Χρηματοοικονομική Διοίκηση

Χρηματοοικονομική Διοίκηση Ενότητα 4: Τεχνικές επενδύσεων ΙΙ Γιανναράκης Γρηγόρης Τμήμα Διοίκηση Επιχειρήσεων (Γρεβενά)

Άδειες Χρήσης Το παρόν εκπαιδευτικό υλικό υπόκειται σε άδειες χρήσης Creative Commons. Για εκπαιδευτικό υλικό, όπως εικόνες, που υπόκειται σε άλλου τύπου άδειας χρήσης, η άδεια χρήσης αναφέρεται ρητώς. 2

Χρηματοδότηση Το παρόν εκπαιδευτικό υλικό έχει αναπτυχθεί στα πλαίσια του εκπαιδευτικού έργου του διδάσκοντα. Το έργο «Ανοικτά Ακαδημαϊκά Μαθήματα στο TEI Δυτικής Μακεδονίας και στην Ανώτατη Εκκλησιαστική Ακαδημία Θεσσαλονίκης» έχει χρηματοδοτήσει μόνο τη αναδιαμόρφωση του εκπαιδευτικού υλικού. Το έργο υλοποιείται στο πλαίσιο του Επιχειρησιακού Προγράμματος «Εκπαίδευση και Δια Βίου Μάθηση» και συγχρηματοδοτείται από την Ευρωπαϊκή Ένωση (Ευρωπαϊκό Κοινωνικό Ταμείο) και από εθνικούς πόρους. 3

Σκοποί ενότητας Μέτα τη διάλεξη ο φοιτητής να είναι σε θέση να μπορεί να χρησιμοποιεί κλασσικές τεχνικές επενδύσεων της μέθοδος του επιτοκίου αποδόσεως επί της λογιστικής αξίας της επενδύσεως (AAR) και καθαρής παρούσας αξίας (ΚΠΑ). 4

Περιεχόμενα ενότητας ΑΑR - μέθοδος του επιτοκίου αποδόσεως επί της λογιστικής αξίας της επενδύσεως. Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας (Net present value). 5

ΑΑR 1/6 Πιο συγκεκριμένα το ΑΑR αναφέρεται ως η μέθοδος του επιτοκίου αποδόσεως επί της λογιστικής αξίας της επενδύσεως (AAR). Μερικές επιχειρήσεις αξιολογούν τις επενδυτικές τους προτάσεις με τη μέθοδο του επιτοκίου αποδόσεως επί της λογιστικής αξίας της επενδύσεως: Διαιρώντας το μέσο όρο των αναμενόμενων ετήσιων καθαρών κερδών μετά από φόρους με τη μέση λογιστική αξία της επενδύσεως. 6

ΑΑR 2/6 Σύμφωνα με τη μέθοδο αυτή μια επένδυση γίνεται αποδεκτή όταν το AAR είναι μεγαλύτερο από μια προκαθορισμένη απόδοση. Οι επιχειρήσεις συνήθως χρησιμοποιούν τον εξής τύπο: 7

ΑΑR 3/6 Η απόδοση την οποία κατ' ελάχιστο απαιτεί η επιχείρηση για να αποδεχθεί την επενδυτική πρόταση μπορεί να είναι: είτε η αντίστοιχη ετήσια απόδοση του συνόλου των κεφαλαίων της επιχειρήσεως (Return on Assets, ROA). είτε η ετήσια απόδοση των ίδιων κεφαλαίων (Return on Equity, RΟΕ). είτε μια ελάχιστη απαιτούμενη απόδοση, την οποίαν η επιχείρηση καθορίζει εκ των προτέρων. Η επένδυση γίνεται αποδεκτή αν το AAR της επενδύσεως είναι μεγαλύτερο από την απαιτούμενη απόδοση. 8

Άσκηση 1/19 Έστω ότι η επιχείρηση "KAE ΑΕ" εξετάζει μια επενδυτική πρόταση για την αγορά ενός μαγαζιού. Η τιμή αγοράς είναι $500.000. Υποθέτουμε ότι το κατάστημα θα έχει 5 έτη ζωή και υπολειμματική αξία μηδέν. Τα αναμενόμενα ετήσια καθαρά κέρδη πριν και μετά από φόρους κατά τη διάρκεια της πενταετούς λειτουργικής ζωής είναι τα εξής: 9

Άσκηση 2/19 Σχήμα 1. Άσκηση 2/19, πηγή: Διδάσκων (2015). 10

Άσκηση 3/19 Βήμα 1 ο : Προσδιορισμός του μέσου ετήσιου καθαρού κέρδους. 11

Άσκηση 4/19 Βήμα 2 ο : Προσδιορισμός της μέσης λογιστικής αξίας της επένδυσης. Η αξία της επένδυσης στο ξεκίνημα είναι 500.000, ενώ στο τέλος του πρώτους έτους λειτουργίας, λόγο αποσβέσεων, η λογιστική αξία της επένδυσης θα είναι 500.000-100.000 = 400.000. Αντίστοιχα θα έχουμε: Σχήμα 2. Ασκηση 4/19, πηγή: Διδάσκων (2015). 12

Άσκηση 5/19 13

Άσκηση 6/19 Βήμα 3 ο : Υπολογισμός του AAR. AAR=50000/250000 = 20 %. Αν η εταιρία έχει ορίσει ως αποδεκτό ένα επιτόκιο της τάξεως 15 % τότε θα αποδεχθεί την παραπάνω επενδυτική πρόταση. Αν η αξιολογούμενη επένδυση έχει υπολειμματική αξία στο τέλος της λειτουργικής ζωής, τότε πολύ απλά αθροίζουμε αυτήν κατά τον υπολογισμό της μέσης λογιστικής αξίας της επενδύσεως. 14

ΑΑR 4/6 Το κυριότερο μειονέκτημα της μεθόδου είναι ότι δεν λαμβάνει υπόψη την διαχρονική πραγματοποίηση των κερδών. δεν διαφοροποιεί δυο επενδύσεις που η μία έχει χαμηλή κερδοφορία στην αρχή και υψηλή κερδοφορία στα τελευταία έτη. ενώ η δεύτερη επένδυση έχει αντίθετη εικόνα ετήσιας κερδοφορίας (υψηλή στην αρχή και χαμηλή στο τέλος). Είναι φανερό ότι η δεύτερη επένδυση έχει μεγαλύτερη αξία απ' ότι η πρώτη επένδυση. 15

ΑΑR 5/6 Ένα δεύτερο μειονέκτημα της μεθόδου είναι ότι: ο προσδιορισμός του μέσου ετήσιου επιτοκίου αποδόσεως γίνεται με βάση τα αναμενόμενα καθαρά κέρδη μετά από φόρους και όχι με βάση τις καθαρές ετήσιες χρηματορροές της επενδύσεως. 16

ΑΑR 6/6 Το τρίτο μειονέκτημα της μεθόδου αναφέρεται στην αδυναμία καθορισμού μιας απαιτούμενης βάσεως επί της λογιστικής αξίας της επενδύσεως, η οποία να είναι κατάλληλη για την εφαρμογή του σχετικού κανόνα. Τέλος, η μέθοδος αγνοεί το κόστος κεφαλαίου της επιχειρήσεως, το οποίο δεν μπορεί να χρησιμοποιηθεί ως βάση για τη διαμόρφωση του κανόνα αξιολογήσεως της επενδύσεως. 17

Άσκηση 7/19 Έστω τα παρακάτω δεδομένα μιας επένδυσης. Σχήμα 3. Άσκηση 7/19, πηγή: Διδάσκων (2015). Αν η εταιρία έχει ορίσει ως αποδεκτό ένα επιτόκιο της τάξεως 15 % τότε: α) θα αποδεχθεί την παραπάνω επενδυτική πρόταση. β) θα απορρίψει την παραπάνω επενδυτική πρόταση. 18

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας Βήμα 1 ο. αξίας 1/11 Προσδιορίζουμε την παρούσα αξία στο χρόνο μηδέν κάθε μιας καθαρής χρηματορροής: είτε αυτή είναι εισροή είτε είναι εκροή. το επιτόκιο προεξοφλήσεως είναι το κόστος κεφαλαίου της επιχειρήσεως. 19

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 2/11 Ορίζουμε ως χρόνο μηδέν το τέλος της κατασκευαστικής περιόδου: η αναγωγή των ετήσιων καθαρών χρηματορροών που πραγματοποιούνται πριν από το χρόνο μηδέν, η αναγωγή των καθαρών επενδυτικών εκροών, γίνεται με ανατοκισμό αντί με προεξόφληση. 20

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 3/11 Πράγματι: αν χρηματορροή ΧΡ-2 = - 200 αποτελεί την καθαρή επενδυτική εκροή που λαμβάνει χώρα πριν δυο έτη από το τέλος της περιόδου κατασκευής της επενδύσεως και r = 0,10 είναι το κόστος κεφαλαίου, τότε η παρούσα αξία στο χρόνο μηδέν ισούται με: ΧΡt(1 + r)-t = - 200 (1,10) 2 = - 242 Η διαφορά 242-200 = 42 είναι οι τόκοι της περιόδου κατασκευής που αντιστοιχούν στην χρηματική εκροή. 21

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 4/11 Βήμα 2 ο : Αθροίζουμε όλες τις προεξοφλημένες καθαρές χρηματορροές. Το προσδιοριζόμενο άθροισμα αποτελεί την (ΚΠΑ) της επενδύσεως. Αν αθροίσουμε τις καθαρές επενδυτικές χρηματορροές (εκροές) λαμβάνουμε το κόστος της επενδύσεως και αν αθροίσουμε τις καθαρές λειτουργικές χρηματορροές (εισροές), τότε λαμβάνουμε αντίστοιχα την αξία της επενδύσεως στο χρόνο μηδέν. Η (ΚΠΑ) ισούται με τη διαφορά μεταξύ της αξίας και του κόστους της επενδύσεως. 22

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 5/11 Όταν πρόκειται για μεγάλες επενδύσεις, όπως είναι: H κατασκευή μιας βιομηχανικής εγκαταστάσεως. H εγκατάσταση ενός εργοστασίου παραγωγής ηλεκτρισμού. H κατασκευή του ΜΕΤRΟ της Αττικής κ.λ.π. H περίοδος κατασκευής είναι μεγαλύτερη του έτους και μπορεί να επεκτείνεται μέχρι 5 έως 8 έτη. 23

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 6/11 Από την άλλη πλευρά, επενδύσεις μικρής κλίμακας, όπως είναι π.χ. η εγκατάσταση ενός μηχανήματος, μπορούν να πραγματοποιηθούν σε χρονικό διάστημα μικρότερο του έτους, και επομένως στις επενδύσεις αυτές υπάρχει μια μόνο καθαρή επενδυτική εκροή στο έτος μηδέν. 24

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 7/11 Βήμα 3 ο. θα πρέπει να αποδεχθούμε την επενδυτική πρόταση, όταν η (ΚΠΑ) είναι θετική. Αντίθετα, αν η (ΚΠΑ) είναι αρνητική θα πρέπει να απορρίψουμε την επενδυτική πρόταση. Όταν το πρόβλημα που αντιμετωπίζουμε είναι: η επιλογή μεταξύ δύο αμοιβαίως αποκλειόμενων επενδύσεων με ίση διάρκεια λειτουργικής ζωής. τότε επιλέγουμε την επένδυση με τη μεγαλύτερη (ΚΠΑ). 25

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 8/11 Η εξίσωση της (ΚΠΑ) μιας επενδύσεως μπορεί να εκφρασθεί ως εξής: Αν ΧΡ t (t = -m,..., 0,,.., η) παριστά την καθαρή χρηματορροή (εκροή ή εισροή) της επενδύσεως κατά το έτος t, και r παριστά το κόστος κεφαλαίου της επιχειρήσεως, τότε έχουμε: 26

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 9/11 Ο προσδιορισμός της (ΚΠΑ) μπορούσε να γίνει σε δύο βήματα. Πρώτα να προσδιοριστεί το κόστος της αρχικής επενδύσεως, C. 27

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 10/11 και στη συνέχεια να προσδιοριστεί η αξία της επενδύσεως, (ΠΑ): Επομένως, η ΚΠΑ ισούται με ΚΠΑ = ΠΑ C= 28

Η μέθοδος της καθαρής παρούσας αξίας 11/11 Υποθέσαμε ότι τόσο οι καθαρές χρηματορροές ΧΡ t όσο και το επιτόκιο προεξοφλήσεως r αναφέρονται σε ετήσια περίοδο. Οι εξισώσεις αυτές ισχύουν και όταν οι εκροές και οι εισροές λαμβάνουν χώρα ανά εξάμηνο ή ανά τρίμηνο κ.λ.π., αρκεί να χρησιμοποιήσουμε το αντίστοιχο με τις περιόδους αυτές ισοδύναμο επιτόκιο προεξοφλήσεως. ΚΠΑ ισούται με ΚΠΑ = ΠΑ C= 29

Άσκηση 8/19 Έστω ότι οι ετήσιες καθαρές χρηματορροές της επενδύσεως Ν αναφέρεται στην εγκατάσταση του αναγκαίου εξοπλισμού για την παραγωγή και πώληση ενός νέου προϊόντος. Σχήμα 4. Άσκηση 8/19. πηγή: Διδάσκων (2015). Το κόστος κεφαλαίου της επιχειρήσεως είναι 15%. Ζητείται να προσδιοριστεί κατά πόσο η επένδυση αυτή είναι συμφέρουσα για την επιχείρηση. 30

Άσκηση 9/19 Η επένδυση θα είναι συμφέρουσα για την επιχείρηση αν η (ΚΠΑ) είναι θετική. 31

Άσκηση 10/19 =-230-400+156,5+158,8+138,1+108,6+99,4 = 31,5 Η προτεινόμενη επένδυση πρέπει να γίνει αποδεκτή: αφού η (ΚΠΑ) = 31,5 είναι θετική. δηλαδή (ΚΠΑ) > 0. Συνήθως οι υπολογισμοί αυτοί γίνονται με τη βοήθεια ενός πίνακα, που λέγεται πίνακας προεξοφλημένων καθαρών χρηματορροών της επενδύσεως. 32

Άσκηση 11/19 Στο ECXEL η συνάρτηση NPV ορίζει την πρώτη ροή στο τέλος του χρόνου 1. Στη παρούσα άσκηση θα μπορούσαμε να υπολογίσουμε την ΚΠΑ για τις ροές από 1 έως 5 και να το προσθέσουμε στο -630 (-230+400=-630). 33

Άσκηση 12/19 Σχήμα 5. Άσκηση 12/19, πηγή: Διδάσκων (2015). 34

Άσκηση 13/19 Η λογική στην οποία βασίζεται η εφαρμογή της μεθόδου της (ΚΠΑ) είναι η εξής: Η αγοραία αξία της επιχειρήσεως προκύπτει από τις αξίες που έχουν για την επιχείρηση τα διάφορα περιουσιακά της στοιχεία. Αν η επιχείρηση πραγματοποιήσει ένα επενδυτικό έργο που συνεπάγεται μια (ΚΠΑ) ίση με το μηδέν, τότε η οικονομική ωφέλεια των μετόχων δεν θα μεταβληθεί. Πράγματι, το μέγεθος της επιχειρήσεως θα μεγαλώσει, όμως η αξία των μετοχών της θα παραμείνει σταθερή. Στην περίπτωση όμως που η επιχείρηση πραγματοποιήσει ένα έργο με θετική (ΚΠΑ), η οικονομική θέση των μετόχων της θα βελτιωθεί. 35

Άσκηση 14/19 Αν η επιχείρηση αποφασίσει να πραγματοποιήσει το παραπάνω έργο: τότε η οικονομική θέση των σημερινών μετόχων θα βελτιωθεί κατά 31,5 εκατομμύρια. η αγοραία αξία των μετοχών της επιχειρήσεως θα αυξηθεί κατά 31,5 εκατομμύρια με την προσδοκία της επίτευξης. 36

Άσκηση 15/19 Η επιχείρηση "ΑΣΤ ΑΕ" εξετάζει την επενδυτική πρόταση Μ. Τα στοιχεία της προτάσεως αυτής που πρέπει να αξιολογηθούν είναι τα εξής: Προϋπολογισμός κόστους έργου, 100 εκατομμύρια. Περίοδος κατασκευής του έργου, 1 έτος. Περίοδος λειτουργικής ζωής του έργου, 6 έτη. Καθαρές λειτουργικές χρηματορροές (μετά από φόρους), 38 εκατομμύρια. Υπολειμματική αξία στο τέλος των 6 ετών, μηδέν. Κόστος κεφαλαίου, 15%. Ζητείται να προσδιοριστεί η (ΚΠΑ) του έργου. 37

1ος τρόπος. Άσκηση 16/19 Προϋπολογισμός κόστους έργου, 100 εκατομμύρια. Περίοδος κατασκευής του έργου, 1 έτος. Περίοδος λειτουργικής ζωής του έργου, 6 έτη. Καθαρές λειτουργικές χρηματορροές (μετά από φόρους), 38 εκατομμύρια. Κόστος κεφαλαίου, 15%. 38

2ος τρόπος Άσκηση 17/19 Προϋπολογισμός κόστους έργου, 100 εκατομμύρια. Περίοδος κατασκευής του έργου, 1 έτος. Περίοδος λειτουργικής ζωής του έργου, 6 έτη. Καθαρές λειτουργικές χρηματορροές (μετά από φόρους), 38 εκατομμύρια. Κόστος κεφαλαίου, 15%. μπορούμε να χρησιμοποιήσουμε τύπο της παρούσας αξίας ράντας με σταθερούς όρους. 39

Άσκηση 18/19 Αν έχουμε τις παρακάτω επενδυτικές και λειτουργικές χρηματορροές σε ένα έργο ποια θα είναι η ΚΠΑ. Σχήμα 6. Άσκηση 18/19, πηγή: Διδάσκων (2015). 40

Άσκηση 19/19 Σχήμα 7. Άσκηση 19/19, πηγή: Διδάσκων (2015). 41

Βιβλιογραφία 1/2 Θεμιστοκλής Λαζαρίδης, Γεώργιος Κοντέος, Νικόλαος Σαριαννίδης (2013) Σύγχρονη Χρηματοοικονομική Ανάλυση, 1 η έκδοση, ISBN 978-960-93-5138-6. Βασιλείου και Ηρειώτης (2008), Χρηματοοικονομική Διοίκηση Θεωρία και Πρακτική, Rosilli. Αρτίκης (2002), ΧΡΗΜΑΤΟΟΙΚΟΝΟΜΙΚΗ ΔΙΟΙΚΗΣΗ ΑΠΟΦΑΣΕΙΣ ΕΠΕΝΔΥΣΕΩΝ, Interbooks. Χρηματοδότηση επιχειρήσεων /Δασκάλου Γ., Αθήνα: εκδ. Σύγχρονη Εκδοτική, 1999. 42

Βιβλιογραφία 2/2 Χρηματοοικονομική διοίκηση /Αρτίκης Γ..,Αθήνα: εκδ. Σταμούλη, 1996. Οικονομικό management /Siegel J.- Shim J., Αθήνα: εκδ. Singular, 1991. Χρηματοοικονομική διοίκηση /Παπούλιας Γ., Αθήνα: εκδ. Παπούλια, 1993. Principles of corporate finance /Brealey R.-Myers S., New York: McGraw Hill, 1996. 43

Τέλος Ενότητας