ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ ΤΗΣ ΜΕΤΑΒΛΗΤΟΤΗΤΑΣ ΠΑΡΑΓΩΓΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΔΕΙΚΤΩΝ

Transcript

1 ΕΘΝΙΚΟ ΜΕΤΣΟΒΙΟ ΠΟΛΥΤΕΧΝΕΙΟ ΣΧΟΛΗ ΗΛΕΚΤΡΟΛΟΓΩΝ ΜΗΧΑΝΙΚΩΝ & ΜΗΧΑΝΙΚΩΝ ΥΠΟΛΟΓΙΣΤΩΝ Διδακτορική Διατριβή Ολοκληρωμένη Μεθοδολογία & Πληροφοριακό Σύστημα Παραγωγής ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ ΤΗΣ ΜΕΤΑΒΛΗΤΟΤΗΤΑΣ ΠΑΡΑΓΩΓΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΔΕΙΚΤΩΝ Κωνσταντίνος Μ. Μαρής

2 ΕΘΝΙΚΟ ΜΕΤΣΟΒΙΟ ΠΟΛΥΤΕΧΝΕΙΟ ΣΧΟΛΗ ΗΛΕΚΤΡΟΛΟΓΩΝ ΜΗΧΑΝΙΚΩΝ & ΜΗΧΑΝΙΚΩΝ ΥΠΟΛΟΓΙΣΤΩΝ Διδακτορική Διατριβή Ολοκληρωμένη Μεθοδολογία & Πληροφοριακό Σύστημα Παραγωγής ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ ΤΗΣ ΜΕΤΑΒΛΗΤΟΤΗΤΑΣ ΠΑΡΑΓΩΓΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΔΕΙΚΤΩΝ ΚΩΝΣΤΑΝΤΙΝΟΣ Μ. ΜΑΡΗΣ ΑΘΗΝΑ ΣΕΠΤΕΜΒΡΙΟΣ 2006

3 Στους γονείς μου Ροδούλα και Μιχάλη και στη Σοφία

4 Πρόλογος Η διδακτορική διατριβή εκπονήθηκε υπό την εποπτεία του τμήματος των Ηλεκτρολόγων Μηχανικών και Μηχανικών Υπολογιστών του Εθνικού Μετσόβιου Πολυτεχνείου, στα πλαίσια των ερευνητικών δραστηριοτήτων της Μονάδας Προβλέψεων και Προοπτικής του Εργαστηρίου Αποφάσεων και Διοίκησης. Η διδακτορική διατριβή έλαβε χώρα κατά την χρονική περίοδο μεταξύ Δεκεμβρίου του Σεπτεμβρίου του Κατά το διάστημα αυτό, βίωσα τη χαρά της έρευνας και είχα την τιμή να συναναστραφώ με ανθρώπους εκπληκτικούς, αποτελεσματικούς και δημιουργικούς, με τους οποίους μοιραστήκαμε κοινούς στόχους, ανησυχίες και οράματα. Το υπόβαθρο των γνώσεων και οι εμπειρίες που απέκτησα, διεύρυναν τον τρόπο σκέψης μου και σηματοδότησαν την έως τώρα πορεία μου, αφενός επαγγελματικά και αφετέρου κοινωνικά. Πρωτίστως, και περισσότερο απ όλους νοιώθω την ανάγκη να εκφράσω τις θερμές μου ευχαριστίες και τον σεβασμό μου στον Καθηγητή κ. Βασίλη Ασημακόπουλο, για την ευκαιρία που μου έδωσε να πραγματώσω ένα στόχο ζωής. Ιδιαίτερα για την αμέριστη καθοδήγηση, την εμπιστοσύνη και την συμπαράσταση που αγόγγυστα μου πρόσφερε καθ όλη την διάρκεια της παρούσας διατριβής. Οι επιστημονικές του γνώσεις, η καθαρή του σκέψη, το στοχευόμενο μεντορινγκ, η εποικοδομητική κριτική και οι συμβουλές του, ήταν αρωγός στις προσπάθειές μου. Επίσης ευχαριστώ θερμά τον Καθηγητή κ. I.-E. Σαμουϊλίδη και τον Καθηγητή κ. Γ. Μέντζα μέλη της συμβουλευτικής μου επιτροπής, για την ουσιαστική στήριξη τους στην εκπόνηση της διατριβής. Ιδιαίτερη ευγνωμοσύνη χρωστώ στον Δρ. Νικολόπουλο Κωνσταντίνο. Οι οξυδερκείς παρατηρήσεις και υποδείξεις του, το ειλικρινές και ουσιαστικό ενδιαφέρον και η ανταπόκριση σε μια περίοδο έντονης πίεσης, συνέβαλαν τα μέγιστα στην ολοκλήρωση της παρούσας διατριβής. Η εργασία μαζί του ήταν μια ολοκληρωμένη και αξιοζήλευτη διδακτική εμπειρία. ΕΜΠ Σχολή Ηλεκτρολόγων Μηχ. & Μηχ. Υπολογιστών i

5 Θα ήθελα να ευχαριστήσω τον Αν. Καθηγητή Ι. Ψαρρά, τον Καθηγητή Ι. Βασιλείου, τον Επ. Καθηγητή Δ. Ασκούνη, τον Καθηγητή Π. Κωττή και τον Καθηγητή Σ. Μακριδάκη για την τιμή που μου έκαναν να συμμετάσχουν στην επιτροπή εξέτασης της διατριβής. Νιώθω ακόμα υποχρέωση προς όλους εκείνους που μοιράστηκαν τον ενθουσιασμό μου για αυτή την ιστορία. Ειδικότερα θέλω να ευχαριστήσω: o Τους φίλους και υπέροχους συνεργάτες Δρ. Ταβανίδου Ελένη, Δρ. Πετρόπουλο Χρήστο, Δρ. Παγουρτζή Έλλη και Δρ. Α. Πατέλη με τους οποίους βρεθήκαμε από την αρχή σχεδόν, μαζί στην ίδια πορεία. Η βοήθεια στις κρίσιμες ώρες και οι παρατηρήσεις τους σε διάφορες πτυχές της διατριβής, ήταν σημαντικές. o Τους φίλους και συνεργάτες Ε. Πετρά και Ν. Μπουγιούκο για τις επισημάνσεις και την πρόθυμη συνδρομή τους. o Την εξαιρετική Ε. Μαυροδοπούλου για το ενδιαφέρον της. Συνοδοιπόροι σε αυτή την 6χρονή πορεία, υπήρξαν οι γονείς μου, ένα μεγάλο ευχαριστώ δεν εκφράζει στο ελάχιστο την ανιδιοτελή στήριξη που μου πρόσφεραν. Κωνσταντίνος Μιχ. Μαρής Σεπτέμβριος 2006 ΕΜΠ Σχολή Ηλεκτρολόγων Μηχ. & Μηχ. Υπολογιστών ii

6 Ολοκληρωμένη Μεθοδολογία & Πληροφοριακό Σύστημα Παραγωγής ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ ΤΗΣ ΜΕΤΑΒΛΗΤΟΤΗΤΑΣ ΠΑΡΑΓΩΓΩΝ ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΩΝ ΔΕΙΚΤΩΝ Επιτομή Κοινή παραδοχή από το σύνολο των αναλυτών κατά την διάρκεια των τελευταίων ετών αποτελεί η άποψη, ότι η μεταβλητότητα ενός τίτλου (π.χ. δείκτη, μετοχή, αμοιβαίο κτλ) προκαλείται από την τυχαία άφιξη νέων πληροφοριών σχετιζόμενες με τις μελλοντικές αποδόσεις του. Είναι κοινώς αποδεκτό, ότι η μεταβλητότητα διαδραματίζει σημαντικό ρόλο σε χρηματοοικονομικά θέματα και αποτελεί έναν από τους κρίσιμους παράγοντες καθορισμού των τιμών των δικαιωμάτων χρηματιστηριακών παραγώγων, γεγονός που οδηγεί στην επιλογή της κατάλληλης στρατηγικής επένδυσης. Η παρούσα διατριβή περιγράφει μια ολοκληρωμένη μεθοδολογία διαπραγμάτευσης των δικαιωμάτων, η οποία βασίζεται στην κατεύθυνση των προβλέψεων της μεταβλητότητας. Αν και στις περισσότερες περιπτώσεις είναι αρκετά δύσκολο να παραχθούν ακριβείς προβλέψεις της μεταβλητότητας, η πρόβλεψη της κατεύθυνσής της είναι σημαντικά ευκολότερη. Μείωση του σφάλματος αλλαγής κατεύθυνσης οδηγεί σε κερδοφόρες στρατηγικές επένδυσης. Το καθαρό κέρδος βασίζεται στο μέγεθος της αλλαγής μεταβλητότητας. Εντούτοις, οι επιτυχείς προβλέψεις της μεταβλητότητας, οι οποίες έχουν εκτιμηθεί από τον δείκτη σφάλματος αλλαγής κατεύθυνσης, παρουσιάζουν ικανοποιητικά αποτελέσματα και αποδίδουν κέρδη. Λέξεις Κλειδιά: Πληροφοριακό Σύστημα Απόφασης, Διαπραγμάτευση Δικαιωμάτων, Πρόβλεψη Μεταβλητότητας, Σφάλμα Αλλαγής Κατεύθυνσης

7 VOLATILITY FORECASTING OF DERIVATIVES Methodology and an Integrated Information System for an Investment Strategy Proposition Abstract Analysts have claimed over the last years that the volatility of an asset is caused solely by the random arrival of new information about the future returns from the underlying asset. It is a common belief that volatility is of great importance in finance and it is one of the critical factors determining option prices and consequently driving option-trading strategies. The thesis describes an empirical option trading methodology based on efficient volatility direction forecasts. Although in most cases accurate volatility forecasts are hard to obtain, forecasting the direction is significantly easier. Increase in the directional accuracy leads to profitable investment strategies. The net gain is depended on the size of the changes as well; However successful volatility forecasts in terms of directional accuracy was found to be sufficient for positive results. Keywords: Decision Support System, Options Trading, Forecasting Volatility, Directional Accuracy

8 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ

9 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Ευρεία Περίληψη Ενότητα 1 αποτελούμενη από: Εισαγωγή στην αγορά των χρηματιστηριακών παραγώγων. Ιστορική αναδρομή αγοράς παραγώγων, περιγραφή δομής & λειτουργίας των χρηματιστηρίων παραγώγων, με σαφή αναφορά στις πιο διαδεδομένες στρατηγικές επένδυσης των διεθνών χρηματιστηριακών αγορών. ( 1 ο και 2 ο κεφάλαιο ). Κεφάλαιο 1: Ιστορική Αναδρομή Αγοράς Παραγώγων Eίναι κοινώς αποδεκτό ότι τα Παράγωγα αποτελούν χρηματιστηριακά προϊόντα που έκαναν την εμφάνισή τους τις τελευταίες δεκαετίες στις χρηματιστηριακές αγορές για λόγους αντιστάθμισης κινδύνου χαρτοφυλακίων ή κερδοσκοπίας. Η αλήθεια βρίσκεται στο π.χ. όταν οι Φοίνικες εμπορεύονταν προϊόντα και οι συμφωνίες τους αφορούσαν αγοραπωλησίες μελλοντικών ημερομηνιών. Τον 3 ο αιώνα π.χ. σύμφωνα με τον Αριστοτέλη, ο Θαλής χρησιμοποιώντας την αστρονομία προέβλεψε πλούσια σοδιά για την ελιά τον επόμενο χρόνο και κερδοσκόπησε παραχωρώντας δικαίωμα χρήσης των ελαιοτριβείων στους ελαιοπαραγωγούς. Τον 17ο αιώνα τα παράγωγα ξαναεμφανίστηκαν στην Ολλανδία την εποχή που επικρατούσε η λεγόμενη «Τρέλα της Τουλίπας» (Dash, 1999). Οι παραγωγοί και αγοραστές έκλειναν συμφωνίες καταβάλλοντας προκαταβολές με σκοπό να αγοράσουν και να πουλήσουν σε μελλοντική ημερομηνία συγκεκριμένους τύπους τουλίπας, προκειμένου να αντισταθμίσουν τον κίνδυνό τους στην περίπτωση που η συγκομιδή θα ήταν φτωχή. Στο χρηματιστήριο του Άμστερνταμ (Amsterdam Bourse), ήδη από τον 17ο αιώνα, συναλλάσσονταν, τα γνωστά πλέον, i

10 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ συμβόλαια δικαιωμάτων (Options). Μετά τον 2ο Παγκόσμιο Πόλεμο, στις Η.Π.Α. οι συναλλαγές συμβολαίων δικαιωμάτων άρχισαν ξανά στην εξωχρηματιστηριακή αγορά (Over The Counter Market). Μοχλός ανάπτυξης των χρηματιστηριακών προϊόντων αποτέλεσε η κατάργηση του συστήματος σταθερών ισοτιμιών στις αρχές του 70 και η ανάγκη αντιμετώπισης των συναλλαγματικών κινδύνων. Έτσι, δημιουργήθηκαν στην παγκόσμια αγορά προϊόντα κατάλληλα να αντισταθμίζουν τις τιμές του συναλλάγματος, των επιτοκίων και των μετοχών. Σε περιόδους μεγάλων διακυμάνσεων ή παρατεταμένης πτώσης (Brenner et al., 2006) των χρηματιστηρίων, τα χρηματιστηριακά παράγωγα προϊόντα αποτελούσαν την ασπίδα προστασίας των επενδυτών που ήθελαν να προβούν σε αγοροπωλησίες και δεν τους βοηθούσε το χρηματιστηριακό κλίμα. Συνεπώς, ο βασικός λόγος ανάπτυξης των αγορών χρηματοοικονομικών παραγώγων, είναι η ουσιαστική κάλυψη των επενδυτών από τυχόν χρηματοοικονομικούς κινδύνους. Σε παράλληλη τροχιά, δίδεται η δυνατότητα για κερδοσκοπικά παιχνίδια με δέσμευση μικρής ποσότητας κεφαλαίων. Η ραγδαία ανάπτυξη των αγορών παραγώγων ως μέσο κερδοσκοπικών παιχνιδιών ουσιαστικά επέβαλε μια νέα τάξη πραγμάτων στις χρηματοοικονομικές αγορές. Παρατηρείται ραγδαία αύξηση τα τελευταία χρόνια επενδυτών που δελεάζονται από τις επενδύσεις, οι οποίες απαιτούν μικρή δέσμευση κεφαλαίων με μεγάλη απόδοση κερδών σε περίπτωση σωστής πρόβλεψης. Το ζητούμενο είναι η εύρεση των κατάλληλων εργαλείων στήριξης - λήψης σωστών επενδυτικών αποφάσεων. Στόχος της προτεινόμενης διδακτορικής διατριβής, είναι η ανάπτυξη μιας ευέλικτης, εμπεριστατωμένης και ολοκληρωμένης μεθοδολογίας παραγωγής πρόβλεψης της μεταβλητότητας παραγώγων χρηματιστηριακών δεικτών καθώς και η εφαρμογή της σε κατάλληλη επενδυτική στρατηγική με σκοπό την μεγιστοποίηση του περιθωρίου δυνητικού κέρδους. Παράλληλα εφαρμόζεται και αναπτύσσεται το αντίστοιχο πληροφοριακό σύστημα αυτοματοποίησης των διαδικασιών της μεθοδολογίας. Η διδακτορική διατριβή έλαβε χώρα κατά την διάρκεια της χρονικής περιόδου από τον Δεκέμβριο του 1999 έως τον Σεπτέμβριο του 2006 και οδήγησε σε πέντε δημοσιεύσεις σε διεθνή επιστημονικά περιοδικά. Συγκεκριμένα: ii

11 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Nikolopoulos, K., Maris, K., Tavanidou, E., Metaxiotis, K., Assimakopoulos V. (2003) 'Supporting Business Decisions through Forecasting: A Case Study in a Greek Tobacco Distribution Company', Journal of Information & Knowledge Management, 2(3): Maris, K., Pantou, G., Nikolopoulos, K., Assimakopoulos, V. (2003) 'Forecasting Volatility with the Theta Model', Journal of Empirical Economics Letters, 2(6): Maris, K., Pantou, G., Nikolopoulos, K., Pagourtzi, E., Assimakopoulos, V. (2004 a) 'A study of financial volatility forecasting techniques in FTSE/ASE 20 index, Applied Economic Letters, 11: Maris, K., Metaxiotis, K., Pantou, G., Nikolopoulos, K., Tavanidou, E., Assimakopoulos, V. (2004 b) 'D-TIFIS: A decision support system for options trading', Information Management & Computer Security, 12(1): Maris, K., Nikolopoulos, K., Gannelos, K., Assimakopoulos, V. (2005) 'Option trading driven by volatility direction accuracy', Applied Economics (forthcoming). Κεφάλαιο 2 Χρηματιστήριο Παραγώγων Η διαπραγμάτευση των παραγώγων χρηματιστηριακών προϊόντων σε ειδικές αγορές διέπονται από τους δικούς τους μηχανισμούς και θεσμικά πλαίσια. Μάλιστα παρατηρούνται σημαντικές ομοιότητες με τις αγορές άμεσης εκκαθάρισης (Spot Market) (π.χ. Χρηματιστήριο Αξιών Αθηνών κ.α.), στις οποίες διαπραγματεύονται οι υποκείμενες αξίες (μετοχές, κ.α.), επί των οποίων συνάπτονται τα συμβόλαια. Οι χρηματιστηριακές αγορές παραγώγων λειτουργούν ως ενδιάμεσος φορέας των συμβαλλόμενων μερών (επενδυτές) και αποβλέπουν στην εξασφάλιση εκτέλεσης των υποχρεώσεων τους. Γι αυτό είναι ιδιαίτερα αυστηροί στην περίπτωση οικονομικής αδυναμίας (Kolb and Overdahl, 2003). Αντικείμενο αγοροπωλησίας (Chance, 2003) των χρηματιστηρίων παραγώγων είναι συμβόλαια δικαιωμάτων επί των υποκείμενων τίτλων (μετοχές, ομόλογα, κ.α.) των αγορών άμεσης εκκαθάρισης και όχι οι ίδιες οι αξίες. iii

12 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Παράγωγα Προθεσμιακά Συμβόλαια Παράγωγα προθεσμιακά συμβόλαια (Kleinman, 2005) καλούνται οι συμφωνίες, τυποποιημένες ή μη, με τις οποίες η τιμή της αγορά ή της πώλησης ενός αγαθού είναι καθορισμένη (fixed) τη στιγμή που συμφωνείται το συμβόλαιο. Eνώ η παράδοση και η πληρωμή προγραμματίζονται σε μία καθορισμένη μελλοντική στιγμή. Ο πωλητής ενός προθεσμιακού συμβολαίου συμφωνεί να παραδώσει το υποκείμενο αγαθό (underlying commodity) σε μία μελλοντική ημερομηνία και σε προκαθορισμένη τιμή. Ενώ ο αγοραστής αναλαμβάνει την υποχρέωση να παραλάβει το αγαθό στην ίδια προκαθορισμένη τιμή. Τα προθεσμιακά συμβόλαια, κυρίως εξυπηρετούν το σκοπό της εξάλειψης της αβεβαιότητας σχετικά με παράγοντες, οι οποίοι μπορεί να επηρεάσουν την μελλοντική πληρωμή. Παράγωγα Χρηματιστηριακά Προϊόντα Τα παράγωγα χρηματοοικονομικά προϊόντα είναι τυποποιημένα χρηματιστηριακά συμβόλαια, των οποίων η αξία καθορίζεται από το υποκείμενο προϊόν από το οποίο δημιουργούνται. Ως υποκείμενο προϊόν καλούνται να είναι μετοχές, χρηματιστηριακοί δείκτες, ομόλογα, συναλλαγματική ισοτιμία (Chicago Board of Trade, 2004), διάφορα προϊόντα όπως μέταλλα ή αγροτικά προϊόντα κ.α. (Chicago Board of Trade, 2005). Βασικός σκοπός αυτών των προϊόντων αποτελούν τα παρακάτω: Aντιστάθμιση κινδύνου (Hedging), Λήψη θέσεων με βραχυπρόθεσμο ή μακροπρόθεσμο ορίζοντα, με σκοπό τη κερδοσκοπία βασιζόμενη στις προσδοκίες του επενδυτή στην αγορά. Συμβόλαια Μελλοντικής Εκπλήρωσης (ΣΜΕ) Τα ΣΜΕ, ανήκουν στην ευρύτερη οικογένεια των προθεσμιακών συμβολαίων με την διαφορά ότι αποτελούν τυποποιημένα συμβόλαια, τα οποία καθορίζουν την παράδοση και την πληρωμή ενός συγκεκριμένου προϊόντος μέσω ενός κεντρικού οίκου εκκαθάρισης (clearing house). Οι συναλλαγές σε ΣΜΕ είναι αυστηρά τυπικές και υπόκεινται σε αυστηρούς κανόνες. Εξαιτίας αυτών των χαρακτηριστικών, τα ΣΜΕ συναλλάσσονται εύκολα κατά την διάρκεια ζωής τους. Το ΧΠΑ παρέχει τυποποιημένους όρους (Νικήτα, 2003) για τα είδη εργαλείων που συναλλάσσονται, τυποποιημένο μέγεθος iv

13 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ συμβολαίου, αξία και ημερομηνία παράδοσης. Στα τυποποιημένα ΣΜΕ ισχύει η καθημερινή χρέωση και πίστωση των κερδών και ζημιών. Ο επενδυτής που έχει λάβει θέση στα ΣΜΕ οφείλει κάθε μέρα μετά την λήξη της διαπραγμάτευσης, να καταβάλει τις τυχών ζημιές της ημέρας και να καρπώνεται τα κέρδη στην αντίθετη περίπτωση. Δικαιώματα Τα δικαιώματα (options) (Granger, 1989) ορίζονται ως τυποποιημένες προαιρετικές συμφωνίες αγοράς ή πώλησης αξιών (π.χ. μετοχές, συνάλλαγμα, ομόλογα, κ.α.) σε συγκεκριμένη τιμή και για συγκεκριμένη διάρκεια. Δικαίωμα άσκησης έχει μόνο ο αγοραστής του δικαιώματος, στην περίπτωση βέβαια που η αγορά ή η πώληση του υποκείμενου τίτλου αποτελεί συμφέρουσα λύση. Αντίθετα, ο αντισυμβαλλόμενος πωλητής είναι υποχρεωμένος να αγοράσει ή να πωλήσει οποτεδήποτε του το ζητήσει ο αγοραστής. Το δικαίωμα του αγοραστή αποκτάται διότι καταβάλλει χρηματικό ποσό (premium) στον πωλητή του δικαιώματος. Όταν το τυποποιημένο δικαίωμα προβλέπει αγορά αναφέρεται ως call, ενώ όταν προβλέπει πώληση αναφέρεται ως put. Εξωχρηματιστηριακά Δικαιώματα (OTC) Οι συναλλαγές σε εξωχρηματιστηριακά δικαιώματα δεν συνδέονται με τυποποιημένη δομή στην οποία η προσφορά και η ζήτηση συγκεντρώνονται σε έναν κεντρικό χώρο συναλλαγών. Η διαμόρφωση των τιμών είναι αποτέλεσμα διαβουλεύσεων και όχι δημοπρασίας. Τα εξωχρηματιστηριακά δικαιώματα δεν υπόκεινται σε μία συγκεκριμένη διαδικασία συναλλαγών, αλλά οι συναλλαγές τους πραγματοποιούνται κατά κύριο λόγο στις τράπεζες. Τα εξωχρηματιστηριακά δικαιώματα δεν συναλλάσσονται στα οργανωμένα χρηματιστήρια και επιπρόσθετα δεν έχουν δευτερογενή αγορά. Δανεισμός Τίτλων σε Μορφή Repos Repo επί μετοχών είναι τα προϊόντα μέσω των οποίων οι επενδυτές μπορούν να δανείσουν ή και να δανειστούν από τον εκκαθαριστικό οίκο (clearing house) μετοχές. Τα πιο διαδεδομένα προϊόντα Repos είναι αυτά επί μετοχών. Πρόκειται για τις συμβάσεις πώλησης με σύμφωνο επαναγοράς (Stock Repo) και τις συμβάσεις αγοράς με σύμφωνο επαναπώλησης (Reverse Stock Repo). v

14 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Στρατηγικές Επένδυσης Ως στρατηγική επένδυσης καλείται το σύνολο των θέσεων επένδυσης που λαμβάνουν οι συμμετέχοντες στην αγορά, με σκοπό την βέλτιστη συγκεκριμενοποίηση των στόχων τους. Οι στόχοι αυτοί μπορεί να είναι η κερδοσκοπία, η αντιστάθμιση κινδύνων κλπ. Οι Στρατηγικές βασίζονται κατά κύριο λόγο στις προσδοκίες των επενδυτών, όσον αφορά την κατεύθυνση του υποκείμενου τίτλου (ανοδική, καθοδική ή ουδέτερη), αλλά και την εκτίμηση σχετικά με τις πιθανότητες (likelihood) και το μέγεθος (extent) των αναμενόμενων μεταβολών. Αύξηση των κινδύνων συνεπάγεται αύξηση του περιθωρίου κέρδους. Παρόλα αυτά, δεν αρκεί ο υπολογισμός του μέγιστου κέρδος που μπορεί να προκύψει από μια θέση, ώστε να επιλέξει μια στρατηγική επένδυσης. Η πιθανότητα να συμβεί μία ζημιά και το ύψος της πρέπει να συνεπικουρούν στην λήψη της απόφασης. Βασικές Θέσεις Επένδυσης Ως βασικές θέσεις ορίζονται τα ΣΜΕ και τα δικαιώματα που προσφέρονται τυποποιημένα από τα χρηματιστήρια παραγώγων. Οι βασικές θέσεις χαρακτηρίζονται από το τυπικό τους περιορισμένο ή απεριόριστο δυνητικό κέρδος ή ζημιά. Θέση Αγοράς Συμβολαίων Μελλοντικής Εκπλήρωσης (ΣΜΕ) Θέση Πώλησης Συμβολαίων Μελλοντικής Εκπλήρωσης (ΣΜΕ) Αγορά δικαιώματος αγοράς - Long Call Πώληση δικαιώματος αγοράς - Short Call Αγορά δικαιώματος πώλησης - Long put Πώληση δικαιώματος πώλησης - Short put Σύνθετες θέσεις επένδυσης Οι σύνθετες θέσεις επένδυσης δημιουργούνται κατά την ταυτόχρονη αγορά ή πώληση δύο ή περισσοτέρων βασικών θέσεων. Προφανές είναι ότι ο αριθμός των συνδυασμών που δύναται να πραγματοποιηθούν είναι αρκετά μεγάλος. vi

15 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Ενότητα 2 αποτελούμενη από: Επισκόπηση - Αναλυτική περιγραφή μεθοδολογικών προσεγγίσεων, εργαλεία μελέτης, ανάλυσης και παραγωγής προβλέψεων χρηματιστηριακών δεικτών με εμπεριστατωμένη επισκόπηση των μεθόδων πρόβλεψης της μεταβλητότητας. ( 3 ο και 4 ο κεφάλαιο ). Κεφάλαιο 3 Μέθοδος Τεχνικής Ανάλυσης Ως τεχνική ανάλυση ορίζεται η μελέτη συμπεριφοράς ενός χρηματιστηριακού δείκτη ή μίας μετοχής με την χρήση γραφικών παραστάσεων (Bessembinder & Chan 1995, Ito 1999). Σκοπός της τεχνικής ανάλυσης είναι η μελέτη, η ανάλυση και η παραγωγή προβλέψεων των διακυμάνσεων των δεικτών με απώτερο στόχο το κέρδος (Hudson et al. 1996, Bong-Chan 1996, Neely 2001). Μέθοδος Οικονομικής Ανάλυσης Οι προβλέψεις που απορρέουν από τη μέθοδο οικονομικής ανάλυσης βασίζονται στην σχέση ανάμεσα στις διάφορες οικονομικές, πολιτικές και κοινωνικές μεταβλητές και στην τιμή του υποκείμενου τίτλου (Ross et al., 2001). Η μέθοδος οικονομικής ανάλυσης ανήκει στην κατηγορία του αιτιοκρατικού επεξηγηματικού μοντέλου (causal relationship or explanatory model). Το μοντέλο αυτό στηρίζεται στην βασική υπόθεση ότι υπάρχει μία σταθερή σχέση μεταξύ του υπό πρόβλεψη μεγέθους (εξαρτημένη μεταβλητή, π.χ. τιμή του υποκείμενου τίτλου) και ορισμένων παραμέτρων (ανεξάρτητων μεταβλητών, π.χ. οικονομικούς πολιτικούς και λοιπούς παράγοντες) που το επηρεάζουν. Μέθοδοι Χρονοσειρών Ο πιο διαδεδομένος τρόπος μελέτης, ανάλυσης και παραγωγής προβλέψεων χρηματοοικονομικών δεικτών είναι οι μέθοδοι των χρονοσειρών. Οι μέθοδοι των χρονοσειρών αποτελούν μαθηματικά μοντέλα, βασισμένα στις αρχές της στατιστικής επιστήμης. Βασίζονται στην υπόθεση ότι η μεταβολή της τιμής ενός μεγέθους (π.χ. δείκτης, υποκείμενος τίτλος, κ.α.) ακολουθεί ένα συγκεκριμένο πρότυπο, το οποίο έχει μεγάλη πιθανότητα να επαναληφθεί. Η επιτυχία των συγκεκριμένων μοντέλων εστιάζεται στην αναγνώριση του vii

16 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ «λανθάνοντος» προτύπου μιας χρονοσειράς και την προέκταση του προτύπου στο μέλλον. Η εφαρμογή του μοντέλου των χρονοσειρών στηρίζεται στην παραδοχή ότι το «λανθάνον» πρότυπο αναγνωρίζεται με βάση τα ιστορικά δεδομένα και υπάρχει η θεώρηση ότι θα διατηρηθεί σταθερό στο μέλλον. Κατά συνέπεια, οι προβλέψεις που παράγονται βασίζονται στην «ιστορία» της χρονοσειράς και μπορούν να θεωρηθούν ικανοποιητικές εφόσον δεν αλλάξει το καθεστώς των συνθηκών. Οι μέθοδοι που περιγράφονται από το μοντέλο των χρονοσειρών επιλέγονται συχνότατα, για την πρόβλεψη χρηματοοικονομικών μεγεθών, για τέσσερις βασικούς λόγους που περιγράφονται παρακάτω: Η συσχέτιση της τιμής του δείκτη με ανεξάρτητους κοινωνικούς πολιτικούς - οικονομικούς παράγοντες δεν είναι πάντα εφικτή και ακόμη δυσκολότερος είναι ο προσδιορισμός της βαρύτητας του καθενός ξεχωριστά. Συνήθως ενδιαφερόμαστε για το τι θα συμβεί μελλοντικά στον δείκτη και όχι για το γιατί. Το κόστος που απαιτείται είναι πολύ μικρότερο σε σχέση με εκείνο που χρειάζεται για να ακολουθήσει κανείς τις οικονομικές μεθόδους ανάλυσης. Ο χρόνος μελέτης, ανάλυσης των χρονοσειρών και η παραγωγή προβλέψεων είναι πολύ μικρός. Κεφάλαιο 4 Μεταβλητότητα Παράγωγων Χρηματιστηριακών Δεικτών Η μεταβλητότητα δεν είναι ένα μέγεθος που παρατηρείται άμεσα στις χρηματιστηριακές αγορές, όπως είναι οι τιμές των υποκείμενων τίτλων (π.χ. τιμές μετοχών ή δεικτών), αλλά υπολογίζεται συναρτήσει των χρονοσειρών τους. Οι δύο βασικές κατηγορίες της μεταβλητότητας είναι η τεκμαρτή και η ιστορική μεταβλητότητα. Η τεκμαρτή μεταβλητότητα υπολογίζεται λαμβάνοντας υπόψη τις τιμές των δικαιωμάτων (call και put), τα οποία διαπραγματεύονται στην αγορά παραγώγων. Για τον υπολογισμό της τεκμαρτής μεταβλητότητας έχουν αναπτυχθεί διάφορα μοντέλα αποτίμησης με επικρατέστερα εκείνα των Black & Scholes και του Cox Ross Rubinstein. Αντίστοιχα, η ιστορική μεταβλητότητα υπολογίζεται μόνο από τις ιστορικές τιμές του υποκείμενου τίτλου. viii

17 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Τεκμαρτή Μεταβλητότητα Σύμφωνα με την θεωρία, η τιμή του δικαιώματος εξαρτάται από διάφορες μεταβλητές, μία εκ των οποίων είναι και η μεταβλητότητα. Συνεπώς, για τον υπολογισμό της θεωρητικής τιμής ενός δικαιώματος (δίκαιη τιμή) εισάγονται οι εν λόγω μεταβλητές, συμπεριλαμβανομένης και της μεταβλητότητας σε ένα μοντέλο αποτίμησης δικαιωμάτων (Fontanills et al., 2003). Στην περίπτωση που αντιστραφεί η διαδικασία και εισαχθεί η πραγματική τιμή ενός δικαιώματος σε ένα μοντέλο αποτίμησης εξάγεται η πραγματική τιμή της μεταβλητότητας, η οποία ονομάζεται «Τεκμαρτή Μεταβλητότητα». Συνεπώς, η τεκμαρτή μεταβλητότητα, είναι ένα σημαντικό κριτήριο στην αποτίμηση δικαιωμάτων και υποδεικνύει το πως οι επενδυτές εκτιμούν και αξιολογούν την αγορά. Ιστορική Μεταβλητότητα Η ιστορική μεταβλητότητα υπολογίζεται από τις ιστορικές τιμές του υποκείμενου τίτλου (Hull 1997, Zhou and Sornette 2006). Για τον προσδιορισμό της ιστορικής μεταβλητότητας οι παράμετροι που λαμβάνονται υπ όψη είναι (α) το βάθος χρόνου των δεδομένων που θα χρησιμοποιηθεί και (β) η περίοδος των τιμών που θα συλλεγεί, αναλόγως αν ζητείται ο καθορισμός της μακροχρόνιας ή βραχυχρόνιας μεταβλητότητας. Ορίζοντες Πρόβλεψης της Μεταβλητότητας Παράγωγων Χρηματιστηριακών Δεικτών Η επιλογή του ορίζοντα πρόβλεψης της μεταβλητότητας είναι υποκειμενική και στηρίζεται στην κρίση του επενδυτή. Οι συνηθέστεροι ορίζοντες πρόβλεψης που εμφανίζονται στην διεθνή βιβλιογραφία κατατάσσονται σε τρεις κατηγορίες (α) τον βραχυπρόθεσμο (β) τον μεσοπρόθεσμο και (γ) τον μακροπρόθεσμο ορίζοντα. Μέθοδοι Πρόβλεψης της Μεταβλητότητας Παράγωγων Χρηματιστηριακών Δεικτών Οι μέθοδοι πρόβλεψης που αφορούν την μεταβλητότητα της τιμής ενός χρηματιστηριακού δείκτη κατηγοριοποιούνται ως εξής: ix

18 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Κλασσικά Μοντέλα Πρόβλεψης Τα κλασσικά μοντέλα χρησιμοποιούν παρατηρήσεις του παρελθόντος για να προβλέψουν μελλοντικές τιμές. Συνήθως, οι προβλέψεις που παράγονται με την βοήθεια των κλασσικών μοντέλων χρησιμοποιούνται για να συγκριθούν τα αποτελέσματα των ποιο εξελιγμένων μοντέλων πρόβλεψης. Οικονομετρικά Μοντέλα Πρόβλεψης Η εκτεταμένη χρήση των κλασσικών μοντέλων πρόβλεψης των χρονοσειρών της μεταβλητότητας, ώθησε τους ερευνητές στην αναζήτηση νέων εξελιγμένων μοντέλων πρόβλεψης. Για παράδειγμα, ένα γεγονός που παρατηρήθηκε στις χρηματοοικονομικές χρονοσειρές είναι ότι οι αποκλίσεις των παρατηρήσεων εμφανίζουν ανά τακτά χρονικά διαστήματα περιόδους όπου η μεταβλητότητα είναι μεγαλύτερη συγκριτικά με άλλες περιόδους (volatility clustering). Επίσης, οι χρηματοοικονομικές χρονοσειρές χαρακτηρίζονται από έντονη κύρτωση (kurtosis) και στρέβλωση (skewness). Τα εν λόγω χαρακτηριστικά απεικονίσθηκαν καλύτερα χρησιμοποιώντας την κατηγορία των μοντέλων αυτοπαλινδρομικής δεσμευμένης ετεροσκεδαστικότητας (AutoRegressive Conditional Heteroskedasticity ARCH/GARCH μοντέλα). Μοντέλα Τεχνητής Νοημοσύνης Τα τεχνητά νευρωνικά δίκτυα προήλθαν από την προσπάθεια μίμησης των διεργασιών του ανθρώπινου εγκεφάλου (Ormoneit, 1999). Ο εγκέφαλος έχει ιδιότητες όπως προσαρμοστικότητα, ικανότητα αναγνώρισης από τα συμφραζόμενα, ανοχή στα λάθη, μεγάλη χωρητικότητα μνήμης και ικανότητα επεξεργασίας πληροφοριών σε πραγματικό χρόνο. Αυτές οι ιδιότητες προκύπτουν κυρίως από την τοπολογία του εγκεφάλου. Ο εγκέφαλος αποτελείται από νευρικά κύτταρα, τους νευρώνες, συνδεδεμένα μεταξύ τους. Τα κύτταρα αυτά κάνουν συνάψεις με άλλους γειτονικούς νευρώνες. Κάθε νευρώνας εκτελεί απλούς ακολουθιακούς υπολογισμούς στα σήματα που δέχεται από τους άλλους νευρώνες. Τα φιλτράρει, τα ενισχύει κατάλληλα και παράγει τελικά ένα σήμα εξόδου το οποίο μεταδίδει μέσω των συνάψεών του στους άλλους νευρώνες. Η επίδραση ενός σήματος σε x

19 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ έναν νευρώνα μπορεί να είναι θετική ή αρνητική. Αυτή η απλή διεργασία εκτελείται παράλληλα σε κάθε νευρώνα, δημιουργώντας ένα πανίσχυρο υπολογιστικό μοντέλο. Σε πλήρη αντιστοιχία με το βιολογικό αυτό μοντέλο, ο τεχνητός νευρώνας αποτελείται από εισόδους οι οποίες πολλαπλασιάζονται με κατάλληλα βάρη και παράγουν προβλέψεις στις εξόδους (Guoqiang et al., 1998). Συνδυασμός Μοντέλων Πρόβλεψης Ο συνδυασμός μοντέλων πρόβλεψης προτάθηκε αρχικά από τους Bates & Granger (1969) παρ όλο που υπάρχουν και παλαιότερες ενδείξεις τέτοιων πειραμάτων από τον Barnard (1963). Οι Bates και Granger θεωρούνται ως οι πρωτοπόροι της μεθόδου, διότι είναι οι πρώτοι που εισήγαγαν διαφορετικούς συντελεστές βαρύτητας για κάθε μοντέλο που χρησιμοποιείται, ώστε να επιτευχθεί καλύτερη προσαρμογή του σύνθετου μοντέλου στην χρονοσειρά. Δηλαδή, δεν επιλέγεται το ακριβέστερο μοντέλο πρόβλεψης, αλλά επιχειρείται ένας συνδυασμός περισσοτέρων, ώστε να μεγιστοποιηθεί η εκμετάλλευση των πληροφοριών που παρέρχονται από την χρονοσειρά. Αποτίμηση Ακρίβειας των Αποτελεσμάτων Πρόβλεψης της Μεταβλητότητας Παράγωγων Χρηματιστηριακών Δεικτών με Δείκτες Σφάλματος Για την αποτίμηση της ακρίβειας των προβλέψεων που παράγεται κατά την εφαρμογή ενός μοντέλου πρόβλεψης, ο πλέον διαδεδομένος τρόπος αποτίμησης είναι η μέθοδος σύγκρισης μεταξύ των προβλέψεων και των πραγματικών τιμών. Για την σύγκριση αυτή, δηλαδή την αξιολόγηση της προβλεπτικής ικανότητας του μοντέλου, έχουν προταθεί διάφορα κριτήρια, από τα οποία ορισμένα από τα κυριότερα σύμφωνα με την διεθνή βιβλιογραφία Fildes et al. (1998) είναι: (α) σφάλμα, (β) μέσο σφάλμα, (γ) μέσο απόλυτο σφάλμα, (δ) σφάλμα αλλαγής κατεύθυνσης (Directional Accuracy) κλπ. Αποτίμηση Ακρίβειας των Αποτελεσμάτων Πρόβλεψης της Μεταβλητότητας Παράγωγων Χρηματιστηριακών Δεικτών με Μεγιστοποίηση Κέρδους xi

20 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Στην ιδιάζουσα περίπτωση, που αντιμετωπίζονται προβλέψεις χρηματοοικονομικής μεταβλητότητας σημαντικό κριτήριο αποτελεί η μεγιστοποίηση του κέρδους μέσω των επενδύσεων και όχι η απόκλιση των προβλέψεων από τις πραγματικές τιμές. xii

21 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Ενότητα 3 αποτελούμενη από: Πρόταση - Ανάλυση προτεινόμενης μεθοδολογίας διαπραγμάτευσης δικαιωμάτων. Παρουσίαση της εξέλιξης της έρευνας έως την προτεινόμενη μεθοδολογία και περιγραφή των προτεινόμενων σύνθετων στρατηγικών επένδυσης της παρούσας διδακτορικής διατριβής. (5 ο - 7 ο κεφάλαιο ). Κεφάλαιο 5 Αρχιτεκτονική της Προτεινόμενης Μεθοδολογίας Η αρχιτεκτονική της προτεινόμενης μεθοδολογίας απαρτίζεται από τρία κύρια Τμήματα: της Εισόδου, της Ανάλυσης Δεδομένων και του Συστήματος Απόφασης και απεικονίζονται στο Σχήμα 1 «Αρχιτεκτονική Προτεινόμενης Μεθοδολογίας». Η διαδικασία που λαμβάνει χώρα είναι η εξής: Από το τμήμα της Εισόδου εισάγονται όλα εκείνα τα δεδομένα που διαμορφώνονται στην χρηματιστηριακή αγορά και θα χρησιμοποιηθούν από το τμήμα της Ανάλυσης Δεδομένων. Στο τμήμα της Ανάλυσης Δεδομένων λαμβάνουν χώρα όλες εκείνες οι διενέργειες που απαιτούνται, ώστε να προκύψει η προτεινόμενη επενδυτική λύση και τέλος, στο τμήμα του Συστήματος Απόφασης εξάγονται τα αποτελέσματα του τμήματος της Ανάλυσης Δεδομένων, καθώς και η προτεινόμενη επενδυτική λύση. Τα Κύρια Τμήματα της αρχιτεκτονικής και τα αντίστοιχα επιμέρους βήματά της είναι τα ακόλουθα: Τμήμα Εισόδου o Εβδομαδιαίες Τιμές Κλεισίματος (Weekly Closing Values WCV) του υποκείμενου τίτλου συλλέγονται από την αγορά παραγώγων. Παράλληλα συλλέγονται και οι αντίστοιχες τιμές των δικαιωμάτων αγοράς και πώλησης. Στο τέλος κάθε εβδομάδας προστίθενται οι νέες τιμές στην βάση δεδομένων του συστήματος, ώστε να ενημερώνονται οι χρονοσειρές. Τμήμα Ανάλυσης Δεδομένων o Από τις Εβδομαδιαίες Τιμές Κλεισίματος υπολογίζεται η ετησιοποιημένη χρονοσειρά της ιστορικής μεταβλητότητας (Historical Volatility Series HVS) και η χρονοσειρά της τεκμαρτής μεταβλητότητας (Imply Volatility Series IVS) με το μοντέλο αποτίμησης Black & Scholes (Hull, 1997). xiii

22 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ o Παράγονται προβλέψεις ορίζοντα ένα, της χρονοσειράς της Ιστορικής Μεταβλητότητας (HVS) από δύο διαφορετικά κλασσικά μοντέλα πρόβλεψης. Το πρώτο είναι το Σταθερό Μοντέλο (Naïve), το οποίο παράγει ακριβείς προβλέψεις της μεταβλητότητας για κοντινούς ορίζοντες και το δεύτερο είναι το Μοντέλο Κινητού Μέσου 13 περιόδων (ΜΑ13), το οποίο παράγει ακριβείς προβλέψεις της μεταβλητότητας για μακρινούς ορίζοντες (Assimakopoulos and Vafopoulos, 2000). o Ένα Τεχνητό Νευρωνικό Δίκτυο (Artificial Neural Network ANN) δύο επιπέδων, εκπαιδεύεται με τον αλγόριθμο Back Propagation (Haykin, 1998), συνδυάζοντας τα αποτελέσματα των προβλέψεων του Σταθερού Μοντέλου και του Μοντέλου Κινητού Μέσου 13 περιόδων, ώστε να παράγει ακριβείς προβλέψεις της μεταβλητότητας, στηριζόμενο στο δείκτη σφάλματος αλλαγής κατεύθυνσης. Η προτεινόμενη μεθοδολογία εστιάζει στην εύρεση της σωστής κατεύθυνσης της μεταβλητότητας, δηλαδή αν θα αυξηθεί ή αν θα μειωθεί η μεταβλητότητα, παρά στο να προβλέψει την πραγματική τιμή της μεταβλητότητας την επόμενη περίοδο. Για να αποκομισθεί κέρδος κατά την επένδυση ενός επενδυτή θα πρέπει ο δείκτης σφάλματος αλλαγής κατεύθυνσης να δείχνει τουλάχιστον 60% επιτυχία. Τμήμα Συστήματος Απόφασης o Η πρόβλεψη που παράγεται από το Τεχνητό Νευρωνικό Δίκτυο συγκρίνεται με τις δύο τελευταίες τιμές των χρονοσειρών της Ιστορικής Μεταβλητότητας (HVS) και της Τεκμαρτής Μεταβλητότητας (IVS). Στην περίπτωση που το επίπεδο (μέση τιμή των δεδομένων) των χρονοσειρών της Ιστορικής Μεταβλητότητας και της Τεκμαρτής Μεταβλητότητας είναι διαφορετικό, τότε η χρονοσειρά της Τεκμαρτής Μεταβλητότητας μετατρέπεται, ώστε να εξισωθούν τα επίπεδα τους και τα μεγέθη να γίνουν συγκρίσιμα. Αν η πρόβλεψη της μεταβλητότητας, που παράγεται από το Τεχνητό Νευρωνικό Δίκτυο είναι μεγαλύτερη από τις πραγματικές τιμές της Ιστορικής και της xiv

23 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Τεκμαρτής Μεταβλητότητας, συγχρόνως, τότε προτείνεται η Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για Αύξηση της Μεταβλητότητας (Combination of Strategies for Increasing Volatility CSIV). Αν η πρόβλεψη της μεταβλητότητας, που παράγεται από το Τεχνητό Νευρωνικό Δίκτυο είναι μικρότερη από τις πραγματικές τιμές της Ιστορικής και της Τεκμαρτής Μεταβλητότητας, συγχρόνως, τότε προτείνεται η Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για Μείωση της Μεταβλητότητας (Combination of Strategies for Decreasing Volatility CSDV). Αν η πρόβλεψη της μεταβλητότητας, που παράγεται από το Τεχνητό Νευρωνικό Δίκτυο δεν είναι συγχρόνως μικρότερη ή μεγαλύτερη από τις πραγματικές τιμές της Ιστορικής και της Τεκμαρτής Μεταβλητότητας, τότε προτείνεται στον επενδυτή να μην πάρει θέση στην αγορά και να περιμένει την επόμενη εβδομάδα. xv

24 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Σχήμα 1: Αρχιτεκτονική Προτεινόμενης Μεθοδολογίας xvi

25 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Τμήμα Εισόδου Τα δεδομένα που χρησιμοποιούνται από τη Μεθοδολογία που αναπτύχθηκε στην παρούσα διδακτορική διατριβή είναι αυτά που διαμορφώνονται στην αγορά των Χρηματιστηρίων Παράγωγων. Συγκεκριμένα, η Μεθοδολογία βασίζεται στα ακόλουθα δεδομένα εισόδου: Τιμές Κλεισίματος υποκείμενου τίτλου (Close Price - CP) Τιμές Προϊόντων Calls και Puts του υποκείμενου τίτλου (Premium - Pr) Τιμή Εξάσκησης του υποκείμενου τίτλου (Strike Price - SP) Υπολειπόμενη Διάρκεια Ζωής των Δικαιωμάτων (Call και Puts) του υποκείμενου τίτλου (Days to Maturity - DtM) Επιτόκιο δίχως κίνδυνο (Risk Free Interest Rate RFIR) Τμήμα Ανάλυσης Δεδομένων Το Τμήμα της Ανάλυσης Δεδομένων αποτελεί την κεντρική μονάδα επεξεργασίας των δεδομένων εισόδου, υποστηρίζει δύο παράλληλες διαδικασίες οι οποίες καταλήγουν σε μία συνολική επενδυτική λύση, στο Τμήμα Συστήματος Απόφασης. 1 η Παράλληλη Διαδικασία Στην πρώτη παράλληλη διαδικασία το τμήμα Ανάλυσης Δεδομένων μετατρέπει την χρονοσειρά του υποκείμενου τίτλου σε χρονοσειρά ιστορικής μεταβλητότητας και στην συνέχεια, δημιουργεί δύο χρονοσειρές. Τα δεδομένα της πρώτης αποτελούνται από τις προβλέψεις της ιστορικής μεταβλητότητας με τo Σταθερό Μοντέλο (Naïve) και της δεύτερης με το μοντέλο του Κινητού Μέσου 13 (ΜΑ13). Τέλος, οι χρονοσειρές της Ιστορικής Μεταβλητότητας, της Naïve και του Κινητού Μέσου 13 τροφοδοτούν την κεντρική μονάδα του Τμήματος Ανάλυσης Δεδομένων, που είναι ένα Νευρωνικό δυο στρωμάτων, ώστε να εκπαιδευτεί κατάλληλα και να εξάγει ακριβείς προβλέψεις της Ιστορικής Μεταβλητότητας ορίζοντα ένα (πρόβλεψη μίας εβδομάδας μπροστά). 2η Παράλληλη Διαδικασία Στην δεύτερη παράλληλη διαδικασία μέσω του Μοντέλου αποτίμησης Black & Scholes δημιουργείται η χρονοσειρά της Τεκμαρτής Μεαβλητότητας. Στη συγκεκριμένη εφαρμογή το Τμήμα Ανάλυσης Δεδομένων διαμέσου των τιμών κλεισίματος του υποκείμενου τίτλου, xvii

26 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ τιμών των δικαιωμάτων αγοράς και πώλησης, τιμών εξάσκησης, υπολειπόμενου χρόνου διάρκειας ζωής των δικαιωμάτων και επιτόκιο δίχως κίνδυνο δημιουργεί την χρονοσειρά της τεκμαρτής μεταβλητότητας. Στη συνέχεια, υπολογίζεται το Επίπεδο (μέση τιμή των δεδομένων) της χρονοσειράς της Τεκμαρτής Μεταβλητότητας και το αντίστοιχο Επίπεδο της Ιστορικής Μεταβλητότητας. Στην περίπτωση που τα δύο επίπεδα διαφέρουν δημιουργείται η μετασχηματισμένη (Trasformed) Τεκμαρτή Μεταβλητότητα, ώστε το Επίπεδό της να συμπίπτει με εκείνο της Ιστορικής Μεταβλητότητας. Τμήμα Συστήματος Απόφασης Το Τμήμα Συστήματος Απόφασης λαμβάνει τα αποτελέσματα από τις δύο παράλληλες διαδικασίες του τμήματος Ανάλυσης Δεδομένων και ανάλογα με τα αποτελέσματα προτείνει επενδυτική λύση. Οι προτεινόμενες επενδυτικές λύσεις ανήκουν σε εκείνες τις επενδυτικές στρατηγικές που στηρίζονται μόνο στην μεταβολή της μεταβλητότητας και όχι σε άλλους παράγοντες, όπως την άνοδο ή πτώση του υποκείμενου τίτλου. Στρατηγική Επένδυσης Εκμετάλλευση της Πρόβλεψης της Μεταβλητότητας Οι Στρατηγικές Επένδυσης που προτείνονται από την Μεθοδολογία που αναπτύχθηκε στην παρούσα διατριβή δίνουν τη δυνατότητα στον επενδυτή να επωφεληθεί από την πρόβλεψη της Ιστορικής Μεταβλητότητας. Πρόκειται για Στρατηγικές Επένδυσης που μηδενίζουν τον συντελεστή ευαισθησίας Delta, και άρα δεν επηρεάζονται από την κατεύθυνση του υποκείμενου τίτλου (non directional strategies ή Volatility strategies). Επομένως, η κύρια παράμετρος που επηρεάζει την τιμή των δικαιωμάτων είναι ο συντελεστής vega (volatility trading), δεδομένου ότι οι υπόλοιποι συντελεστές ευαισθησίας την επηρεάζουν ελάχιστα. Οι εν λόγω Στρατηγικές Επένδυσης είναι σύνθετες θέσεις που δημιουργούνται από τις βασικές θέσεις που προσφέρονται στα Χρηματιστήρια Παραγώγων. Ο συνδυασμός των βασικών αυτών θέσεων είναι η αιτία που δημιουργείται η σύνθετη θέση με μηδενικό συντελεστή ευαισθησίας Delta. Στην παρούσα Μεθοδολογία από τις δύο Παράλληλες Διαδικασίες, που περιγράφθηκαν παραπάνω, προκύπτουν δύο Επενδυτικές Προτάσεις, των xviii

27 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ οποίων ο συνδυασμός αποτελεί την Τελική Προτεινόμενη Επενδυτική Στρατηγική. Συγκεκριμένα: Πρώτη Επενδυτική Λύση Η πρόβλεψη της Ιστορικής Μεταβλητότητας συγκρίνεται με την τελευταία τιμή της Ιστορικής Μεταβλητότητας και στην περίπτωση που είναι μεγαλύτερη προτείνεται η Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για Αύξηση της Μεταβλητότητας (Combination of Strategies for Increasing Volatility CSIV). Διαφορετικά, δηλαδή αν η Πρόβλεψη της Ιστορικής Μεταβλητότητας είναι μικρότερη από την τελευταία τιμή της Ιστορικής Μεταβλητότητας, τότε προτείνεται η Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για Μείωση της Μεταβλητότητας (Combination of Strategies for Decreasing Volatility CSDV). Δεύτερη Επενδυτική Λύση Η Πρόβλεψη της Ιστορικής Μεταβλητότητας συγκρίνεται με την τελευταία τιμή της Μετασχηματισμένης Τεκμαρτής Μεταβλητότητας και στην περίπτωση που είναι μεγαλύτερη τότε προτείνεται η Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για Αύξηση της Μεταβλητότητας (Combination of Strategies for Increasing Volatility CSIV). Διαφορετικά, δηλαδή αν η Πρόβλεψη της Ιστορικής Μεταβλητότητας είναι μικρότερη από την τελευταία τιμή της Μετασχηματισμένης Τεκμαρτής Μεταβλητότητας, τότε προτείνεται η Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για Μείωση της Μεταβλητότητας (Combination of Strategies for Decreasing Volatility CSDV). Τελική Προτεινόμενη Επενδυτική Στρατηγική Αν η Πρώτη Επενδυτική Στρατηγική συμπίπτει με αυτή της Δεύτερης Επενδυτικής Στρατηγικής, τότε ο επενδυτής καλείται να λάβει την συγκεκριμένη Στρατηγική Επένδυσης για μία εβδομάδα και να την κλείσει, καταγράφοντας τα κέρδη ή τις ζημιές, την επόμενη εβδομάδα, λαμβάνοντας την αντίθετη ακριβώς θέση. Αν η Πρώτη Επενδυτική Στρατηγική δεν συμπίπτει με αυτή της Δεύτερης Επενδυτικής Στρατηγικής, τότε ο επενδυτής δεν λαμβάνει xix

28 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ καμία θέση έως την επόμενη εβδομάδα που θα προκύψει νέα πρόβλεψη της Ιστορικής Μεταβλητότητας. Κεφάλαιο 6 Πρόβλεψη της Μεταβλητότητας Κατά την υλοποίηση του αντικείμενου της διατριβής έλαβαν χώρα τρεις κύριες σειρές πειραμάτων, οι οποίες οδήγησαν σε αντίστοιχο αριθμό δημοσιεύσεων (Maris et al. 2004a, Maris et al. 2004b, Maris et al. 2005). Οι διαδικασίες που ακολουθήθηκαν καταγράφονται στα παρακάτω στάδια: Δεδομένα - Πείραμα Αποτίμηση - Συμπεράσματα. Στην τελευταία σειρά πειραμάτων εφαρμόστηκε η προτεινόμενη μεθοδολογία παραγωγής προβλέψεων της μεταβλητότητας της παρούσας διδακτορικής διατριβής, στην οποία γίνεται χρήση Τεχνητών Νευρωνικών Δικτύων. Πρόβλεψη της Μεταβλητότητας με Τεχνητά Νευρωνικά Δίκτυα Συνάρτηση των αποτελεσμάτων της σειράς ερευνών που έγιναν στα πλαίσια της παρούσας διατριβής, για την ολοκλήρωση μίας άρτιας Μεθοδολογίας που θα προβλέπει την μεταβλητότητα των χρηματιστηριακών δεικτών παραγώγων, αλλά και την δημιουργία κέρδους στους δυνητικούς επενδυτές με την εφαρμογή κατάλληλης στρατηγικής επένδυσης, κρίνεται απαραίτητο να ακολουθηθούν τα παρακάτω: Το δείγμα της αποτίμησης του πειράματος να είναι αρκετά μεγάλο, ώστε να εξασφαλίζεται όσο το δυνατόν περισσότερο η αξιοπιστία του. Η έρευνα να αυξήσει το δείγμα των δεικτών αποτίμησης. Να εντοπιστεί ο κατάλληλος δείκτης αποτίμησης των μεθόδων, ο οποίος σε συνέργια με την προτεινόμενη Στρατηγική Επένδυσης της παρούσας διατριβής θα μεγιστοποιεί την πιθανότητα κέρδους στον δυνητικό επενδυτή. Για την ανάδειξη της καινοτόμου μεθόδου πρόβλεψης της μεταβλητότητας να διαγωνιστεί με όλες εκείνες τις μεθόδους που καταγράφονται στην διεθνή επιστημονική βιβλιογραφία. Το πείραμα να συμπεριλαμβάνει περισσότερους από έναν δείκτη παραγώγων, ώστε να εξασφαλίζεται η αντικειμενικότητα των αποτελεσμάτων. xx

29 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Συμπεράσματα Τα συμπεράσματα που προέκυψαν από την εν λόγω μελέτη είναι: Ως βέλτιστη μέθοδος πρόβλεψης της μεταβλητότητας χρηματιστηριακών δεικτών αναδείχθηκε η σύνθεση των μεθόδων Naïve και Κινητού Μέσου 13, η οποία γίνεται μέσω της εκπαίδευσης Νευρωνικού Δικτύου (Μέθοδος ΑΝΝ-Naïve-MA(13)). Το Νευρωνικό καλείται να συνθέσει δύο απλές μεθόδους πρόβλεψης: μίας βραχυπρόθεσμου ορίζοντα μεθόδου που είναι η Naïve και μίας μεσοπρόθεσμου ορίζοντα μεθόδου που είναι η ΜΑ(13). Η μέθοδος ΑΝΝ Naïve MA(13) κατέχει την πρώτη θέση συνολικά για το σφάλμα αλλαγής κατεύθυνσης (Directional Accuracy) και το σφάλμα Μέσης Κατάταξης (Mean Rank). Η χρονική περίοδος διεξαγωγής του διαγωνισμού των μεθόδων είναι μεγάλη, ώστε να εξασφαλίζεται η αξιοπιστία της μεθόδου. Οι προβλέψεις της μεθόδου ΑΝΝ Naïve MA(13) σε συνδυασμό με την προτεινόμενη, από την Μεθοδολογία που αναπτύχθηκε στην παρούσα διατριβή, Στρατηγική Επένδυσης επιφέρει σημαντικό οικονομικό κέρδος κατά την εφαρμογή της στον ελληνικό χρηματιστηριακό δείκτη FTSE20. Κεφάλαιο 7 Στρατηγικές Επένδυσης Βασιζόμενες στην Μεταβολή της Μεταβλητότητας Στην παρούσα διατριβή έχουν χρησιμοποιηθεί στρατηγικές επένδυσης, οι οποίες μηδενίζουν τον συντελεστή ευαισθησίας Beta και εξαρτώνται μόνο από τον συντελεστή Vega. Ο συντελεστής Vega εκφράζει την μεταβολή που θα υποστεί ένα δικαίωμα σε μία ενδεχόμενη μεταβολή της μεταβλητότητας. Όλες οι στρατηγικές που χρησιμοποιήθηκαν επηρεάζονται αποκλειστικά από την μεταβολή της Μεταβλητότητας, ανεξαρτήτως της πορείας της τιμής του υποκείμενου τίτλου. Η Προτεινόμενη από την Μεθοδολογία Στρατηγική Επένδυσης Ο συνδυασμός ενός αριθμού σύνθετων στρατηγικών επένδυσης, που επηρεάζονται αποκλειστικά από την διακύμανση τις μεταβλητότητας, xxi

30 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ αποτελούν το βασικό κορμό της προτεινόμενης Στρατηγικής Επένδυσης. Η προτεινόμενη Στρατηγική Επένδυσης αποτελείται από δύο επιμέρους Στρατηγικές, oι οποίες σχετίζονται με το γεγονός πρόβλεψης της αύξησης η μείωσης της μεταβλητότητας. Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για Αύξηση της Μεταβλητότητας (Combination of Strategies for Increasing Volatility CSIV) Η Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για Αύξηση της Μεταβλητότητας δημιουργείται: Πρώτον με την πώληση δύο δικαιωμάτων αγοράς και την αγορά ενός δικαιώματος πώλησης με τιμή εξάσκησης του υποκείμενου τίτλου μικρότερη της ισοδύναμης αξίας. Δεύτερον με την αγορά τριών δικαιωμάτων αγοράς και έξι δικαιωμάτων πώλησης στην ισοδύναμη αξία (at the money) και Τρίτον με την αγορά τριών δικαιωμάτων αγοράς και την πώληση τριών δικαιωμάτων πώλησης με τιμή εξάσκησης του υποκείμενου τίτλου μεγαλύτερη της ισοδύναμης αξίας. Την θέση αυτή λαμβάνει ο επενδυτής που πιστεύει ότι η μεταβλητότητα θα αυξηθεί, χωρίς να γνωρίζει αν ο υποκείμενος τίτλος θα κινηθεί ανοδικά ή πτωτικά. Το κέρδος της στρατηγικής αυτής είναι απεριόριστo ανεξαρτήτως αν η τιμή του υποκείμενου τίτλου αυξηθεί ή μειωθεί. Η ζημιά περιορίζεται στο κόστος των καθαρών ασφαλίστρων (premium), που καταβάλλει ο επενδυτής για να λάβει την σύνθετη αυτή θέση, αν η μεταβλητότητα παραμείνει σταθερή ή μειωθεί. Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για Μείωση της Μεταβλητότητας (Combination of Strategies for Decreasing Volatility CSDV). H Σύνθετη Στρατηγική Επένδυσης για μείωση της Μεταβλητότητας δημιουργείται: Πρώτον με την αγορά δύο δικαιωμάτων αγοράς και την πώληση ενός δικαιώματος πώλησης με τιμή εξάσκησης του υποκείμενου τίτλου μικρότερη της ισοδύναμης αξίας. Δεύτερον με την πώληση τριών δικαιωμάτων αγοράς και έξι δικαιωμάτων πώλησης στην ισοδύναμη αξία (at the money). xxii

31 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Τρίτον με την πώληση τριών δικαιωμάτων αγοράς και την αγορά τριών δικαιωμάτων πώλησης με τιμή εξάσκησης του υποκείμενου τίτλου μεγαλύτερη της ισοδύναμης αξίας. Την θέση αυτή λαμβάνει ο επενδυτής που πιστεύει ότι η μεταβλητότητα θα παραμείνει αμετάβλητη ή θα μειωθεί, χωρίς να γνωρίζει αν ο υποκείμενος τίτλος θα κινηθεί ανοδικά ή πτωτικά. Το κέρδος της στρατηγικής αυτής ανέρχεται στο κόστος των καθαρών ασφαλίστρων (premium), που καταβάλει ο επενδυτής για να λάβει την σύνθετη αυτή θέση, αν η μεταβλητότητα παραμείνει σταθερή ή μειωθεί. Η ζημιά μπορεί να είναι απεριόριστη αν η τιμή του υποκείμενου τίτλου αυξηθεί ή μειωθεί. Εφαρμογή της Προτεινόμενης Στρατηγικής Επένδυσης Σε συνέχεια της ανάδειξης της βέλτιστης μεθόδου πρόβλεψης της μεταβλητότητας χρηματιστηριακών δεικτών μέσω Τεχνιτών Νευρωνικών Δικτύων, γίνεται εφαρμογή της Στρατηγικής Επένδυσης που προτείνεται από την Μεθοδολογία που αναπτύχθηκε στα πλαίσια της παρούσας διατριβής (Maris et al., 2005), στον ελληνικό χρηματιστηριακό δείκτη FTSE20. Οι προβλέψεις της μεθόδου ΑΝΝ Naïve MA(13) σε συνδυασμό με την προτεινόμενη, από την Μεθοδολογία που αναπτύχθηκε στην παρούσα διατριβή, Στρατηγική Επένδυσης επέφερε σημαντικό κέρδος στον ελληνικό χρηματιστηριακό δείκτη FTSE20. Το κέρδος είναι αρκετά σημαντικό. Οι μέθοδοι των προβλέψεων που φαίνονται στις πρώτες θέσεις του σφάλματος αλλαγής κατεύθυνσης (Directional Accuracy) και στο Σφάλμα Μέσης Κατάταξης, εμφανίζουν σημαντικά κέρδη κατά την εφαρμογή της προτεινόμενης Στρατηγικής Επένδυσης από την Μεθοδολογία της παρούσας διατριβής, γεγονός που αποδεικνύει την αλληλουχία του δείκτη αποτίμησης που επιλέχτηκε και της Στρατηγικής Επένδυσης που αναπτύχθηκε στα πλαίσια της διατριβής. Μέθοδοι που εμφανίζουν μειωμένη ικανότητα να προβλέψουν την κατεύθυνση της μεταβλητότητας, αλλά πάνω από 50% παρουσιάζουν μειωμένη απόδοση κέρδους, γεγονός που τις χρίζει επικίνδυνες για έναν δυνητικό επενδυτή. xxiii

32 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Η προτεινόμενη Στρατηγική Επένδυσης επιφέρει κέρδος για χρονική περίοδο εξαμήνου, αλλά και έτους, γεγονός που επισφραγίζει την αξιοπιστία της. xxiv

33 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Ενότητα 4 αποτελούμενη από: Εφαρμογή - Εκτενής περιγραφή του ολοκληρωμένου συστήματος στήριξης επενδυτικών αποφάσεων. Η δημιουργία και λειτουργία του εν λόγω συστήματος, πραγματοποιήθηκε σύμφωνα με την προτεινόμενη μεθοδολογία και την Στρατηγική Επένδυσης που αναπτύχθηκε στα πλαίσια της παρούσας διδακτορικής διατριβής. Παράλληλα καταγράφονται τα αποτελέσματα των δοκιμών χρήσης, καθώς και τα βασικά συμπεράσματα από την ανάπτυξη και την χρήση του. ( 8 ο κεφάλαιο ). Κεφάλαιο 8 Το Προτεινόμενο Σύστημα Το σύστημα, όπως έχει αναφερθεί, αποτελείται από τρία κύρια Τμήματα: (α) Το Τμήμα Εισόδου, (β) το Τμήμα Ανάλυσης Δεδομένων και (γ) το Τμήμα Συστήματος Απόφασης. Είσοδος είναι όλα εκείνα τα δεδομένα τα οποία εισάγονται στο σύστημα και διαμορφώνονται στην χρηματιστηριακή αγορά παραγώγων. Το Τμήμα Ανάλυσης Δεδομένων κάνει όλους τους απαραίτητους υπολογισμούς και παράγει τις προβλέψεις. Και τέλος το Τμήμα Συστήματος Απόφασης, αναλόγως των αποτελεσμάτων που εξάγονται από το Τμήμα Ανάλυσης Δεδομένων, προτείνει μια επενδυτική λύση στον δυνητικό επενδυτή. Τμήμα Ανάλυσης Δεδομένων Το Τμήμα Ανάλυσης Δεδομένων αποτελεί την κύρια μονάδα των υπολογισμών και της παραγωγής προβλέψεων. Ειδικότερα, περιγράφεται σαν ένα μαύρο κουτί, το οποίο περιέχει τα βήματα της μεθοδολογίας κατά τα οποία λαμβάνουν χώρα όλες οι απαραίτητες μετατροπές και υπολογισμοί για την παραγωγή προβλέψεων. Τμήμα Συστήματος Απόφασης Το αποτελέσματα, τα οποία εξάγονται και εμφανίζονται στο Τμήμα Συστήματος Απόφασης, δημιουργούνται λαμβάνοντας υπόψη τις προβλέψεις που παράγονται στο σύστημα μέσω του τμήματος Ανάλυσης Δεδομένων και αναλόγως προτείνεται Επενδυτική Στρατηγική. Η προτεινόμενη Επενδυτική Στρατηγική αποτελεί μία σύνθετη στρατηγική, η οποία απαρτίζεται από την xxv

34 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ σύνθεση περισσοτέρων στρατηγικών οι οποίες ανήκουν σε εκείνες τις επενδυτικές στρατηγικές που στηρίζονται μόνο στην μεταβολή της μεταβλητότητας και όχι σε άλλους παράγοντες, όπως την άνοδο ή πτώση του υποκείμενου τίτλου. Αξιολόγηση του Προτεινόμενου Συστήματος Η αξιολόγηση του συστήματος αποτελείται από δύο τμήματα. Από την αξιολόγηση των χρηστών για την ευκολία χρήσης του συστήματος. Από την αξιολόγηση των αποτελεσμάτων. Κατά την αξιολόγηση για την ευκολία χρήσης του συστήματος ζητήθηκε η δοκιμή του από δύο ομάδες χρηστών. Η Ομάδα Α αποτελούταν από φοιτητές του Εθνικού Μετσόβιου πολυτεχνείου του τμήματος Ηλεκτρολόγων Μηχανικών οι οποίοι ασχολούνταν με θέματα προβλέψεων και η Ομάδα Β από άτομα εξειδικευμένα στην παραγωγή των προβλέψεων. Βασικά κριτήρια αξιολόγησης ήταν: Ευκολία αντίληψης της διαπροσωπείας. Ευκολία φόρτωσης δεδομένων. Ευκολία παραγωγής αποτελέσματος. Ευκολία κατανόησης παραγωγής προβλέψεων. Αξιολόγηση των Γραφικών εργαλείων. Ταχύτητα απόκρισης του συστήματος. Οι δύο ομάδες που χρησιμοποιήθηκαν για την αξιολόγηση του συστήματος συμπλήρωσαν το παραπάνω ερωτηματολόγιο και συγχρόνως ζητήθηκαν οι απόψεις τους για το σύστημα καθώς και προτάσεις για την βελτίωσή του. Οι απόψεις αυτές λήφθηκαν υπόψη και έγιναν οι απαραίτητες, όπου κρίθηκαν, αλλαγές. Στην συνέχεια για την αξιολόγηση των αποτελεσμάτων και κατ επέκταση της μεθοδολογίας που ακολουθήθηκε έγιναν συναλλαγές 100 συμβολαίων στο FTSE/ASE 20 για μια περίοδο 52 εβδομάδων (ενός έτους), από 24/04/2003 έως 16/4/2004 με την χρήση του συστήματος καθώς και με την manual διαδικασία. Τα αποτελέσματα που παρήχθησαν και από τις δύο περιπτώσεις ήταν αρκετά ικανοποιητικά. Βασικές διαφορές τους ήταν ο χρόνος που χρειάστηκε μέχρι την παραγωγή των αποτελεσμάτων καθώς και η ευκολία xxvi

35 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ παραγωγής τους. Το DSS σε σχέση με την manual διαδικασία ήταν πολύ πιο γρήγορο και πολύ πιο ασφαλές στους υπολογισμούς καθώς και πολύ πιο απλό. Η Χρήση του DSS για την παραγωγή των αποτελεσμάτων δεν απαιτεί από το χρήστη πολλές γνώσεις παραγωγής προβλέψεων, ενώ η manual διαδικασία απαιτεί την βαθιά γνώση του, καθιστώντας το ένα γρήγορο, απλό και παραγωγικό εργαλείο. Συμπεράσματα Το σύστημα που δημιουργήθηκε αποτελεί το πρωτότυπο σύστημα παραγωγής πρότασης στρατηγικών επενδύσεων με την χρήση της πρόβλεψης της Μεταβλητότητας. Το DSS δημιουργήθηκε βάση της προτεινόμενης μεθοδολογίας με την χρήση Object-Oriented αρχιτεκτονικής και γλώσσας. (Information System OOIS) σε συνδυασμό με την n-tier αρχιτεκτονική για μεγαλύτερη ευκολία και ευελιξία του συστήματος. Κατά την ανάλυση και σχεδίασή του δημιουργήθηκε η κατάλληλη αρχιτεκτονική με σχεδιασμό οντοτήτων, σχεδιασμό κλάσεων. Κατά την ανάπτυξη του συστήματος δημιουργήθηκαν οι απαραίτητες για την λειτουργία του κλάσεις και διεπαφές καθώς επίσης η διαπροσωπεία του. Επίσης δημιουργήθηκε και το Τεχνητό Νευρωνικό Δίκτυο το οποίο προσφέρει νέους τρόπους πρόβλεψης της Μεταβλητότητας. Αναφορικά με την χρήση του νευρωνικού δικτύου παρέχει τα εξής πλεονεκτήματα: H προσέγγιση αυτή δεν απαιτεί προηγούμενη γνώση των δεδομένων και παράγει την γνώση για την επίλυση του προβλήματος μέσω μιας διαδικασίας εκπαιδευτικών δειγμάτων (αυτοεκπαίδευση). Τα αποτελέσματα ταιριάζουν με την διαίσθηση του λαμβάνοντα τις αποφάσεις. Η χρήση του νευρωνικού δικτύου πλεονεκτεί, στο ότι αφού γίνει εκπαίδευση, στη συνέχεια αυτό μπορεί να λειτουργεί χωρίς να απαιτείται καμία επέμβαση από τον χρήστη. Στην συνέχεια δημιουργήθηκε και η Σχεσιακή βάση δεδομένων που υποστηρίζει το σύστημα. Ακολούθησε η διαδικασία αξιολόγησης της λειτουργίας του συστήματος από τις δύο ομάδες αξιολόγησης και η οποία έδωσε χρήσιμα συμπεράσματα για xxvii

36 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ τον τρόπο χρήσης του συστήματος και της κατανόησής του από τους χρήστες. xxviii

37 ΕΥΡΕΙΑ ΠΕΡΙΛΗΨΗ Ενότητα 5 αποτελούμενη από: Συμπεράσματα Προοπτική, - αναφορές των αποτελεσμάτων και προοπτικών που προκύπτουν από την παρούσα διατριβή. Κεφάλαιο 9 Αντικείμενο της παρούσας διδακτορικής διατριβής αποτέλεσε η ανάπτυξη ολοκληρωμένης μεθοδολογίας, βασιζόμενη στην παραγωγή προβλέψεων της μεταβλητότητας χρηματιστηριακών δεικτών παραγώγων με σκοπό την μεγιστοποίηση του κέρδους, με ταυτόχρονη εφαρμογή τους σε κατάλληλη επενδυτική στρατηγική. Επιπρόσθετα αναπτύχθηκε το αντίστοιχο πληροφοριακό σύστημα αυτοματοποίησης των διαδικασιών. Κεντρικός πυρήνας της διατριβής ήταν να συνδράμει στην κάλυψη του επιστημονικού «μεθοδολογικού» κενού που εντοπίστηκε στο πεδίο λήψης σωστών επενδυτικών αποφάσεων, βασιζόμενες στην πρόβλεψη της μεταβλητότητας χρηματιστηριακών δεικτών παραγώγων. Στο πλαίσιο αυτό η διατριβή επικεντρώθηκε σε μια σειρά συγκεκριμένων θεματικών ενοτήτων που αφορούσαν: Στην μελέτη του περιβάλλοντος του χρηματιστηρίου παραγώγων. Στην αναγνώριση και μελέτη των προβλημάτων πρόβλεψης της μεταβλητότητας. Στην αναγνώριση και μελέτη αξιοποίησης των αποτελεσμάτων της πρόβλεψης της μεταβλητότητας. Στην ανάλυση και μελέτη της διεθνούς βιβλιογραφίας των ανωτέρω επιστημονικών πεδίων καθώς και των επιστημονικών πεδίων εκείνων που αναγνωρίστηκαν ως κατάλληλα για την επίλυση των προβλημάτων. Στην ανάπτυξη της προτεινόμενης ολοκληρωμένης μεθοδολογίας πρόβλεψης της μεταβλητότητας. Στην ανάπτυξη της προτεινόμενης ολοκληρωμένης στρατηγικής επένδυσης. Στην ανάπτυξη του προτεινόμενου πληροφοριακού συστήματος στήριξης επενδυτικών αποφάσεων στο χρηματιστήριο παραγώγων. Στην αξιολόγηση της προτεινόμενης μεθοδολογίας μέσω της εφαρμογής της σε διαφορετικούς χρηματιστηριακούς δείκτες παραγώγων, δίνοντας έμφαση στον ελληνικό δείκτη FTSE20. xxix