ΟΙ ΧΡΕΟΚΟΠΙΕΣ ΜΙΚΡΟΥ Η ΜΕΓΑΛΟΥ ΜΕΓΕΘΟΥΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ: ΣΥΓΚΡΙΤΙΚΗ ΕΦΑΡΜΟΓΗ ΤΕΧΝΙΚΩΝ ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ

ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΠΑΤΡΩΝ ΤΜΗΜΑ ΔΙΟΙΚΗΣΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ ΑΓΡΟΤΙΚΩΝ ΠΡΟΪΟΝΤΩΝ ΚΑΙ ΤΡΟΦΙΜΩΝ ΟΙ ΧΡΕΟΚΟΠΙΕΣ ΜΙΚΡΟΥ Η ΜΕΓΑΛΟΥ ΜΕΓΕΘΟΥΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ: ΣΥΓΚΡΙΤΙΚΗ ΕΦΑΡΜΟΓΗ ΤΕΧΝΙΚΩΝ ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ ΔΙΔΑΚΤΟΡΙΚΗ ΔΙΑΤΡΙΒΗ ΝΙΚΟΛΑΟΥ Ι. ΑΡΝΗ ΑΓΡΙΝΙΟ 2018 1

2

ΠΑΝΕΠΙΣΤΗΜΙΟ ΠΑΤΡΩΝ ΤΜΗΜΑ ΔΙΟΙΚΗΣΗΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ ΑΓΡΟΤΙΚΩΝ ΠΡΟΪΟΝΤΩΝ ΚΑΙ ΤΡΟΦΙΜΩΝ ΟΙ ΧΡΕΟΚΟΠΙΕΣ ΜΙΚΡΟΥ Η ΜΕΓΑΛΟΥ ΜΕΓΕΘΟΥΣ ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΩΝ: ΣΥΓΚΡΙΤΙΚΗ ΕΦΑΡΜΟΓΗ ΤΕΧΝΙΚΩΝ ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ Copyright Αρνής Ι. Νικόλαος, 2018 Με την επιφύλαξη παντός δικαιώµατός µου. All rights reserved 3

4

Αφιερώνεται στη Δέσποινα στο Γιάννη και στη Μαρία 5

Η Συµβουλευτική Επιτροπή Επιβλέπων: Βασίλειος Φίλιος Καθηγητής Λογιστικής Τµήµα ιοίκησης Επιχειρήσεων Αγροτικών Προϊόντων και Τροφίµων, Πανεπιστηµίου Πατρών Μέλη: Αντώνιος Γεωργόπουλος Καθηγητής Λογιστικής Τµήµα ιοίκησης Επιχειρήσεων, Πανεπιστηµίου Πατρών Ευάγγελος Χύτης Επίκουρος Καθηγητής Λογιστικής Τµήµα Λογιστικής και Χρηµατοοικονοµικής, ΤΕΙ Ηπείρου 6

ΕΥΧΑΡΙΣΤΙΕΣ Η εκπόνηση της παρούσας διδακτορικής διατριβής ολοκληρώθηκε µε επιτυχία, µε την βοήθεια και την συµπαράσταση ορισµένων ανθρώπων, για τους οποίους αισθάνοµαι την ανάγκη, να εκφράσω τις θερµές µου ευχαριστίες. Πρώτα από όλους θα ήθελα να ευχαριστήσω τον επιβλέποντα καθηγητή κ. Βασίλη Φίλιο, για την συνεχή βοήθεια και καθοδήγησή του, αλλά και την ηθική του συµπαράσταση, καθ όλη τη διάρκεια εκπόνησης της διδακτορικής διατριβής. Επίσης τα µέλη της τριµελούς συµβουλευτικής επιτροπής, κκ Αντώνη Γεωργόπουλο και Ευάγγελο Χύτη για τις χρήσιµες και ουσιαστικές παρεµβάσεις τους. Θα ήταν µεγάλη παράλειψη, αν από αυτή τη θέση δεν ευχαριστούσα το ιδάκτορα και φίλο Γιώργο Κόλια, για τις παρατηρήσεις του και τα εποικοδοµητικά του σχόλια, στο γνωστικό πεδίο του επιστηµονικού του ενδιαφέροντος. Τέλος θα ήθελα να ευχαριστήσω την οικογένειά µου, για τη συµπαράσταση και τη κατανόηση, που έδειξε κατά τη διάρκεια της εκπόνησης της διδακτορικής µου διατριβής. 7

ΠΕΡΙΕΧΟΜΕΝΑ Περιεχόμενα Εισαγωγή... 18 I. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΠΡΩΤΟ... 19 A. Σκοπόςκαι χρησιμότητα της διατριβής... 19 B. Επιστημονική συμβολή της έρευνας... 19 C. Κυριότερα αποτελέσματα και συμπεράσματα της έρευνας... 24 II. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΔΕΥΤΕΡΟ... 25 A. Εννοιολογική προσέγγιση της χρεοκοπίας... 25 B. Αιτίες που οδηγούν στη χρεοκοπία και τη πτώχευση... 27 C. Η πρόβλεψη της χρεοκοπίας... 30 D. Η παραποίηση των χρηματοοικονομικών καταστάσεων... 31 E. Το κόστος των σφαλμάτων εκτίμησης των υποδειγμάτων... 32 III. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΤΡΙΤΟ... 34 A. Οι πτωχεύσεις στην Ελλάδα και στο κόσμο... 34 1. Στατιστικά Στοιχεία Πτωχεύσεων στην Ελλάδα... 34 2. Στατιστικά Στοιχεία Πτωχεύσεων στην Ευρώπη... 49 3. Στατιστικά Στοιχεία Πτωχεύσεων στις ΗΠΑ... 51 IV. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΤΕΤΑΡΤΟ... 52 A. Παρουσίαση Βασικών Τεχνικών Πρόβλεψης της Χρεοκοπίας... 52 1. Στατιστικές τεχνικές και υποδείγματα... 52 a) Μονομεταβλητή ανάλυση (Univariance analysis)... 53 b) Υποδείγματα δεικτών κινδύνου (Risk index models)... 53 c) Διακριτική ανάλυση (Πολυμεταβλητή Ανάλυση Διακρίσεως - MDA)... 54 d) Υποδείγματα πιθανότητας υπό συνθήκη (conditional probability models)... 55 e) Ανάλυση Επιβίωσης (survival analysis)... 57 f) Ευφυή υποδείγματα ή υποδείγματα τεχνικής νοημοσύνης... 57 V. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΠΕΜΠΤΟ... 63 A. Επισκόπηση Προηγούμενων Ερευνών... 63 B. ΚΩΔΙΚΟΠΟΙΗΣΗ ΟΝΟΜΑΣΙΑΣ ΥΠΟΔΕΙΓΜΑΤΩΝ ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ ΚΑΙ ΜΕΘΟΔΩΝ... 138 VI. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΕΚΤΟ... 147 A. Βασικά στοιχεία ερευνών πρόβλεψης της χρεοκοπίας... 147 8

1. Η χρήση και επιλογή των χρηματοοικονομικών δεικτών(αριθμοδεικτών) στην πρόβλεψη της χρεοκοπίας.... 147 2. Τα μειονεκτήματα των χρηματοοικονομικών δεικτών... 149 3. Η Χρήση Μακροοικονομικών Μεταβλητών στα Υποδείγματα Χρεοκοπίας... 151 4. Ταμειακές ροές ( cash flow) σαν εργαλείο πρόβλεψης... 154 B. Η αναγκαιότητα των κλαδικών δειγμάτων και υποδειγμάτων... 156 VII. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΕΒΔΟΜΟ... 158 A. Μεθοδολογία έρευνας... 158 1. Δημιουργία και σχεδιασμός βάσης δεδομένων... 158 B. Επιλογή των χρηματοοικονομικών δεικτών (ανεξάρτητων μεταβλητών)... 172 C. Παραγοντική ανάλυση... 173 D. Ανάπτυξη υποδειγμάτων πρόβλεψης... 180 VIII. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΟΓΔΟΟ... 184 A. Ανάπτυξη υποδειγμάτων και αποτελέσματα έρευνας... 184 1. Ένα έτος πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις (2003-2014)... 184 a) Discriminant analysis... 184 b) Γραμμικό υπόδειγμα πιθανότητας (LPM)... 186 c) Υπόδειγμα Logit... 187 d) Υπόδειγμα Probit... 188 e) Συνολική εκτίμηση των αποτελεσμάτων... 189 2. Δυο έτη πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις (2003-2014)... 191 3. Τρίτο έτος πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις (2003-2014)... 192 4. Τέσσερα έτη πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις (2003-2014)... 193 B. Ανάλυση πριν και κατά τη διάρκεια τηςκρίσης... 194 1. Περίοδος 2003-2008 (πριν την οικονομική κρίση)... 195 a) Ένα ετός πριν την πτώχευση... 195 b) Δύο έτη πριν την πτώχευση... 196 2. Περίοδος 2009-2014 (κατά τη διάρκεια της κρίσης)... 197 a) Ένα ετός πριν την πτώχευση... 197 b) Δύο έτη πριν την πτώχευση... 198 C. ΚΛΑΔΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ... 199 1. Κλάδος Μεταποήσης - Βιομηχανία... 199 a) Περίοδος 2003-2014... 199 b) Περίοδος 2003-2008 (πριν την οικονομική κρίση)... 201 9

c) Περίοδος 2009-2014 (κατά τη διάρκεια της κρίσης)... 203 2. Κλάδος Χονδρικού Εμπορίου... 207 a) Περίοδος 2003-2014... 207 b) Περίοδος 2003-2008 (πριν την κρίση)... 209 c) Περίοδος 2009-2014 (κατά τη διάρκεια της κρίσης)... 211 3. Κλάδος Λιανικού Εμπορίου... 213 a) Περίοδος 2003-2014... 213 b) Περίοδος 2003-2008 (πριν τη κρίση)... 215 c) Περίοδος 2009-2014 (κατά τη διάρκεια της κρίσης)... 217 4. Κλάδος Υπηρεσιών... 220 a) Περίοδος 2003-2014... 220 b) Περίοδος 2003-2008(πριν τη κρίση)... 222 c) Περίοδος 2009-2014 (κατά τη διάρκεια της κρίσης)... 224 D. ΥΠΟΚΛΑΔΟΣ ΧΟΝΔΡΙΚΟΥ ΕΜΠΟΡΙΟΥ... 227 1. 51 Χονδρικό εμπόριο και εμπόριο με προμήθεια, εκτός από το εμπόριο αυτοκινήτων οχημάτων και μοτοσικλετών... 227 E. ΥΠΟΚΛΑΔΟΣ ΛΙΑΝΙΚΟΥ ΕΜΠΟΡΙΟΥ... 229 1. Κωδικός κλάδου 52. Λιανικό εμπόριο, εκτός από το εμπόριο αυτοκινήτων οχημάτων και μοτοσικλετών, επισκευή ειδών ατομικής και οικιακής χρήσης Υποκλάδος 52.4 Άλλο λιανικό εμπόριο καινούργιων ειδών σε ειδικευμένα καταστήματα... 229 IX. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΕΝΑΤΟ... 231 A. Συμπεράσματα έρευνας... 231 a) Συμπεριφορά υποδειγμάτων... 231 b) Συμπεριφορά κλάδων... 232 c) Συμπεριφορά μεταβλητών... 234 B. Θέματα μελλοντικής έρευνας... 239 ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑ... 241 ΞΕΝΗ ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑ... 241 ΕΛΛΗΝΙΚΗ ΒΙΒΛΙΟΓΡΑΦΙΑ... 266 ΙΣΤΟΣΕΛΙΔΕΣ... 269 ΠΑΡΑΡΤΗΜΑ... 270 Επεξηγηματικές σημειώσεις... 270 10

ΕΥΡΕΤΗΡΙΟ ΠΙΝΑΚΩΝ Πίνακας 1. Η διαχρονική εξέλιξη των πτωχεύσεων στην Ελλάδα για την περίοδο 1973-2016... 35 Πίνακας 2. Κηρυχθείσες πτωχεύσεις επιχειρήσεων κατά νοµική µορφή για τη 1980-2016. 38 Πίνακας 3. Η εξέλιξη των πτωχεύσεων στην Ελλάδα κατά κλάδο οικονοµικής δραστηριότητας, για την περίοδο 1973 2016.... 41 Πίνακας 4. Κηρυχθείσες πτωχεύσεις επιχειρήσεων κατά περιφέρεια εφετείου 2000-2016. 43 Πίνακας 5. Κηρυχθείσες πτωχεύσεις κατά νοµική µορφή και περιφέρεια εφετείου... 45 Πίνακας 6. Κηρυχθείσες πτωχεύσεις κατά νοµική µορφή και περιφέρεια εφετείου... 46 Πίνακας 7. Κηρυχθείσες πτωχεύσεις κατά νοµική µορφή και περιφέρεια εφετείου... 47 Πίνακας 8. Κηρυχθείσες πτωχεύσεις κατά νοµική µορφή και περιφέρεια εφετείου... 48 Πίνακας 9. ιαχρονική εξέλιξη πτωχεύσεων στη δυτική Ευρώπη, περίοδος 1997-2016... 49 Πίνακας 10. ιαχρονική εξέλιξη πτωχεύσεων στη κεντρική και ανατολική Ευρώπη, 2007-2016... 50 Πίνακας 11. ιαχρονική εξέλιξη των πτωχεύσεων στις ΗΠΑ, περίοδος 1981-2016... 51 Πίνακας 12. Η ακρίβεια του υποδείγµατος MDA, για την πρόβλεψη των 5 ετών... 70 Πίνακας 13. Αντιστοίχηση του Z-Score µε το σύστηµα αξιολόγησης του οίκου Standard and Poor s... 107 Πίνακας 14. Συνοπτική Παρουσίαση των Σηµαντικότερων Ερευνών που Αναφέρονται Εκτός Ελλάδος... 139 Πίνακας 15. Συνοπτική Παρουσίαση των Σηµαντικότερων Ερευνών που Αναφέρονται στην Ελλάδα... 145 Πίνακας 16. Ταξινόµηση δείγµατος πτωχευµένων εταιρειών ανα κλάδο δραστηριότητας.. 161 Πίνακας 17. ιαθεσιµότητα στοιχείων πτωχευµένων εταιρειών... 163 Πίνακας 18. ιαθεσιµότητα στοιχείων πτωχευµένων εταιρειών ανά έτος πριν την πτώχευση... 164 Πίνακας 19. Στοιχεία δείγµατος πτωχευµένων εταιρειών έτους 2008... 164 Πίνακας 20 : περιγραφικά στατιστικά πτωχευμένων εταιρειών του δείγματος... 173 Πίνακας 21. Συσχετίσεις µεταβλητών... 174 Πίνακας 22 : ιακύµανση παραγόντων παραγοντικά βάρη... 175 Πίνακας 23. ιακύµανση παραγόντων παραγοντικά βάρη µετά το rotation... 177 Πίνακας 24. Κριτήρια επιλογής παραγόντων... 178 Πίνακας 25. Κριτήριο των Kaiser-Meyer-Olkin (KMO)... 178 Πίνακας 26. Mεταβλητές που θα χρησιµοποιηθούν στα υποδείγµατα... 179 Πίνακας 27. Προγνωστική ικανότητα ένα έτος πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις (2003-2014... 184 Πίνακας 28. Αποτελέσµατα της εκτίµησης του υποδείγµατος LPM... 186 Πίνακας 29. Εκτιµήσεις υποδείγµατος Logit... 187 Πίνακας 30. Πρόγνωση βάσει του υποδείγµατος Logit... 187 Πίνακας 31. Εκτιµήσεις υποδείγµατος Probit... 188 Πίνακας 32. Πρόγνωση υποδείγµατος Probit... 189 Πίνακας 33. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων... 189 Πίνακας 34. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων... 190 11

Πίνακας 35. Κριτήριο καταλληλότητας Tjur s R 2... 190 Πίνακας 36. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις... 191 Πίνακας 37. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις... 191 Πίνακας 38. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, τρία έτη πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις... 192 Πίνακας 39. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, 3 έτη πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις... 192 Πίνακας 40. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, 4 έτη πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις... 193 Πίνακας 41. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων 4 έτη πριν την πτώχευση για όλες τις παρατηρήσεις... 193 Πίνακας 42. ιαχρονική εξέλιξη των µέσων όρων των µεταβλητών... 194 Πίνακας 43. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για για τη περίοδο 2003-2008... 195 Πίνακας 44. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδου 2003 2008... 195 Πίνακας 45. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003 2008... 196 Πίνακας 46. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2008... 196 Πίνακας 47. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009-2014... 197 Πίνακας 48. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009-2014... 197 Πίνακας 49. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009-2014... 198 Πίνακας 50. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009 2014... 198 Πίνακας 51. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 199 Πίνακας 52. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2014... 199 Πίνακας 53. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 200 Πίνακας 54. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2014... 200 Πίνακας 55. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2008... 201 Πίνακας 56. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2008... 201 Πίνακας 57. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2008... 202 Πίνακας 58. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων δυο έτη, πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2008... 202 12

Πίνακας 59. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009-2014... 203 Πίνακας 60. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009-2014... 203 Πίνακας 61. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009 2014... 204 Πίνακας 62. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009 2014... 204 Πίνακας 63. Συγκριτικός πίνακας συνολικής προβλεψης του κλάδου της µεταποίησης... 205 Πίνακας 64. Μ.Ο Αποθεµάτων Επιχειρήσεων σε Καθεστώς Πτώχευσης... 205 Πίνακας 65 Εξέλιξη αποτελεσµάτων(κέρδη/ζηµιές)από 6 έτη έως 1 έτος πριν την πτώχευση... 206 Πίνακας 66. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 207 Πίνακας 67. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2014... 207 Πίνακας 68. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 208 Πίνακας 69. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2014... 208 Πίνακας 70. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2008... 209 Πίνακας 71. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2008... 209 Πίνακας 72. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2008... 210 Πίνακας 73. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2008... 210 Πίνακας 74. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009-2014... 211 Πίνακας 75. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009 2014... 211 Πίνακας 76. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009-2014... 212 Πίνακας 77. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009-2014... 212 Πίνακας 78. Συγκριτικός πίνακας συνολικής πρόβλεψης του κλάδου χονδρικού εµπορίου 212 Πίνακας 79. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 213 Πίνακας 80. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγμάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2014... 213 Πίνακας 81. Εκτιμήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγμάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 214 Πίνακας 82. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγμάτων δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2014... 214 13

Πίνακας 83. Εκτιμήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγμάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2008... 215 Πίνακας 84. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγμάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2008... 215 Πίνακας 85. Εκτιμήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγμάτων δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2008... 216 Πίνακας 86. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγμάτων δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2008... 216 Πίνακας 87. Εκτιμήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγμάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009-2014... 217 Πίνακας 88. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγμάτων ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009-2014... 217 Πίνακας 89. Εκτιμήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγμάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009-2014... 218 Πίνακας 90. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγμάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009-2014... 218 Πίνακας 91. Συγκριτικός πίνακας συνολικής πρόβλεψης του κλάδου λιανικού εµπορίου... 219 Πίνακας 92. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 220 Πίνακας 93. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2014... 220 Πίνακας 94. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 221 Πίνακας 95. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2014... 221 Πίνακας 96. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2008... 222 Πίνακας 97. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγμάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2008... 222 Πίνακας 98. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2008... 223 Πίνακας 99. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003-2008... 223 Πίνακας 100. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009-2014... 224 Πίνακας 101. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009-2014... 224 Πίνακας 102. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2009-2014... 225 Πίνακας 103. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2009-2014... 225 Πίνακας 104. Συγκριτικός πίνακας συνολικής πρόβλεψης του κλάδου υπηρεσιών... 226 Πίνακας 105. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 227 Πίνακας 106. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003 2014... 227 14

Πίνακας 107. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 228 Πίνακας 108. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003 2014... 228 Πίνακας 109. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 229 Πίνακας 110. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, ένα έτος πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003 2014... 229 Πίνακας 111. Εκτιµήσεις των συντελεστών των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περίοδο 2003-2014... 230 Πίνακας 112. Προγνωστική ικανότητα των τεσσάρων υποδειγµάτων, δυο έτη πριν την πτώχευση, για τη περιόδο 2003 2014... 230 Πίνακας 113. Κλαδικός συγκεντρωτικός πίνακας, συνολικής πρόγνωσης των υποδειγμάτων... 238 ΕΥΡΕΤΗΡΙΟ ΙΑΓΡΑΜΜΑΤΩΝ ιάγραµµα 1. ιαχρονική εξέλιξη των πτωχεύσεων στην Ελλάδα για την περίοδο 1973-2016... 37 ιάγραµµα 2. Πτωχεύσεις Επιχειρήσεων Κατά Νοµική Μορφή - Περίοδος 1980-2016... 39 ιάγραµµα 3. Πτωχεύσεις Επιχειρήσεων Κατά Νοµική Μορφή (ποσοστά %) - Περίοδος 1980-2016... 40 ιάγραµµα 4. ιαχρονική εξέλιξη του αριθµού των πτωχεύσεων, στους σηµαντικότερους κλάδους της Ελληνικής οικονοµίας... 42 ιάγραµµα 5. Πτωχεύσεις ανά Εφετειακή Περιφέρεια για τη Περίοδο 1998 2015... 44 ιάγραµµα 6. Πτωχεύσεις κατά κλάδο... 159 ιάγραµµα 7. ιαχρονικλη εξέλιξη EBITDA... 167 ιάγραµµα 8. ιαχρονική εξέλιξη Καθαρών Κερδών προ Φόρων... 167 ιάγραµµα 9. ιαχρονική εξέλιξη Πωλήσεων προς Σύνολο Ενεργητικού... 168 ιάγραµµα 10. ιαχρονική εξέλιξη EBITDA προς Σύνολο Ενεργητικού... 168 ιάγραµµα 11. ιαχρονική εξέλιξη ανειακών προς Συνολικά Κεφάλαια... 169 ιάγραµµα 12. ιαχρονική εξέλιξη δείκτη Current Ratio... 169 ιάγραµµα 13. ιαχρονική εξέλιξη Αποθεµατικών Kεφαλαίων... 170 ιάγραµµα 14. ιαχρονική εξέλιξη Ιδίων Kεφαλαίων... 170 ιάγραµµα 15. ιαχρονική εξέλιξη ανειακών Kεφαλαίων... 171 ιάγραµµα 16. ιαχρονική εξέλιξη Συνόλου Aπασχολούµενων Kεφαλαίων... 171 ιάγραµµα 17. ιάγραµµα ιδιοτιµών... 176 ιάγραµµα 18. Εξέλιξη αποθεµάτων από 5 έτη έως 1 έτος πριν την πτώχευση... 206 15

ΠΕΡΙΛΗΨΗ Η πρόβλεψη της χρεοκοπίας των επιχειρήσεων, σε ένα διαρκώς µεταβαλλόµενο οικονοµικό περιβάλλον, αποτελεί θέµα ζωτικής σηµασίας τόσο για τις επιχειρήσεις, όσο και για τους λοιπούς ενδιαφερόµενους για τη πορεία της επιχείρησης, όπως χρηµατοπιστωτικούς οργανισµούς, προµηθευτές, επενδυτές, πελάτες, ελεγκτικές αρχές, εργαζόµενους κλπ. Η παρούσα διδακτορική διατριβή, διερευνά την πρόβλεψη της χρεοκοπίας των επιχειρήσεων, εφαρµόζοντας τις τεχνικές: Της πολυµεταβλητής διακριτικής ανάλυσης(multivariate discriminant analysis), του γραµµικού υποδείγµατος πιθανότητας (Linear Probability model), του λογαριθµικού υποδείγµατος πιθανότητας (Logit) και του κανονικού υποδείγµατος πιθανότητας (Probit), χρησιµοποιώντας πέντε χρηµατοοικονοµικούς δείκτες (ανεξάρτητες µεταβλητές), οι οποίοι επιλέχθηκαν µε τη µέθοδο της παραγoντικής ανάλυσης(factor analysis). Το δείγµα, το οποίο περιλαµβάνει, 339 Ελληνικές πτωχευµένες εταιρείες της χρονικής περιόδου 2003 2014, αντιστοιχήθηκε µε ένα ισάριθµο δείγµα υγιών ενεργών εταιρειών, το οποίο σχηµατίσθηκε µε τυχαία επιλογή, και διαχωρίσθηκε σε τέσσερους βασικούς κλάδους της Ελληνικής οικονοµίας, ήτοι: Μεταποιητικό βιοµηχανικό, Χονδρικού εµπορίου, Λιανικού εµπορίου και κλάδο Υπηρεσιών. Θεωρώντας ότι η οικονοµική κρίση στη χώρα, δηµιούργησε καταστάσεις που προσδίδουν διαφορετική συµπεριφορά στις επιχειρήσεις, από την περίοδο πριν την κρίση, πραγµατοποιήθηκε ανάλυση και για τις δύο περιόδους (πριν την οικονοµική κρίση και κατά τη διάρκεια αυτής), ξεχωριστά. Τα αποτελέσµατα έδειξαν ότι υπάρχουν σαφείς διαφορές, τόσο µεταξύ των διαφορετικών περιόδων, όσο και µεταξύ των διαφορετικών κλάδων της οικονοµίας. Τα υποδείγµατα Probit και Logit, στις περισσότερες των περιπτώσεων υπερέχουν σε προγνωστική ικανότητα, των άλλων δυο υποδειγµάτων, ενώ οι χρηµατοοικονοµικοί δείκτες(ανεξάρτητες µεταβλητές), που επιδεικνύουν καλύτερη επεξηγηµατική ικανότητα είναι οι αριθµοδείκτες: ανειακά Κεφάλαια προς Συνολικά Απασχολούµενα Κεφάλαια και EBITDA προς Σύνολο Ενεργητικού. Λέξεις κλειδιά: Χρεοκοπία, Εταιρική πτώχευση, Υποδείγµατα πρόβλεψης, Χρηµατοοικονοµικοί δείκτες. 16

ABSTRACT Business bankruptcy predictions in a continuously changing economic environment has a vital meaning for both business and others that are interested in the future of the business, such as financial institutions, suppliers, investors, customers, auditing authorities, employees, etc. This PhD dissertation explores the bankruptcy prediction, by applying the techniques mentioned below: The multivariate discriminant analysis, Linear Probability model, Logit and Probit functions, by using five financial ratios (independent variables), which were selected by the method of factor analysis. The sample, which includes 339 Greek bankrupt companies in the period 2003-2014, was matched by an equal number of active companies, which was formed by random choice and divided into four main branches of the Greek economy: Manufacturing - Industrial, Wholesale, Retail, and Services. Considering that the economic crisis in the country has created situations that attribute different behaviours to businesses when compared to the pre-crisis period, an analysis was made for both periods (before and during the economic crisis), separately. The results showed that there are clear differences, both between different periods and between different sectors of the economy. The Probit and Logit models in most cases predominate in the predictive ability over the other two models, while the financial ratios (independent variables) that show better explanatory capacity are the following ratios: Debt Capital to Total Employee Funds and EBITDA to Total Assets. Keywords: Bankruptcy, Corporate Bankruptcy, Forecasting Models, Financial Ratios. 17

Εισαγωγή Τις τελευταίες δεκαετίες και κάτω από ένα καθεστώς διεθνοποίησης και έντονου ανταγωνισµού, η µελέτη για τις αιτίες της επιχειρηµατικής χρεοκοπίας και η δυνατότητα πρόγνωσής της, έχουν δηµιουργήσει ιδιαίτερο ενδιαφέρον στην παγκόσµιο επιστηµονική κοινότητα. Ο αριθµός των πτωχεύσεων έχει αυξηθεί θεαµατικά και πολλές επιχειρήσεις έχουν γίνει περισσότερο ευάλωτες στην χρεοκοπία, σαν αποτέλεσµα της παγκοσµιοποίησης και του ανταγωνισµού, της ταχύτερης εξέλιξης της τεχνολογίας, της µη αποτελεσµατικής διοίκησης κ.λ.π. Η πρόβλεψη µιας ενδεχόµενης χρεοκοπίας, σε ένα διαρκώς µεταβαλλόµενο οικονοµικό περιβάλλον, αποτελεί θέµα ζωτικής σηµασίας τόσο για τις επιχειρήσεις, όσο και για τους λοιπούς ενδιαφερόµενους για την πορεία της επιχείρησης. Σε πολλές χώρες όπως ΗΠΑ, Μεγάλη Βρετανία, Γαλλία, Γερµανία, Ιαπωνία, Ελλάδα, Αυστραλία, Καναδάς, Ιρλανδία, Βραζιλία, Κάτω χώρες κ.λ.π., ερευνητές και ακαδηµαϊκοί, έχουν αναπτύξει διάφορες τεχνικές πρόβλεψης της χρεοκοπίας και της πτώχευσης, οι οποίες λειτουργούν, σαν συστήµατα έγκαιρης προειδοποίησης. Πρωτεύοντα ρόλο στην ανάπτυξη των τεχνικών αυτών, έχουν οι χρηµατοοικονοµικοί δείκτες, οι οποίοι περιγράφουν τα χαρακτηριστικά των επιχειρήσεων, λαµβάνοντας υπ όψη το κατάλληλο πληροφοριακό υλικό. Στην προσπάθεια αυτή, οι χρηµατοοικονοµικές καταστάσεις των επιχειρήσεων, αποτελούν ένα πολύτιµο πληροφοριακό εργαλείο, παρέχοντας στους ερευνητές οικονοµικά δεδοµένα που σχετίζονται µε τη διαχρονική τους πορεία. Τα τελευταία έτη µε την ανάπτυξη της επιστήµης της πληροφορικής, εφαρµόζονται νέες τεχνικές προς την κατεύθυνση της πρόβλεψης της χρεοκοπίας οι οποίες ανταγωνίζονται τις παραδοσιακές τεχνικές. Ωστόσο ο µεγάλος αριθµός των πτωχεύσεων, ο οποίος οφείλεται κυρίως στην αθέτηση των τραπεζικών υποχρεώσεων, σηµαίνει ότι τα υποδείγµατα πρόβλεψης της χρεοκοπίας, δεν έχουν καταφέρει ακόµη να προβλέψουν πλήρως και αποτελεσµατικά, την χρηµατοοικονοµική αποτυχία των επιχειρήσεων. 18

I. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΠΡΩΤΟ A. Σκοπόςκαι χρησιμότητα της διατριβής Σκοπός της διατριβής, είναι η διερεύνηση της δυνατότητας πρόβλεψης της χρεοκοπίας των Ελληνικών εταιρειών, χρησιµοποιώντας διαφόρους µεθόδους και τεχνικές και η ανάδειξη εκείνων που παρουσιάζουν υψηλή προγνωστική ακρίβεια και αποτελεσµατικότητα, χρησιµοποιώντας δείγµατα εταιρειών, τα οποία χαρακτηρίζονται από οµοιογενείς ιδιότητες και χαρακτηριστικά, που περιγράφονται µέσω των χρηµατοοικονοµικών δεικτών. Πρωτεύοντα ρόλο σε αυτή τη διαδικασία έχουν οι λογιστικές πληροφορίες, οι οποίες αντλούνται µέσω των δηµοσιευµένων χρηµατοοικονοµικών καταστάσεων(ισολογισµός, αποτελέσµατα χρήσης κλπ) των επιχειρήσεων. Η έρευνα θα βοηθήσει τα χρηµατοπιστωτικά ιδρύµατα, τις κρατικές αρχές, τις ενώσεις των επιχειρηµατιών, τους επενδυτές και τους λοιπούς ενδιαφερόµενους, ώστε να επανεξετάσουν την αποτελεσµατικότητα των υπαρχόντων µεθοδολογιών, σχετικά µε την εκτίµηση του κινδύνου της χρεοκοπίας. B. Επιστημονική συμβολή της έρευνας Τα αποτελέσµατα θα συµβάλλουν και θα ενισχύσουν τη µελλοντική επιστηµονική έρευνα στα θέµατα πρόβλεψης της χρεοκοπίας των επιχειρήσεων στην Ελλάδα. Πριν γίνει όµως αναφορά στα σηµαντικότερα από τα αποτελέσµατα της έρευνας, κρίνεται σκόπιµο να αναφερθούν τα κυριότερα προβλήµατα και οι παράγοντες εκείνοι που καθιστούν µη αξιόπιστα, ως ένα βαθµό και σίγουρα µε επιπτώσεις στην προβλεπτική ικανότητα, τα χρησιµοποιούµενα υποδείγµατα πρόβλεψης της χρεοκοπίας, όπως προκύπτει από την µελέτη της σχετικής βιβλιογραφίας. Ένα από τα σηµαντικότερα στοιχεία (ίσως το σηµαντικότερο), µιας επιτυχούς πρόβλεψης χρεοκοπίας, είναι η δηµιουργία των κατάλληλων δειγµάτων των πτωχευµένων(αποτυχουσών) επιχειρήσεων, τα οποία θα πρέπει να συγκεντρώνουν τα ποιοτικά και ποσοτικά χαρακτηριστικά των οικονοµικών πληροφοριών των χρηµατοοικονοµικών καταστάσεων. Η µη δηµοσίευση µέχρι το 1987 στοιχείων όπως, ο κύκλος εργασιών και το κόστος πωληθέντων, αφού δεν προβλέπονταν από τη σχετική νοµοθεσία, 19

καθιστούσε αδύνατο τον υπολογισµό σηµαντικών αριθµοδεικτών, όπως αριθµοδείκτες δραστηριότητος, καθαρού και µικτού περιθωρίου κέρδους. Ειδικότερα η µη χρησιµοποίηση ορισµένων αριθµοδεικτών δραστηριότητος, είχε σαν αποτέλεσµα την υποβάθµιση των πληροφοριών των αριθµοδεικτών ρευστότητας, µε επιπτώσεις στη ορθή προβλεπτική ικανότητα των υποδειγµάτων. Η µη ύπαρξη ενιαίου λογιστικού σχεδίου, είχε σαν αποτέλεσµα στα λογιστήρια των περισσοτέρων ελληνικών επιχειρήσεων, να επικρατεί κατάσταση λογιστικής ανοµοιογένειας και αυτοσχεδιασµού, µε επιπτώσεις στη ποιότητα των λογιστικών πληροφοριών των χρηµατοοικονοµικών καταστάσεων. Η υποχρεωτική εφαρµογή του Ελληνικού Γενικού Λογιστικού Σχεδίου άρχισε από 1-1-1993, ενώ από 1-1-1991 άρχισε η εφαρµογή του, για τις εταιρείες που σύµφωνα µε το Ν.1882/1990, υπόκεινται στον έλεγχο του σώµατος ορκωτών λογιστών. Μέχρι την καθιέρωση του Ε.Γ.Λ.Σ, δεν υπήρξε υποχρεωτική εφαρµογή στο διαχωρισµό µακροπροθέσµων και βραχυπροθέσµων υποχρεώσεων, καθώς επίσης και στο διαχωρισµό των χρηµατοοικονοµικών δαπανών από τα γενικά έξοδα, µε αποτέλεσµα τον περιορισµό της χρήσης των αριθµοδεικτών αλλά και επιπτώσεις στην ποιότητα των χρηµατοοικονοµικών δεικτών. Η διαφοροποίηση στον ορισµό της χρεοκοπίας από τους ερευνητές και η απουσία ενός κοινού σηµείου αναφοράς, είχε σαν αποτέλεσµα τη δηµιουργία δειγµάτων, στα οποία οι πτωχευµένες επιχειρήσεις επιλέχτηκαν µε διαφορετικά κριτήρια. Η ανοµοιογένεια αυτή του δείγµατος µιας έρευνας αλλά και µεταξύ δειγµάτων διαφορετικών ερευνών, της ίδιας περίπου περιόδου, είναι προφανές ότι οδηγούσε τα υποδείγµατα πρόβλεψης της χρεοκοπίας σε µη αξιόπιστα αποτελέσµατα. Η δηµιουργία δειγµάτων τα οποία περιλαµβάνουν πτωχευµένες επιχειρήσεις, από τις οποίες κάποιες είναι πριν την καθιέρωση του Ε.Γ.Λ.Σ και κάποιες µετά, όπως και περιπτώσεις δειγµάτων στα οποία περιλαµβάνονται πτωχευµένες επιχειρήσεις εισηγµένες στο χρηµατιστήριο αλλά και µη εισηγµένες, για τις οποίες τόσο οι µηχανισµοί ελέγχου όσο οι τηρούµενες λογιστικές αρχές διαφοροποιούνται, έχουν σαν αποτέλεσµα την ποιοτική υποβάθµιση των δειγµάτων. 20

Η συντριπτική πλειοψηφία των πιο σηµαντικών ερευνών στηρίζονται σε δείγµατα βιοµηχανικών επιχειρήσεων, µε ελάχιστες εξαιρέσεις σε διαχωρισµό εµπορικών και βιοµηχανικών. Υπάρχουν όµως και περιπτώσεις όπου στα δείγµατα περιλαµβάνονται επιχειρήσεις οι οποίες δραστηριοποιούνται στο σύνολο των δραστηριοτήτων και των κλάδων της οικονοµίας χωρίς καµία διάκριση. Η µη διερεύνηση µέχρι σήµερα των επιδράσεων των κλαδικών χαρακτηριστικών, στη πρόβλεψη της χρεοκοπίας αποτελεί ένα µεγάλο κενό στην ελληνική βιβλιογραφία. π.χ η συµµετοχή σε κάποιο δείγµα ενός αριθµού πτωχευµένων εταιρειών ιχθυοκαλλιέργειας, ο κλάδος των οποίων χαρακτηρίζεται από µεγάλο υπερδανεισµό, µαζί µε εταιρείες άλλων κλάδων που χαρακτηρίζονται από άλλα προβλήµατα, θα επηρεάσει το υπόδειγµα πρόβλεψης και θα αλλοιώσει τα αποτελέσµατα της ταξινόµησης και της προβλεπτικής ικανότητας του υποδείγµατος. Οι έντονες πληθωριστικές πιέσεις µε τις οποίες χαρακτηριζόνταν η Ελληνική οικονοµία για µακρά χρονική περίοδο, είχε σαν αποτέλεσµα την υποεκτίµηση στοιχείων του ισολογισµού, η χρησιµοποίηση των οποίων οδηγούσε σε όχι ακριβή προσδιορισµό των χρηµατοοικονοµικών χαρακτηριστικών της επιχείρησης, στις περιπτώσεις που ο πληθωρισµός επιδρούσε διαφορετικά, στα επιµέρους στοιχεία του αριθµοδείκτη, (π.χ ο αριθµητής του αριθµοδείκτη σε ιστορικές τιµές, ενώ ο παρονοµαστής σε τρέχουσες τιµές). Όλες οι έρευνες σχετικά µε την πρόβλεψη της χρεοκοπίας, οι οποίες έχουν πραγµατοποιηθεί στον ελληνικό χώρο(πλην µιας), δεν λαµβάνουν υπ όψη τις επιδράσεις τις οποίες δέχονται οι επιχειρήσεις από το οικονοµικό περιβάλλον µέσα στο οποίο δραστηριοποιούνται. Η οµοιογένεια ενός δείγµατος διαταράσσεται και στην περίπτωση κατά την οποία, στο δείγµα περιλαµβάνονται επιχειρήσεις προ του 1987 και µετά το 1987, έτος εφαρµογής του φόρου προστιθέµενης αξίας(φπα). Η καθιέρωση και η εφαρµογή του φόρου προστιθέµενης αξίας από 1-1-1987 επηρεάζει τον ισολογισµό της επιχείρησης και συνεπώς και ορισµένους χρηµατοοικονοµικούς δείκτες. Το πιστωτικό υπόλοιπο του λογαριασµού ΦΠΑ(χρεωστικό υπόλοιπο περιοδικής δήλωσης ΦΠΑ), επηρεάζει τις βραχυπρόθεσµες υποχρεώσεις, ενώ το χρεωστικό υπόλοιπο του λογαριασµού 21

ΦΠΑ(πιστωτικό υπόλοιπο περιοδικής δήλωσης ΦΠΑ), επηρεάζει τις απαιτήσεις. Η καλύτερη προσέγγιση και απεικόνιση των χρηµατοοικονοµικών χαρακτηριστικών της επιχείρησης, απαιτεί σε πολλές περιπτώσεις, επεξεργασία και προσαρµογή ορισµένων κονδυλίων των χρηµατοοικονοµικών καταστάσεων. Χαρακτηριστικό παράδειγµα µιας τέτοιας προσαρµογής αποτελεί το κονδύλι των απαιτήσεων, διότι επηρεάζει τον αριθµοδείκτη της ρευστότητας και θα πρέπει να δοθεί ιδιαίτερη προσοχή από τους ερευνητές. Σε διαφορετική περίπτωση, υπάρχει κίνδυνος υπερτίµησης της ρευστότητας η οποία αλλοιώνει τα χρηµατοοικονοµικά χαρακτηριστικά των επιχειρήσεων και ενδεχοµένως οδηγεί σε λανθασµένα συµπεράσµατα και µη αξιόπιστα αποτελέσµατα. Η προσαρµογή του κονδυλίου των απαιτήσεων προϋποθέτει την αφαίρεση ορισµένων επί µέρους ποσών, τα οποία ενδεχοµένως σχετίζονται, µε το χρεωστικό υπόλοιπο του λογαριασµού ΦΠΑ(πιστωτικό υπόλοιπο της περιοδικής δήλωσης ΦΠΑ), µε επιχορηγήσεις επενδύσεων, µε δάνεια στο προσωπικό, µε οφειλόµενα ποσά µετοχικού κεφαλαίου κλπ, αλλά και ποσά τα οποία αναφέρονται σε επισφαλείς και επίδικους πελάτες, σε γραµµάτια διαµαρτυρηµένα, σε επιταγές σε καθυστέρηση. Ο µικρός σχετικά αριθµός των εταιρειών, οι οποίες περιλαµβάνονται στα δείγµατα, αλλοιώνει την ποιότητα των αποτελεσµάτων της στατιστικής επεξεργασίας. Έχοντας υπ όψιν τις παραπάνω διαπιστώσεις, τα προβλήµατα µπορούν να οµαδοποιηθούν ως εξής: 1. Αυτά τα οποία οφείλονται στις συχνές αλλαγές του νοµοθετικού πλαισίου, που διέπουν την λειτουργία των επιχειρήσεων και επηρεάζουν τις δηµοσιευµένες χρηµατοοικονοµικές καταστάσεις, δηµιουργώντας ανοµοιογενή δείγµατα εταιρειών. 2. Αυτά τα οποία οφείλονται σε µια γενικότερη σύγχυση που επικρατεί στη διεθνή βιβλιογραφία, γύρω από το θέµα της πρόβλεψης της αποτυχίας, όπως για παράδειγµα, ο ορισµός της χρεοκοπίας αποτυχίας. 22

3. Αυτά τα οποία οφείλονται στις αντικειµενικές δυσκολίες, που αφορούν τη συλλογή ικανοποιητικού µεγέθους των δειγµάτων και αξιόπιστων οικονοµικών στοιχείων των επιχειρήσεων. 4. Αυτά τα οποία οφείλονται στις µεταβολές του οικονοµικού περιβάλλοντος. Ο σχεδιασµός και η πραγµατοποίηση της έρευνας, έγινε µε τέτοιο τρόπο, ώστε στο βαθµό που είναι εφικτό, να αντιµετωπιστούν τα προβλήµατα και να καλυφθούν τα κενά, τα οποία υπάρχουν στην Ελληνική βιβλιογραφία. Η διαφοροποίηση της έρευνας από άλλες που έχουν συνταχθεί στο ελλαδικό χώρο, για τις ελληνικές επιχειρήσεις, αναφέρεται στα παρακάτω σηµεία : a. Λαµβάνοντας υπόψην τη νοµική έννοια του όρου της χρεοκοπίας, δηµιουργήθηκε δείγµα από 339 επιχειρήσεις 1 για τις οποίες έχει αποφασιστεί µε δικαστική κρίση, η κατάσταση της πτώχευσης. Το δείγµα αυτό είναι από τα µεγαλύτερα και αντιπροσωπευτικότερα που έχουν χρησιµοποιηθεί σε παρόµοιες έρευνες. b. Για τους σκοπούς της έρευνας, το αντίστοιχο δείγµα των «υγιών» εταιρειών, επιλέγθηκε µε µεθόδους τυχαίας δειγµατοληψίας αντιστοιχίζοντας κατά έτος, και όχι µόνο κατά κλάδο, αλλά και κατά υποκλάδο δραστηριότητας, µε τις αποτυχούσες εταιρείες. ηλαδή σύµφωνα µε τη µεθοδολογία που ακολουθήθηκε, κάθε επιχείρηση που δεν είναι σε καθεστώς πτώχευσης (όπως προσδιορίζεται παραπάνω) θεωρείται «υγιής» και είναι υποψήφια να επιλεγεί στο δείγµα των «υγιών». c. Θεωρώντας ότι η οικονοµική κρίση στη χώρα, δηµιούργησε καταστάσεις που προσδίδουν διαφορετική συµπεριφορά στις επιχειρήσεις, από την περίοδο πριν την κρίση, πραγµατοποιήθηκε ανάλυση και για τις δύο περιόδους (πριν την οικονοµική κρίση και κατά τη διάρκεια αυτής), ξεχωριστά. d. Η ανάλυση για την πρόβλεψη της χρεοκοπίας, επαναλήφθηκε για όλους τους κλάδους της ελληνικής οικονοµίας (εκτός του κατασκευαστικού και του χρηµατοοικονοµικού) καθώς και για δύο υποκλάδους του λιανικού και του χονδρικού εµπορίου. 1 Ο αριθµός αυτός αφορά το µεγαλύτερο από τα δείγµατα που χρησιµοποιήθηκαν καθώς το πλήθος των επιχειρήσεων ποικίλει από έτος σε έτος λόγω διαθεσιµότητας των στοιχείων. 23

C. Κυριότερα αποτελέσματα και συμπεράσματα της έρευνας Τα κυριότερα αποτελέσµατα και συµπεράσµατα της έρευνάς είναι τα ακόλουθα: Οι σπουδαιότεροι από τους προσδιοριστικούς παράγοντες της αποτυχίας των επιχειρήσεων, είναι ο βαθµός της χρήσης των δανειακών κεφαλαίων όπως αντιπροσωπεύεται από τον αριθµοδείκτη, ανειακά προς Συνολικά Απασχολούµενα Κεφάλαια και η ικανότητά τους να παράγουν λειτουργικά κέρδη, όπως αντιπροσωπεύεται από τον δείκτη EBITDA προς Σύνολο Ενεργητικού. Υπάρχει σηµαντική διαφορά στην επεξηγηµατική ικανότητα των υποδειγµάτων πρίν και κατά τη διάρκεια της οικονοµικής κρίσης. Υπάρχει σηµαντική διαφορά στην επεξηγηµατική ικανότητα των υποδειγµάτων µεταξύ των κλάδων της οικονοµίας. Τα υποδείγµατα probit και logit, στις περισσότερες των περιπτώσεων υπερέχουν σε προγνωστική ικανότητα, των άλλων υποδειγµάτων. 24

II. ΚΕΦΑΛΑΙΟ ΔΕΥΤΕΡΟ A. Εννοιολογική προσέγγιση της χρεοκοπίας Η χρεοκοπία µιας επιχείρησης ή κατ άλλους η χρηµατοοικονοµική αποτυχία, είναι αποτέλεσµα µιας σταδιακής επιδείνωσης των χρηµατοοικονοµικών της στοιχείων, η οποία όµως σε ορισµένες περιπτώσεις µπορεί να αποτραπεί αν έγκαιρα διαγνωσθούν οι αιτίες που προκάλεσαν την επιδείνωση αυτή. Ο ορισµός της χρεοκοπίας έχει απασχολήσει διαχρονικά πολλούς ερευνητές, του προβλήµατος(της χρεοκοπίας και της πρόβλεψης), οι οποίοι υιοθετούν διαφορετικούς ορισµούς, Van Horne, (1980). Η χρησιµοποίηση από τους ερευνητές εννοιών όπως: Bankruptcy (κήρυξη σε πτώχευση, ύστερα από δικαστική απόφαση) Failure (χρεοκοπία, αδυναµία εκπλήρωσης υποχρεώσεων, αναστολή ή διακοπή της λειτουργίας λόγω οικονοµικής αδυναµίας) Default (αθέτηση, καθυστέρηση ή διακοπή πληρωµής δανείου) Financial distress (χρηµατοοικονοµική δυσπραγία, τραγική οικονοµική κατάσταση) Distress (κατάσχεση, ανησυχία λόγω της οικονοµικής κατάστασης) Distraint (κατάσχεση για πληρωµή φόρων ή εξόφληση χρεών) Insolvency(αφερεγγυότητα, αδυναµία εξόφλησης οφειλών στη λήξη) Liquidation(ρευστοποίηση, εκκαθάριση) Acquisition( εξαγορά εταιρείας από άλλη) οι οποίες µε την στενή τους ερµηνεία, δηλώνουν διαφορετικές καταστάσεις, στις οποίες µπορεί να έχουν περιέλθει οι επιχειρήσεις, έχει δηµιουργήσει σύγχυση γύρω από τον ορισµό της χρεοκοπίας. Η διαφοροποίηση όµως του ορισµού της χρεοκοπίας, έχει σαν αποτέλεσµα την δηµιουργία δειγµάτων χρεοκοπηµένων(αποτυχουσών) επιχειρήσεων, των οποίων οι ιδιότητες και τα χαρακτηριστικά διαφοροποιούνται µε προφανείς επιπτώσεις, στην προβλεπτική ικανότητα των υποδειγµάτων πρόβλεψης. Ο Beaver(1966), σαν χρεοκοπηµένες επιχειρήσεις, θεώρησε εκείνες για τις οποίες υπήρξε νοµική πτώχευση, αδυναµία αποπληρωµής οµολογιών εκδοθέντος 25

οµολογιακού δανείου, µη καταβολή µερισµάτων προνοµιούχων µετοχών, ακάλυπτο τραπεζικό λογαριασµό(υπερανάληψη). Ο Deakin(1972), µε ένα παρόµοιο ορισµό, θεώρησε ως χρεωκοπηµένες επιχειρήσεις εκείνες που πτώχευσαν ή ήταν ασυνεπείς στις υποχρεώσεις τους ή έγινε εκκαθάριση και ρευστοποιήθηκαν. Γενικότερα η χρεοκοπία ορίζεται ως η αδυναµία της επιχείρησης να πραγµατοποιήσει πληρωµές, Nemmer(1976) και Harrap s(1988), η οποία όµως είναι διαφορετική από την έννοια της πτώχευσης(bankruptcy). Ο Hayden(2003), µε τον όρο Default, προσδιόρισε την χρεοκοπία ως µια κατάσταση κατά την οποία η επιχείρηση δεν είναι σε θέση να εξοφλήσει τις υποχρεώσεις της, για χρονική περίοδο πέραν των 90 ηµερών, αλλά και την κατάσταση στην οποία βρίσκεται η επιχείρηση λόγω αναδιάρθρωσης των δανείων της από τα τραπεζικά ιδρύµατα. Αρκετοί ερευνητές έχουν ταυτίσει την χρεοκοπία, η οποία είναι µια οικονοµική έννοια µε το καθεστώς της πτώχευσης, το οποίο προκύπτει µετά από δικαστική απόφαση, Altman(1968), Altman, Haldeman και Narayanan (1977), Ohlson(1980), κ.α., ενώ η Wrack(1990), αναφέρεται στην ταύτιση των όρων της πτώχευσης και της ρευστοποίησης, από πολλούς ερευνητές. Σε γενικούς ορισµούς της αποτυχίας έχουν αναφερθεί οι Edmister(1972), Blum(1974), Appetiti(1984) και αρκετοί άλλοι ερευνητές. Η ταύτιση αυτή των εννοιών της χρεοκοπίας(αποτυχίας) µε την πτώχευση, ενώ δηµιουργεί ένα σηµείο αναφοράς για όλους τους ερευνητές, δηµιουργεί και προβλήµατα, διότι το νοµικό πλαίσιο της πτώχευσης διαφοροποιείται από χώρα σε χώρα, πράγµα το οποίο επιτείνει την σύγχυση, ειδικότερα όταν γίνονται συγκρίσεις αποτελεσµάτων πρόβλεψης της χρεοκοπίας µεταξύ δύο χωρών. Ο Βρανάς στη διδακτορική του διατριβή το 1990 υιοθετεί ένα γενικό ορισµό και περιλαµβάνει στο δείγµα των πτωχευµένων εταιρειών, αυτές για τις οποίες έχει υπάρξει: Πτώχευση µε βάση δικαστική απόφαση. Τραπεζικό take over (µετοχοποίηση υποχρεώσεων και ανάληψη της διοίκησης από τη τράπεζα). Υπαγωγή στο Ν. 1386/83, περί του οργανισµού ανασυγκρότησης επιχειρήσεων. Σοβαρή αδυναµία εξυπηρέτησης των υποχρεώσεων. 26

Στη συγκεκριµένη έρευνα, υιοθετείται ο ορισµός της χρεοκοπίας, µε τη νοµική έννοια του όρου (δηλαδή τη χρεοκοπία η οποία βασίζεται σε δικαστική απόφαση) και µε βάση την οποία δηµιουργούνται και τα δείγµατα των χρεοκοπηµένων επιχειρήσεων. B. Αιτίες που οδηγούν στη χρεοκοπία και τη πτώχευση Οι αιτίες οι οποίες µπορεί να οδηγήσουν τις επιχειρήσεις στην χρεοκοπία και στην πτώχευση, οφείλονται περισσότερο σε ενδογενείς και λιγότερο σε εξωγενείς παράγοντες, αλλά υπάρχουν και περιπτώσεις που ο συνδυασµός των δύο είναι η αιτία της κατάρρευσης των επιχειρήσεων. Ο John Argenti(1976), στην εργασία του Corporate collapse: the causes and symptoms, αναφέρεται σε µια σειρά από αιτίες οι οποίες οφείλονται στο εσωτερικό περιβάλλον της επιχείρησης, που µπορούν να επηρεάσουν και να οδηγήσουν στην χρεοκοπία, ενώ ο Berryman(1983), αναφερόµενος στα αίτια της χρεοκοπίας των επιχειρήσεων, εκτός της γενικής διάκρισης, που οφείλονται στο εσωτερικό και εξωτερικό περιβάλλον της επιχείρησης τα διακρίνει, σε χρηµατοοικονοµικά, σε λογιστικά, σε αίτια που οφείλονται στο marketing και σε αίτια που οφείλονται, στη συµπεριφορά των ιδιοκτητών. Επίσης ο Altman(1984) στο έργο του The success of business failure prediction models: An international survey, αναφέρει, ότι οι αιτίες που οδηγούν µια επιχείρηση στη χρεοκοπία διαφέρουν συνήθως από χώρα σε χώρα. Σαν αιτίες της χρεοκοπίας, οι οποίες οφείλονται σε ενδογενείς παράγοντες της επιχείρησης, µπορούν να αναφερθούν: Η ανεπαρκής και αναποτελεσµατική διοίκηση είναι µια από τις συχνά εµφανιζόµενες αιτίες της χρεοκοπίας. Η έλλειψη διοικητικής ικανότητας σχετίζεται πολλές φορές µε λανθασµένες αποφάσεις, για την πορεία της επιχείρησης. Συνήθως στις µικροµεσαίες επιχειρήσεις, οι δυνατότητες των φορέων της είναι περιορισµένες, λόγω έλλειψης ειδικών δεξιοτήτων και της κατάλληλης εµπειρίας. Οι Thornhill και Amit(2003), υποστηρίζουν ότι οι νεοσύστατες επιχειρήσεις λόγω έλλειψης εµπειρίας της διοίκησης, έχουν αυξηµένο κίνδυνο να οδηγηθούν στην χρεοκοπία. Η µη ορθολογική χρήση των κεφαλαίων τα οποία είναι διαθέσιµα. Κλασικό παράδειγµα αποτελεί η χρησιµοποίηση βραχυπροθέσµων κεφαλαίων για την αγορά παγίων. 27

Η µη ορθολογική και λανθασµένη διάρθρωση των κεφαλαίων. Ο υπερδανεισµός ενδέχεται να οδηγήσει σε υπερβολικές υποχρεώσεις, οι οποίες επιδρούν δυσµενώς στη γενικότερη οικονοµική κατάσταση της επιχείρησης, ειδικότερα αν επιδεινωθούν οι µακροοικονοµικές συνθήκες. Η ανεπαρκής διαχείριση των ταµειακών ροών, ενδεχοµένως να οδηγήσει σε τέτοιο σηµείο το κεφάλαιο κίνησης, το οποίο αδυνατεί να εξυπηρετήσει τις τρέχουσες υποχρεώσεις, π.χ όταν ο λειτουργικός κύκλος είναι µεγαλύτερος του µέσου χρόνου εξόφλησης των βραχυπροθέσµων υποχρεώσεων, δηλαδή ο χρόνος είσπραξης των απαιτήσεων που προκύπτουν από την πώληση των αγαθών, υπερβαίνει τον χρόνο εξόφλησης των βραχυπροθέσµων υποχρεώσεων, θα πρέπει να αναζητηθούν νέες πηγές χρηµατοδότησης, προκειµένου να καλύψουν τη χρονική αυτή διαφορά. Αν αυτή η σχέση αποκτήσει µόνιµα χαρακτηριστικά, τότε ο κίνδυνος προς την χρεοκοπία αυξάνεται. Η υπερβολική επιχειρηµατική δραστηριότητα (overtrading), η οποία καταλήγει σε αδυναµία πληρωµών, διότι το κεφάλαιο κίνησης δεν επαρκεί να καλύψει την αύξηση των υποχρεώσεων, που προήλθαν από την επιπλέον επιχειρηµατική δραστηριότητα. Η σχέση εξάρτησης µε µοναδικούς ή πολύ περιορισµένο αριθµό πελατών ή προµηθευτών, Jorion και Zhang (2009). Η ανεπάρκεια στη λογιστική πληροφόρηση, η οποία πηγάζει από την ελλιπή λογιστική παρακολούθηση και από τη µη συµµόρφωση στις λογιστικές αρχές. Η έλλειψη ανταγωνιστικότητας. Ένας από τους σηµαντικότερους παράγοντες ενίσχυσης της ανταγωνιστικότητας αποτελούν οι καινοτόµες ιδέες οι οποίες µέσα από την ανάπτυξη νέων προϊόντων και υπηρεσιών µπορεί να συµβάλουν στην βελτίωση της ανταγωνιστικότητας. Σύµφωνα µε τον Altman(1984), η έλλειψη ανταγωνιστικότητας αποτελεί βασική αιτία της χρεοκοπίας των επιχειρήσεων στην Ιαπωνία. Το δυσµενές εργασιακό κλίµα, το οποίο επηρεάζει την απόδοση αλλά και την ικανοποίηση των εργαζοµένων. Η οικονοµική απάτη και η κακοδιαχείριση η οποία µπορεί να πραγµατοποιηθεί, είτε από τους επιχειρηµατίες είτε από διευθυντικά στελέχη. Χαρακτηριστικά παραδείγµατα αποτελούν οι εταιρείες Worldcom και Enron. 28

Η απουσία αποτελεσµατικής στρατηγικής marketing και αποτυχία προσαρµογής της επιχείρησης στις µεταβολές των συνθηκών της αγοράς. Η προβληµατικότητα στον κλάδο. Χαρακτηριστικά παραδείγµατα αποτελούν οι κλάδοι παραγωγής κλωστοϋφαντουργικών προϊόντων και ετοίµων ενδυµάτων, όπου η εγχώρια παραγωγή, των χωρών της Ευρωπαϊκής Ένωσης και των ΗΠΑ, δεν µπορεί να ανταγωνισθεί λόγω χαµηλού κόστους παραγωγής, προϊόντα που παράγονται σε Ινδία, Κίνα, Μαλαισία. Τα φιλόδοξα επενδυτικά σχέδια επέκτασης των δραστηριοτήτων, χωρίς προγραµµατισµό και πρόβλεψη, για την εξασφάλιση των απαραίτητων κεφαλαίων, Κάτσος (1988). Σαν αιτίες της χρεοκοπίας, οι οποίες οφείλονται σε εξωγενείς παράγοντες της επιχείρησης, µπορούν να αναφερθούν: Οι φυσικές καταστροφές, όπως σεισµοί, πυρκαγιές, πληµµύρες, οι οποίες δεν µπορούν να προβλεφθούν. Η µείωση του ΑΕΠ, σαν αποτέλεσµα της ύφεσης, σε παγκόσµιο, ευρωπαϊκό και εθνικό επίπεδο. Τα υψηλά επιτόκια. Κυβερνητικά µέτρα, όπως η αύξηση της φορολογίας ή µέτρα τα οποία επηρεάζουν συγκεκριµένους κλάδους της επιχειρηµατικής δραστηριότητας. ιεθνή γεγονότα, τα µπορεί να επηρεάσουν συνολικά την οικονοµία ή ορισµένους κλάδους της, όπως πόλεµοι, περιορισµοί στις διεθνείς συναλλαγές, εµπάργκο, αυξήσεις στις τιµές του πετρελαίου και των πρώτων υλών κλπ. Η πτώχευση πελάτη ή προµηθευτή, όταν η επιχείρηση εξαρτάται σε µεγάλο βαθµό µόνο από ένα πελάτη ή προµηθευτή ή από ένα πολύ µικρό αριθµό αντίστοιχα, π.χ η πτώχευση ενός πολύ σηµαντικού πελάτη ή ενός αριθµού σηµαντικών πελατών, θα δηµιουργήσει προβλήµατα ρευστότητας, µε κίνδυνο να οδηγηθεί η επιχείρηση σε αδυναµία πληρωµών. Η εξέλιξη της τεχνολογίας, όταν πραγµατοποιείται µε ρυθµούς στους οποίους δεν µπορεί να ανταποκριθεί µια επιχείρηση, έχει σαν αποτέλεσµα την µείωση της ανταγωνιστικότητας, η οποία ενδεχοµένως οδηγήσει την επιχείρηση εκτός αγοράς. 29

Η είσοδος νέων επιχειρήσεων στο κλάδο, µειώνει τον χρόνο ζωής των επιχειρήσεων που δραστηριοποιούνται σε αυτόν λόγω του ανταγωνισµού, Fotopoylos και Louri(2000), Asimakopoulos et al(2008). Η χρονική διάρκεια κατά την οποία δραστηριοποιούνται οι επιχειρήσεις, αποτελεί ένα σηµείο που ορισµένοι ερευνητές υποστηρίζουν, ότι σχετίζεται µε την χρεοκοπία. Η Anne Flahvin(1985), υποστηρίζει ότι το ποσοστό των χρεοκοπιών των νέων επιχειρήσεων φθάνει κατά τα δυο πρώτα έτη της λειτουργίας των, στο 70%. Ενώ ο Laitinen(1992), αναφέρει ότι το 50% των νέων επιχειρήσεων οδηγείται στη χρεοκοπία εντός των πρώτων πέντε ετών από την ίδρυσή τους. Στο ίδιο αποτέλεσµα οδηγεί και έρευνα που πραγµατοποιήθηκε από την «Small Business Act» της Ευρωπαϊκής Επιτροπής, σύµφωνα µε την οποία οι επιχειρήσεις που επιβιώνουν µέχρι 5 έτη από την ίδρυσή τους, αποτελούν το 50%. C. Η πρόβλεψη της χρεοκοπίας Η χρεοκοπία αποτελεί το µεγαλύτερο κίνδυνο µιας επιχείρησης, η οποία εκφράζει τον τερµατισµό της οικονοµικής της δραστηριότητας και επηρεάζει αρνητικά τους µετόχους, τους εργαζόµενους, τους πιστωτές, τους προµηθευτές, τους πελάτες, τα οικονοµικά του κράτους και γενικά όλους τους εµπλεκόµενους, οι οποίοι σχετίζονται µε τη λειτουργία της επιχείρησης και συγχρόνως προκαλεί σοβαρές επιπτώσεις στο κοινωνικό σύνολο, λόγω της απώλειας θέσεων εργασίας. Η κατάρρευση µεγάλων επιχειρήσεων, οι οποίες έχουν δανειοδοτηθεί από τις τράπεζες, σε συνδυασµό µε άλλα µακροοικονοµικά γεγονότα, ενδέχεται να δηµιουργήσουν σοβαρά προβλήµατα ακόµη και στο χρηµατοπιστωτικό σύστηµα. Η χρεοκοπία είναι ένα γεγονός, το οποίο συνήθως είναι αποτέλεσµα µιας κλιµακούµενης χειροτέρευσης των οικονοµικών στοιχείων της επιχείρησης. Τα στοιχεία δείχνουν, ότι η αγοραία αξία των επιχειρήσεων που βρίσκονται σε οικονοµική δυσπραγία, µειώνεται σηµαντικά πριν την οριστική τους κατάρρευση, Warner (1977). Η έγκαιρη διαπίστωση και προειδοποίηση, µιας πιθανής χρεοκοπίας και η λήψη των αναγκαίων µέτρων, προκειµένου να αποφευχθεί ένα τέτοιο ενδεχόµενο και να περιορισθούν οι επιπτώσεις, δηµιούργησε το ενδιαφέρον των ερευνητών, αρκετές 30

δεκαετίες πριν, ώστε να αναπτύξουν µεθόδους και τεχνικές εντοπισµού των συµπτωµάτων της χρεοκοπίας, πριν αυτή εκδηλωθεί. Η ανάπτυξη υποδειγµάτων πρόβλεψης της χρεοκοπίας, στηρίζεται τόσο σε στατιστικές παραµετρικές τεχνικές, όσο και σε τεχνικές που προέρχονται από τον επιστηµονικό χώρο της τεχνητής νοηµοσύνης και της επιχειρησιακής έρευνας. Οι παράγοντες όµως που επηρεάζουν την πρόβλεψη, πολλές φορές διαφοροποιούνται, λόγω του ότι οι επιχειρήσεις δραστηριοποιούνται και αναπτύσσονται σε διαφορετικά περιβάλλοντα, στα οποία εφαρµόζονται διαφορετικές οικονοµικές και νοµικές διαδικασίες και πρακτικές. Η αξιοπιστία των υποδειγµάτων πρόβλεψης της χρεοκοπίας ορισµένες φορές δοκιµάζεται, εξ αιτίας της παραποίησης των χρηµατοοικονοµικών καταστάσεων, λόγω της ασκούµενης δηµιουργικής λογιστικής αλλά και των λανθασµένων χειρισµών κατά την διαδικασία πρόβλεψης της χρεοκοπίας. Εποµένως, η ανάγκη για την ανάπτυξη αξιόπιστων και αποτελεσµατικών υποδειγµάτων πρόβλεψης της χρεοκοπίας και η δυνατότητα έγκαιρης πρόβλεψής της από τους ενδιαφερόµενους, προκειµένου να τους δοθεί η δυνατότητα διορθωτικών µέτρων, καθίσταται επιτακτική. D. Η παραποίηση των χρηματοοικονομικών καταστάσεων Υπάρχουν περιπτώσεις κατά τις οποίες οι επιχειρήσεις, οι οποίες αντιµετωπίζουν σοβαρά οικονοµικά προβλήµατα και ουσιαστικά οδηγούνται προς την χρεοκοπία, θέλοντας οι διοικήσεις τους να παρατείνουν για διαφόρους λόγους την οικονοµική τους ζωή, να παραποιούν τις χρηµατοοικονοµικές τους καταστάσεις, και συνεπώς το πληροφοριακό περιεχόµενο που προκύπτει µέσω των χρηµατοοικονοµικών δεικτών, ασκώντας δηµιουργική λογιστική, επιλέγοντας τις κατάλληλες λογιστικές µεθόδους και τεχνικές(bryan et al 2014), ωραιοποιώντας τα οικονοµικά τους στοιχεία. Ο Argenti (1976) αναφέρει ότι, όταν η επιχείρηση είναι χρονικά κοντά στη χρεοκοπία, παρατηρείται µια αυξηµένη παρέµβαση από τους διοικούντες µε σκοπό την αλλοίωση των αποτελεσµάτων των χρηµατοοικονοµικών καταστάσεων. Ο Sweeney(1994), ερευνώντας επιχειρήσεις, οι οποίες είχαν αθετήσει να πληρώσουν τις υποχρεώσεις τους, διαπίστωσε ότι παρουσιάζουν αυξηµένα κέρδη, πριν συµβεί το γεγονός της αθέτησης των υποχρεώσεων. 31