilor. Profită de creşterea volatilităţii. Pierdere limitată - câştig potenţial nelimitat. Poate să vândă opţiunea înainte de expirare. Vânzătorul CALL Încasează prima. Este obligat să vândă acţiunile dacă este exercitat. Profită de scăderea preţurilor sau de piaţa fără trend. Profită de volatilitatea scăzută. Pierderi potenţial nelimitate - câştiguri limitate. Poate răscumpăra opţiunea înainte ca aceasta să expire. Vânzătorul PUT Încasează prima. Este obligat să cumpere acţiunile dacă este exercitat. Profită de creşterea preţurilor sau de piaţa fără trend. Profită de volatilitatea scăzută. Pierderi potenţial nelimitate - câştiguri limitate. Poate răscumpăra opţiunea înainte ca aceasta să expire. Tabelul II.7. Drepturile şi obligaţiile participanţilor în piaţa opţiunilor

FINANŢE 41 CUVINTE CHEIE piaţa financiară, piaţa de capital, bursa de valori, titluri financiare primare şi derivate, acţiuni, obligaţiuni, contracte futures, opţiuni, tranzacţii în marjă. INTREBĂRI RECAPITULATIVE 1. Care sunt participanţii pe piaţa primară de capital? 2. Care este principala instituţie a pieţei secundare de capital? Prezentaţi elementele definitorii ale acesteia. 3. Care sunt participanţii la activitatea bursei de valori? 4. Prezentaţi tipurile de valori mobiliare tranzacţionate pe piaţa de capital. 5. Care sunt deosebirile dintre acţiunile comune şi cele privilegiate? 6. De câte tipuri poate fi valoarea de emisiune a unei obligaţiuni? 7. Comparaţi cele două tipuri importante de titluri financiare primare, respectiv acţiunile şi obligaţiunile. 8. Care sunt caracteristicile contractelor futures? 9. Ce reprezintă apelul în marjă în cazul unui contract futures? 10. Ce reprezintă marcarea la piaţă în cazul unui contract futures? 11. Care sunt modalităţile de lichidare a poziţiilor deschise deţinute pe piaţa futures? 12. Definiţi contractul de opţiune 13. Care sunt principalele elemente care definesc contractele cu opţiuni? 14. Prezentaţi cele patru situaţii rezultate din tranzacţionarea opţiunilor. TESTE GRILĂ DE EVALUARE ŞI DE AUTOEVALUARE 1. Capitalul social al unei firme este egal cu: a) Numărul de acţiuni x Cursul bursier; b) Numărul de acţiuni x Valoarea nominală; c) Numărul de acţiuni x Preţul de emisiune; d) Numărul de acţiuni x Valoarea de piaţă. 2. Pe piaţa BMFMS se tranzacţionează: a) Contracte futures şi acţiuni; b) Contracte futures şi contracte forward; c) Opţiuni pe acţiuni; d) Contracte futures şi opţiuni pe contracte futures. 3. Pe piaţa de capital se tranzacţionează următoarele titluri financiare: a) bonurile de tezaur, biletele de trezorerie ale colectivităţilor locale sau ale firmelor autorizate în acest sens, certificatele de depozit negociabile; b) titluri financiare primare: acţiuni, obligaţiuni; c) titluri financiare derivate: contracte futures, opţiuni; d) efectele comerciale (cambii, bilete la ordin, cecuri); e) contracte pe indici de bursă.

42 4. Care dintre următorii nu reprezintă participanţi la activitatea bursei de valori? a) clienţii care emit ordine de bursă; b) debitorii şi creditorii societăţilor listate la bursă; c) intermediarii bursieri; d) organismele de supraveghere şi control. 5. Care dintre următoarele sunt caracteristici proprii obligaţiunilor? a) reprezintă o parte din capitalul social al firmei emitente; b) posesorul lor este creditorul emitentului; c) durata de viaţă este nelimitată; d) nu conferă drept de vot; e) veniturile obţinute de titular sunt sub forma dobânzilor; f) veniturile obţinute de titular depind de rezultatul financiar al firmei emitente; g) riscurile aferente obligaţiunilor constau în riscul de neîncasare a veniturilor, în caz de rezultate financiare slabe ale emitentului şi în riscul de pierdere a fondurilor investite în cazul lichidării firmei. 6. La încheierea unui contract futures, care sunt posibilităţile părţilor? a) să lichideze contractul prin predarea/primirea efectivă a activului care face obiectul acestuia, adică prin livrarea fizică a activului de bază; b) să lichideze poziţia deţinută pe piaţa futures printr-o operaţiune de sens contrar, respectiv o compensare; c) ambele de mai sus. 7. La ce se referă apelul în marjă, în cazul unui contract futures? a) este operaţiunea efectuată de Societatea de brokeraj la sfârşitul fiecărei sesiuni de tranzacţionare prin care se realizează ajustarea zilnică a contului de marjă pentru a reflecta profitul sau pierderea din poziţiile deschise; b) este cererea cu titlu de obligativitate formulată de Casa Română de Compensaţie către societăţile de brokeraj şi traderi şi a Societăţii de brokeraj către clienţii săi, pentru suplimentarea cu fonduri a contului de marjă, în situaţia în care suma existentă în cont scade sub nivelul marjei necesare pentru acoperirea riscului; c) reprezintă manifestarea de voinţă fermă şi irevocabilă a unui client de a perfecta un contract, în conformitate cu regulamentul de funcţionare a bursei; d) este operaţiunea prin care titularul contului de marjă închide poziţiile printr-o tranzacţie de aceeaşi mărime şi de sens opus. 8. Prin ce se caracterizează o opţiune CALL? a) Cumpărătorul plăteşte prima; b) Cumpărătorul profită din scăderea preţurilor; c) Vânzătorul are pierderi potenţial nelimitate câştiguri limitate; d) Vânzătorul este obligat să vândă acţiunile dacă dreptul de opţiune este exercitat; e) Vânzătorul are dreptul de exercitare asupra opţiunii. 9. Dacă un investitor se află în poziţia de cumpărare a unei opţiuni PUT, iar evoluţia cursului

FINANŢE 43 este ascendentă, atunci investitorul obţine următorul rezultat (Notaţii: S = cursul activului suport la scadenţă; E = preţul de exerciţiu; C = prima Call; P = Prima Put): a) câştig nelimitat: S (E + C); b) pierdere nelimitată: S (E P); c) pierdere limitată: P; d) câştig nelimitat: (E P) S. 10. Semnificaţia acţiunilor cu privilegiul de dividend: a) dau dreptul de a participa la distribuirea dividendelor; b) dau dreptul de a participa cu prioritate la distribuirea dividendelor; c) dau dreptul de a participa retroactiv la distribuirea dividendelor pentru anii când nu s-au distribuit dividende; d) îşi pot majora randamentul în raport cu acţiunile ordinare. 11. Obligaţiunea este un titlu: a) de creanţă pentru deţinător; b) de credit pentru deţinător; c) de creanţă pentru emitent; d) de credit pentru emitent; e) de creanţă pentru deţinător şi de credit pentru emitent; f) de creanţă pentru emitent şi de credit pentru deţinător. 12. Obligaţiunile conferă dreptul: a) de coproprietate şi de participare la distribuirea profitului; b) de proprietate şi cupoane; c) de a primi dividende anuale; d) de a primi cupoane anuale. 13. Preţul de emisiune al obligaţiunilor poate fi: a) mai mare decât valoarea nominală; b) egal sau mai mic decât valoarea nominală; c) mai mare, mai mic sau egal cu valoarea nominală. 14. Preţul de rambursare al obligaţiunilor poate fi: a) mai mare decât valoarea nominală; b) mai mic decât valoarea nominală; c) mai mare, mai mic sau egal cu valoarea nominală; d) egal cu valoarea nominală. 15. Care din tranzacţiile simple cu opţiuni este iniţiată la anticiparea creşterii preţului activului suport? a) cumpărarea opţiunii call; b) vânzarea opţiunii call;

44 c) cumpărarea opţiunii put; d) vânzarea opţiunii put. 16. Prima reprezintă câştigul maxim posibil pentru investitorii care apelează la: a) cumpărarea opţiunii call; b) vânzarea opţiunii call; c) cumpărarea opţiunii put; d) vânzarea opţiunii put. 17. Prima reprezintă pierderea maxim posibilă pentru investitorii care apelează la: a) cumpărarea opţiunii call; b) vânzarea opţiunii call; c) cumpărarea opţiunii put; d) vânzarea opţiunii put. Aplicaţii de rezolvat: 1. Se încheie un contract pentru cumpărarea unei opţiuni put pentru 100 acţiuni cu o primă de 6500 lei, la un preţ de exerciţiu de 1100 lei pe acţiune şi o scadenţă de trei luni. Care va fi câştigul sau pierderea cumpărătorului opţiunii, dacă la scadenţă cursul unei acţiuni va fi de 1000 lei? 2. Se încheie un contract pentru vânzarea unei opţiuni call pentru 100 acţiuni cu o primă de 8500 lei, la un preţ de exerciţiu de 1400 lei pe acţiune şi o scadenţă de trei luni. Care va fi câştigul sau pierderea vânzătorului opţiunii, dacă la scadenţă cursul unei acţiuni va fi de 1500 lei?

FINANŢE 45 FINANŢE PUBLICE Capitolul III OBIECTIVE Definirea finanţelor publice; Identificarea funcţiilor principale ale finanţelor publice; Delimitarea concepţiilor clasice şi moderne cu privire la finanţele publice; Aprofundarea sistemului cheltuielilor şi resurselor publice; Cunoaşterea sistemului bugetar; Definirea datoriei publice interne şi externe. REZUMAT Finanţele publice constituie un sistem de relaţii economice prin intermediul cărora se asigură formarea şi repartizarea fondurilor de resurse financiare publice în scopul dezvoltării economice şi sociale a ţării, precum şi al satisfacerii celorlalte nevoi sociale. Rolul finanţelor publice este de a asigura statului resursele financiare publice necesare pentru susţinerea activităţilor publice. În derularea acestui proces vital pentru orice societate, finanţele publice îndeplinesc două funcţii principale: funcţia de repartiţie şi funcţia de control. III.1. Funcţiile finanţelor publice Finanţele publice îşi îndeplinesc misiunea prin intermediul unor funcţii specifice, dintre care cele consacrate în literatura de specialitate sunt funcţia de repartiţie şi funcţia de control. Prima funcţie a finanţelor publice la care ne vom referi se referă la funcţia de repartiţie. Aceasta se manifestă prin două faze distincte: - într-o primă fază, de constituire a fondurilor de resurse financiare publice; - într-o a doua fază, de distribuire (repartizare) a resurselor financiare publice. Astfel, funcţia de repartiţie a finanţelor publice se caracterizează prin promovarea unor fluxuri de fonduri de sens contrar. Pe de o parte, are loc mobilizarea fondurilor către bugetul statului din partea regiilor autonome şi societăţilor comerciale cu capital de stat sau mixt, a societăţilor comerciale cu capital privat, asociaţiilor cu scop lucrativ, precum şi a persoanelor fizice. Aceşti contribuabili participă în mod diferit la formarea resurselor financiare ale statului prin: impozite, taxe; contribuţii la asigurările sociale de sănătate, la fondul de şomaj, la pensii, la alte fonduri speciale; amenzi, penalităţi, vărsăminte din veniturile instituţiilor publice, chirii;

46 venituri din confiscări şi din valorificarea unor bunuri în favoarea statului; împrumuturi ale statului, dobânzi, donaţii, ajutoare; resurse financiare primite cu titlu nerambursabil. Pe de altă parte, are loc dirijarea fondurilor constituite. Procesul de utilizare a fondurilor bugetare are loc după ce, în prealabil, au fost inventariate şi cuantificate nevoile societăţii şi s-au stabilit priorităţi în funcţie de importanţa domeniului ce trebuie finanţat. Priorităţile şi cuantumurile cheltuielilor bugetare variază de la o perioadă la alta, opţiunile având loc după criterii economice, sociale sau politice pentru destinaţii cum sunt: învăţământ, sănătate, cultură; asigurări sociale şi protecţie socială; dezvoltare socio - economică, locuinţe, amenajarea teritoriului; apărare, ordine publică, siguranţă şi securitate naţională; acţiuni economice ale statului; achitarea obligaţiilor externe şi a datoriei publice. A doua funcţie importantă a finanţelor publice este funcţia de control. Aceasta se exprimă prin faptul că ansamblul procesului de mobilizare şi dirijare a fondurilor bugetare are loc în condiţiile respectării disciplinei financiare, a legalităţii operaţiunilor, urmărindu-se oportunitatea şi caracterul economicos al fluxurilor de intrare-ieşire de fonduri financiare. Fondurile constituite la nivelul bugetului statului în fiecare an reprezintă un volum considerabil şi aparţin întregii societăţi, în consecinţă, devine raţional să se manifeste grija şi atenţia maximă pentru gestionarea acestui avut public. Organele de control financiar ale statului urmăresc îndeaproape încasarea ritmică şi în cuantumul prevăzut a veniturilor statului, instaurarea şi menţinerea disciplinei financiare, eradicarea evaziunii fiscale. Funcţia de control a finanţelor publice are o sferă de manifestare mai largă decât funcţia de repartiţie, deoarece preocupări susţinute de control financiar există şi pe linia utilizării de către beneficiari a sumelor obţinute de la buget, consumarea lor pentru obiectivele cărora le-au fost destinate, în condiţii economicoase şi eficiente. Controlul economico financiar asigură îndrumarea respectării corecte a legislaţiei privind constituirea, gestionarea şi cheltuirea banilor publici. Controlul economico financiar supraveghează folosirea corectă a banilor publici, împiedicând eludarea direcţionării către buget şi dispariţia lor. Controlul în domeniul finanţelor publice se poate desfăşura în toate domeniile economico sociale, la nivelul tuturor entităţilor (instituţii, firme, persoane, spitale etc.). În România, controlul financiar se realizează de către: Curtea de Conturi Ministerul Finanţelor Publice Organe specializate ale ministerelor, departamentelor, întreprinderilor de stat şi instituţiilor publice Direcţiile generale ale finanţelor publice judeţene Garda financiară Parlament şi Guvern Folosirea eficientă a resurselor financiare publice are rezultate importante asupra dezvoltării societăţii.

FINANŢE 47 III.2. Concepţii despre finanţele publice Concepţiile emise pe plan internaţional despre finanţele publice le-am putea împărţi în două grupe: concepţii clasice, care corespund capitalismului ascendent, maşinismului (sec. XVIII XX) şi concepţii moderne, care corespund perioadei dezvoltării monopolurilor (sec. XX), mai ales după criza economică din 1929-1933. Concepţiile clasice, reflectate de doctrina economică liberală, conduc la ideea că toată activitatea economică trebuie să se desfăşoare conform principiului "laissez-faire, laissezpasser", că ar trebui evitată orice intervenţie a statului care să perturbe iniţiativa şi libera concurenţă. Rolul statului, conform acestor concepţii, este de a se limita la menţinerea ordinii publice, apărare naţională, menţinerea de relaţii diplomatice cu alte state etc. Organizarea finanţelor, a impozitelor, împrumuturilor de stat şi altor căi de procurare a resurselor financiare ale statului ar trebui să aibă un caracter neutru, să nu favorizeze sau defavorizeze anumite sectoare sau întreprinderi, respectiv să nu modifice proporţiile existente, adică echilibrul ce se formează prin piaţă. În această concepţie sarcina finanţelor publice consta în asigurarea resurselor necesare întreţinerii instituţiilor publice, funcţionării normale a acestora; impozitele, împrumuturile şi celelalte metode de procurare a resurselor financiare trebuind utilizate astfel încât să aibă caracter neutru, să nu modifice relaţiile social-economice existente. Păstrarea echilibrului între veniturile şi cheltuielile bugetare era considerată drept o cerinţă fundamentală a bunei gestiuni, cheia de boltă a finanţelor publice. Apariţia deficitului bugetar generator de inflaţie era considerată un fenomen nedorit, cu efecte negative asupra funcţionării normale a mecanismului economic. În concluzie, principiile formulate de către adepţii doctrinei liberale care au stat la baza finanţelor publice, în concepţia economiştilor clasici, pot fi sintetizate 7 astfel: - cheltuielile publice, restrânse la minimum, ar trebui să acopere, pe seama contribuţiei generale, numai costurile serviciilor, instituţiilor şi lucrărilor publice strict necesare societăţii şi pe care piaţa nu le poate furniza; - dat fiind caracterul neproductiv al armatei, flotei, al muncii prestate de judecători, poliţişti şi alţi agenţi publici, cheltuielile publice conduc la diminuarea capitalului productiv al ţării; - cheltuielile publice ar trebui finanţate pe seama impozitelor suportate de membrii comunităţii numai în măsura în care ele se fac în interesul general al societăţii şi nu pot fi integral acoperite de către beneficiarii direcţi ai serviciilor prestate de instituţiile publice; - impozitele constituie un rău, deoarece influenţează procesul reproducţiei şi afectează acumularea de capital productiv, dar răul acesta este necesar deoarece asigură colectarea resurselor necesare finanţării cheltuielilor publice indispensabile societăţii; - veniturile bugetare curente ar trebui să acopere în fiecare an cheltuielile publice, deoarece deficitul bugetar obligă statul să apeleze la emisiunea de bani sau să contracteze împrumuturi pentru scopuri neproductive; - apelul la împrumuturi este nefast deoarece conduce la creşterea datoriei publice care antrenează cheltuieli bugetare suplimentare cu plata dobânzilor aferente, constituind o povară pentru generaţiile viitoare. După această perioadă, adică spre sfârşitul sec. al XIX lea, începutul sec. al XX lea şi mai ales după recesiunea din perioada 1929-1933, se afirmă tot mai mult concepţia intervenţionistă, potrivit căreia autoritatea publică este chemată să joace un rol activ în viaţa economică, să influenţeze procesele economice, să corecteze evoluţia ciclică, să prevină crizele sau cel puţin să 7 Văcărel I, Finanţe publice, Ed. a VI-a, E.D.P., Bucureşti, 2007, pag. 29

48 le limiteze efectele negative. Această modificare de poziţie a fost determinată de adâncirea contradicţiilor interne şi externe ale modului de producţie capitalist şi de necesitatea găsirii de soluţii la problemele complexe cu care era confruntată economia naţională. Concepţia modernă despre finanţele publice are la bază ideea "statului providenţă", care trebuie să-şi lărgească sfera preocupărilor, să intervină în economie, să influenţeze procesele economice, să preîntâmpine sau să ia măsuri de atenuare a efectelor crizelor economice. În concepţia modernă este indicat ca statul să înfiinţeze întreprinderi publice sau mixte, să acorde subvenţii sau facilităţi întreprinderilor private din diverse ramuri, să ia măsuri de combatere a şomajului, de protecţie socială şi de redresare a economiei stagnante. În conformitate cu teoria modernă, finanţele publice nu mai sunt doar un mijloc de acoperire a cheltuielilor administrative, ci un mijloc de intervenţie economică şi socială. Sub acest aspect finanţele publice trebuie să servească atât la creşterea cheltuielilor publice de investiţii, cât şi la redistribuirea veniturilor pentru categorii sociale defavorizate. În ultimele decenii ale secolului al XX-lea s-au afirmat cu tot mai multă vigoare concepţiile neoliberale, care susţin retragerea statului din economie, renunţarea acestuia la folosirea impozitelor, taxelor, subvenţiilor de la buget şi a altor instrumente financiare şi monetare de influenţare a activităţii economice, lăsarea pieţei să se autoregleze prin mijloacele sale specifice. III.3. Sistemul cheltuielilor publice Cheltuielile publice concretizează cea de-a doua fază a funcţiei de repartiţie a finanţelor publice, şi anume aceea a repartizării resurselor financiare publice pe diverse destinaţii. Cheltuielile publice exprimă relaţii economico-sociale în formă bănească apărute între stat (pe de o parte) şi persoane fizice şi juridice (pe de altă parte) cu ocazia repartizării şi utilizării resurselor financiare ale statului, în scopul exercitării funcţiilor şi atribuţiilor acestuia. Trebuie să se facă distincţie între cheltuielile publice şi cheltuielile bugetare, astfel: - cheltuielile publice se referă la suma cheltuielilor efectuate prin intermediul instituţiilor publice care se acoperă fie de la buget, fie din fondurile extrabugetare sau de la bugetele proprii ale instituţiilor; - cheltuielile bugetare se referă numai la acele cheltuieli care se acoperă de la bugetul de stat, bugetele locale sau din bugetul asigurărilor sociale de stat. Delimitarea cheltuielilor publice în raport cu cheltuielile bugetare 8 este redată în continuare: Cheltuieli publice Cheltuieli bugetare acoperite din resurse financiare, constituite în: - bugetul de stat; - bugetul asigurărilor sociale de stat; - bugetele locale; - celelalte bugete componente ale sistemului bugetar 8 Văcărel Iulian, Finanţe publice, Ed. a VI-a, Ed. Didactică şi Pedagogică, Bucureşti, 2007, pg. 130

FINANŢE 49 Cheltuieli acoperite exclusiv din resurse financiare publice constituite în afara bugetului, prevăzute în bugetele de venituri şi cheltuieli ale instituţiilor publice autonome sau alte instituţii publice autofinanţate Cheltuieli efectuate din bugetul trezoreriei statului Cheltuieli finanţate din credite externe Cheltuieli finanţate din fonduri externe nerambursabile Structura cheltuielilor bugetare în România În practica bugetară a României, structura cheltuielilor bugetare, ca parte a celor publice, se bazează în principal pe următoarele criterii: 1. Clasificaţia administrativă Această clasificaţie are la bază criteriul instituţiilor prin care se efectueză cheltuielile publice: ministere (departamente, agenţii guvernamentale), instituţii publice autonome, unităţi administrativ-teritoriale, etc. Gruparea cheltuielilor pe criterii administrative este utilă, deoarece alocaţiile bugetare se stabilesc pe beneficiari: ministere şi alte instituţii centrale, judeţe, oraşe, comune, etc. Limitele ei constau în faptul că reuneşte cheltuieli cu destinaţii variate şi în plus structura ministerelor şi respectiv subordonarea instituţiilor publice se modifică periodic, ceea ce face cheltuielile publice necomparabile în timp. Acest criteriu este folosit la repartizarea cheltuielilor publice pe ordonatorii de credite bugetare. 2. Clasificaţia economică Grupează cheltuielile în capitole, subcapitole, articole şi aliniate, ceea ce permite definirea conturilor din contabilitatea publică în măsură să reflecte fidel alocarea fondurilor şi execuţia bugetară. Astfel, există: a) cheltuieli curente sau de funcţionare, adică acelea care asigură întreţinerea activităţii instituţiei publice beneficiare, reprezentând consumuri definitive şi care anual trebuie reînnoite; b) cheltuieli de capital, numite şi de investiţii, care au în vedere dezvoltarea şi modernizarea instituţiei beneficiare. Clasificaţia economică a cheltuielilor publice ale României, conform prevederilor legii bugetare, se prezintă astfel: CHELTUIELI TOTALE, din care: A. CHELTUIELI CURENTE - cheltuieli de personal - bunuri şi servicii - dobânzi - subvenţii - fonduri de rezervă - transferuri între unităţi ale administraţiei publice - alte transferuri - proiecte cu finanțare din fonduri externe nerambursabile

50 - asistenţă socială - alte cheltuieli - cheltuieli aferente programelor cu finanțare rambursabilă B. CHELTUIELI DE CAPITAL - active nefinanciare - active financiare - Fondul Naţional de Dezvoltare C. OPERAŢIUNI FINANCIARE - împrumuturi - rambursări de credite D. REZERVE, EXCEDENT/DEFICIT 3. Clasificaţia funcţională Foloseşte drept criteriu domeniile, ramurile, sectoarele de activitate spre care sunt dirijate resursele financiare publice. Ele reflectă obiectivele politicii bugetare a statului. Acest criteriu este important pentru repartizarea resurselor financiare publice pe domenii de activitate şi obiective care definesc nevoile publice şi reprezintă obiectivul principal urmărit la examinarea şi aprobarea prevederilor bugetare de către parlament. Instituţiile care funcţionează în diferite domenii de activitate constituie consumatorii de resurse bugetare, iar conducătorii lor sunt desemnaţi ordonatori de credite bugetare. Clasificaţia funcţională grupează cheltuielile pe părţi, ceea ce permite identificarea sectoarelor de activitate, astfel: Servicii publice generale, în care se include sectorul Autorităţi publice": Preşedinţia, autorităţile legislative, cele judecătoreşti, cele executive şi alte organe ale autorităţilor publice; Apărare, ordine publică şi siguranţă naţională, în care se includ armata, poliţia, protecţia şi paza contra incendiilor, jandarmeria, instituţiile siguranţei naţionale ş.a.; Cheltuieli social-culturale, în care se includ sectoarele Învăţământ", Sănătate", Cultură, recreere şi religie" şi Asigurări şi asistenţă socială". Cheltuielile publice pentru învăţământ pot fi de două feluri: - cheltuieli curente, care se referă la întreţinerea şi funcţionarea unităţilor de învăţământ, precum: cheltuieli de personal (salarii), cheltuieli materiale şi servicii (cheltuieli de întreţinere şi gospodărie, manuale), cheltuieli reprezentând subvenţii şcolare şi transferuri; - cheltuieli de capital (de investiţii): construirea de unităţi de învăţământ, dotarea cu aparatură. Cheltuielile publice pentru sănătate au ca scop principal întreţinerea instituţiilor sanitare şi finanţarea unor acţiuni de prevenire a îmbolnăvirilor, evitare a accidentelor, de educaţie sanitară. De asemenea, există: - cheltuieli curente: pentru întreţinerea şi funcţionarea normală a spitalelor (salarii, materiale sanitare, medicamente, hrană pentru bolnavi, reparaţii etc.); - cheltuieli de capital: construcţii de unităţi sanitare, achiziţia de aparate, instrumente medicale moderne etc. Cheltuielile publice pentru cultură, recreere şi religie se îndreaptă înspre instituţii culturale (biblioteci, muzee, case de cultură, presă, edituri), instituţii artistice (teatre, instituţii muzicale, case de filme) şi înspre culte, acţiuni sportive şi de tineret, acţiuni pentru petrecerea timpului liber. Activitatea desfăşurată de aceste instituţii se concretizează în:

FINANŢE 51 - bunuri materiale: cărţi, filme, picturi, sculpturi; - servicii culturale, spirituale, artistice, sportive: concerte, spectacole, concursuri. Cheltuielile pentru asigurări şi asistenţă socială cuprind acţiunile întreprinse pentru ocrotirea şi susţinerea materială a familiilor şi persoanelor în vârstă şi fără venituri, a săracilor, handicapaţilor, invalizilor etc. Formele de asistenţă socială sunt: alocaţia de stat pentru copii, ajutor pentru soţiile de militari în termen, care nu au venituri şi au copii, indemnizaţia de naştere, servicii sociale pentru persoanele vârstnice defavorizate etc. Servicii şi dezvoltare publică, locuinţe, mediu şi ape; Acţiuni economice, care includ marile sectoare din economie: industrie, agricultură şi silvicultură, transporturi şi comunicaţii, alte sectoare economice. Ajutoarele financiare pe care statul le suportă în cadrul acestor cheltuieli iau forma: - subvenţiilor: ajutor nerambursabil pe care statul îl acordă agenţilor economici în dificultate. Pot fi: subvenţii interne (de exploatare, de funcţionare) şi subvenţii de export (pentru promovarea acestora); - investiţiilor: ajutoare financiare efectuate de stat pentru dezvoltarea sectorului public şi a altor sectoare; - împrumuturilor cu dobândă subvenţionată: împrumuturi acordate întreprinderilor publice în condiţii avantajoase; - avantajelor fiscale: încasări fiscale la care statul renunţă, lăsându-le la dispoziţia agenţilor economici plătitori, pentru a-i stimula; - împrumuturilor garantate de stat. În cadrul clasificaţiei funcţionale a cheltuielilor publice din legea bugetului de stat pe anul 2008, acestea se grupează astfel: CHELTUIELI TOTALE, din care: PARTEA I SERVICII PUBLICE GENERALE - Autorităţi publice şi acţiuni externe - Cercetare fundamentală şi cercetare dezvoltare - Alte servicii publice generale - Tranzacţii privind datoria publică şi împrumuturi - Transferuri cu caracter general între diferite niveluri ale administraţiei PARTEA A II-A APĂRARE, ORDINE PUBLICĂ ŞI SIGURANŢĂ NAŢIONALĂ - Apărare - Ordine publică şi siguranţă naţională PARTEA A III-A CHELTUIELI SOCIAL-CULTURALE - Învăţământ - Sănătate - Cultură, recreere şi religie - Asigurări şi asistență socială PARTEA A IV-A SERVICII ŞI DEZVOLTARE PUBLICĂ, LOCUINŢE, MEDIU ŞI APE - Locuinţe, servicii şi dezvoltare publică - Protecţia mediului

52 PARTEA A V-A ACŢIUNI ECONOMICE - Acţiuni generale economice, comerciale şi de muncă - Combustibili şi energie - Industria extractivă, prelucrare şi construcţii - Agricultură, silvicultură, piscicultură şi vânătoare - Transporturi - Comunicaţii - Cercetare şi dezvoltare în domeniul economic - Alte acţiuni economice PARTEA A VI-A REZERVE, EXCEDENT/DEFICIT 4. Clasificaţia după rolul cheltuielilor publice în procesul reproducţiei sociale În cadrul acesteia, cheltuielile publice se împart în cheltuieli reale (negative) şi cheltuieli economice (pozitive). În categoria cheltuielilor reale (negative) intră cheltuielile cu întreţinerea aparatului de stat, plata dobânzilor şi comisioanelor aferente împrumutului de stat, întreţinerea armatei etc. Acestea reprezintă un consum definitiv de produs intern brut. În categoria cheltuielilor economice (pozitive) se cuprind cheltuielile cu investiţiile efectuate de stat pentru înfiinţarea de unităţi economice, dezvoltarea şi modernizarea celor existente, construirea de drumuri, poduri etc. Aceste cheltuieli au ca efect crearea de valoare adăugată şi reprezintă o avansare de produs intern brut. III.4. Sistemul veniturilor publice Veniturile publice sunt resursele financiare aflate la dispoziţia administraţiei de stat, ale asigurărilor sociale de stat şi ale instituţiilor publice cu caracter autonom. Veniturile publice exprimă relaţii economico-sociale în formă bănească apărute între populaţie (pe de o parte) şi stat (pe de altă parte) cu ocazia formării (constituirii) resurselor financiare ale statului, în scopul exercitării funcţiilor şi atribuţiilor acestuia. În România, resursele financiare publice sunt structurate pe criterii economice, în conformitate cu structura sistemului bugetar. Structura veniturilor bugetare totale, conform bugetului de stat, include: VENITURI TOTALE, din care: I. VENITURI CURENTE, din care: A. Venituri fiscale, din care: 1. Impozite directe; a) impozit pe profit; b) impozit pe salarii şi venituri; c) contribuţii; d) alte impozite directe; 2. Impozite indirecte, din care: a) taxele de consumaţie: accize, TVA b) taxe vamale;

FINANŢE 53 c) alte impozite indirecte; B. Contribuţii de asigurări; C. Venituri nefiscale; II. VENITURI DIN CAPITAL III. OPERAȚIUNI FINANCIARE: ÎNCASĂRI DIN RAMBURSAREA ÎMPRUMUTURILOR ACORDATE IV. SUBVENȚII: donații din străinătate V. SUME PRIMITE DE LA UE/ALȚI DONATORI ÎN CONTUL PLĂȚILOR EFECTUATE ȘI PREFINANȚĂRI Veniturile fiscale, care reprezintă cea mai însemnată parte a veniturilor publice, sunt de două tipuri: impozite directe, stabilite pentru fiecare contribuabil în parte, nominal, aşezate pe venitul obţinut şi/sau pe averea deţinută; impozite indirecte, care se percep cu prilejul vânzării unor bunuri sau al prestării unor servicii, al importului ori exportului. Impozitele directe, la rândul lor, se clasifică după obiectul impunerii în: impozite reale, aşezate pe obiecte şi care nu ţin seama de situaţia personală a contribuabilului, cum sunt: impozitul funciar, impozitul pe clădiri, impozitul pe activităţi industriale şi comerciale şi profesii libere, impozitul pe capitalul mobiliar sau bănesc; impozite personale, aşezate pe venit sau pe avere şi care ţin seama de situaţia personală a contribuabilului. Astfel, acestea se diferenţiază în funcţie de mărimea veniturilor, a averii şi de situaţia personală a fiecărui plătitor. Impozitele indirecte, la rândul lor, se clasifică după forma lor în: taxe de consumaţie: TVA, accize (se instituie asupra unor produse cu pondere mare şi constantă în consum, şi, de obicei, cu cerere inelastică); venituri din monopoluri fiscale (acestea reprezintă instituirea monopolului statului asupra producerii şi/sau comercializării unor mărfuri); taxe vamale; taxe de timbru şi de înregistrare. Suportabilitatea impunerii fiscale exprimă gradul sau nivelul fiscalităţii şi se determină pe baza indicatorului rata fiscalităţii: Vfisc Rf 100 PIB unde: Vfisc = veniturile fiscale ale statului, PIB = produsul intern brut. Acest indicator este de factură macroeconomică şi caracterizează media poverii fiscale" într-o ţară. Specialistul A. Laffer a explicat cel mai bine presiunea fiscală printr-o curbă (Curba Laffer).

BUGETUL GENERAL CONSOLIDAT 54 Ven. fiscale Zona admisă Zona neadmisă Rata fiscalităţii III.5. Sistemul bugetar Bugetul de stat prevede şi reglementează, în formă legislativă, cheltuielile şi resursele statului. Bugetul general consolidat nu reprezintă un buget de sine-stătător în nici una din fazele sale de elaborare, aprobare şi execuţie. Legea finanţelor publice 500/2002 îl defineşte ca fiind ansamblul tuturor bugetelor componente ale sistemului bugetar, agregate şi consolidate pentru a forma un întreg". III.5.1. Componentele sistemului bugetar În ţara noastră, structura bugetului general consolidat este reprezentată în figura următoare. Bugetul de stat Bugetul general centralizat al bugetelor locale Bugetul asigurărilor sociale de stat Bugetul asigurărilor pentru şomaj Bugetul fondului naţional unic pentru asigurări sociale de sănătate Bugetul fondurilor externe nerambursabile Bugetul creditelor externe şi interne Alte bugete Bugetul de stat, cea mai importantă componentă a bugetului general consolidat, se situează pe primul loc ca pondere în produsul intern brut. Bugetul de stat este documentul elaborat şi administrat de Guvern şi aprobat de Parlament, prin lege, cuprinzând veniturile şi cheltuielile aprobate prin legea bugetară anuală. În Legea bugetului de stat pe 2002, nr. 784/11.11.2001, se defineşte: "Bugetul de stat cuprinde resursele financiare mobilizate la dispoziţia statului şi repartizarea acestora în vederea realizării obiectivelor de dezvoltare economică şi socială a ţării, precum şi pentru funcţionarea autorităţii publice". Provocarea României în acest moment este de a asigura pe baza unei viziuni coerente care menţine stabilitatea macroeconomică, sumele necesare continuării reformelor structurale din educaţie, cercetare dezvoltare, sănătate, mediu, dezvoltare regională şi infrastructură în transport,

FINANŢE 55 cofinanţarea instrumentelor structurale primite de la Uniunea Europeană pentru înlăturarea disparităţilor dintre regiuni şi plata contribuţiei României la bugetul comunitar. Bugetul centralizat al bugetelor locale este caracterizat printr-un amplu proces de descentralizare a serviciilor publice şi de consolidare a autonomiei locale, de restructurare a mecanismelor de protecţie socială a segmentelor defavorizate ale populaţiei şi al armonizării politicilor guvernamentale şi sectoriale cu cele locale. Bugetele locale sunt bugetele unităţilor administrativ-teritoriale cu personalitate juridică, elaborate autonom, fapt ce stimulează iniţiativa locală în realizarea veniturilor şi satisfacerea cerinţelor sociale locale. Unităţile administrativ - teritoriale îşi dimensionează cheltuielile în raport cu nevoile proprii, în corelare cu resursele pe care le pot mobiliza din impozite, taxe şi celelalte venituri stabilite prin legea bugetară, efectuând controlul asupra modului de utilizare a fondurilor alocate. În cazul în care bugetele locale nu-şi pot acoperi cheltuielile din venituri proprii stabilite în conformitate cu legea, acestea pot beneficia de transferuri de fonduri băneşti de la bugetul de stat. La acest nivel sume importante sunt direcţionate către: finanţarea cheltuielilor instituţiilor de învăţământ preuniversitar de stat; finanţarea sistemului de protecţie a copilului şi a centrelor de asistenţă socială a persoanelor cu handicap; finanţarea drepturilor acordate persoanelor cu handicap; acordarea ajutorului pentru încălzirea locuinţei cu lemne, cărbuni, combustibili petrolieri; compensarea creşterilor neprevizionate ale preţurilor la combustibil; finanţarea drumurilor judeţene şi comunale. Bugetul asigurărilor sociale de stat este documentul ce se întocmeşte distinct de bugetul de stat şi se aprobă de Parlament prin lege separată, fiind administrat şi gestionat de Ministerul Muncii, Familiei şi Protecției Sociale. Veniturile ce sunt cuprinse în acest buget nu pot fi utilizate pentru alte cheltuieli bugetare decât cele pentru care sunt repartizate prin prevederile bugetului respectiv. Totodată, revine o obligaţie mai fermă pentru autorităţile asigurărilor sociale de stat de a urmări modul de stabilire şi de încasare a veniturilor sale, pentru a se putea asigura plata pensiilor, ajutoarelor şi a celorlalte cheltuieli prevăzute în bugetul asigurărilor sociale de stat. Acest buget, în ţara noastră, cunoaşte o dezvoltare influenţată de reforma sistemului public de pensii, reflectând preocuparea pentru îmbunătăţirea sistemului de protecţie socială, în vederea atingerii ţintelor strategice vizând reducerea sărăciei şi a marginalizării sociale, îmbunătăţirea standardului de viaţă pentru persoanele vârstnice. Creşterea veniturilor acestui buget este asigurată pe de o parte de performanţa indicatorilor macroeconomici prin creşterea numărului de salariaţi şi a îmbunătăţirii gradului de colectare a arieratelor, şi pe de altă parte de o serie de modificări legislative care vizează egalizarea bazei de impunere a contribuţiilor angajaţilor pentru toate tipurile de venituri salariale şi anularea plafonului de 5 salarii medii brute de colectare a contribuţiilor. Bugetul asigurărilor pentru şomaj reprezintă o altă componentă a bugetului general consolidat. Cheltuielile acestui buget au fost direcţionate în special pentru: crearea de noi locuri de muncă care să permită reinserţia pe piaţa forţei de muncă a tinerilor, femeilor, persoanelor în vârstă, precum şi a celor defavorizate; formarea profesională a angajaţilor contribuind astfel la creşterea competitivităţii pe piaţa de muncă. În cazul bugetului fondului naţional unic de asigurări sociale de sănătate, Guvernul a demarat ample reforme structurale, care se află în plină desfăşurare. Reforma vizează măsuri de

56 îmbunătăţire a serviciilor de asistenţă medicală, pentru implementarea Programului privind evaluarea stării de sănătate a întregii populaţii a României, introducerea cardului european de asigurat, care conferă titularului acestuia dreptul la prestaţiile medicale necesare în cazul unei şederi temporare într-un stat membru al Uniunii Europene. Bugetul fondurilor externe nerambursabile cuprinde fondurile europene pre şi post aderare primite de la Uniunea Europeană, resursa cea mai importantă de care va beneficia România pentru a atinge obiectivul de creştere durabilă. Folosirea eficientă şi fără disfuncţionalităţi a acestui buget are în vedere următoarele provocări: definirea unor politici sectoriale coerente, solide, realiste; definirea unor proiecte viabile, care să permită dezvoltarea regională şi care să corespundă exigenţelor Uniunii Europene; dezvoltarea procedurilor privind accesarea, utilizarea monitorizarea şi evaluarea utilizării fondurilor europene. III.5.2. Procedura bugetară Procedura bugetară reprezintă ansamblul actelor şi operaţiunilor privind întocmirea proiectului de buget, aprobarea lui, executarea bugetului, încheierea şi aprobarea contului general de execuţie bugetară, precum şi controlul execuţiei bugetare. În conformitate cu dispoziţiile normative cuprinse în Legea finanţelor publice, activitatea bugetară presupune parcurgerea mai multor etape sau faze, respectiv: elaborarea proiectului bugetului de stat; aprobarea lui; executarea bugetului şi încheierea exerciţiului bugetar; controlul execuţiei bugetare. 1. Elaborarea proiectului bugetului de stat cuprinde activitatea de determinare a veniturilor şi cheltuielilor bugetului public naţional şi începe în anul premergător celui pentru care se întocmeşte şi se realizează în sistem piramidal. Bugetul de stat se elaborează ca proiect de puterea executivă (Ministerul Economiei şi Finanţelor), având în vedere faptul că doar guvernul are iniţiativă legislativă în domeniul finanţelor publice. Documentele elaborate şi trimise Parlamentului cuprind prevederile privind mărimea veniturilor şi a creditelor bugetare, anexele la proiectul de lege, propuneri de modificări legislative, expunerea de motive şi proiectul de lege pentru aprobarea bugetului (art.15-legea 500/2002). 2. Aprobarea bugetului presupune dezbaterea proiectului în Parlament şi votarea legii bugetare anuale. Această etapă se parcurge, de obicei, tot în anul premergător celui pentru care s-a întocmit proiectul de buget, dar din anumite motive, se poate întâmpla ca dezbaterea şi aprobarea bugetului să se facă în prima parte a anului pentru care el s-a elaborat. În cazul în care legile bugetare anuale, depuse în termen legal, nu au fost adoptate de către Parlament până cel târziu la data de 15 decembrie a anului anterior anului la care se referă proiectul de buget, Guvernul va solicita Parlamentului aplicarea procedurii de urgenţă. 3. Executarea bugetului (sau execuţia bugetară) constă în realizarea veniturilor la termenele şi în cuantumurile prevăzute, precum şi în efectuarea cheltuielilor potrivit destinaţiilor stabilite. Dacă realizarea veniturilor bugetare reprezintă obligaţii minime, efectuarea cheltuielilor reprezintă obligaţii maxime, care nu pot fi, în principiu, depăşite. Execuţia bugetară se realizează de către Ministerul Economiei şi Finanţelor şi de către administraţiile financiare. Pentru a asigura execuţia părţii de cheltuieli s-a organizat sistemul ordonatorilor de credite. Ordonatorul este o persoană care are dreptul de a repartiza creditele

FINANŢE 57 bugetare. Ordonatorii principali de credite sunt miniştrii, conducătorii celorlalte organe de specialitate ale administraţiei publice centrale, conducătorii altor autorităţi publice şi conducătorii instituţiilor publice. Ordonatori secundari sau terţiari de credite sunt după caz, conducătorii instituţiilor publice cu personalitate juridică din subordinea ordonatorilor principali de credite. Ordonatorii terţiari sunt spre exemplu rectorii, inspectorii generali în învăţământul preuniversitar etc. Pentru bugetele locale există doar ordonatori primari şi terţiari. 4. Încheierea exerciţiului bugetar şi aprobarea contului de execuţie bugetară presupune realizarea, pe baza datelor furnizate de evidenţa execuţiei bugetare, a unei dări de seamă cu privire la modul de realizare a veniturilor şi de efectuare a cheltuielilor pentru anul bugetar expirat. Reflectă totalitatea operaţiilor de executare a veniturilor şi a cheltuielilor permiţând stabilirea rezultatului execuţiei bugetului la finele anului bugetar (deficitul sau excedentul bugetar). Contul de execuţie bugetară este aprobat şi dezbătut de Parlament la sfârşitul anului următor, odată cu examinarea proiectului de buget prezentat de Guvern pentru anul viitor. III.5.3. Soldul bugetar În elaborarea bugetelor trebuie să existe egalitate între veniturile colectate şi cheltuielile care trebuie efectuate. De cele mai multe ori între nivelul veniturilor şi cheltuielilor nu există această egalitate: fie veniturile sunt mai mari decât cheltuielile (există excedent de resurse în comparaţie cu nevoile), fie cheltuielile sunt mai mari decât veniturile (situaţia cea mai des întâlnită), caz în care nu există suficiente resurse pentru acoperirea cheltuielilor programate. Soldul bugetar este dat de diferenţa dintre veniturile bugetului şi cheltuielile sale. Acest sold poate fi pozitiv, situaţie când avem excedent de resurse, sau negativ, situaţie în care trebuie să acoperim deficitul, prin apelarea, în general, la împrumuturi. Avem: - deficit bugetar (DB), atunci când cheltuielile depăşesc veniturile publice, caz întâlnit în majoritatea ţărilor lumii: DB = VP CP < 0 - excedent bugetar (EB), atunci când veniturile depăşesc veniturile publice, caz întâlnit întâmplător / accidental şi care se menţine, de regulă, o perioadă scurtă de timp: EB = VP CP > 0 = > deficitul / excedentul bugetar reprezintă diferenţa dintre valoarea totală a veniturilor publice şi valoarea totală a cheltuielilor publice. Cu alte cuvinte, deficitul bugetar reprezintă partea de cheltuieli efectuate de către administraţiile publice care depăşeşte încasările cu titlu de venituri, parte pe care autorităţile o finanţează contractând angajamente (credite) ce vor fi rambursate în viitor şi/sau prelevând din excedentele de lichidităţi anterioare. Acest indicator prezintă într-o manieră globală situaţia financiară de ansamblu a statului şi incidenţa acestuia asupra cererii interne, balanţei de plăţi externe şi situaţiei monetare. Mărimea deficitului bugetar diferă de la o ţară la alta în funcţie de acutizarea unor fenomene macroeconomice a căror evoluţie poate fi influenţată de nivelul şi structura cheltuielilor bugetare: rata inflaţiei, rata şomajului, cursul de schimb, susţinerea reformelor economice etc.

58 Indicatorul privind ponderea deficitului bugetar în PIB este un adevărat ghid al politicii bugetare, un deficit mare (peste 3 % din PIB) fiind un semnal al necesităţii adoptării unei politici bugetare restrictive (concretizată în reducerea cheltuielilor publice). Înregistrarea unor importante deficite bugetare este consecinţa creşterii accelerate a cheltuielilor publice, a încetinirii ritmului de creştere a veniturilor publice sau a ambelor cauze. Ele constituie efectul conjugat al politicii economice, financiare şi monetare uneori imprudente şi neraţionale, precum şi al climatului internaţional nu totdeauna favorabil. Principalele obiective urmărite în aplicarea politicii fiscale sunt menţinerea deficitului bugetar în limite controlabile şi finanţarea acestuia în condiţii neinflaţioniste, astfel încât bugetul să nu contribuie la creşterea lichidităţilor din economie. Când veniturile bugetare nu acoperă cheltuielilor bugetare, autorităţile sunt nevoite sa apeleze la o serie de surse de acoperire a deficitului bugetar: apelarea la împrumuturi de stat de pe piaţa internă, de la băncile comerciale şi banca centrală, precum şi de la populaţie (prin emiterea de titluri de stat); aceste împrumuturi au ca rezultat creşterea datoriei publice interne; apelarea la împrumuturi de stat de pe piaţa externă, de la alte guverne, instituţii internaţionale şi bănci străine; aceste împrumuturi au ca rezultat creşterea datoriei externe; apelarea la emisiunea de bani de hârtie (în fapt, un împrumut de la autorităţile montare) cu consecinţe negative asupra economiei naţionale, prin creşterea masei monetare în circulaţie fără acoperire corespunzătoare cu bunuri şi servicii; acesta conduce la reducerea puterii de cumpărare a banilor şi, implicit, la creşterea preţurilor şi tarifelor, adică la inflaţie. Alegerea tipului de finanţare (externă sau internă) şi a sectorului de la care statul îşi procură resursele de împrumut (populaţie, bănci comerciale, autorităţi monetare) are efecte economice foarte importante în special asupra evoluţiei cererii agregate şi a adoptării diferitelor măsuri de politică monetară. III.6. Datoria publică Datoria publică reprezintă totalitatea sumelor împrumutate de stat de la persoane fizice sau juridice, de pe piaţa internă sau externă şi rămase de rambursat la un moment dat. Datoria publică are două surse principale de formare: - deficitele bugetare anuale şi refinanţarea celor anterioare; - preluarea la datoria publică a unor pierderi din economie, prin acte normative speciale (legi, ordonanţe ale guvernului). Datoria publică se gestionează distinct pe cele două forme ale ei, respectiv datoria publică internă şi datoria publică externă. Datoria publică internă este generată de : împrumuturi pe termen scurt primite de la Banca Naţională pentru echilibrarea în execuţie a bugetului de stat; emisiunea de bonuri de tezaur şi plasarea lor pe piaţa internă; plasarea pe piaţa internă de înscrisuri pe termen mediu şi lung pentru atragerea de resurse necesare acoperirii deficitului bugetar anual; garanţii acordate de stat la creditele bancare interne ale agenţilor economici sau

FINANŢE 59 autorităţilor locale pentru realizarea unor obiective de importanţă naţională 9 ; atragerea pe termen scurt a disponibilităţilor din contul Trezoreriei. În ceea ce priveşte structura datoriei publice interne se prezintă după cum urmează: 1. datoria publică internă directă generată de deficitul bugetar consolidat şi de activele neperformante preluate de stat la datoria publică pe bază de legi speciale; 2. datoria publică internă garantată generată de garanţiile pentru creditele interne contractate în lei şi în valută. Datoria publică internă este finanţată prin contractarea de împrumuturi de stat în lei şi valută direct de pe piaţa internă, la care se adaugă împrumuturile cu caracter temporar din resursele conturilor guvernamentale şi locale colectate în contul general al trezoreriei statului: fond special de asigurări sociale de sănătate, fond special pentru plata ajutorului de şomaj, disponibilul în lei al creanţelor comerciale şi veniturilor din privatizare, disponibilul în lei al veniturilor din privatizare. Datoria publică externă este generată de totalitatea obligaţiilor asumate direct sau indirect (prin garanţii acordate de stat) faţă de guverne străine, instituţii financiare internaţionale, persoane fizice şi juridice nerezidente. Se concretizează în: titlurile de stat emise pe pieţele financiare externe; împrumuturi primite de la guvernele altor state, instituţii financiare internaţionale; împrumuturi directe de la investitori externi privaţi pe termen scurt, mediu sau lung. În condiţiile actuale ale globalizării şi liberalizării accelerate a comerţului exterior, dezvoltarea economico-socială a României exclusiv prin forţe şi resurse proprii (în condiţiile unei economii închise) este practic irealizabilă. Nici dotarea iniţială cu resurse, nici rata înaltă a economisirii şi nici calitatea mecanismelor economice şi a structurilor instituţionale nu au fost şi nu sunt suficiente pentru a asigura transformarea unei economii în tranziţie, în special restructurarea profundă a acesteia, într-un timp scurt. Datoria publică poate fi analizată prin intermediul mai multor indicatori, pe care îi vom detalia în continuare. 1. Indicatorii nivelului datoriei publice Principalul indicator care reflectă gradul (nivelul) de îndatorare al unei ţări îl constituie raportul dintre datoria publică (DP) şi produsul intern brut (PIB) şi se numeşte chiar gradul de îndatorare: G indat DP 100 PIB Acest indicator exprimă în ce măsură valoarea nou creată într-un an (PIB) este grevată de datoria publică sau, altfel spus, dacă datoria publică a ţării ar trebui rambursată integral în anul de referinţă, cât din PIB ar trebui sacrificat? Sunt situaţii, în cazul unor ţări, în care nici chiar întregul PIB realizat într-un an nu ar fi suficient pentru acoperirea datoriei publice. 9 Ministerul Finanţelor Publice este autorizat să acorde garanţii în numele şi contul statului pentru creditele bancare interne, pe termen scurt, mediu şi lung, precum şi pentru împrumuturile externe contractate de către agenţii economici pentru obiective ca: realizarea programelor de restructurare, a lucrărilor agricole, a obiectivelor de interes naţional, proiecte considerate de guvern de interes naţional etc.

60 Un alt indicator ce exprimă nivelul de îndatorare îl reprezintă datoria publică medie pe locuitor (dp), calculat ca raport între nivelul datoriei publice (DP) şi volumul populaţiei (P), exprimat ca număr de locuitori: DP dp P Dacă exprimăm datoria publică într-o monedă având o largă circulaţie pe plan mondial (euro sau dolarul SUA) se pot obţine informaţii utile despre mărimea datoriei publice medii pe locuitor ce pot fi utilizate în comparaţiile internaţionale. Indicatorul trebuie analizat ţinând cont de cel puţin două elemente: - conversia în dolari are un grad mai mare sau mai mic de aproximare, fiind influenţată de fluctuaţia cursurilor de schimb, pe de o parte, şi de neconcordanţa dintre puterea reală de cumpărare a unei monede exprimată într-o altă monedă, pe de altă parte; - comparaţiile între ţări trebuie efectuate cu multă atenţie: există ţări dezvoltate care au o datorie pe locuitor importantă, dar aceasta este rezultatul, în proporţii covârşitoare, al împrumuturilor de pe piaţa internă de capital, în timp ce în majoritatea ţărilor slab dezvoltate datoria publică este de natură externă. De asemenea, este lesne de înţeles că, la aceeaşi datorie publică pe locuitor, o ţară suportă cu atât mai greu povara acesteia cu cât are un grad mai scăzut de dezvoltare economică. 2. Indicatorii serviciului datoriei publice (SDP) Mărimea absolută a SDP caracterizează efortul financiar anual pe care datoria publică îl reclamă sub forma cheltuielilor cu rambursarea datoriei publice exigibile (ajunsă la scadenţă în anul respectiv) şi a celor legate de plata dobânzilor şi comisioanelor aferente datoriei rămase, astfel: SDP = R DP + Dob DP unde: R DP = rate scadente într-o perioadă de un an; Dob DP = dobânzile şi comisioanele aferente, precum şi cheltuielile ocazionate de emisiunea şi plasarea valorilor mobiliare. Acest indicator poate fi analizat şi pe cele două componente ale datoriei publice, respectiv datoria publică internă şi externă. În plus, în analizele economice se utilizează foarte frecvent 2 indicatori: - raportul dintre SDP şi totalul cheltuielilor publice g SDP = SDP/CP * 100 Creşterea acestui indicator afectează volumul cheltuielilor publice destinate altor acţiuni publice: educaţie, ocrotirea sănătăţii, apărarea naţională, cultura, etc. - raportul dintre serviciul datoriei externe (SDE) şi valoarea exportului de bunuri şi servicii (EXP) g SDE = SDE/EXP*100 Cu cât rambursările de împrumuturi şi dobânzile aferente acestora absorb o parte mai mare din încasările din exporturi, cu atât mai încordată va fi balanţa de plăţi externe a unei ţări debitoare faţă de străinătate, deoarece resursele valutare rămase pentru plata importurilor vor fi insuficiente. 3. Indicatorii nivelului datoriei externe După cum am mai menţionat, datoria externă (DE) reprezintă totalitatea obligaţiilor băneşti pe care le au statul sau persoanele juridice rezidente, la un moment dat, faţă de creditorii

FINANŢE 61 externi. Se includ în datoria externă numai sumele datorate în valută, pe termen mediu şi lung (perioada de rambursare este de peste un an). Datoria externă totală (DE) cuprinde 2 componente: a) datoria publică externă (DPE), ca obligaţie a statului; b) datoria externă comercială (DEC), ca obligaţie a sectorului privat. Datoria publică externă (DPE) este constituită din 2 elemente distincte: - datoria publică externă directă a statului contractată de instituţiile statului: pentru susţinerea balanţei de plăţi externe, caz în care în ţară intră efectiv sume în valută (împrumuturi de la instituţii financiare internaţionale FMI, BIRD, UE, etc.); aceste credite sunt acordate pe baza unor acorduri bilaterale şi au ca scop asigurarea stabilităţii macroeconomice şi aplicarea măsurilor de ajustare structurală; pentru realizarea unor proiecte de investiţii, de dezvoltare şi modernizare a infrastructurii economico-sociale (transporturi, sector energetic, educaţie, asistenţă socială, etc.), situaţie în care creditorii internaţionali plătesc direct furnizorii, în ţară neintrând valută, ci bunurile şi serviciile destinate proiectelor în cauză. - datoria externă garantată de stat pentru proiecte ale agenţilor economici şi ale instituţiilor publice; în cazul în care debitorii direcţi se află în imposibilitate de a face faţă plăţilor la extern, statul în calitate de garant este obligat să asigure rambursarea creditelor (rate de capital, dobânzi, comisioane, etc.); în acest mod, statul susţine prin garanţii, atragerea de resurse externe pentru dezvoltarea şi retehnologizarea operatorilor economici cu potenţial de competitivitate. Datoria externă comercială (DEC), a sectorului privat şi neangajată de stat este constituită din obligaţiile contractate de diferiţi agenţi economici în mod autonom, fără implicarea statului, care ca urmare nu poartă nici o răspundere privind rambursarea acesteia; dezvoltarea acestei componente a datoriei externe este o dovadă a solidităţii mediului de afaceri, a atractivităţii pieţei naţionale pentru creditorii străini. Datoria externă totală este un indicator de stoc, ce se calculează pe baza relaţiei cunoscute de balanţă conform căreia: datoria la sfârşitul perioadei t (D t ) este egală cu datoria la sfârşitul perioadei t-1 (D t-1 ) la care se adaugă intrările de credite în cursul perioadei t (I t ) şi se deduc ieşirile (plăţile) în cursul aceleiaşi perioade (E t ). În plus comparativ cu relaţia obişnuită de balanţă, uneori intervine un factor suplimentar care conduce la reducerea datoriei şi anume conversia unei părţi a datoriei externe în investiţie străină directă (C t ), caz în care creditorul devine acţionar, iar creditul extern iniţial se transformă în capital. D t = D t-1 + I t E t C t Datoria externă se determină prin transformarea valutelor în care aceasta a fost contractată, într-o singură valută, pentru a permite însumarea valorilor. Ca urmare, nivelul datoriei externe este influenţat şi de variaţia cursurilor de schimb ale valutelor în care au fost contractate creditele externe (de regulă euro şi dolari SUA). Problematica datoriei externe a unei ţări se impune a fi examinată, date fiind efectele complexe ale acesteia, în dinamică şi în corelaţie cu o serie de indicatori economici, demografici, financiari, etc. Astfel, în afară de mărimea absolută a datoriei externe, se utilizează foarte des în practică o serie de indicatori precum:

62 - Datoria externă pe locuitor calculată prin raportarea volumului total al datoriei externe (DE) la numărul populaţiei (P) ţării respective: DE DEloc P - Raportul procentual dintre datoria externă şi PIB g DE DE 100 PIB Acest indicator arată cât din produsul intern brut al anului considerat ar fi necesar pentru rambursarea acestei datorii. Indicatorul are mai mult o valoare teoretică, deoarece datoria se rambursează eşalonat, iar din produsul intern brut al unui an numai o parte poate fi utilizată pentru onorarea angajamentelor faţă de străinătate. Indicatorul prezintă însă avantajul de a facilita comparaţiile internaţionale. Cu totul alta este situaţia în cazul aceluiaşi indicator calculat însă numai pe baza datoriei publice externe (DPE). DPE g DPE 100 PIB Acesta exprimă, de fapt, plafonul de îndatorare externă. Practica internaţională şi experienţa acumulată de România în domeniul gestionării datoriei publice externe impun ca nivelul acestui indicator să nu depăşească 50%. 4. Indicatorii structurii datoriei externe se calculează pe baza mărimilor relative de structură. Astfel se pot determina următoarele structuri: - structura pe debitori: = datorie externă directă a statului; = datorie externă public garantată; = datorie externă privată. - structura pe scadenţe: = datorie externă pe termen scurt (sub 1 an) care de altfel nu este inclusă în DE totală; = datorie externă pe termen mediu (1-5 ani); = datorie externă pe termen lung (peste 5 ani). - structura pe valute: = datorie externă în euro; = datorie externă în dolari SUA; = datorie externă în alte valute. CUVINTE CHEIE finanţe publice, funcţia de repartiţie, funcţia de control, concepţia clasică, concepţia modernă, cheltuieli publice, cheltuieli bugetare, resurse publice, bugetul general consolidat, sistemul bugetar, sold bugetar, datoria publică. INTREBĂRI RECAPITULATIVE 1. Definiţi finanţele publice. 2. Prin ce se diferenţiază concepţiile clasice ale finanţelor publice, faţă de cele moderne?

FINANŢE 63 3. Definiţi cheltuielile şi veniturile publice. 4. Care sunt funcţiile finanţelor publice şi care este aria de manifestare a fiecăreia? 5. Cum se determină rata fiscalităţii? 6. Ce este bugetul general consolidat? 7. Ce reprezintă curba lui Laffer? 8. Care este componenţa sistemului bugetar? 9. Care sunt etapele procedurii bugetare? 10. De câte tipuri poate fi datoria publică? TESTE GRILĂ DE EVALUARE ŞI DE AUTOEVALUARE 1. Constituirea resurselor financiare publice se face prin: a. Măsuri de executare silită; b. Pe baze contractuale în condiţiile cererii şi ofertei; c. Prin constrângere de la persoane fizice şi juridice; d. Obţinerea de profit. 2. Taxele vamale reprezintă un: a. Venit din capital; b. Venit nefiscal; c. Venit din donaţii; d. Venit curent fiscal. 3. Scopul constituirii resurselor financiare publice este: a. Obţinerea de profit; b. Satisfacerea nevoilor generale ale societăţii; c. Maximizarea profitului, în beneficiul unui grup restrâns de întreprinzători; d. Asigurarea remunerării angajaţilor din sectorul public. 4. Care dintre afirmaţiile referitoare la caracteristicile cheltuielilor publice sunt adevărate? a. Se manifestă între stat, pe de o parte, şi persoane fizice şi juridice, pe de altă parte; b. Apar cu ocazia utilizării resurselor financiare publice; c. Se exprimă şi în formă bănească şi sub forma prestaţiilor în muncă; d. Cheltuirea resurselor financiare publice are drept scop îndeplinirea funcţiilor statului. 5. TVA reprezintă un: a. Venit nefiscal; b. Venit din capital; c. Venit curent fiscal; d. Venit din donaţii. 6. Care dintre enumerările de mai jos nu se cuprind în cheltuielile publice? a. Plata redevenţelor, arenzilor, chiriilor, dividendelor cuvenite statului pe bază de

64 contract; b. Cheltuielile organismelor internaţionale din resursele publice prelevate de la membrii acestora; c. Cheltuielile efectuate de administraţiile centrale de stat din fondurile bugetare şi speciale; d. Cheltuielile colectivităţilor locale; e. Cheltuielile efectuate din fondurile asigurărilor sociale de stat. 7. Presiunea fiscală se poate exprima astfel: a. Un produs al impozitelor, taxelor, altor prelevări cu caracter fiscal, la nivel central sau local şi un indicator microeconomic; b. Un raport între impozitele, taxele şi contribuţiile plătite de un contribuabil la nivel central sau local şi cuantumul cheltuielilor bugetului de stat; c. Un raport între impozitele, taxele şi contribuţiile plătite de un contribuabil şi cuantumul veniturilor bugetului de stat; d. Un raport între suma tuturor impozitelor, taxelor, cotizaţiilor sociale şi altor prelevări cu conţinut fiscal, la nivel central sau local şi un indicator macroeconomic agregat; e. Un produs al sumei tuturor impozitelor, taxelor, contribuţiilor sociale şi altor prelevări cu conţinut fiscal, la nivel central sau local şi un indicator macroeconomic agregat. 8. Care dintre caracteristicile de mai jos corespund concepţiilor moderne despre finanţele publice? a. Cheltuielile publice, în expresie reală, ca mărime absolută şi relativă, cresc de la o perioadă la alta; b. Deficitul bugetar devine o caracteristică cvasipermanentă a bugetelor multor ţări; c. Finanţele publice sunt un simplu mijloc de asigurare a acoperirii cheltuielilor publice; d. Bugetul statului este echilibrat şi echilibrul bugetar reprezintă "cheia de boltă a finanţelor publice". 9. Una dintre afirmaţiile de mai jos este incorectă: a. Statul oferă membrilor societăţii utilităţi publice care se realizează, de regulă, prin acţiuni de menţinere a ordinii interne, de creştere continuă a cheltuielilor de înarmare; b. Au caracter social acţiunile sanitare, cu scop preventiv sau curativ, în unităţi spitaliceşti sau ambulatorii, desfăşurate diferenţiat pe categorii de vârstă ale populaţiei; c. Construirea de noi trasee feroviare, dublarea liniilor existente, înlocuirea tracţiunii cu aburi cu tracţiune electrică sau Diesel - electrică, se regăsesc printre acţiunile cu caracter economic; d. Complexul de activităţi în legătură cu educaţia, instrucţia, specializarea, recalificarea şi împrospătarea cunoştinţelor pentru copii, tineri şi adulţi, angajaţi sau persoane în căutare de lucru, sunt acţiuni cu caracter social; e. Buna funcţionare a instituţiei prezidenţiale, a corpurilor legiuitoare, a administraţiei de stat centrale şi locale este asigurată prin fonduri publice. 10. Care dintre afirmaţiile următoare referitoare la cheltuielile publice şi cheltuielile bugetare nu este adevărată? a. Cheltuielile bugetare se cuprind în cheltuielile publice;

FINANŢE 65 b. Cheltuielile publice se referă la cheltuielile efectuate în sectorul public care se acoperă de la bugetul de stat, bugetele locale, bugetul asigurărilor sociale de stat, din fondurile speciale; c. Cheltuielile bugetare se referă la cheltuielile efectuate în sectorul public care se acoperă de la bugetul de stat, precum şi din bugetele instituţiilor publice autonome; d. Toate cheltuielile publice sunt cheltuieli bugetare; e. Cheltuielile bugetare nu au o sferă mai largă decât cheltuielile publice. 11. Care dintre clasificările enumerate cuprinde cheltuielile: de personal, materiale şi servicii, subvenţii, prime acordate producătorilor agricoli, transferuri, dobânzi aferente datoriei publice, de capital, împrumuturi acordate, rambursări de credite? a. Clasificarea financiară; b. Clasificarea economică; c. Clasificarea organismelor ONU; d. Clasificarea funcţională; e. Clasificarea administrativă. 12. Calcularea indicatorului dezvoltării umane (IDU) pe baza metodologiei PNUD se realizează în funcţie de următoarele elemente: a.volumul cheltuielilor publice; b. PIB pe locuitor (calculat la paritatea puterii de cumpărare în $ SUA); c.speranţa de viaţă la naştere (longevitatea); d. Gradul de fiscalitate; e.gradul de alfabetizare a populaţiei; f. Cursul de schimb valutar; g. Gradul de cuprindere în învăţământul de toate nivelurile. Aplicaţii practice 1. Indicatorii de caracterizare a cheltuielilor publice 1. Ponderea cheltuielilor publice în PIB 2. Cheltuieli publice medii pe un locuitor 3. Ponderea unei anumite categorii de cheltuieli publice în totalul acestora 4. Modificarea absolută a cheltuielilor publice în perioada n faţă de n-1 5. Modificarea relativă a cheltuielilor publice în perioada n faţă de n-1 6. Modificarea ponderii cheltuielilor publice în PIB în perioada n faţă de n-1 7. Modificarea nivelului mediu al cheltuielilor publice pe locuitor în perioada n faţă de n-1 8. Modificarea structurii cheltuielilor publice în perioada n faţă de n-1

66 1. Se consideră următoarele date referitoare la un stat: Indicatori Anul 2012 Anul 2013 Cheltuieli publice totale 193 263 Cheltuieli curente 123 173 Cheltuieli de capital 32 41 Împrumuturi acordate 20 27 Rambursări de credite x y Curs de schimb 1,99 1,97 Populaţia 14,1 14,8 PIB 1479 2111 Calculaţi indicatorii de caracterizare a cheltuielilor publice (cei 8 de mai sus). 2. Calculaţi structura cheltuielilor publice totale ale statului A grupate pe criterii economice şi determinaţi mutaţiile care au avut loc în cadrul acestora în anul 1 comparativ cu anul 0, pe baza următoarelor date: Indicatori An 0 An 1 Cheltuieli publice totale 918 1729 Cheltuieli curente 783 1575 Cheltuieli materiale şi 193 346 servicii Cheltuieli de personal 203 415 Subvenţii 82 165 Transferuri 138 303 Prime 4 15 Dobânzi aferente datoriei 161 312 publice Cheltuieli de capital 60 129 3. Cheltuielile social-culturale din România: 2012 2013 Ch. pt. învăţământ 15317,6 17313,3 Ch. pt. sănătate 12415 12316 Ch. pt. cultură, culte şi 4792,5 7054,7 activitate sportivă Ch. pt. asistenţă socială 32567,5 46.104,4 Total cheltuieli publice 291078,1 351320,6 PIB 1767242,8 2341400 I. Calculaţi ponderea fiecărui tip de cheltuială social-culturală în: - total cheltuieli publice

FINANŢE 67 - PIB - Total cheltuieli publice social culturale II. Calculaţi evoluţia lor de la un an la altul (în mărime absolută şi relativă) III. Calculaţi modificarea structurii cheltuielilor pentru învăţământ în total cheltuieli publice. 2. Indicatorii de caracterizare a veniturilor publice 1. Se cunosc următoarele date privind veniturile bugetului de stat, pe 2013: - impozit pe profit:39396 - impozit pe venit: 59154 - TVA: 90221 - Alte impozite directe: 8522 - Accize: 45880 - Taxe vamale: 8163 - Alte impozite indirecte: 28816 - Venituri nefiscale: 16877 - Venituri din capital: 551 - Încasări din rambursarea împrumuturilor acordate: 238 Să se determine: a. valoarea impozitelor directe, a impozitelor indirecte, a veniturilor fiscale, a veniturilor curente şi a veniturilor totale b. structura veniturilor totale, precum şi a veniturilor fiscale, a impozitelor directe şi a impozitelor indirecte. Impozite directe = impozit pe profit + impozit pe venit Impozite indirecte = TVA + accize + taxe vamale + alte impozite indirecte Venituri fiscale = impozite directe + impozite indirecte Venituri curente = venituri fiscale + venituri nefiscale Venituri totale = venituri curente + venituri din capital + încasări din rambursarea împrumuturilor acordate 2. Impozit pe salarii În luna februarie 2013 o persoană fizică angajată a unei instituţii publice obţine un salariu de bază în valoare de 720 RON şi sporuri în valoare de 265 RON. Salariatul are în întreţinere doi copii minori. Calculaţi impozitul pe salariu plătit. 3. TVA O societate comercială efectuează următoarele operaţiuni: - achiziţie materii prime în valoare de 5 mil. lei, inclusiv TVA - servicii de care beneficiază soc. Respectivă de 2 mil., exclusiv TVA - desfaceri de mărfuri la intern, 10 mil., inclusiv TVA - desfaceri de mărfuri cu plata în rate de 50 mil., exclusiv TVA, pentru care se primeşte un avans de 60%, restul fiind achitat în rate în lunile următoare. Calculaţi TVA de plată sau de încasat de la bugetul de stat.

68 Capitolul IV VALOAREA ÎN TIMP A BANILOR OBIECTIVE Înţelegerea conceptelor de actualizare sau compunere; Analiza valorii prezente şi a valorii viitoare a unei sume şi a unei anuităţi; Aplicarea conceptelor specifice valorii în timp a banilor în gestiunea financiară. REZUMAT Conceptele de valoare prezentă, actualizare sau compunere sunt frecvent utilizate în majoritatea tipurilor de analiză financiară, înţelegerea lor este vitală pentru reuşita analizei şi fundamentarea deciziilor financiare. Problematica valorii în timp a banilor identifică diferenţa de valoare resimţită de un investitor în cazul în care obţinerea unei sume poate fi realizată mai devreme, respectiv mai târziu. Valoarea viitoare este valoarea pe care o va avea, la o anumită dată viitoare, o anumită sumă de bani, disponibilă astăzi, compusă la o anumită rată procentuală. Valoarea prezentă este valoarea de astăzi a unei sume de bani viitoare actualizată la un anumit procent. Pentru a face comparabilă o sumă încasată astăzi cu o sumă ce va fi încasată peste un an, trebuie să se ţină cont de rentabilitatea la care ar putea fi investită suma respectivă pe parcursul perioadei de un an. Rata de rentabilitate la care se realizează compunerea (fructificarea), respectiv actualizarea, diferă în funcţie de plasamentul făcut, deoarece, din punctul de vedere al aplicării acestor tehnici, viitorul este incert. Astfel, rata de actualizare va cuprinde două componente: o rată de rentabilitate minimă acceptabilă, oferită de cele mai sigure plasamente, denumită rată fără risc, şi o componentă suplimentară, direct dependentă de riscul asociat investiţiei, denumită primă de risc.

FINANŢE 69 IV.1. Concepte de bază ale valorii prezente Problema centrală care se pune este dacă cineva trebuie să prefere un leu primit astăzi în locul unui leu ce-l va primit exact peste un an, de exemplu. Răspunsul este, bineînţeles, pozitiv pentru că dacă acel leu este depus la bancă, peste un an el va valora 1,20 lei (dacă rata anuală a dobânzii este de 20%) şi, deci, acel cineva ar avea un câştig de 0,20 lei (în exemplificare nu trebuie să ne deranjeze valoarea derizorie a leului nostru azi). Deci, concluzia este clară, un leu astăzi este mai valoros decât un leu la aceeaşi dată, dar peste un an. Există două motive pentru susţinerea acestei concluzii: (1) natura umană dă o mai mare apreciere unei recompense imediate decât uneia ce ar fi primită în viitor, şi (2) inflaţia erodează puterea de cumpărare a unui leu (sau oricare unitate monetară) în decursul timpului dacă este păstrat sub formă lichidă (dacă nu este investit). Deci, rezultă că banii au o valoare în timp. Valoarea în timp a banilor este reflectată în rata dobânzii care este încasată sau plătită pentru dreptul de a utiliza banii pentru diferite perioade de timp. Putem da acum răspunsul de ce trebuie să preferăm 1000 lei primiţi astăzi în locul a 1000 lei primiţi exact peste un an. Dacă rata dobânzii anuale este 10%, atunci 1000 lei astăzi vor valora 1100 lei peste un an de zile. Această sumă s-a calculat astfel: (l+0,10) x 1000= 1100 lei Putem de asemenea, să calculăm valoarea de astăzi a celor 1000 lei ce ar trebui primiţi peste un an. Pentru a realiza aceasta, este necesar să determinăm cât trebuie investit astăzi, la o rată a dobânzii de 10% anual, pentru a obţine 1000 lei peste un an. Această sumă se obţine astfel: 1000/l,10 = 909,10 lei Deci valoarea prezentă a celor 1000 lei obţinuţi peste un an este 909,10 lei. Conceptul de valoare prezentă este crucial în finanţele firmei. Investitorii încredinţează resursele (fondurile) lor acum (în prezent) în aşteptarea primirii unor profituri viitoare. La evaluarea corectă a veniturilor furnizate de o investiţie, este necesar a lua în considerare că veniturile se obţin în viitor. Aceste sume monetare viitoare trebuiesc exprimate în termenii valorii prezente pentru a aprecia rentabilitatea investiţiei, comparându-le cu costul acesteia sau valoarea de piaţă curentă. În plus, încasările de numerar efectuate în diferite date pe scara timpului nu sunt comparabile direct, decât utilizând metoda valorii prezente (VP). Iată de ce, dintre toate tehnicile folosite în finanţe, nici una nu este mai importantă decât conceptul valorii în timp a banilor, sau analiza actualizării fluxurilor de numerar. IV.2. Procesele compunerii şi actualizării Procesul compunerii este un proces aritmetic de determinare a valorii finale a unei plăţi sau serii de plăţi când dobânda este menţinută ca investiţie până la final (este compusă). Înţelegerea conceptului de dobândă compusă este esenţială pentru o gestiune financiară eficace. De fapt, cine are de-a face cu banii trebuie să ştie câte ceva despre dobânda compusă. Pentru ilustrarea compunerii, presupunem că l leu este investit astăzi pentru o perioadă de t ani la o rată a dobânzii r t cu compunerea anuală a dobânzii. Câţi lei vor fi obţinuţi la finele perioadei t pentru l leu investit? Răspunsul îl vom găsi procedând pe etape anuale la calcularea valorii finale (viitoare) la finele fiecărui an. La finele primului an, este adăugată o sumă a dobânzii r, obţinându-se în total l

70 + r 1 lei. Deoarece dobânda este compusă (nu este retrasă de investitor), la finele anului doi dobânda ce se plăteşte se calculează la întreaga suma 1+r, astfel încât dobânda plătită la finele anului doi este r 2 (l + r 1 ). Deci, suma totală la finele celor doi ani este: valoarea viitoare a unui leu după doi ani = (l + r 1 ) + r 2 (l + r 1 ) = = l + r 1 + r 2 + r 1 r 2 Cu alte cuvinte, valoarea viitoare după doi ani cuprinde patru cantităţi: valoarea de început (investiţia) de l leu, dobânda obţinută pentru suma investită după un an, r 1 ; dobânda obţinută pentru suma investită pentru anul doi, r 2 ; şi dobânda obţinută pentru dobânda din anul întâi pe parcursul anului doi, r 1 r 2. Dacă rata dobânzii este constantă - adică r 1 = r 2 = r t - atunci termenul compus r 1 r 2 poate fi scris r t 2. Continuând raţionamentul, dobânda plătită la finele anului trei este r 3 (l+ r t ) 2, astfel: valoarea viitoare a unui leu după trei ani = (l+r t ) 2 + r 3 (l+r t ) 2 = = l + r 1 + r 2 + r 3 + r 1 r 2 + r 1 r 3 + r 2 r 3 + r 1 r 2 r 3 = (l+r t ) 3 Raţionând la fel, după t ani, în care t este număr întreg şi pozitiv, obţinem: valoarea viitoare a unui leu după t ani = (l+r t ) t (1) Expresia (1+r) t poartă denumirea de factor de compunere, iar r este rata de compunere. Factorul de compunere este, deci, expresia, numărul, în realitate, care se găseşte în tabele, şi care se foloseşte la găsirea valorii viitoare a unei sume prezente în condiţiile unei anumite rate a dobânzii (rata de compunere). Procesul prin care se determină valoarea viitoare a unei sume prin compunerea dobânzii (calculul dobânzii la dobândă) la o rată anumită a dobânzii, poartă denumirea de compunere. Folosind expresia 1 putem calcula cât se va primi pentru 1000 lei investiţi, la o rată a dobânzii de 8%, peste 5 ani: 1000 (1+0,08) 5 = 1000 x (1,08) 5 = 1469,33 lei Suma totală a dobânzii de 469,33 lei este compusă din 400 lei dobândă aferentă sumei investite (80 lei/an x 5 ani) şi 69,33 lei din compunerea dobânzii (calcularea dobânzii la dobândă). Pentru uşurarea calculelor există tabele speciale (vezi anexa) cu factorii de compunere în funcţie de numărul de ani de compunere şi rata dobânzii (rata de compunere) din care aceşti factori se pot lua. Un caz aparte şi foarte important al compunerii îl constituie compunerea continuă. Formula 1 poate fi utilizată şi dacă dobânda este compusă la un interval mai mic decât un an de zile. De exemplu, presupunem că dobânda se compune semestrial, cu o rată anuală a dobânzii de 8%. Aceasta înseamnă că 4% va fi adăugat în cont la finele fiecărui semestru. Presupunând că cei 1000 lei sunt investiţi pe 5 ani, deoarece există zece perioade de compunere (2 semestre/an x 5 ani), suma totală obţinută după 5 ani va fi: 1000 (l + 0,04) 10 = 1000 (1,04) 10 = 1480,24 lei

FINANŢE 71 Suma în plus de 10,91 lei (480,24 lei - 469,33 lei) este determinată de efectul mărit al compunerii care are loc de zece ori, în loc de cinci ori. Deoarece multe investiţii generează venituri pe parcursul mai multor ani în viitor, este important să se aprecieze valoarea prezentă a plăţilor (încasărilor) viitoare. Presupunem că o sumă de bani va fi primită după t ani la o rată anuală a dobânzii constantă pe această perioadă de r. În ecuaţia 1, am arătat că valoarea viitoare la finele a t ani este (1+r) t pentru un leu. Invers, valoarea prezentă a unui leu ce va fi primit la finele a t ani este: 1 VP (2) t (1 ) r t Expresia de mai sus poartă denumirea de factor de actualizare, iar r t de rata de actualizare. Deci, factorul de actualizare ajută la aflarea valorii prezente a unui leu primit după t ani la o rată de actualizare (rata dobânzii) r t. Procesul de aflare a valorii prezente a unei plăţi sau a unei serii de plăţi (fluxuri de numerar) viitoare poartă numele de actualizare şi este reversul compunerii. IV.3. Valoarea viitoare şi valoarea prezentă a unei singure sume de bani Valoarea viitoare a unei sume prezente este valoarea pe care o va avea această sumă în viitor datorită creşterii ei pe seama luării în calcul a ratei dobânzii. În cazul particular când nu are loc compunerea dobânzii (dobânda este calculată, spre exemplu, anual şi este retrasă) pentru calculul valorii viitoare se foloseşte formula dobânzii simple (aritmetică). Valoarea viitoare (VV) în funcţie de valoarea prezentă (VP) şi rata dobânzii r este dată de ecuaţia: VV = VP (l + n x r) (3) unde: n = numărul de perioade (zile, trim., an) r = rata dobânzii aferentă fiecărei perioade Pentru cazul particular când n = l an, expresia valorii viitoare este: VV = VP + VP x r unde VP este cunoscută sub denumirea de capital, iar VP x r este valoarea dobânzii adăugată, după un an de fructificare, la capital. Dacă perioada de compunere este lungă, să zicem 20 de ani, procesul de aflare a valorii viitoare este mai greoi, deoarece presupune calcularea expresiei (1+r) 20, în cazul nostru. Uşurarea calculelor are loc dacă se folosesc factorii de compunere (FC) din tabelele speciale (vezi anexa). Utilizarea tabelelor cu factori de compunere are loc astfel: să presupunem că dorim să ştim factorul de compunere pentru o rată a dobânzii de 6% pentru 20 de ani, adică FC 6%, 20. Din tabel găsim numărul 3,20714 la intersecţia coloanei 6% (a dobânzii) cu rândul 20 (al perioadei). Utilizând factorul de compunere, avem formula: VV = VP x FC r, n (4) unde r = rata nominală a dobânzii pe an iar n = numărul de perioade (ani).

72 Valoarea prezentă este valoarea de astăzi a unei plăţi (încasări) sau a unor serii de plăţi (încasări) viitoare actualizate cu o rată de actualizare corespunzătoare. Folosind formula 2 a factorului de actualizare putem scrie formula valorii prezente (VP), astfel: VP VV 1 1 r t (5) De menţionat că şi pentru factorul de actualizare (FA) există tabele (vezi anexa) care dau valorile acestuia pentru diferite rate de actualizare (rate ale dobânzii) şi diferite perioade de timp, ceea ce uşurează mult calculele, în acest caz ecuaţia 5 se rescrie astfel: VP = VV x FA r;n (6) De exemplu, tabelele cu factori de actualizare pot fi utilizate la determinarea valorii prezente a 1000 lei primiţi peste 20 de ani la o rată de actualizare de 10%. VP = VV x FA 10%,20 = 1000 lei x 0,14864 = 148,64 lei IV.4. Valoarea prezentă şi viitoare a unei anuităţi O anuitate este o formă specială a fluxului de venit în care plăţile au loc în mod regulat şi egal în decursul unei perioade de timp. Ea poate avea loc fie la începutul, fie la sfârşitul perioadei. Anuitatea care are loc la finele perioadei se numeşte anuitate ordinală sau obişnuită, care este cea mai frecvent întâlnită. Anuitatea care are loc la început de perioadă poartă numele de anuitate cuvenită. Noi, în continuare, vom face referire la anuitatea obişnuită. IV.4.1. Valoarea prezentă a unei anuităţi ordinare Presupunem că o sumă C este primită la finele fiecăreia din următoarele n perioade de timp (care pot fi, spre exemplu, luni, trimestre sau ani). Admitem, în plus, că rata dobânzii pentru fiecare perioadă este constantă şi egală cu r. Atunci valoarea prezentă a unei sume ce va fi primită la finele primei perioade va fi C/(l+ r), valoarea prezentă a următoarei sume este C/(l+ r) 2, şi aşa mai departe. Deci, valoarea prezentă pentru N perioade de anuităţi este: C C VP 1 r (1 r) 2 C... (1 r) Se poate demonstra că expresia de mai sus este similară cu: 1 1 VP C (7) N r r(1 r) Dacă avem în vedere că paranteza reprezintă factorul de actualizare pentru anuitate, ecuaţia 7 se poate scrie: N unde C = anuitatea; VP = C x FAA r,n (8)

FINANŢE 73 FAA r,n = factorul de actualizare al anuităţii pentru o rată a dobânzii r şi pentru n perioade. Diferitele valori ale factorului de actualizare al anuităţii se iau, de asemenea, din tabele (vezi anexa). IV.4.2 Valoarea prezentă a unei anuităţi perpetue În cazul extrem al unei anuităţi perpetue, adică plata (încasarea) are loc permanent şi pentru totdeauna (la infinit), membrul doi al parantezei din ecuaţia 7 este egal cu zero (N ), şi, deci valoarea prezentă a unei anuităţi perpetue este dată de expresia: C VP (9) r De exemplu, pentru o rată a dobânzii de 8% valoarea prezentă a unei anuităţi perpetue de 1000 lei este: 1000 / 0,08 = 12.500 lei De remarcat că suma de 12.500 lei este suma limită (când N = ), or, în mod normal, valoarea prezentă a unei anuităţi de 1000 lei cu o rată a dobânzii de 8% trebuie să fie mai mică decât 12.500 lei. Când anuitatea perpetuă este crescătoare (cu o rată g) formula valorii prezente este: C VP (10) r g unde C este fluxul de numerar primit la fiecare perioadă, g este rata de creştere pentru fiecare perioadă, exprimată ca procent, iar r este rata corespunzătoare de actualizare. IV.4.3 Valoarea viitoare a unei anuităţi În cazul unei anuităţi de C lei pe an, valoarea viitoare se calculează utilizând ecuaţia: VV = C(1+r) N-1 + C(1+r) N-2 +.. + C(1+r) 0 C sau VV = C x FCA r,n (11) unde FCA r, n este factorul de compunere al anuităţii. N 1 t 0 (1 r) t CUVINTE CHEIE procesul compunerii, procesul actualizării, factor de compunere, factor de actualizare, compunere continuă, anuitate (perpetuă). INTREBĂRI RECAPITULATIVE 1. Ce este procesul compunerii? Dar al actualizării? 2. Specificaţi formula factorului de actualizare a unei singure sume şi a unei anuităţi.

74 3. Menţionaţi formula factorului de actualizare a unei singure sume şi a unei anuităţi. 4. Detaliaţi modul de calcul al valorii prezente şi al valorii viitoare ale unei singure sume de bani. 5. Detaliaţi modul de calcul al valorii prezente şi al valorii viitoare ale unei anuităţi. TESTE GRILĂ DE EVALUARE ŞI DE AUTOEVALUARE 1. Ce reprezintă paranteza (1 + r) n? a. Factor de actualizare a unei singure sume de bani b. Valoarea prezentă a unei sume de bani c. Factor de compunere a unei singure sume de bani d. Valoarea viitoare a unei sume de bani 2. Ce reprezintă raportul 1 / (1 + r) n? a. Valoarea viitoare a unei sume de bani b. Factor de actualizare a unei singure sume de bani c. Valoarea prezentă a unei sume de bani d. Factor de compunere a unei singure sume de bani 3. Care din următoarele sume este mai mare (FA 10,6 = 0,564; FAA 10,8 = 5,335; FA 10,1 = 0,909): a. 2000 RON ce urmează să fie primiţi peste 6 ani, în condiţiile unei rate constante a dobânzii de 10% b. 1000 RON primiţi acum c. 150 RON primiţi la finele fiecăruia din următorii 8 ani d. 1250 RON primiţi peste un an 4. Care din următoarele sume este mai mare(fa 10,5 = 0,621; FAA 10,7 = 4,868; FA 10,1 = 0,909): a. 2000 RON primiţi acum b. 2300 RON primiţi peste un an c. 3000 RON ce urmează să fie primiţi peste 5 ani, în condiţiile unei rate constante a dobânzii de 10% d. 260 RON primiţi la finele fiecăruia din următorii 7 ani 5. Cum se calculează valoarea prezentă a unei singure sume de bani? a. VP = VV * 1 / (1 + r) n b. VP = VV * FA r,n c. VP = VV * (1 + r) n d. VP = VV * FC r,n 6. Cum se calculează valoarea viitoare a unei singure sume de bani? a. VV = VP * 1 / (1 + r) n b. VV = VP * FA r,n c. VV = VP * (1 + r) n d. VV = VP * FC r,n

FINANŢE 75 Capitolul V FINANŢELE FIRMEI. STRUCTURA CAPITALURILOR ŞI ECHILIBRUL BILANŢIER OBIECTIVE Definirea conceptului de finanţe ale firmei; Delimitarea teoriilor privind finanţele firmei; Identificarea structurii capitalurilor; Reflectarea capitalurilor în bilanţul patrimonial; Aprofundarea indicatorilor de apreciere a echilibrului financiar. REZUMAT Finanţele firmei fac parte din categoria finanţelor private şi studiază pe de o parte modalităţile de obţinere a resurselor firmei şi pe de altă parte utilizarea acestora în scopul pentru care a fost creată firma. Finanţele firmei sunt în strânsă legătură cu gestiunea financiară a firmei. Aceasta din urmă îşi desfăşoară obiectul raportându-se la oportunităţile şi restricţiile mediului financiar în care îşi desfăşoară activitatea firma. În sens larg, prin finanţele firmei se înţelege ansamblul de instrumente care concură la asigurarea resurselor de natură monetară sau financiară necesare funcţionării şi dezvoltării firmei. Aceste instrumente sunt, ele însele, de natură financiară sau pot fi, de asemenea, structuri instituţionale care interacţionează cu instrumentele pur financiare în atingerea scopului menţionat. În sens restrâns, prin finanţele firmei se înţelege averea exprimată monetar de care dispune o firmă la un moment dat, avere utilizată pentru realizarea obiectului său de activitate precum şi pentru atingerea obiectivelor strategice fixate. Structura finanţelor firmei este dată de structura surselor sale de finanţare: 1. surse proprii (autofinanţare): reprezintă capacităţi financiare constituite de însăşi firma în cauză, pe seama: 1) profitului; 2) provizioanelor; 3) rezervelor; 4) amortizări; 2. surse externe (finanţare externă): reprezintă ansamblul aporturilor definitive sau temporare (provizorii) aduse firmei de către persoane sau instituţii externe sub forma: 1) majorărilor de capital; 2) împrumuturilor pe termen lung; 3) împrumuturilor pe termen scurt.

76 Finanţele firmei sunt puse în evidenţă, atât în structura cât şi în dinamica lor, de bilanţul financiar al firmei. Prin intermediul celor două părţi ale sale, activul şi pasivul, bilanţul firmei pune în evidenţă atât sursele de finanţare (capitalul) cât şi direcţiile în care sunt utilizate sursele de finanţare (averea). V.1. Teorii privind finanţele firmei Teoriile privind finanţele se clasifică în raport de obiectivul fundamental pe care îl stabilesc pentru firmă, ceea ce revine la a stabili funcţia esenţială pe care trebuie s-o realizeze finanţele firmei. În acest sens, există următoarele teorii: a) teoria financiară (neoclasică): obiectivul fundamental al firmei este acela de maximizare a valorii firmei sau, ceea ce este acelaşi lucru, de maximizare a averii proprietarilor firmei (acţionarilor). Acest obiectiv poate fi apreciat fie prin maximizarea profitului, fie prin maximizarea capitalizării bursiere a firmei (pentru societăţile cotate la bursă); b) teoria managerială (directorială): managerii încearcă să maximizeze anumite obiective, altele decât profiturile. Obiectivul fundamental al firmei este acela de a maximiza funcţia de utilitate a managerilor (conducătorilor întreprinderii), bazat pe libertatea de a hotărî a managerilor în firmele mari (acţionarii nu-şi exercită controlul direct asupra managerilor). Această teorie este specifică cazului în care managementul se autonomizează faţă de proprietar ca urmare, de obicei, a diviziunii excesive a acţionariatului. Maximizarea acestei funcţii de utilitate se face pe baza luării în considerare a: a) salariilor managerilor; b) efectivului de personal; c) volumului investiţiilor; d) nivelului costurilor; e) nivelului profitului. Obiectivul urmărit prin această funcţie este creşterea economică, care se realizează din punct de vedere practic prin maximizarea cifrei de afaceri (a veniturilor din vânzări); c) teoria behavioristă (comportamentală): obiectivul fundamental al firmei este acela de a atinge un anumit prag minim (de producţie, de salarii, de dividende, de piaţă deţinută etc.), în funcţie de rezultatul negocierilor dintre indivizi şi grupuri, abandonându-se ideea de maximizare a unei funcţii; d) teoria semnalului: porneşte de la faptul că managerii emit prin activitatea lor semnale; obiectivul fundamental al firmei este acela de a minimiza costul transmiterii de semnale despre mersul întreprinderii, privind rata creşterii economice, rata îndatorării etc. (de către managerii ei) şi acela al verificării acestor semnale (de către proprietari, creditori, alţi participanţi la viaţa firmei); este o teorie a optimizării comunicaţiei între participanţii la viaţa întreprinderii; e) teoria de agent: obiectivul fundamental al firmei este acela de a gestiona procesul prin care creditorii deţinători de obligaţiuni convertibile în acţiuni devin suficient de motivaţi, de activitatea firmei, să devină acţionari ai firmei. Se referă la faptul că acţionarii reprezintă principalul investitor de capital, iar managerii sunt mandataţi, în numele proprietarilor, să gestioneze firma. De reţinut este faptul că pentru finanţele private, obiectivul fundamental este fie maximizarea patrimoniului acumulat în exerciţiile anterioare (concepţia patrimonială), fie maximizarea valorii actuale a veniturilor viitoare scontate, aşteptate a se realiza de către întreprinderea respectivă (concepţia financiară).

FINANŢE 77 Valoarea patrimonială reprezintă activul net (neangajat în datorii), dat de diferenţa dintre activul total şi datoriile totale. Obiectivul fundamental de maximizare a valorii priveşte maximizarea activului net. Principala sursă pentru aceasta este profitul net al exerciţiului. Valoarea financiară (VF) se determină nu pe baza patrimoniului existent, ci pe baza speranţelor de câştig, pe care le va aduce întreprinderea. VF = suma cash-flow-rilor viitoare (fluxuri nete de trezorerie) actualizate şi a valorii reziduale actualizate (reprezintă valoarea de piaţă a activului net al întreprinderii, valoare estimată că va rămâne după n ani de viaţă economică). În ipoteza funcţionării întreprinderii pe o durată nedeterminată, atunci: VF = CF 1 / k, unde k reprezintă rata de actualizare. V.2. Structura capitalurilor şi reflectarea acestora în bilanţul patrimonial Capitalurile firmei (C) se regăsesc în pasivul bilanţului contabil şi reprezintă obligaţiile financiare ale firmei faţă de furnizorii de fonduri (proprietari şi creditori), pentru valoarea aflată în elementele consemnate în activul bilanţului. V.2.1. Clasificarea capitalurilor Din punct de vedere al surselor de provenienţă, capitalurile sunt: Capital propriu (CP): capital social (CS); profituri nedistribuite (PN); rezerve şi provizioane reglementate (R). Capital împrumutat sau datorii totale (DT): împrumuturi pe termen lung şi mediu (LM); credite bancare pe termen scurt (S); credite comerciale furnizori (F). Din punct de vedere al gradului de exigibilitate, adică al însuşirii fondurilor (datoriilor) de a deveni scadente la un anumit termen: Capital permanent (CPN), care cuprinde capitalurile cele mai puţin exigibile: capital propriu (practic nu are scadenţă, decât în situaţii limită de faliment); împrumuturi pe termen lung şi mediu ( >1 an). Resurse de trezorerie (RT), care cuprind capitalurile cele mai exigibile: credite bancare pe termen scurt (<1 an); credite comerciale-furnizori. În concluzie: C = CS + PN + R + LM + S + F = CP + DT = CPN + RT Capitalurile proprii constituie investiţia acţionarilor sau asociaţilor firmei şi cuprind 3 componente: A. Capitalul social reprezintă sumele puse la dispoziţia firmei cu caracter permanent de către proprietari (acţionari sau asociaţi) sub forma aportului de numerar sau în natură, precum şi din creşterile ulterioare de capital.

78 B. Profiturile nedistribuite reprezintă capitalizarea unei părţi a profitului şi se realizează prin efortul propriu al firmei, prin autofinanţare, urmare a faptului că proprietarii firmei renunţă integral sau parţial la remunerarea ce li s-ar fi cuvenit sub formă de dividend. C. Rezervele şi provizioanele se constituie, în principal ca rezerve legale din profitul anual, până ating o anumită pondere faţă de capitalul social; de asemenea, includ rezervele statutare (decise de Adunarea Generală a Acţionarilor) şi provizioanele reglementate. Capitalul propriu (în special capitalul social care deţine ponderea principală) are un rol central în funcţionarea firmei, deoarece: - asigură finanţarea activităţii; - constituie o garanţie pentru creditori. Operaţiunile specifice asupra capitalului social constau în: - constituirea capitalului social; - majorarea capitalului social; - reducerea capitalului social. Constituirea capitalului social este prima fază de finanţare a unei societăţi comerciale şi se realizează în baza actului constitutiv (contract şi statut de societate) prin divizarea capitalului social în acţiuni distribuite în schimbul unui aport în numerar (bani lichizi) şi în natură (terenuri, clădiri, brevete etc.). Fiecare acţiune are o valoare nominală (VN) care reprezintă raportul dintre capitalul social adus de acţionari (CS) şi numărul de acţiuni emise: CS VN sau CS = VN N N Acţiunile pot fi vândute pe piaţa financiară (la bursă), la valoarea lor bursieră (VB); acţionarii care doresc să-şi recupereze capitalurile avansate nu se pot adresa societăţii comerciale pentru restituire; numai în caz de lichidare a firmei, acţionarii sunt despăgubiţi din eventuala valoare de lichidare rămasă după onorarea tuturor creditorilor. Punerea în circulaţie a acţiunilor se realizează, de regulă prin intermediul unor bănci comerciale cu sucursale şi filiale pe întreg teritoriul sau prin intermediul unor ghişee speciale, înfiinţate în cadrul unităţilor poştale (în schimbul unui comision). În economiile occidentale, pentru mărirea rapidităţii subscrierii, mai multe bănci pot forma sindicate financiare de emisiune. Majorarea capitalului social se realizează pe parcursul activităţii firmei: - ca o finanţare internă firmei, ce reflectă efortul propriu prin autofinanţare (profituri nedistribuite, rezerve şi provizioane); - ca o finanţare externă firmei: = prin noi aporturi în numerar ale acţionarilor: creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni; emiterea de noi acţiuni; = prin încorporarea rezervelor în capitalul social; = prin convertirea datoriilor în capitalul social; = prin fuziune. V.2.2. Echilibrul bilanţului Pentru cunoaşterea la un moment dat al modului de constituire şi utilizare a capitalului întreprinderii, se foloseşte drept sursă informaţională de bază bilanţul acesteia. Pasivul bilanţului

FINANŢE 79 oferă informaţii referitoare la modul de constituire, iar activul acestuia le redă pe cele privind modul de folosire a capitalului, plasamentele făcute. Acest bilanţ are o mare importanţă în fundamentarea deciziilor financiare care privesc finanţarea pe termen lung şi pe termen scurt a activităţilor întreprinderii, în gestiunea financiară de ansamblu. Bilanţul, în forma sa de prezentare, diferă de la o ţară la alta sau de la o perioadă la alta. Totuşi, oricare ar fi prezentarea, principiile generale de construcţie rămân aceleaşi datorită celor trei abordări şi anume: juridică; financiară; contabilă. Din punct de vedere juridic, bilanţul reprezintă conceptul de patrimoniu al unui agent economic, exprimând totalitatea drepturilor şi angajamentelor întreprinderii. Drepturile reprezintă elementele de activ şi se împart în: drepturi de proprietate şi drepturi de creanţe. Dreptul de proprietate conferă titularului posibilitatea de a utiliza un element de activ în scopul pentru care a fost înfiinţată întreprinderea sau de a înstrăina (a vinde) acel activ. Drepturile de creanţe apar ca urmare a relaţiilor cu terţii. În urma angajamentelor contractuale cu diverşi parteneri debitori se vor genera aceste drepturi de creanţe. Angajamentele întreprinderii (pasiv) corespund obligaţiilor pe care le are întreprinderea la o anumită dată şi ele sunt diferenţiate în funcţie de originea lor în: capitaluri proprii şi datorii. În timp ce capitalurile proprii măsoară valoarea drepturilor pe care proprietarii le deţin asupra întreprinderii şi care nu exprimă obligaţie de plată imediată, datoriile implică plăţi obligatorii. Această abordare este generată de principiul continuării activităţii care presupune ca acţionarii să lase o perioadă nedeterminată capitaluri proprii la dispoziţia întreprinderii. În ceea ce priveşte datoriile, acestea pot fi obligaţii voluntare (ca urmare a contractării de credite) sau impuse (impozite sau alte datorii fiscale). Din punct de vedere financiar, activul reprezintă nevoile sau întrebuinţările fondurilor alocate, iar pasivul exprimă resursele întreprinderii. Convenţional, egalitatea între activ şi pasiv va arăta că totalitatea resurselor întreprinderii va fi egală cu suma utilizărilor acestor resurse. Ţinând cont de lichiditatea activelor şi de exigibilitatea obligaţiilor, vom face, convenţional, următoarea împărţire: pentru activ active imobilizate utilizate de întreprindere pe o perioadă mai mare de 1 an; active circulante utilizate de întreprindere pe o perioadă mai mică de 1 an; pasivul se clasează astfel capital permanent care exprimă obligaţiile sau datoriile pe o perioadă mai mare de 1 an şi datoriile curente cu exigibilitate mai mică de 1 an. Activ Pasiv Active imobilizate Capital permanent Active circulante Datorii curente Din punct de vedere al contabilităţii, separarea se face în activ şi pasiv. Orice întreprindere îşi determină în principiu capitalul propriu, şi-l procură pe diferite căi şi apoi îl plasează după nevoi. Pentru început, îşi constituie aşa numitele active imobilizate, care, din punct de vedere material, se concretizează în capacităţi de producţie. Ele servesc mai multor cicluri de exploatare, fiind considerate plasamente financiare pe termen lung. În această

80 categorie mai sunt incluse şi alte elemente cum sunt: terenurile, licenţele, documentaţiile knowhow, participaţiunile, împrumuturile financiare, precum şi alte valori mobiliare de portofoliu. Plasamentele de genul participaţiunilor, la care ne-am referit anterior, se referă la achiziţionarea de acţiuni cu scopul de a deveni asociat la alte firme. Astfel de plasamente se realizează fie cu scopul de a valorifica capitalul disponibil la un moment dat, obţinând venituri sub forma dividendelor, fie pentru a "influenţa" comportamentul unor firme, plasate în amonte sau în aval, după caz, în concordanţă cu interesele sale. Se consideră participaţiune deţinerea unui anumit pachet de acţiuni, ce deţin o cotă consistentă la formarea capitalului social al firmei emitente. În toate celelalte cazuri, titlurile de valoare formează un simplu portofoliu de valori mobiliare. Capitalul propriu are drept sursă de formare capitalul social şi rezervele cu caracter obligatoriu şi/sau facultativ pe care şi le constituie întreprinderea. Capitalul social, la rândul său, se constituie pe seama aportului asociaţilor, care la societăţile comerciale pe acţiuni este reprezentat de valoarea totală a acţiunilor emise şi achiziţionate de către investitori. Dacă nevoia de capital care se regăseşte în finanţarea activelor imobilizate necesare desfăşurării normale a activităţii nu este acoperită din capitalul propriu, atunci întreprinderea recurge la datorii pe termen mediu şi lung. Aceste datorii îmbracă forma împrumutului obligatar şi a împrumuturilor bancare care au scadenţa mai mare de un an. Întreprinderea, într-o a doua fază, adică după ce şi-a creat cadrul tehnologic ca urmare a procurării activelor imobilizate, ceea ce reclamă de regulă un proces investiţional, va face plasamente în aşa numitele active circulante. Ele servesc, în principiu vorbind, numai unui singur ciclu de exploatare şi au o structură formată din următoarele elemente de bază: a) valorile de exploatare, formate din stocurile de materii prime, materiale de bază şi auxiliare, semifabricate etc., destinate prelucrării precum şi cele aflate în curs de fabricaţie; b) valorile realizabile, formate în principal din stocurile de produse finite, creanţele asupra clienţilor şi debitorilor solvabili, precum şi portofoliul de titluri de valoare achiziţionate pe termen scurt. Creanţele menţionate mai sus reprezintă mărfuri expediate dar neîncasate, avansuri şi aconturi acordate personalului, creanţe asupra bugetului statului etc. Sunt formate de regulă din efecte comerciale primite de la clienţi şi reprezintă creditul comercial pe care întreprinderea l-a acceptat a-l acorda acestora. Titlurile de valoare sunt plasamente financiare pe termen scurt făcute cu scop speculativ, reprezentate de diverse titluri achiziţionate în vederea realizării unui câştig în termen scurt, fără intenţia de a le păstra un timp mai îndelungat. c) lichidităţile sau disponibilităţile băneşti se concretizează în numerar în casă, sume în conturi la bancă, valori imediat convertibile în numerar : cecuri de încasat scadente, diverse efecte comerciale de încasat sau scontabile, cupoane de încasat, limite deschise în cont curent etc. În măsura în care capitalul propriu şi datoriile contractate pe termen mediu şi lung nu sunt suficiente pentru a realiza plasamente în active imobilizate, precum şi în active circulante, la nivelul nevoilor pe care le reclamă desfăşurarea normală a activităţii, întreprinderea recurge la datorii pe termen scurt. În principiu, ele se concretizează în datoriile faţă de furnizori, reprezentând creditul comercial pe care aceştia acceptă a-l acorda întreprinderii (creditul furnizor), datoriile faţă de personalul salariat, datoriile faţă de alţi creditori, precum şi eventualele împrumuturi bancare contractate cu scadenţa de până la un an. Din punct de vedere structural, partea de capitaluri a firmei (capitaluri care finanţează partea de avere a firmei) este formată din următoarele posturi: 1) capitalul propriu: cuprinde fondurile permanente de care dispune firma. Ele finanţează cea mai mare parte a activelor imobilizate, constituind un indiciu important de garanţie pentru terţi. 1.1. capital: ansamblul aporturilor în bani şi în natură ale asociaţilor sau acţionarilor, fie în

FINANŢE 81 momentul înfiinţării firmei fie pe parcurs (apar ca poziţie distinctă capitalul subscris vărsat, respectiv capitalul subscris nevărsat); 1.2. prime legate de capital: 1.2.1. prime de emisiune: diferenţa dintre valoarea nominală a acţiunii şi valoarea sa de subscriere; 1.2.2. prime de fuziune sau de aport: diferenţa dintre aportul net al firmei absorbite şi creşterea de capital a firmei absorbante. 1.3. rezerve din reevaluare: diferenţele dintre valorile neevaluate figurând în activ şi valorile contabile după evaluare; 1.4. rezerve: - rezerve legale: un nivel procentual din profitul brut, stabilit prin lege; - rezerve pentru acţiuni proprii: se constituie potrivit legii; - rezerve statutare: se constituie anual din profitul net al societăţii, conform statului şi în cotele şi limitele prevăzute de lege; - alte rezerve: nu sunt prevăzute de lege sau statut şi pot fi constituite în mod facultativ, pe seama profitului net pentru: a) acoperirea pierderilor; b) creşterea capitalului social; c) alte scopuri hotărâte de adunarea generală. 1.5. rezultatul reportat: partea din rezultatul exerciţiului anterior a cărui repartizare a fost amânată de adunarea generală; 1.6. rezultatul exerciţiului financiar: diferenţa dintre veniturile totale şi cheltuielile totale ale firmei (este prezentat în anexa la bilanţ Contul de profit şi pierdere ), din care face parte ct. 121 profit şi pierdere şi ct. 129 repartizarea profitului realizat în exerciţiul curent. 2) provizioane pentru riscuri şi cheltuieli: sunt destinate să facă faţă unui risc ce poate afecta sau nu un anumit element de activ: - provizioane pentru litigii; - provizioane pentru garanţii acordate clienţilor; - provizioane pentru pierderi din schimbul valutar; - alte provizioane. 3) datoriile: sunt grupate după natura lor şi după scadenţă: 3.1. datorii ale firmei pe termen lung (cu o scadenţă mai îndepărtată): constituie datorii financiare ale firmei. - credite bancare pe termen lung (sume ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de un an); - împrumuturi din emisiuni de obligaţiuni (contravaloarea obligaţiunilor emise prin subscripţie publică); - datorii ce privesc imobilizările financiare ( datoriile societăţii faţă de persoanele juridice ce deţin participaţii în capitalul acesteia); - dobânzi aferente împrumuturilor şi datoriilor asimilate; - prime privind rambursarea obligaţiunilor (reprezintă diferenţa dintre valoarea de emisiune şi valoarea de rambursare a obligaţiunilor); - alte împrumuturi şi datorii asimilate (depozite, garanţii primite). 3.2. datorii ale firmei pe termen scurt: constituie datorii din exploatare - furnizori şi conturi asimilate; - clienţi creditori; - salariaţi: salarii datorate, asigurări sociale şi protecţie socială; - bugetul statului şi alte organisme publice;

CAPITAL CIRCULANT ACTIVE CIRCULANTE CAPITALUL TOTAL CAPITAL PERMANENT CAPITAL FIX ACTIVE IMOBILIZATE CAPITAL PROPRIU 82 - acţionari: dividende de plată; - decontări în cadrul grupului; - creditori diverşi; - credite de trezorerie. 4) venituri în avans - subvenţii pentru investiţii (subvenţii guvernamentale şi alte resurse primite pentru finanţarea învestiţilor); - venituri înregistrate în avans (chirii, abonamente, asigurări etc.). Modul de structurare a capitalului întreprinderii prin prisma criteriilor şi determinărilor amintite anterior este redat în figura de mai jos sub forma unui bilanţ realizat după repartizarea rezultatelor exerciţiului financiar. ACTIV PASIV 1. ACTIVE IMOBILIZATE CORPORALE 2. ACTIVE IMOBILIZATE NECORPORALE 3. ACTIVE IMOBILIZATE FINANCIARE 1. CAPITAL SOCIAL (acţiuni emise) 2. REZERVE 1. VALORI DE EXPLOATARE - stocuri de materii prime - stocuri în curs de fabricaţie - semifabricate - stocuri produse finite 2. VALORI REALIZABILE PE TERMEN SCURT - stocuri produse finite livrabile - clienţi - efecte comerciale primite - portofoliu de hârtii de valoare pe termen scurt 3. DISPONIBILITĂŢI - cecuri, cupoane, bonuri de tezaur etc. - disponibil în cont şi casă - alte valori imediat lichidabile 3. DATORII PE TERMEN MEDIU ŞI LUNG - obligaţiuni emise - împrumuturi bancare pe termen mediu şi lung - alte datorii cu scadenţă mai mare de un an 4. DATORII PE TERMEN SCURT - furnizori - creditori - alte datorii pe termen scurt - împrumuturi bancare cu scadenţă mai mică de un an Tabelul V. Structura capitalului unei firme în raport de destinaţia şi de provenienţa acestuia Putem observa faptul că se mai poate face o clasificare a capitalurilor, din punctul de vedere al perioadei pentru care acestea rămân la dispoziţia agentului economic. Astfel, capitalurile întreprinderii se împart în capitaluri permanente şi capitaluri împrumutate pe termen scurt.

FINANŢE 83 Capitalurile permanente sunt surse stabile care rămân la dispoziţia întreprinderii pentru o perioadă îndelungată (cel puţin un an), utilizate pentru finanţarea tuturor activelor imobilizate şi a unei părţi din activele circulante. Capitalurile permanente sunt formate din capitaluri proprii, o parte din provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli, şi capitalurile împrumutate pe termen mediu şi lung. V.2.3. Indicatorii echilibrului financiar Indicatorii folosiţi în aprecierea echilibrului financiar la nivel de bilanţ, sunt: fondul de rulment; nevoia de fond de rulment; trezoreria netă; cash-flow. Fondul de rulment poate apărea în următoarele forme: fondul de rulment brut; fondul de rulment net; fond de rulment propriu; fond de rulment străin. Fondul de rulment brut (F.R.B) reprezintă totalitatea utilizărilor disponibile pentru o perioadă mai mică de 1 an. Se estimează ca fiind: F.R.B. = Active circulante. Fondul de rulment net (F.R.N.) este un indicator de solvabilitate a întreprinderii şi arată partea din activele circulante care depăşesc datoriile curente sau în ce măsură capitalul permanent poate finanţa activele circulante. F.R.N. = Surse permanente Alocări permanente F.R.N. = Active circulante Datorii Curente = = Capital permanent Active imobilizate Fondul de rulment propriu (F.R.P) este un indicator al autonomiei financiare şi se calculează astfel: F.R.P. = Capitaluri proprii Active imobilizate Fondul de rulment străin (F.R.S.) ne arată îndatorarea pe termen lung a firmei şi are următoarea formulă de calcul: F.R.S. = F.R.N. F.R.P.=Datorii pe termen mediu şi lung Interpretarea fondului de rulment net se poate face în următoarele trei situaţii: a). F.R.N. pozitiv (Active circulante > Datorii curente) Active imobilizate Active circulante Capital permanent F.R.N. > 0 Datorii curente Dacă F.R.N. este pozitiv, acest lucru ne arată un excedent de lichiditate faţă de obligaţiile de plată. Este un semn favorabil privind lichiditatea întreprinderii pe termen scurt şi ne arată o bună solvabilitate.

84 b) F.R.N. negativ (Active circulante < Datorii curente; Capitaluri permanente < Active imobilizate) Active imobilizate Capital permanent F.R.N. < 0 Active circulante Datorii curente F.R.N. negativ ne arată insolvabilitate pe termen scurt pentru întreprindere. Datorită excedentului datoriilor curente faţă de activele circulante apar probleme privind echilibrul financiar al întreprinderii. De asemenea, F.R.N. negativ (C.P.<A.i.) ne arată că întreprinderea îşi finanţează investiţiile pe seama unor resurse pe termen scurt. c)f.r.n.=0 F.R.N. egal cu zero ne arată o stare de echilibru perfect pe termen scurt, dar care se poate modifica în orice moment, ca urmare, mai ales a riscului de exploatare. În această situaţie, întreprinderea nu dispune de nici o marjă de securitate, totuşi echilibrul financiar poate fi menţinut în cazul în care există o lichiditate mare a activelor circulante. Active imobilizate Capital permanent Active circulante Datorii curente Nevoia de fond de rulment (N.F.R.) ne arată diferenţa favorabilă sau nefavorabilă între lichiditatea stocurilor şi creanţelor, pe de o parte şi exigibilitatea datoriilor comerciale pe termen scurt, pe de altă parte, şi se calculează după următoarea formulă: N.F.R. = Alocări temporare Surse temporare = = (Act. circ. Disponib. băneşti) (Dat. curente - Credite bancare pe t. scurt) Indicatorul reprezintă partea din activele circulante formată din stocuri şi creanţe, care nu este acoperită pe seama datoriilor de exploatare, respectiv partea din activele ciclice care trebuie finanţată din resurse stabile. Dacă nevoia de fond de rulment înregistrează o valoare pozitivă, acest lucru indică un surplus al nevoilor temporare de finanţare în raport cu sursele temporare aflate la dispoziţie (după cum am văzut, NFR se calculează ca diferenţă între alocările temporare şi sursele temporare). Lipsa de surse se poate completa din fondul de rulment sau din creditele de trezorerie contractate de societate. Dacă interpretăm această situaţie dintr-un punct de vedere pozitiv, putem spune faptul că valoarea indicatorului este rezultatul unei politici de investiţii în urma căreia au sporit stocurile şi creanţele. Dintr-un punct de vedere negativ, indicatorul este rezultatul unei proaste politici de corelare a lichidităţii stocurilor şi creanţelor cu exigibilitatea

FINANŢE 85 datoriilor pe termen scurt (prin scăderea gradului mediu de lichiditate şi creşterea gradului mediu de exigibilitate). În celălalt caz, dacă nevoia de fond de rulment are o valoare negativă, ne aflăm într-o situaţie, deşi normală, mai rar întâlnită. Dacă valoarea indicatorului este de maxim 5%-8% din valoarea activelor circulante de exploatare (stocuri, creanţe, clienţă, cheltuieli de exploatare înregistrate în avans, efecte de încasat etc.), situaţia nu prezintă un risc major. În acest caz, dacă şi fondul de rulment este pozitiv, atunci societatea are un excedent major de surse de finanţare nefolosite, care impune acesteia necesitatea de a apela la o politică de plasamente adecvată. Trezoreria netă (T.N.) este un indicator al echilibrului financiar şi arată existenţa sau nu a lichidităţilor. Se calculează ca diferenţă între fondul de rulment net şi necesarul de fond de rulment, astfel: T.N. = F.R.N. N.F.R. Dacă acest indicator are o valoare pozitivă, înseamnă că societatea a desfăşurat o activitate economică de succes, care a generat disponibilităţi băneşti (în casă, în cont la bancă) care pot fi fructificate. Această situaţie duce la o structură financiară lipsită de risc. În cazul în care trezoreria netă înregistrează o valoare negativă, aceasta devine un semn al dezechilibrului financiar, fiind necesară contractarea de resurse financiare suplimentare prin apelarea la credite bancare. Cash flow-ul (C.F.) se calculează pentru compararea rezultatelor pentru un exerciţiu financiar sau o perioadă de timp, astfel: C.F. = T.N. 1 T.N. 0 O valoare pozitivă a acestui indicator arată o creştere a capacităţii de autofinanţare a investiţiilor efectuate de firmă, pe când o valoare negativă indică scăderea acestei capacităţi de autofinanţare. CUVINTE CHEIE finanţele firmei, teorii, valoare patrimonială, valoare financiară, structura capitalurilor, bilanţ patrimonial. INTREBĂRI RECAPITULATIVE 1. Definiţi finanţele firmei, în sens larg şi în sens restrâns. 2. Care sunt teoriile cunoscute cu privire la finanţele firmei? 3. Care este obiectivul fundamental pentru finanţele private? 4. Detaliaţi structura capitalului unei firme în raport de destinaţia şi de provenienţa acestuia. TESTE GRILĂ DE EVALUARE ŞI DE AUTOEVALUARE 1. Ce se înţelege prin noţiunea de finanţele firmei, în sens restrâns? a) ansamblul de instrumente care concură la asigurarea resurselor de natură monetară sau financiară necesare funcţionării şi dezvoltării firmei; b) averea exprimată monetar de care dispune o firmă la un moment dat, avere utilizată pentru realizarea obiectului său de activitate precum şi pentru atingerea obiectivelor strategice fixate. 2. Sursele proprii ale unei firme (sau autofinanţarea) reprezintă capacităţi financiare constituite de însăşi firma în cauză, pe seama: a) profitului;

86 b) împrumuturilor pe termen lung; c) provizioanelor; d) majorărilor de capital; e) rezervelor; f) amortizări; g) împrumuturilor pe termen scurt. 3. În raport de obiectivul fundamental stabilit pentru firmă, teoria financiară (neoclasică) afirmă că: a) obiectivul fundamental al firmei este acela de a maximiza funcţia de utilitate a managerilor, bazat pe libertatea de a hotărî a acestora în firmele mari; b) obiectivul fundamental al firmei este acela de a atinge un anumit prag minim (de producţie, de salarii, de dividende, de piaţă deţinută etc.), în funcţie de rezultatul negocierilor dintre indivizi şi grupuri, abandonându-se ideea de maximizare a unei funcţii; c) obiectivul fundamental al firmei este acela de maximizare a valorii firmei sau, ceea ce este acelaşi lucru, de maximizare a averii proprietarilor firmei (acţionarilor); d) obiectivul fundamental al firmei este acela de a minimiza costul transmiterii de semnale despre mersul întreprinderii, privind rata creşterii economice, rata îndatorării etc. (de către managerii ei) şi acela al verificării acestor semnale (de către proprietari, creditori, alţi participanţi la viaţa firmei); e) obiectivul fundamental al firmei este acela de a gestiona procesul prin care creditorii deţinători de obligaţiuni convertibile în acţiuni devin suficient de motivaţi, de activitatea firmei, să devină acţionari ai firmei. 4. Care dintre următoarele teorii afirmă că obiectivul fundamental al firmei este acela de a gestiona procesul prin care creditorii deţinători de obligaţiuni convertibile în acţiuni devin suficient de motivaţi, de activitatea firmei, să devină acţionari ai firmei? a) teoria financiară (neoclasică); b) teoria managerială (directorială); c) teoria behavioristă (comportamentală); d) teoria semnalului; e) teoria de agent. 5. Ce elemente formează capitalul permanent al firmei? a) Capitalul fix şi capitalul circulant b) Capitalul propriu şi datoriile pe termen mediu şi lung c) Capitalul propriu şi datoriile pe termen scurt d) Capitalul propriu, datoriile pe termen scurt şi datoriile pe termen mediu şi lung 6. Ce elemente formează capitalul total al firmei? a) Capitalul propriu şi capitalul permanent b) Capitalul permanent şi datoriile pe termen scurt c) Capitalul permanent şi datoriile pe termen mediu şi lung d) Capitalul propriu, datoriile pe termen scurt şi datoriile pe termen mediu şi lung

FINANŢE 87 7. Firma dispune de fonduri proprii în sumă de 1,2 mil. lei şi a angajat împrumuturi pe termen lung în sumă de 0,7 mil. lei. Capitalul permanent va fi: a) 1,2 mil. lei; b) 1,9 mil. lei; c) 0,5 mil. lei. 8. Totalul pasivului este de 10 mil. lei, iar obligaţiile (datoriile) firmei sunt în sumă de 1,4 mil. lei. Rata îndatorării totale va fi: a) 7,14%; b) 11,4%; c) 14%; d) 54%. 9. Împrumuturile pe termen mediu sunt în sumă de 0,2 mil. lei, cele pe termen lung de 0,4 mil. lei, iar capitalurile proprii ale firmei sunt în sumă de 7,6 mil. lei. Rata de îndatorare la termen va fi: a) 2,63%; b) 5,26%; c) 7,89%; d) 12,66%. 10. Datoriile totale ale firmei sunt în sumă de 2,4 mil. lei, iar capitalurile proprii în sumă de 7,6 mil. lei. Rata autonomiei financiare va fi: a) 3,17%; b) 31,58%; c) 5,2%; d) 10%. 11. Capitalul propriu al unei societăţi comerciale pe acţiuni este format din: a) capitalul social; b) capitalul social şi fondul de rezervă; c) capitalul permanent; d) capitalul social, fondul de rezervă, beneficiile libere nerepartizate şi provizioane. Aplicaţii de rezolvat 1. Pasivul bilanţului se prezintă în următoarea structură: - capitaluri proprii: 8,0 mil. lei - obligaţii curente (decontări cu personalul, impozite, contribuţii şi taxe, furnizori): 2,0 mil. lei; - împrumuturi pe termen scurt: 0,5 mil. lei, - împrumuturi pe termen mediu: 0,7 mil. lei, - împrumuturi pe termen lung: 0,4 mil. lei.

88 Calculaţi şi comentaţi valorile pentru: capitalul permanent; nivelul ratei de îndatorare la termen; mărimea ratei de îndatorare generală; rata autonomiei financiare. 2. Care este creşterea capitalului propriu al unei firme, dacă din bilanţul de la sfârşitul exerciţiului financiar se poate constata că activul total a crescut cu 2 mil. lei faţă de începutul exerciţiului, iar datoriile totale au scăzut cu 3 mil. lei? 3. Pentru o firmă, raportul Active/Capitaluri proprii este de 115%. Care va fi valoarea raportului Datorii totale/capitaluri proprii?

FINANŢE 89 DECIZIA DE FINANŢARE A FIRMEI Capitolul VI OBIECTIVE Cunoaşterea mijloacelor de procurare a capitalurilor aferente finanţării pe termen scurt şi lung al firmei; Identificarea surselor proprii de finanţare ale unei firme; Cunoaşterea surselor atrase (pasivelor stabile); Analiza surselor împrumutate la nivel de firmă, atât pe termen scurt, cât şi pe termen lung; Cunoaşterea mecanismului de finanţare a firmei, prin leasing. REZUMAT Obiectul deciziei de finanţare îl constituie selecţia surselor de capitaluri, la cel mai redus cost al procurării acestora, în condiţii de reducere a riscului. Sursele de procurare a capitalurilor le vom analiza în continuare în funcţie de tipul activităţii de finanţat, respectiv vom vorbi în continuare despre finanţarea pe termen scurt, aferentă activităţii curente, de exploatare a firmei, şi despre finanţarea pe termen mediu şi lung, aferentă investiţiilor realizate de către firmă. Sursele de finanţare se împart în: surse proprii, surse atrase (datorii de exploatare), surse împrumutate (pe termen scurt, mediu şi lung) şi surse închiriate (aferente finanţării pe termen lung). VI.1. Finanţarea pe termen scurt a firmei Obiectul deciziei de finanţare pe termen scurt îl constituie selecţia şi mobilizarea operativă a surselor de capitaluri circulante, la cel mai redus cost al procurării acestora, în condiţii de reducere a riscului. Se referă la finanţarea a cărei durată este de cel mult un an. Finanţările pe termen scurt vizează activele de exploatare al căror cuntum variază prompt în funcţie de creşterea sau decreşterea activităţii de la un an la altul, de la un trimestru la altul etc. Studiul structurării pasivului bilanţului relevă faptul că 40-60% din pasivul firmei este constituit din datorii pe termen scurt. Această îndatorare este cu atât mai ridicată cu cât firma are dimensiuni mai mici. Într-adevăr, micile întreprinderi care nu au acces la piaţa financiară recurg la creditul comercial şi la credite bancare. Mijloacele de procurare a capitalurilor circulante se împart în trei categorii: 1. surse proprii; 2. surse atrase (datorii de exploatare); 3. surse împrumutate.

90 VI.1.1. Surse proprii de finanţare a firmei pe termen scurt Acoperirea financiară a activelor circulante cu fonduri proprii, chiar dacă implică participarea investitorilor de capitaluri la proprietate şi la distribuţia profitului net, constituie, totuşi, cea mai sigură sursă de finanţare, determină autonomie financiară şi elimină riscul retragerii fortuite a capitalurilor. După cum am văzut în capitolul anterior, surplusul de surse permanente, degajat din finanţarea pe termen lung a nevoilor permanente, îl constituie fondul de rulment. La o anumită dată, fondul de rulment reprezintă excedentul activelor pe termen scurt asupra pasivelor pe termen scurt. În mărime absolută, fondul de rulment se determină în două variante: fie ca diferenţă între capitalurile proprii şi datoriile financiare, pe de o parte, şi activele imobilizate nete, pe de altă parte, fie ca diferenţă între active circulante şi datorii pe termen scurt: FR = Capital permanent Active imobilizate = (Capitaluri proprii + Datorii financiare) Active imobilizate FR = Active circulante Datorii pe termen scurt (Resurse de trezorerie) Fondul de rulment reprezintă partea din capitalul permanent care poate fi utilizată pentru finanţarea activelor circulante, adică excedentul de capital permanent faţă de active imobilizate sau excedentul activelor circulante cu lichidităţi pe termen mai mic de un an, faţă de datoriile cu exigibilitate pe termen mai mic de un an. Între activele circulante (Ac), resursele de trezorerie (Rt) şi fondul de rulment (FR) există posibilitatea unei triple corelaţii din care să rezulte fond de rulment pozitiv, neutru sau negativ, după cum urmează: 1. Dacă FR este neutru, înseamnă că ne aflăm într-o situaţie de echilibru fragil. Deşi solvabilitatea pe termen scurt pare asigurată, riscul diferit al elementelor de activ sau pasiv face ca acest echilibru (Ac = Rt) să fie fragil. Realizarea viitoare a lichidităţii elementelor de activ poate fi compromisă uşor din cauze diverse: stocuri ce nu se pot vinde din cauza unei conjuncturi nefavorabile, din cauza supraevaluării anticipate a cererii, din cauze fortuite, de forţă majoră etc. Aceleaşi greutăţi pot apărea şi în ceea ce priveşte recuperarea unor creanţe clienţi, producându-se pierderi de lichidităţi din cauza dificultăţilor de trezorerie ale debitorilor. Aspecte neavenite se pot produce şi în ceea ce priveşte datoriile pe termen scurt. Creditorii pot face intervenţii pentru accelerarea termenelor de plată în cazul unor greutăţi de echilibru financiar, nefiind de acord în nici un caz cu prelungirea unor scadenţe. Orice dereglare care se produce în raport cu lichiditatea anticipată a activelor sau cu exigibilitatea anticipată a pasivelor poate afecta echilibrul fragil stabilit prin FR = 0. Având în vedere asimetria riscurilor ce decurg din estimarea anticipată a lichidităţii elementelor de activ şi exigibilităţii elementelor de pasiv, este necesară formarea unor "lichidităţi suplimentare" care să joace rolul de marjă de siguranţă şi care să apere echilibrul financiar al întreprinderii pentru cazuri de nerealizare a activelor circulante. 2. În cazul fondului de rulment pozitiv se constată un excedent potenţial de lichidităţi pe termen scurt, faţă de exigibilităţile potenţiale pe termen scurt. Astfel de situaţie poate fi rezultatul unei corelări favorabile în termeni de lichiditate, ceea ce înseamnă că întreprinderea este în măsură să facă faţă tuturor scadenţelor pe termen scurt şi să dispună încă de un stoc tampon de lichidităţi destinate să anihileze eventuali factori nefavorabili privitor la vânzarea activelor în viitor sau la onorarea datoriilor pe termen scurt. 3. În cazul fondului de rulment negativ, lichidităţile potenţiale nu acoperă exigibilităţile

FINANŢE 91 potenţiale, ceea ce înseamnă dificultăţi previzibile sub aspectul echilibrului financiar pe termen scurt. Recapitulând cele trei corelaţii ale fondului de rulment putem aprecia că: => un fond de rulment pozitiv reprezintă un semn favorabil privind solvabilitatea şi echilibrul financiar al întreprinderii; => un fond de rulment neutru comportă o solvabilitate fragilă care se poate dezechilibra oricând; => un fond de rulment negativ reprezintă dificultăţi financiare previzibile pe linia solvabilităţii, ceea ce impune o ameliorare substanţială de finanţare. Fondul de rulment, ca principală sursă de finanţare a mijloacelor circulante, impune stabilirea lui astfel încât să nu fie nici sub nici supradimensionat. Se pot stabili următoarele strategii: A. stabilirea FR care să acopere nevoile medii de active circulante (necesarul financiar al exploatării), iar pentru diferenţele în plus (faţă de necesarul de vârf) şi în minus (faţă de necesarul cu volumul de activitate cel mai redus) să se apeleze la: - credite de trezorerie; - replasarea excedentului de lichidităţi pe termen scurt. B. stabilirea FR deasupra oricărei oscilaţii trimestriale a necesarului de active circulante (deci deasupra nevoilor medii), ceea ce înseamnă o atitudine prudentă a firmei, deoarece excedentul (care este un fel de rezervă) poate fi utilizat la o eventuală creştere a necesarului; această strategie dă naştere unor lichidităţi prea mari. C. stabilirea FR inferior oscilaţiilor activelor circulante în cursul anului (deci sub nevoile medii), ceea ce presupune o utilizare permanentă a creditelor de trezorerie; această strategie nu ţine seama de riscul de a nu avea lichidităţi pentru efectuarea plăţilor. În concluzie, calcularea fondului de rulment nu permite aprecieri realiste, decât dacă se ia în considerare gradul de lichiditate a activelor circulante şi gradul de exigibilitate a datoriilor pe termen scurt. Există întreprinderi cu fond de rulment negativ care manifestă o vitalitate reală şi solvabilitate permanentă, după cum pot exista întreprinderi cu fond de rulment pozitiv care, practic, se dovedesc fără capacitate de plată. VI.1.2. Surse atrase (pasive stabile) Sursele atrase reprezintă datorii ale întreprinderii faţă de terţi (furnizori, personal, stat etc.), atrase pe o anumită perioadă de timp, ca urmare a reînnoirii continue a acestora. Acestea sunt, practic, nişte împrumuturi pe termen scurt indirecte care se creează prin decalajul de timp dintre momentul vânzării sau prestării serviciului şi momentul în care beneficiarul îl plăteşte. Acest tip de datorie este gratuită, în sensul că nu se plăteşte în mod explicit o dobândă pentru aceste surse atrase. Un serviciu de trezorerie activ va căuta să angajeze întotdeauna datorii cu scadenţe relaxate (întinse în timp), în raport cu încasările care se vor căuta să se realizeze foarte repede. Pasivele stabile şi, în principal, creditul furnizor (acordat de furnizor) sunt o sursă spontană de finanţare şi acestea cresc o dată cu tranzacţiile curente ale firmei. Creditul

92 comercial nu reprezintă un credit propriu-zis, ci o obligaţie de plată ce apare pentru o firmă la care data primirii mărfurilor / prestării serviciilor de la furnizori devansează termenul de plată; rezultă că este un credit implicit acordat între momentul recepţionării mărfurilor / prestării serviciilor şi momentul plăţii acestora (plăţi amânate). Creditele comerciale sunt credite acordate de furnizor cumpărătorului şi prezintă următoarele caracteristici: este un tip de finanţare nebancară, deci nu este purtător de dobândă (există posibilitatea aplicării unor penalităţi de întârziere); nu face obiectul vreunui contract de finanţare, ci se derulează conform clauzelor din contractul de vânzare/cumpărare, de regulă fiind acordat până la 90 de zile; este foarte des întâlnit în special în cazul în cazul întreprinderilor mici şi mijlocii (care nu se bucură de acelaşi tratament din partea băncilor comerciale, ca şi marile firme). Creditele comerciale cuprind: - creditul vânzător reprezintă vânzările de mărfuri pe credit. Firma va apare în două ipostaze şi anume: cea de împrumutat prin creditele furnizori pentru echipamente, materiale etc. şi de cea de împrumutător, prin creditele-clienţi pentru produsele livrate sau lucrărilor executate beneficiarilor săi; - creditul cumpărător reprezintă plăţile în avans, şi, în acest caz, firma poate fi atât beneficiară a avansurilor primite de la clienţi, cât şi plătitoare de avansuri către furnizorii săi. Acestea sunt utilizate în procesele de exploatare cu ciclu lung de fabricaţie (construcţii, agricultură). Politica de credit comercial promovată de firmă are o importanţă deosebită în acoperirea nevoilor curente de exploatare, dacă se are în vedere faptul că, la rândul ei, firma beneficiară a creditului comercial (furnizori) acordă credit comercial clienţilor săi; ca urmare, în bilanţ trebuie să existe un echilibru între creditul comercial (furnizori) din pasiv şi creanţe (clienţi) din activ. Creditul comercial, ca principal element al surselor atrase pentru firma beneficiară (client) este, în acelaşi timp, o garanţie pentru furnizor de a-şi promova vânzările. Deşi acest tip de credit nu are un cost explicit (nu trebuie plătită dobândă pentru utilizarea sa), el are totuşi un cost implicit. Deoarece vânzarea pe credit are loc prin acordarea de către furnizor a unui scont de decontare 10 pentru a urgenta plata vânzărilor din partea clienţilor, în cazul în care clienţii nu profită de acest discount ei pierd suma de bani corespunzătoare acestuia şi mărimii vânzărilor. Rezultă, deci, că pentru client creditul comercial (creditul furnizor) are un cost implicit determinat de pierderea scontului de decontare acordat de furnizor, sumă ce ar putea fi întrebuinţată pentru efectuarea unor plăţi (rambursări de credit, achiziţii de stocuri şi active imobilizate etc.). Costul determinat de renunţarea la scontul de decontare acordat de furnizor clientului său (K) este, pentru acesta din urmă, un cost direct care se măsoară cu ajutorul ecuaţiei: % Sd Dp Dsd K 1 1, 100% % Sd unde: %Sd = procentul scontului de decontare; Dp = data la care trebuie plătită marfa primită de la furnizor (data scadentă a plăţii, ca număr de zile); Dsd = data pentru care se acordă scontul de decontare (ca număr de zile). Avantajele creditului comercial în cazul practicării discountului pot fi sintetizate astfel: (a) este la îndemâna, practic, oricărei firme; (b) este "gratuit" (în realitate rezultând un câştig prin 360 10 Reducere cu caracter financiar, care se acordă debitorului dacă acesta îşi achită datoria înainte de scadenţă

FINANŢE 93 reducerea preţului de cumpărare care compensează efortul plăţii la termenul cerut de furnizor); (c) este flexibil, el putând fi extins conform înţelegerii dintre părţi şi (d) nu există restricţii în legătură cu condiţiile acordării. Din aceste motive, firmele gestionate eficient apelează şi beneficiază de creditul comercial. VI.1.3. Surse împrumutate pe termen scurt În completarea surselor proprii şi atrase, întreprinderea poate apela la credite bancare pe termen scurt, cum sunt creditele de trezorerie sau de scont. VI.1.3.1. Creditul de trezorerie Creditele de trezorerie, denumite şi credite cu caracter general, sunt acelea deschise de bancă în funcţie de situaţia trezoreriei întreprinderii (deficit sau excedent) fără nici o legătură cu alte creanţe sau alte operaţiuni. Astfel de credite pe termen scurt se acordă în cazul deficitului de trezorerie, fără alte garanţii deosebite, în vederea acoperirii plăţilor curente. Singura preocupare a băncii, în afara cunoaşterii bonităţii debitorului, este de a se convinge asupra solvabilităţii pe termen scurt a acestuia. Creditele de trezorerie sunt acordate de către bănci firmelor, la cererea acestora, pentru acoperirea nevoilor legate de decalajele existente între cheltuielile şi veniturile din exploatare determinate de caracterul ciclului de exploatare (sezonalitate, lungimea acestuia etc.) dar şi unele decalaje legate de mărimea creditului comercial, întârzieri în livrări etc. În esenţă, creditele de trezorerie sunt cele care finanţează activitatea de exploatare, fiind o sursă externă de finanţare a firmei pe termen scurt. Aceste credite, generale, prezintă pentru bancă un risc relativ important căci adesea ele sunt legate de activitatea curentă a întreprinzătorului şi nu sunt garantate cu active certe. Ca urmare a riscului comercial inerent oricărui întreprinzător, spre exemplu, în caz de nevânzare a mărfurilor, banca însăşi trebuie să analizeze, în momentul acordării creditului, situaţia economică a debitorului spre a se asigura de lichiditatea acestuia şi deci de posibilităţile sale de rambursare a creditului. Astfel de credite se acordă în contul curent, prin care se efectuează, de regulă, încasările şi plăţile societăţilor comerciale şi ale altor agenţi economici. Faţă de perioada precedentă, soldul creditelor poate fi diminuat prin excedentul de trezorerie degajat în perioada respectivă sau poate fi majorat pentru acoperirea (prin credite noi) a deficitului de trezorerie rezultat la finele perioadei precedente. Majorarea soldului creditelor bancare poate fi făcută până la o limită şi anume cea a unui plafon stabilit de bancă în relaţiile sale de credit cu întreprinderea. Altfel, depăşirea va fi însoţită de dobânzi şi comisioane penalizatoare. Micşorarea se poate face până la rambursarea integrală a creditelor în sold. Dincolo de această rambursare, excedentul de trezorerie poate fi rambursat în valori mobiliare cu scadenţă apropiată. Volumul creditelor de trezorerie se stabileşte pe baza situaţiei de trezorerie care se întocmeşte de agentul economic la începutul trimestrului, pe baza datelor contabile din trimestrul anterior, a programelor de activitate şi de desfacere potrivit contractelor şi comenzilor de aprovizionare şi livrare, precum şi a altor documente din care să rezulte evoluţia raportului între totalul stocurilor şi cheltuielilor, pe de o parte, şi totalul resurselor şi încasărilor, pe de altă parte,

94 în perioada curentă. Datele din situaţia de trezorerie sunt analizate şi verificate de banca creditoare, urmărindu-se realitatea acestora, existenţa contractelor şi comenzilor de aprovizionare-desfacere pe care se fundamentează volumul de încasări şi cheltuieli stabilit. În finalul planului de trezorerie se determină deficitul sau excedentul de trezorerie. Deficitul de trezorerie constituie nivelul noilor credite pe care întreprinderea le va solicita în trimestrul respectiv, peste cele aflate în sold în trimestrul anterior. Excedentul de trezorerie constituie volumul creditelor care urmează a se rambursa în trimestrul următor. VI.1.3.2. Creditul de scont Scontul este operaţiunea de credit prin care bancherul pune la dispoziţia unui client o sumă de bani, în schimbul unui efect comercial (trată, bilet la ordin) înainte ca acesta să ajungă la scadenţă, după deducerea unei dobânzi, a unor cheltuieli diverse şi a unui comision. Astfel, fenomenul scontării se referă la vânzarea către băncile comerciale (sau andosarea către terţi) a efectelor comerciale (titluri de credit) înainte de scadenţă. Scontarea constă în aceea că beneficiarul unui efect de comerţ (cambie sau bilet la ordin) poate să-şi transforme creanţa pe care o are asupra unui terţ într-o sumă lichidă, fără să mai aştepte scadenţa. Creditele de scont se acordă de către băncile comerciale în condiţiile îndeplinirii cumulative a următoarelor condiţii: - posesorul titlurilor de credit (trate, bilete la ordin etc. ) să fie client al băncii la care solicită scontarea; - titlul să fie acceptat legal la plată; - intervalul de timp din momentul prezentării la scont şi scadenţă să nu depăşească 12 luni. Suma dobânzii se stabileşte în funcţie de valoarea tratei (cambiei), rata dobânzii şi timpul rămas între momentul scontării până la scadenţa efectului. Se poate afirma că această formă de credit este din categoria creditelor cu dobândă plătită anticipat de către întreprindere. Dobânda la creditul de scont se calculează în felul următor: VN rs Nz D, 360 100 în care: D = nivelul dobânzii percepute de bancă pentru operaţiunile de scontare; VN = valoarea nominală a efectului scontat; r s = rata scontului; Nz = numărul de zile rămase până la scadenţă. Desfăşurarea operaţiunii de scontare are loc în felul următor: întreprinderea depune la bancă trata care reprezintă creanţa pe care vrea s-o mobilizeze; a doua zi ea primeşte un credit în cont, la nivelul valorii tratei minus agio (cheltuieli privind taxa scontului, comisioane de andosare, de mişcare etc. ocazionate de încasarea efectului); banca încasează creanţa când ajunge la scadenţă. Creditul de scont are avantajul că este mai puţin scump, deoarece efectele scontate reprezintă o garanţie suficientă pentru bancă. Ca dezavantaj se reţine faptul că apelarea la acest credit de către firmă nu este întotdeauna posibilă din cauză că nevoile de lichidităţi nu coincid

FINANŢE 95 întotdeauna cu portofoliul de efecte deţinut de firmă. VI.1.3.3. Costul creditelor pe termen scurt Pentru îndeplinirea obiectivelor sale, decizia de finanţare a ciclului de exploatare va face un arbitraj între creditele de trezorerie şi creditele de scont posibile de mobilizat de la bănci, pentru acoperirea deficitului de trezorerie. Selecţia unuia sau altuia dintre credite se va face pe baza analizei temeinice a costului real al acestora, aşa după cum vom arăta în continuare. Pentru gestiunea ciclului de exploatare, costul creditelor reprezintă un criteriu important în procesul de selectare a tipului de credite pe termen scurt. În afara cheltuielilor cu dobânzile, care reprezintă elementul principal al costului creditului, agenţii economici creditaţi mai suportă şi alte cheltuieli, sub forma diverselor comisioane percepute de bănci, ceea ce face ca, în final, costul total al creditului să fie mai mare. Astfel, costul explicit (aplicabil) al creditului este determinat de doi factori: a) rata dobânzii formată din: al) rata dobânzii de referinţă: rata de referinţă a Băncii Naţionale sau rata dobânzii la creditele interbancare; a2) prima de risc privind tipul de credite, mai mare pentru creditele de trezorerie în comparaţie cu creditele de scont (protejate suplimentar de dreptul cambial); a3) prima de risc privind mărimea întreprinderii, mai mare pentru întreprinderile mici în comparaţie cu cele mijlocii, respectiv cele mari; b) comisioanele aferente: bl) comisioanele de risc privind repercusiunea impozitului băncii pentru creditele acordate, imobilizarea resurselor băncii în credite acordate (fără depozite primite), cel mai mare sold debitor şi pentru cea mai mare depăşire de plafon prestabilit; b2) comisioanele de cheltuieli administrative privind decontarea cecurilor, efectelor comerciale privind viramentele bancare, spezele şi cheltuielile întocmire a documentelor bancare etc. În general, cuantumul dobânzii de bază plătite de beneficiarii de credite este direct proporţional cu volumul creditului, durata de folosire şi rata dobânzii: C r T D 360 100 în care: D = suma dobânzii; C = volumul creditelor; r = rata dobânzii; T = timpul de utilizare a creditului. La creditele pe termen scurt se foloseşte calculul dobânzii simple, ceea ce înseamnă că suma dobânzii nu se adaugă la capital pentru a aduce ea însăşi dobândă. Dobânda simplă se percepe asupra întregii sume acordate şi se plăteşte la scadenţă. Pentru anumite contracte de credit pe termen scurt se aplică dobânda post-calculată, adică suma ei se varsă, împreună cu rambursarea creditului, la sfârşitul anului sau sfârşitul contractului. Suma totală de vărsat, respectiv principalul plus dobânda (Cf) se determină astfel: Cf C 0 C0 r T C 360 100 0 r T 1 360 100

96 La numeroase categorii de credite pe termen scurt se aplică dobânda antecalculată, adică volumul său se determină şi se reţine de bancă la începutul contractului de credit; reţinerea ei, încă de la început, din volumul creditului aprobat face ca debitorul să primească un credit efectiv mai mic decât cel aprobat, ducând, astfel, la creşterea ratei efective a dobânzii. VI.2. Finanţarea pe termen lung În ceea ce priveşte finanţarea pe termen lung a unei firme, aceasta are la dispoziţie trei tipuri de surse de finanţare: 1. surse proprii (atât interne, cât şi externe); 2. surse împrumutate (prin emisiunea şi vânzarea de obligaţiuni sau prin contractarea de credite bancare pe termen mediu şi lung); 3. surse închiriate, cu posibilitatea cumpărării ulterioare, la un preţ prestabilit, a active lor fixe (leasing). VI.2.1. Surse proprii de finanţare a firmei pe termen lung Întreprinderea, în cadrul surselor proprii, are de ales între: a. autofinanţare (capital intern); b. aporturi noi la capital (surse proprii externe). VI.2.1.1. Autofinanţarea În cadrul finanţării globale pe termen lung, finanţarea internă, autofinanţarea, are un rol foarte important. Întreprinderea, în loc să ceară un aport nou de la asociaţii săi, sau să îşi facă datorii faţă de terţi, prelevă o parte din mijloacele financiare din resursele pe care le procură din activitatea proprie. Autofinanţarea reprezintă veniturile nete proprii destinate formării capitalurilor. Autofinanţarea cunoaşte mai multe modalităţi de exprimare. Autofinanţarea totală (globală sau brută) semnifică diferenţa dintre veniturile şi cheltuielile societăţii. Aceasta este alcătuită din autofinanţare de menţinere şi autofinanţare de expansiune (sau netă). Autofinanţarea de menţinere (sau de supravieţuire) include sursele din care urmează să se realizeze în viitor cheltuieli pentru menţinerea potenţialului productiv şi pentru dezvoltarea acestuia. Este destinată doar unei reproducţii simple, şi se formează din amortizarea pentru înlocuire şi din profitul destinat menţinerii nivelului de dezvoltare atins. Autofinanţarea de expansiune (sau netă) finanţează dezvoltarea firmei, permiţând să se lărgească producţia şi să se dezvolte activitatea firmei şi este formată din amortizarea şi profitul care exced reproducţia simplă şi sunt destinate majorării patrimoniului. Profitul unei societăţi comerciale pe acţiuni are două mari destinaţii: distribuiri de dividende şi reinvestire (autofinanţare). Pe de o parte, dacă se ia decizia de a se distribui dividende, atunci se va diminua suma destinată autofinanţării, însă această decizie va avea efecte pozitive, din următoarele considerente: creşte fidelitatea acţionarilor faţă de societate, aceştia îţi vor menţine acţiunile timp îndelungat, fără intenţia de a le vinde, ceea ce va duce la creşterea cursului lor, deci a valorii de piaţă a întregii firme. Pe de altă parte, decizia de a reinvesti profitul majorează resursele de autofinanţare, dar poate provoca nemulţumirea unei părţi a acţionarilor, care vor avea tendinţa de a vinde acţiunile deţinute, ceea ce poate duce la scăderea cursului

FINANŢE 97 acţiunilor şi a capitalizării bursiere a firmei. Putem afirma că procesul de repartizare a profitului este în ultimă instanţă o politică de lichiditate: dacă se constituie fonduri proprii cresc lichidităţile firmei şi deci posibilităţile de autofinanţare; repartizări de dividende mai mari conduc la micşorarea lichidităţilor şi deci se reduce capacitatea de autofinanţare a firmei. Dorinţa de autonomie a unei firme acţionează în sensul practicării unei autofinanţări mai pronunţate, însă evident că distribuirea de dividende cu regularitate şi în sume consistente reprezintă un semn favorabil asupra perspectivelor de dezvoltare ale unei firme. În anumite ţări, legile în vigoare impun firmelor o autofinanţare minimală, ceea ce restrânge mărimea dividendelor. Acelaşi lucru se observă, dar cu caracter generalizat, în domeniul politicii băncilor de creditare a agenţilor economici numai în măsura în care prezintă capacitate de îndatorare, adică dispun de fonduri proprii într-un anumit cuantum. În cazul în care capacitatea de autofinanţare este insuficientă întreprinderea apelează la surse externe de capital: proprii, prin noi aporturi de capital sau prin subvenţii de la bugetul statului; împrumutate; închiriate. VI.2.1.2. Aporturi noi la capital La înfiinţarea unei societăţi pe acţiuni, capitalul este reprezentat de capitalul social şi este egal ca mărime cu produsul dintre numărul de acţiuni în care este divizat şi valoarea nominală a acestora. Creşterile de capital reprezintă un mijloc de finanţare prin fonduri proprii, ca şi autofinanţarea. Deosebirea constă în faptul că în timp ce autofinanţarea este, practic, o finanţare internă, realizată prin efortul propriu al firmei, respectiv capitalizarea unei părţi a beneficiului, creşterea de capital reprezintă o finanţare externă, prin fonduri proprii aduse din afara societăţii, de către acţionari. Creşterea capitalului social poate avea ca surse: noi aporturi în numerar sau în natură ale acţionarilor (determină creşterea efectivă a capitalului social); încorporarea rezervelor (reprezintă conversii ale posturilor de pasiv); conversiunea datoriilor în contribuţii la capitalul social (reprezintă conversii ale posturilor de pasiv). Pentru finanţarea investiţiilor interesează numai subscrierea de noi aporturi care determină creşterea efectivă a capitalului social, celelalte nefiind altceva decât conversii ale posturilor de pasiv, fără a determina creşterea surselor de finanţare, deci fără ca firmele să-şi sporească lichidităţile. Creşterea de capital prin încorporarea rezervelor, a primelor de emisiune şi a profiturilor nerepartizate, nu aduce un aport nou, ci dă posibilitatea atribuirii gratuite de acţiuni noi sau de creştere a valorii nominale a acţiunilor vechi. Creşterea de capital se poate face prin: emisiune de acţiuni noi; majorarea valorii nominale a acţiunilor vechi (această modalitate este mai rar practicată). Creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni presupune apelul la acţionarii existenţi şi acordul lor de a suplini cu fonduri capitalul social. Acest procedeu este greu de realizat, atât datorită dispersiei acţionarilor în teritoriu, cât şi necesităţii convingerii lor să aducă noi capitaluri. De aceea, cel mai des procedeu este emiterea de noi acţiuni. Atunci când are loc o suplimentare a capitalului social prin emiterea de acţiuni noi şi prin punerea lor în vânzare, se realizează un aport de noi capitaluri pentru firmă. Capitalul va

98 trebui suplimentat la numărul de acţiuni emise înmulţit cu preţul de emisiune. Preţul de emisiune va trebui să fie mai mic decât cursul vechilor acţiuni pentru a se asigura succesul operaţiunii de subscriere (dacă preţul de emisiune ar fi mai mare decât cursul acţiunilor vechi, nimeni nu ar cumpăra noile acţiuni, întrucât ar putea procura de pe piaţă acţiuni la un preţ mai scăzut). Preţul de emisiune, fiind preţul la care se vând noile acţiuni, trebuie stabilit între valoarea nominală şi cursul vechi: VN < PE < Cursul vechi unde: VN = valoarea nominală; PE = preţul de emisiune. Diferenţa dintre preţul de emisiune şi valoarea nominală se concretizează în prima de emisiune. Aceasta este folosită pentru acoperirea cheltuielilor ocazionate de emisiunea şi vânzarea acţiunilor noi. Se înscrie ca o rezervă în pasivul bilanţului, iar ulterior, se încorporează în capitalul social printr-o nouă creştere de capital. Valoarea de piaţă (VP) a acţiunilor după creşterea de capital se calculează în funcţie de valoarea de piaţă a acţiunilor vechi (C) şi valoarea de emisiune a acţiunilor noi (PE), astfel: unde: N = numărul acţiunilor vechi; n = numărul acţiunilor noi. N C n PE VP N n VI.2.2. Surse împrumutate pe termen mediu şi lung Împrumuturile pe termen mediu şi lung se întâlnesc sub mai multe forme, pe care le vom detalia în continuare. VI.2.2.1. Împrumuturile obligatare Împrumuturile din emisiuni de obligaţiuni denumite şi credite obligatare reprezintă datorii pe termen lung, create prin vânzarea de titluri de credit, negociate către public. Prin emisiunea de obligaţiuni, firma (societate comercială pe acţiuni) face apel la economiile publice, astfel că solicită finanţare de la un ansamblu de indivizi (persoane fizice şi juridice) şi nu de la o instituţie financiară. După cum am văzut într-un capitol anterior, obligaţiunea este un titlu de credit pe termen lung emis de către o societate comercială pe acţiuni, care poate fi cotat la bursă şi a cărui rambursare este garantată prin bunuri patrimoniale şi ipoteci. Firma care emite astfel de titluri se angajează să ramburseze la termen sau eşalonat ratele scadente şi să plătească o dobândă sub forma cupoanelor ataşate titlurilor de credit. Valoarea cuponului = Val. nominală * Rata cuponului / 100 Mărimea împrumutului obligatar se stabileşte în funcţie de necesităţile de finanţare, valoarea de emisiune a unei obligaţiuni putând fi : - egală cu valoarea nominală (la paritate sau alpari); - mai mică decât valoarea nominală (subpari), ceea ce le face mai atractive; - mai mare decât valoarea nominală (suprapari), mai rar.

FINANŢE 99 Diferenţa între valoarea de emisiune şi valoarea nominală este prima de emisiune, iar diferenţa între valoarea rambursată (mai mare) şi valoarea nominală este prima de rambursare. Principalele etape în derularea ofertei publice de obligaţiuni sunt: 1. faza pregătirii ofertei presupune: stabilirea necesarului de capital şi analizarea diferitelor variante posibil de utilizat pentru satisfacerea acestor nevoi (avantaje şi dezavantaje); dacă se optează pentru emisiunea de obligaţiuni are loc evaluarea tuturor costurilor generate de această operaţiune (costul propriu-zis al derulării ofertei, cheltuieli cu dobânda ce va fi plătită, taxe de registru, cheltuieli de publicitate etc.); dimensionarea tuturor elementelor ofertei de obligaţiuni: - valoarea totală a împrumutului; - valoarea nominală a unei obligaţiuni, care serveşte ca bază de calcul a dobânzii; - preţul de emisiune, care poate fi mai mic decât valoarea nominală (diferenţa fiind numită primă de emisiune); - preţul de rambursare, care poate fi mai mare decât valoarea nominală (diferenţa fiind numită primă de rambursare); - rata dobânzii, care aplicată la valoarea nominală dă valoarea dobânzilor ce se vor plăti anual; - programul de plată a dobânzilor; - scadenţa împrumutului obligatar; - garantarea emisiunii etc. realizarea prospectului de ofertă publică, care se depune în vederea autorizării la CNVM; încheierea contractului de plasament al obligaţiunilor intermediat cu o societate de servicii de investiţii financiare. 2. faza desfăşurării ofertei publice prin care: fiecare creditor primeşte un înscris numit certificat de obligaţiune (mai simplu obligaţiune), care are înscrisă valoarea nominală; cumpărarea obligaţiunii reprezintă un credit acordat emitentului, credit ce trebuie rambursat în cursul unei perioade de timp şi care generează remuneraţii sigure (dobânzi) la nivelul pieţei, fără asumarea de riscuri din partea creditorilor. 3. faza răscumpărării obligaţiunilor prin care: la data scadenţei are loc rambursarea împrumutului obligatar, inclusiv a dobânzilor. Rambursarea (amortizarea) unui împrumut obligatar se poate face în mai multe modalităţi: prin amortizări constante şi anuităţi variabile rambursarea se face prin tranşe egale de împrumut; prin anuităţi constante şi amortizări variabile pentru a avea anuităţi constante este necesar ca rambursările împrumutului să varieze crescător şi compensator cu variaţia descrescătoare a dobânzii; integral la scadenţă este metoda cel mai des utilizată, deşi are costul cel mai ridicat, dobânda calculându-se de fiecare dată când se plăteşte, la toată valoarea împrumutului. Pentru societatea împrumutată, prezintă avantajul dispunerii de capitalul împrumutat pe toată perioada de acordare a acestuia. Insă, compania capitalizează acumularea brută realizată din exploatarea investiţiei; răscumpărare prin bursă este interesantă pentru societatea împrumutată atunci când cursul bursier al obligaţiunilor este inferior valorii de rambursat. Există însă, în multe ţări, limite

100 legale privind numărul de obligaţiuni răscumpărate. O altă modalitate este conversia în acţiuni, la scadenţa emisiunii de obligaţiuni. Împrumutul obligatar este un credit accesibil numai marilor societăţi pe acţiuni, precum şi statului care pentru obţinerea fondurilor necesare se adresează populaţiei, firmelor, instituţiilor. VI.2.2.2. Împrumuturile bancare pe termen mediu şi lung Creditul este conceput din punct de vedere al clientului ca sursa de finanţare necesară desfăşurării, continuării, dezvoltării sau restructurării activităţii acestuia, iar pentru bancă, ca un plasament cu risc asumat în vederea obţinerii unui profit corespunzător. Debitorul are obligaţia rambursării sumei împrumutate şi plăţii dobânzii către creditor. Băncile comerciale oferă în mod obişnuit credite pentru investiţii pe termen mediu (1-5 ani) şi, mai rar, pe termen lung ( > 5 ani). Pentru a primi un credit firma trebuie să îndeplinească o serie de condiţii de lichiditate, solvabilitate şi rentabilitate (bonitatea firmei). Între firmă şi bancă se încheie un contract de creditare prin care se stabilesc: valoarea creditului; rata dobânzii; termenul de rambursare; garanţiile; perioada de graţie; penalizări etc. Procesul de acordare a creditului se bazează pe metoda analizei financiare complexe a celui ce contractează împrumuturi de la bancă, care dă posibilitatea interpretării cât mai reale a datelor în evoluţia lor, alături de metodele şi tehnicile de analiză previzională a prognozei fluxurilor de numerar, a capacităţii de rambursare a creditelor. Cea mai concludentă modalitate de studiere a activităţii agenţilor economici este analiza situaţiei financiare, care înseamnă a pune un diagnostic general privind sănătatea unei firme. Culegerea datelor necesare elaborării acestui tip de analiză se face din documentele de bază ale unei societăţi şi se finalizează prin calcularea anumitor indicatori. Pentru sintetizarea acestor indicatori, băncile sunt cele mai avansate între entităţile economice care utilizează metoda scoring 11. Pe baza calculelor care se efectuează şi a grilelor băncii se acordă un punctaj în funcţie de care firma solicitatoare este catalogată în una din cele 5 categorii. Firmele de categoria A au prioritate în acordarea creditelor, deoarece sunt firme cu activitate economică rentabilă, care îşi pot rambursa creditele, iar cele din categoria B sunt cele cu activitate economică bună în prezent, dar în perspectivă pot apărea aspecte negative. Firmele din categoriile C, D, E, nu sunt admise la procesul de creditare, deoarece au o activitate slabă, ele neputând să justifice rambursarea creditelor. VI.2.2.3. Costul capitalului împrumutat pe termen mediu şi lung Costul capitalului împrumutat este rata de venit solicitată / aşteptată de creditori şi reprezintă, în fapt, rata dobânzii la împrumut (bancar sau obligatar). Dobânda se poate exprima în două moduri: - în suma absolută (D b ); 11 Câteva modele bazate pe metoda scorurilor sunt prezentate în ultimul capitol al acestei lucrări.

FINANŢE 101 - în procente, sub forma de rată a dobânzii, astfel: Db d d 100 Db C C 100 unde: C = capitalul împrumutat. Dobânzile pot fi de două tipuri: - simple, când nu sunt generatoare de alte dobânzi, plătindu-se periodic; - compuse, când sunt generatoare de alte dobânzi, fiind adăugate la capitalul împrumutat, adică dobânzile se calculează periodic, dar se plătesc la sfârşitul perioadei de creditare. Dobânda simplă se poate determina în 2 variante: 1.cazul în care rambursarea creditului iniţial (C o ) se face la finele perioadei de creditare. În acest caz, dobânda se calculează prin aplicarea ratei dobânzii la valoarea creditului iniţial prin 3 metode: 1.a. pentru împrumuturi acordate pe durate de ani întregi d Db C0 T 100 unde: T = perioada de creditare în ani. 1.b. pentru împrumuturi acordate pe durate exprimate în luni T d Db C0 12 100 unde : T = perioada de creditare în luni. 1.c. pentru împrumuturi acordate pe durate exprimate în zile T d Db C0 360 100 unde: T = perioada de creditare în zile. 2.cazul în care rambursarea creditului iniţial se face în mai multe etape. În acest caz, dobânda se calculează prin aplicarea ratei dobânzii la creditul rămas de rambursat (C r ). Rambursarea creditului bancar presupune restituirea anuală a 2 elemente: - amortismentul anual (A), care reprezintă rambursarea creditului iniţial şi se calculează ca raport între valoarea creditului iniţial (C o ) şi perioada de creditare (T) în ani: Co A T - suma anuală a dobânzii: Db Cr d 100 unde: Cr C0 A Prin însumarea celor 2 elemente se obţine anuitatea (K) sau suma totală de plată în fiecare an: K = A +D b Dobânda compusă apare în cazul în care la sfârşitul fiecărei perioade de creditare (sau de plasament) dobânzile se calculează, dar nu se plătesc; ele se adaugă la capitalul iniţial generând ele însele dobânzi, proces cunoscut sub numele de capitalizarea dobânzilor. Calculul capitalului dobândit la finele fiecărei perioade se face astfel:

102 - în anul de bază (0), firma este în posesia capitalului împrumutat C o ; - la sfârşitul anului 1, capitalul dobândit (C 1 ) se compune din capitalul iniţial (C o ) şi suma dobânzii (D b ), care se calculează dar nu se plăteşte: d d C 1 C0 Db C0 C0 C0 1 100 100 - la sfârşitul anului 2, capitalul dobândit (C 2 )se compune din capitalul C 1 şi suma dobânzii: d d d C 2 C1 Db C1 C1 C1 1 C0 1 100 100 100 - la sfârşitul anului n, capitalul dobândit (C n ) este: d Cn C0 1 100 Acesta este capitalul ce trebuie rambursat la finele perioadei de rambursare şi cuprinde atât creditul iniţial cât şi suma dobânzii: C n = C o + D b D b = C n C o n 2 VI.2.3. Surse închiriate (finanţarea prin leasing) Leasing-ul este o formă de finanţare pe termen mediu şi lung. Leasing-ul a apărut în S.U.A. şi s-a afirmat ulterior şi în ţările Europei Occidentale. În esenţă, leasingul este o formă de închiriere realizată de societăţi financiare specializate (societăţi de leasing) a unor bunuri de echipament către firme (beneficiari) care nu dispun de fonduri proprii ori nu pot sau nu doresc să recurgă la credite bancare pentru cumpărarea acestora de la producători. Leasing-ul este, aşadar, o formă specială de închiriere a bunurilor mobile sau imobiliare, prin care beneficiarul (chiriaşul, utilizatorul) deţine toate drepturile ce reies din deţinerea bunului, mai puţin dreptul de proprietate. În schimbul acestor avantaje pe care le primeşte, beneficiarul leasingului plăteşte o rată de leasing (redevenţa sau chiria) care cuprinde: amortismentul anual, dobânda, comisionul pentru efectuarea serviciului de închiriere, prima de risc. Aşadar, la operaţiunile în leasing sunt angajaţi 3 agenţi: furnizorul bunului; societatea de leasing; utilizatorul bunului (firma creditată). Societatea de leasing, în calitate de locator, încheie două contracte: contract de vânzare cumpărare cu furnizorul de bunuri desemnat de utilizator, societatea de leasing devenind proprietarul bunurilor; contract de leasing cu utilizatorul (firma), prin care îi conferă acestuia dreptul de folosinţă asupra bunului. La sfârşitul perioadei de leasing, clientul poate opta pentru una din următoarele variante: să devină proprietar al activului fix, la un preţ avantajos (valoare reziduală);

FINANŢE 103 să înapoieze bunul către proprietar; să reînnoiască contractul de leasing. Acest tip de credit, deşi presupune costuri relativ ridicate, este avantajos în sensul că pot apela la el şi firme mai modeste. Obiectul operaţiunilor de leasing îl formează, în special, autovehicule, echipamente electronice de calcul, aparate de măsură, maşini-unelte etc. (în general, bunuri de folosinţă îndelungată). În ultima perioadă, leasing-ul a cuprins sectorul imobiliar. Există mai multe forme de leasing: a) leasing direct realizat prin finanţare chiar de către producător / furnizor; b) leasing indirect ce presupune existenţa unei societăţi de leasing specializate care preia funcţia de creditare, precum şi asumarea riscurilor ce decurg din operaţiune; c) forme speciale de leasing: leasing-back este operaţiunea prin care proprietarul unui bun vinde produsul unei societăţi de leasing şi îl închiriază de la aceasta printr-un contract de leasing. Scopul unei asemenea operaţiuni este de a transforma activele imobilizate în lichidităţi; time-sharing este o formă adoptată în practică din considerente de rentabilitate economică, ca urmare a costului ridicat al unor utilaje şi a uzurii morale rapide a acestora. Sistemul time-sharing reprezintă închirierea unui bun pe timpi partajaţi simultan către mai multe întreprinderi; leasing-ul experimental reprezintă închirierea pe perioade scurte de câteva luni a unor maşini şi utilaje, de obicei, cu condiţia ca la sfârşitul perioadei, acestea să fie achiziţionate de către clienţi dacă respectă cerinţele impuse sau să fie restituite producătorilor pentru remedierea unor neajunsuri. Avantajul major pe care îl oferă leasingul este acela de a asigura finanţarea integrală a unei investiţii din fonduri exterioare, întreprinderea nedispunând de fondurile proprii necesare. Sub acest aspect, leasingul constituie un remediu pentru lipsa de fonduri proprii, de care se lovesc întreprinderile create recent sau aflate în expansiune rapidă. Şi nu numai atât, el permite şi realizarea unei economii de fonduri proprii, ce pot fi utilizate în alte scopuri mai rentabile. Dar acest avantaj trebuie pus în balanţă cu costul relativ ridicat al operaţiunii, dacă se compară baremul de leasing cu procentul dobânzilor creditelor pe termen mediu şi lung sau cheltuielile pe care le antrenează cele două moduri de finanţare. Dezavantajul costului ridicat poate fi compensat, cel puţin parţial, prin transferarea de impozit: clientul înregistrează ratele de leasing drept cheltuieli şi diminuează în acest fel nivelul venitului anual impozabil. Decizia de a opta pentru leasing, în raport cu un împrumut bancar sau obligatar, se fundamentează pe compararea costurilor şi avantajelor acestor tipuri de finanţări. CUVINTE CHEIE finanţarea firmei, surse proprii, surse atrase (pasive stabile), surse împrumutate, surse închiriate, credit de trezorerie, credit de scont, credit comercial, credit bancar, autofinanţare, leasing. INTREBĂRI RECAPITULATIVE 1. Detaliaţi sursele proprii de finanţare ale unei firme. 2. Ce sunt sursele atrase ale firmei? 3. Ce reprezintă creditul comercial?

104 4. Ce reprezintă operaţiunea de scontare (creditul de scont)? 5. Detaliaţi sursele de finanţare împrumutate, pe termen scurt, ale unei firme. 6. Detaliaţi sursele finanţare împrumutate, pe termen lung, ale unei firme. 7. Ce este leasing-ul? TESTE GRILĂ DE EVALUARE ŞI DE AUTOEVALUARE 1. Existenţa unui FR pozitiv înseamnă: a) excedent potenţial de lichidităţi pe termen scurt faţă de datoriile (exigibilităţile) potenţiale pe termen scurt; b) deficit potenţial de lichidităţi pe termen scurt faţă de datoriile (exigibilităţile) potenţiale pe termen scurt. 2. Creşterea capitalului social poate avea ca surse: c) noi aporturi în numerar sau în natură ale acţionarilor; d) creşterea vânzărilor firmei; e) încorporarea rezervelor; f) creşterea profitului obţinut de firmă; g) conversiunea datoriilor în contribuţii la capitalul social. 3. Atunci când are loc o suplimentare a capitalului social prin emiterea de acţiuni noi, preţul de emisiune va trebui să fie: a) mai mic decât cursul vechilor acţiuni pentru a se asigura succesul operaţiunii de subscriere; b) mai mare decât cursul vechilor acţiuni pentru a se asigura resurse financiare mai mari; c) mai mare decât valoarea nominală a unei acţiuni; d) mai mic decât valoarea nominală a unei acţiuni. 4. Ce reprezintă următoarea formulă: (N C + n P) / (N+n)? (C: valoarea de piaţă a acţiunilor vechi; P: valoarea de emisiune a acţiunilor noi; N: numărul acţiunilor vechi; n: numărul acţiunilor noi) a) valoarea nominală a acţiunilor după creşterea de capital; b) valoarea de piaţă a acţiunilor după creşterea de capital; c) preţul la care trebuie să se emită noile acţiuni; d) valoarea nominală a acţiunilor înainte de creşterea de capital. 5. Care dintre afirmaţiile următoare nu este adevărată? a) sursele atrase sunt, practic, nişte împrumuturi pe termen scurt indirecte care se creează prin decalajul de timp dintre momentul vânzării sau prestării serviciului şi momentul în care beneficiarul îl plăteşte; b) pasivele stabile reprezintă datorii ale terţilor (furnizori, personal, stat etc.) faţă de firmă, atrase pe o anumită perioadă de timp, ca urmare a reînnoirii continue a acestora; c) sursele atrase sunt gratuite, în sensul că nu se plăteşte în mod explicit o dobândă pentru aceste surse atrase;

FINANŢE 105 d) creditul comercial este principalul element al surselor atrase. 6. Finanţarea externă, pe termen lung, a societăţilor comerciale pe acţiuni se realizează prin: a) împrumuturi externe; b) creşteri de capital prin încorporarea rezervelor şi creşteri de capital prin conversiunea datoriilor; c) creşteri de capital, credite bancare, împrumuturi obligatare şi leasing; d) împrumuturi obligatare, împrumuturi de la instituţii financiare de specialitate şi leasing. 7. Creşterea capitalului social prin încorporarea rezervelor: a) Conduce la creşterea capacităţii de finanţare; b) Are influenţă neutră asupra capacităţii de finanţare; c) Conduce la sporirea capitalului propriu. 8. În cazul creşterii de capital prin noi emisiuni de acţiuni, relaţiile dintre preţul de emisiune (PE), valoarea nominală (VN) a noilor acţiuni şi cursul acţiunilor vechi (C) pot fi: a) VN>PE>C; b) VN>PE<C; c) VN<PE<C; d) VN=PE=C. 9. Împrumutul obligatar este: a) un credit acordat de o masă de debitori unui singur creditor; b) un credit acordat de un debitor mai multor creditori; c) un credit acordat de mai mulţi creditori unui singur debitor. 10. În cazul unei obligaţiuni, valoarea cuponului anual este dată de: a) Valoare nominală * Rata cuponului / 100; b) Preţ de emisiune * Rata cuponului / 100; c) Preţ de rambursare * Rata cuponului / 100; d) Cursul obligaţiunii * Rata cuponului / 100. 11. Împrumutul obligatar este: a) finanţare internă pe termen lung; b) finanţare externă pe termen lung; c) finanţare din partea statului pentru societăţile pe acţiuni; d) finanţare din partea unui grup de bănci. 12. Din punct de vedere economic, leasing-ul (credit-bail) face parte din: a) creditul pe termen mijlociu şi lung; b) creditul pe termen scurt; c) fondurile proprii ale societăţii; d) datoriile către bugetul statului.

106 Aplicaţii de rezolvat 1. O firmă doreşte să pună de o parte într-un cont al fondului de amortizare o sumă egală la finele fiecărui an, pentru care primeşte o dobândă de 10% pentru următorii 5 ani. Firma vrea să obţină în acest cont la finele celor 5 ani, 5 milioane RON pentru a răscumpăra obligaţiunile emise. Cât trebuie să depună în cont la finele fiecărui an? (FCA 10,5 = 6,105; FAA 5,10 = 7,722; FC 5,10 = 1,629; FA 10,5 = 0,621). 2. O firmă împrumută 100 mii RON ce trebuie rambursaţi în 4 plăţi egale (care includ rata şi dobânda) la finele fiecăruia din următorii 4 ani. Creditorul solicită o rată anuală a dobânzii de 10% care se calculează la soldul împrumutului de la finele fiecărui an. Calculaţi suma ce va fi plătită în fiecare an de firmă, care include rata de credit şi dobânda. (FCA 4,10 = 12,006; FAA 10,4 = 3,170; FC 10,4 = 1,464; FA 4,10 = 0,676). 3. O societate comercială are un capital social în sumă de 170 mii lei, valoarea nominală a unei acţiuni fiind de 10 lei. Capitalizarea bursieră a acţiunilor este de 238 mii lei, iar Adunarea Generală a Acţionarilor decide creşterea capitalului cu 130 mii lei printr-o emisiune de acţiuni noi, pe care le vinde cu primă de emisiune de 3 lei pe acţiune. Calculaţi: A. numărul de acţiuni iniţiale şi valoarea de piaţă; B. numărul de acţiuni noi emise şi valoarea de emisiune; C. valoarea de piaţă a unei acţiuni, după creşterea de capital. 4. Dacă se depune capital la începutul anului într-o bancă pe o perioadă de 3 ani, după cum urmează: 100 mii um în primul an, 200 mii um în al doilea an, 50 mii um în al treilea an, iar dobânzile anuale sunt de 10%, 20%, respectiv 30%, determinaţi suma deţinută de investitor la sfârşitul anului 3. 5. Un împrumut obligatar are o valoare nominală de 1000 um pe obligaţiune şi o dobândă de 10%, rambursabil în 6 ani. Calculaţi prima de emisiune, dacă rambursarea se face la sfârşitul perioadei, iar rata de actualizare este de 11%.

FINANŢE 107 DECIZIA DE INVESTIȚII LA NIVEL DE FIRMĂ Capitolul VII OBIECTIVE Cunoaşterea conceptului de investire; Identificarea fluxurilor negative şi pozitive de numerar ocazionate de realizarea unei investiţii; Clasificarea proiectelor de investiţii; Cunoaşterea elementelor financiare ale unei investiţii; Analiza metodelor de alegere a investiţiilor, atât în mediu cert, cât şi în mediu aleator. REZUMAT Orice plasament de capital pe termen mai lung, în scopul obţinerii de profit reprezintă o investire. Decizia de investire conduce la o imobilizare de capital făcută în prezent, în speranţa unei rentabilităţi viitoare şi care urmează să se realizeze pe mai multe exerciţii financiare în condiţii de risc. Decizia de investire este o decizie strategică şi este parte integrantă a politicii generale a firmei. Ea înseamnă nu numai o imobilizare de capital, ci şi o anumită activitate utilă plasată într-un anumit segment al pieţei, angajarea unei anumite cantităţi de resurse naturale şi umane, iniţierea şi întreţinerea unor relaţii de afaceri cu firme din sectoare de activitate diferite, a căror cifră de afaceri este influenţată pozitiv. Din punct de vedere financiar, investirea provoacă o foarte mare cheltuială de capital, care trebuie să fie compensată, în perspectivă, de intrări de fonduri, respectiv de fluxuri de numerar generate de obiectivul finanţat, eşalonate pe întreaga perioadă de viaţă economică a proiectului de investiţie. Dacă cheltuielile iniţiale ocazionate de proiectul de investire, denumite şi fluxuri negative (sau de imobilizare), se cunosc din devizul general, fluxurile de numerar viitoare, denumite şi fluxuri pozitive (sau de intrare) şi care constau din amortizările şi beneficiile anuale de realizat de pe urma exploatării obiectivului, trebuie cuantificate. Fluxuri pozitive (de intrare) valoarea reziduală 1 2 3 Flux negativ (de imobilizare) linia timpului După stabilirea fluxurilor financiare, pozitive şi negative, urmează compararea lor în vederea stabilirii oportunităţii investiţiei.

108 Stabilirea fluxurilor de numerar pozitive este o operaţie relativ dificil de realizat, din două motive: (1) pentru că totdeauna există o anumită incertitudine a previziunilor; (2) greutatea separării contribuţiei investiţiei la fluxurile totale pozitive (în special, profit) ale firmei. VII.1. Conceptul de investiţii Noţiunea de investiţii poate fi privită: a) în sens larg cuprinde totalitatea cheltuielilor şi alocărilor de fonduri de la care se aşteaptă nişte venituri viitoare, precum: - investiţia tehnică, privind achiziţia, construcţia şi montajul mijloacelor fixe (clădiri, maşini, utilaje, instalaţii, mijloace de transport etc.); - investiţia umană, în formarea personalului (recrutare, calificare, specializare); - investiţia socială, vizează îmbunătăţirea condiţiilor de muncă şi de viaţă ale salariaţilor (cantină,cămin, protecţia mediului etc.); - investiţia financiară, care constă în cumpărarea de titluri de participaţie la alte societăţi comerciale (acţiuni, obligaţiuni); - investiţia comercială, pentru publicitate şi reclamă. b) în sens restrâns reprezintă cheltuielile ce se efectuează pentru obţinerea de active fixe, adică pentru construirea, reconstruirea, lărgirea, modernizarea şi achiziţionarea activelor fixe de natura clădirilor, maşinilor, utilajelor, instalaţiilor, mijloacelor de transport etc., respectiv investiţia tehnică. Decizia de investire se caracterizează prin următoarele elemente: - este cea mai dificilă decizie pentru firmă, deoarece presupune o cheltuială iniţială foarte mare (o imobilizare făcută în prezent), în speranţa obţinerii unei eficienţe (rentabilităţi) viitoare prognozate pe întreaga durată normată de funcţionare a mijlocului fix; - necesită selectarea celui mai bun proiect de investiţii; - necesită găsirea şi selectarea surselor de finanţare. În sens financiar, investiţia reprezintă renunţarea la o sumă de bani, prezentă şi certă, în speranţa obţinerii unor venituri viitoare superioare, dar probabile: achiziţionarea unui utilaj pentru creşterea productivităţii muncii, construcţia unui spaţiu de producţie, cumpărarea unor active financiare (acţiuni, obligaţiuni etc) etc. În sens contabil, investiţia presupune alocarea unei sume de bani disponibilă pentru procurarea unui activ imobilizat care va genera fluxuri de numerar viitoare (venituri) şi va determina cheltuieli de exploatare ce trebuiesc acoperite din venituri. VII.2. Clasificarea proiectelor de investiţii Clasificarea proiectelor de investiţie se poate face în funcţie de mai multe criterii: a) din punct de vedere al tipului acestora: - investiţii directe, sunt cele care se materializează în titluri de participare la capitalul social al unor întreprinderi şi se materializează prin: o aport de fonduri financiare, bunuri mobile şi imobile sau alte drepturi de proprietate ce pot fi evaluate în bani;

FINANŢE 109 o crearea sau extinderea unei societăţi comerciale integral deţinute de întreprindere; o achiziţia integrală a unei societăţi existente; o participarea într-o societate nouă sau existentă cu sau fără posibilitatea de a administra această întreprindere. - investiţii de portofoliu reprezintă o altă investiţie decât cea directă realizată prin următoarele categorii de instrumente: o valori mobiliare specifice pieţei de capital; o instrumente specifice pieţei monetare; o instrumente de plasament colectiv (fondurile de investiţii mutuale). b) din punct de vedere al influenţei asupra patrimoniului: - investiţii de menţinere a capacităţii activelor fixe existente, afectate de uzură; - investiţii de modernizare; - investiţii de expansiune. c) din punct de vedere al structurii: - lucrări de construcţii montaj; - achiziţii de utilaje, maşini, instalaţii, mijloace de transport ; - lucrări geologice şi alte investiţii. d) din punct de vedere al metodei de executare: - investiţii în antrepriză, care se execută pe bază de contract cu firme specializate; - investiţii în regie proprie, care se execută cu forţe proprii. e) din punct de vedere al surselor de finanţare : - investiţii finanţate din fonduri proprii; - investiţii finanţate din fonduri împrumutate; - investiţii finanţate din fonduri nerambursabile (granturi). f) din punct de vedere al obiectivelor urmărite: - investiţii de cercetare dezvoltare a unor sectoare; - înfiinţarea de filiale în ţară sau străinătate; - achiziţionarea unor societăţi; - participarea la capitalul unor societăţi; - investiţii în resurse umane prin recrutarea, angajarea personalului specializat sau realizarea de cheltuieli pentru perfecţionarea acestuia; - investiţii privind reducerea poluării mediului. g) din punct de vedere al proiectelor de investiţii, distingem: - proiecte care se exclud reciproc; - proiecte independente; - proiecte contingente sau interdependente. Aceste proiecte au caracteristica de a fi adoptate simultan sau implicit unul din celălalt. De aceea cele 2 proiecte sau mai multe trebuie evaluate ca fiind unul singur. Dintr-un alt punct de vedere, clasificarea proiectelor de investiţie la care recurg firmele cuprinde următoarele categorii de investiţii: 1. de înlocuire pentru menţinerea afacerii. Această categorie include cheltuielile cu înlocuirea unui echipament învechit sau defect, utilizat la producerea unor produse profitabile. Aceste proiecte sunt necesare în cazul în care firma îşi continuă afacerile curente;

110 2. de înlocuire pentru reducerea costului. Această categorie se referă la cheltuielile cu înlocuirea unui echipament încă utilizabil, dar învechit. Scopul acestor cheltuieli este de a reduce costurile cu salariile, materialele sau alte elemente de cost, cum ar fi electricitatea. Aceste decizii necesită analize detaliate pentru a susţine necesitatea acestor cheltuieli; 3. de dezvoltare (extindere) a produselor sau pieţelor. Aici se includ cheltuielile pentru creşterea volumului şi gamei produselor sau extinderea debuşeelor. Aceste decizii sunt mai complexe, deoarece ele necesită o consideraţie explicită a cererii viitoare a produselor firmei de către piaţă, ceea ce implică luarea deciziei finale în această privinţă la un nivel înalt în cadrul firmei; 4. de dezvoltare prin introducerea unor noi produse sau cucerirea de noi pieţe. Aici se includ cheltuielile necesare producerii unui nou produs sau cucerirea de noi pieţe. Aceste proiecte includ decizii strategice care pot schimba fundamental natura afacerii şi ele necesită, în mod normal, cheltuieli importante pe o perioadă lungă de timp. Ca urmare, este necesară o analiză foarte detaliată iar decizia finală este luată de consiliul de administraţie; 5. proiecte de protecţie a mediului. Cheltuielile aferente sunt cunoscute şi sub denumirea de investiţii obligatorii sau proiecte non-profit; 6. alte investiţii care nu sunt incluse în categoriile precedente. Clasificarea prezentată poate fi sintetizată, totuşi, în trei categorii largi ale proiectelor de investiţie: (1) de expansiune, care sunt cele destinate să îmbunătăţească capacitatea firmei de a produce şi vinde produsele sale (decizia de a adăuga o nouă linie tehnologică, construirea unei noi uzine, etc; (2) de înlocuire a echipamentelor uzate şi (3) proiecte de reglare care nu furnizează în mod direct beneficii cash firmei, dar ajută ca activitatea acesteia să poată continua (în special cele legate de mediul înconjurător). VII.3. Elementele financiare ale investiţiei În evaluarea investiţiilor trebuie să se ţină seama de caracteristicile financiare ale eforturilor şi efectelor acestora. În timp ce efortul de investiţii este întotdeauna măsurabil, efectul investiţiilor este greu de măsurat datorită fie caracterului unor investiţii (cele socio-umane), fie din cauza incertitudinii efectelor viitoare. Cu toate acestea, efortul şi efectul unei investiţii pot fi surprinse prin următoarele elemente ce caracterizează o investiţie: 1. Cheltuielile pentru investiţii cuprind, în general, costul de achiziţie al echipamentului, utilităţilor şi pământului, alte costuri referitoare la investiţie (transport, instalaţii, personal suplimentar etc), necesarul suplimentar de capital de lucru net şi costuri de oportunitate (de exemplu, pământul utilizat pentru un proiect; pământ care poate fi şi vândut). Costul de oportunitate este costul implicat de renunţarea la o ocazie favorabilă (oportună). De exemplu, atunci când un fabricant de maşini se hotărăşte să lanseze un nou model, vânzările din celelalte modele, în mod normal, cunosc un regres. Fluxul de numerar pierdut pentru aceste modele constituie un cost de oportunitate, care este un cost implicit, nu explicit. 2. Durata de viaţă a investiţiei poate avea următoarele exprimări: - durata de viaţă tehnică determinată de caracteristicile tehnico-funcţionale specifice fiecărui bun de investiţie; - durata contabilă (fiscală) stabilită pentru perioada de recuperare integrală a valorii iniţiale a investiţiei pe calea amortizării; - durata de viaţă economică (comercială) determinată de durata în care investiţia îl interesează pe investitor prin efectele sale favorabile; - durata juridică a investiţiei, respectiv durata protecţiei juridice asupra dreptului de proprietate sau de concesiune asupra unui anumit bun. 3. Beneficiile suplimentare sau economiile (de materiale, manoperă) preconizate a se

FINANŢE 111 obţine prin exploatarea investiţiei sunt fluxuri de numerar (cash-flow) marginale determinate de punerea în funcţiune a obiectivului de investiţii. Ele se determină ca excedent între încasările suplimentare şi plăţile suplimentare din activitatea firmei prin punerea în funcţiune a investiţiei. Pentru a uşura înţelegerea, vom împărţi fluxurile de numerar în trei segmente: investiţia iniţială, fluxul de numerar din exploatare (operaţiuni) şi fluxul de numerar terminal: a) investiţia iniţială este fluxul de numerar net existent la începutul proiectului respectiv (la timpul zero); ea cuprinde elementele de cheltuieli deja arătate când s-a vorbit de cheltuielile pentru investiţii; b) fluxul de numerar din exploatare este fluxul de numerar net aşteptat de-a lungul vieţii economice a proiectului. El se referă la numerarul generat de exploatare (operaţiuni): profit + amortizare. Valoarea amortizării se adaugă pentru că ea este, alături de impozitele amânate, o cheltuială noncash (adică se scade din venituri, dar nu afectează cash-flow-ul); c) fluxul de numerar terminal este fluxul de numerar net, pozitiv sau negativ, existent la finele proiectului. Fluxurile de numerar marginale se apreciază prin compararea rezultatelor exploatării în condiţiile folosirii noii investiţii faţă de rezultatele exploatării de dinaintea investiţiei. 4.Valoarea reziduală exprimă valoarea posibilă de realizat după încheierea duratei de viaţă a investiţiei (prin vânzare, etc). Câştigul de capital obţinut astfel, măreşte profitul impozabil; iar pentru a reduce impactul fiscal, unele legislaţii acordă scutiri de impozit pentru o parte din câştigul de capital. VII.4. Bugetul şi documentaţia investiţiei Bugetul investiţiei este un instrument de previziune financiară prin care se urmăreşte realizarea echilibrului pe mai mulţi ani între: - cheltuielile pentru investiţii; - sursele de finanţare a acestora. A. Cheltuielile pentru investiţii cuprind: - valoarea investiţiei, care reprezintă preţul de deviz negociat şi care conţine cheltuielile grupate după natura lor (materiale, manoperă, cheltuieli generale), pentru fiecare obiectiv în parte; - cheltuielile cu rambursarea creditelor pe termen mediu şi lung (rate scadente); - cheltuielile cu plata dobânzilor şi comisioanelor bancare la creditele pe termen mediu şi lung. B. Sursele de finanţare a investiţiilor cuprind 2 căi de finanţare: B.1. finanţarea prin fonduri proprii, care se poate realiza prin: - autofinaţare sau cash flow-ul firmei, având ca surse: o fondul de amortizare a mijloacelor fixe; o profitul pentru dezvoltare; o alte venituri: casări de mijloace fixe şi valorificarea materialelor şi pieselor după dezmembrare, vânzarea sau închirierea de mijloace fixe etc. - creşteri de capital social. B.2. finanţarea prin fonduri provenite din afara firmei: - finanţare de pe piaţa financiară internă: o împrumuturi obligatare; o credite bancare pe termen mediu şi lung;

112 o leasing. - finanţare de pe piaţa financiară internaţională: o investiţii străine directe: investitorul vine cu o contribuţie în natură (utilaje, patente, mărci) şi / sau în bani (valută convertibilă); această contribuţie intră în cadrul capitalului social; o emisiuni de titluri de valoare (acţiuni, obligaţiuni) pe pieţe financiare internaţionale; o credite bancare pe termen mediu şi lung; o ajutoare financiare nerambursabile (granturi). Lucrările de investiţie trebuie să aibă la bază o documentaţie amănunţită care cuprinde 3 documente de bază: A. Studiul tehnico-economic care conţine informaţii economice, tehnice şi financiare cu caracter general, prin care se justifică necesitatea şi oportunitatea investiţiilor, se fundamentează posibilităţile de realizare şi exploatare în condiţii de eficienţă maximă a lucrărilor (studii de prefezabilitate, de fezabilitate şi de impact); B. Proiectul de execuţie a investiţiei prin care se stabilesc indicatorii tehnicoeconomici şi se soluţionează diferite probleme tehnice de detaliu. Această documentaţie se realizează de institute de cercetare, inginerie tehnologică şi proiectare; C. Devizul lucrărilor de investiţii, prin care se stabileşte volumul cheltuielilor pentru realizarea investiţiei. Devizele pot fi: - pe categorii de lucrări (săpături, fundaţii, construcţii, instalaţii, montaj); - pe obiecte de investiţii (o recapitulaţie a devizelor pe categorii de lucrări care concură la realizarea unui obiect de investiţii); - devizul general (reflectă totalitatea cheltuielilor pentru executarea investiţiei). VII.5. Alocarea capitalului şi metodele de alocare Primul scop al unei firme este să-şi maximizeze valoarea. La această maximizare contribuie foarte mulţi factori, dar, după mulţi specialişti, cel mai important factor îl reprezintă investiţiile pe care le face firma în cauză. Aceste investiţii, o dată cu realizarea lor, determină direcţia firmei, poziţia acesteia pe piaţă. O decizie bună privind o investiţie creează avantaje nete pentru firmă faţă de concurenţii acesteia. Aşadar, primul factor care determină valoarea firmei este decizia de investire. Factorii secundari (dar foarte importanţi) care determină valoarea firmei sunt: decizia de finanţare şi deciziile privind exploatarea. Deci, pentru maximizarea valorii firmei, primul pas îl constituie luarea unei decizii de investire bună. VII.5.1. Procesul de alocare a capitalului Tehnicile de alocare a capitalului sunt utilizate la evaluarea proiectelor de investiţii în active imobilizate (pe termen lung), adică acele investiţii care generează venituri după o perioadă mai mare de un an. Procesul prin care investiţiile pe termen lung sunt analizate, evaluate şi selectate este

FINANŢE 113 cunoscut sub denumirea de alocarea capitalului. În alocarea capitalului se calculează valoarea prezentă netă (VPN) care este egală cu valoarea prezentă a fluxurilor de numerar aşteptate (viitoare). Ea se mai poate defini ca diferenţă dintre valoarea prezentă a veniturilor şi valoarea prezentă a investiţiei. Numai acceptând o valoare pozitivă a VPN a proiectului poate o firmă să-şi crească valoarea; acceptând un proiect cu o VPN negativă se ajunge la descreşterea valorii firmei. Procesul alocării capitalului cuprinde patru etape: 1) Preselecţia proiectelor (căutarea şi identificarea lor); 2) Estimarea mărimii, periodicităţii şi a riscurilor aferente fluxurilor de numerar viitoare pentru fiecare proiect; 3) Selecţia sau respingerea proiectului, potrivit metodei alese; 4) Controlul şi revizuirea ulterioară a raportului final privind alegerea variantelor de investiţii. Controlul poate fi privit ca fiind procesul prin care sunt comparate fluxurile de numerar realizate cu cele previzionate. În plus, această fază trebuie să cuprindă reevaluarea ulterioară a valorii proiectelor reţinute în scopul de a stabili dacă se mai continuă proiectele respective. Evaluarea performanţei investiţiilor de capital care sunt reţinute este importantă pentru un proces complet de alocare a capitalului, ea dând informaţii dacă unele proiecte trebuiesc abandonate. VII.5.2. Metode de alocare a capitalului (de alegere a investiţiilor) Pentru evaluarea proiectelor de investiţii, teoria şi practica economică au fundamentat două tipuri de modele de calcul, pe care le vom detalia în continuare (figura VII.1): Figura VII.1. Modelele de calcul pentru evaluarea proiectelor de investiţii