ASYK Smart Numbers XCHANGE UNDS

Transcript

1 ASYK Smart Numbers XCHANGE RADED UNDS Τµήµα Χρηµατοοικονοµικών Θεµάτων και Μελετών Αθήνα, Νοέµβριος 2001

2 Πνευµατικά ικαιώµατα Αναγνωρίζετε και συµφωνείτε ότι όλα τα δικαιώµατα επί των πληροφοριών του παρόντος κειµένου αποτελούν κυριότητα της Ανώνυµης Εταιρίας Ανάπτυξης Συστηµάτων και Υποστήριξης Κεφαλαιαγοράς (ΑΣΥΚ ΑΕ) και οποιοδήποτε άλλο δικαίωµα συµπεριλαµβανοµένου του δικαιώµατος πνευµατικής ιδιοκτησίας, σήµατος κλπ. ανήκουν στην ΑΣΥΚ ΑΕ. Αυστηρώς απαγορεύεται η αναπαραγωγή, διανοµή και διαβίβαση µε οποιοδήποτε µέσο των στοιχείων και πληροφοριών που περιλαµβάνονται στο παρόν κείµενο χωρίς την έγγραφη άδεια της ΑΣΥΚ ΑΕ. Σηµαντική Παρατήρηση Η Ανώνυµη Εταιρία Ανάπτυξης Συστηµάτων και Υποστήριξης Κεφαλαιαγοράς (ΑΣΥΚ ΑΕ) καταβάλλει κάθε δυνατή προσπάθεια ώστε να διασφαλιστεί ότι οι πληροφορίες και τα λοιπά στοιχεία που περιέχονται στο παρόν κείµενο είναι ορθά και πλήρη αλλά δεν έχει καµία ευθύνη για ενδεχόµενο λάθος ή παράλειψη στοιχείων από το παρόν κείµενο και/ ή ευθύνη σχετικά µε την ακρίβεια και αξιοπιστία των πληροφοριών του κειµένου ή ευθύνη προερχόµενη από την πρόσβαση ή τις πληροφορίες που αναγράφονται στο παρόν κείµενο. Η ανάπτυξη των προϊόντων και υπηρεσιών στην ΑΣΥΚ ΑΕ είναι συνεχής και οι δηµοσιευµένες πληροφορίες ενδέχεται να µην είναι οι πλέον πρόσφατες. Η ΑΣΥΚ ΑΕ δεν εγγυάται και απεκδύεται κάθε ρητής ή σιωπηρής ευθύνης, οποιασδήποτε µορφής, έναντι τρίτων προσώπων, συµπεριλαµβανοµένης της ευθύνης ως προς την ακρίβεια, επικαιροποίηση και πληρότητα των στοιχείων ή ως προς το εάν τα στοιχεία αυτά αναφέρονται ή µη προς τους σκοπούς του αναγνώστη. Όλα τα αναγραφόµενα στοιχεία παρέχονται µόνο για τους σκοπούς της πληροφόρησης και δεν συνιστούν παροχή επενδυτικών συµβουλών. 2

3 Πίνακας Περιεχοµένων 1 ΕΙΣΑΓΩΓΗ Σκοπός του κειµένου οµή του κειµένου EXCHANGE TRADED FUNDS ΙΕΘΝΕΣ ΠΕΡΙΒΑΛΛΟΝ στις ΗΠΑ στην Ευρώπη ΗΜΙΟΥΡΓΙΑ ΚΑΙ ΛΕΙΤΟΥΡΓΙΑ ΤΩΝ ETFS Σχέση τιµής ETF και τιµής δείκτη Η δηµιουργία ενός ETF στις ΗΠΑ Η δηµιουργία ενός ETF στην Ευρώπη ΠΕΡΙΣΣΟΤΕΡΕΣ ΠΛΗΡΟΦΟΡΙΕΣ Λίστα Σχηµάτων Σχήµα 1, ηµιουργία και διαπραγµάτευση Λίστα Πινάκων Πίνακας 1, Χαρακτηριστικά των... 5 Πίνακας 2, Στατιστικά στοιχεία Ευρωπαϊκών αγορών, τον Μάιο Πίνακας 3, Trackers στο Euronext... 8 Πίνακας 4, στην ExtraMARK... 8 Πίνακας 5, Σχέση τιµής ETF και τιµής δείκτη... 9 Πίνακας 6, Παράδειγµα υπολογισµού NAV

4 1 Εισαγωγή 1.1 Σκοπός του κειµένου Τα Χρηµατιστηριακώς ιαπραγµατεύσιµα Αµοιβαία Κεφαλαία (Exchange Traded Funds - ), εµφανίστηκαν µόλις πριν από ένα χρόνο στις αγορές της Ευρώπης ως καινούργιο χρηµατοοικονοµικό προϊόν που απευθύνεται τόσο σε ιδιώτες όσο και σε θεσµικούς επενδυτές. Ορισµένα από τα πρώτα ευρωπαϊκά χρηµατιστήρια που προχώρησαν στην εισαγωγή ήταν το χρηµατιστήριο της Φραγκφούρτης, του Λονδίνου, και το Euronext. Αν και καινούργια προϊόντα, τα εµφανίζουν µεγάλη ανάπτυξη, ενώ παράλληλα ολοένα και περισσότερα χρηµατιστήρια στην Ευρώπη προχωρούν στην υιοθέτηση της ιδέας εισαγωγής τους. Με δεδοµένο και το ενδιαφέρον του Χρηµατιστηρίου Αξιών Αθηνών για την δηµιουργία και εισαγωγή στην ελληνική χρηµατιστηριακή αγορά των, το παρόν κείµενο παρουσιάζει το καινούργιο αυτό προϊόν και την κατάσταση που επικρατεί σε επιλεγµένα, ανεπτυγµένα, χρηµατιστήρια του εξωτερικού. 1.2 οµή του κειµένου Το παρόν κείµενο χωρίζεται στα παρακάτω κεφάλαια: Κεφάλαιο 1, Εισαγωγή. Το παρόν εισαγωγικό κεφάλαιο. Κεφάλαιο 2, Exchange Traded Funds. Εισαγωγή και περιγραφή των. Κεφάλαιο 3, ιεθνές Περιβάλλον. Σύντοµη ιστορική αναφορά στα και περιγραφή της κατάστασης σήµερα σε ΗΠΑ και Ευρώπη. Κεφάλαιο 4, ηµιουργία και λειτουργία των. Περιγραφή της διαδικασίας δηµιουργίας (creation) και εξαγοράς (redemption) των. 4

5 2 Exchange Traded Funds Τα Exchange Traded Funds 1 () ή trackers είναι χαρτοφυλάκια µετοχών σχεδιασµένα έτσι ώστε να παρακολουθούν την πορεία ενός συγκεκριµένου δείκτη ή µιας συγκεκριµένης οµάδας µετοχών (καλάθι µετοχών). Τα δίνουν την δυνατότητα, µε αυτό τον τρόπο, στους επενδυτές να αγοράσουν ή να πουλήσουν ένα διαφοροποιηµένο χαρτοφυλάκιο µετοχών επενδύοντας στις µετοχές µιας χώρας, ενός οικονοµικού κλάδου ή µιας συγκεκριµένης γεωγραφικής περιοχής µε µία µόνο συναλλαγή. Η διαπραγµάτευση των πραγµατοποιείται όπως ακριβώς και η διαπραγµάτευση των µετοχών, αλλά µε τις ακόλουθες σηµαντικές διαφορές: Τα ETF αντιπροσωπεύουν µια επένδυση σε ένα καλάθι µετοχών, άρα επιτυγχάνεται µείωση ρίσκου λόγω αυξηµένης διασποράς, σε σύγκριση µε την επένδυση σε µια µετοχή. Η αγορά και η πώληση ενός ETF έχει µικρότερο κόστος από την αγορά ή πώληση των µεµονωµένων µετοχών που απαρτίζουν ένα συγκεκριµένο δείκτη (π. χ. µικρότερος αριθµός εντολών, κατά συνέπεια λιγότερες προµήθειες κοκ.). Επίσης στην περίπτωση ενός ETF o επενδυτής δεν χρειάζεται να παρακολουθεί τις εταιρικές πράξεις οι οποίες επηρεάζουν την σύνθεση του δείκτη. Την υποχρέωση αυτή αναλαµβάνει ο διαχειριστής του χαρτοφυλακίου (fund manager). Τα παρέχουν µία εύκολη µορφή επένδυσης σε ιδιώτες επενδυτές οι οποίοι από µόνοι τους δεν θα είχαν πιθανώς την κατάλληλη γνώση ή τα κεφάλαια για να διαµορφώσουν ένα σωστά διαφοροποιηµένο χαρτοφυλάκιο µετοχών (βασισµένο σε ένα τοπικό ή διεθνή δείκτη). Τα παρέχουν µια εναλλακτική µορφή επένδυσης στους θεσµικούς επενδυτές δίνοντας τους την δυνατότητα για µεγαλύτερη έκθεση κινδύνου αλλά και απόδοσης στις µετοχές που απαρτίζουν ένα δείκτη (τοπικό ή διεθνή). Από όλα τα παραπάνω προκύπτει ότι τα είναι χρηµατοοικονοµικά προϊόντα τα οποία µοιάζουν πολύ στα αµοιβαία κεφάλαια (mutual funds). Παρόλα αυτά υπάρχουν σηµαντικές διαφορές, οι οποίες παρουσιάζονται συγκεντρωτικά στον παρακάτω πίνακα: Χαρακτηριστικά Μετοχικά αµοιβαία Κεφάλαια Μετοχές ιαφοροποίηση χαρτοφυλακίου (diversification) Ναι Ναι Όχι ιαπραγµάτευση στην δευτερογενή αγορά (χρηµατιστήριο) Ναι Όχι Ναι Αγορά µέσω χορήγησης πίστωσης (margin account) Ναι Όχι Ναι Ανοικτές πωλήσεις (Short selling) Ναι Όχι Ναι Παρακολούθηση της απόδοσης του δείκτη Ναι Ναι Όχι ιαχείριση Κατά βάση παθητική Κατά βάση Ενεργητική Ενεργητική Εγγύηση δυνατότητας ρευστοποίησης Μερική Ναι Ναι 2 ικαίωµα ψήφου στις γενικές συνελεύσεις Όχι Όχι Ναι Πίνακας 1, Χαρακτηριστικά των Το ετήσιο κόστος των είναι συνήθως µικρότερο από το ετήσιο κόστος των αντίστοιχων αµοιβαίων κεφαλαίων. 1 O όρος ETF αναφέρεται και στο προϊόν σαν σύνολο, και στις µερίδες (ορολογία από τα αµοιβαία κεφάλαια) του προϊόντος, που διαπραγµατεύονται στις δευτερογενής αγορές. 2 Εκτός της περίπτωσης των µη ρευστών µετοχών ή, ή των µετοχών που διαπραγµατεύονται χωρίς Ειδικούς ιαπραγµατευτές (Market Makers). 5

6 3 ιεθνές Περιβάλλον 3.1 στις ΗΠΑ Τα αποτελούν ένα σχετικά καινούργιο χρηµατοοικονοµικό προϊόν στις αγορές της Ευρώπης όχι όµως και στις Η.Π.Α, την γενέτειρα των. Η προσπάθεια δηµιουργίας των νέων αυτών χρηµατοοικονοµικών προϊόντων ξεκίνησε το 1986 από το χρηµατιστήριο AMEX (American Stock Exchange) στην προσπάθεια του να ανταγωνιστεί τα χρηµατιστήρια του NYSE και του NASDAQ. Έτσι δηµιουργήθηκαν τα Standard and Poor's Depositary Receipt (SPDR, ή αλλιώς Spider), τα οποία µπορούσαν να διαπραγµατεύονται όπως οι µετοχές, το Στις Η.Π.Α, µετά την επιτυχία του πρώτου ETF ακολούθησε και η δηµιουργία καινούργιων µε ονόµατα όπως QQQ (Cubes), Diamonds κ. α., βασισµένα σε δείκτες όπως ο S&P 3 Mid-Cap 400, S&P Sector Indices, ο Nasdaq-100 κλπ. Αντίθετα η δηµιουργία των στην Ευρώπη ξεκίνησε 7 χρόνια αργότερα µε την Merrill Lynch η οποία δηµιούργησε το πρώτο ETF το οποίο ξεκίνησε διαπραγµάτευση στο Deutsche Börse και η Barclays Global Investors η οποία δηµιούργησε το πρώτο ETF, βασιζόµενο στον FTSE-100 και διαπραγµατεύονταν στο LSE 4. H µεγάλη επιτυχία των βασίστηκε κυρίως στο χαµηλό κόστος τους σε σχέση µε τα αντίστοιχα αµοιβαία κεφάλαια. Συγκεκριµένα τα Spiders στις ΗΠΑ χρέωναν 0,12% για έξοδα διαχείρισης ενώ τα αντίστοιχα αµοιβαία κεφάλαια στις Η.Π.Α. χρέωναν 1%. Σήµερα υπάρχουν περισσότερα από 70 βασισµένα σε δείκτες, µε σύνολο ενεργητικού µεγαλύτερο από 46 δις δολάρια. Από τα πιο γνωστά στην Αµερική είναι εκτός από τα Spiders, τα Diamonds τα οποία βασίζονται στον DJIA 5 και τα Cubes. 3.2 στην Ευρώπη Το Deutsche Börse ήταν το πρώτο χρηµατιστήριο στην Ευρώπη που εισήγαγε τα τον Απρίλιο του Παρόµοια προϊόντα έχουν εισαχθεί στο χρηµατιστήριο του Λονδίνου (LSE) και στο χρηµατιστήριο της Ζυρίχης (SWX). Το Deutsche Börse έχει σήµερα την µεγαλύτερη αξία συναλλαγών από τη διαπραγµάτευση συγκριτικά µε τα υπόλοιπα ευρωπαϊκά χρηµατιστήρια. Η συνολική αξία, η µέση ηµερήσια αξία συναλλαγών (σε εκατοµµύρια ευρώ) και το µέσο µερίδιο της συγκεκριµένης αγοράς στο σύνολο της ευρωπαϊκής αγοράς, τον Μάιο του 2001, φαίνεται στον παρακάτω πίνακα: Ευρωπαϊκές αγορές Συνολική αξία συναλλαγών Μέση ηµερήσια αξία συναλλαγών Μέσο ηµερήσιο µερίδιο αγοράς (%) στην Ευρώπη XTF (Deutsche Börse) 1.953,40 85,30 56,02% NextTrack (Euronext) 1.121,33 59,10 38,81% ExtraMARK (LSE) 43,93 2,09 1,37% SWX (Ελβετία) 104,23 4,96 3,26% OM SSE * (Σουηδία) 17,15 0,82 0,54% Σύνολο 100% Πίνακας 2, Στατιστικά στοιχεία Ευρωπαϊκών αγορών, τον Μάιο Standard & Poor s 4 London Stock Exchange 5 Dow Jones Industrial Average 6

7 3.2.1 Γερµανία - Deutsche Börse Σήµερα στο Deutsche Börse λειτουργεί µια ξεχωριστή αγορά, η XTF, αποκλειστικά για στο ηλεκτρονικό σύστηµα διαπραγµάτευσης. Η διαπραγµάτευση ξεκίνησε στις 11 Απριλίου του Σήµερα υπάρχουν δύο κατηγορίες τα οποία διαπραγµατεύονται στην αγορά XTF του Xetra: Index funds. Index fund είναι το χαρτοφυλάκιο το οποίο είναι κατανεµηµένο µε τέτοιο τρόπο ώστε η απόδοση του να αντικατοπτρίζει την απόδοση ενός συγκεκριµένου δείκτη. Αυτό µπορεί να γίνει µε το να υπάρχει στο χαρτοφυλάκιο κάθε µετοχή του συγκεκριµένου δείκτη σταθµισµένη µε την ίδια ακριβώς αναλογία µε την οποία συµµετέχει στον δείκτη. Σήµερα περίπου 18 index funds ή passively index funds διαπραγµατεύονται στην αγορά XTF. Actively managed funds. Actively managed fund είναι το επενδυτικό χαρτοφυλάκιο το οποίο στηρίζεται πάνω σε χρεόγραφα τα οποία επιλέγονται από τον διαχειριστή (fund manager) του κεφαλαίου. Σήµερα περίπου 11 actively index funds διαπραγµατεύονται στην αγορά XTF. Τα κύρια χαρακτηριστικά και διαφορές µεταξύ των Index funds και των Actively managed funds φαίνονται στον παρακάτω πίνακα: Index funds Τα index funds, ανάλογα µε το εύρος µετοχών του δείκτη τον οποίο παρακολουθούν, µειώνουν, λόγω διασποράς, τον επενδυτικό κίνδυνο. ιαφάνεια. Η αξία του ενεργητικού του χαρτοφυλακίου είναι γνωστή. Χαµηλότερο κόστος διαχείρισης, καθώς παρακολουθούν παθητικά τους δείκτες. Actively managed funds Η µείωση του επενδυτικού κινδύνου λόγω διασποράς επαφίεται στις επιλογές του διαχειριστή. Η επενδυτική στρατηγική δηµοσιεύεται σε µηνιαίες αναφορές. Υψηλότερο κόστος διαχείρισης το οποίο προέρχεται από την λήψη επενδυτικών αποφάσεων. Πίνακας 1, Χαρακτηριστικά Index funds και Actively traded funds 6 Η διαπραγµάτευση των στην Γερµανία σηµειώνει µεγάλη επιτυχία, ενώ 30 καινούργια actively managed funds, τα οποία θα βασίζονται σε διάφορους κλαδικούς δείκτες, αναµένεται να ξεκινήσουν διαπραγµάτευση στην αγορά XTF ως το τέλος του 2001 Η διαπραγµάτευση των πραγµατοποιείται από τις 09:00 έως τις 20:00 στο ηλεκτρονικό σύστηµα διαπραγµάτευσης Xetra. Ο τρόπος διαπραγµάτευσης είναι ίδιος µε τον τρόπο διαπραγµάτευσης των µετοχών Euronext H αγορά του Euronext 7 για τα (trackers) ονοµάζεται NextTrack. Σήµερα περίπου 13 τrackers διαπραγµατεύονται στο Euronext, τα οποία βασίζονται σε πανευρωπαϊκούς δείκτες όπως ο DJ Euro STOXX 50 LDRS και ο DJ STOXX 50 LDRS ή δείκτες blue chip ευρωπαϊκών χρηµατιστηρίων όπως ο CAC-40 (Euronext Paris) και ο ΑΕΧ (Euronext Amsterdam). Ορισµένα από τα πιο σηµαντικά trackers αναφέρονται στον παρακάτω πίνακα: είκτες DJ Εuro STOXX 50 DJ STOXX 50 CAC40 Index (Euronext Paris) ibloomberg Eur. Telecoms ibloomberg Eur. Pharmaceutic DJ Εuro STOXX 50 LDRS DJ STOXX 50 LDRS Master share CAC40 ibloomberg Eur. Telecoms ibloomberg Eur. Pharmaceutic 6 Πηγή στατιστικών στοιχείων: Bloomberg, Μάιος Η αγορά που προέκυψε από τη συγχώνευση των Χρηµατιστηρίων Παρισιού, Άµστερνταµ και Βρυξελλών. 7

8 είκτες ibloomberg Eur. Financials ibloomberg Eur. Technology AEX Index (Euronext Amsterdam) ibloomberg Eur. Financials ibloomberg Eur. Technology AEX Index eshare Πίνακας 3, Trackers στο Euronext Τα trackers διαπραγµατεύονται όπως ακριβώς οι µετοχές στο NSC, το ηλεκτρονικό σύστηµα διαπραγµάτευσης του Euronext, και εκκαθαρίζονται στον οργανισµό εκκαθάρισης του Euronext, Clearnet SA. Τα trackers µπορούν να εισαχθούν προς διαπραγµάτευση στην αγορά NextTrack είτε µέσω Euronext Paris, είτε µέσω Euronext Amsterdam Αγγλία - LSE Η αντίστοιχη αγορά στο LSE για ονοµάζεται ExtraMARK. Τα διαπραγµατεύονται στο ηλεκτρονικό σύστηµα διαπραγµάτευσης SETS του LSE. Τα τα οποία διαπραγµατεύονται στο LSE αναφέρονται στον παρακάτω πίνακα: είκτες FTSE Bloomberg DOW JONES STOXX iftse 100 iftse TMT IFTSE ExUK ibtechnology ibtelecoms ibfinancials ibpharmaceuticals DJ Euro STOXX 50 LDRS DJ STOXX 50 LDRS Πίνακας 4, στην ExtraMARK Ελβετία SWX Στο χρηµατιστήριο της Ζυρίχης (SWX) διαπραγµατεύονται τρία : STOXX 50 LDRS Βασίζεται στο δείκτη DJ STOXX 50. Euro STOXX 50 - Βασίζεται στο δείκτη DJ Euro STOXX 50. XMTCH on SMI - Βασίζεται στο δείκτη SMI των blue chips του Χρηµατιστηρίου της Ζυρίχης Σουηδία - OM Στο χρηµατιστήριο της Σουηδίας OM διαπραγµατεύεται σήµερα µόνο ένα ETF, το XACTOMX το οποίο βασίζεται στον Σουηδικό δείκτη OMX. 8

9 4 ηµιουργία και λειτουργία των 4.1 Σχέση τιµής ETF και τιµής δείκτη Η τιµή ενός ETF σχετίζεται συνήθως µε ένα ποσοστό της τιµής του δείκτη πάνω στον οποίο βασίζεται η δηµιουργία του. Ο παρακάτω πίνακας δείχνει την σχέση µεταξύ της τιµής ενός ETF και το ποσοστό που καταλαµβάνει σε σχέση µε την τιµή του συγκεκριµένου δείκτη για τα σηµαντικότερα αµερικάνικα. Σχέση µεταξύ τιµής ETF και τιµής δείκτη QQQ (Nasdaq-100 Index Tracking Stock) 1/40 SPDRs (S&P Depository Receipts) 1/10 MidCap SPDRs (S&P MidCap 400 Depository Receipts) 1/5 Select Sector SPDRs (Select Sector SPDR funds) 1/10 DIAMONDS (The DJIA 8 ) 1/100 ishares (Barkley s Global Investors) HOLDRs (Merrill Lynch) Ποικίλλει Ποικίλλει Πίνακας 5, Σχέση τιµής ETF και τιµής δείκτη Για παράδειγµα αν η αξία του δείκτη NASDAQ-100 είναι στις µονάδες, τότε η τιµή του QQQ θα είναι $105 ανά µερίδα, το 1/40 της αξίας του δείκτη. 4.2 Η δηµιουργία ενός ETF στις ΗΠΑ Στις ΗΠΑ, όπως και στην Ευρώπη, η δευτερογενής αγορά για τα ΕΤFs είναι παρόµοια µε αυτή των µετοχών. Τα διαπραγµατεύονται µέσω του συστήµατος συναλλαγών, και όπως και για τις µετοχές η προσφορά και η ζήτηση καθορίζουν την τιµή τους. Επίσης, τα ETF εκκαθαρίζονται κανονικά µε τις ίδιες διαδικασίες όπως και οι µετοχές. Αυτό που έχει ιδιαίτερο ενδιαφέρον είναι η πρωτογενής αγορά των. Παρακάτω παρουσιάζεται η διαδικασία δηµιουργίας ενός ETF στις ΗΠΑ. Για την δηµιουργία ενός ETF, συµµετέχουν οι παρακάτω οντότητες: Trust: Το σύνολο του επενδυτικού κεφαλαίου από το οποίο πηγάζει το ETF. Το trust χωρίζεται σε µερίδια. Το κάθε µερίδιο αντιπροσωπεύει ένα ETF. Sponsor: Η εταιρία η οποία συγκεντρώνει το trust και εκδίδει τα. Index: Ο δείκτης του οποίου την πορεία ακολουθεί ένα ETF. Creation Unit: Στην πρωτογενή αγορά τα ΕΤFs µπορούν να δηµιουργηθούν µόνο ανά πακέτα µεριδίων. Κάθε τέτοιο πακέτο ονοµάζεται creation unit. Συνήθως κάθε creation unit αποτελείται από Creator: Το νοµικό ή φυσικό πρόσωπο το οποίο παραγγέλνει για λογαριασµό του από τον sponsor την δηµιουργία ενός η περισσοτέρων creation unit. Distributor: Η εταιρία η οποία λειτουργεί σαν ενδιάµεσος ανάµεσα στους creators και στον sponsor. 8 Dow Jones Industrial Average, ο γνωστός δείκτης Dow Jones 9

10 Portfolio Deposit: Η κατάθεση µετοχών και χρηµάτων από τον creator τα οποία δεσµεύει ο sponsor προκειµένου να εκδώσει στο όνοµα του creator ένα ή περισσότερα creation units. Trustee: Η τράπεζα στην οποία καταθέτονται οι µετοχές και τα χρήµατα από τον creator για λογαριασµό του sponsor προκειµένου αυτός να εκδώσει στο όνοµα του creator ένα η και περισσότερα creation units. Η διαδικασία για την δηµιουργία ενός πακέτου ΕΤF παρουσιάζεται στο παρακάτω απλοποιηµένο παράδειγµα: Ο creator (ο οποίος είναι συνήθως µεγάλη επενδυτική εταιρία η θεσµικός επενδύτης), θα ήθελε να κατέχει µερίδια ενός ETF, τα οποία να ακολουθούν την απόδοση του είκτη DJIA. Ο creator θα κάνει αίτηση στον distributor για την δηµιουργία 1 creation unit 9, ενώ ταυτόχρονα θα πρέπει να καταθέσει στην τράπεζα (trustee) η οποία συνεργάζεται µε τον συγκεκριµένο sponsor το portfolio deposit εκείνο (µετοχές και χρήµατα), το οποίο θα αντικατοπτρίζει τον δείκτη DJIA και η αξία του οποίου θα είναι ικανή για την δηµιουργία 1 creation unit. Οι µετοχές και ο αριθµός αυτών που χρειάζεται για την δηµιουργία 1 creation unit δηµοσιεύεται κάθε ηµέρα µετά την λήξη της συνεδρίασης, στο χρηµατιστήριο εκείνο στο οποίο το συγκεκριµένο ETF διαπραγµατεύεται. Με την δηµιουργία κάθε creation unit αυτοµάτως τα που το αποτελούν εγγράφονται σαν άυλοι τίτλοι στο σύστηµα εκκαθάρισης των ΗΠΑ και µπορούν να διαπραγµατευθούν και να εκκαθαριστούν σαν µετοχές Καθαρή αξία ενεργητικού O creator αγοράζει κάθε ETF στην εκάστοτε Καθαρή Αξία Ενεργητικού (Net Asset Value - ΝΑV) τιµή του. H NAV τιµή κάθε ETF είναι η διαφορά του ενεργητικού από το παθητικό του trust, δια τον αριθµό των υφιστάµενων µετοχών. Το ενεργητικό του trust αποτελείται κυρίως από την αξία των µετοχών. Έτσι, η NAV κάθε ETF αλλάζει συνεχώς κατά την διάρκεια της διαπραγµάτευσης των µετοχών εφόσον οι τιµές των µετοχών συνεχώς µεταβάλλονται. Άρα, οι creators πρέπει να έχουν υπ όψιν τους ότι η αξία της συνολικής διαπραγµάτευσης ETF στην δευτερογενή αγορά είναι πιθανόν να έχει διαφορετική αξία από την NAV ενός creation unit των ίδιων µεριδίων του ETF όταν αυτό δηµιουργήθηκε. Εξαιτίας της προσφοράς και της ζήτησης η αγοραία αξία ενός ETF µπορεί να είναι µικρότερη ή µεγαλύτερη από την NAV του ETF την µέρα που αυτό δηµιουργήθηκε. Το παρακάτω παράδειγµα µας δείχνει τον υπολογισµό της NAV τιµής του ETF DIAMONDS Trust Series 1 το οποίο είναι εισηγµένο στο ΑΜΕΧ, στις 31/10/1999: DIAMONDS Trust Series 1 Statement of Assets and Liabilities October 31, 1999 Assets Investments in securities, at value (cost $1,049,298,154)... $1,036,207,601 Cash... 1,766,660 Dividends receivable ,532 Other assets ,629,382 Total Assets... 1,180,218,175 Liabilities Payable for investments purchased ,405,089 Due to Sponsor... 2,192,040 Accrued expenses and other liabilities ,735 9 Υποθέτουµε ότι για το συγκεκριµένο ETF το κάθε Creation Unit αποτελείται από ETF. 10

11 Total Liabilities ,229,864 Net Assets... $1,040,988,311 Net assets represented by: Paid in surplus relating to 9,700,380 units of fractional undivided interest (DIAMONDS) outstanding; unlimited units authorized... $1,072,236,724 Distribution in excess of net investment income...(366,116) Accumulated net realized loss on investments...(17,791,744) Net unrealized depreciation on investments...(13,090,553) Net Assets... $1,040,988,311 Net asset value per DIAMOND ($1,040,988,311 / 9,700,380 DIAMONDS)... $ Πίνακας 2, Υπολογισµός του NAV H NAV τιµή κάθε ETF δηµοσιεύεται από τον Trustee στο τέλος κάθε συνεδρίασης. Επειδή τα ETF έχουν σαν χαρακτηριστικό ότι ακολουθούν τις αποδόσεις κάποιου δείκτη, η τιµή τους δεν µπορεί να διαµορφώνεται ανεξέλεγκτα και ανεξάρτητα από τις αποδόσεις του δείκτη που ακολουθούν. Έτσι, δεν παρατηρούνται µεγάλες αποκλίσεις της αγοραίας τιµής ενός ETF από το NAV του. Οι αποκλίσεις φτάνουν συνήθως έως ±2%. Σε ορισµένα µάλιστα χρηµατιστήρια (π.χ. Ελβετικό), οι market makers των ETF δεν µπορούν να δώσουν τιµές που να διαφέρουν περισσότερο από ±1% από το NAV το οποίο υπολογίζεται από το σύστηµα κάθε 15 δευτερόλεπτα Εξαγορά ενός ETF Τα ΕΤF µπορούν να εξαργυρωθούν (be redeemed) από τον sponsor και τον trustee πάλι ανά creation unit. Ο κάτοχος ενός ή περισσοτέρων creation units µπορεί να τα δώσει πίσω στον sponsor και αυτός να του τα εξαργυρώσει δίνοντας του τις µετοχές και τα χρήµατα τα οποία αντιστοιχούν σε κάθε creation unit την ώρα της εξαγοράς Προσαρµογή της αξίας του portfolio deposit Επειδή ο στόχος κάθε ETF είναι να ακολουθεί τις αποδόσεις ενός δείκτη, τότε διάφορες αλλαγές στη διάθρωση του δείκτη επιφέρουν αλλαγές και στην διάθρωση του portfolio deposit. O trustee ελέγχει περιοδικά ή όποτε χρειαστεί το trust και το προσαρµόζει αναλόγως µε τις αλλαγές που τυχόν έχουν γίνει στις µετοχές ή στο βάρος των µετοχών που απαρτίζουν τον δείκτη. Συνήθως οι αλλαγές αυτές έχουν να κάνουν µε τη έκδοση νέων µετοχών (stock splits) ή µε διάφορες άλλες εταιρικές πράξεις (corporate actions) ιανοµή µερίσµατος και δικαίωµα ψήφου Ο trustee είναι υποχρεωµένος ανά τακτά χρονικά διαστήµατα (συνήθως 2 φορές τον χρόνο) να διανέµει τα µερίσµατα που τυχόν έχουν δώσει οι υποκείµενες µετοχές του ETF. Ο trustee αθροίζει την άξια των µερισµάτων και την διανέµει στους κατόχους των ETF αναλόγως µε τον αριθµό των µεριδίων του ETF που έχει ο κάθε κάτοχος. Οι κάτοχοι των µεριδίων ενός ΕΤF δεν έχουν δικαίωµα ψήφου στις γενικές συνελεύσεις των εταιριών που απαρτίζουν ένα δείκτη. Αντιθέτως, αυτό το δικαίωµα το έχει ο trustee ο οποίος έχει στην κατοχή του το portfolio deposit Τερµατισµός των ETF Στην Αµερική κάθε ETF έχει και µια συγκεκριµένη ηµεροµηνία λήξης. Σε αυτή την ηµεροµηνία ο sponsor υποχρεούται να εξαργυρώσει όλα τα ETF για λογαριασµό των επενδυτών οι οποίοι τα έχουν εκείνη την στιγµή στην κατοχή τους. Ο sponsor θα αποσύρει τα ETF που κυκλοφορούν στην αγορά και θα µοιράσει στους κάτοχους αυτών ένα portfolio µε τις µετοχές (ή χρήµατα) που απαρτίζουν τον δείκτη που ακολουθούσε κάθε ETF. 11

12 Συνήθως τα ETF στην Αµερική, έχουν 2 προϋποθέσεις κάτω από τις οποίες ένα ETF είναι υποχρεωµένο να λήξει. Αυτές είναι: Μια συγκεκριµένη µακρινή ηµεροµηνία (π. χ. 4 Μαρτίου 2183). Μέσα σε µια συγκεκριµένη χρονική περίοδο (π.χ. 20 χρόνια) από τον θάνατο του τελευταίου επιζώντα από έναν αριθµό συγκεκριµένων προσώπων (π.χ. 15), που αναγράφονται κατά την πρώτη δηµιουργία ενός ETF. Επίσης τα ETF έχουν 2 προϋποθέσεις κάτω από τις οποίες δύναται (χωρίς να είναι υποχρεωτικό) να λήξουν. Αυτές είναι: Όταν η συνολική αξία του trust φτάσει σε ένα συγκεκριµένο ελάχιστο (minimum). Όταν η συνολική αξία του trust φτάσει σε ένα συγκεκριµένο µέγιστο (maximum). 4.3 Η δηµιουργία ενός ETF στην Ευρώπη Η διαδικασία της δηµιουργίας των στην Ευρώπη είναι παρόµοια µε την διαδικασία δηµιουργίας τους στην Αµερική µε την διαφορά ότι δεν υπάρχει distributor. Πιο συγκεκριµένα, τα µέλη που συµµετέχουν στην διαδικασία, από την δηµιουργία έως την τελική στιγµή της διαπραγµάτευσης ενός ETF στη Ευρώπη και συγκεκριµένα στο Euronext είναι: Fund manager: Είναι η εταιρία η οποία συγκεντρώνει το επενδυτικό κεφάλαιο και εκδίδει τα. Ταυτόσηµη µε την έννοια του sponsor στην Αµερική. Market participants: Είναι οι διάφορες επενδυτικές εταιρίες οι οποίες παραγγέλνουν από τον fund manager την δηµιουργία ενός ή περισσοτέρων. Ταυτόσηµη µε την έννοια του creator στην Αµερική. Market makers: Κατά την διαπραγµάτευση των οι market makers δίνουν ταυτόχρονες εντολές αγοράς και πώλησης (quotes) σε µια ελάχιστη ποσότητα (minimum volume). Με αυτό τον τρόπο οι market makers παρέχουν ρευστότητα στην αγορά και εξασφαλίζουν ότι οι επενδυτές θα µπορούν ανά πάσα στιγµή να αγοράσουν ή να πωλήσουν τα που επιθυµούν. H διαφορά δηλαδή µεταξύ των market participants και των market makers είναι ότι οι πρώτοι δραστηριοποιούνται στην πρωτογενή αγορά ενώ οι δεύτεροι στην δευτερογενή αγορά. Πολλές φορές οι market participants µπορούν να λειτουργούν και ως market makers. Η σχέση µεταξύ πρωτογενούς και δευτερογενούς αγοράς καθώς και οι συµµετέχοντες σε αυτές παρουσιάζονται στο παρακάτω σχήµα: Πρωτογενής αγορά ευτερογενής αγορά Πωλητής Ρευστά διαθέσιµα Market Participants Market making Ηλεκτρονικό σύστηµα διαπραγµάτευσης ηµιουργία (Creation) Εξόφληση (Redemption) Ρευστά διαθέσιµα Fund manager Αγοραστής Σχήµα 1, ηµιουργία και διαπραγµάτευση Ο υπολογισµός της NAV και η δηµιουργία των είναι αντίστοιχη µε αυτή της Αµερικής. Ακολουθεί το παρακάτω παράδειγµα: 12

13 Έστω ότι ένα ΕTF παρακολουθεί την πορεία ενός συγκεκριµένου δείκτη που αποτελείται από 10 εταιρίες. Κάθε εταιρία συµµετέχει στον δείκτη µε βάση ένα σταθµισµένο αριθµό µετοχών. Όπως έχει ήδη αναφερθεί τα µπορούν να δηµιουργηθούν µόνο ως πακέτα (creation units). Προκειµένου να υπολογιστεί το NAV, ακολουθείται η παρακάτω διαδικασία από τον fund manager στο τέλος κάθε ηµέρας διαπραγµάτευσης: Όνοµα εταιρίας Σταθµισµένος αριθµός µετοχών 10 Αξία κτήσης (βασισµένη στην τιµή κλεισίµατος κάθε µετοχής) Ε Ε Ε Ε Ε Ε Ε Ε Ε Ε Σύνολο µετοχών Σύνολο αξίας µετοχών Μετρητά Σύνολο ενεργητικού Σύνολο παθητικού (200) Καθαρή αξία ενεργητικού Πίνακας 6, Παράδειγµα υπολογισµού NAV To NAV ενός ΕΤF ισούται µε το σύνολο του ενεργητικού, µείον το σύνολο του παθητικού, διαιρεµένη µε ένα creation unit (100 ETF) στο συγκεκριµένο παράδειγµα. Για την απόκτηση ενός creation unit (100 ETF) ο market participant πρέπει να παραδώσει στον fund manager τις µετοχές οι οποίες απαρτίζουν το Creation unit (123 E1, 125 E2.49 E10) καθώς και τα µετρητά. Η εξόφληση των ΕΤF πραγµατοποιείται και πάλι ανά creation unit. O κάτοχος ενός creation unit to δίνει πίσω στοn fund manager και σε αντάλλαγµα παίρνει πίσω τις µετοχές και τα µετρητά που αντιστοιχούν σε ένα creation unit την ώρα της εξαγοράς. 10 Αριθµός µετοχών που απαιτούνται ώστε το ειδικό βάρος κάθε µετοχής να είναι αντίστοιχο µε το ειδικό βάρος της µετοχής στο δείκτη που παρακολουθεί το ETF. Για παράδειγµα, ο αριθµός των µετοχών της µετοχής Ε1 δια του συνολικού αριθµού µετοχών του ETF, 123 / = 8.13%, πρέπει να ίσο είναι το ποσοστό στάθµισης της µετοχής Ε1 στο δείκτη ου παρακολουθεί το ETF. 11 Τα µετρητά αποτελούνται από τα µερίσµατα καθώς και ένα ποσό στρογγυλοποίησης που προσθέτεται ώστε να προκύψει ακέραιος αριθµός. 13

14 5 Περισσότερες πληροφορίες Για περισσότερες πληροφορίες µπορείτε να απευθυνθείτε στην ΑΣΥΚ. Ανάπτυξη Συστηµάτων & Υποστήριξη Κεφαλαιαγοράς Α.Ε Τµήµα Χρηµατοοικονοµικών Θεµάτων και Μελετών Πραξιτέλους 29, Αθήνα Τηλ.: , Fax:

15 ASYK Smart Numbers ΑΝΑΠΤΥΞΗ ΣΥΣΤΗΜΑΤΩΝ & ΥΠΟΣΤΗΡΙΞΗΣ ΚΕΦΑΛΑΙΑΓΟΡΑΣ Α.Ε. Πραξιτέλους 29, Αθήνα Τηλ.: , Fax: