Μηνιαία ανασκόπηση σχετικά με το τι συμβαίνει και τι πιθανώς θα συμβεί στις παγκόσμιες αγορές

Transcript

1 Μηνιαία ανασκόπηση σχετικά με το τι συμβαίνει και τι πιθανώς θα συμβεί στις παγκόσμιες αγορές 21 Νοεμβρίου 2016 MarketScope Από την καλοκαιρινή περίοδο και μετά, οι δύο βασικές εξελίξεις στην αγορά είναι η αύξηση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων και η μεταστροφή από τις αμυντικές μετοχές που διανέμουν καλά μερίσματα προς τους κυκλικούς κλάδους. Πιστεύουμε πως η προοπτική αύξησης του πληθωρισμού έχει ενισχυθεί περαιτέρω με την εκλογή του Donald Trump. Συντάκτης Κειμένου: NN Investment Partners Αξιολογώντας τον παράγοντα Trump Ομόλογα Απόδοση 10-ετών ομολόγων (3-μηνιαία πρόβλεψη) ΗΠΑ 2,4% Ευρωζώνη 0,3% Ιαπωνία 0,1% Εταιρικά ομόλογα επενδυτικής διαβάθμισης = Εταιρικά ομόλογα High Yield + Αναδυομένων αγορών Hard Currency - Local Currency - Μετοχές Ενέργεια = Πρώτες Ύλες ++ Βιομηχανία + Διαρκή καταναλωτικά αγαθά/υπηρεσίες + Αγαθά πρώτης ανάγκης -- Υγεία = Χρηματοπιστωτικός ++ Τεχνολογία + Τηλεπικοινωνίες = Κοινής Ωφέλειας -- Γεωγραφική Περιοχή ΗΠΑ = Ευρωζώνη = Ιαπωνία ++ Αναδυόμενες Αγορές - Ηνωμένο Βασίλειο + Θετικά(+), ουδέτερα(=), αρνητικά(-) Πηγή: NN Investment Partners, 21 Νοεμβρίου 2016 Η αντίδραση της αγοράς στην εκλογή του Donald Trump ως πρόεδρο των ΗΠΑ, είναι σχετικά υποτονική. Μερικές αξιοσημείωτες κινήσεις είναι ορατές. Οι αναδυόμενες αγορές φαίνεται να είναι το κύριο θύμα, καθώς η απότομη άνοδος στις αποδόσεις των ομολόγων ωφελεί τους οικονομικούς και άλλους κυκλικούς κλάδους. Αυτό ενισχύει την αύξηση του πληθωρισμού. Η εκλογή του Donald Trump ενδεχομένως να υποδηλώνει μια μεγάλη αλλαγή στην οικονομική πολιτική των ΗΠΑ. Η αρχική επίπτωση αφορά το πλήγμα των αναδυόμενων αγορών (EM), καθώς το ενδεχόμενο μιας περισσότερο προστατευτικής πολιτικής στις ΗΠΑ αποτελεί κίνδυνο ειδικά για τις αναδυόμενες χώρες με εξαγωγικό προσανατολισμό. Προς το παρόν δεν είναι ξεκάθαρο σε τι βαθμό θα επηρεαστούν οι εμπορικές σχέσεις των ΗΠΑ με τις αυτές τις χώρες. Αλλά οι χρηματοοικονομικές αγορές ενδέχεται να τιμολογήσουν την αβεβαιότητα και τους αυξανόμενους κινδύνους στο εμπόριο με τις αναδυόμενες οικονομίες. Αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει σε μείωση των κεφαλαιακών ροών προς τις αναδυόμενες χώρες, προκαλώντας σύσφιξη των χρηματοπιστωτικών συνθηκών σε αυτές. Ωστόσο, οι μετοχές των ΗΠΑ έχουν ανοδική πορεία. Η προοπτική μιας μεγάλης αύξησης των κρατικών δαπανών, κυρίως με στόχο τη διενέργεια έργων υποδομών, θα μπορούσε να ενισχύσει τις εταιρείες των ΗΠΑ σε ορισμένους ενδογενείς κλάδους. Οι μειώσεις στους εταιρικούς φόρους και η περαιτέρω περιστολή της κρατικής παρέμβασης είναι επίσης φιλικές προς τις εταιρείες. Η προσδοκία της αύξησης των δημοσιονομικών δαπανών αντανακλάται επίσης στην ισχυρή αύξηση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων, όχι μόνο στις ΗΠΑ αλλά και στην Ευρώπη. Μεγαλύτερη δημοσιονομική δαπάνη θα οδηγήσει σε υψηλότερα ελλείμματα και διόγκωση των πληθωριστικών προσδοκιών, γεγονός που τροφοδοτεί περεταίρω την εδώ και λίγους μήνες, ανοδική τάση στις αποδόσεις των διεθνών κρατικών ομολόγων. Ο χρηματοπιστωτικός κλάδος, ο βασικός ωφελημένος των υψηλότερων αποδόσεων των κρατικών ομολόγων ΟΙ ΟΣΕΚΑ ΔΕΝ ΕΧΟΥΝ ΕΓΓΥΗΜΕΝΗ ΑΠΟΔΟΣΗ ΚΑΙ ΟΙ ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΝ ΔΙΑΣΦΑΛΙΖΟΥΝ ΤΙΣ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΕΣ

2 αλλά και της εξομάλυνσης της καμπύλης των επιτοκίων ήταν αυτός με τις καλύτερες αποδόσεις στις ΗΠΑ μετά το αποτέλεσμα των εκλογών. Μειώνουμε την έκθεση μας σε αναδυόμενες αγορές, τοποθετώντας τις μετοχές, τα ομόλογα και τα νομίσματα των EM, σε μειωμένες θέσεις. Παραμένουμε θετικά διακείμενοι ως προς τους κλάδους και τις περιοχές που ωφελούνται από την ενίσχυση των πληθωριστικών προσδοκιών, καθώς οι υψηλές αποδόσεις των κρατικών ομολόγων επηρεάζουν αρνητικά περισσότερο τους κλάδους που αποφέρουν εισοδήματα από μερίσματα, όπως ο κλάδος κοινής ωφέλειας, και όχι τόσο αυτός των βιομηχανιών. Σε περίπτωση που οι χρηματοπιστωτικές αγορές παραμείνουν σχετικά σταθερές κατά τη διάρκεια των επόμενων εβδομάδων, αναμένουμε αύξηση των επιτοκίων από τη Fed τον Δεκέμβριο, δεδομένης της βελτίωσης των οικονομικών δεδομένων και την ενίσχυση των πληθωριστικών προσδοκιών. Οικονομία: Αξιολογώντας την ατζέντα του Trump Η διάθεση ανάληψης κινδύνου είναι κεφαλαιώδους σημασίας για τις προοπτικές της αγοράς Οι αγορές στοιχηματίζουν στο ότι ο Trump θα επικεντρωθεί στην αναπτυξιακή του ατζέντα Οι αναδυόμενες αγορές βρίσκονται περισσότερο σε κίνδυνο εξαιτίας της πολιτικής του Trump Οι αγορές στοιχηματίζουν στο ότι ο Trump θα επικεντρωθεί στην αναπτυξιακή του ατζέντα Όσον αφορά τις επιπτώσεις της νίκης του Trump στον παγκόσμιο οικονομικό ορίζοντα μέσα στους επόμενους μήνες, θα πρέπει να αναρωτηθούμε εάν θα μπορούσε οτιδήποτε να αλλάξει τους θεμελιώδεις παράγοντες που προσδιορίζουν την μέτρια θετική αλληλεπίδραση ανάμεσα στη δυναμική της παγκόσμιας ανάπτυξης και τις παγκόσμιες χρηματοπιστωτικές συνθήκες. Μέχρι η πολιτική των ΗΠΑ να εφαρμοστεί (κάπου στο πρώτο μισό του επόμενου έτους), η μοίρα της παγκόσμιας οικονομίας θα εξαρτηθεί σε μεγάλο βαθμό από το ερώτημα του τι θα συμβεί στη διάθεση ανάληψης κινδύνου στις αγορές κεφαλαίου και στην εμπιστοσύνη στην πραγματική οικονομία. Η αρχική αντίδραση της αγοράς υποδεικνύει ότι η διάθεση ανάληψης ρίσκου παραμένει άθικτη και μάλιστα έχει κάπως βελτιωθεί στο φάσμα των ανεπτυγμένων αγορών. Οι αγορές φαίνεται πως στοιχηματίζουν σε έναν πραγματιστή Trump, ο οποίος θα επικεντρωθεί στην ατζέντα οικονομικής ανάπτυξης ενώ δεν θα λάβει ιδιαίτερη δράση στο πεδίο του εμπορίου και της μετανάστευσης. Οποιαδήποτε σχόλια και φήμες που υπονοούν το αντίθετο θα μπορούσαν να προκαλέσουν έντονες ρευστοποιήσεις θέσεων σε επισφαλή ενεργητικά. Παρομοίως, η πιθανότερη εκδοχή κατά την άποψή μας θα ήταν ότι ο η εμπιστοσύνη του ιδιωτικού τομέα στις ΗΠΑ και τον υπόλοιπο ανεπτυγμένο κόσμο δεν θα επηρεαστεί πολύ εντός των επομένων μηνών, με τους κινδύνους ωστόσο να ελλοχεύουν. Αυτοί οι πτωτικοί κίνδυνοι είναι ακόμα πιο έντονοι στις αναδυόμενες αγορές. Οι αναδυόμενες αγορές είναι περισσότερο εκτεθειμένες σε έναν περιορισμό του ελεύθερου εμπορίου και των κεφαλαιακών ροών. Είναι επίσης περισσότερο εκτεθειμένες σε ένα τέτοιο σοκ δεδομένου ότι υπάρχουν ακόμα πολλές ανισορροπίες στην περιοχή. Ακόμα και αν ο προστατευτισμός παραμείνει υπό αναστολή, εξακολουθεί να υπάρχει η προοπτική αναθέρμανσης του πληθωρισμού στον ανεπτυγμένο κόσμο (υψηλότερη πραγματική ανάπτυξη και πληθωρισμός) και την συνακόλουθη αύξηση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων των αναδυόμενων αγορών θα μειώσει τις ροές κεφαλαίου προς τις αναδυόμενες αγορές. Μάλιστα, ήδη βλέπουμε μία υποτίμηση των νομισμάτων του αναδυόμενου κόσμου και μία αύξηση των επασφάλιστρων κινδύνου των αναδυόμενων αγορών, όπου αν επιμείνει, ενδέχεται να επιβαρύνει τους ισολογισμούς του ιδιωτικού τομέα της περιοχής. Εν τω μεταξύ, δεδομένης της κατάστασης των προσδοκιών για τον πληθωρισμό, θα περιοριστεί η δυνατότητα των κεντρικών τραπεζών να μειώσουν τα επιτόκιά τους. Συγκερασμός επέκτασης δημοσιονομικής δαπάνης και προστατευτισμού Οι βασικοί τομείς που πρέπει να παρακολουθούμε, από μακροοικονομική άποψη, είναι η εμπορική και η μεταναστευτική πολιτική, αφενός, και αφετέρου η δημοσιονομική και η ρυθμιστική πολιτική. Για να τεθεί πιο ξεκάθαρα: Αν δοθεί έμφαση στο εμπόριο και τη μετανάστευση, οι ΗΠΑ θα βιώσουν αρχικά ένα περιβάλλον στασιμοπληθωρισμού (βραδύτερης ανάπτυξης, αλλά υψηλότερου πληθωρισμού), αλλά με δεδομένο το ενδεχόμενο εμπορικών αντιποίνων θα μπορούσαμε σχετικά γρήγορα να οδηγηθούμε σε παγκόσμια ύφεση. Αν η έμφαση δοθεί σε μία ατζέντα οικονομικής ανάπτυξης βασισμένης σε δημοσιονομική χαλάρωση και σε άρση της παρέμβασης του κράτους στον ιδιωτικό τομέα, η οικονομία των ΗΠΑ θα χαρακτηριστεί από αναθέρμανση της ανάπτυξης, η οποία θα μπορούσε να έχει θετικά δευτερογενή αποτελέσματα στον υπόλοιπο κόσμο. Αυτές οι δευτερογενείς επιδράσεις θα είναι τόσο άμεσες (μέσω του διεθνούς εμπορίου) όσο και έμμεσες, υπό την έννοια ότι μπορεί να ενθαρρύνει και άλλες χώρες με ικανό περιθώρια να εφαρμόσουν και αυτές μεγαλύτερη δημοσιονομική δαπάνη. Μια σημαντική πτυχή είναι η ανταπόκριση της Fed. Η πλειοψηφία της επιτροπής για την νομισματική πολιτική είναι μάλλον πρόθυμη να επιτρέψει μια μέτρια υπέρβαση του πληθωρισμού για να αντισταθμίσει τη χρόνια υστέρηση και παγιοποίηση των χαμηλών προσδοκιών για τον πληθωρισμό. Εκτός από αυτό, θα μπορούσε κάλλιστα να είναι πρόθυμοι να επιτρέψουν μια οικονομική συγκυρία που βρίσκεται κοντά σε επίπεδα πλήρους απασχόλησης των παραγωγικών συντελεστών προκειμένου να δοθεί ώθηση στην προσφορά εργασίας ή και στην παραγωγικότητα προς ένα μόνιμα υψηλότερο επίπεδο ισορροπίας. Αυτό είναι σημαντικό καθώς μια πιο φιλική προς την ανάπτυξη νομισματική πολιτική μπορεί να μετριάσει μια ανατίμηση του Δολαρίου ΗΠΑ σε επίπεδα που θα έπλητταν την οικονομική ανάπτυξη. Είναι βέβαια δύσκολο να προβλεφθεί πόσο μπορεί να ενισχυθεί η ισοτιμία του Δολαρίου, αλλά και πόσο μεγάλη ζημιά θα μπορούσε να προκαλέσει στις αναδυόμενες αγορές, δεδομένου ότι αυτές μπορούν κάλλιστα να γίνουν πιο ανθεκτικές ως προς αυτό τον παράγοντα, λόγω μια συστημικά μεγαλύτερης ανάπτυξης. Ο πίνακας του Τραμπ Προς το παρόν επικρατεί η αβεβαιότητα Δοθέντων των ανωτέρω, θα πρέπει να έχουμε κατά νου ότι το ακριβές σχήμα και η μορφή των δύο πολιτικών αξόνων (εμπόριο - μετανάστευση και φορολογικό - κανονιστικό πλαίσιο) εξακολουθεί

3 να είναι εξαιρετικά αβέβαια. Στο δημοσιονομικό μέτωπο, πιθανότατα θα υπάρξει σημαντική πίεση για αύξηση των δημοσιονομικών ελλειμμάτων. Αυτό είναι ο απόηχος της αρχής της δεκαετίας του 1980, όταν τα δημοσιονομικά σχέδια του Ρόναλντ Ρέιγκαν θεωρήθηκαν ότι θα πετύχουν σε μεγάλο βαθμό ενδογενή χρηματοδότηση, αλλά στο τέλος οδήγησαν σε υψηλά ελλείμματα. Ο Trump βρίσκεται αντιμέτωπος με ένα κόμμα, όπου υπάρχουν ακόμη πολλοί πολέμιοι της αύξησης της δημοσιονομικής δαπάνης. Είναι δύσκολο να πει κανείς πόσο ισχυρή θα είναι η δύναμη αυτών, ειδικά αν αυτοί οι ίδιοι θα διεκδικήσουν την επανεκλογή τους σύντομα. Στο μέτωπο του εμπορίου και της μετανάστευσης ο βαθμός αβεβαιότητας είναι ακόμη μεγαλύτερος. Ο Trump έχει σημαντικές εξουσίες για την επιβολή εμπορικών περιορισμών. Για παράδειγμα, θα μπορούσε να αποφασίσει να αυξήσει τους δασμούς για περιορισμένο χρονικό διάστημα ή σε ένα πολύ μικρότερο φάσμα αγαθών από ορισμένες χώρες σε πιο μόνιμη βάση. Έχει επίσης απειλήσει να αποχωρήσει από υφιστάμενες εμπορικές συμφωνίες. Οι πιο προφανείς στόχοι θα είναι η Κίνα και το Μεξικό, αλλά και ο κίνδυνος αντιποίνων από την Κίνα είναι πολύ πραγματικός. Ωστόσο, υπάρχει επίσης η πιθανότητα η αντι-εμπορική ρητορική να αποτελούσε μία ανοιχτή πρόσκληση για επαναδιαπραγμάτευση των εμπορικών συμφωνιών. Στην περίπτωση αυτή μπορεί να αποδυναμωθούν σημαντικά στο τέλος. Στο μέτωπο της μετανάστευσης μπορούμε να πούμε μια παρόμοια ιστορία. Αν ο Trump προτίθεται πραγματικά να απελάσει όλους τους παράνομους μετανάστες έξω από τη χώρα, αυτό θα οδηγούσε σε ισχυρή μείωση του εργατικού δυναμικού που απασχολείται σε τομείς που προσφέρουν χαμηλά αμειβόμενες θέσεις εργασίας. Οι συνέπειες θα ήταν μια απότομη επιβράδυνση της οικονομικής δραστηριότητας σε αυτούς τους τομείς, μια γενική αύξηση της οικονομικής αβεβαιότητας και μεγάλη αύξηση των πραγματικών μισθών που θα μπορούσε να προκαλέσει ταχύτερη σύσφιξη νομισματικής πολιτικής από την Fed, τουλάχιστον σε πρώτη φάση. Από την άλλη πλευρά, ο Trump θα μπορούσε επίσης να εφαρμόσει κάπως πιο περιοριστικούς νόμους για τη μετανάστευση, ως ένδειξη πολιτικής δράσης προς τους υποστηρικτές του, με έναν τρόπο που δεν διαταράσσει την προσφορά εργασίας σε τομείς που απασχολούν πολλούς μετανάστες εργαζομένους. Μετοχές: κατανομή επενδύσεων με βάση τις αλλαγές στην πολιτική Επιφυλακτικότητα στην κατανομή των χαρτοφυλακίων οδήγησε σε έντονες κινήσεις την αγορά Η θεμελιώδης εικόνα των μετοχών βελτιώνεται Η κυκλική περιστροφή βρίσκεται σε εξέλιξη Κεφάλαια που εκκολάπτονται σε μορφή μετρητών εισήλθαν στις αγορές Δεν είναι μόνο οι δημοσκοπήσεις που προέβλεψαν λανθασμένα μια νίκη Κλίντον στις εκλογές των ΗΠΑ, αλλά επίσης και πολλοί παρατηρητές της αγοράς έκαναν λάθος υπολογισμούς. Η κοινή αντίληψη ήταν ότι μια νίκη Trump θα οδηγούσε σε sell-off στα ενεργητικού υψηλού κινδύνου, πιέζοντας τις αποδόσεις των ομολόγων σε χαμηλότερα επίπεδα και μια ισχυρή άνοδο του Ιαπωνικού Γιεν. Στην πραγματικότητα, αυτές οι κινήσεις συνέβησαν, αλλά έως τη στιγμή ανοίγματος της αγοράς των ΗΠΑ, είχαν ήδη αντιστραφεί. Προφανώς, οι επενδυτές είχαν γοητευτεί από την νικητήρια ομιλία συμφιλίωσης του εκλεγέντος Προέδρου Trump. Στην πραγματικότητα, μια από τις λίγες συναλλαγές που συνέχισαν να κινούνται προς την αναμενόμενη κατεύθυνση ήταν η μειωμένη επίδοση των αναδυόμενων αγορών. Πιστεύουμε ότι εξηγούνται πολλά από την κατανομή των χαρτοφυλακίων των επενδυτών. Πράγματι, παρά τα καλύτερα μακροοικονομικά στοιχεία και τα εταιρικά κέρδη και τη γενική προσδοκία για την νίκη της Clinton στις εκλογές, οι επενδυτές ήταν επιφυλακτικοί και παρέμεναν εκτός αγοράς. Τα επίπεδα χρηματικών διαθεσίμων ήταν υψηλά και ο δείκτης ανόδου-καθόδου κατεδείκνυε απαισιοδοξία μεταξύ των αμερικανών ιδιωτών επενδυτών. Ωστόσο, αμέσως μετά τις εκλογές το κλίμα βελτιώθηκε αισθητά. Τα μακροοικονομικά στοιχεία και τα εταιρικά κέρδη βελτιώθηκαν. Είναι σημαντικό να σημειωθεί ότι αυτή η επιφυλακτικότητα δεν δικαιολογείται από την υποκείμενη βελτίωση των βασικών οικονομικών μεγεθών. Πράγματι, τα εταιρικά κέρδη ήταν υπέρτερα από τα αναμενόμενα, τόσο στις ΗΠΑ όσο και στην Ευρώπη. Στις ΗΠΑ, το 76% των επιχειρήσεων ξεπέρασε τις προσδοκίες και ο μέσος όρος ήταν 5,7%. Στην Ευρώπη, τα ποσοστά ήταν 30% και 11% αντίστοιχα. Και στις δύο περιοχές, οι εταιρείες του χρηματοπιστωτικού τομεέα παρουσίασαν γερά αποτελέσματα χάρη στα ισχυρά έσοδα από προμήθειες. Ο τομέας της ενέργειας επίσης απέδωσε σχετικά καλά. Για τις επιχειρήσεις των ΗΠΑ, αυτό σημαίνει ότι το τρίτο τρίμηνο (Q3) είναι το πρώτο τρίμηνο με θετική αύξηση κερδών, από την περίοδο του πρώτου τριμήνου του Αλλά, δεν είναι μόνο τα εταιρικά δεδομένα που ήταν καλά. Τα μακροοικονομικά δεδομένα, επίσης, παρουσίασαν καλύτερη εικόνα από την αναμενόμενη. Ο δείκτης οικονομικής έκπληξης της Citi ανακάμπτει από τα μέσα Οκτωβρίου. Ο δικός μας παγκόσμιος κυκλικός δείκτης είναι επίσης θετικός. Έμφαση στις πολιτικές μεταβολές υπό την διοίκηση Trump. Έτσι, όταν η αβεβαιότητα σχετικά με το αποτέλεσμα των εκλογών εξαφανίστηκε και παρά το γεγονός ότι έχει αντικατασταθεί από άλλα είδη αβεβαιότητας, οι επενδυτές άρχισαν να επικεντρώνονται στις προοπτικές των αλλαγών στο πλαίσιο μιας προεδρίας Trump. Η μεγαλύτερη αλλαγή είναι χωρίς καμία αμφιβολία η μεγαλύτερη έμφαση στις κρατικές δαπάνες μέσω επενδύσεων σε έργα υποδομών. Ταυτόχρονα, μπορούμε να περιμένουμε περικοπές στους εταιρικούς φόρους και λιγότερες κρατικές παρεμβάσεις στον ιδιωτικό τομέα. Αυτά είναι προφανώς φιλικές συνθήκες για τις επιχειρήσεις. Σημαντική είναι επίσης η μετατόπιση από τη νομισματική στη δημοσιονομική πολιτική, η οποία κερδίζει έδαφος. Είναι αυτό που όλοι ελπίζαμε για την τόνωση της ανάπτυξης. Είναι πιθανό ότι αυτό θα οδηγήσει σε υψηλότερα δημοσιονομικά ελλείμματα, αλλά από την άλλη πλευρά, θα μπορούσε επίσης να δώσει κίνητρο στις Ευρωπαϊκές χώρες για να συνδέσουν τη νομισματική χαλάρωση με τη δημοσιονομική χαλάρωση, λαμβάνοντας ιδιαίτερα υπόψη τη βαριά εκλογική ατζέντα κατά τους επόμενους 10 μήνες. Η νέα μεγάλη πηγή αβεβαιότητας είναι συνδεδεμένη με τον βαθμό προστατευτισμού, όπου ειδικά οι αναδυόμενες αγορές (ΕΜ) βρίσκονται στο προσκήνιο. Αυτές έχουν να χάσουν και τα περισσότερα από τις πολιτικές προστατευτισμού των ΗΠΑ. Εντούτοις, ο βαθμός ο οποίος θα επηρεαστούν οι συναλλαγές των ΕΜ δεν είναι ακόμη ξεκάθαρος. Προς το παρόν, οι αναδυόμενες

4 αγορές, σε αυτή την παγκόσμια αναζήτηση για απόδοση, θα επηρεαστούν περισσότερο από τον αντίκτυπο του ισχυρότερου δολαρίου και τις υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων των ΗΠΑ. Η εναλλαγή από τους αμυντικούς στους κυκλικούς κλάδους θα βρίσκεται στο προσκήνιο για μεγάλο χρονικό διάστημα. Έτσι από πλευράς αναμενόμενων μεταβολών στην πολιτική των ΗΠΑ, η αντίδραση της αγοράς δεν αποτελεί μεγάλη έκπληξη. Η υπεραπόδοση των κυκλικών κλάδων σε σχέση με τους αμυντικούς κλάδους και τις κατηγορίες ενεργητικών που παρέχουν κάποιας μορφής εισόδημα, η οποία είναι ήδη εμφανής από το καλοκαίρι, έχει ενισχυθεί περαιτέρω. Ειδικά οι μετοχές εταιρειών του χρηματοπιστωτικού κλάδου εκτινάχθηκαν στα ύψη μετά από την 8 η Νοεμβρίου. Οι υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων και οι μεγαλύτερη κλίση της καμπύλης επιτοκίων (steeper yiled curnves) ευνοούν τους κυκλικούς κλάδους και ειδικότερα τον χρηματοπιστωτικό τομέα, ενώ επηρεάζουν αρνητικά κλάδους όπως οι υπηρεσίες κοινής ωφέλειας και της ακίνητης περιουσίας. Δεν πρέπει να ξεχνάμε ότι η σφοδρή αναζήτηση αποδόσεων μεταξύ των επενδυτών τα τελευταία χρόνια, προκαλούμενη από την επίμονη πτώση των αποδόσεων των ομολόγων, έχει οδηγήσει σε μαζικές εισροές σε μετοχές με σχετικά προβλεπόμενα κέρδη και σταθερά αυξανόμενα μερίσματα, όπως αυτές εταιριών του κλάδου των βασικών καταναλωτικών αγαθών και των υπηρεσιών κοινής ωφελείας. Παραδοσιακοί επενδυτές ομολόγων έχουν εισχωρήσει μαζικά σε αυτούς τους κλάδους και τώρα που οι αποδόσεις στις αγορές ομολόγων γίνονται όλο και πιο ελκυστικές, αυτοί οι «διερχόμενοι επενδυτές» μπορεί να αρχίσουν να πωλούν τις μετοχικές θέσεις τους, με αποτέλεσμα να σημειωθούν μεγάλες εκροές. Από την άλλη πλευρά, η τοποθέτηση στα εμπορεύματα και το χρηματοπιστωτικό τομέα εξακολουθεί να είναι χαμηλή, εφόσον υπάρχει εδώ και αρκετά χρόνια υστέρηση επιδόσεων. Με βάση την κατανομή ενεργητικού και την μετατόπιση των υποκείμενων τάσεων στην αγορά, αυτή η στροφή προς το θέμα της αναθέρμανσης της οικονομίας (reflation) θα παραμείνει στο προσκήνιο ακόμη για μεγάλο χρονικό διάστημα. Έχουμε ήδη μια κατανομή στον κυκλικό τομέα εδώ και κάποιους μήνες. Μετά τις εκλογές ενισχύσαμε αύτη μας τη θέση, αναβαθμίζοντας τις πρώτες ύλες από μέτρια αυξημένη σε μεγάλο βαθμό αυξημένη θέση και υποβαθμίζοντας τις υπηρεσίες κοινής ωφέλειας από ελαφρώς μειωμένες σε μέτρια μειωμένες θέσεις. Οι αγαπημένοι μας κλάδοι είναι ο χρηματοπιστωτικός και οι πρώτες ύλες. Η Ιαπωνία παραμένει η προτιμώμενη μας μετοχική αγορά. Σε γεωγραφικό επίπεδο, η μειωμένη απόδοση των μετοχών αναδυομένων αγορών είναι προφανής, δεδομένου ότι θα πληγούν από τις υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων των ΗΠΑ και το ενδεχόμενο της υλοποίησης προστατευτισμού στις ΗΠΑ. Υποβαθμίσαμε τις αναδυόμενες αγορές από ουδέτερη θέση σε ελαφρώς μειωμένη. Η Ιαπωνία σαφώς θα επωφεληθεί από το ισχυρότερο Δολάριο έναντι του Γιεν δεδομένης της υψηλής ευαισθησίας των εξαγωγών της στις συναλλαγματικές ισοτιμίες. Πιστεύουμε επίσης ότι η Ιαπωνία μπορεί να επωφεληθεί από την αναθέρμανση των ρυθμών ανάπτυξης, δεδομένης της σημασίας των κυκλικών κλάδων στην ιαπωνική αγορά. Επιπλέον, οι ιαπωνικές μετοχές έχουν ελκυστική αποτίμηση. Η Ιαπωνία είναι, ως εκ τούτου, η προτιμώμενη μετοχική αγορά. Οι εντονότερες καμπύλες αποδόσεων στηρίζουν τους κυκλικούς κλάδους. Ομόλογα: άνοδος των αποδόσεων μετά τις εκλογές Οι αποδόσεις των ομολόγων αυξήθηκαν αισθητά, καθώς ενισχύονται οι προσδοκίες για επεκτατική δημοσιονομική πολιτική Οι υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων ΗΠΑ επέφεραν φυγή κεφαλαίων από τις αναδυόμενες αγορές Τα εταιρικά ομόλογα υψηλής απόδοσης (High Yield) αναμένεται να ευνοηθούν από τη βελτίωση των θεμελιωδών οικονομικών μεγεθών Οι αποδόσεις των ομολόγων αυξήθηκαν αισθητά λόγω του αποτελέσματος των εκλογών στις ΗΠΑ Οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων των ανεπτυγμένων χωρών ακούμπησαν τα χαμηλότερα επίπεδά τους το περασμένο καλοκαίρι και από τότε εισήλθαν σε μία ήπια ανοδική πορεία. Η κινητήριος δύναμη αυτής της αλλαγής πλεύσης ήταν οι αυξανόμενες ενδείξεις για τη διαμόρφωση ενός πιο ισορροπημένου μείγματος πολιτικής, στο οποίο η επεκτατική νομισματική πολιτική θα επικουρηθεί από τη δημοσιονομική, προκειμένου να τονωθεί η οικονομική μεγέθυνση και ο πληθωρισμός. Αυτό το ενδεχόμενο της υψηλότερης δημοσιονομικής δαπάνης προοιωνίζει υψηλότερα δημοσιονομικά ελλείμματα, πληθωριστικές και αναπτυξιακές προσδοκίες, ασκώντας ανοδικές πιέσεις στις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων. Το απροσδόκητο Brexit πυροδότησε προσδοκίες για αύξηση της δαπάνης από την κυβέρνηση της Μ. Βρετανίας, η Ιαπωνική κυβέρνηση ανακοίνωσε ένα τεράστιο δημοσιονομικό πακέτο, ενώ και στην Ευρωζώνη διαφάνηκε μεγαλύτερη επιείκεια στο ύψος των δημοσιονομικών ελλειμμάτων των κρατών της περιφέρειας. Στις ΗΠΑ και οι δύο υποψήφιοι για το προεδρικό αξίωμα συνηγορούσαν για αύξηση των κρατικών δαπανών, με το Donald Trump να τάζει τουλάχιστον το διπλάσιο ποσό από αυτό που θα πρότεινε η Hilary Clinton συνοδευόμενο από σχέδιο για περικοπές φόρων. Συνεπώς, δεν αποτέλεσε έκπληξη ότι οι αποδόσεις των ομολόγων ΗΠΑ απογειώθηκαν όταν έγινε σαφές ότι ο επόμενος πρόεδρος των ΗΠΑ θα είναι ο Trump. Ακολούθησαν οι αποδόσεις των ομολόγων της Γερμανίας και του Η. Βασιλείου, ενώ αυτά της Ιαπωνία κρατήθηκαν πέριξ του μηδενός, λόγω της πρόθεσης της κεντρικής τράπεζας (BoJ) της χώρας να διατηρήσει τα επιτόκια σε αυτά τα επίπεδα. Η ανοδική πίεση στις αποδόσεις των ομολόγων προερχόταν και από την εντεινόμενη αμφισβήτηση της αποτελεσματικότητας πιθανών πρόσθετων μέτρων επεκτατικής νομισματικής πολιτικής. Η ΕΚΤ

5 συνεδριάζει ξανά την 8η Δεκεμβρίου αναμένεται να ανακοινώσει επέκταση του υφιστάμενου προγράμματος αγοράς ομολόγων έως το τέλος του Παρά την αισθητή αύξηση των αποδόσεων, εκτιμούμε πως η σχέση κινδύνου απόδοσης μιας επένδυσης στα γερμανικά 10ετή (Bunds) δεν είναι ευνοϊκή. Εν τούτοις, επαναφέραμε τις μειωμένες θέσεις στα Bunds από πολύ διευρυμένες σε μέτριες. Γράφημα Οι ανοδικές πληθωριστικές πιέσεις ώθησαν τις αποδόσεις των Bunds υψηλότερα Οι αναδυόμενες αγορές αισθάνονται το πόνο από τις αυξημένες αποδόσεις των ομολόγων ΗΠΑ Έως τώρα, η αύξηση των ομολόγων των ΗΠΑ είχε άμεση αρνητική επίπτωση στις κεφαλαιακές ροές προς τις αναδυόμενες αγορές, στα νομίσματά τους και στα επιτόκιά τους. Από τα στοιχεία που είναι διαθέσιμα στις αγορές ομολόγων και συναλλάγματος, οι κεφαλαιακές εκροές από τις αναδυόμενες αγορές ήταν ευμεγέθεις από την 8η Νοεμβρίου. Διάφορα νομίσματα χωρών με υψηλά επιτόκια υποτιμήθηκαν ραγδαία μόνο μέσα με μερικές ημέρες. Η κατά μέσο όρο των ομολόγων αναδυομένων αγορών σε εθνικά νομίσματα ανήλθε κατά 0,6%, ποσοστό που αντιστοιχεί σε περισσότερο από το ήμισυ της μείωσης επιτοκίων που είχε συντελεστεί από την αρχή του τρέχοντος έτους. Καθώς η ένταση της αναζήτησης για απόδοση έχει αποδυναμωθεί, ενδέχεται οι εκροές κεφαλαίων από τις αναδυόμενες αγορές να συνεχίσουν για λίγο ακόμη. Εντός ενός τέτοιου περιβάλλοντος οι κεντρικές τράπεζες των αναδυομένων χωρών δεν θα είναι ικανές να περικόψουν τα επιτόκια, με το καλύτερο ενδεχόμενο να είναι ότι δεν θα τα αυξήσουν, εφόσον αποκατασταθεί η ηρεμία στις αγορές σύντομα. Αξίζει να σημειώσουμε ότι δεν ήταν η εκλογή του Trump που πυροδότησε την σύσφιξη των χρηματοπιστωτικών συνθηκών στις αναδυόμενες αγορές. Η σύσφιξη ξεκίνησε τον Οκτώβριο, όταν είχαν ήδη αρχίσει να αυξάνονται οι αποδόσεις των ομολόγων ΗΠΑ και ο πληθωρισμός στις αναδυόμενες χώρες εμφάνισε ενδείξεις ενίσχυσης, λόγω των ανατιμήσεων των τροφίμων. Ο δείκτης μας για την πορεία της νομισματικής πολιτικής στις αναδυόμενες αγορές γύρισε προς το αρνητικό τον Οκτώβριο. Έχουμε περιορίσει τις θέσεις μας σε ομόλογα αναδυομένων αγορών τόσο σε σκληρό νόμισμα, όσο και στα εθνικά νομίσματα σε μειωμένες. Τα εταιρικά ομόλογα High Yield είναι η προτιμώμενη κατηγορία τίτλων σταθερού εισοδήματος υψηλού επιτοκιακού περιθωρίου Ο συνδυασμός αυξημένων αποδόσεων των κρατικών ομολόγων και διευρυνόμενων επιτοκιακών περιθωρίων (spreads) οδήγησε σε κάπως υψηλότερα επίπεδα τις αποδόσεις των εταιρικών ομολόγων. Αυτή η εξέλιξη μπορεί αν ενεργοποιήσει την τάση για αναζήτηση απόδοσης (search for yield), καθώς επενδυτές με συγκεκριμένους στόχους απόδοσης ενδέχεται να δελεασθούν από τα νέα επίπεδα τιμών. Τηρούμε μια σαφή προτίμηση για τα εταιρικά ομόλογα High Yield έναντι αυτών επενδυτικής διαβάθμισης και αυξήσαμε τις θέσεις μας σε εταιρικά ομόλογα High Yield ΗΠΑ μετά τις εκλογές. Αναμένουμε η βελτίωση των μακροοικονομικών μεγεθών και της εταιρικής κερδοφορίας να δώσουν ώθηση σε αυτή την κατηγορία εταιρικών ομολόγων. Η αναμενόμενη αύξηση της δημοσιονομικής δαπάνης στις ΗΠΑ θα τονώσει την οικονομική ανάκαμψη, ενισχύοντας τομείς πρώτων υλών, όπως αυτούς της ενέργειας και των μετάλλων. Αυτοί οι παράγοντες είναι προς ωφελεία και των εταιρικών ομολόγων High Yield. Επιπροσθέτως, τα προγράμματα αγοράς ομολόγων στην Ευρωζώνη και στην Ιαπωνία φαίνεται να έχουν «στραγγίξει» τα εταιρικά ομόλογα επενδυτικής διαβάθμισης (investment grade credits) και τα κρατικά ομόλογα, πράγμα που ενδέχεται να ωθήσεις τους επενδυτές προς τα εταιρικά ομόλογα High Yield. Real Estate Οι τίτλοι real estate έχουν πληγεί από την αύξηση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων ΗΠΑ κατά τους τελευταίους μήνες. Αυτή η κατάσταση συνέπεσε με τη μετακίνηση της αγοράς από τους κλάδους που αποφέρουν κάποιας μορφής εισόδημα (yield) προς κλάδους που έχουν μεγαλύτερη ευαισθησία στον κύκλο της οικονομικής ανάπτυξης. Θεωρούμε ότι η κυκλική φύση του κλάδου του real estate παραγνωρίζεται από τους επενδυτές, δεδομένου και ότι αυτός ωφελείται από την στιβαρότητα στην κατανάλωση και στην αγορά εργασίας. Ωστόσο, κατά την τρέχουσα συγκυρία υπερισχύουν οι παράγοντες που σχετίζονται με τα επιτόκια. Για το λόγο αυτό μειώσαμε τις θέσεις μας σε real estate από αυξημένες σε ουδέτερες. Commodities Τα commodities βρίσκονται σε ουδέτερη θέση στα χαρτοφυλάκια. Η συμφωνία στον ΟΠΕΚ σχετικά με το πάγωμα της παραγωγής στέλνει ένα σημαντικό μήνυμα. Οι παραγωγοί πετρελαίου φαίνεται ότι βρήκαν κοινό έδαφος για να σταθεροποιήσουν την τιμή του πετρελαίου και να πάψουν τον ανταγωνισμό για την κατάκτηση μεγαλύτερων μεριδίων αγοράς. Τηρούμε αυξημένες θέσεις στο πετρέλαιο, ενώ τα βελτιωμένα μακροοικονομικά μεγέθη διεθνώς ευνοούν κυκλικούς κλάδους πρώτων υλών. Ωστόσο, με την εκλογή Trump αναμένεται μεγαλύτερη αβεβαιότητα ως προς την πολιτική κατεύθυνση. Ως εκ τούτου επαναφέραμε σε ουδέτερο σημείο από μειωμένο τις θέσεις μας σε χρυσό, καθώς μπορεί να επωφεληθεί από μια φυγή των επενδυτών προς την ασφάλεια σε περίπτωση έντασης των γεωπολιτικών κινδύνων υποστηρίζουν τις προοπτικές για νέες κατασκευές κι επομένως θα ευνοηθούν και τα βιομηχανικά μέταλλα. ΟΙ ΟΣΕΚΑ ΔΕΝ ΕΧΟΥΝ ΕΓΓΥΗΜΕΝΗ ΑΠΟΔΟΣΗ ΚΑΙ ΟΙ ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΝ ΔΙΑΣΦΑΛΙΖΟΥΝ ΤΙΣ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΕΣ

6 Αποποίηση Ευθύνης Τα στοιχεία που περιέχονται στο παρόν έγγραφο έχουν καταρτισθεί αποκλειστικά ια πληροφοριακούς σκοπούς και δεν συνιστούν προσφορά και πιο συγκεκριμένα ενημερωτικό δελτίο ή πρόσκληση για μεταχείριση, αγορά ή πώληση οποιουδήποτε αξιόγραφου ή συμμετοχή σε οποιαδήποτε στρατηγική αγοραπωλησίας. Oι επενδύσεις μπορεί να είναι κατάλληλες για ιδιώτες επενδυτές μόνο εάν εισηγούνται από πιστοποιημένο αυτό απασχολούμενο ή έμμισθο επαγγελματία σύμβουλο, ο οποίος λειτουργεί για λογαριασμό του επενδυτή σύμφωνα με γραπτή συμφωνία. Παρά την ιδιαίτερη προσοχή που έχει δοθεί στο περιεχόμενα του παρόντος εγγράφου, καμία εγγύηση, εξουσιοδότηση ή αντιπροσώπευση, διατυπωμένη ή σιωπηρή, έχει δοθεί σχετικά με την ακρίβεια, την ορθότητα και την επάρκεια περί τούτου. Κάθε πληροφορία που περιέχεται στο παρόν έγγραφο μπορεί να μεταβληθεί ή να ανανεωθεί χωρίς προηγούμενη προειδοποίηση. Ούτε η ΝΝ Investment Partners, ούτε οποιαδήποτε άλλη εταιρία ή οργανισμός που ανήκει στο NN Group, ούτε κάποιο από τα διοικητικά στελέχη, διευθυντές ή υπαλλήλους του μπορεί να έχει άμεση ή έμμεση ευθύνη σχετικά με τις πληροφορίες ή και τις εισηγήσεις κάθε τύπου που αναφέρονται στο παρόν. Καμία άμεση ή έμμεση ευθύνη ή υποχρέωση δεν γίνεται αποδεκτή για απώλειες που ενδεχομένως υποστούν οι αναγνώστες από την χρήση αυτού του εγγράφου ή τη στήριξη των αποφάσεών τους πάνω σε αυτό. Οι επενδύσεις ενέχουν κινδύνους. Παρακαλούμε σημειώστε ότι η αξία των επενδύσεών σας μπορεί να αυξηθεί ή να υποχωρήσει και ότι οι προηγούμενες αποδόσεις δεν είναι ενδεικτικές των μελλοντικών αποδόσεων και σε καμία περίπτωση δεν θεωρούνται ως τέτοιες. Η παρουσίαση και οι πληροφορίες που περιέχονται στο παρόν είναι εμπιστευτικές και δεν μπορούν να αντιγράφονται, να αναπαράγονται, να διανέμονται ή να επιδίδονται σε οποιαδήποτε πρόσωπο οποιαδήποτε στιγμή χωρίς την προηγούμενη γραπτή μας αποδοχή. Οποιεσδήποτε αξιώσεις που απορρέουν ή συνδέονται με τους όρους και τις συνθήκες της «αποποίησης ευθύνης» υπόκειται στο Ολλανδικό νόμο. ΟΙ ΟΣΕΚΑ ΔΕΝ ΕΧΟΥΝ ΕΓΓΥΗΜΕΝΗ ΑΠΟΔΟΣΗ ΚΑΙ ΟΙ ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΕΣ ΑΠΟΔΟΣΕΙΣ ΔΕΝ ΔΙΑΣΦΑΛΙΖΟΥΝ ΤΙΣ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΕΣ